持仓居高不下，行情只能向下。这种规律，着实让人无言。

指数收盘是8月15日达到最高点的，但行情跌下40点后，持仓仍没有丝毫减少的意思。都看好，行情就涨不动。今天尾市的杀跌，可能凸显了一些投资者的急躁情绪。

有什么好急躁的呢？对中线投资者来说，欧美市场处于历史最高位徘徊，我们处于历史性低点附近，还有多少可恐慌的余地呢？今天太保继续上行，再次创下年内新高，但其它大蓝筹不跟，银行股反而出现了杀跌盘，券商股则满盘皆墨，成为杀跌的第一大动力。万科昨天虽然涨停，但游资今天就全面杀出，导致股价大跌，概念股一起跟跌。

从上证指数来看，前段时间下跌100点，反弹47点，尚不及半分位，然后再次下行，如果跌破3041点，则目标可能指向2988点。向下空间虽然不大，不过一些个股也许会有不小的跌幅。从昨天分析的股东人数的数据看，我倾向于超级大盘股跌不动、一些小盘股跌不动，但二线蓝筹的杀伤力可能比较大。所以，操作上可以向超级大盘股倾斜，也可以选一些小盘股介入。不要以为大象不会起舞，最起码下跌的时候它们抗跌。

今天见了两位朋友，一位资金30万，今年打新股中了一个，净赚8万元；另一位100万资金，打新股也中了一个，赚了7万元。收盘后又接到一位朋友的电话，50多万资金，也中了一个三角轮胎。算一算他们的打新收益率，最高的已经超过25%了。对资金20-50万的投资者来说，打新股是一种特殊福利，按照概率，每人每年中一次，每次如果能赚2-5万元，就能大大降低其它持股的成本，有助于中线投资观念的养成。所以，也许一些散户投资者也会选择大盘股做中线。（扬韬）

今天万科再次涨停，不过看看龙虎榜，没有熟悉的身影，倒是兴业证券陕西买进4亿元，不过这个席位出没的是游资。估计是恒大表态自己用售楼的钱买万科而恒大账面现金2000亿元，由此引发游资冲动买进。值得深思的是，万科的流动筹码已经很少了，以前打涨停要成交3亿多股，现在只要2亿多股就没人卖了，涨停板上卖出的也很少。

从中报的数据看，大盘股确实卖压越来越轻了。比如，全部可比银行股最新的股东人数472万户，比一季度减少40万户，而去年6月，股东户数高达833万。一年时间，有360万投资者清光了银行股，股东户数减少43%。其中，股东人数减少最多的是浦发、交行、农行、中行，减少比例都接近50%。银行股中持股人数最少的是宁波银行，只有8.3万户。多家银行股的股东人数创下历史最低。

券商股的股东人数减少17%，减少总量逾60万户。其中，华泰证券、招商证券减少幅度最大。保险股亦然，四只保险股的股东人数减少了20-45%。其中新华保险的股东人数只有4.3万户。

我统计了一下总市值超过500亿元的市值最大的前110只股票（数据完整可比的），去年中报的股东人数是3582万，今年中报显示的最新股东人数是2624万。也就是说，一年时间，有958万投资者清仓了这些市值最大的公司股票。

但是，在可比的2600多家公司中，股东人数从去年中期的1.46亿户增加到1.50亿户。显然，行情下跌之后，全市场的股票更加散户化了，只不过散户们卖掉了大市值的股票，买进了小市值的股票。而机构行为正相反，卖出了小股票，买进了大股票。其中，国家队是最大的机构。

如图，我按照市值从低到高排列做出的股东人数变化图。最左侧的是市值最小的100家公司，其股东人数增加不到20%。随着市值的逐渐扩大，股东人数增加的趋势也越来越明显。总市值在150亿元-300亿元之间的股票，股东人数增加得最多，最高甚至达到了80%。这些股票，大致属于二线蓝筹。而市值最大的100只股票，股东人数平均减少10.7%。

由此我们推论，或许未来一段时间，市值最小的一批股票和市值最大的一批股票才会涨幅最多或跌幅最小。

这是一个很奇特的结论。看多和看空，都可以有自己的观点。

当然，国家队也不是省油的灯。太平洋（601099）上充分体现出国家队的投机属性。去年9月，证金持有太平洋的股票1.05亿股，10家资产计划合计持有2.74亿股。汇金还持有0.65亿股，国家队等于持股近4.5亿股！但到去年底的时候，证金及其资产管理计划的持股只剩下0.274亿股，等于它们卖掉了3.5亿股！今年第二季度，证金又杀回来了，买进了6000万股。推算一下，国家队大致是8元买进、10元卖出，然后在6元又买回来了。

