“低负债”+“高股息”+“必选消费”三重属性叠加，运营商成为优质的资产避风港！

“低负债”+“高股息”+“必选消费”三重属性叠加，运营商成为优质的资产避风港！

近期，受到疫情反复影响开工率、供应链，资本市场对于各类公司全年业绩以及产品需求产生一定担忧，市场避险情绪相对浓厚。国盛证券认为，随着基本面向好、分红率与分红的上升，运营商股票“低负债”+“高股息”+“必选消费”属性叠加，将会成为疫情反复+外围加息周期下优质的资产避风港。

1）C端B端共振，运营商的基本面拐点已经到来

根据三大运营商2021年年报显示，三家运营商在2021年移动业务均实现了同比增长，其中中国移动实现了移动刎业务收入增速的同比转正。

从用户数来看，三家运营商均实现了移动用户数的净增加，其中，移动、联通实现了移动用户数净增的由负转正。从ARPU值来看，三家ARPU值均出现了明显的企稳回升态势。

从数据层面来看，运营商C端业务寒冬已过，基本面迎来了明显的触底反弹。

2）市场对于运营商的基本面反转认识不足

市场普遍认为，随着近年提速降幅叠加5G大规模资本支出，运营商的C端业务营收以及利润情况将会持续下行。但是，我们却看到：

①人均收入水平提升、提速降费节奏趋缓。②D0U持续增长，用户流量消费习惯逐渐养成。③网络覆盖逐渐完善，5G渗透率加速提升。

三大因素影响下，运营商C端业务触底反转的条件已经具备。

同时市场普遍认为，运营商B端业务局限于IDC、专网等硬件业务，利润率较低。国盛证券认为，来自运营商的云服务，正在成为中国公有云市场上的重要力量。从年报数据来看，移动云2021年收入242亿元，同比增加114%、电信天翼云收入279亿元，同比增长102%，均实现翻倍增长。运营商快速上升的云收入，标志着运营商在政企业务中，已经由过去的后台IDC,专网等硬件层面向中台的云。算力等层面，实现了产业链地位的提升，未来随着运营商云业务进一步扩容和强化，云业务有望为运营商打开新的估值与利润空间。

3）三大运营商A股聚首第一年，高度重视股东回报

随着中国电信与中国移动先后登录A股，三大运营商正式完成了退美回A的资本市场结构重组，实现了A+H的资本结构。

登录八股第一年，运营商进一步提高了对于股东回报的重视程度，根据各家公告，中国电信，中国移动先后宣布在A股发行后三年内，分红比例提高至70%。从2021年数据来看，中国移动与中国电信分红比例均达到60%，中国联通分红比例46%，连续四年上升。连续上升的分红也进一步提高了运营商的股息率，使得运营商在当前动荡的市场环境下，拥有较好的股价支撑。

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防水“新规”即将落地，提高行业空间39%，或加速防水龙头全国扩张！

防水“新规”即将落地，提高行业空间39%，或加速防水龙头全国扩张！

国家标准《健筑与市政工程防水通用规范》即将出台，“新规”大幅提高防水设计年限，要求趋严带来产品体系与施工方式变化。民生证券认为，严格执行的情况下，防水“新规”可提高行业空间39%，防水龙头有望受益于行业扩容、结构升级与行业出清。

1）防水新规正在路上

2022年3月2日，建筑防水协会发布《关于工程防水材料质量风险提示函》，提及“积极关注全文强制国家标准《建筑与市政工程防水通用规范》（简称《通用规范》）即将出台”。隶属住建部全文强制性文件(40项文件)，2019年2月第一次向公众征求意见。这套工程规范代表着我国工程建设的控制性底线要求，全部条文必须严格执行，现行工程建设标准相关强制性条文同时废止。

防水新规首次提出“设计工作年限”概念，对不同部位防水工程设计工作年限作出具体要求，屋面、外墙、室内防水工程设计工作年限要求不低于15-25年，部分部位要求防水工程与建筑物同寿命，而原先防水标准仅要求保修期5年，防水设计年限大幅提高。

防水工程造价在项目建设成本中占比仅1%左右，但因为漏水导致的投诉占建筑投诉比例的65%。成本虽低负面影响大、材料与施工权责难分，一直是防水行业的难题，产业角度同样寄希望于“新规”，规范材料、规范施工、规范责任制度，从而真正提升建筑、基建的防水水平，降低因防水带来的各类隐患。

2）地方先提标，要求正趋严，重视防水材料升级

近年来北京、青岛、海南、上海、成都均曾出台防水提标要求。其中，北凉、上海防水提标重点在工程施工安全，而成都、海南更聚焦产品，尤其是工作年限，推动传统热熔SBS沥青卷材向更为环保的高分子卷材升级。

成都防水新规引发防水材料分类、升级的探讨，防水提标信号意义更大。通知中对相关规定作出修正，①防水质保期由10年降低为7年；②原先的明令禁止热熔法SBS改性沥青防水卷材，改为“政府投资项目应当全部应用高分子防水材料，其他工程项目应符合环保要求，优先采用高分子防水材料、水性防水涂料”。

防水卷材：SBS/APP因环境、施工安全、人体健康等原因占比逐渐下降，高分子与自粘增速较快，高分子渗透率提升主要方向为底板材料渗透率提升+建筑光伏一体化，目前防水龙头加速进入光伏建筑领域，尤其是BIPV。防水涂料：出发点是环保趋严，溶剂型防水涂料会带来环境污染。水性防水涂料更受青睐，伴随机械化施工提升占比。

3）提质扩容，防水行业前景更明朗

“新规”大幅提高防水设计年限，要求趋严带来产品体系与施工方式变化。在不改变材料的情祝下，提高防水设计使用年限最直接的方法是，增加单位面积防水材料用量，采取两层、多层、叠层等。预计防水新规约提高防水行业空间39%，行业扩容来自单位防水材料用量提升，和一级防水工程比例提升。产品方面，加速非标退出、突出高分子卷材年限优势，以及机械化施工带动防水涂料比例提升。此外，材料龙头有动力扩大施工业务。

防水龙头企业的全国布局优势可特续。防水企业多从区域出发，迈向全国。东方雨虹生产基地遍布最广，通过35个生产基地覆盖全国；科顺在全国共有10个生产基地，由广东向外辐射，主要基地分布在南方；凯伦6个生产基地中，2个在江苏；三棵树从福建起家，在北方布置较多；雨中情主要在西北、华东布局。随着防水龙头全国扩张加速，中小企业生存空间继续被挤压。

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国内加速复产难改电解铝紧张局面，低库存支撑下，铝价仍将延续高位！

国内加速复产难改电解铝紧张局面，低库存支撑下，铝价仍将延续高位！

中泰证券指出，国内电解铝复产及投产提速仍难改供需紧张格局，低库存支撑下预计铝价仍将延续高位。

1）国内电解铝企业复产及投产明显提速，抬升国内电解铝供给预期

21年积极蓄水、优化调度，22年枯水期来水较多，水电供应充裕。叠加当前用电淡季，政策支持电解铝企业复产、投产。

截至2月22日，云南全省绿色铝项目较增加前增加用电负荷近100万千瓦，释放水电铝产能超过60万吨。预计3月底全省在运水电铝项目可达到430万吨，产能利用率达到80%。

