金融系统让利1.5万亿元，银行股苦日子来了还是已经跌无可跌？

金融系统让利1.5万亿元，银行股苦日子来了还是已经跌无可跌？

郭施亮

  银行属于现代金融业的主体，同时也属于国民经济运转的枢纽。银行业的兴衰，自然与国内经济的发展有着密不可分的联系性。

  这些年来，银行让利的呼声不少，归根到底，还是在于这些年来银行赚钱很多，银行职工平均薪酬依旧处于各行各业的前列位置。从数据显示，商业银行2019年累计实现净利润2万亿元，六大国有银行实现归母净利润则为1.12万亿。至于A股上市银行的人均薪酬情况，2019年人均薪酬超过50万元的，分别有浙商银行、平安银行、招商银行、杭州银行以及南京银行等，在国内所有行业中处于比较高的薪酬水平，银行的职位也被市场认为是金饭碗。

  最近一段时期，一方面体现在银行让利的消息，另一方面则是反映出市场对未来银行利润增速下降的担忧，甚至有观点认为，未来银行业不排除年内出现零增长乃至负增长的现象。

  根据最新的消息，国常会拟推动金融系统让利1.5万亿元。1.5万亿，相当于商业银行2019年净利润的75%，且这一规模已经超过了六大国有银行去年全年的净利润水平。很显然，假如单方面促使银行业进行让利，显然也是并不合逻辑。

  按照一般的定义，金融系统不仅仅代表着银行业，而且还牵涉到保险等金融中介机构，甚至从大的覆盖面上，还包括了股票、债券以及其他证券的市场。由此可见，如果认为金融系统仅代表了银行业，显然也是并不合理的。

  需要注意的是，从此次国常会释放出来的信号显示，提出合理让利，并非因让利透支掉银行业的盈利空间。归根到底，银行业在国内市场的影响非常巨大，且长期扮演着重要的角色。多年来，银行利润主要用于补充核心一级资本，且近年来随着银行风控难度加大，包括逾期60天进入不良等，对银行业的考验本身不少。作为国民经济运转的枢纽，银行业自然承受着重要的使命，一旦银行业利润骤降，或因过多让利降低了自身的抗风险能力，则可能会引发更多不确定性的金融系统问题。

  因此，此次国常会强调的是合理让利，且主要体现在引导贷款利率和债券利率下行，发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息，支持发放小微企业无担保信用贷款以及减少银行收费等方面。由此可见，在实体经济压力不少的背景下，银行业的合理让利，既不影响银行业自身的发展需求，不降低银行自身的抗风险能力，而且还从一定程度上助推企业的发展，降低实体经济的成本。

  但是，对银行业来说，今年的日子恐怕并不轻松。具体而言，一方面在于政策引导银行合理让利，银行会采取更多的手段合理让利，缓解企业的资金压力；另一方面则是在于今年特殊环境下，银行不良贷款风险会逐渐暴露，且本身具有一定的滞后性，对银行的利润增速可能会构成或多或少的影响。

  在特殊的市场环境下，银行可能需要做好中长期为企业减负助力的准备，合理让利实体，并非意味着对银行本身构成很大的冲击，市场对“合理”二字仍然有待斟酌。但，作为国民经济运转的枢纽，显然并不会让银行业过度让利，甚至冒险让利，这本身也是存在一定的风险性。

  银行业存在加快让利的过程，加上不良贷款风险的逐渐暴露，这是否意味着银行股的苦日子要来了？从中短期的角度来看，这系列因素会对银行股构成或多或少的影响，但从二级市场的数据分析，银行板块从2015年6月以来，一直处于大箱体的区间进行宽幅震荡，且从去年4月以来，出现了长达一年多时间的震荡调整走势。由此可见，在过去五年时间内，除了头部银行股之外，不少银行股在这五年时间内并未出现很好的投资回报预期。

  截至今年6月17日，在已上市的36家银行股中，仅有宁波银行、招商银行、常熟银行以及紫金银行尚未跌破每股净资产，其余上市银行均已跌破了每股净资产。其中，华夏银行市净率低至0.46%，北京银行、民生银行、交通银行、中信银行、江苏银行等上市银行，均已经处于0.60%以下的水平。由此可见，上市银行股的破净幅度很深，无论从市盈率，还是从市净率等角度分析，基本上处于历史估值底部的状态。

  除此以外，随着近期银行股的持续调整，越来越多的上市银行股息率也在不断提升，包括工商银行、农业银行等国有大行的股息率已经超过了5%，持续的现金分红以及市值配售的打新需求，成为了投资者配置银行股的主要考虑因素之一。不过，面对银行的合理让利以及不良贷款风险的逐渐暴露，未来银行股的利润增速以及现金分红力度会否下降，仍然有待观察。

  不过，在银行合理让利的同时，我们更应该相信政策层面上的细心考虑，并不会因为让利而导致银行利润的大幅挤压，因为这可能会引发更多不确定的金融风险。与此同时，在银行合理让利的同时，还会存在一系列的配套措施，例如存款利率下行、降准力度的持续加大等，对银行业的发展，也是存在较大的影响。

  或许，对估值与市净率已经被压得很低的银行股来说，即使未来不确定因素加大，也不应该悲观看待。

银行理财刚性兑付逐渐打破，这回资金真的会往股市跑吗？

  银行理财产品会是不少中产阶层必备的资产配置品种，多年来银行理财凭借着稳健的收益率以及较高的投资安全性，获得了不少投资者的认可。与此同时，对上市公司来说，也经常会把闲置资金投向银行理财产品，这些年来上市公司投资银行理财产品的金额不断攀升，对市场的影响确实不可忽视。

  多年来，银行理财有着刚性兑付的现象，但恰恰因为刚兑现象的长期存在，却导致大量的资金聚集于此，市场资金的风险偏好迟迟未能够得到实质性的改变，这些年来国内股票市场还是比较欠缺长期价值投资资金的进入，股票市场长期以存量资金作为主导。

  但是，银行理财刚性兑付的现象，却于近期开始逐渐打破。实际上，在资管新规落地的背景下，市场对银行理财刚兑的打破已经早有预期，只不过当刚兑打破之际，市场却很难快速适应这一个煎熬的过程。

  不过，从理性的角度思考，针对银行理财刚性兑付的打破现象，一方面受到了债券市场剧烈波动的影响，在银行理财产品出现浮亏的同时，长期以稳健型作为主导的债券基金乃至纯债基金等产品，也几乎无法幸免，债市回调所带来的连锁效应确实很明显；另一方面在于银行理财采取了市价估值法，且在净值化转型的背景下，实际上也强调了银行理财不保本的风险，但对不少稳健型乃至保守型的投资者来说，短时间内仍然很难接受这一结果。但是，从长远的角度出发，银行理财或债券基金真正出现亏损的现象并不普遍，与众多投资渠道相比，这类资产还是具有一定的稳健优势。

  在今年比较特殊的环境下，金融市场出现了剧烈波动的走势，投资者在资产配置上也会显得比较谨慎。但是，在当前的环境下，一方面是股票市场波动率骤增，投资风险有所加大，股票抄底未必足够安全；另一方面则是银行理财、债券基金纷纷出现浮亏现象，稳健型的资产配置也可能存在风险。此外，则是对保守型的投资者来说，例如货币基金、大额存单等投资渠道的收益率还是相对偏低，在投资者警惕通胀压力的同时，这类投资渠道未必可以充分抵御未来通胀压力。

  今年的市场环境，确实非常考验着广大投资者。但是，相对于股票投资者，对长期偏爱于银行理财或债券基金的投资者来说，虽然当前也可能会承受着阶段性的浮亏，但资产缩水的幅度显然低于股票投资者或其余激进的投资者。或许，对不少投资者来说，现阶段的市场环境更注重保本或资产保值，而非盲目抄底。

  但是，银行理财刚性兑付打破也是大势所趋，从长远的角度出发，还是对股票市场产生积极的影响。据此前《2018中国城市家庭财富健康报告》显示，中国城市家庭在资产配置上，家庭住房资产占比达到77.7%，金融资产占比11.8%。与此同时，从更具体的数据分析，不足1%投资股票，配置基金比例仅为0.38%。

  由此可见，国内城镇家庭对房产投资依赖性很强，但对股票配置却存在较大的提升空间。假如未来银行理财刚性兑付得以打破，那么将会从一定程度上改变投资者的风险偏好，中长期有利于为股票市场带来一定规模的新增流动性补充，中长期资金注入将会改变A股市场长期存在的存量资金主导局面。

  不过，对A股市场来说，本身并不缺乏资金，缺乏的往往是市场的投资信心。换言之，假如股票市场的赚钱效应得以确立，那么市场资金会随之而至，并促进A股市场逐渐走出历史大底部的区域。或许，对这些年来经历过内外部环境考验的A股市场来说，本身的风险防御能力正在逐渐提升，在中长期资金有望加快进入的预期下，走出历史底部区域只是时间上的问题。

上交所研究引入单次T+0交易，T+0时代下会改写散户投资命运吗？

上交所研究引入单次T+0交易，T+0时代下会改写散户投资命运吗？

郭施亮

  T+0交易制度，对老股民来说并不陌生，但二十多年前的A股市场交易制度改革却让人心有余悸。

  在上世纪90年代初期，A股市场曾经实施过T+0交易制度，但从93年至95年1月1日，T+0交易制度却匆匆落幕，随后A股市场就迎来了T+1交易制度，并沿用至今。由此可见，对95年之后入市的投资者，早已习惯于T+1交易模式，对尚未接触过T+0交易制度的投资者来说，全新的交易制度改革可能会导致他们的不适应，甚至将原来的交易策略以及盈利模式进行全方位改变。

  关于T+0交易制度的讨论，其实在这些年来不断开展，但从近期上交所的公开表态来看，正研究引入单次T+0交易，当然就目前而言，T+0交易制度究竟何时开启，且T+0交易制度将会从哪个市场板块进行试点等，仍然有待正式的规则通知。既然现在处于研究阶段，那么T+0交易制度也不会那么快推出市场。

  事实上，T+0交易制度给投资者最直接的影响，莫过于增加了当天交易的纠错机会。与传统意义上的T+0交易制度不同，如今上交所研究的是单次T+0交易制度，而并非全方位放开的T+0交易制度。由此一来，给市场带来的影响自然也会有所区别。

  单次T+0交易制度，限制了单日频繁交易的次数，降低了市场频繁交易以及过度投机的风险。或许，这也是考虑到二十五年前T+0交易制度匆匆落幕的经验教训。但是，无论是单次T+0交易制度还是传统意义上的T+0交易制度，都是从一定程度上增加了投资者的纠错机会，并弥补了长期存在的期现市场交易制度不对称的漏洞问题。从此次交易制度的改革力度来看，虽然不及市场预期那么大，但也是资本市场发展与改革的一个重要里程碑。

