大环境下，再谈人民币升值趋势！

昨天简单的讲过人民币升值的事情，现在这个趋势越来越明显。

5月26日，人民币中间价报6.4099，较上一交易日上升184个基点，创2018年6月以来新高。从去年下半年以来，在不到一年的时间里，人民币对美元的升值幅度已接近10%。

5月21日，相关会议要求，进一步推动利率汇率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

5月23日，央行相关人士表示，未来人民币汇率的走势将继续取决于市场供求和国际金融市场变化，双向波动成为常态。

而支撑人民币走强的因素，主要有几点。

第一，经济增长是强支撑，一个国家的国币强弱和国家的信用度高低有关，而信用度又有赖于经济的发展。目前我国经济依然处于强劲增长的趋势中，放眼全球都是绝无仅有的，经济实力的增强也在带动人民币的走强，这是趋势。

同时，汇率走强也是人民币走向市场、全球的重要手段，这个也是上面乐意看到的。

第二，全球放水，目前尽管全球存在流动性收紧的预期，但绝大多数国家疫情依然在持续，流动性宽松来支撑经济复苏也会是常态，这个一时半会不会退出，全球放水下，国内流动性的合理控制支撑人民币走强。

第三，内需的需要，早前，为了刺激出口，人民币在主动控制下出现贬值态势，但是现在，国内经济基本告别依赖出口的局面，反而需要扩内需刺激进口，这就需要人民币升值的推动。

第四，被低估，其实，人民币的购买力一直是被认为低估的，有权威数据计算过，

如果按照购买力平价来计算，美元兑人民币汇率就应该是4.2左右，而现在却是6.4左右，这个空间也是相当大的。

就在近期，中信证券研究所副所长明明表示，“央行对人民币汇率波动的容忍度有所增加，这意味着人民币在当前升值趋势下将具有更宽的空间。人民币汇率仍具备走强动能，人民币对美元汇率或升至6.2。”

那么，人民币升值会带来什么呢？

首先，购买力增强，这个是显而易见的，举个例子，一年前需要70万买到的海外商品，现在只需要60多万就可以了，这也会提升国内消费者的生活福利。同时，这也为刺激内需提供了基础，是政策上愿意看到的。

其次，应对通胀，近段时间以来，大宗商品轮番涨价，最主要的还是海外大宗商品涨价的向内传导作用。

而人民币的持续升值能降低进口企业成本，能够缓解输入性通胀带来的影响，这也是政策上愿意看到的。

可能会有人说不利于出口，这个确实是有一定抑制，特别是目前海外疫情复苏下正在拉动国内的出口。但这个只是暂时的，要放长远看，国内经济结构正在调整，消费拉动经济的作用日益突出，经济增长正对出口的依赖在下降，这是大趋势。

最后，给A股带来源源不断的海外资金。人民币升值趋势下，其资产增值优势越来越明显，会加速吸引外资流入国内，汇率赚一波，股市赚一波，而这又会进一步强化人民币升值。

市场来看，北向资金加速流入已经开始显现，今天北向资金再度大幅净买入91.03亿元，其中沪股通净买入69.79亿元，深股通净买入21.24亿元。

那么这些进来的外资的钱去哪里了，那就是A股的核心资产，这个各种“茅”上面，A股的大分化趋势不会改变，只会越来越强化，这一点几年内是不会改变的。

从短期市场来看，如果人民币真要到6.2，还有一个相对比较大的空间，快的话2三个月，慢的话半年到一年，这对应的也是A股阶段强势的时间，前面刚刚有人喊出4000点的小目标，其实也并不无道理。

所以，大趋势在，相信人民币资产的长期优势，相信经济增长的强大优势，对核心龙头回调就是机会，在守底仓的基础上，活加减仓。

计疑无定事，事疑无成功。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

财务分析点到为止，再这样下去我们就凉了

2020年5月24日晚上九点半左右，书稿的1.0版本终于写完了。

写书这件事对我个人的帮助很大很大，如果哪一天书稿真的出版了，也不会有另一个人从这本书里获得的收获，会超过我作为写书人的收获。

一、财务基础知识，很重要，很重要！

原来的财务分析基础知识存在漏洞，借助于写书的过程中，我们可以把知识漏洞填补上。财务分析基础知识学的怎么样，决定了分析企业的水平我们能达到哪种程度，换句话说，财务分析的基础知识决定了我们在通过报表分析企业这条路上，有没有发展后劲。

那天给公司实习生做财务分析的培训，发现几乎每一个在校生或者即将毕业的学生，对货币资金、应收账款这些常见的会计科目都模糊不清，对会计中的基本概念这类问题的回答，全都是似是而非。不知道货币资金下面有几个明细科目，不知道为什么有的企业有受限制的资金，不知道商业承兑汇票和银行承兑汇票的区别…………

书到用时方恨少。我们总是想通过财务报表发现企业的问题，但是只看那些人人都知道随大流的财务数据，我们是发现不了企业的问题的；能暴露企业的问题的数据，通常都是那些细枝末节的小数据。可是我们的财务基础知识不牢靠，对那些基本的细枝末节上的知识都不知道，还怎么去发现企业的问题？

那天我在查看百分比利润表的计算方法。

发现有人会用把“营业收入”作为利润表中的每个科目要除以的分母，有的人会把“营业总收入”要除以的分母。哪一个才是正确的呢？

这个问题的求解之处在于知道“营业收入”和“营业总收入”有何种区别。在营业收入=营业总收入的情况下，用谁做分母都一样；但是当贵州茅台、格力电器因为财务公司的存在，使得公司的营业总收入大于营业收入的时候，我们应该用“营业收入”做分母。

比如说，在计算销售费用率的时候，我们要用销售费用除以营业收入，而非营业总收入，因为这样计算得出的才是公司主营业务的销售费用率；既然销售费用支出跟 财务公司没关系，我们为什么还要除以营业总收入呢？

我们很少关心这些小问题，是因为我们对自己特别宽容，觉得凡事点到为止即可，没必要花费力气去搞清楚那些小问题。这也就决定了未来大部分人都泯然众人矣。

1. 财务分析，还要联系其他学科的知识

电影《教父》里面有句台词让人印象深刻：

花半秒钟就能看透事物本质的人，和花一辈子都看不清事物本质的人，注定是截然不同的命运。

那什么是事物的本质呢？我们不妨从一个生活中的例子来理解它的含义。

“今年过节不收礼，收礼只收脑白金”，这句广告词已经深深地印在了很多人的脑海里，以至于只要想到这句广告词，我们的脑海里就会浮现出广告中老头和老太太跳舞的画面，过节给长辈送礼的时候，我们也会想到脑白金。

可是，为什么我们会对这句广告词印象深刻？是因为听的次数太多了，所以就自然而然记住了吗？其实“听的次数多了就记住了”只是现象，不是原因；我们能记住这句广告词的主要原因是，脑白金通过高频次的广告在我们身上建立了一种条件反射：我们只要触发了“打算过节给长辈送礼”这个条件，大脑就会立马条件反射到脑白金。这跟一想到梅子我们就会流口水、“一朝被蛇咬，十年怕井绳”是一个道理。

知道了条件反射和营销推广的关系以后，我们原来分析过的案例就有了新的解解读视角。除了脑白金，其他厂商做营销推广的本质也是创造和维持条件反射，比如说伊利股份。为了让我们一提到牛奶就联想到“伊利”而不是“蒙牛”或者“光明”，伊利股份需要通过大量的广告来刺激我们的神经系统，因此，伊利股份每年的广告费用支出就有上百亿元。

我们知道五粮液每隔几年就要启动新一轮的广告开支，但是我们没想过五粮液为什么要这样做，难道停止广告投放五粮液的销量就会受到影响吗？没准真的会受到影响，就连贵州茅台每年都得保持上亿元的销售费用支出，更何况五粮液了。

五粮液持续投放广告，其实也是为了建立一种条件反射，提升自己的品牌影响力。遗憾的是，五粮液想要的条件反射还不够稳定，因为它不得不每隔几年就花更多的钱做推广，以此来刺激我们购买它的产品。等到什么时候五粮液建立的条件反射很稳定了，即使它停止了广告投放我们也会继续选购它的产品了，五粮液的品牌影响力才算真正上了一个台阶。

为什么原来分析五粮液的时候，我们只能从财务的角度来看待它的销售费用支出，却没有考虑过导致这种现象出现的原因呢？

因为我们已经习惯了点到为止，习惯了分不清“现象”还是“本质”，甚至我们从来不会区别家里的小朋友哭了，是因为他真的摔疼了，还是他其实是想通过哭这件事跟父母要一个温暖的抱抱。结果你对他讲再多“不疼了不疼了”，他一直还是哭哭哭。

1. 财务分析这件事，功夫在诗外

世事洞明皆学问，人情练达即文章。

财务分析这件事，首先要端正理念，打好基础，不能求快；此外，还要改变点到为止的习惯，一定要打破砂锅问到底。最重要的是，一定要学习多门学科的知识，世界是普遍联系的，这句话没问题。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​人民币升值，对A股带来哪些影响？

