【逻辑阐述】

1、工业硅：供需格局向好，盈利中枢上行可期　

2、有机硅：短期盈利波动无虞，中长期成长值得期待国内有机硅行业扩产进程加快

3、 持续扩充产能，巩固硅业龙头地位。

【具体分析】

公司分析

公司主要产品包括工业硅、有机硅与多晶硅等，其中有机硅与多晶硅均为工业硅 的下游产品。此外，在上游方面，公司拥有自备电厂并且自产石墨电极，用以生产工 业硅产品。整体来看，公司产业链布局十分完善，已经成功打造了“煤-电-硅”一体 化的产业链。 与此同时，近年来伴随行业景气度的持续上行，公司依托显著的成本优势不断加 快产能扩张步伐。截至 2021 年底，公司工业硅、有机硅单体产能各有 79 万吨/年、 93 万吨/年。此外另有工业硅、有机硅单体与多晶硅在建/拟建产能分别 120 万吨/年、 160 万吨/年、20 万吨/年。随着在建项目的陆续落地，公司业绩有望登上崭新的台阶。

主营：主营产品量价齐升，21 年公司业绩快速增长：2021 年公司业绩大幅增长，主要受益于主营产品量价齐升。21 年下半年，能源价格上涨及限电政策影响工业硅产能，迭加下游需求持续增加，工业硅价格波动巨大。公司主营产品工业硅/110 生胶/107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑出厂均价分别达1.67/2.80/2.74/2.50/2.71/1.96 万元/吨，yoy 分别为+59.11%/+73.33%/72.36%/+56.05%/+71.54%/+52.90%。此外西部合盛20万吨硅氧烷项目正式投产，有机硅产品销量增加，扩产恰逢其时。受下游需求影响，公司产品销量同比也大幅增加，工业硅/110 生胶/107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑销量分别为

产业链：　产业链布局完善，成本优势显著，作为全球工业硅与有机硅龙头企业，公司“煤-电-工业硅-有机硅/多晶硅”产业链布局完善，成本优势十分显著。伴随在建项目的陆续落地与行业景气度的持续回升，公司业绩有望迎来集中释放。

财务：

市场格局： 光伏行业高景气，积极延伸光伏下游产业链，布局新的盈利增长点。公司2022年2 月公告拟投建20 万吨多晶硅项目，作为工业硅产业链延伸。2022 年4 月29 日，新疆工信部召开中部合盛硅业年产300 万吨（分两期）光伏玻璃项目听证会，公司此项目规划于2023 年6 月点火，若能成功推行，将进一步提升公司产业链完整度，带来新的盈利增长点。布局光伏产业链下游多晶硅、光伏玻璃等显示公司在光伏一体化领域的愿景。在公司大幅扩张工业硅及有机硅产能的背景下，通过布局光伏产业链，未来若能继续向下游延伸至光伏电站领域，则可借助新疆优越的太阳能资源，进一步稳固公司在电力成本端的优势，巩固龙头地位。

行业分析

1、行业：终端需求持续释放，行业景气度持续上行

伴随下游需求的持续反弹，国内工业硅消费重回上行通道。从工业硅需求总量 来看，2017 年至今国内工业硅需求整体呈向上趋势，其中 2019 年由于下游需求不 振，同时叠加优质硅石和还原剂供应不足，国内工业硅表观消费量仅为 157 万吨， 同比下降 13.68%。此后，伴随下游需求的持续反弹，工业硅消费重回上升通道。截 至 2021 年，国内工业硅表观消费量达到 201 万吨，同比增长 21.36%。 与此同时，从下游细分领域来看，伴随多晶硅与有机硅需求的加速释放，铝合金 领域的需求占比正在逐渐下降。截至 2020 年，有机硅作为国内工业硅最大的下游需 求来源，占比达到 40%，此外多晶硅与铝合金也分别占比 30%、27%。

2、硅铝合金：乘汽车轻量化东风，行业成长属性十足

铝合金根据其成分和工艺性能可以分为变形铝合金和铸造铝合金两大类。其中， 变形铝合金是先将合金配料熔铸成坯锭，再进行塑性变形加工，通过轧制、挤压、锻 造等方法制成各种塑性加工制品。铸造铝合金则是将配料熔炼后用砂模、熔模和压 铸法等直接铸成各种零部件的毛坯。 同时，在硅含量方面，铸造铝合金硅含量普遍较高，一般在 4-13%左右，而变形 铝合金硅含量整体较低，1-8 系产品里，除 4 系产品可以达到 10%左右，其余系列硅 含量大多低于 1%。因此整体来看，铸造铝合金为工业硅在铝合金领域的主要使用方 向。 

3、多晶硅：光伏产业发展前景广阔，拉动多晶硅需求高增

光伏行业为多晶硅主要的应用领域。多晶硅为单质硅的一种形态，是银灰色、有 金属色泽的晶体，是以工业硅为原料经一系列的物理化学反应提纯后达到一定纯度 的非金属材料。按纯度要求及用途不同，多晶硅可以分为太阳能级多晶硅和电子级 多晶硅，其中太阳能级多晶硅主要用于光伏行业，而电子级多晶硅作为主要的半导 体电子材料，广泛应用于电子行业。现阶段，多晶硅消费主要集中于光伏行业。根据 中国有色金属工业协会硅业分会数据，2020 年全球多晶硅消费总量约 54.3 万吨，其 中多晶硅在光伏领域的消费量在 51.3 万吨左右，占比约为 94.48%。 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18 / 39 同时从产业链来看，多晶硅处于光伏产业链上游环节。光伏产业链可以分为上 中下游三个环节，其中上游为高纯多晶硅的生产，中游为多晶铸锭/单晶拉棒、切片、 光伏电池生产、光伏发电组件封装等环节，下游则包括集中式光伏电站、分布式光伏 电站等光伏发电系统。因此整体来看，光伏产业的发展情况在很大程度上决定了多 晶硅的需求水平。

【投资建议】

由于公司新增新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目、东部合盛煤电硅一体化项目二期年产 40 万吨工业硅项目及新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目。 

1）项目投产不及预期；下游需求不及预期风险。

2）下游需求不及预期风险。

【免责声明】

本咨询仅供参考，不作为投资决策依据。股市有风险，投资需谨慎。

投资顾问：

张宇哲 执业证号：A0210611020001

国    玮 执业证号：A0210619050001

宋    南 执业证号：A0210613050001      

王德智 执业证号：A0210611110001

孙慧凤 执业证号：A0210613050002      

张明明 执业证号：A0210616110004      

苏海鲲 执业证号：A0210614010001      

佟明雷 执业证号：A0210610120013

郑永良 执业证号：A0210611010001      

刘    淳 执业证号：A0210612070001

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