天风MorningCall·1113 | 固收-城投/南网科技/汽车-小鹏P7+/建霖家居

固收|大规模债务置换下，城投经营性债务怎么看？——城投专题研究（2024-11-12）

计算机&电新|南网科技（688248）：试验检测与智能设备高增，产业整合成效显著

汽车|天风汽车周报：小鹏P7+正式上市，大定量创小鹏历史记录

轻纺&中小市值|建霖家居（603408）：泰国与墨西哥基地加速国际化布局

客户认为当前海内外靴子落地，市场持续震荡分化行情。海外特朗普预计国际形势会更加紧张，大国博弈叙事增强。仍然首要看好逻辑强、资金参与度高，有自主可控逻辑的半导体、信创、军工等板块。国内方面长期看好年底后续增量政策进一步打开，关注可能受益政策的地产链、消费板块。

食品饮料|酒鬼酒（000799）：Q3需求承压业绩低于预期，静待营销转型发力

食品饮料&商社|华致酒行（300755）：Q3业绩阶段性承压，期待白酒消费回暖

海外&计算机|神州泰岳（300002）：业绩延续同比高增，新产品周期将近——2024年三季报点评

顺鑫农业(000860) 盈利水平持续回升，Q3现金流略承压

　　2024Q1-3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为73.17/3.82/3.82亿元（-16.92%/扭亏为盈/扭亏为盈）；2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为16.3/-0.41/-0.4亿元（同比-37.20%/减亏80.83%/减亏80.90%），（营收+Δ合同负债）同比-18.93%。

　　毛利率水平显著提升，税金及费用拖累净利率。24Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+13.46/+5.88个百分点至36.25%/-2.25%，我们预计毛利率提升主要系金标陈酿带动产品结构上行，净利率下降主要系公司加大费投&税金及附加率提高：24Q3公司销售费用率/管理费用率同比变动+2.46/+3.60个百分点至14.17%/12.69%，此外税金及附加率同比+4.45个百分点。

　　Q3销售收现同比下滑，合同负债环比稳定。

　　①24Q3公司经营性现金流为1.10亿元（同比-42.84%）；

　　②24Q3公司合同负债+其他流动负债同比/环比分别变动-8.59/+0.95亿元至7.45亿元；

　　④24Q3公司销售商品收现19.79亿元（同比-21.12%）。

　　盈利预测：公司坚持以白牛二和金标为核心的光瓶酒“双轮驱动”战略，持续强化金标牛市场营销，同时发挥北京基地市场的引领作用，推进扁平化管理。我们预计，2024-2026年公司营业收入分别同比-12%/+6%/+8%至93/99/107亿元（前值为105/114/124亿元），归母净利润同比扭亏为盈/+37%/25%至3/5/6亿元（前值为5/7/8亿元），盈利预测较前值下调主要系短期内白酒市场消费力较弱，对应PE分别为47X/34X/27X，维持“买入”评级。天风证券

水井坊(600779) 中档天号陈放量势能延续，Q3业绩符合预期

　　天风证券-事件：2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.70/8.83/8.81亿元（同比+0.38%/+7.67%/+10.47%）。

　　天号陈保持放量带动中档酒高增，降级背景下高档酒Q3承压。24Q3公司白酒业务收入20.38亿元（同比+0.28%），量价拆分来看，24Q3公司白酒销量为4863.53千升，同比+%，对应吨价为41.91万元/千升，同比-3.81%。其中：高档/中档产品营业收入分别为19.40/0.99亿元（同比-2.03%/+87.15%），高档白酒占比95.16%，占比同比下降2.25pcts。我们预计，三季度八号势头良好，井台在降级背景下量承压相对明显，天号陈及系列酒承接降级需求，保持放量势能。

　　海外市场Q3增长突出。24Q3国内/外收入分别为20.16/0.23亿元（同比-0.31%/+112.16%），其中国内/国外收入占比分别为98.88%/1.12%，国外占比同比提升0.59pcts。24Q3批发代理/新渠道及团购销售收入19.17/1.21亿元（同比+0.32%/-0.37%），24Q3经销商数量环比24Q2末净增加3家至53家（23Q3末为55家，经销商数量同比-3.64%），平均经销商规模同比+4.06%至3845.89万元/家，其中国内/国外经销商分别为48/5家，平均经销商规模分别为4199.15/454.65万元/家（同比+3.84%/+112.16%）。

　　毛利率提升与费用结构优化共振，公司盈利水平明显提升。2024Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+0.86/+2.89pcts至84.57%/42.65%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-3.99/+0.53pcts至8.44%/4.02%；经营性现金流同比-20.47%至10.68亿元；24Q3末合同负债环比/同比变动-1.48%/-5.87%至10.55亿元。

　　经营拐点已现，期待修复弹性。考虑白酒需求偏弱，我们略调低盈利预测。预计24-26年公司收入分别为51.7/57.2/62.5亿元（前值54.0/59.6/65.0亿元），归母净利润分别为13.7/15.6/17.3亿元（前值13.9/15.8/17.5亿元），对应PE为20.3X/18.0X/16.1X，维持“买入”评级。

天风MorningCall·1112 | 策略-政策、中观景气度/电子-消费电子/计算机-自主可控

策略|政策不是简单的“数字博弈”——普林格与盈利周期跟踪

策略|中观景气度高频跟踪——中观景气度数据库和定量模型应用

固收|降息可期、曲线偏陡——2024年三季度货币政策执行报告点评

电子|周观点：华为mate系列及鸿蒙智行将于本月发布，关注产业链机遇

计算机|资金支撑叠加供需共振，泛信创自主可控有望加速

预期明年至少在上半年，市场或还是会选择进攻的方向。原因是：第一，这次政策的扭转拖住了底。第二，留了很多的后手，用于特朗普之后，对冲其政策的力度和不确定性。

关注三条主线：1.化债。除建筑、基建，环保之外，计算机的信创以及医院端相关的医药设备，也是相对能受益的品种；2.为了应对特朗普对中国政策的不确定性，仍然加大科技的自主可控；3.新能源，尤其是锂电。既有供给格局的出清以及价格上涨的逻辑，又有新技术的逻辑，比如最近关注度很高的固态电池。除主线外，还需持续关注并购重组机会。

