一只投资回报率可比肩茅台的优质成长股，合理买入，翻倍空间

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杀疯了，暴涨1212%，明天大幅度高开

今天A股平淡收盘后，港股以及外围炸裂暴涨。

恒生科技涨4%，富时中国A50指数期货大涨4%，3倍做多富时中国ETF夜盘涨14%，2倍做多中国互联网股票ETF-Direon夜盘涨超11%。

大涨是有道理的，消息面的信息量巨大。

重要会议表示，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市。

知识点：

中国将实施“适度宽松”的货币政策，2011年以来首次改变货币政策立场。

更具体的，建议大家看原文。

读一遍，爽；

读两遍，舒服；

读三遍，美滋滋。

我看到比较重要的是这两句：

稳住楼市股市，提高投资收益。

所以明天很刺激啊。

大概率高开，但高开后呢？

这也要取决于高开的多与少。

所以明天注定是美好的一天，更具体的，边走边看吧。

1、今天港股的低价股很疯狂。

高科桥盘中一度大涨403%，上海青浦消防一度涨320%，弘浩国际控股一度涨163%，宝积资本一度涨超110%。

午后复牌的中国天瑞水泥，股价一度暴涨1275%，最高触及0.66港元，成交额5.75亿，截至最近收盘，股价收涨1212.5%。

我有一种感觉，那就是A股的游资，开始扩过香江夺取定价权了。

因为近期港股的妖股太活跃了。

可能是A股有涨跌停板限制，不过瘾，还是港股更刺激。

2、央妈开始继续增持黄金。

央行配置黄金往往是中长期、战略性布局，有自己的购买节奏，此外中国已是世界最大的产金国，相较于其他国家的顾虑没那么大；而从全球来看，央行储备资产中美元比例下降、多元化的趋势是持续的。

3、补充一点，本质上，今天的利好很大。

因为今天的会议叫做.........

明天有可能高开到3500点以上，这么看的话，上周在海外做多A股的期权的单子，确实可能有消息支撑。

就这，明天，边走边看。

龙头银行，隐藏利润，股息率5%，是否有翻倍空间？

银行股，芒格的点评最是一阵见血：

“银行业对投资者来说是一个危险的地方，若没有深度洞察力，要远离银行。”

