化学制剂研发投入top10企业对比，谁将有潜力迈向千亿市值？

在集采、医保谈判的双重“利空”下，化学制剂行业的戴维斯双杀几乎已持续了两年，而现如今，先于业绩表现，化学制剂行业估值率先反弹，让人似乎感觉春天要来了。

集采迄今已执行了六批，共采购了234种药品，从医保局开展的药品价格监测数据看，2019年和2021年这两年，药品总体价格下降均在7%左右，虽然集中带量采购改革已经进入常态化、制度化新阶段，但从降价幅度，以及省集采品种预计覆盖500种以上药品标准来看（十四五期间），仿制药集采对企业的影响仍然不容小觑。

医保谈判，经历了2020年、2021年的大幅降价，第一批新药降价对企业业绩影响已逐步显现，未来还会有持续不断的新药被纳入医保，但好在创新药医保放量企业的抗压能力也在不断提升。

不得不说，医药市场的竞争在加剧，药企的创新力显得尤其重要。今天飞鲸投研就从研发投入的角度，结合企业业绩表现、经营情况筛选一下化学制剂行业有潜力的企业（暂不考虑上游原料药企业）。

一、研发投入top10都有谁？

第一部分主要介绍恒瑞医药、复星医药、华东医药。

化学制剂企业之间的研发投入差距较大，与市值表现一样呈现出断层的局面，截至目前，行业内超过千亿市值的企业仅有两家，分别为恒瑞医药和复星医药，也正是这两家企业研发投入居于前两位，2021年研发投入分别为62.03亿元、49.75亿元；

市值在500亿~1000亿梯队的企业仅有华东医药一家，2021年它的研发投入为9.03亿元，位居行内第9位，华东医药近两年虽然受集采影响业绩表现较差，但却走上了产业并购之路，估值明显提升；

除此之外，2021年研发投入排名前十的化学制剂企业依次为健康元、科伦药业、丽珠集团、华海药业、人福医药、康弘药业、贝达药业等7家企业，其中，第十位贝达药业研发投入和恒瑞医药之间差了53.42亿元，市值也差了近10倍。

由此我们可以认为，研发投入代表了药企的核心竞争力以及想象力，继而和市值增长相辅相成。

恒瑞医药2000年上市，稳扎稳打，一直到2015年左右才突破千亿市值，而2015年至今仅用了不到十年时间市值突破两千亿元，翻了两倍，正是恒瑞医药突出的核心竞争力才使它能够穿越时间茁壮成长。

那么如果增长到4000亿元，恒瑞医药会需要多久呢？现在pe50，净利润需要80亿元，收入大约需要400亿元，也就比现在多3.75款像卡瑞利珠单抗这样的创新药的差距，十年时间足够了吧？而且如果期间某一年业绩增长超预期，戴维斯双击可能不到5年就实现了。

如果10年翻倍，不考虑分红，每年的投资回报率为7.2%；如果5年翻倍，年投资回报率为14.9%。

恒瑞医药最近一段时间走出了一个估值修复行情，事实证明，无论当期业绩如何，50倍以下对于恒瑞来说就算合理低估区间了，这便是市场对它的确定性。

复星医药则通过子公司、参股公司将自己变成了一家投资管理公司，通过产业整合、并购等做到了千亿市值，但除此之外，企业也在加大对创新药的研发投入，只不过这其中大多为许可引进和合作支出，在研发创新这条路上，复星医药走上了弯道超车这条路，自研和引进协同共进。

其他化学制剂企业虽然研发投入均在20亿元以下，但它们市值其实也不高，我们接下来具体看一下top10其余8家企业都在做什么？

二、其他研发投入较高的化学制剂企业创新水平分析

第二部分主要介绍健康元、科伦药业、丽珠集团、华海药业、人福医药、康弘药业、贝达药业。

研发投入排名第三位的是健康元，但它的市值却排在了前十名之外，主要原因在于其控股子公司丽珠集团是它的主要盈利单位，健康元的研发投入是涵盖了丽珠集团的，可见丽珠集团代表着健康元大部分的研发实力。

进一步查看丽珠集团以及健康元的研发投入可知，目前研发投入较高或者市场潜力较大的产品有重组新型冠状病毒融合蛋白疫苗（III期）、托珠单抗注射液（报产）、注射用重组人源化抗PD-1单克隆抗体（Ib/II期）、注射用阿立哌唑微球（I期）等，由此可以得知丽珠集团具有一定潜力，但又由市场竞争格局和研发进度可知，丽珠集团研发创新力并不突出。而且一般情况下，等待产品放量再投资也不迟，新产品销售额增长是慢变量，如果一开始能获得良好的增长，后期确定性便高一点。

接下来研发投入较高的是科伦药业，一年研发投入18亿元，科伦药业也是我国医药产业的头部企业，但我国医药企业长期“重营销轻研发”的现状在科伦药业身上体现地非常明显，创新药1类上市产品为零，研发管线大多正处于临床甚至临床前阶段，预计未来科伦药业还将需要大量的投入，创新药商业化也需要一定时间；

而且第七批集采中注射剂将成为采购重点，科伦药业是输液大户，第七批集采品种超过10款，预计还会受集采影响。

除此之外，华海药业、人福医药、康弘药业的研发投入都在10亿元左右，它们的研发投入相对较低，创新药管线研发就又倒退一步，而且近两年均集采影响。华海药业目前主要看点在于海外业务恢复性增长，人福医药、康弘药业则没有太突出的看点，预计还将持续受集采影响。

最后是贝达药业，它与前面三家企业略有不同，它是靠着创新药起家的，第一款小分子肺癌靶向药凯美纳距今已上市十年，连续六年销售额超过10亿元，同时第二款创新药首个国产ALK抑制剂贝美纳于2020年末上市，并于2021年底和凯美纳术后辅助治疗适应症纳入医保，2022年一季度业绩因此受到影响，预计2022年全年业绩可能都不太乐观；

但长期来看，贝达药业的创新药管线还是值得期待的，首个获批的大分子生物制品贝安汀于2021年11月上市，贝美纳一线治疗于2022年3月份上市（预计于今年纳入医保），新产品放量可期，在研管线较为领先。

三、其他几家市值较高的企业创新力对比

第三部分主要介绍华润双鹤、信立泰、健友股份。

市值除了受到市盈率的影响，净利润规模也起着决定性的作用，研发投入虽然能代表企业的实力，一定程度上影响着估值，但净利润高的企业如健友股份、信立泰和华润双鹤这三家企业市值也较为领先，我们也来看一下这三家企业的创新水平。

但如果净利润水平较高市值却不大的话，应该就是企业市盈率较低，缺乏想象空间；市盈率高的企业或许可以值得分析分析，只不过大多规模较小，其他市盈率高的企业这里不做具体解读。

（数据来源于同花顺iFinD）

健友股份和华润双鹤的净利润规模算是比较靠前，2021年健友股份的净利润为10.59亿元，华润双鹤紧随其后，位列第11位，净利润规模为9.36亿元，但二者估值都不算高。

华润双鹤最近是呈了真实生物阿兹夫定片的东风（被委托生产），未来业绩表现虽是个未知数，但具有一定想象空间，而且华润双鹤的研发投入本来就比健友股份高，健友股份则预计和前面提到的几家企业一样，受集采影响还将持续，当然如果新冠药生产预期不高，预计华润双鹤的创新转型还需要较长时间。

除此之外还有信立泰，市值较大的化学制剂企业，2020年受集采以及产品推广影响业绩骤降，目前来看业绩虽有回暖，但无论是集采还是创新，企业短期似乎均没有太大看点。

值得一提的是，为给创新研发提供资金保障，信立泰2021年进行了非公开发股融资，发行价格28.37元/股，募集资金总额人民币约19.52亿元，由此可以看出来，创新药市场是一个需要持续高额投入、恒者恒强的市场。

（上图截取自信立泰公告）

四、总结一下

总的来说，通过梳理我国上市的头部化学制剂企业，飞鲸投研深刻地感受到创新水平的落后，或者说创新的开始，但未来随着仿制药市场集中度愈加提升，医药企业增量空间只能寄希望于创新药上面。

我国医药企业之间分化严重，未来创新水平突出、国际业务发达或者在某个领域市场竞争力强的化学制剂企业可能才有机会。但如果没有钱不能做研发也不能做并购，可能永远都不能成长为千亿市值企业。

在此声明，以上企业分析仅涉及对研发投入为切入的基本面定性分析，定量分析涉及不多，不构成当下具体投资建议。

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来源：飞鲸投研

今天，全面爆发！

在北向资金“睡觉”下，今天A股呈现全面火爆的局面，也再次证明了市场资金的情绪高涨。

我们一直在说跟踪两个数据，一个是北向动向，一个是成交量。今天没有北向的干扰，成交量再次站上万亿，市场情绪就充分被调动，可见，万亿成交这个情绪指标作用还是非常大的。

对于短期走势，我们在周二的文章中就提到，短期关注上方红线的支撑，破位就要控制仓位，现在看这个位置还是情绪性点位。

从具体市场表现看，今天最热的就是消费复苏，旅游、食品、白酒全面爆发和领涨，这种转变也在预期中。

在周二《这个利好，不一般！》一文中，我们就强调过旅游、免税等消费复苏的逻辑。

在昨天《股价大跌，千亿龙头被做空！》一文中再次强调了消费复苏的的低位信号。

今天中国中免盘中大涨8%，股价再创反弹新高，即便低位的万科两天也反弹超过10%。

所以，当前万亿成交下，市场轮动会非常快，但还是要注重逻辑，在有逻辑的地方总能有所收获。

就像我们一直解读的今世缘，大家应该不陌生，今天股价盘中大涨6%，再创反弹新高。

早在3月17日《一个被严重低估的公司！》，我们就一直跟踪解读它，包括确定性分析、景气度分析以及估值分析。从底部以来现在我们一直在跟踪。

从确定性角度看，主要有几点。

第一，提价和放量。

今世缘最近几年在消费升级的驱动下进行了产品结构调整，公司的国缘系列主打中高端，而且梦系列、国缘K系列均在 2019 年至 2020 年启动了升级换代。

数据显示，截止2019年底，江苏省内200-600元价位带产品规模占比接近 50%，次高端价格带产品占比在行业里排名靠前，而今世缘产品结构优势明显，出厂价在300元以上的产品占比已超过 60%。

前面公司发布通知，自6月25日起，四开国缘酒价格上调10元/瓶，对开国缘酒上调5元/瓶。尽管提价幅度小，但是这是近段时间以来白酒行业的第一个提价企业，可见其对需求端的信心满满。

第二，产能保证营收目标。

2月18日，今世缘公告，公司拟投资90.76亿元，实施南厂区智能化酿酒陈贮中心项目，拉开了产能扩张的大幕。

本次项目预计总投资90.76亿元，项目完成后，预计将新增优质浓香型原酒年产能1.8万吨、优质清雅酱香型原酒年产能2万吨、半敞开式酒库储量8万吨、陶坛库储量21万吨；公司制曲生产能力将达到10.2万吨/年。也就是说总产能增加3.8万吨。

在今世缘发布的《五年战略规划纲要（2021-2025）》中，提到2025年努力实现营收过百亿，争取150亿元，要实现这一目标，产能释放下的放量是一重要支撑因素。

第三，省内外扩张有看点。

目前今世缘主要深耕江苏省内，洋河、今世缘省内市占率分别为 30%、10%。并且今世缘在省内薄弱区域开始发力，单单省内还有较大的提升空间。

从估值角度看，公司去年20亿的利润，今年保守估计25亿的利润，目前对应估值25倍左右，这个估值水平属于历史区间低位，在成长品种里也是相对校对的。

老张一直说，投资机会是跟踪出来的，跟踪确定性、跟踪景气度，了解估值变化，这样才能应对市场的波动，并且让自己取得一场中级别的胜利。

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麦趣尔“牛奶不合格”，连累烘焙业务？同类公司已两连板！

这几天食品加工板块低位补涨，持续升温，一鸣食品领涨两板，一鸣食品分别属于乳业和烘焙两大赛道，但有人欢喜有人哭，同属于乳业+烘焙的麦趣尔今天因爆出来2批次纯牛奶不合格，股价直接一字跌停，如果牛奶有问题，那它的烘焙业务会不会用到它的牛奶呢？

有网友评论道：“我看着刚买的两箱牛奶完全不知所措..”的确，食品行业关系到千家万户的饮食问题，食品企业还是要保证自己的食品安全质量，没有保质何谈发展？

乳业前几天飞鲸投研已经给大家梳理过了，今天说一下烘焙行业，我国的烘焙行业起步晚，市场处于快速成长的黄金期。烘焙糕点 2016-2020 年复合增速 11%，从长期市场来看，我国烘焙食品行业市场规模将持续增长， 预计到2023年我国烘焙食品行业市场规模将超3000亿元。

这两年A股也集中上市了不少烘焙领域的公司，整个烘焙赛道我们可以把他分为烘焙原料和烘焙食品两条线。今天先说说烘焙食品。

在我国，烘焙食品行业目前其实是存在三种模式的：一是以面包新语、85度C为代表“连锁门店+现场制作”模式，二是一种是以桃李面包为代表的“工厂+批发经销”模式，还有一种是以一鸣食品为代表的的“工厂+连锁门店”模式，三者倾向点不同，大家可以看看下图：

先说说一鸣食品。

1、一鸣食品：乳业+烘焙，两类产品协同销售

一鸣食品连续两板的原因除了最近板块低位升温带动的影响，在其他方面其实是有迹可循的，先是大主播频频带货旗下产品罐子蛋糕，销量不错；二是股东数量从2020年底的高点持续下降，散户数量下降，很容易就被资金拉上涨停。

但从业绩来看，一鸣食品的业绩在2020上市之后就来了个大变脸，利润一再下滑，到了今年1季度还亏损了四千万，这主要是和一鸣食品的经营模式有关：

到今年为止，一鸣食品的线上收入还仅仅只占总营收的0.91%，也就是说营收主要来自于线下的直营和加盟店面 —— 一鸣真鲜奶吧，在这两年疫情期间，一鸣大肆扩张直营店，从2019年的370家直接扩张到了914家，所以情况可想而知，客流量少，直营店面需要的渠道费用和人员费用要比加盟店面高出很多，这就极大的压缩了利润。

为什么非要做这个店面呢？

首先，一鸣鲜奶吧不仅承载了一鸣的乳业业务，一鸣的烘焙食品也是通过连锁门店进行去销售，也就是说如果在客流量一定的情况下，只有多加扩张店面，营收才能多多增加。其次，直营店面的毛利率要比加盟店面的毛利率高出近一倍，所以总的来看，虽然现在一鸣食品直营店面多，营收要比加盟店面少，但是如果疫情控制得当的话，客流量回升，一鸣食品的利润就有望反弹。

此外，在2020年，公司加大了对线上业务的发展，2021年线上营收同比增长42%，未来线上业务也有望扩大利润量。

飞鲸投研认为，新鲜乳品+新鲜烘焙本身是一个不错的模式，满足了消费者鲜奶和烘焙的双重需求，此外，一鸣的店面额外增加了社交属性，开在社区、学校、交通枢纽、商务楼、商场等，能够吸引学生、白领等消费群体，但是否能真正成长起来，未来还是要看企业整体的运营能力和食品安全把控能力。