电新|涛涛车业（301345）首次覆盖：制造、品牌、渠道兼具竞争力的休闲车龙头

家电|周观点：家电行业2024Q3基金持仓分析——24W45周度研究

医药|一心堂（002727）：毛利率承压，门店扩张节奏稳定

建筑建材|濮耐股份（002225）首次覆盖：耐材国际化战略先行者，产业链延伸打开增量空间

太极股份(002368)三季报点评：Q3单季扭亏为盈，数据要素市场卡位有优势

　　事件：公司2024年前三季度实现营业收入43.38亿元（-16.92%），归母净利润-0.28亿元（-121.42%）；其中，第三季度营业收入17.24亿元（-14.67%），归母净利润1.31亿元（60.73%）。

　　Q3单季扭亏为盈，营收结构优化及经营管理效率提升有潜力

　　受市场发展环境影响，公司连续三个季度出现收入规模明显下滑，整体经营业绩一定程度承压。从盈利端来看，Q3单季在总收入规模同比下降较多情况下，实现归母及扣非净利润环比扭亏、同比快速增长。主要系当期营业成本较同期营业收入增速低3.06pcts、研发费用同比大幅下降61.54%，以及资产减值和信用减值下降所致。此外，公司于10月18日发布股份增持计划。控股股东中电太极及其一致行动人中电科投资计划自公告披露之日起6个月内增持公司股份，增持金额分别为1-2亿元和不低于人民币5000万元，双方合计增持股份数量不超过公司总股本的2%。增持目的，基于对公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可，增强投资者信心。综合来看，公司在营收结构优化以及经营管理效率提升等方面仍有较大提升潜力。相关股份增持计划，既体现公司长期投资价值，也凸显出央企社会责任担当。

　　自主软件产品市场地位稳固，持续推动AI、大数据等创新技术应用

　　国产安全可控数据库。根据赛迪顾问《2023—2024年中国平台软件市场研究年度报告》，人大金仓数据库在关键应用领域销售套数连续四年保持第一。交通领域，累计支持武汉、深圳、天津、成都、石家庄、贵阳等十余个城市数十条地铁线路的核心系统升级，涉及列车自动控制系统（ATS）、自动售检票系统（AFC）等轨道交通核心系统。医疗领域，支撑解放军301医院云HIS系统、西京医院PACS系统、西安市第一人民医院EMR电子病历系统、某省人民医院LIS系统以及多家大型三甲医院HRP综合运营管理类系统的信创化改造。办公及业务管理软件。慧点科技和法智易围绕人工智能、大数据等新技术，突出大平台、多应用、快开发、强模型、全信创的设计理念，发布WE.Office协同办公平台9.0、数智业务运营一体化平台、数智监督治理一体化平台、多流合一合同管理系统、CUBE.AI文档助手、极小Yi人工智能产品等新产品，精准对接央国企数智化转型需求。上半年新签约江西省投资集团、四川省国资经营公司、北京一轻控股、上海机场集团、陕西榆林能源集团、河南航空港投资集团、奇瑞汽车、锦泰保险等大型企业，全面打开区域和行业市场新格局。公共服务产品。可信数据空间、公共服务平台、TDP、数据湖等系列产品持续优化，并成功实现面向大型国有企业的销售突破。自主研发的太极低代码开发平台首批通过中国信通院低代码开发平台性能检验，可为行业客户提供可靠、稳定、开放的应用开发底座，加速社会数字化转型。参与承担的国家重点研发计划“智能化城市基础设施管控及联网关键技术与应用”、“基于多专业IP共享的芯片协同创新平台”和“城市信息模型（CIM）平台关键技术研究与示范”项目顺利通过绩效评价，充分体现了公司的前沿技术及应用研发实力。

　　卡位“离数近、用数广、管数强”优势，提升“云+数+应用”服务能力

　　“离数近”，公司基于云与数据服务、自主软件产品、行业解决方案和数字基础设施四大主要业务体系，部署实施了十余万个服务项目，帮助客户沉淀了大量优质的数据。“用数广”，公司长期在政务服务、城市治理、公共安全、文化旅游、工业生产等多个重点行业领域开展数据服务和场景化运营，促进数据要素价值释放。“管数强”，公司围绕数据赋能，培育出了数据治理、数据开发、数据价值挖掘、数据运营等全链条数字化服务能力。近年来，公司持续深耕北京、天津、海南、山西等地市场，积极探索公共数据和行业数据的流通利用。在数据要素应用推广方面，推动应急、交通、工业制造、企业管理等领域数据治理，提升数据要素安全可信水平，助力数字中国建设。以“云+数+应用”行业数字化服务体系为牵引，聚焦企业级客户“云平建管运”，重塑“太极云上云”。构筑混云纳管、可信数据空间和行业智能大模型全链条服务能力，打造算联、数联、智联的新质生产力数字底座。目前，“太极云上云”已具备可控、安全、智能三大特性。可控云，基于一门户五平台，提供一云多芯、多云共治、兼容统管，支持全栈自主可控；安全云，在提供云上用户业务安全和云计算基础架构安全的基础上，基于原生“可信数据空间”，保障数据安全不出域，提供数据要素化的全链路安全保障；智能云，统筹通用算力、智能算力、超级算力，实现异构算力资源的适配、纳管、调度和优化，提供集“算力、数据、算法、调度”为一体的融合服务。公司具有“离数近、用数广、管数强”的市场卡位优势，未来有望形成新的数据要素价值实现能力。

　　投资建议

　　我们认为，控股股东增持彰显未来发展信心，有望受益信创、数据要素发展。预计公司2024-2026年的营业收入分别为81.04亿元、88.53亿元、98.72亿元；归母净利润分别为3.32亿元、4.42亿元、5.08亿元，对应目前PE分别为52X/39X/34X，维持“买入”评级。中航证券