复产方面，截至3月25日，国内总复产规模168万吨，复产率达61.2%，其中云南省复产规模94万吨，占全国规模的55.95%，国内待复产规模106.7万吨，其中云南地区待复产规模40万吨，占全国规模的37.49%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的复产节奏。

新产能投产方面，截至3月25日，国内新投电解铝产能32万吨，待投产的电解铝产能229万吨，其中云南省新投产产能22万吨，占国内总投产规模的68.75%，云南地区待投产产能116万吨，占国内总待投产能的50.66%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的投产节奏。

2）海外地缘紧张局势虽有缓解迹象，但电解铝生产的恢复仍需时间

一方面，前期地缘紧张局势进一步抬升欧洲州能源价格，2021年夏季以来，欧洲能源问题日益加剧，能源短缺导致欧洲电费飙升，盈利压缩下，欧洲铝厂被动减产，根据SMM,2021年以来，欧洲电解铝年产能减产超过87.5万吨。

另一方面，地缘紧张局势加大电解铝装酪生产的不稳定性，其中俄铝于3月1日公告称由于黑海及周边地区不可避免的物流及交通挑战，不得不暂时关闭位于乌克兰Nikolaev地区的Nikolaev氧化铝精炼厂的生产，同时澳大利亚宣布停止向俄罗斯出口氧化铝、铝土矿等原料。当前地缘紧张局势虽有缓和迹象，但电解铝复产仍需时间，全年产量仍会受到影响。

3）需求端，外需仍旺盛，内需尚待政策传导

对比全球主要经济体的制造业PM数据，美国及欧元区仍处在较高景气水平，海外经济体对电解铝消费需求依然旺盛，但考虑到利率对耐用品消费需求的传导，需警惕后续海外流动性收缩背景下电解铝需求的回落：而国内自21年底定调稳增长后，政策持续加码，但考虑到政策传导的时滞、疫情扰动等因素，预计内需恢复尚需时日。

目前全球需求仍维持高位，但拉长来看，未来电解铝需求仍是海外流动性收缩和国内稳增长之间的赛跑。

4）库存方面：2022年库存处于历史低位

截至3月25日，国内电解铝铝锭社会库存103.9万吨，同比减少了16.95%。

海外方面，受益于全球疫情逐步得到控制，叠加欧洲能源危机及地缘紧张局势，海外电解铝难见增量，LME库存延续21年全年去库的趋势，截至3月25日，LME库存为67.81万吨，同比减少了64.79%，处于2016年以来最低水平。

5）国内电解铝复产及投产提速仍难改供需紧张格局，低库存支撑下预计铝价仍将延续高位

供给端：虽然国内电解铝复产及投产提速抬升国内电解铝产量，但前期地缘紧张局势进一步冲击海外电解铝生产的稳定性，海外电解铝产量将受到一定影响。

需求端：美联储已开启加息缩表周期，海外经济高位回落趋势已经确立，拖累电解铝的海外需求，而国内需求仍需稳增长政策的进一步发力，预计2022年全球电解铝需求增速将有所回落。

综合来看，根据测算，2022年全球电解铝供需紧张格局仍难改，低库存支撑下，铝价仍将延续高位。

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特高压工程存量项目加速建设、开工，产业链出现逐步兑现的右侧布局机会！

特高压工程存量项目加速建设、开工，产业链出现逐步兑现的右侧布局机会！

经历了3月的密集政策表态后，中信证券认为，以特高压为代表的大型电网输送通道建设有望加速步入实质性建设阶段。结合风光为主体的能源大基地建设持续推进和电力供需形势变化趋势，上层主管部门近期不断强调积极推进规划已明确的跨省跨区输电通道的前期工作，条件具备后抓紧履行核准手续。从目前特高压工程的进展情况来看，可以观察到从在建、开工和储备三个不同层次均开始呈现提速的趋势。

1）在建维度：项目提速叠加投资向好。

国家能源局《2022年能源工作指导意见》中提到，要“加快建设南阳-荆门-长沙、驻马店一武汉、荆门一武汉、白鹤滩~江苏、白鹤滩~浙江等特高压通道”。其中，主要直流及交流工程已于2020-2021年开启招标建设工作，在现有电力供需形势影响和政策要求下，预计项目建设有望持续提速。

从投资维度来看，国家电网2022年电网建设投资计划达5012亿元、南方电网固定资产投资计划为1200亿元，在此背景下，2022年电网基本建设投资完成额迎来“开门红”，1-2月累计完成313亿元（累计同比+37.6%），电网投资稳步提升为在建项目加速推进奠定了基础。

2）新开工维度：国网3月新开工两交流，“武汉-南昌”线开启环评工作。

进入3月以来，特高压新开工和开启环评项目同样开始增加。3月24日，国家电网开工福州厦门、驻马店-武汉1000千伏特高压交流工程建设，两项工程总投资109亿元，分别强化福建电网与华中环网的网架强度。3月30日，国家电网承建的武汉-南昌1000千伏特高压交流工程拟环评送审，标志着项目落地进入关键环节，该工程静态总投资89.5亿元，计划2024年投产。

3）储备维度：四川川、宁夏、内蒙古相继明确后续项目规划。

在建项目加速交付、新增项目集中涌现的同时，年初以来伴随各地方省份相关能源规划的发布，可以观察到储备项目信息亦在快速丰富。

4）投资建议：

中信证券认为，可以围绕特高压产业链中毛利率水平相对较高、市场集中度较高的站内设备核心供应商加以布局。对标：国电南瑞、许继电气、特变电工、平高电气、中国西电、保变电气等。

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国产化与数控化率提升双逻辑，数控刀具一体化企业将中长期受益！

国产化与数控化率提升双逻辑，数控刀具一体化企业将中长期受益！

东兴证券研报指出，刀具作为工业母机的牙齿，是各类机床最重要的核心零部件之一。对标发达国家我国机床控化率仍较低，数控化率提升利好数控刀具。

1）产业链现状

刀具成本仅占单个零件生产成本的1%-5%，但刀具性能的好坏将直接制约机床向高速、高精密和高效方向的发展。

作为新材料产业的下游和新装备产业的上游，刀具制造业也是国家实施制造强国战略的重点布局领域，以高精度，高可靠性、高效率为特点的现代切削刀具在现代制造体系中越发起着不可替代的关键作用。

产业链现状来看，上游刀具材料：硬质合金材料凭借其高硬度、高耐磨性和低成本的高性价比特点在刀具上获得更多应用，全球占比超过60%，国内占比超过50%。我国的硬质合金工业起步较欧美发达国家晚，通过技术引进后的长期消化吸收，行业发展水平与国外差距持续缩小，为硬质合金刀具迈向中高端垫定了基础。

中游刀具行业：行业格局相对分散，但从发达国家刀具行业发展路径来看，由于刀具行业壁垒较高，最终将形成高行业集中度的格局。目前刀具市场领先梯队中国产品牌较少，这是受制于我国机床生产主要还停留在中低端的技术水平。在自主可控和产业升级的大背景下，刀具行业整体逐渐迈向高端化与集中化：一方面，技术方面追赶较快，尤其在中端产品上，部分产品性价比已超越原有主导的日韩企业，国产替代进程加速；另一方面，高端化发展也带来行业壁垒的进一步提升，后续刀具行业也会越来越集中，出现少数业内龙头。

