精选医药底部个股

　　医药行业持仓仍处于低配状态，估值处于历史底部区间，展望2023年下半年，我们看好“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条医药投资主线。

医药行业估值水平(PE-TTM)为26倍，相对全部A股溢价率为80.19%(+7.73pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为37.53%(+5.83pp)，相对沪深300溢价率为137.14%(+9.53pp)。医药子行业来看，本周化学制剂为涨幅最大子行业，涨幅为7.6%，其次是医疗设备，涨幅为6.3%。年初至今表现最好的子行业是血液制品，涨幅为1.9%。

　　医药处于底部区间，精选医药个股。9月14日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室正式发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第1号）》，这标志着国家高值耗材集采第四批正式拉开帷幕。此次集采的产品为人工晶体类及运动医学类医用耗材，增材制造技术（即3D打印类）产品可自愿参加。

医药行业持仓仍处于低配状态，估值处于历史底部区间，展望2023年下半年，我们看好“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条医药投资主线。

　　本周组合：通化东宝（600867）、新产业（300832）、赛诺医疗（688108）、福瑞股份（300049）、恩华药业（002262）、普门科技（688389）、祥生医疗（688358）、贝达药业（300558）、三诺生物（300298）、马应龙（600993）。

　　本周科创板组合：首药控股（688197）、泽璟制药-U（688266）、海创药业（688302）、心脉医疗（688016）、澳华内镜（688212）、荣昌生物（688331）、亚虹医药（688176）、迈得医疗（688310）、欧林生物（688319）、百克生物（688276）。

　　本周稳健组合：恒瑞医药（600276）、爱尔眼科（300015）、华厦眼科（301267）、云南白药（000538）、同仁堂（600085）、太极集团（600129）、华润三九（000999）、上海医药（601607）、大参林（603233）、通策医疗（600763）。

　　本周港股组合：瑞尔集团（6639）、科伦博泰（6990）、和黄医药（0013）、康方生物-B（9926）、基石药业-B（2616）、诺辉健康（6606）、亚盛医药-B（6855）、先声药业（2096）、科济药业-B（2171）、微创机器人-B（2252）。

中国移动：构建“连接+算力+能力”新型信息服务体系，上升来一直呈牛市走势！

      中国移动，一直在自选股中，看中三点：

      1、基本面不错，电信运营龙头，　构建“连接+算力+能力”新型信息服务体系。不是简单的电信运营股。

      2、估值15倍左右，估值不高。

      3、上市以来走的牛市，先筑底，后上涨一波，然后横盘数月了，走势独立，不随大盘，上市来持有者，大都赚钱，这种股票目前不多啊。

日线：

周线：

      公司发布2023年中报，2023H1，实现营收5307亿元，同比增长6.8%；归母净利润为762亿元，同比增长8.4%

　　点评：

　　个人市场稳中有升，家庭市场增长良好

　　个人市场：2023H1，个人市场收入达到2594亿元，同比增长1.3%；移动客户达到9.85亿户，净增1038万户，其中5G套餐客户达到7.22亿户，净增1.08亿户，5G套餐渗透率达到73.3%，同比提高10.3pct。云XR（扩展现实）、云游戏和5G超高清视频彩铃等新兴个人数字化业务快速增长。客户价值和粘性持续提高，移动ARPU为52.4元，同比增长0.2%。未来5G套餐渗透率的提高将带动移动ARPU的继续增长。

　　家庭市场：2023H1，家庭市场收入达到649亿元，同比增长9.3%；家庭宽带客户达到2.55亿户，净增1115万户。千兆家庭宽带客户规模为6036万户，渗透率达到23.7%，未来具备巨大升级发展空间。智慧家庭应用增长贡献继续加大，家庭客户综合ARPU达到43.3元，同比增长0.7%。

　　政企市场增速引领，新兴市场增长快速

　　政企市场：2023H1，政企市场收入为1044亿元，同比增长14.6%。政企客户数达到2430万家，净增110万家。移动云收入达到42亿元，同比增长80.5%，其中IaaS收入份额排名top3，自有IaaS+PaaS收入增速超100%。5G专网收入达到25.1亿元，同比增长69.7%，在智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧医院、智慧城市、自动驾驶等多个细分行业实现业内领先。

　　新兴市场：2023H1，新兴市场收入达到235亿元，同比增长18.4%。其中，国际业务收入达到101亿元，同比增长25.9%；数字内容收入达到130亿元，同比增长12.5%，云游戏全场景月活跃客户达到1.2亿户，用户规模行业第一。

　　2023H1，数字化转型收入对主营业务收入增量贡献达到84.1%，成为公司收入增长的第一引擎。其中，行业数字化方面，DICT收入达602亿元，同比增长24.9%；个人和家庭数字化方面，权益收入达102亿元，同比增长23.0%；智慧家庭增值业务收入达173亿元，同比增长21.4%。

　　构建“连接+算力+能力”新型信息服务体系，夯实数智底座

　　公司深入推进与中国广电共建共享，扩大5G覆盖。2023H1，公司资本开支为814亿元（预计2023年资本开支为1832亿元），同比下降11.52%。5G网络投资为423亿元，累计开通5G基站达176.1万个，其中700MHz 5G基站57.8万个。

　　公司优化“4+N+31+X”算力集约化梯次布局，数据中心能力覆盖国家“东数西算”全部枢纽节点。2023H1，对外可用IDC机架达到47.8万架，净增1.1万架，累计投产算力服务器超80.4万台，净增超9.1万台，算力规模达到9.4 EFLOPS。

　　数据要素方面，公司充分挖掘大数据要素价值，推进大数据应用融入企业生产经营各环节。2023H1，大数据收入达到25.6亿元，同比增长56.6%。公司积极融入国家大数据战略，未来有望充分发挥数据、算力等优势，畅通数据要素大循环。

　　人工智能方面，公司打造具有运营商特色的“九天”人工智能平台，形成从算法、平台、能力到规模化应用的产业级智能化服务能力，赋能内外部27个领域超830个应用；发布九天·海算政务大模型和九天·客服大模型，助力产业智能化、融合化。

　　回馈股东，分红派息逐步提升

　　公司决定2023年中期派息每股人民币2.2247元，同比增长10.5%，2023年全年以现金方式分配的利润提升至当年公司股东应占利润的70%以上，持续为股东创造更大价值。

　　盈利预测及投资建议：

　　公司统筹推进CHBN全向发力、融合发展，打造以5G、算力网络、能力中台为重点的新型信息基础设施，构建“连接+算力+能力”新型信息服务体系。公司收入保持良好增长，收入结构不断优化，数字化转型收入增长第二曲线价值贡献凸显。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1359.87亿元、1462.66亿元、1568.49亿元，对应PE为16X、15X、14X，上调至“买入”评级。

　　风险提示：电信运营行业竞争加剧；新兴业务发展不及预期；数据要素发展不及预期；经营策略调整。

大华股份：现有pe仅16倍，坚定看好大模型落地后估值切换逻辑

我们上调大华股份全年归母预测由35亿至40亿，现有pe仅16倍，坚定看好大模型落地后估值切换逻辑

 1）大华全年归母预测由35亿上调至40亿，现有估值仅16倍 公司上半年归母净利润为19.76亿元公司下半年订单情况量更好。而且结合历史情况，因一季度为淡季，公司下半年业绩普遍高于上半年，以正常年份为例，19年下半年扣非净利润占全年的62.26%，20年占全年的52.83%，21年占全年的53.61%。我们认为强费控提毛利这一逻辑也将传导至下半年。 

2）海外端：发展中国家新兴市场驱动，汇率利好仍然存在 公司上半年营收海外占比56.43%，其中欧美以外的发展中国家驱动明显，如巴西、中东、东南亚，发展中国家可接受公司做解决方案，而不仅仅是零售。我们认为可以将该市场大致理解为雪亮工程之前的国内市场。上半年汇盈实现3.49亿元，截至现在人民币汇率仍在低位，公司或将维持高水平的海外毛利，今年第二季度人民币平均汇率为7.0085，7月平均汇率为7.1619，8月25日当日汇率为7.1883。 

3）大模型Demo今年落地，明年商业化落地可期 大华股份今年预计落地两款大模型Demo，分别是城管和电力巡检，未来预计覆盖多个垂类场景，公司将努力打造出爆品。Transformer为底座，将意味着更低的人工成本和更高的识别精度，预计部分场景识别精度将提高10%以上，公司所特有的小样本加注册模式，将大幅提高模型的泛化能力，更加适应长尾长链条的项目。

在AI的逻辑下，我们认为大华的合理估值为30倍，对应市值1200亿元。天风电子潘暕团队

贝泰妮：股权回购，长期高增长，估值合理

      股市低迷，也是选股的好时机。最近选了贝泰妮300957，化妆品品牌。

     看看主营收入和利润走势图吧：

不看未来，看过去吧，2017年以来，每年都是高增长啊。这种增长，还是不多的。

按过去的平均增长速度，今年增长至少20%，那么，每股收益3元左右，目前股价103元，30倍出头的收益率，还是不错的。

走势看，该股上市炒过一波，然后调整，目前估值合理，底部的感觉，再跌就是机会了。

机构持股也还比较多：

社保、外资，基金，都有。

回购利好来了：

 公司于9月5日公告将在12个月内使用1~2亿元自有资金，通过集中竞价交易方式回购发行的普通股约76.9~153.8万股（价格不超130元/股）。此次股份回购将全部用于实施股权激励计划。

    基本面情况：

半导体核心材料，看好国产光刻胶替代机遇!

