天风MorningCall·1127 | 策略-平台经济/固收-供需结构/宏观-马斯克变革

策略|政策与大类资产配置周观察——发展平台经济也是发展新质生产力

固收|供需结构重塑，把握凸性机会——2025年可转债市场年度策略

传媒|传媒周报（2024.11.18-2024.11.22）——第46周：美股AI应用端公司业绩超预期，关注A股传媒应用端进展

汽车|天风汽车周报：11月车市景气度延续，政策支持明年有望持续助力

家电|周观点：家电行业数据追踪——24W47周度研究

海外|港股周报（2024.11.18-2024.11.22）——国务院常务会议研究推动平台经济健康发展有关工作，继续看好港股中概

汤姆猫AI机器人计划春节前上市，模型、应用双端自主可控，线上广告平台商业化落地可期

　　汤姆猫(300459)

　　事件:我们11月22日组织汤姆猫经营近况电话会议，根据近期投资者关系活动公司公开披露：1）目前公司正推进第一代汤姆猫AI机器人产品的上市前期准备工作，并计划于春节前实现第一批产品的上市。2）由公司打造的汤姆猫AI讲故事APP产品，在完成主要功能与产品场景构建的基础上，公司持续引入优质内容、优化游戏化玩法与机制，现阶段正开展小范围测试与调优；3）公司自建线上广告聚合平台变现效果良好，正在论证商业化的可能性。

　　点评：

　　公司目前在研发的AI产品包括汤姆猫AI语音机器人、AI讲故事APP、AI游戏等系列产品。公司第一代汤姆猫AI机器人产品实现了自然语音对话、知识科普、情绪识别、正向引导、中英文口语交流、讲故事、猜谜语、成语接龙等多个语音类的玩法。同时，公司创新了主动聊天、随时打断、暗语指令、长期记忆等功能，使用户与产品的交互具有更加逼真的拟人化交互体验。公司还为这一产品设置了丰富的特征表情、触摸传感、软硬适中的硅胶手感材质、可自由摆动的手臂等系列功能特征，旨在为用户打造一款真正具有沉浸式体验的儿童陪伴产品。

　　公司在AI应用层拥有APP和机器人，在AI模型层有自主投资研发的西湖心辰大模型。第一代汤姆猫AI机器人产品搭载了专门的汤姆猫人工智能大模型，该模型由公司与公司投资的大模型科技公司西湖心辰联合打造，公司与西湖心辰研发团队训练了大量针对汤姆猫这一IP角色的独特的人物设定、特定声音数据以及聚焦于儿童陪伴领域的语料，实现了定位为亲子客群的并且极具汤姆猫这一IP人设的拟人化交互。

　　公司自建线上广告聚合平台变现效果良好，正在论证商业化的可能性。在游戏内置广告业务上，得益于公司汤姆猫家族IP积累的庞大用户体量，公司与Google、Meta、Mobvista、ironSource、AppLovin、字节跳动旗下穿山甲、Smaato、华为、OPPO等全球多家知名广告营销服务商开展合作，公司自建了广告控制平台Mediation，通过该广告聚合平台，公司将从Google、AppLovin等平台获取的大量广告主的营销需求，通过瀑布流竞价和实时竞价的混合模式，优先选择价格高的广告向公司移动应用产品用户进行推送展示（展示方式包括插页、横幅、奖励视频、视频广告、应用墙等多种形式）。该广告控制平台一方面使公司最大程度聚合了适合公司产品的广告；另一方面，该广告控制平台智能、实时、高效地帮助了广告分发，保证了公司的广告变现效率。基于公司自建聚合平台的良好表现，公司内部将对该平台进行商业化的可能性进行论证，即为第三方移动应用开发商提供广告聚合和调节服务。

　　股东减持等资金面因素对公司影响甚微，整体可控。11月22日公告：控股股东一致行动人被司法拍卖1189万股。由于该一致行动人自身债务原因被拍卖，我们认为：1）拍卖后股份被锁定6个月不能减持；2）拍卖股份总额1189万股，约6000万元，对应公司日成交量占比较低；3）一致行动人被拍卖对公司业务无任何影响，对控股股东实控权无任何影响，整体可控。9月30日公司公告：股东王健拟减持不超过2800万股，减持截止日期为25年1月26日，我们认为：1）对于整体交易量影响小；2）股东将在条件允许的情况下优先选择大宗方式，降低对市场影响；3）王健减持由于股份质押到期，自身化债需求，对公司控股权稳定，经营均没有任何影响。

　　投资观点：公司近期产品及应用更新切合当前市场关注AI陪伴、AI玩具的投资趋势。同时，公司内部在对广告平台商业化进行论证，存在提供外部广告聚合和调节服务的可能性，建议密切关注。信达证券

