利好来了！外资正在“重返中国” 新兴市场教父：本轮刺激超出预期 A股重新焕发生机

【利好来了！外资正在“重返中国” 新兴市场教父：本轮刺激超出预期 A股重新焕发生机】

根据彭博的最新采访调研，来自美国的对冲基金Mount Lucas Management已建立中国ETF的看涨头寸，新加坡的GAO Capital和韩国的Timefolio Asset Management则在买入中国蓝筹股。另据香港联交所最新文件，摩根大通于9月26日增持中国平安H股3986.1682万股，耗资约17.71亿港元，持股比例增至8.28%。

值得注意的是，10月2日，港股市场全线暴涨的同时，日经255指数、韩国综合指数、孟买Sensex30、富时马来西亚综指等指数均出现不同程度的调整。隔夜美股收盘，中概股也强势跑赢美股，纳斯达克金龙中国指数大涨4.93%，创去年2月以来最高。分析人士认为，这意味着，部分嗅觉敏锐的外资流向正在发生巨大变化。

Mount Lucas的首席投资官大卫·阿斯贝尔表示，许多此前“早已远离中国市场的投资者正在返回”，投资者正押注中国股市会在经济复苏之前触底并强劲反弹。而其自己正通过看涨期权价差等工具，押注京东等消费股反弹。与此同时，被誉为“新兴市场教父”的马克·麦朴思日前发表观点表示，在刺激措施下，中国股市重新焕发生机，本轮刺激的力度、推出的时机超出预期。（券商中国）

巴菲特连续9个交易日减持美银

【9月6日美股成交额前20：巴菲特连续9个交易日减持美银】

周五美股成交额第18名美国银行收跌2.81%，成交18.11亿美元。据报道，巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦公司已连续9个交易日减持美国银行的股份。根据美国证券交易委员会（SEC）的一份文件，该公司本周出售了略超1870万股美银股票。数据显示，在过去9个交易日中，伯克希尔公司每个交易日都出售了美国银行的股票，使其持股从月初的略低于9.5亿股降至周四收盘时的约8.64亿股。文件显示，在美国银行上次公布的财报超出预期后，其股价触及两年高点，随后，伯克希尔哈撒韦公司在最近几个月接连削减了在美国银行的股份。美国银行股价在7月16日创44.13美元的近期最高收盘价，此后该股回落，但目前价格仍比年初高出17.7%。

衰退担忧消散，全球股市创9个月来最强单周涨幅！

一系列强劲的经济数据驱散美国衰退阴霾，全球股市创下了自去年11月以来的最大单周涨幅。

在美国，标普500指数打破连续四周的下跌趋势，本周累计上涨3.9%，创下去年11月以来的最强劲表现。周五的走势比较平稳，但美股仍保持了前几天的涨势，目前，标普500较7月创下的历史新高仅低2%。

8月初的日股，周五飙升3%，本周涨幅达7.9%，欧洲斯托克600指数周涨幅达2.4%。MSCI全球发达市场股票指数也创下了去年11月初以来的最佳单周表现。

“许多恐惧和不安已经消除，”嘉信理财首席交易和衍生品策略师Joe Mazzola表示，“数据显示美国经济正在放缓，但（衰退）只是加息两年后的预期，（经济并未真正步入衰退）。人们只是在经济显著放缓时感到紧张。”

经济数据强于预期，衰退恐慌消退

本周市场的复苏主要受经济数据驱动：

周三公布的7月CPI同比增速自2021年以来首次跌破3%，降至美联储设定的官方目标范围区间内。

而在周四，美国7月零售销售环比增速意外创下一年半来最高纪录，8月10日当周首次申请失业救济人数低于预期，提振了投资者信心。

周五，消费者信心指数也强于预期，略高于7月份创下的八个月低点。被称为华尔街“恐慌指数”的波动性指数VIX跌至15以下，而8 月初在全球抛售浪潮中曾创下65的四年高点。

“目前，市场对即将发布的数据确实处于下意识的反应模式”，嘉信理财首席投资策略师Liz Ann Sonders表示。

贝莱德全球首席投资策略师李炜指出：“过去几周的走势表明，市场走势可能基于单个数据而波动，未来我们可能会看到更多波动。”

周五的联邦基金期货显示，投资者已完全消化了年底前三次降息的预期，且认为年内四次降息的可能性很大。

不到两周前，美国非农失业率引爆衰退恐慌，在全球股市掀起了一场惊涛骇浪，并导致投资者押注美联储9月大幅降息50个基点。

与利率预期密切相关的2年期美债收益率周五收于4.05%，较8月5日的低点上行0.39个百分点。

“本周基本上是‘单向’的一周，悲观前景受到严厉打击，”Lombard Odier Investment Managers 的 Florian Ielpo 表示，“尽管如此，经济数据仍然充满矛盾。重大不确定性仍然存在，需要谨慎避免过度乐观。”

下周能否延续涨势，关注全球央行年会

下周，投资者密切关注一年一度的全球央行年会，华尔街普遍认为鲍威尔会上的演讲将为9月降息铺平道路。

BMO资本市场美国利率策略主管Ian Lyngen表示：“我们预计，美联储主席杰伊·鲍威尔将更明确地暗示9月降息，并为美联储对未来降息步伐的预期提供更广泛的背景信息。”

道明证券策略师表示：“我们预计鲍威尔将暗示，鉴于最近的进展，美联储可能会在9月降息，但不会完全确定降息幅度。我们预计降息幅度为25个基点。”（）

花旗：大选交易熄火，衰退担忧加剧，美股下半年危险了

随着拜登退出竞选，民主党迅速团结支持哈里斯成为新的总统候选人，特朗普的胜选概率有所下降，“大选交易”暂时熄火。

花旗指出，市场正在将目光从政治转向经济基本面。令人担忧的是，近期公布的一系列数据正在引发市场对经济衰退的恐慌，这可能会使美股在下半年可能面临回撤风险。

大选交易熄火！或在9月之后回归
当地时间周四，Dirk Willer等花旗分析师发布报告称，市场可能已经从民调中看到了特朗普支持率的天花板，“特朗普交易”正在消退。

尽管如此，一些“特朗普交易”，如利率曲线陡峭化和银行股的上涨，由于基本面的支持，显示出更强的韧性。

花旗表示，“大选交易”将暂时告一段落，但不会完全消失，预计将在晚些时候回归，可能在美联储9月利率决议之后。

华尔街多数预计，美联储将在9月进行年内的首次降息，届时大选将成为影响美国经济和资本市场的最大因素。此外，选举本身具有足够的风险溢价，并且两位候选人的政策框架具有显著差异。

花旗还指出，某些行业，如能源、服装（可能受到税收政策的影响）和太阳能行业，可能因为特朗普胜选概率的变化而受到影响。随着市场重新评估这些行业的前景，一些投资者可能会调整他们的交易策略。

衰退担忧加剧，美股或面临回调
全球经济增长放缓的迹象愈发明显，比如，美国、欧元区制造业PMI数据双双疲软，铜/金比率进一步下降。

花旗还认为，基于失业率预测衰退的萨姆规则可能会在9月被触发，这将进一步加剧市场对经济衰退的担忧。

美国二季度GDP超预期增长，消费保持稳健，目前为止，投资者大多仍然相信“软着陆”的叙事。但花旗认为，一旦美股扭转涨势，信贷市场恶化，投资者可能会开始担忧经济“硬着陆”的风险增加。

花旗编制的POLL指标显示，下半年美股可能面临回调风险，尤其是在当前收益季节的不确定性下，股市下跌可能不会太容易捕捉。

POLL指标衡量市场对未来增长的担忧。根据历史经验，当POLL指标达到16时，标普500指数未来一段时间的表现通常会不尽如人意。

当地时间7月12日，POLL指标触发了这一警告水平。根据POLL指标，中位数表现显示美股下半年可能会有5%的回调。

经历了过去两周的动荡，这一预估跌幅已经实现了一半。自7月12日以来，标普500指数的累计跌幅达到2.8%。

花旗还指出，随着全球数据疲软，美元可能会继续受益，预计英国央行在8月会议上将降息，英镑兑美元承压。

“股市新王”英伟达涨势远未结束! 下一站，5万亿美元市值?