人民币升值，对A股带来哪些影响？

甘雨

久旱逢甘雨，今天的A股来了场暴雨，三大指数全天单边大涨，上证、深证、创业板指均创出本轮反弹新高，两市成交量突破万亿元，而上次破万亿已经是3个月前了。

北向资金方面，更是跑步入场，全天大幅净买入217.23亿元，超越2019年11月26日创造的214.3亿元，刷新历史新高。

但从市场表现来看，涨幅超2%的只有800多只，依然有1500只个股出现横盘或下跌。所以，即便行情大好，如果没有踩对位置基本上也享受不到这个甘雨。

而这个位置就是核心龙头，包括券商、食品、白酒、科技等，茅台大涨近6%，一直萎靡的恒瑞也上涨近4%，再创反弹新高。

所以，市场上行，核心权重依然是资金的焦点，A股的二八分化趋势会越来越明显，这一点不要有怀疑，否则永远不会跟上市场。在核心品种上守底仓会不断的打开投资视野。

市场每轮上涨，基本上都需要券商带头，今天也不例外，但券商什么时候启动却是个未知数，与其不断的猜启动的时间，不如专注个股，东方财富的核心稀缺优势前面又解读过多次，今天更是大涨超7%。

即便在市场前面震荡下，别的券商跌跌不休，但东方财富依然走出了持续的反弹行情，这就是稀缺的优势。

在5月19日《流量为王！》一文中，再次详细全面的解读了东方财富的流量优势，在各个业务持续布局完善的情况下，东方财富也形成了自己独特的护城河。所以，券商板块老张不知道什么时候表现，但东方财富绝对确定性就在那里。

投资，要多一份专注，在确定性高的地方，剩下的交给时间就可以了。

资金

这两天人民币升值趋势加速，5月25日，离岸人民币兑美元涨破6.3960，为2018年6月以来新高，并且震荡盘整后，人民币升值通道被进一步打开。

近期，对于汇率，央行也发声：未来人民币汇率的走势，将继续取决于市场供求和国际金融市场变化，双向波动成为常态。

从中也能嗅到一些东西，一个是人民币在加速市场化，特别是国际接轨，这一方面是人民币走向世界的重要手段，另一方面也是目前扩内需的需要。

早前，为了刺激出口，人民币在主动控制下出现贬值态势，但是现在，国内经济基本告别依赖出口的局面，反而需要扩内需刺激进口，这就需要人民币升值的推动。

另一个是“双向波动成为常态”，这说明后面人民币的波动会频繁且比较大，在人民币升值趋势下，其实也可以简单的理解为，政策在默许升值加速，人民币该强就要强。

在前面的文章中，老张也一直提醒大家关注人民币汇率情况，在5月17日《谈一个新赛道！》一文中，再次提醒这个升值趋势即便维持震荡，A股就还有的做，现在升值出现加速，这个也在预期内。

而人民币升值趋势下，会加速吸引外资流入国内，汇率赚一波，股市赚一波，北向资金加速流入已近开始显现。

所以，从大趋势看，A股慢牛是必然的选择，这也是留住资金的一个重要渠道。

对于当下的市场，看下图吧。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​又是一轮烧钱大战！

人人皆可卷，万物皆可卷。

平时，我们都在说自己的圈子太卷了，卷不动了。今天，我看了一下快手的财报不禁感叹，短视频这个行业也是卷得非常激烈——快手在第一季度花了117亿打广告、亏近50亿参与竞争，在短视频领域想出头真是太不容易了。

成本居高不下，护城河壁垒不深，这是快手当下要面对的难题。

在上市之初，快手头顶“短视频第一股”的名头，市场给予了其充分的溢价。当时就有分析指出，快手上市后的暴涨，是对于“短视频第一股”稀缺性的追捧，一旦短期涨幅过大，可能提前透支未来的预期。

一语成谶。

从2月17日上市至今，快手的股价已经从最高点417.8港元/股跌至5月25日的205.6港元/股，几近腰斩，市值蒸发8000多亿港元，总市值跌破1万亿港币。

话不多说，我们来详细分析一下快手第一季度的业绩。

一、烧钱117亿

众所周知，互联网平台公司，规模为先，利润次之。快手为了扩大用户群和提升用户参与度等方面没少花钱。

今年第一季度，快手在营销方面的支出为116.6亿元，占总收入的68.5%，比去年同期的81亿元增长了44%。也就是说，快手拿出了近7成的营收去砸广告做营销拉新。

快手在第一季度如此大手笔的花钱主要是因为春节。在春节期间，快手进行了一系列的营销活动。2021年1月28日，快手官方微博宣布拿下山东卫视、湖北卫视、安徽卫视等十家省级卫视春晚，并且在抖音宣布拿出20亿红包后，快手立马跟进宣布将撒下21亿。

根据快手官方的数据，除夕当天快手用户领取红包总次数达90.3亿，红包分享总次数达15.8亿。这一营销的力度甚至超过了一年前和央视春晚独家互动合作时的花费——同比增长了44%。

通过这几个数据我们可以发现，快手在第一季度下了血本，不计亏损的大笔投入。这也佐证了快手在短视频领域内卷中的焦虑——面对抖音、百度、B站甚至视频号这样富裕的对手，快手不得不加大烧钱的力度。

更何况，快手这么烧钱也是有底气的，毕竟，账上还躺着571亿现金呢，此时不烧更待何时？所以，目前还没上市的抖音，是不是也在暗地里瑟瑟发抖？

二、获客成本增长2倍

刚刚我们讲了快手在第一季度疯狂烧钱以扩大用户群，那么，快手巨额的营销开支换来了多少的用户增长呢？

2021年一季度，快手中国应用程序及小程序的平均日活跃用户达到3.792亿，同比增长26.4%，环比增长20%；快手应用平均日活用户为2.953亿，同比增长16.5%，环比增长8.8%；平均月活用户方面5.198亿，同比增长5%。我们结合季度营销费用净增和月活用户净增情况来做粗略的计算下快手的以后用户成本。

截至2020年底，快手的月活用户从2019年的3.304亿增长至4.811亿，一年月活用户净增了1.507亿。营销开支方面，2020年快手营销费用为266.15亿元，较2019年净增167.5亿元，若按单个月活用户成本=季度新增营销费用➗季度净增的月活用户数量的公式计算，单一月活用户的成本在111元。

而今年一季度，快手月活用户净增4410万，使用同一公式计算，本季度单一月活成本上升至264元。

这说明，在互联网流量触及天花板的同时，面临抖音等强劲对手的竞争，快手在用户或缺和留存的成本在持续增加，反映出了整个短视频市场进入用户增长的红海时期。

三、优先股拖累亏损额

因为第一季度最大手笔的营销投入，快手也迎来了近年来最大的单季亏损。

今年第一季度，快手经调整净亏损为49.18亿元，同比增长13.2%，比上个季度增长了近6倍。不过，与此同时，快手的毛利率由去年同期的34.2%上升到了41.1%。

本季度快手除所得税前亏损586亿元，2020年第四季度则录得除所得税前亏损191亿元。其中仍有可转换可赎回优先股的影响。

不明白可转换可赎回优先股这个科目的，可以再去看一下5月12日的文章《一个跌走万亿的巨头！》。

快手的三大核心业务中线上营销服务、直播、包括电商在内的其他服务在总营收上的占比，由去年同期的47%、43.6%、9.4%，变为本季度的50.3%、42.6%、7.1%。其中广告收入对总收入的贡献首次超过50%。

四、总结

目前，短视频市场的竞争真是太惨烈了。在获客成本越来越贵的当下，谁能吸引更多的活跃用户，谁就能在市场上掌握话语权。快手当下除了拉新之外，还有一点就是建立完善的电商体系，这样才能在未来的竞争中掌握更多的话语权。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

因集采谣言，股价两天下挫14%，长春高新还稳得住吗？

近两天长春高新大跌了，直接将股价从500肝到了429，起因在于两个事件，一是长春高新的第二大股东金磊在5月20日减持了412.42万股，约占公司总股本的1.02%；

二是网传广东拟牵头16省开展带量采购，其中涉及重组人生长激素注射液。

首先我们可以知道金磊减持的预期本来就是存在的，他曾去年便通过大宗交易分多次累计减持过逾800万股，可以看到无论是去年还是现在他的减持原因都是自身资金需求。虽然大股东减持存在着一定程度的利空，但如果不是公司基本面发生了什么变化便没有太大问题。

所以我们要关注的是生长激素未来可能面临的集采问题，今天我们就来看一下如果发生集采对公司的影响会有多大？

一、生长激素集采对长春高新影响有限

长春高新的子公司金赛药业主营业务就是卖生长激素的，2020年实现营业收入58.03亿元，实现净利润27.6亿元，分别占长春高新总营收、净利的67.66%、90.58%。

不得不说，生长激素是有可能集采的，它目前的适应症原发性生长激素缺乏症已经在医保报销范围之内了，那么如果生长激素被集采，这对长春高新的市场、利润空间势必都会造成巨大影响。

但又为何说这个影响有限呢？理由有两点。

1、生长激素市场空间很大，集采反而有着正向刺激

生长激素的市场很大，所以才维持了金赛药业的高营收，也才使得它有可能被纳入集采。

据了解，目前我国使用生长激素的治疗率不足1%，而美国等发达国家的生长激素使用率为2.97%，存量渗透率已有20%以上。

也就是说在我国4-15岁的儿童中，矮小身材的发病率为3%（中华医学会儿科学分会内分泌遗传代谢学组统计），每年需要治疗的矮小儿童有700万，但这个治疗率不足1%，每年只有7万人参与治疗。

