A股、港股历史上翻倍牛市的运行规律

最快的也要两个月见顶，慢的则需要两年多。本轮行情连同假期才半个月，涨幅才20%+。

就在昨天，我和券商的好朋友一起吃饭，就聊起了这个话题，这也不是什么秘密，给大家分享一下:

1、新股民开户暴增，这是真的，他们营业部假期都在加班处理新用户的开户审核，这几天积压了很多。就在一周前，可以说开户的基本趋近于0，现在挤破头，一下子就逆转过来，他们自己也都是很惊讶。这说明新韭菜在跑步入场。

2、很多休眠账户，都在重启，他们处理了很多忘记密码的，忘记账号的，这说明，老股民也在跑步回来。

3、9月27日到30日，银证转入资金连续创出新高，是平时的几十倍，可以说是资金跑步从银行转入股市。

4、他们营业部散户的总资金规模，9月30日是平时的三四倍，有股市上涨市值增加的因素，但更重要的是说明确实短期流入了很大的资金。

这几条都说明了，资金在跑步入场，无论是新股民还是老股民，都在不断转钱进入市场，这次的行情，是实打实的资金推动，这个不要质疑!

值得一提的是，9月30日开户的新用户，10月8日才能交易，而假期内开户的新用户，10月9日才能交易，这说明，至少在假期后开市前两个交易日，仍旧会有很多新韭菜的资金提供买力。新韭菜是不会管位置的，就是一个怕错过，不断买买买。

看到这里，你是否也能明白了，9月27日和9月30日，盘中其实就有调整迹象了，明显有几波抛压，但是都没有能把股价打下来，都被资金买了上去。新入场的资金，都怕抢不上，稍微调整一下，就起来了。盘中完成调整，恰恰是强势市场的征兆。(强势市场不是没有调整，不是不会下跌，而是调整的性质往往是浅尝辄止，操作层面还是波段，但是最重要的是判断需求和供应的力量，如果需求一直不萎缩，场外资金很足，就要做大波段，轻易不要丢掉筹码。所以，从反弹第一天开始，我就讲，要耐心持股，直至“需求萎缩”。当前的需求，就是汹涌的新开户资金提供的)

所以，这波行情，和过去三年的任何一波反弹的性质，都不一样，切记!这一波行情，是真实的场外资金跑步入场导致的，是增量行情!所以，不要用任何过去三年弱势市场的线性思维去思考，否则，你会对行情产生错判，错过史诗级大行情。

不要问老股民的意见，很多老股民甚至很多有经验的投资者，也从来没有见过这种极度闪电逼空行情，这次行情在新媒体的火上浇油下，非常快速，这是没有任何历史经验可以参考的。老股民被锤怕了，反而还没赚多少就丢掉筹码了。

能做的，就是坐稳扶好，接受时代的馈赠。

1970年代以来，港股呈现明显的牛熊交替周期走势，一共经历了13次牛市，平均涨幅为174%。熊市则经历了12次，平均跌幅超过50%。

其中，13次牛市平均时间跨度高达33.8个月，熊市时间长度则为15.6个月，呈现“牛长熊短”市场格局，与A股市场有所区别。港股牛市爆发，背后往往由宏观基本面、货币流动性等股票市场核心定价因子共振引发。

A+H券商股

作者：哥吉拉 格隆

作为牛市的旗手，券商板块在这一波大牛市中无疑是最受关注的焦点之一。

从“924”开始至放假节前，A股券商股一直都在疯狂飙涨，9月30日除国泰君安和海通证券停牌外，均全部实现涨停收市！而在A股近5日交易中，互联网券商和小券商涨幅最靠前，其中指南针累计大涨109.15%，东方财富也飙涨了89.19%。

显然，如果不是涨停板限制，这批券商股涨幅天花板必然会更高。

就在A股休假这几天，港股的券商在疯狂抢跑，从“924”牛市爆发日起，港股券商指数就从400点开始火箭发射，至今涨至888点，涨幅1.2倍！其中10月2日-4日3个交易日已经抢跑上涨高达53%！

现在几乎可以断定，节后A股开市，券商股大概率又是一波集体涨停潮。

01

在港股券商个股层面，仅近5日，已经有高达16只股实现翻倍，其中申万宏源香港、第一上海分别累计大涨了6.3倍、2.9倍。

更让人惊叹的是，千亿市值券商巨头招商证券港股近在近3日抢跑中就已经大涨了1.21倍！这可是千亿市值的超级巨头，在如此短时间内倍干翻倍，可想而知背后的增量资金规模和做多热情到底达到了多么炙热的地步。

而招商证券是A+H股，现在其H股3天抢跑如此恐怖，那么它的A股休假回来会有怎么表现，已不言而喻。

同样的，还有中州证券（A股中原证券）抢跑了76.4%、国联证券、弘业期货、申万宏源、中信建投也都抢跑了约60%以上。

按10%的涨停板算，将至少是5个板起步！

回顾过去几轮牛市周期，券商都是涨幅显著靠前的板块。

据统计，2005—2007年（2005年6月6日—2007年10月16日）的大牛市中，证券行业都整体飙涨了2073%，甚至不少个股涨幅高达几十倍。

在2014—2015年（2014年3月12日—2015年6月12日）小牛市中，行情周期不到1年，沪指上涨1.5倍，大部分券商股涨幅也超过了2倍。其中西部证券拿下涨幅榜首，累计大涨了650%，涨幅较为靠前的光大证券、华泰证券、长江证券、兴业证券、山西证券等也有3.5倍左右。

通过对比，我们就可以轻易理解目前这一轮的牛市周期，无论是指数还是个股的涨幅，都显示行情都还是在起跑阶段不久。

现在A股仅有1只券商股实现1倍涨幅，显然这还远远不够。

02

这一次的券商股与以往牛市周期时，在基本面和技术面都有很大的不同。由此也给这一轮券商股行情带来更多的期待。

就在今年的前三季度，券商行业都还正在经历堪称最至暗的时刻——IPO几近冻结、融资融券业务接近冰点（转融券业务已倍叫停），尤其是交易情况，行情连续多月下跌导致交易情绪惨淡，交易额持续收缩，在7月、8月日均股票成交额分别为6559亿元、5972亿元，同比分别-22%、-28%，到了9月日成交额5000亿元都成为了常态，甚至清仓注销账户都成为了无数股民们无奈的调侃。

反应在券商的业绩层面，数据显示，2024年上半年上市券商合计实现营业收入2350亿元，同比-13%，实现归母净利润640亿元，同比-22%，包括头部的十家大型券商营业收入合计1413亿元，同比-14%，归母净利润合计亿元，同比-20%，整个行业的遭遇都基本差不多。

其中，大型券商各业务净收入同比均有下滑。其中，投行、利息净收入下滑较为明显，经纪、资管业务降幅相对较小，投资收入同比分化较为明显。24H1大型券商投资、资管、经纪、利息、投行净收入同比分别-6%、-7%、-13%、-38%、-46%。

因为糟糕的市场面和业绩表现，券商也是大金融板块在当时唯一一个抬不起头的板块，在银行、保险相继在上半年整体大涨超过50%的大背景下，券商不涨反跌，甚至国家政策层在有意推动券商重组支持做大做强的强题材刺激，券商股也只是上演“一日游”行情。

在7月初，A股券商的整体市盈率跌破20倍，头部券商PE仅有10多倍；而券商的整体市净率还跌倒了1.03的少见低点，逼近破净的地步。

其中包括中国银河、广发证券、国泰君安、华泰证券等PB一度分别低至0.6-0.8倍，这种情况在近10年中只有2018年底出现过。

但现在，随着“924”超级政策出台刺激股市开启史诗级大牛市行情，一切都不一样了。

券商从至暗时刻，直接切换成为最高光的市场焦点，被所有投资者疯狂追捧。

A股的日成交额，也从5000亿出头迅速干到2.61万亿，一下子增长了4倍多！

同时可见的，政策层面还强力鼓励上市企业重组、通过融资/质押回购股票，强力引导各种超大规模的国家队、公私募基金、长线资金入市，甚至这几天对于IPO我们也看到了在加速，这些都是直接利好券商的各方面业务，进而对于券商业绩将直接带来巨大积极增长。

更不要忘记了，券商本身也是有自营和投行业务，它们所配置的资产收益，也必然会随着这一轮超级牛市而疯涨。

这一切，都会不断加强券商的业绩和市值增长。

也就说，超跌超便宜的券商，遇上了堪称史无前例最大力度刺激政策到来的超级牛市周期，然后在全市场所有资金都开始低配到疯狂加配的共同催化下，券商的超级牛市行情就注定会形成了。

而且可以说，这一波券商行情会比之前任何一次都会来得更加迅猛，更激进，即使最终它们的上涨幅度可能不及2007年/2015年时的表现，但可以肯定必然是足够让人惊艳。

这一波超级牛市，就一起拭目以待吧！

人生建议：停止喂养任何人

作者：每晚CC 来源：每晚一卷书原创

在非洲森林里，有一种白桦树的汁液，美味又营养。

靠着这些汁液的喂养，当地也出现了一种特殊的鸟类：吸汁啄木鸟。

和别的啄木鸟不同，这种鸟靠白桦树的汁液为生，却从不给树捉虫治病。

还不停地掀开树皮，啄食更里层的汁液。

结果白桦树的所有汁液都喂养给了啄木鸟，自己反倒枯死了。

反观我们现实中，又有多少人活成了白桦树呢？

你花费了大量的时间和精力拯救别人，结果对方非但不领情，还吸食你的能量，辜负你的善意。

最终，你陷入了疲倦和内耗的怪圈，人家还要反过来指责你多管闲事。

人这辈子最聪明的活法，就是不要去喂养任何人。

1

不损耗自己的能量去滋养别人

法兰克福大学有项研究表明：

每个人都是带着一定能量储备来到这个世界的。

人与人交往，本质上就是能量的流转、互换。

如果在一段关系中，一直是你在损耗自身的能量去滋养别人。

那这样的关系，我劝你尽早断开。

作家李刚说过一个自己的故事。

他老家有个亲戚，被查出疑似癌症。

为了做进一步检查，这个亲戚去了北京。

当时李刚也住北京，出于同情，他便让亲戚住在自己家，想着帮对方省点花销。

没想到，在等待检查结果的短短几天里，李刚却感觉自己的精神受尽了煎熬。

因为这个亲戚的嘴里，永远只有抱怨和诉苦。

她频繁地向李刚诉说自己生活的不如意，比如工作不顺心、丈夫太无能、家里又穷自己还得了这个病……

一开始，李刚还会耐心开导她，可时间长了，李刚也变得负能量爆棚，对身边的一切都充满了恶意。

甚至在工作中他也会变得烦躁，把好好的事情做得一塌糊涂。

李刚意识到，这一切的改变都发生在这位亲戚来之后。

于是在检查结果出来，显示没有大碍后，他就立马将亲戚送回了老家，他的状态才逐渐调整过来。

社会学中提过一个“泡菜效应”。

指的是不同种类蔬菜，泡在同一个缸里腌制，时间久了就都会浸染同样的味道。

人和人交往，也是一样的道理。

向负能量的人伸以援手，便是在给自己招惹灾祸；

用自己的能量去喂养他人，无异于自讨苦吃。

他们会像水蛭一样附在你身上，慢慢吸走你的能量，让你变得跟他们一样颓废堕落。

及时将自己抽离出来，你才能保护好自己的能量，不被他人所左右。

2

不浪费自己的时间去改变别人

荣格曾说：“你连想改变别人的念头都不要有。”

猫有猫道，鼠有鼠道。

活在这世上，每个人都有自己的处世方式，和行事标准。

一味灌输你认为正确的观点，他人不一定能接受；毫无边界地去指点别人的人生，还可能会引起他人的反感厌恶。

每个人都有自己的命运轨迹，妄图改变别人，痛苦的只会是你自己。

主持人李静有位好友，辞职大半年了还一直宅在家里。

李静看在眼里，急在心里。

她隔三差五就跑过去，跟人分析就业形势，催促她要早点找工作，不能整天像条咸鱼一样。

好友听得不胜其烦，直截了当对她说：

“你可以去奋斗创业，那是你要的人生，而我要的人生，就是自在地躺着，混混日子。”

李静听后，瞬间寒了心，她怎么也没想到，自己费心费力地出谋划策，竟然被好友说得一无是处。

很多时候，你改变别人的初衷，或许是好的。

但这种苦口婆心似的劝诫，对别人来说，其实更像是一种打扰。

最后，结果就会如贝克特尔所说：

“当我们试着去改变别人或者要求别人怎样做的时候，我们八成是在自讨苦吃。”

