漫漫征途说估值（一）：开篇说明

估值这件事，谁讲都不会落好，千面的哈姆雷特，万种的人心，你看是风情万种，我看却是人老珠黄，所以尽管含含糊糊地答应了几个朋友，却一直没动笔，希望大家理解。但是我写的几篇文章里又经常提到相关内容，总有朋友问估值的问题，看了点别人写的东西也不是很感冒，不怎么接地气，这次就下决心来个自黑，我自己写，欢迎打击。

估值的计算方法和数学模型都是被人研究已久的，但是我这次不想写那些，我又不是学究和砖家，自己曾经乱读了的书也都是很烦人的，也未必管用，那些精确的错误已经使个人投资者尝尽了苦头。用一个朋友话说，“我大A股是有逼良为娼的魔性的”，其实各国股市都是各有特色的，所以把一个地方的思路搬到另一片土地上去，就真的不一定好用，这也是很多人激情满满到美股、港股却折戟沉沙的原因。我只想从个人投资者实务的角度整理下思路，尽量不用公式，看看能不能找到点实用的，适用于我大A股的估值方法和策略。当然，不用公式忽悠，就只能用事实说话了，写的过程中会把以前的和正在发生的事例加进来。

思忖良久，因为估值问题实在是过于复杂，所以要分开几篇，我慢慢写，大家慢慢看，至于写的好不好，对不对，大家自己去思考就是了。

初步是想从估值观念纠偏、财务估值、长期估值、短期估值、战略情景演绎、成熟期企业估值、成长期企业估值、估值简化，最后写估值完成的后续投资策略。

这一篇算是个说明，或者引子吧。因为周末在某尔经历了个小小的抄袭事件，看了下，在这里名气也是不小，应该是业内人士投行顾问，最后还是没有深究，靠粉丝讨口饭吃不容易，不过还是希望此类事情不要再发生，望自重吧。

周记：思路、线索、策略20170107

于我而言，本周因为忙于各种事务与总结中，基本上只是对新分析的个股开始建仓而已，股市关注度不高。因我本人不是职业炒股，看到朋友们的关于专职炒股的问题，在这辞旧迎新之际也不禁感慨，希望大家先要做好本职工作，那才是个人投资者安身立命之本，好的投资本身不需要日日关切，如果时时都患得患失，把精力都浪费在担心上，那才是舍本逐末，职业炒股更是对人的心态很大的考验，不要轻易尝试，据我的了解，绝大多数结局都不是太好，成功者凤毛麟角，更有一部分人根本不是靠投资赚钱。

相对之前的个股这两只标的今年的高成长确定性是100%，除非雾霾消失，油价降一半，国家政策大转弯，基本没有可能性了，唯一的难处就是市盈率有点让人顾忌，但是我们等得起。一点点的盈利根本不值一提，反而要再次提醒不要急，看看有没有向下加仓的机会，也不知道大家是不是按计划进行的，希望你们能够一如既往的坚守，后来的也有机会进场了。

润和的事情还是挺意外的，之前都不怎么关注了，就想着平稳发展就好，谁成想大股东撂挑子了，出的有点多，因为本身其持股就不是很多，有点想不通，也许有我们没看穿的障眼法？还是不要重仓，暂且观察，安全是第一位的。

其它的几只个股还是很诡异的，尤其是世龙，哭笑不得，那就等着看个水落石出吧，到时候别不在。

上周说了要把2016年的国企改革精选系列里的没涨的重新组合一下，结果好几只本周都动起来了，我懒了，也没辙，自己手里也剩下的很少了。只是希望大家心态要好，赚过就算了吧，赚多少算多啊？哈哈。

开年总是这样，消息满天飞，人民币大逆转，不知爆了多少空头的仓，股指期货又要松动，股市各种题材蠢蠢欲动。我等个人投资者没练成火眼金睛，不要趟浑水，还是谨守安全原则，不要今天追这个明天追那个，到头来鸡飞蛋打。

这行情走势你说是真突破还是假突破？只有看图说话大师才能告诉你。我其实私心是希望股市今年最终窄幅波动，只有这样实质性高成长股票才能取得最好的收益。中国人的赌性太重，比如保险资金本来应该是成为上市公司的基石投资者，但是到了中国立刻变成大赌家，掀起一片腥风血雨，惹得监管层口不择言，不过需要提醒的是，目前中国股市中保险资金相较美国市场仍然比例偏小，只相当于美股保险资金入市比例的一半左右，所以不管监管层怎么发狠，最终也不可能阻挡保险资金入市求收益的趋势，而一旦股市躁起来，就又是鸡犬升天的局面，然后没翅膀的掉下来，把有翅膀的也从天上砸下来，这是我不希望看到的。指数不怎么动，你选择的股票业绩增长100%，那才叫精彩，指数一疯，你手里的股票还没个垃圾涨的一半多，你说你是会投资还是不会？

看到有人写春节的走势挺有意思，我也找时间就着春节写一篇心理学影响的文章去。

下周没有计划，就是按照计划看能不能找到两只新个股的加仓机会，没有就算了，其它几只个股都是继续持有即可，放松心态，年已经离我们越来越近了。

周记：思路、线索、策略20161231

本周是2016的收官周，平平淡淡中度过。大致看了一下整个年度私募和几只指数的年终情况，竟然是平均每个投资者亏损4.6万块，亏损比例达到90%，辛辛苦苦一年白忙了。我心里还是很安慰，没赚到什么大钱，但是至少应该没让大家赔钱吧。心里很是感慨，股市里赚钱的是少数，赔钱的占大多数的规律真是亘古不变，靠技术分析吃饭的朋友日子可能不好过，一年中打破两次大的技术分析图形，基本上就不大可能赚钱了。还有很多的趋势投资基本上也是一样的，图形嘛就是用来打破的。守正出奇，守正是关键，出奇只能是辅助，舍本逐末，兵家之大忌。股票市场本就是充满诱惑的地方，很多人的财富被再分配，是地狱还是天堂就看你坚持走什么样的道路，坚持怎样的思考方式。

2017年可能不是一个大年，但是肯定会有一些机会，各行各业参差不齐，需要仔细的寻找机会。而且2017由于国内外不确定因素太多，我的想法是一定有由于波动性产生的机会，这种机会和我们运筹帷幄的机会不一样，很可能是些冲击较大的猝不及防的机会，所以要留有一部分现金以备不时之需。由于这样的机会不确定，也可能不发生，对长线股无碍，所以心理上要做好准备，既不要到时候乱了阵脚，也不要因为资金利用率不高而懊恼。

目前手中的几只个股，没有什么新想法，策略前面几篇都讲过了，大家也不要折腾。部分个股尽管是处于盈利状态，但是没有脱离成本区10%以上，没什么可提醒的。其实一年就几只股做好已经不少了，大家也不要贪多。

化工产品涨价风很盛，板块大涨，这条小龙不但没跟着涨周五还创了个至少几个月以来的地量，实在是透着诡异，出货又没可能，筹码都流向了哪里呢？坐等水落石出吧。

趁着小长假，争取把2016年没跑出来的国企改革精选系列里面的个股整理出一个小组合，作为2017年前半段国企改的凑数之作。不过我总觉得有点投机炒作之嫌，到时候万一有点利润，就撤吧。

宅在家里读了很多投资者对2017年股市的看法，唉，众说纷纭哪，我等笨人只能是瞎猜了，想来想去还是把握好确定性高的少数好股票吧。我想的确定性高在2017年是指业绩增长实实在在，预期确定性高，周期反转明显但是个股涨幅滞后被人忽视的角落。几千只股里面淘金真不是件容易的活儿，有人问我，这些股票是否完全是我冥思苦想独立选出来的，其实不是的，多数时候我要参考很多信息和看法，有时候可能只是别人的只言片语却能引起我极大的探究兴趣，但是从大量的信息和鼓动性语言中去甄别是否有价值也是难度极大的，最终还是要形成自己的观点，这其中写作起到了极大的作用，头脑中的映射和落在纸面上条理清晰的文字完全不在一个层次上，所以我建议我的关注者们也去记录自己的思路，哪怕是提个问题呢也好，没准你就是下一个大V。

雄关漫道真如铁，而今迈步从头越。下周是2017年开局，希望大家能够和2016的收益做个切割。新的一年开始无论如何总能给人新的希望，2017我们在困难的市况里一起捉妖，希望明年写总结的时候我们还能带着自己的收益迎接新年的到来。

暴跌之后

这么多年，一直亏钱，你有想过究竟是为啥吗

一个人长期跑不赢市场，一直亏钱的原因肯定有很多，谁心里还没有一把辛酸泪啊。但是综合起来无非就是主观上自身不努力，或者努力的方向不对，跑偏了。客观上是被市场所牵引，被舆论所误导，也就是没有识破A股那些套路。主观上的问题以前在《乌合之众的思考与博弈》系列里写的比较多，今天主要说客观上没能识破的那些套路问题。之所以想到这个就是因为最近看到普通投资者被市场风格切换耍的团团转，有感而发。

A股套路究竟有多深？深到人性的骨子里。中国人太聪明太灵活，A股的机制又不完善，钱多得没处去，想坐庄的人也多，于是诞生了种种套路，有的很荒诞，有的很野蛮，但是也都很现实，而且是你必须接受的现实。我举几个套路，有兴趣的可以再补充。

套路一：舆论是大资金的帮凶。每次媒体大举报道某个行业或者某些特征股迎来发展高潮，基本上就是要小散们进去接盘了。例如，首先是有色金属大涨，然后媒体开始发酵，小散犹犹豫豫，媒体大书特书，小散开始进入，媒体说有色金属高价可持续，小散坚定买入并持有，大资金撤出，媒体转换主题，小散一地鸡毛。房地产，锂电池等等莫不如此。想不上套，就不能跟着媒体和股评家走。

套路二：大小盘股转换。我大A总体上是大盘搭台小盘唱戏。总有某些时段，大盘做了开路先锋，而且是连续上涨，你不接，我就一直涨，小散忍无可忍割肉小盘，进入大盘股，可就在此时风格又回来了，最后一算，啥也没赚着还赔钱。不用怀疑，随便在哪年找几只最大的，再找几只最小的，复下盘一看便知，小盘成长股大多数时候比所谓大盘蓝筹强太多。总有人不信邪，一有大盘股上涨，就出来说A股逻辑要变，其实那是不了解人性，人性不变，炒作风格不会变。当然要想蓝筹获利也可以，就要耐得住寂寞，安心当长期股东。

套路三：大A股面对消息的套路异于常人。此事概因国人聪慧，举一反三。比如美国人讲确定性，美股炒作是看公告出了应声而动，该涨多少涨多少，比如重组。香港人兼中西文明特点，被国际资本玩坏了，就爱派息，你公告大派息，就是真有业绩，真好，否则可能就真是老千。我大A股呢？大资金厉害得很，配合无良记者舆论宣传，没有题材都可以创造题材，一切都在水落石出之前搞定，真等公告出了，要不你买不到，要你就是去接盘。

套路四：高送转和重组套路。这一类套路是我大A股永恒的游戏，无数人每年出来反驳一下“这次不一样”，其实每年都一样。把这个节奏弄明白了，基本吃穿不愁。你觉着你聪明看穿一切？比你聪明的人有的是。所以别太自以为是，乖乖研究套路是怎么工作的。

