简单数据难证“历史大底”

 本周各大股指经历疾风骤雨式的下跌，周K线均留下了向下的跳空缺口。与此同时，舆论掀起了将目前一些数据与历史大底相互比较以判断下跌空间的“热潮”，其中21日市场破净股数量高达225家、创出历史高位最引人关注，周五股市反弹，这一指标缩回到198家，但如果算上市净率在1附近徘徊的个股，则数据依然居高不下，同花顺数据显示，至周五市净率1.05及以下的，仍高达259家。

  今年5月份本栏曾就此做过探讨，认为“就像笔者之前对眼下市场的成交量可能向成熟市场看齐的思路类似，未来行情破净股的存在或许也将成为常态，而不论行情是走大牛还是走牛皮都是如此……尽管从估值角度，市盈率和市净率都是常用的参考指标，但这些指标代表的都是过去。”大意是投资人因应市场的新格局，对行情价量匹配的研判，需要用新的眼光对待。

  在笔者看来，随着价值投资理念逐渐被主流所接受，投资者注重公司的质地和未来，并以长期持股作为获利的手法，则未来的行情牛市将改为价值推动为主而非资金推动为主，这样，就不会出现像以前那样动辄万亿甚至需要迭创天量才能推动行情的上涨。破净股也是这个道理。尽管破净股不断增加确实代表着行情的低迷，但投资者也需要明白破净股中的大多数是前景比较暗淡的公司，不是行业处于低迷周期，就是公司治理出现问题。这样的公司，并不会因为破净而具有投资价值，因而在成熟市场中，破净股的长期存在是一种常态。

  因此，只是拿这些指标来判断未来行情，也不免会陷入“传统”“经验主义”的泥沼之中。本周行情大跌中，一些市场人士分析中“下跌空间有限”“跌出了历史大底”云云，在笔者看来有些“不负责任”。确实，这些观点“放之四海而皆准”，但关键在于拿远期的事来说眼下的事，有一种“期限错配”的意味，如此说法对长期投资者或许有用，对短线客却可能是一剂麻醉药，严重的话还会导致心态失衡。在笔者看来，历史大底确实都是跌出来的，但在没有外力干预的情况下，市场情绪的修复将是一个较为漫长的过程，即使大盘短期确实见底了，一些“后知后觉”的个股的大跌，短期的杀伤力仍不可小觑，这个时候理性投资者应该做的，就是将手中个股好好梳理一下，尽快去伪存真，趁反弹先避避风头，等待市场情绪稳定了再说。

技术面要求多看少动

  A股破位后的弱势并未因“救市”的市场解读而有多大的改变，“抄底”资金看起来具有短线性质，反弹无力之下容易形成“多杀多”格局，从而让行情可能在短时间内形成“恶性循环”。因此，对于短线并非高手的投资者而言，“一击不中”之下，最好的策略应改为观望，耐心等待市场走势的明朗。

  在大跌市场中，“抢反弹”并非没有技术含量的活儿。股价并不是简单地短线跌得多了，就应该会有反弹这么简单。首先，股价的高低，其实与一般投资者的心理价位无关，就算理性投资者将公司价值计算得一清二楚，在行情趋势未改之前，也不一定就能停驻在价值线的附近，你以为到位了，但或许股价还继续大跌。其次，在目前T+1的交易制度下，当天买入的股票只能等待第二天才能卖出，一旦“抢”的价位太高，当天只能眼睁睁看着被套住，等第二天再采取补措施。因此，抢反弹这种有如火中取栗的动作，还应针对可能出现的行情走势配套各种应对措施，这样才能做到不慌不忙：赚，不忘乎所以；亏，不心急气躁。如果因为抢反弹而抢坏了心态，就算是赚了，都是得不偿失的事情。

  以目前的行情而言，短线的风险释放并未充分。不管是从市场面还是技术面去看都是如此。市场面而言，依然存在资金平衡的问题，这一点并不是让投资者提高信心然后不再用脚投票就可以“平衡”得到的，尤其是从长期来看。A股这几年走势欲振乏力，与资金的“失血”过多而“补血”过少不无关系，IPO中让公司“缩容”在当时或许被认为是利好，但到了股票解禁期就会成为巨大的利空，这在去年我们就已经提到了，将问题推后玩的只是“朝三暮四”还是“朝四暮三”的花招而已，当然，如果今年的行情很好，问题可能迎刃而解，但行情不好了，问题的堆积却顺势变成了难题，需要更多有效的措施来化解。

  技术面而言，沪指自今年的高位3587点下跌以来，已经出现多次的向下跳空缺口，其中2月8日和5月30日的缺口已经回补，3月23日和6月19日的没有回补。按缺口理论，若3月23日是突破性缺口的话，6月19日的缺口近期若不能尽快回补，就可以当作中继性缺口了。若如此，以时空而论，则沪指的调整，将不是短期内可以结束的。因此，虽然坚信“A股未来将更美好”，但笔者觉得短期内还是多看少动为要

大跌抄底和反弹减磅

  端午节后沪指一根长阴叠加一根小阳，收出类孕线的一个技术形态，其含义是接下来市场的反弹将延续展开，此前笔者分析过的“最坏时期是过去还是正在到来”的问题，如今看来应该倾向于前者了。然而，每到大盘破位下跌，严重受伤的投资者情绪，要稳定下来却不是件容易的事情。人气散易聚难，行情熊长牛短，这是A股过去形成的特质，这次是否能得到有效扭转？再来一次今年2月9日大跌后的“绝地反击”（尽管持续时间不长，但还是很有气势的），就只能“拭目以待”了。