天风MorningCall·1126 | 策略-中观景气度/策略-赛点2.0第三阶段/固收

策略|中观景气度高频跟踪——中观景气度数据库和定量模型应用

策略|2025年度策略——玉汝于成：赛点2.0第三阶段攻坚战

固收|5年城投债，市场在担忧什么？——固定收益定期（2024-11-25）

能源开采|石油石化——美国页岩油收并购协同效应超预期，成本通缩正上演

客户认为当前指数调整属于正常调整，指数3157-3300箱体震荡。重点关注12月经济工作会议。行业看好科技与军工，“扩内需“受益的顺周期板块。AI应用持续性受美股映射，看中长线行情。重点关注估值与业绩有确定性的龙头公司。

电子|周观点：英伟达GB200NVL72服务器正式出货，看好如期量产及算力板块机会

汽车|行业深度：FSD+Robota，特斯拉商业帝国版图逐渐完善

能源开采|石油石化——卫星新项目投产或将近，如何看乙烷边际成本？

国轩高科(002074)动力电池突破中高端市场，Q4总出货有望高增

　　投资要点：

　　Q3扣非归母净利承压。前3Q营收251.75亿，yoy+15.6%，归母净利4.12亿，yoy+41.11%，扣非归母净利0.57亿，yoy+12.62%。Q3营收83.81亿，yoy+28.16%，归母净利1.41亿，yoy+69.82%。扣非归母净利0.08亿，yoy-47.31%，qoq-78.91%，承压，我们认为，24Q3主要受汇兑损失影响，财务费用3.89亿，23Q3和24Q2财务费用仅2.02和1.46亿。毛利率18.33%，yoy-2.48pct，qoq+0.56pct。

　　Q4出货量环比或增长明显。我们预计Q3出货量约16GWh，其中储能占比35%。据乘联会，10月全国新能源乘用车厂商批发销量140万辆，同比增长58%，环比增长14%，高增态势明显，主要系国家报废更新及各地方以旧换新置换政策在10月全面发力。我们认为，Q4国内动力市场或受益于“以旧换新”政策的持续催化，叠4为储能旺季，公司Q4出货量或环比增长明显。

　　三代电芯进入中高端市场，未来或是公司动力电池重要增长点。第三代电芯在充放电倍率、安全性、能量密度、循环寿命等多个关键指标有提升，已取得多家客户的多款车型定点，并实现量产装车，助力公司在B级及以上车型的供货占比将显著增加。

　　海外市场拓展顺利，海外本土化建设加速。公司积极拓展国际储能市场，海外业务表现强劲，储能产品已出口欧非、美洲、亚太等地区。近期彭博社再次将国轩高科评为全球Tier1一级储能厂商。在北美、澳洲、沙特等海外展会上，公司多次现场签约储能订单。公司持续加速海外本地化生产布局，在德国、印尼、泰国和美国硅谷的四个Pack工厂已投产，其他海外基地建设正在稳步推进，其中越南电芯工厂计划于今年投产。

　　盈利预测及投资评级。我们预计公司24-26年归母净利润分别为9.80/15.45/19.62亿元，对应EPS分别为0.55/0.86/1.09元。可比公司2024年PE为48倍，我们给予2024年55倍PE估值，对应目标价29.98元。首次覆盖，给予“优于大市”投资评级。海通国际

天风MorningCall·1125 | 策略-A股中长期投资/金工-量化择时/大消费-消费刺激政策

策略|A股策略周报——当前A股的中长期投资价值如何？

金工|量化择时周报：如何寻找格局暂时破坏后的下一个买点？

大消费|消费刺激政策主题研究报告之：2025年会成为消费大年吗？

家电|周观点：热水器行业分析：政策激活存量市场，电燃需求加速转化——24W46周度研究

医药|周观点：医药政策拐点临近，关注创新药和布局2025

房地产|周观点：一线取消普宅非普宅标准，广州落户标准进一步宽松

华虹公司(688347) 毛利率持续改善，市场整体仍维持着温和增长的局面

　　事件

　　公司发布2024年第三季度报告。24Q3实现销售收入5.263亿美元，同比下降7.4%，环比增长10.0%；毛利率12.2%，同比下降3.9个百分点，环比上升1.7个百分点；归母净利润4,480万美元，同比上升222.6%，环比上升571.6%。

　　投资要点

　　24Q3产能利用率、毛利率环比提升。24Q3公司实现毛利率12.2%环比提升1.7pcts，主要系产能利用率提升，24Q3公司8吋/12吋产能利用率分别为113.0%/98.5%，总体产能利用率为105.3%，环比+7.4pcts。半导体市场的整体呈现复苏态势，在电源管理IC方面，全球及中国的需求情况均比较强劲；CIS及射频业务总体较好；在8英寸全球整体环境都面临价格压力的情况下，公司12英寸需求相对强劲，CIS、BCD等产品受终端需求较强的带动表现较好。