我们再来看看桃李面包。

2、桃李面包，为什么就不香了？

桃李面包的“工厂+批发经销”模式，在早期的确为桃李打下了江山，但似乎现在的桃李已经有了天花板，这种天花板在营收的增速和利润的下滑上都能看的出来，但最能体现的还是桃李的“南下遇冷”：我们从年报中可以得知，目前桃李亏损的多是南方子公司：上海、深圳、武汉、江苏、福州、厦门等，共计亏损约1亿元。

和北方不同，南方人更讲究饮食的精细，市面上这么多现烤烘焙，再加上本来就已经占领南方市场品牌，桃李想要争得自己的一片天地可以说是难上加难。

此外，这两年桃李面包营业成本的增速都是大幅高于营业收入增速的，毛利率已经从2018年的39.68%下降到2021年的26.28%，这也侧面说明一个问题，在上游面粉、油脂纷纷涨价，上游企业提价的前提下，桃李面包无法将这些成本的上升转移到下游，翻了翻桃李面包的公告，的确是没有几个提价的通知。

利润下滑、成本高升、对手增多、甚至连实控人都已经连续8轮减持，累计套现超46亿元，这样很难让资本市场对其提振信心。

目前来看，桃李也并没有拿出更好的对策来解决当下的问题。能否破局，还有待观察。

3、元祖股份：一家财务指标优秀的公司

元祖股份是三家烘焙企业中毛利率最高的企业，毛利率一直保持在60%以上，这要是由于元祖股份主要以直营门店渠道进行销售，所以其产品毛利率处于较高水平。

不仅从毛利率上，从其他财务数据上来看，元祖股份可以说的上是一家好公司：

从2015年开始归母净利润增速远远大于营收增速（除2020年疫情外），近三年ROE持续上升，2021年已达21.67%，经营活动现金流持续增加，资产负债表也没有什么大问题，目前市盈率处于合理位置，12.44倍。目前完全是属于有潜力的企业，或许有可能让我们吃上“蛋糕”哦~

总的来看，烘焙食品行业仍在发展当中，但是这两年由于疫情的原因，上游成本增长较快，令中游烘焙食品行业的利润整体承压，但随着疫情控制得当，行业有望恢复增长。你最看好三家公司中的谁呢？

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股价大跌，千亿龙头被做空！

似曾相识，当地时间6月28日，一家海外叫灰熊的做空机构发布了一份做空报告，指出蔚来通过未合并关联方做高财报数据。蔚来今天港股暴跌11.36%。

这份做空报告，大体说的是，蔚来与旗下子公司武汉蔚能通过关联交易的形式，帮助母公司蔚来汽车粉饰业绩，这些关联交易至少给蔚来增加了数十亿美元的收入。

武汉蔚能是蔚来旗下的电池业务公司，灰熊在报告中提到，从2020年四季报开始，蔚来财报业绩大超市场预期，主要是武汉蔚能的贡献。因为这家公司在2020年给蔚来仅仅贡献了不到3亿的收入，但2021年贡献的收入却暴涨到了41.4亿人民币。

针对这份做空报告，通俗的理解就是，通过关联交易进行虚高收入，进而造成规模扩张和业绩超预期的表现，和当年的瑞幸咖啡基本如出一辙。

但是对于这样的做空报告，蔚来相关称，该报告内容充满大量不实信息以及对蔚来披露信息的误读。蔚来一直严格遵守上市公司相关准则，目前已针对该报告启动相关程序。

至于真假我们暂且不论，等后面公告就可以，但是老张感觉是没必要作假的，因为从市场来看，销量数据是非常不错的，有真实的销量和需求，没必要造假。

说到这里，正好也给大家补充一些干货知识。

目前上市公司财报造假手段还是非常多的，主要分收入造假、成本造假以及费用造假。因为所有企业的经营基本上就是收入、成本和费用这些关键数据。

这里简单给大家介绍一下收入造假的方式。

第一个，虚构业务，这个完全是公司自己在操作，简单粗暴，无中生有，伪造交易，包括合同、单据什么的都是假的。典型的金正大当时就是这么搞的。

第二个，提前确认收入，确认尚未开始提供产品或服务的收入

例如，以优惠价格让客户一次性购买多年的服务，将总金额确认为当年营业收入；或者年底前签订合同收款，在合同约定义务尚未开始履行的情况下，将合同款项确认为当年收入。

举个最典型的例子，我们去理发店一次性充值了1亿元的费用，但是想要花完这1亿怎么也要几年甚至十几年，但是理发店却把这1亿元计成了当年的收入，直接把当年的业绩做的爆发式增长。

第三个，虚假交易。上面说到虚构业务是公司自己完全凭空捏造的，但是虚假交易是存在正规的交易流程的，但是背后也是假的，相较于虚构业务更隐蔽，一般很难查出来。

虚假交易也分为好多种，这里举个最简单的就是赊销后退货。有些企业为了避免退市，会通过赊销的方式，做高收入。到了下一年度，销货单位把货物退回，进行退货交易，相当于没有进行交易，只需调整上一年度的资产负债表和损益表。

当年把商品卖出去，收入也有了，利润也体现出来了，也避免了退市。但是第二年人家又把商品退回来了，随便找个理由就可以。

这种造假很难察觉，甚至如果配合上现金流入流出的话，会更隐蔽。

那么我们怎么发现造假嫌疑的公司呢？

一般看交易本身是不是合理，比如交易价格、交易时间等。再一个看交易的关联公司情况，体量、注册时间、实控人等等。你想想一个刚注册一年，注册资本才10万的公司，签订一个10亿元的合同显然是不合理的。

另外，我们需要做行业对比、往年业绩对比来判断企业是否存在虚增收入的嫌疑。比如一个行业整体处于衰退期，但企业的收入疯狂增长，或者比较企业往年收入与本年收入，企业收入大规模增加，这时需警惕企业有虚构收入的可能性。

还有最重要一点，虚构收入一般调整的是利润表，现金流是很难伪造的，我们可以通过观察收入与现金的缺口来发现虚增收入的造假。

……

日中则溢，月满则亏。市场持续火爆下终于迎来了调整，很多人都等着调整，但是调整来了，却有人害怕了。

从市场来看，今天调整最厉害的就是汽车以及新能源方向，毕竟前面逼空太厉害了。但是这一块目前热度还非常高，很难一下子熄火，短期调整抓鱼尾弹性也还可以，注意控制好仓位。

今天另外一个信号是，市场调整下，低位品种开始表现，像消费复苏、基建、地产等。这种信号还是要上心，这也是目前防御的重要方向。

我们一直让大家跟踪2个数据，一个是成交量一个是北向。今天北向净卖出16.83亿元，果然是带动了市场恐慌情绪，尤其是赛道股。但是成交量沪深两市12213亿，较上个交易日放量78亿。

北向熄火导致赛道短期面临一些调整，但万亿成交下，资金向低位博弈的机会还非常多。

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来源：飞鲸投研

绝味只卖鸭脖？不，商业帝国版图刚刚显露

最近这几天，整个消费板块都表现不错，尤其是食品加工板块，在疫情控制得当的背景下，餐饮复苏，预计后续有机会继续上攻。

绝味食品从最高点一直跌跌不休，终于有所反弹，今天来看看鸭脖到底能否真正绝地反弹。

一、逆势扩张，增收不增利，“鸭脖一哥”到底还有没有未来？

绝味食品绝对是逆势扩张的代表，根据其招股说明书，2015年底，绝味食品在全国共拥有7172家门店，到了2021年底，仅大陆的门店总数已经接近1.4万家了，而同行煌上煌目前还只有4281家专卖店，分布在一二线城市的周黑鸭更少，仅仅只有2781家店。

所以总的来看，绝味鸭脖在整个行业内扩张增速堪称无敌。绝味的扩张，当然也得益于整个卤制品行业的增长，近几年卤制品行业一直保持着12%的复合增长率向前发展，今年市场规模有望突破3600亿。

飞鲸投研在之前给大家分析绝味的时候说过，绝味食品虽然扩张很快，营收更是同上市之前2006年的32.74亿翻了一倍，但利润完全没有跟上：

2021年看似归母净利润同比增长了39.86%达到9.81亿，但实际上主营业务带来的利润仅仅只有7.19亿，而疫情之前2019年扣非净利润就已经达到了7.61亿，的确是非经常性损益扛起了绝味利润增长的大旗。

但这的确情有可原，疫情反复之下，餐饮关店大潮持续，鸭肉、油脂等价格居高不下，加盟店作为绝味食品的“衣食父母”，绝味也对加盟商们加大了补贴力度共患难，所以长期来看，短期利润波动不影响长久的业绩，并且，去年单店营收已经恢复到疫情前的91%，绝味食品未来完全有继续增长的预期。

毕竟有播种和灌溉，才会有收割的季节。

当然，对于这家公司，我们的眼光也不能仅限于此，我们来看看不同视角下的绝味食品。

二、这些年绝味到底在“背地里”做了什么？

1、如果要用一句话来概括，那就是：绝味食品的餐饮商业帝国版图才刚刚显现。

绝味虽然一直说着深耕鸭脖主业，但是在副业上也算风生水起。

2014年，绝味食品全资设立了投资子公司——深圳网聚，不扒不知道，这家公司的投资范围堪称之广：

①千味央厨，目前已上市，深圳网聚位列其第五大股东。

②和府捞面，估值高达70亿，也正在计划着境外上市，此前绝味食品持有股权23.08%，2021年转让部分股权已获利1.1亿元左右（目前持有16.92%的股权），如若和府顺利上市，可以想象，绝味的收益将不仅止于此。

③幺麻子，绝味直接或间接共持有18.94%的股权，主营调味油、复合调味料等产品，2021年营收4.62亿元，近日，幺麻子更新了招股说明书，在深交所主板上市之路又更近一步。

④除此之外，绝味食品的深圳网聚还投资了幸福西饼、阿甘锅盔、霸蛮米粉、廖记棒棒鸡、书亦烧仙草等各种餐饮品牌。真的可以说是只要和餐饮相关的吃的喝的、饭后甜点，都一网打尽。

2、绝味食品的大后方：供应链优势逐渐显露。

除了投资以外，不得不说的一点就是绝味的冷链和供应链，供应链对于食品企业的重要性不言而喻，这些年绝味为了做好这两个部分进行了不小的努力：

①首先，鸭肉制品作为绝味的主要原材料，为了保证上游原材料稳定供应，投资了内蒙古塞飞亚农业科技公司（肉鸭全产业链大型企业），直接从源头上解决了问题。

②其次，在生产上，绝味以300-500公里为半径布局供应链，在全国范围内建立了以 21 个生产基地，实现“当日订单，当日生产，当日配送，24 小时开始售卖”。

③当然最重要的是，在这条供应链上，绝味建立了冷链配送体系，投资了多家物流公司：鲜生活冷链物流公司、北京快行线冷链物流有限公司、江西阿南物流有限公司等。不仅如此，网聚还投资成立了上海绝配柔性供应链服务有限公司（集冷链运输、大型仓储、城市分拨、城际运输、生鲜配送、央厨产业园为一体），2021年绝味食品的绝配物流和供应链营业收入已经达到了5.4亿元，同比增长212%。

飞鲸投研认为，冷链的想象空间其实是非常大的，疫情和消费升级催生的冷链需求不断增长，绝味食品建立自己的冷链和供应链体系不仅可以为自己所用，还可以为合作企业所用，看好此类业务持续增长。

总的来看，除了“鸭脖”主业稳扎稳打以外，绝味围绕卤味品主业、以及和餐饮相关的复合调味料、连锁餐饮、冷链和供应链的投资版图也会在未来给其增色不少，用产业的思维来看行业，用未来的眼光看现在，飞鲸投研期待未来“鸭脖”的发展，不止20cm。

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来源：飞鲸投研

新股申购：明日三股集中申购，该申购哪只？

01申购须知

①惠丰钻石（839725）

惠丰钻石（股票代码：839725，申购代码：889955）将于6月29日进行网上申购，发行总数为1100万股，网上发行880万股，发行价28.18元/股，发行市盈率26.01倍，申购上限52.25万股，无需配售市值。

②思科瑞（688053）

思科瑞（股票代码：688053，申购代码：787053）将于6月29日进行网上申购，发行总数为2500万股，网上发行638万股，发行价55.53元/股，发行市盈率60.64倍，申购上限0.6万股，顶格申购需配市值6万元。

③智立方（301312）

智立方（股票代码：301312，申购代码：301312）将于6月29日进行网上申购，发行总数为1024万股，网上发行1024万股，发行价72.33元/股，发行市盈率26.5倍，申购上限1万股，顶格申购需配市值10万。

02新股上市定位分析

①惠丰钻石（839725），国内领先的金刚石微粉高新技术企业。公司是一家专业从事人造单晶金刚石粉体的研发、生产和销售的高新技术企业。

业绩表现：2016-2021年公司总营收CAGR为38.65%、公司归母净利CAGR为45.08%。2021年公司总营收2.19亿元，同比增长53.93%，2021年公司净利润5692.83万元，同比增长73.02%。公司收入及利润持续增长，主要系下游行业景气、市场需求增长、销售单价逐年上升导致。

要点分析：金刚石微粉市场需求持续扩张。金刚石微粉在工业领域主要用于制作磨削工具、锯切工具和钻探工具等超硬材料制品。终端技术升级、新兴领域拓展、中国制造业转型升级和国家产业政策支持推动金刚石微粉市场需求的快速增长。据中国磨料磨具工业年鉴数据显示，2020年中国金刚石产量200亿克拉，其中金刚石单晶及微粉产量达145亿克拉。

技术、质量、客户构建公司竞争力。1）技术：截至2022年5月25日，公司取得实用新型专利103项，发明专利4项。公司目前自主掌握金刚石破碎整形、粒度自动分选、提纯、泡沫化金刚石微粉及纳米金刚石制备等与金刚石微粉生产相关的各类核心技术；2）质量：公司于2012年率先提出金刚石微粉“四超一稳”（超纯、超细、超精、超强，质量稳定）的产品质量战略，并严格按照ISO9001质量管理体系要求，实行客户定制化生产模式；3）客户：公司在行业内形成了良好的口碑，并塑造了“惠丰”品象，积累了一批优质的客户，包括美畅股份、蓝思科技、四方达等公司。

多点驱动公司高速成长。1）募投项目进一步扩大生产规模。本次募投项目建成达产后，预计每年可新增金刚石微粉产量75,000万克拉，新增金刚石破碎整形料产量4,000万克拉，将能显著提高公司金刚石微粉产品的制造能力。2）公司重视产品核心技术的研发。公司对研发中心进行升级建设，将围绕光伏用金刚石线锯专用微粉、第三代半导体材料及 3C 产品用新型金刚石研究开发等关键领域技术壁垒，以升级调整产品结构。3）多层次开拓市场需求。目前公司已与下游各领域的主要客户建立了长期稳定的合作关系，主要产品的前沿应用领域覆盖了半导体、生物医药、航空航天等国家政策重点支持的战略新兴产业，公司将通过深挖存量客户、拓展新客户及新领域不断开拓市场。4）扩展产业链，挖掘培育钻石市场。公司将开拓CVD金刚石单晶和CVD金刚石膜为下一步方向。

②思科瑞（688053），公司聚焦国防科技工业的半导体和集成电路、电子信息领域，主营业务为军用电子元器件可靠性检测服务。截至2021年12月末，公司经CNAS和DILAC认证的检测项目或检测参数共计565项，具有较强的军用电子元器件可靠性检测服务能力，服务客户包括中国航天科技集团、中国航天科工集团、中国兵器工业集团以及中国船舶重工集团等。