麒麟信安(688152) 信创驱动24Q3增长加速，股权激励彰显高增信心

　　2024Q3收入高增，信创驱动业绩修复

　　公司披露24年三季报，24Q1~Q3实现营收1.50亿元，同比+82.07%；实现归母净利润-2294万元，扣非归母净利润-3814万元，亏损幅度同比收窄。2024Q3单季度，实现营收6052万元，同比+219.19%；实现归母净利润-839万元，同比+56.93%；扣非归母净利润-1347万元，同比+60.57%。主要系行业信创的推进以及CentOS停服背景下，公司加速推进能源、政务、金融、运营商等重要行业的业务拓展，收入结构与客户结构得到进一步优化。分业务看，2024Q1~Q3，公司操作系统、云计算和信息安全业务收入均有所增长，其中操作系统业务实现收入8206.93万元，同比+93.58%。

　　主线产品迭代演进，产品功能持续丰富

　　公司持续投入三大产品线的研发，持续推进产品线的功能丰富和技术迭代？操作系统：公司服务器操作系统入围《安全可靠测评结果公告（2024年第1号）》。同时，针对CentOS停服，公司及时推出系统迁移和系统加固两套针对性解决方案。

　　云计算产品：针对区县信创办公重磅发布“区县信创云办公系统”，深度聚焦省市区县以及社区乡镇等各级政府“运维服务难”及“数据安全保密难”两大痛点。

　　安全安全业务：公司信息安全产品已在政府、央企和国防等领域得到应用部署，并为关键部门的专用数据安全产品提供配套安全支撑平台。

　　发布股权激励草案，进一步明确高增信心

　　8月9日公司发布2024年限制性股票激励计划草案，本激励计划拟授予的限制性股票数量为378万股，约公司股本总额4.8%，其中首次授予302.5万股。根据草案，本次股权激励的业绩考核为：2024/2025/2026年营业收入不低于3/4.5/6.5亿元。我们认为，2025年收入考核目标已超公司上市以来的收入峰值，反映出公司对未来业务快速发展、营收快速增长的信心。

　　投资建议：考虑此前党政信创资金紧张问题（据中国长城公告），我们下调盈利预测，收入从24-25年的6.88/8.93亿元调整为3.08/4.85亿元，归母净利润由24-25年的1.37/1.90亿元调整为-0.21/1.11亿元，新增26年收入、归母净利润预测值分别为6.70亿元、1.90亿元，25~26年净利润分别对应50.62/29.51倍PE。考虑到信创政策与资金有望变化，维持“买入”评级。天风证券

天风MorningCall·1111 | 策略-十二万亿化债/ 宏观-地方财政循环、出口的持续

策略|激活地方:十二万亿化债——11月8日全国人大发布会点评

策略|A股策略周报——赛点2.0在低迷中诞生，在犹豫中前行

金工|量化择时周报：维持上行趋势，行业方向或有新变化

宏观|1108人大解读——重塑地方财政循环

策略|增量资金决定市场风向——A股七大资金主体面面观

10月市场再度回归震荡，成交热度依然维持高位，场内资金面在融资、ETF等资金积极流入下维持相对活跃。1）融资资金受政策推动和信贷宽松影响，10月以来出现显著放量，并成为近一阶段A股主力增量资金；2）ETF资金受A500产品密集发行催化，继续维持大额净流入，同时主动偏股型公募、私募资金近期申购、发行情绪有所回暖，显示在行情回暖之下，投资者信心正在逐步修复；3）外资受当前海外经济韧性超预期、“Trump交易”升温所影响，风险偏好转向谨慎，近一阶段活跃度出现明显回落；4）险资、银行理财等中长线资金受政策驱动年内仍有望维持净流入，产业资本增减持表现则仍需视市场修复持续性而定。后续来看，年内财政、货币政策仍有加力空间，四季度国内政策环境仍有望维持积极，但基本面恢复仍需等待，同时高风险偏好融资资金或是当前推动资金面回升的主力增量，增量主体决定市场风向。

风险提示：公开数据存在滞后，资本市场政策出现超预期变化，国内外形势出现超预期恶化。

电子|敏芯股份（688286）：三季度营收再创新高，看好新品类和AI需求增长

电新&机械|信捷电气（603416）首次覆盖：小型PLC内资龙头之一，伺服及大型PLC潜力大

军工|珠海航展倒计时：歼35A首次公开亮相，军贸迈向新阶段，低空经济成果集中展示

机械|绿的谐波（688017）：Q3盈利情况改善，期待下游机器人需求提振

家电|周观点：家电行业2024年三季报总结——24W44周度研究

食品饮料|金徽酒（603919）：年份系列带动结构优化，利润增速亮眼

环保公用|火电核准窗口期已过，开工与投产规模仍然可观

房地产|周观点：如何看待房地产税费优化空间？

中科曙光(603019)3季报点评：毛利维持增长，持续受益国产化和AI化的发展趋势

　　投资要点：

　　公司发布2024年3季报：收入80.41亿元，同比增长3.65%，归母净利润7.70亿元，同比增长2.57%，扣非净利润4.45亿元，同比增长8.66%。

　　维持了主营的相对稳定。单季度来看，公司收入23.29亿元，同比下滑1.19%，；净利润2.06亿元，同比增长0.41%；扣非归母净利润0.79亿元，同比下滑24.55%。

　　联营企业海光信息（持股27.96%）业绩大增，公司前三季度获得4.12亿投资收益。海光前三季度收入61.37亿元，增速55.64%，归母净利润15.26亿元，增速69.22%。其中Q3海光收入增速达到78.33%，2024年以来呈现逐季加速态势。考虑到国际形势有利于国产化推进，我们认为海光有望持续给公司带来较好的收益。

