寻找价值50财务评估模型

中药行业排名第十二位

　　核心投资逻辑（入选价值50初选票池）：

　　1、国内贴膏剂龙头企业

　　2、核心独家产品为中药保护品种，持续高增长

　　3、产品梯队丰富，二线产品增速提升

　　4、定增已完成，大股东和员工100%认购

　　1、国内贴膏剂龙头企业

　　公 司主要产品有橡胶膏剂、片剂、胶囊剂等十种剂型。公司是我国橡胶膏剂药业中的首家上市企业，橡胶膏剂产品产能规模达到年产30亿贴，在橡胶膏剂产品市场处 于领先地位。独家品种通络祛痛膏等二十种药品为国家《基本药物目录》品种，关节止痛膏、壮骨麝香止痛膏等四十余种药品为《国家医保目录》品种，通络祛痛 膏、培元通脑胶囊、丹鹿通督片等多种药品为中药保护品种。

　　公司是国内贴膏剂的龙头企业。经过营销模式变革后，公司业务增速得到明显提升，核心膏剂业务从原本2%左右的增速提高到20%以上，毛利率从58%左右持续提升到近70%。片剂和胶囊剂收入增速和毛利率也均获得提升。

　　2、核心独家产品高速增长

　　核 心产品通络祛痛膏为公司独家品种、中药保护品种，持续高增长，是公司收入的主要来源，2015年收入增长至3亿元，同比增长51%，占收入27.6%。随 着消费者市场认知水平的提高，小厂家的贴膏剂市场占比持续下降，购买品牌贴膏剂的顾客增加。高端膏剂品种市场空间大，从竞品和渠道比较有优势，我们预计未 来3年通络祛痛膏将维持35%-40%的增速，可有效驱动公司业绩增长。通络祛痛膏目前销售规模约3亿，离10亿大品种还有巨大空间。

　　3、产品梯队丰富，二线产品增速提升

　　公司2013 年推出小儿退热贴，2015 年销售收入6,400 万元，同比增长55%左右，2016 年预计收入过亿元。

　　公司骨架型芬太尼透皮贴剂引进国际先进的生产技术和设备，该产品目前国内市场只有两家销售，公司为国内唯一生产厂家。公司从大范围推广到深耕河南市场，有望重点突破。

　　其它二线产品壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏以及胶囊剂和片剂产品同样受益营销改革，收入增速有所提升。

　　我 们认为公司的二线品牌拥有低价大品种的特性，有极大的价格调整潜力，业绩弹性大。公司拥有一系列用量大的低价大品种，低价品种定位在中低端市场，如此大的 销售基数，一方面来源于长期积累的消费者意识和品牌度，另一方面也说明该产品的终端网络很完善，未来适度提价对公司业绩将有一定的贡献。

　　4、定增已完成，大股东和员工100%认购

　　公司2016 年定增已经完成，募集资金4.7 亿元，大股东和员工100%认购，利益绑定公司动力强劲，说明公司内部经营状况良好，股东和员工都对目前状况和未来前景比较看好。

　　大股东四次增持

　　总 结：公司为国内贴膏剂龙头企业，核心独家产品为中药保护品种，市场空间巨大，目前处于高速增长期，可有效带动公司业绩增长。二线产品同样具备多点开花的潜 力。但我们担心的是公司的高速增长建立在营销改革，销售费用高投入的基础上，销售费用率已由30%不断上升至40%，在一定程度上影响了公司的盈利质量。 近几年ROE虽然有持续提升，但是幅度不大，长期低于10%。因此，我们认为公司拥有不错的增长潜力，但是盈利质量有待提升，勉强入选价值50初选票池， 继续跟踪观察。

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