业绩表现：公司2019-2021年分别实现营业收入1.05亿元、1.66亿元、2.22亿元，YOY依次为58.94%、58.42%、34.12%，三年营业收入的年复合增速50.03%；实现归母净利润0.34亿元、0.75亿元、0.97亿元，YOY依次为52.16%、122.99%、28.57%，三年归母净利润的年复合增速63.40%。2022Q1公司实现营业收入0.51亿元，同比增长22.06%；实现归母净利润0.19亿元，同比增长4.27%。预计2022H1公司净利润同比增长12.47%至23.00%。

要点分析：公司是我国民营领域的军用电子元器件检测龙头之一。市场认可高；民营检测机构要进入军用电子元器件可靠性检测比较难，当前市场中规模较大的民营检测机构仅3 家。（2）研发技术强，产品布局全；公司是国内极少数可以对复杂的高速FPGA电路实现高故障测试覆盖率的第三方检测机构之一；同时，公司也是国内极少数具备射频电连接器全项目检测能力的企业之一。（3）区域优势凸显；公司在成都、无锡、西安三地都设立了可靠性检测服务基地，上述地区所在的西南、华东、西北区域是我国军工装备研制生产重地。

受益于检测服务市场化和军工电子信息化的快速发展，未来公司业绩增长预期稳定。近年来，国家发布一系列政策开放检测行业监管体制，鼓励不同所有制检验检测认证机构平等参与市场竞争，越来越多的独立第三方的民营检测机构介入到军工检测领域，以公司为代表的民营检测机构将面临良好的发展机遇。结合着目前我国军工电子信息化迅速发展，武器装备更新换代加快，对军用电子元器件的需求迅速增加，对独立第三方可靠检测的需求也迅速增加。在检测服务市场化和军工信息化的共同驱动下，公司业绩有望稳定增长。

同行业上市公司对比：选取苏试试验、广电计量为可比公司；上述两家公司已部分涉及军工领域的可靠性环境试验等服务，但其主业与思科瑞并不完全相同。从可比公司情况来看，平均收入规模为18.74亿元，平均市盈率为50.92X，平均毛利率为43.72%。相较而言，公司的收入规模相对较小，毛利率则在同业可比公司中处于较高水平。

③智立方（301312），公司深耕于高端装备制造行业，长期专注于工业自动化设备的研发、生产、销售及相关技术服务。

业绩表现：2021年营业收入（主营业务收入占比100%）为5.49亿元，同比增长55.19%，2018-2021年营业收入的复合增长率为 24.36%；2021年归母净利润为1.15亿元，同比增长 23.48%，2018-2021年归母净利润复合增长率为 24.64%。2018-2021年行业平均营收和归母净利润的复合增长率分别为20.38%、15.35%。公司营业收入、净利润均持续高速增长，得益于自动化设备相关产业政策的支持和推动，系公司抓住行业发展机遇，大力发展自动化设备及其配套业务，不断改革创新技术，开发新产品，拓宽产品组合，并获得了下游诸多世界知名厂商的青睐。

要点分析：核心技术积累雄厚，拥有大量专利证书。公司自成立以来，深耕自动化行业，如今能够为多个行业智能制造系统、精益和自动化生产体系。提供定制化专业解决方案。经过多年发展，公司完成了从人才到技术的积累。截至招股说明书签署日，公司及子公司已获得专利 94 项，其中包括 10 项发明专利、83项实用新型专利、1 项外观设计专利，获得计算机软件著作权 58 项，软件产品证书 6 项，并于 2021 年获国家知识产权局颁发的“第二十二届中国专利优秀奖”。

全球知名客户关系稳定，驱动品牌及市场知名度提升。公司凭借优质的产品质量、高效的生产能力、良好的研发实力及优质的售后服务，与中下游相关行业的多家国际知名企业建立了长期稳定的合作，包括苹果公司、Juul Labs, Inc.、Facebook、思摩尔国际等全球知名高科技公司，以及歌尔股份、鸿海集团、立讯精密、致伸科技、舜宇集团、捷普集团、广达集团等全球知名电子产品智能制造商。通过多年与国际知名客户的合作，公司对终端厂商的产品设计理念、质量标准、管理流程、制造工艺等具有全面和深入的理解，公司将跟随客户的规模扩张而提升自身产品品牌和市场知名度，为公司长期持续稳定发展奠定坚实基础。

形成成熟研发体系，拥有快速响应能力。公司建立了以研发部门为中枢、业务部门为支撑、技术服务部门为触角的创新研发体系，形成售前、售中及售后多点交叉共振的研发模式，同时依赖强大的生产运营能力和完善的供应链系统进而有效地保障公司向客户及时、快速地为客户提供稳定、可靠的自动化设备，使公司充分具备快速响应客户需求、及时提供技术服务的能力。

惠丰钻石，公司专精金刚石产业链上游微粉制造，产品技术性能优异，属行业内头部企业。新产品开发以高端专用化为导向，并积极布局培育钻市场，成长性较好。发行市盈率26.01倍，高于行业市盈率14.56倍，不过考虑到本身的高成长性，建议申购。

思科瑞，公司是我国民营领域的军用电子元器件检测龙头之一，具备一定核心竞争力，并具有一定稀缺性，发行市盈率60.64倍，高于行业平均市盈率50.92倍，不过考虑到稀缺性，建议申购。

智立方，公司所处自动化设备制造行业下游市场需求增长，自动化规模发展空间广阔，国家政策大力扶持，为其发展提供了强有力的政策支持和良好的发展环境。发行市盈率26.5倍，低于行业平均市盈率31.87倍，建议申购。

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来源：飞鲸投研

消费复苏方向，再出重大刺激！

今天有个事情，直接再次激活了市场情绪。

相关发布第九版新冠肺炎防控方案，其中有一个很大的改变。将密切接触者、入境人员隔离管控时间从“14天集中隔离医学观察+7天居家健康监测”调整为“7天集中隔离医学观察+3天居家健康监测”，时间上大大缩短了，同时解除集中隔离医学观察前不要求双采双检。

其实这也不是新事物，因为在4-5月份之间，相关7个重点城市就已经在试点了，这次全面能全面推行，说明效果已经得到了验证。

为什么这件事很重要呢？

我们前面一直解读过，中短期影响A股的因素就是新冠，因为这方面控制住，稳增长就能快速落地，经济活力就能释放出来。所以，我们看到，从5月初上海数据出现拐点后，A股就迎来了持续性的修复走势。

但现在市场已经修复出了前面新冠影响的下跌，这个边际积极因素的影响开始减弱，而这个时候新方案的全面实施，相当于再次激活了这个因素。

带来的影响在哪？

新方案的改变，带来的就是和新冠息息相关的产业链，比如今天旅游、航空、免税、酒店等成了领涨的地方。另外，新方案改变再一次强化了稳增长的预期，这种预期下，资金对成长方向的担忧也在降低，所以，今天半导体也出现了躁动。这是牵一发而动全身的事情。

目前，消费的复苏还在路上，旅游、啤酒、免税等逐月回复数据都不错。截至目前海口客流完全恢复，三亚客流恢复至去年同期九成水平。

比如中国中免，作为免税行业的绝对龙头，新冠影响只是暂时的，修复是早晚的事情，这个也一直和大家解读，今天股价大涨4%，再创反弹新高。

昨天中免与白云机场签订了补充协议，大体意思就是，双方友好协商确认2020年-2022年6月租金共计4.8亿元，比之前减少了8.6亿元，因此中免有望在Q2对多计提的8.6亿元进行冲回，能增厚净利润约6.4亿元。

总之，目前消费复苏还有的做。

……

今天，锂电新能源方向继续火热，因为景气度在持续大增。跟踪景气度也是投资中一个重要的内容。

6月以来蔚来，理想、长安阿维塔、哪吒s陆续举办发布会，均搭载1-3颗激光雷达不等，激光雷达选配率已达21%。理想汽车智能旗舰SUV理想L9开放预订，订单已在72小时内突破3万辆，8月底前开启用户交付。

《中国可再生能源发展报告2021》预计，随着以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电、光伏基地分批建设，预计2022年中国新增光伏发电装机规模将达到1亿KW（100GW）左右。同时，近期下达11个省区可再生能源电价附加补助，共计资金27.5496亿元。其中，风电补贴14.7亿元，光伏补贴12.5亿元，生物质能补贴2890万元。

关于锂电方面，我们早在6月初就提出了汽车反转的逻辑，理解这个逻辑的朋友也抓到了。其中长安汽车今天继续涨停，股价历史新高，在整车中一骑绝尘。

对于产业链方面，我们也一直在解读，最近的像上周五《汽车，重点关注几个细分赛道！》一文中，就再次详细地梳理过。

这些细分方向都面临渗透率大幅提升，以及成本段下滑的优势。比如一体化压铸，

目前轻量化和一体化压铸的市场规模呈几何式扩张，随着产能的扩大和毛利率的改善回升，在轻量化及一体化压铸布局的公司有望实现业绩增长。

在投资中，学会跟随趋势很重要，趋势来了，跟随比盲目猜顶更舒服。

……

从市场看，目前情绪高涨，昨天的小缺口还没有回补完就再次强势拉升，可见不少资金还在迫不及待地进场。

我们一直提醒大家跟踪的2个数据，今天万亿成交继续；北向资金全天再度净买入46.48亿元，6月以来累计加仓近750亿元，有望冲击历史最高月度净买入纪录。这两个情绪信号都非常不错。

万亿成交下，市场机会会非常的多，现在不论是景气度热点还是低位蓝筹，资金都在“依托有利地形，展开全面阻击”。

我的应对策略，就是跟随，一切以市场信号为主，这个短期信号我们昨天也解读过，以上方红线支撑为情绪性控制仓位点。

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来源：飞鲸投研

万亿中医诊疗黄金赛道，中医馆连锁服务龙头固生堂蓄势待发！

“十四五”以来，与中医药发展规划有关的政策密集出台，似乎已足以说明国家发展中医药的决心，上周末，有关部门又发布了《关于加强新时代中医药人才工作的意见》，指出中医药人才还存在着总体规模不大、领军人才不足、基层人才缺乏、体制机制不活等问题，其中提到“到2025年，全部社区卫生服务中心和乡镇卫生院设置中医馆、配备中医医师”备受市场关注。中医药在治未病、重大疾病治疗、疾病康复中的作用愈加突出。

提到中医馆，除了像同仁堂这样的中药店、中医诊所之外，还有就是提供诊疗服务的连锁中医院，今天飞鲸投研要说的固生堂就是一家全国性的中医药连锁医疗机构，其于2021年12月10日在港股上市，目前旗下已有42家线下医疗机构，覆盖了11个城市。

一、净亏损5.07亿元？实际盈利水平在提升

截至2021年，固生堂实现营业收入13.72亿元，归母净利润却是亏损的，为负5.07亿元，在6.2亿元毛利、45.2%的毛利率基础之下，我们首先来看看固生堂为何会亏损。

经过查看利润表发现，经营溢利特殊科目（非经常性、特殊性项目）亏损是固生堂亏损的主要原因，2021年经调整的溢利净额为1.567亿元。港股的财务报表计量和A股计量有些差距，但港股的“经调整溢利净额”我认为可以等同于A股的“扣非净利润”。

进一步了解可知，金融工具公允价值变动产生的4.19亿元的亏损主要是金融负债可转换可赎回优先股及可转股债券带来的，以权益结算的购股权开支则和公司首次公开发售股票有关，同时非经常性开支也主要是非经营活动，如上市及集团重组，产生的有关法律及专业费用及杂项开支。

不得不说，除了一些不可预料的非经营性开支之外，预计2022年固生堂的特殊和非经常性损益将大幅减少，因为不仅企业已经认股完毕（上市），可转换可赎回优先股、应付债券等流动负债均通过转换或偿付而减少至零。

所以，固生堂的实际经营盈利水平是在提升的，2021年经调整溢利净额为1.57亿元，同比增长85%，比营业收入同比增速还要高，如果按经调整溢利净额计算，2021年经营净利率大约为11.42%，相比于2020年增加约两个百分点。

二、并购商誉持续增加，固生堂内生性增长有潜力吗？

固生堂在上市之前就在加快扩张的步伐，同时并购商誉也水涨船高，截至2021年末，商誉已成为企业第二大资产，第一大资产为现金及现金等价物（货币资金）。

2021年上市募资固生堂同样打算投入约69.8%（或462.6百万港元）拓展线上线下业务，其中约26.9%的融资费将用于在合适机会出现时收购上海、浙江、江苏、福建、背景和广东的医疗机构，计划于2022年及2023年分別至少收购5家及8家医疗机构。

在此背景下，我们不得不考虑，固生堂内生性增长如何，外延并购又是否能成功呢？我们可以结合固生堂过去收购和经营来看看企业的实际情况。

数据显示，截至2021年末，固生堂旗下共有42家医疗机构，其中30多家均是收购形成，2019年、2020年、2020年分别收购了2家、4家、7家医疗机构，大多数收购和成立均是在2018年及之前实现的。

固生堂近几年维持了稳增长趋势，其中2021年业绩收入增长较快，除了内生性增长外，固生堂还因为收购了两家线上服务平台，线上业务收入同比增长536.3%，由2410万元增加至1.53亿元。

除此之外，企业盈利水平也在持续提升，规模优势逐渐增强，均体现了固生堂良好的并购协同效应。

值得一提的是，固生堂的内生性增长和客户增加息息相关，近几年来企业中医馆看病的人数增长很快，2021年一年便新增加了52.68万位新客户，累计服务客户超过210万位。我认为这也是企业并购的意义，有了品牌和医生背书，通过并购实现稳增长问题不大。

当然，除了增加客户量之外，固生堂为了增加就诊次均消费额也推出了会员制，一般来说会员的平均消费金额为普通客户的两倍。

由合约负债（类似于合同负债）可知，合约负债增加主要是和参与会员计划的会员作出的预付款项增加有关，近年来合约负债增长较快也体现了会员拓展顺利进行。

三、从行业发展来看，固生堂增长逻辑

目前来看固生堂增长势头确实不错，这是我们“自下而上”分析得出来的结论，但再进行“自上而下”的分析，有利于我们更好地看清企业长远发展。

根据国家卫健委和弗若斯特沙利文的数据，中国医药健康服务市场规模由2015年的29540亿元增长至2019年的46440亿元，预计2030年将达到100620亿元，2019年-2030年复合年增长率为7.3%。其中中医大健康产业市场规模2019-2030年的复合年增长率为11.3%，预期于2030年达到2.97万亿元，同期增速快于中国整体医药健康行业；以及中医诊断和治疗服务行业规模到2030年将达到1.84万亿元，未来十年行业复合年增长率将达到20%，也快于中医大健康产业规模增速。

得益于慢性疾病更为普遍、亚健康人口显著增加、疑难杂症增多、人们健康意识不断提高以及对于中医保健品的接受度及普及度不断提高且中医文化认同不断加深，中医药健康服务需求呈快速增长趋势，但中医医疗资源仍然供需失衡，中医医疗健康提供的医疗服务覆盖医疗健康管理的整个生命周期（从疾病预防到治疗和康复），足以证明其在慢性病管理和健康方面的独有优势。

由此我们可以认为，固生堂处在了行业发展的风口，虽然行业市场较为分散，固生堂目前规模也不大，2020年在私立中医诊疗服务分部的市场份额仅有0.6%，在中国所有私营中医医疗健康服务解决方案提供商中排名第八，但企业的增长空间很大，固生堂利用先发优势抓住了行业整合机会。