英国作家卡蜜拉成名之前曾和闺蜜在纽约一家报社。

一次偶然的机会，她发现闺蜜竟抄袭别人的文章，用来应付报社的工作。

卡蜜拉预感到不妙，为了改变闺蜜的行为，她特意找出之前因为抄袭而身败名裂的作家事例，来规劝她。

没想到，闺蜜却觉得卡蜜拉是在威胁她，两人为此大吵一架，多年的感情也分崩离析。

卡蜜拉经此一事才意识到，改变他人永远吃力不讨好，自己又何必自讨没趣。

有句话说得很对：“世上最难的，就是把自己的思想装进别人的脑袋。”

我们都应该学会克制自己改造他人的欲望，别把自己的手，在别人的世界里伸得太长。

切记，不要牺牲自己的时间，去改变别人的观念；

不要浪费自己的精力，去更改别人的剧本。

成年人世界，只筛选，不教育；只选择，不改变。

一旦曾经与你同路的人，选择了与你相反的道路，你就要学会转身离开。

否则，你会在追逐别人的步伐中，失去自己的方向，并把自己累得筋疲力尽。

3

不滥用自己的善意去拯救别人

你有没有过这样的经历：

看到别人活得辛苦，便毫无保留地去帮衬别人；

明明自己也过得一般，却还是不忍对别人的苦难视而不见；

永远不忍心拒绝别人，总是将别人的事放在第一位……

如果你也是这样的人，那说明你已经陷入了“拯救者思维”。

你把自己设想成了一个救世主，以为自己多给予，多付出，就可以救他人于水火。

殊不知，执着于拯救他人就是一个错误，因为你最后不仅拯救不了他人，还可能牺牲自己。

作家马克·吐温曾救助过一个人，叫哈特。

哈特没钱时，马克·吐温自掏腰包接济他；

他没地方去时，马克·吐温又让他搬到自己家；

后来，他又说自己没地方写作，马克·吐温就让他与自己共用一间书房。

即使一些要求有些过分，马克·吐温还是尽可能地满足。

马克·吐温自以为能改写哈特的人生，没想到，对方却得寸进尺，丝毫不知感恩。

不仅什么都要马克·吐温为他提供，还经常在背后说他抠门。

最后马克·吐温实在无法忍受，直接断绝了与哈特的往来。

有人曾说过这么一番感慨：当你选择帮助一个处处不如你的人，你最后得到的，一定是别人的攻击和恶意。

因为蛇暖不热，狼喂不熟。

你惯着那些不领情的人，只会让自己腹背受敌。

更何况，个人有个人的因果，他人有他人的命运。

放下助人情结，是对他人的救赎，也是对自己的一种保护。

▽

阿德勒曾说：“你可以把马带到水边，但是不能强迫马喝水。”