  科创板从成立开板至今，已经有一段不短的日子。在实际情况下，科创板市场已经在交易制度上作出了一定的突破与尝试，例如上市后前五个交易日没有涨跌幅的限制以及之后实施20%的涨跌幅限制等。虽然在涨跌幅度方面作出了不少的突破，但科创板市场运行至今，尚未出现过度投机或上市公司价格过度异动的情况，整体的运行状况还算比较稳定。

  既然科创板作为国内资本市场的试验田区，那么未来不排除单次T+0交易制度也可能会在科创板身上进行试验。通过科创板市场的试验之后，再陆续推广至创业板、中小板乃至主板等市场，循序渐进推行新的交易制度，让市场有一个不断适应的过程。

  引入单次T+0交易制度，一方面为了提升资本市场的价格发现功能以及增强市场的流动性需求，从而达到增加市场资金利用率的目的；另一方面则是为投资者增加了单日纠错的机会，并从一定程度上弥补了长期存在的期现市场交易制度不对称的问题，对国内资本市场的影响还是偏向于正面。

  二十五年前，T+0交易制度匆匆落幕，给市场带来了不少遗憾，但同时也带来了不少宝贵的经验教训。二十五年之后，A股市场已经不是二十五年前的那个股票市场，无论从股票容量、市场日均成交量，还是从机构投资者占比等方面，都发生了巨大的变化，对未来T+0交易制度的稳步推进还是创造出比较稳定的市场环境，很大程度上吸取了二十五年前的经验教训。

  除此以外，在实际情况下，还可能会先通过科创板的试点，而后稳步推进至其余市场板块，进而不断降低T+0交易制度对整个A股市场的冲击影响。因此，即使未来单次T+0交易制度延伸至整个A股市场，但对市场的影响也会是相对有限，投资者也不必担心二十五年前匆匆落幕的问题。

  不过，市场终究是市场，单次T+0交易制度的引入，很大程度上增加了市场的公平性，为投资者增加了纠错的机会，但并不代表着未来市场会变成多数人赚钱的市场。在注册制稳步推进的背景下，引入T+0交易制度意在不断完善市场的交易制度，这也是注册制稳步推进下的重要配套。与此同时，在市场容量不断扩大的背景下，通过T+0交易制度的引入来达到盘活市场流动性，增强市场资金有效利用率的目的，这也可能会是引入单次T+0交易制度的原因之一。

  对未来的A股市场，可能市场资金越来越聚集在头部企业身上，对多数普通上市公司来说，可能价格会呈现出边缘化的风险。即使未来陆续引入了单次T+0交易制度，也未必意味着投资者的投资命运会得到改写，市场依旧是少数人赚钱的投资场所。

沪指十年不涨，优化编制方法会改写投资者长期亏损命运吗？

沪指十年不涨，优化编制方法会改写投资者长期亏损命运吗？

郭施亮

  这些年，沪指3000点成为了市场多空双方激烈争夺的位置。但是，多少年过去了，沪指依旧徘徊于3000点附近，沪指指数十年不涨，成为了A股市场牛短熊长的真实写照。

  沪指十年不涨，且长期徘徊于3000点附近，这与多方面因素有着一定的联系性。

  其中，股市长期重融资的定位，导致市场的投融资功能持续失衡，在市场持续扩容的背景下，仅有的存量流动性不足以支撑持续扩容的市场资金需求。二十年前，A股市场的上市公司家数仅有不到1000家，但十年前A股上市公司的数量却增加至2000家，到了目前，A股上市公司的数量却接近4000家，市场扩容力度有增无减，对每年有限的新增资金来说，实际上资金分配到每一家上市公司的资金规模却持续缩减。面对长期以存量资金作为主导的市场，资金更愿意参与到头部企业之中，由此形成了市场强者恒强弱者恒弱的马太效应。

  再者，与当初市场的样本股筛选有着一定的关系。以上证指数为例，它的样本股是定位在上海证券交易所的全部上市公司股票，其中不仅涵盖了大盘权重股，绩优股，而且还牵涉到一些业绩波动较大的股票乃至存在风险问题的股票等。至于深证成指的样本股设置，则是按照一定标准选出500家有代表性的上市公司作为样本股。实际上，从这些年的市场表现分析，深证成指的整体表现强势于沪市市场，指数表现与样本股设置有着或多或少的联系性。

  与此同时，则是离不开当时沪指的编制方法有关。按照当时的编制方法，使用的是总市值加权的方式完成编制。但是，面对这一编制方法，实际上会存在一定的漏洞，即上市公司未必全部完成自由流通，当部分上市公司无法实现自由流通之际，意味着市场指数的表现未必展现出真实的价格波动，指数走势存在或多或少的误差。

  除此以外，则与不同市场指数之间的权重设置有着一定的联系性。例如，在沪市市场之中，以银行、地产、石油为代表的传统周期行业占据一定的权重比值，但纵观这些年来的市场表现，传统周期行业的上市公司表现不佳，甚至陷入深度熊市的运行格局。在当前的新经济环境下，传统周期行业的发展并未代表着整个社会经济的发展状况，用以往的模式、过去的产业来衡量市场的真实价值以及发展前景，显然也是不妥的。与沪市指数相比，深证成指的样本股牵涉到各行各业的上市公司，且新经济产业占据一些比重，在当前经济加速转型的背景下，深强沪弱的运行格局也得到进一步强化。

  很显然，在当前的市场环境下，如果还是把两桶油、大银行以及其余传统周期行业的上市公司权重占比调得很高，那么沪市指数已经存在着一定失真的意味。实际上，与传统周期行业的上市公司表现相比，大消费、医药生物以及其余新经济领域的上市公司股票价格早已走出独立上涨的行情，并基本上独立于市场指数的走势。由此一来，在当前的市场环境下，若采取以往的指数编制方式，沪市指数已经不能够真实反映出自身的价值，市场投资者更容易产生误判的风险。

  假如沪指编制方法得到优化，那么将会对沪指指数产生比较积极的影响。但是，此举会否改变投资者长期亏损的命运，这恐怕还是不能够抱有过于乐观的预期。

  即使是海外成熟市场，例如美股道琼斯、纳斯达克指数等，也基本上离不开头部企业市值持续创新高，但多数上市公司股票加速边缘化的运行趋势。虽然在指数的编制上，不同市场指数会存在一定的差异化，但归根到底，市场指数的表现只是一种参考，上市公司股票价格上涨与否，终究还是与它的基本面以及成长能力等因素有着密不可分的联系性。

  在今年特殊的环境下，虽然全球经济增速受到了或多或少的影响，但在全球流动性宽松的预期下，资本还是偏爱于优质资产与稀缺资产的投资。实际上，无论是近期迭创新高的美股上市公司，还是国内市场频繁遭到外资购买的上市公司来看，都离不开优质资产的身影。确定性的盈利前景以及清晰的商业模式等因素，加上较好的护城河优势，则是全球资本最看重的因素。但是，与之相比，我们可以发现，从全球市场范围内，越来越多的上市公司出现边缘化的遭遇，市场赚钱难度其实在不断提升。换言之，即使未来沪指优化编制方法，但市场终究还是市场，依旧是少数人赚钱的投资场所。

大盘股缩股或合并股份到底可不可行？应警惕港股老千股的现象！

大盘股缩股或合并股份到底可不可行？应警惕港股老千股的现象！

郭施亮

  面值退市规则的设立，从一定程度上提升了股票市场的退市率水平。但是，在非理性的市场环境下，却容易误伤一些正常经营的上市公司。纵观当前A股市场上市公司的价格表现，不少传统周期行业的上市公司，尤其是部分大盘股上市公司已经跌至1、2元的股票价格水平，作为曾经市值高达千亿以上规模级别的包钢股份，其股票价格也非常接近1元的价格水平，意味着股票已经处于面值退市的边缘。

  在A股市场中，面值退市的规则，除了极个别的上市公司面值不是1元之外，绝大多数上市公司的每股面值为1元。言下之意，对面值1元的上市公司来说，基本上适用于面值退市的规则。

  对长期亏损股票、ST及*ST股票以及财务造假等类型的上市公司来说，从A股市场中退市并不可惜，因为企业的质地很糟糕，长期占据着市场的资源并不合理。这个时候，对上市公司来说，要么按照退市规则完成暂停上市乃至终止上市的进程，要么就要看市场价格的自我调节，假如市场认可度非常低，长期处于资本抛售的状态，那么股票价格过度低迷同样也会引发面值退市的危机。

  这些年来，触及面值退市的上市公司数量明显增多，但大多数属于绩差股或触发强制退市条件的企业。但是，对处于正常经营状态的上市公司来说，是否同样适用于面值退市规则，就备受关注。

  近日，铜陵有色副总经理丁士启建议，把缩股或合并股份作为市值管理的工具。与此同时，就在近期，包钢股份相关人士也表态称，目前A股上市公司进行送转，股东会可以决策实施，但相反方向的缩股却并没有先例。

  缩股或合股的概念，对投资者来说，既可以说陌生，但也可以说熟悉。究其原因，虽然国内市场尚未有过缩股的先例，尚待政策法规的进一步修订，但是与我们邻近的港股市场，不少上市公司却频繁上演缩股或合股的策略。但是，对频繁缩股或合股的上市公司，似乎市场对它们并不友好，甚至用老千股来描述它们的行为。

  站在投资者的角度思考，可以规避上市公司的无辜退市，本来属于一件好事。但是，在实际情况下，若上市公司拉开了缩股或合股的序幕，那么未来不排除在A股市场中重演港股老千股的一幕。

  事实上，并非采取缩股或合股策略的上市公司都是老千股。一般而言，港股的老千股具有几个典型的特征。

  其中，股票上市多年基本上不分红，也是我们常说的铁公鸡。但是，与此同时，上市公司长期以来却热衷于融资圈钱，把投资者的切身权益不断摊薄。

  再者，老千股频繁使用缩股或合股的策略，对价格极低的老千股来说，它们就会使用缩股的策略变相抬高了价格，并减少公司的股份数量，但对股东来说，本身的资产与利益并未因此增加。但是，因上市公司缺乏了基本面及成长性的有效支撑，缩股后虚高的价格很快又步入跌跌不休的状态，当股票价格重新跌至低谷价位后，上市公司又一次采取缩股策略，最终陷入恶性循环的状态。

  此外，老千股善用财技，多年来通过关联交易、再融资等手段不断摊薄投资者的切身权益，但长期下来，投资者很难收获真金白银的回报。专门玩弄财技的手段，有时候显得很隐晦，但却在不经意间损害了投资者的切身利益。

  港股老千股的问题，至今尚未得到根本性的解决，这也成为了港股市场的历史遗留问题之一。但是，这些年来，投资者谈起港股老千股，难免会感受到心有余悸。

  回到A股市场，在特殊的环境下，偶尔采取一次缩股的策略来挽救企业面值退市的危机，尚且可以理解。对部分大盘股来说，在行业低迷期以及市场低迷期的背景下，若因面值退市而误伤，确实比较可惜。