华尔街知名投资机构Rosenblatt近日发布一份重磅研报，核心内容在于：基于英伟达以CUDA为核心的软件业务潜在繁荣预期，即使AI芯片霸主英伟达（NVDA.US）股价在一年内上涨了210%以上，但未来12个月该芯片巨头的股价仍将继续攀升，预计英伟达股价将比目前水平高出50%。这是来自Rosenblatt芯片行业分析师莫斯曼（Hans Mosesmann）的看法，他在这份研报中将该机构对英伟达的12个月内目标股价从140美元大幅上调至每股200美元的惊人水平，位列华尔街对于英伟达的最高目标价。

Mosesmann在研报中对英伟达的评级重申为“买入”，该分析师的这一最新的看涨预测也意味着，近日首次荣登“全球最高市值上市公司”这一头衔的“全球股市新王”英伟达总市值12个月内可能将达到5万亿美元。目前在不计入美股夜盘涨幅的情况下，英伟达总市值高达3.34万亿美元，超越苹果和微软这两大老牌科技巨头，大幅领先于云计算巨头谷歌与亚马逊。

高盛将美联储首降窗口推迟至9月！一图纵览华尔街各大行最新预测

随着本周一连串超预期的美国经济数据表现，令美联储降息预期被泼上了更多冷水，“预测素来多变”的华尔街大行高盛，也忙不迭地再度“撕起了”报告……

高盛经济学家周五再度调整了对美联储首降窗口的预测——最新预计美联储要到今年9月份才会开始降息，之前的预期为7月。高盛认为，由于美国经济依然充满韧性，因此放宽货币政策的理由在眼下仍不成立。

“本周早些时候，我们就注意到，美联储官员的言论表明，7月份降息可能不仅需要更好的通胀数据，还需要经济活动或劳动力市场数据出现实质性的疲软迹象，”包括Jan Hatzius在内的高盛经济学家在一份报告中写道。

值得一提的是，高盛经济学家团队上一次调整他们对美联储年内降息路径的预期，还是在并不算遥远的上月。当时他们将美联储年内降息次数的预估从三次下调至了两次，并认为这两次降息将分别发生在7月和11月。

而目前，虽然推迟了对首降窗口的预测，但高盛仍然预计到2024年底，美联储将总共进行两次降息——平均每季度或每隔一次会议降息一次。这意味着如果事情按照其经济学家的预测发展，美联储的第二次降息将发生在12月。

摩根大通全面看多中国股市

       摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌表示，前四个月房地产数据还在下行，未见企稳迹象。于是政府出台新一轮房地产政策，政策对房地产市场的影响仍需观察，不过这对提振市场信心有积极作用。
      刘鸣镝则称，摩根大通从去年10月开始全面看多中国股市，但未来业绩增速能否企稳是后续资金会否继续流入的关键。当前外资对内地股票的配置相对较低，如果业绩好转和资产价格稳定，外资可能增加配置。同时，内地公募基金的股票类配置在20.5%，较2021年四季度的28%有下降，未来有增加空间。

摩根大通CEO戴蒙：AI变革堪比蒸汽机，美国或面临更高通胀和利率

【摩根大通CEO戴蒙：AI变革堪比蒸汽机，美国或面临更高通胀和利率】
当地时间周一，摩根大通首席执行官杰米·戴蒙在年度股东信中发出警告，由于政府的持续高支出，美国通胀率和利率可能会长时间保持在市场预期以上的水平。他预计美国经济实现软着陆的可能性不高。

戴蒙还认为，人工智能可能是摩根大通正在努力解决的最大问题，他“完全相信其带来的影响将是巨大的”，并将其潜在的影响力与蒸汽机等历史性技术革新相提并论。

美国或面临更高通胀和利率
戴蒙表示，无论利率飙升至8%还是降至2%，摩根大通均有所准备。

“我们必须认识到，经济正在由政府的巨额财政赤字和过去的刺激政策所驱动”，戴蒙在信中写道，“随着我们逐步向绿色经济过渡，重塑全球供应链，增加军事开支和应对不断攀升的医疗成本，对进一步增加开支的需求也在日益增长。

他补充说：“这可能导致市场未能预料的持续高通胀和利率”。

戴蒙发表此番言论之际，金融市场逐渐降低对美联储今年将进行的利率降息次数的预期。

当前市场预测，年内将两次降息，每次25基点，从现在23年来的最高点开始，第三次降息的可能性只有50%。与年初预期的6到7次降息相比，市场显然变得更加谨慎。

周一美债遭到继续抛售，对利率敏感的2年期美债收益率上涨5个基点至4.78%，为11月以来的最高水平。基准10年期美债收益率上升6个基点至4.44%。

“市场似乎认为美国经济软着陆的可能性在70%到80%之间——在通胀和利率下降的同时实现适度增长，"戴蒙写道。"我认为这种可能性要低得多。"

AI是摩根大通正在解决的最大问题
戴蒙还在股东信中专门留出一部分篇幅来强调人工智能对摩根大通以及整个社会的重要性。

戴蒙表示，他“完全相信其带来的影响将是巨大的”，并将其潜在的影响力与蒸汽机等历史性技术革新相提并论。

"我们完全相信，人工智能的影响将是非同寻常的，可能像过去几百年中一些重大技术发明一样具有变革性，想想印刷机、蒸汽机、电力、计算机和互联网等。"

据戴蒙称，人工智能可能是摩根大通正在努力解决的最大问题，该机构已经确定了400多个人工智能在营销、欺诈和风险领域的应用案例，囊括了数千名人工智能专家和数据科学家，并开始探索部署生成式人工智能。

其他亮点
戴蒙在信中提到，私人信贷市场的繁荣可能成为市场中意料之外的风险。他认为，尽管这个快速增长的行业有众多聪明且创新的参与者，但并非所有的参与者都表现优秀。

“尽管这些信贷资金是长期投资，但由一些不良参与者引起的私人信贷市场的问题可能会波及到优质参与者，”戴蒙说，“如果投资者感到受到不公平对待，他们将会提出抗议，政府也将会对这一行业进行严密关注。”

他表示：“可以合理预见，监管机构最终将会如对公开市场那般关注私人信贷市场。”

戴蒙也警告说，近期的地缘政治事件可能带来自二战以来最大的风险。他提到了冲突和中东当前的紧张局势。

巴菲特只要活得够久，终会破产

一、随机发车的公交车

在周期股的投资机会中，经常能听到一种择时观点：XX周期从历史数据看，两轮底部的平均间隔时间为4年，目前距离上一轮底部已经三年半，本轮底部大概率会在未来半年到一年到来……

