齐鲁证券-人福医药-600079-收购优质原料药企业，静待海外制剂和医疗服务业务爆发-150812

事件：人福医药2015  年8  月12  日发布半年报：1、实现营业收入447,538.09  万元，较上年同期增长35.02%；归属于上市公司股东的净利润29,994.64  万元，较上年同期增长31.08%。 2、公司拟以人民币45000  万元收购宜昌三峡制药有限公司75%的股权。 3、美国普克业绩快速增长，1-6  月专利皮肤病药Epiceram  实现销售收入886.18  万美元，OTC  药品实现销售收入578.78  万美元。

        点评：人福医药业绩平顺增长。2015  年上半年实现营业收入447,538.09  万元，较上年同期增长35.02%；归属于上市公司股东的净利润29,994.64  万元，较上年同期增长31.08%。从绝对值上这是较快的增速，同时也看到原有的几个重要医药工业企业的利润增长缓慢，提供利润增长的主要为合营的天风证券和医药商业。我们认为这有医药行业宏观调整的因素，但更重要的是人福医药自身的营销调整导致的，我们认为医药工业企业增速从今年下半年开始将会有逐步的改观。

        收购优质原料药企业宜昌三峡制药有限公司。公司拟分别以人民币31,452  万元和人民币13,548  万元收购三药实业和宁波宜和持有的宜昌三峡制药有限公司52.42%和22.58%的股权，收购完成后共计持有75%股权。至2014  年12  月31  日，三峡制药净资产34,438.20  万元，营业务收入41,188.60  万元，净利润4,225.97  万元。相对于6  亿的估值，为1.74PB，1.46PS，14.2PE，体现了人福在并购上的丰富经验。宜昌三峡制药主要产品有硫酸新霉素、缬氨酸、异亮氨酸、醋酸赖氨酸、亮氨酸等，产品产量和销量在行业细分市场领域处于领先地位，并具有较高的国际市场占有率，其中硫酸新霉素原料占全球70%。

        近年来，动物饲料、健康食品、膳食补充剂、医药产品、人工甜味剂和化妆品等市场对氨基酸系列产品的需求日益增长，三峡制药的发展前景良好。本次控股三峡制药，增强了公司对原料药的把控，能够增强核心竞争能力，尤其是在海外制剂业务上形成协同。

        现有海外业务取得显著进展。2015  年上半年，美国普克持续加强营销力度，2015  年皮肤病专利药Epiceram第一季度实现销售收入320  万美元，增长201.89%。1-6  月实现销售收入886.18  万美元再创新高，同时OTC  药品实现销售收入578.78  万美元，已经超过去年全年收入1148.82  万美元；人福非洲药厂已完成设备调试工作，并获得马里药品生产许可证；宜昌人福口服制剂出口车间通过了美国权威质量体系验证机构Beckloff  的审计，准备投入正式运营；葛店人福原料药非那雄胺、黄体酮、环丙孕酮获得欧盟CEP  认证。

        人福医药在海外业务上将逐步进入产出期。

        在医疗服务上的外延并购：医药背景、资金优势以及良好的融资能力将帮助人福医药在医疗服务的跑马圈地运动中占据先机。单个医疗服务机构的盈利增长是相对平稳的，在医疗服务行业中获得较快发展需要快速提高托管和收购的医疗机构的数量。在PPP  模式下操作，需要拥有较大的自有资金和低成本融资能力。人福医药为天风证券的二股东，在融资方面也有先天的优势，我们判断年内会有多家医院的收购。

        预计2015-17  年销售收入为100.13  亿、128.17  亿和166.62  亿；归属母公司股东净利润6.52  亿、8.33  亿和10.56  亿，对应摊薄后EPS  为0.51、0.65  和0.82  元。加上人福医药已经发布员工持股计划公告，计划在二级市场购买3  个亿的资产管理产品，这有助于完善治理结构和提振市场对企业的信心，我们给予2015年60x，目标价30.6  元。

        风险提示：外延并购进展缓慢。