　　复苏结构性分化，CIS、BCD需求强劲。24Q3嵌入式非易失性存储器实现营收1.326亿美元，同比-7.7%，主要系智能卡芯片需求下降。24Q3独立式非易失性存储器实现营收2,930万美元，同比-20.3%主要系闪存产品的平均销售价格及需求下降。24Q3分立器件实现营收1.633亿美元，同比-30.8%，主要系IGBT及超级结产品的平均销售价格及需求下降。得益于CIS及逻辑产品的需求增加，24Q3逻辑及射频实现营收7,700万美元，同比+54.4%。得益于其他电源管理产品的需求增加，24Q3模拟与电源管理实现营收1.229亿美元，同比+21.8%。

　　24Q4预计销售收入约在5.3-5.4亿美元，毛利率约在11%-13%。对于第四季度，公司认为市场整体仍维持着温和增长的局面，但部分平台仍面对压力。第四季度，公司会更专注于嵌入式非易失性存储器模拟与电源管理等更具技术挑战和更具优势的平台，同时优化产能结构来完成第四季度的目标。具体来看，公司预计第四季度的表现会略好于第三季度，包括小幅的价格调整和提升。

　　预计25年资本开支在20-25亿美元左右。目前公司单一最大的资本开支即华虹制造新的12英寸产线，总体约67亿美元的投资计划。该等投资从2023年年中开始，贯穿2024-2026年，平均来看，约20亿美元/年。每个季度的资本开支会结合具体的设备安装、产线投产等进度而定，这个数字是接近的，约有7亿美元左右的资本开支24Q3资本开支7.340亿美元，其中6.177亿美元用于华虹制造，8,780万美元用于华虹无锡，及2,860万美元用于华虹8吋。2025年的资本开支会在20-25亿美元左右。无锡新12英寸产线的建设持续按计划推进，预计各工艺平台的试生产及工艺验证将在今年年底到明年年初全面铺开。

　　投资建议

　　我们预计公司2024-2026年营收150/177/210亿元，归母净利润9.0/20/25亿元，当前股价对应公司2024-2026年PE分别为93/42/33倍，PB分别为1.91/1.83/1.73倍，维持“买入”评级。中邮证券

中芯国际(688981) 晶圆本土化需求推动收入新高，单季毛利率显著改善

　　l事件

　　中芯国际在2024年前三季度实现收入419亿元，同比增长27%；归母净利润27亿元，同比下降26%；扣非归母净利润22亿元，同比下降10%。

　　公司在24Q3实现收入156亿元，环比增长14%，同比增长33%；归母净利润11亿元，环比略降7%，同比增长56%；扣非归母净利润9亿元，环比增长37%，同比增长32%。

　　l本土化需求推动单季收入新高，单价环比显著提升带来毛利大幅改善

　　随着晶圆本土化需求加速提升，12寸部分节点价格向好，叠加出货增长弥补8寸出货减少（8寸部分出货提前至二季度），公司Q3收入创历史新高。Q3公司产能利用率继续改善，达到90%+（环比+5pct）。由于12寸出货占比提升，平均单价在连续5个季度下降后首次回升，环比+15%，带动Q3毛利率环比增长7pct至21%（IFRS）。

　　l温和复苏下仍看到Q4指引乐观，CAPEX压力有望缓解

　　公司看到半导体行业整体温和复苏，消费类市场在逐步恢复，随着单价更高的12寸占比提升，公司预计Q4收入环比+0~2%，毛利率在18%~20%的区间。根据SEMI数据，2026年中国大陆12寸晶圆产能占全球比例将达到25%，跃升至全球第一的位置。公司作为本土晶圆制造佼佼者，有望充分受益晶圆制造国产化。公司近年来正积极进行产能扩张，Q3新增2万片12寸月产能，预计Q4再释放3万片，年底月产能预计达到95万片左右（折合8寸），相比去年底增长月产能15万片。Q3公司CAPEX为84亿人民币，环比下降48%，回落至23Q1水平。公司预计明年的产能增量幅度会少于今年。随着新增产线设备陆续到位，我们预计明年来自CAPEX的压力减少，叠加晶圆本土化需求增长，公司有望进入业绩释放期。

　　l投资建议

　　我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为38、49、61亿元，对应的EPS分别为0.48、0.61、0.77元，最新收盘价对应PE分别为193x、152x、122x，对应PB分别为5x、4.9x、4.7x，维持“增持”评级。华安证券

道氏技术(300409) 战略资源业务高增中，锂电业务有望迎拐点

　　基本情况：从单一陶瓷业务转型为碳材料+锂电材料+陶瓷材料+战略资源多业务平台型公司

　　公司以陶瓷材料起家，逐步转型为锂电材料和碳材料产业链的新材料研发生产一体化平台。公司创立于2007年，于2014年在深交所上市。公司主要业务有陶瓷材料、锂电材料、碳材料和战略资源四个版块。截至2024年8月，公司实控人为荣继华，持股21.21%，股权结构稳定。

