1. 行业综述：行业调整，业绩下滑，扩张降速

我们选取了 218 家上市房企（其中，A 股上市 125 家、H 股上市 93 家）作为统计对象，统计其总体的业绩成长性、盈利水平、费用控制能力、规模扩张性、负债扩张性及水平、现金流状况、盈利能力等指标。同时按照各房企性质将其分为央企、地方国企、民企三个组别；并按照 2021 年克而瑞房企权益销售排行榜，将 1-20 名分类为大型房企、21-50 名分类为中型房企、51 名及以后分类为小型房企，分组对上述指标进行统计。

1.1 业绩大幅下滑，利润率创新低

1.1.1 结算收入保持稳定增长，归母净利润大幅下滑

2021 年营收规模续创新高，归母净利润大幅下降。2021 年房企总体营收 60409 亿元，同比增长 12.6%，达到历史新高，增速较上年上升 0.3 个百分点。而 2021 年总体的归母净利润则为 2419 亿元，同比大幅下降 48.8%，延续自 2020 年以来的下降趋势，降幅较上年扩大 41.3 个百分点。房企归母净利润增速远不及营收的主要原因在于毛利率水平较大幅度的下降，以及少数股东损益占比的提升。

A 股房企 2021 年整体业绩表现不及 H 股。A 股房企 2021 年总体营收为 30050 亿元，同比增长 8.4%，增速较上年下降 3.0 个百分点；归母净利润总体为 327 亿元，同比下降 83.3%，降幅较上年扩大 67.8 个百分点，主要因华夏幸福等企业出现巨额亏损。H 股房企表现总体优于 A 股，2021 年总体营收为 30359亿元，同比增长 17.0%，增速较上年上升 3.7 个百分点；归母净利润总体为 2092 亿元，同比下降 24.5%，降幅较上年扩大 23.6 个百分点。

2022 年一季度 A 股房企营收及归母净利润延续下滑趋势。2022 年一季度 A 股房企总体营收 4244 亿元，同比下降 12.4%，增速较上年同期下降 49.3 个百分点；归母净利润为 118 亿元，同比下降 39.7%，降幅较上年同期扩大 25.8 个百分点。

央国企营收及归母净利润增速高于民企。2021 年，央企、地方国企、民企性质房企的营收规模分别为 14361 亿元、12102 亿元、33946 亿元，同比增速分别为 23.6%/23.2%/5.3%，增速分别较上年变动+8.7pct/+16.0pct/-7.8pct；归母净利润分别为 1313 亿元、428 亿元、677 亿元，同比增速分别为-9.6%/-6.8%/-75.9%，增速分别较上年变动-5.0pct/+16.9pct/-70.1pct。仅地方国企业绩降幅收窄，民企在营收规模及业绩表现上均弱于央企和地方国企。

大型房企营收及归母净利润增速高于中小型房企。2021 年，大型、中型、小型房企的营收规模分别为 33794 亿元、13656 亿元、12959 亿元，同比增速分别为 19.7%/4.6%/4.6%，增速分别较上年变动+5.7pct/-11.3pct/-0.7pct；归母净利润分别为 2340 亿元、467 亿元、-389 亿元，同比增速分别为-15.1%/-64.1%/-158.2%，增速分别较上年变动
-17.3pct/-67.3pct/-116.3pct。大型房企凭借规模优势，在行业下行期具有更高的风险抵御能力，规模及业绩状况均好于中小型房企。

1.1.2 利润率创新低，少数股东损益则创新高

2021 年房企毛利率与净利率水平创新低。2021 年房企总体的毛利率为 21.5%，较上年下降 5.5 个百分点，延续自 2018 年达到阶段峰值 32.9%以来的下降趋势并创新低；总体净利率为 6.0%，较上年下降5.4 个百分点，延续自 2017 年达到阶段峰值 14.3%以来的下降趋势，并同样创新低。房企结算毛利率的下滑是对过去几年地价抬升但销售端受限价影响、以及去年下半年以来市场快速下行的反映。