　　2024年服务器行业受到结构性需求影响较大。从服务器行业相关公司半年报和三季报数据来看，面向海外市场的企业取得了不错的增长，华为合作伙伴也在2024年取得了较好的增长。国内头部厂商中，浪潮或受互联网厂商需求带动，业务快速增长，但毛利率下滑导致利润仍不及2022年水平，同比数据上来看曙光和紫光收入增长平稳且盈利水平稳定，但对比2022年1-9月来看，仅有曙光保持了毛利的增长。2024年国内互联网厂商资本开支加大迹象明显，白牌化服务器需求增长，与此同时国内AI芯片供应方面未能充分满足市场需求。2025年，随着国产芯片的性能提升和产能释放，我们认为AI服务器需求将重回快速增长势头。

　　单季度毛利率表现明显好于同行。公司Q3毛利率28.20%，较上年同期增长了2.71PCT，环比也有2.42PCT的提升。在同行都因为白牌业务毛利率下滑的同时，体现出了产品和布局的差异性。

　　费用方面，公司前三季度销售、管理、研发费用同比分别增长了13.61%、23.98%、14.49%，Q3三大费用增幅达到27.36%，对当季业绩形成拖累。2023年公司员工总数增长10.26%，相应加大2024年了人员成本的压力。

　　受到AI带来的大算力服务器需求拉动，IDC预测2023-2028年我国液冷服务器市场年复合增速将达到47.6%，公司控股企业曙光数创（间接控股62.07%）是国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业，将助力公司液冷服务器领域的布局。

　　首次覆盖并给与公司“增持”的投资评级。公司作为国内服务器领域的头部厂商，充分受益于服务器国产化和AI拉动的算力存储增长趋势。预计24-26年公司EPS分别为1.34元、1.69元、2.13元，按11月7日收盘价75.60元计算，对应PE为56.26倍、44.76倍、35.47倍。中原证券

鼎龙股份(300054)三季报点评：半导体材料收入占比提升，盈利能力增强

　　事件：

　　10月24日晚间，鼎龙股份发布2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入2亿元，同比+29.54%；归母净利润3.76亿元，同比+113.51%。其中，2024Q3，公司实现营业收入9.07亿元，环比+11.85%，同比+27.17%；归母净利润1.58亿元，环比+16.30%，同比+97.15%点评：

　　光电半导体材料稳步放量，盈利能力大幅改善

　　收入端，光电半导体材料及芯片产品稳步放量。1）CMP耗材：CMP抛光垫Q3实现销售收入2.25亿元，环比增长38%，同比增长90%，再创历史单季度收入新高，其中9月单月抛光垫销量破3万片，破单月抛光垫销量的历史新高。硬垫方面，公司在外资本土晶圆厂客户取得突破；软垫方面，潜江工厂的产销亦在快速提升，并于8月实现扭亏为盈。CMP抛光液及清洗液Q3实现销售收入6359万元，环比增长57%，同比增长191%。搭载自产配套纳米研磨粒子在客户端持续规模放量供应，介电层、多晶硅、氮化硅等多品类抛光液及铜CMP后清洗液产品在国内多家客户增量销售，另有铜及阻挡层抛光液等多款新产品在客户端验证进度不断推进。2）半导体显示材料：Q3实现销售收入1.15亿元，环比增长19%，同比增长110%。目前，公司已有YPI、PSPI、TFE-INK产品在国内主流面板厂客户规模供应，且YPI、PSPI产品的国产供应领先地位持续稳固，市场占有率随销售增长不断提升。3）半导体先进封装材料及高端晶圆光刻胶：产品开发、验证评价及市场拓展在快速推进中，客户反馈良好，进展符合公司预期；新业务领域芯片等新品的开发、测试也在按计划开发、进行中。4）打印复印通用耗材（不含打印耗材芯片）：前三季度实现销售收入13.22亿元，同比增长3%，持续稳健运营。盈利端，随着盈利能力较强的半导体耗材产品的收入占比提升，公司毛利率持续上行。前三季度，公司实现毛利率46.45%，同比提升10.67pcts，其中单Q3公司毛利率同比提升9.63pcts，环比提升2.58pcts。

　　投资建议与盈利预测

　　作为半导体材料的领先供应商，公司技术储备充裕、客户资源丰富，将充分受益于半导体行业回暖带来的耗材需求增长。我们预计2024-2026年，公司营业收入分别为33.41、40.96、46.16亿元，归母净利润分别为5.14、7.30、9.00亿元，对应PE估值分别为50、35、28倍，维持“买入”评级。国元证券