中信证券（600030）也一样。证金一季度卖掉6687万股中信证券，二季度买回5900万股。

所以说，要做短线，还是国家队厉害啊。国家队拿着大量的大盘股，大盘的涨跌就完全由他们说了算了。散户还怎么玩？

中报最好的消息是，银行股的业绩也许触底了。

从数据可以看出，银行业的不良贷款率从2013年一季度的0.82%逐渐上升，今年一季度达到1.509%，平均每个季度上升0.06个百分点。不过，今年二季度只上升了0.01个百分点。其中，工行和光大银行的不良率开始下降，而建行、交行、中信、平安、宁波五家银行的不良率变化率为0。这是过去三年来第一次出现，或许意味着银行业的不良率趋势开始逆转。

其实，银行业经营状况好转，或许早有征兆。

这是银行业不良贷款拨备覆盖率，从2013年起，这个数字从305%开始节节下降，2015年年报的时候降低到202%。三年时间下降103个百分点，平均每个季度下降9个百分点。但2016年一季度该数字为203.2%，今年二季度为202.9%。不良拨备已经连续三个季度没有再下降了。考虑到工行中报拨备143%已经低于150%，我们有理由相信，多数银行的拨备其实有下降空间。各家银行不再下降拨备覆盖率，也许只能说明银行自身认为最坏的时候已经过去了。一些产业资本和保险资本增持银行股，显然不无道理。

如果关于银行股的这些判断能在三季度得到进一步证实，中国股市或许将迎来真正的牛市。（扬韬）

截止昨天收盘，微信每日调查的持仓数据如图：

平均仓位72.5%，仓差33.5%，仍处于较高的水平。这或许是今天涨不动的主要原因。

今天市场受到复星举牌新华保险的影响，大盘股早盘一度涨势凌厉。但市场不适应大盘股上攻，银行保险涨起来，小盘股就很快跌回去，将指数拉底。然后大盘股企稳，不肯涨了，小盘股发弹一点。但再随后，大盘股还是坚挺，小盘股就熬不住了，最终大小盘股一起跌，市场反而以最低点报收。

市场还是不适应大盘股的上涨。

但每一次的大盘股上攻，都导致其重心的抬升，在不知不觉中，大盘股走强正在成为市场的共识。下图是今年以来上证50相对于创业板综指的表现：

今年初到3月4日，在国家队护盘等因素下，上证50指数一度领先创业板综指30个百分点。其后二者虽然逐渐接近，但7月20日之后，上证50重新走强，目前已经领先创业板综指8个百分点了。

但与年初的护盘行情不同，这一轮的上证50等指标股走强，几乎完全是市场的自发行为。买大盘股的动力主要来自打新股的市值配置。最新的消息说，过去一个月，市场新增了1000多名个人投资者参与网下新股配售。按照每个人2000万的市值计算，这就要需要200亿元的买力。在市场收益率没有达到平均化之前，还会有很多人继续加入到打新队伍中去，大盘股的买力仍然存在。

从技术角度看，创业板综指有继续向下突破的可能性。大盘股会被小盘股带下去还是小盘股被大盘股带上去？这是一个值得思考的问题。此前的行情中，往往是小带大，小盘股的下跌总会导致市场创出新低来。但2003年的到2005年的探底不然。那时候，茅台持续上涨了两年，而大盘则逐渐跌了两年。现在会否回到当初的格局呢？

最理想的选项是：小盘股跌下去，大盘股稳住、间歇跌一下，二者相辅相成逐渐完成探底。

昨天晚上传出复星买新华保险的消息，算了一下帐，复星在新华保险上的市值快60亿元了。真是富豪啊，事实上，复星的郭广昌身价超过500亿元。感叹之余，借着前几天的思路，研究了一下中国和世界的首富榜。当然，这里没我的名字，多少有点郁闷。不过，就算名字在里面，又能怎么样呢？吃饭不超过一天三顿，睡觉不过一张床，再能折腾，又能花多少钱呢？财富之事，越来越像过眼烟云（酸）。

如图，前30名的财富2.2万亿元。前705名富豪最低财富是53亿元人民币，合计财富9.9万亿元。

面对这样的榜单，我们能发现什么——每一个富豪，背后都是一家企业，是上市企业的估值带来的财富。换言之，所谓富豪，就是有一个为社会做贡献的企业。这样的富豪，人们已经没有苦大仇深的感觉，反而更多的是欣赏和羡慕。