套路五：这是最新套路——大V套路。互联网技术催生了这一套路。这就是要得罪人的节奏了。有些大V天天涨停板，有些大V的牛股一推好几只，绵绵不断，关键是拿出来说的就是挑最好那个。亲眼所见，某大V动辄40%收益，我都心动，仔细一看，后面一堆亏损，人家都没提，当然这是他自己的纰漏，高明的大V根本就不公示买入卖出操作。最让人不齿也无奈的大V就是具有一定文字功底的V，东抄抄西抄抄，码字能力非凡，乍一看逻辑性不错，可是有将近一半都是亏损的，为啥呢？因为是抄的，尽管改头换面，但后面的逻辑不知道，所以很多好文章都抄瞎了，有可能就是我，也可能就是他，你说举报又没有那精力，这类的就需要大家自己辨别了。我知道平台上就有好几位牛人，跟对了大V肯定可以赚钱，但牛人不多，跟错了就进了人家的套路。

关于套路今天先说到这，关于为啥一直亏钱，那多半是入了别人设好的套路，大家还真得好好琢磨一下。

如何看待军工股

前几天一个朋友@采芝斋，希望我谈谈军工股，今天就来讲讲。军工股历来是我大A股市场争议极大之所在，爱的爱死，骂的骂死。那么究竟军工股是怎样的一朵奇葩呢？我的文章里从不涉及，基本上这一次写完之后，后面也不大会再次谈及，至于为什么咱们最后再说。

军工股概念涉及公司比较多，两市大概150只左右，不能胡子眉毛一把抓，要想梳理清楚，要把它们分类建立分析的基本逻辑框架，这里面根据不同投资者的知识结构也有不同特色的分类，但无论怎么分都绕不过去业务上清晰的由核心到外围的三个层次：核心控制级公司，概念级公司，民参军级公司。

核心控制级公司指的是部分核心业务主要来自军方订单，并且直接面对军队。比如军用飞机相关的研发制造，大型军船的研发制造，军用卫星的核心技术，军用雷达的发展等。

概念级公司指的是同样拥有军工背景，但业务比较边缘化，尽管业务相关性不强，但就是因为存在资本的纽带，反而成为了军工资产注入、重组的壳资源。

民参军级公司指的是由于技术与市场的发展，原有国有军工单位已经不能完全提供发展所需技术或者低成本部件供应，同时民营资本借助国家对民营公司进入军品市场的政策开放有意愿进入军方供应商序列的公司。

这三类公司基本支撑了军工股的框架，而股票市场中所有的故事几乎都是围绕着核心的几大军工集团来展开的。我在网上找了几幅图说明一下，图是2015年8月份的，不是最新的，基本涵盖，大家将就着看。

从几幅图中我们能看到什么呢？巨大的涨幅，没错。但是如果你仔细探查，就会发现这些公司基本上没有能实现同步业绩增长的，很多业绩还是负的。所以我们可以得出一个基本结论，军工板块具有深刻的概念炒作基础，并且总体上只有炒作价值。

肯定有人质疑，会不会太武断了呢？不是还有军工概念级公司资产注入的预期吗？如果你对军工企业做过足够深入的了解，你一定会发现，绝大多数核心军工资产都是在表外的甚至是公司体外的，比如中国最好的歼击机在成飞上市公司业务表里？航母在哪家重工公司报告里？中国先进的武装直升机在哪家股份里？通通没有，而且出于保密的原因，即使有任何动向你也不可能提前预知，如果你知道了，不是有人忽悠你，就是你准备入刑了，保密对于军工企业是根红线。那么万一这些资产进入上市公司了那岂不是就捡了个大便宜？你又错了，只有对军工股一知半解的股评家才会得出这样的结论，原因就是他不知道军品的价格构成，军品没有暴利，没有暴利！所有的重要军品价格都不会由工业部门单方确定，甚至可以说话语权都不大，整个定价体系是经军民双方多年磨合而来，但决定权在军方，这样做的目的是既要军队有足够的开支用于购买装备同时还要保证研制方不会饿死，而这样做的基础就是军品研发的巨大资金缺口大部分是由国拨经费支持，动辄几十亿上百亿的投入是企业自身难以承受的，所以这种定价机制也是军工企业必须接受的。还有部分原因就是机制体制问题，我国军工企业多数是过去三线建设企业的底子，尽管新中国成立后整个工业体系发生了翻天覆地的变化，但是沿袭自前苏联的运作机制始终不能彻底摆脱，历史包袱仍然比较重，机制没有足够的竞争力，即使发生资产置换动作也不可能产生质变，充其量是一次成功的资本运作。而在军工企业里面政治性要高于经济型，这也是国家赋予他们的使命，所以关于积极资本运作的目的性也是要打折扣的，这一点是投资者需要知道的。

如果我们继续沿袭过去的办法，集国家之力办大事，军工力量也能够得到长足的发展，不失为一种好策略，但对于资本市场来说，恐怕就会让无数预言军工股黄金十年的精明投资者失望了，中国出产波音那样的公司恐怕还要推迟些日子。

如果你能明白我上面所说的东西，最后还是要去自己做下验证，无论是从哪种价值投资标准，净资产收益率、市盈率、市销率等等基础指标考量，你只能得出一个结论，大部分都是垃圾，成长性更是不知道在哪里。

所以除了个别凤毛麟角的个股，绝大多数军工股最大的价值就是炒作价值，并且只有炒作价值！

最后一级是民参军级军工股，这里面要了解的是民营公司参加军事装备供应的先决条件，即需要首先取得一个为军队装备部门提供产品的资格，这与保密资质紧密相关，目前民营公司能够取得的大多是三级保密资质，能够取得这个资质，你有通天的本事才能得以初步施展，以目前的情况看，出个这样的公告多半是锦上添花的效果，比如三一重工取得资质的时候，小涨了一下，其本质仍然是炒作，对于三一的业绩没有任何重大实质影响。

对于民营公司参军来说，国家政策的放开是一种信号和长远影响，近期不会产生重大变化。对于这类公司，价值评估主要看其自身成长性和基本价值判断，而不能以参军资格取得作为估值基础，只有需要炒作时，它的参军资格才会转化为上涨动力。

既然归根结底到炒作上，那也就没什么安全边际可言了。炒作看什么呢？主要还是把握投资者心理，及时发现大众情绪变化和市场风向转折，提前半步，或许能够火中取栗，但是需要对时事和周期非常敏感，但一般来说我满眼看到在市场中发声的俱是后知后觉者。

那么未来军工股的炒作都会有哪些机会呢？这里要先纠正一个“军工股是周期性的”错误观念，军工股的投入、研发、产出、甚至炒作从来都不是周期性的。它的炒作只与事件和情绪变化有关。比如大使馆被炸，促使我们开始大力发展高新装备，撞机事件促使国家加大投入航空器研制，东海防空识别区确立点燃军工股大涨等等，这些都是事件催化剂（当然，背后自然早有国家意志的考量），但是仔细研究你就会发现，这些事件甚至包括资产重组很多都是不可预见的。知道了短期交易机会很多却依然难以把握，这就是军工股炒作的难点。如果你的预测能力足够强，对投资心理学造诣很深，确实是可以紧盯军工股的，但即使侥幸赢上一两次，只怕多半最终也是个鸡飞蛋打的结局。所以我认为与其如此倒不如去找一些既有安全边际又有成长空间的标的，我本人从未持有任何军工股，也从未后悔，市场那么大，足够我找到更好的投资标的。鸡肋，当舍则舍。

@采芝斋，我的结论恐怕让你失望了，一家之言，仅供参考。

翻倍牛股的选股与持股漫谈

根据@开心豆豆嘻嘻 和 @小灵通的要求，随便谈谈牛股，翻倍牛股的选股与持股。

要说这翻倍牛啊，人人都想抓，要说抓不着呢？还有点冤，基本上股市沉浮个几年的投资者大多都抓过一把牛毛，有的还骑上过牛背，只可惜牛一低头，甩两下我们就吓坏了，忙不迭的逃下来，还有的嫌弃牛太老实，走的慢，去捉妖了。那为什么我们自己很多时候感觉不到，或者不记得呢？这是由人类的神经元和记忆存储特点决定的，对于那些我们曾经追过的牛，我们不断通过新的美好的“赚小钱”的记忆来覆盖掉那些不愉快的“小失误”，这是人类的天性，也是抑郁症之类的疾病不能大规模流行的原因之一。但是也正是这样的人类特点可以很方便的被别有用心的人所利用，比如反复洗脑的传销。而在股市则是被许多“大师们”利用，典型的比如举出曾经的某篇文章：某月某日我曾经明确指出XXX。。。。。。；比如截张图圈出无数曾经说的话中最应景正确的那句；比如摆出一堆曾经关注的个股中少数涨停的那只大力反复的宣传，等等，此类手段对于知识结构不完整的投资者来说是足够有蛊惑力的，惹的人心浮气躁，恨不能一头扎进“大师的怀里”，拽出两头牛来。只是你曾经做过的交易数据是不会骗人的，平均下来咋就达不到巴菲特那区区20%的年收益呢？再一复盘，哎呀呀，牛股就在那，我怎么会傻了吧唧追什么涨停板哪？我要就做这一只，只是放着不动，年底也够换辆车的呀，可惜悔之晚矣。

所以，选牛股相对容易，能拿住就太难了。真因为如此，股神吹牛一般都以此为起点，“上一只股我从头吃到尾赚了几十倍”诸如此类，你看他每年都翻倍翻好几倍，可是服不服榜就是没他，其实他和你一样心里不定怎么抽自己大嘴巴呢。马上到年底了，大家只要看金融论坛大神们的年终总结与盘点就知道我所言不虚，现在国家政策严了，中国的股神基本都藏在几个金融论坛里呢，哈哈。有点跑题，其实也不算了。要想骑上牛股，首先就不能人云亦云，今天追这个明天追那个，哪只牛你也追不上。牛股的选股后面再提，说到持股主要是和人的心性有关，一下子就想到王国维大师讲的人生三境，股市持牛道理与之暗合。想来众人阅尽，我就不献丑了，取现成解释。

第一境界“昨夜西风凋碧树。独上高楼，望尽天涯路。”

出自北宋晏殊《蝶恋花·槛菊愁烟兰泣露》：

槛菊愁烟兰泣露。罗幕轻寒，燕子双飞去。明月不谙离恨苦。斜光到晓穿朱户。

昨夜西风凋碧树。独上高楼，望尽天涯路。欲寄彩笺兼尺素。山长水阔知何处。

此一境：“望尽天涯”正从一夜无眠生出，脉理细密。“西风凋碧树”，不仅是登楼即目所见，而且包含有昨夜通宵不寐卧听西风落叶的回忆。景既萧索，人又孤独，几乎言尽的情况下，作者又出人意料地展现出一片无限广远寥廓的境界：“独上高楼，望尽天涯路。”

做学问成大事业者，首先要有执着的追求，登高望远，瞰察路径，明确目标与方向，了解事物的概貌。这里固然有凭高望远的苍茫之感，也有不见所思的空虚怅惘，但这所向空阔、毫无窒碍的境界却又给主人公一种精神上的向往

在股市中此一境界，乃是投资者努力进取，不断追逐热点，对股神高山仰止，却盈利寥寥，慌乱而迷茫，孤独不知前路几何。确实，尽管学尽股神每帖，及至年终，望着账户里的数字，又怎能不心生迷茫，不敢、不足以为外人道又怎能不孤独。

第二境界“衣带渐宽终不悔，为伊消得人憔悴。”

