【逻辑阐述】

1、行业市场规模达三千亿，人均消费量稳健增长且仍有提升空间

2、食用菌工厂化率提升空间广阔

3、行业集中度提升，价格企稳回升

重点黑马公司300511雪榕生物

【行业板块解析】

一、行业市场规模达三千亿，人均消费量稳健增长且仍有提升空间

1、食用菌产量稳健增长，2010-2018年CAGR7%

中国食用菌产业在上世纪70年代才开始快速发展，1978年食用菌产量不足10万吨，仅占全球总产的5.7%，到2013年增长到3170万吨，占比超过全球食用菌产量的70%。2018年，我国食用菌产量为3789万吨，产值为2939亿元，2010-2018年复合增长率分别为7.0%和9.6%。目前，按产量计，我国食用菌产业已超越油料，成为继蔬菜、粮食、水果、糖料之后的第五大农业种植业。

2、人均食用菌消费量稳健增长，仍具较大提升空间

2013年我国每日人均食用菌消费量为63.84克，2018年上升至74.5克。根据对北京、四川、辽宁、云南四省的调研结果来看，月收入更高的群体更倾向于多消费食用菌。2000-2005年，我国人均年食用菌消费量CAGR为10.3%，2005-2014年为4.6%，保持稳健增长。而以世界卫生组织提出的最佳饮食结构“一荤一素一菇”来看，营养学家建议的每日食用菌消费量为250克，当前我国的人均消费量不足建议值的三分之一。

二、食用菌工厂化率提升空间广阔

我国食用菌的传统生产模式既有手工作坊式的生产方式，又有企业与农户结合的生产方式，自2006年以来，受国家经济发展大环境和“惠农”政策的影响，我国食用菌工厂化生产模式快速发展。但目前我国食用菌生产工厂化程度十分有限，工厂化率不足10%（2018年约8.7%），工厂化食用菌生产市场规模约250-300亿元。韩国、中国台湾地区工厂化 食用菌占有率达95%以上，日本达90%以上。与发达国家及地区相比，我国食用菌工厂化生产率仍具有巨大提升空间。

我国进行人工栽培及在消费市场中流通的食用菌品种繁多，而工厂化生产成熟的品种主要为金针菇、杏鲍菇、真姬菇及双孢蘑菇四种。按2019年的产量计，工厂化食用菌总产量约9500吨/日，其中金针菇约4500吨/日，占47%。从工厂化率来看，金针菇、杏鲍菇、真姬菇均已超过50%，而双孢菇虽然工厂化生产工艺较为成熟，但由于单吨投资额大，且粪生菌环保要求高，故当前在国内发展较慢，2018年工厂化率约6%。

三、行业集中度提升，价格企稳回升

1、食用菌生产企业数量已连续7年减少，工厂化集中度提升，产能规模“两超多强”

2006年我国食用菌工厂化生产企业只有47家，2010年增至443家，2012年食用菌工业化生产企业数量达到峰值788家。但伴随着企业数量快速增加，市场竞争愈发激烈，部分工厂化程度较高菌种价格快速下行。一部分技术含量低，成本较高、过分依赖进口菌种的企业开始退出，2013年起，食用菌工业化生产企业数量持续减少，至2019年为417家，较2012年最高值减少了47%。该现象与其他食用菌工厂化发达国家相似，均经历了企业数量膨胀到企业数量精简、产能低劣到产能优化、管理粗放到管理精细的食用菌工厂化企业发展过程。食用菌工厂化数量自2012年以来持续减少，与之相伴的则是头部企业份额的不断提升。头部食用菌生产企业中雪榕生物和众兴菌业为上市公司，两者市占率（两者年产量/工厂化生产总产量）从2011年的3.8%提升至2019年的17.6%。

2、不同菌种工厂化生产集中度差异较大

目前我国金针菇工厂化日产能约4300-4600吨/天，其中雪榕生物日产近1000万吨，市场占比超20%，2019年CR5占比超50%，CR15在84%左右，真姬菇工厂化生产企业CR10占比在90%左右。而杏鲍菇工厂化生产企业CR10产能占比仅28%左右。这与不同品种食用菌在我国发展的时间长短有关。真姬菇于2011年前后便在我国生产发展趋热；杏鲍菇2017年前后才在中国开始流行，且单吨投资额较金针菇更大，故行业集中度较低。

3、竞争格局优化后，产品价格企稳回升

由于前期工厂化食用菌行业具有较高投资收益（以雪榕生物为例，2011年其金针菇毛利率在40%以上），新进入者众多，导致行业竞争加剧，同时行业生产成本也处于优化过程中，故2010-2018年，金针菇销售价格连续10年下降，行业盈利空间逐步被压缩，挤出盈利空间本就较低的农民菇的同时，成本控制较差的中小厂商也被迫退出行业竞争。2020年上半年的新冠肺炎疫情再次加速了这一进程，中小厂商渠道窄，出菇不畅下被动关停产线。预计当前中国工厂化金针菇CR5占比在65%左右，CR10接近85%。

【相关个股】

300511雪榕生物

逻辑一、全国布局战略和多品种布局战略，培育新的利润增长点

公司已完成上海、四川都江堰、吉林长春、山东德州、广东惠州、贵州毕节、甘肃临洮七大生产基地战略布局，在国外基本建成泰国生产基地。销售方面，公司销售团队和经销商遍布除台湾之外的大部分省、市、自治区；二、三线城市销售渠道布局下沉，销售网络已辐射乃至渗透全国。公司将在未来几年内继续落实全国布局战略，进一步完善上述七大基地的品种多样性生产布局，培育公司新的利润增长点。2020年募投项目将增加240吨的金针菇日产能、220.11吨的杏鲍菇日产能，进一步强化巩固金针菇、杏鲍菇的市场占有率，进而把握市场主动性，增强市场定价的话语权。

逻辑二、格局领先行业，进入收获期

纵观公司发展历程，公司从2009年开始实施全国布局战略，目前公司已有六大生产基地。公司一方面将着力凭借成本、渠道、品牌等优势不断提升国内食用菌市场的市占率，另外战略层面上，公司将逐渐从全国战略延伸至全球化，未来有望以泰国为基点，辐射周边东南亚国家。公司的战略格局始终领先行业，布局将进入收获期，预计公司食用菌毛利率未来几年内将有显著提升。

逻辑三、公司产能释放进行时

公司持续拓展产能，2019年底公司西北生产基地已达到投产条件，并开始试生产，2020年将逐步释放产能；同时，公司海外生产基地泰国雪榕食用菌工厂化生产车间项目正加速推进建设进度。同时今年公司可转债募投项目“泰国食用菌工厂化生产车间建设项目”、“山东德州日产101.6吨金针菇工厂化生产车间项目（第三期）”等项目正在积极建设中。

【风险提示】

1、工厂化食用菌行业竞争加剧

2、产品价格季节性波动风险

【免责声明】

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