2022 年一季度利润率继续下探。2022 年一季度 A 股房企总体的毛利率为 21.5%，较上年同期下降3.6 个百分点；净利率为 4.0%，较上年同期下降 1.4 个百分点，盈利水平继续下探。

央企利润率水平保持绝对优势，民企利润率降至与地方国企持平。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的毛利率分别为 24.7%/20.1%/20.7%，分别较上年变动-6.4pct/-2.4pct/-6.0pct，央企毛利率已连续10 年优于地方国企和民企；净利率分别为 11.8%/4.5%/4.1%，分别较上年变动-4.0pct/-1.4pct/-7.4pct，央企净利率大幅优于地方国企和民企，并自 2010 年以来持续优于后两者。民企利润率水平则在 2021 年出现大幅下滑，已降至与地方国企大致持平。

小型房企毛利率最高，大型房企净利率占优。2021 年大型、中型、小型房企的毛利率分别为20.3%/19.8%/26.5%，分别较上年变动-4.8pct/-5.1pct/-6.8pct，小型房企毛利率已连续 6 年高于大中型房企，大致遵循规模越大则项目毛利率水平将拉至行业平均水平的规律；净利率分别为 9.4%/5.4%/-2.3%，分别较上年变动-3.7pct/-6.7pct/-9.0pct，大型房企净利率已连续 4 年优于中小型房企。小型房企毛利率最高，净利率却为负，反映其费用管控能力要明显弱于大中型房企。

2021 年房企归母净利率创新低，少数股东损益占比创历史新高。2021 年房企总体归母净利率为 4.0%，较上年下降 4.8 个百分点，达到年度新低；少数股东损益占比为 33.0%，较上年上升 10.5 个百分点，延续自 2017 年以来的持续攀升态势，达到历史新高。少数股东损益占比的提升显示出房企间的合作逐步深化。

2022 年一季度归母净利率继续下行，少数股东损益占比提升明显。2022 年一季度 A 股房企总体归母净利率为 2.8%，较上年同期下降 1.3 个百分点；少数股东损益占比为 31.3%，较上年同期上升 6.9 个百分点。

央企归母净利率水平保持领先，民企合作力度最大。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的归母净利率分别为 9.1%/3.5%/2.0%，分别较上年变动-3.4pct/-1.1pct/-6.7pct，央企归母净利率自 2010 年以来持续优于地方国企和民企，民企则下滑程度最大；少数股东损益占比分别为 22.2%/21.6%/50.8%，分别较上年变动+1.4pct/+1.2pct/+27.2pct，民企的少数股东损益占比大幅提升，是归母净利率下滑的重要原因之一。

大型房企归母净利率占优。2021 年大型、中型、小型房企的归母净利率分别为 6.9%/3.4%/-3.0%，分别较上年变动-2.8pct/-6.6pct/-8.4pct，大型房企归母净利率水平反超中型房企，显示出行业下行周期中，大型房企较中小型房企盈利水平更具韧性；少数股东损益占比分别为 26.5%/36.2%/-28.4%，分别较上年变动+1.0pct/+19.2pct/-47.9pct。

1.1.3 销售费用率略升，管理费用率略降，销管费率整体持平

2021 年销售费用率略升，管理费用率略降。2021 年房企总体销售费用率为 3.0%，较上年上升 0.1个百分点；管理费用率为 3.6%，较上年下降 0.1 个百分点，已经低于 2016 年的低位。行业快速下行期，房企更多费用投入于销售端推动去化，同时主动优化总部人效、提升管理效率以节约管理费用。

2022年一季度销售费用率与管理费用率均有所上行。2022 年一季度A 股房企总体销售费用率为 3.1%，较上年同期上升 0.2 个百分点；管理费用率为 4.7%，较上年同期上升 0.1 个百分点。我们认为单季度销管费率出现快速上行与结算收入下滑而费用相对刚性有关，以年为维度才能反映真实情况。