这么算对吗？

二、完全准时与完全随机

应该说，“平均等5分钟”这个直觉是符合生活常识的，现实生活中，平均间隔10分钟左右的车，你的平均等车时间差不多就是5分钟多一点。

为什么我要说是“5分钟多一点”呢？问题就出在这儿，现实生活中的公交车发车间隔随机变动但不会太大。

想象着把一张白纸分为一大（2/3）一小（1/3）的两部分，闭上眼睛随机用铅笔在纸上点100个点，那么落在在大纸上的点数应该是小纸上的2倍。

同样的道理，随机发车就好像把时间分成大大小小的片断，你就是那个随机出现的点，落在大片断上（发车间隔时间超过10分钟）的次数必然多于落在小片断（发车间隔时间低于10分钟）上的次数，而前者就代表更长的等车时间，结果，平均值总是大于5分钟。

那到底平均值是多少呢？上一期也有同学说了，高等数学有计算方法，但本文旨在理解“周期性”和“随机性”的关系，不是为了给大家上数学课，更是为了文章的可读性，还是用想象和比喻的方法解释这个问题。

想象一下，你看到一位朋友在玩一台老虎机，按照每玩10分钟出一个奖的严格规律（记住这个设定），朋友让你接手，因为没告诉你他玩了多久，所以你只能估计，玩出奖平均需要5分钟，因为这10分钟是你们两个人共同分担的。

但如果这台老虎机只是平均每10分钟出一个奖，但间隔时间完全随机，这种情况下接手别人玩过的老虎机，出奖的平均时间多长呢？

仍然是平均10分钟，因为设定每一次出奖就是完全独立的随机事件，那么从你朋友离开到下一次出奖也是随机的，10分钟开一次奖只是对过去的统计，所以，平均等候时间不变，仍然是10分钟。

回到发车问题，本题的设定是“发车时间完全随机”，结果就是平均等10分钟。

总结一下：这一类周期问题，存在“完全准时”和“完全随机”两个极端：

1、在完全准时（平均10分钟）的情况下，平均等车时间就是5分钟

2、在完全随机的情况下，平均等车时间就是10分钟

3、生活中的等车时间，落在5-10分钟之间，司机越随机，平均等车时间越长，司机越准时，平均等车时间越短——现在你明白为什么公交车公司要考核司机的准点率了吧。

说到这儿，可能有人会说，这很好理解，并不反直觉啊？

因为真正反直觉的部分下面才来——

三、赌徒谬误

假如有一个看车的大爷告诉你，上一趟车已经发车了2分钟，这回你的等候时间还是平均10分钟吗？

还是说，既然知道了前面的准确时间，你是不是觉得自己平均再等8分钟就行了？

前面分析过，在“完全随机”的状态下，每一次发车都是一个独立事件，与你来之前多久发过车，没有任何关系，所以你不能用“平均发车时间-上次已发车时间”计算出来，否则，如果前一趟车已经走了一小时，那下一趟岂不是平均等“-50分钟”？

所以，不管前面的车走了多么久，你的平均等车时间都是一样的，都是10分钟。

这个结论虽然反直觉，实际上完全合乎逻辑，回到刚才那个在白纸上点点的游戏，如果有人告诉刚才你连续点了十下大纸，那按照概率，你是不是更有可能点中小纸呢？

当然不可能，每一次出手的概率都是固定的大纸是小纸2倍，不会因为你之前的结果而发生改变。

等车问题其实属于“赌徒谬误”的变形——连续十把开“小”，并不代表下面一把开大的概率更高。

当然，有人说，里确实有人专门等别人玩了很久也没有中奖的老虎机，用这方法也更容易赚到钱，这怎么解释呢？

这就是刚才说的，随机性只存在于理论中，现实世界总是在“完全随机”和“完全周期”之间，老虎机不可能做到“完全随机”，因此，可以利用概率帮你赚钱。

这也是量化投资的理论依据，股票走势总体上是“随机波动”的，但又不可能完全随机，总有局部的、阶段性的规律性，量化投资就可以利用机器巨大的算力，在海量数据中寻找局部规律性现象，实现阶段性的收益。

以周期为核心逻辑的投资方法也是如此。

四、周期择时的胜率比你想象的低

等车问题在投资中对应的是最常见的周期股投资。

周期性是股市最常见的现象之一，无论是宏观、行业、还是市场风格、甚至公司的业绩，往往呈现周期性的波动，这也成为股市最重要的投资方法之一。

在周期低点买入，在周期高点卖出，这本质上就是“等车问题”，而且你明确知道“上一趟已经走了多久”，所以很多人会本能的使用“平均周期时长-已经过去的时间”来判断周期底部，进行择时。

但“等车问题”已经分析过了，这取决于周期的规律性，规律性越差，每一次周期就越是一个独立事件，无法使用平均周期长度。

比如猪周期，过去的长度平均3年左右，上一轮猪周期的底部是2018年，已经过去5年了，是不是新一轮周期马上就要到了呢？

这个判断可能从基本面上是对的，比如说你观察到猪价已长期低于很多养殖户的现金成本，但从概率上就不对了，由于养猪生态的变化，猪周期已经变得越来越随机了，随机性越强，择时的胜率越低。

一位农业研究员跟我说了一种概率不大，但不能完全排除的悲观可能，猪周期会不断出现22年年中的那种很短期的脉冲式涨价行情，在很短的时间内让大企业的现金流稍微恢复一下，通过这种反复的折腾把中小散养户全部清除出局，如果是这样子的话，这轮猪周期有可能长达十几年。

这就是周期择时中违反直觉的地方，投资中的周期极不规律，大部分周期为N年的投资周期，无论你何时进场，最终你都要等平均略小于N年的时间。

再比如说，我看到一个研究，过去二十多年，A股的一个大小盘风格周期（从最低点到最高点）平均时间为4年，那么，从2021年年初切换成小盘风格到现在已经近两年了，是不是再等2年就结束了呢？

但你会发现，大小盘周期是极不规律的，各家算出来都不一样，而且存在长时间的无风格期，因此大小盘风格周期有更强的随机性，导致了一个反直觉的结果：“小盘周期已经进行了多久”跟“小盘周期还有多久”的关系很弱，不管你在小盘周期进行到何时做判断，这个周期结束的时间其实都差不多，基于这个周期的投资，如果没有其它的判断依据，几乎是一个随机事件。

所以周期投资中，择时很难提高胜率，位置比时间更重要，赔率比胜率更重要。

很多投资者熟悉的周期现象，都会因为生态的变化而变得更“随机”，导致投资方法的失效，这是擅长周期方法的选手面临的最大的敌人；

但与此同时，又会出现新的关注度较低的周期现象，或者某些周期变得更加“规律”，导致收益率上升，周期方法选手真正的超额收益，就来自对新周期的发现。

但只要有一定的“随机性”，你的实际胜率就会低于你计算出的理论胜率，更糟糕的是，随机性远比你想象的复杂。

五、随机性，到底是什么？

以本题中的“发车时间随机”这个设定为例。

正常人理解“随机性”，就是杂乱无章，但真正的“随机性”意味着什么情况都有可能出现，比如某一次发车的间隔时间超过一年。

这在现实中当然不存在，几个小时不发车就有人打举报电话了，所以现实当中的随机性并没有那么强。

但在投资中就需要充分考虑到各种可能性，比如你穿越到两年前，你可以跟别人打个赌，未来几个月内将出现上海绝大部分公共交通系统停摆超过两个月的事件，相信很多人都愿意跟你赌，结果你赚大了，因为科幻小说也不敢这么写的事在现实中就是发生了。

