汉森制药（002412）——业绩下滑，市场拓展低于预期

寻找价值50财务评估模型

中药行业排名第二十三位

　　核心投资逻辑（不入选价值50初选票池）：

　　（1）业绩下滑，盈利能力不强

　　（2）核心产品市场拓展低于预期

　　1、公司简介

　　公司主要从事胃肠疾病、心脑血管疾病和骨伤科疾病中药制剂的研发、生产与销售，主要产品有四磨汤口服液、银杏叶胶囊、缩泉胶囊。四磨汤口服液是独家发明专利品种，对于儿童肠胃疾病、功能性消化系统疾病以及老年便秘的治疗效果明显；缩泉胶囊是国家中药二级保护品种，也是基药目录品种，主要治疗尿失禁；银杏叶胶囊是国家发改委优质优价产品，在心脑血管治疗方面效果独特，临床应用广泛。

核心产品收入比例

　　2、业绩下滑，盈利能力不强

　　公司2015 年实现收入7.81 亿元，同比增长5.93%，实现了平稳增长。公司扣非净利润为9456 万元，同比下降18.29%；2016年中报实现收入3.61 亿元，同比增长1.59%，公司扣非净利润为4591万元，同比下降13.6%。核心产品四磨汤口服液销售额占比超过50%，受行业招标降价、招标延迟等大环境影响，销售收入同比有所下滑，低于预期。

　　对于价值投资者，应该如何在茫茫股海中选股？以成熟的行业和企业为例，优先筛选出财务出色的企业是一个不错的选择。对于成熟的公司，净资产收益率至少要求10%以上，不然公司的收益可能还跑不赢通胀，企业继续经营就是破坏价值，汉森制药多年ROE只能10%左右，显然不是理想的投资对象。

　　3、核心产品市场拓展低于预期

　　根据2012 年中国卫生统计年鉴数据，居民前十种慢性疾病患病率中胃肠疾病居第二位，仅次于高血压。胃肠疾病用药主要分为抗溃疡与抗酸类、助消化类、肠胃动力类和止泻通便类。而四磨汤口服液是横跨助消化类、肠胃动力类以及止泻通便类三大种类的复合型药，是唯一具有止泻与通便双向调节功能的胃肠疾病用药，适应症市场空间更大。而且在临床应用中，作为纯中药制剂，对于婴幼儿胃肠疾病的治疗及产后、术后胃肠功能恢复，特别是针对产后、术后人群，没有替代产品。

　　预计市场总量超40 亿，2014 年销售额4.2亿元，市场份额约10%左右。四磨汤口服液还是具有一定的市场竞争力的，可惜目前终端覆盖区域不够广，消费者对产品的认识度不够。公司由于基层市场拓展低于预期，基药招标降价幅度过大，严重影响了主业核心成长。公司销售主战场集中在湖南地区，湖南招标情况过于激烈，对公司的销售产生较大的影响。

　　总结：什么是价值投资？价值投资就是选出那些可以不断创造价值，而不是毁灭价值的企业。如果一个成熟的企业收益都不能跑赢通胀，那么这家企业很可能在毁灭价值。因此，公司不入选价值50初选票池。

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