出自北宋柳永《蝶恋花·伫倚危楼风细细》：

伫倚危楼风细细，望极春愁，黯黯生天际。草色烟光残照里，无言谁会凭栏意。

拟把疏狂图一醉，对酒当歌，强乐还无味。衣带渐宽终不悔，为伊消得人憔悴。

此一境：词人所忧“春愁”，不外是“相思”二字。词行至此，可知满怀愁绪之所以挥之不去，正是因为他不仅不想摆脱这“春愁”的纠缠，甚至心甘情愿为“春愁”所折磨，即使渐渐形容憔悴、瘦骨伶仃，也决不后悔。比喻成大事业、大学问者，不是轻而易举，随便可得的，必须坚定不移，经过一番辛勤劳动，废寝忘食，孜孜以求，直至人瘦带宽也不后悔。

映射至股市人生，第二境界逐渐有了目标，在苦寻牛股的道路上，求之不得，屡战屡败，形容消瘦而却继续追逐无怨无悔。也没错啊，忽而觉得自己有了个寻牛什么体系和五字要诀，瞬间又被现实击碎，只能拾起破碎的心情，继续上路，当然也有文字修养高深的玩一个变脸，著书立说成了一代大忽悠。

第三境界“众里寻他千百度。蓦然回首，那人却在灯火阑珊处。”

出自南宋辛弃疾《青玉案·元夕》：

东风夜放花千树。更吹落、星如雨。宝马雕车香满路。凤箫声动，玉壶光转，一夜鱼龙舞。

蛾儿雪柳黄金缕。笑语盈盈暗香去。众里寻他千百度。蓦然回首，那人却在，灯火阑珊处。

此一境：寻觅千百次，竟然是在灯火冷落之处发现了那人。人们都在尽情的狂欢，陶醉在热闹场中，可是她却在热闹外。灯火写得愈热闹，则愈显“那人”的清高，人写得愈忘情，愈见“那人”于世间的不同境地，更是在诗人心中的不同境地。成大事者必须有专注的精神，反复追寻、研究，下足功夫，自然会豁然贯通，有所发现，有所发明，就能够从必然王国进入自由王国。

股市历练到此境界，表明投资者立志追逐牛股而不心志不移，在足够的积累后，量变成为质变，不经意间已然能够心意沉静，静候牛股佳音而不急于一时，真正成为一名能够夜夜安枕的杰出投资者。

我总认为历经三镜，寻牛自已不是难事。但是为使文章不至过虚，最后还是根据我的经验说说思路，想到哪说到哪，未必选中牛股但是可以避开很多误区。

1关于次新股，大势不好时真没准里面就有黄金，市场好时，不碰吧，因为不便宜；

2盘子太大的尽量避开，工商银行翻两倍，指数会上天，其他股早不知涨多少了；

3周期股行情好的时候绝不动心思，因为你笨，你觉悟的时候就是尾声，就如同现在还有人鼓吹开始高送转行情，其实第一阶段已经盛转衰了。周期底部运行18个月后可以开始潜心寻找。

4相信存在可能是有道理的，实实在在的高送转转化是牛股必要的催化剂，不能只当做数字游戏，从心理层面这可以打消人们对于高价股的买入心理恐惧，现阶段有现实意义。

5预期比现实重要，股市里人精多的是，股价是共同作用的结果，骑牛的机会没你想的那么多，盈利一年从5分到一块，比另一个从8毛到一块2的涨幅可能大好几倍，你别不信。

6大牛股很多都是从小股本开始一点点裂变到大股本，只是你没一路相随，所以你不知道而已。

7持股的坚定信念不是靠念经，是靠不断检视自己当初的投资逻辑是否发生改变，如果不变就可以继续持有，比如业绩每年平均增加40%，那股价每年涨40%就没什么大不了的，就算涨几年也可以继续持有。

真的是漫谈，写的很随意，其实呢，还是蛮复杂的，不过一个好办法是把自己的逻辑写下来，组成框架，形成文字的过程本身就是大脑的二号系统正经八百的开展工作，对于梳理思路，锻炼思维是很有益的。

注：文中举例皆为随手拈来的臆想，不具有现实性，众大师勿对号入座。

从头不到尾，讲“重组”

最近几只股都在按预定轨迹上涨，刚脱离成本区，暂时没有推新票的打算，按照一位朋友的提议，我们就来讲讲重组。时不时梳理下思路，完善下知识结构也是很好的。

大致上我们可以参考度娘上面的说明：

重组（Re organization）是指企业制定和控制的，将显著改变企业组织形式、经营范围或经营方式的计划实施行为。属于重组的事项主要包括：

①出售或终止企业的部分经营业务；

②对企业的组织结构进行较大调整；

③关闭企业的部分营业场所，或将营业活动由一个国家或地区迁移到其他国家或地区。

重组还包括股份分拆、合并、资本缩减（部分偿还）以及名称改变。

资产重组分为内部重组和外部重组。这里，我们重点关注的是投资者最关心的上市企业的外部重组。一般情况下，上市公司通过收购资产、资产置换、出售资产、租赁或托管资产、受赠资产及对企业负债的重组等手段来实现资产重组。

资产重组从社会总体进步角度看是利大于弊的，通过资产重组能够实现生产要素的合理再次配置，优化产业结构，提高资源利用效率。而在我国，资产重组还被赋予了促进国有经济的战略性调整和产业结构升级的重任。但从企业实务角度观察，资产重组历来是争议最大的领域。

美国早期的资本市场上流行过一段时间的多元化集团经营。很多行业如钢铁公司等巨头盲目进行并购重组，形成很多巨型集团，最后落了个四不像。即使到了今天，充满冒险精神的企业家们仍然孜孜不倦的追求着对企业进行重组成功所带来的成就，但是遗憾的是在大型企业领域多数都失败了，美国在线与华纳的合并，HP重组康柏，或以失败告终或前景黯淡。

中国则有所不同，对于大型企业集团的重组多属于拉郎配性质，比如南北车的合并，钢铁企业的几次整合等，结局我都不看好，因为这些不是处于企业自身竞争关系的需要，而是行政指导。一对情投意合的情侣自然容易组成美满的家庭，而从大街上硬拽两个陌生人结婚恐怕很难相处下去。

尽管无论在美国还是中国资本市场上都充斥着失败的大型企业重组案例，企业经营者和投资者仍然对重组趋之若鹜，原因何在呢？第一种情况是通过资产重组，以资本为媒介，可以使企业迅速扩张资产规模，经过市场调节形成具有优势市场地位的大企业集团，有时还可以减少与主要竞争对手的竞争性损耗。近期我们看到的滴滴与快的的合并，美团与大众点评的重组均是如此。还有第一种情况是当一家上市公司行业前景不佳，或者经营面临困境，甚至连续亏损的时候，出于经营转型考虑或者解困，最严重的是企业破产重组的目的，一般企业所有者或都会对公司业务和资产进行重组。而无论是哪一种情况出现，对于潜在投资者来说都是难得一遇的机会。

这里要指出一下，当第一种情况出现时，无论是在中国还是美国，只要消息传出，投资者会自动把价值中枢拨到溢价收购值附近，这既是价值重估需要也是人性使然。比如近期的各类私有化，平安以40元高价收购上海家化股份，投资者迅速将股价抬至40附近，只是部分散户们和经理们获利却最终不肯卖倒是让人啼笑皆非。如果遇到了这种机会就要好好把握才是。

而第二种情况出现时就更有趣了。

由于制度安排迥异，美国资本市场企业上市是注册制而不同于中国的审批制，退市也比较常见，所以破产重组的案例也是能够见到的。一种办法是让一个掮客公司变卖处理公司资产，然后从优先级最高的债权人开始偿还，直到公司变现被瓜分完毕，这就是彻底不玩的节奏。另一种办法是指定一个受托人，比如法律机构指定债权人或相关公司，接管公司的运营，所有权不转移但大部分话语权已失去。受托人可以进行发债、业务调整等方式让企业瘦身健体，以期望企业恢复现金流，重现活力。有人看过美剧《傲骨贤妻》系列吗，其中有一段时间洛克哈特&加德纳律师事务所就是处于破产边缘，情形大抵类似。当然还有些企业是由于大到不能倒而不被破产清算，比如08年美国金融危机，美国政府直接借钱，接管了几家大公司的话语权。第二种办法给了企业喘息之机，所以除非打定主意清盘走人（港股很多局也是照这个剧本作的），大多数企业都会试一下第二种办法，但无论如何此时的企业命悬一线，救活的可能性已经比较小了。

中国资本市场上企业要想登上A股是很难的，仅一个审批就可能培养出好几窝贪官，即使条件达到了也需要排队，而这一排队就可能失去资本投入和市场扩张的战略机遇期，所以借壳上市演变成了具有浓重中国特色的重组方式，壳资源的再利用与炒作成了一种可能获得巨额收益的赚钱方式。这种赚钱方式在注册制成气候之前会一直延续下去，而即使是坚持教条主义价值投资的保守投资者也不应对此嗤之以鼻或视而不见，不同的历史条件，不同的制度与国家，此时此刻它的存在是有一定合理性的。

我们一点点来分析。

什么是所谓壳资源，它的价值何在呢？壳资源是指具备上市公司的权利和义务，股票能够在二级市场流通的公司。但是经营良好的公司不会甘心把好容易争取到的上市流通资格和公司控制权拱手相让，多数情况下要想获得这样的壳或者控制权，野蛮人要付出的代价是巨大的，股权争夺战即刻上演，比如正在上演的万科之恋。所以，更多的企业要想通过这种方式上市，一般会选择大股东无心恋战，经营不佳，甚至连续亏损的公司来达到目的。由于壳资源的稀缺性，在重组过程中其获得高溢价也就不奇怪了。在这一过程中，原控制人不但不会因为要甩锅而亏钱反而由于手中握有壳资源控制权而享受对手方溢价收购的巨额收益，这也就是为什么大股东会积极配合野蛮人进门，对散户散布烟雾弹的原因。但是有时这些都瞒不过善于推理分析和寻找蛛丝马迹的的投资者。所以，很多韭菜尤其是新韭菜们会发现绩差股甚至*ST股不但不像书上写的那样跌到尘埃里反而有时节节上升，其背后的所谓“内幕”很多时候就是那些急于上市而不能快速获批的公司，可能准备通过股权收购、资产注入等手段成为上市公司的控制者，最终实现所谓的“借壳上市”。由于这种变化对于一家上市公司而言很多时候都是颠覆性的，可能会使公司脱胎换骨，因此对于公司估价的影响也是巨大的。

还有一种常见的重组是资本市场上“好孩子”们常干的，通过注入自身优良资产，收购然后财务并表、转型升级，抛掉旧的业务包袱等手段实现重组，股价也会有大幅上涨。

巧合的是我最近的个股分析好像很多都跟重组有关系。索性就用《改头换面，乌鸡变凤凰》一文里的标的——栋梁新材做例子（由于已经大幅脱离成本区，索性公开了）。

栋梁新材启动的时候股本2.38亿股，股价基本位置在9元，每股收益0.24元/股，我们可以初步目测壳资源的价值大概21.42亿元。

拟收购方万邦德，由于无法在短时间内完成重组，万邦德以32.49的超高溢价收购原董事长9.44%股份，并列大股东，将来极可能会发行股份收购万邦德全部资产。万邦德2015年净利润约1.1 亿，属于医药与器械相关行业，根据公司规模和成长性可参考目前上市公司市盈率大致取个40倍就差不多了，假如万邦德的资产估价是33亿元（30倍市盈率注入），假设公司后续按20元/股的对价增发股票，那么大致新增1.65亿股本，重组后公司的总股本4.03亿。万邦德共获得上市公司50.3%股权，而A的所有原股东合计持有比例变为49.7%。万邦德取得栋梁新材控制权，借壳上市成功。