随机发车的公交车，平均等车时间之所以大大超过5分钟，影响最大的是那些很少出现的超长发车间隔时间——在一般人的意识中，这种小概率事件可以忽略不计。

投资中，真正的亏损都是来源于“长尾端”的小概率事件。

1987年的黑色星期一，道指在没有任何利空消息的情况下，一天暴跌超过20%，无数高杠杆的投资者破产，可过了几周又没事儿人似的收了回来。这种毫无道理的巨幅波动，在统计专家看来发生的概率，可能到宇宙毁灭才会有一次，但现实生活中，几十年来发生过数次。

设计过游戏的人都知道，游戏都是“伪随机”，因为如果是真随机，就会发生一些看似极不可能发生的事件，比如《方块》中半个小时都看不到一个长条，反而更容易让玩家认为游戏被操控。

由于人的大脑天生倾向于寻找有规律的东西，所以我们对于随机性的理解都过于简单了，再加上人性的贪婪，投资的随机性也会被放大。

平均，在投资中就成了一个没有意义的数据。

六、巴菲特会破产吗？

现在的研究倾向于认为，1987年的黑色星期一的罪魁祸首是量化交易，一旦指数波动超过量化交易“理解”的范围，就同时发出抛售指令，形成相互踩踏的事故。

所有能够获得超额收益的量化策略，如果让它无休止的运行下去，总有一天会破产，但绝大部分量化策略有效期就是几个月，实际上是在赌，赌这段时间不会遇到黑天鹅事件——作为单个策略可以这么赌，但是作为整体量化交易，如果持续盈利，总有一天会遇到“黑色星期一”，让在场的人把之前赚的钱全部吐回来。

价值投资也非天生纯洁。

来源：思想钢印

高盛2024年中国股市展望：维持高配A股市场 预计两板块盈利增长预期向好

高盛2024年中国股市展望：维持高配A股市场 预计两板块盈利增长预期向好

据高盛GoldmanSachs官微，高盛研究部的首席中国股票策略师刘劲津 (Kinger Lau)及团队对中国股市保持谨慎乐观，认为经济情势改善有望推动企业盈利回升，且因A股估值处于历史低位，维持对A股的“高配”立场。高盛研究部预计2024年MSCI中国指数和沪深300指数成分股将分别实现10%和11%的盈利增长，与今年表现接近（市场预测增速分别为8%和10%）。由于中国A股市场对于地缘政治和流动性因素的敏感性较低，股票风险溢价较高，而且与国内政策利好及国家增长目标的匹配度更佳，高盛团队认为中国A股市场的策略投资理由十分充分。团队亦认为大众市场消费股、部分出口企业以及几个题材（人工智能、新基建、 “小巨人”、国内公司治理领军者）可能会随着中国经济再平衡而表现出色。未来12个月，高盛研究部维持在区域内对中国A股的高配建议，但考虑到回报与风险收益比率可能较A股低，团队将离岸中国股市的配置建议调整为持有，以反映出更具差异化和针对性的投资策略。从行业来看，高盛股票策略团队预计互联网、消费板块盈利增长预期向好。 就投资主题而言，高盛研究部指出行业整合、通胀形势(PPI vs CPI)、海外市场需求（即企业“走出去”策略）、房地产市场溢出效应、消费降级以及私营领域资本周期都需要在2024年密切关注，从而最好地评估不同预测假设所面临的风险。

估值优势凸显 国际机构看好A股市场

进入11月以来，A股市场出现回暖。截至目前，三大指数月内均收涨，创业板指月内涨逾2%、深证成指月内也涨逾1%，显示出市场风险偏好有所提升。实际上，在我国金融开放信号明确，多项举措稳步推进的背景下，不少外资投资机构发声表示，目前中国股市估值位于偏低的位置，随着目前海外风险逐步缓和，尤为关注中国资产的投资机会。

高盛建议四季度超配中国股票

高盛在最新一份中国股票策略报告中指出，在亚太除日本以外的市场继续建议超配中国股票，以押注可能在今年年底前出现的反弹。其中，预计在香港上市的H股将跑赢A股，因其估值更具吸引力且近期南下港股通资金预示年底前可能反弹。该行综合30项宏观及市场因素构建了一个“市场轮动模型”（market rotation model），并预测第四季恒生指数、国企指数、恒生科技指数潜在回报分别达5%、6%及12%，科创50指数、创业板指数、沪深300指数同期潜在回报分别为7%、3%及3%。

全球股票基金资金流出规模创去年12月最大，美银警告硬着陆风险

　　在截至9月20日的一周，全球股票基金流出169亿美元资金，抛售力度创下去年12月以来最大。美国股票基金的资金外流规模最大，而欧洲股票基金的资金外流达到28周之久。美银明星分析师Michael Hartnett警告称，持续高利率可能会导致2024年美国经济硬着陆，并导致金融市场动荡。

　　基于欧美央行在更长时间内将利率维持在更高位的前景，令经济陷入衰退的风险增加，投资者在最新一周大举抛售股票类资产，抛售力度创下去年12月以来最大。

　　美国银行周五援引EPFR全球数据的一份报告称，在截至9月20日的一周，全球股票基金流出169亿美元资金，其中，美国股票基金的资金外流规模最大，而欧洲股票基金的资金外流达到28周之久。

　　全球债券基金连续26周录得资金流入，最新一周为25亿美元。现金类基金流出资金43亿美元。

　　分行业来看，科技股引领资金流入，能源股的资金净流入创下3月份以来最大，而金融和医疗保健领域的资金流出最多。

　　美银备受市场关注的明星分析师Michael Hartnett表示，持续高利率可能会导致2024年美国经济硬着陆，并导致金融市场动荡。当前市场上已经有一些迹象出现，包括债券收益率曲线变陡峭、失业率和个人储蓄率的上升，以及违约和逾期付款的增加。

　　Hartnett在最新报告中仍保持他对美股市场的看跌观点。今年伴随着美股的意外大幅反弹，华尔街看跌阵营中的许多分析师都转多，但Hartnett是知名分析师中坚守看空观点的。

　　美股在今年7月达到年内高点，随后出现显著回落。本周在鹰派欧美央行官员表态下，美国股债齐跌。标普纳指已连跌三周。有“全球资产定价之锚”称号的基准十年期美债收益率在周五亚市盘中曾突破4.50%大关，为2007年来首次。

　　Hartnett还指出了应关注的市场动态：一旦美债收益率下跌，今年一度领涨的那些个股如何表现。具体来说，如果美债收益率下跌令美国房屋建筑商和芯片制造商类股票再次大涨，那么将是牛市行情；否则，应该是在最后一次加息时卖出，走熊市行情。

　　华尔街其他知名分析师近日也警告美股面临的风险。摩根大通的Marko Kolanovic称，实际利率上升和资本成本限制给美国股市上涨带来风险。摩根士丹利的知名大空头Michael Wilson本周告知其客户，他认为2024年美国股市前景更加严峻。

　　网站分析文章指出，市场已真正开始接受“更高利率将维持更长时间”的全新游戏规则，股债商面临三杀。在欧美央行本周表态比市场想的更为强硬，在长期利率较高的情况下，市场不得不接受“更长期高息”的现实，而随着美国10年期国债收益率持续攀升，美国股市可能就快“顶不住”了。