所以如果生长激素参与集采的话，我想会有越来越多的矮小症儿童参与治疗，这个潜在的市场空间很大。

至于他们不治疗的原因，我们都知道，是因为没发现、是因为不重视、是因为没钱。

据现在最新数据，金赛每年的治疗人数已接近10万人，这10万人贡献了50多亿元的收入，平均一剂生长激素每年的治疗费用超过5万元。

如果使治疗人数翻两倍的话，那么企业参与集采的利润是有望得到保障的，但将是一个长期过渡的过程。

2、集采目标将以粉针、一种适应症为主

生长激素的集采与医疗器械的集采逻辑有的一比，根据医疗器械集采的过程我们可以预测生长激素集采很可能以粉针为主。

为何这么说呢，因为粉针是那种相对创新力不足的产品，它也最便宜，医保集采首先要满足“温饱”。

我是了解过当初医疗器械集采的，去年第一批医疗器械集采，冠脉支架龙头乐普医疗的四款支架中只有一个中标了，由8400元降到645元，导致2020年公司营收增长仅有3%，但公司其他支架产品（后上市的、创新力更强的产品）却实现了快速增长，叠加集采降低影营销费用影响，在乐普医疗毛利率下降的同事，它的净利率反而是提升的。

（详细情况可参考乐普医疗相关情况）

目前粉针市场竞争充分，水针市场金赛药业一家独大。

因此，如果生长激素加入了集采，那么金赛药业面临的应该是这样的场景：

只有粉针参与集采，粉针的市场、利润空间均将被压缩，但企业在水针市场的规模优势将被放大。

据统计，2019年生长激素粉针与水针的市场份额分别为61%、38%，2020年样本医院水针生长激素市场份额中，金赛药业排名第一，占比接近100%；2020年样本医院粉针生长激素方面，安科生物排在首位，金额占比44%，金赛药业市场份额第三。

此外，生长激素参与集采的目前只有一种适应症，即原发性生长激素缺乏症，这个意思是特发性矮小症、性早熟矮小症、小于胎龄儿症、小儿先天性侏儒痴呆综合征等用生长激素均不可以报销。

虽然生长激素缺乏是目前生长激素治疗的大头，但其实如果金赛药业的适应症增大，这将助力于企业生长激素市场规模的进一步扩大。

二、长春高新现在的股价怎么看？

因此，如果要看向粉针集采的话，我们认为长春高新的业绩将会受到一定影响，但影响有限。

当然前提是金赛用通过低价获得中标。

而以长春高新过去的业绩状况来看，目前的估值并不算高，处于正常水平，2020年公司净利率达38.57%，为股价的增长提供了支撑。

只不过即使在正常估值区间，长春高新近两天的股价也下挫了不少，股价合计约14%跌幅使公司的市盈率降低了约10倍。

但同时我们也知道，价值投资要看向长远，研究企业内在价值的最重要，所以我想说的是在集采预期影响不大的背景下，长春高新的股价是有底线的，跑路止损不要依靠一时脑热。

至于研究它成长性的问题，准确的集采消息出来再看吧。以上意见仅供参考~

题外话：集采这个问题本身就不是错误的，虽然对被集采企业来说有影响，但它的初心是为了使我们的医疗保障体系更加完善，让人民群众以比较低廉的价格用上质量更高的药品，反过来又能促进我们的医疗水平更加进步，推动企业的创新。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

不见业绩的北汽蓝谷，股价一个月却暴涨近100%，逆袭真的这么简单？

可以说新能源汽车这个行业赛道是非常火的，前有特斯拉、理想、蔚来在美股上市，后有传统车企纷纷布局新能源车。行业内不停地涌现出新的竞争者。新能源汽车不仅仅是以电代油，而是向着智能汽车发展，让汽车不仅仅是一个代步工具，更成为一个终端产品。

经过多年的发展我国的新能源汽车产业技术显著提升、产业体系日趋完善、企业 竞争力大幅增强，产销量、保有量连续五年居世界首位。根据中汽协数据，2021 年 1-4 月新能源汽车销售 73.2 万辆（同比增长249.2%），其中乘用车 69.4 万辆（同比增长268.8%）。我们预测随着经济复苏需求释放，疫情影响减弱，国内汽车销量将会快速回暖，新能源汽车销量也将创新高。

今天我们的主角是最近新能源汽车版块的热点之一北汽蓝谷，新能源汽车有这么多可以“炒作”的，是什么让资本选择了北汽蓝谷？其实说出它旗下的汽车名称你或许就明白了，那就是极狐阿尔法s华为HI。

1.没有业绩支撑，股价却蹭蹭往上涨

当你看到北汽蓝谷的业绩的时候，我想你一定会觉得这个公司的业绩真差。我也是这么认为的。我们来看一下北汽蓝谷近三年的营业收入：

资产置换后的19年表现还说的过去，虽然净利润很低，但是还是保持了国内新能源纯电动乘用车的销量第一。那2020年销量的下降仅是疫情原因吗？那我再告诉你一个数据吧。2020年国内新能源汽车同比销量增加了13.38%。

北汽蓝谷新能源汽车销量不增反大降！显而易见，该公司自2018年完成资产置换之后的日子过得并不好。就是这家业绩看着实在不亮眼的公司，股价是为何上升的？

4月6号后股价开启的上升模式，我们去看一下4月6号发生了什么。4月6号，华为智能汽车解决方案和极狐通过官方宣布，将会在4月17日于上海发布新一代智能纯电轿车阿尔法s。拥有华为的赋能，而且是华为目前合作伙伴中唯一确定品牌的智能汽车。在车展开始前股价就蠢蠢欲动，车展结束后的两天两个涨停板，不可谓不强势！此后股价有些回落，但是还是上升趋势。这款车究竟是什么来头？这是华为的第一辆车——不仅搭载了华为HI解决方案，同时也是首款搭载华为激光雷达方案的智能电动汽车。主打自动驾驶的极狐阿尔法S华为HI版首搭的华为ADS自动驾驶全栈方案，是目前全球唯一的城市通勤自动驾驶量产车。有这个名号，够厉害吧。我们都知道，“炒”股“炒”的是预期，股价是未来现金流的折现，决定未来现金流的是业绩。说白了，就是认为未来公司的产品会大卖。对于业绩增长的预期，反映在股价上就是股价的上升。这样理解就很简单了。

2.战略转型时期，能否打开新的局面

2019 年，北汽蓝谷实现销量 15.06 万辆，连续七年保持中国纯电动汽车销量第一。2020年，北汽蓝谷实现销量25914辆。对于北汽蓝谷，现在确实到了困难的阶段。北汽蓝谷在2020年年报中提到了2020年营业收入大幅下降的原因

企业管理层意识到了问题亟需解决，而且认为未来新能源汽车行业高端化趋势明显

所以，在2020年年报中明确表示企业正在进行战略转型与产品结构调整，将着力打造极狐品牌高端智能纯电动汽车。相比2019年年报，2020年年报中用大量篇幅提及极狐高端智能汽车，由此可见企业转型的决心。在公司发展战略一栏中，有下面这句话：

这句话挺值得推敲的，关键在全面两个字。我们知道北汽蓝谷2019年销售的新能源汽车中中低端汽车占了极大的比例。“全面向高端化”难道意味着企业将放弃中低端汽车，全力打造高端汽车？在2020年年报中对经营计划的描述中，排在第一位的是强化极狐品牌能力建设，强势抢占高端市场，没有提及中低端汽车经营计划。除了ARCFOX极狐品牌还提及到BEIJING品牌，BEIJING 品牌也是定位中高端汽车品牌。经营计划中提到去库存，结合2020年汽车生产量大幅下降，我们是否可以大胆预测北汽蓝谷将要逐渐放弃低端市场！极狐阿尔法华为HI版将在第四季度有小批量交付，此次战略转型，能否打开新局面，还有待市场检验。

3.总结一下

目前，凡是和华为有关系的概念车都迎来了“炒作”。一方面在新能源汽车市场的竞争仍然很激烈，传统车企的加入，互联网企业的加持，造车新势力的涌现，究竟哪个车企能成长起来，还是个未知数；另一方面华为与多家企业合作，将会推出众多品牌，仅仅依靠华为概念又能走多远呢。股价终究需要需要业绩来兑现。北汽蓝谷在2021年第一季度报告中明确表示由于公司目前尚处于疫情影响恢复期和产品向高端智能发展的高投入战略转型期，预计年初至下一报告期期末公司累计净利润将亏损。这就是告诉我们2021年北汽蓝谷大概率还是亏损的。我们推崇的投资理念不是去炒市场热点，而是去寻找具备成长性的企业。就目前来看，北汽蓝谷的成长性还需要一点时间检验。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

投资的“学”与“辨”，要不断去完善！

再谈白酒

市场震荡下，白酒板块热度不减，特别是二线白酒全面大涨，古井贡、洋河、今世缘等等表现亮眼，这主要依赖于行业超高的确定性。

在5月7日《今天说酒！》一文中，对白酒龙头的一季度业绩进行了解读，并明确指出白酒行业成长的地方还是在二线次高端品牌。

在5月21日《消费的机会！》一文中，针对今年加息预期下，也明确提出机会还是在消费端，第一个就是白酒，疫情后的复苏也是确定性的，特别是二线龙头，正好迎合消费升级。

从白酒整个行业来看，由于一线高端白酒不论是市场份额还是品牌，基本上地位确立了，后面的成长主要来自本身体量的增长，但这个速度很稳但也会持续放缓。

二线白酒存在较高的确定性高成长因素。

第一，二线白酒尽管知名度有，但基本都还是区域龙头，一般是一个消费大省一个龙头的大本营，基本上控制了当地的白酒销售渠道和网络。

但这些企业大多数还没有完成全国化布局，不少龙头在打稳大本营的基础上开始积极的拓展省外市场，在不少区域龙头上已经得到了明显的效果。如果这一市场打开，对这些区域龙头来说后面的想象空间是巨大的，对业绩也是很大驱动。

第二，二线白酒业绩弹性更大，目前一线白酒基本上价格在1500元以上，而当下的二线白酒价格区间普遍在500到800元，距离一线白酒还有很大的一个价格空白地带，这也给二线白酒品牌提价有了比较大的空间，这对业绩又是一个巨大的推动。