世界的富豪榜更牛。前700名的最低财富是27亿美元（170亿元人民币），合计财富总量5.2万亿美元。同样，几乎每一个富豪，都是某一个企业的股东，当然，主要还是创业者股东。

这种财富结构，与旧时代的情况截然不同。在中国，以前的地主富豪，主要是靠土地、商铺、贸易等发家，积攒的财富最终落实为土地、房屋、金银。财富两级分化的必然结果是富人占有资源而穷人身无片瓦，所谓朱门酒肉臭、路有冻死骨，就是两极分化的必然结果。

但当今世界，两极分化更多的是数字的体现形式而已。富人除了居住生活条件好一些之外，其名义上的财富归根结底是社会的，富人对社会造成的损害已经远不如从前——当富人死去，他的所谓财富将遗留给社会。好比王健林身价2000亿元，有什么用呢？他死了，王思聪能不能守业尚未可知。就算能守住又如何，所有的数字财富，最后都是社会的，而这已经不需要打土豪分田地了。

这就是我们所面对的世界：每一个有钱人，其实都是股民，投资者。它的潜台词是：当房屋无法承纳更多货币的时候，当全球货币日益泛滥的时候，绝大多数富人和中产阶级的货币，最终将只有一个去向：买股票。（扬韬）

截止昨天收盘，微信每日调查的持仓为73.1%，常规64.8%，仓差34.7%。已提示压力，今日短线受压，在预期之中。此前仓差触及35%或者仓位超过70%往往引发调整。但最近一轮调整出现在仓差超过40%、仓位超过75%之后。所以预估短期市场仍将保持强势。

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中金公司做了一份全球国债收益率的图，很有意思。

在全球主要经济体中，除了中国和美国，5年期以下的国债的收益率几乎全部变为负数。其中，多个欧洲国家的5年期国债收益率接近-0.5%。瑞士的1-5年期国债收益率接近-1%，甚至于瑞士的30年期国债收益率也是负数。

美国的5年期国债收益率勉强占在1%的水平上。中国还是最强大的。一年期国债收益率超过2%，10年期不及3%。

当我们看到满屏的红色时，不由得要怀疑，未来世界的货币利率，究竟会在此基础上见底回升，还是长期保持负利率或者0利率的水平呢？

看看美国的国债收益率趋势：

美国的10年期国债收益率在1960-1981年代从4%逐渐上升到16%。这是一个如今无法想象的高峰值。1966-1981年，利率越来越高的15年，美国股市长期横盘在770-1000点之间不肯上涨。1981年，利率见顶回落，股市迅速越过1000点关口。然后，就开启了迄今为止长达35年的牛市，道琼斯指数从1000点起步上涨18倍。而美国的国债收益率却再也没有掉头向上，而是保持着长期向下的趋势。下一步，究竟是会加息回头，还是保持长期趋势逐渐变成负利率呢？

美国的货币供应量也长期保持指数化上升的趋势。

值得注意的是，1960年-1981年，美国的M2从3000亿美元增长到17600亿美元，20年时间增长不到5倍，年化增长率不到10%。这期间，美国的GDP从5400亿美元增长到3.2万亿美元（1981年，美国人均GDP达到1.3万美元）。货币增速基本与GDP的增速相当。

1981年迄今的35年，美国的GDP规模已经接近18万亿美元，比1981年又增长了近5倍。美国的M2则从1.76万亿增长到12.76万亿美元。增长幅度略大于6倍。考虑到这段时间美元全球化的趋势，这种货币增长也还算良性的。但我们需要注意的是，美国1981年之后，虽然经济不断增长，但利率却在反复中向下长期走低。

中国的货币供应量是没法看图的。1990年，M21.5万亿元，1993年越过3万亿元。13年后的2006年，超过34万亿。2013年达到110万亿。2016年将超过150万亿元。即便以1993年通胀高峰的时候算，也相当于23年时间增长50倍。同期，中国的GDP从3.5万亿增长到近70万亿，增幅约20倍。中国的货币增速远超GDP的增速，一个可能的解释是GDP的数据被低估；另一个可能的解释是中国早期的M2本来就不合理，现在只是在恢复正常水平而已。

但中国的利率水平却也早早进入了下降通道。

中国的1-3年期银行贷款利率在1993年的时候曾接近14%。当时美国的10年期国债的收益率是7%上下。2001年前后，中国经济不景气，贷款利率一度下降到6%以下。2007年的顶峰时期也不到7.5%。随后就一路走低。目前的贷款利率已经不足5%。2007年后，美国的10年期国债收益率跌破4%，以后就再也没回去，迄今近10年了。