下游市场空间：刀具作为机床的核心部件，在汽车、通用机械、模具、工程机械、航空航天等诸多领域均有所应用。我国机床消费量已多年连续位居全球第一，截止2019年我国刀具消费额393亿元占机床消费比重为25%，相较发达国家每年50%左右的比例，我国的刀具消费比例还有很大的提升空间。

2）国产化和数控化率提升双逻辑

对标全球发达国家，日本机床数控化率超过90%，德国机床数控化率超过75%，美国机床数控化率超过80%。相比之下，近年我国机床数控化率持续提升，从2000年的7.79%提升至2021年的41.11%，但较发达国家的高数控化率仍有很大提升空间。数控刀具作为数控机床的牙齿将直接受益。

持续看好刀具行业的国产替代和数控化率提升逻辑，深度布局硬质合金产业链一体化且具备先进技术实力和较强产品力的中钨高新，硬质合金锯齿刀片与数控刀具双擎驱动的欧科亿和聚焦硬质合金数控刀具的华锐精密有望直接受益。

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需求端引领+供给端产出，硅基负极迎来爆发拐点，为衍生材料带来放量契机！

需求端引领+供给端产出，硅基负极迎来爆发拐点，为衍生材料带来放量契机！

当前锂电池有两大技术路线，以方形铁锂为代表的高性价比路线和以三元高镍大圆柱为代表的高性能路线。近两年，方形铁锂得益于CTP、刀片电池的技术进步，在续航里程600公里及以下乘用车市场性价比十足。天风证券认为，往后看，高镍+硅基负极+大圆柱三者优劣势互补主打高能量密度，更适配600公里续航以上市场。

1）硅是负极材料进步的方向

目前主流石墨负极企业比容量可做到355-360mAh/g，接近理论比容量372mAh/g，负极材料急需升级，硅材料理论比容量达4200mAh/g，是石墨的10倍以上。但由于硅材料在充放电时体积膨胀可达120%-300%，导致硅颗粒分化及SEI膜的破裂增厚，将影响电池首充效率与寿命。目前解决方案是硅颗粒提供储锂容量，碳材料缓冲体积变化，同时兼顾了较高的比容量与较长的使用寿命，硅碳复合材料与硅氧复合是主要技术路线。

目前，特斯拉自产电池大圆柱明确表示采用硅负极，此外车企电池厂如松下、三星、广汽、蔚来等也宣布采用硅负极。

2）需求端引领+供给端产出，硅基负极历经蛰伏将迎爆发

①需求面：锂电池需求增长，高密度电池加速导入。需求方面，新能源汽车步入了1-N的阶段，带动电池端进入优质产品驱动阶段，中长期增长确定性高、空间大、增速快。产品结构方面，随着下游客户对快充性能、续航时间提出更高要求，硅基负极优势更加凸显。

②爆发点：随着特斯拉4680大圆柱电池的量产，带动硅基材料爆发，预计2025年硅基负极出货量将达9.8万吨（2021-2025年CAGR达53%），对应市场规模约150亿元，其中动力电池出货8.7万吨，对应市场规模132亿元，占比88%。

③行业端：贝特瑞、杉杉股份、石大胜华都已经实现了硅基负极量产，璞泰来、硅宝科技等公司处于布局、中试或研发阶段。

3）硅基负极放量为衍生材料带来放量契机

体积膨胀降低寿命与首次充电效率，预锂化与材料端优化是前进方向。主要手段包括：

①负极预锂化。预锂化是指在电池工作前向电池内部补充锂离子，将有效提升首次充电效率与电池寿命；

②改进硅基复合材料。除硅碳（纳米硅）路线、硅氧路线外，通过加入碳纳米管、石墨烯等新型导电剂材料，也将提升硅基负极的寿命与循环性能。

单壁碳管：可在材料内部形成发达网络，覆盖在硅颗粒表面并在硅颗粒之间建立高度导电和持久的连接，显著提升硅负极循环寿命。补锂剂：硅负极表面SEI膜的形成需消耗大量锂源，这使得硅基负极的首次效率显著低于石墨，石墨材料有5%-10%的首次不可逆锂损耗，而硅的不可逆容量损失达15%～35%，故硅负极一般需要搭配补锂剂使用。PAA粘结剂：对于充放电循环中具有极高体积膨胀的硅基负极，合理设计粘结剂可大大改善其循环寿命。单壁碳纳米管、补锂剂、PAA粘结剂，25年硅负极市场空间有望达300亿+，其他材料有望在50亿左右，21-25年复合增速在100%左右。

4）对标：

硅基负极龙头贝特瑞。预计23年出货5万吨（混合品），单吨净利1.4万元，贡献利润7.1亿元，占比总利润18%。

单壁碳纳米管龙头天奈科技。预计天奈23年单壁管出货20吨，单吨净利润400万元，贡献利润0.8亿元，占比总利润7%。

PAA粘结剂龙头璞泰来，其参股公司茵地乐（26%股权）在PAA上行业领先。

补锂剂龙头德方纳米，其已公告4.5万吨补锂剂项目，后续有望放量增利。

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一体化压铸进入从0到1拐点，设备、模具、材料、工艺各环节相继受益！

一体化压铸进入从0到1拐点，设备、模具、材料、工艺各环节相继受益！

广发证券研报指出，一体化压铸进入从0到1拐点。一体化压铸技术是车身与底盘向更高集成度发展的基础核心技术，受益集成化加速产业景气高增。

车身一体化：特斯拉后底板已实现量产，前舱总成试验下线、CTC后上盖集成于车身不断推进。新势力与传统主机厂加速跟进，2022呈现明显放量拐点。

底盘一体化：底盘集成化不断发展，一体化压铸已分模块试行；后续电池厂、滑板底盘公司、主机厂入局，鲇鱼效应下将进一步提速技术的落地应用。

1）一体化压铸是轻量化与降本提效驱动的必然趋势

汽车轻量化是大势所趋，降本增效的需求提升进一步驱动汽车减重。

一体化压铸大幅提质增效：一方面总成零部件一次压铸成型大幅简化制造工艺与流程，节省时间提升效率；另一方面大幅降低生产线制造成本。综合材料成本与工艺成本，铝一体化压铸优势明显。

当前原材料价格下一体化压铸铝车身单车材料+制造成本1.06万元，远低于全铝冲压焊接车身1.44万元以及钢铝混合焊接车身的1.20万元，已基本接近钢制焊接车身。长期来看随着铝价的平稳，铝一体化压铸的降本效应将进一步提升。

2）设备-模具-材料-工艺各环节技术突破助力超大型一体量产落地

设备端：大型压铸机研制突破。

模具端：复杂构件的高精度模具成熟。

材料端：免热处理合金材料发展使一体化压铸更加可靠。

工艺端：集成化品控要求更高，仍具备较高的技术壁垒。

3）市场量价齐升，空间广阔

压铸厂商受益行业景气高增，单车价值量大幅提升。

若将一体化铸件拓展车身及底盘全系，单车价值量将有望达到2.14-2.36万元。随着一体化车身的应用渗透率不断提升，滑板底盘和CTC不断加速应用。2025年一体化压铸市场规模预计高达400亿元。

第三方压铸厂下游供应链广，技术与成本优势优化格局。底盘制造方面，一体化压铸企业作为基础供应商不可或缺；车身制造方面，下游供应链条广，技术与规模效应带来的成本优势下市场前景可期。

