百年门户，世界枢纽，上海机场：坐拥核心空港，静待柳暗花明

老范说评 / 2022-07-06 07:17 发布

1. 上海机场：百年门户，世界枢纽‍

上海机场坐拥核心枢纽空港，经营航空业务及衍生商业。

公司为上海机场(集团)有限公司旗下上市平台，目前运营管理浦东机场，虹桥机场资产注入正在推进过程中。

公司经营业务主要分为航空性业务和非航空性业务，航空性业务指与飞机、旅客及货物服务直接关联的基础性业务，包括起降费、停场费、旅客服务费等；非航空性业务包括延伸的有税及免税商业、办公室租赁、值机柜台出租等。

上海浦东及虹桥两场为我国核心空港，疫情前旅客吞吐量分列我国第2、8位。

上海是我国最大的经济中心城市，全球来看，上海位于亚洲、欧洲和北美大三角航线的端点，飞往北美西海岸及欧洲时间约为10小时，飞往亚洲主要城市时间在2-5小时，区位优势明显；国内方面，上海地处中国东部沿海经济发展带与长江经济带的交汇处，2小时飞行圈资源丰富，北向京津冀及南向广深航程适中。

2019年浦东及虹桥旅客吞吐量分别为7615、4564万人次，分列我国第2、8位。

浦东机场航线结构中，国际线旅客占比高。

截至2019年年末，上海机场通航全球51个国家，通航点总数达314个， 2019年上海机场国际旅客客流量为3851万人次，占比超过50%，远超首都机场和白云机场。

对航空性业务而言，同等条件下外线的收费水平显著高于内线，而成本差异不明显，因此毛利率显著高于内线；对非航业务，国际线旅客能够贡献免税销售额，创造额外价值。

得益于区位性优势，浦东机场的航线结构与客源结构优势明显。

2019年冬春航季，上海机场国际航班的主要目的地包括日韩（38.8%）、东南亚（20.3%）、北美（12.5%）、港澳台（11.9%）、欧洲（9.1%），对比来看，白云机场的目的地以东南亚（55.2%）为主。

从对应地区的经济水平和物价看，上海机场的目的地有80%为发达国家或者高经济水平地区，对应旅客也拥有更强的消费力。因此，从客源结构来看，上海机场具有明显的比较优势。

上海机场集团公司为最大股东，股权结构稳定。

截至2022年3月31日，公司第一大股东上海机场集团有限公司及第三大股东上海国有资本投资有限公司分别持股46.25%、7%，合计53.25%，均为上海市国资委子公司，股权结构稳定。其他前十大股东主要包括基金、保险公司。

公司于1998年上市，上市之初经营虹桥机场，2004年资产置换至浦东机场。

公司前身是虹桥国际机场股份有限公司，虹桥国际机场始建于1921年，于1950年重建，1971年由军民合用改为民航专用。公司于1998年上市，上市之初主要运营虹桥机场。而浦东机场于20世纪90年代开始规划建设，1999年正式通航，2002年国家民航局及上海市政府共同决定将上海所有国际及地区航班由虹桥机场转移到浦东机场。

2004年，公司通过与机场集团资产置换，公司置出以虹桥机场候机楼为主的资产，置入浦东机场飞行区为主的资产，形成以浦东机场为经营主体的机场上市公司。

2004~2019年，浦东机场航站楼、跑道、卫星厅建设持续推进，根据投产节奏主要经历三个阶段：

1）T2航站楼建设期（2004~2008）：机场产能受限，经营性现金流增长停滞，资本开支攀升，盈利走弱；

2）T2投产期（2009~2014）：经营收入持续爬坡，资本开支规模有限，呈现出ROE逐年修复的趋势；

3）免税赋能及卫星厅S1、S2建设期（2015~2019）：得益于免税扣点率与免税销售额的大幅提升，ROE持续提升。

2020-2021年受疫情冲击显著，连续两年亏损。

2020-2021年新冠疫情对航空业造成重大打击，航班架次、旅客流量锐减，两年营收连续下降，由2019年的109.45亿元下降至2021年37.28亿元。疫情期间防疫支出增加，叠加卫星厅投产后摊销成本增加，2020-2021年成本不降反增，使得公司近两年均录得亏损，分别亏损22.59、30.49亿元。