  但是，需要注意的是，假如未来可能对相应的规则有所放开，但在监管方面，确实需要有针对性对策。例如，应该严格规定缩股的频率与次数，维护投资者的切身利益，避免出现港股老千股的问题。又如，在上市公司选择市值管理工具的时候，应该要以投资者优先原则，充分尊重股东，尤其是中小股东的意见，尽可能缩小信息不对称的风险等。

  上市公司股票价格的长期低迷，虽与企业所处的产业周期、市场环境等因素有关，但归根到底，还是与企业自身的经营管理策略以及市值管理方式等问题有关。

  在面对危机的时刻，上市公司应该积极考虑到缓解经营困局的对策，若只是依靠缩股等策略挽留上市的资格，却不从根本上解决企业经营的问题，那么缩股之后上市公司的股票价格仍然会延续之前的下跌趋势。由此一来，对缩股的对策，只是缓解一时的危机，却并未解决掉问题。假如发生这样的情况，还不如申请主动退市，等待适当的时机再申请重新上市，对投资者的利益保护未必是坏事。

  除此以外，当上市公司面临股价跌跌不休乃至接近面值退市警戒线之际，最先考虑的，并非缩股等临时抱佛脚措施，更应该拿出诚意与股东们共渡难关。例如，大股东及相关董监高承诺未来一年乃至三年不减持股份、大股东大额增持股份等。此外，对部分大盘股来说，可以积极借助自身所处的资源优势、区域优势，积极开展转型乃至优质资产注入等举措，只要让市场看到上市公司足够的诚意，并从真正意义上重视股票的价格波动，那么上市公司股票价格企稳的机会也就更加明显了。

昔日创业板一哥终止上市，告别乐视网后创业板市场路在何方？

  据深交所消息，5月14日乐视网与金亚科技被终止上市，均为创业板上市公司。其中，乐视网因2018年期末净资产为负值遭到暂停上市，而后因2019年度经审计的归属上市公司股东的净利润、扣非净利润以及期末净资产均为负值等问题，触及了终止上市的条件。经历了漫长的等待期，乐视网最终还是难逃退市的命运。

  从2010年上市至今，乐视网上市整整有十年的时间。在此期间，乐视网的股票市值一度飙升至1700亿元，并一度成为了创业板的一哥。但是，好景不长，在乐视网创出历史辉煌数据之后，很快乐视网却深陷经营困局乃至企业危机之中，以往过度扩张的生态体系以及实控人的诸多问题曝光，却加速了乐视网风险的集中暴露。

  从辉煌跌入谷底，仅仅用了四五年的时间。2020年，正是乐视网上市的第十年时间，却陷入了终止上市的局面之中，难免让投资者感到遗憾。但是，面对一家曾经规模体系庞大的上市公司，如今却触及终止上市的条款，对28.08万的股东来说，无疑是深受打击的，如何从最大程度上挽回损失，却是股东们考虑最多的事情。

  如今，乐视网已经确认退市，按照流程，乐视网股票进入退市整理期之后，在完成退市整理期后，深交所将对乐视网股票进行摘牌。值得一提的是，对很多投资者来说，可能还会期待乐视网的起死回生或重新上市，但从目前的情况来看，乐视网股票退市之后，却不能重新上市，乐视网未来乌鸦变凤凰的概率也变得越来越低了。

  乐视网的退市，对创业板市场来说，也是一个标志性的事件。时下，创业板市场正在积极推进注册制改革，作为市场化程度很高的发行制度，注册制本身不仅仅需要简化发行流程、提高发行效率，而且还需要强化退市的效率，以实现市场高效的优胜劣汰效率。

  从创业板成立以来，期间上市的股票数量非常多，创业板市场的容量规模也得到了迅速地膨胀。但是，在创业板成立十年时间以来，退市率却少得可怜，即使是遭遇强制退市的创业板上市公司，也是寥寥无几。在创业板实施注册制度的背景下，投资者最关心的问题，一方面是创业板未来的退市条件会不会大幅简化，从而达到提升创业板退市率的目的；另一方面则是创业板股票退市之后，尤其是部分遭遇强制退市的创业板股票，投资者可否获得相应的索赔，索赔的效率以及前置条件的认定可否得到进一步优化等。

  既然要推进创业板市场的注册制改革，这方方面面的问题自然需要得到考虑。站在创业板市场的角度出发，提升创业板市场的优胜劣汰效率，未必是件坏事，在创业板市场实施注册制的背后，未来可能会给创业板带来更多优质或稀缺的上市资源，丰富投资者的投资选择。但是，不可否认的是，注册制度全面铺开的背后，难免会存在市场供给增多，变相扩容等问题，在资本市场助力实体经济的同时，又如何盘活创业板市场的投资活力，并引导新增资金的进入，将会直接影响到创业板市场的融资效果以及投资活力。

  乐视网遭到终止上市的处理，基本上属于市场预期之内的事情。但是，作为曾经的创业板一哥，乐视网的退市难免让投资者感到了遗憾。或许，在未来的退市整理期内，会是乐视网投资者抛售减少损失的机会。对上市公司来说，如果未来不具备重新上市的条件，那么未来企业翻身的希望也就非常渺茫了，即使是进入三板市场，或经历漫长的等待，也未必换来可观的结果。

  在乐视网与金亚科技终止上市的背后，实际上也为创业板上市公司敲响了警钟。对任何上市公司来说，即使当下处于发展辉煌期，但也需要时刻记住乐视网与金亚科技的经验教训。随着未来创业板注册制度的加快到来，未来创业板市场难免会加速上演一轮大洗牌的过程，资金也会加快向头部优质的创业板企业靠拢，对不少创业板上市公司来说，仍需警惕遭遇边缘化的风险。

取消额度限制，大摩建议超配A股，今年A股会有超预期表现吗？

取消额度限制，大摩建议超配A股，今年A股会有超预期表现吗？

郭施亮

  近年来，随着A股市场开放力度的持续加大，外资资金在A股市场的持股市值与话语权正在不断提升。根据最新的消息，央行取消了境外机构投资者额度的限制，这是实现QFII制度以及RQFII制度以来最具影响力的措施之一，此举意味着我国金融市场正处于加速开放的阶段，即使疫情影响着一季度经济数据的表现，但仍然不影响我国金融市场开放步伐，从一定程度上体现出我国经济发展的底气。

  值得一提的是，即使取消了额度限制，但并非意味着大量外资资本会加速进入A股市场。最直接的表现，则是在于QFII与RQFII的额度尚未用完，但如今打开了上限天花板，实际上为未来外资资本的进入扫除了障碍，并从一定程度上打开了后续外资资金进入国内金融市场的空间。

  不过，金融市场加速开放，本身还是一把双刃剑。在具体操作中，虽然额度限制得以取消，但同时也会大幅简化合格投资者境内证券投资收益汇出的手续，对外资资金来说，未来进出市场也会更加便捷，但遇到非理性波动行情的时候，资本净流出压力仍然不可小觑，这个时候更考验国内金融市场的风险抵御能力。

  此外，有着“大摩”俗称的摩根士丹利，近期表示建议超配A股。究其原因，主要体现在中国经济复苏态势明确、主权偿债能力更强，且对今年国内金融市场的盈利同比下滑速度的态度稍显乐观，预测远好于新兴市场13%的预计下滑幅度。

  事实上，大摩看好并建议超配A股市场，已经不是近期的事情。早在今年年初，大摩已经发表了看好A股市场的观点。在年初的时候，大摩认为2020年中国市场上升空间相对打开，到了今年4月份，则继续表示加码超配中国，原因在于短期刺激措施无碍长期改革。从某种程度上分析，大摩对A股市场的态度还是相对乐观。

  今年一季度，全球金融市场上演了一轮过山车式的走势。但是，经历了一季度全球股市大起大落的走势后，就目前看来，美股市场的回升力度较强，基本上收复了不少的失地，纳斯达克指数更是回升至接近9000点的位置。与之相比，国内股票市场的回升力度相对缓慢，但市场指数正处于历史估值底部区域，2800点附近区域被市场认为是政策底部位置。

  美股市场的快速回升，与经济基本面修复的关联不是很大，但与流动性宽松因素有着密不可分的联系性。与美联储无限量化宽松的措施相比，国内央行的刺激力度却稍显谨慎，这从一定程度上体现出国内货币政策的相对独立性，现阶段内防风险的意识仍然大于强刺激的需求。

  不过，无论从调整时间周期，还是从市场指数所处的位置分析，A股市场已逐渐具备走出熊市末端的趋势。其中，中小创业板市场的上行趋势更为明显，与之相比，沪市指数仍未从根本上摆脱熊市调整的约束，权重股在这一轮行情中并未发挥出积极表现的作用。

  本来，A股市场在今年2、3月份的时候，已经表现出一定的流动性宽松迹象，日均过万亿的市场成交以及破万亿的两融余额，基本上反映出A股市场已经得到了全面激活，若没有遇到疫情的冲击以及全球金融市场剧烈波动的压力，A股市场已经具备了走牛的条件。但是，遗憾的是，市场持续做多的热情并未得到延续，在股票市场活跃度骤然下降的影响下，市场流动性优势由强转弱，股票市场重返弱势震荡的格局之中。

  好不容易把市场流动性激活，当市场热情阶段性熄火之后，需要重新点燃市场的投资活跃度，恐怕显得并不轻松。但是，从全球资产配置角度分析，A股市场还是具有一定的配置优势，在政策底与估值底附近区域，增持A股赚钱机会大于亏钱的机会，中长期可能存在超预期的表现，但作为长期以资金主导的A股市场，逐渐修复流动性优势状态，并重新修复市场的投资信心，则可能需要付出一定的时间成本。

创业板注册制开启，注册制时代下A股会迎来大扩容还是大牛市？

创业板注册制开启，注册制时代下A股会迎来大扩容还是大牛市？

郭施亮

  注册制，成为了近年来A股市场关注度最高的话题之一。从科创板试点注册制，到如今创业板试点注册制方案的通过，意味着注册制模式已经开始逐渐延伸，试点注册制的市场板块越来越多了。或许，在不久的将来，A股市场有望逐渐步入全面注册制的时代，这也是国内资本市场加快从核准制向注册制过渡的真实体现。

  上交所设立科创板，并试点注册制度，至今已经成功运行多时。从整体上分析，科创板试点注册制度，还是具有一定的创新性，市场的承受能力还是相对较强，从正式启动以来，并未对整个A股的市场指数构成明显的波动影响。不过，当前仍属于科创板试点注册制的初期阶段，随着未来科创板上市的企业数量越来越多，未来对A股市场的影响才可能会逐渐展现。

