投资要力求简单，也要力求周全

写完草台岗战役，本想写宁都会议。但去湘西、贵州转了一圈，这段时间人的精神状态一直没调整过来，有点兴意阑珊。刚好，昨天在小红圈金学伟的股道圈发了一篇《再谈常识、常理、常规》，有很大部分属务虚的，干脆，把务虚部分稍作润色，转发到来。

投资要力求简单，投资又要力求周全，这本是一对矛盾，如何把这对矛盾有机地组合，让我们的投资变得既简单，又周全，且有效。这就是今年我在小红圈里的《投资漫谈》系列要完成的一个目标。《再谈常识、常理、常规》是其中的第32篇。

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题图：寒武纪古丈阶金钉子——

世上最难的是什么？

是实事求是。

为什么实事求是最难？

因为它要求你把一切定见、成见、已有的自我意识先抛开了，把事实搞清楚，然后从实际出发去求“是”，这是违背人之所以为人的本性的。

由于世界就是万花筒，同一事物从不同角度、不同观念和目的出发去考察，会看到不同侧面，呈现出不同的“实事”。一部《红楼梦》，“经学家看见《易》，道学家看见淫，才子看见缠绵，革命家看见排满，流言家看见宫闱秘事”，就是这道理。

所以有实事求是之心难，把实事看清、看全、看准，同样也难。

世上什么力量最强大？

常识、常理的力量最强大。

为什么常识、常理的力量最强大？

因为常识常理包含了最基本的实事求是的“是”。比方说，“肚子饿了要吃饭，走路累了要休息，路要一步步走，子弹会打死人的，叫花子是不能和龙王爷比宝的”，这都是常识、常理。正因为它们太寻常了，所以它们便构成最基本真理，用今天话说，“底层逻辑”。

所以，实事求是和常识常理是密不可分的，凡实事求是者，一定会注重常识常理。

那常规呢？常规就是一般的、通用的、经常的、已成惯例的规则、规律和规范。有70%以上的事，都可以靠常规来解决，可把它当作天然的“是”。比如，行军时要有侦察小队在前方搜索；如果队列过长，还得有前卫部队、后卫部队；部队扎营后要放警戒哨；发起总攻前要扫清外围；总攻发起时要先摧毁敌方火力点和坚固工事；如果不能，那至少要压制敌人的火力；打开突破口后，大部队要快速跟进……这都是一个合格指挥员至少要懂的常规做法。

做股票也是。如果我们学了很多东西，学得很深，很细，很高级，但对常识、常理、常规性的东西却不甚了了，就绝不可能成为合格投资人。

要成为合格投资人，首先要知道那些常识、常理、常规性的东西。

要成为优秀投资人，必须能深入浅出。深入——直达本质。浅出——回归到常识、常理上来。对一些常规性的东西，能不假思索地达到下意识反应程度。

如是，我们就拿到了进入自由王国的门票。

所谓大道至简，就在于此。

这就是全球寒武纪第7系标准剖面（简称金钉子）。这些岩石距今已至少有5亿年历史，捡起一块，敲起来有金属声。老金忍不住秀了一张。几位小伙伴，一人捡了几块岩石，回去当纪念品——

当然，由于股市是个混沌系统，具有演化过程不可知，演化结果不可测的特性，所以，常理不等于真理，常规不等于必然如此，而且常识、常理、常规它们本身也有一定区别。

举例说，完成一轮ABC调整后，便意味调整结束了，这是常规，但不具有必然性。比如我曾讲过的航锦科技，到18年10月，它已完成了一轮ABC调整。但反弹后却又大跌一波，创了新低。

但至少，这个常规能管70%以上的走势，按此预测后市，你就有70%以上的准确率。即使遇到航锦科技这种情况，预测是错了——如果你当初预测它的熊市已结束了；但交易上却没吃亏——因为它的反弹比例达到0.91倍，涨幅达80%。

所以，“投资不是预测未来的游戏，而是利用合理策略，把握眼前机会的游戏”，这句话值得我们品味。合理策略的制定，离不开常规。

既然调整结束了，后市就必然会有一轮上涨趋势，这是常识。而且在这个上涨中，C浪的最后一浪一定会被吃掉，这既是常规，也是常识。具有和“肚子饿了要吃饭”一样的真理性、必然性。

既然一轮升势开始，那么，它至少会有两波，这也是常规，具有大抵如此，但非必然如此——如果熊市跌得很深，而上涨又很猛，一波就涨回了2、3倍，那后面就未必会有第二波了。

既然牛市开始了，那么从常理讲，首先是吃掉C浪最后一浪，然后是吃掉整个C浪，再下一步就是挑战历史天价，挑战新高。依据这个常理去设定价格目标，设定预期，就很方便，可减省掉很多不必要的“分析预测”。但正因为它是常理，属“理应如此”，而非必然如此。所以能否吃掉整个C浪，能否创出历史新高，需要基本面和市场面条件，也就是我们说的“价值驱动力”和“市场驱动力”。如果这2个驱动力不足，涨势就可能会终结于B浪高点之下，或历史高点之下。这就是我强调要三个驱动力——价值驱动力、价格驱动力、市场驱动力合一的原因。

如果说，吃掉C浪的最后一浪，概率为100%。吃掉整个C浪，概率为70%。那么，吃掉整个调整，创历史新高，概率是多少呢？

一般，人们会做这样的推算，0.7×0.7=0.49。创历史新高的概率约50%。

但这样的推算是错的。事实上，这里有一个系数随规模、质量变化而增加与缩小规律。如果吃掉整个C浪的概率比吃掉C浪最后一个浪的概率小30%，那么吃掉整个调整的概率会是多少呢？

0.7-0.7×（0.3×1.62）=0.36

创历史新高的概率为36%。

这就是除了大牛市，6124点、5178点那种，所有股票都会创历史新高；一般的牛市，只有1/3的股票会创历史新高的原因！

这里我给大家推荐一本书——杰弗里·韦斯特的《规模——复杂世界的简单法则》。

为什么欧洲直到大航海时代的晚期，它们的船都还是小小的，顶多装载个100多人，而中国最迟在唐朝，就能造出比它们不知大多少倍的鸿艋巨舰？原因是，中国人早就知道，大船的结构比例和尺寸，并不是小船的结构比例和尺寸的1:1放大，中国人有更好的“尺度”概念。而欧洲人直到工业革命前，还只会按小船的尺寸进行1:1放大，放到一定程度，就不行了。所以它们的船造不大，大了就要翻沉。

还有过去几十年，那么多经济学家对中国经济的预言为什么都成为“错误示范”？因为（很大部分原因），他们总喜欢拿东南亚、拉美等国家案例，来比照中国。根本不知道，大规模系统不是小规模系统的简单放大。所以98年我在一次研讨会上发言，抨击这种简单思维方式：你们有没有常识？有没有系统性思维？

由于单一方面的常规、常理只能解决部分问题，所以我们就要对它升级，升级到系统性的常规、常理与常识的组合，由此，就形成我讲的三个驱动力组合——价值驱动力、价格驱动力、市场驱动力。

这三个驱动力分别来自：公司基本面——做什么以及做得怎样；市场潮流——主流风格与主题潮流；股价表现——是否强劲，是否具有足够的上升动力。

其中每一个面的判断，都只需按简单的常识、常理、常规去做就行了。它们的力量来自组合、协作。

亚当·斯密说：劳动生产力的最大改良，以及劳动时的熟练技巧和判断力，大部分是分工的结果。

他还以生产胸针为例，在没有分工情况下，一个工人一天可能都造不出一根扣针，但在分工协作情况下，通过把复杂劳动分解成不同的生产阶段（分解成一个个简单劳动），平均一个工人一天就可生产出4800枚扣针。

