寻找价值50财务评估模型

中药行业排名第七位

　　核心投资逻辑（入选价值50初选票池）：

　　1、3000年滋补国宝，国家级保密工艺

　　2、独一无二的高端定位

　　3、阿胶浆、衍生品业绩新引擎发力

　　4、全产业布局，以肉谋皮，反哺上游，解决驴皮供不应求

　　5、大股东和管理层增持

　　1、朝阳产业，增速稳定

　　随着我国居民收入水平的提高，滋补养生意识的增强，阿胶市场规模不断扩大。2012年到2014年增速大约保持在20%，预计未来5年增速趋缓，但仍将保持约13%的年均复合增长率。

　　2、3000年历史的滋补国宝

　　东阿阿胶为国家非物质文化遗产唯一代表性传承人企业，拥有无可替代的品牌资源优势；具有传承千年的国家级保密传统工艺，参与制定多项行业标准；拥有阿胶行业唯一的国家胶类中药工程技术研究中心。东阿阿胶无论品牌还是技术，在行内都处于绝对领先地位。

　　3、高端差异化定位，突显龙头本色

　　公 司深耕阿胶行业多年，为阿胶行业龙头企业。阿胶块自2006 年开始提价，累计提价16 次，出厂价提高了约18 倍。定位高端市场，与竞争者的消费人群不重合，不构成直接竞争关系。多次提价后，消费人群发生结构性变化，用户的价格敏感性较低，产品有提价预期。产品具 有差异化定位，明显优于竞争对手；前期销售投入较大营销到位，“滋补”品牌形象深入人心。

　　我 们认为：虽然在阿胶提价的过程中，销量明显下滑，但阿胶的提价很好地应对了驴皮供不应求的行业困境。经过多轮提价，该走的客户已走得差不多，剩下的是忠实 粉丝。目前阿胶的用户主要集中在东部沿海发达地区，品牌忠诚度高，且已经培育了良好的服用习惯，未来阿胶继续提价空间大，客户流失率将会比较低。。我们预 计未来3 年阿胶块年销量稳定在1200-1300 吨。

　　4、阿胶浆、衍生品销售有望快速增长

　　作 为气血双补第一品牌，复方阿胶浆市场份额有所提高。据医药经济报统计分析， 2015 年北上广合计滋补补血类中成药主要以阿胶及阿胶产品为主，排名第一的东阿阿胶以62.42%的市场份额遥遥领先，但市场份额有一定幅度下滑。复方阿胶浆排 名第二， 占比为13.34%，同比市场份额增加3.16%，预计16-18年有望保持10%的增速。

　　公 司的“单焦点，多品牌战略”是未来实现稳定增长的重要基石。专一性是伟大公司的一大标志。公司在小分子阿胶的专利上已取得突破，今年陆续推向市场，其生物 利用度是普通阿胶的三倍以上、易吸收、稳定性高且方便携带、服用便易。我们认为小分子阿胶的出现将阿胶发展实现历史性突破,公司有望在较长时间内摆脱竞争 对手的困扰，是未来最大的潜力引擎。

　　5、以肉谋皮，引导产业资本开发毛驴价值

　　阿 胶的原料是驴皮，毛驴存栏量逐年下降，养殖户不积极导致驴皮长期供不应求，驴皮价格飙升带来的成本问题是公司乃至整个阿胶产业急需解决的问题。公司一方面 加大海外采购比例至30%，另外一方面采取全产业链价值回归持续推进，以肉谋皮策略、毛驴活体循环开发商业模式成效逐步显现。从毛驴价值开发出发，突破驴 皮需求推动。

　　我们认为，公司坚持对阿胶全产业链的开发，对上游产业两个百万头基地的打造，积极推动毛驴全身价值开发，会在未来缓解驴皮资源供应紧张的状态，形成上游产业的持续发展。这样对上游产业的针对性打造会有效降低成本并且促进阿胶产量的增长。

　　6、大股东和管理层增持

　　2016 年4 月20 日至2016 年5 月5 日，华润医药投资通过二级市场增持公司股份占已发行总股数的4.66%。2016 年6 月6 日，秦玉峰等公司董事、监事及高级管理人员共增持公司股票均价46.31 元/股。由于高管采用了自有资金和银行融资的方式参与此次增持计划，二者利益趋于一致，反应了公司高管对未来发展前景充满信心。

　　总结：虽然 公司业绩增长仅能依靠提价，无法实现量价齐升，但东阿阿胶凭借自身3000年的品牌工艺和独一无二的高端产品定位，毛利率和净利率均呈现稳中略升的趋势， 仍然看好公司稳守行业领导地位。未来能否实现超预期增长，最关键是衍生品的销售情况。我们还是较为看好衍生品这个新引擎。因此，入选价值50初选票池。

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