  但是，需要注意的是，引入科创板之后，给市场最直接的影响，一个是股票新增数量明显增多，另一个则是引来了不少的增量资金。在科创板正式开板前后，大量的合格投资者先后开立科创板的交易权限，且从开板以来科创板上市公司的价格表现分析，确实也为不少投资者带来了可观的投资收益率。在强烈的赚钱效应影响下，也吸引了不少新增资金的流入，逐利性仍然是资本最真实的本性。

  纵观这一次创业板试点注册制的改革，与科创板的改革规则相比，还是存在一些相似之处。例如，科创板在上市后的前五天时间内，不设置涨跌幅限制，而在此之后，则是把涨跌幅限制设置为20%。从这一次创业板试点注册制的改革方案中，参考了科创板的这一条交易规则，并积极引用，更好提升市场的投资活力。

  从科创板正式开板以来，很少科创板上市公司会连续触及20%的涨跌幅限制，即使是单日超过10%的涨跌幅度现象，也是比较少见的。最近一段时间内，科创板市场的持续平稳运行，也为创业板试点注册制度，提供了不少的有益参考。

  作为市场化程度很高的制度，注册制度的改革既给市场充满了期待，但同时也可能充满了担心。

  谈及期待之处，则是体现出高度市场化的发展趋势，这对信息披露的要求更高、股市优胜劣汰的效率更加明显。从创业板试点注册制的方案来看，一方面强调了以信息披露为中心，强化了信息披露的核心地位；另一方面则是丰富完善了退市的指标、精简优化了发行条件，不断突出市场化改革的运行特征。

  假如通过完善的注册制改革可以从本质上提升整个市场的优胜劣汰效率，那么在高效市场化改革的背景下，股票市场还是有希望走出美股市场那样的长期牛市。与此同时，通过注册制改革，让不同种类、不同性质，且符合发行条件的企业进入市场，让投资者分享到企业高速成长的过程与投资成果。

  但是，谈及担心之处，则是担心注册制时代下可能会引起又一轮的市场大扩容。实际上，纵观A股市场的上市公司数量变化情况，上市公司从1000家发展至2000家所耗用的时间远远多于上市公司从2000家发展到3000家的耗用时间，近年来市场从3000家上市公司发展至近4000家的上市公司，估计用时更短。对市场来说，若股市的优胜劣汰效率不能够得到有效地发挥，那么注册制可能会成为股市扩容的契机，但对“多进少退”的市场来说，显然不利于提升市场的投资活力，在存量博弈的环境下，分配到每一家上市公司的存量资金也就越来越少了，最终导致绝大多数的上市公司沦为了“僵尸股”企业。

  事实上，假如创业板试点注册制可以引进更多的增量资金，那么还是会从一定程度上抵消市场扩容所带来的压力。正如科创板开板后的表现一样，在强烈的赚钱效应影响下，实际上形成了投资者与上市公司互利共赢的局面，甚至引来了大量的新增流动性，由此降低对其余市场资金分流的影响。

  同样道理，对创业板市场来说，在试点注册制之际，可以保持适度的赚钱效应，那么对本不缺乏资金的市场来说，可能会带来增量资金的补充，进而降低对股票市场存量资金的分流影响。由此一来，在注册制时代下，即使引起市场阶段性的扩容压力，但在赚钱效应的刺激下，市场却弱化了扩容下的负面影响。

  不过，在注册制时代开启之后，注册制对股票市场的影响更注重长期性，尤其是上市公司陆续步入限售股解禁期后，如何有效对冲市场的抛售压力，进而达到稳定市场的作用，则尤为重要。对保持高效流动性优势的市场来说，可以从一定程度上增强市场的抗跌与抗风险能力，这从今年2、3月份的A股表现中已经得到了充分展现，但如何保障市场持续高效的流动性优势，则非常具有挑战性。

低价股与破净股数量大增，沉默近五年的A股，历史性机会渐近？

低价股与破净股数量大增，沉默近五年的A股，历史性机会渐近？

郭施亮

  在特殊的环境下，无论是国内还是全球的经济都受到了较大的冲击影响。在今年一季度经济增速下行的压力下，全球股票市场的估值水平难免会受到较大的冲击，甚至不排除存在估值重构的风险。

  从近期公布一季度业绩预告的情况分析，已有不少上市公司发布了一季报业绩预减乃至预亏的预告，其中不乏一些我们熟悉的优质白马股及蓝筹股上市公司。由此一来，随着上市公司一季报业绩的陆续披露，A股市场的动态估值可能会有所提升，现有的低估值优势可能会受到一定程度上的影响。

  但是，上市公司一季度的业绩表现不佳，并不等同于全年的业绩表现都会颇显逊色。若全球疫情发展形势趋于稳定，接下来难免会存在一轮经济刺激的措施，届时对二季度之后的经济增长以及上市公司的业绩回升，自然会带来较大的提振影响，乐观来看，甚至会弥补今年一季度经济下行以及上市公司业绩下行的部分空间。从近期全球股票市场的表现来看，在流动性充裕的背景下，市场保持着较高的活跃度，市场对经济下行以及上市公司业绩下滑的风险压力正在逐渐弱化，流动性溢价已经抵御掉不少的基本面发展劣势。

  既然估值变化的不确定因素仍存，市场对估值变化的影响也会趋于弱化。但是，除了估值变化因素之外，对判断市场顶底而言，低价股数量多少以及破净股数量高低等因素，则是判断股市底部比较实用的指标。

  时至目前，虽然A股市场指数并未创出调整以来的新低水平，但A股市场的低价股数量以及破净股数量却出现了持续攀升的迹象。据数据统计，截至4月21日，A股市场不足2元的上市公司数量接近80家，且已有多家上市公司的股票价格跌破了每股面值的水平。与此同时，从破净股数量来看，目前A股市场合计有412家破净股上市公司，相应的股市破净率达到了11.07%，且这一数据仍存继续攀升的迹象。

  纵观历次股市大底的数据情况，都几乎离不开低价股数量大增以及破净股数量大幅攀升的现象。其中，最具实用性的指标，则是A股市场的破净率水平，从2005年的998低点到2008年的1664低点，A股市场的破净率均在10%以上。与此同时，从历年来的数据分析，股市破净率的持续攀升，并超过10%的破净率水平，那么市场大概率处于历史大底的区域。假如股票市场的破净率进一步攀升至13%以上的水平，那么往往意味着市场所处的位置已经非常接近甚至已经达到了历史低点的位置，多年来这一指标还是具有一定的参考作用。

  此外，我们可以注意到，距离2015年6月股市见顶的时间已经有接近5年的时间。换言之，这一轮股市熊市调整的周期已经接近了5年，纵观A股市场历次熊市的调整周期，几乎未有超过5年的时间，即使是前一轮熊市调整周期，也不过是调整了4年10个月左右的时间，5年左右的调整周期几乎成为了股市牛熊转折的时间拐点。

  一方面是股市破净率已经达到了前几次熊市调整低点的水平，且低价股数量已经达到了历年来股市调整低点所对应的状态；另一方面则是A股市场熊市调整的周期已经非常接近5年的时间，市场随时会面临牛熊转折的时间拐点等。从这一系列的现象分析，A股市场似乎已经逐渐具备了走出熊市末端的条件。

  实际上，今年2、3月份，在高效的流动性优势背景下，A股市场本来具备较强的突破能力，甚至有走出小牛市的希望。但是，遗憾的是，突如其来的疫情，却打乱了原本市场较好的运行趋势，但市场底部根基比较牢固，疫情只是延缓了股市摆脱熊市末端的时间。如今，在低价股与破净股数量大增的背景下，沉默近五年的A股市场，历史性机会似乎距离我们越来越近了。

T+0要来？听起来美好，现实中残酷！

T+0要来？听起来美好，现实中残酷！

郭施亮

  近年来，A股市场一直采取T+1交易以及T+1结算的模式。与之相比，对美股等部分成熟市场来说，却长期采取T+0的交易制度，但从结算方式来看，却多采取T+2的模式。

  关于A股T+0的讨论，这些年来并未停止。近年来，市场对A股恢复T+0交易制度的呼声很高。就在近日，市场又把T+0作为一种热门探讨话题。

  A股市场究竟适不适合推行T+0交易制度，这是多年来市场热议的话题。事实上，早在上世纪90年代初，A股市场分别在上交所以及深交所实施T+0交易制度。但是，好景不长，因市场投机氛围过于浓厚，1995年之后市场开始实施T+1的交易制度。

  从95年恢复T+1交易制度之后，A股市场已经运用了二十五年的时间。在这二十五的时间内，A股市场的市值规模、容量规模以及上市公司数量等数据，已经发生了实质性的变化，如今的A股市场已经不是当年的中小市值规模的证券市场了。

  时至目前，A股上市公司数量已经达到3800家左右，沪深市场总市值规模达到57.7万亿元左右。很显然，当前A股市场的影响力与国际话语权已经远远超越了当年，二十五年后的今天，A股市场已经成为了全球最具影响力的资本市场之一。

  近年来，A股市场加快了国际化对接的步伐，从融资融券、股指期货，再到期权等工具的引进，A股市场的金融工具丰富程度明显提升。与此同时，从MSCI到富时罗素，这些年来A股市场引入外资的速度明显加快，如今外资持有A股股票市值的规模已经骤然提升，并占据A股市场一定的话语权与影响力。

  在A股市场加快国际化与市场化的背景下，逐渐恢复T+0交易制度的时机似乎逐渐形成。对标海外成熟市场，多采取T+0交易制度，但在结算方式上，采取的是T+2结算模式。但是，对长期习惯于T+1交易与T+1结算的A股市场来说，一下子扭转这种交易模式，恐怕并不现实，且将会从根本上改变投资者乃至机构投资者的投资盈利模式。

  曾经因过度投机取消了T+0交易制度，即使未来逐渐恢复T+0交易制度，未来市场最关心的，还是T+0会否大幅提升市场波动率与投机性的问题。换言之，只要这种问题仍然存在，那么在高波动率、高投机性的市场环境下，也可能会冲击现有相对稳定的市场运行秩序。

  在实际情况下，虽然近年来A股市场的机构投资者比例正在逐渐提升，但散户化的特征依旧存在。与其余股票市场相比，A股市场的散户比例依旧处于较高的水平，多年来A股市场甚至被称为散户化市场。

  虽然从某种程度上来看，散户化市场会加剧市场的波动率与投机性，但在实际情况下，部分机构投资者的投机性更甚于普通散户。由此一来，作为更具有资金优势与信息优势的机构投资者，这些年来反而未能够起到引导市场价值理性投资的作用，反而加剧了市场投机性的风险。

  从近年来A股市场的表现来看，虽然整体波动率有所下降，但股市日均波动率仍然处于较高的水平。假如放开T+0交易制度，可能会引发个股单日换手率与波动率大幅飙升的现象，甚至会改变部分上市公司正常的价格运行秩序。按照当下A股市场的投机特征，虽然股票市值规模已经远高于二十五年前的水平，但投机资金的力量同样得到迅速发展，T+0交易制度的回归，或许从短期的角度来看，还是会加剧市场波动率与投机性的风险。