2016年8月9日，中国的10年期国债收益率跌破2.7%，创下7年新低。有专家预计，这个水平将继续下降，预计跌破2.5%，创下历史新低。

中美两个大国，殊途而同归。利率水平会不会从此再也无法回头呢？

这就是我前段时间思考的问题之一：过去两千年，货币以金银为目标，或以国家（皇室）信用而铸币，货币的总量是有限的；过去百余年，纸币主要由政府发行，银行扩大货币供应，但总量也是有限的；最近几十年，货币逐渐虚拟化、电子化，银行多种衍生产品或者信贷工具的使用，使得货币乘数放大，或者使得可用于购买和投资的货币严重放大，货币的闸门再也无法关上了。全球货币流动的洪荒之力，谁堪阻挡！

如果货币的总量无法下降，那么，利率就无法回头。如果利率无法回头，那么，我们的投资理论是不是要修改了？我们的投资逻辑是不是要修改了？我们的投资预期乃至投资方式，是不是都要改了？（扬韬）

达尔文进化论的核心思想是“物竞天择、适者生存”。生物进化的动力来自于残酷的竞争，为了生存而各显其能，包括你死我活的食物争夺、尔虞我诈的资源占有，最终能生存并繁衍下去的少之又少——有学者根据基因图谱分析，大约15万年前，地球上有很多男男女女，但在自然竞争下，15万年后，全世界70多亿人竟然只有一个共同女性祖先，是为“始祖夏娃”。同样，世界上所有人竟然也只有一个共同的男性祖先。这意味着，除了他们二位之外的所有其他人或其后裔，都先后灭绝了。

如此，我们大约可以理解生存和繁衍之难。也能理解自然选择中竞争的重要性。

可是，如果有人告诉你，生物进化中的另外一个原则是“合作”，你可以理解吗？在竞争之外，同类倾向于合作，在合作中才能生存下去，合作是进化所必须的条件，你能相信吗？

比如，有一种吸血蝙蝠，大家夜里去吸食动物的血液，总有些蝙蝠没有吸到血，空着肚子回洞里的时候，会有别的蝙蝠吐出一些血液让其分食以免饿肚子；小濑鱼会跑到石斑鱼嘴里帮其清理口腔垃圾和寄生虫，石斑鱼在受到攻击时，也会先放小濑鱼出去再闭嘴逃跑；西半球有一种切叶蚂蚁，群体里300万只蚂蚁合作共存，一只蚂蚁一年可以切碎470公斤树叶，以助蚁后每年生出1000万只卵……

在自然界，从病毒到细菌再到细胞，从昆虫到脊椎动物，从猩猩到人类社会，互助合作无处不在，竞争压力竟然演化为合作共生，这就是大自然进化的奇妙之处。美国著名生物进化学家马丁*诺瓦克的《超级合作者》（浙江人民出版社2013年9月第一版）一书，就给我们描绘了上述神奇的一幕又一幕。

当然，作者也是一个数学家，他比较热衷于用数学模型来印证合作的必要性。而他入手之处是博弈论中最常见的“囚徒困境”。

所谓囚徒困境，就是两个坏人被警察抓起来了。如果谁先背叛另一个坏人，自己就可以只坐1年牢而对方要坐4年牢。如果都坦白，则每个人都坐3年牢。如果都不坦白呢？警方证据不足，每个人都只坐牢两年。现在的问题是，俩坏人应该怎么办呢？是检举对方，还是都保持沉默？

我们以前学博弈论的时候，是有答案的，就是在一次博弈中，俩坏人四种选择都可能发生。但如果是持续博弈很多次的，则俩坏人最终会明白，合作比坑害对方要重要得多。于是，有一种策略会胜出——以牙还牙策略。即：如果对方合作，我也合作；如果对方背叛，我也背叛。那么，在多次博弈之后，俩坏人最终会趋于一致，开始合作。

马丁自己做了很多模型，也邀请了很多专家改进策略模型，后来发现，一种修改后的策略比原来简单的“以牙还牙”策略要更好。该策略的要害是：

——如果上一轮我们都合作，下一轮我还是合作；

——如果上一轮我们都背叛，那么下一轮我一定概率下会合作哦；

——如果你合作，我背叛，我会再次背叛；

——如果你背叛，我合作，我也会再次背叛。

策略本身有点拗口，但梳理一下眉目就能弄清楚，它的要害是：如果我上一次受益了，那么，我会坚持这个策略；如果上一轮我受损了，那么，我会改变策略。这个策略，被生物学家们定义为“赢定输移”策略，是动物行为学家的训练课题。其核心内容就是：赢了，就坚持原来的；输了，就换策略。

