管理 【海通农业】2018年4月报：一季报前瞻：板块分化严重

2018-04-04 海通农业丁频 农夫摸鱼

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报告

正文


1.    本月观点

截止3月31日，海通农业覆盖的71家农业公司中已有14家发布2017年一季度业绩预告；4月份则是农业公司年报和一季报的密集发布时期。一季度业绩将在较大程度上影响市场表现，我们认为寻找一季报业绩确定性增长标的会是整个4月份的投资主线。根据各公司发布的业绩预告和海通农业对重点关注公司的盈利预测，我们认为禽养殖和养猪业务占比较小的饲料企业的业绩增长确定性最高，疫苗板块也不乏稳健增长的个股标的。我们对农业各板块基本面进行了梳理，供投资者参考。


1）饲料：一季度饲料企业提价明显，行业集中度迅速提升。一季度，受国内玉米种植面积调减和国际阿根廷旱情炒作等因素影响，豆粕和玉米价格纷纷上涨。由于饲料主要原料价格上升幅度较大，海大集团、通威股份、双胞胎、金新农等饲料企业纷纷上调饲料价格。从长期来看，我们认为具有全方位竞争优势的饲料企业龙头享有充分的估值溢价。在行业集中度迅速提升的大背景下，饲料企业间的竞争已经是综合实力的竞争，包括产品性价比、成本控制能力、养殖服务，以及产业链协同等。目前我国饲料行业的集中度仍然较低，CR10仅为20%左右，大型优秀企业仍然具有较大的成长空间。建议重点关注一季度预告业绩亮眼的海大集团以及存在明显预期差的禾丰牧业和估值水平较低的新希望。


2）疫苗：一季度维持稳健增长。在猪价跌破行业成本线的环境中，部分中型养殖户可能会转向使用招采苗，这一行业性变动在边际上会带给拥有口蹄疫市场苗业务的企业一定程度的不利影响，我们预计将导致生物股份一季报增速略低于市场预期，再加之公司一季度新增期权激励费用，我们预期生物股份一季报利润增速25%；中牧股份由于去年收入基数较小，营收有望延续高增，我们预期一季度利润增速30%；中长期来看，大型养殖集团的规模扩张持续进行，这些养殖主体稳步增长的防疫需求仍将推动口蹄疫市场苗行业规模的确定性增长，生物股份、中牧股份等龙头企业将直接受益。其他疫苗产品方面，去年一季度禽养殖低迷以及猪瘟、蓝耳取消招采的负面影响在今年将不会存在，普莱柯的圆环增速较快，但因为去年一季度存在1080万元的技术转入收入，我们预计今年一季度净利润同比微增。


3）禽养殖：一季度业绩印证行业景气向上，三季度或现年内价格高点。鉴于禽养殖板块供需均有改善，我们判断2018年禽链将实现各环节盈利。从长期产能的角度来看，2015年以来我国祖代鸡引种量持续处于低位。我们认为2018年祖代鸡进口渠道依然较少，预计祖代鸡总更新量预计为70万套。从短期产能的角度来看，近半年以来全国在产父母代存栏量下降幅度明显，为全年禽链迎来较好行情奠定了基础。此外，今年的流感疫情明显弱于去年，需求弱复苏。按照在产祖代种鸡存栏量进行推算，我们判断5月份开始禽链将迎来景气行情，并于第三季度达到年内高位。从上市公司一季度业绩预告情况来看，圣农发展、仙坛股份、益生股份一季度均实现了同比大幅增长，民和股份虽然继续遭遇亏损，但亏损幅度较去年同期显著缩小。


4）畜养殖：猪价急跌后现企稳回升迹象。猪价在春节后快速下跌，我们预计多数养猪企业在3月份将遭遇月度亏损，但是一季度整体或仍能维持盈利。3月底开始，猪价出现触底回升迹象，截至4月2日，全国外三元生猪均价为10.73元/公斤，较3月26日的10.34元/公斤已上涨约0.40元/公斤；猪粮比5.65：1，回升至5.5：1水平线之上。温氏股份由于去年一季度禽流感对公司养鸡业务造成较大负面影响，今年一季度养鸡业务的恢复性增长有望弥补养猪业务的下滑，我们预计整体业绩或保持同比基本持平；雏鹰农牧一季度由于实现投资收益3.7亿元，业绩实现大幅增长；由于猪价大跌，牧原股份在生猪销量实现高速增长的情况下仍然出现业绩大幅下滑；我们预计其他养殖公司一季度业绩同比去年可能均有不同程度的下滑。


5）种子：稻种龙头强者恒强，玉米种市场尚未回暖。我们认为国内稻种市场仍将延续近几年强者恒强的竞争格局。龙头企业隆平高科和荃银高科依靠最近两年推向市场的系列新品种迅速提升市场份额。一季度玉米种植户购种延迟，市场上新品种的增加导致竞争更加激烈，登海种业一季报业绩预告大幅下滑正是市场疲弱的直接证明。隆平高科依靠内生增长和外延扩张，一季度主业有望维持稳健增长，土地开发修复业务的收益能否在一季度确认存在不确定性。展望全年，借助绿色通道审定制度，具备研发优势的龙头种企在2018年将会有多个新品种面世，市场份额有望持续提升。重点关注隆平高科。


