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个人简介：寻找价值线之下企业，希冀和趋势结合获得年14.3%以上的绝对回报和5%的相对沪深300指数回报。更多

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【【2015半年报观察七】【佰利联】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）两张图说明一切查看原图注意现金流。查看原图思考：不到1PB，技术形态没有信号，那就算了吧。

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【【2015半年报观察六】【红旗连锁】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）一、财务观察 1、ROE： 2015Q2：5.99=销净率4.44*总转率0.80*杠杆1.68 2014Q2：5.82=销净率4.46*总转率0.83*杠杆1.58 销净率持平，周转持平，杠杆微升导致了RO... 展开全文

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【2015半年报观察六】【红旗连锁】

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
一、财务观察
1、ROE：
2015Q2：5.99=销净率4.44*总转率0.80*杠杆1.68
2014Q2：5.82=销净率4.46*总转率0.83*杠杆1.58

销净率持平，周转持平，杠杆微升导致了ROE肉眼难觅的变化。不过销净率在当下能持平真心不错，成都的消费能力看来比东北要强，人口流动结构可能是决定因素。
附：近3年ROE:15.02\9.25\9.03

2、现金流
2015Q2：经现流入30.24-经现流出29.54=经现净流0.7
2014Q2：经现流入27.03-经现流出25.80=经现净流1.23
原因在于商品劳务收现净增3.21，11.86%；商品劳务付现净增3.74，14.5%。付现增加可能是供应链的挤压要求，一般而言不会是公司的主动选择，从一个很小的角度说明整个社会债务规模对资金流的渴求。对公司而言，保持住资产债务规模的平衡，满足这种现金流出需求有利于缔造公司声誉，对打造供应链上竞争优势有一定帮助。
分拆成单季度观察，2014年一、二季度经现净流0.77、0.465，2015一、二季度0.68、0.017，充分说明二季度确实社会现金流形势极差；再往上观察两年，2013年一二季度0.25、1.26；2012年一二季度-0.25、0.9；本年二季度已经创造了四年来最差二季度数据。

3、资产
负债11.78——14.73：短期借款0——2，应付账款8.79——9.41，预收账款1.27——1.35；
总资产30.89——34.88：应收账款0.04——0.15，预付账款1.47——2，存货6.43——4——7.3，固定资产6.7——8.05，无形资产0.14——0.99；
预付账款、存货、固定资产、无形资产都可以理解，短期借款增加有些意外，从报表看公司资金并没有紧张到借款的程度，期末货币资金+其他流动资产14.6，虽然发生了两笔并购并准备大肆开新店进行扩张，但资金并未紧张到动用银行贷款的地步，这笔业务很让人怀疑真实的资金链情况如何。

4、收入利润
收入23.8——26.44，总成本22.83——25.2，营业利润1.23——1.37，净利润1.06——1.17；
收入艰难提升，利润的增加也很平缓，并且从现金流来看，质量并不高，看得出来哪怕是便利店，受网商的冲击也同样严重，虽然保持了增长，但这种通过并购的增长会有一些意想不到的问题出现，比如文化融合、并购质量、协同效应等，当然这个行业比较简单，相对来说并购没那么复杂。

5、一些代表指标
毛利率（不含增值业务）：19.48——19.83；存货周转率：2.81——2.82；流动资产周转率1.79——1.11；单店平均营收（半年）：157.93万——151.69万。

总体而言，财务数据显示的经营成果很一般，有些地方甚至不乐观。

二、经营分析
2015.6.30，门店1734家，2014年6月1507家。增值业务营业额2.33亿，同比增加18.37%。新开门店54家(不含红艳)，升级改造门店48家。2012年新开门店235家，2013年新开门店151家，2014年新开门店170家，营业收入由2012年的39.05亿增长到2014年47.64亿。
（1）收购红艳超市：房产（面积33548.14m）、土地（面积43715.7m）所有地面附着物及设施设备、运输车辆等房地合一收益法1.35亿；红艳超市125家直营门店（使用权收益法0.76亿、其门店内的设施、设备重置成本法0.12亿。交易价格为2.38亿，溢价0.15亿。将新增收入3亿元，新增净利润0.1亿。
（2）2015年非公开发行。价格不低于11.80元/股，不低于定价基准日前20个交易日均价90%，不超过8,475万股，约10亿。
A、以租赁店面的方式在成都及周边地市新开平均单店面积约210㎡的便利超市门店600家；依托在成都市龙泉驿区西河镇、成都市温江区两地物流配送中心场地，分别改造建设面积约10,000㎡和14,000㎡的两家大型仓储超市。总投资6.67亿。
B、对600家门店升级改造，标准开业3年以上经营业绩良好，面积约10.50万平。总投资9,359.43万元，
C、社区O2O服务平台建设和运营推广项目，“红旗WIFI”、“红旗快购”子平台已投入试运营，“红旗易购”、“服务邦”等主要服务子平台即将上线。通过线下会员转化为线上用户、免费提供红旗WIFI抢占用户入口等多种形式进行用户推广，依托1,600家门店，利用“红旗快购”、“红旗易购”提供商品配送，通过“服务邦”平台引入服务商家为用户提供娱乐、休闲、家政等综合生活服务。社区O2O服务平台是一个开放性平台，根据需求不断充实服务模块，引入优秀商家，提供餐饮、购物、娱乐、休闲、家政、游戏、金融、通信等服务，打造成为用户提供一站式服务解决方案的综合性服务平台。总投资1.47亿。
D、龙泉驿区西河镇及温江区物流配送中心升级1.21亿。