　　公司24H1经营业绩扭亏为盈，主要原因是铜钴和减值拖累减少。24H1公司实现营业收入41.35亿元，同比增长23.9%；归母净利润1.1亿元，同比增长346%。公司24H1毛利率17.29%，YOY+4.2pct，净利率为3.47%，实现扭亏。24H1公司铜钴等战略资源毛利占比达57%，成为公司业绩增量的主要贡献。

　　看点：前驱体受益海外高盈利，碳材料进入利润回升期，铜产能继续释放前驱体大客户系海外POSCO，高盈利的同时近两年维持高速量增。公司国内稳定优质客户，海外率先进入POSCO等国际知名客户供应链，以提升海外市占率。2023公司海外营收为43.15亿元，毛利率达20.69%，均高于国内。2024H1公司三元前驱体出口超过1.8万吨，同比增长137%。

　　碳材料进入利润率回升周期，后续看新客户/新产品放量。24H1公司碳材料营收为3.3亿元，同增12%；毛利率为16.86%，同增5.5pct，将通过精细化经营和持续产品迭代继续推动利润率回升。同时公司稳定客户核心供应商地位，稳步推进产能建设，已形成“青岛+江门（古井和恩平）+龙南”三大导电剂生产基地，共6.5万吨浆料产能。

　　公司积极布局战略资源业务，铜钴产能已进入释放周期。公司在刚果（金）部署了钴和铜资源开发基地，并在印尼建设了镍资源开发基地。截至2023年，公司刚果（金）基地已形成年产3.8万吨阴极铜和0.3万吨钴中间品金属量的总产能。目前，MMT和MJM正在进行技改扩产，到2024年，MJM的阴极铜年产能将提升至1.5万吨，MMT的年产能将达到4.5-5万吨，刚果（金）基地总产能预计将达到6-6.5万吨。到2025年，MMT年产能有望进一步提升至5.5-6万吨，届时刚果（金）基地的阴极铜总产能将达7-7.5万吨。

　　投资建议

　　我们预计公司24-26年分别实现收入90、110、128亿元，YOY+23%、23%、16%，实现归母净利润2.8、6.0、7.6亿元。

　　根据公司主营业务情况，我们选取了中伟股份、华友钴业、天奈科技、寒锐钴业、格林美、国瓷材料作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司25年平均估值水平在18X，给予公司25年15XPE，目标价15.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。天风证券

天风MorningCall·1122 | 策略-机构适应/化工-24Q3季报总结/金属材料-出口退税

策略|行业比较周报——机构如何适应主题行情？

化工|24Q3盈利同环比下降、大幅资本开支步入尾声

金属与材料|工业金属——铝材出口退税取消，成本或将转嫁

数据|车企L新车发布单周订单超2w，十月车企订单亮眼

食品饮料|周观点：酒水饮料周报：白酒控货挺价为主，经营相对平稳

广立微(301095) 软硬件协同助力良率提升

　　投资要点

　　良率提升领域全流程覆盖。经过近二十年的发展，公司已经实现在成品率提升领域的全流程覆盖，包括用于测试芯片设计的SmtCell、TCMagic及ATCompiler等EDA和IP工具、用于测试数据采集的WAT电性测试设备及高效敏捷的半导体大数据分析与管理系统DATAEXP，是市场上极少数规模化采用软硬件协同方案提供成品率服务的EDA公司。近年来，随着半导体工艺制程演进，芯片在生产过程产生缺陷的概率越来越大，尤其是车规芯片等领域对于缺陷容忍度极低，因此公司拓展了推出了可制造性设计（DFM）EDA软件、可测试性设计（DFT）EDA软件，以满足先进制程、大规模芯片的良率管理需求。公司集成电路成品率提升全流程方案逐步完善，各个环节的软硬件产品能够相互促进、互相引流，在单一产品进入客户的供应体系后，进一步降低了公司其他产品进入的认证难度，最终实现软硬件产品成体系的生态化发展。

　　软硬协同助力各环节良率提升。公司产品在成品率提升的各个环节之间相互依存、紧密联系，形成有效的闭环。在产品芯片的设计阶段，公司通过DFT软件进行可测试性的硬件逻辑设计，通过这部分逻辑生成测试向量，用于流片后的测试诊断；在测试芯片设计阶段，公司通过自主开发的成品率提升EDA工具和电路IP，完成测试芯片的设计，用于流片后对于芯片电性能检测，公司的EDA工具能够大幅度提升DFT及测试芯片的设计效率及测试项覆盖率，满足客户精确抓取各类电性信号的需求；在测试阶段，结合自主开发的WAT电性测试设备，对测试芯片进行检测，测试效率能得到显著提升；在分析阶段，通过公司搭建的数据分析平台和专用数据分析工具，客户能够快速处理海量测试数据，进而全面掌握生产工艺参数和缺陷信息，便于优化和提升良率。

