招商证券-东阿阿胶-000423-产品提价效应明显，上半年业绩超预期

公司公布15年中报：收入25亿，增48%；净利7.7亿，增24%；扣非净利7.2亿，增28%，EPS  1.18元，上半年业绩超过我们预期，业绩增长主要受益于前期产品提价。 阿胶系列收入增长37%，核心产品阿胶块在2014年提价后对整体收入带动明显，但受原材料驴皮限制，销量有所下降；桃花姬增速约30%，全年收入规模有望近5亿；阿胶浆保持平稳。 15年看点在阿胶浆恢复增长、现有高档药材存货的兑现、新产品的销售情况以及电商、直销等创新销售渠道的推进。我们略上调预测15年净利润同比增长23%（原预计增长20%），看好公司后续表现，维持“强烈推荐-A”评级。

        提价效应明显，中报业绩超预期：收入25亿，增48%；净利7.7亿，增24%；扣非后净利7.2亿，增28%，EPS  1.18元，业绩超过我们预期，增长主要受益于前期产品提价，公司在2014年三季度公告阿胶块和阿胶浆分别提价不超过53%，今年4月桃花姬210g提价25%，整体提价效应在上半年有所体现。销售费用5.7亿，增长99%，主要是渠道费用和广告投入加大。

        主营阿胶系列的母公司实现较快增长：主营阿胶系列的母公司分别实现收入、净利润20亿元和7.74亿元，同比分别增长41%和18%。阿胶块14年公告提价不超过53%，但上半年母公司毛利率70.2%，仅提升1.6%，主要原因在于驴皮紧缺，价格波动较大，抵消了部分提价效应。为了应对成本的上升，公司积极调动政府资源，推动养驴基地的建设，但由于驴生长周期较长，存栏量的回升需要一定的时间。

        分产品：阿胶系列收入增37%，阿胶块在2014年提价后对整体收入带动明显，但受原材料驴皮限制，销量有所下降；阿胶浆保持平稳。保健品子公司收入3.3亿，同比增长131%，主要是统计口径加入中药材业务，其中桃花姬增速约30%，全年收入规模有望近5亿。

        15年看点：1、阿胶浆价格调整到位，实现恢复性增长；2、阿胶块保持稳定增长；3、积极拓展电商、直销等新销售渠道。

        业绩预测及投资评级：略上调预测15~17年净利润同比增23%、17%、16%，实现EPS  2.56元、3元和3.49元。看好公司阿胶品类的大市场，随着阿胶未来成长空间的打开，未来阿胶估值将回归，维持“强烈推荐-A”评级。

        主要风险是原材料价格上涨超预期及舆论对公司价值回归可能的不良影响。