（3）2015年3月，“红旗快购”（扩展便利店营业范围）及“红旗WIFI”（免费）正式上线。
（4）收购成都市互惠超市有限责任公司100%股权
房屋建筑物共计19项（建筑面积合计33,509.84㎡）0.8亿元；土地使用权（用途为工业用地），证载面积6.73万平，市场比较法估价，0.75亿。生物资产水杉、银杏等数十个品种，合计上万株，772万。388家门店（分布于成都市、绵阳市、雅安市、南充市，约5.8万平）21,548.60万。四项资产定价4.23亿，4440.48万元。新增门店预计可实现销售收入近9亿元。（2015年7月6日公告）

经营呈现猛烈的扩张态势，但从财务数据中得不到验证，并购的两个资产质量感觉比较一般，但处于跑马圈地的过程中，稍有瑕疵也不是太大问题，关键在于能否有效融合真正变成补强式收购，但从红旗的管理来看，可能问题会比较大，总门店达到2122家，513家是并购得来，占自己之前门店总数的31.88%，这部分门店2015年贡献的极可能不是利润而是亏损，毕竟一完成并购就盈利很难，涉及大量门店改造也必然吞噬现金流，这也是急着增发和寻求银行授信的原因。社区O2O平台个人看来除了商品配送外其他都没有竞争力，这一块基本不看好。另外今天股价跌破非公开发行价。

从商业价值而言，难以想象它可以进行全国规模的有序复制与扩张，偏安一隅成为一方豪强也许就是最好的结果了。变革时期，模式需要检验，生意特性受到影响，扩张现在验证不了属性，管理层谈不上乐观。

另：近五年销售增长：11.2%、24.7%、13.3%、13.6%、7.4%；
近五年净利增长：24.9%、13.2%、1.7%、-9.5%、8.4%；
近五季销售增长：9.6%、6.6%、4.9%、8.8%、13.5%；
近五季净利增长：2.7%、13.5%、25.2%、4.8%、14.5%。

三、K线价格
1、K线走势：被爆炒的小盘股，故事讲的比较好。
2、（1）最高：2015.6.12，（TTM）PE85.69，PB7.61；
（2）最低：2012.12.3，（TTM）PE14.2，PB1.51；
（3）当前：2015.8.24，（TTM）PE50.3，PB4.54；

四、思考
观察这种股票，不是现在要买入它，它早就过了符合的买入时机，把它作为一个观察社会零售消费情况的一个角度。很明显，在做了那么多的外延式扩张后，它仅仅得到一个很平庸的增长，并且单店的销售还在相对萎缩，公司的增长是比较虚幻的，反映了我们常用的“总值”的虚幻，也即质量并不高的增长。
换角度观察，股价的增长是实实在在的。所以在这一类的股票判断里，E是个不重要的因素，P=PE*E，PE的变化是故事的核心，但也更难掌握，因为毫无确定性可言。

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赞(1) | 评论 2015-08-24 19:50 来自网站举报

【【2015市场时点观察三】【八月二十四日中午】】
It was the best of times,it was the worst of times,it was the age of wisdom,it was the age of foolishness,it was the epoch of belief,it was ... 展开全文

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【【2015读书有感二】【穷理查年鉴】】
\"1、TEMPERANCE：Eat not to dullness;drink not to elevation 节制：食不过饱，饮不过量。 2、SLIENCE：Speak not but what may benefit others or yourself;avoid tr... 展开全文

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【2015读书有感二】【穷理查年鉴】

"1、TEMPERANCE：Eat not to dullness;drink not to elevation
节制：食不过饱，饮不过量。
2、SLIENCE：Speak not but what may benefit others or yourself;avoid trifling conversation.
缄默：只说对人对己有益的话，避免闲聊。
3、ORDER:Let all your things have their places;let each part of your business have its time.
秩序：物归其位，事定时限。
4、RESOLUTION:Resolve to perform what you ought;perform withoutfail what you resolve.
决心：该做的一定要做，要做的一定要做好。
5、FRRGALITY:Make no expense but to do good to others or yourself;i.e., waste nothing.
节俭：只为对人对己有益的事买单，即不要浪费。
6、INDUSTRY:Lose no time;be always employ'd in something useful;cut off all unnecessary actions.
勤勉：不要浪费时间，只做有用的事，戒除一切不必要的行为。
7、SINCERITY:Use no hurtful deceit;think innocently and justly,and,if you speak ,speak accordingly.
诚恳：不要恶意骗人，思想纯洁公正，讲话也应该如此。
8、JUSTICE:Wrong none by doing injuries,or omitting the benefits that are your duty.
正义：不做伤害人的事情，做有益的事是你的责任。
9、MODERATION:Avoid extreams;forbear resenting injuries so much as you think they deserve.
中庸：不走极端。隐忍别人对你的伤害，将此视为应得之事。
10、CLEANLINESS:Tolerate no uncleanliness in body,cloths,or habitation.
清洁：身体、衣服及住所力求整洁。
11、TRANQUILLITY:Be not disturbed an trifles,or at accidents commonor unavoidable.
平静：不要被琐事、普通或不可避免的事故所烦扰。
12、CHASTITY:Rarely use venery but for health or offspring,never to dulness,weakness,or the injury of your own or another's peace or reputation.
贞洁：仅为健康或生育的目的行房事。爱惜身体，不要损害自己或他人的安宁与名誉。
13、HUMILITY:Imitate Jesus and Socrates.
谦逊：向耶稣和苏格拉底学习。”
试着去做到全部，哪怕很困难。万事开头难，习惯带来心安。