□ 何浩　 

巴菲特：如果你等到知更鸟叫时，你将错过整个春天

最近跟投资圈交流，感觉各种“底”都到了，但情绪还趴着。

担心的问题众多：宏观经济、消费疲软、中美关系、市场流动性……

聪投之前和一个私募投资人交流，他说，当市场开始和你聊这些宏大的命题时，往往说明又到了一个买点。

翻开历史书，历史不过是押着同样的韵脚。

我们今天所经历的一切，对于我们熟悉的那些投资大师而言，不过是投资路上的沧海一粟。

正如巴菲特如数家珍的那些战争、金融危机，也正如芒格说的：“我们这批做价值投资的人，哪一个不是熬出来的。”

但坚持下来的，都很成功。

重温投资大师在历史至暗时刻的那些谆谆提醒，希望这些“老理儿”能让我们在此刻更坚定一点，不至于因为恐惧而迷失方向。

1

巴菲特：如果你等到知更鸟叫时，你将错过整个春天

“别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。”这句话已经成为了巴菲特的经典名言。

这句经典之语出自2008年那场全球金融危机。

当时市场已经处在极度恐慌状态下，伯克希尔的市值都缩水了115亿美元。

一片恐惧中，巴菲特亲自在《纽约时报》上撰文，在逆市发出了最坚定的声音，他说：

“无论是在美国还是在世界其他地方，金融市场都陷入了混乱。金融危机已经渗透到总体经济中，现在这种渗透变为井喷式爆发。近期，失业率还将上升，商业活动将停滞不前，头条新闻继续是令人害怕的消息。

因此，我开始购买美国股票。

为什么？因为我奉行一条简单的信条：即他人贪婪时我恐惧，他人恐惧时我贪婪。

当然，在多数情况下恐惧会蔓延，即使是经验丰富的投资者也无法抗拒这种恐惧感。不过有点是肯定的，投资者应对竞争地位弱的、但杠杆过度的实体或企业保持警惕。

但对于美国很多竞争力强的公司，没有必要担心他们的长期前景。这些公司的利润也会时好时坏，但多数大公司在5、10、20年后都将创下新的利润记录。

我要澄清一点：我无法预计股市的短期变动，对于股票1个月或1年内的涨跌情况我不敢妄言。然而有个情况很可能会出现，在市场恢复信心或经济复苏前，股市会上涨而且可能是大涨。

因此，如果你等到知更鸟叫时，你将错过整个春天。”

93岁的巴菲特，一生经历了太多市场的至暗时刻，以致于每每说起这些时，他都如数家珍。

1999年，美国的互联网泡沫正疯狂膨胀，坚持不买科技股的巴菲特，也遭遇了他投资生涯的至暗时刻。

因为没有买入火热上涨的科技公司，伯克希尔在这一年创下表现最差的记录。而这积弱不振的表现，更导致公司的股价大幅下滑。

这一年夏天，《时代》周刊公然在封面羞辱巴菲特：“沃伦，究竟哪儿出了问题？”

“沃伦·巴菲特是网络股最大的看空者之一，但是事实似乎证明他这次真的看错了。从1999年下半年开始，网络股好像成了唯一的热门股。可口可乐？听起来似乎是上上个世纪的名词了。”

这一年，巴菲特发表了著名的太阳谷演讲，他这样开头：

“短期来看，股票市场是投票机，但长期看来它更像是称重机。最终，称重机会胜出，但短期内会是由投票的筹码左右。不过，其投票机制却非常不民主。不幸的是，正如你们所知，它并没有对投票资格进行认证。”

后来的事情，我们也都知道了，随着泡沫的破灭，巴菲特又一次成了市场的赢家。

2

霍华德·马克斯：重大底部出现在人人都忘记潮水仍会上涨的时候

“重大底部出现在人人都忘记潮水仍会上涨的时候。”著名投资大师、美国橡树资本创始人霍华德·马克斯如是说。

和巴菲特一样，在2008年那场危机中，霍华德也意识到，市场上不理性的行为最终将带来很好买入机会。

于是，在2007年1月至2008年3月期间，橡树为困境债务组建了一支规模达110亿美元的"储备基金"。

“如果我们进行投资，而金融世界崩溃了，那么我们所做的一切都无关紧要。但是，如果我们不投资，且金融世界没有崩溃，那么我们将无法履行应尽的职责。”霍华德·马克斯说。

霍华德和他的团队全力以赴，从2008年9月18日到年底，平均每周投资4亿美元——基本上单季度的总投资额达60亿美元。

在此期间，橡树还有其他基金也在买入，使得最终投资总额达到75亿美元。

而当时的处境是，除了橡树资本，几乎没人在继续投资，也没有几个人觉得橡树在做正确的事。

当霍华德对他的记者朋友说，自己正在买入时，对方难以置信地说："不是吧！？！"

“这种无止境的悲观情绪——在当时似乎相当普遍——使我确信，我们所购买资产的价格几乎没有反映出任何乐观情绪，因此亏损的可能性极小。”霍华德说。

在那天的备忘录中，霍华德这样写道：

“怀疑主义和悲观主义并非同义词。当乐观主义过度时，怀疑主义会引发悲观主义。但当悲观主义过度时，怀疑主义也会召唤乐观主义。”

他在备忘录中直言，2003年至2007年周期上行阶段中的过度行为、错误和不明智举措，是他所见过最为严重的。由此产生的恐慌亦是如此。

但他同样说道：“可以肯定的是，现在是披沙沥金的好时机。”

最终，随着经济复苏的到来，橡树资本接盘的大多数债券在几个月内都按面值偿付，取得了翻倍收益，成为那场金融危机中为数不多的大赢家。

3

达利欧：与其消极抱怨市场，不如积极应对

“我们并不是预测经济环境中发生的变化，然后根据这些预测调整投资组合，而是在变化发生时捕捉它们。”

作为全球最大对冲基金桥水基金创始人，达利欧对于全球经济政治的大周期有着深刻的研究。

面对经济的起伏，达利欧会根据市场状态调整投资心态，重构投资组合，在他看来，与其消极抱怨市场，不如积极应对。

而这也让桥水获得了丰厚的回报。

2008年，很多对冲基金折戟，桥水却逆市获得14%的正收益。

2010年欧洲爆发主权债务危机，行业整体表现也非常惨淡，但是桥水再次表现优异。旗下“纯粹阿尔法基金”，规模700亿美元，在2010年获得了45%的收益，这一年桥水的整体回报率也达到了历史新高。

2018年，超过80%的资产都不赚钱，但桥水基金的纯阿尔法策略对冲基金的收益超过14%，该基金成立28年以来，仅三年为负收益。

达利欧强调不应该离谱地过度自信，并放纵自己被情绪左右。

“无论我知道多少东西，无论我多么勤奋，我都不应该自信地做出绝对的断言。”

4

彼得·林奇：如果你在股市暴跌中绝望地卖出股票，那么你的卖出价格往往会非常之低

“天才”彼得·林奇在出任麦哲伦基金经理13年间，该基金管理资产由2000万美元成长至140亿美元，年平均复利报酬率高达29.2%，创造了共同基金历史上的财富神话。

但1987年10月19日这天，麦哲伦基金的资产净值损失了18%，损失高达20亿美元。

1987年那场美股崩盘，对当时掌管基金的彼得·林奇来说，可以算一个至暗时刻。

当时他正和妻子当时正在爱尔兰度假，出发当天，股市下跌了55点。第二天周五，股市又跌了115点，到了周一股市暴跌508点。

在那两个工作日里，彼得·林奇的基金缩水了三分之一。

但被问到这是不是投资生涯中最可怕的经历时，林奇却说：

“1987年其实没那么可怕，因为我专注于股票的基本面。我会打电话给上市公司，询问他们的情况，研究他们的资产负债表、业务和商业环境。股市暴跌有点可怕，但你要问自己，‘下跌是否将影响广大消费者？是否将导致人们不再买车、买房、买家用电器，不再去餐厅吃饭？’你要担心的是这些。“