因为银行业不是消费行业，经济危机来了，消费行业抗一抗也就过去了，但银行业要承受更大的危机与风险。

例如2008年，美国金融股都是几个腰斩，比尔米勒等很多价投大咖因此折戟沉沙。

前些年，芒格也表达过巴菲特的意见，正在对银行失去信心。

东西方的银行业，本质有所不同。

对于东方的银行业如果没有这两点认知，那是不合格的。

一是，东方的银行业正在沦为ZC工具。

每当经济不好的时候，化债，地产，地方债，默然银行需要出力，填坑。

二是国有大行有一个底线，就是肯定不会破产；但是这不能是投资的理由。

国有大行是真正的金融支柱，稳定是第一位；郭嘉是大股东，分红是第二位。

所以国有大行一定不会倒，但不意味真有大的经济危机，价格不会失控。

美股股价跌破1美元，跌成渣的银行股还少么？

所以银行股不宜重仓，你看巴菲特的持仓，也不是重仓银行。

而东方银行业的最大一个问题点是，资产质量不透明，敞口不够。

【2】银行业四大指标

（1）净资产收益率

这条指标是很多行业的通用指标，银行也是。

不难发现，净资产收益率长期在15%以上的银行，持有收益率都会高于其他银行。

（2）拨备覆盖率

银行的家底是否殷实就看拨备覆盖率。所反映的就是对于贷款，可能发生坏账，呆账的比率。衡量银行贷款损失是否充足的指标。

假设某银行有100亿不良贷款（细分包含关注类，次级类，可以类，损失率），计提拨备300亿，则拨备覆盖率为300%。

显然不需要计提这么多，按照规定计提150%，也就是150亿就足够了。

那么多出来的计提，实际上等于变现隐藏利润。

尽管银行的主营客户群体不同，有的主要针对企业客户，有的主要针对个人客户。从而导致会有细分区别，但差别不大。

所以对于投资者而言，无需细分。拨备覆盖率越高，等于家底殷实，抗风险能力越强。

（3）净息差

这个很好理解。

假设2%的利率吸取存款，6%放贷，就会获取4%的息差。

通常银行赚取3%的净息差就已经很优质了。

（4）不良贷款率

这条指标最体现银行的管理能力，因为银行的主要收入来源就是通过发放贷款，所以对于发放房贷更多的银行而言，不良率是最低的。

如果细分观察银行的不良贷率，那么优质银行会通过保守审慎放贷，多元化的贷款组合，积极的回款流程，控制不良率。

不过最简单有效直接的方法就是看数据，不良贷款率，越低越好。

牢记不良贷款率2%是一条红线。

比如净息差2%*50笔贷款=1。这就意味着1笔坏账，等于50笔发放贷款白干。

从这个四大指标的角度看，大家可以将全部银行业进行对比，每一项的最优都是招商银行。

【3】估值买点与卖点

银行业不要重仓，估值还是很简单的，严格遵守估值纪律，盈利并不难。

尽管银行股的成长性越来越弱，总管全球，银行股的估值中枢长期下行，但也没那么快，还是要看质量，看增速。

招商银行5倍PE作为买点，10倍PE作为卖点，是不错的交易。

利润会影响PE，但对招商来说，凭借丰厚的拨备覆盖率，就算业绩无增速，最差也能维持不下滑。

而对于四大行，增速必然缓慢，甚至很难跑赢GDP，所以更适合用股息率估值。

以国有五大行为例，工农中建交，只要股息率对应7%，那么买入后基本锁死下跌空间。

至于卖点则不要贪心，当股息率对应5%时，就可以卖出了。

因为银行股5%的股息率，对应的股价已经过了最肥美的阶段。

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刚刚，重大调仓

账面现金是市值的60%，有翻倍空间的优质龙头

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海螺水泥，强周期里的优质股。

【1】行业天花板见顶

水泥这个行业，应用范围极广，最大需求方是基建和地产。

地产是在2020年之前见顶，基建也差不多，2020年底，我国高速公路总里程达16万公里，继续稳居世界第一位。

从2001年的不到2万公里，实现了19年8倍以上的增长，年化增长约12%。

显而易见，中国基建各种世界第一，已经饱和。

对应的，水泥行业龙头海螺水泥的业绩，2020年是业绩最高峰。

（1）早发优势

各位想想，改革开放四十多年，增长最快最大的两个行业之一就是基建和地产。

所以那个时候的水泥企业，谁能更早的融资谁就有早发优势。

海螺1997年港股上市，2002年A股上市。

这就意味着相比于同行，海螺面对需求更大的市场更早的有资金布局。

水泥是重资产行业，意味着需要通过不断的新建产能与并购产能去满足市场需求。

（2）T型战略

海螺的也是给力，利用自身优势开发出T型战略。

要明白是怎么回事，就要清楚水泥这个东西；

先从原材料产地那里挖出石灰石，按比例混合泥土，铁粉，破碎，这是生料。

将生料放入水泥窑里烧，出锅就是就是熟料，半成品了。

按比例加入熟料，石膏，建材渣，粉煤灰等，磨细了之后就是水泥了。

水泥里面加入石子（骨料）和水，搅拌均匀之后，就是建筑施工用的水泥土。

最初的原材料是石灰石，所以熟料的产线就建立在矿山边缘；

做好之后送到城市郊区的磨粉站，从这里做好水泥，就可以送货了。

磨粉站一定是建立在城市边缘，这样往城市里送才距离短，减少成本。

所以水泥行规是这样的，公路运输覆盖面积不超过200公里；铁路运输不超过500公里。

因为距离再远的话，运费太贵，承担不起；所以这段距离以内，就是水泥厂的护城河。

水泥的特点看下来不难发现，同质化严重，单价低，体量大，特别重，保质期还短，运输成本特别高。

海螺水泥的自身优势就是位于芜湖市的长江边上，运输成本就降低了；并且供应的是经济发展速度靠前的江浙沪地区。

同时在需求的周边大量收购水泥厂，改造成粉磨站，熟料直接生产送到各个磨粉站，出锅就是成品水泥，就地销售。

简单说就是，海螺利用欠发达地区可以较低成本生产水泥，通过长江水路的低成本运输，将水泥送到需求强劲的发达地区。

【3】海螺的竞争优势

但是，随着时间的迁移，海螺低成本的优势正在慢慢消退。

一是因为水泥的最大成本是煤炭和电，占据成本比例的50-60%，也就是大头成本不可控。

二是因为当需求不足的时候，行业开始打价格战，这个是最麻烦的。

同质化产品发生价格战的时候，就算固定成本比同行低很多，但为了能在困境中活下去，同行就算固定成本高，也尽量硬抗。

几乎所有同质化的行业，都是这样。

现在的光伏，锂电，没有区别。

最终拼的还是谁的血条更厚，能活到最后。

所以海螺的优势是低成本加体量大，血条厚。

同行死掉的时候，他还能活。

所以海螺水泥的竞争力是，较低成本+体量大=血条厚，能活到最后。账面现金769亿，接近市值的60%。

【4】估值买点与卖点

海螺水泥的估值，最少可以有三个方案，并且不考虑未来业绩增速。

因为水泥行业早就过来增长期，并且过去十年利润几乎无增长，这就是最好的案例。

（1）烟蒂估值

在海螺水泥跌破1100亿市值的时候，我通过烟蒂估值分析过，符合烟蒂标准，是低估的。

（2）席勒PE

过去十年，海螺净利润200亿，复合增速为1%，自由现金流133亿，复合增速为-2.5%。

该用哪个呢？

当然是更保守的那个，133亿。

10倍PE对应1330亿市值，估值偏低，买；

8倍PE对应1064亿市值，明确低估，多买；

15倍PE对应1995亿市值，估值偏高，卖；

（3）历史PB（相对估值）

历史PB：

最低0.58倍，平均值1.4倍，最高2.3倍。

分批操作，假设计划买入一万股：

0.65倍买3000股，0.6倍买3000股，如果有0.55倍机会，买4000股。

1.2倍卖出30%，1.4倍卖出30%，1.8倍，清仓。

无论哪种方案，都可执行。

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一只符合巴菲特审美的垄断性成长周期股

这是时空复利的第1882篇原创

分众传媒，介于非卖品与优质股之间，也就是够不上非卖品标准，但绝对是优质股里面的头筹。

这是因为分众传媒具有一定的垄断性与排他性，但依旧具有较强的周期性。

【1】分众传媒的商业模式

分众两大核心业务板块，楼宇媒体和影院媒体。

分众的商业模式，是线下流量整合商。

一段话概括，分众租下电梯，影院，然后客户付款，分众在上面的屏幕上播放广告给用户看。

想想你在小区里的电梯里是不是就有分众的屏幕在播放广告呢？

这就是分众的商业模式。

用户不仅仅是传统企业，也有互联网企业。

宝洁、联合利华、通用、奔驰等超过 5400 多个品牌选择投放分众媒体；阿里、腾讯、京东、滴滴、蒙牛等中国 Top100 品牌中，有超过 80 个选择投放分众媒体。

那么问题来了。

为什么品牌不直接找物业的电梯打广告呢？反而要找分众呢？

因为规模优势。

分众平均租用的每台电梯，年租金大概在2000-3000元左右，按照分众的毛利率反推，每台电梯每年的广告费收入是1万元。

物业如果想赚这一万元的收入，设备投资，业务对接，广告制作，管理费用，加吧加吧估计一万块不够，白忙活，可能还亏钱。

反过来，企业投放价值百万千万的广告，挨个对接物业，能累死，不现实。

所以，这就是分众的价值。

具备规模优势的线下流量整合。

可以说，分众传媒的垄断性就在于规模优势，一切竞争力也都是规模优势的延展。

【2】分众传媒的护城河

在乳制品行业，得奶源者得天下；

在广告传媒这里，得屏幕者得天下。

分众传媒的护城河，全在年报里写着。

截至2024年3月31日，公司的生活圈媒体网络覆盖国内超280个城市、香港特别行政区以及韩国、印度尼西亚、泰国、新加坡、马来西亚、越南、印度和日本等国的95个主要城市。其中：

（1）公司电梯电视媒体自营设备约105.1万台（包括境外子公司的媒体设备约15.4万台），覆盖国内99个主要城市、香港特别行政区以及韩国、印度尼西亚、泰国、新加坡、马来西亚、越南、印度和日本等国的95 个主要城市。

（2）公司电梯海报媒体自营设备约157.2万台（包括境外子公司的媒体设备约1.8万台），覆盖国内69个主要城市、香港特别行政区以及马来西亚和印度的主要城市；

（3）公司影院媒体合作影院1831家，约1.3万个影厅，覆盖国内271个城市的观影人群。

除上述生活圈媒体网络之外，截至2024年3月31日，公司加盟电梯电视媒体设备约6.5万台，覆盖国内125个城市；参股公司电梯海报媒体设备约 39.0万台，覆盖国内70个城市。