我感兴趣的就是这种策略的本质。在赌场中，我们经常能看到开大小的赌局，有时候，庄家会连开十几次“大”，有时候会连开十几次“小”。有的人会根据概率论，认为连开“大”之后，一定会开“小”，所以他去压“小”，并且用“鞅策略”下注，即每输一次，下一次押注翻倍。没想到的是，他可能在庄家连开7次“大”开始压住，压到第15次，还是输，最后没钱押注了，才出了“小”。而另外一种策略则是，如果庄家持续开大，则押大，一直到出了小，才不押。两种策略，似乎后一种胜算更大一些。

在股市投资中，我们似乎可以理解一种“顺势追涨策略”。就是如果股票涨了，则我们去买进，然后，如果股票跌了，我们就卖出。这是不是一种“赢定输移”的策略呢？

此前，高程公司曾做过一个类似策略，用于在期指上进行投资，就是：如果期指价格创新高（日线、小时线或分钟线），则买进；如果这笔交易赚钱了，则加仓；如此持续加仓三次，如果最后这笔交易开始亏损或不满足持仓条件，则卖出。这种策略，从2010年测试到现在，6年时间，最大使用资金48.2万元，累计的利润是504万元。年化收益是48%。但期间的最大回撤是78万元。有些大了。

如果在这个基础之上延伸，完善进出场策略，也许会有一种稳赢的策略：我们不管什么情况，只要开始交易，就买进做多，如果持续有盈利，则加仓；加仓之后继续观察，如果有盈利，再加仓，如此反复。到某一时点，如果开始亏损，则平仓，反思路做空，如此周而复始。

它的基本逻辑是：如果这笔交易是赚钱的，我就加仓；如果交易亏钱了，则平仓止损开始做空——大家想一下，这是不是颠覆了绝大多数人设想的“套牢了就加仓”的策略？套牢了，不该加仓，而是应该斩仓。我20年前就有这种意识，写到书里，实战也坚持。结果，我在股市活到今天，看到很多新股民还是坚持套牢了就加仓的原则，他们还是坚持赚点小钱就卖出的原则，从而吃不到最大利润，却总能被最大限度地套牢。

我们其实还可以借机梳理一下自己的投资思路：在过去一段时间，如果你是用A策略在股市赚钱的，那么，就要坚持这种策略，不要中途去换。但如果策略开始不赚钱了，就得换策略了。当然，何时开始换，是考验你智慧的时候。

当然，我们还是回归到马丁著作里提到的“赢定输移”吧。他想借此表达的是，无论形式多么复杂，生物体要生存下去，最终的博弈结果往往就是同类合作、甚至于异类合作。因为合作才有最大的收益、最大的生存机会和繁衍机会。

如今的网络时代又何尝不是如此。网络上的各人互不相识，却在虚拟空间中实现着互利共赢的合作，有的是有形的，有的是无形的。比如，《扬韬略》微信公众号，其实也就是这样一个互利共赢的合作平台，大家信息互通有无，收益自在各人。

也正是处于这种考虑，有朋友想得到扬韬调查的相关数据。那么，如果你有深入研究的需求，只需要给我发一份邮件，我就会把过去6年的原始资料免费发给你，供你做研究，如果有结果了，记得跟我分享一下，我会再分享给大家的。但是，如果你不懂得如何深入研究，就不要索取了，免得加大我工作量。我的邮箱是512815148@qq.com。（顺便也说一下，没事也不要加我QQ好友了，看微信公众号更好一些）

截止昨日收盘，市场平均仓位70.39%，满仓比空仓多30.8%个百分点（满仓48%、空仓17.2%）。如图：

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今天的最大消息是恒大投入40亿元买进万科2%的股份。消息传出后，万科一度上涨5%，但随后据说恒大否认了这个消息，股价一度出现回落，收盘前封住涨停，然后，恒大又否认了曾经否认的消息。

恒大到底买没买万科？这个话题很重要么？万科复牌后的第二个跌停价格是19.07元，今天的万科已经是19.67元，股价从最低的16元已经上涨超过20%了。这期间，万科没有传出任何利好消息。所以，今天万科的涨停，也许与恒大是否购买有关，但这段时间的持续上涨，其实与恒大没什么关系——万科本来就值那个价。看看我昨天统计的表格，按照估值水平看，万科居于两市前15名。涨一些是必然的。那些替姚老板操心的就省省吧。