接下来就是高潮部分了。对栋梁新材来说，万邦德新注入资产的实际价值是1.1亿*40倍=44亿，如果加上壳的价值21.42亿，则栋梁新材新公司静态市值在65亿元左右。这样公司原股东们获得65亿*49.7%=32.3亿，而A公司原股东持有的总市值才21.42亿，大幅增值。事实上还远不止如此，32.49的高价收购自然是背后有原因的，谜底会一点点随着重组进程揭开，后面自然是叠加各种利好因素的股价的大幅上涨，比如高送转等等，还没准就有恒大这样的偷心贼惦记。

上面的例子在实务处理有瑕疵，胡乱记的，会计师们不需要过分纠结，理解意思就好。

重组净增值大致如此，但特别需要注意的是，优良资产置换过程中，非上市公司的估值和上市公司的估值差别极大。当其由不可流通到可流通时，其资产可以成倍数级放大，可以把这称为流动性溢价，这也正是重组获利的魅力所在，无论对于交易方还是潜在投资者皆如此。

当然，这种赚钱方式是比较诡异的，也形成了很多跨度极大的改行，对经营者的经营能力提出很大考验。不过，注册制之后，借壳上市的吸引力就会大大减弱了，不可一味偏执于此。

这样的世道里，谁会异军突起

乌合之众的思考与博弈（19）：反脆弱一

很早就读过了纳西姆·尼古拉斯·塔勒布(Nassim Nicholas Taleb)写的《随机漫步的傻瓜》和《黑天鹅》，但是最近在反复读过了这一本《反脆弱》之后，才觉得找到了几本书的主旨，似乎他本人也在反复锤炼文字的过程中最终将他经历过的职业生涯，他的漫游，他的对于不确定性的研究，他的随机性理论与他所秉承的哲学思想进行了比较好的结合和诠释。所以读过了其他两本，再来读这一本，就会有一种豁然开朗的感觉，但同时这一本《反脆弱》也是最难啃的，起码对于我本人来说是这样，难啃的原因就来自于我们自身相对于作者塔勒布知识结构的不完整，跨学科知识掌握程度的不对称，所以很多在他看来信手拈来的知识和研究领域在大多数读者看来晦涩难懂，再加上作者思维的跳跃性过强，不同于结构完整的写作，让人读起来不习惯，不过这些都不妨碍他的思想在纸页间闪耀着智慧的光芒。

对于这样一本不同寻常的书，我们是有必要去了解一下作者其人的。

纳西姆·尼古拉斯·塔勒布，安皮里卡资本公司的创办人，也是纽约大学库朗数学研究所的研究员。曾在纽约和伦敦交易多种衍生性金融商品，也曾在芝加哥当过营业厅的独立交易员。2001年2月正式成为衍生性金融商品交易战略名人堂的一员。他来自黎巴嫩的艾姆云，在巴黎大学获得科学学士和硕士学位，并在宾夕法尼亚大学沃顿商学院获得MBA学位，又在巴黎第九大学获得管理科学博士学位，师从于Hélyette Geman。塔勒布通晓数种语言，英语、法语和古典阿拉伯语文字表达流畅，意大利语和西班牙语中对话流畅，并阅读了大量希腊文、拉丁文、阿拉姆语、古希伯来语以及迦南语的经典文，是优秀的风险管理理论学者。

整本书到处都充满着富有哲理的智者之言，如果用心读过全书之后，有心去整理，肯定会受益匪浅，起码在书上涂涂画画是绝对值得的。全书涉猎领域很多，但最终的灵魂我认为只有一个——如何在一个充满未知的世界里生活，如何在不透明的情况下做决策。

坦率的讲，如果认真读这本书，那是一个挑战。因为在书里，塔勒布对西方经济学、管理学，甚至医学，包括教育都进行了讽刺式的批评，这大大颠覆了我以往的认知。他认为我们所拥有的很多学科，是建立在错误的假设上。如果塔勒布的话完全是正确的，那我们所笃信的很多根深蒂固的观念都将不复存在。所以我读这本书会反复读，在塔勒布所走到的极端位置上再往回撤一小步，或许才是我们普通人能够践行的领域，我们需要不断的尝试，不断的挑战与思考。塔勒布的人生经历丰富，不为钱财所困，是世界漫游者，同时也是个天才，所以其人生高度决定了自由对于其思想和研究的重要性。从定义上说，逻辑排除了细节，而由于真相只存在于细节中，因此在寻找道德和政治科学中的真相时，逻辑只是无用的工具。所以尽管可能不自觉运用了逻辑，但作者更愿意通过其自身经历和自然进化的角度来向读者说明为什么脆弱的事物喜欢安宁的环境，反脆弱的事物则从混乱中成长，强韧的事物不太在意环境。为什么人们往往做最好的打算，而希望侥幸逃脱最坏的结果。反感小的损失，但对非常严重的“黑天鹅”风险（他们往往会低估）却毫无反应，因为他们往往会为小的可能的损失投保，但却忽略了大的罕见的损失。为什么现象学是强韧的、可用的，而理论往往言过其实，在理论之外决策时非常不可靠。因此，盲目使用理论、甚至拥有理论是一件非常危险的事情。最终他把不确定性作为几乎覆盖他所谈及的各个领域的前提条件。他几乎是用寓言的古老形式向我们展示他的看似相互矛盾的思考，每一处都需要审视后才有可能接受他的观点。这也是我为什么很多时候是在把自己绑上飞机座位十几个小时的过程里强迫带上它去读。

这是我读过的主题最为零散的书之一，不仅仅是与财富有关，这本书的讨论范围横跨政治、设计、战争、医学、经济以及一些和理财有关的领域。如果说有一条主线的话那应该就是“批判”，他用来自古代的智慧和自身塑造的形象说明反脆弱性：从冲击中受益，暴露在波动性、随机性、混乱和压力、风险和不确定性下时，反而能茁壮成长和壮大，从随机事件中获得有利结果。与之相关的是风险比知识更重要，决策的影响将超越逻辑。哲学家谈论真与假，但真正过日子的人谈论报酬、威胁和后果（风险与回报）。也就是脆弱性与反脆弱性。事实上也确实是这样，塔勒布用毕生的研究和经验来告诉读者反脆弱的智慧，而我们这些可怜的人却更多地只想着从中找到寻找财富的钥匙。当然这并不违背作者的初衷，一个人如果明智地运用财务独立，可以让你更加坚韧，它会为你提供更多选择权，并让你做出正确的选择。自由就是终极选择权。选择权并不关心平均结果，而只关心有利因素（因为不利因素并不会超过有利界限）。进而，如果你有可选择性，那么你就不要太需要智力、知识、洞见、技巧，或者那些脑细胞中发生的复杂的事情。因为你不必每次都正确。你所需要的只是不做不明智的事情，以免伤害自己（比如忽略某些事情），随后就能在有利的结果发生后乐享受益了。（关键是你的评估并不需要预先执行，只要在结果发生后进行即可）

待续

洪涛股份的简单分析

和家人出去玩了半个月回来，整个人又充满了能量，答应了贺兰山先探讨下002325洪涛股份，就先简单分析下这家公司。由于我本人之前对这家公司并不十分了解，所以有些地方可能说得不对请贺兰山兄谅解并指正。

和贺兰山兄在洪涛股份产生交集是在写《关于在线教育的思考》系列时，贺兰山指出这家公司也有一部分在线教育业务，可能也是一家潜在在线教育股。回来后研究了一下，这家公司的教育业务是非常好的站位，简直是利润奶牛。但是，我们要分析的不仅仅是这一小部分，还要看这家公司的整体。

洪涛股份是国内少有的几家以装修装饰为主业的上市公司之一。这家公司在装饰装修行业的整体实力还是很强的，曾经承接了一些很著名的建筑装饰工程，在这里不一一列举。洪涛股份在全国很多地方都有分公司，盘子还是很大的。那么问题来了，在建筑装饰装修行业干的好好的干吗要进入不相关的教育领域呢？这里就要考虑装饰装修行业的发展前景了。洪涛股份最厉害的是大型的楼堂馆所的装饰装修，而这一部分随着政府机关及相关联的各级国企严格控制，基本上是趋于绝对萎缩状态，还有就是近两年来民间资本对于大型工程投资的增速放缓，这两点决定了洪涛股份如果沿着过去的道路继续前进，注定会遇到天花板。而且大型工程的装饰装修企业由于门槛低和招投标等限制，很难拥有强大的议价能力，往往还会遇到回款慢等问题，尤其在经济放缓的环境更可能被放大。

从公司的发展轨迹看，以上所谈的问题无一幸免。公司近几年营业收入逐年减少，经营产生现金流净额更是在2015年恶化到-2亿，经济环境不佳的时候，这个行业的弱点被充分暴露出来。2015年，公司实现营业收入300,634.03万元，比上年同期下降11.39%，实现营业利润40,689.53万元，比上年同期增长16.25%，实现归属于母公司的净利润35,750.38万元，比上年同期增长21.01%。但是仔细翻翻看看，其中的大部分增量都来自于收购的“跨考教育”和其它非经常性收益。

不能说公司不够努力，电商平台、产业园都曾经是努力的方向，但从行业特性和发展前景来看，我是并不看好这一部分的，投的越多，将来调头就越难，门槛过低的装饰装修无论在国内还是国外都没有产生具有定价权护城河公司的土壤。

在这种情况下，领导层只要稍有眼光必然选择另外的主业进行开拓，这就是公司为什么要闯入教育领域。应该说这个选择是没错的，可是目前为止占总收入的比例太小了，只占主营收入的4%左右。这4%当然可以被有心人炒几次概念，可就是打着滚往上翻，最终也不起决定作用啊。分析到这里，基本上对于我来说这家公司就比较鸡肋了。

那是不是没有转机呢？贺兰山兄说他是套利转债，被套了。其实，机会恰恰就出在这次可转债发行上。这次的12个亿都投在了在线教育相关领域，说明管理者已经尝到了教育行业高现金流、高利润的甜头，还说明管理者已经意识到前期的转型力度不够，这一次是下定决心了。本次可转债的三个具体投向：第一、在线智能学习平台及教育网点建设项目；第二、职业教育云平台及大数据中心建设项目；第三、研发中心及教师培训中心建设项目，都是与《关于在线教育的思考》里我自己的思考吻合的。作为旁观者，我觉得这样才有前途。通读了一遍可转债的条款，没有什么问题。

从长期投资的角度考虑，可以适当关注，列入观察清单，能最终拿到什么样的低价，就看每个投资者的耐心了。我个人还是倾向于试探性接触，向下慢慢降成本，毕竟这个市场没有神仙。

但是，在我大A股市场，只谈价值，肯定不是大多数人的菜。好吧，我胡乱猜一下，由于可转债的稀缺性、安全性，再加上前期走势看是有资金关注这支股票的，如果再加上在线教育后面的催化剂，这支股多多少少会有个起伏的，但是要有耐心等，耐心是最重要的。等到用大笔资金持续的并购和业务建设、转型消息不断爆出，合了A股投资者的口味，股价上涨是肯定的。贺兰山兄，解套是绝对没问题的，只是可能这次你的套利思路和大多数人趋同，提前了许多。