4）关注：

目前国内已试件一体化压铸成功的压铸企业：广东鸿图、拓普集团、文灿股份。

材料端：免热处理合金材料不断进展。广东鸿图、立中集团等均在开发以及使用免热处理铝合金材料，使得大型一体化压铸更加可靠。

压铸机设备厂商：海天集团、伊之密等也相继研发出高吨位大型压铸机。

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家电公司22Q1收入和业绩前瞻！

家电公司22Q1收入和业绩前瞻！

天风证券研报对家电公司22Q1收入和N业绩增速进行预判。

白色家电方面，空调双线销量增速环比回升，冰洗环比企稳。厨房家电方面，集成灶销量高增，品类发展空间较大。小家电方面，厨小电需求环比改善，清洁电器静待新品推动增长。

其进一步指出，在整体宏观经济仍然承压的情况下，家电板块在短期内较难形成板块性质的主线机会。值得乐观的是，大部分家电核心个股的估值均回到历史低位，下跌空间或有限，静待盈利周期向上。可能的拐点信号：1)疫情管控力度降低，家电可能有部分需求递延至二季度释放：2)需求改善，即将开启的618促销值得关注；3)地产销售改善，转至持平是重要信号。

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锰，不容忽视的第四种电池金属！

锰，不容忽视的第四种电池金属！

中信证券认为，新型锰基正极材料的渗透率提升有望使得锂电池行业用锰量在2021-2035年间增长超过10倍，但钢铁用锰的主导地位难以改变。

锰行业的“二元格局”使得电池用锰原料易出现结构性短缺。率先发力新型锰基材料研发生产的正极企业和向下游电池材料延伸的锰产品制造商料将受益。

1）锰主要应用于钢铁行业，当前电池用锰占比较低。

锰被广泛应用于钢铁、有色冶金、化工、电子、电池、农业、医学等领域。

2021年全球锰消费量超过2000万吨，其中95%以上用于钢铁治金行业，钢铁行业用锰在锰的下游消费中占据绝对主导地位。锰在电池行业的应用包括锌锰电池和锂离子电池正极材料，2021年合计消费占比约2%，其中锂离子电池用锰量占比约0.5%。

2）新型锰基正极材料发展前景广阔，产业化进程加速。

锰在锂电正极材料中的应用当前主要以锰酸锂和镍钴锰酸锂（三元材料）为主。

含锰正极材料的突出优势是高电压带来的高能量密度，原料供应丰富以及成本低廉，缺点则主要体现在电化学性能较差，循环寿命短等方面。近年来随着材料改性技术的进步，锰基正极材料的产业化进程加速」

其中磷酸锰铁锂作为磷酸铁锂最重要的改进方向之一有望率先等到产业化应用，富锂锰基则受益于其超高的能量密度被认为是继磷酸铁锂和三元材料之后最具前景的动力电池用正极材料。

3）2021-2035年锂电正极材料用锰量将增长超过10倍。

受益于三元正极材料和锰酸锂材料出货量的快速增长，预计2025年锂电正极材料用锰量将超过30万吨，2021-2025年CAGR为32%。

随着新型锰基正极材料的渗透率提升，我们预计锂电池用锰量将出现激增，至2035年有望增至130万吨以上，超过2021年的10倍。

2035年锂电池领域用锰量预计占锰整体需求比例达到5%，钢铁行业由于基数较大，仍将占据90%以上的需求量。

4）中国锰矿原料进口依赖度高，2021年电解锰供应短缺引发价格暴涨。

中国锰矿资源总量较高但品位偏低，下游锰产品加工主要依敕进口原料，2021年对外依赖度超过90%。锰的加工产品包括锰合金、电解金属锰、电解二氧化锰和硫酸锰等。」

2021年由于行业“供给侧改革”和限电等因素影响，电解锰产量下降20万吨，供应严重短缺，价格上张超过200%，显著高于其他锰产品。

5)锰行业呈现“二元格局'，2022年电池级硫酸锰产品盈利能力回升。

钢铁行业用锰的高基数和电池用锰的“高增速”使得锰行业呈现出“二元格局”。2022年以来，钢铁用锰产品和电池用锰产品价格走势分化已体现这一趋势。

此外，由于电池级硫酸锰常用电解锰酸溶生产，电解锰的供应扰动会导致电池级硫酸锰出现结构性短缺。2022年电解锰价格回归理性和硫酸锰价格持续上涨带来了硫酸锰产品盈利能力显著回升，单吨盈利粒阔至4000元。

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《“十四五”中医药发展规划》落地， 中药创新药或迎来爆发！

《“十四五”中医药发展规划》落地， 中药创新药或迎来爆发！

3月29，《“十四五”中医药发展规划》落地。规划提出，在医疗服务价格动态调整中重点考虑中医医疗服务项目；医疗机构炮制使用的中药饮片、中药制剂实行自主定价，符合条件的按程序纳入基本医疗保险支付范围；将符合条件的中医医疗服务项目和中药按程序纳入基本医疗保险支付范围；优化中药临床证据体系，积极探索建立中药真实世界研究证据体系；探索中药饮片备案、审批管理，优化医疗机构中药制剂注册管理。

国金证券认为，《“十四五”医药工业发展规划》及相应的政策解读，对医药行业目前正在发生的变革做出了非常透彻的分析，其中对于化药、生物药、中药及医疗器械未来5年的规划发展做出了详细的前瞻，未来行业将在政策引导下进入高质量发展的重要阶段。

1）中药自主可控未来发展机会大于挑战

十四五”医药工业发展规划：产业规模效应、创新驱动、供应链稳定可控、系统提升、国际化成为重要关键词，发展机会机遇大于挑战。一方面实现自主可控，将有效保证供应链安全，避免受到外来威胁。另一方面，当前是在全球医药产业格局面临调整的关键时期，抓住中药优势，传承支持中药发展创新，为中药材的种植生产提供技术保障，推动全产业链的优化升级。

2）政策利好推动创新中药注册审批优化

新一轮技术变革和跨界融合加快，全球医药产业格局面临调整，所以新发展阶段对医药工业提出更高要求。国家意识到未来医药行业将出现更多全新的技术变革，企业的创新研发才是未来机遇的必要条件。并且新冠疫情推动全球医药行业向国内转移，未来国内医药行业的机遇将大于挑战。

十四五规划中发展目标收入增速从10%降到8%，但新增了对利润增速的要求，表明未来国内医疗行业高质量发展的方向。2021年国家药监局药审中心共受理59款中药创新药审批，共有11款中药创新药通过国家药监局审批上市，为近5年来中药创新药获批最多的一年（超过2017-2020年获批之和），中药创新药在申报数量和获批数量上均有较大增长。整体上中药创新药审批在加速，21个创新中药打破了治疗领域无中药的局面，并作为独家中药存在良好的扩容和替代空间。

3）国际销售或将成为中药发展新增量

十四五首次提及“培育一批世界知名品牌，形成一批研发生产全球化布局、国际销售比重高的大型制药公司”。中医药海外创新发展，是传承和弘扬中华优秀传统文化的重要路径，也是实施“走出去”战略的核心抓手，在“一带一路”建设、中医药龙头企业加速海外布局等推动下，中医药国际化发展迎来蓬勃发展新局面。与此同时，中医药在海外抗疫中发挥的作用对其国际化产生了积极影响。在此次抗疫过程中，中医药的广泛应用和取得的显著临床疗效，使其独特优势逐渐被国际社会了解与肯定。