按中医数目计，固生堂在中国发展线下及线上医疗服务网络的所有中国行业参与者中排名第一，固生堂具有充足的名中医储备。

四、总结一下

总的来看，固生堂目前维持了良好的增长趋势，而且想象空间很大，企业稳步扩张，2019-2021年一共收购了13家公司，未来两年内固生堂打算收购13家公司和新设6家医疗机构，整合、扩张速度预计将明显加快，而且除了并购增长之外，企业内生性增长表现也比较乐观，这不仅是因为企业处在行业发展的风口上，也侧面反映出固生堂具有的一定竞争优势。

未来十年，中医药将迎来振兴发展的黄金十年，中医诊断和治疗服务行业将维持着快速增长趋势，参考眼科连锁龙头爱尔眼科，飞鲸投研认为固生堂未来可期。

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来源：飞鲸投研

新股申购：明日5只新股集体发行，该申哪个？

01申购须知

①晨光电缆（834639）

晨光线缆（股票代码：834639，申购代码：889639）将于6月28日进行网上申购，发行总数为4667万股，网上发行3733万股，发行价4.3元/股，发行市盈率14.34倍，申购上限221.66万股，无需配售市值。

②科润智控（834062）

科润智控（股票代码：834062，申购代码：889878）将于6月28日进行网上申购，发行总数为3534万股，网上发行2834万股，发行价4.3元/股，发行市盈率21.02倍，申购上限168.2万股，无需配售市值。

③奥比中光（688322）

奥比中光（股票代码：688322，申购代码：787322）将于6月28日进行网上申购，发行总数为4000万股，网上发行640万股，发行价30.99元/股，申购上限0.6万股，顶格申购需配市值6万元。

④中科环保（301175）

中科环保（股票代码：301175，申购代码：301175）将于6月28日进行网上申购，发行总数为36722万股，网上发行5876万股，发行价3.82元/股，发行市盈率33.22倍，申购上限5.85万股，顶格申购需配市值58.5万。

⑤元道通信（301139）

元道通信（股票代码：301139，申购代码：301139）将于6月28日进行网上申购，发行总数为3040万股，网上发行866万股，发行价38.46元/股，发行市盈率47.79倍，申购上限0.85万股，顶格申购需配市值8.5万。

02新股上市定位分析

①晨光电缆（834639），公司深耕线缆行业，自1984年创立以来一直致力于电线电缆的研发、生产及销售。

业绩表现：2016-2021年，公司的营收规模呈现持续稳步增长态势，由16.04亿元增至21.15 亿元，5年营收复合增长率达5.7%，202年公司营业收入21.15亿元，同比增长6.6%，归母净利润0.61亿元，同比增长21.0%，实现双增长。公司产品主要包括电力电缆、装备用电线电缆、架空绝缘电缆，其中高压及超高压（110kV及以上）电力电缆具备较高技术壁垒，2020年公司该产品毛利率约20%。该产品收入占比呈上升趋势，2021年营收占比约23%，公司盈利能力有望持续加强。

要点分析：国家电网第一梯队供应商。公司是线缆行业大型专业企业，产品主要分为电力电缆、架空绝缘电缆、装备用电线电缆三大类，其中电力电缆的收入占比超过80%。公司产品的主要原材料铜材占比达 70%以上；公司采取以销定产的生产模式，直销的销售模式，主要客户为国家电网、南方电网、福建亿力等，其中国家电网为最大客户，销售额占比高于75%。本次募投项目主要有矿物绝缘电缆建设项目、智慧晨光智能互联建设项目，其中电缆建设项目拟新增矿物绝缘电缆产能5250km，投产建设期约1.5年，投产后，公司装备用电线电缆的年产能将从现有的19015km上升至24265km，装备用电线电缆属于公司具有较高附加值的产品。

政策积极推动新能源、轨交、核电等下游多领域有望行业集中度提升。电线电缆是输送电（磁）能、传递信息和制造各种电机、仪器、仪表，实现电磁能量转换所不可缺少的基础产品，广泛应用于国民经济各个领域，被喻为国民经济的“血管”与“神经”，其细分品类中，电力电缆和电气装备电缆市场需求分列前两位。2019年后，随着我国对新能源等行业的重视程度提升，电线电缆行业逐渐复苏，直至2021年，我国电线电缆销售收入达1.12万亿元（+3.6%）。近年来，随着国家对政策积极推动新能源、轨道交通、核电、海底电缆、高端装备等行业的发展，电线电缆行业有望获得持续增长动力。

同行业可比公司方面，选取宝胜股份、汉缆股份、万马股份、杭电股份、中辰股份、球冠电缆作为可比公司。2021年财务数据比较来看，1）规模：宝胜股份、万马股份的营收体量均超100 亿元，公司与球冠电缆、中辰股份同处于20-30亿元水平。2）成长：公司的营收增速与同业公司比稍弱，但是 3 年利润增幅达288.14%，位居可比公司之首。3）盈利：由于产品结构的不同，公司的毛利率11.06%略低于可比公司均值13.32%；公司净利润处于行业高位，在业内公司普遍下滑的情况下，公司净利率达2.86%（+0.34pcts）。可比公司最新市盈率均值为21倍。宝胜、万马为行业龙头，晨光电缆成长性优异。

②科润智控（834062），公司于2004年成立，专注电力新能源产品十余年，是一家专业从事输配电设备、高低压成套、电力专用集装箱、变压器、新能源系列产品的企业，是工信部第三批专精特新小巨人企业。

业绩表现：公司营业收入2016-2021年CAGR达21.8%，2022Q1公司营业收入同比增长65.9%，达到1.37亿元；公司2016-2021年归母净利润CAGR达25.9%，2022Q1大幅增长136%至332 万元。公司业绩基数低，近几年处于快速发展中，业绩增长迅猛。

要点分析：风电、光伏高速发展，电化学储能规模化发展蓄势待发。分布式新能源近年来高速发展，其中风力发电，2021年我国新增装机容量为46.95GW，累计并网装机容量为 328GW，同比增长16.7%，2021年，我国风电年发电量为65.26万GWh，同比增长39.9%；光伏发电领域，2021年我国新增装机容量为 54.93GW，投产量创下历史新高，累计并网装机容量为306.56GW，同比增长20.9%，2021年我国光伏发电年发电量为32.59万GWh，同比增长25.1%。我国电化学储能技术的规模化发展蓄势待发，2020年中国新型储能累计装机规模达3.28GW，2021年达5.73GW，保守预计2026年将达48.5GW，CAGR达53.3%，理想预计2026年将达79.54GW，CAGR达69.2%。公司高档户外成套设备包括风力及光伏项目专用箱式变电站、预制舱式移动变电站、智能储能集装箱等产品。

城乡居民用电稳步增长，推动增量电网建设，公司收入 90%左右来自于输配电领域。近年来，为解决我国电力建设的不均衡问题，国家电力投资结构转换，增量电网建设支撑输配电及控制设备制造业稳步增长，以特高压为代表的输电通道建设兴起，建设重点从电源端转移

到电网端，电网建设投资规模逐步超过电源建设投资规模。2011-2021年，我国电网投资金额 CAGR为2.99%，2022年1-5月投资金额达 1263亿元，同比增长3.10%。同时，输配电网与各类电力用户直接相连，社会用电需求量的持续增长将直接导致增量配电网建设的持续增长。近十年来，我国全社会用电需求量稳步增长，其中中国城乡居民用电量2012-2021年CAGR达7.30%，2022年1-5月城乡居民用电量达 0.51万亿kWh，同比增长8.22%。

科润智控各系列产品高端化升级，90%以上收入来自于自有品牌。公司主要产品为变压器、高低压成套开关设备、户外成套设备，其中变压器约 60%为干式变压器，并整体向中高档升级，2021 年中高档占比 64%；成套开关设备以低压为主，中高档成套开关设备占比超95%；户外成套设备是变压器、高低压成套开关设备等的高度集成产品，公司高档户外成套设备主要为风、光领域相关产品，占比呈上升趋势，2021 年占比约 20%。

在同行业公司中，选取了金盘科技、扬电科技、瑞恩电气、特锐德、白云电器、北京科锐等6 家企业作为可比公司。公司在营收及归母净利润上相对于可比公司整体较小，但在盈利能力、营运能力方面，优于行业平均水平。

③奥比中光（688322），公司的主营业务是3D视觉感知产品的设计、研发、生产和销售；主要产品在生物识别、AIoT、消费电子、工业三维测量等市场上实现了多项具有代表性的商业应用。自2015年底量产以来，公司已先后服务全球超过1,000家客户及众多的开发者，包括OPPO、蚂蚁集团、捷普、牧原、中国移动、Matterport等行业龙头。

业绩表现：公司2019-2021年分别实现营业收入5.97亿元、2.59亿元、4.74亿元，YOY依次为184.81%、-56.62%、83.11%，三年营业收入的年复合增速31.27%；实现归母净利润-5.16亿元、-6.15亿元、-3.11亿元，YOY依次为-412.95%、-19.14%、49.39%，报告期内并未实现收益。2022Q1公司实现营业收入0.83亿元，同比增长24.34%；实现归母净利润-0.61亿元，同比下降38.70%。根据公司初步预测，预计2022H1公司净利润同比变动-7.63%至11.47%。

要点分析：随着5G技术的推广普及，人工智能和物联网应用将迎来快速发展，推动视觉技术加速从2D成像向3D视觉感知跨越，公司有望受益于该发展趋势。3D视觉感知技术则充分弥补了2D成像技术的缺陷，在同步提供2D图像的同时，还能够为AI算法及算力提供视场内物体的深度、形貌、位姿等3D信息，从而能够获得更精准的信息。同时，基于3D视觉感知技术研发出的3D视觉传感器可以采集人体、物体以及空间的3D信息，配合AI算法能够实现多种2D成像技术难以实现的功能。

技术路线布局全面。通过构建“全栈式技术研发能力+全领域技术路线布局”的 3D 视觉感知技术体系，公司在技术跨度上涵盖结构光、iToF、双目、dToF、Lidar、工业三维测量六大领域，以“深度+广度”双向驱动，推动公司 3D 视觉感知技术的协同发展。

公司以黄源浩博士和肖振中博士为代表，建立起一支以光学测量为基础，芯片设计、算法等多学科交叉的优秀核心团队。黄源浩博士师从光学测量泰斗Michael Y. Y.Hung 教授、麻省理工学院 George Barbastathis 教授等，是国家级人才计划专家、国际知名光学测量专家。而肖振中博士在新加坡南洋理工大学博士后的研究方向为机器视觉与数字图像处理，并于 2011 年被聘为西安交通大学机械工程学院博士讲师，主要从事机器视觉与三维传感技术研究。未来在公司核心团队带领下，有望进一步强化在 3D 视觉感知领域的竞争优势。

同行业上市公司对比：选取寒武纪、睿创微纳和云从科技为奥比中光的可比上市公司。从可比公司情况来看，平均收入规模为 11.92 亿元，平均 PS-TTM为 20.30X，平均毛利率为 52.58%。相较而言，公司的收入规模处于行业的中下位区间，毛利率略不及行业平均水平。

④中科环保（301175），公司围绕生活类垃圾处理业务形成以垃圾处理服务收入、供电收入及供热收入为主的盈利模式。公司已签署生活垃圾焚烧发电项目特许经营协议共计10个，经许可垃圾处理能力共计13,750吨/日，已投运项目处理能力7,750吨/日。

业绩表现：公司2019-2021年分别实现营业收入6.04亿元、6.86亿元、15.10亿元，YOY依次为13.08%、13.61%、119.93%，三年营业收入的年复合增速41.37%；实现归母净利润0.96 亿元、1.33亿元、1.72亿元，YOY依次为45.86%、38.08%、29.67%，三年归母净利润的年复合增速37.71%。2022Q1公司实现营业收入3.06亿元，同比下降10.04%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长10.37%。预计2022H1公司净利润同比变动10.97%至21.53%。

要点分析：公司控股股东中科集团是中国科学院“一院两制”办院方针指导下设立的高科技企业集团；目前，中科集团在新材料、环保、光通讯及基金投资等领域拥有十余家具有相当规模的高科技企业。同时，作为中国科学院以科技创新为引领的环保产业平台，公司将充分利用中国科学院丰富的科技资源实现产研协同发展及广泛资源的有效整合，发挥中国科学院各科研院所的内部协同效应。

公司为继续夯实自身实力，积极围绕“自主研发、院所合作、引进创新”建立并完善科技创新机制。公司不仅自主开展先进焚烧技术与装备、污染物超低排放控制技术与装备、智能技术工程化应用等研发工作，还与中国科学院成都生物研究所、中国科学院生态环境研究中心等科研机构及高校建立技术交流与合作关系。此外，公司与丹麦伟伦公司进行中外技术合作，获得 VølundSystemsTM 炉排炉焚烧技术授权，并依托该技术顺利完成慈溪等项目循环流化床焚烧发电工艺向炉排炉焚烧发电工艺的升级改造。

同行业上市公司对比：中科环保可比上市公司包括绿色动力、三峰环境、中国天楹、上海环境等。从可比公司情况来看，平均收入规模为73.15亿元，平均PE-TTM为15.20X，平均毛利率为28.64%。相较而言，公司的收入规模明显低于可比上市公司平均水平，毛利率则与可比公司平均水平基本持平。

⑤元道通信（301139），公司是我国领先的通信技术服务企业，主要面向中国移动、中国电信、中国联通等通信运营商和通信基础设施运营商中国铁塔，以及华为、爱立信等通信设备制造商，提供包括通信网络维护与优化、通信网络建设在内的通信技术服务。

业绩表现：公司2019-2021年分别实现营业收入7.53亿元、12.25亿元、16.25亿元，YOY依次为62.94%、62.59%、32.64%，三年营业收入的年复合增速52.03%；实现归母净利润0.62 亿元、0.88亿元、1.07亿元，YOY依次为74.10%、40.79%、21.70%，三年归母净利润的年复合增速43.95%。2022Q1公司实现营业收入4.17亿元，同比增长64.69%%；实现归母净利润0.20亿元，同比增长34.54%。根据公司初步预测，预计2022H1公司净利润同比增长10.68%至24.18%。

要点分析：中国移动为公司的第一大客户，合作稳定。中国移动由于历史原因，在 2G 时代承担大量移动基站建设、运营基站数量最多，历年投资规模最大，是公司所在通信技术服务行业的最大客户。截至 2020 年末，中国移动运营 514 万个基站，占全国基站总数的 55.21%；根据投资计划，2021 年中国移动预计建设 52 万个 5G 基站、5G 资本开支达到 1,100 亿元，超过中国联通、中国电信两家总和，目前已拥有全球第一的通信网络和客户规模。公司自设立以来即为中国移动提供服务，且报告期间来自中国移动的销售收入占据公司营收六成以上。

公司作为长期深耕西部、东北等区域的企业，有望受益于“新时期西部大开发”以及“数字乡村”等一系列国家战略的实施。公司近年来将拓展重点放在西部、东北等地形复杂、气候多变、野外作业多等服务难度大的地区业务；截至报告期末，公司共维护 5.29 万座铁塔、12.35 万个物理站、33.68 万公里传输线路和 387.24 万户家庭、集团客户线路，涵盖大量山区、荒漠、林区、高海拔和边境地带，不仅有效地保障国家通信网络安全，还为当地提供了大量就业岗位。未来在“新时代西部大开发”及“数字乡村”等政策支持下，公司服务区域成长潜力大。