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赞(1) | 评论 2015-08-24 19:48 来自网站举报

【【2015市场时点观察三】【八月二十四日中午】】
It was the best of times,it was the worst of times,it was the age of wisdom,it was the age of foolishness,it was the epoch of belief,it was ... 展开全文

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【2015市场时点观察】【八月二十一日】上证指数：PE14.9——PB1.85——成交4506亿深证综指：PE42.9——PB3.96——成交4188亿中小板综：PE53.1——PB4.88——成交1726亿创业板综：PE83.5——PB6.82——成交906亿沪深300：PE12.7——PB1.73——成交2675亿展开收起

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【2015市场时点观察】【八月六日】上证指数：PE16——PB1.97——成交3575亿深证综指：PE45.31——PB4.13——成交3496亿中小板综：PE57.3——PB5.09——成交1462亿创业板综：PE91——PB7.78——成交877.8亿沪深300：PE13.82——PB1.87——成交1955亿展开收起

赞 | 评论 (2) 2015-08-19 15:59 来自网站举报

【【2015公司研究一】【佛慈制药】估值之惑】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）该图为佛慈制药自2011年12月22日上市以来的价格、成交量、动态PE\\PB的走势图。在观察各公司2015年中报时，本试图对佛慈制药的大概公司价值进行一个大模糊范围的估算，但最常用的现金流折现是最不适... 展开全文

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【2015公司研究一】【佛慈制药】估值之惑

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）

该图为佛慈制药自2011年12月22日上市以来的价格、成交量、动态PE\PB的走势图。
在观察各公司2015年中报时，本试图对佛慈制药的大概公司价值进行一个大模糊范围的估算，但最常用的现金流折现是最不适用的、ROE和自由现金流组合也不适用、PE和PB组合看似有用其实没用、格雷厄姆成长股公式和林奇公式没用、未来市场前景和规模评估太空泛（缺少确凿的证据）导致没用，到底要如何评估该公司才能得到一个相对适用的估值？
在格老的经典教科书第11章，他告诫我们“毫无疑问，更好的做法是集中投资于你知道将要获得很高利润的某一种股票，因为业务的分散化将使你的投资结果变得平庸。”（注：紧随着他同时说明“但是不能这样去做，因为这并不可靠”，这个观点和本文讨论的东西并无直接关系，但顺便提醒自己，“对巴菲特这样不容置疑的技巧性投资者而言，广泛的分散化将是愚蠢的行为”，“但是，就普通的基金经理或投资者个人而言，不采用分散化将是愚蠢的行为”）
从格老洞悉人心的智慧里，我们可以解读为，如果一家公司未来有可能（哪怕这种可能建立的基础是沙滩）获得超额的暴利，那么在这个信息强烈溢出的互联网大时代，在这个信奉有效市场理论的大时代，所有的模糊性利好信息都会被加速放大，直至市场中没有判断能力的群体相信这些模糊性的暗示信息，这也是所谓“三根阳线毁三观”，如果这阳线是周线、甚或是月线，那么这种心理暗示将强大到无以复加。反之亦成立。
以上可以解释佛慈从30亿估值飙升到130亿估值的原因，那么如何解释佛慈估值从12亿附近升至30亿附近的原因？
根据李杰老师的DCF三要素视角：1、经营存续期：超长，本身佛慈的无形资产积累足够丰厚，"公司生产的药品中有186种被列入医保目录“（招股说明书）”公司拥有药品生产批准文号469个，常年生产浓缩丸、大蜜丸、片剂等11种剂型的152种产品；拥有参茸固本还少丸、定眩丸、竹叶椒片、二益丸、复方黄芪健脾口服液等10个全国独家产品，公司所有生产基地全部通过国家GMP认证，同时，丸剂、颗粒、片剂、胶囊的生产现场还通过澳大利亚TGA组织、日本厚生省和乌克兰产品认证局的认证，是目前接受他国产品现场认证最多的企业。“（2015年半年报）
2、经营周期定位：

以佛慈的规模而言，历史虽然足够长，但并未长大，只是一个小婴儿，然而空间可以很大，关键要谁来做，怎么做。不妨可以意淫一下云南白药遇到王明辉后的情况。
3、现金创造力：虽然比不上一些现金奶牛，但是也不是那种资金饥渴患者或庞氏患者。
从DCF视角可以看出佛慈单以公司论，不会太差，但是关联到价格如何判断？还是采用两个视角，相对视角和绝对视角。
相对视角：对比康美药业和东阿阿胶同期市场给予的价格水平：

康美2011.11月——2012年12月：（TTM）PE29——21，PB2.78——3.75；市值310亿-350亿
阿胶2011.11月——2012年12月：（TTM）PE40——25，PB10.1——6.7；市值330亿-210亿
佛慈2011.11月——2012年12月：（TTM）PE32——58，PB1.79——2.4；市值：12亿——18亿；
在此期间，一是市场风格，很大程度上是交易者偏好，由大盘、中盘全面转向到小盘；二是以PB计的相对估值仅该例而言佛慈更便宜。
绝对视角：
2011.11月至2012年12月，佛慈市值始终在12-18亿间波动，PB在1.8在2.4间波动，无形资产的报表反映始终为0.85亿元，186个医保品种和4个独家品种只值这点碎银子？几十年的历史积累下来的品牌呢？地域资源呢？
虽然说，品牌最终的目的还是要看带来多少现金流和利润，但今天没有不代表未来没有和一直没有。
【最后估值】
该股票应该可以定义为林奇式的隐蔽资产股，或许大概可能在40——50亿元附近。

