两融余额触及1.1万亿，此轮上涨行情与五年前杠杆牛市有什么区别？

郭施亮

  连续多个交易日的时间，A股市场的成交额持续保持在万亿水平以上。2月25日，沪深两市单日成交量更是达到1.4万亿，创出了近年来的巨量水平。到了2月27日，虽然A股市场成交量能有所萎缩，但沪深两市合计成交量依旧达到1万亿左右的水平，股票市场持续巨量运行的姿态确实并不多见。

  在A股市场持续巨量运行的同时，作为具有先知先觉嗅觉的两融资金规模，同样创出近年来的新高水平。据数据显示，截至今年2月25日，上交所融资余额为5901.16亿元、深交所融资余额为5176.57亿元，两市合计11077.73亿元，标志着A股两融余额再度触及1.1万亿的关口。

  一方面是股市日均成交量持续保持万亿以上的水平，另一方面则是两融余额再创新高，并触及了1.1万亿的关口，这两组数据结合到一起，恰恰说明了当前A股市场的投资活力已经全面激活，近期的A股市场正保持着高效的流动性优势。

  在A股市场历史上，曾经上演了一轮轰轰烈烈的杠杆牛市行情。在五年前的那一轮杠杆牛市中，A股市场的单日成交量以及两融余额一度达到2万亿以上的规模级别。换言之，按照当前A股市场的日均成交量以及两融余额规模水平计算，当前的规模水平仅仅达到历史高峰一半的水平。

  作为一个以资金推动作为主导的市场，市场流动性的高效与否将会直接影响着股票市场的走向。与此同时，股票市场的流动性往往容易受到多方面因素的综合影响，例如货币环境的宽松程度、股市机构化程度的提升速度以及外资资金进入A股市场的进程等。但是，纵观国内市场的情况，长期处于民间资金多，投资渠道少的局面。换言之，即市场本身并不缺乏资金，缺乏的往往是投资信心，一旦市场赚钱效应得到实质性的激活，那么资金也会从四面八方赶来。

  面对当前的A股市场，虽然股市成交量与两融余额已经触及到近年来的新高位置，但与五年前的杠杆牛市相比，却有着实质性的区别。

  其中，与五年前的杠杆牛市相比，如今国内金融市场的“去杠杆”进程已经到达尾声，以往过高的资金杠杆率，若稍有不慎，则可能会引发局部的系统性风险，但如果金融市场的杠杆水平处于可控的状态，那么适度提升市场的资金杠杆率，对金融市场的影响也会偏向于积极。

  再者，五年前的市场，基本上处于高杠杆工具全面活跃的状态。除了两融工具之外，还有伞形信托、场外配资等渠道处于高度活跃的状态。但是，与风险可控、监管覆盖的两融工具相比，其余场外配资渠道却存在不少的未知风险，在其承担过高资金杠杆率的背后，实际上却处于监管灰色地带，且潜在的规模非常庞大，时隔五年时间尚未能够完全统计出当年场外配资的潜在规模。

  但是，经过了近五年时间的监管整顿，场外配资等渠道基本上得到了清理，两融工具的普遍使用也是建立在风险可控、实时监管的基础之上。如今，虽然两融余额重返1.1万亿的规模，但杠杆资金的相对活跃并不会给市场带来太大的潜在风险，触及系统风险的概率大大减少。

  此外，与五年前的市场环境与监管环境相比，五年后的今天，A股市场却显得成熟不少。其中，经过了长达五年时间的深度调整，A股市场的平均市盈率骤然下降，目前仍处于历史估值底部的区域，相对于五年前的股市估值，当下A股市场的投资风险性显著降低，甚至成为了海外市场资金的避险港湾。

  在股票市场重返低估值状态的背景下，有利于股票市场运行重心的稳步提升，但是总结了五年前的经验教训，结合场外配资等渠道已得到大面积清理的因素，A股市场重演五年前杠杆牛市的概率已经骤然降低。随着市场容量的持续扩容，仅有的存量流动性，也不足以支撑起整个市场的齐涨齐跌，由此也加剧了权重股与中小市值股票的跷跷板效应。受此影响，在持续高效的流动性背景下，大量资金涌向了中小创市场。相比之下，蓝筹股的表现却冷清不少。

  但是，当中小创市场完成了一轮上涨行情后，滞涨的蓝筹权重股却起到了积极护盘的作用，这也从一定程度上保障了市场指数的相对稳定性，而在股票市场局部牛市的背景下，若投资者的投资节奏踩错，则更可能处于赚了指数而不赚钱的状态。