同行业上市公司对比，考虑主营业务占比以及客户特征等因素，选取润建股份、中富通、超讯通信以及宜通世纪等为元道通信的可比上市公司。从可比公司情况来看，各公司差异较大，平均收入规模为 24.23 亿元，平均 PE-TTM（剔除负值/算数平均）为 44.97X，平均毛利率为 17.17%。相较而言，公司的收入规模较小，毛利率略微低于同业平均水平。

晨光电缆，本次募投扩产的矿物绝缘电缆属于装备用电线电缆，在公司目前产品结构中毛利率较高，有望在投产后推动公司总体毛利率提升，从而带动业绩增长。发行市盈率14.34倍，明显低于行业平均市盈率32.06倍，建议申购。

科润智控，输配电设备专精特新”小巨人“，公司主营业务受益光伏风电及储能行业高速发展，发行市盈率21.02,低于行业平均市盈率32.06，具备估值优势，建议积极申购。

奥比中光，公司是国内3D视觉感知技术领域的领先企业之一，虽然目前尚未盈利，不过具备一定技术优势，而且业绩持续稳定增长，建议申购。

中科环保，中科院为公司的实际控制人，依托中科院多年科技资源和成果产业化的先进经验，公司有望持续向好。发行市盈率33.22倍，低于行业平均市盈率36.38倍，建议申购。

元道通信，公司是我国领先的通信技术服务企业，依托单一大客户中国移动，受益于5G建设，近年业绩增速迅猛，发行市盈率47.79倍，略高于行业平均市盈率43.59倍，不过业绩增速较快，建议申购。

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新能源销量有望大超预期，产业链机会在哪？

昨天文章我们解读过汽车的景气度。

目前整个汽车尤其是新能源领域，存在着价和量的双重支撑。

价方面，主要有两点。

第一，技术变革带来的成本端价格下降，这个一方面给产业链制造企业增厚利润，另一方面又能刺激行业需求。

第二，大宗商品价格下滑，带来的上游材料成本下滑，数据显示，今日部分锂电材料报价继续下跌，电解钴跌5000-12500元/吨；钴粉跌5000元/吨，镍豆跌7900元/吨。这个也会增厚中下游企业的利润空间。

同时，上游三元材料价格的回落，有望再次推动三元锂电池回归。三元因为成本原因，市场份额从去年开始一直被磷酸铁锂抢食，但是近期随着镍、钴等价格的持续下降，三元成本下降明显。

宁德时代一季度业绩“暴雷”，主要就是上游三元材料成本攀升导致的，公司自己消化了成本上涨的压力。

现在三元成本下滑，一方面会大大刺激三元产业链的复苏，另一方面也会加速电池制造企业的利润回升，这也是为何近期宁德时代这条线强势的背后原因。

在动力电池这个领域，如果相信，就能看见。

量方面，也有两点。

第一，汽车促销费政策的加码，尤其是各个地方新能源购车补贴，这会大大地释放下游需求，快速提升渗透率。

第二，技术变革带来的需求释放，也就是造车新势力的新车不断推出。

长安旗下阿维塔科技6月25日与华为签署合作协议，双方将共同打造高端智能汽车，阿维塔首款智能电动轿跑SUV阿维塔11及其限量版车型阿维塔011共同亮相，将于今年8月正式上市，年内实现交付。

华为将于7月4日在深圳召开夏季新品发布会，届时将发布与赛力斯联合打造的新车问界M7。而此前的问界M5是小康赛力斯与华为合力打造的高端品牌AITO旗下首款车型，5月赛力斯销量5440辆，同比增长1616.09%。

另外，像刚发布的理想L9，以及接下来比亚迪等都有多款车型接连上市，满足了消费者的不同需求，有望继续加速渗透率提升。

刚刚，彭博《新能源汽车市场长期展望》(EVO)报告显示，未来几年，全球新能源乘用车销量从2021年的660万辆增长至2025年的2100万辆，到2025年新能源汽车保有量将达到7700万辆，到2030年将进一步增长至2.29亿辆。这个是远远超出预期的。

在新能源领域，我国制造产业链在全球是非常有话语权的，而且现在已经基本到了全球以来我国产业链的地步。

西方尤其是美国，一直以来追求微笑曲线的两头，追求高附加值的产业，使得美国经济脱实入虚，靠金融业、技术等获取了大部分利润。

但这种模式弊端也越来越明显，尤其是美国面临经济下滑、就业压力以及严重的通货膨胀下，制造业的优势越来越明显。导致现在美国在不遗余力地引导制造业回流。

所以，微笑曲线的两头尽管肉大，但是基础制造业才是根基，只有在基础制造业牢固下，去争取高附加值的东西才合适。

而我国完整的基础制造体系，以及控制资本无序扩张、打击互联网垄断等，都是在增强制造活力。

正是这种完整的，看似低端的制造业，才在今年这种情况下有望稳住经济，尤其是汽车这条产业链。

完整的制造产业链、低廉的成本优势等等，在全球新能源爆发下，国内汽配等企业的优势日益凸显，像一体化压铸、汽车雷达、摄像头、车载半导体、汽车电子、智能驾驶等等，这也是目前汽配持续火爆的背后原因。

……

今天市场继续火爆，我们前面一直提醒大家关注的两个数据，成交量沪深两市今日成交额12288亿，较上个交易日放量685亿；北向资金再度单边净买入96.17亿元，本周累计净买入40.64亿元。万亿成交和北向的流入，充分反映了市场的情绪，目前看市场是很健康。

从规律看，逢缺必补，指数不排除短期调整一下补缺口，如果出现这种调整也实属正常，夯实才能走得更稳健。

有调整，短期看红框上方支撑，乐观看红框区间震荡。越是震荡给我们提供的选择余地更多，万亿成交下要积极把握。

目前还是侧重汽车带动的消费细分轮动和新能源细分赛道，尤其是注重低位，从今天来看，修复的主要还是低位优质龙头，尤其是消费方向，比如金龙鱼、中国中免、恒瑞医药等等。下面，积极挖掘低位板块和低位个股的机会。

消费复苏还在继续，有耐心也要有信心，就像中国中免，我们从5月底就一直解读底部修复的逻辑。

因为相信，所以看见。相信是因为选股有逻辑，交易有方法。

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奶粉行业再洗牌，伊利有望问鼎第一！这家公司底部反转？

随着美国婴儿配方奶粉危机愈演愈烈， 婴幼儿奶粉食品安全再次回到大众视野，前些年国内三聚氰胺事件还令人心有余悸，导致国内奶制品食品安全公信度大幅降低，国内消费者一致将眼光聚焦于争抢洋奶粉，对国产奶粉唯恐避之不及。

一、二次配方注册开启，奶粉市场加速出清

这次美国雅培事件也给广大消费者敲响了警钟，当然这也不是第一次国外奶粉品牌出现问题，就在2017底，法国乳品巨头兰特黎斯(LACTALIS)集团就紧急召回了因疑似沙门氏菌感染的12批婴儿配方乳粉。

从消费层面来看，国外品牌的“未能幸免”有利于奶粉消费回流。

的确，近些年随着国内食品监管愈加严，国人对国产奶制品的信任度也在逐步回升，尤其是在奶粉上，2017年国家实行奶粉配方注册，淘汰了国内约70%的婴幼儿奶粉品牌，直至去年，国家发布了婴幼儿配方食品系列新国标，要求在2017年首批通过配方注册的婴幼儿奶粉需在2022年之前重新递交申请，这也就是说国家开启了二次配方注册制，预计还有30%以上的品牌将被淘汰。

国家在奶粉品牌的“优中选优”也给国产优质品牌的崛起添了把力，但新生人口的下降(2021年中国全年出生人口数量为1062万人，同比下降11.6%)，也让整个奶粉行业陷入更加激烈的竞争当中。

二、奶粉市场竞争激烈，飞鹤暂居第一，贝因美反转

1、我们先来看看2021年主要做奶粉的企业营收情况:

①中国飞鹤营收227.8亿(首次突破200亿大关)，国内市占率19%，稳居第一。其中超高端和高端奶粉居多，占到总收入的90%，毛利率堪称行业之最，高达72%。

②澳优乳业营收88.73亿(国内收入占到85%)，今年三月份伊利已经成为澳优第一大股东，如果按照2021年澳优和伊利婴配的销售额合计来算，二者市占率已达12.5%，已经超越了雀巢成为行业第二。

③健合集团婴幼儿配方奶粉营收51.46亿元。

④合生元奶粉业务营收49.83亿元。

⑤雅士利奶粉业务营收36.50亿元。

⑥贝因美营收25.4亿元。

2、从去年的数据来看，飞鲸投研得到几个信息：

① 一是，国产奶粉竟然是越贵越好卖，从飞鹤被不断挤压的普通奶粉销售占比中就能看出来,高端及超高端奶粉占比不断增加，普通奶粉占比不断下降，2020年普通奶粉占比还在20%以上，到了2021年只有10%了。

这也难怪，之前国产奶粉的道德滑坡事件严重打击了公信力，导致新一代父母太便宜的根本不敢去选择，恐怕出现质量问题，认为价格高一些给孩子用起来放心些。

这种情况的出现也促使了我国奶粉市场价格出现结构升级的趋势，2021我国婴幼儿配方奶粉产品的整体平均零售价已经达到了268.9元/每公斤，相比2016年，上涨了40.4元/每公斤。

② 二是，飞鹤虽然暂居“一哥地位”，但刚刚完成并购的伊利和澳优来势汹汹，最具黑马之势，伊利作为乳业的龙头，有了澳优的助力，如虎添翼，在未来的业务上更具想象空间。

③ 三是，在奶粉行业中，上市公司不算很多，除了刚才提到的几家企业，大家可以注意到，老牌母婴第一股贝因美的营收是最低的，仅仅只有25亿元，还连续两年下降，如果仅仅看到营收我们完全可以忽略这家企业，因为的确算不上优秀，甚至还有些掉队。

但飞鲸投研观察到，贝因美竟然有了底部反转之势，站在投资的角度上，我们就不能忽略他了，毕竟在A股上大部分炒的就是预期和反转。

相比于之前连续两年的亏损，贝因美2021年和今年Q1连续盈利，不仅如此，经营活动现金流也大幅回升，同比增长713.34%。

这是为什么呢？

究其主要原因，还是因为贝因美的创始人谢宏已经于2021年1月份重回一线管理，直接操盘公司经营，带领了贝因美走出困境。

贝因美生产配方奶粉的历史可以追溯到2001年，而贝因美也是2008年少数没有卷入“道德滑坡”事件的品牌之一，自此之后，公司抓住机会迅速扩大，就在贝因美上市三个月后，创始人谢宏就因身体原因退出了管理，而后在公司渠道改革中因管理混乱，贝因美走上了下坡路(具体历程大家感兴趣的可以看下方图片)。后来创始人在2018年回归，逐步调整，降本增效，重整管理体系和营销策略，实现了现在的扭亏为盈。

从目前贝因美的数据来看，创始人的确带领公司进入了全新的阶段，对于反转来说，飞鲸投研是看好的，但是对于能否夺回原来的市场目前来说，很难，在贝因美掉队的这段时间，像飞鹤、伊利澳优等品牌已经完成了跑马圈地的过程，所以，未来只能说强者恒强，想要弯道超车属于是难上加难。

总得来看，随着国产奶粉公信力的回升，国产奶粉品牌有望在未来享受消费回流的红利，但这种红利也是建立在能否抢占更多市场份额的基础上，毕竟未来，新生人口出生率降低已经成为一个事实。当然对于婴幼儿奶粉，我们最关注的还是质量问题，有质才能保证未来的发展。你会为自己的孩子选择国产奶粉还是进口奶粉呢？

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来源：飞鲸投研

如何把握新能源车的下半场机会?

衣食住行一直是人们生活中不可或缺的需求，在出行领域，随着科技进步，汽车开始进入智能化时代。我国汽车产业随着改革开放之后规模化发展，有望在第四次工业革命的推动下实现“弯道超车”，像家电、高铁等领域一样的实现产业崛起。汽车发展趋势中电动化是基础，网联化是条件，智能化是关键。其中，电动化是汽车的上半场，智能化是汽车的下半场，今天飞鲸投研就跟大家分析一下智能驾驶行业！

一、智能驾驶行业概述

1、新能源汽车行业政策

2020年11月，国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》，纯电动汽车、插电式混合动力（含增程式）汽车、燃料电池汽车为“三纵”，布局整车技术创新链；以动力电池与管理系统、驱动电机与电力电子、网联化与智化技术为“三横”，构建关键零部件技术供给体系，持续深化“三纵三横”研发局。此后，智能汽车产业链的技术标准、企业准入、产品准入、基础设施建设等政策陆续出台。

在政策指引下，我国智能汽车核心技术领域将持续向上突破，传统汽车产业链与智能消费电子产业链加速融合，向高技术高附加值的方向发展。我国智能汽车的政策已经基本完成了企业准入、技术标准、产品准入和使用环境等全链条的覆盖，为市场的快速发展打下坚实的基础。

2、智能驾驶概述

智能驾驶指采用不同类型的传感器，实现车辆对周边道路、行人、障碍物、路侧单元及其他车辆的感知，在不同程度上实现车辆安全、自主、智能驾驶，是人工智能在汽车领域融合的重要方向。由实现驾驶自动化的硬件和软件所共同组成的系统被称为智能驾驶系统。

目前，世界各国对智能驾驶的理解和分类基本一致，中国《汽车驾驶自动化分级》。按照SAE标准，自动驾驶分为5个等级：

L0级别系统仅提供预警类功能，车辆控制完全由驾驶员掌控，因此属于辅助预警。L1~L2级别系统可接管少部分的、不连续的车辆控制任务，属于高级别辅助驾驶范围（Advanced Driving Assistance System，简称“ADAS”或“辅助驾驶”）。L3~L5级别系统可以在激活后的一定情况下执行连续性驾驶任务，因此属于自动驾驶范围。但L5级别的完全自动驾驶由于技术、法规、政策、标准和道德伦理等问题，其短中期的可行性较低，因此目前L4为可行性较高且落地性较强的高级别自动驾驶等级。

在责任判定方面，L2及以下级别辅助驾驶仅仅给驾驶员提供辅助功能，驾驶员仍为责任主体；L3及以上自动驾驶在开启自动驾驶状态下出现的事故，应确定驾驶人或系统开发单位责任；而目前辅助驾驶功能仅在特定情况下代替人类驾驶，同时紧急情况时需要人类及时接管，因此在权责认定、法律法规和产品形态方面仍然存在一定争议。

目前全球处于L2向L3的转化过程中。全球绝大部分车辆还处于L2阶段。2020、2021年国内L2级别ADAS渗透率为15%、20%，可以看到汽车智能化加速。由L2转向真正意义上的自动驾驶L3级别不仅需要技术上的发展，更需要法律政策支持和完善的安全责任认定制度。L3的安全事故主体将从驾驶员改为乘载车辆，对于整车公司也是较大的挑战。目前只有奔驰实现L3级别的国际认证。

二、智能驾驶发展趋势和产业链分析

1、我国新能源汽车的销量和保有量持续快速增加。2021年我国全年新能源汽车产量367.7万辆,比上年增长152.5%。据艾瑞咨询数据，预计到2025年我国新能源汽车销量有望达到530万辆，届时新能源汽车保有量将在2000万辆左右。据《中国车联网白皮书》数据，预计到2025年，中国智能汽车市场规模将接近万亿元，2020-2025年6年产业复合增速达36.85%。