2.    板块回顾

1）2018年3月农业股下跌0.19%，同时大盘下跌2.67%，农业股跑赢大盘2.48个百分点。



2）从行业对比角度来看，农业股在3月相对表现一般，涨幅排在全行业中间偏后位置。



3）从子行业对比来看，3月各子行业涨跌互现，其中果蔬饮料表现尤为亮眼，跑赢大盘28个百分点，种子、农产品加工及流通、种植等子板块表现也相对较好；畜禽养殖、林木及加工等子板块跌幅较大。



4）从公司的角度来看，3月份农业股涨幅前15名和后15名的公司分别如下（剔除持续停牌个股）：




3.    从一季度前瞻看子板块业绩分化

3.1  剔除温氏股份，海通农业重点关注公司业绩与去年同期持平

截止3月31日，海通农业覆盖的71家农业公司中已有14家发布2017年一季度业绩预告，预告中值之和为10.17亿元，同比下降5.5%，而预告上限和下限之和则分别为11.25亿元和9.08亿元，同比分别上升4.6%和同比下降15.6%。


同时，我们对海通农业重点关注的25家公司进行了盈利预测，这25家公司盈利总数基本与去年同期持平。


根据我们预测，业绩同比下滑的有10家公司，主要集中在畜养殖板块。由于一季度猪价跌幅较大，牧原股份、天邦股份、正邦科技的业绩都可能遭遇显著下滑。此外，种子板块的登海种业受购种延迟影响，业绩也下滑50%以上。


业绩同比增长的公司集中在饲料、禽养殖和疫苗板块。禽养殖板块随着禽链回暖，圣农发展、益生股份、民和股份和仙坛股份较去年同期均有较明显的增长。饲料板块受益于原料涨价引发的下游囤货，一季度普遍增长较快，其中海大集团一季度业绩增速超过60%。



3.2  饲料：一季度饲料企业提价明显，行业集中度迅速提升

大宗原料价格上涨，饲料企业纷纷提价。2018年一季度，受国内玉米种植面积调减、国际阿根廷旱情炒作以及中美贸易争端等因素影响，豆粕和玉米价格纷纷上涨。豆粕方面，一季度国内豆粕平均价约为3036元/吨，尽管同比下降4.5%，但环比上升；玉米方面，一季度国内玉米平均价约为1824元/吨，同比上升21.5%。



由于饲料产品的主要原料价格显著上升，国内饲料企业纷纷提价。今年一季度以来，海大集团、通威股份、双胞胎、金新农等饲料企业纷纷上调饲料价格。


行业集中度快速提升，饲料龙头企业充分受益。从长期来看，我们认为具有全方位竞争优势的饲料企业龙头享有充分的估值溢价。在行业集中度迅速提升的大背景下，饲料行业目前已进入到一个新的竞争阶段，企业仅仅依靠营销、功能性噱头等单点优势来吸引客户、提升销量已经变得愈加困难，饲料企业间的竞争已经是综合实力的竞争，包括产品性价比、成本控制能力、养殖服务，以及产业链协同等。目前我国饲料行业的集中度仍然较低，CR10仅为20%左右，大型优秀企业仍然具有较大的成长空间。



3.3  疫苗：猪价下行致一季度业绩有所分化

猪价下行，口蹄疫市场苗销售或短期承压。在猪价下行、尤其是自3月初以来已经跌破行业成本线的环境中，部分中型养殖户可能会减少口蹄疫市场苗的购买，转而使用招采苗，这一行业性的变动在边际上会带给拥有口蹄疫市场苗业务的企业一定程度的不利影响，我们预计将导致生物股份一季报增速略低于市场预期，再加之公司一季度新增期权激励费用，我们预期生物股份一季报利润增速25%；中牧股份由于去年收入基数较小，营收有望延续高增，我们预期一季度利润增速30%。但是中长期来看，大型养殖集团的规模扩张持续进行，这些养殖主体稳步增长的防疫需求仍将推动口蹄疫市场苗行业规模的确定性增长，生物股份、中牧股份等龙头企业将直接受益。


在其他疫苗产品方面，禽苗由于去年上半年遭遇禽流感影响，销售不畅，今年一季度有望实现恢复性增长；去年一季度猪瘟、蓝耳取消招采对部分企业产生负面影响，我们预计今年这个因素将不会存在，中牧股份等企业的一季度业绩有望实现同比较大幅度的增长；我们预计普莱柯的圆环增速较快，但因为去年一季度存在1080万元的技术转入收入，今年一季度净利润同比可能微增。


3.4  禽养殖：一季度业绩印证景气行情，三季度或现年内价格高点

供需均有改善，2018年禽链行情向好。鉴于禽养殖板块供需均有改善，我们判断2018年禽链将实现各环节盈利。从长期产能的角度来看，2015年以来我国祖代鸡引种量持续处于低位。目前我国主要的祖代鸡进口国为新西兰和波兰；受禽流感影响，法国和美国的祖代鸡引种仍然处于封关状态。此外，由于近期中美两国爆发严重贸易争端，我们预计美国祖代鸡引种将长期受阻。我们认为2018年祖代鸡进口渠道依然较少，1-3月份预计进口8-9万套，同比下降将近50%，预计祖代鸡总更新量为70万套。