下午的成交回报显示，广州的三个营业部合计买进约1.2亿股万科，占当日成交的三分之一。这个不太像游资做法，也不是宝能系或基金，更可能是某一家企业出手，所以，未来的万科，还有戏看。

面对万科的涨停，很多人又面对估值的巨大落差了：如果万科值20元，那保利地产和金地要值多少钱？今天地产股集体上涨，显然是受到了万科走强的影响。

估值差异的巨大，也体现在银行股上。江苏银行上市已经上涨了74%，天天涨停。这个发行被一度延迟的股票，据说主要原因就是它发行价定位比其它银行要高。没想到，这么高的发行价，很多机构还预言它要破发行价，结果股价却连连大涨，预计第一目标12元。

江苏银行的12元是什么概念呢？是PB=1.78，成为两市估值最高的银行股。是PE=12，也是两市估值最高的银行股。而它的总市值将达到1380亿元，超过宁波银行和南京银行而与北京银行、平安银行并驾齐驱。北京银行去年的净利润是168亿元，平安银行的净利润则高达219亿元。相比之下，江苏银行去年的净利润只有95亿元。

不过，以江苏银行当前的流通市值100多亿元来算，它又是短期内流通市值最少的银行股。按照市场的炒作心态，估计股价炒到15元一带也是有可能的。这就是我们这个市场的魅力所在：一边是没有人理睬的超低估值的老股，另一边是估值可以高出一倍以上的新股和次新股。有这种巨大的价差机制存在，打新股不败就有了根基，很多人就会不得不买进老股参与新股的配售。

今天又是小盘股领涨，创业板指数涨逾1%，而上证指数等大蓝筹股基本原地踏步。据说主要原因是这两天交易所消停了，没有对异常上涨的股票实施“特停”。特停，归根结底是监管者的特权使然。中国股市的权力是不受什么制约的，似乎可以为所欲为。其中就包括涨得多了就得停牌查原因。

最近的欣泰电气退市就体现了这种特权制度安排下的混乱。比如，7月27日跌停板打开后，第二天有一家席位就顺利卖出，赚10%走人，剩下的根本没有机会卖掉。为什么呢？因为那家席位距离深交所的物理距离据说只有100多米——没错，哪家营业部的托管机房离交易所的主机房近一点，这竟然具有了交易上的极大便利，营业部甚至出售这种特殊席位，比如，一年服务费30万等等。这种制度安排，对于其他投资者就是严重不公平的，而这种差异，根源在于涨跌停板制度。封死涨跌停的，哪些人能买进，哪些人买不进，完全取决于“物理距离”，这不是一个笑话是什么？如果放开涨跌停板限制，还有这种情况吗？

当然，这种话说了也是白说。这不，中金所刚刚辟谣，放开期指遥遥无期。我们唯一能做到的，是适应这个畸形的市场，耐心等待机会。

今天唯一开心一点的是东方园林（002310）涨停。成交回报显示有两家机构买进了1亿多元。相比我文章提及的两个月前的价格，涨幅已超50%了。这说明，以后还是要深度研究好的个股，选择安全稳健的品种重仓出击，才是盈利的王道。（扬韬）

22年前的1994年7月，远比现在悲惨得多。上证指数在8个月的时间里从1044点跌到325点，其中，7月27日跌4.5%，7月28日跌8.4%，7月29日跌1.7%。然后就是一个周末，监管层出台了三大救市政策。8月1日星期一，上证指数大涨33%。

那时候的市场，跌得酣畅，涨得淋漓，要么死，要么活，少数股民在其中沉醉，没那么多麻烦。22年后，也是7月27日大跌，7月28日小跌，7月29日创业板继续跌。一周时间创业板指数跌5.6%。但面对这样的市场，没有人期盼什么救市，大家也没有太多想法。反正，22年过去，市场的活性已经远不如从前——你可以说规模大了，也可以说管理层换了，也可以说这一届股民不行。

小盘股没得炒了，炒家有点迫不及待地想杀进大盘股。不过，今天上午大盘股冲了一下，下午也就歇菜了。新股越来越多，减持越来越多，小盘股的压力越来越大，大盘股暂时也不敢趁此机会去兴风浪。