2018-2025年中国新能源车销量及预测（万辆；%）

2、智能驾驶市场空间测算。2025年，如果全球达到2000万辆新能源车和8000万辆燃油车销量，L0、L1、L2、L3、L4/5各自动驾驶级别渗透率分别达到10%、40%、40%、8%、2%水平。根据不同驾驶等级所对应的单车价值量数据，对自动驾驶所需的：驾驶域控制器、摄像头、毫米波雷达、激光雷达以及线控这几大部件在2025年的市场空间进行了测算。1）驾驶域控制器市场空间或将达到1200亿元；2）摄像头市场空间或将达到860亿元；3）毫米波雷达市场空间或将达到670亿元；4）激光雷达市场空间或将达到600亿元；5）线控市场空间或将达到444亿元。

自动驾驶不同部件2025E市场空间测算

3、智能驾驶产业链分析

自动驾驶系统包括感知层、决策层和执行层。感知层的核心是传感器，由其完成对外部环境信息的识别；决策层算法承担承上启下作用，对感知端信息实时分析，将有用的外界信息转化成为执行指令；执行层根据指令做出相应的操作，实现自动驾驶。下面我们将对感知层、决策层和执行层分别做介绍。

3.1感知层。主要负责环境信息和车内信息的采集和处理，传感器是实现汽车智能化的感知端器件，主要技术方案有摄像头模组、激光雷达、超声波雷达、毫米波雷达等。

传感器负责外部环境的识别，布局需考虑到覆盖范围、精度和冗余性。感知识别车身周围的环境信息由传感器来实现，一般来讲，布局上车体周围360度均要实现覆盖，前方的探测距离要求最高（100m），后方稍短（80m），两侧所要求的探测距离最短（20m），为了保障安全，一般每个区块需要两个或两个以上的传感器覆盖。

为满足不同精度、不同环境下的识别要求，多传感器融合是趋势。目前主流的传感器包含了摄像头、超声波雷达、毫米波雷达、激光雷达、红外夜视系统等。摄像头的优势在于图像识别，其对道路标识和红绿灯的识别能力强，但摄像头测距测速能力较弱。雷达则在测距测速上与摄像头形成互补，超声波雷达价格便宜，探测距离短，适用于倒车、泊车等近距离探测场景；毫米波雷达探测范围长，受天气影响小，但可覆盖角度较小；激光雷达可实现360度的高精度3D探测，对需要依靠高精度地图的无人驾驶方案而言优势明显，但目前价格过高。

具体模块分析：1）摄像头方面。全球平均每辆汽车搭载摄像头数量将从2018年的1.7颗增加至2023年的3颗，市场空间广阔；2）超声波雷达。已经逐步实现国产替代，但是由于市场格局基本定型，整体发展空间有限；3）毫米波雷达。从行业趋势来看，第一个发展方向是从24GHz转向77GHz，第二个发展方向是研发4D毫米波雷达。国内外毫米波雷达市场仍将保持快速增长，原因分别为单车装载数量提升、单价提升、汽车智能化渗透率提升。4）激光雷达。量产元年到来，多款搭载激光雷达的车型将在2022年量产。目前制约激光雷达大面积量产的主要原因，一方面是成本与价格太高，另一方面是性能是否能通过车规级验证仍需要测试。成本与价格方面，通过价格下探来获取市占份额是供应商的重要竞争方向。从技术水平与方向来看，国产供应商存在弯道超越的可能。激光雷达标的主要炬光科技、永新光学、蓝特光学等。

全球首款L3级智能汽车-新款奥迪A8

3.2决策层。决策层依据获取的信息进行决策判断，制定相应控制策略，替代人类作出驾驶决策，涉及包括芯片、域控制器、汽车软件等。

具体模块分析：1）芯片，目前英伟达与Mobileye处于智能驾驶芯片的第一梯队，高通Ride平台有望进入行业前列，同时国产芯片厂商正在快速成长；2）域控制器，为智能汽车计算中枢，为产业链竟争高地，预计国内市场2025年座舱+自动驾驶域控制器市场规模将超200亿元；3）汽车软件，为智能汽车未来的价值核心，行业远未定型，对于软件的分工更加明确，市场空间较大。汽车软件行业属于一个有着较高投入门槛与技术壁垒的领域，硬件供应商在短期内难以取代软件供应商的地位。域控制器公司主要是德赛西威，软件相关公司中科创达、光庭信息、东软集团，高精地图标的四维图新。

3.3执行层。如果说感知层是自动驾驶的眼睛，决策层是自动驾驶的大脑，那么执行层就是自动驾驶的手脚，决定着自动驾驶如何落地。执行机构是智能驾驶的核心，由机械化向电控化发展是趋势。

核心运行机制是通过驱动、制动及转向控制系统的相互配合，使汽车能够稳定行驶。执行层的主要部件为线控底盘，其中三大独立线控系统来看，驱动方面，线控油门渗透率最高，已接近“标配”；线控换挡的技术门槛较低，也基础实现全覆盖；线控制动的普及率相对较低，技术门槛较高，对于实现智能驾驶的意义最为关键；EPS可以满足目前的智能驾驶需求，线控转向仍处于量产前夜。整体来看，线控技术的特性表现为①电信号传递快于机械连接，线控可为智能驾驶提供更高级别的安全守护；②线控更适应高集成的发展趋势，以实现底盘域控的目标。未来线控系统或将全部集成至底盘域控制器内，以匹配更高阶的智能驾驶需求。线控制动标的为伯特利、拓普集团等。

三、智能驾驶行业相关企业分析

1、比亚迪

数十年深耕，终成新能源车领军企业。公司成立于1995年，起家业务是传统铬镍电池，1998年即占领全球40%的镍镉电池市场，随后业务从手机电池拓展到代工手机；2003年收购秦川汽车正式进军汽车行业，2005年发布第一台比亚迪汽车F3，2008年凭借电池技术优势，推出第一辆新能源车F3DM，同年沃伦·巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司投资比亚迪。

2014年开启542战略，从性能、安全、油耗三方面重新定义汽车标准；2020年推出高端旗舰轿车“汉”，成为爆款；目前公司旗下有王朝、海洋两大品牌，且宣布2022年3月份起停止燃油汽车的整车生产，成为全球第一个正式宣布停止生产燃油车的车企。在自动驾驶方面，比亚迪近期开始加速拓展，推出了全新的智能驾驶辅助系统DiPilot,这是一款集合了智能、安全与个性化的智能驾驶辅助系统，将首次应用于比亚迪汉车型，并且跟英伟达、百度、华为形成合作。

2、德赛西威

德赛西威成立于1986年，作为国内行业领军者，依托丰厚的技术、经验及资源积累，前瞻布局新技术，业务板块完整覆盖智能座舱、智能驾驶、网联服务三大

领域，已实现新产品的规模化量产及持续迭代升级。

2021年公司获得年化销售额超过120亿元的新项目订单，同比增长超过80%，创历史新高，智能驾驶产品、大屏座舱产品和智能座舱域控制器的订单量快速提升。其中40亿元订单来自智能驾驶产品，占比达到约1/3，高价值量订单占比的提升有望推动公司盈利弹性释放。

3、中科创达

中科创达深耕智能手机+智能汽车+智能物联网三大业务，基于多年对芯片及OS的knowhow积累服务于终端厂商，技术壁垒高，同时多年来是高通芯片的核心合作伙伴。未来随着智能化的驱动，中科创达所在产业链环节重要性以及用户粘性有望攀升，持续助力行业智能发展。

高通智能驾驶芯片平台进入量产，公司相关开发业务有望复制座舱迎来新的爆发期。中长期视角下，智能驾驶业务空间是座舱的两倍，将成为公司成长的下一驱动力。

4、蔚来

蔚来定位高端豪车品牌，主要对标BBA等传统豪车品牌，产品舒适性及动力性

能较为突出，叠加优异的渠道运营及用户服务，公司于高端纯电SUV市场中具

有优势，2021年前三季度，ES6于高端纯电SUV领域的市场份额为29%，EC6为22.5%，ES8则为14.2%。

预计2022-2024年营收分别为569、800、993亿元，同比增速分别为57%/41%/24%；伴随规模效应显现，亏损逐步收窄，公司有望2024年扭亏为盈。基于3款新车型推出，有望持续带动销量增长。

四、总结一下

此前王传福表示，“电动化是上半场，智能化将是下半场。”上半场，国内汽车新锐蔚来、理想、小鹏以及比亚迪表现突出，比亚迪甚至在近期一举突破万亿市值大关，炙手可热。飞鲸投研认为，汽车电动化在加速推进，虽然汽车智能化还没有完全展开，但各路巨头已经蠢蠢欲动，而且智能驾驶行业增速明显加快，产业链的机会不可小视，智能驾驶下半场比亚迪和国内汽车厂商是否还能继续优异表现，我们拭目以待。

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新股申购：IT运维服务商中亦科技周一发行，值得申购吗？

01申购须知

①中亦科技（301208）

中亦科技（股票代码：301208，申购代码：301208）将于6月27日进行网上申购，发行总数为1667万股，网上发行1667万股，发行价46.06元/股，发行市盈率26.53倍，申购上限1.65万股，顶格申购需配市值16.5万元。

02新股上市定位分析

①中亦科技（301208），公司是一家专业的IT架构“服务+产品”综合提供商,业务范围涵盖IT运行维护服务、原厂软硬件产品、自主智能运维产品和运营数据分析服务。

业绩表现：2017-2021营业收入为6.530亿，7.074亿，8.124亿，8.200亿，11.83亿，YOY分别为8.32%，14.84%，0.94%，44.22%，净利润分别为2507万、6302万、7735万、8615万、1.224万，YOY分别为151.41%、22.75%、11.37%，42.07%，4年复合增速48.6%，成长性较好。

要点分析：公司具备较强的综合服务能力优势。在IT基础架构层，公司具备服务器、存储设备、网络设备、操作系统、数据库、中间件和开源软件等多品牌、跨平台的一站式综合服务能力，能够覆盖大型机服务器、小型机服务器、PC 服务器、网络设备、超融合一体机、分布式存储等硬件及操作系统，数据库、中间件、虚拟化软件等商业软件，云平台软件、容器、监控和自动化等开源软件。同时，公司自主研发了自主智能运维产品，提升客户 IT 运维标准化、自动化、智能化水平。近年来，公司将业务范围从 IT 基础架构层向 IT 应用架构层拓展，为客户提供图谱分析、风控场景数据分析等运营数据分析服务。公司强大的综合服务能力能够有效保障服务质量、提高服务附加值、扩展客户群体、增强客户黏性。

公司不断拓展客户领域，逐步形成了以金融行业尤其是银行业为核心，多领域、多区域同步发展的业务布局。目前，公司已与中国人民银行，国家开发银行，6家国有大型商业银行，11家全国性股份制商业银行，120余家城市商业银行、民营银行、农村商业银行、农村信用社，180余家证券、基金、保险公司，100余家资产管理、消费金融等其他金融行业公司，中国移动通信有限公司等3家运营商，中国国家铁路集团有限公司所属单位、中国南方航空股份有限公司等30余家交通运输行业公司，教育部考试中心、国家工商行政管理总局等70 余家政府机构等客户建立了业务合作。

公司同行业可比公司主要有银信科技、天玑科技、海量数据、先进数通、新炬网络等。行业平均收入方面，中亦科技属于中等规模，毛利率27.52%，净利率10.35%，高于行业平均值。

中亦科技，公司主营IT运行维护服务、原厂软硬件产品、自主智能运维产品和运营数据分析服务。IT运维和原厂软硬件产品两项作为中亦科技的主要业务，近两年稳步增长，对业绩拉动影响较大，发行市盈率26.53倍，低于行业平均市盈率43.53倍，建议申购。

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汽车，重点关注几个细分赛道！

近段时间以来，汽车尤其是新能源方向持续爆发。

5月初，一开始大家可能感觉汽车是短暂的超跌反弹，或者是短期的题材热点炒作，但后来发现似乎不是那么回事，其反弹力度和持续时间都超乎了很多人的预期。在6月初老张也提出了汽车是反转的逻辑。

汽车这波不同于以前的题材炒作，其背后存在供需和量价的硬核逻辑。

第一，政策段持续发力，增强了行业景气度。

从前面的燃油车购置税减半，到各地方新能源购车补贴加码，再到刚刚提出的“加大汽车消费支持政策”，并且在央视强调，可见促汽车消费的力度和重视程度有多高。

景气度提升必然带来估值的修复。

第二，需求端，销量爆火。

今年以来，尽管不少行业受到了疫情的影响，但是新能源行业却如火如荼，尤其是造车新势力销量在四五月份继续大幅增长。

从供给端看，各车企也在纷纷扩张产能，宝马在中国新建的工厂华晨宝马里达工厂正式投产，该项目以150亿元总投资创下宝马在华历史上单项投资之最。6月22日，大众安徽MEB工厂首台白车身正式下线，该工厂全面建成后，预计年产能为35万辆，等等。

目前汽车尤其是新能源汽车领域，是产销两旺的局面，这种局面也大大提高了新能源渗透率加速提升的预期，增强了行业发展的确定性。

第三，技术变革带来的刺激。昨天，宁德时代正式发布第三代CTP技术的麒麟电池，支持5分钟快速热启动及10分钟快充，可实现整车1000公里续航。

这两年锂电技术变革明显在加速，在电芯层面，比亚迪推出刀片电池提升空间利用率，特斯拉则推出4680大圆柱电池推动电池能量密度提升，宁德时代先后推出三代CTP技术等等。

不止锂电，光伏方面技术变革也在加速落地。近日，隆基硅异质结光伏电池(HJT)经权威机构测试光电转换效率达26.50%，创造了大尺寸单结晶硅光伏电池效率新的世界纪录。目前各大光伏企业都在积极布局N型电池技术。

不论是锂电还是光伏的技术变革，目前只有一个，就是降本增效，而这种技术变革，一方面会加速行业渗透率的提升，另一方面会释放企业的利润空间。

在这种行业大趋势下，新能源渗透率快速提升，按照这个刺激法，今年新能源销量超550万辆基本上也无悬念。从上游锂电产业链到中游汽配链条，再到整车都会迎来释放。

这里我们重点说一下汽配，尤其是切入新能源产业链，或者是新能源带动需求爆发的方向。今年汽配面临需求爆发和成本端下滑的双重利润释放。

比如轻量化部件，也就是一体化压铸，这一块不论是传统燃油车还是新能源都存在巨大的需求释放，尤其是新能源汽车需求量更大。像拓普集团今天股价继续历史新高。

比如热管理系统，热管理系统是电动化汽车电子比较关键的一环，近期持续大涨的三花、盾安等就属于热管理系统这块。

比如激光雷达、摄像头，作为新能源汽车渗透率提升带动的细分领域，其在智能驾驶普及下，作为自动驾驶汽车的核心传感器，激光雷达、摄像头的需求量是几何式的增长。

比如智能座舱，目前电动化、智能化在新能源汽车上加速普及，而大中控屏、抬头显示HUD等智能座舱也成了标配，这一块目前行业龙头业绩释放比较快和明显。像德赛西威、中科创达股价也马上历史新高。

比如车载半导体，完全电动化的汽车对功率半导体的需求也是几何式的增长，尤其是IGBT，这一块目前也存在极强的国产替代空间。像斯达半导、新洁能等走势要明显强于其它半导体。