  不过，从理性的角度分析，逐渐恢复T+1交易制度，也许是未来市场的发展趋势。与此同时，因期现市场之间长期存在着交易制度不对称、信息不对称等问题，由此一来，这些年来市场对恢复T+0交易制度的呼声并未降低。

  虽然目前放开T+0交易制度的时机仍显不成熟，但若未来要放开，仍需要稳步推进、有序放开，而不要一下子把所有股票放开T+0交易制度。但是，需要警惕的是，作为一种探索性的交易制度，放开时确实需要格外谨慎，即使面对大盘蓝筹股有序放开试点，仍需警惕放开初期加剧T+0受益股的波动风险，短期资金炒作的意愿可能比较浓厚。

  对普通投资者来说，放开T+0交易制度，虽然可以大幅增加单日纠错的频率，但因散户自身的投机性较强，T+0交易模式下可能会增加亏损的风险，有的投资者可能会在一天时间内，且在一家股票之中频繁亏损，以往的盈利模式以及投资策略也将会发生本质上的改变。

  此外，对国内机构投资者来说，也是一种挑战。习惯于T+0交易制度的外资资金，可能更熟悉T+0交易模式下的套利模式，对长期习惯于T+1交易模式的国内机构投资者，反而略显劣势，仍需要在反复探索的过程中积累经验，T+0交易模式下也是内资与外资实力比拼的一种体现。

  T+0交易制度，听起来美好，但现实中残酷！

疫情冲击一季报业绩，多家知名上市公司业绩预降，利空出尽了吗？

  随着上市公司2019年的年报陆续出炉，且逐渐步入年报披露的尾声。很快，市场关注度很高的一季报预告也正陆续发布。截至今年4月7日，已有约255家上市公司发布了一季报的预告，虽然今年一季报上市公司的业绩表现参差不齐，且就目前而言，上市公司业绩预增情况并不少，但与往年相比，今年上市公司业绩预减乃至预亏的现象却明显增加。其中，很重要的原因，还是在于今年突如其来的疫情来袭。

  在疫情冲击的影响下，已经影响到不少的行业，有的地区因停工停产的现象导致不少上市公司的一季报业绩受到明显的拖累。不可否认的是，在疫情的冲击影响下，即使期间扶持政策不少，但依旧未能够扭转一季度不少行业经营利润下滑的现象。由此可见，对多数行业来说，已经受到了疫情直接或间接的影响。

  另外，细心的投资者可能会发现，今年上市公司一季报的业绩预告速度略有放缓。与往年相比，截至目前，A股上市公司披露的一季报业绩预告的数量还不到往年一半的水平，疫情不仅影响到上市公司的经营利润情况，而且还影响到一季报预告的披露进程，随着上市公司一季报预告的陆续披露，未来将会给我们带来更多可参考的公开信息。

  从目前已经披露一季报业绩预告的上市公司情况分析，受影响最明显的，莫过于家电、汽车、旅游、餐饮等行业。在这些已披露一季报业绩预告的上市公司中，同样不乏一些知名的上市公司。

  例如，宁德时代预告一季度净利润同比预降20%至30%；乐普医疗预告一季度净利润同比预降43%；爱尔眼科预告一季度净利润预降60%至80%等。对知名企业乃至行业龙头企业来说，尚且受到明显的冲击影响，更何况是普通的企业，对中小微企业的冲击影响可能会更为明显。

  站在市场的角度分析，今年上市公司一季报业绩预降，已经是预期之内的事情，或许已经在心理层面上有所消化。但是，在上市公司一季报预告出炉之后，究竟是不是属于利空出尽，仍需要看后续疫情的演绎情况。换言之，假如疫情可以在二季度得到实质性的稳定，且全球疫情的发展趋于平稳，那么在接下来的稳增长刺激下，上市公司的业绩有望得到恢复性回升，若刺激力度更大，甚至会迅速弥补今年一季报的业绩下滑空间。

  假如从乐观的角度分析，随着上市公司一季报预告的陆续出炉，对市场来说，也许属于利空出尽的意味。在上市公司业绩表现触及低点之际，或许也是市场大底得以确立的时候。不过，这仅仅属于乐观的猜测，在全球疫情的发展形势尚且处于不平稳的状态下，我们仍然需要加以谨慎，用相对谨慎的态度去判断市场，未必会是一件坏事。

  在全球再度开启宽松模式之下，对未来全球经济复苏的预期影响还是比较明显的。不过，对实体经济的影响未必可以这么快体现，作为经济晴雨表的股票市场，更容易感受到宽松货币模式的刺激影响。从近期全球股票市场的走势来看，也反映出宽松货币模式下的良好预期，实体经济未见回升，反而股票市场率先反弹，这也是全球市场流动性溢价以及投资情绪恢复回暖的真实写照。

  但是，对资本市场来说，无论宽松模式如何演绎，但市场的走势终究还是会反映出上市公司的业绩水平，上市公司的业绩表现仍然是市场投资价值的核心体现。假如宽松货币环境可以助推实体经济回升，进而刺激上市公司业绩的回暖，那么市场的价值运行中枢也不会发生太大的波动。但是，退一步来说，假如宽松货币未能够从本质上刺激经济，上市公司业绩未见明显好转或回暖速度缓慢，那么随着市场价值运行中枢的下移，股票市场终究还是会反映出市场的核心价值，对这一次突如其来的疫情风波，甚至起到了重构全球资本市场估值体系的影响。

黄奇帆曾预测美股暴跌，中国股市要面临百年不遇的历史机遇吗？

黄奇帆曾预测美股暴跌，中国股市要面临百年不遇的历史机遇吗？

郭施亮

  早在今年3月初，黄奇帆曾经预测美股市场在今明两年内跌幅在30%以上将会是大概率的事件，且预测今后一两年完全有可能跌破20000点。时隔不到一个月的时间，美股市场的暴跌走势已经印证了黄奇帆的预测。3月23日美股市场触碰18213.65低点，较历史最高点累计最大调整了38.4%的空间。

  一场突如其来的疫情事件成为了美股市场暴跌的导火索，但美股市场的暴跌根源并不能够完全归咎于疫情的因素，很大程度上属于过去十年大牛市巨大获利盘的集中释放压力体现。与此同时，从这一轮非理性调整行情分析，欧美股市更是上演了加速去杠杆化、去泡沫化的过程，且至今市场风险仍未完全消除。纵观美股市场的历史估值表现，即使近期美股市场已经下跌30%以上的空间，但整体的市场估值仍不算便宜，回归历史合理的估值水平尚且有一个相对漫长的过程。

  面对这一场疫情，不仅引发了全球资本市场产生出巨大的抛售压力，而且还加速了全球资本的避险需求，甚至加速了全球产业链的重构。不可否认的是，在疫情引发股市暴跌的同时，因疫情引发部分地区停工停产的问题，已经影响到不少企业尤其是跨国巨头企业的正常运营，对原本构建起来的产业链、供应链的完整体系造成了不少的冲击。或许，面对这一场疫情事件，我们仍不可轻视疫情对全球经济的冲击影响，即使日后疫情逐渐稳定，但未来需要重新恢复原有的经济运行秩序以及产业链体系，仍然会颇显艰难。

  时至目前，欧美地区的疫情仍处于加速扩散期，且至今仍未达到疫情高峰期，对欧美地区的金融市场以及经济的冲击影响仍然有待评估。但是，与之相比，中国在此前抗疫行动中，却在短时间内实现了实质性的抗疫效果，不仅体现出多数地区新增确诊及疑似病例持续零增长的积极现象，而且越来越多的企业加入到复工复产的队列之中，全国的复工复产率持续创出新高，PMI等最新经济数据也得到了明显地回升。

  股市作为经济晴雨表，往往可以反映出当前乃至未来一段时间内的经济表现。多年来，虽然中国股市的晴雨表功能不算特别灵敏，但从整体上分析，股市晴雨表的作用还是会在中长期内得到一定程度上的发挥。

  回顾过去一季度的市场表现，欧美股市普遍跌幅在20%以上，不少地区的股票市场累计最大跌幅在30%以上。但是，回顾中国股市的一季度表现，却呈现出相对抗跌的走势，沪市跌幅还不到10%，创业板市场还在一季度实现了翻红上涨的表现，一季度A股市场的表现明显强势于整个全球股市。

  近日，曾经预测成功美股暴跌的黄奇帆先生，再次发文肯定了中国抗击疫情所取得的成就，且从文章中传递出全球资源加速涌向中国市场的信号，甚至可能让世界产业链中心向中国市场转移等。

  值得一提的是，作为投资者最关心的中国资本市场，同样也会因此受益。具体表现为金融市场持续开放改革，将会引导越来越多的国际资本关注到中国资本市场。与此同时，经过了这一次的疫情，可能会让全球资本更关注到中国市场的发展机遇，在未来全球产业链重构的大环境下，资本更愿意参与到中国市场之中。

  实际上，从最近一段时间的中国股市表现分析，中国股市已经呈现出一定的独立性表现。不过，在中国股市相对抗跌的背后，很大程度上还是得益于过去几年中国股市的加速去杠杆、加速去泡沫化过程，在欧美金融市场剧烈波动的大背景下，中国股市却因低杠杆、低估值的优势而大幅提升了自身的风险防御能力。

  但是，在全球金融市场剧烈波动的当下，如果说中国股市完全不受外围环境的影响，或许有些过于乐观，但不可否认的是，中国股市自身的风险抵御能力以及抗跌能力正在逐渐增强，在欧美股市加速去杠杆、去泡沫的时候，中国股市早已完成了这一艰难的过程。除此以外，在全球市场剧烈波动的背后，因疫情的持续扩散，也会加速全球产业链的重构，原本的产业链体系及全球经济运行秩序等因素，也可能会受到或多或少的冲击影响。

  随着中国逐渐走出疫情冲击下的阴影，现阶段内最重要的任务还是巩固之前来之不易的抗疫成果。在这个时候，谁最快逃出疫情的冲击，谁在最短时间内完成复工复产，那么谁最有机会把握到未来的经济发展机遇，甚至是百年一遇的历史性机遇。

险资再度上演举牌潮，为什么会选择在这个时候进行举牌？

险资再度上演举牌潮，为什么会选择在这个时候进行举牌？

  今年以来，险资已经出现了九次的举牌行为。从今年1月3日太平人寿举牌大悦城开始，险资的举牌频率明显提升，且集中在今年的2、3月份。值得一提的是，从今年以来的险资举牌动作分析，险资更偏爱于举牌港股，在今年的九次险资举牌行动中，就有七次出现举牌港股的现象。