第三，消费升级，二线白酒正好迎合目前消费升级的价格带，有品牌、有价格、有市场，并且在消费升级下，这些二线龙头可以比较随意的定价格区间，来满足不同消费者的需要。

市场方面，后面依然会围绕消费展开轮动。

逼自己赢得一场胜利！

最近，一些市场白马又出现接二连三的下跌，比如长春高新、珀莱雅、智飞生物、牧原股份等等，到底是公司动了还是投资者的心动了？

其实，从这些公司的基本面来看，都没有什么问题，可能有人担心长春高新的医药集采，有人担心牧原的猪价下降，但这些消息前面不定期的就有，一路走来，这些只是其中的小插曲。

所以，对于市场，很多时候是投资者的心“动了”，坚定的信念一个下跌吓得荡然无存。

应对这种状态，最好的方法就是让自己赢得一场中长线的胜利，这个老张前面一直在说。

这需要你更加的专注公司研究，去看到公司成长背后的推动力，去挖掘行业的市场空间，而不是盯着股价的波动乱了分寸。

当浮盈越来越多的时候就会更加的坚定，当再次出现大幅波动的时候就会更加的从容，同时，看待波动的视野也会放大，在波动中看到的更多的是机会，这个时候你的投资可能重新打开了一道大门。再回首以前那点波动下的心态，简直就是庸人自扰。
但这个过程需要煎熬，需要不断的鞭策自己、完善自己，最后通过赢得一场中级别胜利来找到自己投资的那个飞轮。

周易有云，“学以聚之，问以辩之”，投资更需要“学”与“辨”。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​恒指调整，牵动百亿资金！

5月21日，恒生指数公司公布恒生系列指数一季度审议结果，其中包括恒生指数、国企指数、恒生科技指数等港股主要旗舰指数，以及与港股通可投资范围密切相关的恒生综合指数的部分调整。

根据彭博数据，目前约有156亿美元的ETF资金追踪恒指，这次恒指季检随时牵动逾百亿港元被动资金组合。

今天，我们就来讲一下恒生指数。

一、恒生指数简介

1、什么是恒指？

恒指，也就是恒生指数，是香港最早的股票市场指数之一。自1969年11月24日推出以来，一直获广泛引用，成为反映香港股票市场表现的重要指标。恒指也是港股市场最为重要的指数，常常用来代表港股市场的整体表现，恒指成份也就是我们经常说的蓝筹股。

恒生指数在港股的地位可以看成上证50在A股的地位，恒生指数就是港股的支撑，例如腾讯、美团、阿里巴巴等这些互联网头部大市值企业都在恒生指数中，但同时也存在一些大市值的银行企业。

2、如何选取成份股？

恒生指数成份股的选取原则：

（1）市值在排行榜股票前10%（市值指过去12个月的平均值）。

（2）成交额在排行榜股票前10%（成交额指过去24个月的成交总额）。

（3）公司在联交所上市满3个月。

经过大浪淘沙之后，再按以下准则最终选定样本股：

（1）按市值及成交额排名。

（2）四个分类指数在恒生指数内各占的比重能够大体反映市场情况。

（3）公司在香港有庞大业务。

（4）公司的财政状况。

通过上述的规则进行调整，把实力不行的公司剔除，加入后起之秀，纳入指数中，整体上来说，恒生指数中的公司还是挺好的。所以，大可不必担心恒生指数中的公司变差后拖累指数。

如果上证50代表着A股的走向趋势，那么恒生指数就是港股中的反映港股走向趋势最具代表性的，其头部企业以科技属性为主。

二、五大系统优化

恒指公司在今年3月份发布了一个公告，宣布要对恒生指数进行系统性优化，以确保此旗舰指数持续成为香港市场最具代表性和最重要的市场基准。

恒生指数公司征询意见的主要议题包括五个：扩充行业的代表性、扩大市场覆盖率、迅速纳入大型上市新股、保持香港公司代表性和改进成份股权重分布。

1、 扩充行业的代表性：按照7个行业组合挑选成份股，目标是每个行业组别市值覆盖率不低于50%。

2、扩大市场覆盖率：2022年中前，成分股数将由目前的55只增至80只，最终的远期目标为100只。

3、 迅速纳入上市新股：上市历史要求从至少24个月缩短至3个月。

4、 保持香港公司代表性：维持20-25只香港公司成分股于恒生指数，因为，恒生指数是香港市场的代表性指数，指数内维持一定数量的香港公司，才能作为香港资本市场的标杆指数。

5、 改善成分股权重分布：任何成份股权重不超过8%，从2021年6月的指数调整开始实施。需要注意的是，这一个优化，针对所有指数的成份股。

三、恒指季度调整结果

此次恒指季度调整，恒生指数的成份股数目将由55只增加至58只，纳入了信义光能(00968.HK)、比亚迪股份(01211.HK) 、碧桂园服务(06098.HK)。同时，由于蓝筹股数目增加，成份股的最新权重上限为8%，导致行业权重出现明显变动。

其中，金融业是此次调整的大输家，所占权重将下跌3.88个百分点至37.27%。信息科技业则成为大赢家，在阿里巴巴、美团的权重大增带动下，整个行业权重增加3.58个百分点至26.42%。

有人欢喜有人愁，友邦保险、汇丰控股以及腾讯权重均被下调，友邦保险权重由之前的10.24%调整至8%，汇丰控股由之前的8.4%调整至7.89%，腾讯控股由此前的9.38%调整至8%，而权重调整的直接影响就是导致跟随恒生指数的被动资金从这三只个股流出。

权重的下调意味着这几家都会有30-40亿港元的被动配置资金流出。相比之下，自由流通市值均高于友邦保险的阿里巴巴和美团在新规推行后，权重都有所提升，将近3%的权重意味着或将有45-60亿港元的资金流入这两家新经济企业。

四、总结

总体来看，经过调整后，恒生指数的风险分散能力会更强，长期增长潜力也会更大。不过，还是需要提醒一下：千万不要单纯地因为恒生指数要调整，就做出买入决策。投资决策不应该由这种事件驱动，投资应该有长期计划。

......

1、恒生国企：此次纳入比亚迪股份和恒大物业两家公司，纳入权重分别为1.43%和0.67%，同时剔除中国铁塔、粤海投资和中国联通3家公司，剔除前权重分别为0.59%、0.42%和0.34%。此外，权重变化较大还有美团－W（增加3.64ppt至8%）和阿里巴巴（增加2.31ppt至8%），主要受益于国企指数同样也将二次上市和同股不同权公司权重上限由5%提升至8%。

2、 恒生科技：纳入汽车之家－S和哔哩哔哩－SW 两家公司，剔除中兴通讯、鸿腾精密和祖龙娱乐。成分股数量由31支重置为30支。其中权重变化较大的快手、哔哩哔哩和美团分别增加1.37%、1.27%和1.17%。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

通过经销商保证金这一个科目，我发现了洋河背后的秘密

有个朋友问了关于2020年洋河股份应付经销商保证金骤减的事，即从2019年末/2020年初的22.99亿元降至2020年末的2.79亿元，我认为这个问题问的很好，他也想得很全面、很深入，问了以下三个问题：

总的来看，就是对于经销商保证金这个科目的理解，以及它背后反映的洋河经销商模式对企业的影响。

洋河股份关于经销商保证金锐减是这么解释的：公司的经销商政策没有大的变化，2021年春节距离元旦时间较长，经销商备货时间延后，因此2020年末经销商支付的备货保证金较少；

另外，公司调整了营销策略，实行一商为主、多商配衬的模式，整体经销量减少，导致经销商抵押金金额下降。

可以看到，经销商保证金减少主要是因为经销商春节备货推迟导致预交的保证金减少了，这和2020年的销售没有关系，但影响到了2020年的资产科目——其他应付款（含经销商保证金）。

这个问题的印证，我们可以从两个角度来看。

1、2021年Q1的经销商保证金有没有增加？

如果2020年没有收到保证金那2021年一季度还会有吗？

答：洋河的一季度经销商保证金没有增加，但它变成了收入。

2021年Q1洋河的其他应付款合计为14.19亿元，相比于2020年Q1的15.57亿元是没有大幅增加的，这说明春节企业春节备货的保证金截至一季度末已经转为收入了；经销商保证金当符合公司约定条件时，可根据需要转化为购酒款，洋河春节前给经销商发了货，经销商在预交保证金的基础上再补交购酒款。

这说明经销商预交保证金到经销商拿到货/企业获得收入的时间并不是很长，不超过两个月（粗略估计），具体收取比例未知，但这其实不重要。

此外，2020年收取经销商保证金减少还有一个重要原因是经销商渠道存货积压，这个是我推算出来的。

为什么这么说呢？从上图可以看到2021年的春节虽晚，但2018年的春节时间更晚，而2017年那年洋河的经销商保证金却很多。

那么收取保证金减少的原因只有一个那就是经销商手里有货不需要提前备货了。

我为什么不说洋河/经销商的销售有问题，因为2021年Q1洋河的收入表现不错，营业收入同比增长率为13.51%，所以收没收取保证金没关系，重要的是洋河的销售收入有回暖的迹象。

2、经销商保证金减少对现金流有影响吗？

答：没有太大影响

数据显示，2020年洋河收到经销商保证金仅有0.57亿元，远小于2018年的现金流入，但2019年也是同样的情况，其现金流量表中的经销商保证金小于负债表中的经销商保证金，两者差额在符合一定条件之后计入了企业销售商品、提供劳务收到的现金中。