光刻胶高壁垒、高价值量的半导体核心材料

光刻胶是半导体生产的关键材料，帮助将掩膜版上的图形转移到衬底表面，其分辨率直接决定了特征尺寸的大小，其质量和性能直接影响制造产线的良率，高壁垒和高价值量是典型特征，高端的KrF光刻胶价格在200万元/吨以上。

大陆光刻胶市场规模增长迅速，美日垄断市场

据国际半导体产业协会（SEMI）统计，2021 年全球半导体光刻胶市场规模达 24.71 亿美元，同比增长 19.49%，其中中国大陆市场依旧保持着最快的增速，达到 4.93 亿美元，较上年同期增长 43.69%。与极高的增长速度相比，光刻胶的国产化率极低，日美企业占据约70%份额，尤其依赖日本进口。我国中高端胶如KrF光刻胶国产化率不及5%，ArF几乎空白，若此后国际形势再度产生变化，或将对国内半导体供应链安全造成较大的影响，中高端光刻胶国产替代迫在眉睫。

近年来国内各大光刻胶厂商也已陆续取得突破，彤程新材KrF光刻胶持续放量，上海新工厂部分产线已试生产；华懋科技子公司徐州博康多款ArF光刻胶已通过客户验证，邳州工厂产能即将投放；晶瑞电材眉山光刻胶产线已通车，客户拓展顺利。另外，上海新阳、南大光电等企业也有望持续受益。

关注: 彤程新材、华懋科技、晶瑞电材、上海新阳等

9月“十大金股”，谁最受关注？

    8月，A股三大指数均月线收阴。进入9月后的第一个交易日，港交所因台风影响全天休市，缺少北向资金千亿级别的成交量后，A股市场行情相对平淡，沪深指数收盘小幅上涨，创业板指微跌。

01

“市场底”或将到来

　　展望九月行情，机构主流观点认为，当前市场已处于底部阶段，对于基本面及风险的悲观定价已经较为充分，外资流出或已处于尾声阶段。随着政策面的多重利好持续发酵，以及企业盈利的回升，市场有望出现底部回升，修复行情可期。

　　方正证券表示，重要会议确立“政策底”，A股的“市场底”一般滞后于“政策底”，但会领先于“盈利底”，判断2023年第三季度A股“盈利底”将至，能够进一步确立并夯实“市场底”。

　　华福证券认为，目前处于经济回暖、流动性宽松、政策加码的阶段，A股短期因为风险调整到低位，建议保持乐观、适时布局。展望后市，伴随着中国制造业的复苏，国内货币、财政、资本市场政策加码，极具性价比的A股市场有望磨底后向上，回归理性价值。

　　国盛证券认为，北向资金8月净流出近900亿元，对A股流动性造成了一定的压力，但在汇率方面，离岸人民币汇率近日在7.3附近企稳，贬值空间相对有限，9月北向资金有望进一步回流。此外，随着中报业绩披露期结束，市场进入近两个月的业绩真空期，短线交易窗口重新打开。

02

关注度最高的9月金股

　　既然大盘有望底部回升，那么哪些股可能会有超额表现？

　　综合各大券商9月份的“十大金股”情况来看，推荐券商数在2家以上的金股共计21只。其中，宁波银行获4家券商推荐，包括国信证券、招商证券、国盛证券等；贵州茅台、中信证券、宁德时代、唐人神也各获得了3家券商推荐。

　　从行业来看，食品饮料行业（贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖）、电力设备行业（宁德时代、新雷能、通合科技）、汽车行业（保隆科技、新泉股份、中国汽研）出现的频率最高，各有3只金股上榜。以此来看，大消费及大金融成为券商重点推荐的方向。

　　国金证券认为，市场风格而言，反弹行情中成长风格依然是主线，主要受益于情绪面回暖、流动性边际改善以及自身相对较强的基本面支撑。同时，考虑到国内经济已经筑底，尤其消费拐点已现，其未来将有望引领顺周期方向，A股市场底部区域建议左侧布局消费底仓。

　　国联证券认为，在“商业银行需保持合理利润和净息差水平”的要求下，银行业利润率有望回升；证券交易印花税减半征收，融资交易保证金比例下调，能够较为显著地增加市场交易活跃度和成交额，提振投资者信心，对经纪业务占比较高的券商较为有利。

仅供投资者参考，不构成投资建议

古井贡酒：半年报业绩亮眼，势能强劲

      事件：古井贡酒发布2023年半年报，23年上半年实现总营收113.10亿元，同比增长25.64%，归母净利润27.79亿元，同比增长44.85%，Q2单季总营收47.26亿元，同比增长26.78%，归母净利润12.10亿元，同比增长47.52%。

　　结构持续提升，古16表现亮眼。公司Q2收入同比增幅达到27%、环比Q1加速，亦彰显较强的经营韧性，分产品看，23H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别为87.61/11.11/11.08亿元，同比增长30.67%/23.26%/1.63%，23H1年份原浆系列收入占比接近80%，销量/均价分别同比提升24.73%/4.76%，估计古16今年以来表现亮眼、在婚宴市场放量明显，古8及以下产品周转较快，产品结构持续向上。分区域看，省内市场发展态势良好、估计贡献主要增量，23H1华北/华中/华南地区收入分别为8.21/97.83/6.96亿元，同比增长34.89%/24.19%/38.07%。截至上半年末华北/华南/华中地区经销商数量分别为1134/537/2649家，上半年分别净增2/7/-72家。

　　费投效率提升，业绩超预期兑现。1）23Q2销售毛利率77.78%，同比提升0.77pct，23H1年份原浆系列毛利率85.15%，同比提升0.75pct，结构上行带动毛利率稳步提升，23Q2税金及附加项占营收比重13.82%，同比基本持平，销售费用率24.33%，同比下降2.61pct，管理及研发费用率5.10%，同比下降1.69pct，公司费用投放精准、费投效率明显提升，驱动费用率下行，综合看23Q2销售净利率26.39%，同比提升3.83pct，归母净利润同比增幅达到48%、显著快于收入增速，利润弹性明显释放。2）23Q2销售现金回款52.12亿元，同比增长19.30%，经营活动现金流净额16.49亿元，同比增加16.54%，截至Q2末合同负债30.25亿元，环比Q1末减少17.2亿元。

　　盈利预测、估值与评级：公司今年以来成长势能较为强劲，省内基地市场经济活力较强、白酒消费恢复较为领先，公司作为徽酒龙头有望继续受益，三季度中秋旺季表现亦值得期待，省外积极拓展。产品结构布局全面，古20依旧为次高端核心产品，古16在婚宴市场性价比高、有望延续亮眼表现，亦会继续拉升产品结构，古8及以下产品卡位大众消费价位段，省内多年精耕下具备良好的市场基础。同时公司转变费用管控模式、提高使用效率，利润有望超预期兑现。考虑结构升级、费用率收缩，上调23-24年归母净利润预测为43.40/54.85亿元（较前次预测上调13.0%/18.8%），新增25年归母净利润预测为66.73亿元，折合EPS为8.21/10.38/12.62元，当前股价对应P/E分别为35/28/23倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：省内竞争加剧，省外拓展不及预期，白酒消费恢复较慢。