天风MorningCall·1108 | 策略-如何定位并交易/固收 宏观-特朗普当选对ESG投资

策略|行业比较周报——如何定位并交易行业格局？

固收|大选落定，特朗普交易和国内债市怎么看？——固定收益宏观利率海外点评

宏观|特朗普当选对ESG投资意味着什么？

总量|天风总量每周论势：美国大选之后市场怎么看？——天风总量联席解读（2024-11-06）

电子|周观点：24Q3季报总结：果链业绩稳健增长，看好25年苹果AI带动新一轮产品周期开启

机械|杰克股份（603337）：“双反”销量超80万，爆品策略持续推进

地产开发24年三季报综述：趋势延续，降速趋缓

　　盈利：亏损扩大，短期业绩压力延续

　　24年前三季度，样本房企（样本选取113家A股上市房企，其中7家大型、28家中型，78家小型房企）财报主要指标表现如下：

　　营业收入：24年前三季度，样本房企实现12131亿元，同比-24.90%（24H1：同比-20.62%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-13.06%、-26.71%、-38.89%（24H1：分别同比-13.3%、-24.10%、-25.85%）。归母净利润：24年前三季度，样本房企归母净亏损386亿元（24H1：亏损352亿元），同比转负。分梯度来看，大型、中型房企同比增速分别为-116.38%、-71.85%，小型房企亏损扩大45.07%。整体来看，三季度房企营收增速表现较中期继续下滑，利润累计亏损较中期加大，但单季亏损幅度边际缩小。我们认为，房企业绩继续走弱原因仍是销售整体偏弱，叠加房价走弱，造成结转利润及存货净值下行。10月以来，房企销售显著好转，我们认为或对未来年价格预期平稳及结转营收回升构成利好，但作用效果不在当下，近期较大折扣促销力度或使得全年房企利润端压力持续，亏损幅度或继续加大。行业性业绩底的前提仍是价格触底企稳。毛利率：24年前三季度，样本房企毛利率为14.89%（24H1：14.78%），较去年同期下行2.36个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为12.82%、16.43%、16.29%（24H1分别为：12.87%、17.08%、14.59%），和去年同期相比，分别-6.01、-0.11、+0.25个百分点。三季度房企毛利率较中期小幅回升，但较去年同期下滑明显，我们认为结转收入下滑、结转利润率下行、资产及信用减值计提增加是主要原因，背后反映行业前期“量价齐跌”状况。考虑Q4通常为业绩结转及计提高峰期，不排除Q4毛利率继续走弱可能，但24Q3较上半年亏损幅度减小，毛利率稳中有升或一定程度说明业绩大幅下探的空间有限。

　　经营：销售回款降幅收窄，投资及劳务支出降幅扩大

　　销售商品、提供劳务收到的现金：24年前三季度，样本房企销售商品、提供劳务收到的现金同比下降33.90%（24H1：-37.14%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-27.33%、-37.48%、-40.76%（24H1：分别为-31.84%、-40.84%、-40.86%）。购买商品、接受劳务支付的现金：24年前三季度，样本房企购买商品、接受劳务支付的现金同比下降-27.22%（24H1：-22.73%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-21.34%、-30.08%、-34.33%（24H1：分别为-16.85%、-27.76%、-24.48%）。预收账款与合同负债：24年前三季度，样本房企预收账款与合同负债合计同比下降29.95%。分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-22.73%、-24.44%、-50.33%。三季度大中小型房企销售回款现金流同比降幅均有收窄，反映行业需求下滑趋势得到一定缓解。大型房企销售回收现金、预收账款与合同负债同比降幅最小，反映其更强的销售韧性。但各梯队房企购买商品、接受劳务支付的现金同比下行幅度较中期继续扩大，与销售回款增速趋势相逆，或反映销售下行对房企投资的抑制仍未缓解，我们认为行业投资信心改善仍需时间。展望四季度，得益于市场回暖我们预计上市房企销售回款表现或继续改善，大型房企销售、投资端优势延续，行业市占率继续提升。

　　扩张：Q3经营性现金流改善，筹资性现金流下滑

　　经营活动现金流净额：24年前三季度，样本房企经营活动现金流净额为-155亿元（24H1：-535亿元），较23年同期减少1700亿元，分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为51、91、-196亿元（24H1：分别为-198、-60、-278亿元），较23年同期分别减少-437、795、-468亿元。筹资活动现金流净额：24年前三季度，样本房企筹资活动现金流净额为-1283亿元（24H1：-374亿元，较23年同期增加944亿元，分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为-498、-422、-363亿元（24H1：-30、-102、-242亿元），较23年同期分别增加474、257、213亿元。样本房企现经营性现金流净额继上半年首度转负后，三季度净流出幅度有所缩减，反映行业Q3现金流状况边际改善。样本房企筹资活动现金流净额较24年中期大幅扩大，反映行业融资端压力仍存，但较23年同期修复幅度同样较大，反映房企获益于融资政策支持，通过增量借款对冲经营性现金流快速收缩的压力，其中大型房企筹资净额增加规模最多，或反映其融资端受益空间更大。

　　投资建议：政治局会议表态“促进房地产行业止跌企稳”，基本面拐点或将近，增量政策预期持续。交易端，市场“底部共识”增强，“短线政策博弈+中长期估值修复”逻辑更加顺畅，未来顺周期地产股弹性空间同样较大。选自天风证券

1）未出险优质非国央企：龙湖集团、金地集团、新城控股、万科A、绿城中国、滨江集团等。

2）地方国企：越秀地产、城建发展、建发国际集团等。

3）龙头央企：中国海外发展、招商蛇口、保利发展、华润置地等；

4）优质物管：中海物业、保利物业、华润万象生活、万物云、招商积余；

5）租赁企业：贝壳。

指南针(300803)三季报点评：麦高证券稳健发展，期待软件端四季度业绩弹性

　　事件：2024年前三季度，公司实现营业总收入同比+13.61%至7.76亿元，归母净利润同比-171.18%至-1.10亿元，归母净资产较上年同期+4.30%至18.24亿元。2024年单三季度，公司实现营业总收入同比+34.50%至2.31亿元，归母净利润同比-3.53%至-0.61亿元。

　　投资要点

　　政策助推市场活跃度迎来转折点，预计2024四季度软件需求增强：2024前三季度，资本市场景气度及股票日均交易额同比双降，市场活跃度持续下行，但由于2024年9月24日以来发布的一系列增量政策，提振投资者信心、刺激市场活跃度、改善市场流动性，9月24日至30日A股日均成交额高达14,773亿元。1）公司金融信息服务收入同比下降。2024前三季度公司营业收入同比-0.73%至5.95亿元（占比总营收77%），销售商品、提供劳务收到的现金同比-6%至6亿元。2）市场结构性行情利于C端软件销售。2024年前三季度整体来看证券市场交易低迷，但政策发力后资本市场立即沸腾，A股日均成交额大幅上升，我们预计散户对C端产品需求量将进一步提升，公司的金融信息服务业务将在第四季度迎来积极影响。