近年来，我国中药企业海外出口取得了较大突破，多款中药在多国获得上市许可。比如2020年6月以岭药业收到由乌克兰卫生部核准签发的连花清瘟胶囊药品注册批准文件；和黄药业的胆宁片在加拿大获批上市，成为首个“功能主治”全部被欧美国家监管当局认可的复方中药。这些产品在主流市场的成功标志着我国中药国际化进展取得了关键性突破，中医药企业已迈进国际市场。截至目前，中医药已传播到183个国家和地区，103个WHO会员国认可使用针灸，2018年以中医药为代表的传统医学首次纳入世界卫生组织国际疾病分类代码（ICD-11），中医针灸列入联合国教科文组织“人类非物质文化遗产代表作名录”。

4）在健康意识提升以及消费升级催化下，中医药需求逐步释放

人口老龄化加剧及慢病发生率的提升，为中医药的“治未病”带来可观的市场需求。《规划》将“彰显中医药在健康服务中的特色优势”列为主要任务，持续开展0-36个月儿童、65岁以上老年人等重点人群的中医药健康管理，逐步提高覆盖率。在国家政策扶持、健康意识提升以及消费升级催化下，中药行业的消费属性增强，助力市场放量。

从近期不断发布的政策可以看出国内政策对中药等行业发展的支持态度，未来不论是配方颗粒，中药创新药，中药OTC等产品可能面临巨大技术变革的赛道有望迎来加速发展，中药板块长期占工业生产总值的比例也将持续提升。当前中药板块整体估值水平较低，有望伴随修复迎来结构性投资机会。

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TOPCon量产元年，头部一体化厂商产能扩张已展开！

TOPCon量产元年，头部一体化厂商产能扩张已展开！

中信建投研报指出， 光伏产业链快速发展的本质是技术驱动降本提效。当前来看，2022年的N型组件类似于2016年的单晶组件，已经具备显著性价比优势，同时头部组件企业已启动量产布局、下游业主接受度在持续提升，产品迎来渗透率初步提升。

1）TOPCon技术优势显著，是当前N型高效电池技术的最优解

目前主流的TOPCon、HJT、IBC等电池均具备较好发展前景。三者之中，TOPCon现阶段成本相对较低，未来效率具备潜力，且可基于现有庞大产能改造，头部企业将会持续探索，今年将迎来产业化量产元年。

基于我们测算，24.5%电池效率的TOPCon组件可溢价0.1-0.2元/W，当前TOPCon电池合计成本约较PERC高出0.1元/W，而TOPCon一体化企业成本优势更为显著，合计成本约较PERC高出0.05元/W，单瓦利润可较PERC高出0.05-0.15元/W，能够显著厚增技术领先企业的超额利润。

2）TOPCon量产元年，头部一体化厂商产能扩张已展开

目前，领先电池组件一体化企业对于N型高线电池企业已具备产业化布局，并将于2022年推出量产产品。

其中由于TOPCon现阶段成本相对较低，预计2022年将会有较大规模量放出，其中晶科、中来等电池组件企业布局领先，两家合计已经开始投放20GW以上产能，预计2022年上半年将实现率先批量出货。

此外，钧达、天合、晶澳、通威等厂商均有中试线布局，有望于2022年下半年陆续投产量产线。我们统计21、22年TOPCon扩产将分别达到30、40-60GW水平。

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国外能源价格高企，国内高电耗化工品有望凭借低成本实现出口套利！

国外能源价格高企，国内高电耗化工品有望凭借低成本实现出口套利！

西部证券认为，随着双碳考核政策的完善与减碳路径的清晰，高耗能行业尤其是高电耗的资源化属性化工品，在当前能源价格高位震荡的背景下，有望充分享受西部地区的电价资源套利，其盈利中枢有望继续上行。

1）减碳方向逐步清晰，高耗能行业头部玩家的竞争优势将显著放大

高耗能行业存在规模化水平差距较大、能效差异显著、先进与落后产能并存等问题，有较大的节能降碳发展空间。在双碳目标背景下，国家陆续出台文件推动高耗能行业节能降碳工作，实现高耗能行业绿色转型和高质量发展。

从能耗基准水平以上目标比例来看，除磷铵低于能耗基准水平的产能需控制在30%以下之外，其他高耗能化工子行业低于基准水平的产能均需在五年内实现清零。目前煤制烯烃已符合目标要求，煤质乙二醇、黄磷、乙烯的落后产能淘汰比例分别40%、30%、30%，煤质甲醇、电石、烧碱的提升比例均为25%。

结合对新增产能有所限制的发展规划，预计电石、烧碱、黄磷及工业硅行业的新增供给难度显著增加，行业新增产能放缓并伴随落后产能逐步出清，而现有头部玩家的竞争优势将显著放大，集中度有望伴随行业周期性的减弱而持续提升。

2）电价持续上涨，带来国内高电耗化工品电价套利机遇

从各国工业电价水平来看，2021年以来海外能源的供应短缺持续推升电价，全球主要国家和经济体工业电价水平均大幅提高。短期能源供需错配叠加俄乌地缘冲突的影响下，预计未来两年仍将维持高位。

据测算，目前欧洲煤炭、天然气发电度电成本分别约1.31、3.10元/度，而我国西部地区凭借低价能源自发电，相应的度电成本分别仅约0.32、0.97元/度。

当前部分高电耗资源化工品产能已逐步集中于国内，2020年我国合成复全球产能占比近30%，PVC（以电石法为主）、烧碱及工业硅市场份额均在40%以上，黄磷产能占比更是高达85%。受能源价格上涨影响最大的欧洲地区，上述高电耗化工品产能占比均已降至13%及以下。

以单位耗电较多的黄磷及工业硅为例，按照当前国内西部地区与欧洲的平均工业电价水平，国内相应单吨产品可分别节省能源成本2.3、2.0万元，具备极大的电价套利优势。若按照新疆电价0.3元，欧洲电价3元对比，则国内单吨工业硅电价优势超过3.5万元。

本轮能源价格上涨显著推升海外产品成本，化工品有望再现2020年的情形，海外因为高成本降低开工负荷，而中国企业通过低成本实现出口产能转移，赚取高额差价。西部证券对重点化工品的电耗和综合能耗进行了测算，按照单位产值进行排序。在国外能源价格高企的当下，单位产值对应的综合电耗较高的品种有望凭借西部地区的资源禀赋而获取电价套利机会，产品盈利有望进一步增强。选出的前五大重点产品是：烧碱、电石、工业硅、黄磷及合成氨。

预计一些在西部地区布局领先、享受当地资源禀赋的企业，尤其是在电石、烧碱、黄磷及工业硅等产能属性逐步资源化的行业，都会较国内其他地区或海外展现出更强的竞争优势，其盈利中枢将会在更长的时间维度内稳步上行。