2. 非航业务：免税黄金赛道，疫情后有望恢复增长

2.1. 免税赋能消费属性，疫情前利润贡献显著

非航业务赋予机场消费属性，具有低风险、高毛利、高壁垒的特性。乘机旅客尤其是国际旅客，通常是以旅游或公务为目的的高净值客户。

依托国际枢纽地位，浦东机场无需投入过多营销成本即可获取大量客户，并精准投放高性价比的香化、烟酒、精品、广告等。

非航业务得以通过租赁实现收入，呈现低风险、高毛利、高壁垒的特点，属于特许经营下的黄金赛道。

内生驱动看，机场免税业务的增长受国际旅客吞吐量、客单价和扣点率三大因素的共同刺激。机场免税收入=国际旅客吞吐量*客单价*扣点率。机场免税销售额的增长逻辑在于流量变现，而从日上免税店销售额到机场免税租赁收入则受扣点率影响。

（1）流量

疫情前上海机场国际客流稳健增长，T3航站楼投产将再次打开增长空间。疫情前在T2航站楼产能爬坡期（2010~2016年），国际客流量年均复合增速达9.3%。

2018-2019年放行正常率显著提升，为进一步增加航班提供基础。

鉴于2019年浦东机场旅客吞吐量已接近运能上限（8000万人次），短期流量增长空间有限，未来T3航站楼投产将再次打开增长空间。

（2）客单价

人均免税销售额疫情前保持高速增长，卫星厅大幅提升免税面积，疫情后在精品免税带动下有望持续提升。2019年日上浦东免税店客单价为358元，过去5年的客单价年均复合增速达21.4%。

我们预计浦东机场的旅客客单价有望维持高增速：

1）价格优势：得益于中免与浦东机场的规模效应，日上浦东免税店的价格相较周边国家和地区的免税店便宜10%~30%；

2）免税面积提升，发展精品免税，种类更加丰富：T1及T2航站楼合计免税面积7853平方米，而S1及S2卫星厅合计免税面积达9062平方米，卫星厅投产大幅提升免税面积。且过去浦东机场免税商品以香化、烟酒为主，S1、S2卫星厅中精品（箱包、珠宝、手表等）占比提升，店铺增加、品类丰富有助于提高客单价和转化率。

（3）扣点率

2018年与中免签署免税合约，综合扣点率42.5%。2018年上海机场与中免签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》，中免获得上海机场免税店运营权直至2025年。

双方协定：

1）免税提成的月实收费用采取月实际销售提成和月保底销售提成两者取其高的模式；月实际销售提成与各分类商品月实际销售额挂钩，月保底销售提成由协定的年保底销售提成计算得出。

2）预计总保底租金金额为410亿元，综合提成比例为42.5%。

3）规划的免税经营总面积为16915.37平方米。

2.2. 疫情冲击下，补充协议围绕国际客流复苏

新协议取消保底，核心围绕国际客流复苏。2021年1月29日上海机场与中国中免子公司日上上海签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》。由于疫情影响下，客流显著下降，补充协议修改了上海机场免税收入的计算方式，取消保底提成，原保底租金修改为新的租金上限。

当月实际国际客流<2019年月均实际国际客流的80%。月实际销售提成=人均贡献 x 月实际国际客流 x 客流调节系数 x 面积调节系数。其中客流调节系数及面积调节系数具有补偿性质，客流越小、面积越少，则调节系数越高。

