600161 天坛生物  27.23  182.47亿  PE：16.2  PB：6.28

摘要：

公司在2014、2015业绩大变脸，甚至在2016年业绩也不尽如意。可市场的反应并不是很强烈，原因你找到了么？

疫苗置换血制品

天坛生物最早从疫苗开始，2005年开始进军血液制品。2009年之前，疫苗高速发展，此时血液制品处于培育期，虽然也告诉增长，但基数比较低。2009年之后，疫苗开始缓慢增长，在2013-2014年达到巅峰，之后受亦庄搬迁及产品自检重试评估及山东疫苗事件，该板块受到严重影响。

从2016年报来看，疫苗板块有所好转。血液制品板块一如既往，依旧保持较高的增速直到现在。这或许就是市场看好的原因之一。

2017年半年报表明：公司将疫苗板块剥离全部转让给控股股东，同时将控股股东旗下的贵州中泰进行并购，以避免同业竞争。交易完成后，天坛生物将全力发展血液制品，更多的信息等2017年年报出来再具体分析。

龙头老大路仍远

因为2017年已经剥离疫苗业务，所以之前的财务数据很难继续用。这里截取部分可以用的数据。

营收增速：

图表显示，天坛的营收增速并没有规律，而是时而飞速，时而缓慢增长，甚至还出现负增长。2012年年报显示：新增单采血浆站安岳蓉生，却没有改写营收下滑的趋势。或可说明公司的运营能力和稳定性比同行略差。

毛利率：

虽然天坛生物的研发费用与营收占比一直在同行名列前茅（但由于规模小，实际数值并不高），但天坛的毛利率一直低于同行业的水平。好消息的时2016年毛利率得到回升，虽然仍低于同业水平。据2016年报显示，公司目前血制品只拥有7种，明显低于华兰生物的11种。贵州中泰的注入，能否有效的提升血制品的种类及所产生的规模优势加大研发力度，有待于未来确认，而这也是其成为巨无霸的关键。

单采血浆站&采浆量：

中生旗下血制品资产的注入，将大大提高天坛生物的单采血浆站，预计将达到50多个，采浆量也将呈现井喷式爆发。然而，仍然有两个因素制约着其发展：单采血浆站的采浆量和血浆的利用率。从历史的数据来看，天坛生物并不占优势，资产的强强联合能否带来新的突破，让我们拭目以待吧。

风险提示：

1. 资产的注入能否进行有效的合并吸收有待于验证。

2. 即使目前的情况（毛利率、利用率、产品数量）都比同行（华兰生物）低，但其PB估值仍高于同行。（因为有巨额投资收益，所以PE存在失真）

3. 由于历史业绩存在疫苗，并不能很好的看待其血制品的发展情况。

PS：由于个人过年一直在相亲，所以没时间做研究，很抱歉让大家久等了。

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