林奇后来总结说，这场让自己汲取了很多教训：

一是投资者应该忽视股票市场的起起落落。如果你在股市暴跌中绝望地卖出股票，那么你的卖出价格往往会非常之低。

二是即使很恐慌，也应该保持清醒，不应该一下抛售那么多，而是应该逐步减持，这样才能最终获得比那些由于恐慌而将股票全部抛出的投资人更高的投资回报。

三是最终优秀的公司将会胜利，而普通公司将会失败，投资于这两类完全不同的公司的投资者也将会相应得到完全不同的回报。

5

芒格：如果你对于市场超过50%下跌不能泰然处之，你就不适合做投资

“如果你对于在一个世纪内发生两三次或者更多次市场超过50%的下跌时不能泰然处之，你就不适合做投资，并且和那些能理性处理市场波动的投资者相比，也只能获得相对平庸的投资收益。”

这是理性人芒格面对市场下跌的态度。

芒格在1973年损失了31.9％，相比之下，道琼斯工业指数下跌了13.1％，在1974年损失了31.5％，道琼斯指数下跌23.1％。

1974年底，其61％的资金投资于蓝筹印花公司。

在那个自大萧条以来最糟糕的熊市里，这个公司给芒格的投资组合带来了严重的损害。

蓝筹印花公司的销售额在当年超过了1.24亿美金。

但是很快就开始减少，到1982年，销售额锐减至900万美元，到2006年仅为2.5万美金。

提起那两年，芒格自己后来也说：“这是一段艰难的经历——1973年至1974年是一个非常不愉快的经历。”

尽管如此，回过头再看那场下跌，芒格依然认为，那两年大多数股票价格都已经跌到令人流口水的低位，是一个非常好的机会，他甚至曾感慨，自己和巴菲特可能再也看不到这些机会了。

多年的搭档巴菲特这样评价他：“他愿意接受业绩出现更大的起伏，他恰好是一位心理结构倾向集中的人。”

当然，芒格不仅仅是能接受下跌，他有自己更面的思考在其中。

比如前面说的蓝筹印花公司，芒格曾说：“考虑到蓝筹印花公司的初始业务，我预测到其销售额将从1.2亿美金降到不足10万美金，所以我从开始就预测到了其业务单独看几乎就是一个会失败的业务”。

然而蓝筹印花公司作为基金投资的重要的资产，在之后为收购喜诗糖果、布法罗晚报和韦斯科金融公司等提供了大量的资金，并于1983年被纳入伯克希尔哈撒韦公司旗下。

6

约翰·邓普顿：最悲观的时候也正是最乐观的时候

“在悲观主义弥漫的时候牛市初生，在怀疑主义弥漫的时候牛市初成，在乐观主义弥漫的时候牛市成熟，在人人陶醉的时候牛市结束！”

作为上个世纪最著名的逆向投资者，邓普顿说：“让我获得巨大成功的方法是，购买价格远远低于其内在价值的股票。我的整个投资生涯就是在世界范围内搜寻能够买到的最佳低价股。”

与普通人相比，他对便宜货的看法更加极端：如果一份资产售价比其真正价值低80%，就是他要找的便宜货。

在极度悲观点投资是邓普顿的一个投资原则，对他来说，最悲观的时候也正是最乐观的时候。

1939年，在大萧条与战争的双重恐怖气氛中，邓普顿向自己的前任老板借10000美元，购买了美国两家交易所正在进行交易的、价格在1美元以下的所有股票。除了这些股票，他也买了很多其他股票。

后来，正如他预想的那样，欧洲的战争引发了第二次世界大战，美国也卷入其中，导致美国对工业材料、物资等商品的需求激增。

一年之内，邓普顿就把借的钱都还完了。之后几年，他逐渐卖掉了手里的股票，把最初的10000美变成了40000美元，增长了3倍。而且，在他买的104只股票中，只有4只没有成功。

1992年，他管理的资产已经高达220亿美元。

7

价值投资宗师格雷厄姆的至暗时刻

20世纪20年代末期，格雷厄姆在工作之余还给人讲授金融方面的课程。在当时投机气氛很浓的股市里，格雷厄姆的方法显得很另类。他喜欢投资那些股价被严重低估，以至于不存在投资风险的价值低洼股。

到1929年为止，格雷厄姆和其他几个合伙人共同设立的“本杰明·格雷厄姆联合股票账户”下共有250万美元的资产，格雷厄姆也是春风得意马蹄疾。

不过，当年的华尔街早已是新贵云集，投机商们已经把股价抬到了天上。尽管格雷厄姆十分谨慎，但是当大萧条来袭时，本杰明·格雷厄姆联合股票账户还是缩水了20%，不过这样的损失还是可以忍受的。

1930年，格雷厄姆和其他人一样，都以为熊市已经过去了，又开始贷款投资股票。结果，股市再度走低。

1932年，本杰明·格雷厄姆联合股票账户已经缩水70%之多，格雷厄姆濒临破产。

对于格雷厄姆而言，那可以说是一个至暗时刻。

他的全家不得不离开位于贝里斯福德的那幢二层小楼，搬到附近一处简朴的公寓里。他的妻子原来是一位舞蹈老师，现在不得不重新工作以养家糊口。

格雷厄姆也打算离开股市，但是合伙人杰罗姆·纽曼的一个亲戚愿意拿出75000美元资金，于是他们的联合股票账户又起死回生了。

当1934年格雷厄姆的《证券分析》一书问世时，这位年过40岁的作者已经有整整5年没有拿到一分钱的回报了。

短暂的至暗时刻并没有影响格雷厄姆成为价值投资宗师级的人物，与华尔街的股票经纪人不同，格雷厄姆愿意与人分享自己的思想，愿意与人沟通。华尔街于他而言只是一个抽象的符号，金钱本身并不能激起他的任何兴趣。（郭伟松_鑫鑫投资)

“马扎约架”地点定了？马斯克：一个史诗般的地点

　　8月11日消息，马斯克在社交平台上表示，与扎克伯格的格斗将由他和扎克伯格的基金会管理，而非终极格斗冠军赛(UFC)，对决将在X平台和Meta上进行直播。镜头里的一切都是古罗马式的，因此不含现代元素。马斯克还表示与意大利总理和文化部长进行了通话，他们已经商定了一个史诗般的地点。


　　上周日，马斯克表示，在确定决斗日期前，他首先要对他的颈部和上背部进行检查。


　　随后，马斯克又有了一个新想法：与扎克伯格进行一场“高尚的”辩论赛，而不是肉搏战。马斯克也对自己的胜率有着清楚地认识。“如果比赛在短时间内结束，我可能会赢。如果时间长了，他可能会凭借耐力获胜。”马斯克周日在X上写道。

　 .凤.凰.网.科.技

光大证券：港股估值仍维持在历史低位 中长期来看港股仍具备配置机会

光大证券指出，港股估值仍维持在历史低位，中长期来看港股仍具备配置机会。港股估值仍维持在历史低位，回落空间有限。长期来看随着国内经济的企稳回升、政策效应的持续释放，经济运行有望在三、四季度延续恢复向好态势，积极因素在累积增多。未来若相关的政策落地或经济数据验证复苏后市场有望重回上行轨道。港股配置方向上：1）国资委明确科技发展方针，受政策利好的半导体、通信、电子等科技股。2）消费复苏仍将是全年的核心主线，业绩稳健或业绩持续改善的大消费领域。

