恒泰证券旗下的P2P平台恒普金融的一款理财项目，因新三板企业枫盛阳(430431)所质押股权的股价跌破质押作价而受牵连。

　　2016年2月29日上午，枫盛阳股价一度振幅超过30%，公司午后紧急停牌。截至2016年2月，枫盛阳股价跌幅超过50%。另据《中国经营报》记者了解，原定3月7日的复牌被延期了。截至目前，枫盛阳仍在停牌之中。

　　“枫盛阳紧急停牌或与股价破位有关，”业内人士认为，此类项目内生的风险和地方监管机构收紧的双重背景之下，券商与P2P类业务间的联姻或面临变局。“监管层由事后风控提到了事前。在目前环境下，需致力做到合规合法把控风险。”

　　记者查阅到的公开资料显示：在枫盛阳项目中，恒泰证券不仅负责托管上述股权并办理相关质押手续，而且，在2016年1月11日宣布加入为枫盛阳提供做市服务。

　　跌破股权质押价

　　作为恒泰证券旗下的在线理财平台，恒普金融主要提供股票和股权质押融资服务。此次因股价暴跌9成而备受市场关注的枫盛阳，其股权正是在恒普金融进行过股权质押业务。因不设涨跌幅限制，在快速的下跌中，其二级市场价格悄然跌破在恒普金融进行质押业务时的质押作价。

　　数据显示，恒普金融在2016年1月5日发布一款名为“新三板【枫盛阳】股权质押-512091”的理财产品。该理财项目基本信息显示，借款人系天津枫盛阳医疗器械技术股份有限公司股东，以其持有的1000万股股权作质押，借款金额3000万元，即股权质押作价为3元每股。

　　从枫盛阳前期20个交易日均价9.987元/股来看(截至2015/12/3)，3元作价的质押率为30.04%。

　　“按照券商体系内对A股上市公司股权质押的计算方式来看，一般是前20个交易日均价的3到6折，创业板较低、大蓝筹较高。”某大型券商营业部人士告诉《中国经营报》记者，虽然并不清楚线上理财机构对新三板挂牌企业股权的质押行情，但值得注意的是“券商并没有新三板股权质押业务，主要是银行在做，而其给出的质押率主要是看企业质地。前20个交易日均价或只是参考。”对比枫盛阳2015年半年报数据，其截至2015年末每股净资产2.69元，3元的质押价有小幅溢价。

　　就是这样的一个项目，其借款期限为6个月，预还款日期为2016年7月5日，预期年化收益率8.1%。该项目在上线当日很快满标，两位投资者分别认购1000万元和2000万元。而给予这两位投资者的风控保障是，融资方以其持有的1000万股【枫盛阳】股权质押为本项目提供增信。同时，质押股份转托管至恒泰证券并办理相关质押手续；项目设置补仓线，补仓线为4.80元(3.0×160%=4.80元).

　　令人意料未及的是，进入2016年1月下旬，枫盛阳再次步入下跌通道。

　　新三板行情数据显示，在经历2015年年末到2016年1月上旬漫长的平台期后，1月28日其当日猛跌近10%个点，报收6.29元，此后枫盛阳加速探底，2月4日跌破补仓线，报收4.65元。2月29日的行情更为“凶险”，盘中探至2.19元，跌破质押作价。枫盛阳紧急停牌，报收在2.85元。截至目前，仍未复牌。

　　股权被多次质押

　　记者翻看枫盛阳在此期间的相关公告可知，2015年12月25日，枫盛阳董事长兼总经理刘金玲质押1000万股在北京恒泰普惠信息服务有限公司(以下简称“恒泰普惠”)(恒普金融网站隶属于北京恒泰普惠信息服务有限公司，而北京恒泰普惠信息服务有限公司为恒泰证券旗下恒泰先锋投资有限公司全资子公司).2月17日，刘金玲质押33万股，并公告称是因恒泰普惠要求补充质押。此后2月23日，刘金玲再度质押1471万股有限售条件股份用于借款，质押权人为张慧，并称质押权人与质押股东不存在关联关系。

　　可见，在跌破质押作价后，刘金玲有补充质押，而张慧是又一质权人还是上述恒普金融的投资者目前暂不知悉。

　　此外，截至2月23日的最近一次质押，刘金玲累计质押数达到48.64%，共计4次质押。除上述提及的三次外，刘金玲在去年11月也有454.6万股的质押，其是否需要资金补仓也暂不得知。