2021年Q1，在收入回暖的情况下，洋河的现金流表现不错，销售商品、提供劳务收到的现金、经营活动产生的现金流量净额均出现大幅增长。

这恰恰说明了虽然经销商保证金减少，但公司实际销售能力并不差，以及公司对上游、下游的议价力仍然很强。

1）对下游客户议价力的反映：2021年Q1洋河的应收账款周转率为1917.35，仅小于2019年Q1的值；合同负债+其他应付款的值为75.48亿元，大于2019年Q1预收款项+其他应付款的值68.34亿元；

2）对上游供应商议价力的反映：应付账款周转率下降，说明应付账款增多，占上游款项增加；预付款项仅为0.34亿元，均小于其他年份一季度的值。

3、对洋河销售能力的总结

不得不说，由经销商保证金减少反映出来的问题归结起来是对洋河销售的忧虑，但综合目前的财务状况来看，洋河销售状况良好。

继2019年、2020年进行营销调整转型，优化“一商为主，多商配称”的经销商布局之后，洋河有望迎来公司销售的转折点。

在过去，洋河一直实行的深度分销模式，即在同一区域设立多个经销商，所有经销商由厂商直接对接，公司委派代表或设办事处区域内的销售工作，经销商充当着配送商的角色。

在这种模式下，虽然洋河对渠道的管控能力强，但事实上，经销商利润被压缩，导致经销商积极性不高，最终影响了终端销售。

2018年洋河的经销商保证金达9.24亿元，而它当年新增了2000家经销商，新增渠道进货是洋河2018年业绩喜人的核心原因，但这也加剧了洋河的压货、窜货以及价格倒挂的现象。

因此，洋河股份经销数量下降、经销商保证金减少等均是由渠道改革造成的，而现在公司实际销售情况出现了回暖迹象，它的“一商为主，多商配称”的销售模式有利于企业渡过危机，再次实现业绩增长~

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

周末，大事件！

首先，要深情的缅怀一下袁隆平院士，这是一个时代的英雄，是被写入教科书、载入史册的名字，万岭松涛垂泪颂，中华愿景慰杰英。
袁老是我国研究与发展杂交水稻的开创者，也是世界上第一个成功利用水稻杂种优势的科学家，一生都在为杂交水稻燃尽心血。
说起杂交水稻，人们可能既熟悉又陌生，熟悉是因为袁老推动的杂交水稻技术已经深入人心，并且每隔几年杂交水稻的产量就会有一个量的飞跃。

陌生是因为，杂交水稻尽管是普通的食物，但现在很少有人吃它，主要是口感比较差，从隆平高科不愠不火的业绩上也能看出来。
目前市面上卖的基本都是产量一般但品质高的区域稻米，口感好。
现在人们追求大米的口感和品质，主要是现在风调雨顺、社会发展稳定等，但杂交水稻的战略地位却是相当大的，一旦出现自然灾害或者社会动荡等，短短几个月就能通过杂交水稻的优势满足人们的温饱，让历史不再重演。
曾经有记者采访袁老的视频，当记者提问，如果现在再发生以前的自然灾害事件，会不会出现“吃树皮、吃草”的现象，袁老说了句“不可能了”，坚定地语气让人倍感自豪！
……
碳交易箭在弦上：5月22日，上海环境能源交易所董事长赖晓明在相关论坛上表示：“按照安排，现在基本确定，在6月底之前全国碳排放权交易要上线启动”目前，全国碳市场的交易系统已经基本建设完成，相关的规则制度也已经完备。这也说明，全国碳排放权交易市场距离正式启动已进入倒计时。
碳交易在我国也并不是新鲜事物，此前我国的碳排放权交易是在多个城市进行试点。2011年起在北京、天津、上海、重庆、湖北、广东、深圳7个省市开展了碳排放权交易试点。
2021年2月1日起，《碳排放权交易管理办法(试行)》正式施行，这标志着全国碳市场的建设和发展进入了新阶段。
前面，我国提出碳中和明确的时间路线目标，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。
而碳交易市场的全面上线，其实主要还是为了达到减排的目标，通过市场化机制，让企业通过合理的碳定价来低成本减排。
但是碳交易市场从前期摸索到全面展开再到全面的落实到企业端实现减排的目标，其各个方面需要建设完善的地方还有很多。
比如纳入碳交易的企业问题，尽管碳交易马上全面上线了，但第一批仍是试点企业，数量相对还是有限，这后面需要根据碳交易运作的经验以及条件等等，逐步的把所有企业纳入进来，这样才能更多的实现企业的碳交易，毕竟长尾效应是适合绝大多数行业。
比如，根据前面碳交易试点城市来看，行业规模依然很小，这主要也和碳交易的产品种类单一有关，适当的增加碳交易的品种，比如期货、衍生品等等，这样企业选择性多参与也会活跃起来。
从短期来看，随着碳交易市场的全面上线，这一风口还是存在活跃机会。
……
延长交易时间：最近，有日本媒体报道，东京证券交易所正在考虑延长交易时间，目的是为了吸引更多外国投资者参与日本股市，让日本散户在下班后也能参与股市交易。另外，日本交易所(JPX)工作组也正在考虑延长交易时间。
这个倒是个好方式，毕竟日本疫情控制缓慢，让人们在家里多炒炒股打发时间也是个好方法。
老张对日本股市并不陌生，十来年前曾是日本市场一名成熟的交易员。
现在日本市场的交易时间是5个小时，但已经比A股长了，A股4个小时的交易时间是全球最短的，自A股设立至今尚未有过变化。像欧洲那边基本8.5个小时的交易时间，美股也有6.5个小时。

5月22日，周小川在相关论坛上表示，虽然整个交易所系统运行中价格优先、时间优先、证券登记交割等方面也有不小成本，但公众对这方面降低交易成本的呼声并不高。如果说大家希望降低交易成本的话，可能更多地是减少印花税，印花税比技术成本可能更受关注。
我想，这个投资者都关注的眼睛累了，倒是动一动啊。
解禁方面：下周将有44股解禁，合计解禁市值约1170亿元。其中，解禁市值规模最大的是“机器人第一股”科沃斯，解禁市值超600亿元。北京君正的解禁市值近120亿元。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​调味品行业背后的刚需属性，你真的懂了吗？

今天在逛超市的时候我想去买牛奶，发现现在的鲜牛奶/低温奶品牌越来越多，但常温奶的品牌却没有那么琳琅满目，这让我想到现在的牛奶企业销售渠道构建的真不错，鲜奶品牌的地域性越来越不明显。

与此同时，我想到了常温奶市场集中度高背后的原因：常温奶的保质期长，而低温奶的保质期短，因此常温奶对技术要求的含量更高；

常温奶市场的龙头伊利和蒙牛具备了领先于行业的优势，从而占据了市场。

其中，常温奶的制奶技术一定是阻碍低温奶企业无法逾越的关键一环。

我是不太了解制奶过程的，这是我突然想到的一个点。

据2020年数据显示，伊利股份研发费用率为0.5%，而光明乳业的研发费用率为0.29%。低温奶的市场不小，但是保鲜问题是先天性的缺陷，而低温奶企业要做常温奶却有很大难度。

虽然有些跑题，但牛奶市场中蕴含的道理，我认为同样可以用调味品市场。

一方面，调味品的保质期比常温奶的保质期时间还要长，这可能意味着调味品企业的研发投入需要更大，海天味业2020年的研发费用率为3.12%；

另一方面，由日本酱油市场可知，日本的酱油品牌集中度已经达到了现在我国常温奶市场的所拥有的集中度程度，这意味着我国调味品市场集中度提升有着大的潜力。

话不多说，今天我们就来看一下调味品行业背后的成长逻辑。

引言：伴随着我们“口味”的升级，调味品现在也变得越来越讲究，大街小巷一个令人垂涎的小吃，商场中一个口口相传的餐馆，它们的火爆均有着调味品的功劳。

虽然“看病难、看病贵”的问题还没有得到很好的保障，但不得不说现在这个时代正是消费升级的时代，人们手里有钱了，首先收益的就是消费品行业，当然这其中也有医疗消费的概念。

一、调味品行业的发展特点和趋势

1、基础调味品在行业中有着举重若轻的地位

味觉是有传承性、依赖性的，很难改变。

一方面，基础调味品经过几千年的饮食文化培育，已经形成了较为稳定的使用习惯；另一方面，我国由于气候和作物等条件的差异，在地理上形成了“东酸西辣，南甜北咸”的口味差异，也造就了各地区独具特色的饮食习惯。

相关数据显示，2019年我国调味品行业供给量达2533万吨左右，其中酱油和食醋占比较大，合计占比超一半的份额，味精、鸡精产量分别占比约9%、2%，其他调味品中料酒、复合调味品等合计占比约33%。

在此背景下，基础调味品在购买上享有较高的复购率，为传统的基础调味品带来了较稳定的消费市场，稳健的业绩成为了支撑调味品板块持续上涨和资金青睐的内在动因。

2、调味品微创新是当前的发展机会

地域、饮食文化构筑长期壁垒，带来基础调味品的高复购率，降低不确定性，因此调味品调味品行业几乎很难颠覆，只能微创新。

首先，从口味上进行升级，行业发展高端化趋势明显。以酱油为例，第三次消费升级使酱油进化到健康化的消费理念，食品安全与健康消费需求上市，健康理念助推纵向高端品类量价齐升。

此外，复合调味品满足多元化、便捷化餐饮需求，赛道空间更广阔。现如今复合调味品仍处于早期阶段，但其具备较强的标准化、工业化和便捷化优势，顺应行业和消费趋势，有望获得快速发展。

中国复合调味品的市场规模从2014年的654亿元增长至2019年的1300亿元，年复合增长率为14.73%，预计2020年复合调味品市场规模将达1550亿元，空间广阔。

最后，调味品行业可以从渠道、商业模式、文化架构、组织体系方面进行创新。

调味品市场渠道为王，构建较强的竞争壁垒。

一方面，调味品产业的分销模式目前主要以线下渠道为主，但随着互联网经济影响力的进一步扩大，线上渠道凭借着精准抵达目标客户与有效运用资源的特点，渗透率有望得到大大提升，并有机会发展为另一大销售渠道。

另一方面，随着经济水平的提高以及现代社会生活节奏的加快，人们外出就餐需求和频次增多，餐饮渠道在调味品消费中占比逐渐提高。据统计，调味品零售量中餐饮渠道的占比已达到50%以上，且预计接下来5年该比例将持续提高至60%以上。

二、我国调味品行业发展现状

1、行业规模维持稳定增长

据统计，2020年中国调味料市场规模达到3950亿元，疫情使餐饮消费从外食转向家庭烹饪场景，提升了C端调味品需求，调味品行业在疫情期间仍然保持了良好增长.