销售费用率中地方国企占优，管理费用率企占优，民企则销管费率均处于最高水平。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的销售费用率分别为 2.6%/2.4%/3.3%，分别较上年变动-0.1pct/0.0pct/+0.3pct，民企相比于央国企面临更大的销售压力，这一定程度上与央国企为保障国有资产保值增值，一般布局以强基本面城市为主有关；管理费用率分别为 2.7%/3.0%/4.2%，分别较上年变动-0.2pct/-0.1pct/0.0pct，央企的管理费用率压降成效最为明显。

大型房企销售费用率及管理费用率处于最低水平。2021 年大型、中型、小型房企的销售费用率分别为 2.6%/3.4%/3.5%，分别较上年变动-0.1pct/+0.4pct/+0.3pct；管理费用率分别为 2.7%/3.8%/5.5%，分别较上年变动-0.1pct/-0.1pct/+0.3pct。大型房企凭借规模效应，在费用管控方面具备较大优势。

1.2 资产规模扩张降速，有息负债首次收缩

1.2.1 资产规模扩张降速，存货保持低位平稳

2021 年资产规模扩张降速，存货占资产比重相对低位稳定。2021 年房企总资产同比增速为 5.5%，较上年下降9.1个百分点，规模扩张速度自2017年32.2%的高位持续下行；存货占总资产的比重为50.8%，较上年下降 0.1 个百分点，房企库存水平自 2019 年以来总体相对较低水平，并保持平稳。

2022 年一季度房企扩张大幅放缓，存货占比下行。2022 年一季度 A 股房企总资产同比增速为 0.9%，较上年同期下降 9.2 个百分点；存货占总资产的比重为 52.8%，较上年同期下降 0.7 个百分点。

央企规模扩张速度最快，地方国企存货占比最高。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的总资产同比增速分别为 11.7%/7.7%/2.4%，分别较上年变动-6.8pct/-6.5pct/-10.9pct，行业下行期央企和地方国企规模扩张更为从容；存货占总资产的比重分别为 50.1%/53.4%/50.2%，分别较上年变动-0.5pct/-0.1pct/0.0pct，地方国企土储占比更多。

大中型房企的规模扩张速度和土储货量较小型房企更占优。2021 年大型、中型、小型房企的总资产同比增速分别为 7.8%/5.9%/1.2%，分别较上年变动-7.2pct/-11.3pct/-10.6pct，大型房企在规模扩张速度上具备优势；存货占总资产的比重分别为 51.3%/52.4%/48.5%，分别较上年变动-0.5pct/+0.2pct/0.0pct，大中型房企的土储货量占比较小型房企更多。

1.2.2 有息负债首次收缩，三道红线指标整体改善

2021 年有息负债规模开始缩减，三道红线指标中现金短债比恶化，其余两个指标改善。2021 年房企有息负债同比增速为-0.9%，较上年下降 8.3 个百分点，有息负债规模开始缩减。2021 年年末房企总体现金短债比为 1.1x，较上年年末下降 0.2，自 2021 年下半年开始的市场下行影响销售回款，叠加融资难度的增加，共同对房企在手现金水平造成压力；净负债率为 70.2%，较上年年末下降 1.0 个百分点；A 股房企的扣预资产负债率为 72.5%，较上年年末下降 0.1 个百分点。总体来看，在行业调控与市场调整的影响下，房企负债规模压缩、负债率有所下行。

2022 年一季度有息负债压缩幅度加大，三道红线指标有所恶化。2022 年一季度 A 股房企有息负债同比增速为-3.9%，较上年同期下降 2.1 个百分点。一季度末现金短债比为 1.1x，较 2021 年年末下降 0.1；净负债率为 80.5%，较 2021 年年末上升 10.3 个百分点；A 股房企扣预资产负债率为 72.7%，较 2021 年年末下降 0.6 个百分点。