  本次大跌是多种因素综合推动的结果，这已毋庸赘述。至于投资者面对这种大跌，恐慌性地出逃究竟是理性还是非理性，舆论是一边倒地称之为“非理性”，然而，若从沪指自3587点下跌以来的走势看，则这一说法倒不一定正确。首先，就算我们将本次大跌定义为见底前的“最后一跌”，最好的策略应该是“就地卧倒”，等待市场企稳反弹时间的到来，但谁都清楚最后一跌的杀伤力不可小觑，而且因情绪恢复缓慢，下跌的持续力也必须有所防备；其次，目前市场的复杂性有别于以往，因为还有大股东股票质押以及各种对赌协议可能出现的问题（去年一波兜底增持也应属此列），所谓股价“闪崩”，常常就从这些地方出问题开始。而最为重要的，则是增量资金的问题，A股非常明确的各种融资再融资行为与非常不明朗的引资入市措施相比照，要让投资者对长期行情产生信心，短期内有点困难。于是，大跌吸引的资金性质，究竟有多少属于长线的，值得我们细心观察。

  从投资者的角度，大跌抄底和反弹减磅，是眼下制定策略时最重要的关键点。笔者觉得，这两项，激进者在目前情况下应该有动作，但关键在于事先有目标，即介入是长线还是短线。依“抢反弹”的经验，可以关注两个极端：不跌甚至反涨的和跌得最惨的。一般而言，长线考虑个股质地，那些形态维持得较好的蓝筹股，正可“趁低吸纳”；短线博超跌反弹，则跌得越惨但基本面又没什么重大变化的就越值得关注。不过，从稳健的角度看，一般投资者没必要“贪婪”，可放过左侧交易机会，等待市场反弹业已形成且成交量持续放大之后，再择机入市不迟。今年2月9日的反弹，气势虽足，最终还是因量能不济而夭折。

独角兽又给我们上了一课

  独角兽再度成为市场热议的话题，虽则仍有“概念”之嫌，但这次的“概念”，是落到了实地的概念。独角兽是骡子是马，已经让市场观看了几匹，最新的这一匹，是“闪电”速度上市的工业富联，以3个涨停就“开板”且出现了反向波动，让大家大跌一回眼镜（其实这也有过于短视之嫌）。

  尽管此前的药明康德创出了一个中签号可获利11.7万元的令人垂涎“成绩”，宁德时代至周五的第四个涨停（不计首日44%的例行涨停），千股获利也累进到了2.8万元左右（因深市一个中签号只能买入500股，因此实际获利数据应砍半），但工业富联一个中签号在“首秀阶段”最高仅仅获利1.2万元就难以为继的现实，多少还是让期望甚高的中签者不免失望，从而产生对独角兽股票“不外如此”的感叹，进而让此前风靡一时的“独角兽概念股”也跟着出现了“树倒猢狲散”的苗头。

  其实这也是“概念炒作”一贯的规律，炒作靠的是市场的跟风，反过来说，无跟风就无法炒作。因此，当可供炒作的事件越模糊，炒作就会越起劲，而随着时间的临近，事件面目越来越清晰，复归理性的跟风者不再跟风，炒作也就难以为继。而凡炒作，主要以跟风盘为交易对手，打的是短平快策略，在事件余温未退之时，战斗必须戛然而止，即使始作俑者未能全身而退，也只能等待时机重新挑起投机者的跟风欲望。跟风炒作的高风险，其实是这一特性所决定的，笔者认为“短线是累”，正是基于这一特性总结出来的经验之谈。

  因此，投资回归本质，注重公司本身而非“概念”光环，才能保持相对的理性。独角兽概念一开始出现的时候，头上光环过于耀眼，大家容易将之作为一个整体概念而非个体的公司。这对一些公司而言，不免名实难副，上市后行情也就无法承担其重量，让人失望也可以说是注定的。而这一切，错不在公司本身，而是投资者贪婪之心。

  在独角兽概念刚刚成形的3月初，笔者连续发文提示跟风的不可取，其中有一点就是针对市场心理的：“一般情况下，越是万众瞩目、带着‘光环’的公司，投资者要买入越需要谨慎，因为市场会给予高估的价格，一旦挤泡沫或者公司经营出现大波动，投资者就很容易被放在风险的高处……”从另外一个角度看，工业富联如此“羸弱”的表现，倒反映了市场理性的一面。并不是什么公司，都可以是药明康德的。

滑头操作暂时依然有效

  大盘弱势难改、各种形式的“吸金”大口再度张开，由此令行情再度充满了不确定性。这样的局势下，作为A股的投资者，唯一的选择就是用脚投票。这种滑头操作法，在A股走向成熟之后是应该摒弃的，但目前而言，仍有其可取之处，毕竟A股暂时还无法与成熟市场相提并论。尽管从博弈角度看，A股指数的下跌空间料将较为有限，但个股的巨大风险却不能因此而被忽视。尽量降低仓位，也就成为投资者近段时间最好的选择。

  毋庸置疑，投资是个尽可能降低不确定性的决策过程。虽然A股以往的行情因理性不彰，这句话不一定准确。比如我们曾说过的市场白马黑马，从经验来说，A股投资当以寻觅到“黑马”为第一要务，尽管黑马意味着比白马具有更多的不确定性。市场爱黑马而非白马这种风气的形成，一方面在于以往市场对投资回报的淡漠，很多白马股虽则看似业绩不错，但回报率并不高，甚至白马股比绩差股还多了个可以狮子开大口的募资“资格”，而过不了几年凤凰变乌鸡（业绩变脸）的逆发展现象也不在少数；另一方面在于市场中“乌鸡变凤凰”的故事在不断演绎，尽管一些公司在“凤凰”之后又变回“乌鸡”，但所谓“黑马”，抓住的就是乌鸡变凤凰的阶段行情，至于以后，谁还管其股价跌得“洪水滔天”？这种炒作，如果不是依靠内幕，用理性分析去降低不确定性，有很大的难度，因此参与其中，与赌博行为无异。赌中了，或可一夜暴富；赌错了，则可能迅速“被出局”。

  “黑马股”在价值投资时代并不会销声匿迹，只不过因黑马概率较小而不像以往那么“容易”抓住，要降低抓黑马的不确定性，需要更多的专业能力。但不管怎么说，以前博傻式的抓黑马，随着A股逐步走向成熟，正面临极大的风险，因而这两年来，市场转向了以确定性获利（白马股行情的另一种表达方法）的方式，而当这种方式也面临“招数用老”的时候，该转向何处？这是投资人接下来应该思索的问题。