以上个人分析，供参考。

关于在线教育的思考（3）：在线教育的发展推演

生活中不只有眼前红红绿绿的股票，还可以有啤酒烤串儿和欧洲杯。只是人太舒服了就必然犯懒，想了想，关于在线教育，还是接着思考接着写吧。本来是不着急的，谁想到，就后半夜看球的这些天功夫，市场就又莫名其妙的一片形势大好了，啥时候是个头也不知道，那就还是抓紧研究吧。

这一篇还是先写在线教育的发展推演，最后一篇再写一些可能的具体公司投资策略。这不是卖关子，而是从我自身而言，需要捋清在线教育可能的发展历程，并进行适当的推测、推演，这样最终才能按图索骥，找到潜在的投资标的。

在线教育在中国并不是新鲜事物，具有代表性最早的雏形就是上世纪90年代后期流行的“电大”，后来又衍生出了初期的远程教育机构，各种网络学校割了一茬又一茬，中间还夹杂着各种依靠光盘进行传播的固定视频培训，这些基本上都是2000年左右的模式。尽管种类繁多，花样翻新，但是在线教育从未发生能够具备大规模产业化条件的实质性发展，根源就在于两点：第一、互联网软硬件技术的不发达，第二、人们对在线教育的接受度不足。又过了10年左右，互联网技术的快速发展及与人们生活联系的紧密，终于使在线教育迎来曙光。带宽的加大使得在线教育的一些互动与新方法能够实现，但是，这仍然是个小众市场。时间终于来到了2015年前后，经历了从固话到宽带，从有线到无线，普通大众的生活终于同互联网分不开了，人们的习惯也在改变，在线教育终于从角落走到了台前，在股票市场我们需要捕捉这个标志性的事件，全通教育被大炒特炒，引众人侧目，当然对于其中的大多数普通投资者来说这注定是个悲剧。从数据角度看，根据iiMediaResearch及其他机构的报告，中国在线教育的市场规模已经从2011年的603亿发展到2015年的1500亿左右，发展速度很快。所以，在线教育很可能是互联网技术进步伴生的下个风口。

那么为什么我们总是听见打雷却不见下雨，总感觉这风不够大呢？因为我们目前只解决了第一点——互联网技术的高速发展，而没有解决第二点——提高人们对在线教育的接受度。这一点在未来在线教育的发展中将是至关重要的。会是以怎样的方式来破这个题呢？我们不能以自己的思路来推演，而要以商业奇才们的思路推演。淘宝是怎么起来的，集合众商家，免费赶走ebay；京东是怎么做起来的，自营平台，免费送货；滴滴是怎么风靡全网的，补贴司机和乘客，近乎免费打车。所以，免费或者大规模补贴来改变消费者习惯，逐渐形成用户黏性是高效而精准的手段，但是，那很费钱。所以，在目前消费者对在线教育心存犹疑，不知道该选择什么机构的阶段，免费，补贴，反复的不花钱试听等烧钱手段将是推广期最好的手段。只有有教育需求的消费者像手机移动下单购物那样习惯于在线教育，这一产业才能真正迎来属于自己的春天。未来谁能舍得弃小利而韧性十足的坚持下去谁就有可能成为在线教育领域的寡头。

如果上面的逻辑成立，那么可以想见，看上去这么美的产业将在未来5-10年迎来残酷而漫长的烧钱与淘汰、收购。而不管是收购还是被收购，自身有价值才能被资本看中，投资者才能获得好的收益。那么问题又来了，什么才是自身有价值？基于目前在线教育模式还不是十分完善的状况，我的推演是，能够解决在线教育目前弊病的公司才有价值，如同滴滴解决了出行难，酒后车辆移动难问题，京东解决了当日达次日达问题，淘宝解决了人们商品选择多样化问题，他们对于不成熟商业模式的完善与优化，体现了他们的价值。

在线教育本身的问题又有哪些呢？我们挑选几个主要的。

1、在线教育资源不充足。教育在很大程度上是非标的，优秀的教师资源往往很难找，名师更是稀缺，我大胆猜想未来一定会有轰动性的公立名师签约线上平台事件发生。短期内将可能是与教育部门合作的方式来实现，所以谁能牢牢掌握优秀名师资源，就具有了基本的价值。

2、教育模式单调，不完善。现实中，教育是分为课前、课中、课后三部分的，贯穿其中的是教育计划的完整性，而目前的教育平台模式还只是停留视频讲课阶段，即课中。我也没想好怎么实现课前的预习和课后的答疑解惑和辅导，但是谁能把这个问题解决好，很明显用户的黏性就会提高。

3、在线教育专业化。如同联众和QQ游戏，大厅下，各游戏各司其职，推出各种专业化服务留住用户，而目前的在线教育很多都留不住人，就是因为不专业。这种不专业是因为负责人不专业导致课程不专业，最终留不住用户。比如用一位特级厨师讲道家常菜的做法，讲的无比复杂还得配刀工就不是好主意，讲税法就要讲透还要与时俱进有实务，这才是专业。而这些分门别类都需要专业的人才去保证平台上各频道高水准的专业化。

这三个问题都是前面两篇讲过的与教育本质高度相关的问题，也是重要的问题，需要有智慧的人和公司来解决。当然，其他条件比如融资能力，领导者的眼光与构想等也是很重要的。

下一篇就准备写在欧洲杯之后了，按照上面的推演去分析一些可能的投资标的备查。

关于在线教育的思考（2）：在线教育的模型分析

最近几日，一直陪家人在旅行，回到家中，忽闻哀嚎一片，又是一层绿。有朋友被折磨的死去活来，被左一刀又一刀的钝刀子割，痛不欲生，大倒苦水，其实大可不必，不明所以的行情每年都会上演，与其殚精竭虑，费尽心思，不做就是了，不如安逸点，做些预先研究，写个备忘，静待机会出现。上次的关于在线教育的思考没写完，只写了对在线教育的认识，今天接着写在线教育的模型分析。

分析在线教育的模式实际上是把我自己扔进了一个大坑，我努力试图理清头绪，把这纷繁复杂的市场分门别类建成一个个网格和模型，最终却发现单纯一个角度是无法满足自己分析、备忘需要的。我不得不从三个角度入手，建立这些模型，这也是后续写在线教育发展推演的必要基础。

第一个角度是离我最近的用户需求角度。

承接上一篇，还是要贴近教育这个本质内容来说，在线不在线，教育需求都存在，只是实现程度不同罢了。从娃没出生开始，胎教就开始了，准妈妈们的课堂就是在线教育的第一站，目前还是一片没有开垦的不毛之地，还没有形成风潮。出生后到幼儿园阶段的在线教育并没有什么看点，这是由儿童的注意力集中程度和互动性决定的，除非是好看的动画片。下面就是小高潮了，小学和中学整整12年，这就是在线教育未来最大的那块蛋糕。这个阶段目前沉淀下来的需求是海量的，但是供给并没有跟上。大量二三线城市的父母和非名校学生家长都渴望孩子接受海淀名校，附中名师的指点，而且愿意花高价，但是苦于没有资源。至于供需双方没有对接上的原因有几个：首先是双方都缺少示范和口碑效应，名师要想由线下辅导班转到线上，需要极大的诱惑，进而形成后续示范效应，家长们也需要学生成才的示范效应和必要的口碑吸引；其次是体制和机制不融洽，这一点看新生事物滴滴在现行体制下的左冲右突就知道了，教育这个保守的行当只怕更难；再次，教育上线尽管渐热但生态并不成熟，模式多样但技术路径并不清晰，总的来说大家在摸着石头过河，一如多年前很多服务都免费的京东、淘宝们。这些原因其实也是问题，未来谁能智慧的解决这些问题，突破障碍，谁就有可能成为赢家。进入大学之后，教育需求就显得比较多变了。大学生的风格是多元化，风潮来了，流行的很快，却不知下一波流行已经在路上了，所以这一群体的教育需求满足是不容易的，一千块买双运动鞋还有可能，用来上课，只怕很难，变现不容易。另外还有几类需求也是需要适当留意的。一个是职业培训，很多成年工作者或者高年级在校学生都有职业培训的需要，比如考个证书认证之类的，或者提高自身职业能力，这些由于标准化程度高，将来都是必然走线上这条路的。一个是外语培训，这个几乎是终生需求，现在的线上英语教育还比较初级，发展空间很大，后面再讲路径推演。还有一种是分类小众教育，比如留学培训、咖啡调制、杀猪技术等五花八门的教育需求，这个虽然赚钱比较难，但是绝对属于话题型，推演也后续再讨论。

第二个角度是从供给角度看这个新兴产业。

第一类是App，即创业者们作出各种学习工具，供人们随时随地学习浏览，比如我玩过的英语流利说，百词斩，都是挺有意思的学习助手，未来很有可能变现。第二类是内容提供者，比如各类网校，目前还处于比较初级的阶段，但是一旦进入口碑收获期，就会产生集聚效应，一如黄冈的模拟考试卷。还有逻辑思维们，不要小看这些公众号，谁说教育网红就不能凭空出世？第三类是提供服务的平台，比如网易公开课，当然在这个领域一定少不了伟大的阿里，这也是阿里最擅长的领域。第四类是社区，比如未来的知乎和果壳等。

尽管提供的服务很多样化，但大家都面临一个共同的问题，怎么变现？如何持续变现？不管是哪一类在线教育，只有找到痛点才能脱颖而出，否则就要长期的免费下去，混战下去。

从上面所讲的很容易看出，我所考虑的需求和供给并不能严丝合缝的靠在一起，基本上是各走各路，要想让两者逐渐了解接受，就必须在两者之间建立联系，这就是第三个角度，连线题，如何在在线教育需求侧与供给侧建立联系。

仅以目前出现的商业模式考虑，主要有这样几种联系：B2B，比如很多大型企业的内部网络学院，专业咨询培训，特定教育资源的售卖。这一部分很多人不了解，其实真正业内著名的咨询培训都是价值不菲的，含金量极高，只不过以前一直在线下运作；B2C，直接开网校招徕学员，这个变现较为容易，但需要自身掌握优质的教育资源，比如某些名校如果利用互联网技术加以互动模式，高价限量供应，肯定会立刻人满为患，囿于体制，短期还不能实现；C2C或者C2B2C，个人利用自身特长能力加盟商业平台提供给教育需求者，这个就需要风口了，但我相信幸运的教育达人网红就在不远处。其实复杂一点的还有B2B2C等转变，但是不管怎么延伸变化，都要能把客户留住，并持续消费，产生良好口碑。

以上就是我所考虑的在线教育模式的几个角度的模型分析，基本上应该是个立体的框架，留此备查，以作为日后观察、分析的基础。后面要写的应该是在线教育的发展推演，最后再写具体的公司分析，照目前这种态势看，肯定来得及，没准还能捡到便宜货。

关于在线教育的思考（1）对在线教育的认识

最近几天，在朋友圈几次看到朋友为了孩子争取到一个课外补习班的名额而通宵排队，确实很震惊，细问下去，朋友大倒苦水，我这才知道原来现在的课外补习班竟然是暴利中的暴利。一个月，几个补课班下来，竟然要好几千块，好一点的甚至上万，而且几个补课班不在一地，其中辗转的疲惫更是让家长和小朋友苦不堪言。我这才真正意识到，原来在线教育的商机无限啊，也许在线教育的春天真的要来了。既然知道了，当然要研究一下，生怕自己错过大戏，不过几天下来却又不急了，就目前的市场和在线教育的现状而言，这可能还是一枚青果子。宁放过，不犯错，必要的分析是很重要的，应该还是有安逸的时间，可以从容不迫的研究吧。