投资，又何尝不是？

金学伟：天下何处无内卷——续内循环，内卷化？

内卷化一词源于美国人类学家吉尔茨（Clifford Geertz）《农业内卷化》（Agricultural Involution）。根据吉尔茨的定义，“内卷化”是指一种社会或文化模式在某一发展阶段达到一种确定的形式后，便停滞不前或无法转化为另一种高级模式的现象。黄宗智在《长江三角洲小农家庭与乡村发展》中，把内卷化这一概念用于中国经济发展与社会变迁的研究，他把通过在有限的土地上投入大量的劳动力来获得总产量增长的方式，即边际效益递减的方式，称为没有发展的增长即“内卷化”。

内卷化效应就是长期从事一项相同的工作，并且保持在一定的层面，没有任何变化和改观。这种行为通常是一种自我懈怠，自我消耗。是近年来在中国社会学研究领域被认为“和中国社会的某些特色联系密切且使用频率较高、影响较广泛的概念”。

内循环，内卷化？

金学伟：内循环，内卷化？

一份流水账

上周去宁夏转了一圈。因是8号一早航班，行程九天，行前2、3天又有点不太舒服，不敢再添疲劳，所以就连续停了2期。

9天的行程如下：银川→石嘴山→吴忠→固原→平凉→固原→银川，固原呆的天数最多，足足3天3晚。用文字报流水账很枯燥，还是用图吧。

镇北堡（西部影视城）——

镇北堡本是明清时代的军事城堡，拱卫宁夏府。辛亥革命后废弃，被牧羊人用来圈羊。张贤亮慧眼识珠，把它修复成西北影视城，成为很多影视剧的拍摄和取景点。图1是电影《红高粱》拍摄场景。

沙·湖——

沙湖是最具有宁夏特色的景色了。

天下黄河富宁夏，黄河在宁夏显示出它的温柔与妩媚的一面——

青铜峡——

青铜峡是九曲黄河第一峡，因两岸山体色如青铜而命名。图1为青铜峡口。

固原·金鸡坪。只有了解了固原历史，才会被这种景色所感动，所激动——

固原·将台堡，1935年10月22日，红二方面军和红一方面军于此会师，长征胜利结束——

离开将台堡后，翻越六盘山——

从固原翻过六盘山，就是甘肃平凉。原想在平凉住一晚，翌日上午上崆峒山，跟崆峒派切磋一下武艺。但翌日天下雨，到崆峒山门前，雨越下越大，气温只有11度，还是走吧。于是就沿着泾水而上（没错，就是那个泾渭分明的泾水），走312国道（六盘山旅游公路），回固原。下面第一张图是在泾水边撒野尿时拍的，景色不错吧？

失之东隅收之桑榆，再次翻越六盘山，经过瓦亭村时，眼前一亮——萧关！

东函谷关，西大散关，南武关，北萧关。萧关是秦汉四大关之一，所谓关中，就是这四关之内土地。昨日路上看到瓦亭村的路牌时还想过，这个村子一定是有故事的，也知道固原古时又称萧关，但根本没往里想，毕竟，年代那么久远了，那萧关也只是一个古地名了。

本以为只是一个纯人造景点，但入内一看，居然是在原址，古城墙上加筑新城墙而建的（见下面第二张图）。萧关最迟到东汉后就失去了意义，被废弃了。为什么2000年了，它的古城墙还那么完好？答案就是：它是熟土夯筑，土蒸过之后再夯筑，加上当地雨水少，又有六盘山阻挡风。

邂逅萧关，绝对是一次超预期的艳遇——

跟萧关一样，战国秦长城虽为土城，但也是熟土夯筑的，所以虽历经2000多年，但至今在陕甘宁仍有170多公里的遗存。固原的战国秦长城是国家重点文保单位，在固原城西。两边有铁丝围栏围着，但没人看管。跨过围栏，就可以登上这2300年前的长城。除了我们，没有别的游客——

固原城外还有一个重大文保单位——大营城，建于北宋，传说是当年杨老令公的军营，在固原城西北5公里处。固原是当年宋夏前线，宋夏间第三场战役——好水川战役就发生在固原，宋军2万多精锐、十几员战将悉数战死，范仲淹被贬。经过三次大战役、大失败，大宋终于认识都一个事实——它根本赢不了西夏，不得不承认西夏国的存在。

大营城，占地面积15万平方米，因是生土筑就，已成危城，连续几天的雨淋将城墙泡成泥浆，脚一踩就”捂“进去，两只鞋很快就成两坨泥，最后是赤着脚爬上城墙的。没有游人，连抢救施工人员也暂时撤了。只有我们，来此凭吊当年的金戈铁马，凭吊大宋——

贺兰山下，西夏王陵，是我们宁夏行的最后一个景点——

近5年没玩相机了——因肺气肿，嫌相机重，增加呼吸困难程度，犯了一个错误，回家才发现，白平衡一直放在阴天档上，所以很多相片的效果很差。但9天宁夏行的收获还是满满的，有些感受以后再谈。

股市，走到这里，基本上就靠信心来支撑了。一个：3587点不破，作为熊去牛来第一波的任务没完成啊。一个：都撑这么久了，无论如何你得去创个新高吧？

还有一个呢？就是3100点的价值中枢看来是已有效站上了。主要的问题还是我以前讲过的：股价结构，高的高，低的低，低的你不敢买，高的我不想买，系统内耗，能量空耗，奠定的耗散结构；供求关系，别看1万亿成交额不小，但单凭量去冲，这点成交额根本达不到有效摆脱地心引力的冲程要求。所以，后市最需要注意的是创了新高之后的表现，会不会引出大抛盘。

金学伟：何为西方

文化是一个民族的基因。而一个民族的文化是它的农耕时代产生并奠定的。要了解美国，就得了解西方。何为西方？西方文化的根是什么？有哪些基因？西方文化有三大基因。1】古希腊它奠定了西方文化中的科学和理性思维。但由于古希腊人认为，世界是简单的，是按照数学规则组织起来的，因此是可以用数学方法去解读的，因此是有终极真理的。它使西方文化中有一种强烈的探求精神，对科学的对终极真理的强烈追求与狂热。何为“历史的终结”？不就是“西方已找到了终极真理、终极道路了”吗？为什么西方越是顶尖的科学家，到晚年越是会相信上帝是存在的？因为他们相信是有终极真理存在的，越是顶尖的科学家，越是会孜孜不倦地去追求这个终极真理，比方说：爱因斯坦一心想建立他的统一场论，以彻底解决宇宙运行之谜；牛顿一心想解答天体运动最初的动力来源……当穷尽一切智慧都找不到正确解后，唯有上帝可以成为最后的心灵皈依和解脱。雅典学院——2】基督教
如果说，古希腊给西方文化奠定了科学思维和对终极真理的孜孜不倦的追求，那么，基督教则给西方注入了另2个文化基因——世界是邪恶的，只有上帝才能把人类从邪恶中拯救出来；世上是有绝对真理的。因为世界是邪恶的，所以，西方的社会制度从一开始就朝着互相制衡、利益博弈的方向走，虽然也不完全是因为这个因素，还有更重要的历史沿革——城邦制到领主制，客观上存在诸多无法统一的利益主体。因为世界是邪恶的，所以有些话你哪怕说破天，用了再长历史、最多事实来证明，中国不会走强者必霸的路，不会以取代美国为选项，也没用，他们从内心就不信这些。除非你皈依他们，得到上帝的拯救。很多人认为，西方热衷于输出颜色革命，热衷于把他们的政治、经济、社会模式复制到全世界去，是一种利益驱动。实质上，利益驱动肯定是有的，但不完全是利益驱动。最重要的是他们的文化中有2个基因——一个从古希腊延续来的，世上是有终极真理的。一个从基督教继承来的，世上是有绝对真理的。而他们所拥有的就是终极真理、绝对真理，是普世的，没有例外。你不相信、不遵循它们，只能进一步证明你是邪恶的。所以西方世界对“非我同类”的攻击上，从来是罔顾事实，无所不用其极的。这2年中美间所发生的很多事情，我相信，很多国人是能体会到这一点的。罗马天主教的兴起——
3】日耳曼欧洲三大民族：拉丁民族、斯拉夫民族、日耳曼民族，今天占主导地位的是日耳曼民族，所谓盎格鲁·撒克逊，实质上也是日耳曼的一个分支。日耳曼对欧洲的社会、政治格局的重塑作用是非常巨大的。而在文化方面，它给欧洲诸如的基因就是好战——视打仗为一件有趣的事。欧洲历史上有2个内战比较频发而且激烈时期：一个是日耳曼蛮族南下，侵入罗马帝国领地；一个是宗教改革，教会权威瓦解之后，直到第二次世界大战的400多年。其战争主体无一不是日耳曼民族。所以日耳曼这个元素给西方文化注入的就是好战。日耳曼蛮族入侵罗马帝国——