3）对标：

①以电石、烧碱为代表的氯碱行业（湖北宜化、中泰化学、新疆天业）

②以黄磷、磷铵、合成氨为代表的农化行业（云天化、湖北宜化、兴发集团、华鲁恒升）

③以焦化、煤制乙二醇为代表的煤化工行业（广汇能源、宝丰能源、华鲁恒升、鲁西化工）

④享受国内西部低价电力或具备低价能源供应的企业（广汇能源）

⑤以工业硅为代表的硅化工行业（合盛硅业、新安股份）

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游戏仍处于监管周期与增速压力之中，加码出海已是大势所趋！

游戏仍处于监管周期与增速压力之中，加码出海已是大势所趋！

华创证券研报指出，目前国内的游戏行业仍处于监管周期与增速放缓的压力之中，游戏出海必定是长期重要方向。但出海虽是机遇却同样存在较大不确定性，已积累一定出海经验的厂商或更有优势。

1）海外移动市场结构性机会凸显

从增速看，出海必要性凸显：2021年中国游戏海外市场销售收入增速16.59%，中国移动游戏市场销售收入增速仅为7.57%。国内用户见顶压力下出海市场增速更快，SLG为第一大品类，而美日为最大目标市场。

从结构看，海外市场移动游戏结构性机会凸显：全球游戏市场仍保持移动化趋势。且欧美市场当前主机与PC市场规模占比较大，移动游戏市场并未完全挖掘。海外大厂由于路径依赖，在手游化上存在一定的延迟反应。

2）中国游戏出海史，三个阶段与两次转折点

2018年中国游戏出海的一个转折点，在此之前，国内游戏出海的主力军是中小厂商，主要是依赖于国内手游、页游在商业模式上的优势抢夺少量市场。

2018年之后，由于国内版号的限制，国内头部厂商也开始将目光头像海外，吃鸡手游成功打开了美国和日本的射击游戏市场。

2020年-现在是新一轮的转折点，由于国内竞净加剧和增速下滑的因素，同时叠加政策调控外，海外市场再次成为了主流厂商的焦点；更强的买量模式与质量更好的手游开始涌现。这一阶段除了原有巨头外，强产品质量的米哈游与强买量代表的三七互娱开始崛起。

同时出海厂商格局有所变动，三种路线会战海外：2020年以来大厂排名稳固，但弯道超车机会仍在，且道路各不相同。我们认为出海厂商可以划分为三类：

①以优质产品+品质取胜的头部大厂，如腾讯、网易、米哈游等。这类厂商的游戏相对更加头部集中。

②吸睛品类题材+重买量发行的厂商如FUNPLUS、莉莉丝、三七互娱，对于广告买量与本地化能力要求更高，更下沉与精细是这类厂商的特征。

③专做休闲模拟的厂商，这类厂商增长快但规模相对较小。

3）认知重品质游戏出海厂商：腾讯、网易与米哈游如何打开市场

腾讯游戏出海回顾与产品特质：腾讯在过去通过海外知名P+成熟手游内容的方式快速收割海外市场，但当前则在建立IEGG与全球化协作体系，建立更加成熟和有经验的全球化发行平台。

过去的腾讯出海游戏呈现出较为明显的大P端转手+高品质全球化趋势，但存在高举高打难下沉的短板，仍需发行线补足。

网易出海回顾与产品特质：网易依赖其强大的自研能力和领先身位的产品理念，即产品较高质量+手游端的玩法优势+较早进入市场而成为了日本区域性霸主。但如今正在通过大IP加特战略积极试水欧美，这一阶段的网易出海产品我们称其为P战略与创意驱动共举，《指环王》或是欧美首款率土类SLG。

米哈游出海回顾与产品：游戏出海的高质量异数，《原神》在我们看来突出的优点一在于全球化的设计与同步发行能力、二在于坚定的长期研发投入、三在于原创IP的能力、四在于首先将开放世界玩法引入移动游戏端。因此相较其他出海厂商实现了更低的竞争压力、更高的利润率以及更强的品牌效应

4）认知买量出海打法“新秀”：三七互娱如何成功

过去三七的成功来源于37手游团队在国内跑通的买量模式：即玩法模型跑通+精准广告快速复用推广。而公司正在把这种极强的买量发行能力在海外重现，挖掘流量红利和下沉市场。

因此海外“新秀”的成功一是有着国内强发行体系的长期铺垫。二是不断的对产品与海外发行进行试错，最终用末日题材+三消SLG玩法的《末日喧嚣》成功打开欧美SLG市场，跻身成为买量出海的头部大厂之一，此时三七已有MMO、卡牌、SLG、模拟经营等品类产品的成熟出海经验，可以因地制宜的推出产品与买量投放。

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关联存款增加大订单或落地， 军工行业发展高确定性再次验证！

关联存款增加大订单或落地， 军工行业发展高确定性再次验证！

中信证券认为，中航沈飞28日公告2022年关联采购263.46亿元，同时中航西飞也将2022年关联存款限额由140亿元提升至750亿元，表明军工大单有望落地，“十四五”是军工行业前所未有的黄金发展期，其成长性和长期发展的确定性正得到持续验证。

1）中航沈飞预计2022年关联采购增加42%，聚焦主业22Q1业绩预增47.5%

3月28日中航沈飞公告预计2022年日常关联交易599.78亿元，其中购买商品接受劳务263.46亿元，较2021年实际发生额提高42.00%。

关联采购的增加或表明公司订单较为饱满，业务景气度持续高位。

根据公司业绩预告，2022Q1公司全面聚焦主责主业，营业收入预计同比增长约29.00%，预计实现归属母净利润约5.09亿元，同比增长约47.50%，预计实现非扣净利约4.59亿元，同比增长约58.67%，为高质量完成全年生产经营任务打下坚实基础。

2）中航西飞大幅上调存款限额，或表明大订单即将落地

中航西飞3月28日发布公告，对2022年度公司及所属子公司与航空工业财务发生的金融业务额度进行大幅预调整。其中最高存款限额由140亿元调整至750亿元，大幅上调436%。

2021年3月中航沈飞公告预计在关联方的财务公司中的存款大幅提升至500亿元；在2021年中报中，中航沈飞合同负债较期初增长697.93%至377.37亿，预收款大幅增加。

参考中航沈飞经验，存款限额的大幅上调表明公司有望接收大额订单带来的预收款。作为军民用大飞机行业的龙头企业，其大订单落地将验证行业长期发展的高确定性。

3）行业迎来黄金发展期，成长性持续验证

“十四五”是军工行业前所未有的黄金发展期，其成长性和长期发展的高确定性正得到持续验证，行业的投资主线也从前期的“主题投资”转向“基本面驱动”为主导。

近几年行业趋势正逐渐明朗，核心军工企业已连续3年整体净利润同比增速20%+，而且有望在“十四五”期间持续提速。42家已经发布2021年业绩预告或快报的核心企业，整体净利润增速区间为45.3%-54.4%，其中上游36家净利润增速区间为53.8%-64.4%。

同时，前期中航沈飞、航发动力等主机厂及航发控制等分系统公司已公告预收账款大幅增加，且无论国企民企均在积极推进融资扩产，都验证了行业已有长期订单支撑，长期发展确定性高。

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全球能源价格普涨，煤气比创下近十年新低，煤化工竞争优势提升明显！