……

今天市场热度不减，两市成交继续保持万亿，北向资金再度单边净买入96.17亿元，本周累计净买入40.64亿元。

这两天老张也一直强调关注2个数据，一个是成交量一个是北向动向，今天数据继续保持良好，这种情况下资金的情绪就非常高涨，北向资金带动的赛道表现也在增强赚钱效应。

万亿成交下，市场就还非常有的做，目前依然是汽车带动的消费轮动以及新能源等部分赛道。

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估值困境之下，中药企业未来将如何破局？

中医药理论体系框架的构建最早可追溯至秦汉时期，那时的《黄帝内经》系统论述了人的生理、病理、疾病以及预防和治疗疾病的原则及方法，随后，中药学诞生了张仲景的《伤寒杂病论》、皇甫谧的《针灸甲乙经》、李时珍的《本草纲目》、叶天士的《温热论》，历经几千年的发展，不可不称为科学。

在A股市场，能够上市的中药企业也算是我国的中药头部公司，但又一个十年过去了，中药行业估值仍然在医药生物行业垫底，直到最近半年，受大环境影响，中药行业和医药生物行业估值PE纷纷回落至十多年以来的低位水平，截至2022年6月20日，申万中药行业PE为23.4，医药生物行业PE为25.18。

中药行业始终没有走出估值困境，却也不妨碍片仔癀、同仁堂，甚至云南白药等中药企业估值维持或突破在高位，这也说明了决定其他中药企业估值停滞不前的原因主要有两个，一个是确定性，一个就是想象力。

在此背景下，飞鲸投研不禁想看看中药政策扶持背景下，行业内可能有什么机会？

一、中药行业政策解读

2021年是“十四五”的开局之年，也就是近两年，中药政策层出不穷，2021年主要是针对中药配方颗粒和支持中药创新的政策，制定发布了《中药配方颗粒质量控制与标准制定的技术要求》，颁布第一批中药配方颗粒国家标准160个，规范了中药配方颗粒生产；《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》于2021年年底发行，再次强调对于医保支持中医药传承创新发展的重视。

2022年则主要是针对中医药发展的顶层设计，《“十四五”医药工业发展规划》、《“十四五”中医药发展规划》、《“十四五”国民健康规划》、《关于全面加强药品监管能力建设的实施意见》陆续发布，从多个层次、多个方面提出对中药发展的支持。

未来中药行业发展将呈现出这样的趋势，知名道地药材品牌力提升，珍稀濒危中药材被人工繁育，中药配方颗粒、具有独制炮制方法的中药饮片、古代经典名方中药复方制剂使用更加广泛，以及中医药养生保健服务愈加健全，中西医结合诊疗持续增多。

但需要注意的是，和西药一样，为了配合医保控费、降低居民看病负担，中成药、中药颗粒和中药材集采也在规划和落实之中，集采也是中药企业最大的一个政策风险，临床使用价高量大的品种仍是集采主要对象。

从中康分类来看，去年11月份执行的中药19省联盟集采涉及74个产品，以心脑血管疾病类用药最多，其次是感冒/清热用药、解热、镇痛、抗炎与抗风湿及抗痛风药等。

二、中药企业发展的关键：需求和品牌

在乐观又谨慎的中药行业背景下，其实中药集采已经给一些企业带来不小的影响，这也是中药企业估值和医药生物行业一样回调的原因，所以除了关注不受集采或受集采影响小的中药企业之外，展望更长远的未来，中药企业的发展还是要看需求和品牌。

一方面，中药市场受到需求景气的促进，可以通过涨价带动业绩增长，而且中药行业受政策支持最底层的逻辑就是促进患者或消费者购买中药。所以近两年，从中药材涨价到传导下游中成药涨价，均反映了中药市场的景气度，也因此带来了一些看点。

高端中药材及中药饮片、颗粒受集采影响较小，且具有涨价优势。据说中药材的联盟集采已经启动了，涉及茯苓、丹参、熟地黄、党参、连翘、何首乌等等180种中药饮片，却没有涉及牛黄、人参、灵芝、麝香等珍贵中药材。

除此之外，中药颗粒也属于需求放量阶段，2021年2月份，《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》的发布结束了长达20多年来的中药配方颗粒试点工作，意味着中药配方颗粒市场成熟度得到有关部门的认可，中药配方颗粒在未来一段时间内将有望持续放量，目前中药配方颗粒当前在中药饮片的渗透率仅有10%-15%。但同时也要注意，伴随着医保支付对于中药颗粒的放开，中药颗粒集采对企业影响还是个未知数。

另一方面，有品牌力的中药企业就像有了护城河，尤其是在消费者可以自主选择的OTC端，品牌优势突出的企业得以保障长期发展，片仔癀、同仁堂、云南白药等就是非常明显的例子，因此品牌力对于中药企业来说也是非常重要的。

对于中药企业来说，根据有关2021年品牌榜单数据，前500名榜单中的中药企业有云南白药、片仔癀、同仁堂、以岭药业、华润三九，同时还有一份500榜单中涉及中药企业有马应龙、白云山、仁和药业、以岭药业、葵花药业、九芝堂，上述两份榜单企业排名均是以品牌价值高低排列，但第二份榜单竟然和第一份榜单差距较大，让我有些迷糊。

三、中药行业机会梳理

在我梳理当下中药行业机会的时候，我发现在去年7月份的时候我便写过一篇文章《听说我找到了下一个千亿市值中药企业？》，那个时候我是“自下而上”筛选了几家市值较小的中药企业，包括以岭药业、红日药业、佐力药业、寿仙谷、东阿阿胶、九芝堂等，到现在近1年过去了，除了东阿阿胶股价几乎没增长、九芝堂最终股价是下跌的之外，其他四家中药企业均有不小幅度的涨幅。

2021年7月2日-2022年6月24日，以岭药业期间最高涨幅达到104.65%，最终实现涨幅18.46%；红日药业期间最高涨幅125.63%，最终涨幅63.84%；佐力药业期间最高涨幅66.75%，最终涨幅22%；寿仙谷期间最高涨幅54.29%，最终涨幅21.1%；东阿阿胶期间最高涨幅40.39%，最终涨幅1.12%；九芝堂期间最高涨幅12.03%，最终涨幅-11.25%

如果想知道我当时是怎么筛选的，可以回顾一下之前的文章。

但现在站在当前这个时点，在没有进行财务分析的情况下，自上而下进行筛选，我认为中药材和配方颗粒龙头企业以及品牌OTC中药企业仍然是有机会的，上述六家企业中红日药业为配方颗粒龙头，寿仙谷为中药材地方龙头，东阿阿胶为品牌中药，但九芝堂、佐力药业、以岭药业可能会面临集采风险。

四、总结一下

总的来看，这篇文章主要是对中药行业当前的发展现状进行的梳理，总结了一下行业内的机会和风险，整体来看飞鲸投研认为中药行业还是有发展空间的，尤其是将时间线拉长来看，中药市场需求放量可能会使得中药行业突破估值困境。除此之外，从估值角度来看，中药行业集采风险已经得到了一定释放，未来集采虽然仍有风险，但也有望使得中药行业集中度提升，促进中药企业的创新发展。

没有涉及到具体某个企业的分析总感觉不太完整，大家有没有看好的中药企业呢，一起来讨论讨论吧~

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爆火的新能源，又出新刺激！

在昨天的文章中，老张强调影响短期市场情绪的因素需要跟踪两个，一个是北向资金，一个是成交量。

今天两市成交量再次站上万亿，市场情绪被再次激活。别看万亿上下差别不大，但对情绪影响是天壤之别。

同时北向资金今天单边净买入120.33亿元，终结连续3日净卖出，其中深股通净买入额高于沪股通，为6月6日以来首次。

2个因素合力下，今天市场热度再现，也明显感受到了赚钱效应，因为北向资金青睐的方向就是赛道，赛道回暖就能普遍感受到市场热度。

从具体表现看，锂电、光伏、军工、半导体等主流赛道全面爆发，但热度最高的还是汽车产业链，尤其是新能源。

新能源我们一直在跟踪，在6月10日的时候就提出汽车反转的逻辑，并且一直在强调，从10日到现在反弹50%的也比比皆是。

对于这轮汽车的反转，包括整车、汽配和自动驾驶等，我们也都有解读。整车方面比亚迪前面股价刚创新高，长安汽车也已经接近新高，对于其中的逻辑，涉及确定性、景气度以及业务结构的分析，我们不再展开。

对于汽配和自动驾驶方面，

从5月31日《盘后，大利好！》一文；

到6月1日《强调一个赛道！》；

到6月2日《卖爆了！》；

6月7日《自动驾驶，风口已来！》；

6月10日《数据大好！》；

6月13日《一个不好的信号！》；

6月14日《历史新高、来了！》；

我们一直在解读汽配平台企业拓普集团，以及自动驾驶龙头中科创达和德赛西威。今天拓普继续大涨8%创历史新高，中科创达大涨10%反弹新高等。

新能源汽车渗透率的提升，会大大加速车联网以及相关配件的渗透率，而且汽配行业，目前面临下游需求爆发以及上游原材料成本下降的双重利好。

今天国内商品期货多数收跌，沪镍跌超5%，国际铜、沪铜、沪锡跌超2%。今日部分锂电材料报价下跌，电解钴、氧化钴跌7500元/吨；钴酸锂跌15000元/吨。这种成本优势还在强化。

……

今天，宁德时代发布了市场期待已久的CTP3.0麒麟电池，体积利用率突破了72%，能量密度可达255Wh/kg，轻松实现整车1000公里续航。并且麒麟电池可支持5分钟快速热启动及10分钟快充。

在相同的化学体系、同等电池包尺寸下，麒麟电池包的电量相比4680系统提升13%，并将于2023年量产上市。

麒麟电池的一个亮点是在两块电芯的中间加液冷板，液冷板具备小批量、多品种的特点，铝热传输材料是液冷板的加工原材料之一，相较于燃油车，新能源汽车电池冷却板有望带来巨大需求，预计2025年全球电动车冷却板市场规模约142亿元，对应电动车冷却板铝热传输材料需求约26万吨。

我们一直讲，这几年困扰新能源渗透率快速提升的因素，无非就是续航和充电，现在续航公里的大幅提升以及快充时间的大幅度缩短，在解决用户的烦恼，这也有望加速新能源渗透率的提升。

我们也能发现新能源的几个趋势：

第一，技术快速迭代，技术变革一方面是控制成本的需要，另一方面是满足用户需求来加速释放需求。像锂电、光伏尤其需要关注技术的变革，这在投资这样的赛道中非常关键，谁掌握了先进的技术，谁就能获得市场份额和话语权。

第二，应用加速推进，以前遥不可及的应用现在已经加速落地，比如激光雷达、比如自动驾驶，比如一体化压铸、空气悬架，再比如理想L9的多屏联动等等，以前在传统燃油车上感觉遥不可及的应用，现在在新能源汽车上正在急速商用。

这种加速必然会给整个汽配等产业链到来巨大的革新，同样也带来了巨大的市场空间，大家不要忽视了新能源巨大的空间，随便一个小的汽配方向，就可能是千亿级别的空间。

新的时代已来，做好跟随就可以了。

第三，国产化率，受益于我们完整的汽配产业链，国内汽配企业凭借着技术优势以及份额优势等，已经全面进入到了新能源造车头部企业，并且不少已经深度绑定，这就导致国产替代加速推进。比如汽车半导体这块，IGBT的国产替代就是一个典型的例子，我们一直跟踪的龙头企业A今天大涨8%.

投资是跟踪出来的，只有不断地通过跟踪才能反复的验证投资逻辑。跟踪什么，跟踪确定性、景气度以及估值的变化。

很多时候不是市场没机会，而是没有跟踪错过了机会，看看有多少是被你忽略了又新高的。

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两千亿眼科服务龙头无畏天花板！眼科江湖再迎新将

世界卫生组织的研究报告显示，我国近视患者人数多达6亿，已经成为世界第一近视大国。2020年我国儿童青少年总体近视率为52.7%，《“十四五”国民健康规划》首次将全国儿童青少年总体近视率列为约束类指标，力争每年降低0.5个百分点以上。

根据有关资料数据，在较高的近视患者基数之下，我国目前眼科市场规模约2,105.64亿元/年，而且随着我国老龄化进程的加速、电子产品的广泛使用，我国对于居民基本医疗保障逐步完善和人们眼健康意识逐步增强，眼科医疗服务需求快速增加，眼科医疗服务行业仍将保持快速发展的势头。

不得不说，在眼科服务大市场，全国民营眼科医院连锁龙头企业爱尔眼科经历了近二十年的发展，上市约13年，成为了一家市值2200亿元的大牛股。

近日，成都普瑞眼科医院也将登录科创板，年收入已达到17亿元。今天飞鲸投研就和大家一起来看看眼科市场的江湖。

一、爱尔眼科：高成长性仍然显著

爱尔眼科的股价在近一年时间里经历了腰斩再腰斩，其实是高估值“惹得祸”。在去年2月份，爱尔眼科市盈率一度超过了210倍，2020年实际25%的净利润增速显然不能带给爱尔眼科如此高的预期。

但截至目前，爱尔眼科的估值仍然不低，滚动市盈率约有90倍，且近五年的市盈率估值中枢较5年前明显上移；高估值背后是爱尔眼科高增长的业绩。

即使上市已经十多年，爱尔眼科的业绩也维持着高速增长趋势，2021年实现营业收入150.01亿元，同比增长25.93%，实现净利润23.23亿元，同比增长34.78%；2022年一季度，实现营业收入41.69亿元，同比增长18.72%，实现净利润6.11亿元，同比增长26.15%。

而且近五年，净利润维持了高于收入增长的速度，也彰显了企业业绩增长的确定性。

但近几年爱尔眼科的业绩增长有下移趋势，仅仅是业绩基数变大了吗？这涉及到爱尔眼科天花板的问题。

一直以来，爱尔眼科的稳步扩张支撑了企业的增长，截至2021年，爱尔眼科在全国各地收购了约25家眼科医院，新设立眼科医院约31家，相比于近几年，企业扩张速度并没有减慢，但收购质量下降，间接导致了业绩增速的放缓。

2019年、2020年、2021年，爱尔眼科收购医院分别为17家、37家、25家，其中亏损医院分别为7家、6家、13家，而且没有收入和利润的医院也在增多，除此之外，新设医院分别为35家、14家、31家，新设立公司一般在短期较难盈利。

但我们也必须承认爱尔眼科没有到达增长天花板，其分公司长沙爱尔眼科医院净利率能达到38%，其子公司武汉爱尔眼科医院有限公司收入规模已达到5.38亿元，可想而知，如果子公司都能像分公司一样，其他子公司都像武汉、沈阳这一类的大的子公司一样，那么爱尔眼科又怎么能说天花板呢？

二、普瑞眼科实力、潜力如何？和爱尔眼科对比

普瑞眼科和爱尔眼科有一定的相似之处，它的扩张也并没有局限于四川成都本地，截至2021年末，普瑞眼科旗下约有36家子公司，遍布在全国各地。

2021年，其旗下收入最高的子公司有昆明普瑞、合肥普瑞、上海普瑞、成都普瑞等，年收入规模均在1.5亿~2.3亿左右，净利润规模则大约在5千万以下，但差距较大。

这也就反映出普瑞眼科的一个问题，也是和爱尔眼科之间最明显的差距，普瑞眼科的商业模式不太好，不能实现稳定的盈利。

举例来说，普瑞旗下36家子公司，收入规模合计超过15亿元，但净利润超过千万的却不到一半，而且亏损公司设立或收购时间并不短，以下图中的西安普瑞举例，2021年净利润为-1138.78万元，其注册成立时间为2017年1月18日，大约已经经营了5年。