当月实际国际客流>2019年月均实际国际客流的80%。月保底销售提成＝当年保底销售提成÷12个月。①若当年实际国际客流大于当年度对应的客流区间最小值，则当年保底销售提成=当年度对应的年保底销售提成。②若当年实际国际客流（X）小于等于当年度对应的客流区间最小值，则当年保底销售提成=X所在区间对应的年保底销售提成额。

此外，若2022年以后的年实际国际客流（X）在2019-2021年所对应的区间内，则对应年度的年保底销售提成=对应年度保底销售提成×（1+24.11%）。24.11%为原合同中T1航站楼免税店规划面积与T2航站楼+S1卫星厅+S2卫星厅免税店规划面积之比。

疫情冲击客流，免税租金显著下降，调节系数具有补偿意义。

疫情期间，由于国际客流较疫情前大幅下滑，新协议取消保底，免税租金显著下降，2020及2021年分别为11.56、4.86亿元。

根据客流及实际租金计算，2020年及2021年客流调节系数 x 面积调节系数分别为1.76及2.14，均远大于1，中免在取消保底的同时给予了一定的租金补偿。

疫情期间上海机场免税店租金收入或大于42.5%扣点率下的销售提成。

在T1航站楼扣点率30%、T2航站楼及卫星厅扣点率42.5%假设下，2019年上海机场综合扣点率为37.75%。由于疫情期间旅游出行游客减少，且机场店铺开业率低，疫情期间客单价涨幅或低于疫情前水平。

在此测算中，客单价越高，则扣点率越低，因此保守假设2020及2021年客单价增速分别为40%、20%，则2020及2021年租金对应综合扣点率为47.38%、48.12%，仍远高于2019年水平。

2.3. 分析新旧合约及执行情况，疫情后不排除重新谈判的可能性

当前协议下，客流恢复至疫情前80%后触发租金上限，且未考虑客单价增长。

保守假设客流调节系数 x 面积调节系数=1，则当国际客流恢复至疫情前80%以上时，触发对应客流的租金上限，因此当客流恢复至2019年100%时，实际免税租金为43.75亿元，低于疫情前2019年的52.1亿。

此外，当前协议客单价固定参考2019年水平，而2015-2019年客单价年均复合增速达21.4%。若维持当前协议，待疫情复苏后免税租金将无法受益客单价提升。

若疫情后直接回归旧协议，但国际客流恢复较慢，则中免补贴巨大。

在旧协议框架下，免税租金主要影响要素为国际客流、人均销售额、保底金额。由于2022年后，T1航站楼加入合约考虑部分，合约保底金额有显著提升（2022年的62.88保底金额同比+37.92%），因此假设直接回归旧协议，当客流恢复较慢、人均销售额提升较少时，保底条件容易触发。比如在2023年，当国际客流恢复至疫情前70%，人均销售额较疫情前提升80%时，仍将触发旧协议保底。

伴随疫情好转、国际客流修复，我们认为疫情后不排除免税合同重新谈判的可能性。

当前新协议适用于疫情冲击时期，由于设置租金上限且未考虑客单价提升，增长空间受限，在疫情后复苏阶段存在不合理性。

若直接回归旧协议，当客流恢复不及预期时，中免的保底租金或销售分成压力过大。因此无论是旧合约还是疫情中的补充协议，都无法满足疫情后的商业常态。

2.4. 上海机场核心渠道价值仍在，若重新谈判或保持良好盈利能力

疫情期间离岛免税表现亮眼，机场免税渠道吸引力下降。

2020年疫情爆发以来，一方面机场客流受到严重冲击，机场免税渠道议价能力减弱；另一方面2020年7月1日起实施海南离岛免税新政，离岛旅客每人每年累计免税限额提至10万元，并增加免税品类、放松一系列具体限制，海南离岛免税渠道吸引力显著提升。

中免三亚市内免税店营收由2019年的104.65亿元增长至2021年355.09亿元，归母净利润由14.21亿元增长至41.68亿元；中免海免公司营收由2019年的29.99亿元增长至2021年159.62亿元，归母净利润由2.44亿元增长至7.93亿元。