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赞(2) | 评论 2015-08-19 15:58 来自网站举报

【【2015半年报观察四】【江中药业】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）一、财务观察 1、ROE： 2015Q2：6.49=销售净利率10.71*总资产周转率0.4*杠杆1.55 2014Q2：4.66=销售净利率6.99*总资产周转率0.45*杠杆1.56 提升来自于销售净利率... 展开全文

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【2015半年报观察四】【江中药业】

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
一、财务观察
1、ROE：
2015Q2：6.49=销售净利率10.71*总资产周转率0.4*杠杆1.55
2014Q2：4.66=销售净利率6.99*总资产周转率0.45*杠杆1.56

提升来自于销售净利率的增加，销售净利率增加又来自于销售费用的减少，2014年一二季度为2.54亿、2.48亿，2015年一二季度为1.86亿、2.21亿，因为没有仔细看报表，猜测应该是广告投放的减少，特别是央视广告投放的减少。
附：近5年ROE18.94、12.66、11.65、8.44、12.74。

2、现金流
2015Q2：经营活动现金流入16.59-经营活动现金流出13.84=经营活动现金净流量2.75
2014Q2：经营活动现金流入16.84-经营活动现金流出15.64=经营活动现金净流量1.2

变化来自于支付的其他与经营活动有关的现金，2014年Q2为8.86亿，2015年为5.64亿，此一项相差3.22亿，仍然猜测是广告投放的减少，一方面反映出边际效应的递减，虽然退出了，但前期效果还在，省下来的广告投入变成了真金白银，但另一方面也对下半年的销售必定产生影响。

3、资产
没有看到需要特别关注的地方。

4、收入利润
一季度收入减少11%，二季度持平，利润分别增加20%和77%，来自销售费用的减少。

二、经营分析
【一点感慨】江中是2014年错过的能够把握的大机会之一。无论是基本面还是技术面，其信号之明显，足以支撑40%的仓位投入而承担极小至忽略不计的风险。

半年报是让人失望的，虽然从现金流和利润角度似乎不错，但结合经营分析，基本可以得出这样的结论：江中药业的戴维斯双击结束了。

增长有四个途径：更多的产品、新增的产品、提价、并购。医药企业有质量的增长在于“重磅炸弹”的数量和持续性，江中的拳头产品为健胃消食片和乳酸菌素片，基本上类似快消品性质，2013年下半年开始，江中意识到产品增长乏力，通过对老产品健胃消食片通过安全性诉求的广告投放并结合“家中常备”的定位和新品乳酸菌素片的宣传成功，以史玉柱方式的广告投入拉起销售；并适逢原料降价，降低了成本；同时管理层明智的选择从2014年年初开始进行股票回购。几个因素叠加，从2014年一季度开始结束了连续6个季度的销售下滑，并从2014年二季度开始，利润在前一年度大幅下滑的基础上开始了同比大增，造就了业绩飞速增长，最近6个季度利润增长为（%）-36.5、38.7、145.8、233.3、20.4、76.7；{但是同期销售收入增长仅为（%）7.9、6.8、13.9、-13.1、-10.9、0.9}

三、K线价格
管理层推出回购的时机、金额、价格、时间分布均耐人寻味；以纯技术分析角度而言：2013年10月25日周到2014年8月8日周的（1）周K线组合形态（2）量能分布（3）均线排列；这三项配合公告的公布时间构成了一个教科书般经典的双圆弧底走势。

四、思考
这是一个困境反转股的经典案例，值得牢记并作为类似的参考比较。哪怕没有这次资金推动型牛市，它的涨幅不会弱太多。
至于现在，这个价格不但不便宜还偏贵，不用仔细评估就知道明显超出了它的价值。并且，所有的配合条件都已是昨日黄花，也许下一个周期才会再现了，可能又要等上好几年。
现在，抛开指数形势，它已经不是一个好股票；公司是一个尚可的公司，但谈不上优秀更勿论卓越。

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赞(1) | 评论 2015-08-19 15:55 来自网站举报

【【2015年半年报观察三】【湖北宜化】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）【关注缘由】关注湖北宜化源于其澎湃的现金流（单位：人民币亿元） 2010——2014年货币资金：15.6、36.7、15.4、28.7、31.2 近5个季度货币资金：28.9、28.4、3... 展开全文

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【2015年半年报观察三】【湖北宜化】

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
【关注缘由】关注湖北宜化源于其澎湃的现金流（单位：人民币亿元）
2010——2014年货币资金：15.6、36.7、15.4、28.7、31.2
       近5个季度货币资金：28.9、28.4、31.2、36.3、42.5；
2010——2014年经现净流：4.6、19.8、40.3、28.6、36.6
       近5个季度经现净流：-1.2、22.2、6.7、9.7、17.5；
结合公司最近70亿左右的市值和1.2倍左右的PB，引发了关注。