央企成唯一有息负债保持增长的房企类型，并拥有最健康的财务指标。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的有息负债同比增速分别为 10.4%/-4.8%/-4.0%，分别较上年变动-1.6pct/-11.8pct/-9.8pct，仅有央企保持有息负债规模正增长；2021 年年末现金短债比分别为 1.9x/1.2x/0.9x，分别较上年年末变动+0.1/+0.2/-0.3；净负债率分别为 48.9%/80.8%/79.3%，分别较上年年末变动+1.3pct/-19.2pct/+4.1pct；A 股三种性质房企的扣预资产负债率分别为 67.5%/73.3%/74.6%，分别较上年年末变动 0.0pct/-2.2pct/+1.4pct。央企和地方国企三种财务指标的健康程度均优于民企。

大型房企成唯一有息负债保持增长的房企类型，财务指标最为健康。2021 年大型、中型、小型房企的有息负债同比增速分别为 4.4%/-5.7%/-2.5%，分别较上年变动-1.0pct/-16.7pct/-9.3pct，仅大型房企保持有息负债规模正增长；现金短债比分别为 2.0x/1.0x/0.7x，分别较上年年末变动+0.1/-0.3/-0.1；净负债率分别为46.6%/90.5%/93.2%，分别较上年年末变动-1.5pct/-2.3pct/+4.5pct；A 股三种规模梯度房企的扣预资产负债率分别为 71.2%/74.3%/73.2%，分别较上年年末变动-1.1pct/-1.4pct/+1.7pct。大型房企三种财务指标的健康程度均优于中小型房企。

1.3 拿地现金流支出减少，筹资现金流呈净还款状态

2021 年房企销售回款增速下降，拿地建安支出减少，筹资现金流呈净还款状态。2021 年 A 股房企销售回款同比增速为 2.9%，较上年下降 8.3 个百分点，销售回款增长遇到市场转冷的阻力；2021 年全年经营性现金流净额为 3786 亿元，同比增长 16.1%，行业非常时期各房企加快主业的现金回笼，并谨慎投资，减弱拿地强度；投资性现金流净额为-2257 亿元，较上年净流出增加，主要是对合联营项目的投入增加；筹资性现金流净额为-3240 亿元，同比下降 903.9%，由正转负，行业风险暴露、融资环境急转直下的背景下，房企筹资流入减少，而净还款增多、偿债压力大增。

2022 年一季度房企销售回款出现大幅负增长。2022 年一季度 A 股房企销售回款同比增速为-30.7%，较上年同期下降 94.2 个百分点，主要受一季度国内销售市场持续低迷影响；经营性现金流净额为-894 亿元，同比下降 295.6%；投资性现金流净额为-253 亿元，筹资性现金流净额为-49 亿元，均有所回升。

央企具备较强销售回款韧性，并保持强大融资优势。2021 年 A 股央企、地方国企、民企性质房企的销售回款同比增速分别为 28.2%/-2.1%/-4.6%，分别较上年变动+15.7pct/-24.3pct/-8.7pct，仅有央企保持销售回款正增长，且幅度较大，彰显其韧性；全年经营性现金流净额分别为 540 亿元、1862 亿元、1385 亿元，同比增速分别为-18.9%/22.6%/28.7%；投资性现金流净额分别为-766 亿元、-527 亿元、-964 亿元；筹资性现金流净额分别为 344 亿元、-1524 亿元、-2060 亿元，仅央企维持筹资性现金净流入。