待疫情消退及2025年海南封关，上机稀缺性有望重新凸显。

未来随着全球疫情逐步得到控制，国际航班客流量将逐步恢复。由于海南被国家定为自由贸易港，2025年即将全岛封关，封关后海南将成为“境内关外”。根据海南自由贸易港法，全岛封关运作、简并税制后，海南自由贸易港对进口征税商品实行目录管理，目录之外的货物进入海南自由贸易港，免征进口关税。

考虑封关后海南全岛将成为关外地区，同时深免、海旅、海发控等免税公司快速发展，未来海南离岛免税资源稀缺性或受到挑战，上海机场作为免税优质渠道的优势或将重新凸显。

考虑中免盈利空间，疫情后扣点率或将下调。

疫情前中免免税业务毛利率良好，2013-2017年整体保持在46%，2018、2019年分别为53%、50%。疫情期间由于销售折扣加大，免税竞争加剧，同时受到直播带货等新兴购物模式冲击，毛利率持续下滑，2021年下滑至37.82%。考虑中免毛利率已低于42.5%，预计下一轮免税合同中扣点率或将下调。

参考政策变化及疫情后中标情况，中性假设下一轮免税合同扣点率下降至30%。2019年5月17日，财政部联合其他4部门共同印发《口岸出境免税店管理暂行办法》。

《办法》指出要合理规范口岸出境免税店租金比例和提成水平，避免片面追求“价高者得”：

①财务指标（包括但不限于保底租金、销售提成等）在评标中占比不得超过 50%；

②租金单价原则上不得高于国内厅含税零售商业租金平均单价的1.5 倍；销售提成不得高于国内厅含税零售商业平均提成比例的1.2 倍。

此外，通过对2020年至今出境免税店项目中标结果的梳理，中标人营业额提成比例整体在30%左右，因此我们假设上海机场疫情后扣点率中性为30%，悲观20%，乐观40%。

随客流恢复及客单价提升，免税业务有望恢复增长。

客单价方面，由于疫情前复合增速超过20%， 2019-2024年复合增速保守假设10%，中性假设15%，乐观假设20%，则保守假设下2024年客单价较疫情前+61%，中性假设下客单价较疫情前+101%，乐观假设下客单价较疫情前+149%。2024年在扣点率30%、客单价复合增速15%、客流恢复至疫情前100%假设下，免税租金为73.55亿元，较疫情前增长显著。

3. 航空性业务：区位优势显著，四期扩建拓宽远期空间

3.1. 收费标准固定，收入增长依托架次及客流提升

疫情前航空性收入保持稳健增长，2014~2019年均复合增速达7.5%。航空性业务核心变量为飞机起降架次、旅客吞吐量和收费标准。其中，业务价格受官方指导，飞机起降架次及客流量受时刻计划、机场运能及民航需求影响。

业务量来看，机场起降架次受民航局安排和自身产能供给影响。机场产能的制约条件主要为时刻、跑道利用率和航站楼旅客容量。浦东机场拥有两楼两厅和五大跑道，跑道与航站楼利用率仍有提升空间。

2017年，民航局公布《航班正常考核指标和限制措施》，将准点率作为增加机场高峰时刻容量的依据，2018年，浦东国际机场的时刻增长出现停滞，源于2017年准点率偏低，对时刻增长产生限制，上海机场2016-2019年时刻的年均复合增速仅有1.11%。

在起降架次方面，2010~2017年间起降架次高速增长，2018、2019年因准点率及航班考核政策限制，航班量增长整体放缓。

在旅客吞吐量方面，2010~2019年间的旅客吞吐量持续提升，主要得益于机场航班量与飞机客座率的不断提升。随着卫星厅投产与准点率显著提升，未来上海机场的业务量有望稳步提升。