马渴了，会自己低下头，张开嘴喝水；人若想成长，也会自己觉醒，寻求改变。

所以，别再消耗自己的精力和资源，去喂养别人。

你要做的是，把目光从别人身上收回来，专注于自己的成长。

当你把有限的能量全部用来滋养自己，你才能向上生长，活成自己想要的模样

2.6万亿成交量意味着什么？接下来才会是最肥美的一个阶段

A股历史性的

单天暴量的行情

洪灏：我们都准备国庆节过节了，大家可能在路上或者已经回家了，

但是，我觉得今天是一个历史性的行情，我们看到今天的成交量历史最大，今天还有一些很特别的东西跟大家分享……

今天我们看到一个比较有意思的现象，就是日本其实是在暴跌的。

这主要还是因为周末石破茂意外当选，石破茂其实比较主张用紧缩的货币政策去对抗通胀。

当然，很多人包括我自己，是不太相信日本的通胀可以持续的。

因为现在日元从160升到 140，

本身它就会让日本进口的通胀压力有所下降，也并不需要大幅加息。

8 月份有过一段非常猛烈的全球市场崩盘的行情，尤其是日经本身，它经历了历史上最大的一次单天暴跌。

我们看到，美国华尔街也经历了 1987 年黑色星期一以来最大的一次单天暴跌。

当时，日元套利交易全面崩盘，引发了这场全球的股灾。

今天出现这种现象，说是由于石破茂的，导致对于日元套利交易重启的担忧，

因为日元套利交易远远没有unwind（强平）结束，它的体量是非常大的，它是以万亿美元级别来计算的。

我们今天看到，日经巨幅震荡，但是中国巨幅往上走。

今天的走势，不仅仅是我们中国A股出现一个历史性的单天上涨的行情，它的背离很可能也是历史性的——

我还没有看数据，但是直觉告诉我，这个背离也是历史性的。

所以，请教一下刘博，

为什么日本经济好像也有所修复，但是日本股市指数却到了41000点似乎见顶，开始比较明显的回落？

偏偏在这个时候，由于日元套利交易可能要需要unwind，牵扯到别的一些风险因素飙升，

反而我们A股和港股出现了一波如此历史性的上涨的行情。

Long通胀资产+Short通缩

这一结构是否真能发生松动？

刘煜辉：我同意你的看法。

从全球金融市场的角度来讲，应该说国际市场还是处在一个carry trade（套息交易）的中线调整的时间窗口。

因为我们看到，毕竟在此之前的三到四年中间，整个全球资产配置形成了一个非常坚硬的结构，

所谓的做多通涨资产，做空通缩资产。

全球资产中，属于通缩型的资产，其实就是中国，

中国经济过去3到4年持续经受通缩的压力和经济下行的压力。

所谓通涨的资产当然就是以美股为主体的美元资产，

也包括所谓地缘政治的红利资产包、资产圈。

日本刚好是这个地缘政治红利资产圈的核心——日元资产。

现在，这一波中国资产的强劲反弹，

一方面从我们内部来讲，是来自于我们的政策决策层，开始出面系统性地组织对经济下行压力的一种反击。

从国际层面，从外部条件层面，我们还要继续观察；

我比较担心，是不是能够让过去三年这个坚硬的全球资产配置的结构，就是long通胀型资产、short通缩型资产的结构，边际上发生松动？

如果边际上真的松动，

那这个行情的级别，可能我们需要重新地审视。

因为这不是一点半点的，

过去三年这个结构非常坚硬，比方说，通胀型资产的配置，哪怕就是5个百分点比例的边际变化，

这五个点的变化如果挪到港股上面——

因为港股是人民币资产在国际市场的突前部分，要是挪到港股上面，那对于港股资产的冲击，这个力度是不可小觑的。

现在来看，我们还不能判断这一点。

对冲基金短期内，特别是在过去的半个月中间，在港股上的获利是非常丰厚的。

因为他们是快速流动的，但是是不是能够成为一种趋势？

就是那边真的松动，比方说美元的风险资产出现剧烈波动，

包括日元代表的地缘政治红利资产包也出现进一步的下跌，这个跌幅进一步放大。

在这个背景下，如果出现全球资产配置结构的边际变化的话，

那我们这个行情的级别可能要做重新的判断——有可能超预期。

历史上

最强的超买行情

洪灏：我非常开心听到刘博如此评价这一轮行情。

我们也知道，刘博是一个宏观经济学家，刘博对于很多过于乐观和过于悲观的情绪，都是有自己独到的见解的。

其实我觉得，从通胀和通缩的角度来考虑，美国通胀下行的趋势是非常明显的。

甚至我认为，很可能有加速下行的趋势。

如果我们中国这一波不做政策刺激的话，

那我相信，美国通胀下行、失业率上升的这么一个趋势会越来越明显。

但是现在，我们中国作为一个系统里头的新增的巨大的变量，这个就不知道了。

根据您的框架，我们现在还无法下结论，做多通胀资产、做空通缩资产的全球宏观配置的框架是否还成立。

最近您的另外一个观点就是说，

短期，因为情绪的反身性、情绪的集中爆发，所以不需要逻辑，这个市场也会涨。

我们是否可以理解为，这个行情的持续性可能也没有那么好？

毕竟你看，我们从上周二开始到现在，香港恒生科技指数已经涨了接近 30% 了。

我们的A股创业板今天一天就涨了接近15%，深成指基本上涨了10%，相当于拉涨停了。

无论是港股和A股，如果不是历史上最强的超买行情，它就是最强的超买行情之一。

如果是这样的话，

您觉得这一轮行情的持续性是否可行？

同时，影响持续性的一些关键的变量是什么？

你是追踪哪一些因子，去判断这个行情是否可以延续？

risk on的时间窗口

可能会继续延长

刘煜辉：我觉得，短期内我们不要过于执念于指数。

因为从指数的角度来讲，短期内剧烈的震荡是随时可能发生的。

刚才洪灏总也讲了，你一直追踪超买的指标，它已经非常夸张了。

我举个例子，科创ETF，一个这么大指数的ETF，今天居然涨停板20%。

这是非常地夸张，也是很罕见的。

所以你说市场超买的程度，乖离率一定是偏得很远的。

所以从指数角度来讲的话，随时，剧烈的震荡都可能发生、都可能展开。

但是，这个 risk on 的气氛，我觉得这个时间窗口可能延续的时间还会蛮长。

从短期来看，事实上，除了超买的乖离率信号，我们还可以观察对立面的标的，也就是债市。

今天，在股票出现这么强劲的上涨中，今天我们的债市居然没有溃败。

还有机构、还有资金敢于在TF（5年期国债期货）和TL（30年期国债期货）上面抄底，

股市里面，代表风险厌恶的资产——红利资产，包括银行股、三桶油、能源股，也是出现了明显上涨。

我们前面几天看到，银行股持续调整，所谓低波红利的资产都是持续调整。

大家在熊市中间抱团取暖的避险的品种，但今天也变红了。

所以，从这个层面来讲，短线的时候，都是要引起大家高度重视的。

牛市的开始都是普涨

从超买进入震荡后怎么办？

洪灏：对，其实我觉得，短线的时候，乱七八糟什么都能涨。

大家可能都看到了，最近CNBC的采访，David Tepper接受采访，这个非常不寻常。

因为David Tepper这个人，他是Appaloosa的董事长，他是一个著名的价值投资者，他基本上是不接受电视采访的。

上一次他冲到电视上，说闭着眼睛买，买所有一切的中国相关的资产，还是在2010年左右——

如果没有记错的话，当时也是 2010 年一波非常强的行情。

同时几个月前，我们也注意到，有海外对冲基金，强烈地做多几个重要的中概股。

所以我们看到，其实有一伙海外的资金是预先埋伏的。

现在我们看到市场的涨势，它是一个普涨的行情。

牛市的开始，它都是普涨，

甚至牛市开始的时候，越垃圾的东西它涨得越厉害。

比如说香港这边，我们看到，涨得最好的是什么呢？

最好的就是内房股，还有各家券商在香港上市的某某国际的这样一些股票，

涨得非常非常好，虽然他们的盈利也没有发生变化，基本面都没有发生变化。

但是大家对于未来强烈的憧憬，导致了这么一波鱼龙混杂的上涨。

刘博您的判断就是说，如果我们从超买的状态，进入一波盘整或者说整固的状态，

对于手上有现货的朋友，他应该怎么办呢？

毕竟，比如说我们香港这些某某国际，一天就涨了60%，有的甚至一天翻倍。

所以对于已经获利了这么高的朋友，如果遇到一波盘整或整固的行情，他应该如何去处理？如何去看待整固的行情？

刘煜辉：我觉得不着急。

因为事实上，只要我们判断整个市场大级别的右侧趋势已经形成，第一波走完以后，进入震荡以后，逐渐进入分化，

往往分化过程中间的第二段，

对于散户来讲是赚钱效应最好的、最肥美的一个阶段。

因为在这个阶段，股票市场的特性，会从完全的动物性逐渐过渡到逻辑性；

逻辑性就是，背后的资金会根据当时的宏观和微观等各方面的条件，包括产业趋势，包括个股的基本面，逐渐形成投资的主线——

一条条投资主线和逻辑，资金开始重新地集中。

集中的话，形成粗线条的几条投资逻辑和投资主线，这对于个人投资者，对于市场的趋势投资者来讲，会更好把握。

这个赚钱效应就会非常好，而且非常持续。

不像第一轮，大家都在忐忑不安中间，

你吓我，我吓你，多头吓空头，完全就是揣摩人性，是纯动物性的一个阶段。

所以，我倒是比较看好、比较憧憬第二阶段，就是指数出现剧烈震荡以后，市场会出现明确的分化，买力和卖力逐渐会归于平衡。

市场期盼财政政策

特别国债发力的两个方向

洪灏：那么请教刘博，财政方面我们可以做一些什么事情？

或者说，我们具体地可以期盼到什么样的政策落地？

刘煜辉：对于中国经济的预期，现在取决于财政是不是拿出一个特别创新性的范式，能去修补中国破损的资产负债表。

所以，信心的建立，就取决于财政最终超常规的新框架是不是能够落地。

这个新框架，我个人的看法，供大家讨论。

第一个就是，财政和货币之间的协同。

形成的关键就是，看央妈是不是能够直接下场，

从财政部，或者从金融市场，来购买资产？

第二个，能不能形成一个系统性的、全局性的、长期的比如5年、8年甚至10年的特别国债的机制。

最近刘世锦老师提出的，所谓两年10 万亿大概这么一个规模，我觉得是经过一定科学匡算的，应该是有依据的。

这个依据是什么呢？为什么大概两年10万亿呢？

因为中国现在是110 万亿、120万亿的GDP，

我们设想，一年增加特别国债的规模上限，大概是GDP的5%，这基本上是可行的。

因为增加5% GDP的债务，同时如果能够实现名义 GDP 5% 的增长，

这样从宏观上讲，中国是能够做到保持宏观杠杆率的相对稳定的，就是分子、分母都增加5%。

所以，大概中国 GDP经济总量的5%，上限就是6万亿的规模。

接下来就是，特别国债筹集的这些钱，用到哪些方向？

最近为什么市场很兴奋呢？

从决策层提前释放的一些信息来看，可能筹集的资金，很大一部分是要用于民生的方向。

现在传出来的，比方说教育、医疗，

特别是生养育，年轻人生孩子的问题，

包括社保，大概很多钱要往这个方向，还有对民营企业的扶持。

这是提振风险偏好、提振大家信心很重要的一个原因。

另外一个方向，是针对目前陷入的地方财政的困境。

中国的地方财政，某种意义上讲，已经进入了一个悬崖状态，而且产生了很多负面的影响。

我估计，特别国债主要就是干这两个方面的事情。

这对于中国能不能把预期有效地稳定下来，有效地反击通货紧缩的压力，是至关重要的。

所以，接下来，节后的话，市场也预期，

财政部门的会做一个新闻的发布，我们也要具体来看。

最强标的或来自于

科技股与新质生产力

洪灏：在短期交易里，其实也很难用大的宏观框架去指导我们一天两天、甚至一周两周的交易。

现在的交易其实更多是情绪的主导，但是基本面的修复、结构性的改革，它还是需要时间的。

根据我们现在所掌握的资料和数据，我们并不能够贸然地做一个长期的判断。

刘煜辉：我觉得半年时间应该是有概率的。

洪灏：您是不是觉得这一次的行情能够持续半年时间呢？

刘煜辉：我觉得是有概率的。

因为从现在四季度，到明年的，应该这半年都是政策密集落地的时间窗口。

再一个，一个政策下去的话，效果都有个时滞，这一段时间是不能证伪的。

很多东西是不能证伪的，你要看效果，那得到明年之后。

所以我觉得半年时间是有概率的。

洪灏：刚才我们也聊到了，刚开始什么都涨，普涨的行情，更差的、垃圾的东西它涨得更好。

那么下一个阶段，如果我们进入了一个分化的行情，您觉得投资者应该去关注哪一些板块？

刘煜辉：我觉得第一阶段，逻辑肯定是简单粗暴的，

你看到股市的风险偏好上来，交易量暴增，

直接受益的肯定是交易所、劵商以及围绕劵商、为券商服务的一系列互联网金融的公司。

所以，我们看到，上一周到现在，很多公司都翻倍了。

接下来分化以后，慢慢进入逻辑性的阶段，

我觉得这个逻辑性的背景，还是跟这一次决策——

系统性组织的对总需求的提振，对经济下行压力、对通货紧缩的反击。

我觉得，从未来政策的部署、落地，包括着力点的这些方向，来形成投资主线。

如果市场进入一个大级别的右侧的趋势的话，按理说，所有的，只要是底部的股票，都会轮到。

它可能迟到，但是它不会缺席，都会轮到。

我个人更看好的是还是科技股，

我觉得，最强标的可能还是来自所定义的新质生产力、中国经济转型的这个方向。

就是还是来自于科技这条方向。

所以，从科创今天的这个状态来看，这个强势可能它不是一般的强势，它是明显有超强的因子

转：股市是一所好学校！

股市里百分之九十五的时间是下跌的、横盘的、震荡的，只有百分之五的时间是上涨的。一个优秀的投资者就是要用百分之九十五的时间去等待那百分之五的上涨时间的到来。在等待的时候，你最好啥也不做，因为你做得越多，就错得越多。有些股民手痒，一天不买卖股票就浑身难受，这是没有定力，不能自我管理的表现。

在我看来，股市里百分之七八十的股民是亏损的。有些人总是抱怨，认为亏损的根源是股市波动造成，其实，真正的根源是自己。是你那颗躁动不安的心让自己的股票账户快速缩水。有些股民总是痴迷于研究K线，我觉得K线这玩意没有多大用处，研究K线不如多看书，看书可以丰富自己的内心，充实自己的灵魂。研究K线，不如加强自我管理。一个优秀的自我管理者必定是一个冷静、理智、淡定从容的人。这种人在大涨大跌面前，始终保持一颗从容不迫的心。

股市是一个大熔炉，也是一所大学校，有些人在这里变得越来越成熟、睿智、聪慧；有些人却变得越来越迷茫、浮躁、悲观。有些人变得越来富裕，浑身散发自信的光芒；有些人却越来越贫穷，全身上下充满戾气。这一切的根源皆在于自我。某一天，当你明白这些道理的时候，才是你成熟的开始。对于我来说，股市是一个好地方，它让我进步、成长、富裕，感恩股市。

李录昨晚发的朋友圈：“2024年常识”

查理·芒格曾经说过：“拥有常识不仅意味着有能力辨认智慧，也意味着有能力拒绝愚蠢。”

喜马拉雅资本创始人李录先生是深受芒格影响的一位投资人。日前，他在朋友圈分享了“2024年常识”。

芒格先生曾说过，常识是最稀缺的认知。违背常识会付出代价。所谓的常识通常也是由这些代价反证出来的。所以对常识的讨论总还是有价值的。这里我来谈谈几条常识，也听听大家的意见。

1.

现代化是市场经济和现代科技结合的产物。但这其中有一个因果关系。市场经济是因，现代科技是果。没有现代市场经济，不会产生现代科技。在非市场经济的制度中,技术不能有效的转化成生产力，也因此不能产生持久、领先的科技。但是发达的市场经济一定会产生领先的科技。

2.

除国防外，当今所有先进技术最先都是由私营企业在市场经济环境下创造出来的。美国，西方，中国都如此。政府主导先进科技创新，如果破坏了市场机制，没有成功案例。

3.

人的本性都是自私的。人的道德其实是对于更广泛私利、长远私利的描述。制度设计和政策措施如果不能激发人的私利，形成不了正向的激励机制，也就不可持续。无论在经济或是政治活动中都是一样。

4.

关于。本质上是一种权力寻租。只要有权力就永远有。在整个人类历史进程中、在所有制度下，一直存在，将来也会永远存在。只能控制，不可能完全消除。过度对社会伤害，过度反腐也会对社会伤害。公正的制度性控制比人为的控制更可持续，而且负面后果更少。

5.

权力是一组人对另一组人行为的影响力。它的总量一定，和人口数量相关。权力从本质上是一个零和的游戏。政府权力过大，必然导致民间的权力过小，官不聊生必然导致民不聊生，古今中外都如此。

6.

市场经济本质上是政府在经济上让权给民间。在市场经济中所有重要的决定都只能由私人来做出。政府的作用在于服务和维持规则，不是指挥。由政府指挥市场经济没有成功案例。民间经济、市场经济是否有活力，常常取决于政府在经济活动中的权力是否足够小。

7.

市场经济对人才的选择由自由竞争决定，不拘一格也无法预测。一个社会越能够容忍不同人格、不同价值观的人才，越能在市场经济中成功。反之亦然。

8.

人从本性上都追求平等。追求结果平等的机制会造成最大的不平等，追求机会平等的机制会形成对结果平等的最大近似。

9.

人对安全的需求远远大于对财富的追求。在已经温饱的前提下，没有人身安全保障，对财富的追求会大大降低。

10.

市场经济行为和预期相关。当一个市场经济中，绝大多数人无论因何种原因开始持负面预期时，经济活动会衰退，衰退本身会加固负面预期，从而加速衰退。反之亦然。

11.

市场经济是由自发的需求、自主的供给，通过自由竞争而形成的。其中需求是主因，供给是手段和结果。市场经济的真实总量实际上是由真实需求总量决定的，而不是由供给决定的。真实需求增加可以提振供给。真实需求降低，提振供给不仅不能解决问题，还会造成更多连带问题。

伯克希尔烟草往事，一个少赚260倍的案例！

来源于石头的投资，作者永远好奇的石头

沃伦·巴菲特曾说：“我来告诉你，我为什么喜欢香烟生意。它只花了一分钱制造，却能卖一美元。它让人上瘾，而且品牌忠诚度很高。”

在美国，从1928年的经济繁荣期到1932年的衰退期，烟草类的零售量只有平均每人1美元的下降率，从26.23美元略降至25.29美元。

《华尔街日报》的老板巴伦过世后，他的继承人休·班克罗夫特曾经私下对人说，1929年美国股市崩盘后，他只买了3种股票：通用汽车、派拉蒙电影公司和美国烟草公司。他指出这样做的道理：美国人即便负担不起车子，也要开车，不该看电影的时候也照样上电影院，为了买香烟几乎什么都可以不要。他说过：“假如你想赚钱，要挑一个可靠的坏习惯。人在年头不好的时候会放弃很多必需品，却绝不会想到要戒掉自己的坏习惯。”1

1

伯克希尔的烟草简史

① 1980年：美国雷诺兹烟草控股公司（R.J. Reynolds Tobacco Company，简称“RJR”）

1980年3月，美国通胀率达到14.8%的峰值。美联储主席保罗·沃尔克大幅提高联邦基金利率，但许多市场参与者仍持谨慎态度，包括巴菲特。

从1980年开始，伯克希尔·哈撒韦公司开始增持雷诺兹烟草（现为英美烟草公司的一部分）的股票。

1980年致股东信

1981年致股东信

1982年致股东信

1983年致股东信

巴菲特继续出售RJR股份，扣除持有几年所获股息，该股收益约为27%。1985年，烟草巨头菲利普·莫里斯（Philip Morris International Inc.）收购通用食品公司后，伯克希尔·哈撒韦公司在通用食品公司的投资收益增加了3倍以上。

② 1982年：贝尤克雪茄公司（Bayuk Cigars Inc.）

1981年12月21日，贝尤克雪茄公司股东批准了一项在一年内彻底清算公司的计划，包括计划将其雪茄业务资产出售给史伟莎（Swisher，当时为美国玉米产品公司“American Maize-Products Company”的子公司）。

第二天，联邦政府就对这笔交易提出反对，称这将大大减少雪茄制造和销售领域的竞争，明显违反了1914年的《克莱顿反托拉斯法》。

贝尤克市场占有率

1982年3月，为了避免激怒政府，同时继续执行清算计划，贝尤克转而将其加维雪茄（Garciay Vega）品牌和相关资产出售给通用雪茄（Culbro Corp）。同月，巴菲特开始购买贝尤克的股票，这些股票在政府最初的反对下被抛售，最终在4月底前持有5.7%的股份。

同年9月，美国玉米产品公司起诉贝尤克违反了他们最初的协议，并要求赔偿600多万美元的费用、开支以及惩罚性和非特定损害赔偿金。

尽管存在法律悬而未决的问题，贝尤克还是出售了其剩余的业务和资产，并在接下来的4年里进行了一系列分配，清算为巴菲特和伯克希尔股东带来了超过2.5倍的初始投资回报。

③ 1989年：雷诺兹· 纳贝斯克（RJR Nabisco）债券

1985年，雷诺兹烟草公司以49亿美元收购了纳贝斯克，成立了雷诺兹·纳贝斯克。三年后，Kohlberg Kravis Roberts & Co. L.P. （一家全球知名的私募股权投资机构，简称“KKR”）进行了臭名昭著的杠杆收购。尽管现金转换率高、资本密集度低，但雷诺兹·纳贝斯克背负着巨额债务，1989年，该公司的债券交易价格处于极低水平。