  笔者在年初就认为投资者应该从中小创个股中寻找具有确定性的白马股，但中小创个股因规模问题，在动荡的经济大背景下，似乎多了一分不确定性。这也就是面对如此局面，笔者认为投资者应谨慎进行资金管理的原因。毕竟，与市场各方的博弈，比如认为大盘下跌空间不大，是有着很大的不确定性的。

退市离“常态化”尚远（下）

  A股的退市制度，其实从证券市场设立之初就已存在，只是初期上市公司不多，退市制度的完善也就显得不那么紧迫。1998年之后重组并购大行其道，IPO门槛过高，借壳上市风行也就使得那些上市没几年业绩就变脸的公司，得以靠“壳资源”卖个好价钱，而且随着市场上“乌鸡变凤凰”的故事不断上演，被警示的公司（开始是ST、PT两档，后来分为ST、*ST两档）反而因重组需求更加迫切而大受市场追捧，市场投资理念逐步扭曲且无法回归正常。

  当并购重组逐步被严管，注册制也被视为IPO制度改革的方向，壳资源的价值就从此走上下坡路，经营不善而重组无望的上市公司退市也就越来越“正化”，因而退市制度的完善迫在眉睫。当然，这样的认识并不全面。上市公司的退市，原因很多，除了上述经营难以为继的，还有违法违规或者市场交易原因而被动退市的。不仅如此，正常的市场里，主动退市的也不在少数。如果将被动退市笼统称为“坏公司”的话，好公司的退市，随着市场严监管的深入，也可能会越来越多。

  许多在美股、港股市场摘牌回归A股的公司，可以让我们得到“好公司”退市的观感。以笔者的观察，以往在A股市场上市即意味着搭建了一个融资平台的时代，因这几年市场进入严监管时代而渐行渐远，对一些公司来说（特别是处于成熟行业的公司），维持上市的成本与收益可能并不对称，因而主动退市另寻发展路径，也将是一种不错的选择。

  经过上述的抽茧剥丝，可以见到目前情况下退市制度的难点，在于公司违法违规这一块。业绩不行被T，或因交易问题（如流动性不足、连续在面值以下交易等）而被迫退市的，如果投资者在其退市之前还想博弈一番，“愿赌服输”就应是介入前的准备。至于公司因违法违规被强制退市的，则处理起来极为复杂，因而目前这种情形出现的比例小到可以忽略，但这对市场的伤害却更为致命。这一难点的解决，除了细化规则让认定工作更具可操作性之外，让违规者成本高企、建立投资者保护基金，都是相对容易解决的事情。前者已是市场共识，成熟市场的严苛大家也已经见识过。就投资者保护基金而言，此前针对投资者保证金的投资者保护基金早已设立，扩大这个基金的适用范围，甚至引入保险机制，都是值得尝试的思路之一。（下）

退市离“常态化”尚远

  “退市”成为近期A股市场的一个阶段热词，主要在于5月22日上交所作出*ST吉恩、*ST昆机终止上市的决定后，28日深交所也作出了*ST烯碳终止上市的决定，短时间内三家公司退市，力度不可谓不大。然而，与市场上有人以“常态化”目之的乐观预期相比，笔者认为，还处于修改完善中的退市制度，因三个本就被*ST的股票退市就打上退市“常态化”的标签，不免有小题大做之嫌。

  A股一直以来投机风气太浓，退市制度不畅是其中一个重要原因。曾经风行多年的并购重组，可以说是这一“投资文化”得以沉淀的始作俑者。A股市场发展初期尚处于资讯不发达的年代，投资者边学边做，现学现做，一开始秉承的理念可以说与“成熟市场”的投资理念基本接轨，因而每年年报掀起的“业绩浪”行情是投资人关注的重点，后来，由于并购重组成风，市场炒作“重组概念”渐成主流，白马黑马之争最后以黑马完胜而告终——白马指的是经营有方业绩稳健的绩优成长公司；黑马多是业绩一般甚至亏损但一经重组立即“乌鸡变凤凰”股价暴涨的公司。前者群体较小且因业绩透明而失去市场“想象”空间，后者群体众多且因爆发力强而让人趋之若鹜。投资人备受行情“教育”之后，盘子越小、业绩越差、股价越低的个股，越成为市场追捧的香饽饽，股票市场的资源配置、股价发现功能也因此几近丧失。与此同时，A股的退市警示制度，反而变成了市场炒作的“指针”，记得那些年的前十大涨幅公司中，被警示的ST个股往往在涨幅榜中能十占三四席，这对退市制度而言，不免有点嘲讽意味。

  笔者觉得，退市制度的完善，是个综合工程。有一个认识上的误区是，一家公司关系成千上万股东，一旦退市，深陷其中的中小股东怎么办？这看似很有“保护中小投资者利益”的意识，却是“好心办坏事”的典型。这一点经过近几年监管层对投资者“盈亏自负”的教育，以及对并购重组和市场炒作的严监管，大家基本认清了其中的实质。而认识误区的清除，可以从另一方面警示了投机炒作的巨大风险，有利于市场价值投资理念的培育。实际上，目前更需完善的，应该是对导致上市公司退市原因的认定以及赔偿机制的建立上。（上）

沪指进入谨慎观察期

  A股入摩，市场继续下挫，走势果然印证了市场大多数人对于入摩不能改变市场原有趋势的看法，虽然近期A股走得像是美股的影子——跟随其涨跌而涨跌，周四美股跌，周五A股也就只有跟着跌，但从A股炒作习惯上的“叶公好龙”（见光死）也可以预料到入摩即跌也是正常的。此前为此概念而炒作一把的短线客，见市场并未出现预料中的强势，在全球金融市场不确定性仍然很大的情况下，也就一哄而散了。