　　持续研发投入布局新产品。2024年前三季度公司的研发费用为2.01亿元，同比+37.72%，主要系公司持续加大研发投入，积极布局新产品的开发。2024年公司的主要研发成果包括：1）截止6月末，公司的授权专利数量达到160项，同比增长37.93%，发明专利88项，同比增长62.96%。2）在EDA软件方向，研发了高效的工艺过程监控（PCM）方案，将成品率提升方案从工艺开发拓展到芯片量产环节；延伸布局可制造性DFM系列软件，降低芯片研发难度和制造成本；同时推出了可测试性（DFT）设计解决方案，这也标志着公司的软件产品从制造类EDA拓展到了设计类EDA，成为上半年软件收入的增量之一。3）在数据软件方向，深入挖掘集成电路制造过程中的工艺和检测数据价值，已完成离线大数据分析系统的布局，并持续推进在线大数据分析和控制系统；另一方面，将人工智能技术、机器学习、大模型等技术运用在半导体数据分析领域，推出了INF-AI软件产品，取得了较好的市场反响。4）在电性测试设备方面，公司推出了可靠性（WLR）测试设备，也在布局高电压测试设备研发，并向上游延伸快速推进关键部件的协作研发，以实现供应链自主化。

　　投资建议

　　我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入5.0/6.6/8.8亿元，实现归母净利润分别为0.7/1.5/2.4亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为180倍、83倍、53倍，维持“买入”评级。中邮证券

天风MorningCall·1121 | 总量-每周论势/固收-OMO投放变化/宏观-出口退税

总量|天风总量每周论势2024年第41期——天风总量联席解读（2024-11-20）

固收|如何跟踪解读OMO投放变化？——货币政策调控新框架专题（一）

宏观|出口退税的宏观深意

展望后市，维持均衡配置的思路，根据市场预期的变化动态调整，客户比较关注以下方向：（1）核心关注成长性行业的龙头公司。客户认为这类公司有望迎来估值和业绩的双击，例如动力电池、算力、消费电子、光伏等行业相关个股。（2）关注受益于“扩内需”的顺周期板块。

化工|万润股份（002643）：柴油重卡影响收入下降，同京东方合作布局未来

轻纺|尚品宅配（300616）：将AI技术作为发展的核心动力

轻纺&中小市值|乔治白（002687）：静待订单改善

海外|阿里巴巴-W（09988）：业绩符合预期，云智能、本地生活盈利持续释放

蓝帆医疗：龙头再突破，联手万华化学推出新型手套，重新瓜分市场

　　蓝帆医疗(002382)

　　事件：10月15日，蓝帆医疗与万华化学签署战略合作协议，并举行联合创新实验室揭牌仪式。基于此前双方联合研发聚氨酯手套新产品基础上（于今年8月份成功推出，性能极为优异，已经得到了国内外市场的认可），此次战略合作重点围绕一次性聚氨酯手套、医用导管、PEBA、PC等医疗器械领域深化合作。

　　点评：

　　强强联手，多方面进行协调合作。蓝帆医疗是全球一次性手套龙头企业，万华化学是全球最具竞争力的聚氨酯供应商，双方在研发创新、生产制造、产业链协同、销售渠道等多方面进行协调合作，实现共赢。

　　新产品性能优势显著，更加契合高端制造业和医疗领域，未来市场空间广阔。一次性聚氨酯手套在安全、高弹性、亲肤、透气等方面优势明显，整体性能要优于一次性丁腈手套，而且长时间穿戴不伤皮肤，更加适合医院等长时间使用领域，对丁腈手套替代作用明显，未来市场前景广阔。

　　企业正处于业绩转折点，一次性聚氨酯手套有望成为新的业绩增长点。2024年公司业绩开始向好，据公司中报显示，健康防护业务营收同比增长41.74%，顺利实现毛利率提升。依靠公司全球化销售网络，助力一次性聚氨酯手套快速放量，一次性聚氨酯手套有望成为新的业绩增长点。

     亿渡数据

易点天下(301171)动态研究：业绩稳健增长，出海营销持续发力

　　事件:

　　2024年10月27日，易点天下公告2024年三季报，2024Q3营收6.68亿元（YOY+14.07%），归母净利润0.63亿元（YOY+2.81%），扣非归母净利润0.59亿元（YOY+13.23%）。

　　投资要点:

　　公司经营稳健，费用控制良好。

　　（1）2024Q3营收6.68亿元，YOY+14.07%，QoQ+10.42%；归母净利润0.63亿元YOY+2.81%，QoQ-22.87%；扣非归母净利润0.59亿元，YOY+13.23%，QoQ-24.37%。2024Q3净利率9.36%，同比-0.85pct；毛利率22.05%，同比-2.59pct；期间费用率为6.52%，同比-1.16pct，其中销售/管理费用率同比-0.33/-2.09pct，费用控制较好。

　　（2）2024Q1-Q3，营收17.54亿元，YOY+10.75%；归母净利润1.95亿元，YOY+7.85%；扣非归母净利润1.85亿元，YOY+16.31%。