一年之内，巴菲特就投入了4.4亿美元购买收益率为14.4%的债券，并在1990年致股东的年度信中写道：

华尔街并不在意这些区别，通常情况下，华尔街对一个想法的热情并不与其价值成正比，而是与其产生的收入成正比。那些不在乎的人向那些不思考的人出售了大量垃圾债券——而这两种人都不缺。

垃圾债券仍然是一个雷区，即使如今的价格往往只是发行价的一小部分。正如我们去年所说，我们从未购买过新发行的垃圾债券。(唯一可以购买这些债券的时间是没有“y”的日期）然而，既然现在这个领域一片混乱，我们愿意关注它。

就雷诺兹·纳贝斯克而言，我们认为该公司的信誉比一段时间以来普遍认为的要好得多，而且我们获得的收益以及资本收益潜力足以弥补我们承担的风险（尽管这远非零）。RJR以优惠价格出售资产，增加了大量股权，总体而言经营良好。

虽然巴菲特并不介意持有这些债券，但雷诺兹·纳贝斯克在第二年就按面值赎回了所有垃圾债券，为伯克希尔带来了约1.5亿美元的利润。

④ 1993年：美国无烟烟草公司（UST）

1993年4月，伯克希尔收购了UST的大量股份。这笔交易的具体细节有些模糊，最初的说法认为伯克希尔的持股比例可能接近5%，根据当时的股价，这部分股份的价值约为2.9亿美元。

当时UST是美国口腔烟草市场的主导者，资本需求极低，并且在所有大型上市公司中拥有最高的营业利润率之一，但巴菲特的持股可能与评估基本面和长期持有计划关系不大，而更多的是与购买的时机有关。

巴菲特购买UST

巴菲特购买UST

购买时正值“万宝路星期五”，菲利普莫里斯的行动导致整个行业大幅抛售——甚至包括没有直接接触香烟的UST。

有趣的是，UST从未在巴菲特致股东的年度信中被列为可交易证券，也没有特别提及购买或随后的出售，这表明持股少于5%，并且确实是巴菲特抓住的短期机会，UST最终在2009年被奥驰亚收购。

⑤ 2003年：麦克莱恩（McLANE COMPANY, INC.）

2003年5月，沃尔玛宣布将旗下的麦克莱恩公司出售给伯克希尔·哈撒韦公司，麦克莱恩是美国最大的供应链服务公司之一，目前拥有超过2万名员工，服务于超过11万家便利店、大型超市、药店和连锁餐厅。

沃尔玛出售麦克莱恩

作为美国最大的便利店消费品供应商之一，麦克莱恩也是最大的烟草产品批发商之一。事实上，奥驰亚的文件中称，它是其最大的净收入来源之一：

麦克莱恩占奥驰亚收入

2022年，麦克莱恩占奥驰亚净收入的约23%，根据奥驰亚报告的数据进行粗略计算，麦克莱恩与奥驰亚运营公司相关的批发量可能仅占行业总批发量11%。虽然这家伯克希尔旗下的实体业务多元化且并不完全依赖烟草产品，但它实际上是烟草行业的巨头。2

2

巴芒谈烟草

① 1997年股东大会：

股东：我叫迈克尔·胡珀，我来自内布拉斯加州大岛，我为伯克希尔发行B类股票鼓掌。

我的问题是关于烟草类股票的，最近烟草类股票遭到了打压，伯克希尔有没有持有这些股票？这些股票中有没有一些变得特别有吸引力？具体来说，你能否告诉我们你对UST烟草公司有什么看法？

巴菲特：我们不会就我们现在拥有的股票发表任何评论，以前我们持有过烟草公司的股票，但我们持有的规模从来都不大，虽然这有可能是一个错误。但有人以前曾写信问我，我们是否应该持有烟草公司的股票。

我们在布法罗拥有一家报纸《布法罗新闻报》，这张报纸会为烟草公司做广告。查理是一家大型仓储式连锁商店好市多公司的董事，好市多是廉价超市，他们卖香烟。

通过我们全资拥有的子公司，我们也成了烟草销售过程的一部分。所以，我们对待烟草公司股票的策略一直是，如果从投资角度看它们是有吸引力的，我们就会投资它们。

但几年前我们曾经作出一个决定：我们不会收购烟草生产企业，我们曾经有一个收购烟草生产企业康伍德的机会，后来这家公司经营得非常好。当时我们坐在孟菲斯一家酒店的大厅里谈论这家企业，最后决定不买。

芒格：我们不买不是因为我们觉得它做不好，我们知道它将会做得很好。

巴菲特：我们知道它将会做得很好。现在的问题是，为什么我们会为烟草公司做广告、愿意投资出售烟草的超市或者7-11便利店却不投资烟草生产公司呢？我无法给你一个确切的答案。

我只知道，烟草生产公司会让我烦恼，而其他公司不会。我敢肯定，其他人在跟烟草行业划清界限这个问题上和我们的做法不同。

因此，我们从没大举投资烟草公司股票这是事实，并不因为它们是人们抵制的行业。而只是因为，从整体看烟草公司未来的前景让我们觉得非常不舒服（大规模诉讼/道德谴责），以至于我们不想大规模投资它们的股票。

②2005年股东大会：

巴菲特：是的，我们在过去的会议中提到了我们在这个基础上做的事情。我们会持有一些公司的股票，而我们却并不想拥有整个公司。

我不确定这一逻辑是否完美，但我们不会在拥有一家烟草公司的股票上遇到麻烦。你知道，我们不想生产香烟。

我们可能拥有一家销售香烟的零售公司。我的意思是，这涉及各种各样的层次，但有些东西我们不想拥有，也不想对他们的业务负责，不过我们拥有他们的股票或债券却没有任何问题。几年前，查理和我去了孟菲斯？

芒格：是的。

巴菲特：是的，我们被邀请了下来，我们看了一家烟草公司康伍德，它生产的SNUFF嚼烟产品完全合法，就经济效益而言，它可能是我所见过的最好的企业之一，它现在仍然做得很好。

我们去了一家酒店，在房间里遇到了做这门生意的人，他们都是非常正派的人。他们向我们描述了生意，然后我们就下楼了。我记得，我们坐在大厅里，决定我们不想涉足这一行业。

你知道，在这种事情上，很多事情并不完美。我的意思是，我确信《布法罗新闻报》上可能会有一些出售投资服务的广告，或者一些如果我知道这些人或他们在卖什么的话，我会非常不愿意看到的东西。

此外如果你拥有一家大型零售机构，一家销售大众商品的零售商，你知道，当你认为你自己不应该吸烟或者你的孩子不应该吸烟时，它们也可能会去卖香烟——它们并不完美。

但我们已经拒绝了一些机会，最戏剧性的是，这让我们走了大约1000英里，但最终面对的是我们不想拥有它的事实。查理，你还有什么要补充的吗？

芒格：不，但这很有趣，因为以现在的标准来看，我们当时年轻又贫穷。而且，我们都是普通人。我感觉我们看到了：就像把1亿美元放在一个蒲式耳篮子里，然后在我们离开的时候把它点着了。我们做出了正确的决定，这没有任何困难，但我内心隐隐作痛。

3

少赚260倍的康伍德

巴菲特称其为“我见过的最好的企业之一”，芒格称其为“我见过的最好的交易”，普利兹克购买了它，并赚取了大约260倍的回报。

康伍德（Conwood）美国第二大无烟烟草制造商。1984年，其取消了兼并计划。彼时，康伍德急需找到一个友好的买家，他们必须在公司被恶意收购之前，找到潜在的买家，他们想到了杰里·塞斯洛。

塞斯洛是一位人脉广泛的会计师出身的投资者，是Resource Holdings（简称“RH”）的普通合伙人。RH为地球上一些最聪明的人提供资金，同时它还提供交易咨询服务，康伍德聘请RH来寻找友好的买家。其中，伯克希尔是潜在买家之一。

为什么是伯克希尔？因为巴菲特和芒格曾拥有过雷诺兹烟草公司的股票，了解烟草的生意模式并且喜欢它。巴菲特曾说“烟草制作成本1分钱，但卖1美元，会让人上瘾，并且品牌忠诚度非常高。”

巴菲特和芒格对康伍德的看法：

巴菲特：“我见过的最好的企业之一。”

芒格：“这些数字令人难以置信。”

康伍德的数据（1972-1984年的复合年增长率）：

销量增长：6%

价格上涨：8%

烟草收入：14%

净利润：16%

现金转换率：约100%

实际上，康伍德完全可以和巴菲特与芒格最喜爱的喜诗糖果做一个对比：康伍德和喜诗（1972-1984年的复合年增长率）：

单位增长：6%vs3%

价格上涨：8%vs9%

收入增长：14%vs12%

净利润：16%vs12%

现金转换率：约100%

此时杰伊·普利兹克登场，普利兹克和塞斯洛有着历史。塞斯洛曾是普利兹克在皮特·马维克会计师事务所的会计师。

当塞斯洛离开皮特后，他成为了普利兹克的交易搜索员，普利兹克也是RH的一位重要投资者，杰伊听到了康伍德的提案，他的反应是：“他非常快速地接受了。”购买价格为3.5亿美元（净价）。

对价：4.01亿美元

减去净现金：5100万美元

购买价格：3.5亿美元

EV/EBIT(LTM)：6.7倍

EV/EBIT(NTM)：6.5倍

普利兹克是如何做这笔交易的：

1.2亿美元的长期贷款

2.1亿美元的债券

2000万美元的股权融资

3.5亿美元的购买价格

① 为什么康伍德是完美的杠杆收购？

因为康伍德有定价权，收入增长约15%，100%的收入转换为现金，同时康伍德还具有以下特点：

不受经济衰退影响

较少受到诉讼影响（在当时）

零售业商品毛利回报率（GMROI）最高的 SKU

② 定价能力到底有多重要？

普利兹克将康伍德的核心市场列为首选：非湿鼻烟。自购买之日起，非湿鼻烟单位销量在下降，然而每年10%的价格上涨，也让普利兹克在6年内还清了所有杠杆收购债务。

③ 交易结果如何？

康伍德每年提高价格，一直持续了二十年，然后普利兹克以36亿美元的价格出售了康伍德，结果如下3：

购买(1985年)：2000万美元

销售(2005年)：36亿美元

股息(估计)：15亿美元

TPVI：260X

IRR：49%

4

巴芒论康伍德

① 2007年西科金融股东会：

股东：请问在过去10年里，您和沃伦·巴菲特学到了什么新东西？请您和我们分享一下，谢谢。

芒格：我父亲有位朋友，他经常说：“多少年来，人一点没变，原来什么样还是什么样。”这句话用在我们身上也很合适。年轻的时候，我们已经学会了最基本的道理。后来，我们只是一直在实践这些道理。

如果说我们新学到了什么道理的话，我们更懂得了有所为而有所不为。有些投资，本来能赚大钱，但我们觉得我们不该做，就放弃了，我们一点也不觉得后悔。

沃伦·巴菲特讲过，美国第二大的嚼烟公司康伍德曾经找过我们，希望把公司出售给伯克希尔。我一眼就看出来康伍德公司特别赚钱，我也很清楚嚼烟的危害比普通香烟的危害小很多。我对康伍德公司的人印象也不错，他们都嚼自己公司生产的烟草。这可能是他们的公司文化吧，不嚼烟可能难以融入公司。他们使用自己的产品，给人的感觉还是不错的。

我和沃伦商量了一下，说道：“沃伦，这么赚钱的公司打着灯笼都找不着啊。嚼烟是合法的产品。他们开的价格也合适。但是，我们不能买这家公司。”我们放弃了。别人买了下来，很轻松地赚了几十亿美元。