　　而按照券商常规的股权质押业务来说，一般会设有平仓价。如果跌破股价，质押股权将转让到出资人手中。

　　那么，在如此危机时刻，恒普金融跌破质押作价的情况又将做如何处理？记者就这一问题发函至恒普金融公司邮箱，截至发稿并未收悉回函。

　　记者注意到，就在枫盛阳停牌前夕，枫盛阳主办券商华龙证券曾发布股价异常波动风险提示公告。在公告中，华龙证券表示，在对枫盛阳进行持续督导的过程中，发现公司股票价格2016年2月25日较前日下跌16.26%之后，2016年2月26日较2016年2月25日继续下跌10.29%。针对枫盛阳股价异常波动情况，华龙证券通过多种沟通方式，积极联系枫盛阳的相关工作人员，截至目前，未获得有效信息，相关人员表示枫盛阳尚在对股价异常波动情况进行调查，尚未取得明确结论。

　　华龙证券还慎重提醒，“基于目前可获取的信息，引起枫盛阳股价异常波动原因尚未明确，敬请广大投资者注意投资风险。”

　　监管收紧防风险

　　查阅恒普金融官方网站，其上线项目主要为新三板挂牌公司及A股上市公司的股权质押项目，例如枫盛阳、硅谷天堂、川大智胜等公司的股权融资。而其质押率的计算方式主要比对定增价格，质押率在2折到4折之间。

　　“A股上市公司股权质押业务、股价估值都相对成熟，但新三板挂牌企业情况却大不相同。新三板流动性较弱、股价波动幅度较大，同区间股价表现出估值能力相对A股较弱，定价折算的模式也就相对缺乏实际意义。”一位业内告诉记者，也因为如此，“实际上，金融机构做新三板股权融资业务时，往往不仅需要股权进行质押，还需要有其他保障条款配套。”

　　《中国经营报》记者翻看恒普金融上线的硅谷天堂、川大智胜项目时发现，其出质人主要为机构，在项目风控时，往往也以法人身份进行担保。例如，深圳前海光彩资本管理有限公司以其所持川大智胜111.72万股股票质押提供增信时，以公司法定代表人为项目提供保证担保。

　　而质押、担保、恒泰证券托管、设立补仓线是否就是恒普金融对其股权质押项目的所有风控屏障？由于恒普金融的不回应，记者暂不得而知。

　　鉴于恒泰证券与恒普金融的关系，这种券商+P2P模式的内生风险，更让市场担忧。一位P2P业内人士在接受媒体采访时提及，券商和P2P甚至担保的合作“优势是可取所长，但劣势是一旦出现风险，三方的权责不容易划定，投资者遇到违约最先找到的是平台，而这种风险却可能向券商传递。”

　　更值得注意的是，恒普金融和恒泰证券的关联或还有其他业务上的掣肘。

　　在枫盛阳项目中，恒泰证券不仅负责托管上述股权并办理相关质押手续，而且，其在2016年1月11日宣布加入为枫盛阳提供做市服务。这意味着，恒泰证券不仅可以提供枫盛阳的双向报价，也可以接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易，即可以用自有资金购入枫盛阳股权并与投资者交易。

　　因恒普金融与恒泰证券有关联关系，这一做市业务与质押业务是否存在套利机会，是否能做到真正的防火墙隔离，是否受到监管？上述种种皆成市场疑问。记者尝试联系恒泰证券方面，但截至发稿并未收悉回函。

　　而在监管方面，已经看到有所收紧的态势。

　　今年2月，福建证监局发布《关于对P2P平台融资类业务进行自查的通知》，严禁证券公司以任何形式参与P2P平台融资业务，或者为客户通过P2P平台融资提供便利。

　　2015年年末，中国证券业协会向券商下发了《关于开展证券公司子公司参与P2P业务情况压力测试工作的通知》，要求各家券商要对子公司参与P2P业务情况进行全面汇总分析，掌握基本数据，摸清风险底数，评估风险程度，查找风险隐患，并对风险传导至母公司可能性进行评估。证券公司子公司包括证券公司的资管子公司、直投子公司、另类投资子公司。参与P2P业务的方式包括投资P2P平台公司、设立产品对接P2P以及其他可能引发风险的参与方式。

　　恒泰证券是否进行了此次压力测试，测试结果如何，记者发函询问但也未获回应。