  多年来，险资举牌上市公司的现象常有发生，但基本上由大型险企占据主导的地位。但是，从今年以来，大型险企举牌的垄断局面却开始发生了变化。今年3月25日，作为中小险企的代表中信保城人寿举牌中国光大控股H股。据数据显示，完成这一次的举牌之后，中信保城人寿持有中国光大控股香港流通股比例大概有5.1323%。

  今年一季度尚未结束，已经发生了九次险资举牌的现象，无论是举牌频率还是投资规模等数据，都明显超过往年同期的数据水平。险资举牌潮到来，对资本市场来说，充满了积极的影响意义，但在今年险资频繁举牌的背后，却离不开几个因素的影响。

  其中，经过了今年2、3月份全球股市的大幅调整之后，目前全球市场的投资价值正在逐渐展现。与欧美股票市场相比，A股及港股市场的平均估值水平更具优势，且从近期的市场表现分析，更具有一定的抗跌能力以及投资吸引力。在这样的背景环境下，也加快了险资投资乃至举牌的速度。

  再者，目前险资在投资股票及基金的额度规模上仍然存在较大的发挥空间。截至目前，险资投资股票及基金的额度规模占据保险资金运用余额的12.89%，距离险资权益投资上限仍存较大的空间。假如未来险资权益资产投资上限比例进一步提升，那么将会进一步打开险资投资的空间，为资本市场注入更多的新增流动性。

  此外，仍需要考虑到新金融工具会计准则调整的因素，在新规之下，未来险资在权益资产的配置策略会有所调整，且更注重波动率的减少，对优质上市公司的配置需求也会愈发增强。从近年来险资举牌的上市公司分析，多以A股和港股市场的优质资产为主，未来险资的投资风格也会更偏向于稳健性。

  实际上，在险资举牌潮频繁上演的背后，很大程度上还是看到了国内金融市场的中长期投资价值。在A股及港股市场持续处于历史估值底部的背景下，更进一步提升了险资投资乃至举牌的热情。在此期间，为了追求更稳健的投资回报率，险资更可能选择股息率更高、资产更优质的上市公司进行投资，以实现可观的投资回报预期。

  截至今年3月25日，沪市主板平均市盈率为13.19倍，深市主板平均市盈率为16.32倍，这一估值水平放到A股市场的历史数据中基本上处于估值底部的区域。与此同时，从股息率偏高的部分行业板块分析，无论是市盈率还是市净率等指标，均处于历史底部的区域。

  以中证银行为例，目前平均市盈率仅有5.89倍，市净率更是低于0.73倍，相应的股息率高达4.39%。由此可见，从中长期的投资角度分析，对险资来说还是具有非常高的投资吸引力。至于同类板块的港股估值，则更具有估值上的优势。实际上，从今年以来险资的举牌行为分析，更偏爱于股息率更高、估值更便宜的港股优质资产，追求资产增值的稳健性或许是当前险资投资的稳妥策略。

  在险资举牌潮背后，实际上反映出A股和港股的投资吸引力正在不断提升。在全球市场波动率持续高企的背后，与欧美股票市场相比，国内金融市场更可能成为资金的避险港湾。

美股跌幅超过30%，巴菲特巨额浮亏，巴菲特抄底美股失算了吗？

美股跌幅超过30%，巴菲特巨额浮亏，巴菲特抄底美股失算了吗？

郭施亮

  从达美航空到纽约梅隆银行，巴菲特在这一个多月来开始陆续增持，市场认为这可能会是美股市场走势的风向标。但是，从巴菲特积极增持以来，上述上市公司并未出现止跌企稳的走势，并延续加速下行的走势。本周三达美航空股价跌幅一度超过了30%，纽约梅隆银行的跌幅继续扩大，从近期的增持动作分析，巴菲特并未抓住了市场的大底。

  根据数据显示，在最近一个月的时间内，巴菲特的股票投资组合已经浮亏约802亿美元，作为近期增持的上市公司，也导致巴菲特出现了20%以上的浮亏。作为全球公认的投资大师，巴菲特近期的抄底动作确实显得过早了。

  不过，从近期美股市场的走势分析，确实出乎了市场的预期。在最近一个交易日，美股市场又一次触发熔断，这已经是本月第四次的熔断。在美股市场的历史上，美股市场合计出现的熔断次数为五次，这个月就占据了四次。由此可见，针对近期美股市场的非理性下行走势，基本上出乎了市场的预期，在短短一个多月的时间内，美股市场的累计最大跌幅达到了32%左右，这一跌幅水平已经达到了2008年美股市场的全年跌幅水平。但是，从下跌的指数点位分析，今年美股的跌幅基本上刷新了历史之最。

  多年来，巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦公司的现金储备规模的变化，往往会成为市场的风向指标。近年来，伯克希尔哈撒韦的现金储备一直处于高居不下的状态，从一定程度上反映出巴菲特对之前美股市场的表现保持着一定的谨慎性。在这一轮美股暴跌行情之前，巴菲特手持的现金储备就达到了1200亿美元左右。

  一轮暴跌之后，巴菲特开始陆续抄底。虽然近期巴菲特抄底的股票跌幅并不少，但从增持的金额来看，与1200亿现金储备相比，就显得非常谨慎了。以纽约梅隆银行为例，巴菲特原来已经持有约8.86%的股份，3月3日再度增持923.49万股，合计增持金额仅为3.59亿美元左右。

  从3月初巴菲特抄底以来，无论是纽约梅隆银行还是达美航空，相关上市公司的跌幅并不少。但是，对巴菲特来说，现有的现金储备仍有不少，仍可以趁着股票价格的非理性下行继续增持买入。假如后续巴菲特继续增持买入，加上之前的持股数量，实际上把价格摊平下来，巴菲特的平均持股价格并不算很高，即使美股市场出现了罕见非理性下跌的走势，但仍然不影响巴菲特的投资主动性。

  值得一提的是，与普通投资者相比，巴菲特更注重长期投资、价值投资，而并非看重市场的短期利润。从长期的角度分析，经过了一轮暴跌走势之后，当前美股市场的投资风险并不会很高，巴菲特对美股市场的长期发展还是抱有比较积极的态度。

  巴菲特先生，属于全球范围内备受认可的投资大师，在他长时间的投资生涯中，胜率比较高，基本上属于长期价值投资的代表。在此期间，即使遇到2008年的金融海啸风波，或2016年购买苹果公司的股票情景，当时巴菲特同样出现过早买入的情况，但多年之后再回看当年巴菲特的买入价格，却又是一笔较为成功的投资。

  长期以来，巴菲特的投资成功，不仅仅与他跟他背后的核心团队投资智慧有关，而且也得益于美股市场的长期牛市行情。此外，则是离不开伯克希尔哈撒韦公司庞大的现金流优势，即使当时购买的价格不算特别便宜，但经过长期低位购买，最终也会把持股的价格不断降低，长期下来实现盈利的概率还是比较高的。

  从短期的角度分析，巴菲特抄底股票的价格不算理想，甚至出现短期快速亏损的现象，但从长期的角度分析，现在认为巴菲特抄底失算恐怕还是为时尚早，作为全球公认的投资大师，他的投资是否失算，还是会得到时间的验证。

定向降准概率加大，货币宽松预期下投资股票会是最好的选择吗？

定向降准概率加大，货币宽松预期下投资股票会是最好的选择吗？

郭施亮

  在特殊的环境下，前期的疫情蔓延导致了不少企业停工停产的问题，对小微企业以及个体工商户来说，更是承受着沉重的包袱压力。实际上，在疫情发生以来，国内已经采取了一系列的扶助措施，以助力小微企业及个体工商户的复工复产。对这类群体来说，最期待的还是拓宽融资的渠道以及降低它们的融资成本，给它们创造出一个喘息期。

  相比于海外，国内的疫情防控工作还是做得比较完善与到位，全国多地已经实现了连续多天零新增确诊的目标。对不少地区来说，已经加快了复工复产的速度。随着复工复产的加速开展，未来国内仍将会采取一系列的措施提振实体经济。就在近期的国常会中，释放出抓紧出台普惠金融定向降准措施的信号，且强调额外加大对股份制银行的降准力度。

  事实上，在今年1月1日，央行降低了存款准备金率0.5%，这也是今年首次降准的动作，且属于全面降准的举措。从今年首次降准的初衷分析，主要意在应对春节的流动性压力以及满足全年稳增长的发展预期。经过了今年年初的降准动作后，目前国内大型金融机构的存款准备金率已经回落至12.5%，中小金融机构的存款准备金率回落至10.5%。

  值得一提的是，相对于海外成熟市场，国内存款准备金率的调降还是存在一定的空间。去年，国内合计降准了三次，今年在疫情的冲击影响下，料随后降准的力度与频率仍然值得期待，对助力实体经济的发展带来了有利的影响。

  面对突如其来的疫情影响，对全球经济的冲击影响还是不可小觑的。以国内为例，在2月份的经济数据中，PMI仅录得35.7%，较上月下降了14.3%，这一数据比08年金融海啸的最低值还要低，从一定程度上反映出疫情对经济发展的冲击力度。

  此外，从2月份的CPI与PPI数据分析，2月CPI同比上涨5.2%，但涨幅略有回落。需要注意的是，扣除食品以及能源价格的核心CPI数据，则从上月上涨0.5%转为下跌0.1%，同比上涨仅为1%。在核心CPI数据有所降低的背景下，实际上对未来货币政策的调节创造出空间。至于PPI数据，则展现出略有降低的表现，市场更期待3月份数据的表现。但是，不可否认的是，在疫情逐渐稳定之后，接下来可能会加大力度助推经济的发展，在美联储降息的影响下，料未来国内降息降准双管齐下的概率还是比较高的。

  在政策定调的背景下，近期定向降准的概率骤然提升，对实体经济的发展固然有利，但真正的刺激效果仍然有待观察。至于股票市场，则直接与资金面环境有着密不可分的联系性。作为颇具流动性优势的中国股市，近期的持续走强也得益于持续高效的流动性优势。换言之，只要市场的流动性保持高效运作的状态，那么A股市场的抗跌能力仍然会得到保障。

  在货币宽松预期之下，投资股票会是最好的选择吗？多年来，在全球宽松货币环境的背景下，房地产与股票市场等重要投资领域则是直接受益者。对投资者来说，货币的实际购买力在不断降低，手持现金虽然在金融危机中避免了资产价格的快速缩水风险，但长期持有现金，却不得不考虑到资产被动贬值的压力。多年来，即使投资者长期投资在货币基金、储蓄国债等稳健投资渠道，也难逃资产被动缩水的压力。换言之，除了极端的投资环境外，货币宽松背景下房地产与股票市场还是具有良好的保值优势。

  不过，需要注意的是，在A股市场中，因多年来股票市场的持续扩容，上市公司同质化的问题比较严峻，在仅有的存量资金博弈环境下，资金更偏向于优质企业、稀缺企业以及具有成长能力的企业。由此一来，对上述股票来说，更具有持续高效的流动性优势。与之相比，对大量绩差股乃至业务同质化严重的上市公司来说，基本上很难获得资金的青睐，长期处于无人问津的状态。