错过了康伍德公司，我一点不后悔。很多事情是完全合法的，但我们认为我们不应该做。4

② 在2017年“每日期刊”年会后，芒格回应投资者：

股东：查理，您说过，您遇到过的最好的一笔交易之一是一家生产鼻烟的公司，能否详细讲讲这笔交易？

芒格：康伍德公司，它生产的是一种令人上瘾的产品，用上之后很难戒掉。这家公司是市场份额第二大的，公司里的人都相信自己的产品，他们每个人都嚼烟。

这家公司的盈利数字漂亮极了，财务上一点问题没有，特别赚钱。它生产的嚼烟引发癌症的概率大约是传统香烟的5%，但还是能引发癌症。生产这种产品，确实能夺走无辜的生命。

这是沃伦和我两个人见到过的最赚钱的一笔交易，绝对错不了，最终我们还是放弃了。悄悄地来，悄悄地走。当时，杰伊·普利兹克（Jay Pritzker）负责芝加哥大学医学院的信托基金，他毫不犹豫地大笔投资了这个机会，赚了二三十亿美元。

你说，我们本来可以轻松赚到二三十亿美元的，没赚到，我们遗憾吗？一点儿都不遗憾。我们为此后悔过吗？一点儿都不后悔。明知是一种可能夺走人命的产品，我们最好不赚这个钱。为什么要赚这个钱？

话说回来，如果只是股市中的一只有价证券，那么我们认为自己不必背负这种良心的谴责。如果是我们自己的子公司的话，那我们不能接受，我们不能做。

参考资料：

1. 《上瘾五百年》，戴维·考特莱特，中信出版集团，2014年。

2. The Real Story of Buffett, Berkshire, and Tobacco

3. 推特用户@turtlebay_io

4. 《芒格之道》，查理·芒格（著），芒格书院（编），RanRan（译），中信出版集团，2023年。

???? 延伸阅读：

1999年巴菲特在内布拉斯加教育论坛演讲：去做那些让我们感到兴奋的事情

网页链接{价值投资学习小记 | 第二届价值投资征文大赛终身学习奖}

巴菲特和芒格眼中的投资秘诀是什么？

黄宏生：大部分外卖从业人员无论多么努力，他们的时薪只会无限接近于30元

作者：洞见·姜榆木

对于这个结果，黄宏生忍不住感慨：这世上的许多贫穷，都是某种设计的结果。

01

网友@一然被公司裁员后，做过一段时间的网约车司机。

刚入行的第一个月，他平均每天能赚300元。

从第二个月起，他试着挑选顺路度更高的乘客，尽量避开容易堵车的路线。

本以为这样能多跑几单，谁知违章的次数也多了。

折合下来，每天还是只能赚到300多元。

到了第三个月，他吸取了上个月的教训，没有出现一次违章。

但他又发现，那些顺路度高、拥堵率低的单子，变得特别难抢。

最后这个月的平均日收入，还是维持在300多元的水平。

如此持续了几个月，他不得不承认一个事实。

在工作时间不变的情况下，自己每天的平均收入很难突破400元大关。

其实不只是开网约车，很多行业都有类似的情况。

每当你觉得能挣更多钱的时候，就有各种难以预期的外力，将你的收入拉回到原有水平。

《经济学的思维方式》中提过一个“算法陷阱”。

意思是说，每个行业都有一套收支平衡的算法，确保有足够资金进行下一轮投资和发展。

而这个算法，却会成为大部分人的收入陷阱。

一家中等规模的餐厅，总是会把基层员工的薪酬总额，控制在利润的10%以内。

快递公司想要保持足够的竞争力，就必须将快递员送单的单价压到某个价位以下。

我们常说，多劳多得。

但现实往往却是，越是强调多劳多得的行业，收入越是被安排得明明白白。

正如查理·芒格曾说的那样：

“如果你的努力没能在过去十年让你变得富有，那你也没理由指望你的努力能在未来十年让你如愿。”

很多人看上去很忙。

但忙到最后，只是掉入了算法陷阱，被庸碌的生活绑架一生。

02

豆瓣上有过一个热门讨论：

哪个瞬间你突然明白，挣多少钱不由自己说了算？

网友@Tess在评论区，分享了自己刚上班时的经历。

为了尽可能开发客户，她每天要发上百封邮件，打几十通电话，工作时长超过12小时。

每次赶着末班车回家，都能从车窗里看到满眼血丝的自己。

她觉得自己这么拼命，肯定有业绩大涨、实现财务自由的那一天。

直到某个周末，她临时有事返回公司，发现有同事还在办公室里加班。

而这个比自己还卷的同事，收入在公司里头也只是中等偏下的水平。

后来她发现，老板一直都在避免业务员做大后，带着公司的资源跳槽。

每隔一段时间，老板就会把某个业务员积累的客户，匀给其他资源较少的业务员。

除非有能力辞职单干，或去开辟公司还未涉足的领域，否则收入就只能在平均线上下徘徊。

这段经历，让我想起一句话：

“每个行业都有一套维系其发展的底层逻辑，但这套逻辑不负责让你出人头地。”

收入的本质，不是对你的工作进行结算，而是当给你这么多钱时，刚好能实现公司利益的最大化。

诺贝尔经济学奖获得者保罗·萨缪尔森曾指出：

大部分企业在给基层员工定薪时，都会呈现一个简单的规律。

那就是他们的收入，刚好只比基本生活的支出高20%。

多出来的这些钱，足够他们参与相应的娱乐活动，缓解工作中堆积的情绪压力。

又不至于让他们进行额外的投资和学习，进而争取更高的收入水平。

很多时候，挣不到钱并非是你能力不足，努力不够。

当你只是行业中的大多数时，就很难摆脱被系统设计、被算法裹挟的命运。

03

企业家王瑞在《二次成长》中，有过这样一段自述：

“月薪两三千时，我在一家事业单位做报表。

岗位流程怎么写，我就怎么做。

月薪两三万时，我是一家外贸公司的销售经理。

这时的我，不再需要岗位流程。

每天忙这忙那，都是为了满足客户的各种要求。

而到后来，我创立了自己的公司。

没有流程，也没有人，告诉我应该做什么，不该做什么。

我只能凭借自己对市场的判断，对每一个选择负责。”

你会发现，收入越低的人，做的往往是那些重复性高、可替代性强的工作。

而一个人收入越高，身上的“被设计感”也就越少。

无论哪个行业，被设计的永远是底层的大部分人。

去做大部分人做不了的事，才能挣到大部分人挣不到的钱。

日本企业家近藤直弼曾在一家生产电机的公司，负责贷款申请的业务。

因为有在银行工作过的经历，这份工作对他来说驾轻就熟。

可不到一年，他就申请了调岗。

面对亲友的不解，他解释说：

“贷款业务虽然复杂，但别人只要有耐心，也能做得跟我一样好。

而我要做的，是多数人即使有耐心，也很难做好的事情。”

几天后，他主动揽下其他同事避之唯恐不及的东南亚业务。

公司在东南亚市场的开发率很低，仅有的客户也有大量违约记录。

两年后，他在马来西亚、菲律宾、新加坡等13个国家开发出稳定客户，为公司带来近1亿美元的新增利润。

仅凭这一项业绩，近藤就从基层脱颖而出，收入也超过同期入职的所有员工。

作家蔡垒磊说：“不要一边干着其他人都能干的活，一边想着变得比其他人都有钱。”

在别人设计的路上再苦，也走不出自己想要的巅峰。

主动去吃更高级的苦，打破自己的上限，才能成就更高阶的人生。

▽

我认同这样一句话：

当你的收入能用一道公式简单计算出来，你的人生便也在别人的设计之中。

但同时我也相信，一个人挣多少钱，能被别人设计，也能由自己突破。

做能让你成长的事，而不是工作要你做的事。

当你跳出工作的天花板，算法便不能牵绊你奔向想要的生活

保持饥饿感，原来有这么多好处！

保持饥饿感也非常重要

因为研究表明，如果人体长达16个小时没有进食，就会自动启动两项重要功能。首先，当人体空腹10个小时后，肝脏中的糖原就会被消耗殆尽，此时血液中的糖分和脂肪开始被消化。因此，真正的减肥应该从空腹10个小时开始。

其次，当人体空腹达到16个小时时，另一项非常重要的功能--自噬功能也会被启动。自功能是指人体细胞自主进食的能力，这是近年来逐渐被揭示的一项功能。

简单来说，当人体处于饥饿状态时，细胞的自噬功能就会被启动。启动后，细胞会自动分解体内多余的无用蛋白质，将其转化为能量和营养物质，以维持正常的工作。当它感到饥饿时，就会寻找身体上多余的脂肪组织，将其分解为能量和营养物质，以保证正常的活动。这个功能非常高级它不是随意地分解体内的蛋白质，而是先分解那些无用的、有害的物质。

因此，自噬功能实际上是人体的一种自动更新和修复机制。这个神奇的功能最早是在1963年被发现的，但其原理一直不为人所知。后来日本的生物学家大隅良典因解释了细胞自噬机制和功能，获得了2016年的诺贝尔医学奖。自噬功能是人体细胞自带的，不仅人类有，所有动物都有。

然而，近年来，由于人类生活方式的改变，我们的自噬功能被限制了。因为只有在饥饿状态下，这个功能才会被启动，而大多数人现在已经无法进入饥饿状态。实际上，自噬功能在平时也会被使用，但不会被广泛启动。要想广泛启动，必须进入饥饿状态。

当你的身体长时间没有进食时，大脑和身体都会保持警觉和敏锐。此时，身体会启动自噬功能，以分解体内多余的细胞，清理身体，并进行自我修复。人体一生中只能摄入固定数量的食物。

记住“少吃”这两个字，它可以帮助你避免95%的疾病和灾难。

美国国力衰老研究所曾在猴子身上进行过一项实验，研究人员将猴子以不同食量喂养，结果发现每日减少1/3的食物摄入，可让猴子的平均寿命延长20岁，且外貌和行为都没有衰老的迹象。

进一步分析发现，减少进食量的猴子出现癌症、心血管疾病的风险也下降了50%左右，而不控制饮食的猴子死亡风险相较于控制饮食的，增加了3倍左右。

无独有偶，美国德克萨斯大学西南医学中心的研究人员也曾在《Science》期刊上发表过类似的研究，研究称低热量饮食可将小鼠寿命延长10.5%。当低热量加上进食时间限制的话，则会让小鼠的寿命延长35%。

“能吃是福”这句话其实并不准确。而且，长期饮食过饱，会让身体一直处于高负荷状态，甚至引起一系列健康问题。具体来看：

大脑反应变慢：饱餐后人体内的血液会主要集中在胃肠道进行消化，大脑的血液供应会相对不足，时间长了容易导致反应迟钝等大脑早衰的症状。

增加胃肠道负担：进食过量食物会导致胃肠道负担加重，容易引起消化不良、胃肠道紊乱等发生。如果上一顿还没有完全消化完，下顿又继续吃了，会让胃部一直处于胀满状态，胃粘膜就无法得到修复，就容易引起胃肠道炎症发生。

损伤胰岛功能：饭后我们体内的血糖会上升，胰岛细胞需要分泌胰岛素调整血糖。长期吃太饱会给胰腺带来较大的负担，容易引起胰岛素抵抗发生，最终会演变成糖尿病。

减少膳食摄入量与延缓衰老之间有一定的关系。

而且，研究中所提到的“少吃”并不等于不吃，而是要保持七分饱左右的摄入量。七分饱是指胃里面还没有觉得满，但对食物的热情度已经下降了，主动进食的速度也有所减慢。此时停止进食，不会提前觉得饥饿，也不容易肥胖。

有研究表明，吃饭只吃七分饱，或能达到抗衰老的效果。该研究发表在《自然·老化》期刊上，结果显示减少25%的卡路里摄入可让健康成年人的衰老速度延缓2~3%，这也就意味着死亡风险会下降10~15%。

要想做到“七分饱”，首先得养成良好的吃饭习惯，按照先喝汤、再吃蔬菜吃肉，最后主食的进食顺序，这样做可以一定程度减少进食的量。另外，在吃饭时还要注意细嚼慢咽，保持规律的进餐时间，两餐之间感觉饥饿可适当吃点蔬果。

《道德经》有云：无色令人目盲，五音令人耳聋，五味令人口爽 驰骋畋猎令人心发狂，难得之货令人心妨。

色彩缤纷的世界让人眼花缭乱，烦乱的音调叫人心烦，各种各样的味道让人味觉减退，打猎则让人神智发狂，稀有的宝物让人行为不轨。

吃的太饱了，心也跟着膨胀

吃的太饱了，解决了基本需求，你的心开始分别给了眼、耳、鼻、舌、声，导致意的不坚定与魔怔。我们幻化成了这世间诸多的金银财宝来障蔽我们的心智，让其成为了物质世界中被俘获的奴隶。这所有的外在欲望全都因内在那颗蠢蠢欲动的心躁动不安。