一、“形”
（一）资产负债
资产从2005年32.5亿——2015年Q2的385.4亿；
负债从2005年16.8亿——2015年Q2的303.8亿；权益15.7——81.8（未扣除少数股东权益）
负债高速增长的背后是传统旧经济发展模式的反映，通过负债拉大投资规模，扩大销售规模；在这个过程中，总资产和销售是考核的主要指标，而不是效率指标ROE。所以可以看到：
（二）收入利润和现金流
收入从2005年23亿到2014年182亿，最高2012年和2013年193亿；利润从2亿到最高14.7亿（2012年），2013年2亿，2014年0.8亿；
收入大增的背后是大量的现金投入，十年资本支出271亿，贷款利息支出约71亿，经营活动现金净流入162亿，自由现金-188亿，有息负债从2005年12.7亿元增加到2015年Q2的253.8亿，净增加241亿；经营活动现金流入从24.78亿到204亿（最高为2012年219亿）
这个角度看，这种公司类型代表了过去十年旧经济的锅器是如何发展起来的，当然，这个公司放在所有的传统工业原料及设备锅器中来看其实已经是非常不错的了，至少年年有利润和不错的经营活动现金流。

（三）K线组合
05——07年跟随整体性牛市上涨，2008年1月到达高点22.07后，走出一个类似“李宁”品牌标志的月K线组合，其中最高点16.71，最低点4.84，本轮最低6.05，最高12.78；
周K线组合沿5周线和50周线盘整，成交量不明显萎缩

二、“势”和“时”
作为重资产、强周期行业，最重要的是判断是否面临行业周期的转折。可是对于信息获得优先性和时效性不占优势的散户而言，很难从行业判断中得到有用信息，只能试着从财报趋势中和K线趋势中获得一些判断依据，可以做到基于事实而非想象。
（一）财报
“YH粉煤成型气化技术是公司独创的专有技术，该技术以价格低廉的粉煤代替了价格昂贵的无烟块煤生产尿素，使公司的尿素生产成本大幅下降，规模快速扩张，成为尿素行业龙头企业。公司在化肥生产领域拥有众多的发明和实用新型专利，其中变压吸附脱碳技术，富氧造气技术、磷矿双浮选技术连同YH粉煤成型气化技术构成公司的核心竞争力，是公司在化肥市场竞争中立于不败之地秘密武器。公司拥有丰富的磷矿和煤矿资源储备。公司新疆、内蒙尿素由于资源和地域优势，在全国煤头和气头尿素行业中的成本优势明显，具有很强的竞争力。”（2015年半年报）

假定财报可信，该公司的竞争优势体现为：1、低成本：粉煤替代无烟煤生产尿素技术带来的低成本；2、壁垒：（1）投资规模；（2）资源、地域占领。
从财务报告来验证，毛利率2013年最低14.7%，2010年最高22.75%；ROE在2014年最低时候也勉强保持在零水平线上为0.51%；根据公司2014年年报“公司的尿素、聚氯乙烯、磷酸二铵、季戊四醇、保险粉等产品产能目前均达到行业全国最大的行列。”，对比同样生产尿素的云天化和美丰股份2014年毛利率为9.47%和4.64%，基本可以确定，公司在行业内是有规模优势的。

公司近六个季度的营收增长为（%）：21.1、6.2、-15.8、-24、-5.2、-10.7；
公司近六个季度的净利增长为（%）：-73.1、-91.9、—、—、-79.2、108；
虽然2014年二季度的利润基数较小为0.12亿，但2015年Q2利润0.25增长108%值得关注；同比观察2014Q1Q2经营活动现金净流量为8.92、-1.27；
                     2015Q1Q2经营活动现金净流量为9.7、17.5；当然这中间存在应收账款和应收票据、应付账款和应付票据的干扰。

从这个观察角度，信息不足以支撑判断“时”机转折到来与否。

所以，换一个思路，假定2011——2014的平均经营活动现金净流入30亿为基数，2015年半年为27亿，以2014年年报“要维持当前业务并完成计划的技改投资项目，公司2015年需要资金约10亿元”固定为每年资本支出，以2014年13.5亿元固定为利息支出；来计算现金流折现；自由现金流增长为5%，折现率设定为12%，永续年金增长率为2%，折现结果为199.34亿元，鉴于其强周期+重资产+低差异化的行业特点，给与其0.35折的安全边际折扣，折扣完毕后安全边际价格为69.8亿元。

（二）K线组合和趋势分析

作为本轮资金拉动型牛市的被动跟随股票，本轮湖北宜化其实和大多数股票一样，完全是市盈率向上冲击受益的股票，上涨和盈利改善和预期改善均无关，股价低点和高点的涨幅完全和深证成指重合。

下跌也完全重合

换言之，没有确切的盈利改善事实，它本身只会跟随指数。

而且，从K线形态、成交量能也完全没有发现可以利用的机会。“时”的选择就更谈不上了。

三、结论
虽然用现金流折现法分析湖北宜化目前处于安全边际价格附近，但是在两个背景下：一为大宗商品普遍景气程度较差，盈利改善预期无法证实、盈利拐点无法证实；二为市场当前估值水平较高，市场人气涣散。选择在这个时候买入无疑风险要大于机会。

对于周期股而言，没有超低的价格就没有超额的利润。
在目前最佳选择应该是等待行业盈利拐点的到来，等待股价极有可能的进一步下跌，同时关注基本面的改善和盘面反映出的股价底部放量，升势确认的信号，这时无论是戴维斯双击或单击，都可以将风险控制到可以接受的水平。
倾向于安全边际折扣0.2——0.25折，对应40——50亿市值，即4.45——5.5的价格结合K线态势和量能组合选择进入时机。