  这种短炒心态不值一驳，毕竟题材化炒作在今年以来的表现已经有点日薄西山的意味，不仅价值股最后的价值投机被扼制，而且层出不穷的概念炒作也都被市场证明难以持续。只是A股除却这种炒作，自2015年见顶以来总是颤颤巍巍的走势，任谁都不敢对A股的未来产生过于激进的想象力。至于自见顶以来充分暴露出来的A股市场的弊病，在持续严监管之下究竟解决了多少，且采取的措施中有多少可以长期有效地阻吓住各种铤而走险的冲动，可谓是见仁见智。MSCI的到来，第一个举措就是给任性停牌者以下马威，有6只入选股票在指数正式生效前夕被剔除出局，正是停牌惹的祸。有些人可能认为这稀疏平常无关大局，但在笔者看来却是个市场有效监督的绝佳例子。投资者利益如何得到保护，可以从这种细节中得到启示。如果各方能从中悟出市场固有的真谛，那么入摩对A股的正面影响，将是十分深远的。

  本周三股指跳空下跌，使得沪指创出年内新低。这是沪指第三次在3040点附近徘徊，“恐慌”者已经对多方守住3000点产生怀疑。确实，从市场面观察，就算指数有止跌之意，但反弹缺乏力度，秉承的是今年以来总是振作不起来的“市场经验”，叠加眼下全球各种挥之不去的利空消息，A股向下与向上的概率，无疑以后者更大。短期行情的乏善可陈，也让市场避险情绪不断累积，因此后市若无放量长阳见市将难以提振人气。虽然笔者认为投资者对今年的行情既不能过于悲观也不能过于乐观，且曾提倡用“逆市战术”，但是目前大盘所处的敏感位置，需要投资者将资金管理再次提上日程，短期内用轻仓来应对市场接下来的波动，等待趋势相对明朗之后再做决定，是比较稳妥的策略。

06.02

A股入摩征程才刚开始

  尽管近日A股市场受到外围股市动荡影响而大幅震荡，但沪指的月K线在连阴了三个月之后好歹收出了一根长上影的十字星阳线。这从技术上可以说是画出了一个大大的问号:是中继下跌还是企稳信号？这需要留待下月分解。而6月份一起步，市场瞩目的A股入摩便踏上了新的“征程”。

  所谓踏上新的“征程”，主要表达了几层意思。首先是A股入摩道路曲折，历经4年四次冲击才最终成行，而其中个股任性停牌、交易制度实施涨跌幅限制等是明显障碍。究其原因，主要是跟机构资金对流动性的要求有关，在A股摸爬打滚过的投资者可以回忆这样的场景：入手的股票因重大事项停牌了，而且停牌的时间无法确定（即使公告有确定的时间但到时公司可能又再公告延期复牌），待股票复牌时，如果大市是在上升周期还好说，如果是个下跌周期，被关“禁闭”且最终公告没有实质性的利好，复牌的补跌，迎来的将是连续跌停，你除了眼睁睁看着市值每天打九折之外，想“避险”却无能为力。虽然任性停牌问题这两年已得到一定程度的改善，但离“彻底解决”还“任重道远”（涨跌幅限制的改革则未有启动迹象）。MSCI煞费苦心，在A股入摩前夕连发临时公告，将目前尚在停牌的公司直接从成份股中剔除，使得今天纳入指数的A股数量从此前公布的234只变为226只。

  其次是入摩之后A股只是与新的国际窗口进行了接轨，行走姿态如何，还须市场的验证。这两年尽管行情在“成熟”的道路上走了一段，但市场痼疾的医治，仅仅依靠目前的药方远远不够，投资者耳熟能详的IPO制度、信披制度、退市制度等基础设施建设，如今仍在进行之中，而这些建设均不可能是一蹴而就的。笔者一直以为，监管的指挥棒，对廓清市场的各种现有误区具有根本性的作用，其中也包括A股投机氛围过浓的误区。毕竟，从理性角度出发，制度有漏洞，就会有人去钻，而这，不能怪去钻的人，而是要看监管者堵住漏洞的能力。但不管怎么说，入摩的意义，与此前A股不断开放的各种举措，如QFII、QDII，以及沪深港股通等一样，都是里程碑级的。笔者乐见的，也是由此带来市场投资理念更进一步向理性靠拢的进步。

  短期的“题材炒作”落地了，但A股入摩征程却才刚开始。

独角兽概念并不靓丽

  独角兽“概念”因药明康德已经14个涨停、工业富联（富士康）本周四IPO申购、宁德时代下周三的网上申购，再度成为市场关注的焦点。尽管这一前期炒作过的“概念”板块，因市场整体弱势而显得有些力不从心，但围绕独角兽的问题探讨倒是热闹得很。

  先说说“概念”的二级市场表现。据同花顺的“独角兽概念”，这一板块今年以来的表现不尽如人意，在其列入的48只个股中，除宁德时代下周IPO申购、江南化工今年4月底停牌至今外，其他46只在交易的股票中，今年录得正收益的（截至5月25日），竟然仅有18只（包括近期上市的药明康德，下同）；如果将时间缩短至近30个交易日，则这一概念板块仅有8只股票上涨；缩短至近20个交易日，上涨的还有21只；再缩短到近10个交易日，则仅有16只录得正收益。从这样的数据，或许可以得出启示：“概念”云云，在今年可能难成气候，这么大的“题材”，表现都如此之弱，因此以后对“概念”炒作，还是谨慎为妙。

  再说说近期市场对独角兽态度的微妙变化。笔者觉得可以一言以蔽之，即由之前的欢欣鼓舞变为喜忧参半。当然这也符合认识规律的，一开始的乐观心态让我们只强调事情好的一面，随事情落地才让我们看到其另外的一面。独角兽概念一开始就闪闪发光，投资人冲动过后才有冷静的可能。当真正的独角兽登场的时候，“一步到位”（到开板的时候已处高位）的现状，等于说扔给市场的就是个鸡肋，当然中签者可以吃肉喝汤，而中签对一般投资者来说，纯靠运气。要用庞大市值来保证中签，或许最终会得不偿失。因为在目前的市场情况下，由于增量资金迟迟不来，独角兽企业对市场庞大的资金吸附作用，反而让二级市场对整体水位下降的预期有所上升。