这三大基因，跟中国的传统文化是如此地不同，几乎全都是反的。所以亨廷顿讲文明的冲突，把中华文明列为西方文明的最大挑战，倒并不因为中国变强大了——像亨廷顿、福山这类严肃的西方学者，并不像西方的一些政客那样狭隘，但更重要的是，他看到以“和而不同”，“求同存异”为核心的中华文明，一旦和中国的强大结合起来；或者说世界一旦接受了一个崛起后的中国，重新思考中国文化的优点，并把它和西方文化做比较，它确实是能产生“近悦远来”的吸引力的。届时，西方文化就会被部分地边缘化，不复一统天下，不再具有对世界的解释权。何为西方讲好了，虽然也是一种简史，但它是本质的简史，要比我们已经熟悉的那些简史更有助于我们理解，何为西方。至于何为美国，光了解这三大文化元素是不够，还得了解西方历史上最重要的三大运动。
留一点时间讲讲股市。周五股市大跌，直接的触发因素就是与中美关系有关的利空因素。所以周五收盘后我跟朋友聊天：凡是重大利好驱动的大涨，你都不要太乐观；凡是重大利空推动的大跌，你都不要太悲观，因为这里都包含了重大的情绪因素，以及由情绪触发的集体买入与集体卖出，后续的动力都不会太充足。真正值得重视的是，没有利好的大涨和没有利空的大跌，那才是股市这个系统自演化发生的质变。如果说，7月上旬的大涨是震荡整理的一部分，那么现在的下跌同样是震荡整理的一部分。由于3100和2930点已客观上成为上证指数的2个价值中枢，所以这2个点位大体上可以作为本次调整的参考的目标价。其实股市这东西，你要把它往复杂里想，那真叫是无穷尽的。任何时候，你都可以找到理由来证明什么。过段时间，这个理由没有解释了，就换一种理由。但往简单里想，它其实也简单。当年上交所总经理蔚文渊有一个评价：人说股市有基本分析派、技术分析派，我看金学伟既不是基本分析派，也不是技术分析派，他应该是基础分析派，任何时候，他总是从股市运行的基础条件出发去思考股市，分析股市。基础条件，包括基本面上的基础条件，技术面上的基础条件，还有市场层面的基础条件。如果三个条件都具备，那毫无疑问，就是这样了。如果有2个条件不具备，只要把重点放在剩下的那个条件上就可以了。这一波行情其实就这样，经济基本面和市场的股价结构都不具备走大牛市的条件，那剩下的就是技术面上的条件了——多头市场会有2波，到3288点只涨了1波，所以再走1波上涨很正常；鉴于2930和3100点的价值中枢基本上已经成型，所以，这波行情的高度肯定会跟这2个点位有关。按价格围绕价值上下波动做对称计算，就是3420点和3760点。除此之外，还有一个非常重要的形态，就是3288点下跌后的那个扩散形态。1）扩散形，它出现在下跌后的底部位置，肯定是个底部形态，这是没有疑问的；2）扩散形，是激情动荡的产物，因此它肯定不足以支持一轮大牛市、大行情，用欧奈尔的话说，是松散怪异的基部形态。3）1997年1510点调整，大盘在1025点到1264点之间也做了一个扩散形态，当时我是这样测算它的上涨高度的——（1264-1025）×0.66+1264=1422点信者寥寥，但最后，就是1422点结束反弹。这次也是——（3127-2646）×0.66+3127=3444点技术分析，远不是简单的公式套用、程式照搬，而是一种基于市场逻辑的分析推理。98年1422点之后的走势大家都看到了，尽管历经探底，但1025点始终不破，最终迎来一轮真正的行情，牛市！

简单聊两句股市

金学伟：今天与过去永无止境的对话

金学伟：从速率线看大市

金学伟：用数据说话

“用数据说话”，是人们常说的，因为数据是客观的。

其实数据也是会骗人的。因为我们看到的都是被我们的立场、观点、理论污染过的事实，或者说，我们只愿相信我们愿意相信的事实。数据虽然是客观的，但如何采集，采集哪些数据是可主观选定的，所以，客观的数据完全可推定出一个不客观的结论。这种不客观是通过描述某一个方面的事实，而忽略其他方面的事实达成的。这种方法可以应用到一切层面、一切事物，所以很多所谓真相，实际上也都是某一方面的事实，或者事实的某一侧面，某种解读而已。

上周我们用循环概念，通过同级别的涨跌比较，证明了A股并不存在所谓牛短熊长的中国特色。我们所以会有这种感觉，主要是比较基准上的问题。

一个是把一轮大级别调整和之前次一级的牛市作比较，而得出的结论。比如把1558点到325点，和之前的386点到1558点相比；把2245到998点和1047到2245点相比。

还有一个是简单地采取过去的某一个高点为基准，只要不超过这个高点，就是熊。这样，1558点从产生到超过，历时6年。2245点从产生到超过，连头带尾也要将近6年。至于6124点，迄今已13年，超过的希望依旧渺茫。

本期我们想换一个角度，做另一种统计，看看A股的中国特色究竟体现在哪里。

我们以月线为统计对象，以某一个显著的循环低点做起点，考察它到下一个调整低点，上涨的数量和下跌的数量，结果如下——

325-512点：上涨7，下跌11，涨/跌比例为0.636；

325-1047点：上涨29，下跌28，比例为1.036；

325-998点：上涨64，下跌66，比例为0.97。

这个结果是非常惊人的，匪夷所思的。512对325，上涨了57.5%；998对325，上涨了207.1%，但它们竟然是通过涨少跌多来实现的。这里显然包含了真正的A股特色。

因为从1987年股灾后低点到2002年互联网泡沫破裂后的低点，美股的涨跌是113:67比例为1.687，上涨时间占全部交易时间的0.628倍。即使是2002年到2009年的这轮循环，虽然以大循环理论来看，它只是一次超强势的整理而已，但上涨/下跌时间比例依然达到1.11——上涨40个月，下跌36个月。

即使再往前一点，追溯到1980年代之前，美股的牛熊循环，其上涨/下跌时间比例依然1.3倍以上。

换句话说，股票市场的牛长熊短规律，是不仅体现在大的周期循环上，同时也体现在有一定级别的K线波动上的。只是K线级别小，上涨/下跌时间比会缩小一点，比如在美股的这轮循环中，日线上的上涨/下跌比例大体都接近1.2，但在1.2以下。这是因为越短线的波动，随机性越强。

但考虑325点的特殊性，我们换一个基点，以512为起点，结果却是好很多。

512-1047点，上涨27，下跌17，涨/跌比例1.294；

512-998点，上涨56，下跌56，涨/跌比例1。

确实是好很多，但性质还是没变。

这些年是否有了改变？应该说有一点——

以1664为起点，到1849点和2440点，涨/跌比例分别是1.074、1.140；

以1849为起点，到2440点，涨/跌比例为1.124。

总体在提高，但只是提高到美股的日线级水平——比较的K线级别越高，涨跌时间比会越接近于2:1。

大循环级别上的整体考察符合普遍规律，但其内部细节上却体现出明显的A股特殊，表现出一种特殊规律。原因很简单，就是A股市场的行为方式。很多老股民，一看到上涨就会说“抢钱喽，抢钱喽”，就是这种行为方式的反映。因为涨起来就蜂拥而入，所以上涨总是快三步，人家可能需要2条甚至3条月线才能达到的涨幅，被归并到一条月线里。最后的结果就是上涨的K线减少，下跌的K线增多。

