永兴特钢：核电军工概念、外延式并购预期明显

　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：笃慧，郭皓 日期：2015-12-02

　　投资要点

　　国内不锈钢棒线材龙头：公司作为国内不锈钢长材领域生产专家，目前不锈钢产能20万吨，在国内不锈钢长材领域市场占有率连续七年位居前三。其中，公司不锈无缝管管坯产品市场占有率60%，双相不锈钢市场占有率在50%以上，在国内市场具有较强的议价能力。公司募投的轧钢生产线和酸洗生产线将分别于2016年和2017年投产，通过此次募投项目的调整，将进一步优化公司的炼钢和轧钢生产线的匹配程度。此外2017年预计还将投产7-8万吨大棒生产线，至此2017年公司共计35万吨全新产能有望实现完全释放，为公司的业绩增长奠定坚强的基石;

　　外延式并购预期强烈：在公司前期变更的募投项目中，暂停了不锈钢锻造车间精锻机组和大穿孔车间建设，这一方面是由于市场空间有限，另一方面更重要的是公司的主要下游客户如武进不锈钢和久立特材等已经先期建设了精锻机组和大规格穿孔机组，公司若坚持前期募投项目建设可能与下游客户利益形成冲突。但是借助目前上市这一有利的资本平台，未来公司依然有望通过外延式并购延伸产业链条(虽然与下游客户的关系依然是公司考虑的重点)，尤其看重有技术和研发实力的相关投资标的，以期打造完全的产业链竞争优势，获取超额价值;

　　核电军工产品期待放量：公司目前已经有部分核电产品供货，主要包括不锈钢控制棒、堆内构件以及不锈钢锻件等，但是营收占比目前还很低，未来核电军工的弹性在与久立特材成立的合资子公司永兴合金(公司占比49%)。一期产能为3000吨，已经与今年10月份实现投产，远期规划将达到10000吨，预计今年产量在1000吨，明年产量在2500-3000吨。永兴合金可以为核电蒸发器690U 型管(具备核一级生产资质)提供管坯，未来核电重启，同时在军用高温合金产品带动下，公司业绩有望实现快速增长;

　　高压锅炉不锈钢市场引领：今年大行业不景气，但是公司高压锅炉用管订单依然保持平稳增长，这主要得益于国家清洁火力发电项目使得国内锅炉用不锈钢面临升级改造。公司的高压锅炉不锈钢在市场处于领先地位，锅炉用产品已经通过四大锅炉厂认证，是国内仅有的三家可以生产锅炉用不锈钢企业。600℃超超临界锅炉用不锈钢管可力助火电机组清洁高效，更高级别的超超临界用管研发有望明年实现突破，产品品质和规格的提升将使公司继续保持在高压锅炉用不锈钢的领先地位;

　　石油石化订单仍需等待：虽然公司的产品已经与中石化、中海油、中石油达成良好合作关系，但近年来不锈钢产品在石油石化领域订单依旧较为萎靡，这主要是因为油气建设投资目前处于历史低位。一方面这是因为2014年中旬以来的能源体系内的反腐风暴，另一方面则是目前国际油气价格较低，进口油气资源性价比凸显，国内油气开采意愿较低。石油的价格未来走势依旧不够明朗，相关产品订单仍需耐心等待;

　　船小好调头-不锈钢棒线材铸就企业优势：不同于不锈钢板材的同质化大规模生产，不锈钢棒线材往往是多品种、多规格、小批量，私人定制意味浓厚。公司作为典型的民营企业，与下游客户联系紧密、服务便捷，并且单个冶炼炉规模较小(20吨和40吨)，可以做到8-10天正常交货(宝钢100吨冶炼炉需要30天)，从而实现快速响应客户需求，抢占市场规模;