  站在稳健投资者的角度出发，在股票市场处于历史估值底部区域附近，投资核心市场指数的指数基金或许会是最稳妥的策略，也回避了单一个股的黑天鹅风险。至于价值型的投资者，则是更青睐于优质上市公司，在未来市场利率趋于下行的环境下，股息率持续稳定且高企的优质上市公司，整体的投资吸引力将会进一步提升。

  由此可见，货币宽松预期下，未必意味着所有的股票都具有投资价值。在未来注册制改革的预期下，A股市场的上市公司难免会存在一轮洗牌的过程，但对市场来说，上市公司的业绩与成长性仍然是核心所在。长期看来，优质上市公司的投资吸引力只增不减。

明晟预计美股短期可能下跌11%，对全球市场意味着什么？

明晟预计美股短期可能下跌11%，对全球市场意味着什么？

郭施亮

  谈及明晟，投资者也并不陌生。近年来，A股市场积极纳入MSCI，就离不开明晟的身影。其中，明晟指数是全球投资组合经理最多采用的基准指数，明晟也是全球最大的指数编制公司，它的数据统计以及公开表态，对市场还是具有一定的影响力。

  近日，明晟公司表示，根据对卫生事件形势的分析，美股短期内可能进一步下跌11%。这也是一个较为明确的看空预期，对美股市场乃至全球市场来说，也是一个不可忽视的信号。

  在疫情扩散以及明晟看空预期的影响下，美股市场再度出现大幅下跌的走势。截至最新收盘，美股三大指数再度下跌3%以上，美股道琼斯下跌近千点，市场的担忧情绪依旧未能够得到实质性的减退，说明市场对疫情扩散的担忧仍然存在，即使后续美联储可能存在进一步降息的预期，但似乎并未从根本上打消市场的担忧情绪。

  假如按照明晟的悲观预期，那么美股市场仍然回探今年2月28日的低点水平，按照美股市场最新的收盘点位，仍与当时的最低点位相差千点以上的空间，对市场来说，仍可能存在风险进一步释放的空间。

  作为全球最大的金融市场，美股市场的涨跌对全球股票市场的影响还是非常明显的。在疫情扩散的背景下，美股市场的走势更可能与欧洲股市产生明显的联动性，对国内股票市场的影响同样存在，只不过今年以来国内股票市场的抗跌能力明显增强，两者之间的关联度开始有所下降。

  就目前而言，国内疫情有逐渐稳定的趋势，已处于相对可控的状态。但是，与之相比，海外疫情仍存进一步扩散的风险，对疫情可控的我们来说，仍需要警惕输入性病例的发生，巩固之前的抗疫成果就显得非常重要了。

  不可否认的是，与海外成熟市场相比，近年来国内市场的抗跌能力以及抗风险能力显著提升，对海外市场的波动走势已经产生出一定的免疫性。究其原因，一方面在于国内疫情的相对可控，且有率先企稳的趋势，对全球抗疫带来了积极宝贵的经验影响；另一方面则是在于前些年国内股票市场已经经历了深度调整的走势，无论是市场指数点位还是市场整体估值等方面，都处于历史偏低的水平。与海外市场的估值相比，国内股票市场的估值优势却进一步突出，甚至成为了全球资本的避险港湾。 

  值得一提的是，相对于海外市场，国内市场已经逐渐具有一定的独立性优势，主要体现在货币政策的独立性以及市场运行的独立性。在全球降息潮的背景下，虽然会给国内央行带来了货币政策调节的空间，但是否跟进降息，我们仍可根据自身市场的运行特征加以判断，未必跟风降息。与此同时，我们仍可充分利用丰富的金融工具箱灵活调节，以达到政策调节的需求。

  明晟预计美股短期可能下跌11%，对全球资本市场的影响还是存在的。对国内股票市场来说，虽然本身已经具有一定的抗跌能力，但若全球股市出现持续非理性下跌的行情，那么仍可能会受到或多或少的冲击影响，今年以来市场投资者仍需警惕股票市场的剧烈波动风险。

  但是，与往年不同的是，近年来国内股票市场的投资吸引力已经明显提升。即使短期受到全球股市的冲击影响，但国内股票市场的价格修复能力也是非常快捷，当疫情趋于稳定或全球金融市场的表现趋于平稳时，国内股票市场的走势也有可能出现快速回升的表现，甚至再次领涨全球股市。

  对已经逐渐转强的中国股市来说，全球股市的剧烈波动未必会是坏事，当市场出现回踩调整的走势时，可能会加速中长线资金的进场速度。相对于全球的股票市场，国内股票市场的投资吸引力还是非常大的，越来越多的资金希望投资A股，不仅可以起到资产避险的作用，而且还可以分享未来中国经济发展的成果。

道指单周跌幅超11%，全球股市到底怎么了？

道指单周跌幅超11%，全球股市到底怎么了？

郭施亮

  美东时间周四，截至收盘，美股三大指数继续呈现出急跌的走势，跌幅在4%以上。其中，道琼斯指数单日下跌4.42%，纳指单日下跌4.61%，从本周市场的累计跌幅来看，道指单周下跌11.13%、纳指单周下跌10.55%，成为了近年来跌幅最为显著的交易周。

  值得一提的是，除了美股市场之外，欧洲股市同样难逃全线下跌的命运。其中，英国富时100指数单日下跌3.49%，本周累计跌幅8.21%；德国DAX30指数单日下跌3.19%，本周累计跌幅8.90%；法国CAC40指数单日下跌3.32%，本周累计下跌8.86%。从本周全球股票市场的走势分析，疫情的负面影响愈发明显，全球股票市场陷入担忧氛围之中，悲观情绪占据了主导。

  相比之下，疫情趋于平稳的中国股市，近期却表现出一定的抗跌优势。其中，截至本周四收盘，上证指数单周下跌1.59%、深证成指单周下跌0.82%，创业板指数单周下跌1.34%。不过，在美东时间周四，受到美股继续深跌的影响，A50期指呈现出加速下行的走势，截至发稿时，A50期指下跌1.55%，但这一跌幅仍明显低于美股市场的全天跌幅水平，A股市场的避险能力愈发提升。

  疫情的迅速扩散，最直接影响的，莫过于全球经济的发展状态。其中，对资本市场来说，股市属于经济晴雨表，而在海外成熟股市中，股市经济晴雨表的功能愈发突出，市场也会先于经济表现作出率先表态。与此同时，对资本市场来说，仍会受到投资情绪的冲击影响，期指更会成为市场投资情绪的放大器。面对当下的疫情，对海外市场来说，最大的风险，还是在于疫情的不确定性，相对于中国，海外的疫情扩散速度正持续加快，而且海外的防护与隔离工作却进展缓慢，缺乏了中国防控的高速度与高效率优势。

  值得注意的是，与中国疫情逐渐趋稳的现象相比，海外疫情病例仍处于持续增加的趋势，且已经连续两天超过了中国的新增病例数。由此一来，对海外的防疫任务，仍然颇显艰巨，对未来全球经济的发展带来不少的影响。

  纵观这一轮的下跌行情，跌幅最为明显的，还离不开我们熟悉的全球巨头企业。例如，苹果、微软、特斯拉、英伟达、亚马逊等科技股巨头。与此同时，美股银行股同样出现显著的跌幅，金融股与科技股的急跌对美股市场的冲击确实不可小觑。

  从单周跌幅分析，美国银行单周下跌达到15.22%，摩根士丹利单周下跌达到13.37%、苹果公司单周下跌12.63%、微软单周下跌11.43%、特斯拉单周下跌12.81%等。与之相比，美股中概股的单周跌幅却并不多，例如阿里巴巴美股的单周跌幅仅有3.56%，京东美股单周下跌5%等。由此可见，无论是从A股市场，还是从中概股的走势分析，此次疫情对上市公司的冲击影响尚且处于相对可控的状态，中国市场逐渐成为了全球市场资本的避险港湾。

  全球经济增长的不确定性以及疫情的持续扩散，对国内金融市场的影响仍然存在，但所幸的是，与海外股票市场相比，中国股市已经经历了长达近五年时间的深度调整行情，整体估值水平已经处于历史估值底部区域。至于海外成熟市场，则是恰恰相反，过去五年仍然处于单边上涨的行情，且估值水平已处于历史估值中等偏高的区间，如今的非理性下跌更是对市场估值的理性修复。

  需要注意的是，在这一次美股见顶下跌之前，伯克希尔哈撒韦现金储备就已经处于历史高位的状态。纵观历史上伯克希尔哈撒韦的现金储备变化情况，当其现金储备处于历史高位的时候，往往给了资本市场带来了一定的预警提示。或许，针对这一轮美股的非理性下跌走势，已经是酝酿已久了，如今却因疫情的扩散将市场的担忧情绪发挥至极致。

  与中国的防控工作相比，海外成熟国家与地区的防控能力就显得有所欠缺。其中，一方面体现在海外地区缺乏了中国的高效率执行力，面对疫情的发生，我们采取的是强有力的举措，在最短的时间内把疫情控制下来，且目前已经颇显成效；另一方面则是疫情发生后，系列的配套措施陆续出炉，包括一系列对中小企业的扶持政策以及国内财政金融频现组合拳等，这些有效的保护举措，恰恰也是海外市场很难模仿与复制的。

  虽然全球股市的大跌还是会或多或少影响到国内市场，但相比之下，国内金融市场的稳定性却明显强于海外市场。在疫情相对可控的背景下，结合全民配合以及系列配套组合拳积极出台的影响，疫情对国内股票市场的冲击影响也会趋于弱化，中国股市的抗跌能力仍有望得到发挥。

两融余额触及1.1万亿，此轮上涨行情与五年前杠杆牛市有什么区别？

两融余额触及1.1万亿，此轮上涨行情与五年前杠杆牛市有什么区别？

郭施亮

  连续多个交易日的时间，A股市场的成交额持续保持在万亿水平以上。2月25日，沪深两市单日成交量更是达到1.4万亿，创出了近年来的巨量水平。到了2月27日，虽然A股市场成交量能有所萎缩，但沪深两市合计成交量依旧达到1万亿左右的水平，股票市场持续巨量运行的姿态确实并不多见。

  在A股市场持续巨量运行的同时，作为具有先知先觉嗅觉的两融资金规模，同样创出近年来的新高水平。据数据显示，截至今年2月25日，上交所融资余额为5901.16亿元、深交所融资余额为5176.57亿元，两市合计11077.73亿元，标志着A股两融余额再度触及1.1万亿的关口。

  一方面是股市日均成交量持续保持万亿以上的水平，另一方面则是两融余额再创新高，并触及了1.1万亿的关口，这两组数据结合到一起，恰恰说明了当前A股市场的投资活力已经全面激活，近期的A股市场正保持着高效的流动性优势。