未来中国调味品产业市场发展前景依然十分广阔，市场空间方面红海和蓝海并存。

2、与日韩市场存在不小差距

另外，通过将我国调味品行业与日韩市场情况的对比发现，调味品行业具有量价齐升的基础。由于我国的餐饮习惯与日韩两国较为相近，可以参考该两国的情况对我国调味品行业的发展空间进行判断。

2020年我国餐饮行业人均零售额仅为427.9美元，远低于日本的1258.0美元和美国的1456.2美元；外食占比也仅为22.4%，低于日本的37%和美国的72.5%。参考这两个国家的加权平均值数据，可推算出我国调味品行业未来的增长空间或达6.03倍。

3、集中度有望持续提升

现如今，调味品行业整体格局仍较为分散，行业集中度有望进一步提升。基础调味品领域虽然涌现出了一些龙头企业例如海天、中炬，但整体竞争格局仍较为分散，行业仍具备较大的整合空间。

2020年，海天在酱油零售市场的市占率只有7.3%，同期日本对标企业，龙龟甲万2020年同口径市占率为39.3%；

2018年食醋行业的CR3为13.3%，恒顺作为行业龙头也仅占据6.5%的市场份额；料酒行业目前正处于中高速增长期，大众消费习惯仍未形成，行业渗透率较低，现阶段主要企业有老恒和、王致和、老才臣、恒顺等；

复合调味品以火锅底料市场为例，2017年CR3为24.1%，头部企业红九九、颐海国际、天味食品市占率均不超过10%。

三、调味品行业市场竞争格局

纵观龟甲万、味好美、卡夫亨氏等国际调味品巨头的发展路径，我们发现调味品行业巨头发展往往存在核心单品、品类扩张、业内整合三个阶段。

企业以一种核心产品起家，凭借大单品拓展渠道，成为细分子行业龙头；而后利用积累的渠道和品牌资源丰富产品结构，实现品类扩张；继续发展到一定阶段，再通过收购兼并等横向、纵向进行优化整合，成为平台型企业，从而聚拢甚至垄断市场资源达到行业龙头地位。

但在我国，大单品仍是当下主要企业的核心策略，行业巨头尚未完全形成绝对规模优势，未来平台化、规模化将成为国内调味品行业发展的长期趋势。

下面是调味品主要企业分析解读。

1、海天味业

海天的酱油生产史源远流长，最早可追溯至清代中叶的“佛山古酱园”。时至今日，酱油仍是海天的第一大单品和核心利润来源，2020年海天在我国酱油零售市场中市占率达7.3%，领先于李锦记的3.4%和厨邦的2.1%，居第一位。

2020年酱油在海天总营收中贡献130.43亿元，占比57.23%，远超蚝油的18.05%和调味酱的11.07%。但近年来，海天拓展品类的步伐不断加快，目前已形成了包括酱油、蚝油、酱料、鸡精、腐乳、调味汁、醋品、酱腌菜、香油、五谷、饮品、礼盒装、火锅底料、中式复合调味料等在内的全方位立体化的产品体系。

2、千禾味业

千禾味业虽然规模不如海天大，近年来凭借“双差异化”经营策略掌控着消费者心智：

①定位差异化：领先行业多年培育健康调味品概念，精简SKU锁定中高端定位，“零添加”概念深度绑定品牌，差异化抢占消费者心智；

②渠道终端差异化：公司立足西南大本营，双轮驱动主攻中高端C端，以产品力拉动品牌力全国化，一方面依托大商模式积极开拓外埠KA商超，另一方面电商业务建设领先行业，线上业务收入预计实现200%以上增长，渠道占比有望突破20%。

现如今，公司零添加产品营收占比持续提升，未来产品结构优化有望进一步受益于行业健康化升级；公司当前积极扩产，2024年产能预计翻倍，生产自动化提升及规模效应有望进一步打开毛利空间。

3、天味食品

天味食品发展经历了两个阶段，一是上市之前立足产品研发及储备；二是上市后三年进行迅速的渠道渗透，借助资金快速拓展市场，提高市占率，占领消费者心智。

现如今，公司发展到了第三阶段，即未来五年逐步建立品牌壁垒，实现品类的扩张，强化B端粘性。产品端上，公司通过“好人家+大红袍”双轮驱动，不断强化底料和川调优势；渠道端上，渠道扩张加速推进，驱动业绩中期稳健增长。

4、日辰股份

日辰股份是一家以B端为主的复合调味品企业，相较C端更注重产品的研发和服务能力。其自创立至今积极投入研发费用，研发支出占营业收入比例居行业前列；业务模式上以柔性定制为主，在发展历程中不断形成研发沉淀。在此基础上，“快准稳”的产品研发能力保障了公司客户的开发和维护。增量客户开发稳定后，将逐步转换为存量客户，同时受益餐饮连锁化率的趋势，存量客户规模也将逐步扩大，反哺公司业绩增长。

长期来看，未来随着公司消费场景的不断拓张，其场景边界或将不断延伸，业绩仍有望实现快速增长。

四、总结一下

总的来看，调味品的必选消费品属性为其带来较强的抗周期性，调味品行业发展仍然广阔。

未来行业发展趋势，在品味创新上以高端化、复合调味品升级为主，而在企业扩张中，渠道创新、收购扩产均是一个比较大的看点。以及在调味品行业看好在细分品类有绝对优势的企业。

声明：因篇幅有限，以上行业报告中涉及标的均不构成投资建议。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

万亿新能源汽车产业链又迎行业机遇！你布局了吗！

周五下班之际，看到一则消息很是激动：宁德时代7月份左右将发布钠电池，其原料储量是锂的一千倍。这说明制约新能源汽车发展的关键技术之一，电池储量技术有望再上一个新台阶。

我想起来之前研究的一篇新能源汽车行业报告，今天拿出来和大家分享一下，研究不深，有了解的朋友可以看一下。

近年来，全球新能源汽车产业高速发展，年产销量不断创下历史新高。从销量来看，2020年全球全年一共售出了约324万辆新能源汽车，其中欧洲市场占比第一，为43.06%；中国市场约占41.27%，排名第二。

同时，我国新能源汽车产销量已连续6年位居全球第一。

不得不说，新能源汽车行业景气度高，行业崛起大势所趋，同时也带动着基础材料、基础零件、电机、电控、电池以及整车各方面细分领域的快速增长，新能源汽车万亿产业链面临着巨大的发展机遇。

一、新能源汽车行业面临的发展机遇

1、政府是只“有形的手”

在新能源汽车产业发展背景之下，我国政府发挥了关键性的作用，这支“有形的手”推动着行业高质量发展。

2020年，《政府工作报告》明确提出，增加充电桩、换电站等设施，推广新能源汽车，助力产业升级。此外，《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》也于2020年审议通过，对新能源汽车发展的多个方面进行政策支持。

据悉，我国国内新能源汽车全产业链投资累计超过2万亿元。

值得一提的是，2021年新能源汽车补贴标准在2020年基础上退坡20%，但在乘用车板块，退坡只针对非公共领域，公共领域的新能源乘用车补贴仍然维持在原有水平。

2、市场是只“无形的手”

当然，除了国家政府之外，汽车生产商、汽车零部件生产企业以及消费者在推动新能源汽车行业的发展中也起着至关重要的作用。

近年来，正是爆款车型的出现导致新能源汽车渗透率加速提升。其中，特斯拉车型Model3赢得了全球一众人的追捧，2020年，它以36.5万辆的销量/11.69%的份额位列全球乘用车销量TOP10榜单第一位，而我国的国产电动乘用车中，上汽通用五菱的宝骏E系列，以及长城汽车的欧拉R1/黑猫分别跻身榜单第九位和第十位。

未来，随着新能源汽车产业配套设施的不断完善、电池技术的不断成熟等，消费者对新能源汽车的关注度与接受度也将进一步提升。

根据目前新能源汽车的市场销量来看，纯电车型越来越受受欢迎，年轻消费者更愿意选择纯电动汽车作为城市代步工具，一些中年客户大多会选择混动型。当前推出的不同型号纯电动汽车，续航里程已在550-600公里之间。

二、行业发展现状和趋势

20世纪末期，石油资源日趋枯竭和全球气候变暖的危害日益加深，人们才再次将目光转向节能环保的电动车。

进入21世纪发展电动汽车己经成为世界众多国家、主要汽车制造商应对能源和环境挑战的战略重点，世界新能源汽车产业已进入全面升级时期。

现如今，全球新能源车进入快速发展阶段，我国宣布将在2035年停售燃油车并且在2050年全面停止使用燃油车；

欧洲出台最严格碳排放政策，政策倒逼大车企转向电动化。

新能源汽车产量高增速发展，2019年增速有所放缓，2020年产量约为255万辆；但销量增速居高不下，2020年全球新能源汽车销量约为324万辆，同比增速为46.61%。