价格角度来看，航空性业务长期实行政府指导定价。

航空性收费分为起降费、停场费、客桥费、安检费和旅客服务费，这些费用均有民航局明确的定价指导，议价空间相对有限。疫情冲击下，民航局出台政策，包括起降费基准价降低10%并免收停场费等，航空性业务盈利能力受到一定影响。

具体拆分看，航空性收入中旅客服务费、起降费、安检费占比较大。机场航空性业务拆分来看，疫情前旅客服务费、起降费、安检费占比稳定，分别在49%、31%、15%上下。

疫情期间由于客座率下降，旅客服务费占比显著下滑；由于货邮业务占比提升，安检费占比明显提升；同时疫情期间停场费、客桥费等其他费用占比提升。

疫情下的民航费用减免对机场航空性业务冲击有限，核心关注点仍为架次、客流复苏。2020年民航局下达的《关于积极应对新冠肺炎疫情有关支持政策的通知》，通知提出“一类、二类机场起降费收费标准基准价降低10%，免收停场费”。考虑起降费、停场费占比，机场航空性业务营收预计下降5%以内，对上海机场的盈利能力影响有限。

国内航线受疫情反复冲击，国际航线仍处低位。国内飞机起降随疫情反复波动，疫情控制较好时（如2020Q3及2021Q2）航班量超过疫情前，而疫情控制较差时迅速下滑，2021年4月、5月国内飞机起降仅216、245架次，未来随疫情得到控制，国内起降架次有望迅速回升。国际航线起降在疫情后整体保持低位，随着国际航班有序增加，五个一政策限制逐步淡化，国际飞机起降有望逐步恢复。

3.2. 卫星厅投产带来成本上升，T3航站楼建设开工

浦东机场的资产归属主要包括上海机场自身及其母公司上海机场集团（下称“集团”）。在分析成本端时，需明确上海机场对资产所有权不完整，因此在会计方面对资产的处理方式有所不同。自有资产计提折旧费，租赁资产向集团支付租赁费用。

上海机场通常使用自有资金投资建设航站楼和跑道，完工投产后将在建工程转固定资产，因此对建筑通常保留所有权，并计提折旧摊销费用。但建筑对应的土地资源所有权始终由集团保留，上海机场以一年一签的合约向集团缴纳租赁费用。

卫星厅投产带来成本上升，进入新一轮产能消化周期。

回顾上海机场历史，每轮扩建投产将带来：

1）在建工程转固定资产，每年摊销成本增加。

2）新产能投入运营，随着产能利用率提升，运营维护成本增加。

本轮浦东机场三期扩建主体工程卫星厅于2019年9月16日正式启用，因此2019年及2020年摊销及运营维护成本均有明显提升，2020年二者之和达到47.96亿元，较2018年提升17.82亿元。

2021年有所下降主要原因为：新会计准则下原租赁费支出在摊销成本和财务成本列示，以及疫情影响下维修维护等运营成本有所下降。

四期扩建工程开工，T3航站楼将显著提升客流空间。

卫星厅投运后，浦东机场年旅客吞吐量空间达到8000万人次，而2019年实际吞吐量已达7615万人次，未来增长空间有限。

浦东国际机场四期扩建工程已于2022年1月4日开工，规划在卫星厅南侧新建T3航站楼，面积高达119万，可提供近百个近机位，建成后浦东机场可满足年旅客吞吐量1.3亿人次，较目前运能提升62.5%。（报告来源：远瞻智库）

4. 资产注入：整合上海两场，引入货站物流资产

4.1. 拟收购虹桥机场、物流公司及浦东机场第四跑道

2021年6月，上海机场发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，2022年4月此次重大资产重组获证监会核准批复，并发布报告书。本次重大资产重组方案由发行股份购买资产以及募集配套资金两部分组成。