结果，本周所有交易的股票，平均跌幅是4.1%，下跌中位数是4.4%。但上证50指数仅下跌0.1%。

7月4日指数大涨的时候，很多人都信誓旦旦地说，吃饭行情来了。到月底，指数几乎又一次原地踏步无涨跌。全部股票的涨跌中位数接近0，创业板指数跌幅4.7%，成为砧板上的头一道菜。高估值的压力显然是存在的。但50ETF的涨幅却达到了3%。这是一个小盘股为鱼肉的月份。

投资者还是满怀希望的。从持仓数据看，大家迟迟舍不得减仓。居高不下的仓位，制约了股市的上涨买力。下图是五年多来的微博持仓每周数据。

从持仓情况看，这一次的高点勉强达到了60%，结果行情就开始出现显著调整。这与过去五年的规律不相符，显示出市场处于比熊市还要弱的时期。

微信持仓的每日调查数据还不够多。这次持仓达到新高之后，行情才开始下跌，给我们提供了又一次参考。以融资仓位75%以上为风险区。60%以下是安全区。

8月市场会如何？随着中报的不断公布，业绩拐点能否得到印证？市场会否再现8月吃饭行情的传说？且看持仓状况吧。（扬韬）

今天我们谈一下基金的最新持仓情况。因为图比较多，持仓调查仍放在最前面。

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公募基金的中报基本出齐，从6月底的持仓来看，他们在二季度继续小幅加仓。而除了制造业显著加仓外，他们几乎降低了其它所有行业的持仓比重。根据股票表现我们又可以推断：公募基金在二季度显著增仓了食品饮料类股票，而重点减持了金融股等行业。（见下图）

从统计数据看，基金二季度持有制造业类股票市值8864亿元，比一季度增加683亿元，占全部总持仓的54.5%，高于标准配置11个百分点。而其持有金融股的市值1647亿元，比一季度减少68亿元，占比10.1%，低于标准配置11个百分点。

如果通俗点说，就是基金在制造业上的投入比完全复制指数的被动式投资多了1800亿元，而在金融股上的投资比实际少了1800亿元。下图是基金二季度增仓品种前30名（超过10亿元）的股票名单：

基金的这种投资变化，可以有两种理解：

其一，基金提前把握了中国经济的变化脉搏，主动减少了金融股的投资，将金融股权重从21%直接下降到10%，同时大幅度加仓了消费类品种。这种做法，或许代表着未来股市的发展方向，我们该也追随去买一点消费股。

其二，基金的羊群效应明显，扎堆去买消费股，意味着这批股票短期到头了。应该跟基金经理们反着做：卖消费买金融。

不过，基金对金融业的抛弃还没有达到极限。下图是过去13年基金对金融业的配置情况与上证指数的对比图：

从数据看，2013年6月到2014年3月这段时间，基金对金融业的配置处于-11%到-14.4%之间，2014年二季度则开始加仓金融股，2014年底加仓到低于标配3个百分点。而2014年下半年的大金融行情由此发生。此后，基金开始卖出金融股，迄今一年半时间。不过，2013年之前，基金是卖给散户了；2015年三季度起，基金的筹码是卖给国家队了。

基金对于采掘业的配置最近持续在增加。2011-2014年，基金对该行业的配置一直稳定于低于标配10%以下。去年开始逐渐加大配置，到2016年二季度，已经只低于标配4个百分点。中石油与煤炭股的表现或许与此有关。

当然，从历史数据看，基金对制造业的偏好还没有达到顶峰。如下图：

2013年底的时候，制造业占基金投资的比重一度超过标配20个百分点。要是按照这个趋势去推算，基金还可以再买进1000多亿元的制造业股票。不过，他们买到顶点的时候，基本就是这批股票涨不动的时候。所以，从投资角度看，与之对着干算是一个不错的选择。

从这个角度说，2016年的第三、四季度，食品饮料以及制造业整体的表现，可能先强后弱，年底之后，估计将落后于市场平均水平。选股操作，应该注意适当回避一些热门的消费类股。

最近看了几篇关于大牛股分析的文章。都是在探讨过去5年或10年涨幅最大的股票的属性，意思当然很清楚，看看当前有什么牛股可以选。

1、日本2005-2015年的牛股分析。

《证券市场周刊》的记者董量分析了日本10年间的牛股状况，认为在老龄化背景下，中国和日本会有一些相似的地方。我把该文涉及的股票列表如下：

按照作者的观点，这些股票都是细分行业，都围绕老龄化、穷人做文章，让你老有脸面、穷有尊严。百元店、药店、房屋管理、廉价家具等，商品价格都不贵，但这些公司却占去牛股的半壁江山。而且，大部分公司最初的利润是增长缓慢或者下滑的，让人预期比较差，后来却出现了营收的快速增长，所以股价涨得也快。

