A股核心资产加速下跌，我们有必要对价值投资进行重新审视吗？

郭施亮

  无论是在A股还是在港股市场的核心资产，或者是远赴美股市场上市的知名企业，它们本身应该具备较强的核心竞争力以及较宽的护城河。但是，从今年以来的市场表现分析，市场似乎对所谓的价值投资有着重新的认识，有时候企业较宽的护城河优势，未必可以保障企业的长久发展，在特殊的市场环境下，政策环境对企业发展的影响会更为明显，从近期中概股大幅下跌到互联网科技企业的非理性调整，再到白马股的跌跌不休走势，却给价值投资者敲响了警钟，或许要对过去的价值投资理念进行重新审视。

  中国平安、腾讯控股、三一重工等上市公司，可以称得上中国资本市场的核心资产。即使部分核心资产的盈利增速能力未必很强，但与数千家上市公司相比，它们的竞争优势起码高于市场中绝大多数的企业。但是，面对这一批核心资产，在过去半年时间内，股价却出现了40%左右的跌幅，很难想象这种跌幅会发生在一个震荡市场环境之下。假如企业的基本面没有发生实质性的恶化，那么很可能与政策监管环境等因素有关。此外，可能与市场投资风格以及掌握价格话语权的大资金大机构运作动态有关。

  从这一次出现大幅调整的上市公司情况分析，主要分为几个类型。

  第一个类型，以万科、海螺水泥、保利地产为代表的传统蓝筹股为主。对这类传统蓝筹股，虽然属于A股市场的核心资产，但因与地产行业关联度很高，在房住不炒的背景下，未来企业的盈利增速可能存在较大的变数，从这一轮调整行情中，部分核心资产的累计跌幅已经超过了30%，基本上释放出未来几年业绩增速下滑的预期，但现阶段内市场对房地产行业以及相关行业领域比较敏感，所以对这类行业的估值定价也会是非常保守。

  第二个类型，以贵州茅台、五粮液为代表的核心资产，虽然这类核心资产与房地产行业的关联性不大，且本身具有一定的定价权与护城河，但从累计最大跌幅来看，茅台累计跌幅已经有30%以上，五粮液跌幅也并不少，对这类核心资产的调整，可以定义为机构调仓的行为，也可以形象描述为机构抱团瓦解的现象。

  第三个类型，以腾讯、美团为代表的互联网新经济企业，它们也是市场比较公认的核心资产。从累计跌幅来看，同样也有40%以上的跌幅，即使是市值数万亿的腾讯，这一轮调整下来，市值蒸发数万亿，股价也加速往去年3月份前后的位置靠拢。对这一类核心资产的下跌，更可能与政策监管层面的因素有关。但是，现阶段内市场担心的是政策监管信号还没有一个明确性的拐点，核心资产何时实现利空出尽，仍然是一个变数。

  无论是与房地产关联性很高的核心资产，还是本身具有较宽护城河的核心资产，或者是互联网巨头企业，在这一轮调整行情中，它们的平均跌幅都在30%以上，有的跌幅超过了40%。在当前的震荡市场环境下，显然不是正常健康的现象。

  对一家真正意义上的优秀企业，本身应该具有较强抗周期性的特征，同时凭借企业自身的风险防御能力，可以在震荡市场以及下跌趋势环境下表现出较强的抗跌走势。但是，从此轮调整行情中，对相关的核心资产，似乎并未可以展示出这一抗跌、抗周期的优势，反而出现了跌幅远大于同期市场指数的表现。

  剔除企业基本面的影响因素，那么与政策监管松紧因素有关。此外，基本上离不开掌握价格话语权的大资金大机构的影响。如果从综合影响力分析，政策监管的影响大于大资金大机构的影响，而后再考虑企业基本面的影响。

  不可否认的是，经历了近年来A股市场加速机构化的行情之后，目前股票市场的机构化程度已经得到了显著提升。但是，在机构投资者掌握较大价格话语权的背后，上市公司股票价格的走势却从很大程度上受到机构资金的影响。

  从过去半年的市场行情中，但凡有机构资金关照的行业赛道，基本上可以起到逆势上涨的走势，但遭到机构资金抛弃的资产，则可能会上演跌跌不休的行情。归根到底，高度机构化行情本身就是一把双刃剑，涨时助涨，跌时助涨，而且机构投资者的投资动向却与政策监管环境有着密不可分的联系性。

  从机构高度抱团到机构抱团的瓦解，这可能成为部分核心资产股价加速下跌的导火索。在政策监管环境收紧的影响下，却加速了机构抱团瓦解的速度，且随着市场非理性的集中抛售现象出现，情绪化抛售行为已经占据了主导的地位，并加速重构上市公司的股票估值体系。

  在A股市场做价值投资，只盯着行业与上市公司的发展前景，显然是不够的，更需要关注到政策监管的动向以及大资金大机构的投资行为。但是，当市场被部分投机性较强的机构资金掌握价格话语权后，反而容易影响到市场正常的运行秩序，并不利于股市的长远健康发展。从某种程度上分析，部分机构投资者的投机性更甚于普通散户，而且自律性未必比得上普通散户。