光大证券-古井贡酒-000596-2023年半年报点评：业绩亮眼，势能强劲

东阿阿胶：千亿愿景可以期待吗？

东阿阿胶打造千亿市值滋补龙头第一次作为企业愿景被程杰提出来，我也特意找到这段视频看了看，有这样几点看法。

第一，是上半年不俗的业绩给了程杰信心和胆量。对阿胶块是市占率遥遥领先，对阿胶浆是30亿大单品快速落地，对桃花姬是增长超出预计。

第二，一年多来在东阿阿胶的工作让程杰摸到门了，打造第二增长曲线的思路也开始成熟起来。也让他找到了实现目标的路径。

第三，他的讲话让我隐约感受到未来东阿阿胶的并购，可能会围绕滋补产业链做文章。

阿胶是一个下限非常高的企业，品牌价值估值就三百多亿，而且程杰每次讲话必谈到阿胶的东阿水，他是一个有很强的品牌塑造能力和维护能力的人，至于说品牌价值虚，我说一个以前老窖的事情，2014年老窖的市值200多亿，品牌价值也是300多亿，当时包括我在内的投资者天天铺天盖地的骂，骂品牌价值虚，骂企业捧着金饭碗要饭吃，那个时候老窖提出要把1573由3000吨提升到2万吨，当时股吧里面一片嘲弄之声，觉得老窖那时候简直就是做梦，你百年窖池就这些，你哪有能力出5000吨？更别说1万吨，两万吨，计算器高手很牛逼的又算市盈率，又算估值的，怎么算老窖市值500亿撑死了。这个事情说起来现在都仿佛就在昨天。阿胶能不能实现千亿市值的远景我先不说，我只说一句，千万不要低估一个即将醒来的高端品牌的发展潜力，要不有可能被打脸，而且是非常狠的那种，五百亿卖掉老窖的人，他们赚了不到两倍的钱，看起来不少了，但是错过了一次改变命运的机会。前者的机会市场经常有，后者的机会十年能遇到一次吗？

阿胶的下半年还有一两次重大的活动，我觉得程杰绝对是一个好的营销人才，什么炼行计划，医圣故里行，都是阿胶重塑渠道的好办法，阿胶做广告的同时拉上给自己的盟友一起做，所以说程杰在业界地位绝不是无缘无故得到的，有能力有办法，可以想见过了淡季，阿胶的活动又搞起来了，今年是疫情三年以后的第一个秋冬季，我们完全有理由相信，在阿胶业绩的布谷鸟叫起以后，阿胶的业绩很快就会从春天的温暖走向火热的夏季。

爱书的人。

但斌最新观点: 白酒最值得投资， 真正赚钱的主要是两类公司

核心观点：

　　1、真正赚钱的主要是两类公司，一类是世界改变不了的商业模式，类似龙头白酒，第二类是改变世界的公司。

　　2、我很看好AI，反对的是恶炒概念，真正做模型的公司，或者“卖铲子”的公司，我们的仓位比较重。我自己在国内AI这块，几乎没有投资。

　　3、白酒行业是国内所有行业中最值得投资的。很多人诟病张坤有很多白酒组合。假如说我不是做投资的，我是个老百姓，我就会去买张坤的基金，他的组合我比较认同。

　　4、龙头白酒公司如果像过去从它上市以后，每两年提一次价，和国际品牌一样，用市场化的方式来运作，它的潜力会非常大。它会是量价齐升的公司，像全世界奢侈品品牌的公司一样。从估值来说，爱马仕、LV公司都五六十倍，分红和成长都不如它。

　　5、煤炭行业本身周期性波动比较大，如果从巴菲特说的生意角度——买这家公司相当于买了一个生意。至少目前来看，煤炭值得投资，因为它分红实在太高。但他需要你的性格得耐得住寂寞，像老佛爷一样。

　　8月3日，东方港湾投资管理股份有限公司董事长但斌在央视《财访》节目中分享了对市场的看法。

　　
　　超额收益主要来自人工智能

　　问：很多媒体分析，今年您的超额收益主要来自特斯拉和人工智能方面的投资，当然您自己没有亲口证实，今天能不能跟您求证一下。

　　但斌：去年我们做的，特别是含美股的产品稍微有个大坑，毫无疑问主要是特斯拉导致的，反弹也给我们带来一定贡献。

　　但最重要的，去年年底到今天的时刻，明显看到AI这个时代来了，也可以看作是第四次工业革命，包括看到了AI对产业的推动，具有划时代的意义。

　　去年底，甚至今天此刻，如果认为它是革命性的技术进步，把钱放在能够推动人类历史跨越的公司做一个组合，赢的概率要大一些，所以我做了这个战略抉择。

　　做投资的很多人，这么说也这么想，但是他不这么干，我们今年这么想也就这么干的。

　　到现在我们都很看好AI方向，但是落脚的着力点在哪里？这是最大的分歧。

　　我很看好AI，反对的是恶炒概念——用市梦率这种想法去炒国内的概念式AI。那是假的，有人开玩笑说，这不是武大郎和武松的关系李鬼和李逵的关系？这是假的，是害人的。

　　如果是假的，你非要说它代表未来，那不是一地鸡毛吗？从4月份到现在不就是这个结果吗？但是真正的AI公司在不断创新高。

　　问：您真正看好的AI公司应该是什么样子？

　　但斌：前两天AI相关的两家重要公司公布季报，一个是谷歌，一个是微软。

　　谷歌所有的业务线都将AI作为主要方向。电话会激动人心，因为它每一条线，都给出非常激动人心的东西。

　　微软可能稍微有点失望，当然它也把 AI纳入到体系当中，已经开始收费了。

　　真正好的公司一定是业务推动，有业绩推动，有第二增长极的推动。第二增长极(AI技术进步)给公司带来很高的利润，这是公司长期牛市的基础，而不是炒概念。

　　我们重仓“真正做模型”和“卖铲子”的公司
　　问：从国内产业趋势来看，整个产业链上您更看好哪一端？

　　但斌：真正做模型的，或者“卖铲子”的，现在真正做的，我们仓位比较重。然后“卖铲子”的，所有AI需要用的东西，比如GPU全球最领先的企业，我们也仓位比较重。

　　做投资这么多年，我觉得商业壁垒最核心。如果没有商业壁垒(护城河)，很难长期投资，因为我们的风格还是希望长期投资。今天买明天卖，把它当成一个符号，也不会考这个东西。

　　国内炒股票挺有意思的，什么缺口理论、成交量，对于长期投资来说是不会去考虑这些问题的，考虑的是我这个业务能不能有足够强的护城河，能够让我的利润长期保持。

　　比如“卖铲子”这家公司，它过去每两年迭代一次，每迭代一次后，它的产品能够提价25%、50%，甚至100%。它构成的护城河相对也更宽、更深。但即便如此，我们对它的投资，也只能以3~5年的角度去看，因为它是半导体行业，周期性还是较强。

　　投资 “改变世界”和“世界改变不了”的公司
　　AI革命到了一定阶段，它可能也有饱和的情况，需要提前去处理。不像ToC端的消费行业，世事变化消费永不眠，比如女孩子喜欢的爱马仕， LV不断创新高，今年首富也是LV的经营者，它的确定性比较强。

　　过去我们说，投世界改变不了的和改变世界的公司。

　　从“改变世界”的角度看，有些方向的公司还是需要密切跟踪。

　　但从世界改变不了的公司角度看，它的护城河、商业模型已经稳定了，可能睡着觉就把钱赚了。

　　巴菲特为什么跳踢踏舞上班，投资本身有压力，但是如果你的组合是建立在一个很强护城河的公司，就没有什么好担心的。

　　GPU作为半导体行业，变化较大，需警惕
　　问：您从现在起是坚定的看好AI长期发展，还是中间也会灵活地去调仓？
　　但斌：像半导体，因为毕竟GPU行业属于半导体行业，变化比较大，需要密切跟踪行业趋势，我觉得是需要警惕的，其他相对稳定的方向，坚持就可以了。

　　我在国内AI，几乎没有投资

　　问：但最近行情的确已经出现了很大的波动？
　　但斌：是国内在波动，海外一直在创新高。

　　问：但我们国内的基金产品有在布局吗？

　　我自己在国内AI这块，几乎没有投资。我站在全球视角，更喜欢龙头。

　　问：您对于AI的关注是从什么时候开始的？之前大家对您的很深刻的印象是关注茅台，消费股。

　　但斌：很多人误解了这一点，真正赚钱的主要是两类公司，一类是世界改变不了的商业模式，类似龙头白酒，第二类是改变世界的公司。全球投资这部分，我们主要就是投改变世界的公司，这么多年从来没有变过。



　　世界改变不了白酒，坚定持仓龙头
　　问：龙头白酒的持仓现在还坚定吗？

　　但斌：当然。白酒这个行业，世界改变不了它，它是一个非常好的，经久不衰的行业。

　　它类似消费品，我们说世事变化，消费永不眠，女孩子喜欢的爱马仕，LV品牌建立以后很难改变，而且每两年提一次价。

　　龙头白酒如果完全市场化，比爱马仕、LV都强
　　龙头白酒公司如果像过去从它上市以后，每两年提一次价，和国际品牌一样，用市场化的方式来运作，它的潜力会非常大。

　　从1953年到2018年，过去70多年时间，过去酒的出厂价是以年化11%在提价，只是现在不让提价了。

　　如果能够真正恢复，按照市场经济规律的角度来运作这样一家企业，它还是量价齐升的公司，像全世界奢侈品品牌的公司一样。

　　从估值来说，爱马仕、LV公司都五六十倍，分红和成长都不如它。

　　投资白酒公司三个判断投资白酒公司，像龙头白酒和龙头老二(当时的龙头老大不是现在的老大)，从行业角度分析，早年我们投白酒公司，第一个判断—5年酿造的酒的价格应该超过一年酿造的(当时的老大)，从成本就可以知道了。