上述楼宇媒体和影院媒体屏幕资源，就是分众的规模优势所带来的护城河。

这个逻辑就是互联网的用户逻辑，社交，电商，短视频，一个用户或者少数用户没有价值。

但如果将足够多的用户联系在一起，那就是指数级增长的价值。

有了规模优势，分众传媒就可以延展出形成闭环的竞争力。

【3】两大优势

（1）没有选择就是最好的选择

电梯里尤其是人多的时候，大家除了看屏幕里的广告，还有更好的选项么？

分众早就客户分析到位了，不难像样那个画面，分众在催客户付款的时候是这样说的：

我们电梯里的广告，覆盖主流人群，哪个小区的人不坐电梯？每天都坐，每天都看，高频接触，也不强制看，但由于是封闭空间，他还是要看，所以干扰还低。

电影院的情况也差不多，你看电影的时候大概率会提前入场吧？

并且数据也证明，电影院的里的广告转化率很高。

（2）精准

尤其楼宇传媒，根据写字楼，住宅楼，位置，价格，风格等，画出人群画像，这不是高科技，就是常规操作。

比如新小区，那肯定装修之类的广告多。

有了精准人群画像，那么不同时段发不同的广告，与企业广告需求更好的对接；

企业的广告投放也就更精准，效果也就更好。

本质上三大优势，都是基于规模优势的延展。

【4】增长点

分众的增长点主要有两个：

（1）提价

这些年来，分众面对客户大概每年提价10%+；

为什么能提价呢？

因为上面提到的精准，最好的选择，本质就是效果好，有性价比，尤其是对比电视，互联网广告等渠道的价格，依旧有优势。

有了性价比优势，当然就提价了。

并且分众已经走出了正向循环，更多的媒体资源，引来更多的客户，开发更多的媒体资源，数据更多，投放更精准，效果更好，性价比又提高了，又吸引更多的客户。

（2）扩张

一二线核心城市早就占据的差不多了，剩下的就是继续下沉，三四线城市。

同时对于现有的资源进行优化，更精准的投放，更换更大的海报。

还有就是出海。

楼宇媒体这个细分赛道是分众创始人江南春首创，从2003年至今，始终是楼宇龙头。

已经在东南亚国家开始试水了，我认为分众走出去不难，毕竟已经是现成的商业模式，尽管国外的俗等不同，但也相当于复制粘贴。

【5】成长型周期

对于分众周期的定位，取决于该用什么估值逻辑。

我对于分众的判断是，成长型周期。

首先，分众既有上面提到的成长性，也有本身的周期性。

由于分众很赚钱，引来竞争者，这很正常。

2018年，新潮拿着百度与京东的融资通过价格战的方式强势挑战分众传媒。

最终新潮亏损，分众继续盈利，这说明分众的护城河是有效的。

而分众的周期呼应的是经济周期。

比如当经济下行的时候，企业最佳选择是加大广告投入，趁机抢夺更多的市场份额。

真实情况是，经济下行的时候，很多企业的日子不好过，利润低，先砍的就是广告费，活下去再说。

对于有能力扩大广告支出的企业来说，多数也是抱着观望的态度。

所以分众的定位是，成长型周期。

【6】估值：买点与卖点

既然分众是成长型周期，那么用PB是合适的。

但是，分众是轻资产运营，所以PB很高。

这里补充一个知识点，对于属性为，轻资产运营，周期性较强的企业，最佳估值方式就是席勒PE。

逻辑是这样的，由于强周期企业的业绩暴涨暴跌，那就取近10年的净利润总和/10，就是近10年平均净利润。

由此可以假设，这个净利润也可以是企业未来10年的平均净利润。

所以，将近10年平均净利润*一个合理的市盈率，得出的结论就是合理的市值。

分众是2015年回归A股，我们取值2015年至2023年的平均净利润，43.5亿。

目前无风险收益率在2.1-2.3%，理论上合理市盈率可以取值43-47倍。

这就有点飘，没那么大胆，但是可以取值40倍市盈率是高估的。

所以买点保守，分众作为一只具备垄断性质的优质股，15倍市盈率肯定是合理的，对应653亿市值，股价4.5元就是买点。

40倍市盈率是高估的，对应市值1743亿，股价12元就是卖点。

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我发现了港股烟蒂的秘密

这是时空复利的第1881篇原创

先看这篇港股烟蒂文章：最优港股烟蒂集合，来了

在8月15日，我筛选出了41只港股烟蒂作烟蒂实验。

筛选标准为：

（1）在估值方面加强标准，估值在净运营资产的基础上，连库存也一并减去。

（2）考虑到港股本次港股烟蒂有31只与地产相关，所以全部选择现金流为正数的企业，且全部企业资产负债率不超过50%。

（3）考虑到港股千股遍地，为了避开千股，只选股价大于1港币的港股。

（4）46只港股烟蒂，估值为减去存货的净运营资产，且减去存货的净运营资产数值为市值的最低3倍。

（5）全部有分红。

（6）审计意见为标准无保留。

截止时间为10月2日，因为如果我买了这些港股烟蒂，会在10月2日清仓。

就如同我在A股10月8日开盘，逢高清仓了一些A股的烟蒂股那样。

这就像我一直说的那样，烟蒂股见好就收，非卖品才值得长期持有。

如下：

上图是港股41只烟蒂，8月14日收盘价以及10月2日收盘价，平均涨幅16%。

同期，恒生指数涨幅31%。国企指数涨幅33%；

很遗憾，严重跑输大盘。

甚至严重跑输港股地产指数，同期涨幅为67%。

要知道这41只港股烟蒂，多数都是地产股。

尽管这个港股实验组合只有33个交易日，但因为期间有924行情，所以还是很受启发。

那就是在港股做烟蒂并不容易，甚至可能跑不赢大盘。

当然还有一部分原因，就是烟蒂不仅仅限于数据筛选，也需要看基本面。

重要的是触类旁通，我想明白了港股做烟蒂的要点。

那就是在筛选的时候，只选国企，以及明星企业。

各位想想港股最大的问题是什么？

是千股遍地，大股东有无限增发利器，想割太简单了，先天不败。

只有两种企业对割这个事兴趣不大，一是国企，没有动力，更没有必要。

二是知名企业，比如长实，恒隆，国内互联网巨头这些。

所以，本文最大的收货就是。

在港股做烟蒂，只选国企，以及明星企业。

既能享受到纯正的低估值，又不会被增发。

那么遍地烟蒂的港股，似乎将大有可为。

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挥刀自宫：一个重要数据

牛市还能走多远？

本周值得记录的大事件。

1、A股的生态正在潜移默化中变好。

今年1月1日至今，A股有2096家上市公司完成回购，去年同期增加813家；回购金额合计达1616.46亿元，较去年同期（841.79亿元）增长92.03%。

药康明德竟然是回购金额最多的，30亿；

其次是海康威视，宁德时代，都在20亿级别。

顺丰控股、宝钢股份、凯莱英、和邦生物、九安医疗、韦尔股份、方大炭素，格力电器、中国建筑、上汽集团、保利发展等，都在10亿级别。

并且这一波回购潮多数是注销的，这是监管与股民共同努力的结果。

2、今年1月起到11月以来，茅台先后赴瑞士、意大利、印尼、泰国、老挝、中国香港、马来西亚、越南、日本、新加坡、澳大利亚、新西兰、德国、西班牙、法国等地开展市场调研和品牌推广活动。

但对于中国白酒出海的预期，不能太高，因为中国白酒想要出海是很难的事。

主要原因是白酒度数太高，不符合老外的消费场景。

老外的人均饮酒量很高，有事没事的，比如聚会，看球赛，自己在家，都喝点。

但主要喝度数低的。

很难想象一群人看球赛，每人倒一杯茅台......

