【摘要】： 

1、顺应健康消费趋势，中国燕麦市场成长空间大

2、西麦是国内燕麦第一品牌，从产品丰富度+线下渠道优势看，未来市占率有望持续提升

3、渠道力：拓展电商渠道，助力西澳阳光大单品放量

4、目前休闲食品板块估值均提升，公司估值对比同业其他休闲食品公司仍有空间，首次覆盖，给予“买入”评级

一、【公司简介】

专注主业二十余年，国内燕麦第一股。专注燕麦主业，业绩稳健增长。西麦食品 1995 年首次推出燕麦产品，专注燕麦主业 25年。公司创始人n 1994 年介入保健品行业，于 1995 年以中老年消费群体为切入点，推出 西麦中老年、西麦阳光早餐等产品。2001 年，西麦食品的前身西麦有限 正式成立，从销售进口燕麦片开始；到 2003 年在贺州建厂，进口澳大 利亚麦粒进行生产；2012 年河北基地建成达产；2019 年成功在深交所 上市，成为我国燕麦第一股。二十余年来专注燕麦主业，以冲饮燕麦产 品为主，近几年加码休闲燕麦食品，今年 5 月江苏基地（一期）如期投 产，为发力休闲燕麦食品保驾护航。 

二、【投资逻辑】

1．顺应健康消费趋势，中国燕麦市场成长空间大：燕麦行业小而美，量价齐升驱动行业长期稳健增长。燕麦被作为食品搬n 上餐桌，起源于 19 世纪的美国，被誉为“燕麦之王”的费迪南·舒马 赫开始向市场宣传推广燕麦早餐，靠着低廉的价格，和极强的“抗饿力”， 逐渐成为美国大众的早餐宠儿。近些年，随着中国消费者膳食理念逐渐 加强，对谷物食品的需求显著提升。燕麦片富含膳食纤维，含有较高蛋 白质，其必需氨基酸含量较高，且配比合理，顺应当前健康消费升级趋 势，同时冲泡简单方便，兼具健康和便捷属性，在中国实现平稳较快增 长。根据 Euromonitor 数据，2019 年中国早餐谷物市场销售额 79.8 亿 元，5 年复合增速 9.5%。从品类拆分看，热食燕麦（Hot Cereals）销 售额 58.4 亿元，占比 73%，增速 6%；即食燕麦（RTE Cereals）销售 额 21.4 亿元，占比 27%，增速 11%。2019 年热食品类规模亿元，增速 为 6%。从行业量价拆分看，早餐谷物销售量提升是主要贡献，未来随 着消费教育加深，销量的提升空间较大，同时销售单价的稳步提升，说 明行业产品结构升级和高端化趋势明显。

对比海外国家，中国人均燕麦消费量较低，有较大提升空间。从人均燕 麦消费量看，根据 Euromonitor 数据，我国燕麦人均消费量仅 0.1kg 远 低于日本、香港和英美。饮食习惯相似的的日本和香港的人均燕麦消费 量分别是国内的 5 倍、7 倍。从平均燕麦支出占比看，2019 年中国人均 燕麦支出占食品支出比重为 0.09%，而日本同期家庭平均支出占比为 0.18%。无论是燕麦消费量还是消费支出，均显示燕麦在国内的普及率 较低，消费需求待挖掘。

2. 西麦是国内燕麦第一品牌，从产品丰富度+线下渠道优势看，未来市占率有望持续提升。燕麦的饮食文化是从西方传入，因此中国份额较高的 燕麦公司也多以外资企业为主，在市占率前五的公司中，西麦是唯一的 国内公司。目前中国燕麦主要参与者分为三类：第一类是以桂格、西麦、 雀巢等为代表的全国性企业，这类企业品牌知名度高、渠道布局完善、 产品矩阵丰富，享有更高的市场份额，以外企为主；第二类是以皇室、 金味等为代表的区域性品牌，这类企业在全国范围内各方面稍逊于第一 类，品牌和渠道在自身基地市场运作良好，有很高消费者认可度，享有 的市场份额次于第一类；第三类是一些地方性的小企业、小作坊等，缺 乏品牌力、完整的渠道体系，体量都较小。

3.渠道力：拓展电商渠道，助力西澳阳光大单品放量。在电商高速发 展的背景下，公司也抓住机遇，公司今年拟加大招商力度，拓展线上分 销商及冷食休闲新品经销商。电商收入近 3 年快速增长，2019 年实现收 入 5590 万元，比 2017 年增长近 1 倍。西澳阳光瞄准年轻消费群体，发 力线上渠道有助放量。

三、【机构评级预测】 

盈利预测及投资建议：抓住代餐市场的机遇，看好西澳阳光代餐燕麦放量，产品、渠道双轮驱动下收入利润稳健较快增长。预计2020-2022 年公司 收入分别为 11.56/14.03/17.54 亿元，同比增长 18.9%/21.3%/25%，预计归 母净利润为 1.79/2.16/2.73 亿元，同比增长 13.8%/20.5%/26.5%，EPS 分别 为 2.24/2.70/3.41 元，对应 PE 分别为 38X、32X，25X。目前休闲食品板块估值均提升，公司估值对比同业其他休闲食品公司仍有空间，首次覆盖，给予“买入”评级。