  本周行情连续下行，此前的上行趋势遭受破坏，这虽然可能与近段独角兽的集中上市有关，但应该也与去年快速IPO导致眼下巨大的解禁压力有关。从这个角度而言，眼下一些独角兽IPO的“缩容”也好，“降价”也罢，其实对当前来说或许是好事（当然这个好事究竟谁能获得也值得商榷），但对未来行情的发展却未必就是好事。

常山药业引发的一些思索

  先放出“利好”，再趁机高抛精准“减持”，常山药业高管难看的吃相最近成了市场各方口诛笔伐的对象。从整个事件前因后果看，上市公司公告的动机与掐点减持事实基本无缝对接，只是违规违法的程度，尚需要监管部门调查界定。不过，不管事件处置结果怎样，A股中很多固有的尴尬问题都因此再度引起了大家的思索。

  最大的依然还是减持问题。中小板特别是创业板创立以来，由于上市企业渐渐以民营为主，民企一旦上市，“创始人”（实控人）通过资本市场的放大效应可谓“一夜暴富”，减持冲动也就如影随形。尽管监管层为此出台了越来越严格的管理办法，但在巨大的财富诱惑面前，大股东减持的冲动依然难以抑制，曾经的“清仓式减持”已足以印证这种渴求。如何让大股东的减持走上正常的轨道，应该是一个综合的工程。比如，除了严格的减持规定之外，提升违规减持的成本，也是一个大问题。

  而违规成本过低，是目前股市改革进一步深化的一大障碍，这基本已成共识，无须赘述。另有一个更为重要的问题是上市公司违规之后，投资者维权不畅的问题。证券诉讼中采取的是前置程序的制度，即在监管层做出行政处罚之后，投资者维权才有依据。而以往投资者在集体诉讼中能获得赔偿的，似乎也是凤毛麟角，基于这样的经验，一般投资者在利益受到侵害之后，也可能采取自认倒霉的态度。市场常说的投资者维权意识淡薄，其实也跟这一机制有关。而投资者维权意识的淡薄，某种程度上也纵容了上市公司的违规行为，削弱了市场监督的力量。

  此次事件中，常山药业随后还提示了暂停上市的风险。若真的暂停上市，对中小股东来说，无疑属于飞来横祸。常山药业虽然并不是什么靓丽的绩优成长公司，但也不能算在垃圾股行列。一个中规中矩的公司，因大股东信披和减持违规造成的风险，应该“冤有头债有主”，即使“不幸”暂停上市，所有责任也应该由始作俑者来承担。也只有这样，退市制度一直以来的“投鼠忌器”的顾虑，才能因此得到消解。

  此次事件还暴露其他问题，比如研报的可信度和严谨性（笔者自然而然又记起2014~2015年行情中的“为国接盘”的言论）等，因篇幅关系，留待以后再谈。

入晟不是短炒题材

  周二美国明晟公司如期公布成分股，234只A股将于6月1日正式纳入MSCI新兴市场指数，至此，这一“题材”将在A股市场进入实质性的阶段。然而，与一般投资者预期有所出入的是，“利好”并未如预期那样发挥作用，沪指反而在消息公布后于周三、周四连续两天出现调整，大有见光死的意味。直到周五，A股市场才在“两桶油”雄起的带领下，用一阳吞两阴的强势姿态展示了一下其实并不羸弱的“肌肉”。

  以笔者的观察，这一现象在A股司空见惯，原因？不外乎“题材”炒作的投机痼习。尽管机构投资者获得大力发展之后，“主题性投资”逐步替代此前的“概念投机”炒作，可算是一种不小的进步，但不管怎么说，这依然脱离不了“题材”炒作的窠臼。而二级市场上将“概念题材”不分大小、时间不计长短地加以利用的，风气一直不衰。大到产业政策调整，小到某个论坛即将召开，我们常见到都能被演绎为“题材”在二级市场上轮流表现一番。

  实际上，很多似是而非的概念题材，需要投资者进行理性分析，而不是不加区别地跟风。如产业政策调整，无疑对属于政策扶持的企业是大利好，但个股价格的短期脉动之后，究竟谁是政策扶不起的阿斗，谁是能在政策扶上马之后扬鞭奋蹄？都需要下一番功夫去研究的。同样道理，MSCI其实并非短期“题材”，对于入选个股将获得多少新增的机构资金从而推动股价上涨的事情念念不忘，而名单公布之后许多个股不涨反跌就将之归结为“见光死”，不免陷于目光短浅的境地。

  正如沪深港通的到来不能仅仅作为短线题材炒作一样，MSCI的到来，我们要思考的应该是市场投资环境可能因此产生新的变化的问题。对A股来说，新增资金很重要，但与A股规模的快速发展相比，这点资金（200亿美元）长期而言又算得了什么呢？虽然A股近两年价值投资理念不断强化的功劳不能完全归功于沪深港通，毕竟当时蓝筹股的价值低估和成长股的炒作无以为继是主因，但沪深港通的开通对价值投资理念还是具有较大的引领和提升作用的。MSCI对A股的影响，在目前这一理念又备受一些人的质疑的情况下，或者具有中继的意义。

  可以说，MSCI从另一角度为我们提供了一个蓝筹股票池（虽然未来仍会不断调整），在其中寻找业绩成长与股价涨跌相匹配的个股，可以作为投资人接下来努力的一个方向。

“魔咒”其实是一种投资心障

 沪指近段在60日均线处受阻回落，两连阴让日线级别的K线图有些难看。尽管从周线角度，沪指回调是对上周高涨2.34%的整固，应属于正常范围，但市场的“好事者”开始了对“魔咒”的挖掘：“五穷六绝”、“世界杯”纷纷成为引起市场关注的魔咒之一。

  魔咒一说的原理其实很简单，其依据就是证券技术分析中三大假设之一“历史会重演”（另两大假设是市场行为涵盖一切信息、价格沿趋势运动）：之前市场在某种条件下、某一时空里出现过的行情，在差不多条件下、差不多的时空里将“重演”，多次印证之后就会相应“固化”为“魔咒”。而魔咒应验与否，更多地需要从市场心理去观察与思考。如果大家都很健忘，也许魔咒很难发生；如果大家都很在意，则魔咒发挥作用的可能性将很大；如果大家都记住了魔咒并打了“提前量”，那么魔咒应验的时间可能会不断前移。