不同的行为方式产生不同的市场特征，反过来又进一步影响市场的行为方式。这十多年来所有改观，主要是股票多了，盘子大了，抢不动了，整体行为方式并没有改变，5178、3288就是明证。

这种行为方式影响的不仅仅是涨跌时间比的失调，更有价格运动结果。如果以每一轮牛市最高点为基点，来看上证指数，我们就会看到如下结果。

1558点产生于1993年2月，但到2006年4月，已整整13年零2个月，我们仍能看到1558点以下的点数。直到2008年10月这个熊市的低点，才总算保住了1558点不破。但最低1664点，也仅比1558点上升了6.8%，年均复合涨幅0.4%！

2245点产生于2001年6月，但到2014年8月，也是过了13年，我们仍能看到2245点以下的点数。直到2019年初的这轮熊市低点，才算是保住了2245点，但仅上升了8.68%，年均复合涨幅0.5%！

牛短熊长的感觉就是这样出来的。

有这种特征的市场，毫无疑问，牛市更容易成为南柯一梦，牛市的成果更容易像浮云般随风飘逝，如果你不是买在一轮熊市的底部或一轮牛市的下4/1部位，而又没有在牛市高位及时退出的话。

在这样的市场里，一个成熟投资者是不会去参与牛市狂欢的。如果说股市有风险，他会更乐意承担熊末牛初再次下跌的风险，因为投资就是承担风险——不管牛市还是熊市，获取收益。承当牛市狂欢的风险，获取的收益只是1，而承担熊末牛初的风险，获取的收益是2、3……

金学伟：A股距牛市还差什么

广大股民对牛市的期待和股市涨不起来的矛盾，是当前股市的主要矛盾。这是人们说的一句调侃话。不过也确实是不断有人问我，牛市什么时候开始起来的问题。所以今天我们就来谈2个问题。

金学伟：油价三部曲，现在到哪一部？

“2020年已过去4个月，啥都没干，就见证历史了”。这是新近流行的一句俏皮话，于无奈中也包含了一种超脱——人有时是需要一点自嘲和乐观精神的。

金学伟：全球化只是递弱代偿，不是施舍

正是神州有事时，亿万人民有所思。

每一次重大事件发生，人们都会思考它对后世的影响。而每当这种时候，各路人马也都会显得更加活跃，更加兴奋或激昂，提出自己的看法，让我们或是惴惴不安，或是激动万分。

而以我经验，越是这种时候，人们所说的观点越是容易偏离实际状况和真实的演化方向。因为夸大事件影响力而忽略系统自身的自组织、自演化能力，几乎是我们所有人的通病，靠评论吃饭者尤甚。

2020年第一个重大事件无疑就是这场疫情。疫情的开始也是各种说法，只是因为它本身够专业，一般人可置喙的余地不大，只有少数专家才能说道说道，所以很快就从业余评论圈里消失。但随之而来的一些后续事件，则几乎每个人都可说上一大通，比如中美脱钩，将供应链彻底迁出中国等，所以这段时间，朋友圈大多被这类话题刷屏。有人兴奋异常，认为这下中国该倒霉了——真不知他们安的是什么心。而更多人则惴惴然，惶惶然，不知天下之所终。

为此，我曾在朋友圈里说：饭还有的吃吗？酒还有得喝吗？烟还有得抽吗？还能隔段时间去哪儿溜一圈吗？如果这些都能，那不就结了吗，还有啥可担心的？

这当然只是一种心态，我的真实想法其实是下面几点。

这次疫情肯定会给全球经济带来重大冲击，这是毋庸置疑的。本就困难重重的中美关系肯定会雪上加霜，这也是可预料的。受这两者的共同影响，肯定会有更多的外资企业撤离中国，这也是必然的。

但有几个基本事实是不能忽略的。

一是当今世界，唯有中国才具有最齐全的产业门类——幸好前些年的去低端化还没有过分深入。一个国家的产业门类越齐全，它的独立生存和发展能力越强。

二是中国是全球最大市场之一，这也是不能忽视的。经济从来就不是政治的附庸，恰恰相反，它是政治的基础，虽然反过来，政治这个上层建筑也会影响经济。你对西方的历史了解越深入越全面，你对这一点的理解会越深刻。

三是中国有庞大的工程师队伍和产业大军，这是制造业赖以存在的基础。制造业可不是把厂搬到哪里就能在哪里生存和发展起来的。前几年，郭台铭到美国办厂，到印度办厂，目前为止，其美国工厂基本上还是个架子，印度工厂的效率也低得可怜。

四是根据麦肯锡全球研究院数据，2000-2017年间，世界对中国经济的依存度在贸易、技术、资本这三方面均有所提升，其依存指数从0.4增长到1.2，而中国对世界经济的依存度却有所降低，从07年最高的0.9下降到0.6。

其实，全球化并不哪个人、哪个国家发善心，要去拯救全世界，施惠于全世界搞起来的，它完全是经济这些系统自选择、自组织、自演化的过程和结果。

我们知道，单个细胞的功能都是残缺不全，要产生真正的生命活体，就需要形成某种结构，让各种细胞互补。

人作为单个生命，越进化，其独立生存能力越弱，于是就产生出结构，通过某种结构实现人与人之间的分工合作，于是社会就形成。最早只是一种族群社会，然后越发展，越复杂，结构越庞大，形成国家。这就是一种“递弱代偿”，单个生命的独立生存能力弱化，需要一种结构来补偿。

单个国家也是，越是向高级阶段发展，它越不可能独自生存，越需要和其他国家形成一种互补。欧洲为什么会成为最早“全球化”的大陆？因为欧洲的国家都比较小，物产很单一，必须通过与他国的贸易才能生存，要发展就更需要了——在农耕时代，国际贸易对中国来说，只是获得好奇品渠道，但对欧洲国家来说，则是立国之本，没有国际贸易，就无以立国，这是导致中西方文化差异的根本原因——经济基础决定上层建筑。所以，全球化也是一种递弱代偿结果。物质文明的发展越高级，越需要在全球形成某种结构，来补偿单个国家的不足。

从这一点出发，你可以理解，为什么每一次重大的矛盾冲突都会造成世界在全球化——结构代偿的倒退，但每次倒退的结果都不是回到原始的起点，而是遵循着“历史是螺旋式发展的”，进二退一或进三退一，顶多进三退二的规律。

这跟牛熊交替是股市永恒法则，没有永远上涨的牛市，但也没有从终点退回到起点的熊市，是一个道理。

上证指数，诞生于1990年12月19日，基期指数100点。30年来，我们经历了1559点、2245点、6124点、5178点，这几波大级别的熊市，但底部却在不断抬高。从最初的100点，到300点，到1000点，到这几年的2000点。

它的价值中枢也在不断抬高，从90年代的600-700点，抬高到2000年代初的1600多点，再到近十几年的3000点左右。

A股，算得上是每次回撤比例都很大的市场了，但它依然不会脱离历史是螺旋式发展的轨迹，何况全球经济这么大一个体系？东风吹，战鼓擂，当今世界上不是谁怕谁，而是谁都离不开谁的问题。中国有中国的短板，美国有美国的短板，各个国家都有各个国家的所能和所不能，讲到底，依然需要全球化的结构代偿。

从2440点到现在已经16个月了。如果以国证A指的低点来算，已经18个月。虽然从2440点开始，总体涨幅不大，正儿八经的大盘行情也只出现了一波，但底部却保持了18个月不破。这表明，2440点是个周期级底部，它的性质应该类似1994年的325点。