　　后来我们去尽调，也看出厂日期，我们判断对了。5年酿造的酒价格后来超过了当时的老大了，价格遥遥领先了。

　　第二个阶段判断，当时这个行业也面临危机，我们认为酒供不应求是因为中国改革开放以后导致的财富增长，是中产阶级消费导致财富增长，而不是其他原因如消费升级。

　　中国老百姓富了，他是中国富裕的象征，富了以后就要消费好的东西，好的东西是谁？女孩子买爱马仕包包，男的喝酒就买最好的酒，它是代表中国崛起的象征。

　　现在是第三个阶段，能不能按照市场经济的规律像过去一样。我相信中国的改革开放大概率会持续，经济体系会更加市场化去运作，所以从白酒行业发展来说，它也应该是合乎逻辑的结果。

　　假如我是普通老百姓，我也买张坤
　　问：市场上白酒板块是分梯队的，有时候有些梯队差距还是蛮大的，针对其他品牌的白酒的投资机会，你们是怎么分析和筛除的？

　　但斌：白酒行业是国内所有行业中最值得投资的。

　　以张坤先生为例，很多人诟病他有很多的白酒的组合。我觉得他应该不变，它这个组合当中已经是最好的组合了。假如说我不是做投资的，我是个老百姓，我就会去买张坤的基金，他的组合我比较认同。

　　白酒是占了大头，港股他买的都是护城河很最深的、基本上没有特别大风险的公司。

　　白酒行业是非常好的行业，当中的品牌企业不说每个都值得投资，至少在历史上几乎每一个白酒公司，少数现在变成ST的不算，绝大多数公司在中国A股市场历史长河中都表现过，都精彩纷呈，不是一家，是整个行业。

　　把现在每个白酒公司拉出来看一下，好多公司表现非常出色，只是可能很多人没有关注，或者没有看而已，其实还是表现的非常好，而且业绩也证明了。

　　其他公司最近一公布业绩就是负的，亏损的，让你吓一跳的，但是公布了的几家白酒公司，30%增长、20%增长，很稳定，而且这是在大家看衰的情况下，觉得消费不太好的情况下实现的。

　　这个行业很好，而且品牌企业，从销售角度，在中国拿到一个品牌能够把生意做下去且还有钱赚，其实很难。这些公司提供很好的现金流，还能够赚点钱，这很难得。

　　问：是不是可以理解白酒的投资组合不需要太费心思？您自己怎么组合？

　　但斌：买白酒ETF也是一个选择。我们所有行业都选择龙头，白酒行业也不例外。

　　煤炭值得投资，但要像老佛爷一样，耐得住寂寞
　　问：我们看到您的布局中，除了刚探讨的新能源人工智能，传统消费板块尤其白酒，还布局了煤炭股。您布局煤炭股是什么逻辑？

　　但斌：深圳是一个深度价值投资的土壤，很多人靠投资一两个股票，全部身家压进去，不做短线，而是长期投资买某一个公司，成为很富有的人。就有一批人，一生基本靠投资煤炭行业几个公司赚到大钱。

　　但是煤炭行业本身周期性波动比较大。如果从巴菲特说的生意角度——买这家公司相当于买了一个生意，基于我对煤炭行业这么多年的情况来看，至少目前来看，它还是值得投资的行业，因为它分红实在太高。

　　从这个角度，比如投一个公司，你5年拿回本，剩下的都是资产，剩下的每年还分红，这是多好的行业，但是它不性感，它是一个事后回报很高的行业，在持有中间，比如去年很好，但是今年就很难受了。可能其他都在猛涨，它需要你的性格得耐得住寂寞，像老佛爷一样。“个人赚个钱”，性格决定命运，你是什么样的性格你就赚什么样的钱。

中国未来30年最最最确定的趋势是什么？——老龄化受益相关公司的详细数据分析

中国未来最确定的事是什么？

是经济下滑吗？不一定

是全球脱钩吗？不一定

是科技打不过美国吗？不一定

......

在我看来，最最最确定的事就是老龄化趋势的到来。

以上事情的发生需要很多的内外部条件，内外部条件不确定性是很大的。比如说经济下滑取决于出口、消费、投资三驾马车，现在出口有影响，但是消费和投资还可以发力；比如说全球脱钩，看着很多国家想要和我们脱钩，但是如果他们发生了大事情需要我们支持，这个钩就脱不了；比如说科技的发展此消彼长，我们前面几十年已经证明了，很多方面我们并不是菜鸡，通过追赶可以抗衡的；所以很多专家的悲观结论有很大的不确定性。

但是老龄化趋势是不需要以其他各种不确定性事件为前提条件的，只要根据现在的年龄结构就能知道未来10年、20年、30年的大概人口新结构。

看看以上这个图表，我们就能知道

1:60、70、80、90是现在中国人口数量最多的4个年龄段

2:未来40年，这些人都将成为60岁以上的老年人

3:未来40年，每年将有2000万以上的人口加入老年人队伍，一共超过8亿

这张图可以作为补充说明

1:出生率快速下降

2:死亡率缓慢上升

3:出生率已经小于死亡率

4:人口自然增长已经是负数

两张图表结合起来

1:老年人越来越多

2:总人口越来越少

3:年轻人越来越少

老年人的特点

1:死亡率高

2:生病概率高

3:消费欲望减退

4:健康支出越来越多

5:老年人对住房的需求不高

6:需要更多人提供护理服务

根据以上分析，我们可以得出如下一些初步的结论

1:未来健康消费市场将增长

2:未来死亡相关市场将增长

3:未来老人护理市场将增长

4:未来照护老年人的年轻人不够，必须要有人工智能来代替一部分工作

5:未来追求性价比的消费将成为主流

6:更多的房子将多出来而空置

生老病死是人生的必然经过的四个阶段，生的潜力不大了，而老病死的确定性非常大。

死以后有机会给大家分析相关公司。

今天主要给大家分析和老病有关的中药和保健品公司，因为这块市场将确定性的增长，就看谁有本领在这块市场中分到更多杯羹。

确定的老龄化趋势中的投资机会发掘

2021年我自己开启了一场“医药万里行”的活动：

历时100天

跨越100城

参观100司

拜访100总

抖音100篇

在我完成这次总里程4万多公里的壮举后，我自己总结出来未来投资的几个方向和具体操作方法：

1:未来30年不会倒闭，

2:符合老龄化趋势

3:产品或者服务独家，

4:没有强劲对手抢占市场、有强护城河

5:高毛利率、高净利率、高ROE、高股息、高现金流、高增长率，

6:无或者少负债，

7:无高资本性支出

8:低估值时候买进，

9:适当分散成几个，

10:长期持有积攒股份

当然，我也不是每个公司都熟悉，经过一段时间的分析和研究，收集了如下一些公司，它们各有特色：

片仔癀：中国唯二的国家保密配方，现为中国市值最大的中药公司

云南白药：中国唯二的国家保密配方，云南白药牙膏、创可贴、喷雾剂、贴膏、粉全国市场份额第一，相关多元化发展的典型

同仁堂：康熙八年成立的历史悠久中药公司，中国中药公司中的品牌老大

东阿阿胶：阿胶领域的龙头，曾经创造过辉煌，现在属于落难反转型，大股东华润医药背景强大

白云山：南派中药集大成者，现阶段中国年净利润额最高的公司，拥有12个老字号品牌，金戈、王老吉在各自领域第一

马应龙：痔疮领域的龙头

江中药业：健胃消食片、草珊瑚含片、乳酸菌片等都是大产品，品牌价值300多亿，大股东华润医药给予支持

羚锐制药：膏药领域的龙头

汤臣倍健：保健品行业龙头

这些公司的共同特点

1:大品牌，具有品牌溢价、具有一定提价权

2:有一定护城河，竞争对手不多

3:符合老龄化趋势，市场潜力大

具体的数据我通过列表的方式将其各个方面的情况展示出来，大家可以一起看一下。

一：关于营收

1:2022年营收最高的分别为白云山708亿、云南白药365亿、片仔癀87亿，白云山和云南白药因为有很大一块商业营收，所以导致营收遥遥领先，但是商业板块不但没有高估值，而且会影响整体估值，所以反而对白云山和云南白药的估值是有影响的。

2:营收两年复合增长率最高的分别为江中药业25%、片仔癀16%、汤臣倍健14%，，疫情期间还能保持营收两位数的增长，是不太容易的

二：关于净利润

1:净利润绝对值最高的分别为白云山40亿、云南白药30亿、片仔癀25亿，由此可见净利润不一定和市值成正比，白云山是这几家中市值最低的一家，而片仔癀是市值最高的一家