　　导流顺畅，新兴券商发展势头正猛，麦高证券业务增长迅速：2024年以来指南针持续将自有平台流量导至麦高证券，导流进度稳定，用户活跃度高。1）证券业务有序展业，逐步进入良性发展轨道。2024前三季度，市场日均A股交易额同比-13%至6,469亿元；①公司手续费及佣金净收入同比+126%至1.35亿元，公司经纪业务大幅增长。②麦高证券客户规模增长，公司代理买卖证券款较年初+117%至52亿元；麦高证券经纪业务客户存款增加，公司经营活动产生的现金流量净额同比+186%至31亿元，经营活动产生的现金流量净额同比+187%、现金及现金等价物净增加额同比+247%。证券业务有序展业，进入良性发展轨道，考虑一系列增量政策对资本市场的积极影响，我们预计在公司一定规模客户群体及导流经验加持下，公司经纪业务收入将稳步增长。2）资本中介业务稳步增长，自营业务稳定增长。①2024前三季度公司利息净收入同比+92.70%至0.46亿元；②截至2024/09，万得全A/中债综合指数分别为+8.25%/+4.70%（2023年同期分别为-1.41%/+3.24%），公司自营业务收入同比+104%至0.99亿元（注：自营业务收入=投资收益-联营合营企业投资收益+公允价值变动收益）。

　　盈利预测与投资评级：公司金融信息服务业务与资本市场景气度高度关联，且证券业务处于业务协同的成长阶段(基数较低，具备成长潜力)；随着资本市场整体的快速回暖，我们上调对公司的盈利预测，预计2024-2026年，公司归母净利润分别为1.06/1.53/2.11亿元（前值为0.73/0.87/1.05亿元），对应PE分别为365/253/184倍，维持公司评级“增持”，期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。东吴证券

金徽酒(603919)三季报点评：高档势能强劲，全国化布局稳步推进

　　投资要点

　　事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收23.3亿元，同比+15.3%；归母净利润3.3亿元，同比+22.2%。单季度来看，Q3实现营收5.7亿元，同比+15.8%；归母净利润0.38亿元，同比+108.8%。业绩符合市场预期。

　　300元以上高增势能显著，省外市场扩张提速。1、分产品看，24Q3公司300元以上/100-300元/100元以下产品营收分别为1.6/3.1/0.8亿元，分别同比+42.1%/+14.9%/-24.3%。24Q3年份系列在客户持续运营培育叠加订货会的开展下增速亮眼，100-300元产品在Q2柔和H3/H6控货提价的基础上配合旺季柔和系列订货发货推进，100元以下星级产品在三季度大众消费较淡和控制促销的影响下以自然动销为主。2、分区域看，24Q3公司省内/省外地区总营收分别为3.7/1.7亿元，分别同比+4.4%/+37.9%。公司在省内稳扎稳打提升份额，渠道库存管控严格，增速存在短期节奏影响但长期趋势不变。公司对省外持续推进营销转型，积极培育北方、华东市场，陕西、宁夏等较成熟市场调整成效渐显。3、分渠道看，24Q3公司经销商/直销（含团购）销售实现营收5.1/0.2亿元，分别同比+10.3%/-38.4%。

　　精准投放优化费率，净利率水平提升。1、24Q3毛利率同比-1.5pp至61.1%，主要系品鉴、搭赠等促销力度有所加大。2、销售/管理/研发费用率分别为24.1%/13.1%/6.9%，同比-3.2pp/-1.8pp/-1.1pp，公司优化营销策略，在费用精细化管控和淡季减少节日性推广下，销售费用率同比精简带动整体费效提升。3、公司对外捐赠支出大部分前置至上半年划转，因此Q3营业外支出同比减少1205万元。4、24Q3净利率同比+0.8pp至14.3%，规模效应下费用优化致净利率明显抬升。

　　积极蓄势主动作为，省外开拓步伐加快。公司重点向大客户运营、用户建设/消费方面倾斜，夯实甘肃省内基地市场；滚动发展环甘肃西北市场，陕西、内蒙、宁夏、青海等省份稳步提升；同时逐步培育华东及北方市场第二增长曲线。短期来看，三百元以上高档产品增势强劲，省内持续深耕核心市场，省外营销转型成效渐显，业绩稳健性较强。中长期来看，头部酒企通过产品线延伸、全国化突破增长动力仍足，成长空间进一步打开。

　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.80元、0.97元、1.15元，对应PE分别为25倍、21倍、18倍。公司持续受益于全国化布局和产品结构升级，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。西南证券

天风MorningCall·1107 | 策略-美国大选、谁在逼空-美国大选点评 -10月宏观数据

策略|谁在逼空？——微观流动性跟踪(2024.10.21-2024.11.05)

宏观|2024 美国大选点评

固收|10月宏观数据怎么看？——固收数据预测专题

就行业配置而言，在盈利、利率和政策的三方“角力”下，“三角形”布局：1）进攻侧：聚焦于经济增长的供给端改善和新一轮产业周期的崛起，重点关注有业绩支撑的半导体、AI算力，有望困境反转的新能源、军工、创新药等。2）防守侧：在红利板块内部做更精细的选择，如有望受益于新货币政策工具的央国企红利等。3）中间层：关注受益于国内两新政策以及出口优势行业，如家电、汽车、机械设备等。

机械|中坚科技（002779）首次覆盖：园林机械起家，多管齐下积极布局机器人产业

机械|广日股份（600894）：Q3归母净利润高增，分红+回购提升投资价值

环保公用|电投能源（002128）：电解铝板块业绩修复，新能源装机规模快速扩张

公司公布2024年三季报，2024Q1-Q3实现营业收入218.10亿元，同比增长10.54%；实现归母净利润44.00亿元，同比增长22.73%。1、Q3煤电电量修复，煤电一体化保障成本稳定性
截至2024H1，公司火电装机为120万千瓦，上半年火电业务完成发电量24.81亿千瓦时，同比减少14.72%，受电量及电价下滑影响，板块业绩受损，上半年煤电业务实现营业收入8.49亿元，同比降低15.98%，实现毛利润2.78亿元，同比降低33.17%，毛利率为32.73%，同比降低8.42pct。2、铝价同比提高，电解铝板块业绩修复。截至2024H1，公司拥有年产86万吨电解铝生产线，上半年生产电解铝44.79万吨，同比提高4.36%，2024年前三季度国内铝价均值为19715元/吨，同比提高5.93%，量价齐增带动电解铝板块业绩修复。考虑铝价提高及公司新能源装机规模的快速扩张，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年可实现归母净利润55.78、58.35、64.48亿元（原预测为24-26年50.39、53.46和58.84亿元），同比分别增加22.33%、4.61%和10.51%，对应PE分别为8.70、8.31、7.52倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行，煤炭价格波动，电力价格波动，新能源装机规模扩张不及预期，电解铝价格波动，测算假设存在误差风险等。

