白云山（600332）——大健康龙头腾飞

寻找价值50财务评估模型

中药行业排名第二十一位

　　核心投资逻辑（入选价值50初选票池）：

　　（1）百年老字号：多个国家保护品种及独家品种

　　（2）收入稳健增长，盈利能力存提升空间

　　（3）大健康新引擎即将发力：王老吉市占率超越加多宝

　　（4）国企改革提升综合实力

　　1、百年老字号

　　广州药业前身为明万历年间的陈李济药店，拥有410年历史。公司自成立以来，一直专注于医药健康产业，经过多年的发展，规模与效益持续扩大。目前，集团主要从事：大南药、大健康、大商业、大医疗。

　　公司拥有中一药业、陈李济药厂、奇星药业、敬修堂药业、潘高寿药业等13家中华老字号药企（含控股子公司和合营企业），其中7家为百年老字号；拥有国家中药保护品种17个，中药独家生产品种97个；主要中药产品包括消渴丸、华佗再造丸、复方丹参片系列、板蓝根颗粒系列、清开灵系列、追风透骨丸、安宫牛黄丸、滋肾育胎丸等，在华南地区乃至全国都拥有明显的中成药资源优势。

　　2、收入稳健增长，盈利能力存提升空间

　　2015 年公司实现收入191.24 亿元，净利润13 亿元，王老吉大健康是公司业绩主要增长点。公司盈利能力稳步提升，在业务整合的前提下，毛利率、净利率已分别提升至36.2%、6.8%。我们认为，公司国企改制、竞争趋缓及大南药业务并购不断、新品种上市的趋势下，公司盈利能力仍存在持续提升空间。

　　3、大健康新引擎即将发力

　　2015年全年凉茶市场快消终端口径500亿元收入，同比增长10.6%，在饮料行业整体放缓的趋势下仍算得上不错的品种。王老吉在行业增速放缓的趋势下维持逆势上涨，相对其他竞品市占率有明显提升。

　　大健康王老吉增长迅速，红罐15 年规模77.68 亿元，增速近10%为公司主要增长点。我们认为在凉茶市场中真实占比为14年加多宝56.58%、王老吉（红罐）38.42%、其他5%，去年王老吉净利率为5.03%，受竞品加多宝金罐造成区分度提升、竞品费用投入下降，未来王老吉净利率将提升至8%-10%。据公司口径，16 年上半年公司市场份额已超过加多宝，15 年公司增长超行业增速，加多宝市占率已有所下滑。我们认为在加多宝控费战略减少空中广告的前提下，公司以渠道力为主的核心竞争力正在不断加强，16-17年王老吉有望超越加多宝实现领先地位。

　　4、国企改革提升综合实力

　　公司为广州国企龙头，变化正在发生。国企改革顶层设计推动广东国改整体提速，我们认为随着广东国企改革动作密集推出，公司将进一步推进混改。员工持股+战投将优化资本结构。公司定增83 亿中大股东和国资参与73 亿进一步增强国资持股占比，国资委较大可能逐步放权成为监管者，员工持股计划5 亿释放激励，盘活资金。之前公司凉茶业务在与加多宝的竞争中处于劣势，一大原因是制度问题，在营销推广方面受制于大型国企的制度制约，定增后广药的资源优势将进一步凸显，随着改革深入将逐渐对公司管理风格形成正面影响。

　　总结：公司拥有7家百年老字号，中国伟哥金戈，凉茶第一品牌王老吉，核心产品竞争力十足。尤其是王老吉，市场潜力依然巨大。随着红罐之争的胜出，市场份额逐步上升，已经成为公司增长的主要引擎。大健康龙头即将腾飞，入选价值50初选票池。

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