在线教育在中国是个既新又旧的课题，本质上是旧的——教育，形式上是新的——在线。对于这样的结合，如果不能厘清其中的一些重要关系，盲目进行投资，结果很可能只是得到失败的教训。当然不排除少数投资者总能赚到钱，但于我而言，知道自己怎样能赚到钱，为什么会赚钱，比赚钱本身更重要。写下几篇分析来，将来备查。

同传统教育相比，在线教育作为一种新型教育模式引起了投资者广泛的关注，而一般来说，这种关注在资本市场都会引起过度反应，如同以往人们炒无人驾驶，炒基因测序等一样，蜂拥而至，往往最终一地鸡毛，赚钱者寥寥，而赌对的也不过是在下一次再输掉而已。当然还有另一种人，如我，后知后觉，典型的反应不足，这也不一定就好，但是我总觉得这眼花缭乱的在线教育概念乱了我的眼，还是想清楚了再说。

在线教育的商业模型很多，不好讲哪一个更优越，这个将来还是专门写吧。但是不管怎样首先要弄清的是在线教育的根本，即互联网技术的高速发展促成了教育方式的革新与发展，但是不管在哪教学，用什么方式，最终的目的只能是一个——教育。只有达成了这个目的，在线教育才可能成为风口。所以只有掌握了优质的教育人力资源和内容，才有可能在后续的竞争中居于主动，而众所周知，中国的优质教育资源集中而有限，所以在这方面的竞争将是非常激烈的。可以想见，只要有了网红般的示范效应，优秀、著名教师从线下走向线上的流动不可避免。

那是不是有了优秀的教师资源就一定能成功呢？也不一定，还是那个根本目的——教育制约了在线教育的发展。我们知道在线下，上课是面对面的，一般没可能上到一半掉头走掉，课后还要大量做练习，所以中国学生的学习压力山大，也难怪同学们毕业要靠撕书来减压。而线上就不一样，上不下去，随时可以脱线不听，如何让学生留在在线课堂，持续听课，愿意缴费就是摆在经营者和授课老师面前的一个课题，需要他们共同集聚智慧，让学生学得懂，愿意学，能够享受学习过程中的苦中作乐。采取什么样的课堂形式，形成怎样的评价体系，采用何种收费模式与标准都是将来我们判断一个平台能否成功的重要依据。同时，在教师们绞尽脑汁留住学生客源的努力下，在线教育会间接促进整体教育水平与学习效率的提高。这还是因为那个根本目的——教育，新潮与否，是不是VR，有多智能化这些都不是教育本身所关心的，甚至在中国百试不爽的“免费”都不一定灵。教育就是要把人教会、教懂，有些还要使人成长，拥有独立自主思考某类问题的能力，只有达到了这个目的才能让家长、学生心甘情愿的花大价钱由线下转向线上听课。

最终我们得到一个结论：在线教育的关键在教育而不是互联网技术，绝对不能本末倒置，不管采用什么技术、什么生态，距离教育本质越近就越有可能成功，越有可持续发展的能力。

未来，在线教育的真正发展在某个时点被引爆后一定会是波澜壮阔的，目前这种具有地域性，小行业特点的作坊式阶段一定会被打破，依靠资本的强大力量，一定会出现几家独大的局面，而在这一过程中也一定伴随着无数大大小小的战略合作、兼并与收购。垫场戏已过，好戏还没开场，投资者只要把关键的地方和大方向想清楚了，可以慢慢的琢磨，精心的挑选可能会在未来大放光彩的公司，市场目前的这种情况下，我们可以耐心等待好机会。关于这一部分，后续也另开一文写。

乌合之众的思考与博弈（17）：从苏黎世保险前CEO自杀想到随机性

本来是准备修改下旧文，续着《拔牙之痛》写光线传媒的分析，涨的无厘头，就不写了，什么时候大跌再分析这个。

看到苏黎世保险前CEO马丁·塞恩自杀身亡，导火索之一是中国天津港爆炸案导致的损失令该保险公司蒙受巨大亏损，再看到今天大涨，各财经论坛大V纷纷站出来，声嘶力竭，截图力证自己推荐过涨停板，各大直播间就更不用说了，肯定自我吹嘘的一大片，由此突然想到了随机性问题。这个可能比分析个公司有意思，也更重要。

随机性是很有意思的课题，尤其是在A股市场里中满了游走于随机性周围的傻瓜的情况下。这段时间的各类新闻很多与随机性有关。比如上面提到的自杀事件，谁能想到天津港的一次失火竟然最终震惊世界，其波及范围竟然间接导致了马丁·塞恩自杀。而任泽平这位清华大学经济管理学院博士后，中国人民大学经济学博士则是朝令夕改，绝口不提20%的事，而改成休养生息了。谁能想到，几天前还被股民捧上天的任博士，转眼就成为坊间嬉笑怒骂的对象，大有赶超大宵哥之势，成为网民嘲笑的二货，而原本他是个受人敬仰的学霸啊。仔细寻找根源，不是股民嘲笑了他，是随机性嘲笑了他。你仗着我撑腰，满口胡说八道，以为自己就是我（随机性）化身，当然要踢一脚让你老实一下。

其实太阳底下就没有什么新鲜事，从前的股评家们，带头大哥777，如今换成了任泽平和各大直播间的大V们，大家都站在随机分布的某一段时间点上，以为自己掌握了命运之匙，其实是幸运女神光顾了他们，等到受众们由犹疑转为坚信不疑，“网络股神”一呼百应，名利双收，出书的出书，开私募的开私募，然后，然后就没有然后了，幸运女神飘然而去。几年后，风云流散，又是一波大V崛起，韭菜也是割了一茬又一茬。很大程度上这些都是随机性在起作用。这也是为什么人们会发现这样的规律：买基金略过去年业绩最好的，挑去年业绩欠佳的买胜率更大。所以。我认为大V们出名后出书是聪明的，多少应该是懂得些概率、随机性知识的，见好就收，既不触犯法律，又能扬名立万，还可以系列著书卖钱。而出名后搞私募的就惨了，想也知道，一赢九输，凭啥是你赢？绝大部分最终都被打下尘埃，不得翻身，继续混迹于论坛，余下的胜者是极少数，其中大多数还属于存活者偏差。正如我们在历史课上曾听到的，某个具体伟大人物的出现是偶然的，但类似的抽象历史人物出现则是必然的。

在投资决策的过程中我们每个人都始终受随机性因素影响，完全消除是不可能的，但要正确认识随机因素的影响，保持开放、阳光的心态，随时检视自己的决策。对外界的意见，就算是再大的意见领袖也要进行思辨，批判的接受。在这方面我认为做的最好的是索罗斯和巴菲特。索罗斯自己写了本《金融炼金术》，晦涩难懂，但是字里行间对于随机性的认识是深刻的，他随时准备认错，从不夸大自己的预判，从哲学层面进行了反思。他的一生所取得的巨大成就几乎都是通过概率和随机性波动来获得巨大收益的。巴菲特则是从另一个角度，时间，来理解随机性。通过时间来消除随机性的各种短期变量的干扰，从长期持有的方法入手，最大限度消除随机性影响，即使他与对冲基金经理订立关于指数的赌约，也会把时间拉的很长，使自己获利的概率增大。所以我们看到他们的成就是长久而持续的，而绝不是昙花一现。而很多曾经名噪一时的投资者都归于沉寂，则仅仅是因为他们机缘巧合，恰好享受了一段好时光而不自知。

如此说来，我们在做的岂不是无用功？难道一切都是随机性在主导？当然不是，只是我们需要知道，当我们面对一个复杂的，不断受到不同变量扰动的混沌系统去做有关于钱的决策与判断时，要关注大变量带来的风险，轻易不做决策，同时可以把预判的时间周期拉长，时间自然会排除一些非理性的扰动，同时，对概率和随机性的了解和认识越多，对我们的投资越有帮助。所以平时我们在心里做做预测，看着大V们吹吹牛是可以的，但是尽量不要听了几个意见就急急的杀进杀出，跟着瞎忙就真的输了，一年到头下来就只剩下一打交割单，再好的时光你也享受不着。

拔牙之痛

这两天因为有些公务需要在外面处理，耽误了更新文章，没有提前讲，对读者要说声抱歉了。很久没有说市场，今天就瞎侃侃投资者心理思考模式与市场走势和个股，不算短期预测，只是抛块砖，大家一起思考。

投资者一段时间以来对于市场走势的心理颇有点像拔牙之痛的过程。拔牙？这是怎么说的呢？都怪自己嘴馋呗！

事情是这样的，起初，商场大减价，买回来的甜点太好吃了，越吃越上瘾，创投是甜点，自贸区是甜点，锂电是甜点，最后虚无缥缈的无人驾驶都被我们当成甜点吃掉。吃的太开心，偶尔我们会忘记顾及自己的牙，直到有一天，牙有那么一点痛。可是牙疼根本不算病啊，过几天就挺过去了。嗯，牙没事，是上火了，整点迪斯尼肯定没问题，虚拟现实走起。牙又疼，这回真不行了，牙床都肿老高，想拔牙，不行，得先消炎，这回暴风影音这样的是真不能吃了，随便吃点招商银行，上海汽车吧，可是这玩意也不甜啊。炎消了，我又不想拔牙了，商场又打折，虽然不是双十一，可好歹也是618啊，多少来点区块链吧，听说这东西甜，新出炉的，虽然我不懂，可是都说不错呢。再吃，这回真不行了，全扔，真疼，非拔牙不可了，根已经松动了，决心已下，又是一遍来回消炎。好，交钱上麻药，必须进口的，心疼归心疼，该花的钱省不下。一阵刺痛过后，牙被打了麻药，赶紧吧。别着急，看着走势够平，等麻醉药起效还有一阵，然后，才是高潮，“咔嚓”一下或者几下，没准锤子，凿子一起上呢，满嘴是血，牙被连根拔起。最后还要再等一两周，才能重新处理新牙，种牙也好，镶牙也好，烤瓷也好，都是来来回回的修复过程了。没错，我就在治牙，我正在坐等麻药起效，然后“咔嚓”那一下，拔牙。

医嘱：该交的钱先交了，一会拔完先咬棉花止血半小时，24小时内不能刷牙漱口，近期吃东西吃软的，凉的，别吃热的，少说话，可以吃点光线传媒。光线传媒？那能吃吗？别着急，泡软了吃，等拔完牙再告诉你为什么吃它，怎么吃。

杰西 李佛摩尔的身影从未远去（2）

李佛摩尔投资策略在A股市场的解读

李佛摩尔自己没有明确、系统的总结过自己的投资理论，我们今天所能窥见的他的投资策略与原则，多半都是从他的只言片语中进行了无数次筛选和提炼，尽管如此，后来的很多成功个人投资者仍然从中找到了自己需要的养分并结合自身情况进行了完善。

李佛摩尔离世距今已经76年，但是他所确立的将基本价值分析、大势分析、心理学分析紧密结合的投资方法至今仍然是非常好用的。李佛摩尔的投资策略中的一些关键点是极其少见的长久以来一直能够指导个人投资者进行投资活动的可靠的方法和原则。而这些策略的正面作用在A股市场这个压缩了更多资本化进程并且充斥着个人投资者的“半开化”之地更是被合理放大了很多。如果能在A股市场对李佛摩尔的投资策略进行正确解读，对个人投资者的成长是很有利的。我们就从上面提到的基本价值分析、大势分析、心理学分析三个方向进行剖析。

