【逻辑阐述】

1、个人卫生护理用品领跑者

2、女性卫生用品：行业步入成熟期，市场规模稳步增长

3、婴儿卫生用品：国内品牌迅速崛起

4、成人失禁用品：行业处于发展初期，行业格局尚未真正形成

5、通过行业相关公司对比，公司的市场占有率的提升应重点关注

6、公司降本控费成效显著，盈利能力显著提升

7、公司强化研发制造，使得产品价格带持续上行

8、公司的电商渠道放量，区域拓展成果显著

【具体解析】

一、行业分析

1、女性卫生用品：行业步入成熟期，市场规模稳步增长

1）、中国女性卫生用品市场已经进入成熟期，市场规模稳定增长

经过近30年的持续增长，我国女性卫生用品市场已经进入成熟期，2019年全球女性卫生用品零售额达到316亿美元，同比增长4.94%。2010年至2019年十年间，全球女性卫生用品市场规模CAGR为5.25%，走势逐渐趋于稳定。2019年中国女性卫生用品零售规模918亿人民币，同比增长5.38%，2010至2019年十年间CAGR为8.32%，增速逐渐放缓。渗透率方面，我国女性卫生用品市场渗透率已超过90%，达到美国、日本等发达国家的成熟市场水平，后续市场空间的拓展预期主要在于产品结构向高端化及功能细分发展。

2）、本土企业表现出色，行业集中度将持续提升

经过多年的发展，中国女性卫生用品市场竞争格局相对比较稳定，目前行业排名前十的企业中本土企业共有六家，分别为恒安国际、广东景兴、桂林洁伶、重庆百亚、丝宝和福建恒利。行业集中度方面，企业CR10由2015年的37.6%升至2019年的40%，品牌CR10从2015年的35.8%升至2019年的38.6%，集中度尚有较大提升空间。

2、婴儿卫生用品：国内品牌迅速崛起

1）、快速提升的市场渗透率和庞大的婴幼儿人口数量推动了中国婴儿卫生用品市场规模的快速增长

2019年全球婴儿卫生用品零售额达到460亿美元，同比增长4.79%。2010年至2019年十年间，全球婴儿卫生用品市场规模CAGR为5.68%，走势逐渐趋于稳定。2019年中国婴儿卫生用品零售规模611亿人民币，同比增长5.16%，2010至2019年十年间CAGR为12.94%，增速逐渐放缓，但仍高于全球平均水平。国内婴儿卫生用品市场规模的增长一方面是因为我国婴儿卫生用品的市场渗透率提升明显，由2000年的2.1%提升至2018年的63.9%；另一方面是因为新生儿数量维持高位，2016年全面“二孩政策”放开后，虽然新生儿数量连续三年出现下滑，但年出生人口仍在1000万以上，其中2019年我国新生儿数量为1465万，人口出生率1.05%。预计未来，随着我国人均可支配收入的增加和消费、育儿观念的转变，婴儿纸尿裤消费量将逐步提高，从而带动市场规模进一步扩大。

2）、市场竞争激烈，国产品牌快速崛起

目前我国婴儿卫生用品市场处于快速发展期，国外企业由于进入市场较早，基于在品牌、渠道等综合优势，目前仍占据了较高的市场份额，2019年我国婴儿纸尿裤市场份额前三名的品牌分别为宝洁帮宝适（19.9%）、花王妙而舒（8.8%）、金佰利好奇（7.7%），均为外资品牌商所有。近年来，受“中国质造”和“新零售业态”双轮驱动，国产吸收性卫生用品正受到越来越多消费者的认可，国内企业通过高品质、高附加值的产品和差异化的竞争策略，在国内的市场占有率也逐年攀升，以凯儿得乐、BEABA、BabyCare、蜜芽等新零售品牌为代表的国产品牌迅速崛起，成为婴儿卫生用品行业中一股新兴力量。行业集中度方面，2015年至2019年企业CR10从75.9%降至61.2%，品牌CR10从74.6%降为59.9%，行业集中度逐年下降，为国产品牌崛起提供条件。