  在A股市场历史上，曾经上演了一轮轰轰烈烈的杠杆牛市行情。在五年前的那一轮杠杆牛市中，A股市场的单日成交量以及两融余额一度达到2万亿以上的规模级别。换言之，按照当前A股市场的日均成交量以及两融余额规模水平计算，当前的规模水平仅仅达到历史高峰一半的水平。

  作为一个以资金推动作为主导的市场，市场流动性的高效与否将会直接影响着股票市场的走向。与此同时，股票市场的流动性往往容易受到多方面因素的综合影响，例如货币环境的宽松程度、股市机构化程度的提升速度以及外资资金进入A股市场的进程等。但是，纵观国内市场的情况，长期处于民间资金多，投资渠道少的局面。换言之，即市场本身并不缺乏资金，缺乏的往往是投资信心，一旦市场赚钱效应得到实质性的激活，那么资金也会从四面八方赶来。

  面对当前的A股市场，虽然股市成交量与两融余额已经触及到近年来的新高位置，但与五年前的杠杆牛市相比，却有着实质性的区别。

  其中，与五年前的杠杆牛市相比，如今国内金融市场的“去杠杆”进程已经到达尾声，以往过高的资金杠杆率，若稍有不慎，则可能会引发局部的系统性风险，但如果金融市场的杠杆水平处于可控的状态，那么适度提升市场的资金杠杆率，对金融市场的影响也会偏向于积极。

  再者，五年前的市场，基本上处于高杠杆工具全面活跃的状态。除了两融工具之外，还有伞形信托、场外配资等渠道处于高度活跃的状态。但是，与风险可控、监管覆盖的两融工具相比，其余场外配资渠道却存在不少的未知风险，在其承担过高资金杠杆率的背后，实际上却处于监管灰色地带，且潜在的规模非常庞大，时隔五年时间尚未能够完全统计出当年场外配资的潜在规模。

  但是，经过了近五年时间的监管整顿，场外配资等渠道基本上得到了清理，两融工具的普遍使用也是建立在风险可控、实时监管的基础之上。如今，虽然两融余额重返1.1万亿的规模，但杠杆资金的相对活跃并不会给市场带来太大的潜在风险，触及系统风险的概率大大减少。

  此外，与五年前的市场环境与监管环境相比，五年后的今天，A股市场却显得成熟不少。其中，经过了长达五年时间的深度调整，A股市场的平均市盈率骤然下降，目前仍处于历史估值底部的区域，相对于五年前的股市估值，当下A股市场的投资风险性显著降低，甚至成为了海外市场资金的避险港湾。

  在股票市场重返低估值状态的背景下，有利于股票市场运行重心的稳步提升，但是总结了五年前的经验教训，结合场外配资等渠道已得到大面积清理的因素，A股市场重演五年前杠杆牛市的概率已经骤然降低。随着市场容量的持续扩容，仅有的存量流动性，也不足以支撑起整个市场的齐涨齐跌，由此也加剧了权重股与中小市值股票的跷跷板效应。受此影响，在持续高效的流动性背景下，大量资金涌向了中小创市场。相比之下，蓝筹股的表现却冷清不少。

  但是，当中小创市场完成了一轮上涨行情后，滞涨的蓝筹权重股却起到了积极护盘的作用，这也从一定程度上保障了市场指数的相对稳定性，而在股票市场局部牛市的背景下，若投资者的投资节奏踩错，则更可能处于赚了指数而不赚钱的状态。

上市公司积极修改再融资方案，再融资新规下的利与弊

上市公司积极修改再融资方案，再融资新规下的利与弊

郭施亮

  自再融资新规颁布之后，已有多家上市公司以最快的速度修改了再融资的方案，且未来将会有越来越多的上市公司加入到修改方案的队列之中。

  纵观近期颁布的再融资新规，确实给了上市公司尤其是创业板上市公司带来了更宽松的条件，对低迷数年的定增市场，将会迎来一次重要的发展机遇。

  其中，降低了发行条件，提升了上市公司参与定增的热情，更多上市公司可以满足定增的条件。具体措施包括了取消创业板非公开发行股票连续盈利2年的条件以及取消了创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件等。

  再者，则是调整了发行对象的数量，创业板非公开发行股票的对象数量，从分别不超过10名和5名，调整为不超过35名。

  此外，从此次再融资新规的举措来看，最具亮眼的地方，莫过于调整了发行价格以及锁定期。具体而言，发行价格从不低于定价基准日前20个交易日发行人股票交易均价的9折调整为8折，另外锁定期则是由36个月和12个月，分别缩短至18个月和6个月，而且不适用减持规则的相关限制。

  值得一提的是，从这一次再融资新规中，市场的关注点更多落在了创业板上市公司身上。与此同时，从近期积极修改再融资方案的上市公司分析，也基本上集中在创业板的上市公司。

  站在当下的市场环境分析，再融资新规的发布，确实具有不一般的影响意义。

  从积极影响的角度分析，再融资新规内容实质性“松绑”，且对定增价格以及锁定期等规则给予了实质性放宽，为定增市场的盘活创造出有利的条件。

  前几年，在再融资规则持续收紧的影响下，A股市场的定增规模持续低迷，战略投资者参与定增的热情并不高。但是，随着规则的实质性“松绑”，战略投资者参与定增项目的热情也随之提升，且定增项目属于非公开发行的性质，从一定程度上为市场注入新的流动性补充。

  流动性活跃与否，与股票市场的活跃度有着密不可分的联系性。近年来，创业板市场的持续走强，多与股票市场流动性持续增强、投资活力持续提升等因素有着密切的关联。在再融资新规的刺激影响下，有望进一步提升市场的流动性，持续盘活市场的赚钱效应，对活跃股票市场具有积极的影响意义。

  此外，则是通过再融资新规的“松绑”，提升战略投资者参与企业定增项目的热情，进而缓解中小企业的资金面压力，对提振实体经济、稳定二级市场股票价格具有积极影响。

  不过，在再融资新规出台之后，市场仍需要做好完善的配套措施，以达到规范市场价格波动的稳定性以及保护投资者切身利益的效果。

  引入战略投资者，可以缓解上市公司阶段性的资金面压力，但站在战略投资者的角度思考，则更多考虑到定增项目的发展前景以及日后的退出机制。

  从再融资新规内容分析，从发行价格的调整到锁定期的修改，从一定程度上提升战略投资者参与定增的套利空间。但是，在锁定期缩短的背景下，仍需要警惕锁定期结束后的限售股集中解禁的压力，对上市公司的后续价格难免会构成或多或少的冲击影响。与此同时，在规则实质性“松绑”的同时，仍需要不断完善配套的措施，积极引导资金进入定增项目，助力企业的发展，并在锁定期后合理引导资金的理性退出，减少对二级市场股票价格的冲击影响。

  站在当前的市场环境分析，再融资新规的出台具有不一般的战略影响意义。从中短期的角度分析，再融资新规对市场的影响还是利大于弊。但是，对后续解禁抛售风险，仍需要做好充分应对准备，尽可能降低二级市场价格的波动风险。

1月CPI涨幅创逾8年新高，通胀无牛市还会应验吗？

1月CPI涨幅创逾8年新高，通胀无牛市还会应验吗？

郭施亮

  作为消费者物价指数的CPI，数据的变化往往会影响着系列政策的制定与出炉。从最新公布的1月CPI数据显示，2020年1月CPI同比涨幅为5.4%，涨幅较上月扩大了0.9%，创逾8年的新高水平。

  纵观过去一年的CPI数据表现，在去年9月份之前，国内CPI数据基本上控制在3%以内的数据水平。但是，自去年9月份之后，国内CPI数据却呈现出加速攀升的迹象，从9月份3%的CPI同比涨幅，到去年12月4.5%的同比涨幅，而后到如今5.4%的CPI同比涨幅，CPI数据的加速攀升，导致通胀压力的加速抬头。

  CPI数据的迭创新高，是多种因素影响的综合写照。其中，去年四季度以来，以猪肉为代表的食品价格的持续攀升，促使CPI指数的持续增长。步入2020年，则需要考虑到春节因素以及突如其来的疫情因素影响。

  根据一般的情况分析，3%属于通货膨胀的临界线，当CPI数据持续突破3%的临界线之后，市场则不得不考虑到通胀抬头的风险。在通胀抬头的背景下，相应的政策制定与落地，也可能会有所调整。

  在A股市场中，常有通胀无牛市的说法。实际上，A股市场的走势，往往会受到多方面因素的综合影响。然而，在实际情况下，通胀更可能属于一种滞后指标，在通胀抬头得到确立之前，市场或许已经反映出这一种担忧预期。不过，与之相比，作为经济晴雨表的股票市场，经济周期、产业周期乃至企业的综合盈利能力，更直接影响着股票市场的涨跌。除此以外，作为新兴市场的A股，仍需要考虑到投资情绪因素以及资金驱动等因素，终究时下的A股市场仍然以散户化作为主导。

  由此可见，通胀无牛市的说法，不具有必然性。或许，站在市场的角度思考，一方面需要关注核心CPI数据的变化情况，这一指标较我们常见的CPI指标更具有参考性，且针对性较强；另一方面则需要关注到后续CPI数据的走势预期。针对已经颁布的CPI数据，更多反映出过去的数据表现，市场更需要关注到CPI数据的未来走向。

  针对前者，虽然国内尚未对核心CPI有着非常明确的界定，但纵观海外成熟国家与地区，更愿意采用核心CPI数据用作政策制定的参考。其中，据资料显示，美国是把燃料与食品价格剔除后的居民消费价格指数来衡量当时的核心CPI。

  针对后者，对近期CPI数据持续高企的现象，还是具有一定的特殊性。随着CPI同比涨幅的持续扩大，CPI有望逐渐触及年内高点。与此同时，随着春节效应的结束以及疫情的逐步控制，未来CPI有望呈现出前高后低的走势，为后续政策的制定与落地创造出相对有利的条件。

  1月CPI涨幅创逾8年新高，对市场来说，难免会构成或多或少的心理负担压力。但是，随着CPI数据逐渐触及高点，未来有望为市场带来喘息的空间，同时也为接下来的政策调节创造出相对有利的环境。

  站在当下的A股市场角度分析，国内股票市场本身具有偏低的估值优势，从一定程度上提升了股票市场自身的抗跌能力以及抗风险能力。与此同时，从鼠年首周的股市表现分析，市场已基本上消化了潜在的利空因素，股市的探底回升，甚至回补跳空缺口，更是反映出A股市场的投资价已逐渐得到资金的认可。

  在现阶段内，虽然A股距离牛市确立仍存不少的难度，但站在股票市场的估值水平分析，目前A股市场的估值还是处于比较便宜的状态，且从调整周期以及调整空间等角度出发，未来A股市场向上的空间明显大于向下调整的空间，市场各方积极抄底，也恰恰反映出当下A股市场的投资价值。