与此同时，动力电池技术成为新能源汽车发展的关键，动力电池的迭代正推动着新能源汽车行业加速发展。

且从收益的角度讲，动力电池锂电池的利润最高，成为新能源汽车产业链最受资本关注的“一块肥肉”，电池行业的收入、利润更高，股价弹性也更大。

（为避免累赘，在这里不再进行相关企业的具体介绍）

三、行业竞争格局

2020年，在特斯拉的带动，以及国内新能源汽车市场的转型，造车新势力“三强”的股价一次又一次刷新其创下的市值记录。当前，蔚来已经成为了全球市值第五高的车企。而去年年中刚上市的小鹏、理想汽车，也已挺近了全球车企市值前十排行。

此外，除了造车新势力，传统车企阵营中，比亚迪则是我国国产“领军品牌”的存在。

1、比亚迪

比亚迪除了从事新能源汽车及传统燃油汽车在内的汽车业务外，它还从事手机部件及组装业务、二次充电电池及光伏业务，主要产品有汽车及相关产品、二次充电电池及光伏、手机部件及组装等。

现如今，在全球新能源汽车领域，比亚迪树立了行业领导地位，2019年，比亚迪新能源汽车产品结构进一步完善，销量位列全球前列；比亚迪新型“刀片电池”体积比能量密度提升50%左右，成本下降20%-30%；比亚迪半导体以车规级半导体为核心，同步推动工业，消费等领域的半导体发展。

2、宁德时代

宁德时代是全球领先的动力电池企业，专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售，为全球新能源应用提供一流解决方案，主要产品包括动力电池系统、储能系统、锂电池材料。

近年来，得益于先发优势与领先的技术水平，宁德时代快速崛起。据统计，2017年，2018年和2019年宁德时代的动力电池销量连续三年排名全球第一。2019年工信部公布的新能源车型有效目录共4600余款车型，其中由宁德时代配套动力电池的有1900余款车型，占比约41.5%，是配套车型最多的动力电池厂商。

3、亿纬锂能

亿纬锂能是以研发、生产消费电池起家的，但近年来，它的动力电池业务也实现了快速增长。现如今，亿纬锂能的消费类锂离子电池在电子雾化器和可穿戴应用的细分市场行业国内领先；动力储能电池的产能建设也已经形成一定规模，拥有方形磷酸铁锂电池、圆柱三元电池和软包三元电池产线。

2019年企业锂原电池收入18.92亿元，锂离子电池收入45.2亿元，同比增速分别为57.61%、43.45%，均维持高速增长。此外，得益于投资收益（系投资全球最大电子烟生产商麦克韦尔的股权所得），亿纬锂能的盈利能力有了更强的保障。

四、总结一下

总的来看，新能源汽车发展大势所趋，面对新能源汽车这块市场蛋糕，全球各地区纷纷发力，依据各国国内新能源汽车行业本身及产业链现状推动产业发展。

从我国行业目前的发展来看，终端电动汽车销量将带动着整个产业链快速发展，树立先发优势与具备研发能力的企业将面临着巨大发展机遇。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

流动性收紧下，市场机会在消费端！

压力

现在不论是A股市场还是全球市场，基本上都在看美联储的脸色，美联储加息预期箭在弦上，只不过是时间的问题而已。

而美联储加息，主要看两个数据。

一个是就业和失业数据，美国劳工部周四公布的数据显示，在截至5月15日的一周中，美国首次申请失业救济的人数减少了3.4万人，降至44.4万人，为2020年3月14日以来的最低水平。

这个申请失业救济人数的持续下降，说明美国越来越多的劳动力开始重返工作岗位，这得益于新冠疫苗接种的快速推进。同时，这也说明了，美国的经济开始迎来持续复苏，极度宽松的货币政策已经没有十分的必要，流动性收紧的预期在加码。

第二个是价格指数，美国费城联邦储备银行周四公布的最新数据显示，生产商不断增加投入成本推动5月份价格指数升至40年来最高水平，通胀压力正在进一步加剧。

成产价格端的持续攀升，对制造业绝对是致命的打击，这又再一次大大提升了加息的预期。

从国内市场来看，前面刚刚公布的数据显示，尽管猪肉价格下降明显，但CPI依然出现明显的拐头趋势。同时PPI方面，已经逼近2010年的高点。说明国内的通胀压力还是存在的，以至于现在政策手段已经开始干预大宗商品涨价。

流动性方面，M2增速出现持续放缓态势，说明国内流动性方面已经开始放缓脚步。

所以，在内忧、外忧下，目前A股能保持震荡甚至有走强的局面，已经相当不错了。

看消费

在全球加息预期下，制造业会普遍面临成本端的压力，这个在下半年会显现出来，特别是对一些中小制造企业，极少数的制造业龙头可能会相对强一些。

所以，市场机会还是在消费端，特别是分子端增速能低于杀估值的高成长消费品种上，而这主要有几个方向。

第一，白酒，白酒在疫情后会迎来持续的复苏，特别是二线龙头，因为在促销费以及消费升级下，二线龙头正好迎合这个趋势，这个前面文章中也特别提到过。

从市场数据来看，二线白酒龙头的销售呈现加速放量趋势。

第二，医药，永不落幕的行业，而医药又有几个主要方向。

一个是创新药，目前国内制药企业依然处于仿制药阶段，创新药这条细分赛道也才刚开始，就在刚刚，上海市发布《关于促进本市生物医药产业高质量发展的若干意见》，其中提到要“便利研发”，加强创新产品研发支持。一是支持创新药研发，对1类新药分阶段择优给予支持；二是对具有较高技术含量、安全性有效性具有明显优势的改良型新药择优给予支持。

一个是医药外包，这个也就是所谓的医药研发外包赛道，目前很火的CRO行业，在政策大力扶持创新药下，医药研发外包正好搭上这个东风，目前这个赛道也依然处于成长初期。

相比创新药研发企业，医药外包本身不承担药品研发失败的风险，却可以分享新药上市后的增长红利，未来发展更具确定性。

一个是医美，这个也是目前风口上的热点，医美也是消费升级的产物，2019年中国医疗美容市场规模达到1769亿元，有望于2023年市场规模达到3115亿元，年复合增速超过40%。

一个是医疗器械，特别是市场空间大、稀缺性极强、持续性需求的行业，比如欧普康视、健帆生物等等。

第三，可选消费，这个也是消费升级的产物，目前国内从渗透率还是单价上相较国外还有相当大的提升空间，比如免税、化妆品、牙科、眼科等等。

第四，新能源，这个主要是政策推动下的市场空间就在那，看得见的具有很大想象空间的行业，但目前随着造车新势力的崛起，整车行业出现混乱局面，新能源主要还是关注零部件龙头和服务端龙头。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​最强印钞机！

5月20日，在这个浪漫的日子，港股股王腾讯发布了亮眼的一季度财报。

我们来看几个数据：

第一季度营收1353.03亿元人民币，去年同期1080.65亿元人民币，同比增长25%。

第一季度净利润478亿元人民币，去年同期288.96亿元人民币，同比增长65%。

非IFRS净利润331亿元人民币，去年同期为271亿元人民币，同比增长22%。

业绩发出后，市场高呼一片大好。但没想到的是，21日一开盘，腾讯便逆势下挫，截至收盘下跌3.37%，收盘价为588.5港元/股。

有不少股民都很蒙圈，“520刚刚收到了的情书，521就有被股价吓到。”果然，鹅还是那个鹅，薛定谔的鹅。

在腾讯股价大跌的背后，腾讯到底交了一份怎样的财报呢？我们来分析一下。

一、新一轮烧钱大战！

腾讯在财报中表示，未来将把2021年的部分利润增量投资于以下领域——企业服务、游戏及短视频内容。

那么，这一部分的投入力度会有多大？

根据腾讯的财报会议，这个投资的区间是0—22%。也就是说，非国际财务报告准则的所有赚的钱都有可能花在投资这三方面业务。

在财报中，腾讯还表示将首期投入500亿元到“可持续社会价值事业部”。而腾讯在2020年全年的净利润为1227亿元，这笔首期500亿元的投入就占了其中超过40%。

其实，腾讯的投资早就开始了。因为，腾讯的非IFRS净利润同比增速已经下降到近几个季度以来的最低。而非IFRS净利润这一指标，因为按非IFRS，撇除若干一次性及/或非现金项目的影响，是判断腾讯经营利润的最为重要的指标。

腾讯这样主动做，估计一方面，有可能是为了规避监管风险；另一方面，也是为了在企业服务、游戏及短视频内容这三个领域，提高自己的竞争力。

那么，这些市场的竞争者们准备好了吗？新一轮的烧钱大战又开始了。当然，这也与腾讯不差钱有关。毕竟，钱现在对于腾讯来说就是一堆数字了，目前公司账上还躺着近1500亿的现金呢。

腾讯在第一季度实现净利润478亿元，同比增长65%。

这是个什么概念呢？

如果把腾讯放在A股，只有工农中建四大行能够与之一比，A股的股王茅台的净利润不足腾讯的一半，其他公司就更不用提了。

关于腾讯的业绩亮点，太多人都在说，我们不再赘述，还是继续讲一说下腾讯财报的隐忧和不足。

二、隐忧和不足

今年，年内腾讯股价持续下跌。

2月18日，在触及775.5港元/股的高点后，三个月里腾讯累计降幅已超过20%。

4月7日，随着大股东Prosus减持1.92亿股，套现1200亿港元的消息爆出，腾讯股价更是持续震荡，其间跌幅一度超过10%。

当然了，腾讯绩后股价大跌，核心还是两个原因：

一是，监管风险。其实新的监管是针对全行业，不仅仅是金融科技行业，腾讯是一家被重视监管的公司。值得注意是，腾讯金融科技及企业服务业务首季收入按年增长47%至390亿元，已经占到腾讯总收入的28.8%。