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【【2015半年报观察二】【星宇股份】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）一、财务观察 1、ROE： 2015Q2：6.92=销售净利率11.89*总资产周转率0.36*杠杆1.64 2014Q2：6=销售净利率12.66*总资产周转率0.31*杠杆1.5 上述幅度较大，延续了近三... 展开全文

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【2015半年报观察二】【星宇股份】

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
一、财务观察
1、ROE：
2015Q2：6.92=销售净利率11.89*总资产周转率0.36*杠杆1.64
2014Q2：6=销售净利率12.66*总资产周转率0.31*杠杆1.5

上述幅度较大，延续了近三年持续上升的趋势，但是是靠增杠杆和周转，净利率一直在微降，毕竟供需地位是弱势一方。
附：近3年ROE:10.5\11.73\14.08

2、现金流
2015Q2：经营活动现金流入8.86-经营活动现金流出8.58=经营活动现金净流量0.28
2014Q2：经营活动现金流入8.62-经营活动现金流出7.65=经营活动现金净流量0.96

增收不增流，流出同比剧增，再次证实了供需地位，同时汽车产业目前面临产能真实的过剩，对公司必然产生周期性的影响，这个角度观察值得警惕。
二季度单季度的现金流其实比合并更差（但净流量不错），同比下降了20%，当然流出也又压缩，也许这仅仅是季度间的平衡，这个有待证实或证伪。

3、资产
总资产27.47——32.73：应收账款2.94——3.77；预付账款0.37——1.05；存货4.98——5.83；总负债9.13——13.28，计息负债4.97——7.07；重资产比率28.48%；

从资产角度观察，迅速扩大了负债规模以应对增长的销售规模，但是计息负债增加了2亿，半年销售规模增2.6亿，同时背景是有发放了三笔委托贷款3.5亿（8.4%、9.3%的委托贷款利息，这种业务做了干什么？风险巨大，收益差估计3.5%。一边借钱一边放贷，

[不赞]

），这个让人很难接受，或许是常州当地环境风气的原因，但是让人感觉不好，这点要降低对报表的置信程度。
IPO结束后权益的增长赶不上负债的增长，受高边际扩张成本的影响，权益增长幅度上不是优势。
4、收入利润
收入8.8——11.44，总成本7.78——10.13，营业利润1.27——1.51，净利润1.11——1.36；
毛利率难得的保持稳定，费用率同样稳定，成本的增幅吃掉了净利率上升空间。

二、经营分析
从2015年上半年情况看，除华东区增长-17%外，其余区域大幅，主要来自于日系车（丰田系和广汽集团系的增长），未来吉林项目的投产预计可以保证2年增长速度保持无忧。
附：近五年销售增长：8.7%、11%、13.2%、16.3%、20.2%；
   近五年净利增长：73%、22.6%、12.9%、15.4%、25.2%；
   近五季销售增长：17.2%、29.4%、29.2%、29.8%、30.2%；
   近五季净利增长：13.5%、65%、17.3%、13.2%、28.8%。

三、K线价格
1、K线走势：2015.3.3日起，迎来本轮最大一波升势，20到59.3；最低回落24.14，当前32.28；前后两段式的大平台整理都蕴含较好的机会，也属于估值合理区间下等待市盈率冲击的典型小盘成长股。
2、（1）新高：2015.6.2，前复权价58.46元，（TTM）PE50.81，PB6.95；
  （2）最低：2012.11.28，前复权价8.24元，（TTM）PE12.3，PB1.25；
  （3）本轮升势：2015.2.27，前复权价20.45，（TTM）PE19.2，PB2.63；
  （4）本轮下挫：2015.7.7，前复权价24.14，（TTM）PE20.66，PB3.11；
  （5）当前：2015.7.31，32.28元，（TTM）PE26.1，PB4；

四、思考
公司属于中等ROE（近5年11——15%浮动），和低自由现金流（综合估计年1亿，销售金额7%）组合，近几年快速增长类型；经营的品种：汽车零配件——车灯，具有一定的竞争优势（专利、设计和专业规模小壁垒）。
77亿元的市值已经蕴含了它的全部价值，没有任何安全边际可言，如果一定要交易，3%的仓位可以考虑，如果继续滑落到50亿甚至40亿的话，会是一个不错的选择。

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【【2015杂文乱弹三】当前市场估值的一点随想】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）【本文由来】和好友讨论当期市场情况，他认为现在市场完全由心理主导，我同意，但是我提出可以用市场整体估值水平来衡量目前我们身在何处，因为心理无法衡量，但估值可以衡量。【正文】大师告诫我们“对自身的处境正确认识... 展开全文

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【2015杂文乱弹三】当前市场估值的一点随想

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
【本文由来】和好友讨论当期市场情况，他认为现在市场完全由心理主导，我同意，但是我提出可以用市场整体估值水平来衡量目前我们身在何处，因为心理无法衡量，但估值可以衡量。

【正文】大师告诫我们“对自身的处境正确认识会为我们了解未来事件、采取相应对策提供宝贵的洞见”，“我们或许永远不会知道要去往何处，但最好明白我们身在何处。”

一、市场估值简单衡量标准：
（一）以（TTM）PE和PB组合衡量，采取八个时点指标：
（1）当下（即2015年7月31日）
（2）2015年6月12日
（3）2014年10月27日
（4）2013年6月27日
（5）2009年8月4日
（6）2008年11月4日
（7）2007年10月16日
（8）2005年6月3日