我倒推了一下，除了市值最大的cosmos外，其它股票起涨的时候平均市值是12-13亿元，其中最小的市值还不到1亿元人民币。这样小的公司，当初的估值，动态PE也就是20倍以下，在中国，可得否？

2、香港过去五年牛股基因。

有研究者赵劼则统计了过去五年香港股市的前100只牛股，他得出的结论是：

——这些公司大多有业绩，亏损的只有4家；

——估值都不高，PE-TTM超过30倍的只有13家，而近半公司的PE在5-15倍；

——大多主业集中，长期专注于一个行业；

——大部分集中在传统行业，如医药、地产、金融、大众消费品；新兴产业只有11只。

——大多分红率比较高；

——有32家公司连续五年净利润增长、41家公司连续四年净利润增长；

——有40家公司的ROIC(资本回报率)连续四年超过10%，其中10家连续4年上升；

3、美国10年牛股的特征。

赵劼随后也总结了美股的牛股特征，结论是：

美国的牛股，基本都是创新型企业；

美国的牛股，启动前的市盈率四五十倍是常态，最高的还有330倍的；

好的公司，营业收入和利润的增长也是比较快的。

4、中国A股的牛股特征。

我们把中国股市过去5年的牛股列名单如下：

我们前20名的股票，涨幅已经达到8倍。中国股市涨幅超过6倍的股票有62只，涨幅超过4倍的有162只。换言之，日本股市10年之内涨幅最大的股票前10名是386%。而中国，五年时间就有一大批股票远超此涨幅。香港呢，过去五年涨幅超过4倍的只有23只股票。很显然，中国股市的活性远超过香港。

如何挖掘中国的牛股呢？

为了便于比较，我们做一下加工，把2012年7月之前业绩是负数或很少的公司去掉，然后做一下均值排序，结果如下：

首先，看市盈率(PE-ttm):

上图，最左侧的是涨幅最大的20只股票，平均涨幅11倍，起涨之前，它们的平均市盈率是44-45倍。而当时全市场的平均市盈率是54倍。不过，最鲜明的特征是：过去五年涨幅最小的那些股票，它们当初的平均市盈率是全市场最低的，平均市盈率最低的那些股票，过去五年涨幅最小。

再看市净率（PB）：

涨幅最大的那批股票，市净率水平处于市场平均水平略低。涨幅最大的前20名，当时的PB是2.5倍-2.6倍，而当时全市场是3.1倍。值得关注的是，涨幅最差的那些股票，当时的PB其实还算比较的。

最后看一个重要指标：起涨点的市值。

这个图有点没法看了。但最起码可以证明，市值最大的那些股票，不是涨幅最好的。它们的涨幅排在1884只股票的末尾段。

为了更清晰地看到这个结果，我选择涨幅最大的前800只股票，再来做图，如下：

嗯，这个就看清楚了。涨幅最好的那些股票，都是市值最少的。

这就是小市值优势。全世界的牛股大约都有一个共性，就是起涨点的市值要低。但低市值的股票那么多，你怎么保证自己的股票会涨起来呢？毕竟，最后倒闭的，也大多数是小市值的公司。这一点，就考验人了。

当然，上图看起来很美，那么，如果我们换一种思路，把所有股票按照市值大小排序，结果会如何呢？如下图：

最左边的一组股票是市值最小的，5年涨幅超过500%。最右边的一组是市值最大的股票，涨幅20-50%。从这个图可以看出，过去五年，基本是小盘股的天下，市值越小的股票，涨幅越好。

不过，在前20名市值最小的股票中，虽然涨幅超过500%，但我们选择的20大牛股却只包含了3只。这一轮行情涨幅最大的是网宿科技、东方财富和同花顺，他们的市值排名在500名以外，或者说是最小的20%的那组股票外面。

同样，用PE做一下排序，如下图：

由图可见，市盈率最低的一组股票（最左侧）是涨幅最小的。如果这五年你拿着的是市盈率最低的前200名的股票，则实际涨幅不到1倍。当然，市盈率最大的涨幅也不过150%。涨幅最大的一组股票，市盈率是介于800-1400名之间的。

下图是PB的排序：

PB最低和最高的两组股票，表现都不佳。倒是PB处于400-800的这个组别里有很多的牛股。