环保公用|申能股份（600642）：煤电盈利显著修复，新能源装机增速有望提高

公司公布2024年三季报，2024年Q1-Q3实现营业收入223.72亿元，同比增长2.21%；实现归母净利润32.81亿元，同比增长31.05%。1、煤电成本端与收入端均明显改善，盈利显著修复。公司2024年前三季度完成煤电发电量313.53亿千瓦时，同比增加3.6%，单三季度完成煤电发电量121.78亿千瓦时，同比提高9.2%。煤价与电量双重作用下，公司煤电板块盈利有望持续修复。2、新能源发电业务规模持续扩张，未来增速有望提高。装机规模扩张带动其发电量提高，2024前三季度公司完成风电发电量40.23亿千瓦时，同比增长4.4%，光伏（含分布式）发电量24.66亿千瓦时，同比增长37.1%。展望未来，公司新能源装机增速有望提高。考虑公司二季度电量下滑影响，我们调整盈利预期，预计公司2024-2026年归母净利润为40.73、43.92、48.20亿元（原预测为24-26年43.10、46.35、51.21亿元），同比增加17.75%、7.84%、9.76%，对应PE为10.43、9.67、8.81倍，维持“买入”评级。

中科电气(300035) 业绩符合市场预期，盈利持续改善

　　事件

　　2024公司Q1-Q3实现营收38.84亿元，同比+10.27%，实现归母净利1.84亿元，同比+.25%；Q3单季度实现营收16.20亿元，同比+25.79%，环比+35.23%，实现归母净利润1.14亿元，同比+66.49%，环比+151.27%。

　　负极环节降价收窄，盈利逐季改善

　　受行业产能短期供求错配的影响，负极市场价格低于合理的生产成本，目前库存处于2021年以来的相对高位。价格方面，根据SMM，高端人造石墨和中端人造石墨2024Q3均价分别为5.42/2.85万元/吨，同比分别-11.57%/-20.46%，环比分别-0.83%/-1.25%，降价幅度开始收窄。公司Q1-Q3毛利率和净利率为19.41%/6.70%同比分别+6.56pct/+9.33pct；单季度来看，公司Q3毛利率为20.47%，同环比分别+3.73/0.69pct，净利率为8.48%，同环比分别+4.08/1.63pct。公司净利水平持续回升，我们认为主要原因来自1）主营业务负极业务盈利好转以及公司产销同比增长，公司盈利逐步改善；2）公司其他收益增长，Q1-Q3其他收益为0.76万元，同比+151.35%，其中Q3其他收益为0.29亿元，同比+375.67%，贡献部分利润。

　　产能规划清晰，打造优质负极材料供应商

　　根据鑫椤资讯，2024年H1公司负极材料出货规模位已居第三，产能利用率处于较高水平，下半年出货或持续增长。公司4月27日公告拟投资不超过50亿元建设摩洛哥年产10万吨负极材料一体化基地项目，未来有望形成国内外八大基地。客户方面，公司获得海外某国际知名车企旗下电池子公司定点。公司有望通过产能的有序建设、产量的持续释放和国内外客户的开拓实现业绩的不断增厚。

　　投资建议

　　考虑到公司主营产品负极产品量增价减，我们预计公司2024-2026年营收分别为54.57/67.64/85.70亿元，同比增速分别为11.20%/23.95%/26.69%，归母净利润分别为3.14/5.42/8.45亿元，同比增速分别为652.87%/72.70%/55.85%，EPS分别为0.46/0.79/1.23元/股，3年CAGR为172.63%，对应PE分别为33/19/12倍鉴于公司负极产销放量，盈利持续修复，建议持续关注。国联证券

华安鑫创(300928) Tier1转型顺利，进军低空经济供货小鹏汇天

　　深耕智能座舱，逐步向Tier1转型

　　公司自成立以来一直深耕于汽车中控和液晶仪表等座舱电子领域，始终从事座舱电子软、硬件产品的研发和定制，是国内早期从事全液晶仪表系统开发的企业。近年来，公司于南通搭建Tier1产线，由委外代工的轻资产模式转为自主生产模式，向Tier1转型。随着南通智能制造基地建设的逐步推进，公司已经初步具备了智能座舱终端制造能力，相应的产品销售收入也在持续增加。截止2024年半年报，智能座舱终端收入同比增长100%。截止2024年三季报，公司实现营业总收入6.96亿元，同比去年下跌13.81%，实现归母净利润-3952.52万元，同比去年-344.31%。

　　以旧换新政策促进智能座舱渗透率提升

　　2024年4月24日国家印发《汽车以旧换新补贴实施细则》，对报废国三及以下排放标准燃油车或新能源乘用车并购买新能源乘用车新车的用户，一次性给予1万元置换补贴。商务部等7部门8月16日发布《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》，通知规定，提高报废更新补贴标准，对符合《汽车以旧换新补贴实施细则》规定、报废旧车并购买新车的个人消费者，补贴标准由购买新能源乘用车补1万元、购买燃油乘用车补7000元，分别提高到2万元和1.5万元。以上政策有利于缩短消费者换车周期，提高汽车销量，同时提高智能座舱渗透率。

　　在手订单饱满，静待业绩释放

　　随着南通智能制造基地建设的逐步推进，公司顺利通过多家头部主机厂审核并陆续获得了项目定点，升级智能座舱新型系统集成商成效初步显现。截止半年报，在智能座舱终端市场业务拓展方面，公司收到了来自长安汽车、奇瑞汽车及中兴汽车的定点通知，预计项目周期为2.5-5年不等，为后续的业绩提供支撑。