基本价值分析

李佛摩尔对投资标的的基本价值分析有着异乎寻常的关注。他认为在真正的投资活动开始之前必须对投资标的进行深入的调查和研究，几乎每次进行操作之前，他都会从财务、竞争对手、行业前景、产量以及报纸的新闻中寻找线索，甚至工会的动向也在他的考虑视野中。受当时的条件限制，他所收集情报的途径很落后，但他从不懈怠，很多时候还会亲自前往企业实地调研。

当他完成研究后，他总能找到那只领头羊，并且也只投资于领头羊。在A资本股市，由于个人投资者占比过高，跟风群体的形成更加迅速也更加猛烈，因此这种领头羊效应就更加明显。

李佛摩尔从不认为自己是价值投资者，但他所进行的价值分析工作远超一般自诩的价值投资者，这是他成功的基石。但必须指出的是尽管他可能事先做大量工作，但最终他只会选择前景最看好的优势行业，买入优势行业中的领导者，而这一策略映射在A股历次股市起伏中更是屡屡得以证实。事实上，这就是基于现在的估值和行业前景对未来预期增长做合理展望。但是，如果只是这么简单，那为什么大多数个人投资者会在追赶潮流的过程中赔钱呢？这也是投资者骂娘最多和最难以克服的问题，“为啥我也追着强势股走，可最后站岗的总是我呢？”这和女孩子的衣橱里总是缺衣服是一个道理，如果你总是盯着街上的衣服流行款，等你看明白了也下定决心时髦一下的时候，往往流行已经行将结束，你当然就还缺一件下季流行色了。如果想引领潮流，要看米兰时装周、纽约时装周，然后在头脑中反复推演什么时候这股流行会扇一下翅膀，把清新的风带到大街小巷，我们不早不晚正好头一拨穿出去，这样才能恰好走在流行前头，而不是被流行引领，这还是需要花点心思。另外还要注意的是，这一季流行的款式，下一年很难再流行起来了。强势领导股同此理，尤其是在高度情绪化的A股，这次的大牛股很难在下次牛市中辉煌重现。

看我说的这么轻松，总的做点什么才能成事吧？其实最好的工具就是F10，那里面有大部分我们所需要的基本信息，这是现代科技和大数据带给我们李佛摩尔所不可能拥有的便利，只是很可惜，很多人宁愿去听消息，跟潮流也不愿意把F10里面的每个条目细细的研究一遍。

大势分析

很多人对此有误解，认为李佛摩尔是投机的趋势投资者。其实，因为李佛摩尔本人涉猎的投资品种异常广泛，不可避免的他要研究趋势的发展，并且无比重视，但他从不追随趋势，而是坚定而又高标准的要求自己始终站在趋势转折点附近，从而攫取最大的利润。他后期之所以失败，恰恰有部分原因是他已经不能遵守自己的纪律，变成了愚蠢的趋势投资者所造成的。总结起来就是我们要利用趋势而不追随趋势。这一点索罗斯与李佛摩尔颇有相似之处，有点异曲同工的妙。用李佛摩尔自己的话说：“不管是在什么时候，我都有耐心等待市场到达我称为关键点的那个位置，只有到了那个时候，我才开始进场交易，在我的操作中，只要我是这样的，总能赚到钱。因为我是在一个趋势刚开始的心理时刻开始交易的，我不用担心亏钱，原因很简单，我恰好是在我的个人原则告诉我立刻采取行动的时候果断进场开始跟进的，因此，我要做的就是，坐着不动，静观市场按照它的行情发展。”所以你看，很显然李佛摩尔可没有我们那么长的股票交割单，如果你真的在年底的时候打印自己的股票成交记录，你会发现那远比你想象的要多得多。一言以概之，我们的心太急。

我总是觉得，其实趋势的关键点并不难觉察，关键是那时候我们已经早早在急不可耐的操作中失去了投入的本钱。从我自身的经历看，耐心往往能带来最大的收获。在其它财经平台的我发表的个股分析文章下往往有这样的留言，“说的这么好，不涨有什么用”，“不涨怎么炒”，其实这可能才是观察建仓的好时机。

心理学分析

心理学分析往往是研究李佛摩尔的人容易忽视的地方。从他的访谈往来和投资轨迹来看，他对于人性的了解是深入而有效的，只是很可惜最终他还是不能解了自己的心魔。他和巴菲特、芒格一样，都是心理学大师，洞悉人性，所不同的是他更“狠”，更加特立独行而不留后路。他随口说的这段话，“当一切看起来凄风苦雨时，惊慌失措的气氛总是驱策我去做多；相反的，当一切看来完美乐观时，我总想到也许该去放空了；在景气和恐慌时期进出股市，就可以积累财富。我走在其他人之前，看到别人看不见的东西。”为他对人性贪婪与恐惧的理解添加了完美的注脚。而A股这个群体性效应无比强大的市场提供了完美的大规模心理学实验场，只看千股涨停和千股跌停的频繁上演就可知这里面蕴含着无限的机会。关于如何利用群体性屈从在A股获利，在我的其它文章中有写到，这里不赘述。重要的是你在“别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧”，还是你在“别人恐惧时你更恐惧，在别人贪婪时你更贪婪”。

李佛摩尔不要我们做什么

待续

乌合之众的思考与博弈（15）:向下摊低成本到底有多难

有其它论坛的朋友读过《算命帖：短期市场走向与买股逻辑》，希望我再次预测短期市场走势。其实这个问题我之前已经说过不止一次，短期市场走势是瞎猜的，而且我之前的每次预测都对了，这也不代表之后的预测会一定对，这和掷硬币10次连续正面，第十一次正反面的概率还是50%对50%是一样的。虽然不做预测，但是我瞎猜的依据已经大致写在《乌合之众的思考与博弈（14）：用博弈论和心理学预测短期市场趋势》一文中，可以提高蒙对的概率哦，大家可以试着自己猜一下。但是朋友们的疑问和恐慌倒是让我想到了另外一个问题，向下摊低成本到底有多难？

在投资活动中，向下摊低成本很明显是一种聪明的做法。为了不引起争议，首先明确几个前提。这里所说的向下摊低成本是指你明显观察到了市场出现了局部无效性，并且对投资标的的价值分析符合常识，是基本正确的。实际上这么一说又引出了进一步的争议，你怎么知道市场出现了无效性？你又怎么知道判断正确呢？这个是没有确定解的，从宏观经济学到微观经济学，从詹姆斯·托宾到张五常，大家都在自说自话，很难给出公理式的解答，这是因为经济活动中掺杂了太多人的心理因素与不理性行为干扰，变量太多，最终导致经济学出现了类似天气预报的特征，而股票市场投资在其中则更让我觉得这确实如前辈们所说是门艺术而不是纯粹的科学。正因如此，我所知道的大师们基本上都是在终身学习的过程中来完成自我进化的。所以凡是自我吹嘘已经建成某某投资体系的，大部分不是要让你买书骗钱，就是真傻。

那我们岂不是要像没头苍蝇一样的乱撞？也不完全是。从模仿大师（注意，不是大V）开始，逐渐深入了解股票市场，基于常识进行判断，不断做相对选择的思考与训练，就可能发现市场的局部无效性。这么说太抽象，我们举几个例子。一家公司上市时就赶在市场低潮期，上市5年，利润增长好几倍，股价却比发行价还低，这可能就是市场误判；一家公司每年股息超过存款利息2倍，也可能是市场误判；一家公司每股价格低于净资产很多，还可能是市场误判；一家公司投资参股的资产总量已经超过自身市值，更可能是市场误判。天方夜谭吗？并不是。在几千家上市公司中做相对选择，比较有可能辨别市场的无效性的。

这些市场无效性的例子有些正在发生，有些曾经发生，可其中的很多我们都没能抓住。问题的关键就在于市场无效发生时，多数情况下我们正处在巨大恐慌与不安中，只顾逃命而无暇分析，更无力抗拒人性的选择——追随趋势，站在人群中去寻找安全感。这无可厚非，这是人类天性，是老祖宗留下的宝贵财富，但确实不适用于股票投资。所以我们就可以知道发生市场无效时，向下摊低成本而不是逃离是反人性的，所以也是非常难做到的。尤其是当下跌程度较深的时候，心理的痛苦成倍增加，昔日的英明决策变成了高度自我怀疑，就更加难以做出理性的抉择，穷途末路中又哪里看得到旭日将升。很多时候我们都倒在了转折到临前的一刹那。连忍一忍都很难，毋论向下摊低成本了。

最终，我们会发现拥有由高度的自我认知形成的“钝感力”的人往往能够克服人性固有模式，投资成绩也更佳。

而即使我们从来都知道上面说的道理，却有可能依然做不好自己的投资，这取决于两个因素：一个是估值，如果估值偏差过大，勇敢的向下摊低成本就会成为梦魇，损失加倍扩大。一个是行动，看出了无效性，看出了低估值却不敢动手，那种懊悔是难以言表的，更形成了下一次鲁莽错误行动的起点，这也是很多大V们看对做错的原因。

所以，说着说着就又回到了老路。要想把向下摊低成本变得不那么困难，必须基于常识进行企业内在价值的定价，这种基于企业现在估值、预期估值的正确定价是进行所有盈利决策的基础，只有做到这一点，向下摊低成本才可能是坚定的，才可能获得最大的收益。

国企改革未来精选（6） 天津 花落花开自有时，总赖东君主

天津的这两只，一只也是明牌，不会多讲。另一只是前些天在去异地的途中关注的，一觉醒来竟然大涨，没能及时跟进做进一步分析，还是觉得挺可惜的，但挑来挑起还是这一只有点深入研究的挑战性，还好这几天市场动荡，股价不定，也许有机会重新来过，那就补上这一篇迟到的分析吧。

天津普林。

天津普林是一只烂到不能再烂的国企，主业毫无起色，整天在亏损边缘挣扎，刚摘帽有亏损，资产没有任何分析价值，充其量就是个壳。按理说，这不是我喜欢的类型，但是这次我还就真是看中这个壳了。

我们从头来梳理。时间回到2014年7月，天津市发布《关于进一步深化国资国企改革的实施意见》。我挑主要的相关内容简化一下，“推动国有资本更多投向重要行业和关键领域。加快国有资本从传统产业向现代制造业、现代物流、金融等现代服务业、战略性新兴产业集中。到2017年底，90%的国有资本聚集到重要行业和关键领域，国有资本布局聚集到40个行业左右。加快劣势企业与低效资产清理退出。

属于低效资产范围的企业，原则上整体退出。采取股权转让、引入社会资本改制、合并、资产和债务重组等方式，实现国有资产清理盘活。

加大集团层面资源整合和重组。按照产业相近、行业相关、主业相同的原则，通过合并、划转、并购等多种方式，加快推进重组整合，打造我市优势产业集群和城市竞争力的核心载体。到2017年底，集团调整到35家左右，形成10家以上品牌优、效益好、行业领先的大企业集团。

到2017年底，力争2至3家集团进入世界500强。

培育金融龙头企业。整合优质资源，加大国有资本投入，支持银行、信托、保险、证券等地方金融企业稳健快速发展。

做大资本运作平台。统筹境内外两个市场、两种资源，加大股权运营、资本运作和资产重组，提升融资特别是上市融资能力，支持国有企业改革发展。

做强产业投融资服务平台。为重大产业项目和科技“小巨人”提供贷、投、融、担等全方位金融服务，加快产融结合，助推产业升级。

深化公司制股份制改革，积极发展混合所有制经济

分类分层推进股份制改革。到2017年底，核心骨干企业80%以上实现股权多元化，其中混合所有制占到较大比重。

优化国有股权结构。确定核心骨干企业和管控方式，对优势支柱产业和金融业中的核心骨干企业，国有资本可以相对控股。除此之外的其他企业国有股权全部放开，按照市场规则有序进退、合理流动。引进各类社会资本积极发展混合所有制企业。