　　AI持续助力出海营销提效。

　　（1）以“AIGC引领品牌全球化新浪潮”为战略，形成“AI+BI+CI”出海全链路数字化解决方案。公司以“AIGC引领品牌全球化新浪潮”战略为指引，2024年5月发布“AI+BI+CI”出海全链路数字化解决方案，相继发布了AIGC数字营销创作平台KreadoAI、数据分析与增长模型平台数眼智能BI、智能化多云管理平台Gears，可一站式

　　解决出海企业从营销素材制作、营销数据分析到营销预算管理再到云基础设施数字化与智能化的各项需求。截至2024Q3，公司已为传音、WeTV、库迪咖啡、Shein等超过5000家企业实现了全球商业增长。2024年7月，与腾讯云达成合作，在云计算、媒体及泛娱乐生态等领域共同加速企业数智化出海步伐；9月，数字化广告平台Yeahmobi成功加入亚马逊广告合作伙伴网络，实现对亚马逊广告资源的全方位覆盖。

　　盈利预测和投资评级：我们预计2024-2026年公司营业收入25.21/29.06/33.12亿元，归母净利润2.82/3.38/3.97亿元，对应PE为31.87/26.58/22.60X。公司作为出海营销服务商龙头，“以AIGC引领品牌出海新浪潮”的新战略，形成“AI+BI+CI”出海全链路数字化解决方案。看好公司发展潜力。基于此，维持公司“买入”评级。国海证券

天风MorningCall·1120 | 策略-提前兑付潮/机械-HBM/海外-腾讯出海

固收|又见提前兑付潮？——固定收益定期（2024-11-18）

机械|行业深度：HBM：堆叠互联，方兴未艾

海外|腾讯出海报告（一）：加快全球扩张，数字生态先行

1、腾讯出海围绕数字生活、数字内容、数字科技和海外投资四大方向。数字生活：社交支付双引擎。我们认为这显示了腾讯在全球社交和支付领域的强大影响力和广泛的用户基础。数字内容：内容出海打造全球文化影响力。腾讯视频海外版WeTV覆盖200多个国家和地区，海外APP总下载量超2亿，以10种语言进行运营。数字科技云：云服务全球扩张。腾讯云助力游戏、社交、电商、制造、金融等众多行业客户，在海外构建高效、安全、稳定的大数据基础设施。2、多元化投资，战略布局。公司在海外的投资为主营业务发展、前沿科技合作、全球数字生态构建发挥了重要作用。这些投资让腾讯在量子科技、人工智能、医疗健康等前沿科技领域有了更扎实的布局。3、我们认为，公司游戏业务产品周期推动短期游戏收入增长加速，视频号广告加库存或可支撑中期广告收入增长韧性，金融科技及企业服务业务收入增长有望随宏观环境逐步修复，公司高毛利率的增量业务奠定了中期毛利率持续提升基础。国际业务方面，我们看好腾讯在国际业务的全球扩张以及其海外投资。我们认为出海业务不仅有助于公司在全球市场中的多元化发展，也提供了参与全球数字经济机遇的途径。

风险提示：海外业务供给扩展不及预期，海外监管不确定因素，外汇不利影响等。

客户认为当前市场进入了政策真空期阶段，指数或将面临一段时间的震荡盘整。但中长期看，向上趋势依旧是明确的。客户判断短期可适当将关注方向从成长切换到价值股，另外也会密切关注新技术方向，如核聚变、固态电池、电池材料等。

固收|如何看待30年国债指数ETF（511130.SH）配置价值？——债券基金专题

建筑建材|亚士创能（603378）：“大零售”扬帆起航，有望开启新一轮成长

海外|腾讯控股（00700）：游戏确收进入收获期—腾讯控股3Q2024业绩点评

传媒|周报（2024.11.11-2024.11.15）——第45周：关注A股传媒应用端进展

顺络电子(002138)：复苏与成长共振，电感龙头再度启航

　　全球电感行业第一梯队，国内被动元件领军企业。顺络电子是国内电感行业龙头厂商，可提供多品类精密电子与功率电子元器件产品。公司片式电感产销量所占份额居国内第一、全球前三。2016年以来，顺络提前布局“汽车电子+数据中心”高增长赛道，未来成长空间较大。公司现无实际控制人，新余市恒顺通电子科技开发有限公司作为第一大股东持股6.88%，董事长袁金珏作为第二大股东持股6.64%。2024Q3公司实现单季度营业收入15.04亿元，同比增长11.86%，同年1-9月累计营业收入41.95亿元，同比增长14.13%，主要得益于通讯、汽车电子和数据中心等业务保持高速增长。展望未来，随着公司大客户份额持续提升以及在AI、汽车等新兴领域带来增量，公司业绩有望进一步成长。