巴菲特继续加仓日本五大商社

巴菲特再加码日本五大商社。6月19日日本股市收盘后，伯克希尔哈撒韦表示已经通过旗下全资子公司National Indemnity将其在日本五大商社的平均持股比例提升至8.5%以上。详细来看，伊藤忠商事的持股比例被伯克希尔哈撒韦从6.21%增至7.47%；住友集团的持股比例从6.57%提高到8.31%；三井物产持股比例从6.62%增加至8.09%；丸红的持股比例从6.75%提高到8.3%。早在今年4月，巴菲特就公开表示有意向继续增持日本五大商社的股份，平均持股比例可能最高达到9.9%。彭博社分析称，伯克希尔哈撒韦此举说明其准备在日本长期投资。

中信证券：TOPCon电池或供需紧张

中信证券研报称，N型电池的发展是行业的必然趋势，其中TOPCon电池技术成为N型电池技术的重要方向之一。此前根据企业公布的产能规划，预计2023年TOPCon电池新增产能规模将超过150GW，但目前来看，TOPCon电池产能的释放或不及预期。其中的原因主要是工艺成熟度还需要继续提升。基于N型电池更高效率、温度系数更低，且随着成本的下降性价比优势逐步凸显，市场对于N型产品的接受度越来越高。一方面国内光伏开发商在招标中都规定了N型组件产品的招标规模；另一方面欧洲的分布式光伏市场对于TOPCon产品需求旺盛。在这个情况下，具备明显性价比优势的N型等高效电池片或面临结构性紧张的格局，且将保持较长时间的溢价水平，而拥有多种新型高效电池片产能和产品的领先厂商有望进一步巩固盈利优势。同时产能的持续扩张也将带来设备和材料需求的增长。

英伟达黄仁勋“台大毕业典礼”演讲：分享创业的三个故事

       他提及，别害怕承认错误或寻求协助、愿景实现前忍受痛苦，以及决定取舍或放弃，是能否成功的核心关键。英伟达执行长黄仁勋27日向台大毕业生分享了三个故事，回述当年创立英伟达的辛苦，他说创业一路走来，「充满羞辱的失败」，公司还差点倒闭。他借此勉励毕业生，别害怕承认错误或寻求协助、愿景实现前忍受痛苦，以及决定取舍或放弃，是能否成功的核心关键。

　　黄仁勋说，英伟达的第一个产品是计算机游戏用的3D显卡，想与日本电玩业者SEGA合作，但一年后发现设计架构错误，要是持续下去，做出来的SEGA游戏主机技术落后，并与Windows不兼容。黄仁勋被迫向SEGA执行长解释，英伟达无法继续合约，希望SEGA另寻合作对象，但又希望SEGA能全额付款，否则英伟达就会倒闭。

　　令他惊讶的是，SEGA同意了，让英伟达能多撑六个月，打造出RIVA 128显卡，在英伟达资金见底时，新显卡震撼了3D市场，让英伟达一战成名，拯救了公司。

　　
　　英伟达芯片需求强劲，使得黄仁勋四岁离台后，再次重返台湾，与台积电的张忠谋会面，开启了双方持续25年的合作关系。

　　黄仁勋强调，以谦逊之心面对错误，并寻求帮助，拯救了英伟达。这些特质对聪明又成功的人来说，特别困难，一如在场的毕业生。

　　第二个故事是，2007年英伟达推出CUDA绘图处理器架构加速运算，希望能用于计算机运算、模拟、图形处理等。然而，IBM360问世以来，60年来CPU运算模式一直是业界标准。CUDA需要研发者撰写程序，展现GPU的优点，但客户希望有庞大安装基础，而CUDA要建立庞大安装基础，又需要客户购买新应用。

　　为了解决这个「鸡生蛋、蛋生鸡」的问题，英伟达使用已拥有庞大安装基础的GeForce显卡，打造CUDA技术，但是由于CUDA因此新增的成本很高，重创英伟达获利多年，市值也因此都盘旋在10亿美元上下。

　　黄仁勋说，这段期间英伟达的获利表现差，投资人以怀疑眼光看待CUDA，希望英伟达改善获利表现。尽管如此，英伟达仍坚持到底，相信加速运算的时刻终会到来，为此举办GPU技术大会(GTC)，孜孜不倦地在世界各地推销CUDA。2012年AI专家用GeForce训练模型，带来AI大爆炸的引发点。英伟达了解深度学习的潜力，明白深度学习是软件的全新面向。十年后AI革命开始了，英伟达成了全球AI研发者所需的引擎。

　　他说，英伟达在茁壮的历程中，经历了苦痛，但要实现愿景前，一定要经历苦痛。

　　第三个故事是，英伟达进入智慧手机芯片市场后又迅速撤退，因为竞争激烈，「我们做出了艰难的决定，牺牲这块市场」，英伟达的目标是打造新计算机，「我们应该投身于我们要拥有独特贡献的愿景」。退出手机市场做法奏效，英伟达转向发展机器人计算机，如今在自动化和机器人运算领域生意高达数十亿美元。

　　他强调，对聪明又成功的人士来说，撤退或放弃并不容易，但是能够做出取舍，是能否成功的核心。

　　附：黄仁勋演讲全文
　　各位贵宾、各位家长，2023年的台大毕业生，大家好！

　　今天是你们的特别日子，也是梦想成真的日子——属于你们父母的，你们要赶快离家。

　　今天是荣耀的日子，父母亲牺牲了他们自己，成就了你们。我爸爸妈妈在这，我哥哥也在这，让我们向养育我们的父母亲表达我们的感谢之情。

　　
　　(右起)黄仁勋的母亲、父亲及哥哥
　　十年前我第一次来台大，陈教授邀请我来看他的物理实验室。我记得他的儿子在硅谷得知了Nvidia发明的CUDA(Compute Unified Device Architecture，统一计算架构)技术，建议陈教授在量子物理模拟使用它。

　　当我抵达的时候，他秀给我看他创造的东西：整个房间的Nvidia游戏显卡，插在开放式电脑的主机板上，金属架上都是散热用的大同电扇。

　　他以台湾人的方式，用游戏显卡做了一个超级电脑。他在这里，做了早期Nvidia JOURNEY示范。他很骄傲，他说：「黄先生，因为你的关系，我可以完成我的事业。」
　　他说的那些话至今仍感动我，完美诠释了我们公司的价值：帮助这个时代的爱因斯坦与达文西完成他们的事业。

　　我很高兴能再次回到台大，担任你们的致词嘉宾。

　　给毕业生们：
　　你们所处的年代很复杂，却也是你们的机会
　　当我从俄勒冈州立大学毕业时，世界还比较简单。电视还很大一台，没有无线电视跟MTV、没有手机。那是1994年，IBM个人电脑跟MAC麦金塔开始了个人电脑革命。开始日后芯片与运算程式的发展。

　　你们正处在的世界更复杂，面临着地缘政治、社会和环境上的变化和挑战，被科技包围着。我们处于一个永远连接和沉浸的数据世界，与现实世界平行存在。在40年前，当电脑产业创造了家用PC，持续研究AI技术，我们的运算程式驾驶着汽车、或研读X光片影像。AI为电脑自动化开启了大门，其服务涵盖了世界最大的兆级产业：健康照护、金融服务、运输与制造产业。