　　进军低空经济，与小鹏汇天合作

　　公司在保障传统业务稳步发展基础上，大力拓展与车厂直接合作的智能座舱终端业务，并积极布局战略性新兴产业，抢先发展新质生产力下的低空经济新赛道。8月1日，公司发布公告，确认取得小鹏汇天低空飞行器的座舱显示系统终端等产品开发及供货资格。自2021年至今，公司深度参与了汇天飞行器的座舱显示系统开发和产品定义，支持其相关样机调试开发，并介入新项目预研及产品技术路线规划。

　　小鹏汇天是亚洲规模最大的飞行汽车公司。截至目前，小鹏汇天已经在全国范围内完成超110个飞行营地的合作签约，并计划到年底前完成超200个飞行营地的布局。小鹏汇天计划于2024年底启动“陆地航母”飞行体的预售，2026年开始大规模交付，并期望年销超过1万台，单台售价不超过200万元。据研究机构测算，2023年中国低空经济规模已超5000亿元，2030年有望达到2万亿元。公司与小鹏汇天的合作有望为公司带来新的增长点。

　　投资建议

　　预计公司2024-2026年的EPS分别为0.34、1.30、3.15元，当前股价对应的PE分别为111.27、29.45、12.16倍。公司转型升级为Tier1，全流程生产制造能力将驱动产品价值量增加，在手订单充足，进军低空经济有望带来新的增长曲线，维持“买入”评级。中邮证券

天风MorningCall·1106 | 策略-政策与大类资产配置/固收-信用定价

固收|关于近期信用定价的思考——固定收益定期（2024-11-04）

计算机|海光信息（688041）：Q3收入增速持续高增，毛利率与存货创新高

食品饮料|酒水饮料周报：弱需求下酒企主动释压，业绩增速放缓明显

商社|华熙生物：变革元年，业绩短期承压，静待拐点

公司发布24年三季报。24年Q1-3营收38.75亿，yoy-8.21%，；归母净利3.62亿元，yoy-29.62%。24年Q3公司实现营收10.64亿，yoy-7.14%，归母净利0.2亿，yoy-77.44%。1、原料板块:无菌级HA已完成试产，有望进一步巩固其在透明质酸最高端市场的领先地位。全球最大的中试转化平台建成，引领生物制造走向5.0时代。2、护肤品板块:重磅推新，润百颜推出抗老新品胶原紧塑霜，代表华熙生物再生医学战略科研核心成果BloomCell的成功转化应用，开启了细胞级抗老的新篇章。夸迪上新CT50抗垮面霜，采用新一代CT50细胞能量液。此外夸迪推出主打医用重组III型胶原蛋白敷料的医疗器械新品系列。3、十二年科技革新，持续领跑透明质酸赛道发展，华熙生物2000年首创微生物发酵法，2007年华熙生物就已成为全球最大的透明质酸研发、生产和销售企业，已经连续17年稳坐全球最大透明质酸原料供应商宝座。公司为透明质酸龙头企业，原料业务稳健，护肤品板块短期调整后续有望迎来拐点，润致新品发布，产品矩阵拓展，有望带动医美业务加速前进，（华熙生物为医药组覆盖标的）。

风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险。

商社&医药|敷尔佳（301371）：Q3营收5.27亿yoy+11.88%，稳健增长

海外|美股AI周报（2024.10.28-2024.11.1）——科技大厂收入和Capex超预期，AI相关需求仍强劲

信维通信2024年三季报点评：Q3业绩稳中向好，消费电子回暖加速

　　10月29日，信维通信发布24年三季报。季报数据显示，公司实现营业收入63.94亿元，同比增长14.31%；实现归母净利润5.33亿元，同比增长3.08%。单Q3季度来看，公司实现营业收入26.48亿元，同比增长17.78%；实现归母净利润3.30亿元，同比增长2.06%，营收端实现显著提升。

　　核心观点

　　消费电子复苏在即，多业务广泛获益。我们认为，信维通信Q3业绩显著改善主要系消费电子市场回暖的影响。供给侧来看，24年1-9月我国规模以上电子信息制造业增加值同比增长12.8%，高于同期工业7个百分点，产业上升迹象显现；需求侧来讲，根据Canalys预测，24年全球智能手机出货量预计将达12亿台（yoy+5%），大幅好于过去两年成长水平，我们认为手机核心零部件间接受益。同时，以卫星通信、汽车电子为代表的新兴业务或对公司总体营收起到一定提振作用。

　　费用管控表现优异，毛利水平暂时性波动。费用方面，受到人工成本、海外基地费用增加等因素的扰动，Q3季度销/管/研三费费用绝对值水平分别同比上涨25.94%、23.06%、32.62%，而费用水平较高的管理、研发费用率仅为4.28%、7.19%，较Q2分别下降1.15、1.68个百分点，费用控制显著改善；利润率方面，Q3公司销售毛利率、净利率达23.76%、12.45%，较23年同期变动-4.81、-1.91个百分点。现金流方面，公司经营性净现金流于Q3季度达1.45亿元，较Q2时期环比增长141.90%，现金流确定性逐步改善。

　　新兴业务快速崛起，业务成长前景向好。展望未来，我们认为公司的成长逻辑将聚焦于以下三方面：1）消费电子领域，Apple Intelligence在iPhone16、iPhone15pro上已更新发布，信维通信作为苹果在大陆的重要供应商，有望深度受益于AI手机的长期放量。2）汽车电子领域，公司加大在智能汽车业务上的客户及产品拓展，取得部分国内外主机厂及Tier1的供应商资质；3）卫星互联网领域，目前公司已成功给北美大客户供货，未来计划切入更多大型厂商，相应领域收入规模预计进一步扩大，第二成长曲线有望开启。

　　投资建议

　　公司是国内泛射频领域的领军企业，有望深度受益于卫星互联网扩容，以及终端设备市场的回暖。我们预计2024-2026年公司营业收入为85.43、97.09、107.84亿元，同比增长13.19%、13.65%、11.07%；实现归母净利润7.32、10.68、11.63亿元，同比增长40.46%、45.78%、8.92%，对应PE为33/22/21倍，维持“买入”评级。上海证券