　　投资建议：公司作为国内不锈钢棒线材领域的龙头，双相不锈钢和锅炉用管享有盛誉，不锈钢无缝管管坯市场超高的市场占有率使公司在细分市场拥有较强的议价能力。未来合资子公司永兴合金产能陆续放量，核电军工产品将助公司业绩更上一层楼，而基于全产业链上的外延式并购预期有望成为公司短期股价催化剂。我们预计公司2015-2017年EPS 为1.49元、1.82元以及2.02元，维持“增持”评级。

顺网科技：携手HTC VIVE，打造VR新网吧模式

　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：孔令峰 日期：2015-12-02

　　事件：

　　顺网科技携手HTC、杰拉网咖，于11月13日-11月17日在杭州下沙福雷德广场杰拉电竞馆展出两套VIVE设备以及多达十款不同的体验内容;11月20日至24日，在杭州城西的火星工厂进行第二轮展示。结合我们在其他渠道对HTCVIVE的体验感受，观点如下：

　　我们的观点：

　　体验现场反应热烈，用户普遍认可虚拟现实体验。根据我们对HTCVIVE体验的现场来看，用户非常认可虚拟现实的体验内容，愿意支付一定的费用体验VIVE体验项目。另一方面，基于VIVE良好的用户体验，大量用户表示若体验内容持续创新，愿意持续进行体验甚至购买设备。虚拟现实线下体验的新网吧模式效果可能将超预期。

　　市场普遍认可VR(虚拟现实)行业空间巨大。综合市场调研机构以及UCCVR给出的预测数据，预计2020年出货量达到6600万台，其中头显的市场规模约30亿美元，而VR行业的整体规模可能将达到70-300亿美元。AR(增强现实)市场规模将是VR的四倍。虚拟现实产业具备巨大的潜在成长空间。

　　当前制约虚拟现实普及的重要因素在于内容、交互方式、价格。内容方面，鉴于当前巨头尚未推出消费者版设备，内容领域的开发存在一定的顾虑和混乱，相比于头显数量，内容数量和质量严重不足，但随着三星GearVR、PlayStationVR、Oculus推出消费者版，虚拟现实内容生态的模式将有望趋近统一;交互方式方面，虚拟现实不仅仅是视觉，更应在触觉、嗅觉、温度、移动、定位等方面将现实世界与虚拟世界进行对接，如此才能营造更具沉浸感、真实感的体验。巨头消费者版的大量推出以及交互方式的多样化，势必带来游戏体验的复杂化，进而进一步吸引用户体验或购买。

　　在重度游戏体验领域，VR新网吧模式或VR主题公园模式(或统称“线下店模式”)将率先爆发。参考街机时代、PC时代初期，用户更倾向于在线下店进行消费，而非购买。因为：1)VR游戏的爆发有赖于线下体验模式教育市场。通过在VR新网吧或VR主题公园体验优质的VR设备，培养用户对VR正面体验印象，通过口碑传播更易引爆市场;2)低门槛。VR游戏必然需要大量外设与游戏进行交互，而大部分普通用户不具备购买如此数量外设的支付能力和意愿，且在首次接触新鲜事物时，用户普遍具有花钱体验的意愿，而不具备花钱。3)VR游戏的持续发展需要重度体验，而线下店是重要的渠道之一。4)网吧、主题公园汇聚了主要的重度游戏玩家，此类玩家尝鲜意愿和持续付费意愿更强。

　　公司VR新网吧模式前景广阔，我们预计公司未来将向全国推广，潜在市场空间中性可达145亿。中性估计市场起步阶段每家VR新网吧拥有2台VR设备，每次体验收费10元、单个设备每天体验40次，则以全国网吧14.2万家计(顺网科技潜在可合作网吧数量占比为70%，若其中50%参与建设VR新网吧)，市场空间中性可达145亿;若仅考虑高端知名连锁网咖如网鱼网咖、杰拉网咖、艾尔文网咖共计近500家，则中性估计市场空间可达1.41亿。