　　AI为我们带来了巨大的机遇，反应敏捷的企业将利用AI技术提升竞争力，而未能善用AI的企业将面临衰退。很多企业家，包含今天在场的许多人，未来将会开创新公司。

　　如同过去的每个计算机时代能创造新的产业，AI也创造了以前不存在的新工作机会，像是：数据工程师、咏唱工程师、AI工厂操作员和AI安全工程师等，这些工作以前从未存在过。

　　自动化工作将淘汰一些工作，并且毫无疑问的，AI会改变每一个工作，大幅加强设计师、艺术家、销售和制造计划者的工作表现。就像在你们之前的每个世代，拥抱科技以获得成功。每个公司与你必须学会利用AI的优势，在AI的帮助下做出惊人成就。

　　有些人担心AI可能会抢走你的工作，有些人可能会担心AI发展出自我意志。我们正处于一个新领域的开始，就像个人电脑、网路、移动设备与云端技术一样。但是AI的影响更为根本，每个运算层面都会被重新改写。它改变了我们撰写软件、执行软件的方式。

　　从各方面来看，这是电脑产业的再生契机。你们正是这个产业的重要基石。在下个十年，我们的产业将使用新型AI电脑取代价值上兆美元的传统电脑。

　　我的旅程始于你们40年之前，1984年是一个完美的毕业年份，我预测2023年也将如此。我能告诉你什么呢？今天是迄今为止你们最成功的一天，你们从台大毕业了，我也曾经成功过。在我创办了Nvidia前，我经历过失败，而且是大失败，说起来令人耻辱和尴尬，甚至几乎让我们走向毁灭。让我给你们讲3个故事，这些故事定义了Nvidia今天的样貌。

　　坦诚面对错误，谦卑寻求帮助 是聪明、成功人士最难学会的
　　我们创办Nvidia是为了创造加速运算技术。我们的第一个应用是用于个人电脑游戏的3D图形，我们发明了一种非传统的前向纹理处理技术，而且成本相对低廉。我们赢得了与SEGA建造游戏主机的合约。这吸引了游戏开发商用我们的平台开发游戏，并提供我们公司资金。

　　但经过了一年的开发期程，我们意识到我们设计的架构是错误策略，从技术端来看是不合格的。而与此同时，微软即将宣布基于反向纹理映射和三角形的Windows 95 Direct3D。这代表如果我们完成了SEGA的游戏机，我们将会创造出与Windows不相容的产品；但如果我们不完成这个合约，我们就会破产。无论如何，我们都会面临倒闭的命运。

　　我联络了SEGA执行长，向他解释我们的发明是错误的，我们无法完成合约以及游戏主机，并建议SEGA寻找其他合作伙伴。我对他说：「我们必须停下来。」
　　但我需要SEGA全额支付我们的费用，否则Nvidia将无法继续经营。

　　我很难为情的向SEGA执行长提出这个要求，但令我惊讶的是，他同意了。他的理解和慷慨让我们多活了3个月，在那段时间，我们建造了Riva 128，就在我们差点没钱时，Riva 128震撼了新兴的3D市场，让我们开始受到关注，也拯救了公司营运。

　　市场对我们的芯片需求旺盛，让我从4岁离开台湾后又回到了台湾。我与台积电的张忠谋先生会面，并开始一段持续25年的合作关系。

　　我们坦诚面对错误、谦卑的寻求帮助，拯救Nvidia的存续。这些特质对于像你们这样最聪明、最成功的人而言，是最难养成的。

　　追求愿景的艰苦过程 塑造我们的品格
　　在2007年，我们宣布了CUDA GPU加速计算技术，我们的期望是让CUDA成为一个程式设计模型，在科学运算、物理模拟到图像处理方面，都能提升应用程式的效能。

　　创建一个全新的运算模型非常困难，且在历史上实属罕见。自从IBM System 360以来，CPU的运算模型已经成为标准已有60年的时间。CUDA需要开发人员撰写应用程式，并展示GPU的优势；开发人员需要一个大型的使用者基础；大型的CUDA使用者基础，需要市场上有人购买新的应用程式。

　　因此，为了解决先有鸡还是先有蛋的问题。

　　我们利用我们的游戏显卡GPU GeForce，它已经拥有庞大的游戏市场，以建立使用者基础。但CUDA的成本非常高，Nvidia的利润在多年来遭受巨大的打击，我们的市值仅仅维持在10亿美元上下。我们多年的低迷表现，让股东们对CUDA持怀疑态度，并希望我们专注于提高盈利能力。

　　但我们坚持下来，我们相信加速运算的时代将会到来，我们创建了一个名为GTC的，并在全球不辞辛劳的推广CUDA技术。

　　然后CT重建、分子动力学、粒子物理学、流体动力学和图像处理等应用程式开始大量出现，我们的开发人员撰写算法，并加快了芯片运算速度。

　　2012年，AI研究人员探索了CUDA，著名的AlexNet在我们的GPU GTX 580上进行了训练，开启AI的大爆炸，幸运的是，我们意识到了深度学习的潜力，我们冒着一切风险去追求深度学习。多年后，AI革命开始了，Nvidia成为了推动引擎。我们为AI发明了CUDA，这个旅程锻造了我们的品格，承受痛苦和苦难，是在追求愿景的路上必经之痛。

　　学会放弃 是迈向成功的核心关键
　　再讲一个故事，在2010年，Google将Android系统打造成出色图形的平台，而手机行业也有调制解调器的芯片公司。Nvidia优秀的运算能力，让Nvidia成为Android系统良好的合作伙伴。我们取得成功、股价飙升，但竞争对手也很快就涌入，调制解调器制造商们也在学习如何生产运算芯片，而我们却在学习调制解调器。

　　因为手机市场庞大，我们能抢占市占率。然而，我们却做出艰难的决定，放弃这块市场。因为Nvidia的使命，是创造出能解决「普通电脑解决的问题」的电脑，我们应该专注在愿景上，发挥我们的独特贡献。

　　我们的放弃获得了回报，我们创造了一个新的市场——机器人技术，拥有神经网路处理器和运行AI算法的安全架构。

　　当时，这还是个看不见规模的市场。从巨大的手机市场撤退，再创造一个不知道市场规模的机器人市场。然而，现在的我们拥有数十亿美元的自动驾驶、机器人技术的事业，也开创一个新的产业。

　　「撤退」对像你们如此聪明且成功的人来说并不容易。然而，战略性的撤退、牺牲、决定放弃什么是成功的核心，非常关键的核心。

　　跑吧！无论如何都要保持着奔跑
　　2023年毕业的同学们，你们即将进入一个正在经历巨大变革的世界，就像我毕业时遇到个人电脑和芯片革命时一样，你们正处于AI的起跑线上。每个行业都将被革命、重生，为新思想做好准备——你们的思想。

　　在40年的时间里，我们创造了个人电脑、网路、移动设备、云端技术。现在的AI时代，你们将创造什么？

　　无论是什么，像我们一样全力以赴去追求它，跑吧！不要慢慢走。

　　不论是为了食物而奔跑，或不被他人当做食物而奔跑。你往往无法知道自己正处在哪一种情况，但无论如何，都要保持奔跑。

　　在你的旅程中，带上一些我犯过的错、有过的经验。希望你们能谦卑的面对失败，承认错误并寻求帮助。你们将承受实现梦想所需的痛苦和苦难，并做出牺牲，致力于有意义的生活，冲刺你们人生的事业。

　　2023年毕业的同学们，我致以衷心向你们每一位祝贺。

　　加油！

　　
　　本文来源：半导体行业观察，原标题：《黄仁勋台大演讲全文：分享创业的三个故事》