发行股份购买资产：公司拟通过发行股份的方式购买机场集团持有的虹桥公司100%股权、物流公司100%股权和浦东第四跑道。上述标的资产合计交易作价为191.32亿元，发行股份的数量为4.34亿股。发行价格为44.09元/股。本次交易完成后，虹桥公司和物流公司将成为上海机场的全资子公司，浦东第四跑道将成为上市公司持有的资产。

募集配套资金：为提高本次交易整合绩效，上海机场拟向机场集团非公开发行股票募集配套资金。

本次募集配套资金规模预计不超过50亿元，根据本次募集配套资金发行价格为39.19元/股测算，发行数量不超过1.28亿股。

本次募集配套资金主要用于四型机场建设项目、智能货站项目、智慧物流园区综合提升项目及补充公司和标的公司流动资金，其中用于补充流动资金的比例将不超过本次交易标的作价的25%。

4.2. 虹桥机场盈利能力稳定，物流公司资产优质

虹桥机场以境内航线为主，航空收入与非航收入体量相当。

①运营数据：民航局数据显示，2021年虹桥机场旅客吞吐量为3321万人次，同比+6.6%，位列全国民用运输机场第5位；飞机起降架次为23.13 万架次，同比+5.4%，位列全国民用运输机场第10位。虹桥机场以执飞国内航线为主，2019年虹桥机场境内航线的旅客吞吐量占比达92.50%，飞机起降架次占比达92.97%。

②收入拆分：据近3年公司披露的财务数据，虹桥机场航空收入与非航收入体量相当，航空性收入占比2019年超过50%，疫情后略有下降，2021Q1-Q3为45.5%。

物流公司主要经营货站操作及配套延伸业务，疫情期间经营稳定。

物流公司主要通过其控股子公司浦东货运站为航空公司及货运代理公司提供包括货站操作及配套延伸业务等在内的航空货运地面综合服务。货站操作业务定价模式为进出港货站使用费=货站使用单价*货物重量，疫情期间在货运需求增长下整体经营稳定。

此外，本次整合后浦东货运站将承接虹桥货站的货站操作及配套延伸业务，统筹上海两场资源、促进现有货站业务发展。

疫情前，上海机场盈利能力远高于虹桥机场；疫情影响下，物流公司的盈利水平相较于机场更为稳定，盈利能力凸显。2021Q1-Q3上海机场、虹桥机场、物流公司分别实现-11.80亿元、0.34亿元、3.64亿元的净利润，净利率分别为-43.0%、1.7%、27.3%。

疫情前，上海机场利润体量和盈利能力远高于虹桥机场和物流公司，2019年三家公司的净利润分别为52.61亿元、5.15亿元、5.99亿元；净利率分别为48.1%、16.4%、37.1%。

疫情前上海机场ROE显著高虹桥机场；物流公司ROE始终远高于两场，资产质量较为优异。

2021Q1-Q3上海机场、虹桥机场、物流公司的净资产分别为281.48亿元、75.49亿元、22.92亿元，ROE分别为-4.19%、0.44%、15.90%。

受疫情冲击及国际航线大幅下降的影响，上海机场ROE下滑明显，虹桥机场2021年前三季度ROE相较于2020年转正，物流公司资产质量较高，ROE仍保持在较高水平。

本次交易针对广告及物流板块资产分别给予业绩承诺：

（1）广告板块资产：虹桥公司持有的机场广告 49%股权和虹桥公司广告阵地相关业务，广告板块资产评估价值为45.67亿元。

广告板块资产在2022-2024年度实现的扣除非经常性损益后的归属于虹桥公司的净利润将分别不低于4.16、4.35、4.5亿元。

（2）物流板块资产：物流公司100%股权，物流板块资产评估价值为31.19亿元。

物流板块资产在2022-2024年度实现的扣除非经常性损益后的归属于母公司所有者的净利润将分别不低于1.87、2.19、2.43亿元。

广告及物流板块资产定价合理，PE估值较低。根据业绩承诺及交易定价，广告板块资产2022-2024年PE分别为11.0、10.5、10.1倍；物流板块资产2022-2024年PE分别为16.7、14.2、12.8倍。广告板块预计盈利稳定，2024年估值仅10倍；物流板块估值略高于广告板块，但考虑未来整合两场货站资源，整体估值合理。（报告来源：远瞻智库）