94年325点到96年512点，这个筑底周期的长度18个月。这次筑底周期的级别更大，因此其时间也应更长，基本估计，应在40个月左右。

股市与国家：框架与轮廓

本周高烧，三十九度七，在床三天，捧着手机，看一会儿昏睡一会儿，醒来再看。就是吃点中药，喝水，然后，霍然痊愈，跟老婆说，“老怪物又活过来了”。

活是活过来了，写文章的兴致却一点没有。但想到好不容易一周就这么一次发声机会，不能浪费了，所以截了几张图，来凑个数吧。

第一张，是年开盘价幅，两条横线之间就是每年头3个交易周的最高和最低点。大家可以从中感悟在一轮大调整后，重启牛市的先决条件——开盘价幅要低，波动幅度要小。

第二张，是趋势轮廓，横线代表最近一轮上涨的价值中枢。毫无疑问，3587点、3288点，都是刚好打到这个价值中枢位，见顶回落。第一次见价值中枢回落是正常的，因为它是波浪理论中所谓B浪。第二次则说明了市场的疲弱。2条均线则基本框定了这个弱势中的市场可以腾挪的空间。

第三张，就是常见的年K线。大家首先可以数数，阳线多少根，阴线多少根，是不是还缺2条阴线。其次是可以看看，相对512点、998点、1849点，这3个重量级底部，2440点的阴线是否太长。

看完这三张图，我想我们对当前股市以及后市，就应该有较好的框架性把握。

框架，永远是我们最该优先把握的东西。

中美关系再次紧张起来，网上照例是各种说法，各种站队。刚好，今天在朋友圈转发了《中国古代史上的国家统一问题》，顺便写了一段评论，如下。
西周初，一个封国，实际上也就是三五十里、七八十里、百来里。国和国之间有大量空荒的、没人管的地方，所以国与国也不相连，各干各的。
但经过200多年的“筚路蓝缕，以启山林”，这些空荒地都消失了，国与国之间的矛盾、争战就开始了，天下由此进入春秋时代。
最早，西周为防止出现这种情况，特意搞了“五险五阻”制~国与国之间有一些沼泽、山林、荒野是不允许开垦的，但架不住文明发展带来的人口膨胀，最后架不住人口膨胀带来的生存空间和资源之争，由春秋而战国，由战国而统一
说甚善良的美国和邪恶的中国之争？谁信谁，谁说谁坏料。一个“春秋无义战”，道尽一切~国与国之间的根本冲突就是利益冲突。这也是一种框架和轮廓。

金学伟：投资就是赚时代的钱

本周看到最有趣的一个段子是一幅象限图，把股票分为4个象限。

左上角是“渣男”——高增长，不稳定，牛市涨得多，熊市跌得多。它包括TMT、5G、新能源、半导体、军工、互联网、券商、创业板、中证1000指数。

右上角是“男神”——高增长，很稳定，牛市涨得多，熊市跌得少。它包括医疗、医药、消费、家电、白酒、创新药、食品饮料。

左下角是“屌丝”——低增长，不景气，熊市跌得多，牛市涨得少。它包括煤炭、纺织、有色、能源、钢铁、化工、交运。

右下角是“备胎”——高股息、低增长，熊市跌得少，牛市涨得少。它包括机械设备、保险、地产、金属、电力、金融、银行、上证50指数。

4个象限，基本上涵盖了所有大类，不管它的命名是否正确，但基本上代表了这些股票的一般表现，可以作为我们的投资参考。

投资，很多时候并不取决我们在细部上的考察，而是取决我们对市场与类股的质性了解，然后根据不同时势，把重点放在不同类股上。或针对不同类股，采取不同投资策略。比如，高增长、不稳定的，适合牛市操作，以做趋势为主。高股息、低增长的适合熊市操作，或长线被动型投资。高增长、很稳定的适合超长线投资，对一般的趋势涨跌忽略也无妨。低增长、不景气的只适合做波动。

除此之外，还可按照企业生命周期来划分象限，其中最著名的就是兔子、金狗、金牛、大象四阶段划分法。

兔子，奔跑跳跃速度快，前景诱人，但还弱小，天敌多，一不小心就会被逮住吃了，盈利不多甚至尚未盈利。这类股票基本上可视为风险投资，类似做PE。

金狗，销售已初具规模，盈利开始快速增长，且成长空间仍大。这类股票适合成长投资，而且通常来说，是对该公司的最佳战略投资期。

金牛，公司利润规模相对该行业、该产品来说已经非常庞大，但仍能维持一定的增长，且现金流非常充沛，是公司生命周期的黄金期。这类股票适合稳健型投资。

大象，无论是盈利还是收入规模都已达到极致，并已出现了轻微衰退，偶有增长也非常有限，这是公司有可能步入老年的征兆。但因估值低，股价波动小，也有一定的分红能力，所以它通常是保守型投资者的最爱。

这种象限划分的好处就是能使我们超越简单的行业划分，而从企业生命周期角度去思考我们的投资以及相应的投资策略。这种投资策略虽然也与市势有关，但更多地是一种风险与出价考虑。

2012年5月，因我在媒体上谈到企业生命周期，兔子、金狗、金牛、大象的划分问题，有一位读者发来邮件，说他因为听信了投行的研究报告，买了荃银高科，结果被深套。问，这家公司是不是你说的兔子，他该如何处理。我说这家公司是典型的兔子：拥有一个值得憧憬的产品，但这个产品能否带来盈利，其市场的开拓能否成功是个很大未知数；企业也非常弱小，抗风险能力不强。虽然买入时机非常不适合，但既然已买了，就干脆把它作为一笔风险投资，看它几年。

值得欣慰的是，虽然这些年来，这家公司的盈利好好坏坏，但不仅没倒，而且与8年前股价相比，年均复合收益依然超过了20%。

按行业属性划分象限和按企业生命周期划分象限各有短长。前者好处是，可以让我们从一般大面上去考虑我们的投资策略，以简驭繁。而后者的好处是可以让我们摆脱类型化束缚，从具体的“这一个”去考虑我们的投资。

如果从这个角度出发，那我们又会看到，开头讲的四个象限中的股票其实是千差万别。比方说，在第一象限所列股票中，有兔子，也有金狗。

从企业生命周期这种纵向划分的象限，我们还可延伸出另一个概念——时代的概念。有一个散户，用他可动用的大部分资金，买了一批ST股，然后天天在说梦话，这股票有一天会涨到100元，那个股票至少会翻十倍。其实，这种情况过去确实很多，但现在，以致未来已很难碰到。因为过去，一方面是正处在经济扩张阶段，社会上的好资产很多；一方面是企业上市很难。因此ST股票常常可以通过资产重组，获得新生，丑小鸭变白天鹅。但今天，一方面是社会上的好资产已不多，所谓资产荒是其谓也；一方面是企业上市已变得相对容易，这样的神话已很难再现。期望通过ST股来爆米花，属于还活在过去的表现。

说到时代，我想现在最大的时代就是世界秩序的新变化。这个变化的结果我们很那预料，但有一个现象我想大家一定都已看到并注意到，就是美国新孤立主义的抬头。我说，从大航海时代开始，世界秩序已经历了几次变化，从16世纪的西班牙和葡萄牙时代，到20世纪的美国时代，从早期的海盗时代、殖民时代到霸权时代。美国新孤立主义的抬头则标志着霸权时代的终结，未来的世界秩序将是一个多节点互联时代，在这个时代中，能在科技与全球供应链中占优势地位的国家会具有更大的优势。如果投资就是赌国运，那么，科技制造业恰恰是这个时代最好的投资标的。尤其是2440点以来，它客观上已成为一个主流板块。

对主流板块，我有个定论：它会贯穿整个这一个周期，如果主流落幕，那市场也就进入垃圾时间。在垃圾时间里，其他板块也会有机会，但都只是游击战。

外看美股，能否到道指18000点以下、标普2100点以下进入筑底阶段。内看科技股，能否重拾升势。其他，都是虚的。

托克斯戴尔悖论和狄马克预测

学术问题和客观世界的评价常常会因立场和利益不同变得复杂，走向主观，而非客观。

举例说，当年林毅夫和杨小凯关于后发优势和后发劣势之争，其本身其实并不矛盾。前者着眼的是后发国家的“发之初”——因为可以借鉴先发国家的先进技术、先进经验而少走弯路，甚至弯道超车。后者着眼的是后发国家的“发之后”——正因为有这样一些便利条件，所以后发国家又可能会忽略一些基础性的制度建设和改革，使后发优势变成后发劣势。