中小型房企销售回款实现正增长，各规模梯队房企筹资均呈净还款状态。2021 年 A 股大型、中型、小型房企的销售回款同比增速分别为-1.6%/16.7%/4.1%，分别较上年变动-21.2pct/+7.8pct/+6.8pct，中小型房企销售回款表现好于大型房企；全年经营性现金流净额分别为 1485 亿元、1019 亿元、1282 亿元，同比增速分别为-9.0%/56.3%/31.2%；投资性现金流净额分别为-1008 亿元、-713 亿元、-536 亿元；筹资性现金流净额分别为-1182 亿元、-627 亿元、-1431 亿元，同比增速分别为-193.3%/-155.5%/-343.1%。

1.4 ROE 大幅回落创新低，主要受利润率下滑影响

2021 年房企 ROE 出现大幅回落创新低，主要受归母净利率下降影响。2021 年房企 ROE 为 6.1%，较上年下降 6.6 个百分点；ROE 下降主要受归母净利率下行影响，2021 年房企归母净利率为 4.0%，较上年下降 4.8 个百分点；资产周转率为 0.222，较上年上升 0.006；权益乘数为 6.8x，较上年上升 0.1。房企的业绩结转速度、杠杆水平有所上升，但幅度均较小，无法抵消归母净利率大幅下行对 ROE 向下的拉动。

民企 ROE 大幅下降导致优势不在，央企成 ROE 最高。2021 年央企、地方国企、民企性质房企的ROE 分别为 11.0%/6.0%/3.3%，分别较上年变动-2.4pct/-0.8pct/-11.0pct；民企 ROE 的大幅下降、央企 ROE保持优势的主要原因均为归母净利率的差异，2021 年三种性质房企的归母净利率分别为 9.1%/3.5%/2.0%，分别较上年变动-3.4pct/-1.1pct/-6.7pct，央企大幅优于地方国企和民企；三者 2021 年资产周转率分别为0.221/0.251/0.213，分别较上年变动+0.016/+0.025/-0.004，地方国企的业绩结转速度最快、民企的业绩结转速度有所下降；三者 2021 年权益乘数分别为 5.5x/6.7x/7.7x，分别较上年变动+0.2/+0.3/+0.2，民企的杠杆水平最高，央企的杠杆水平最低。

大型房企 ROE 最高，在盈利水平、周转速度、杠杆水平方面均具备优势。2021 年大型、中型、小型房企的 ROE 分别为 13.3%/5.5%/-2.8%，分别较上年变动-4.4pct/-11.0pct/-7.6pct；2021 年三种规模梯度房企的归母净利率分别为 6.9%/3.4%/-3.0%，分别较上年变动-2.8pct/-6.6pct/-8.4pct，大型房企盈利水平占优；三者 2021 年资产周转率分别为 0.262/0.203/0.171，分别较上年变动+0.019/-0.013/-0.003，大型房企的业绩结转速度也较大幅度由于中小型房企；三者 2021 年权益乘数分别为 7.4x/8.0x/5.5x，分别较上年变动-0.1/+0.3/+0.3，大中型房企的杠杆水平要明显高于小型房企。

2. 房企比较：销售、拿地、融资分化明显

我们挑选出 2021 年销售规模排名靠前、综合实力较强的 20 家头部房企，观察它们在销售、拿地、融资等方面的具体差异：

2.1 六成头部房企实现销售增长，集中度出现下降

20 家头部房企中 6 成左右实现销售正增长。2021 年全口径销售额超过 5000 亿元的 TOP 房企有碧桂园（7588 亿元）、万科（6203 亿元）、融创中国（5976 亿元）、保利发展（5385 亿元）。在 20 家 TOP 房企中，2021 年全口径销售额实现同比正增长的有 13 家，分别为建发股份（+35.0%）、绿城中国（+24.2%）、滨江集团（+24.0%）、金地集团（+18.1%）、招商蛇口（17.6%）、华润置地（+10.8%）、龙湖集团（+7.2%）、保利发展（+7.1%）、旭辉控股集团（+7.0%）、中国金茂（+5.3%）、融创中国（+3.9%）、中海地产（+2.1%）、华发股份（+1.2%）。