  “五穷六绝”来自于香港股市上世纪80到90年代，对A股而言算是个舶来品，而非自己的“历史”。在香港股市，这种提法后来因投资者深信不疑而不断出现打提前量的情况，预防“五穷六绝”操作越来越提前，以至于时间刚进入3月份投资者就开始“规避”。到后来因“失真”而少人提起，不过，A股却接过了这一棒，且至今仍“念念不忘”。只要五六月份的行情不好，就会搬出这一“魔咒”来。

  笔者做了一个统计，从2000年到2017年的18年间，5月份上涨和下跌的次数，其实正好一半对一半：9次涨9次跌，而6月份则是10次上涨8次下跌。左看右看都很难得出“五穷六绝”的魔咒来。本月时间已经过半，从月线上看，沪指在过去月K线三连阴的基础上，本月已有2.34%的涨幅（截至昨日），基本收复上个月的跌幅。除非接下来行情急转直下，否则“五穷”（5月份收跌）要变为现实，反有一定的难度。

  世界杯均在6月份举行，过去这18年已经历过4届世界杯，数据显示，这4次世界杯之年的6月份行情，除了2010年下跌外，其他三次均录得上涨。魔咒之说其实也可不攻自破了。

  笔者多年前就对市场各种“魔咒”表示不屑一顾，认为这有点像“魔鬼”一样只是人为的一种心障，只要你不当它一回事，魔障自会消弭于无形。

巴菲特理念说易行难

  对注重公司长期基本面的巴菲特理念而言，投资时，一个公司管理团队是否优秀是他一直强调的重点。他曾说，日常生活中你根本不可能把钱莫名其妙地交给陌生人打理，为什么在股票投资中就能这样盲目呢？这一点跟多年前我们曾经将买股票和买菜拿来相提并论说明某些现象异曲同工——大家都有买菜时与档主就几毛几分讨价还价的经验，而买股票时却常以迫不及待的抢购心态参与——显示了多数人在日常生活中的斤斤计较和在股市里的盲从心理。

  当然，细思之下，日常生活和股市的可比性或许并不强，拿日常生活做譬喻，只是为了将观念说得形象从而更清晰而已。菜价毕竟看得见摸得着，许多人的讨价还价或许也纯粹为了讨价还价，甚至可以说是一种“生活情趣”而已。股价的运行，是一个复杂的工程，基本面也好、技术面也罢，都无法穷尽其波动的实质，我们重视市场心理面的剖析，但市场心理是更加虚无缥缈的东西，有时候甚至只能诉诸感觉，因此也只能是提供一些思路而已。

  优秀对于一个公司的管理团队而言，听起来一样具有很虚的成分。巴菲特认为优秀管理层的基本标准是：“热爱自己的公司，像所有者那样思考，他们的所作所为表现出高尚的品德与出众的能力。”对A股中许多行政任命式的管理团队，“热爱”两字太不容易，“像所有者那样思考”，可能更凤毛麟角了；即使是创业板设立后，那些所有者在巨大的财富面前，“兑现”也要比“热爱”更具吸引力。

  而A股一般投资者对公司管理团队“有感觉”的可以说不多，能在交易软件或者网络上去研读企业高管的资料，然后从其经历中推断其行事风格可能对公司未来经营的影响的，已算得上是理性者了；想办法接触公司管理层（比如参加股东大会、调研）并去评判公司高管的，则肯定是少之又少。就算这些都能做到，要读懂其他人的所作所为这件事，也不是轻而易举的。评判管理者是否具有高尚的品德与出众的能力，后者或许可以由结果来进行倒推，但前者则可能会出现见仁见智的情况。

  光是这么一个条件，就已有了高不可攀的感觉，可见投资是一件多么艰难的事情。巴菲特的成功，并非是他所说的那几条原则就可以做到的，对那些原则的理解力和执行力，才是关键。（下）

巴菲特理念说易行难

  每年5月初，一年一度的伯克希尔股东大会，都让巴菲特成为投资界的热门人物，前往朝圣者络绎不绝，巴菲特公司的股东大会也因此成为全球投资界的主题。而近年来，随着中国投资者参与程度不断强化，这个大会的中国元素也越来越多。至于其对A股行情的影响，似乎也正日益明显，拿眼下行情来说，本来价值投资主线因行情扩散到了中小板而日渐模糊，本周却因这一事件而又重新回到“沪强深弱”的轨道中去。

  这样说尽管有些以偏概全，因为蓝筹价值股在本月出现了几个“利好”的消息（如我们此前提到的入晟临近、沪深港股通扩大规模、养老金入市等），且蓝筹板块经过调整后存在“最后一跌”的可能。但从投资者羊群心态而论，只要行情持续走好，解释行情的“N大利好”中，肯定就会加上巴菲亚在这次股东大会上声称“中国公司还是有很多的机会”这一利好。不过，面对这样的行情，如果大家赶紧将尚在中小创的投资资金挪到有望入围“MSCI”名单的个股中来，上次我们已经说过，这种操作实际上与价值投资理念名实不副。笔者左看右看，都觉得这并未脱离主题投资（某种程度上更接近于投机）的窠臼。

  几年前笔者对部分A股投资者在行情高涨时动辄以“中国巴菲特”自居颇多微辞。巴菲特的价值投资是个长期甚至是一生的事业，我们却总以高涨年份的收益去睥睨其长期投资的平均收益，内心膨胀之下，出现阶段性的忘乎所以。这也是A股牛市时遍地“巴菲特”，熊市时“巴菲特”却无影无踪的特有现象。而A股投资者如果拿A股的投资问题去询问巴菲特，估计得到的答案会有点“隔靴搔痒”。其实，巴菲特投资中的大原则，字面都很浅显，即所谓“大道至简”，然而能成就他的事业的，至今还是只有他本人。