3、官媒发表乐观看法，未来的货币政策将继续加大逆周期调控力度，不断提升支持实体经济的精准性、有效性，为经济稳定增长、结构优化调整创造良好的货币金融环境。

宏观无法预测，是因为宏观的效果与价格无法判断。

但可以判断的是，力度是宏观的反面，力度的大小取决于宏观的多差。

也就是，宏观越差，力度越大。

现在A股涨的就是预期，因为经济的起色，还没有数据支撑。

4、就目前的A股市场，应该没有谁还在怀疑牛市了吧？

从整体的估值情况看，沪深全A格雷厄姆指数2.65倍，位于历史3%的位置，依旧很低。

这是因为债市收益率越来越低，显得A股还很有性价比。

从相对估值的角度看，有七个宽指已经不适合买入，因为已经在历史50%+的位置。

从蓝筹股的角度看，可买的越来越少，因为大多数从底部涨上来，涨幅已经30-50%。

所以最终的结论是，目前的A股是牛市，但适合新买入的越来越少。

更多的优质标的，现阶段适合持有，而不是建仓。

不高不低，就是现状。

本轮牛市依旧属于起步阶段，会有回调，但大方向还是向上，最少经济还没有回暖，业绩还没有复苏。

现阶段，更适合继续持有优质股。

持仓更新，本周有加仓

辅助账户，如下：

本周有加仓，终于买入了心心念的海康威视。

尽管买入后上涨（牛市不套人），但明明自己说过25块买，然后没买，然后29块买。

请叫我顶级大冤种。

A股老牌优质企业，对手弱小，股息率6%，还将维持7年

这是时空复利的第1880篇原创

双汇发展，A股老牌优质股。

不过这货呢毁誉参半，有实力，有前景，无口碑。

具体企业，具体分析。

【1】发家史

了解双汇，就要清楚双汇的发家史。

万隆生于1940年抗日时期，建国后是铁道兵，1968年退伍回老家，来到双汇的前身，漯河肉联厂，15年时间升为副厂长。

漯河肉联厂是地方国企，经营不善，资不抵债，频临破产。

那时万隆44岁，搞改制，被选为厂长，力挽狂澜，开启了创业之路。

比同辈的褚时健、李经纬幸运的是，他后来有幸赶上国企改制大潮，通过一系列极为复杂和隐秘的资本运作，最后万隆终于成为双汇的真正主人。

而双汇崛起的最关键一步，离不开美国史密斯菲尔德，简称史密斯。

中国是世界上最大的猪肉生产国宇消费国，全球一半的猪肉被中国人吃掉。

美国是全球第二大猪肉出口国，史密斯是美国最大的猪肉供应商，肉价便宜大概30%左右，并且美国人不吃猪蹄猪肝猪心猪大肠等下水，这些等于白送。

于是双汇2013年蛇吞象，以71亿美金（47亿美元对价+承担24亿美元债务），收购了美国养猪、屠宰、肉制品龙头史密斯菲尔德，成为世界最大的猪肉全产业链公司。

看下面这张图：

2013年，蛇吞象完成，真正的双汇巨头诞生，横跨欧亚美三个大陆。

为了完成这笔交易，2013年底，集团双汇国际负债74.42亿美元。

为了还债，2014年，双汇国际更名万洲国际赴香港上市。

此后双汇的巨额分红，主因就是双汇国际拿钱还债。

并且还将持续，直至还清债务；

所以双汇的高股息会持续下去，而双汇本身在还完债务之前，只能继续埋头苦干，勒紧裤腰带，持续还债。

万洲国际作为大股东肯定是巨额分红的最大受益人，小股东相当于搭便车沾光了。

【2】基本面分析

双汇主营两大业务，分别是屠宰业务，占比43%；肉制品业务，占比43%。

（1）屠宰业务

先说屠宰业务，就是杀猪。

这是个苦逼生意，看毛利率就知道了，只有5%。

5%的利润率，意味着只要管理松懈，这块业务必然亏损。

目前中国屠宰行业，前四双汇，雨润，金锣，众品，市场份额不超过10%，双汇不超过3%。

对比美国，前三大屠宰企业目前占据市场份额超过60%，最大的企业市场占比高达31%。从数据对比上说，屠宰市场扩张空间还很广阔。

实际情况就是，出于食品安全、管理便利及经营压力，行业内正处于加速整合的过程中，持证屠宰场数据逐年下降，且下降速度不断上升。

这意味着双汇的屠宰业务还有极大的提升空间。

尽管屠宰业务是个苦逼行业，但又是肉制品企业不可缺少的一部分。

因为屠宰业务为肉制品业务提供必不可少的原材料，以及提供近乎零成本的猪血，内脏，油脂等下脚料。

并且屠宰业务免税，可以与肉制品业务进行税务规划。

收购农副产品的进项税抵扣政策，也会导致产生大量增值税抵扣项，这也是利润。

所以屠宰业务相当于肉制品的大后方，为肉制品业务保驾护航。

（2）肉制品业务

双汇的肉制品业务，没有任何增长，过去十年：

净资产复合增速3%；

营收复合增速3%；

净利润复合增速2.7%；

自由现金流复合增速-9%；

为什么会这样呢？

因为双汇过去十年，主要精力都在扣利润，还债。

作为一家消费品企业，销售利润率3.2%，管理费用率2%。

主因是没钱搞发展，所以营销没钱，并且狠抓管理，毕竟需要还债。

【3】未来前景与

（1）未来七年低增长甚至无增长

双汇过去10年，没钱发展，未来最少七年也是这样；也就是双汇未来七年，大的战略不变，就是还钱。

基于此，双汇发展的未来业绩增速，平均下来会很低，大概率没有GDP增速高，甚至跑不赢CPI。

原因很简单，作为消费品想要业绩增长，只有两种方案：

一是提高销量，方法就是增加销售费用，可双汇没钱。

二是提价，肉制品作为同质化产品，不做品牌如何提价？实际上双汇不仅没有提价，过去十年肉制品销量吨数是增长的，但业绩没有增长，那么原因只有一个，降价了。

为什么降价了？原因之一是没钱推广。

（2）行业格局
行业格局这块双汇占了大便宜。

屠宰与肉制品业务，双汇没钱发展，但对手也很拉胯。

雨润食品港股上市，业绩持续亏损。整个雨润集团因为多元化，集食品、地产、商业、物流、旅游、金融和建筑，翻译过来就是还在泥坑里趴着。

金锣，目前还小，与双汇的营收还有3倍差距。

众品，我估计很多人没听说过，营收只有几十亿，规模更小。

所以，由于双汇的对手们极为拉胯，这也是双汇不急于投入发展的原因之一。

等七年之后，还掉债务，王者归来，在提升市占率一点也不晚。

（3）精于算计

双汇的精于算计，对小股东斤斤计较，算得上是利益侵占。

比如2019年双汇搞了一次资产注入，就是集团也就是大股东（万州国际），将旗下资产卖给双汇发展。

优质资产比如史密斯，双汇物流，汇盛生物，是一个没给；给了一家财务公司，调料品公司，沼气公司，软件公司。

除了调料品与主业可能搭边，别的有啥搭边的？

当然，更重要的是价格，上面四家鸡肋公司估值400亿。

但双汇没钱咋办？那就将低价的股票增发给集团（万州国际）。

直接说结论，操作之后，双汇发展新增加近两千万股，大股东相当于摊薄了小股东手里股份的权益，虽然新股数额不大。

所以双汇的诚信是不存在的，总想着侵占小股东利益。

毕竟从股权架构上也可以看出，双汇的是有动机的。

集团万洲国际持有史密斯100%股权，持有双汇发展只有70%，双汇发展仅仅是集团万洲国际赚钱的公司之一。

而双汇发展每年都会从史密斯那里买入大量的猪肉，也就是关联交易。

所以集团想将钱留在史密斯那里很简单，提高价格就好，相当于将更多的钱留在了美国。

所以，双汇发展的是集团万洲国际，与双汇发展的中小股东们并非一条心。

【4】估值，买点与卖点

由于双汇发展未来的业绩增速会很低，且与股东并非一条心，所以估值就很简单了，可以有两个方案。

（1）市盈率

双汇发展过去十年净利润平均50亿，给出10倍PE为买点，对应500亿市值是有便宜可赚的。

当然以A股流动性的大气，给出的双汇最佳买点是13倍市盈率，对应650亿市值。

毕竟有股息率在那撑着。

也就是最佳买点500亿市值，但很难跌到；大熊市的话650亿市值能跌到。

至于卖点，给20倍PE对应1000市值可以卖一半，25倍PE对应1500亿市值可以清仓。

（2）股息率
双汇平均每年50亿净利润，100%分红率。

7%的股息率就有大便宜可赚，对应市值700亿。

1500亿市值对应3.3%的股息率，可以作为卖点；毕竟3.3%的股息率已经缺乏性价比。

综上，就是双汇发展估值的分析情况。

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最大的风险，来了

这是时空复利的第1879篇原创

整个A股，乃至全人类，最大的风险就是核。

11月17日，美解除了【禁止使用美国提供的远程导弹系统袭击俄境内纵深目标】的限制。

11月19日，使用。

当天，批准了新版基本规则，降低使用核门槛。

“任何无核国家，在有核国家的参与或者支持下对俄侵略，都将被视为对俄的联合攻击。”

意思就是，俄可以对乌用核。

这也是自战争爆发以来，多次降低核武器的使用条件。

也是担心多次降低后，再降低无法引发重视，俄发射了一枚可以携带核弹头，但没有携带的导弹，射程为5500公里，对乌实施远程打击。

意思就是，我们真的是认真的。

事态升级，西方多国关闭驻乌大使馆，撤离外交人员。

嗯，核威胁，这个利空够大吧。
所有利空加一起，也没有这个利空大。

不过，核战利空也是最不需要担心的利空。

因为如果真的发生了核战，我是说如果，什么A股市场，茅台腾讯，美股长牛，全人类团灭。

所以这种事，担心也没用；既然担心没用，那就无视。

那周五还有别的利空么？

相比于没有装核的导弹，三胖添火，美核航母抵达日本，这些都是小事。

而相关国家的股市，美日韩都是上涨的。

所以结论只有一个，就是A股本身涨多了，需要回调，仅此而已。

我判断，目前依旧是牛市，只不过是瘸腿牛。

牛市两条腿，放水与经济增长。

目前只有放水，经济还没有摆脱通缩，内需依旧不足，瘸了一条，自然走不远。

并且从技术面的角度此前也分析过，3500-3700点是天堑，如果没有基本面支撑，过不去。

想要大牛，冲破4000点，经济面必须要跟得上，扭转通缩，提振内需。

否则，免不了波折与震荡，也免不了冲高会回落。

具体到A股市场，大盘估值已经不便宜，只能算合理。

沪深全A市盈率位于历史47%的位置，沪深300市盈率位于历史47%的位置。

目前最安全的还是蓝筹股，大把蓝筹股的估值还在低位。

具体到下注，继续持有业绩稳定估值低位的蓝筹股，等待扭转通缩，内需复苏，业绩增长，可能是大概率事件。

估值低位+业绩增长，就算没有完整的戴维斯双击，估计也会有半个。

基于此，牛市不可能结束。

更何况全A格雷厄姆指数目前2.66倍，依旧处于3.7%的历史低位。

安全。

A股最后的十年机会，还有两轮牛市

这是时空复利的第1878篇原创

从现在开始，A股还将经历两轮牛市，之后就不好说了。

这要从产业说起，可以从游戏产业开始。

在游戏界【奥斯卡】TGA举办的第十个年头，国产3A《黑神话：悟空》登上了最佳游戏提名。

只要拿下最佳游戏，就意味着成为电子游戏象征意义的巅峰。

除了黑神话，在所有的提名当中，有中国游戏厂商背景的游戏还有很多。

但整个西方，游戏厂家抱怨赚不到钱，游戏玩家抱怨没有好的游戏。

与此同时，还有更多的中国优质游戏正在登台。

背后折射的是整个中国产业的高速成长史。

我们先简单回顾TGA过去十年的发展历程，就好比整个游戏厂商的崛起过程。

2013年TGA创办，十年时间收视率与影响力年年攀升。

在这个过程中，中国游戏厂商的参与度也在年年攀升，从提名游戏厂商背后的少量股权投资，到2019年拿下最佳手游，2023年拿走超过一半的奖项（背后都有来自腾讯投资的背景），今年（2024年）黑神话拿下年度最佳游戏（有可能）。

背后的主要原因有三个；

一是相对稳定的环境，尽管A4纸并不稳定，但好在确定性的行业可以熬过来。

二是科技在进步，智能手机与4G网络让国产游戏有了弯道超车的可能。

三是人口基数，年轻活力。

这也是过去十年，绝大多数行业增长的内在逻辑。

未来十年，有些行业这种局面还将稳定；

比如游戏行业，未来十年，80后90后依旧会玩；

好的游戏属于常青藤行业，会伴随着游戏群体的半生或者终生。

比如一个年轻人20-30岁打王者荣耀，期间可能因为忙而暂停一段时间，但大概率，50-60岁也会继续玩。

比如白酒行业，未来十年，80后90后依旧会喝白酒，有变化，但没有那么大。

可能未来十年有些行业会有下滑，但还是有一些行业可以保持稳定，甚至局部会有增长。

但未来二十年后，人口结构变化更重，这种局面可就很难稳住了；甚至可能多数行业都在下滑。

所以有可能，未来十年将会是A股未来几十年最后的好光景。

而未来十年还将会有两轮牛市，一是目前正在进行中的，二是两年牛市，四年熊市，再来一波牛市。

然后，就不好说了.........