百强房企各梯度销售集中度均降低，尾部房企丢失更多市场份额。我们以克而瑞权益销售榜单中TOP3、TOP10、TOP20、TOP50、TOP100 的房企权益销售额之和作为分子，以全国全年商品房销售金额作为分母计算TOP房企销售集中度 ， 2021 年上述各梯度 TOP 房企销 售集中度分别为
7.6%/18.4%/25.9%/39.7%/47.9%，分别较 2020 年变动-2.2pct/-2.9pct/-4.2pct/-5.0pct/-6.5pct。各梯度 TOP 房企销售集中度均下降，且集中度下滑程度随梯度的增加而增加，表明排名相对靠后的 TOP 房企，在行业下行期丢失的市场份额更大。

2.2 五成头部房企拿地强度超 30%

20 家头部房企中 50%的房企权益拿地强度超过 30%。2021 年 TOP 房企中权益拿地金额超过 1000亿元的有 7 家，分别为中海地产（1610 亿元）、碧桂园（1416 亿元）、万科（1402 亿元）、保利发展（1337亿元）、招商蛇口（1249 亿元）、华润置地（1127 亿元）、建发股份（1084 亿元）。按权益销售金额计算的拿地强度来看，强度超过 30%的 TOP 房企共 10 家，分别为绿城中国（64.7%）、招商蛇口（61.1%）、建发股份（60.5%）、华润置地（51.8%）、滨江集团（50.2%）、中海地产（46.4%）、龙湖集团（42.8%）、中国金茂（37.5%）、保利发展（36.0%）、万科（34.8%）。

2.3 头部房企间融资成本差异仍较大

央国企融资成本占优。2021 年综合融资成本最低的 5 家 TOP 房企分别为中海地产（3.55%）、华润置地（3.71%）、中国金茂（3.98%）、万科（4.11%）、龙湖集团（4.14%）。融资成本排名前三的房企均为央企性质，且综合融资成本均下降至小于 4.00%的较低水平。融资成本小于等于 5.00%的 TOP 房企共有12 家，其中 5 家为央企（中海地产、华润置地、中国金茂、保利发展、招商蛇口），1 家为地方国企（建发股份），3 家为无实控人企业（万科、绿城中国、金地集团）。

3. 代表性房企 2021 年业绩会表述：以稳为主，对并购和毛利率有底线思维

我们从国企、民企、混合所有制性质的房企中选取了 14 家代表性房企，观察其在 2021 年业绩会上对销售及去化、拿地、收并购态度和进展、毛利率、短中期规模和业绩指引、中长期规划和思路等方面的表述：

3.1 预期不明朗，绝大多数未提销售目标

绝大多数房企认为 2022 年市场不明朗，未提出明确销售目标。代表性国企性质房企中，招商蛇口的2022 年销售目标定为 3300 亿元，建发国际集团的 2022 年销售目标定为 1650 亿元；保利发展、华润置地表示 2022 年的销售表现将优化；中国海外发展表示对 2022 年下半年销售持乐观态度；中国金茂无明确表态。代表性民企中，龙湖集团提出了 3000 亿元的 2022 年销售目标；碧桂园不追求规模增长；旭辉控股集团关注权益销售额；美的置业预计 2022 年二季度至下半年市场好转；新城控股尚未披露销售目标。代表性混合所有制房企中，绿城中国提出了 3300 亿元的 2022 年销售目标；万科表示规模将保持在行业第一梯队；金地集团表示将更注重规模和利润的新平衡。

3.2 投资拿地将聚焦强基本面城市，力度求稳

房企对于高能级城市的投资偏好加强，拿地态度求稳。代表性房企对于拿地的表述中，绿城中国提出 2022 年新增货值 2500-3500 亿元的目标；旭辉控股集团提出将在 2022 年下半年加大拿地力度；碧桂园表示将控制土储总量覆盖未来 2-3 年的需求。大部分房企的表述聚焦在保持稳健的拿地、拿地更多偏向高能级城市及区域。