两种观点就像我们说一个人，出身于大家，因家学渊源和家境条件，他就会比一般人家的孩子具备更多优势。但因随随便便就能成功，就容易满足浮光掠影，不做持久而深入的努力，那么，这种家学渊源和家境条件很可能就会成为他真正成才的障碍。

但由于它们各能满足一部分人的心理需求，所以有一段时间，围绕这2个学术观点，俨然分成了两大阵营，各说各话，各举各例，学术上的讨论被淡化了，各自表达其实都只是自己的愿望立场。

“从来就没有纯客观的事实，我们所看到都是被我们的理论、观点、立场污染了的事实”。

上周我们讲的，机构可以稳定市场也一样，它似乎有点事实的影子，但更多地是出于某种立场和利益需要，而编造的事实逻辑。

机构不能稳定市场，能够稳定市场的只有投资主体的充分多样化和分散化。无数活跃分子的充分自由活动可以组成一个稳定而有序的系统，一定的市场规模和充分多样化的投资主体，是股市稳定的两大前提条件，这才是从学理——无论控制论还是系统论和事理都能说得通的道理。

因此，永远不要再有“去散户化”的念头；在发展证券投资基金时，要从严控制被动型指数基金规模和数量，这是我们从这次美股暴跌中最该汲取的教训，因为这种规模级别的股灾只有美国这样的“铸币国”才能承受得起，因为它可以通过印钞来解救，反正是由全世界买单。

从某种程度说，把美股称为成熟股市，把成熟的原因归结为是机构投资占主体，都属于混沌理论说的把副现象当作因果关系中的因。

当一种现象或一个事件发生后，去寻找其中原因，是我们人类之所以成为万物之灵的一个独一无二的本事和习惯。它是必须的。但我们常常会过于关注一些宏大因素——那是最方便的，而忽略真正煽动起翅膀，从而引发一场暴雨的那只蝴蝶，忽略一些真正重要的“技术因素”。

真正的元因素是它的薄弱的农业基础，使它只能依靠羊毛贸易去交换粮食、香料、葡萄酒等基本生活物质。农业基础的薄弱，也更方便了它的圈地运动，使它与其他欧洲国家相比，出现了一个非常重要的业态差别——土地高度集中，大土地所有者很多，而不像其他欧洲国家，以小土地所有者为主。这使得它可以采取更有利于养羊业发展的三圃轮耕制，从而促进了人类历史上第一个大宗工业品——毛纺织业的发展，最后促进了工业革命的产生。

经济基础决定上层建筑，其他的都是伴随这个进程而产生的。中国人谈历史，属于宏大叙事。它不仅不能涵盖真实的历史进程，反而让我们无法找到真实的历史发展轨迹和驱动因素。

这次美股的暴跌，同样可以从宏大叙事角度去寻找它的原因，并得出相应结论。但我更愿意从一些与高大上完全搭不上边的角度去寻找它的原因，这个原因我上周已经讲过。

我们知道，股市高了就要调整，低了就要回升，这是由市场本身机理决定的。就像霍华德·马克斯说，没有周期市场也会制造出周期。因此我更愿意把这次暴跌视作市场修正机制的回归。你不愿意主动修正，最后就通过一个事件，让你来修正。至于金融危机，我觉得是想多了，因为金融危机本质上是一种流动性危机，这种流动性的枯竭会在危机爆发前就反映在银行间货币市场和拆借市场上。而这次没有！

所以在宏观层面上，它更适合归结为经济危机。这场危机的广度是无疑的，毕竟，由疫情导致的经济半停摆波及了大多数重要国家。它的深度也主要取决于战疫的进程。

但，既然它是由疫情引起的停摆，那么它一定会有跟以往的经济危机有不同的结束方式。通俗讲，它不是由高度紊乱和失序导致的，那种危机的消除过程会非常复杂。它更像是一条生产流水线突然停电了，虽然很多半成品会因此报废，造成经济损失，但流水线依然完好，一旦来电后恢复生产也比较容易。

本周我转发了2篇东西。

一个是斯托克戴尔悖论，在困境和压力下最能生存下来的不是悲观主义者，也不是乐观主义者，而是对未来抱有信念，但也能以现实态度面对困境和压力的。

一个是狄马克的预测（应该大家还记得他），标普2100点以下将构成底部。标普2100点，就是道指18000点，所见略同。

美股调整的3个时间节点

“我只是来赚点小钱，为什么要我见证历史”？

这几周的世界股市确实是让我们见证了历史——从2月12日29568点到本周，一个月内美股已熔断4次，跌幅达36%。连见多识广的巴菲特都只能说“活久见”，从来没见过这么多次的熔断。

虽然同期的A股也在下跌，但最大跌幅仅15%，远小于美股跌幅。其中的原因我上次说过：2个市场在同样经历了08年金融危机，又在同一时间段里一前一后见底。但随后便分道扬镳，A股于2015年6月见顶，美股则一直走到今年2月才见顶。所以当美股开始暴跌的时候，A股等于已从最高点下跌了42%。

而近两周的A股跟跌主要是以下几个原因。

创业板和科技股涨幅已大，尤其像半导体50（ETF）竟然从比去年收盘价上涨了68%！这个板块去年曾有学生问我会不会涨出农林牧渔这样的效果，我说很难。因为题材、概念和憧憬是一方面，现实的业绩和盈利是另一方面，还有一个方面则是可确定性。半导体板块在前一点上好于农林牧渔，但在后两点上差于农林牧渔，所以它的上涨注定会多震荡，多反复。由于疫情对半导体全产业链一定会造成某种冲击，所以近几周，半导体、元器件等科技板块的调整比较猛烈，对市场人气的打击也比较大。

还有一个是“蓝筹股”板块。这个板块从2017年起就处于“过度买入”和“过度持有”状态，一个板块或某类股票一旦进入过度买入和过度持有状态，好者就是走势牛皮，坏者就是导致集体卖出。2018下半年它们曾跟跌了一波，正是这一波跟跌，使其过度持有得到了缓解，为大盘上涨提供了空间和动力。但到2019下半年，这种过度持有状态反而变本加厉了。这个板块的新一轮集体卖出，成为这2周指数杀跌的主要动力之一。一旦它们的集体卖出行为告终或告一段落，大盘就会企稳。至于时间和点位，我想都不会太远。因为这2年上证指数客观上已形成一个2500点到3100点的箱体。

上面的原因都是技术性的，更重要的是，疫情在全球蔓延以及美股的持续暴跌已从根本上改变了人们对后市的预期。预期引导操作，这给市场带来了较大调整压力。

最值得说道的还是美股。在过去相当长的时间里，我们的主流言论界是一直把美股视为成熟市场典范的。但这一个月来的先后4次熔断，以及在下跌过程中的时而大幅高开，时而大幅低开，完全撕破了这种“成熟”的假象。

其实就像我一再说的，市场无所谓成熟不成熟，既然它是一个人性的游戏场，那么所有的人性的优点和缺点它都会同时具备。它永远不会成熟，某些所谓成熟的表现，只是环境和条件使然。环境和条件塑造了人的行为方式，形成某种观念，反过来又进一步强化了这种市场环境，形成一个不断强化的循环，直到它被打破。

这一个月来美股表现还拆穿了“机构可以稳定市场”的谎言。在这方面，过去多年来我也一直和主流言论界持相反观点。因为世界股市的历史早已证明，虽然在一个散户占多数的市场里，指数的波动很频繁，有时甚至很剧烈，但这种震荡都是小级别的，顶多5级、6级就了不起了。如果把时间拉长来看，我们就可以发现，这种频繁的震荡反而更容易导致股市的原地踏步，延缓市场上涨速度，压低它的上行高度。