  这里涉及天时地利人和的问题，特别是A股与成熟市场的差距。

  有好事者因巴菲特一句“芒格在中国找到一些可以取得的‘猎物’”而依据其2014年年报公布的收购标准从A股中“淘金”，推出一份名单。作为研究，这无可厚非，也是“主题投资”应有的一部分，但作为在A股浸淫多年的资深投资者，应该知道这些条件在A股有很多“额外”的不确定性，如“管理层称职”这一条，就很难把握。（上）

价值投资不是价值投机

  沪指连续两周收出小阳周K线，但成交量依然处于低量水平，显示行情欲振乏力的现状。2017年报和2018年一季报公布时间已经过去，期间的个股涨跌也并非以业绩为马首是瞻，多年来，“业绩浪”确已成为一个遥远的“概念”，只是股价的结构性调整无时不在，尚能见到一点有关“业绩浪”的影子。今年以来，市场热点多变，使得去年蓝筹白马作为领头羊的主线也日渐模糊，价值投资理念也因此开始受到一些人的怀疑。

  绩优和成长，是价值投资者努力追求的两个基本方向。蓝筹公司的认定，基本是从成长开始的，历经经济环境高峰和低谷的交替锤炼，才有成就蓝筹公司的可能。而公司的历练，也基本等同于投资者心态所需的历练，期间的任何投机取巧，能得益于一时却难以得益于长期。一个投资人面对绩优蓝筹已经高高在上的股价，才认识到这类公司的价值，然后高举价值投资大旗杀进，这本身就已与价值投资理念相悖。如果因此就怀疑价值投资，那实质是投机者的逻辑，而非投资者的逻辑——这其实是笔者曾在去年底蓝筹白马股动辄涨停的时候提醒过的“价值投机”，行情一旦到了这个阶段，投资者该做的，应该是卖而不是买。

  今年行情从区块链概念的突然崛起，开始向以创业板为代表的成长股板块倾斜，这一点只要看看创业板指和上证50指数今年以来的迥然表现，就会一目了然。然而中小创个股的演绎，尽管仍有旧时身影，如事件驱动而形成了各种主题投资之类，但主力似乎缺乏原来那种创造很具想象空间的故事的能力和勇气，这一方面是严监管下的环境束缚住他们放肆的手脚，另一方面是一般投资者旧伤未愈而相对理性，响应者寥。因此，中小创个股也遵循了主板这两年演绎过的价值投资理念思路，“创蓝筹”概念也因此而在市场相对比较吃香。

  也就是说，因中小创的热闹而让人感觉有点凌乱的市场，其实主线还是一以贯之的。而在这一市场格局未有改变之前，市场整体行情要出现大起大落，是有点难度的。价值投资者要做的，是研究好公司的基本面，找出公司的价值所在，制定买入的策略以及买入的时点。至于市场热点的快速变化，我们在关注的过程中，要清楚地认识到，那是短线交易者入场的依据而非价值投资者入场的依据。

“起点论”只能姑妄听之

  五一节后阳吞阴的走势，让市场再度信心大增，又有牛市“起点论”出现。尽管笔者今年以来的行情从不悲观，但这并不意味着对行情走牛有很大的信心。对于涨了就抛出“起点论”者，笔者更愿意将之归类到“近视症”患者之列。

  节前对五月行情的预测，我们强调的是即将到来的事件，如A股入晟，沪深港股通额度扩大四倍，养老金入市等等。以此去观察，行情实在难以找到深跌的理由，就算外围股市再度动荡，但毕竟动荡的理由已经阶段性地被市场所消化，而新的利空因素也未见加码，所以即便观望情绪仍是主流，对行情过于悲观依然显得不合时宜，当然，乐观也需要在前面加上“谨慎”二字，毕竟市场氛围还没有到提携这一情绪的时候。

  养老金入市节前已宣布，因行情有过大幅下跌，就被人拿来作为下跌理由之一。这一点多年前笔者就不敢苟同。先看看这种思维所凭借的逻辑：大幅下跌（特别是蓝筹白马股下跌）之后，股价风险释放，只能赢不能输的养老金可以趁低吸纳，使得其持股处于有利地位。笔者不敢苟同的逻辑是：投资投的是公司的未来，如果公司未来不好，再低的价格买入，都是一种错误的操作，价格是相对于未来业绩而言的；如果公司未来潜力巨大，则什么时候买入都是正确的。此其一。其二，作为“国家队”之一（是否可称国家队另说），如果为了其入市就强行打压行情，那这个市场也太过于儿戏了。且不论打压的筹码从哪儿来，会不会造成损失，仅这个行为，就已经将市场“三公”原则摔碎在地下了。

  在证券投资基金的起步阶段，监管层曾经给其开过“小灶”，即新股发行的部分股份拿来配售给基金。因A股新股不败神话，这明显是一种“送钱”的扶植措施。当然，基金迅猛发展之后，这些措施最终被取消，但在后来的反思中，大家都认为这是对市场“三公”原则的明显违背。有了这个教训，在目前证券市场的规范化、国际化、市场化发展过程中，类似事件不至于再发生。

  作为个人投资者，对市场一些似是而非的流行说法，还真须过过脑，而最便捷的方法，就是要反过来想一下。相反理论在市场里能发挥作用，正在于能更有效地摆脱羊群心理的纠缠。因此，不论市场情绪是乐观还是悲观，只要行情并未摆脱平台整理形态，成交量也未发生突变，我们秉持的谨慎乐观态度，就依然有效。

蓝筹“无厘头”表现或许另有原因

本周蓝筹白马股进入“多事之秋”，尽管大量个股仍维持稳健上行的趋势，但一些老牌蓝筹股有些“无厘头”的大跌，让上证50指数再下台阶。该指数周五创出年内新低，周K线为一根长上影线阳星线，自2月份高位下跌以来的下跌趋势尚未得到有效的扭转。随着入晟时间的临近，这一指数能否“绝地反击”，将成为后市关注的焦点之一。