5. 广告及航油公司：稳健经营，贡献投资收益

德高动量和航空油料是公司的主要投资收益来源。

公司的“投资收益”科目以对联营企业和合营企业的投资收益为主，且“权益法核算的长期股权投资收益”对其进行了拆分。

其中，上海机场德高动量广告有限公司（简称“德高动量”）和上海浦东国际机场航空油料有限责任公司（简称“航空油料”）是上海机场投资收益的主要来源，近3年贡献占比呈下降趋势，主要是由于疫情冲击，以及其他联营企业（如自贸基金、联一投资等）投资收益的增加。

2021年公司投资收益中由德高动量、航空油料贡献的数额分别为1.81亿元、1.94亿元，合计贡献占比48.30%；由其他联营公司贡献的投资收益为4.02亿元。

公司间接持有德高动量50%的股份，德高动量致力于机场媒体规划和建设。

德高动量是上海机场的合营企业，是一家由机场广告（50%）、梅迪派勒广告（35%）以及动量传媒（15%）于2005年共同创建的中外合作型企业，主要从事机场的媒体规划和建设，其中公司持有机场广告51%股份。

2021年德高动量实现营收12.54亿元，同比+11.30%；净利润为3.64亿元，同比-7.72%。德高动量净利润的50%计入公司投资收益，50%中的49%计入少数股东损益。

重大资产重组完成后，机场广告成为上海机场的全资子公司。

德高动量的控股公司上海机场广告有限公司（简称“机场广告”）是以上海两场广告资源为基础成立的公司，当前分别由上海机场持股51%、虹桥机场持股49%。

交易完成后，机场广告将成为上海机场的全资子公司，德高动量净利润的50%计入公司投资收益，不再有少数股东损益。

公司直接持有航空油料40%的股份，2021年航空油料净利润同比+26.29%。

根据上海机场与机场集团签订的资产置换协议，航空油料40%的股权于2004置入上海机场。航空油料的主营业务是建设和经营浦东机场的供油设施及相关项目、负责航空油料的购销与储运等。

2021年航空油料的营业收入为105.51亿元，同比+28.40%；实现净利润5.07亿元，同比+26.29%，40%的净利润即为对上海机场投资收益的贡献额。

6. 盈利预测

6.1. 航空复苏全面启动，机场客流有望逐步恢复

4月下旬后全国国内航线航班量逐步回升，6月底已恢复至疫情前6成。疫情影响下，2021年4月国内航线日均航班量仅3049班，为疫情前的21.5%。5月航班量有所回升，日均航班量回升至4258班，达到疫情前的29.9%。6月以来航班量持续恢复，全月日均航班达到7104班，达到疫情前的49.64%，其中6月底已恢复至疫情前6成以上。

出入境及全国各地疫情管控政策放宽，国内航班量有望加速复苏。第九版新冠肺炎防控方案发布，对隔离管控明确放松。密切接触者、入境人员隔离管控时间从“14+7”调整为“7+3”。全国多地防疫政策出现不同程度放宽，对中高风险地区来（返）人员的集中隔离/居家隔离时间减少、观察力度下降。北京、上海至外地的疫情管控政策开始放松，国内航班量有望加速复苏。

国际航线政策端明显转向，五个一限制逐渐淡化。国常会提出有序增加国内国际航班量，国务院一篮子政策再次提到有序增加国际客运航班数量，为便利中外人员往来和对外经贸交流合作创造条件。从落实情况来看，6月以来多家航司宣布增开国际航班。“有序增加国际航班”正在持续落实，我们认为五个一硬性限制已逐步淡化，逐步转为一国一策精细化调控。