只有填饱肚子的欲望，绝不会让自己完全吃饱。因为吃太饱了真的会撑着。当你酒足饭饱以后，烦恼多了、欲望多了。因为内心空洞的虚无开始迷惑你的眼耳鼻舌身，让你纵情于这世间的幻境。

是你被障蔽的心，投射出了这个无明的世界；是你那被蒙蔽的心智，投影出了妖魔的世界！一切都是心在从中作梗！世间所有的一切物质形态，也都是你心的作用！

吃得少，物欲也少，才算自由！

人的大脑的运转需要食物供给能量，肚子不工作，那脑袋唯一想的事就是如何填饱肚子。其他烦恼，请也不会进来。因为它没有多余的能量给烦恼作妖。

但人一旦吃的太吃饱了，解决了基本的需求，就会产生无数的想法。而这些想法正是烦恼产生的根源。

老子的“为腹不为目”从文字上粗浅的理解：吃少许的食物，只为让肌体产生能量供应，只维持生存的基本所需，不让脑子有更多剩余的能量去琢磨烦恼。

你要做物质的主人，而非被物欲所奴役。做物的主人就是“为腹”，做物的奴隶就是“为目”。

当你清心寡欲，你会发现万物皆为你所用；而当你欲望膨胀，万物皆在奴役你！凡你想要的，都在试图控制着你！

当人们处于物质匮乏的年代，大多数人“为腹不为目”，这也很容易做到，毕竟没有那么多物欲的诱惑；而当人们身处于物欲横流的时代，琳琅满目的商品，让你眼花缭乱，想要做到“为腹不为目”就难于上青天。

这辈子吃多少饭，都已经决定！谁先吃完谁先走，适度让自己保持饥饿，就是在延长自己的寿命！少一些欲望也就多一份自由；少一些想法，也就多一份自在！全凭你那颗本就光明的心！

2024年最新龙头股名单合集2

二、医药行业

我们将医药股细分为三个部分：化学及生物制药、医疗器械、医疗服务。

（一）化学及生物制药

1、化学药

兴齐眼药：眼科药物龙头，公司重磅品种低浓度阿托品顺利获批。该产品主要用于延缓6至12岁儿童近视进展。该品种推广空间较大且国内尚无相关适应症的同类产品上市，百亿级大单品有望正式开启高速放量行情。

新诺威：公司2023年收购国内第三方阿卡波糖原料药主要厂家之一石药圣雪100%股权，同年9月又向石药集团最优质的大分子创新药平台巨石生物现金增资取得51%的股权，2024年1月公告拟购买石药百克100%股权。通过加码创新药相关资产,公司实现从咖啡因龙头发展为集生物制药、功能性食品和功能性原料的研发、生产、销售于一体的创新型公司。

恒瑞医药：国内创新药龙头，公司自2020年至今经历了三年的集采压力释放调整期，集采冲击已稳步释放。

恩华药业：公司为精麻赛道领头羊，产品为高壁垒管制类精麻药品，大幅降价可能性较低。行业中已拥有生产资格的企业先发优势明显，市场集中度高、企业形成错位竞争。

2、中成药

自《“十四五”中药发展规划》出台后，在政策支持下医保支付向中药倾斜，同时老龄化加剧带来了需求增量，中药在政策催化的利好下逐步实现利润与估值的双提升。拥有独家产品优势的药企不仅有抵御药品集采风险，而且具有天然的议价力甚至是销售潜力。

片仔癀：片仔癀是国家一级中药保护品种，其处方、工艺均属国家绝密级秘密。公司手握提价权，自2007年以来提价11次，2016年到2022年全渠道均价复合年增速为5.27%，销量复合年增速为18.03%。

（二）医疗器械

新冠医疗器械细分赛道在疫情期间大放异彩，但如今已时过境迁。呼吸机和低值耗材等在疫情结束后都出现产能过剩，高值耗材不仅是集采重灾区，更是反腐重点打击环节，目前整个市场表现仍然不佳。

迈瑞医疗：公司是国内医疗器械龙头企业，国内市场占据领地位，海外产品持续快速放量。不论受到疫情还是医疗反腐的影响，公司业绩持续保持稳健增长。

（三）医疗服务

1、医药研发及生产外包

新冠时期由于跨国物流存在较大不确定性，下游企业纷纷将库存水平提高至12个月(正常水平约为6个月)。随着新冠影响逐渐退潮后，下游企业需要在2023年消耗此前积累的库存，导致新增购买需求减少。同时，受到投融资环境的影响，中小型医药企业开支更为保守，下游需求也因此进一步缩小。经过这一轮的大调整，该行业还留在榜单的仅剩泰格医药一家。

泰格医药：公司是国内临床CRO龙头，行业周期下行公司也做不到独善其身。2022年开始，过往的业绩高增长不再持续，2023年营收增长仅个位数，各项财务指标迅速恶化。但轻资产的临床CRO能更有效地通过提升效率、优化架构等方式降低成本，对冲价格压力，以度过行业寒冬。

2、专科医疗

跟消费板块受困于内需不振一样，专科医疗作为类消费的医疗板块今年业绩也大多低迷。

爱尔眼科：公司是领先的连锁眼科医疗龙头，外延扩张一直在持续。2023年公司商誉又创新高，达到65.33亿元，占公司资产总额比重为21.64%。公司2024年一季度营收仅个位数增长，在这样的大环境下，意味着如果收购标的经营状况未达预期，商誉减值风险巨大。

国瓷材料：公司是国内最大的特种高端陶瓷材料生产商，目前形成了电子材料、催化材料、生物医疗材料和其他材料在内的四大业务板块。公司的口腔业务板块主要产品为义齿材料纳米复合氧化锆，2018年收购国内最大的牙科品牌爱尔创为全资子公司，利用母公司材料研发优势，结合爱尔创的品牌和渠道，打造成国际一流的口腔修复材料龙头。

3、连锁药房

三大连锁药房仅益丰药房一家在榜单中，也是其质地要优于另外两家的体现。三家中益丰药房的毛利率净利润率最高，营收净利保持增长稳健。

益丰药房:公司通过“新开+并购+加盟”的门店拓展模式，成为同业中上市以来扩张速度最快的连锁药店，2015-2022年门店数量CAGR为38.2%。并购扩张带来高商誉，2023年公司商誉创新高，达到46.11亿元，占公司资产总额比重为19%。

三、科技行业

我们将科技股细分为四个子板块：新能源、芯片电子、通信以及工业制造。

（一）新能源

1、新能源车

这两年电池行业产能扩张很快，但利润率持续下滑，一个很重要的原因就是无序扩张带来的严重产能过剩，2023年我国锂电池行业的产能利用率已降至40%左右。就此，工信部发布文件规定在锂电池新项目审批中，将引导企业减少单纯扩大产能的制造项目，加强技术创新、提高产品质量、降低生产成本。在这个内卷程度下，能够逆势扩张份额的行业龙头将蚕食到了更多份额，渐渐形成垄断格局。
【上游材料及中游电池】

天赐材料：电解液龙头企业，在一体化布局加持下，公司电解液国内市占率提升至36.4%，市占率及盈利水平保持行业领先地位。但受到六氟磷酸锂价格波动、竞争加剧等多方面影响，公司业绩趋势向差。

中矿资源：公司目前合计拥有418万吨锂矿选矿产能与6.6万吨电池级锂盐产能，原材料自给率不断提高。副业铯铷盐位居全球主导地位，公司掌握全球已探明80%铯资源，手握定价权。

天华新能：得益于与全球锂电巨头宁德时代深度绑定，天华新能实现快速崛起。两者不仅在上游锂矿共同投资，宁德时代几乎包销了天华新能的锂盐产品。同时，天华新能充分借助资本市场功能，通过募资支撑布局，实现从上游锂矿到中游锂盐快速扩产。

宁德时代：全球电池龙头，2023年公司全球动力电池使用量市占率为36.8%，连续7年排名全球第一。2023年公司全球储能电池出货量市占率为40%，连续3年排名全球第一。尽管受到行业竞争加剧，公司2023年营收和净利润还能实现两位数增速，保持绝对龙头优势。

【下游系统配件及整车】

根据中汽协数据，2023年新能源汽车销量为949.5万辆、同比+37.9%，符合市场预期。2024年在电车价格战“以价换量”及消费品以旧换新政策颁布双轮驱动下，中国新能源汽车销量有望超出预期。

星宇股份：国内车灯龙头企业，车灯业务绑定国内优质新能源客户，如赛力斯、理想汽车、蔚来汽车、小鹏汽车等，已形成较强的客户与技术壁垒。

德赛西威：国内汽车智能硬件龙头，公司主营业务聚焦于智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域，核心客户是理想汽车、奇瑞汽车。2023年座舱域控市场份额TOP10榜单中，公司拿下第三方供应商榜首，市场份额为17.3%。但座舱域控市场竞争加剧的同时，上游部分芯片采购价格较高以及电子元器件和芯片采购以美元计价，人民币贬值导致费用上升，从而导致毛利率净利润率下滑，盈利能力承压。

比亚迪：全球电车龙头企业，2023年全球市占率突破至21%，蝉联全球第一宝座。受益于锂价下行与规模化共振，公司成本控制能力表现良好，高端产品持续放量增厚利润，毛利率净利润率逐年提高。

2、光伏

中国光伏行业协会近日组织召开了“光伏行业高质量发展座谈会”，谈论关于加大对新建光伏项目审查力度并调整中标机制。伴随成本高企、技术落后的产能加速出清，有利于行业良性健康发展。

【光伏生产设备】

迈为股份：公司提供的太阳能电池丝网印刷生产线成套设备打破了进口垄断的格局，同时公司作为当前光伏行业中为数不多能够提供HJT太阳能电池整线生产设备的供应商，有望受益于HJT扩产浪潮。

晶盛机电：国产长晶设备龙头，能提供长晶、切片、研磨、抛光整体解决方案，同时延伸并实现硅片、电池、组件设备全覆盖。毛利率净利润率逐年提高，盈利能力不断增强，营收净利润仍然保持高增速。

奥特维：公司以光伏设备为核心，兼顾发展锂电及半导体自动化设备，实现多点开花。公司根据硅片薄片化的趋势，推出适应薄片化的超高速硅片分选机，获得硅片生产商认可。公司核心产品大尺寸超高速串焊机占据较高市场份额，电池端丝网印刷生产线的市场份额逐步提升。

【光伏逆变器】

阳光电源:全球逆变器龙头企业，2022年公司光伏逆变器全球市占率23%，居全球第二位；储能系统市占率16%，全球居首。不仅拥有行业内最丰富的光伏逆变器种类，且综合性能优异。

德业股份：逆变器的后起之秀，2023年光伏行业营收占比为71%。公司产品差异化定位在高价值量的储能逆变器和微型逆变器。公司通过自主品牌+贴牌模式，降低销售费用的同时快速导入南非、巴西等新兴市场，与行业领先企业形成错位竞争。

锦浪科技：公司在全球逆变器出货中的排名从2019年排名第十提升至2022年排名第三。并网逆变器是公司的第一大业务但是增速在下降，公司将发展重点转向光伏发电系统和新能源电力生产。

上能电气：公司的逆变器产品以应用于大型地面电站项目的大功率集中式光伏逆变器国内销售为主。2022年，公司光伏逆变器产品出货量排名中国第四、全球第八。公司在中国储能PCS 提供商2022年度储能PCS国内出货量排名第一，全球出货量排名第三。

【组件】

隆基绿能：一体化组件龙头，2023年连续九年保持单晶硅片全球出货量第一。基于行业竞争加剧，全产业链盈利承压，公司业绩也严重承压。毛利率净利润率逐年下滑，2023年净利润负增长，2024Q1计提存货减值26.49亿及固定资产减值1.52亿，净利润亏损23.5亿元。

3、风电

东方电缆：国内海缆龙头，2023年海洋业务营收占比提升到47.59%。伴随海风行业的逐步复苏，海缆本身盈利能力优异，公司盈利能力依旧两眼。

（二）芯片电子

1、半导体

自中美贸易摩擦以来，半导体领域持续被美国打压和制裁，去库存不及预期更是半导体市场低迷的重要原因。芯片大基金三期于今年成立，注册资本3440亿元，国家队下场真金白银的注入给持续下跌两三年的芯片板块，注射了一剂强心针。