从短期产能的角度来看，受近年来祖代鸡引种量持续处于低位影响，目前我国祖代存栏量以及父母代鸡苗销量处于近年低位。2017年10月下旬开始，我国在产父母代存栏量持续下行；白羽鸡协会最新公布的2018年3月中旬的数据显示，目前全国在产父母代存栏量约为2020万套，与去年10月下旬相比跌幅达15%左右。近半年以来全国在产父母代存栏量下降幅度明显，为全年禽链迎来较好行情奠定了基础。



从需求的角度来看，2017年一季度，我国暴发了近4年以来最为严重的H7N9流感疫情2017年三季度开始H7N9流感疫情的影响逐渐减弱，并于四季度遭遇寒冬，流感疫情明显较轻。我们认为，2018年禽养殖板块需求将较去年有一定回升，带动禽链各环节盈利水平提升。


一季度禽板块企业业绩较好，三季度或现年内价格高点。由于2017年禽养殖板块行情低迷，我们判断行业换羽量维持低位。假设2017-18年白羽肉鸡养殖维持正常的饲养周期，按照在产祖代种鸡存栏量进行推算，2018年下半年的毛鸡出栏量将明显低于上半年，而三季度（7-9月份）的毛鸡出栏量则位于全年最低位。我们判断5月份开始禽链将迎来景气行情，并于第三季度达到年内高位。



从上市公司一季度业绩预告情况来看，圣农发展、仙坛股份、益生股份一季度均实现了同比大幅增长，民和股份虽然继续遭遇亏损，但亏损幅度较去年同期显著缩小。我们认为，一季度价格行情走强是禽链上市企业业绩回升的重要原因。商品代鸡苗方面，2018年一季度主产区平均价约为2.6元/羽，同比上升147.6%；毛鸡方面，2018年一季度主产区平均价约为7.6元/公斤，同比上升24.6%。



3.5  畜养殖：猪价急跌后现企稳回升迹象

猪价在春节后快速下跌，我们预计多数养猪企业在3月份遭遇月度亏损，但是一季度整体或仍能维持盈利。3月底开始，猪价出现触底回升迹象，截至4月2日，全国外三元生猪均价为10.73元/公斤，较3月26日的10.34元/公斤已上涨约0.40元/公斤；猪粮比5.65：1，回升至5.5：1水平线之上。


由于原粮价格变动较大，我们从猪粮比价的角度对比了本轮猪周期与上轮猪周期的猪价走势。2013、2014年的平均猪粮比为（6.17：1）、（5.35：1），当前猪粮比略高于5.5：1, 前期低点水平与2013年的年内低点相仿，但未触及2014年低点4.5：1的水平。参照2013、2014年猪粮比触底后回升30%，我们预计今年猪价反弹后的年内高点可能在14元/公斤左右。


上市公司层面来看，温氏股份由于去年一季度禽流感对公司养鸡业务造成较大负面影响，今年一季度养鸡业务的恢复性增长有望弥补养猪业务的下滑，我们预计整体业绩或保持同比基本持平；雏鹰农牧一季度由于实现投资收益3.7亿元，业绩实现大幅增长；由于猪价大跌，牧原股份在生猪销量实现高速增长的情况下仍然出现业绩大幅下滑；我们预计其他养殖公司一季度业绩同比去年可能均有不同程度的下滑。



同时，上市公司的养殖规模扩张步伐并未随着猪价的疲弱表现而有所放缓，我们预计一季度各家养猪公司的生猪销量规模仍将维持较高增速。



3.6  种子：稻种龙头强者恒强，玉米种市场尚未回暖

我们认为国内稻种市场仍将延续近几年强者恒强的竞争格局。龙头企业隆平高科和荃银高科依靠最近两年推向市场的系列新品种迅速提升市场份额，我们预计隆平高科的隆两优、晶两优系列、荃银高科的徽两优898、荃优系列的推广面积在2018年仍将维持高速增长，其品种优势将带领这两家企业的稻种业务进入2-3年的快速增长期。


一季度玉米种植户购种延迟，市场上新品种的增加导致竞争更加激烈，登海种业一季报业绩预告大幅下滑正是市场疲弱的直接证明。当前时点，我们重点推荐隆平高科，公司中长期战略清晰，依靠内生增长和外延扩张，一季度主业有望维持稳健增长，但土地开发修复业务的收益可能无法在一季度确认。展望全年，借助绿色通道审定制度，具备研发优势的龙头种企在2018年将会有多个新品种面世，市场份额有望持续提升。


4.    重点公司盈利预测与估值

海通农业重点关注的13家公司2018年和2019年PE估值分别为19.35倍和14.10倍（加权），去除新希望之后为20.06倍和14.62倍（加权）。




5.    4月解禁个股情况

我们列出了2018年4月将会有解禁的公司的情况，供参考：




6.    风险提示

农产品价格大幅下滑，相关行业政策发生变化。