之所以说蓝筹股跌得有点“无厘头”，首先在于周四格力电器年报不分红导致股价近乎跌停，让大家都深感意外，尽管随后公司抛出中报分红的橄榄枝，但“大概率”的说法似乎很难吸引“实在”的投资者“回头”，周五有所反弹但最终续跌；其次是周五伊利股份公布了稳健的年报和季报并推出年度10派7元的高分红，却在当天放量下跌并封死跌停，也有点出人意料。两股大挫引发由点到面的反应，周五光明乳业、海信电器亦大跌，后者跌停。而中国平安也破位向下（盘中一度跌近8%），后虽获年线支撑跌幅收窄，但仍给蓝筹股行情蒙上一层“阴影”。

于是有人开始对价值投资的信心产生动摇，然而在笔者看来，这或许是短线客的常见心态。在不少人的观念中，价值投资似乎并不需要选择介入的时点，这是一种误解。任何交易，时点的选择都很重要。当平安和茅台股价一年时间里大涨了一倍以上，我们还高举价值投资的大旗入场，而一旦被套就认为价值投资行不通，这不太过扯了吗？这其实也是今年以来笔者认为应该转向全市场去寻找，而不要讲究蓝筹股“出生”于哪个市场板块的原因所在。当然，对传统蓝筹并非不关注，只是继续关注的关键点，在于其未来业绩与现有股价的匹配程度，唯有低估才有机会，而且即使有机会，还须综合考量市场对其过去股价大涨的消化是否充分。

总体而言，本周传统蓝筹的无厘头下跌，或许从技术上的“最后一跌”角度观察更对路，这样，短期跌得越狠，未来的机会可能越大。因此，投资者应尽可能远离短期交易噪音，从未来的事件寻找可供决策的蛛丝马迹。笔者觉得，五一节前养老金入市规模公布，一季报国家队动向也已明朗，五一节后A股很快进入入晟时间窗口，节前蓝筹股如此表现，或许暗含某种深意，真的不可不察。

“不分红”何以激起千层浪

  “分红标兵”格力电器今年不分红，尽管年报业绩维持一贯的好，但市场还是炸了锅。各种意见都有，但反对者居多，二级市场股价更“惨遭”投资者用脚投票，以接近跌停的价位开盘，收盘跌幅有所收窄，但还是收出了高达8.97%的年内的第一大跌幅。

  一个不分红的公告引发如此大的波动，在笔者印象中似乎还从未有过，A股不分红甚至上市后从不分红的公司有的是。格力之所具备如此大的威力，一方面是一直以来公司的高分红——据统计，2014年以来，格力连续三年的当年分红规模超过90亿元，股利支付率连续三年超过60%，其中2016年更是派发了108.28亿元现金分红，分红规模位居全市场第14名、超越茅台——其靓丽表现吊高了投资者的胃口，“不分红”造成了巨大心理落差；另一方面是市场对格力近年来爱“追逐热点”的发展思路信心不足，奔着丰厚分红的投资者也就做鸟兽散状。

  谁都明白，分不分红确实与上市公司回报股东关系密切，但“回报”的方式并非只有分红一途。一个优秀的企业管理团队能够将红利进行再投资获得更多的利润，从而给股东带来更理想的回报，分红反而是件得不偿失的事情，巴菲特的公司就是典型例子。但实际执行中，由于信息不对称和内部人制度问题，大家只能通过历史来告诉未来，由普遍来判断特殊，面对A股市场现状，大家对分红这个事情也就多从短期的落袋为安而不是长期企业发展的角度来考虑。

  格力电器不分红，其实没必要大惊小怪，董小姐更不必像上次一样“怒怼”投资者，各方应平心静气地等待股东大会最终的投票结果。如果投资者觉得不合己意，到时再采取必要措施。一言不合，负气走人，发发狠话，引发股价过度震荡，都不是理性的做法。

应对行情需要“三心

  受消息面刺激，沪指周二收出了年内单日第二大涨幅（第一涨幅要回溯到春节后开门红指数向上跳空，当天上涨了2.17%），虽然量能配合得不是很理想，但在指数处于“危急”关头，这一根中阳线却足以振奋多头情绪，让投资者重新审视当前的行情走势。

  近段笔者对行情的判断，依然持之前的谨慎乐观态度，即使沪指上周创出了年内的新低，也认为可运用逆市战术参与短线操作。理由其实比较简单：从更长的时间周期观察，沪指还没有抵达真正破位的那根“底线”，即60个月的均线位置（目前位于2935点附近）。自2015年指数见顶以来，沪指呈现的是不温不火的缩量（相对于之前的火爆行情而言）格局，上下两难的尴尬局面一直难以有效改变。由于量能的限制，多头推升一小步似乎都要用尽九牛二虎之力，而空头想制造再暴跌行情也是力有不逮。

  打破这种平衡的契机一直没有出现，应与监管层的股市政策有关。

  以笔者的观察，目前的严监管，正是股市走向健康的必由之路。众所周知，A股此前积累下来的各种痼疾，尽管参与各方深恶痛绝但治起来却困难不小，当涉及自己利益时，参与者就不愿“利益”受损了，监管与被监管成了“猫和老鼠”的游戏，于是市场痼疾在监管紧时治好了，在监管松时又重新发作（甚至还不断“升级”），是此前行情总走不出原有格局的主要原因。

  这几年持续的严监管，查各种违规成为常态，更值得点赞的是出台了很多直指市场病灶的监管措施，在廓清市场原先备受诟病的痼疾上发挥了巨大的作用。如IPO中加高并槛并逐步加入了产业政策导向、解禁股不断严格其出售条件、高送转疯狂“升级”的歪风被抑制等等。之前我们已讨论多次，在此不做赘述。

  严监管才能还原股市本色，但这个过程无法一蹴而就。行情的展开也就无法重演过去那种以资金推动为主的大幅波动格局，以价值投资为导向的理念，尽管仍需经过与以往过度投机的固习多次交锋才能胜出，但胜出的趋势已经非常明确。说到底，市场健康了，投资者的利益才能得到最大限度的保护，而以前所说的“分享经济发展成果”，也才能成为现实。

  用耐心、恒心和信心来应对眼下股市的“转型”过程，不要因“近视”而情绪过度波动，是必须的。