【芯片设计】

圣邦股份：国内模拟芯片龙头，产品为电源管理芯片和信号链芯片，广泛应用于工业、汽车、消费电子和通讯等领域。2023年受需求走弱和去库存影响，产品价格承压，公司业绩也随之向差。

韦尔股份：国内图像传感器设计龙头，于2019年收购全球第三的CIS厂商豪威科技和思比科，正式切入CIS赛道，并成为公司的核心业务。公司业绩修复仰赖于智能手机景气度缓慢复苏背景下，公司库存逐步出清，以及在高端智能手机市场产品导入和汽车市场自动驾驶应用的持续渗透。

【制造设备】

北方华创：国内平台型半导体设备领先企业，在刻蚀、沉积、热处理、清洗设备等半导体设备领域均有大量积累，多种品类市占率持续提升。在行业周期下行时还能保持盈利水平提高，保持高营收净利润增速，资产状况良好，实属难得。

【芯片制造】

卓胜微：国内射频芯片龙头，是国内为数不多的高端滤波器、射频器件的厂商，仰赖于下游消费电子的景气程度。2023年毛利率净利润率逐年下滑，营收净利润增速严重放缓。

紫光国微：智能安全芯片和国内特种集成电路双龙头。公司的SIM卡芯片业务在中国和全球的市场占有率均名列前茅，在特种芯片设计领域构筑了较高的技术壁垒、资质壁垒以及资金壁垒。

扬杰科技：国内功率二极管龙头，光伏二极管占据国内优势地位。公司产品版图丰富，产品持续向新能源、汽车电子等高增长领域发力。

2、电子

立讯精密：消费电子精密制造龙头。全球经济增长放缓导致购买力下降，消费性电子市场表现整体偏弱。作为果链成员，苹果手机在华销售增速的下降也进一步导致公司业绩增长乏力，盈利能力下降。为走出困局，公司已经开始加大通信及汽车业务的投入，寻找新的发展机遇。

大华股份:安防视频监控行业的龙头企业，自中国移动参投以来，双方合作围绕“连接+算力+能力”布局，多领域深度合作。

（三）通信行业

随着AI大模型投资的热潮和东数西算工程的建设，通信设备的需求持续火热，通信板块景气度持续高涨。

天孚通信：业界领先的光器件平台型龙头厂商，已形成以十六条产品线为支撑的光器件整体解决方案和先进光学封装两大核心业务板块，为全球客户提供多种垂直整合一站式产品解决方案。

中际旭创：全球光模块龙头企业，凭借行业领先的技术研发能力、低成本产品制造能力和全面交付能力等优势，与英伟达、谷歌等海内外客户深度合作，市场份额持续成长。

新易盛：作为行业领先的光模块供应商，公司在目前已在100G、400G、800G光模块产品已实现批量出货，并成功推出业界最新的基于单波200G 光器件的800G/1.6T光模块产品，向高端光模块市场开拓。

（四）工业制造

浙江鼎力：国内高空作业平台龙头企业，国内第一、全球第五。全系列产品均实现电动化，不断增加产品附加值，提高盈利能力。2023年公司海外收入占比超65%，有望受益海外需求高景气。

恒立液压：国内高端液压泵阀龙头，挖掘机油缸领域市占率超50%。但近年来挖机行业景气度下降，公司毛利率净利润率有下滑趋势，业绩开始出现负增长。

汇川技术：工业自动化产品领军企业，国内最大的低压变频器与伺服系统供应商，2023年电控产品第三方供应商中排名第一。当前处于工控周期底部，受行业增速下降的影响，虽然公司财报出现颓势，但仍然是行业领先。

三花智控：全球制冷控制元器件和新能源汽车热管理系统控制部件行业龙头，新业务机器人业务前景广阔，有望成为公司第二增长曲线。

思源电气：平台型电力设备龙头，作为头部一次设备供应商下游面向国内电网生产商。伴随新能源大规模并网，配套电网建设需求大幅上升，以及AI等新兴产业用电需求增加，从而带来电力设备需求增加。

国电南瑞：电网龙头，业绩常年保持稳健增长。双碳目标倒逼电网向能源互联网加速转型，公司作为电网全环节智能化、数字化龙头企业，技术创新优势和产业链整合优势明显，将充分受益于电网转型带来的结构性投资变化。

三星医疗：国内配用电龙头，配用电与医疗双轮驱动，近年来业绩实现快速增长。公司医疗服务依托于奥克斯医疗集团，立足华东市场，实行连锁扩张策略。

赛轮轮胎：国内轮胎龙头，产品畅销全球，外销占比为74%。由于欧美国家高通胀、国产轮胎产品竞争力不断提升性且价比凸显，海外需求维持高增速，公司轮胎产销量创历史新高。公司毛利率处国内领先水平，国际上可比肩全球龙头胎企。2023年产品实现量价齐升，迎来业绩大爆发。

四、周期性行业

周期性行业是指和经济波动相关性较强的行业，可分为消费类周期性行业和工业类周期性行业。消费类周期性行业包括房地产、银行、证券、保险、汽车、航空等，消费类周期性行业兼具了周期性行业和消费行业的特性。工业类周期性行业包括有色金属、钢铁、化工、水泥、电力、煤炭、石化、工程机械、航运、装备制造等。周期性行业会随着经济周期来回波动，但是潜伏期太长比较浪费精力，非要投就更要选龙头企业。

（一）消费类周期性行业

1、地产基建

国内地产行业是一个持续增长和繁荣了二十年的产业，对于这样的行业，一旦进入调整期，其持续时间、调整幅度、激烈程度大概率是会超预期的，这是该行业的主要矛盾。至于行业的市值和估值贵不贵，集中度上的优化与否，政策上何时出现拐点，这些都是影响因子，我们更应当抓住主要矛盾。

东方雨虹：下游需求疲软，主要原材料沥青价格高位运行等因素影响下，我国防水行业整体承压。即使是行业龙头的东方雨虹各项财务指标也严重恶化，资产减值风险、巨额应收账款风险等财务风险逐渐暴露。

2、大金融（银行、证券、保险）

东方财富：受资本市场景气度等因素影响，公司近两年来营收净利润持续负增长。

同花顺：加大AI大模型研发布局，目前公司自研的问财 HithinkGPT 预训练金融语料达万亿tokens，预计应用于投顾、投研、客服、代码生成、法律咨询等领域。全年持续扩招营销人员及市场推广，净利润率大幅下滑。

3、生猪养殖

牧原股份：生猪养殖龙头，通过精细化的养殖管理，持续提升养殖成绩，具备核心成本优势，周期回暖业绩改善可期。

（二）工业类周期性行业

1、有色金属

山东黄金：年后黄金开启连涨模式，屡创新高的主要原因是金融投机，也就是押注美联储的降息。公司为中国黄金行业龙头，通过外部并购、内部勘探增储及集团资产注入等多种方式持续丰厚黄金储备。

2、化工

蓝晓科技：国内吸附分离树脂行业龙头，产品广泛应用于金属资源、生命科学、水处理与超纯水等诸多领域。公司盐湖提锂技术综合成本低，技术产业化成熟度高。生命科学业务则受到GLP-1市场高景气拉动，固相载体需求增长明显。

金石资源：国内萤石龙头，已探明的可利用资源储量和拥有的大型矿山数量皆居全国首位。实现低品位萤石矿的深加工，具备成本优势。

万华化学：国内化工行业龙头，全球最大的MDI生产商，国内外的产能份额分别为68%和35%。今年在下游冰柜、家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品MDI景气度有所回暖，价差有所提升。

新和成：维生素一体化全球龙头，近年来维生素行业产能充裕，整体呈供需宽松态势。在景气低谷又一次验证的公司维生素业务的成本优势和盈利韧性。

3、煤炭

陕西煤业：前几年煤价大涨，公司业绩表现强劲，且分红率逐年攀升，给投资者实实在在的回报，受到投资者的青睐。虽然2023年业绩高增长不再，但是A股市场风格仍然趋于保守，且高股息配置价值犹在，估值仍然持续攀升

股连续十年分红股息率前十名（转贴）

第一名：中国神华，近十年平均股息率7.3%
第二名：兖矿能源，近十年平均股息率6.46%
第三名：宇通客车，近十年平均股息率6.18%
第四名：中国石化，近十年平均股息率6.17%
第五名：冀中能源，近十年平均股息率6.07%
第六名：大秦铁路，近十年平均股息率5.75%
第七名：交通银行，近十年平均股息率5.74%
第八名：中国银行，近十年平均股息率5.54%
第九名：江铃汽车，近十年平均股息率5.51%
第十名：工商银行，近十年平均股息率5.38%

什么是正确的三观？

1

世界观：

站在天理一边；

2

价值观：

站在良知一边；

3

人生观：

站在自我价值实现一边；

4

金钱观：

君子爱财取之有道；

5

社会观：

爱所有人，但只相信少数人。

6

爱情观：

真诚对待感情，尊重与理解彼此，在爱同成长。

7

友情观：

以真心换真心，患难与共，相互扶持，在岁月中见证情谊的珍贵；

8

家庭观：

重视亲情的纽带，感恩父母的养育之恩，对家人负责且关爱；

9

事业观：

努力拼搏，追求卓越，在工作中实现自身价值的同时也为社会创造贡献；

10

挫折观：

把挫折视为成长的机遇，勇敢面对，坚韧不拔，从中汲取力量；

11

时间观：

珍惜每一分每一秒，合理规划时间，活在当下，让生命的每一刻都过得有意义。

12

学习观：

保持终身学习的态度，不断充实自己，探索知识的奥秘；

13

健康观：

关注身体与心理健康，养成良好的生活习惯，让自己拥有充沛的精力；

14

审美观：

拥有独特的审美眼光，善于发现美、欣赏美，用美来丰富生活与心灵；

15

道德观：

坚守道德底线，秉持正义与善良，成为一个有道德操守的人。让我们以这些正确的观念为指引，在人生的道路上坚定前行，活出真实而有意义的人生。

16

婚姻观：

忠诚于另一半，互相成就，教育好下一代，把两个不完美的人努力修成完美的一个人。

17

教育观：

人身难得，正法难闻，明师难遇，吾今皆得，唯信耳。

18

生命观：

把完美的这个人身，修成一个高维的宇宙存在

功率半导体IGBT核心概念股汇总、逻辑分析

中国是全球最大的功率半导体消费国，随着新能源车、风电、光伏、储能、充电桩等需求持续旺盛，IGBT和MOSFET有望步入快速发展期，并具备广阔的国产替代空间。

即便是国内排名第一的斯达半导，全球占有率也不高。据英飞凌数据统计，2021年度IGBT模块的全球市场份额排名中，全球前五大厂商占据67%的市场份额，其中英飞凌以33%的市占率占据领先地位，国内厂商斯达半导和中车时代电气分别占据全球份额的3%和2%。

IGBT器件近年在新能源产业发展的驱动下迎来了罕见的应用高峰，尤其是在新能源汽车和光伏领域。

新能源汽车市场是 IGBT 的最大增量市场，新能源汽车产量和IGBT用量的增加，双双提升了IGBT应用量。

斯达半导 603290：是国内IGBT设计领域领军企业，自研芯片占比70%，部分芯片外购自英飞凌，公司现拟自建晶圆产线向IDM模式转型。

公司主要产品为功率半导体元器件，包括IGBT、MOSFET、IPM、FRD、SiC等等。公司成功研发出了全系列IGBT芯片、FRD芯片和IGBT模块，实现了进口替代。其中IGBT模块产品超过600种，电压等级涵盖100V～3300V，电流等级涵盖10A～3600A。据英飞凌数据统计，2021年度IGBT模块的全球市场份额排名中，公司占据全球份额的3%，国内厂商第一。

时代电气 688187：是轨交电网IGBT领军企业。汽车方面进入广汽、理想、小鹏等A级车以上车型供应，光伏风电方面公司有IGBT和IGCT两种产品，IGCT用在10MW以上，目前全球只有公司和ABB有，公司产品已进入阳光、远景、金风等供应链。

功率半导体领域，公司建有6英寸双极器件、8英寸IGBT和6英寸碳化硅的产业化基地，拥有芯片、模块、组件及应用的全套自主技术。公司的产品包括：IGBT芯片、IGBT模块、双极功率组件、晶闸管、IGCT、SiC SBD、SiC MOSFET、SiC模块等。据英飞凌数据统计，2021年度IGBT模块的全球市场份额排名中，公司占据全球份额的2%，国内厂商第二。

