民丰特纸(600235):TTFP 市场空间巨大，国改蓄势待发

分析师：陈羽锋(025-83387511)(执业证书编号： S0570513090004)

传统业务业绩平淡，转型升级是唯一出路。 2014 年公司收入 13.73 亿，同比增长 9.31%，但归属于母公司净利润仅为425.2 万元，同比下降 75.34%。主要原因是国家反腐影响高端烟市场，造成卷烟纸毛利小幅下滑，以及工业配套用纸受到新进入者的挤压，价格出现大幅下降，预计公司特种纸主业未来受到的竞争压力依然非常大，而且公司员工负担较重，经营压力较大，转型升级才是发展的唯一出路。

TTFP 项目实质性推进，拥抱百亿级市场。仅从食品溯源、火车票、二维码快递单的市场需求估算，热转印标签纸市场需求近 130 亿，而二维码实际市场需求将远超百亿。公司与福伊特造纸和肯能科技的合作短期内将形成很高的进入壁垒。 2015 年二季度，公司生产的 TTFP 相关产品已在德国完成小试，距实际应用仅一步之遥。我们相信公司具有的先行先得的技术优势，必将为公司在高分辨率热转印标签纸市场竞争中提供较高竞争力，未来业绩想象空间巨大。

股权变更完成，国改蓄势待发。 嘉实集团是民丰集团的大股东，民丰集团是上市公司的控股股东。从嘉实集团以及嘉兴市国资委的资产情况来看，目前民丰特纸是其旗下唯一的上市公司。嘉兴市国资委的资产情况非常优质，未来公司很有可能受益于国企改革。 2015 年 4 月，嘉实集团通过股权操作将民丰集团股权由 40%提高到 93.76%，剩下股权由民丰集团管理层持有。我们认为此次国进民退显示嘉兴市国资委对作为唯一上市平台的股份公司是非常重视的，乐观展望未来，公司国企改革已经打响第一枪，资本运作大幕或已揭开。

重申“买入”评级。预计公司 2014-2016 年 EPS 分别为-0.07、 0.08、 0.24 元。考虑到十分广阔的 TTFP 应用前景，公司具备非常高的技术优势和行业壁垒，未来的盈利空间充满想象；另外，公司作为嘉兴市国资委旗下唯一的上市公司，有望在国企改革的大潮中受益，目前嘉实集团增持民丰集团股权，我们认为股权国改大幕已经拉开。公司目前市值仅 30 亿左右，重申“买入”评级。

风险提示：热转印标签纸的市场需求低于预期，竞争对手跟进速度超预期；国改不及预期