（二）回顾这八个时点的总市值和GDP情况

三、一点随想
1、上证指数和沪深300指数从中小板和创业板的规模扩大后和银行指数因国情原因长期被低估后，处于严重失真的状态，没有反映出市场的实际总体估值水平；
2、深成指用于观察市场总体估值是相对适用的；用股票化率=总市值/GDP是可取的观察角度；
3、现在已经是退潮期了，不要再奢望创业板和中小板可以再回到5月的疯狂；沪深300和银行板块作为整体来看，也许会有一点机会，但发现个体性机会更为重要；
4、2005-2007的牛市是最大的整体性牛市，没有之一，现在没有，以后也不会有，它的背景是未来不可能再具备的背景；
5、就整体环境而言，现在不是贪婪的时刻，是恐惧的时刻，如果没有对价值的认识(或者是苛刻的技术分析系统和能力）能力，客观理性的分析能力，退出未必不是一个好的选择。

【结论】诚如张东伟先生07年末6000点后所言：指数牛市结束了，投资人牛市继续！

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【【2015半年报观察一】【涪陵榨菜】】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）一、财务观察 1、ROE： 2015Q2：7.74=销售净利率19.12*总资产周转率0.34*杠杆1.21 2014Q2：8.15=销售净利率18.66*总资产周转率0.35*杠杆1.24 2、现金流 20... 展开全文

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【2015半年报观察一】【涪陵榨菜】

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）

一、财务观察
1、ROE：
2015Q2：7.74=销售净利率19.12*总资产周转率0.34*杠杆1.21
2014Q2：8.15=销售净利率18.66*总资产周转率0.35*杠杆1.24
2、现金流
2015Q2：经营活动现金流入5.51-经营活动现金流出4.92=经营活动现金净流量0.59
2014Q2：经营活动现金流入4.92-经营活动现金流出5.62=经营活动现金净流量-0.14
3、资产
固定资产增加约0.5亿，总负债减少0.22亿至1.62亿，计息负债0，总资产14.65亿。
4、收入利润
收入同比增加0.1亿至4.76亿，总成本变化不大，营业利润增加0.12亿，净利润增加0.04亿至0.91亿。

二、经营分析
从2015年上半年情况看，销售在华北、东北区域下降了12%，分别为600万和400万，中原地区降9%，400万；华南区增19.3%，2200万，华东增10.5%，400万，主要的差异就来自这几个地区。（华北、东北经济不景气，连带榨菜销量都下降？这是榨菜指数么？）
推出了几个新产品，如175克脆口榨菜、海带丝、萝卜干等，以部分地区的销售增长缓解另一部分地区的销售下滑。
附：近五年销售增长：23%、29%、1%、18.7%、7%；
   近五年净利增长：34%、59%、43%、11%、-6.15%；
   近五季销售增长：20%、11.5%、-12%、10.7%、-4.5%；
   近五季净利增长：13%、-9%、-125%、12%、-0.4%

三、K线价格
1、K线走势：2015.3.23日复牌，至7.23区间涨幅16%，同期中小板指涨幅约24%，强度弱于指数。3.23-5.15平台中位数约20.5元；7.6-7.23换手率59%，中位数约19.5。
2、（1）新高：2015.6.8，前复权价33.52元，（TTM）PE77，PB9；
  （2）最低：2012.1.5，前复权价6.11元，（TTM）PE29，PB2.4；
  （3）当前：2015.7.23，22.95元，（TTM）PE54.4，PB6.4；

四、思考
公司属于中等ROE（近5年12%上下浮动），和中自由现金流（长远估计年0.7亿，销售金额7%）类型；经营的品种为佐餐调味食品，增长从近期来看出现疲态。
74亿元的价格买入一个每年自由现金约1亿元不到的企业，显得过于昂贵，即便是当7月初45亿的价格出现也不便宜，30亿是个可以接受的价格。或许这个价格还忘了安全边际。

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【2015行业观察二】【钛白行业】年报点评（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）报告作者：夏蟲报告出处：自研本周期最后一次跟踪钛白行业展开收起

钛白行业企业年报点评——金融大泡沫时代的化工泡沫.pdf (254.48 KB)

赞 | 评论 2015-08-19 15:48 来自网站举报

【【2015杂文乱弹二】你真的是价值投资者吗？其实你只是一个赌客】
（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）【前言】昨天在某贴遇到一个自诩自己是价值投资者的家伙，不可一世教训所有人：只有分红才是硬道理，没有分红的企业都是骗子。为什么这么多韭菜连一点常识和理论都没有就敢在高人面前一副无知者无畏呢？自己是不是韭菜？以下... 展开全文

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【2015杂文乱弹二】你真的是价值投资者吗？其实你只是一个赌客