　　商业模式有望随着体验内容的深入而变迁。对于当前较为浅度的体验模式，用户主要以尝鲜为主，因此主要按次收费;随着VR游戏内容逐步发展成熟，重度内容将获得用户不小的粘性，未来将产生类似于网吧按小时计费的新模式或游戏内购买新模式，APRU值有望大幅提高。

　　等待爆款内容引爆市场。发展伊始，内容主要以体验性为主，用以满足用户好奇心。市场的真正爆发需依赖爆款内容的出现，经过我们的产业调研，我们看好直播、高品质游戏、社交、感官刺激性强的应用等方向出现优质内容，有望引发一场社会潮流。

　　盈利预测及评级。我们看好公司在虚拟现实线下店的布局，市场空间巨大且具有商业可行性和可持续性，鉴于VR为新业态，相关事项存在不确定性，暂未记入盈利预测。我们预计15-17年公司将实现净利润2.65/4.14/5.17亿元，对应EPS分别为0.91/1.43/1.78元，对应12月1日股价PE分别为94/60/48倍。考虑到公司内生增长强劲、VR新网吧模式较大的市场前景，给予“买入”评级。

　　风险提示。商业模式不可行风险;虚拟现实行业发展低于预期风险;法律风险;线下体验店市场竞争风险;战略合作终止风险;

　恒瑞医药：创新及海外业务驱动新增长，恒瑞走出国际范儿

　　类别：公司研究 机构：国金证券股份有限公司 研究员：李涛，李敬雷 日期：2015-12-02

　　创新药板块投资核心要素：创新+国际化。创新药板块是日本医药行业上世纪90年代最具投资价值的子板块，在日本医药行业当时整体承受降价压力的背景下，创新药企业依托丰富的新药管线提升利润率，通过海外扩张寻求增量，在当时走出独立走势。中国医药市场较美国、欧洲等仍属于较小的市场，恒瑞现在正在将自己研发的优秀创新产品推向国际，这将是公司长期发展的最主要推动力。

　　公司新药研发渐入收获期：2011年，恒瑞医药第一个一类新药艾瑞昔布获批上市，公司收获第一个创新药;2014年年底，小分子靶向药阿帕替尼上市，公司开始进入研发收获期。公司在抗肿瘤领域布局了阿帕替尼、法米替尼、吡咯替尼等小分子靶向药，抗肿瘤辅助用药19K，单抗药物偶联物ADC，免疫检查点抑制剂PD-1单抗等一系列品种;公司的糖尿病研发管线也十分丰富，包括DPP4抑制剂、SGLT-2抑制剂、GPR40激动剂、长效胰岛素INS061等多个新药，兼顾口服药和生物制剂，有望将糖尿病领域打造成下一个针对大病种治疗领域的重磅创新药平台。此外，公司在心脑血管、麻醉、免疫领域等也布有强大的研发管线。

　　公司海外扩张寻求新的增量：公司通过与Incyte、Sandoz、Teva、Sagent等公司合作进入海外仿制药市场。2015年9月公司公告与Incyte达成里程金协议，将具有自主知识产权的用于肿瘤免疫治疗的PD-1单抗有偿许可给美国Incyte公司共同开发。而且现在已经有多个创新产品在美国开展临床。公司开始进入创新药+国际化的新阶段，公司已经表现出成长为全球大药企的潜力，走出了“国际范儿”。

　新奥股份公司深度报告：背靠新奥集团，能源化工平台逐渐完善

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：王晓林，邓勇 日期：2015-12-02

　　投资要点：

　　荐股逻辑：公司以农兽药原料药起家，新奥集团入股后通过资本运作将公司业务向能源化工方向转型，形成了“农兽药+能源化工”双轨发展的战略格局。公司正在逐步完善能源化工板块业务，背靠新奥集团，先后收购了二甲醚、煤炭、甲醇、LNG以及能源工程服务等业务，公司能源化工产品生产服务一体化平台正在形成。随着石化行业景气程度的提高，公司业绩将稳步增长。