2:净利两年复合增长率最高的分别为东阿阿胶326%、片仔癀22%、羚锐制药20%，东阿阿胶是困境反转，可以理解；片仔癀和羚锐制药逆势增长，很不容易

三：关于市值

1:市值绝对值最高的分别为片仔癀1707亿、云南白药970亿、同仁堂713亿

2:20年到现在复合增长率最高的分别为羚锐制药40%、江中药业40%、同仁堂36%，这三家公司这3年最受资本市场青睐了

四：关于PE

1:PE最低的三家分别为白云山13、江中药业21、羚锐制药22

2:和上面的市值结合起来看，这三年市值涨了这么多，羚锐和江中的估值还这么低，说明他们原来的估值太低了，看来估值低的公司是会价值回归的，也说明羚锐和江中这3年净利润的增长比较快，所以股价的增长与净利润增长正相关，当然市值的增长比净利润增长要快一点，这就是情绪的表现了

3:涨了这么多，羚锐和江中的估值还是不高，而且23年中报出来后，随着业绩的继续增长，PE更低，如果未来业绩能保持高速增长的话，现在的估值还是便宜的

4:白云山已经10年不涨，净利润已经翻了几倍，现在的低估值不可能一直持续下去，我个人认为迟早会价值回归的，只要白云山保持稳定的业绩增长，当然这就是分歧点，有很多投资人不看好白云山的未来增长，我个人感觉快速增长难，但是稳定的5-10%的增长还是不难的。

五：关于财务指标

1:ROE最高的分别为片仔癀23.5%、羚锐制药19%、江中药业15%，超过15%ROE的公司是比较优秀的

2:销售毛利率最高的分别为羚锐制药77%、东阿阿胶68%、汤臣倍健68%，其他几家比较低有大商业拉低的原因

3:销售净利率最高的分别为片仔癀29%、东阿阿胶19%、羚锐制药18%，这是真本领的反映了

4:资产负债率最低的分别为汤臣倍健14%、东阿阿胶18%、片仔癀19%，有些公司资产负债率高也是因为大商业会拉高

5:股利支付率最高的分别为江中药业121%、东阿阿胶97%、云南白药90%，其实还有羚锐制药的73%也不错了，它们分红高说明现金流好、说明注重对股东的回报

6:股息率最高的分别为江中药业6%、羚锐制药4%、云南白药2.8%，这三家的分红跑赢银行存款利率，长期拿着吃分红也是不错的选择

六：关于运营数据情况

1:经营净现金流与净利润的比值最高的分别为片仔癀2.78、东阿阿胶2.75、同仁堂2.17，说明这几家公司现金流比较健康

2:销售费用最低的分别为云南白药3.3%、片仔癀5.6%、白云山8.3%，白云山和云南白药销售费率低是因为大商业拉低的，片仔癀销售费用率低是因为确实产品好卖不需要销售费用；

3:销售费用率最高的分别为羚锐制药48%、汤臣倍健40%、江中药业39%，说明这三家公司的业绩主要来自于销售费用的堆积

4:总现金与净利润的比值最高的分别为东阿阿胶9、同仁堂8、白云山6，基本与经营净现金流排名差不多，只有片仔癀不一样；东阿阿胶的现金多到很发愁，希望多分点红来降低总现金，因为拿着现金没有产出的话，只有降低ROE值

5:应收帐款与营收比值最低的为汤臣倍健4.2%、羚锐制药6.5%、马应龙7%，看来还是民营企业应收帐款管理的比较好

6:存货与营收比值最低的为马应龙9.5%、江中药业10%、汤臣倍健11%，，还是民营企业管理比较好，与应收帐款排名比较一致，以华润为代表的华润系也不错，这是中国少数能与民营企业一争高下的国企集团了

七：关于公司基本情况

1:员工数量最多的分别为白云山24249、同仁堂18065、云南白药8781，三家国有企业，可见国企 的效率确实不高，如果能减员增效，业绩将大幅度提高；人数最少的为羚锐制药，民营企业就懂得去控制人数

2:人均薪酬最高的分别为云南白药28万元、汤臣倍健27万元、白云山23万元，还是如此，白云山和云南白药不仅人数多，而且收入高，这会使得人工成本居高不下

3:人均净利润最高的分别为片仔癀91万元、汤臣倍健38万元、云南白药34万元，片仔癀人均产出最高

4:上市以来年均复利增长最高的分别为片仔癀32%、云南白药23%、同仁堂19%，长期来看还是大品牌、宽护城河、独家产品的公司增长率最高，东阿阿胶18%、江中药业15%也都不错，也具有如上这些特点。

总结一下

1:片仔癀是各项指标排名领先的中药公司，所以也是其成为中药市值第一的原因，说明资本并没有瞎了眼乱给估值的，只要是好公司，是不会被埋没的；但片仔癀市值确实太高，跌了很多还有70倍左右估值，这种高于30倍的，我是不敢买的，其他人随意

2:利润和市值并不完全成正比，除了看利润还要看增长率、看ROE、看资产负债率等辅助指标，所以白云山才会最高净利润给予最低PE，当然如果长期高净利润低PE，这是要价值回归的，就看什么时候了

3:羚锐制药各项指标也都是不错的百亿市值标的，除了销售费用率高一点以外，其他各方面都非常优秀，增长率、ROE、股息率、现金流等，这两年涨的比较多，如果能回调一点的话，是很好的标的

4:江中药业与羚锐制药差不多，同样非常优秀，同样可以等待其回调加仓

5:东阿阿胶和云南白药属于困境反转型，东阿阿胶已经反转了，股价也表现出来了；云南白药刚刚有点反转的苗头，但是还有很多问题需要解决，船大了难掉头啊

6:汤臣倍健和他们相比独家性较差，竞品较多，所以也确实增长复利不高；虽然产品符合老龄化趋势，但是品牌的底蕴没有前面一些深，所以只能做苦哈哈的生意，之前我还挺看好汤臣倍健，现在看来还是不能太看好

投资感想

数据和分析已经呈现给大家，每个人应该有每个人的慧眼，可以从中挖掘自己看好的公司，慢慢跟踪，一个公司不跟踪3年不要说你已经懂了，我也将继续跟踪这些公司，会增加和减少列表中的候选公司，把这个表格做得更加科学、完美。

以上就是在不确定中寻找确定性的过程。我们要在不确定的外部环境中寻找确定性的趋势，在确定性的趋势中寻找确定性的行业，在确定性的行业中寻找确定性的公司群，在确定性的公司群中找到更确定的公司。

通过不断比较，我们就能找出更加确定的投资标的，不断提高自己的收益率。

当然我认为的确定性不一定是你认为的，但是寻找确定性的思路和逻辑是一致的，每个人在自己的能力圈中去寻找，最终一定能找到。

作者：春华秋释

睿远系三大基金二季度十大重仓股出炉，加仓宁德时代

      2023年二季度，睿远基金三位基金经理——傅鹏博、赵枫与饶刚纷纷逆势大幅度加仓新能源汽车龙头——宁德时代（300750.SZ）。而这三位基金经理另一项一致的动作是，维持中国移动（00941.HK）第一大重仓股的榜首位置。

　　1、傅鹏博（睿远成长价值）前十大重仓股

　　2023年二季度末，睿远成长价值混合基金二季度大幅加仓新能源汽车龙头——宁德时代，二季度加仓近349万股，加仓幅度高达73.86%，宁德时代也是睿远成长价值二季度加仓力度最大的个股。

　　此外，睿远成长价值混合基金二季度还小幅加仓了材料板块的东方雨虹（002271.SZ）。金博股份（688598.SH）则是在一季度末退出该基金前十大重仓股后，又重现二季度的前十大重仓股之中。

　　睿远成长价值混合基金二季报第一大重仓股虽然仍是中国移动，但持股数量已连续下降两个季度，二季度相对上期再次减仓0.72%；此外，基金经理还减持了三安光电（600703.SH）、通威股份（600438.SH）、立讯精密（002475.SZ）、万华化学（600309.SH）、广汇能源（600256.SH）和新宙邦（300037.SZ）。

      三诺生物（300298.SZ）则退出前十大重仓股。

                                   睿远成长价值A2023年二季报前十大重仓股：

展望下半年，傅鹏博：

　考虑到上半年，除了TMT、传媒和中字头板块外市场依旧处于调整阶段，整体估值处于历史偏下分位，如果能够选出一批基本面转好、估值合理偏低的股票，或能带来远期不错的收益。