士兰微 600460：国内规模最大的集成电路芯片设计与制造一体（IDM）的企业之一。公司的汽车IGBT在菱电电控、零跑批量供应，并在吉利、上汽、一汽、汇川系（小鹏、理想）定点，并正式供货比亚迪；光伏IGBT已经在国内主流逆变器厂商都测试通过，正配合上量，产品有单管和模块。

功率半导体产品覆盖了IGBT、IPM、MOS及MEMS等多个赛道，并且产能持续扩张，其中家电和工控IGBT都已经做到了全球前十。2021年，国产厂商仅士兰微一家以3.5%的市场份额进入全球IGBT分立器件（注意与上面两家IGBT模块的区别）市占率前十厂商。

新洁能 605111：目前公司已经掌握MOSFET、IGBT等多款产品的研发核心技术，是国内MOSFET产品系列最齐全的功率器件设计公司之。2021年4月份推出工控和白电IPM模块，光伏IGBT方面迎来快速突破，IGBT单管进入阳光电源、德业、固德威等供应链。新能源车IGBT在2021年下半年开始导入，逐步有一些量。

华润微 688396：华微电子国内功率 IDM 大厂、MOSFET 龙头，是集功率半导体分立器件设计研发、芯片加工、封装测试及产品营销为一体的高新技术企业，拥有多条功率半导体分立器件及IC 芯片生产线，主要生产功率半导体分立器件及 IC，应用于消费电子、节能照明、计算机、PC、汽车电子、通讯保护与工业控制等领域。

宏微科技 688711：公司一直专注于功率半导体芯片、单管和模块研发及应用，在 IGBT、FRED 芯片及模块方面进行了深入设计。公司主营业务系以 IGBT、FRED 为主的功率半导体芯片、单管、模块和电源模组的研发生产。

扬杰科技 300373：公司是国内少数集半导体分立器件芯片设计制造、器件封装测试、终端销售与服务等产业链垂直一体化（IDM）的杰出厂商。产品线含盖分立器件芯片、MOSFET、IGBT&功率模块、SiC、整流器件、保护器件、小信号等，为客户提供一揽子产品解决方案。

东微半导 688261：公司产品专注于工业及汽车相关等中大功率应用领域，多运用于汽车相关应用的功率器件领域，尤其是新能源汽车充电桩及充电模块。

捷捷微电 300623：公司主要从事功率半导体芯片和器件的研发、设计、生产和销售。公司产品包括单向可控硅、双向可控硅、TVS、固体放电管、整流二极管、快恢复二极管、MOSFET等。

华微电子 600360：2021年11月5日回复称公司IGBT产品为第六代IGBT产品，公司产品主要在工业控制、变频家电、消费电子、光伏等领域。

派瑞股份 300831：公司的主营产业是功率半导体分立器件、电力电子变流装置（大功率IGBT开关电源）以及功率半导体器件测试试验装备的开发生产。

朗进科技 300594：公司设计生产的IGBT模块产品目前主要应用在公司变频控制器上。

台基股份 300046：公司大功率IGBT已经量产，并积极开展产学研合作

国产半导体行业如何突围？（附国产厂家名录）

01

美国

众所周知，一块芯片的诞生需要几十亿个晶体管，因此必须依赖EDA（电子设计自动化）软件来排布芯片里的各种电路结构和区块。

EDA领域，美国的Synopsys、Cadence、Siemens EDA三家合起来占了全球78%的市场。

设计方面，全球10大芯片设计公司，美国6家上榜，如高通、英伟达等市场份额共占比高达78%。

制造方面，美国大约拥有46%前端半导体晶圆产能的份额，同时在研发、设计、IP及半导体设备等方面都保持着领先地位。美国应用材料、泛林、科垒依次名列全球半导体设备商前五强，全球市场占有率达45%以上。

02

日本

在半导体材料市场上，日本企业主要活跃在硅片、光刻胶领域。

如信越化学和SUMCO两家企业占了近50%的市场份额，而中国大陆所有相关企业加起来不到5%。

如日本JSR、信越化学、东京应化、住友化学四家企业共占比达到82%的份额，而世界前五大光刻胶厂商总共仅拿下87%的市场份额。

半导体设备，日本企业10种设备所占的市场份额超过50%，在涂布/显影设备、清洗设备等前端半导体设备几乎垄断市场。在后端半导体设备，日本的划片机和成型器也是世界第一，此外日本还是三款重要后端检测设备的霸主。

总体而言，目前日本仍为全球提供超过50%的重要半导体材料和40%以上的半导体制造设备的国家。

03

荷兰

目前，光刻机领域由荷兰的ASML、日本的佳能及尼康，控制着全球九成以上的市场份额，其中荷兰ASML占据大约60%的市场份额。它凭尖端的光刻机技术，也是唯一一家能提供EUV高端光刻机技术的设备商。

04 

中国半导体行业如何应对挑战？

半导体材料 ：本土企业下游晶圆产线加速扩产

据前瞻产业研究院数据统计，2021年中国半导体晶圆制造材料的整体国产化率为20%-30%，其中电子特气、靶材国产化率约为30-40%；硅片、湿电子化学品、CMP耗材总体国产化率约在20-30%。随着产能利用率不断提高，国产半导体材料开始逐步放量。

硅片领域：沪硅产业率先打破僵局

沪硅产业，产品涵盖300mm抛光片及外延片、200mm及以下抛光片、外延片以及200mm及以下的SOI硅片；

立昂微，目前12英寸硅片月产6万片/月，预计年底实现满产15万片/月。技术能力已覆盖14nm以上技术节点逻辑电路；

中晶科技，主要产能集中在3~6英寸硅片，8英寸抛光片项目已投产。

电子气体：低端向高端逐步迈进

华特气体，光刻气（Ar/Ne/Xe、Kr/Ne、F2/Kr/Ne、F2/Ar/Ne）通过了ASML和GIGAPHOTON的认证，部分产品已批量供应14nm、7nm等产线，并且部分氟碳类产品已进入到5nm工艺中使用；

中巨芯，目前已实现6N纯度的高纯氯气和高纯氯化氢量产，产品已在中芯国际、华润微电子等多家主流客户通过认证并批量供货，打破国际垄断；

凯美特气，公司正在积极推进激光混配气在ASML认证的进度，目前已建成并投入12套电子特种气体生产及辅助装置。

光刻胶：由中低端逐步突破

飞凯材料，i-line光刻胶于今年形成销售，KrF光刻胶已有一定的技术储备，正在开发过程中；

彤程新材，第一款国产化KrF负性光刻胶2021年在中芯国际、合肥长鑫等用户形成销售；

南大光电，目前公司产品已在下游客户存储芯片50nm和逻辑芯片55nm技术节点的产品上通过认证，同时多款产品正在多家客户进行认证。

掩膜版：国产替代加速突围

路维光电，公司已掌握180nm/150nm IC掩膜版制造核心技术，已实现250nm IC掩膜版量产；

清溢光电，清溢光电 250nm 半导体芯片用掩膜版技术的 CD 精度为 50nm，位置精度为 70nm，达到国际主流水平，目前已量产 250nm 工艺节点的 6 英寸和 8 英寸半导体芯片用掩膜版；

石英股份，目前已推出从 G4 代到 G8 代的系列产品，打破国外公司的技术垄断。

具体厂家名录：（排名不分先后）

半导体设备：国产产线设备用量从“1”到“N”

美国、日本和荷兰，均为半导体技术强国，在先进半导体设备领域处领先地位。

但随着国产技术的发展趋势来看，2022年上半年国产化率高于30%的有去胶、清洗、刻蚀、CMP等设备；国产化率在10%—30%的有涂胶显影、薄膜沉积、热处理、量测等设备。未来中国半导体设备厂商有望在国内多条产线实现从“1”到“N”，实现设备品类的拓展和份额的提升。

刻蚀设备环节，国内主要参与者包括中微公司、北方华创和屹唐股份等。其中，中微公司的刻蚀设备包含CCP与ICP，目前CCP已突破7-5nm，在5nm以下也进展顺利。

光刻环节，上海微电子在90nm、110nm、280nm等制程上已全面实现国产化。2022年2月，上海微电子交付了首台2.5D\3D先进封装光刻机。按照之前的计划，28nm的光刻机将在近两年内完成交付。

CMP设备领域，华海清科是国内唯一一家实现12英寸CMP设备量产的企业，公司12英寸系列CMP设备产品已经完成批量化应用，制程上也开始向14nm推进，目前已进入验证阶段。

具体厂家名录：（排名不分先后）

EDA:多以美厂商为主，国内追赶步伐迅速

据ESD Alliance统计 ，美国的Synopsys、Cadence、Siemens EDA三家合起来占了全球78%的市场。

虽然国内的EDA设计软件行业市场集中度较低，占比不足15%。但是在部分单点仿真工具或者综合工具方面本土厂商已经具备一定竞争力，后续伴随着技术和产品的延伸布局，预计国内会在不久的将来涌现一批具备全球竞争实力的EDA软件厂商。

华大九天，目前已实现商业化产品20余种，占主流EDA工具一半以上，服务全球近400家客户；

芯愿景，EDA软件目前已在超40,000多个实际集成电路项目中得到应用，全球客户数量超过1500家；

芯华章，目前已发布了4款极具技术门槛的验证EDA产品，以及统一底层构架的智V验证平台。

具体厂家名录：（排名不分先后）

IP（专利）：高速连接未来

芯动科技，从0.13um、65nm、55nm、40nm、28nm到先进Finfet 14/12/8/7/5纳米等工艺不断跨越，提供了覆盖面和成熟度领先的一站式高速接口IP，量产芯片数量高达数十亿颗；

芯来科技，相继推出了N100、N200、N300、N/NX/UX600、N/NX/UX900等系列产品覆盖了从低功耗到高性能的各种场景需求；

锐成芯微，近年来锐成芯微在40nm等工艺节点推出蓝牙IP解决方案，并已进入量产，目前宣布在22nm工艺上推出双模蓝牙射频IP。

IC制造代工：产业转移深入显现

中芯国际，从2015年的28nm开始，14nm、N+1、N+2、到如今的7nm工艺，6年时间跨越了5个时代；

华虹半导体，华虹12英寸生产线建成投片，正式完成“8英寸+12英寸”工艺产线布局，已将制程能力提升到55nm；

华润微，12月29日，华润微电子重庆12英寸晶圆制造生产线以及先进功率封测基地实现通线。

封装测试：逐渐缩小技术差距

近年来，国内封测龙头企业通过自主研发和并购重组，在先进封装领域正逐渐缩小同国际先进企业的技术差距，同时在国际市场分工中已有了较强的市场竞争力。目前全球营收前十大封测厂商，长电科技、通富微电和华天科技三家约市占率达到20.1%。

长电科技，2022年7 月公告在进封测技术领域取得新的突破，实现 4nm 工艺制程手机芯片的封装，以及 CPU、GPU 和射频芯片的集成封装。4nm 芯片作为先进硅节点技术，也是导入 Chiplet 封装的一部分；

通富微电，已覆盖功率模块封装、高密度FCBGA封装、FOPoS/VISionS (2.5D/3D）、12”超细间距Gold Bump及AMOLED COP封装、超薄芯片多层堆叠封装。2021年，在先进封装方面公司已大规模生产Chiplet产品，7nm产品已大规模量产，5nm产品已完成研发即将量产；

华天科技，已具备2.5D Interpose FCBGA、FO FCBGA、3D FO SiP 等先进封装技术，以及基于TCB工艺的3D Memory封装技术，Double Side molding射频封装技术、车载激光雷达及车规级12吋晶圆级封装等技术和产品的研发。

具体厂家名录：（排名不分先后）

光刻机：正在被国产逐步替代

在当前光刻机几乎被完全垄断的局势下，实现光刻机的国产替代势在必行。

去年11月，华为公布消息已突破EUV先进光刻机的相关专利；

据国内媒体报道，我国哈工大近日成功突破关键技术，研发出了高速超精密激光干涉仪，目前可用于350nm到28nm工艺的光刻机样机集成研制和性能测试；

中芯国际等企业就已经获得28nm芯片自研技术的突破，大力投建工厂，扩大产能，成功补足840亿颗进口芯片缺口；

上海微电子，官方公布的消息是已经实现90nm前道光刻机的量产，并持续研发中。

综合来看，随着国产科技企业加快在半导体芯片领域的发展以后，国内对光刻机的需求也开始逐渐变大，现如今中国也已逐渐成为全球最大的光刻机市场。

具体厂家名录：（排名不分先后）