3、成人失禁用品：行业处于发展初期，行业格局尚未真正形成

1）、中国成人失禁用品市场目前处于发展初期，发展空间大

2019年全球成人失禁用品规模达到96亿美元，同比增长8.87%，2010至2019年十年间CAGR为8.44%。2019年中国成人失禁用品零售规模43亿人民币，同比增长28.49%，2010至2019年十年间CAGR高达25.03%。目前我国成人失禁用品市场尚处于导入期阶段，但随着老龄化人口的增加和消费观念的改善，市场规模有望快速增长。

2）、格局分散，国内品牌为主

与发达国家相比，我国成人失禁用品市场还处在起步阶段，目前以国内品牌为主，2019年企业CR10为56.6%，品牌CR10为56.0%，其中，国内品牌恒安国际安尔康、杭州可靠、杭州舒泰千芝雅市占率分别为12.5%、11.3%、8.5%，排名前三，但尚未出现对市场具有话语权的龙头企业，品牌格局不明晰。

二、公司分析

看点一、个人卫生护理用品领跑者

公司是从事一次性卫生用品的研发、生产和销售的综合性企业，由自主品牌领衔增长并拓展ODM模式的发展路径清晰，构建以女性卫生用品、婴儿纸尿裤和成人失禁用品为主的丰富产品线，并布局线下经销和KA渠道及线上电商渠道的同步发展，实现全渠道覆盖为品牌护航。

看点二、个人护理相关公司对比

从产品端可以看到，豪悦护理主要以ODM模式为主，自主品牌还在发力中婴儿卫生用品占比较高。百亚股份主要以“自由点”卫生巾为主，产品结果与豪悦护理类似。从商业和竞争格局中可以看到，个人护理领域，外资品牌已经占据比较大的市场份额。百亚股份目前市占率不高，并且在过去十年市占率提升有限，整体竞争力不高。未来需要关注市场占有率的提升；豪悦护理主要是ODM为主，自主品牌为辅的方式开展业务。未来发展需要关注ODM订单变化以及自主品牌建设情况。但是成人失禁用品领域长期存在比较大的市场空间，可以对两公司在此赛道上的业绩给予长期的关注。

看点三、公司降本控费成效显著，盈利能力显著提升

2020年受疫情和上游石油及粘胶短纤价格上行影响，无纺布和吸水高分子等一次性卫生用品原材料价格全年维持相对高位，但公司仍保持了较好的盈利能力。2020年公司净利率达到14.7%，同比增长3.5%。盈利能力的提升主要由于公司产品结构不断优化，中高端产品系列占比提升，平滑了部分原材料价格上行的影响。随着公司新产能投产，高毛利产品制造能力增强，规模优势不断显现，利润率还有较大提升空间。

看点四、公司强化研发制造，使得产品价格带持续上行

公司强化制造和品牌优势结合，加快新品迭代速度，自由点系列推出“隐形”、“有机纯棉”、安睡裤和学步裤等高毛利产品，创造新增需求，不断提高产品价格带，高端产品占比逐步提升。研发方面，公司凭借对市场需求的精准把控，对消费者需求和产品变化趋势快速反馈，加强研发投入。预计伴随高端品类的自产比例提升，制造端成本优势有望进一步释放。

看点五、公司的电商渠道放量，区域拓展成果显著

公司与专业电商团队合资成立了电商控股子公司，由经验丰富的电商团队负责运营公司的线上店铺，运营能力持续提升，2017-2019 年电商渠道复合增速达到66.6%，在西北、华南、华北等新区域销售放量，对线下短期难以触达地区形成有效覆盖，互补性突出。线下方面，公司将继续加大对传统优势区域的深耕，进一步覆盖空白网点，同时逐步向两湖、云贵陕、华南等新区域推进，有望凭靠产品力和品牌力实现区域突围。

【风险提示】

1、市场竞争加剧

2、原材料价格大幅波动的风险

3、终端销售不及预期的风险

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