　　2、睿远均衡价值  赵枫

　　还增持了医药板块的三诺生物（300298.SZ）与材料行业的东方雨虹（002271.SZ）。

　　中国移动同样是该基金的第一大重仓股，不过赵枫的最新持股数量相对上期减仓5.26%。

睿远均衡价值三年持有二季报前十大重仓股：

　　赵枫：

       对优秀的行业龙头企业仍然有较强的信心，结合公司的估值和成长性，相当多的优秀龙头企业的长期回报远较市场无风险收益水平有吸引力。考虑到经济增长放缓将加速行业出清，一些集中度相对较低的行业龙头在未来几年有可能提供较高的投资回报，短期基本面压力导致的低估值则提供了良好的长期买入时机。

　3、睿远稳进配置十大重仓股：

二季度逆势加仓宁德时代，二季度加仓超67万股，加仓幅度高达92.88%。

　                                   睿远稳进配置十大重仓股：

​颀中科技：IC封测国内寡头，有望启动

1、#半导体下行顺序：LCD->LED->DDIC->Driver->NAND->DRAM->CIS->SoC->PMIC->MOS->IGBT->SIC
按类别划分：面板芯片＞消费电子芯片＞汽车芯片。

下行越早，越快出现拐点！目前各类芯片中，已经率先实现拐点的是#面板芯片，也是最早出现反转信号，相关公司迎来困境反转，有望实现价值重估。

2、OLED面板中，最核心为#DDIC（触控显示驱动芯片），也是弹性最大的环节，占据举足轻重的地位。

3、颀中科技，先进封测领域领军企业，是国内DDIC封测的绝对龙头+寡头，涉及到晶圆测试（CP）、凸块制造、玻璃覆晶封装、薄膜覆晶封装等多个工艺制程，也是全国唯一一家能够提供DDIC全制程段封测服务的企业。

4、7月份公告投资者纪要显示：公司Q2稼动率快速恢复，产业转移是大趋势，大尺寸DDIC正从台湾转回大陆，对Q3 Q4持乐观态度，进一步验证当前面板行业已经迎来重磅拐点。

#688352-颀中科技 
OLED面板反转弹性最大标的，核心环节DDIC封测国内龙头
受益于面板+封测双行业拐点，有望在本轮行情中迎来价值重估！

比亚迪：新能源汽车龙头，6月销量表现优异，走势上感觉是中线拐点

今日汽车股大涨，龙头股比亚迪走势不错，直接原因是，6月销售大增，比亚迪作为新能源汽车龙头，应该是大资金标配。

走势上，近三年多来总体为此上升趋势，今年横盘，感觉是中线拐点。

安信证券-比亚迪-002594-6月销量表现优异，D9连续4月销量过万-230702

　　事件：7月2日比亚迪公布了2023年6月销售数据，共计销售新能源乘用车251685辆，同比增长88.2%，环比增长5.3%。

　　6月销量再创年内新高：2023M6比亚迪共计销售新能源乘用车251685辆，同比增长88.2%，环比增长5.3%；其中DM车型销量为123489辆，环比增长3.35%；EV车型销量为128196辆，环比增长7.18%；乘用车出口10536辆，环比增长3.26%。整体看，公司6月销量表现优异，年内销量首次突破25万辆，产量和销量均再次创下年内新高。具体分车型看：

　　1）腾势D9连续4个月销量破万。2023M6腾势D9销量为11058辆，环比增长0.48%，连续第四个月实现销量破万。2023M6中D9订单接近1.5万辆、腾势旗下第二款车N7的盲订订单已超过2万、其中有30%的D9用户选择了增购N7，腾势品牌的势头持续向好。腾势N7将于7月3日正式上市，7-8月开启交付；N8也蓄势待发，比亚迪高端化转型进程持续加速。

　　2）宋系列、海鸥表现亮眼。2023M6宋系列销量为42388辆，环比增长11.5%，其中宋pro&宋Max销量为16453辆，环比增长20.2%，预计受到5月上市的宋Pro DM-i冠军版拉动；宋PLUS销量为25935辆，环比增长6.6%，6月19日宋PLUS 2023款冠军版正式上市，有望拉动其下月销量大幅提升。2023M6海鸥系列销量为23005辆，环比增长60.9%，预计原因为海鸥上市时间短、仍处于产能爬坡期，且海鸥产品力强、性价比较高。

　　3）汉、唐、秦等主销车型表现稳定。2023M6汉/唐/秦系列销量分别为23206/12657/44239辆，环比分别增长13.83%/6.62%/1.1%，预计是受到冠军版新车型上市所拉动。2023M6王朝网车型合计销售13.05万辆，环比增长3.96%。2023M6海豹/海豚销量分别为8134/31140辆，环比分别增长0.68%/1.5%。2023M6海洋网车型合计销售11万辆，环比增长7.3%。

　　4）出口趋稳，未来可期。2023M6比亚迪乘用车出口10536辆，环比增长3.3%，表现稳定。2023M6比亚迪元PLUS正式进入了阿联酋和南非、海豚也在澳大利亚和巴西上市，长期看，比亚迪的新能源车产品力强，未来可期。2023M6元系列销量为33935辆，环比下滑5.25%。作为比亚迪出口的主力车型，元PLUS有望受益于比亚迪海外业务的拓展，销量有望回升。

　　我们持续看好公司的成长逻辑：1）多款新车上市：2023年比亚迪对秦、唐、汉、元、宋等老款车型均做出年度改款，且预计会有海鸥、驱逐舰07、宋L等全新车型上市，叠加腾势N7、N8、仰望U8、U9、方程豹等高端车的逐一登场，有望拉动公司销量稳步增长；2）高端化战略持续推进：继腾势品牌取得成功之后，仰望U8的豪华版和越野玩家版预售价格达到了109.8万元，并在上海车展获得了极高的关注度；此外比亚迪主打越野的个性化品牌正式命名为方程豹2023年预计也会有新车上市，助力公司销售结构持续优化，有望带来更好的盈利能力；3）持续的降本增效：公司通过产业链垂直整合的方式，具备了较强的成本管控能力，并依托规模效益获得了对上下游企业更强的议价能力，在行业竞争加剧的背景下，公司的优势愈发凸显，盈利能力有望持续向好；4）行业出清有望利好龙头企业：随着新能源车行业竞争的逐渐加剧，部分产品力较弱的二、三线车企预计会被加速出清，行业集中度有望提升、竞争格局有望改善，比亚迪有望从中充分受益，盈利能力预计会进一步提升。

　　投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润为277.5、373.8以及450.9亿元，对应当前市值，PE分别为27.1、20.1以及16.7倍，维持“买入-A”评级，给予2024年28倍PE，6个月目标价360元/股。

　　风险提示

​段永平：如何拿住一支股票赚100倍的

老实讲，我不知道什么人适合做投资。但我知道统计上大概80-90% 进入股市的人都是赔钱的。如果算上利息的话，赔钱的比例还要高些。许多人很想做投资的原因可能是认为投资的钱比较好赚，或来的比较快。

作为既有经营企业又有投资经验的人来讲，我个人认为经营企业还是要比投资容易些。虽然这两者其实没有什么本质差别，但经营企业总是会在自己熟悉的领域，犯错的机会小，而投资却总是需要面临很多新的东西和不确定性，而且投资人会非常容易变成投机者，从而去冒不该冒的风险，而投机者要转化为真正的投资者则可能要长得多的时间。

投资和投机其实是很不同的游戏，但看起来又非常像。

就像在澳门，开的就是投资者，而赌客就是投机者一样。之所以总有源源不断的客源的原因，是因为总有赌客能赢钱，而赢钱的总是比较大声些。作为娱乐，赌点小钱无可非议，但赌身家就不对了。可我真是能见到好多在股场上赌身家的人啊。

以我个人的观点，其实什么人都可以做投资，只要你明白自己买的是什么，价值在哪里。投机需要的技巧可能要高很多，这是我不太懂的领域，也不打算学了。

即使是号称很有企业经验的本人也是在经受很多挫折之后才觉得自己对投资的理解比较好了。我问过巴菲特在投资中不可以做的事情是什么，他告诉我说：不做空，不借钱，最重要的是不要做不懂的东西。这些年，我在投资里亏掉的美金数以亿计，每一笔都是违背老巴教导的情况下亏的，而赚到的大钱也都是在自己真正懂的地方赚的。作为刚出道的学生，书上的东西可能知道的很多，但融到骨子里还需要吃很多亏后才行。所以，如果你马上投入投资行业，最重要的是要保守啊，别因为一个错误就再也爬不起来了。这里唯一我可以保证的是，你肯定会犯错误的。

我个人的理解是缺什么什么重要。

投资最重要的是投在你真正懂的东西上。这句话的潜台词是投在你真正认为会赚钱的地方（公司）。我对所谓赚钱的定义是：回报比长期无风险债券高。一个人是否了解一个公司能否赚钱，和他的学历并没有必然的关系。虽然学历高的人一般学习的能力会强些，但学校并不教如何投资，因为真正懂投资的都很难在学校任教，不然投资大师就该是些教授了。不过在学校里可以学到很多最基本的东西，比如如何做财务分析等等，这些对了解投资目标会很有帮助。