经过这一对比，我们似乎可以得知爱尔眼科确定性高的原因了，爱尔眼科的盈利模式、品牌优势保证了它扩张后的增长，普瑞眼科大部分都是自己设立的公司，而爱尔眼科的很多医院在一开始是从合伙基金/企业手里买来的，相当于经历过一次把关后爱尔眼科才将相关医院并表，也因此形成了“分级连锁”优势。

这让我突然感觉爱尔眼科的业绩增速下滑或者说新收购、设立公司短期亏损似乎不足为惧了，因为眼科服务现在仍然是个高速增长的大赛道，我国的二三线城市都可能成为爱尔眼科的潜力市场。

所以对比爱尔眼科，普瑞眼科虽然优势不太明显，但也处在一个快速发展的时间段，拥有增长潜力，规模优势也有望增强。

举个比较简单的例子，从利润表来看，三大费用占比最高的为销售费用，普瑞眼科2021年的销售费用率为18.51%，爱尔眼科仅有9.65%，而普瑞眼科销售费用中有超过50%为广告宣传推广费，那么随着普瑞眼科的知名度增加，企业的品牌优势得到提升，这部分费用会不会减少呢？

三、总结一下

首先我想说，飞鲸投研并没有否认爱尔眼科是一家好公司，爱尔眼科的连锁优势有目共睹，也因此给了它巨大的想象空间，进而导致它有了那么高的估值。高估值企业市场风险更高，但换个角度来看，爱尔眼科是一家优秀的企业，同时处于一个高成长的大赛道，业绩增长能够抹平估值似乎也是投资者的底气。

除此之外，对于新上市的普瑞眼科，虽然它和爱尔眼科相比差距较大，但想象力和成长潜力还是有的，就看企业未来怎么发展了，但提醒大家，参考次新股何氏眼科，过度炒作有风险。

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来源：飞鲸投研

新股申购：一次性医疗器械供应商明日发行，值得申吗！

01申购须知

①五洲医疗（301234）

五洲医疗（股票代码：301234，申购代码：301234）将于6月24日进行网上申购，发行总数为26.23万股，网上发行1700万股，发行价26.23元/股，发行市盈率28倍，申购上限1.7万股，顶格申购需配市值17万元。

02新股上市定位分析

①五洲医疗（301234），主营业务为一次性使用无菌输注类医疗器械的研发、生产、销售以及其他诊断、护理等相关医疗用品的集成供应，主要通过ODM+集成供应的模式满足国外医疗器械品牌商对医疗用品的一站式采购需求。

业绩表现：2017-2021营业收入为3.602亿，4.359亿，4.870亿，4.712亿，5.130亿，YOY分别为21.02%，11.72%，-3.23%，8.85%，净利润分别为2164万、3379万、5290万、5674万、6839万，YOY分别为56.17%、56.56%、7.27%，20.53%，4年复合增速33.33%。预计2022年1-6月归属净利润盈利约2869.35万元，同比上年增长2.68%左右。业绩增长相对稳定。

要点分析：五洲医疗一直深耕一次性使用输注类医疗器械这一细分领域，产品、工艺、设备等的开发及升级、员工技能的培训以及质量管理体系的建设等，均有针对性地围绕注射器、输液输血器、医用穿刺针等输注类产品而展开，在输注类这一细分领域构筑了比较竞争优势。一次性使用无菌输注类医疗器械下游应用广泛，随着医疗行业监管力度的不断加大及行业竞争的不断加剧，医疗器械产品规格型号不断丰富，更新换代不断加快，发行人的技术创新能力及综合实力不断提升，在研发及生产方面均积累了丰富的行业经验，在投料、注塑、印线、组装、灭菌等各个环节均掌握了多项核心技术及技术诀窍，尤其是在安全类产品如安全采血针和安全注射针上具备了较为深厚的技术积累，为发行人参与市场竞争提供了有力保障。

在产品创新方面，公司不断加大新产品的开发以及老产品的结构优化，做到产品迭代和创新，满足客户需求。公司始终坚持―生产一代、试制一代、研究一代和构思一代的产品升级理念，不断提升现有产品质量、优化生产工艺并结合市场和客户需求进行新产品的创新研发。在质量管理体系方面，公司建立的体系已经过多个国家卫生监管部门、相关第三方公告机构及客户等的审核、认证，质量体系持续有效运行，产品质量被广泛认可；在工艺方面，公司在一次性无菌输注类医疗器械的研发及生产方面均积累了丰富的行业经验，逐渐掌握了多项核心技术及技术诀窍，尤其是在安全类产品如安全采血针和安全注射针上具备一定的技术积累，在主要生产环节形成了核心技术。

目前公司的传统输注与穿刺产品稳定性较高，在国内外客户中拥有良好的口碑，同时公司自主研发的安全类输注与穿刺产品已实现量产。公司为中国民营科技促进会高新技术企业分会会员单位、市级工业设计中心、省级工业设计中心，研发机构被认定为安徽省企业技术中心。公司已获得78项专利，其中发明专利1项（为国外发明专利），实用新型专利65项，外观设计专利12项（含国外外观设计专利1项）。

公司同行业可比公司主要有三鑫医疗、康德莱、威高股份。行业平均收入方面，五洲医疗收入规模处于行业较低水平。五洲医疗毛利率、净利率分别为22.56%、13.33%，都低于行业平均值，不过好在基数较低，利润增速还可以，未来可以期待一下。

五洲医疗，凭借较强的研发设计能力以及近十年的生产制造经验积累，在产品品质、产能、交期等方面能够满足客户需求，具备稳定的生产供应能力，在制造环节享有一定的品牌效应。发行市盈率28倍，低于行业平均市盈率31.42倍，建议申购。

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来源：飞鲸投研

被疯抢，龙头直接涨停！

我们一直等调整，调整也终于来了。

从昨天到今天上午，老张也一直在提醒大家要控制仓位，收缩战线，那么是基于什么逻辑呢。

第一，从大环境看，我们前面说过，4月底以来的这波反弹就是疫情控制下稳增长预期的修复，已经修复了疫情的下跌。目前疫情的影响在边际递减，并且尽管稳增长发力，但经济数据还没出来，这种情况下也不支持持续大幅上涨。

第二，市场情绪回落，反映市场情绪的重要数据有两个，一个是成交量，一个是北向资金。

昨天我们就提醒要跟踪北向的流动情况，今天北向资金净流出逾50亿元，已经连续三天流出，而北向一直是短期情绪的风向标。

从成交上看，今天两市又回到了万亿以下，尽管差距不大，但站上万亿是一个重要的情绪指标，就像试卷满分是100分，考98和考100看似只差了2份，但代表的却天壤之别。

所以，短期市场能不能稳住，还是要观察这两个数据，如果明后市场再次站上万亿并且北向资金回流，那么短期市场就问题不大，继续在这个位置维持震荡。

第三，规避业绩风险。进入6月下旬，上市公司半年报预告开始密集披露，在7月15日之前，需要披露预告的必须要披露完。所以，随着这个时间的临近，会有越来越多的上市公司对外展示半年报业绩预告。

但是，二季度疫情影响下，不少公司的业绩必然是非常难看的，这就导致这个时间节点资金开始离场规避半年报业绩风险。

所以，现在做，还是要做半年报业绩预增的方向，现在确定性高的地方比如新能源产业链、锂电、光伏以及风电等。这种地方，指数调整带动的个股跟随调整，就是不错的机会。

……

昨晚，新能源再添一把火，理想L9正式发布，售价高达45.98万元，8月底之前开始新车交付。就是这个价格，在理想L9发布后，由于预订太火爆，服务器都宕机了。

对于新能源，现在真的是不讲钱，只讲元。

为什么这么受到关注，因为从造车新势力的新车型上，我们能看到新能源的发展方向，这才是投资中需要跟踪的。

我们先看L9一些主要的配置：

理想自研旗舰级增程电动和底盘系统；

CLTC综合续航里程1315公里，WLTC综合续航里程1100公里；

理想全自研旗舰级智能驾驶系统-理想AD Max；

1颗禾赛的前向128线激光雷达；

1颗前向毫米波雷达；

6颗800万像素摄像头、5颗200万像素摄像头、12颗超声波传感器；
2颗英伟达Orin-X处理器，总算力达508Tops；
标配2颗高通骁龙8155芯片，配合24GB内存和256GB高速存储；

6颗麦克风和3DToF传感器；

5屏交互，配备HUD、位于方向盘上方的mini LED安全驾驶交互屏、15.7英寸车规级OLED中控屏、副驾娱乐屏及后舱娱乐屏，分辨率达到3K级别。

可见，随着智能驾驶的普及，对激光雷达、摄像头以及车载芯片半导体的需求呈现几何式的增长，像光学雷达小龙头永新光学今天直接涨停。

新能源汽车的升级和渗透率的提升，都在大大提升相关汽配产业链的空间。

我们说好的投资，一定是处于行业成长期的公司，这个时期不论公司大小，基本上订单都在持续释放，投资成长期的公司，只是涨多张少的问题。前些年，消费电子的成长催生了歌尔、立讯等企业快速成长，收获了几年的成长红利。

而新能源汽车是几百万亿、渗透率才刚加速提升的行业，远比消费电子要大，这个逻辑如果看懂了，就很简单了。

目前汽配行业面临需求爆发和成本端的双重利润释放，受美联储快速加息影响，全球大宗商品价格承压下跌，6月21日伦铜、伦铝自4月以来累计分别下跌12.8%、26.5%。今天国内商品期货普遍收跌，铁矿石跌近6%，沪锡、豆油跌超5%，纯碱、沪镍、PVC、乙二醇跌超4%等等。

依然看好新能源业务占比提升的汽配以及自动驾驶方向，比如跟踪的龙头A又反弹新高了。

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来源：飞鲸投研

食品饮料到了低位布局时刻？这些你别踩雷！

最近一直在给大家讲乳品饮料，主要还是因为整个食品饮料行业的市盈率已经相比之前的高点降到了一个相对低的位置，并且有所反弹，这个时候布局安全边际较高，前几天给大家讲了东鹏饮料、低温乳品的一些机会，今天来给大家说说传统饮料，找找是否还能从激烈的竞争中开辟属于自己天地的企业，当然如果没有增量和反转机会的话，我们就以避雷为主。

1、香飘飘

我们先从老牌国民饮料香飘飘说起。这两年现调奶茶的确是已经到了红海厮杀的阶段，就拿万达金街来讲，走一步一个奶茶店，可想而知，以冲泡奶茶盈利为主的香飘飘日子就很难过了。

香飘飘的业绩高点还停留在2019年，到了今年Q1，利润直接亏损了0.6个亿，从投资者平台香飘飘官方的回答来看，官方仍对冲泡奶茶具有很强的信心，但众多投资者都表达了对香飘飘未来趋势的担忧，这种担忧不无道理，业绩下滑虽说有疫情的因素，但主要还是趋势，随着喜茶、蜜雪冰城为代表的新式茶饮门店数量增多，谁还会一直选择停留在超市货架上的香飘飘呢？即使如此，香飘飘并没有放弃自救，打造了MECO、兰芳园等品牌，但始终是收效甚微。

纵观整个茶饮界来看，这种困局，并不是凭借香飘飘一己之力就能挽回的，并不是其做得不够好，而是这个时代的对手太强。

2、李子园

我们再来看看李子园，李子园的甜牛奶大家应该都喝过。2021年报是李子园上市以来的第二份年报，从数据来看，营收大增35%，利润增长22%,还是可以的，但今年Q1利润也出现了下降，但是飞鲸投研梳理年报和招股书后，认为李子园要比刚才提到的香飘飘情况要好很多：

①首先利润下降主要是因为原材料和能源成本的上升，提价多多少少会覆盖掉一部分（近期李子园官宣涨价，决定从7月1日起，对部分甜牛奶提价6%-9%不等）。

②其次李子园的销售模式为买断式经销商（以销定产，先款后货，经销商买了以后在各自的区域内拥有一定的自主经营权，经销收入占到总收入95%），截至1季度末，经销商数量已经从2017年的2107家增加到2128家，经销商的增加同时也会带动的销量的增加。

③并且在传统线下销售增长的同时，公司线上销售也取得较好的成绩。2021年，公司电子商务渠道取得销售收入 0.5 亿元，同比增长12%，直营毛利在44%左右，要比经销36%的毛利高出不少，未来如果线上销售扩大，盈利也会同步增加。

所以暂时来看，对李子园无须太担心，目前李子园凭借现有的渠道优势正在进一步拓展下沉渠道，只要思想不滑坡，方法总比困难多。

3、养元饮品

你如果不知道养元，那你肯定知道“经常用脑，就喝六个核桃”。大单品六个核桃占据了养元饮品97%的营收，在2018年到达81.44个亿的营收高点以后，再不复往日荣光。

虽然2021年营收净利大幅增加，但那也是在2020年疫情的低基数基础上才有的增长。飞鲸投研在之前讲干货——交易性金融资产的时候就给大家说过养元饮品，这家公司如果用一个词语来形容，那就是“神奇”，因为它竟然拿了105个亿去买银行理财！或许能把这些钱用来发展自己旗下的产品会更好。

现在越来越多的品牌进军植物蛋白饮料，像豆本豆、维他豆奶都在加大力度抢夺市场，也许以前养元能够在本无太多竞争对手的市场下“养老”，但现在这种情况下，养老只能是坐以待毙。

自从泰国天丝和华彬掀起大战以后，泰国天丝就与养元在2020年9月进行了合作，2021年养元代理红牛安奈吉营收1.93亿，虽说这个事有利于养元的发展，但是后续怎么发展还是有待观察。

4、承德露露

承德露露也算是老牌上市公司了，杏仁露市占率超过90%以上，但自2015年达到27亿的营收以后，30亿就成为了一道坎，至今也没迈过去，并且承德露露的营收主要集中于我国北方，这是为什么呢？

很多人不知道的是，目前是有两个露露，一个是承德露露一个是汕头露露，而在2001年之前这两者其实是一家人，在2015年二者就因为商标授权的问题对簿公堂，承德想要收回汕头手里的南方市场，而迄今为止，这个案子还没有结束。

承德露露和养元一样都是同属于植物蛋白饮料，刚才也提到了，这个赛道的竞争越来越激烈，承德露露也在杏仁露的基础上开发更多产品品项，比如说低糖版、铝罐包装、新风味的杏仁露、核桃露、杏仁奶产品丰富产品储备，以期实现上市。

从财务角度来说，承德露露近几年的经营活动现金流都在持续增加，ROE也一直保持在20%以上，资产负债表更是没有什么雷区，可以说是非常好，但是从产品和目前的环境来说，的确对于承德露露算不上友好。

如果承德露露能够顺利打赢官司，那对于它的发展将会是非常明朗的，但我们目前也只能等待结果。

总的来看，几家传统饮料公司各有各的隐忧，或是受时代大势影响，亦或是竞争对手太多，大单品策略不再像往常一样“好用”，快速发展的时代和消费需求对于企业和企业的创新都提出了更苛刻的要求，创新并且符合消费趋势才是立足的重中之重。

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来源：飞鲸投研