3.3 对收并购总体保持谨慎，坚持精选项目

房企对于收并购总体保持谨慎。代表性房企对于收并购的态度，大多以市场化原则为导向，着重关注收并购项目的利润率，同时审慎对待收并购项目存在的风险。其中，保利发展、招商蛇口、碧桂园、金地集团对于收并购的态度较为积极。华润置地表示不考虑企业端股权的收并购。

3.4 部分房企提出毛利率稳定的区间或底线

部分房企提出毛利率稳定的区间或底线。代表性房企的表述均体现行业目前面临的利润率下降的大环境，其中华润置地希望将综合毛利率保持在 25%以上、龙湖集团希望将毛利率维持在 25%左右。中国海外发展、建发国际集团表示将更多关注净利率水平。大部分代表性房企期待行业整体回暖带动利润率水平的回升。

3.5 短中期谋求稳健发展

大部分房企未给出业绩的具体指引。14 家代表性房企中，保利发展表示公司利润规模将保持相对稳定；华润置地表示对“十四五”规划的完成有信心（对应“十四五”末期权益签约额和租金收入翻番）；建发国际集团表示 2022 年将能保持 20%-40%的利润增长；龙湖集团承诺两位数以上的业绩增长。碧桂园表示将根据行业情况进行一定的缩表。

3.6 中长期注重发展经营性业务，提升综合实力

各房企不再追求高杠杆发展，部分房企注重发展经营性业务。代表性房企大多强调发展的稳健性，其中保利发展提出“进三争一”，不仅追求销售榜单排名第一，也追求综合实力第一；华润置地对“十四五”末期权益签约额和租金收入翻番保持信心；绿城中国不改变 2025 战略目标，2025 年要实现 6400 亿合同额（包含房开、代建、新兴业务）。包括保利发展、华润置地、招商蛇口、中国金茂、龙湖集团、旭辉控股集团、新城控股、万科、绿城中国在内的代表性房企均对经营性业务做出规划，在保持地产主业稳健发展的同时增强综合发展能力。

4. 投资建议：重申看多地产板块，持续推荐高信用房企

稳增长仍是主基调，仍需依靠地产发力。当前中国经济面临出口、消费承压、新冠疫情反复等多重挑战，为实现全年 5.5%的经济增长目标、保障就业，恢复地产行业的良性循环刻不容缓。地产行业投资的逻辑主线依然是稳增长，在 4 月行业销售依然低迷背景下，我们判断未来政策对于行业的支持力度仍会进一步增加。

央企、大型房企所指代的高信用房企各方面表现俱佳。2021 年央企、地方国企、民企的归母净利润增速为-9.6%/-6.8%/-75.9%；大型、中型、小型房企归母净利润增速为-15.1%/-64.1%/-158.2%，央国企和大型房企业绩表现更具韧性。其中相较于其他类型房企，央企、大型房企在盈利水平、费用管控能力、规模扩张性、财务健康程度等方面均具备较大优势，在行业下行期间拥有更强的风险抵御能力，同时也具有更充裕的资金和资源获取更多市场份额，因此有望在未来发展中持续胜出。

重申看多地产板块，持续推荐高信用房企。大型房企、央企所代表的高信用房企在 2021 年度的财务数据中表现优异，我们认为行业分化仍将延续，高信用房企将享受新一轮行业集中度提升和利润率改善的过程，有望持续胜出。推荐 A 股：保利发展、万科 A、招商蛇口、金地集团、南山控股、建发股份、华发股份、华侨城 A、绿地控股、新城控股、滨江集团等；港股：中国海外发展、中国金茂、旭辉控股集团、碧桂园、华润置地、龙湖集团。

风险提示：销售及结转不及预期；政策调控超预期。

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