相反，在机构占主导情况下，看上去震荡是少了，市场是稳定了。但这种稳定源自于机构群体行为方向的一致性，其实质就是把几次小级别地震的能量累积成一次8级甚至9级地震。一旦震起来，破坏力十分巨大。

市场最怕的是群体行为方向的一致性，而机构是最容易行为一致的群体。这次美股的11年几乎无调整的牛市，就跟被动基金的不断涌入，群体一致的无脑化买入有极大的关系。因此前几年，“去散户化”甚嚣尘上时，我是竭力反对的——保护散户在股市中的大比例存在，就是在保护正常的市场机制。这一点，是我们必须从这次美股“崩盘”中汲取的经验教训！

就像很多有识之士已经指出的那样，这次美股崩盘，疫情只是起到了导火索的作用，其宏观经济层面的原因就是08年金融危机后，奥巴马、特朗普连续两届美国政府都采取了大水漫灌的放水政策和不合时宜的减税政策。

按照经济学理论，减税和放水之后，企业流动性增加了，相应地，就可以扩大再生产，雇佣更多员工。但这种效应存在的前提是要有一个“无限市场”的存在，任你生产多少产品，提供多少服务，都能销出去。反之，如果企业面对的是一个饱和的市场，那么，因减税和放水之后多出来的流动性就会走另一条路径，诸如回购股票，以提高每股税后利润，驱动股价进一步上涨，拿更多的年终奖励和期权回报。股市，无形中就成为一个旁氏骗局。

因此，在宏观政策方面，我更欣赏中国政府的定向政策——定向降准，定向减税，定向降息。因为结构性问题只能用结构性方法来解决，大水漫灌似的放水和一刀切的减税，最后导致的一定是资产的劣质化。

怎么来的，还是要怎么回去。如果中美两市是同路人，那么，有3个时间节点就很重要：核心的是2013年，上证指数见1849点。一前一后是2012年，国证A指见底；2014年，上证50指数见底。这3个年份道琼斯指数的最高点分别是：18103点、16588点、13661点，平均16117。这就是美股回头补课的点位。

道琼斯指数的落点区域——

金学伟：这是金融危机？NO！

全球股市经历了惊心动魄、惶恐不安的三周，关于金融危机的报道已成为不少媒体的头条，很多好友也在询问：难道你就不对此发表些看法？

看法当然是有的。

首先，就像梅多斯在《系统之美》中说的，财经专家常常过于地关注并夸大事件的影响力，而对历史重视不够。

其次是从系统论的角度看，人类的活动其实就是一种人化的自然，它同样符合系统自组织、自演化法则。这种法则决定了前后出现的2次危机，一定会以交替的方式进行——后一次和前一次不一样。

2008年的金融危机亦称次贷危机，是一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的金融风暴。

所谓次贷，就是次级按揭贷款，指的是信用低、还债能力低的贷款。但在金融自由化政策下，被一些“天才的”金融高手，用某种复杂的打包方式，包装成低风险的金融衍生产品，再经过资本市场的乘数效应，产生出高达上百倍杠杆率。

这场危机其实从2006年春节就开始显现，但在各种复杂的传递链条的迟滞效应下，直到2008年才最终爆发。其所谓“杠杆+波动=炸药”，“迟滞效应和破坏力成正比”，由于从危机产生到爆发延迟了2年，在这2年中，以衍生工具应对衍生困境，股市也又涨了1年半，所以当其爆发时，累积的爆炸当量已相当于核弹，导致流动性的突然消失，瞬间枯竭，产生了席卷全球的金融危机。

这一次，虽然美股上涨的时间也很长，但其主要的驱动力则是钱多——不断的QE，释放了过多的流动性，还有资本回流；人傻——被动型指数基金唱主角，不用管公司好坏，值与不值，只要有钱进来，就全数复制指数，按比例买进→持有。最后导致“过度持有”，在超预期疫情下，遭遇资金回撤，产生突然间的“崩盘”。

这很正常，早在2、3年前，人们就预料到有这一天。因为你很难叫一个被动型基金根据估值或其他什么，去主动卖出，主动减仓，过度持有的最终结果一定是集体卖出。这三周美股的大幅杀跌当作如是观。它和08年的金融危机产生的根源不同，具体的金融形势、金融环境也不同。

危机是有，因为疫情，全球经济的局部和阶段性停摆不可避免，全球经济由此而遭遇重创不可避免。本已在衰退边缘的全球经济很可能会由此而进入一个萧条期。但它的表现形式一定会和2008年的金融危机有所区别。

最显而易见的区别是：08年金融危机，全球股市一竿子插到底，而后的恢复也一气呵成；这次很可能会分2个阶段到底，而后的元气恢复也将旷日持久。这同样符合“交替法则”。

金融危机常表现为瞬间流动性枯竭和资金链断裂，常常是来时一阵风，去时一场雨，也一定会在货币市场上表现出来，而这次不是。

有意义的是，截止周四A股收盘，这三周里，标普500指数的跌幅达20%，与之相对应的沪深300指数跌幅7%不到，仅为标普跌幅的三分之一。这和我们上周讲的，以当前指数和2015年的最高点比，沪深股市的回调幅度已是美股回调幅度的3倍是成正比的。

所以，一方面，我们没必要因美股的大幅下跌而过度恐慌，另一方面也不要对后市抱有不切实际的幻想。如果说，金融危机不可能有，那么，所谓“A股的独立行情”也只能是一厢情愿。如果我没记错，那么，“独立行情”这个词最早是1998年出现的，尽管20多年来不断被人提起，但“独立行情”却始终没有出现过。我们讲全球化，讲“人类命运共同体”，其实股市也是，“一荣俱荣，一损俱损”，独善其身，说之易，行之难。

股市是个复杂自适应系统，对这样一个系统，有时还是想得简单些好。因为你的大脑再复杂，也复杂不过它的自演化与自组织过程——那是可以产生出无数个解的过程。而简单则反而更容易贴近这个复杂系统的一般解。因为复杂系统的结果会有无数解，但它的模型却没有多少。

比方说，“多头市场会有2波”就是它的基本模型之一。如果没有2波，只有一波呢？那一定就是筑底波动。这是经过无数次的实践所证明的，也就是系统论叫我们重视的历史之一。

从2440点到现在为止，上证指数确确定定地只走了一波，产生了3288点的高点，其后的历次上涨，都没有超越这个点位。这给市场留下了余地，留下了回旋的空间。如果说，独立行情不可期，那么，当美股第一波下跌结束，反弹，A股趁势完成它的第二波上涨的可能性倒是确确实实存在的。

曾经沧海难为水，除却巫山不是云。20多年来，我们已经历过6次大起大落，但依然还站在这里。不要悲观，悲观是没有出路的。任何的危，最后都会变成机。

至于美股，我认为第一个下跌目标已经达到，而第二个目标则在16500附近。

美股熊，A股能牛吗？

2月份的美股暴跌是除了疫情以外，对A股影响最大的因素。从某种方面说，创业板及科技板块的大幅下挫，主要驱动因素就在此。所以本周我们来聊聊美股。

这轮美股的牛市，从2009年3月6470点开始，到今年2月最高，整整运行了11年。道指上涨3.57倍，纳斯达克指数则上涨了6.77倍，比道指多涨3.2倍。

11年3.57倍和6.77倍，转化为年均复利是多少？14.8%和20.5%。这个年均复利高不高？就看我们如何比较了。

在08年的金融危机中，美股见底的时间是09年3月，A股见底的时间则是08年10月。在相同的时间段里一先一后落底，随后，美股的最高点产生在今年2月。A股的最高点则产生在2015年。