（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）
【前言】 昨天在某贴遇到一个自诩自己是价值投资者的家伙，不可一世教训所有人：只有分红才是硬道理，没有分红的企业都是骗子。为什么这么多韭菜连一点常识和理论都没有就敢在高人面前一副无知者无畏呢？自己是不是韭菜？以下正文：
【正文】
一只股票个人认为通常表现在两个方面：一为基本面格局，万丈高楼平地起的基础；二是K线图格局，基本面的映射和提前预判。
基本面重在逻辑、内在价值规律和事物发展规律，如：复利规律、均值回归理论、企业经营周期理论、质量断点理论、高斯分布、墨菲定律、黑天鹅理论等等不一而足；
K线图格局重在时间和空间的关系、形态和指标的关系、量能和幅度的关系。
很多“价值投资者”反对看K线，觉得把企业分析透了，看懂它的模式、理解它的护城河、在安全边际下买入就可以长期持有不动了。以为这样就是价值投资了，就可以像巴老一样每年20%以上的复利增长了。这是真的吗？K线图代表的是股票价格每天的走势在一段时间的组合，传达的是价格变化信息。而股票价格体现的是短阶段内市场对企业价值在一个时点上的共识。“有效市场假说”认为市场随时都是有效的，也就是不管什么时候的什么价格，这个企业在市场上的定价都是对的。但如果学习并思考大师的文章，巴老、芒格、霍华德马克斯、邓普顿爵士等，会知道，市场并非随时有效，有效与无效都只是一个程度问题。真正的价值投资者选择的是在市场先生因为某些严重而并不致命的问题、麻烦产生，市场对企业的看法过于悲观而出现大幅低于内在价值定价时刻，即存在格雷厄姆安全边际时买入股票，相反情况时卖出股票。
这是一个似易实难的方式。设想一下这个过程，一支经过精心理解行业、看懂企业后精心计算出内在价值为250元的股票，不断下跌，直至腰斩到120元，期间行业负面因素一直持续不断，自身的增长放缓似乎也在证实行业和公司情况恶化，但这些所谓的麻烦并没有改变企业的内在价值，它仍然值250元。有几个人在这种长时间的煎熬中还能坚定持有，甚至加仓？假定它的安全边际折扣为0.6，那么价值投资者应该在150元进行买入，并一直持有到它的内在价值回归甚至远远高出的时候卖出并再次等它跌到安全边际再买入（当然它的内在价值可能会增长也可能会减少）。这是格雷厄姆式投资者的做法。而现在的“巴迷”们的做法是什么？悟性高一点的，准确计算出内在价值，在安全边际价格买入，长时间持有后回归内在价值，然后因为企业有竞争优势、未来也许还有较大的发展空间，在这个过程中内在价值不断提升，投资者不断享受这个过程，价格虽然围绕价值不断波动，但总体收益提高。而悟性一般的“巴迷”，大叫着“以合理价格买入伟大企业”，以内在价值附近甚至远远高于内在价值的价格买入，然后在不断下跌中忍受浮亏的痛苦，定力好的经过几年因为企业内在价值的不断提升，价格不断向价值靠拢而回收浮亏金额，定力差的在忍受不了痛苦时不得不把浮亏变成实亏并不断重复这一过程。
  所以总结是：做真正的价值投资者是痛苦的，很多人连享受痛苦的资格都没有！
  知识结构、资产结构、心理素质、见识和阅历制约每个人成为真正的价值投资者。

有人拿巴老不要以超过2PB价格买入伯撒股票的建议来说自己从不买入超过2PB的股票以证明自己是真正的价值投资者，有些甚至还是私募发起人或私募基金经理，呵呵！
    林奇对投机和赌博的区分我个人认为用来定义价值投资可能也一样有效：“一旦我们接受货币本身具有风险这一让人不安的事实，我们才能真正区分究竟什么是赌博什么是投资。进行区分时不应该根据参与者的行为类型（例如债券、股票、赌马等），而应该根据参与者的技巧、投入程度以及事业心。对于一个老练的赌马者来说，如果他能够严格遵守一定的系统方法进行下注，那么赌马也能够为他提供一个相对安全的长期收益，这种赌马行为对他来说和持有共同基金或者通用电气的股票并没有什么分别。对于那些轻率鲁莽且容易冲动的”投资“股票的人来说，跟赌马时只根据赛马的鬃毛是不是漂亮或者骑士的衣衫是不是华丽就胡乱下注根本没有什么两样。”

万分赞成三个观点：股票的底是怎么来的？价值投资者抄出来的。下跌其实是你观察的股票的最大利好。五步抄底。
  但是，股票价格远低于内在价值，安全边际足够时就要迫不及待地去买吗？这是还忘记了计算自己是不是一个真正意义上的价值投资者（意味着对内在价值和安全边际的计算是否正确、资产结构是否可以保证进行价值投资、黑天鹅事件发生有没有对冲措施、投资体系是否可以帮助聪明地承担风险、是否可以承受时间和心理的考验）。
本来在赔率和概率都有利时应该下重注，但以上这些因素都制约了施展余地。所以，在确认自己达不到价值投资的高要求下要么就使用格雷厄姆50:50被动投资法，要么就压根不要进入这一行业。

为什么要关注K线图格局？为什么要关注特定时间成交量能和换手、形态和指标？真正的价值投资资金掌握在大机构和游资手中，推动升势和跌势转化，也就是从价格和价值的偏离到价格向价值回归趋势转变、价值到泡沫转变、泡沫到梦话转变。
有些价值投资者做得是价格到价值的回归；
有些价值投资者做得是内在价值的不断提升；
有些价值投资者做得是事件驱动下价值到泡沫；
有些价值投资者做得是泡沫到更大泡沫；
  有的就是以为自己是价值投资其实是赌博！

最后：所有问题都指向两个问题：概率和赔率怎么样？应该在什么时候因为何种原因选择买入。

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【2015行业研究一】【钛白行业】寡头的春天抑或幻想（注：夏蟲出品，语冰之作，个人留存，一买就套，一卖就涨，概不负责。）钛白行业是个没有太多价值的行业，除非出现极低的恐慌性价格，否则没有资产配置的意义。展开收起

钛白行业——寡头的春天抑或幻想.pdf (591.16 KB)

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