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消费股养元饮品的估值买点与卖点

这是时空复利的第1877篇原创

养元饮品，三季度暴雷。

三季度单季营收同比下滑19%，净利润同比下滑47%。

这票今年分析过，结论是：

所以始终没等到买点，然后爆裂。

这就是安全边际的作用，最大程度的避雷。

养元饮品三季度暴雷，有预期。

因为9月规上企业的盈利数据本就极其难看。

统计局公布的是1-9月累计，看似只是微降3.5%。实际上按月8月下滑17.8%，9月下滑27.1%！

这也是9月24日，政策大转向的真正原因，已经到了非救不可的地步。

所以9月份很多企业暴雷，养元饮品暴雷，同行暴雷，白酒也在暴雷。

【1】投资是主业

实际上养元饮品的业绩始终在下滑，该公司在核桃乳市场占有率80%以上，但是营收，利润，一年不如一年。

2018年是巅峰，营收81亿，净利润28亿；这也与2018年上市有关。

2023年，营收只有61亿，下滑24%；净利润只有14.6亿；下滑48%。

2018年是营收巅峰，除了有10个亿的长期股权投资，没有任何其他投资。

这一年成功上市，募资了33.8亿，

2019年，直接拿出94亿炒股；2021年是炒股巅峰，105亿；

2021年之后，减少二级市场投资，转投一级市场。

要知道养元饮品的主业，饮料，也不过11亿的固定资产+5亿库存。

所以我甚至怀疑养元饮品上市就是为了募资炒股。IPO募资33.8亿后没有任何融资，分红141亿。

这也是养元饮品收入连年下滑的关键，不关注主业，拿着充沛的账面资金转行搞投资去了。

【2】努力没有回报

养元饮品上市以来，主业经营毫无建树，始终再吃六个核桃这款产品的老本。

由于饮料实在是个好赛道，所以除了收入持续下滑，财务面依旧可以保持体面的现金奶牛。

低应收款，低负债，利润率高达31%，账面现金50亿，权益类资产37亿。

实际上养元饮品也在努力的搞饮料多元化，产品梯队。

面向中老年开发五星系列；

面向学生、白领等重度用脑人群，开发2430核桃乳新品；

2024年上半年开发出不同形态和价格带的产品，利乐装六个核桃、红枣核桃乳、燕麦核桃乳、早餐豆奶等。

三季度经销商数量更是环比二季度增加387个。

但没什么用，市场不买账。

我认为主要原因还是固化且老化。

养元饮品的主要自成立以来，没有大的变动，平均年龄基本在50岁以上。

所以没有创新动力，新产品换汤不换药，完美错过功能饮料市场（入场晚了）。

【3】估值买点与卖点

养元饮品的未来，是没有未来，这是一只已经被抛弃的股票。

内部，无力创新，增加经销商数量也无法稳住业绩；主营产品六个核桃，根基是喝六个核桃补脑，但还有多少人会相信核桃补脑？

外部，蒙牛伊利对于植物奶的攻势持续猛烈，毕竟这俩巨头如今也缺少增长点，不会放过每一个能够染指的细分市场。

所以养元饮品已经没有主动型基金持仓，机构持仓都是红利类ETF，被动买入红利股。

彼得林奇有讲过，没有机构关注的票可能是好票，前提是这只票增长可观，有客观的未来。

但养元饮品大概率没有客观的未来。

所以对于养元饮品的估值要继续降低，增加安全边际。

正确的估值逻辑是，能保住的稳定净利润，给出一个合理的市盈率。

这意味着养元饮品的历史相对估值可能会失效，问题的关键是还能保住多少稳定的利润？

但这个不可测，毕竟市场竞争残酷，非稳健业务难以预测。

不过还是可以有两个参考买点；

一是施洛斯技术面，12元每股是低点。

二是原观点不变，12倍市盈率是低点。

因为假设养元饮品能稳住14亿净利润，那么12倍市盈率，对应168亿市值。

可以小仓位试探。

至于卖点，就不要有太高期望，见好就收。

如果能在每股12元买入，20元就可以卖出。

如果能在12倍市盈率买入，20倍就可以卖出。

毕竟，养元饮品是一只大概率营收继续下滑，且目前无法预判可以保住多少利润的企业。

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大股东侵占全部现金，高股息率，社保重仓，翻倍预期

这是时空复利的第1876篇原创

【1】基本面

简单过一下基本面，承德露露主营植物蛋白饮料，杏仁露很多人都喝过。

行业竞争激烈，承德露露维持低增速。

过去十年：

营收复合增速1.2%；

净利润复合增速6.7%；

自由现金流复合增速4%；

ROE22%，利润率28%，有息负债无。

简单总结，承德露露本身是一只优秀食品企业，低增速现金奶牛。

而承德露露基本面的秘密，全在身上。

【2】侵占

承德露露的一切问题都可以从这里解释，首先需要股权结构：

2006年，万向集团入主承德露露成为控股股东。2011年，万向系的管大源出任董事长，宣告万向集团正式掌控承德露露。

承德露露成为“万向系”旗下上市公司，控股股东为万向三农集团，持有40.68%股权，实际控制人为鲁伟鼎。

万向财务由万向集团控股，持股66.08%，万向三农集团也持股9.59%，实际控制人同为鲁伟鼎。

也就是承德露露是万向集团旗下子公司，我们简称万向系，万向系还有一家控股子公司叫万向财务。

承德露露每年会与万向财务签订《金融服务框架性协议》，表示将钱存入万向财务，目的是降低运营成本，优化财务管理，提供资金使用效率，全是好话。

同时将自身几乎全部存款资金存入万向财务。

2017年—2021年，承德露露在万向财务的存款分别为17.30亿元、17.10亿元、19.48亿元、23.37亿元、24.94亿元。

问题是万向集团给出的存款利率极低，比如2022年上半年，存款利率只有0.8%。

万向系旗下上市公司很多，分别是承德露露，万向钱潮，万向德农，恒发醋业。

2021年，承德露露在万向财务存款的年利率为0.35%-1.5%；

顺发恒业的存款利率为0.35%-2.25%；

万向钱潮的存款利率为0.35%-3.4%。

东鹏饮料2021年购买的多笔大额存单的实际利率都在3.46%以上。

且不论万向集团拿了这些存款干嘛用了，单就利率套利，也是很大的利润空间。

这就是典型的侵占中小股东权益。

对此，河北证监局处罚公告表示，在公司治理方面，承德露露独立性存在缺陷、内幕信息知情人管理不规范、投资者关系管理不规范；在信息披露方面，公司个别时点财务公司存款超授权限额。

2021年9月，监管部门对万向财务作出了行政处罚，但承德露露未按公司相关制度启动风险应急处置机制，也未披露该情况。

深交所也曾发问询函，回复我看了下，避重就轻。

所以承德露露的现实情况是，已经沦为大股东万向集团的提款机。

账面上30亿左右的现金理论上归全体股东所有，但实际上的使用权只归大股东万向集团所有。

这也可以解释“万向系”入主以来，承德露露将巨额资金长期存于万向财务，削弱了投入力度，公司业绩增长停滞的原因。

由于这里面利益空间极大，所以如果没有规则层面的推进，这种现象还将存续下去。

【3】估值买点与卖点

既然承德露露存在大股东侵占利益问题，那能不能买呢？

结论是可以极致性价比后小仓位。

社保基金都敢进来玩，股民有啥不敢的。

这是因为，大股东侵占的前提是保证资金安全，如果吸收的资金出事了，一是没有下次，二是相关责任人踩缝纫机去吧。

但毕竟有风险，所以买入有两点要求；一是估值要低，二是仓位占比要低，最多不能超过1成仓位。

我们先看社保基金的买入位置，分别在6-8元之间，都是极低的位置。

之所以买入，主因还是贪图承德露露较高的股息率，因为承德露露没有成长性。

具体到承德露露的买入位置，可以有两个点：

一是12倍市盈率，作为一只经营稳健的小市值食品股，是有性价比的。

二是参考社保的买入位置，7元可以建仓。

卖出位置，只看市盈率就足够了；

可以设定为19倍市盈率清仓，原因看下图：

承德露露的估值中枢是持续下降的。

这是因为，好股好价好虚好人。

在没有风口炒作的前提下，市场真金白银投票不会给承德露露高估值。

因为侵占中小股东利益，配不上高估值。

而承德露露近十年的估值表现，也证明了这一点。

综上，承德露露，只有极致性价比后，可以小仓位投机一把，且见好就收，不要长期持有。

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格力电器，还能涨一倍（下篇）

这是时空复利的第1875篇原创

续接上文：格力电器，还能涨一倍（上篇）

【5】销售铁军

格力因为空调而持续增长，当然为此格力也付出了巨大的努力。

不然凭什么别人做不了24年的空调龙头呢？

所以为了做好空调，格力做出了极度扎实的努力。

那就是打造了销售铁军。

董明珠是销售出身，她太了解销售网络的重要性了，太懂得如何通过一个钢铁般销售网络的建立来赢得市场。

一开始的时候，她用的是大经销商制度，也就是说只要我给你足够的返利，你就会有动力去销售我的产品。

但是在1996年以后她发现了问题，一个省总有几个经销商，为了追求销售额，会侵蚀别的经销商的地盘搞乱价格。

后来她就做了调整，成立了区域销售公司。

比如说一个省里有四个大经销商，她把这四个大经销商组织起来，格力自己再成立一个区域销售公司，参与其中的经销商的收入是按整个区域销售公司的获利来进行分成的。

这就导致在一个区域里，虽然有多个经销商，但它们彼此之间不会互相拆台。

后来董明珠发现区域销售公司还有值得完善的地方，就把大部分的区域销售公司组织起来，成立了一个公司，把格力10%的股份以10亿人民币卖给了这家公司，也就是说2007年格力的估值只有100亿元。