积极推动具备上市条件的企业采取首发、借壳、分拆等方式，实现境内主板、中小板、创业板以及境外资本市场上市。整合集团内外部优质资产，通过增发配股、资产置换、收购等方式注入上市公司，实现核心业务资产整体上市，打造发展前景好、资产质量优、盈利水平高的上市公司。推进整合资产质量较差、主营业务不突出、盈利能力不佳的上市公司，加大资产、业务重组和债务处置力度，提升上市公司经营业绩。到2017年底，重点集团至少拥有1家上市公司，经营性国有资产证券化率达到40%”。

要想做好这一系列投资，在开篇就讲过，重点在各省制定的的国企改革实施意见的自主与不同上。所以类似的指导意见是一定要解读的。

首先我们要看一下天津国资背景上市公司情况，说实话，大部分都很一般，很容易梳理，一共不到20家。我们要找的，是在这些一般的公司里，能够实现《意见》的设想——“到2017年底，集团调整到35家左右，形成10家以上品牌优、效益好、行业领先的大企业集团。”“重点集团至少拥有1家上市公司”，供没有上市公司平台的大集团折腾、资产注入的“多余”公司。集团内有多个上市公司的很好找。

中环股份、天津普林归属中环电子信息集团。

滨海能源、泰达股份、津滨发展归属泰达投资控股。

力生制药、中新药业、天药股份归属天津渤海资产经营管理有限公司。

其中最明朗的无疑是中环股份，已经停牌了，所以天津普林可能就是那家多余的公司。那么它到底是不是呢？看资产质量，与中环股份主业相近，经常性亏损，留着就是中环集团的包袱，市值不到40亿，最烂的公司最好的壳。不用猜了，就是它了，这就是要通过挪移让给其他没有上市的重点集团的壳。

接下来还要推测一下，是什么集团和资产呢？如果是没有想象力的东西拿进来，那我们长时间的等待成本就太高了。大股东中环已经是舍弃普林走通过中环股份整体上市的路子了。这时候我们应该注意到了二股东：天津津融投资服务集团有限公司。

公开资料显示：天津津融投资服务集团有限公司（以下简称“津融集团”）于2013年7月30日正式挂牌成立，由原天津投资集团公司、天津国际投资有限公司、天津科技发展投资总公司合并组建。津融集团目前注册资本人民币28.8亿元，拥有全资子公司14家、控股子公司14家。

根据国家和天津市的产业发展政策导向，按照市委市政府和市国资委对企业的定位要求，津融集团确立了以“348”业务框架为主的发展思路：做强三大主业，即产业金融服务、资产管理服务和股权投资服务；构建四大综合业务体系，即成为金融服务综合解决方案提供商、资产管理业务全面服务提供商、中小微企业成长服务提供商和房地产综合开发投资运营商；突出八大业务支柱，即融资租赁、期货经纪服务、小额贷款、融资性担保、股权投资、资产经营管理、商贸流通和房地产。同时，集团在机电安装、合同能源管理、咨询服务等领域具有专业的经营管理团队并积累了丰富的经验，在小额再贷款、再担保、保理等行业的创新和尝试也在进一步的推动发展之中。

不需要再仔细查，看三家组成公司名字就知道，津融集团是天津市重点打造的金融旗舰核心集团，这么好的壳不留给他留给谁呢？这后面的遐想就无限了，而津融集团的业务是和各种互联网金融业务挂钩的，具体业务这里不展开了，可以自己去查，最好是先借壳，然后互联网金融大浪淘沙后重焕生机，顺序不要搞错啊。最有意思的是津融集团在普林身上还做了把高抛低吸，秀了下投资能力，非常有想象力的做法。

普林的走向估计要等中环的事有眉目了才启动吧，而且普林的原有资产也需要置换出去，估计等待时间不会短，可是谁又知道呢？也许下周急停呢？国企改革系列最需要的可能就是耐心，既然给了机会布局总要等下去。希望最后是此起彼伏的停牌，不要一起停。

最后还有个不在分析范围的彩蛋：万一360借了这个壳呢？背后的蛛丝马迹太玄了，不细讲，只看合伙企业注册地、天津对360的态度、360在哪盖楼。这个纯属瞎猜，绝对是彩票。

天津港。

这就又是明牌了，可以参照系列前几篇文章。只说几点

1天津港母公司资产绝大部分都没有注入上市公司，但又在2017年底前必须有动作。

2股东数下降趋势太明显了

3股价下跌到2014年，业绩却上涨

4天津港明显是《意见》里天津的核心重点集团

5同行业比较，天津港股价基本最接近净资产了，同行业估值最低。

注意：天津普林，宁可少赚钱也绝不追高，挺诡异的走势，千万别一涨就眼红，倒是往下，我们可以慢慢来建个金字塔。钱是赚不完的，后面应该还有几个机会。天津港从长时间上看也未必就一定输给普林，一个好比妓女从良，一个好比豪门嫁女，按自己的风格选吧。

乌合之众的思考与博弈（13）：巴菲特你学不会

假期一边读书，一边在想写什么好，动笔是一定要动的，抛出问题，只有@水晶球给了个题目：巴菲特。一看就傻眼，这个真心太难了，只我看过的议论巴菲特的各类文章没有一百也有八十篇了，更何况还有无数的评论家随时准备在下面挑刺、开喷或者贬低我的偶像巴菲特。想来想去，那我们今天就说个被谈烂的话题“巴菲特你学不会”吧。

巴菲特在中国的追随者非常多，包括我在内，但是能够见诸报道，长期稳定取得超额收益的大赢家实在是凤毛麟角，而很多曾经红极一时的明星却是风云流散。这就非常奇怪了，一个取得如此成就的伟大投资家，几十年来毫无保留的将自己的投资方法进行公开，而它又如此的通俗易懂，可为什么我们听过了如此多的道理却依然过不好这一生呢？就像海底捞一样，巴菲特你也学不会。为什么学不会，原因有很多。

1优越的出身。写巴菲特的书太多了，所以他对于我们来说并不是个谜一样的人物，只要你愿意了解，多多少少都会形成个轮廓。巴菲特的出身在国内很多时候是被过度解读的，当然，家庭出身带给巴菲特的高起点是毋庸置疑的，国会议员的父亲和成功商人的爷爷不是每个人都能拥有的，但同样不可否认的是他的成年以前的生活也经历了跌宕起伏，他在童年时期就体现出超乎常人的勤奋和对赚钱的渴望，这些对于他自幼就对经营生意逐渐形成独立自主思考的成熟心智是同样重要的。如果我们只对他的家庭出身发出羡慕嫉妒恨的感叹，而不对他自身的努力表示钦佩，那就太目光狭隘了。总之，从多层次的家庭教育结构到父辈们赋予的见识和眼光广阔程度看，巴菲特就赢在了起跑线上。

2自身的素质。巴菲特6岁开始倒卖可乐，10岁接触股票，对父亲的股票经纪活动着迷，11岁开始买卖证券，终生为之奋斗。他很小就是街坊四邻闻名的书虫，具有照相机般的记忆力。仅仅在业余时间娱乐就可以打进桥牌世锦赛决赛。这样的人是我从未见过，也是不敢想象的。具有这样素质的人在投资界还有吗？所以，当巴菲特告诉我们投资很简单，简单到小学文化就可以时，你可以把这当作一句激励的话，但认真你就输了，因为站在他的视角恐怕是无法理解普通投资者的笨拙的。他看十分钟公司财务报表就可以扫描完毕，并分析结束，并不代表你学习几个月就能达到同样的效果。巴菲特几乎从不与人争吵，也绝不古板，相反他既幽默又宽容，这样的性格让他在与人交往中总能水到渠成，自然而然的就把交易处理好，而很少需要剑拔弩张。他的智商、情商、性格、勤奋决定了他是一个近乎完美的投资者。

3朋友圈。巴菲特身边站的是谁？查理 芒格。巴菲特的老师是谁？本杰明 格雷厄姆。巴菲特朋友还有谁？比尔 盖茨、沃尔特 施洛斯、比尔 鲁安等一长串名字后面还得加上许多历任美国总统以及世界500强公司的CEO。这样朋友圈当然不是自发形成的，而是在几十年的投资历程中逐渐建立起来的，但是客观的讲这样的朋友圈不成功恐怕是很难的。但在我们身边，更多的投资者是孤独的，而投资过程中有志同道合的朋友一起互相支持是很重要的一件事，比较成功的投资者身边大多如此。

4幸运女神的眷顾。经历丰富的童年，公司起步恰逢格雷厄姆归隐，客户资源正好承接，主要投资期正好赶上二战后美国经济持续稳定的发展，整体上看，美国经济霸主从未易主，几十年的超级大牛市至今未歇。这些都是诞生股神的温床，连巴菲特自己都认为上帝照顾了他。

以上这4条作为普通投资者恐怕都不具备，所以巴菲特你学不会。学不会不代表不要去学，不是梅西也可以享受足球的快乐，不是莫言也可以热爱写作，不是巴菲特我们也可以进行自己的投资活动，都是一样的道理。

如同很多火锅店学不会海底捞，但是也可以把顾客手机套起来避免淋上油，这就是进步。我们作为普通投资者虽然先天比巴菲特千万个不如，但还是可以从他身上找到自己需要的东西，毕竟这么多写巴菲特的书也不是白出的。我的体会是巴菲特的投资方法很多是学不来的，但是可以让我们躲开很多陷阱。比如说他一直认为从事经济预测工作的人，唯一的价值就是使得算命先生的存在具有合理性，这可以让我们埋头于寻找有价值的公司而不会关心明天GDP增速6.8还是6.9；“世界上购买股票的最愚蠢的动机是：股价在上涨”，这让我们避免自己深陷所谓趋势投资而不能自拔；“引致低价位的最通常的原因是悲观情绪－－这种情绪有时无所不在，有时只是针对某个公司或某个行业。我们希望在这样的氛围里投资。并不是我们喜欢悲观情绪，而是我们喜欢它们所产生的价格”，这让我们明白，虽然不知道我们能否等到悲观的极限，但最起码我们不会在一片欢呼声中进行投资。这样的例子还有很多，承认吧，我们根本没有巴菲特那样给企业定价的能力，从避免陷入误区的角度也许我们可以学到更多。清醒地认识到大多数时间里我们并没有巴菲特那样的具有给企业进行内在价值定价的能力也许可以让我们在学习巴菲特时轻松很多，也更专注于应用巴菲特所持有的投资哲学去避开投资活动中的暗礁，这才是一个普通投资者应该最先做的，而不是急于给投资标的定价。

时至今日，巴菲特的投资思想已经在中国广泛传播，但是由于投资者不具备巴菲特所具有的上述四个条件，盲目的仿用他的投资方法，使得巴菲特的投资方法被极度简单化，而根本不能企及背后的复杂逻辑，所以乱象百出。更有许多人打着巴菲特的幌子，以巴菲特门徒自居甚至称自己就是中国的巴菲特，还有的人对巴菲特去的的成绩不以为然，极尽贬低、嘲讽之能事，这不能不说是一大遗憾。之所以产生这些现象，很多时候是我们过高的估计了自己，而低估了巴菲特。

巴菲特的投资方法你真的学不会，但如果能利用他的投资哲学并引以为常识，避开误区，其实也是极好的。