　　电感下游应用不断拓深，中国市场规模优势明显。随着传统下游应用领域需求复苏以及新兴市场需求激增，通讯、工控、新能源汽车、AI与数据中心等下游市场的增长均为电感行业带来高速发展机会。同时，5G及AI导入带来的高端产品换机需求大幅提升电感单机价值量，助推一体成型电感、纳米级高精度电感等高端产品的研发与应用。得益于国内日渐广阔的应用市场以及近年来日系厂商战略性收缩电感产能，2019-2023年，中国电感器行业市场规模由160.1亿元增长至420.7亿元，期间CAGR为27.3%，预计将持续增长。目前日系和台系占据过半市场份额，前五厂商中大陆仅有顺络电子上榜，顺络电子将成为国产替代的中坚力量。

　　传统优势板块持续加码，多个领域已具先发优势。公司长期将通讯、消费电子领域作为核心业务，同时提前布局新能源汽车与数据中心等新兴板块，以期为公司提供全新增长动力。同时，公司深耕微波和射频领域23年，位居全球微小尺寸射频电感第一梯队。高端产品方面，公司长期布局一体成型电感并实现量产，稳步推进客户导入，成功量产01005与008004尺寸高精度电感，达到国际先进水平。产能方面，公司目前拥有七大生产园区，24年有两个工业园区及一个研发中心在建。得益于公司在新应用领域业务发展顺利、订单增加，公司产品正配合市场节奏不断放量。

　　投资建议：考虑到顺络电子作为国内被动元器件行业龙头公司，随着新兴业务持续成长、公司战略规划逐步实施以及产品研发成果逐步释放，公司整体竞争实力将持续提升，预计公司24-26年营收分别为58.93/71.87/86.19亿元，归母净利润分别为8.85/11.17/13.53亿元，所对应PE估值分别为28/22/19倍。我们看好公司长期的发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。民生证券

拓斯达(300607) 公司签约华为具身智能项目，加码机器人赛道

　　事件：11月15日，公司与华为(深圳)全球具身智能产业创新中心签署合作，后续将与华为开展应用场景的相关合作。

　　点评：

　　公司深耕工业机器人领域，并与华为早有合作：公司作为国内工业机器人领军企业，深耕核心底层控制、伺服、视觉三大核心技术，成功推出自研的运动控制平台及控制器，拥有和华为合作的基础。而从过往历史看，公司与华为早有合作。公司在2018年就实现了华为云首个制造企业SAP上云项目，并与华为在工业机器人等领域持续开展深度合作。2024年公司还出席华为全联接大会2024，展示了基于华为openEuler开源操作系统在云端服务器、边缘数据中心及端侧工业控制系统中的实际应用，公司成功在机器人运动控制平台取得新突破。

　　华为着重建设具身智能生态，公司有望切入其供应链：华为目前在人形机器人领域的定位类似于英伟达，其核心产品如盘古AI大模型、AI芯片及编译器、Serverless云平台分别对应人形机器人的大脑、算力、训练平台，能够赋能国内各类机器人企业。因而我们认为，华为运营全球具身智能产业创新中心，主要致力于具身智能的生态建设。公司作为国内领先的机器人、高端机床制造商，在机器人运动控制平台、关节运控算法、精密设备制造等方面具备优势，属于具身智能生态中的重要一环。本次公司与华为签约属于框架性合约，但公司具备切入人形机器人产业的能力，有望进入未来华为的人形机器人供应链。

　　公司处于调整业务的阵痛期，后续业绩有望改善。2024前三季度公司实现营收22.4亿元，YOY-31.0%；归母净利润902万元，YOY-93.0%，主因公司主动收缩低毛利的项目类业务，其中智能能源及环境管理系统业务收入同比下降42.53%至11.5亿元。目前公司存量的项目类业务不多，未来将进一步收缩；而产品业务表现较好，工业机器人、注塑机收入保持稳健增长，Q1-Q3同比分别增长8.9%、14.0%，机床子公司埃弗米也基本完成搬迁，产能翻倍提升至每年500台，并推出新能源汽车零部件的五轴专机新品-K7，我们看好公司未来业绩将有所改善。

　　盈利预测及投资建议：预计2024-2026年公司实现净利润0.03亿元、0.88亿元、2.2亿元，yoy分别为-97%、+3208%、+144%，EPS为0.01元、0.21元、0.51元，当前A股价对应2025/2026年PE分别为110倍、45倍，我们认为公司有可能进入华为产业链，对此给予“买进”的投资建议。群益证券

天风MorningCall·1119 | 策略-中观景气度、赛点2.0第二阶段/固收-置换债供给

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固收|置换债供给和银行利率风险指标——固定收益周报20241117

电子|再次强调半导体国产替代投资机会

化工|24Q3持仓配置环比小幅回落，细分龙头重仓比例持续提升

房地产|周观点：政策显效，量价修复，保持乐观

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金属材料|行业深度：24Q3总结：资源端铜价下跌、材料端季节性调整致盈利回落