格力巅峰时有3000多亿市值，已经涨了30多倍。

这些销售公司组成的大公司拥有格力10%的股份，这就把它们的利益跟格力整体经营状况联系在一起了，只有格为赚钱，它们才能赚钱。

这样当各厂家面对价格把持不住的时候，格力的销售体系确保了稳如泰山。

团结就是力量，相比于同行企业，董明珠打造了一个钢铁般的销售体系。这是格力能够在市场上稳居王者地位24年的一个很重要的原因。

与此同时，她建立了一种淡季返利的制度。

我们知道空调的销售旺季其实只有三个月，6、7、8月，到9月份的时候就已经进入淡季了。

生产厂商一年当中有九个月的时间是闲置的，产能是明显过剩的。

所以，她通过这种淡季返利制度，也就是说从9月份到第二年的3月份，价格是非常便宜的。这样，那些经销商就能够在淡季里以很便宜的价格囤积好多货，它们在旺季的时候就不至于因为缺货而错失销售良机。这应该说是一种非常聪明的供应链管理的举措。

而没有淡季返利制度的企业，就必须要对上游价格，下游市场有着足够的敏感性。

但格力不需要。

这就导致在淡季生产空调的时候，有可能原材料价格是很高的，采购的成本也会很高。真正到了接近旺季和在旺季的时候，原材料的价格突然降下来，有的厂商能够快速地反应，那它用相当低的价格销售产品，也不亏本，甚至还赚钱。而有相当多库存的经销商就会苦不堪言，它们的采购价很可能就高出了别的品牌的零售价。

也就是格力通过渠道销售铁军建立了稳定的防线，也就舍弃了供应链的灵敏性。

我们曾经例举过美的的案例；

在2018年上半年，铜铝价格上涨，美的就不断地减产，结果比格力少生产了248万台高成本的空调。而2018年下半年，铜铝价格大幅下滑的时候，美的开足马力，疯狂加班，一口气比格力多生产了457万台低成本的空调。

这700多万台低成本的空调推向市场的时候，对格力是一个巨大的冲击，同样型号、同样功能、同样性能的产品，可以在销售价格上比格力低出700元到1000元。

一体两面，因为建立了销售铁军，所以舍弃了供应链的灵敏性。

而销售铁军在线下战无不胜，那么线下越强大，转线上的动力就会越弱。

所以销售铁军妨碍了格力的数字化转型。

没有数字化转型，也就错过了家电多元化的发展机遇，错过了国际化的发展机遇。

其中逻辑可以回看对于美的的分析。

所以我们可以看到格力的多元化，做冰箱，做手机，造汽车，无一例外，均已失败告终。

就连老本行家电多元化，也仅仅是还手型产品，而不是出手型产品。

至于格力没有接班人问题，那就不是经营策略的问题，而是企业文化的问题。

换个说法，格力队伍已经出现了较大问题。

【6】坏掉的

我曾经对格力的下过判断，至今观点依旧不变：

回看这些年格力的低点是23.2元，今年高点是52.7元，历史最高点是59倍，已经翻倍。

所以多数人已经解套，可与格力挥手，再也不见。

然后，我们说目前格力的买点与卖点，以及还能涨一倍的可能性在哪。

但是在此之前要明确一件事，格力目前无实际控制人，但本质上，实际上控制人已经是董明珠。

【7】董明珠才是格力的实际控制人

把时间拉回到2019年，高瓴通过珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）斥资416.62亿元，以46.17元/股的价格买入9.02亿股，占比16.2%，是最大股东。

在这里科普一下有限合伙企业的特点，有限合伙企业主要由两部分构成：分别是GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人），GP承担无限连带责任，是有限合伙企业的执行事务合伙人，享有有限合伙企业的所有投票权，是有限合伙企业的实际控制人。而LP只是一个财务投资者，哪怕LP的出资额高达99%，在有限合伙企业中，LP也是没有一点话语权的。

通过天眼查继续拆解：

珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）的GP是珠海贤盈股权投资合伙企业（有限合伙），其余4家企业是LP。这也就是说“珠海明骏”的实际控制人是“珠海贤盈”。

由于“珠海贤盈”也是一家有限合伙企业，它的GP又是谁呢？LP又有哪些股东呢？

根据工商登记的信息，珠海毓秀投资管理有限公司是“珠海贤盈”的执行事务合伙人，也是就是它的GP，其余3家企业是LP。那么珠海毓秀投资管理有限公司的大股东又是谁呢？

很明显，“珠海毓秀”的大股东是珠海格臻投资管理合伙企业（有限合伙），持有41%的股份。

那么“珠海格臻”的GP和LP分别是谁呢？

它的GP就是目前格力电器的董事长董明珠，持有“珠海格臻”95.4815%的股份，其余LP为个人股东。

“珠海格臻”的注册资本为140473.8362万人民币，这也就是说董明珠个人花了不到14亿元的代价就控制了珠海明骏投资合伙企业（有限合伙），董明珠才是“珠海明骏”的实际控制人，而出了400多亿元的高瓴资本只不过是一个财务投资者而已，高瓴资本在格力电器董事会和股东大会中并没有什么话语权。

从这个维度来看，格力电器当年进行股权混改，最终的结局就是董明珠个人和高瓴资本这样的大财团深度合作后，董明珠自己成了最大的赢家，她从一个上市公司的职业经理人成功蜕变成了上市公司的实际控制人。

这就意味着即使在未来董明珠个人退休了，不再当格力电器的董事长，她仍然是格力电器最有话语权的那个人，是公司权力的核心。

这也解释了，为什么高瓴缺席格力董事会，因为完全没有必要。

从始至终，高瓴都只打算做格力的财务投资者。

也就是说，高瓴不会引领格力，只要董明珠不想退，那就永远退不了。

基于此，我们才能真正去聊格力估值的买点与卖点。

【8】买点与卖点

瘦死的骆驼比马大，既然未来的格力将继续由董明珠长期引领，也不是不能买。但对我来说有两个要点：

（1）仓位配置要低，不会超过5%。

（2）买入估值要极低，留出充沛的安全边际。

对于一家ROE27%；RORC12%，营业利润率16%，依旧好于多数A股上市公司的企业，6倍市盈率买入是可以接受的。

而格力历史市盈率最低6倍，这个位置也是经历过真金白银的博弈检验。

作为一家品牌制造业，只要不是基本面出现了不可逆的腰斩风险，那么6倍市盈率买入很难在有大的下跌空间。

同样，卖出位置也要严苛设定。

10倍可以考虑减仓，12倍清仓，绝不恋战，绝不长期持有。

也就是6倍买，12倍卖，严苛标准，这就是还能涨一倍的前提条件。

换个说法，只要企业估值足够低，都有价值。

对于德才兼备的护城河企业，估值设定可以较高一些，设低了也未必能买到。

对于未必德才兼备的一般企业，估值设定的严苛一些，买到就是利润。

个人观点，不一定对，供参考。

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格力电器，还能涨一倍（上篇）

这是时空复利的第1874篇原创

格力落后于美的是事实，但相比于多数股票，格力依旧可以被定义为优质股。

篇幅所限，格力将分为上下两篇。

上篇聚焦基本面，下篇具有估值买点与卖点。

【1】格力是一个传奇

格力是一家在中国制造业里创造了奇迹，传奇的企业。

1991年成立，4年时间在全国四五百家空调企业里脱颖而出，成为行业龙头，并且龙头的位子一坐就是24年。

家电分为白色家电和黑色家电。像海尔这样的家电企业，它既做白色家电，又做黑色家电。有一些企业只做白色家电，比如说美的，它几乎做所有的白色家电，像冰箱、空调、洗衣机，还有各种各样的小家电。

而格力长时间只做空调一个产品，但它就是凭着这一个产品一直在家电行业遥遥领先。

别的企业做几十个产品，还不如它做一个产品的销售额和利润率高，这不是传奇是什么？

【2】格力历程

1991年起家，至今33个年头。

格力的发展已经走完了六个历程，目前正在经历第七个。

第一个阶段，1991-1994年，潜龙勿用。

格力混迹在几百家空调企业里，扎实做事，低调前行，为下一阶段打下了基础。

第二个阶段，1995-2004年，见龙在田。

格力脱颖而出，成为国内空调销量王者；这段时间是格力的第一个黄金期，10年净利润复合增速为20%，回调都没有。

第三阶段，2005-2011年，双龙取水。

朱江洪与董明珠共掌格力，朱董时代天下无敌。

这段时间是格力电器黄金时代的黄金时代，极尽辉煌，7年净利润复合增速45%。

第四阶段，2012-2017年，或跃在渊。

2012年，董明珠完全接管格力。既是集团董事长，又是格力电器的董事长，同时兼总裁。

董明珠全面接管格力的第一年，也就是2012年，格力的销售额就突破了1000亿人民币，这样一个跳跃让她信心满满。之前的销售额只有200亿。

2013年，雷军跟董明珠打赌，说5年以后小米的销售额会超过格力。

雷军下的赌注是1块钱，董明珠下了10亿元的赌注。

也就是小米的销售额如果超过了格力，她愿意赔10亿。

这个赌局实际说明了格力开始走下坡了，因为截止到2013年，格力22岁，小米3岁。

一个22岁的大小伙子表示要和3岁的孩童同台PK，无论输赢，都是输。

在2012-2017年的这五年，是格力的动荡期，业绩如同过山车。

2012年格力的销售额突破了1000亿元，按照董明珠的规划是每年增长200亿元，在5年的时间再造一个格力，也就是到2017年销售额达到2000亿元。实际上到2017年的时候，销售额只有1500亿元，它的成绩可以说打了个五折。尤其是2015年的时候，它的销售额掉到了977.45亿元。