全球能源价格普涨，煤气比创下近十年新低，煤化工竞争优势提升明显！

国泰君安证券指出，全球能源价格普涨，煤气比创下近十年新低，煤化工竞争优势提升明显，下游化工品景气度有望进一步提升。

1）全球能源价格上涨

新冠肺炎疫情爆发以来，全球能源价格呈现出从大幅下降到大幅上涨的“V”型走势。

截至22年2月，原油价格不断攀升突破110美元/桶，较年初上涨54%，较15-19年均值上涨128%。欧洲、美国等地区天然气价格也纷纷上涨，截止3月9日,中东地区天然气售价高达39美元/百万英热，较年初上涨36%。

2）煤气比迎来近十年新低

我国煤炭价格受国际煤炭供需与价格波动影响较小，根据国内调控政策，预计煤炭价格中长期维持在合理价格运行区间。

在海外能源价格大幅上行背景之下，自20年6月起煤气比总体呈现下降走势，截止22年3月我国煤炭价格与欧洲/中东天然气价格比值创下近十年新低，我国煤化工竞争力增强。

3） 煤化工产品成本优势显现，价格有望提升

①甲醇方面，我国使用的煤头路线相较欧洲及中东天然气工艺成本优势明显，截至22年2月成本优势超3000元/吨。我国进口甲醇比例较高，海外成本高涨为国内产品价格提供强力支撑。

②尿素方面，截止2月，我国的煤化工尿素相较欧洲及中东天然气工艺生产的尿素产品成本优势高达1700元/吨。在进口价格高企背景下，我国国内尿素价格有望提升。

③醋酸方面，欧洲与中东地区醋酸成本上涨明显，截止2月，我国煤化工醋酸较欧洲及中东地区气头路线醋酸成本优势高达1800元/吨，预计海外醋酸成本上涨将带动国内醋酸产品价格提升。

④乙二醇方面，煤制工艺较油头工艺成本劣势已基本消除。我国乙二醇行业对外依存度较高，预计中东地区乙二醇成本上涨会对我国乙二醇价格产生较大提振作用。

⑤烯烃方面，随着原油、天然气价格不断上涨，煤头工艺相较油头工艺的成本劣势已基本消除，进口烯烃及聚烯烃价格不断攀升预计带动国内烯烃价格上涨。

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高股息再受关注，这5大行业分红率居前！

高股息再受关注，这5大行业分红率居前！

中国神华年报发布派10%的超高分红，引发市场高度关注

浙商证券统计发现，当前进入2021年年报分红预案密集披露期，截至2022年3月27日，同时披露了年报数据和现金分红预案的公司有582家，现金分红金额合计达4411亿元。已预案公司的分红率为36%，较去年提升1.8个百分点。

分行业来看，申万一级行业指数中分红金额排名位于前五的行业分别是银行、通信、非银金融、煤炭和建筑材料。

随着A股公司治理和分红制度的不断完善，近年来，A股市场中实施现金分红的上市公司数量占比、分红金额和分红率均呈上升趋势。

根据Wind的数据，进行现金分红的上市公司从2010年的1260家增加至2020年的2932家，数量占比从61.7%提升至70.1%，现金分红金额从4920亿元增长至15162亿元，复合增长率达12%，分红率也从29%提升至34%。

整体而言，A股投资价值逐步显现。从分红角度，A股21年年报期分红预案的分红率达35%，较往年稳步提升，有利于提振市场情绪。

与此同时，A股估值已经回到历史的相对低位，沪深300、科创50.中证500和创业板指的PE(TTM)分别位于2010年以来43.06%、0.19%、1.41%和44.20%分位数。

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食饮板块Q1业绩前瞻，白酒普遍可实现双位数增长，大众品整体受压，乳业或成亮点！

食饮板块Q1业绩前瞻，白酒普遍可实现双位数增长，大众品整体受压乳业或成亮点！

华创证券研报覆盖了食饮板块的Q1业绩前瞻。整体来看，白酒开门红可期，大众品压力较大板块分化。

白酒春节回款整体表现优秀，为Q1业绩提供较强保障。动销端在外部多重不确定性下，平稳通过春节旺季压力测试，叠加去年报表端充分留力，预计企业可顺利实现开门红，Q1或普遍可实现双位数增长，莫定全年平稳向上基调。

大众品板块受疫情和通胀使得整体备受压力，板块分化加剧，乳业成亮点。具体预测数据如下图：

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美国重启关税豁免，外需迎来边际改善可能，跨境小家电受益更为明显！

美国重启关税豁免，外需迎来边际改善可能，跨境小家电受益更为明显！

事件：

①2022年3月23日，美国贸易代表办公室表示将恢复部分中国进口商品的关税豁免，此批关税豁免涉及之前549项待定产品中的352项，豁免期为2021年10月12日至2022年12月31日。

②2022年3月24日，商务部再例行发布会上表示，将多措并举保障外贸产业链供应链稳定畅通，落实减税降费等措施支持外贸企业稳定发展，同时指导企业推动进口多元化，加强国际合作，构建互利共赢的原材料贸易渠道。

结合近日美国关税豁免事件以及商务部对于支持出口企业发展，保障外贸产业链稳定的表态，国金证券、国泰君安认为中美贸易正在循序渐进式回暖，短期推进节奏较慢，若后续豁免节奏加快或幅度加大，大宗原材料与海运成本这类核心要素后期有所回调，将构成行业实质性利好。

1）美国恢复352项中国进口商品关税豁免，涉及多个家电品类

2018年以来，美国对中国前后启动四轮加征关税，加征税率在7.5%-25%不等。特朗普政府时期已经允许企业对其中部分商品申请关税豁免，但大多数项目豁免期在2020年底前已经到期。21年10月USTR提出549项拟豁免产品清单，此次确认的豁免清单涉及其中352项。对应产品2022年底前免征关税，且从去年10月12日至今已缴纳关税将获得返还。

就家电板块而言，此次豁免涉及品类主要包括清洁电器（扫地机器人、立式吸尘器）、空气净化器、电热器等环境电器、空气炸锅、立式冷柜等，绝大多数品类此次豁免前加征关税税率为25%。其中清洁电器板块公司对美出口比例以及关税承担比例较高，因此受益更为明显。

2）豁免力度整体低于预期，后续仍有不确定性

在2021年10月，美国贸易代表办公室传递出中美贸易缓和转暖的预期：宣布拟重新豁免549项中国进口商品关税，并征询公众意见。从当时美国本土进口企业反馈以及现阶段落实情况来看，豁免力度整体低于预期，后续仍有不确定性，具体表现为：

①此次豁免为阶段性豁免：有效时段仅覆盖2022年一年，追溯调整也仅覆盖2021年10月12日至2021年底；

②豁免品类总量较少：此次被批准豁免的品类仅为549项中的352项，占总被征品类（10084项）比例约为3.5%，即使后续549项中剩余的197项能够实现豁免，也仅能覆盖总品类5%左右的比例，改善幅度较为有限。

3）此次关税豁免相关标的受益情况分析

此次豁免品类相关标的中，2C企业成本端压力将得到缓解，从而带动盈利能力提升；2B企业有望增强代工竞争力；对美出口业务占比较高的跨境小家电企业将直接受益。具体地，2C企业关税成本多归属于卖家，此次关税豁免对盈利能力提升有直接作用。2B企业关税通常由买家承担，本次关税豁免对公司业绩直接影响较小，但会减轻客户的成本压力，给予公司更高的议价空间。