消费电子系列跟踪：AI硬件催化密集，重视消费电子加仓窗口

　　投资要点：

　　消费电子板块本周调整幅度好于大市,AI+硬件活跃。本周（11月11日-11月15日）消费电子指数下跌2.01%，同期沪深300指数下跌3.29%，电子指数下跌3.77%，消费电子调整幅度好于大市。本周AI+硬件标的活跃，如镜片的博士眼镜+32%，明月镜片+26%，AI眼镜+耳机相关的如漫步者/天键股份/歌尔股份/国光电器分别+19%/16%/15%/13%，其中周五涨幅较大，分别上涨7%/10%/4%/10%。产业热度延伸至上游可穿戴设备SoC，中科蓝讯/恒玄科技本周分别+15%/8%，涨幅较大。

　　AI+硬件催化不断，大厂纷纷抢占AI的必经入口

　　继上周苹果启动Atlas计划内部评测AI眼镜，Meta前AR硬件主管加入OpenAI之后，本周产业再度事件不断。1）11月12日，百度发布搭载大模型的小度AI眼镜，重45g，搭载16MP摄像头主打第一视角拍摄和问答记录，预计25H1上市；2）小米预计和歌尔合作推出AI眼镜对标“MetaRay-ban”，预计25Q2发布；3）专业音响品牌FILL上市支持豆包AI模型的耳机，主打AI语音记录/转录/翻译，其主芯片为中科蓝讯的BT895x平台，才用CPU+DSP+NPU的多核架构。我们认为相比手机/电脑，可穿戴设备主流SoC国内有相关标的，产业链更加完整，后续有望持续推出新品，加快行业发展。

　　观点：

　　1）消费电子正处在短期企稳回暖、AI带动行业创新周期来临和巨头新品催化不断的三重拐点。（1）AI将率先落地手机等成熟消费电子产品，带动量价齐升。1）短期来看：硬件变革适配AI负载，催化存量用户被动换机。适配AI负载带来处理器、存储、电池、散热等单机价值量提升。出货量上，高存量机型为适配AI功能，将带来巨大换机需求。2）中长期来看：手机零部件规格进一步提升带来ASP增加。同时AI应用逻辑跑通有望缩短中长期的手机换机周期，带动稳态年化出货量增长。（2）此外，AI将加速新硬件形态探索。诸如ARVR、手表等AIOT产品有望在AR赋能下探索新的应用场景，加速消费电子新硬件形态创新。

　　2）长期向上趋势市场担忧关税风险，我们认为影响有限。此前特朗普执政过程中苹果的iPhone、iPad和AppleWatch等产品获得了关税减免。而全球消费电子制造业中，国内厂商优势非常明显。且国内厂商在越南、泰国等海外地区已经提前布局产能，对公司实际经营影响有限。

　　关注事件：mate70预计在11月上线。

　　华福证券投资建议:

　　苹果供应链：立讯精密、东山精密、鹏鼎控股、领益智造、蓝思科技、瑞声科技、高伟电子、长盈精密等；智能音箱：国光电器、漫步者、恒玄科技、矩芯科技等；AIPC产业链：联想集团、华勤技术、春秋电子、隆扬电子、中石科技、思泉新材、光大同创等；XR产业链：歌尔股份、水晶光电、龙旗科技、佳禾智能、天键股份等；折叠屏产业链：精研科技、凯盛科技、东睦股份、统联精密等。消费电子品牌：传音控股、漫步者

天风MorningCall·1115 | 固收-中资美元债/宏观-美国通胀/通信-财报总结/浙江荣泰

固收|中资美元债怎么看？——信用债研究（2024-11-14）

宏观|美国通胀的不对称风险

1、美国10月总体CPI环比录得0.24%（预期0.21%），核心CPI录得0.28%（预期0.30%），基本符合预期。总体CPI环比已连续四个月保持在0.2%水平，核心CPI亦连续三个月保持在0.3%水平。2、我们更倾向于“通胀先至，增长后行”。美国货币政策则需要做出降息幅度与降息节奏间的取舍：更低的终点需要更长的时间，而更快的降息意味着更高的终端水平。需求与物价面临的上行风险会远高于过度紧缩对经济带来的下行风险，随着信心的增强，信用的释放以及实际薪资收入的稳定，通胀的缓慢下行随时将面临扭转。因此，我们并不认为去通胀处在一个正确的方向，或者说需要为之添加诸多关于特朗普政策的假设。货币政策对实体经济的反馈转向数据依赖，对财政政策的应对转向见招拆招。3、如果说有什么是相对确定的，那“避免美国衰退”是特朗普和联储能够达成为数不多的共识，这也为美国长端利率放置了一个隐形的底。

风险提示：美国劳动力供给修复不及预期，美国降息幅度超预期，美国薪资增速估计偏差较大。

通信|AI新动能带动行业增长加速，看好通信行业延续高景气逐季度加速增长

电新|浙江荣泰（603119）首次覆盖：荣辱不惊，耐温绝缘领域平台型公司

轻纺|兴业科技（002674）：期待盈利能力回升

食品饮料|一图看懂秋季糖酒会问卷调研总结