　　“农兽药+能源化工”双轨发展，清洁能源备具看点。公司以农兽药原料药起家，新奥集团入股后通过资本运作将公司业务向能源化工方向转型，形成了“农兽药+能源化工”双轨发展的战略格局。新奥集团是以清洁能源开发利用为主业的综合性企业，我们看好公司清洁能源业务的发展，预计公司能源化工板块收入和毛利占比将进一步提升。

　　收购二甲醚业务，进军能源化工领域。公司收购新能(张家港)75%股权及新能(蚌埠)100%股权以获得其持有的二甲醚资产。二甲醚业务并非公司主要收入和利润来源，但收购二甲醚业务开启了公司转型的新篇章。

　　收购新能矿业，完善煤化工体系。公司收购新能矿业100%股权的同时成为新能能源的间接控股股东，其拥有的甲醇及煤炭相关资产使公司形成较为完整的“煤-煤化工”一体化的循环经济体系，成为公司主要获利来源。

　　进军LNG领域，向清洁能源方向战略转型。我国天然气下游消费领域近年来需求旺盛，推动天然气消费量不断提高，对外依存度持续上升，我国已成为全球主要天然气进口国。2014年以来，公司先后收购了LNG工厂以及设立LNG事业部，进军LNG领域，积极开拓清洁能源业务。新奥集团全资子公司新奥(舟山)的LNG项目与新奥股份LNG业务具有协同效应。

　　收购新地工程，布局生产服务一体化。新地工程从事的煤化工、天然气等领域承包业务与新奥股份业务具有很强的协同效应，可以作为新奥股份煤化工及LNG业务的工程主体，使公司成为能源产品生产服务一体化供应商。

　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2015~2017年EPS分别为0.66、0.80、0.98元。按照2016年EPS以及22倍PE，给予公司17.60元的目标价，首次给予“增持”投资评级。

　科达洁能公告点评：洁能业务国际首秀开拓市场，引入“清华系”值得期待

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：刘军 日期：2015-12-01

　　报告要点

　　事件描述

　　科达洁能发布公告，公司与印度尼西亚PT.JUI SHIN INDONESIA 公司签订清洁粉煤气化项目工程总承包合同，合同金额825.9 万美元。

　　事件评论

　　与印尼公司签订清洁煤气总包合同，洁能设备走出国门开拓新市场。

　　与全资子公司信成国际、控股子公司安徽科达洁能签订清洁粉煤气化项目工程总承包合同，向信成国际提供1 套40kNm3/h 清洁粉煤气化装置，金额为759 万美元，同时信成国际与印尼 JUI SHIN 公司签订销售合同，将此设备出售给JUI SHIN，合同金额为825.9 万美元。

　　本次订单是公司清洁煤气业务在国际市场的首秀，标志着技术和推广上实现双突破。凭借这一项目的示范效应，洁能业务的国际市场有望就此打开，贡献利润的同时也帮助国内煤气清洁化加速推进。

　　重装上阵业绩可期，引入“清华系”中长期发展前景广阔。 陶机业务受国内经济下行影响有限，总体将维持平稳，海外市场有成长空间且增长势头已经显现。

　　安徽科达洁能的承诺利润、沈阳法库项目的减亏、环保业务的成长将为未来三年带来持续的业绩增量，预计每年净利润增长1.5 亿元。科行环保将环保业务延伸至末端高效治理，业绩超对赌利润可能性高。

　　煤炭清洁化技术目前设备初始投资大幅度降低，二代炉能效再提升5%，未来制气成本将达1.7 元/方，打开市场空间。

　　启迪科服的参股也带来了强力技术和资源支持，公司后续有望与清华控股方面展开更为深入的合作;公司管理层在2015 年迎来崭新面貌，多位行业精英担当要职并在此次定增持股。

　　业绩预测及投资建议：预计2015-16 年净利润约为8.4、6.3 亿元，增发后预计股本约为7.8 亿，则EPS 约为1.08、0.81 元/股，PE 为20、27 倍， 维持“买入”

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