分板块来看，白电板块海尔（排除GEA业务）、格力、美的对美出口收入占比均不足5%，且三大白电具备全球产能，可以通过转移生产基地应对加征关税，影响较为有限。

小家电板块2C相关标的包括 Vesync、JS环球生活、科沃斯及石头科技，其中Vesync、JS环球生活对美收入占比较高，将重点受益。

2B相关标的包括空气炸锅代工企业比依股份；清洁电器代工企业莱克电气；小家电ODM龙头新宝股份等。代工模式下加征关税主要由客户承担，对公司业绩直接影响较小，但可能面临客户要求降价的情况。

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国内晶圆厂进入投产高峰，上游材料国产替代加速！

国内晶圆厂进入投产高峰，上游材料国产替代加速！

华创证券认为，目前全球半导体产业链持续向中国转移，晶圆厂产能集中释放，将推动上游材料的国产化进程

1）国内晶圆厂进入投产高峰

根据国际半导体产业协会(SEMI)数据，中国大陆地区晶圆产能（折算成8英寸晶圆）市场份额从1995年1.7%提升至2020年22.8%，成为第一大晶圆生产地区，日本和中国台湾地区位列二、三，份额分别为18.1%和17.8%，晶圆厂产能扩张是半导体材料需求增长的核心驱动力。

中国半导体行业协会数据显示，2024年前，全球将新建25座8寸晶圆厂以及60座12寸晶圆厂，其中中国大陆将建设14座8寸和15座12寸晶圆厂，占比分别为56%、25%，是全球范围内新建晶圆厂数量最多的地区。

彭博社统计未来10年将有7000亿美元投向半导体行业，行业景气度向上较为明确，新建晶圆厂产能和资本开支的扩张将强力拉动上游材料和设备需求。

资本开支是判断半导体行业景气度的重要指标，根据中国半导体行业协会披露，ICinsights预计2022年半导体行业资本开支将达到1904亿美元，再创历史新高，同比增长24%。

2022年主要晶圆厂资本开支达588亿美元，包括台积电公布资本开支计划400-440亿美元，远远超过2021年300亿美元水平，主要用于晶圆厂扩建包括中国台湾Fab18厂3nm产线，中国大陆南京12英寸厂28nm，美国亚利桑那州2英寸厂5nm，日本熊本12英寸厂、高雄12英寸厂和竹科Fab20厂2nm。新建产能预计将在2024年之后陆续投产。此外还有联电公布资本开支达30亿美元，格芯45亿美元，中芯国际达约50亿美元，世界先进8.6亿美元。

晶圆厂资本开支大幅飙升，一方面是为缓解半导体短缺局面，另一方面是看到未来终端数字经济发展下整体需求提升，资本开支的大幅提升将利好上游原材料和设备的需求增长和国产化替代速度。

2）上游半导体材料国产化加速

目前全球半导体产业链持续向中国大陆迁移，上游电子化学材料市场的高速增长赋予中国新材料企业分一杯羹的机遇，发展路径沿低端替代份额提高+高端产品逐步突破的方式展开。

就品类而言，半导体涉及的化学品主要有5大类：光刻胶、电子气体、湿化学品、抛光液/抛光垫和金属靶材，当前自给率分别仅约10%、12%、23%、22%/小于1%和小于10%，绝大部分市场份额为美日企业所垄断。国内新材料企业结合各自优势以重点单品为主攻，行业内错位竞争呈现出百花齐放的局面。

①光刻胶：

目前低端PCB光刻胶国产替代最快，高端半导体光刻胶处于方兴未艾的阶段：

上海新阳KrF厚膜、ArF干法光刻胶研发到达中试阶段；晶瑞股份完成KrF（248nm深紫外）光刻胶中试；南大光电研制的ArF（193nm）光刻胶样品处于客户测试阶段；彤程新材收购北京科华、北旭后挺进国内光刻胶技术的第一方阵，产品线覆盖KrF线、I线和G线，ArF和EUV光刻胶处于研发中，当前彤程新材在上海投建1.1万吨平板显示和半导体用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目，预计2022年具备一定生产能力，产能释放后有望进一步扩大光刻胶的国产化。

②电子特种气体：

纯度为核心指标，国内企业普遍做到5-6N，林德和法液空等海外领先企业技术可达6-9N。

国内以华特气体、金宏气体和七一八所（非上市）为首：华特已具备清洗气、刻蚀气和掺杂气等技术，目前仍在继续扩大产能。

③CMP抛光材料：

全球抛光液和抛光垫市场被美、日企业垄断，国内抛光垫主要厂商为鼎龙股份，抛光液龙头安集科技国内市场占比22%。

④湿电子化学品：

可分为通用湿电子化学品和功能性湿电子化学品，核心指标为杂质含量和颗粒度，国内领先企业可达国际G3标准，海外老牌企业可达最高国际G5标准。

国内企业中，晶瑞股份超高纯净双氧水和超纯氨水已达G5标准，其他产品均达到G3或G4标准；上海新阳的超纯电镀液及添加剂实现在90-28nm制程上的应用；江微化IPO项目落地后将具备G4/G5级产品生产能力。

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多家军工企业公告定增扩产，行业增长确定性强估值有优势！

多家军工企业公告定增扩产，行业增长确定性强估值有优势！

中信建投研报指出，军工企业陆续进入业绩披露期，高景气度有望进一步得到验证。周末有2家军工上市企业又发布定向增发预案，行业自从2020年增发扩展计划不断，预示着全行业未来订单增长的信心和确定性较强。

本周，火炬电子、北方导航、海格通信等7家企业发布2021年业绩快报，北方导航、火炬电子、新余国科营业收入分别实现39.92%、29.48%、2.93%的增幅，归母净利润分别实现113.67%、56.83%、26.29%的增长，中光防雷扣非后归母同比实现89.94%的增长。随着业绩快报的逐步披露，军工板块的高景气度有望进一步得到验证，当前军工行业正由局部景气向全面景气扩散，随着产能张和业绩的兑现，景气度将进一步传导至中下游企业。

3月26日，派克新材、航新科技2家军工上市企业发布定向增发预案。航新科技拟募集不超过3亿元，主要用于补充流动资金；派克新材预计募集不超过16亿元，其中14亿元拟用于航空航天用特种合金结构件智能生产线项目建设，2亿元用于补充流动资助金，项目的建设扩大公司产能，丰富产品品类，提高公司核心竞争力，是顺应行业发展趋势，推动公司产品向高端、精密方向转型升级，符合公司长期发展战略目标。

整机厂将需求向上传导，中上游产能扩张。从2020年以来上市公司增发扩展计划可以看出，上游材料、微波组件、中游零部件加工等各环节的军工企业均有扩张产能规划，产业链多环节企业同时扩产反映行业下游需求旺盛，同时也反映公司对未来订单增长的信心和确定性较强。

2021年以来，航天电器、中航重机、振芯科技、中航光电、航发控制、宏达电子、中科星图等发布增发计划扩展产能。

估值方面，2022年初以来，中证军工指数快速下跌了21.67%，板块估值得到了充分消化，高性价比更加凸显。

目前军工板块整体PE为58.1倍，处于历史低位。从我们跟踪的核心重点公司来看，目前军工板块PE35.6倍。22年上游、中游、下游的平均估值水平依次为29.5、31.2、49.1倍，对应22年的PEG水平分别为0.73、0.71、2.00。

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