如果我们把2015年的高点搬过来，并以沪深300指数对应道指，同样以11年计算，那么，A股的年均复利就是11.6%，比道指逊色不少。

但以创业板综来对应纳斯达克指数，又毫不逊色。因为即便以2012年的575点做低点，按11年计算，其年均复利也已达到20.4%。

我们是否可从这2个数字比较中得出一个结论：相对传统产业，以创业板指数为代表的新兴产业更有比较优势，更具活力？当然也可这样说。

但我们今天要讨论的不是这个，而是下面2个。

一个是比较的角度不同，我们得出的结论就会有很大不同。

过去几年，因为美股不断地创新高，国内出现了很多过于拔高美国经济形势的言论，一二三四，每一条都头头是道，铁板钉钉的道理十足。

实际上，中美两个股市，完全是因波动方式不同，而出现不同结果。A股是涨起来快三步，一拥而上，又一哄而散，使它的牛市涨幅早早到头。美股则是慢悠悠，心定气闲地踱方步。所以就呈现出前半段你神气，后半段是我牛掰的不同走势。

如果不注意调整角度，多视角地去进行比较，就容易产生很大的认识偏差。

还有一个是，如果把5178这个高点移过来，和美股做比较，我们又会产生另一个比较结果。

道指，6470到29568，涨23098点。到上周五，最低24681，跌4887点，回调比例0.212倍。

上证指数，1664到5178点，涨3514点。到上周五低点2878点，跌2300点，回调比例0.655倍。A股的回调比例已达美股的3倍！

（红线是道指月线）

中美股市，用一个词来形容，那么最准确的就是“同路人”。同道地走一程，走到半路便分道扬镳。但事后你去看，大的趋势最终还是谁都不落下，区别仅在时间的早晚和幅度的大小。

由于这次A股早已走在了前面，所以，美股下跌对A股肯定会有负面影响，但这个影响不宜过分夸大。毕竟，在同一个起点上，相对各自的高点，A股的回调幅度已3倍于美股。

如果我们不拘泥于具体的形态差别、顶底产生的时间先后，涨跌的幅度大小，我们就可看到，中美股市的同路人现象其实一直都存在。比如，美股2000年顶部可对应我们2001年的顶部，美股2002年的底部可对应我们2005年的底部，美股2007年的顶部对应我们2007年的顶部，美股2009年的底部可对应我们2008年的底部。只是这一次，两市最高点产生的时间差有点大而已。

而且纵观2个市场的走势，我们还可以发现：由于A股涨起来总是一拥而上，体现出极端的快节奏、高效率，所以

一直只有美股牛、A股熊，而没有出现过美股熊，A股牛的情况。

还记得我在1月中旬的专栏里说：“我对目前市场的基本态度就是理性乐观主义。乐观是，5178点的调整已经结束了，一切悲观失望的论调都缺乏充足的理论和现实依据。理性是，我并不以为当前就处在大牛市的起点上。如果说，沪深股市还会有过去那样的持续、大幅、普遍地上涨的牛市——哪怕是有点相类似，那么在时间上，也应该在3年后。”

其实这个判断就不仅包含了对经济宏观和股市宏观的判断，同时也包括了对美股随时将出现的调整的预期，以及对中美2个股市“只要后者熊，前者就不可能牛”的考察结果。

那么美股会走熊吗？难说。

因为今日美股，早已不是简单的价值驱动或定价驱动一句话可以概括的了。由于被动投资基金的大量涌现，并已占据了绝对优势。且被动投资基金的策略就是“无脑化”投资——来多少钱，买多少股票。买什么？指数成分股是啥就买啥，没有讨价还价余地。所以，今日美股早已成为宏观资金市。

但有一些数据可以表明，早在本次下跌前，美股就已呈现强弩之末的态势。

从2009年低点起来，月线已3次跌破24月均线，今年是第四次。

几次下调前的高点分别是：12876、18351、26951、29568。

以2010年4月，牛市以来第一个月线分形上的高点11258为起点，分别以后高除前高，得到的结果分别是：

1.144倍

1.425倍

1.469倍

1.097倍

5个高点，代表9个波段。两头幅度小，中间幅度大，最后一波驱动力最小。这太符合一轮经典牛市的规律了！

科技股泡沫仍在可接受范围

上周最后一句写的是——

它反映了我的真实想法——我已没法把握这种走势，只能靠策略了，就像下面图中的那位同志，瞪大警惕的眼睛，望着芸芸众生——

若干年前，我在某地讲课，一位特殊军事部门退役的朋友赶来看我。当时大盘还在调整中，聊起未来牛市会怎么走，他说不用想太多因素，看看XX股票现在的走势就行了，“它已经把下一波大盘上涨的图形画出来了”。

我有两位这样的朋友，他们有一个相同的本事让我大为折服——能够从一些旁人不注意的异动、一些蛛丝马迹、个别现象去发现“市场想干什么”。

但尽管如此，从现在的一支个股走势就能推测出下一波牛市的大盘图形，还是有点匪夷所思。所以2年后，当大盘如其所言，走出和该股大体相似的走势时，我好奇地问他，你是怎么推断出来的？他笑着说“我们就是干这个的”。

此后我花了大半年时间来琢磨这个事，想琢磨出一些名堂来，但收效甚微还是表扬的话，准确说是“驴学马拉屎”，学不像，反而连驴也做不成了。

俗话隔行如隔山。股票投资，不仅受个人知识结构、世界观和投资理念影响，更受到个人的成长经历和性格影响，因此尽管同处一个行当，但不同风格、流派间的相隔程度小不了多少。所以股票投资，最适宜各人自扫门前雪，莫管他人瓦上霜。

这话有两重意思。

一是尽可能按自己的风格和牌理出牌，不要见异思迁，轻易地去赶潮流。

二是在坚持自己风格、理念同时，亏了不要怨天尤人，把责任归咎于市场，而是要承认，现在正是“别人的时间”。赚了也不要得意非凡，似乎全天下就我的方法最好、理念最正确，而要知道，我们只是拜了周期、市场潮流所赐。

诚如霍华德·马克斯说的，“投资最重要的是周期”。尤其在非齐涨共跌时代，不同风格、板块的周期性强弱格外明显，对各种投资风格的盈亏带来的影响也格外明显。

下面的上证50指数和创业板综拟合图。在图上我们可以清楚看到从2014年以来两种不同风格的强弱变化（红线是创业板综）。

2014年7月，5178点行情启动，前面的大半程是上证50指数强于创业板综。到2015年5月，创业板综迎头赶上，并大幅超越。到2016年12月起，创业板综开始走弱，上证50指数开始走强。到2017年5月，超越创业板综，开始了“火焰一二分，海水八九分”，令大多数投资人痛苦万分的结构行情。

但近几个月里，创业板综开始明显地显示它的强势。相反，上证50则显出了疲态。根据不同风格3到5年一次轮换的规律，这显然是又一次风格轮换。“循环一次又一次，主要的原则依然适用，不同的是参与的群众换了一批又一批”。至今年内，创业板综向上穿越上证50指数，应该是大概率事件。

只是成长股的波动历来就大，无论是公司经营业绩还是股价。就回调来说，成长股的跌幅常常要达到大盘跌幅的2.5倍左右。以本周三来说，国证A指跌1.87%，创业板综则跌了4.31%，为大盘跌幅的2.3倍。所以成长股投资，对技巧，尤其是信念和风险承受能力是个很大的考验。

那么，在经历了本周大幅震荡后，以创业板指数为集体表现的科技股行情结束了没有？

我觉得没有。

一是，箭在弦上不得不发，它的势头摆在那里，大量的集团主力资金都已拥集在里面，退，谈何容易。

二是从时间周期、从形态目标看，创业板综都还有相当距离。

三是它的两个领头板块，半导体和元器件，事实上已完成了大形态突破。下面是本次下跌之前，半导体和元器件指数——

市场有投机能量，就得有宣泄口。蓝筹股已玩过了，用我当时的话讲，都已进入了过度持有状态，已翻不出花样。无论从市场角度，还是从中国明日之希望角度，科技股都是不二之选。

至于泡沫，肯定是有一点的。今晨（周二）起来，看一份投行研报，推荐某一个细分子行业。根据研报对该子行业全球销售总额和国内销售总额计算，统计了一下几个相关公司的内含市值。即：该项业务在公司营业收入中的占比×它的股票总市值，目前的市价销售比已超过5倍。从价值角度讲，这肯定已有了一定泡沫成分，但还在可接受范围。