巧合的是，这段期间，2015年也是小米的动乱之年。

第五阶段，2018年，飞龙在天。

2018年是赌局揭幕的年份，这一年格力营收2000亿，董明珠创造了格力销售史上的巅峰，也赢了赌局。

可以称之为飞龙在天。

第六阶段，2019年至今，亢龙有悔。

飞龙在天是最后的高光时刻，此后问题接踵而至。

2019年，格力的销售额只有0.2%的增长，而利润下滑了5%。格力历史上只有两年是利润下滑的。

此后，格力与美的的超越越拉越大。

原本是势均力敌，但格力掉队了，也可以说是被美的超越了。

2023年，美的营收3737亿，净利润337亿；

格力营收2050亿，净利润290亿。

市值更是相差了一倍多。

同时有一个更大的问题凸显，那就是格力没有接班人。

我们似乎又看到了一个由盛而衰的迹象。

【3】格力背后的努力

格力能够稳坐空调市场24年头把交椅，是因为格力有财报背后的努力。

1991-1994年，中国空调的增速在100%，那个时期的空调企业是幸运的，能做出来空调，就能卖得出去。

到了1994年，中国空调市场突然出现了某种程度的饱和，市场的增长率从100%一下子下降到30%，消费者开始有选择权了，消费者不仅要买到空调，而且要买到好的空调，格力就脱颖而出了。

原因是当所有的空调企业用最简单、最直接、最同质化的方式在做空调的时候，格力强调产品品质和用户口碑。它这样做的时候，别的企业并不知道，而一旦市场发生变化，潮水退尽的时候，谁在裸泳，谁穿了衣服，一看就清楚了。

纵观历史，格力恰恰是在整个行业的增长速度明显下降的时候脱颖而出的，后来有几次都是在行业遭受震荡的时候，格力的优势才彰显出来。

比如格力最核心的技术就是空气压缩机，在很长一段时间，格力的成功就在于它通过收购拥有了空调压缩机的技术以及充足的产品，而其他的企业常常是在这个核心部件上靠天吃饭的。

比如格力有空调芯片，实际上家电的芯片不是高科技，因为这种芯片没什么门槛，但格力极致空调，是拥有这种技术的。

这就是格力背后的努力，打磨产品，是在别人看不到的地方夯实基本面。

【4】钻石赛道

空调是家电行业里的钻石赛道，底层技术一百年没变过。

从上个世纪90年代至今，这个行业始终在增长。

空调的使用是与整个社会经济状况的发展密切相关的。空调的使用是衡量生活品质的一个重要的指标。

从没有空调，到吹风扇，到家家有空调；

过去一家一个空调，现在客厅一个，卧室一个，有几个卧室，就配几个空调。

过去空调只用三个月，现在用六个月。

所以空调的市场份额持续增长，而格力很幸运的刺猬经营思路，只嗑空调，将自己放进了一个持续增长的行业，这是格力的幸运。

但世界上不存在着没有增长极限的市场，包括房地产。

差别在于有些市场的天花板低，有些市场的天花板高，格力好像是处在一个相当细分的市场。但是，这个市场的天花板很高，有时候甚至高到它自己不断地在往上升，以至于你觉得好像永远触不到天花板。而一旦你看到这个天花板，你的幸运故事也就接近于尾声了。

嗯，先到这。

下一篇，聚焦格力估值的买点与卖点。

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锂矿已经翻倍，股价超前领先现实

这是时空复利的第1872篇原创

今年初聊过，碳酸锂价格可能见底：

目前看，碳酸锂价格的确见底，从底部上涨18%。

而锂矿股价，赣锋锂业，天齐锂业，涨幅已经接近翻倍。

怎么判断锂矿价格见底了呢（文末有公式）？

关注信号可以从新闻开始。

每天市场都会有很多新闻，有的重要，有的不重要，
要抓主要矛盾。

对于强周期企业来说，主要矛盾就是关于供需关系的。

锂矿有大事件，今年元旦期间，澳大利亚锂矿公司Core lithium宣布旗下Finniss锂项目停产。

要知道世界上锂矿产业最大的国家就是澳大利亚，这一个国家的产量占比就高达50%。

所以澳大利亚锂矿公司停产，意义重大。

在2018-2020年的锂矿下跌周期，澳洲锂矿企业也开启过停产潮。

停产后，库存会快速出清；然后就是2021年新能源市场暴走，锂矿需求暴涨，锂价飙升。

所以本次澳大利亚锂矿公司Core lithium宣布旗下Finniss锂项目停产，意义重大。

有可能是新一轮的锂价转折点，尤其是碳酸锂价格处于低位时。

在去年11月26日聊过碳酸锂价格变化：

2014年4万元/吨，2016年涨到10万元/吨。

2020年初，4.8万元/吨，2022年11月11日达到59万元/吨的高点。

然后开始下跌。

本轮最低跌到了6.8万/吨，接近上一轮低点。

相关锂矿个股，比如赣锋锂业与天齐锂业，在底部时业绩亏损，PB位于历史最低位置。

万物皆周期，尤其是强周期，更要关注供需关系。

而股价会提前预期现实，领先程度大概在6个月左右。

当对应的个股股价翻倍之后，最肥美的阶段已经告一段落。

所以锂矿股票，现阶段已经不是最佳介入时机。

综上，我们可以总结出公式：

任何强周期个股的底部，都会有如下信号：

1）重要事件（供需类）；

2）产品价格接近历史最低；

3）相关企业业绩亏损；

4）股价位置持续新低；

5）PB历史最低位置；

当5个信号都出现的时候，强周期才最有可能形成共振，从而股价反转。

这个诀窍，未来还将多次建功。

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A股家电龙头的上涨空间（下篇）

这是时空复利的第1871篇原创

续接上文：A股家电龙头的上涨空间（上篇）

回到开头，家电巨头，或者制造业的核心竞争力是。

因为普通制造业不是阿斯麦，不是台积电，所以无法打造护城河？

从美的的核心竞争力是的这个角度看，美的和伯克希尔很像。

伯克希尔旗下有很多具备护城河的企业，或者持股，业务遍地开花，但伯克希尔这艘旗舰，也没有护城河，全靠，也就是巴菲特。

格力的掌门人是高调的，而实际经营可能只是躺在空调的功劳簿上；

当想起来家电多元化，国际化的时候，已经落后了同行一大截。

美的的是低调的，总部是安静的，老板何享健是悠闲地，甚至不带手机。

但实际经营上，美的从来不安分，野心勃勃。

美的史也可以看做一部并购史，通过并购不断地开拓新的领域。2016年3月到2017年5月，就实施了五桩重要并购，从这一点上就能看出美的是一家很不安分的企业。

何亨健实行职业经理人制度，用人不疑。

方洪波接任掌门后，不就便开始大刀阔斧。

半年时间砍掉美的7000个产品型号，停产30多个产品平台，关闭全部非家电业务，关闭十多个工业园区与制造基地，管理人员2.5万，裁掉1万，总裁员7万人。

完全不理会外界，哪怕改刀后，2014年股价跌入谷底。

到了2015年形势突然逆转，美的的营收达到了1200多亿元，正好跟当时的格力相当，但净利润增加了3倍。

市场这才意识到，大刀阔斧地裁员，变卖资产，一是为了精简业务，二是为了后来的大收购准备资源。

利润增加的具体成果是：

2011到2016年，美的集团没有在国内投资一亩地，也没有再新建一条生产线，但这5年它却在研发上投入了200亿。2012年的时候，整个美的集团只有20个博士，到2015年的时候就接近500个了。美的的厂房不是因为退地减少了么，但产能不能减少。那就需要上机器人技术、智能设备和信息系统，来提高生产效率比方说，在当时美的往空调生产线的自动化改造就投了10个亿，用三年时间把生产线上的工人也减少了一半，2011年美的空调的用工总数是5万人，到了2015年，只需要2.8万人了。