无论学历高低，一个人总会懂些什么，而你懂的东西可能有一天会让你发现机会。我自己抓住的机会也好像和学历没什么必然的联系。

比如我们能在网易上赚到100多倍是因为我在做小霸王时就有了很多对游戏的理解，这种理解学校是不会教的，书上也没有，财报里也看不出来。我也曾试图告诉别人我的理解，结果发现好难。又比如我当时敢重手买GE，是因为作为企业经营者，我们跟踪GE的企业文化很多年，我从心底认为GE是家伟大的公司。

我说的“任何人都可以从事投资”的意思是我认为并没有一个“只有‘某种人’才可以投资”的定义。但适合投资的人的比例应该是很小的。可能是因为投资的原则太简单，而简单的东西往往是最难的吧。顺便说一句什么是“简单”的“投资”原则：当你在买一只股票时，你就是在买这家公司！简单吗？难吗？

我想再简单地把我目前对投资的基本理解写一下：

1、买股票就是买公司。

所以同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给了退出的方便而已。

2、公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。买股票应该在公司股价低于其内在价值时买。至于应该是40%还是50%（安全边际）还是其他数字则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。

3、未来现金流的折现不是算法，是思维方式，不要企图拿计算器去算出来。当然，拿计算器算一下也没什么。

4、不懂不做（能力圈）是一个人判断公司内在价值的必要前提（不是充分的）。

5、“护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。

6、企业文化是“护城河”的重要部分

。很难想象一个没有很强企业文化的企业可以有个很宽的“护城河”。

“理性”地面对市场每天的波动，仔细地检查每一个自己的投资理由及其变化是非常重要的。好像我对投资的理解就是这么简单。但这个“简单”实际上非常难。

在这里有很多问题是关于估值的，所以简单谈谈自己的想法。我个人觉得如果需要计算器按半天才能算出来那么一点利润的投资还是不投的好。我认为估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了。

好像芒格也说过，从来没见巴菲特按着计算器去估值一家企业，我好像也没真正用过计算器做估值。我总是认为大致的估值主要用于判断下行的空间，定性的分析才是真正利润的来源，这也可能是价值投资里最难的东西。

一般而言，赚到几十倍甚至更多的股票绝不是靠估值估出来的，不然没道理投资人一开始不全盘压上（当时我要知道网易会涨160倍，我还不把他全买下来？）。

正是由于定性分析有很多不确定性，所以多数情况下人们往往即使看好也不敢下大注，或就算下大注也不敢全力以赴。当然，确实也有一些按按计算器就觉得很便宜的时候，比如巴菲特买的中石油，我买的万科。但这种情况往往是一些特例。

巴菲特确实说过伟大的公司和生意是不需要卖的，可他到现在为止没卖过的公司也是极少的。

另外，我觉得巴菲特说这话的潜台词是，其实伟大的公司市场往往不会给一个疯狂的价钱，如果你仅仅是因为有一点点高估就卖出的话，可能会失去买回来的机会。而且，在美国，投资交的是利得税，不卖不算获利，一卖就可能要交很高的税，不合算。

无论什么时候卖都不要和买的成本联系起来。该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”。不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司在便宜的价钱就卖了(也会在亏钱时该卖的不卖。）买的时候也一样。买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位最好不要作为你买的理由。

我的判断标准就是价值。这也是我能拿住网易8-9年的道理。我最早买网易大概平均价在1块左右（相当于现在0.25），大部分卖的价钱大约在30-35（现在价）左右。在持有的这8年到9年当中，我可能每天都会被卖价所诱惑，我就是用这个道理抵抗住诱惑的（其实中间也买卖过一些，但是很小一部分。）我卖的理由是需要换GE和Yahoo。我会一直保留一些网易的股票的。

巴菲特的东西每一个人都可以学，当然可能只有很少人能学会。事实上，我发现只有很少人会去真正认真地学，所以能学会的人很少就很容易理解了。

巴菲特反对的和他做的衍生品是完全不同的东西。我自己用很多金融衍生品，和巴菲特的用法一样，所以比较理解他说得是什么。很难一句话解释清楚，但可以用个容易理解的例子来说明。很多人用衍生品就好像去当赌客，希望能够快点赚钱。巴菲特用衍生品就好像在澳门开，长期而言是稳赚的。不是每个人开都能赚钱，但会开的人就行。也许的例子不一定合适，但道理确实一样。

投机，我也不是没有过，但就是为好玩，只是玩玩而已。人家要跟我讨论股票，我都要跟人说清楚，是讨论投机还是投资？是for fun还是for money？如果forfun没有什么可讨论的，买你喜欢的就好了，反正你也不会把房子卖了扛着钱去拉斯维加斯。我曾经在邮轮上用两百块钱玩了三个晚上，赚了两千块钱。如果你作为投资的故事来讲，三天翻了十倍，这叫什么故事？！但你敢拿几百万这么赌吗？不敢。

所以投资是另外的讲法。

我从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。我不怕集中，我不是一般的集中，我是绝对的集中。

一直说有机会在这里讲几个我自己的例子，但一直不知道该讲哪个好。这些年我碰过的股票其实也不少了，有亏的有赚的，就是没有一个从一开始我就100%觉得自己一定能赚大钱的。不管买哪个，都觉得多少心里有些不踏实，想来想去，觉得GE可能比较有本人特色。

最早开始经营企业的时候，我最喜欢的可能是松下。后来慢慢对松下有些失望，尤其是去大阪拜访过松下总部以后，确实觉得松下有些问题，慢慢自己也就不太再提松下了。

在那段时间里给我印象最深的书就是GE的上一个CEO韦尔奇写的自传。在那本书里我看到了企业文化对建立好公司的强大作用，同时对GE强大的企业文化留下了极为深刻的印象。后来又读了韦尔奇后来写的书《赢》，更进一步了解到他们是怎么建立企业文化的。

从那个时候起，我还花过不少时间去了解和思考GE。去想为什么GE会是家百年老店，为什么GE的董事会总是能选个好CEO出来，为什么世界500强里有170多个CEO来自于GE等等。当时我其实就注意过GE的股票，觉得GE当时的股价并不便宜（好像40左右），也就没再关心他的股价了。

从08年9月雷曼倒开始，金融危机的影响越来越大，整个市场风声鹤唳。到11月时我看到整个市场的恐慌情绪越来越厉害，当时就想，这大概就是巴菲特讲的人们的“恐惧”要来了，也就是轮到我该“贪婪”的时候了。

文章来自网络，供参考！

林园：中药股未来会持续走牛

5月24日林园在私募排排网的路演，谈了中药，观点如下：

提问：一直以来您都很专情于中药企业，您觉得中药企业的核心竞争力是什么？

林园：不同时段，行业的核心竞争力也会改变，相对来看，20年前投资中药的时机并没有当前好，但我们确实在九十年代就开始不断在此赛道上进行布局了。

我们始终认为,中药是有它的独特性和不可或缺性的，中药的疗效大家也是有目共睹的，中国人如果不投资中药，那是不是就有些忘本了？

人口老龄化催生了如今中药行业的消费行情，总有声音说中药股有泡沫，但我认为中药股的估值目前依然是合理的，我们的中药公司与海外的医药公司相比，市值差距依然很大，我依然认为中药股未来会持续走牛。

提问：您怎么看当前头部中药公司的高市盈率呢？中短期还能买入吗？

林园：如果你认为涨多了，风险高了，就不要买。但总的来说，我们相信中药股未来会有大的发展，中药股的总市值和西方国家的医药公司相比并不大，只是个别公司可能短期升幅偏高，但我相信这个行业的长期机会依然很大。

提问：目前上市公司2022年年报、2023年一季报披露已经收官，不少医药企业业绩超出市场预期，并持续得到了资金的关注，叠加当前疫情又有抬头的趋势，您觉得下半年医药板块是否会再次迎来阶段性的投资机会呢？

林园：凡是与健康有关或与人口老龄化有关的，能促进循环的我都看好。其实中西医的观点并不相悖，除了开刀手术，中西医在保守治疗方法上都是改善循环。

对于医药板块的投资，我们也做好了风险防控的准备，我们始终相信人口老龄化带给医药板块最大的机遇就是销量会持续增加。集采对医药公司只是短期有影响，除非人类都没有疾病了，否则医药公司就能一直发展。

投资医药股最主要的就是要看它的消费量，这个是老龄化决定的，62岁消费的药量相对60岁可能就翻倍了，我的胰岛素用量最早是6个单位，但现在一餐我要用21个单位，随着年龄的增长，药的用量也是会增长的。