方洪波目的很明确，要完成美的的一个实质性的转型。

将所有的资源投入到以完成自身的产业升级为大目标而实施的并购，以及研发和创新领域。

美的花了大量的钱，聘请国外的科学家和工程师，购买最先进的测试设备和软件平台，但是没有增加一条产品线。

这点，美的与华为，平安，很像。

在美的的认知里，从事制造业的公司通过大规模、低成本的战略完成积累以后，必须依靠技术的投入来需动产品，实现领先和差异化。

现在看，美的是对的。

换个说法，美的超越格力，是的胜利。

格力是一家缺乏战略构思的企业，它更崇尚的是英雄主义的力。

而这种力直接影响到了格力的经营思路和管理风格。

它缺乏以谦卑、羞涩的心态看待产业的变化。面对变化，它常常采取的是以我为主的立场。

尽管格力的掌门人很忙，事必躬亲，亲自来到前台，直播带货。

但战术上的勤奋，无法掩盖战略上的懒惰。

这也铸造了美的是一家优秀企业，从而是一只不可多得的优质股。

【5】买点与卖点

说完了美的的基本面，该说最重点了，买点与卖点。

不论多好的企业，买贵了都不是一笔好的投资。

（1）买点

美的的买点与卖点很简单，看市盈率就足够了。

历史市盈率最低9倍，接近10倍买入就是极好的买点。

因为对于制造业来说，15倍是合理市盈率，10倍就是明确低估。

那么对于优质制造业来说，10倍更便宜。

（2）卖点

卖点比较难把握。

美的可以预期未来3年业绩复合增速在8-10%，重点还是市盈率。

目前无风险收益率在2.1-2.3%，理论上合理市盈率可以取值43-47倍。

但理论仅仅是理论，实际中，美的历史最高市盈率是31倍；这种市场真金白银博弈出来的历史估值才是更有效的。

所以美的的卖点市盈率，可以标注为三个；

假设买入了一万股，20倍市盈率减仓三千股，25倍市盈率减仓三千股，30倍市盈率清仓。

这里面存在多种可能性，但涨到哪里我们不得而知，只能做到低估值买入，不到高估值不卖。

从概率的角度讲，优质股凭借优良的业绩增长，总能涨到满意的减仓位置。

而美的上涨到满意减仓位的底气，就是可以预期未来3年业绩复合增速在8-10%，只要业绩稳步增长，就能推动股价增长。

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A股家电龙头的上涨空间（上篇）

这是时空复利的第1870篇原创

美的集团，一流，二流业务。
尽管由于业务本身决定了美的集团永远无法达到非卖品股票标准，但并不妨碍美的集团是优质股里面最优秀的股票之一。

篇幅所限，美的将分为上下两篇。

上篇聚焦基本面，下篇具有估值买点与卖点。

【1】是美的核心竞争力

美的集团，给人的印象可以用四个字形容，静水流深。
创始人何亨健，掌门人方洪波，大家并不熟悉。
反观格力董事长，极为高调。
美的与格力，起家是相同的，都从生产电扇转向了生产空调。

两家公司由于都生产空调，所以从90年代初开始，它们一直处于激烈竞争的状态。

然后，美的市值很早就是格力的一倍多了。

同样的起家，同样的赛道，不一样的结果，核心就是。

所以说，才是美的的核心竞争力，也就是舍得给钱的职业经理人制度。

想挖掘美的的竞争优势，就需要回顾美的历史重大事件。

【2】家电多元化的本质是数字化转型

我们知道，世界上不存在着没有增长极限的市场，包括房地产。

差别在于有些市场的天花板低，有些市场的天花板高，格力好像是处在一个相当细分的市场。但是，这个市场的天花板很高，有时候甚至高到它自己不断地在往上升，以至于你觉得好像永远触不到天花板。而一旦你看到这个天花板，你的幸运故事也就接近于尾声了。

所以，美的很早就开始启动多元化。

在2016年的时候，格力已经感受到产品单一化带来的巨大风险。从那个时候开始，它已经在进行多元化的尝试。董明珠说过，她要造手机，造出来的格力手机要卖1亿台。格力还试图通过收购进入新能源车领域。可以说，这两个重大的尝试都是无疾而终，她实施的多元化扩展是堪忧的，现在看，也是失败的。

就连格力最擅长的家电多元化也是失败的。

实际上业内始终不看好格力的家电多元化，不是因为技术，品牌。

因为家电有啥技术呢？同为家电巨头，谁还没有品牌价值呢？

原因在于数字化转型。

美的的T+3，也就是数字化转型，重塑的并非仅仅是渠道，也包含供应链。

简单说，以前的销售是将已经生产出来的产品交到客户手里，企业本身有巨大的库存。

而美的的T+3是反过来的，客户需要多少，企业生产多少。

也就是企业收到了订单，开始采购，生产，交付。

避免了上游的供应商，以及下游的客户需求信息反应慢而导致的大量库存，同时也节省了大量的成本。

我们举一个真实的案例，在2018年上半年，铜铝价格上涨，美的就不断地减产，结果比格力少生产了248万台高成本的空调。而2018年下半年，铜铝价格大幅下滑的时候，美的开足马力，疯狂加班，一口气比格力多生产了457万台低成本的空调。

这700多万台低成本的空调推向市场的时候，对格力是一个巨大的冲击，同样型号、同样功能、同样性能的产品，可以在销售价格上比格力低出700元到1000元。

这就是数字化转型。

而格力因为大经销商制度以及淡季返利模式，有着巨大的成熟的优势，所以限制了对于数据的敏感程度，导致哪怕在自己最擅长的空调领域，也被美的超越。

所以美的并不是简单的家电多元化，而是渠道与供应链重塑。

由于本文重点讲美的，格力的大经销商制度以及淡季返利模式，后续文章会有涉猎。

那么美的的家电多元化有多成功呢？

2023年，美的按零售，主要家电主要产品（十多种），除了饮水机，破壁机线上份额第三，其余的要么第一，要么第二。

【3】业务多点开花

美的数字化转型走在了前列，齐头并进的还有国际化与智能制造，具体收入情况：

空调收入占比46%；

消费电器收入占比34%；

其他业务收入占比10%；

机器人自动化收入占比8%；

国内市场占比58%；

国外市场占比42%；

美的国际化，得益于在过去的30多年里，成功实施了超过30项重大的合资及并购案。

其中有很多具有里程碑意义的并购案：

2008年收购小天鹅24%的股份，2019年实现100%控股；

2015年至2017年，接连收购意大利空调品牌Clivet 80%股权、日本东芝家电业务80%股权以及伊莱克斯北美吸尘器业务Eureka；

经过七年的努力，美的在2015年开始成为德国库卡（KUKA）的控股股东；

2020年，美的收购菱王电梯，正式进入电梯行业；

2021年，美的再次出手，收购万东医疗和Hittachi泰国日立压缩机100%股权。

我估计，中国出海家电巨头的未来，就像当年的日企家电企业，横扫世界。

并购实现多元化，也促成了美的除了基本盘空调与消费电器，其它业务与机器人业务正在单独生成两套增长曲线。

比如收购德国库卡，争议极大。

2017年完成，花了290亿，买完之后2018年库卡股价就跌了90%。

股价是便宜了，但按照2018年的形式，想买也买不到了。

但由于收购了库卡，美的就又用库卡在全球工业机器人产业的技术积累，去进一步改造升级园区和工厂。到2020年6月，美的机器人的使用密度已经超过了每万人230台，什么概念呢?远远高出了中国平均水平的140台。

拿着这套能力，美的升级自己的智能制造，也能帮助别的企业升级智能制造，赚取利润。

有了库卡，美的收购了万东医疗。因为库卡集团自己有一套用来制造医疗设备的机器人技术，这套技术在丹麦、捷克都是被验证过的。那么，新收购的万东医疗只要已经有它自己的市场，美的就能够用自有的工业互联网能力去改造万东的生产流程，从它现有的市场规模里抠出可以估算的利润来。

帮助别的企业升级智能制造，美的可能会从一个家电龙头企业，变成一家工业科技公司。过去十年里，它已经在按这个路数改造自己，并且尝到了甜头。未来的十年，它可能会用这个路数，去帮着改造其他厂商的供应链，可以算作美的的第二增长曲线。

除此之后，因为数字化转型，美的的物流业务安得智联现在已经是京东和菜鸟体系里面很重要的合作方，"它的工业互联网业务叫「美擎」，美的引擎的意思，这个美擎现在也已经在服务长安汽车、古井贡酒、爱玛电动车等等你很熟悉的品牌。

可以算作第三增长曲线的雏形了。

也就是因为数字化转型，美的可以孵化出第二增长曲线，并且具备了第三增长曲线的雏形。

正是凭借企业文化与努力，美的多次超车，打破双寡头格局，一举成为A股家电龙头。

下一篇，聚焦美的的估值买点与卖点。

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