其实对于医药股的投资，我也是采取的笨人笨方法，就是把有潜力的公司全部买一遍。

被严重低估的五粮液！

白酒股最近一直跌，但估值来看，以及不高了，下面知德先生的文章，谈了五粮液的估值，值得一读，分享一下：

在上月的时，五粮液集团董事长表示：过去5年，五粮液集团销售收入从802亿元增长到1555亿元，累计增长超90%、年均复合增长14%。利润总额从143亿元增长到373亿元，累计增长160%、年均复合增长21%。2022年，五粮液集团主要经营指标再创历史新高。

两条重要讯息：

1.2022年五粮液集团销售收入为1555亿。

2.过去五年五粮液集团销售收入年均复合增长14%，利润总额年均复合增长21%。

2022年业绩预测

当前已知2022年五粮液集团营业收入为1500亿左右，去对比过去五粮液股份公司营业收入占集团销售收入比例即可。

2019年集团公司实现销售收入1080亿元，股份公司营业收入501.18亿元，占比46.4%

2020年集团公司实现销售收入1211亿元，股份公司营业收入573.21亿元，占比47.33%

2021年集团公司实现销售收入全网查询不到。

过去两三年股份公司营业收入占集团公司销售收入47%左右，那么当前已知2022年五粮液集团公司销售收入为1555亿，那么2022年五粮液股份公司营业收入为1555*46%=730.8亿

已知2022年五粮液营业收入为730.8亿左右，2021年同期该数据为662.09亿，同比增长10.37%，在2021年年度报告中，公司对于2022年发展目标也是营业收入保持两位数稳健增长。

五粮液股份公司2022年营业收入为730.8亿左右。

2018年五粮液营业收入400.3，实现净利润133.84亿元，净利率为33.43%

2019年五粮液营业收入501.18，实现净利润174.02亿元，净利率为34.72%

2020年五粮液营业收入573.2亿，实现净利润199.5亿元，净利率为34.8%

2021年五粮液营业收入662.09亿，实现净利润233.7亿元，净利率为35.29%

很明显，高端产品占整体结构性增长，使得公司净利率逐渐上升，2022年前三季度五粮液净利率为35.83%，2021年前三季度五粮液净利润为34.84%，基本上五粮液前三季度净利率与全年变动很小。

2022年五粮液净利率我们也可以取35.83%，那么2022年五粮液净利润为730.8*35.83%=261.8亿元，同比2021年增长12%。

我个人推算，2022年五粮液营业收入730.8亿元，净利润261.8亿元。当前五粮液市值为6815亿元，对应2022年静态估值为26倍。

五粮液2023年一季度业绩预测！

3月20日，宜宾市统计局发布2023年1-2月宜宾主要经济指标数据，具体如下：

1-2月，全市规模以上工业增加值同比增长15.6%。其中酒类增长16.9%。

为了搞清楚整个宜宾市酒类增长与五粮液的关系，我查询了前面几年的这个数据：

2020年1-2月宜宾主要经济指标数据情况，白酒下降6.1%   2020年一季度五粮液营业收入增长15%，净利润增长18.9%（五粮液利润增速快于全市酒类增速25%）

2019年，宜宾市规模以上工业增加值比上年增长10.4%，白酒增长5.7%。2019年五粮液营业收入增长25.2%，净利润增长30%。（五粮液利润增速快于全市酒类增速24.3%）

2021年1-4月宜宾市主要经济指标数据，白酒增长7.3%。2021年五粮液营业收入增长20%，净利润增速为21%。（五粮液净利润增速快于全市酒类增速13.7%）

2022年1-2月，全市规模以上工业增加值同比增长10.2%。白酒食品增长7.3%。2022年五粮液一季度营业收入增长13%，净利润增长16.35%。（五粮液净利润增速快于全市酒类增速9.05%）

过去四年五粮液利润增速快于全市酒类增速9.05%到25%，平均快于全市酒类增速18%。

已知宜宾市一季度酒类增长16.9%，五粮液增速不会低于宜宾市业绩增速。

2021年的时候跟现在基本上是一样的，当时涨的是新能源，光伏，半导体，然后白酒不断下跌，很多人都开始卖出白酒选择去买入持续上涨的行业，当时白酒行业估值较高，所以这种跷跷板的行情中，白酒跌幅较大。

2023年，这周时间白酒逆市场下跌，涨的是TMT行业，白酒也是不断的下跌，但是由于白酒过去的增速消费掉了估值，当前白酒行业估值明显偏低，2023年茅台是带着净利润最低增长20%的预期而上的，还有更加强烈的提价预期，他的商业模式，他的确定性，这种估值水平不会停留很久。

公司的基本面不会随着股价的波动而发生变化。

五粮液在2018年最悲观的时候，估值为17倍

2020年最悲观的时候，估值为24.69倍。

2022年最悲观的时候，估值为20.83倍。

假设最坏的情况跟2014年一样负20%，那怎么办？

一直有一些声音质疑国窖1573降质了，因为过去很多年泸州老窖没有扩充，虽然随着时间的增长，可用于国窖1573的基酒数量在增长，但是这种增长幅度是不匹配的。

国窖1573可出售量的增长，主要是两个来源：

1.2012年到2014年期间市场因为政策因素极度低迷，产品严重滞销，导致公司有大量当期无法出售可用于国窖1573的基酒。

2.浓香企业随着窖池老化，会有更多产能可用于高端产品

2012年到2014年期间部分滞销的酒，后续发生了什么？随着高端白酒从政务消费转变为商务消费后，市场迅速回暖，国窖1573开始供求不平衡，那些滞销酒随着市场的好转，还是卖了出去，甚至后来卖出去的价格要高于当时的出厂价。

白酒不会过期，而且随着时间的变化反而更值钱。

五粮液高端产能供求不平衡

2022年茅台酒营业收入占贵州茅台总收入的87.12%，茅台酒2022年销售量为3.79万吨。

由于茅台酒处于供不应求状态，老二的五粮液完全承接了溢出的需求。

2021年五粮液产品生产量为2.8万吨，这2.8万吨产品贡献了五粮液80%的营业收入。

也就是说茅台2022年3.79万吨+五粮液2.8万吨，造就了他们两80%以上的营业收入，加在一起也就6.59万吨，2022年，全国规模以上企业白酒产量为671万吨，2022年五粮液销量+茅台酒销量正好是2022年全国白酒产能的1%

2021年五粮液产品生产量为2.84万吨，销售量为2.92万吨，销售量大于生产量

所以就算五粮液滞销一段时间，只要时间回暖，这些当前没卖出去的酒在未来还是能卖出去，对于长期持有者而言，这个钱无非是今年赚还是以后赚，请记住，白酒不是企业也不是手机，他不会过期，不会因为时间的流逝让价值下降，反而价值会提升。

当然了，这仅针对中高端白酒企业。

当前的五粮液非常适合买入！来自：知德先生

坚定看好AI产业大势，重点标的名单

核心观点

2、 政策支持国产人工智能大模型产业发展

科技部高新技术司司长陈家昌4月3日在新闻办公室新闻发布会上表示，在人工智能方面，科技部专门加强顶层设计，成立人工智能规划推进办公室，启动实施新一代人工智能重大科技项目。2月13日，在北京人工智能产业创新发展大会上，北京市经信局表示2023年将全面夯实人工智能产业发展底座，支持头部企业打造对标ChatGPT的大模型，着力构建开源框架和通用大模型的应用生态。加强人工智能算力基础设施布局。加速人工智能基础数据供给。

坚定看好政策与产业共振下的AI产业大势，龙头推荐科大讯飞、金山办公、三六零、同花顺，同时建议重视国内巨头大模型生态投资机会。

华为盘古生态：推荐卓易信息、神州数码、软通动力、润和软件、中国软件国际等，受益标的包括拓息、同方股份、烽火通信、广电运通、常山北明、海量数据等。

阿里通义生态：推荐新开普、恒生电子、石基信息、朗新科技、卫宁健康、千方科技、安恒信息等，受益标的包括金桥信息、光云科技、税友股份、超图软件、吉大正元、数据港等。

百度文心一言生态：推荐金山办公、恒生电子、用友网络、浪潮信息、中科曙光、彩讯股份、致远互联等，受益标的包括金财互联、万兴科技、福昕软件、汉得信息、宇信科技、博彦科技、新致软件、科蓝软件、中科金财、银之杰、慧博云通、奥飞数据等。

腾讯混元生态：推荐金山办公等，受益标的包括泛微网络、神州信息、长亮科技、博思软件、东华软件、掌趣科技、天融信、世纪华通、常山北明等。

注：上述报告内容详见开源证券计算机行业周报20230409：《周观点：重视自主安全的华为盘古生态链机会》