二是，疫情红利的逐渐消失。在2020年，腾讯的收益与利润率双双大涨，受益于疫情的宅经济浪潮，作为核心引擎的游戏业务，为公司业绩做出了重大贡献。

目前，腾讯的游戏业务虽增速超预期，但是出现了明显乏力。虽然，腾讯的游戏收入增速高达17%，但从去年2季度开始增速分别高达45%、40%、29%，目前增速下滑非常严重。一方面，站在去年的高基数基础上实现了17%的增长；另一方面，市场也是进一步预测腾讯公司游戏收入的下滑。

根据腾讯的财报，腾讯的毛利率由去年同期的48.85%下降到46.29%，降低了2.56个百分点，降幅还是非常明显，这主要是由于低毛利（32%）的金融科技及企业服务占比提升，而高毛利的增值服务占比下降所致。表明目前腾讯主营业务的快速增长是由低毛利产品收入快速增长所致，盈利能力有所下降。

的月活是的2倍。一季度末，及WeChat的合并月活跃账户数为12.41亿，同比增加3.3%；移动终端月活跃账户数为6.06亿，同比下降12.6%。两者合计数同比下降2.75%，从客户开拓角度看，已经碰到了天花板。

三、机构下调目标价

针对腾讯目前的股价和业绩表现，5月21日，摩根大通、麦格理、交银国际分别下调公司目标价至750港元、719港元、801港元，国信证券则维持腾讯目标价807港元-855港元，同时交银国际、国信证券对腾讯维持买入评级，摩根大通维持增持，麦格理给出跑赢大市判断。
值得注意的是，就在今年一季度，公募基金还在大举加仓腾讯，增持7813万股，持股总数达2.11亿股，持股市值为1089亿元。

具体来看，顶流基金经理张坤的易方达蓝筹精选、谢治宇的兴全合宜都对腾讯进行了增持，分别加仓258万股、120.57万股。

.......

1、传言京东物流发行下限40.36港币定价（折合发行市值：1986亿RMB），吃肉应该是板上钉钉了，这下就看中签率了。截止当前顺丰控股的市值（3067亿RMB），如果按照京东物流上市首日2500亿RMB市值来遐想，也有26%的涨幅空间，想想都香！

2、传言时代天使5.28-6.2日启动招股，6.9日上市。京东物流的子弹刚好释放，接着打时代天使，完美！

时代天使是国内隐形正畸龙头，爱美之心，人皆有之，牙科赛道在资本市场表现亮眼，而正畸是其中最亮眼的部分之一。行业龙头老大的位置（41.3%的市占率）加上亮眼的财报数据以及中国整体隐形矫正这一市场的迅猛增长，都成为了这只新股的亮点。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​如何理解：筹码越集中，股票上涨概率越大

本篇文章既不是道理，也没有规定，只不过“道听途说”，就将这个话题拿出来和大家聊一聊。这篇文章偏技术派一些，和企业价值研究关系不大，不涉及企业的具体分析。

我们今天以大家所熟知的主力资金为切入点，以我们耳熟能详的企业为例，来探讨一下：股东人数和股价上涨是不是有一定的联系。

一、庄家、主力、机构的区别

在股市中，“庄家”这个词经常被人提起，因为对散户而言，庄家往往有着对某个股票操控的实力，虽然理论上来讲操作股价是违法的，但是庄家手中的筹码足以撼动整个市场。

由于庄家往往是隐秘的、与散户相对立的，所以找庄家、跟庄家、赢庄家成为股民最甜美的梦想，之一。

总结下来，庄家一般有以下四个特点：

其中，我们可以看到机构投资者、私募基金等均是庄家中存在的重要力量，它们如果不是庄家的话便可以称之为主力，即没有达到控盘的程度但持有了一定量的股票。

因此，我们知道主力对股价的影响是显而易见的。在主力资金流向企业的时候，企业的股票价格通常是明显上涨的；而主力资金流出的时候，股票价格将很可能是下降的，但发展向上的企业涨幅往往会覆盖掉跌幅，因为除了主力之外，也会有散户的力量加入，从而推高了短期的股价。

当然，主力并不是影响股价的决定因素，机构资金为何流入这个企业就推动了股价的上涨，其根本原因在于看到了股票的投资价值。

二、主力对股价的影响举例

道理讲起来很明白，我们举几个例子来看一下。

近两个月以来（2021.3.22-5.21），A股4000多家企业中资金净流入金额最多的三家企业分别为宁德时代、五粮液、歌尔股份，分别为74.1亿元、51.75亿元、51.31亿元。

由此看到这三家企业在近两个月的涨幅（取开盘价计算）均超过了10%。

两个月的区间说长不长，说短也不短。

一方面，与2021年以来累计的净流入资金相比，三者近两个月的净流入资金均是增加的，说明这两个月的净流入资金要大于自年初以来的流入资金，因此近两个月的股价涨幅比之前1月初至3月22日的涨幅要好，这点从股价涨幅中均可以获得求证。

且歌尔股份近两个月的净流入资金增长最多，它的涨幅也最大。

另一方面，与更长时间的区间相比或近一个月相比，主力资金净流入对股价的影响我们却并不能预测明白，因为我们无法得知主力的仓位以及主力下一步的动作。

我们每天都会看到“主力资金流入的前十大股票、主力资金流出的前十大股票”这类消息提示，但好像看了也白看，如果你想知道其中规律的话应该将很长一段时间的资金流向甚至各机构的持股比例变动拿出来进行分析，这是一项复杂的工作，有兴趣的朋友可以再自行研究。

（数据来源于同花顺iFinD、同花顺问财）

在查数据的过程中，我发现了一个很有意思的事，在2020年年初至今，近一年半的时间里，A股资金净流入最多的企业是仁东控股，有214.05亿元，但我们看到仁东控股股价经历了大起大落，这说明主力资金不仅在坑害散户，且自己把自己也“埋”了。

据有关消息称，疑似在仁东控股坐庄的李某，不仅坐庄失败、提前败露，还被刑拘了。

不得不说，脱离股票基本面而上涨的企业，背后很有可能是有一个“恶庄”。

三、关于筹码集中与股价变动的规律

关于这个问题我想从两个角度去讲，一个是已知不好的企业，一个是有投资价值的企业。

1、以仁东控股为例（不好的企业）

由仁东控股股价变动可知，企业是在去年11月下旬开始暴跌的，在此之前股价一直呈持续上涨趋势，而相对应的去年三季度末之前，仁东控股的股东人数很少、机构持股比例高（2020年三季度末机构持股比例为52.94%）。

这点从下图中可以看到。

但在2020年12月31日统计的时候仁东控股的股东人数出现了大幅增长，这无疑是散户在增多，紧接着我们可以看到在股东人数增长的过程中，仁东控股的股价变动实际是下滑趋势。

就算我们不考虑股价在下跌的过程中出现散户大量接盘情况，我们也可以看到：

在2020年年末~2021年一季度末，股东人数大幅增长的情况下，它的股价其实没有太大增长（下跌后反弹，幅度均不大）。

2、以宁德时代、五粮液、歌尔股份为例（好的企业）

这三者应该算是我们口中的“好企业”了。

但我想讲细一点，就挑一个自2020年至今股价相对波动最大的吧——歌尔股份。

不得不说，在歌尔股份上涨的时候，有不少散户丢了筹码，尤其在2020年Q1-Q2之间，散户“无脑”卖出的现象较为明显；

而在2020年Q4~2021Q1之间，股价在下降，散户的占比却多了起来，机构持股比例在下降。

我其实也不能参透主力具体操作的时点，但不可否认的是这个现象是有一定规律的，反而可以劝导大家在买卖股票的时候慎重决定，以及做一个长期价值投资者。

四、总结一下

总的来看，我们认为关于“筹码越集中，股价上涨概率越大”这个说法是有一定道理的，我想根本原因可能在于机构投资者往往比散户拥有更多的“先天性”优势，它们比我们要聪明一些。

这让我想起了昨天我一个券商朋友说的话，他说：“几乎所有的研报都是分析一通然后说这个行业非常有前景值得投资。”

而我想说的是，那些深度研究报告其实是有价值的，关键你要融入自己的思考，不能让它牵着鼻子走，而要借鉴研报中所提到的关于你无法理解的它的产品、技术以及与同行业企业对比的信息。

很多行业都不错，但有的行业增速快，有的行业增速慢；很多产业都不错，但有的产业盈利模式好，有的就不好；很多企业都不错，但有的企业就是比另一个企业差，这些不仅仅涉及到企业的基本面，还有从财务分析中我们能印证的东西。

我好像说跑题了，但总之就是以上思考仅供借鉴，切莫盲目信奉~

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

投资的道路，需要飞轮效应！

今天抽时间读了一本《飞轮效应》，很薄的一本书，看似内容很薄、简单，但蕴含的却是一个影响深远的道理，也可以看做一个企业运营、一个人干事情成功的关键要素。

简单的来看飞轮效应，其实和打陀螺差不多，为了让巨大的陀螺转起来，打陀螺的人必须一开始使用很大的力气来抽动鞭子，并且一次次的反复抽打，一开始的每次抽打都需要全神贯注、集中精力，但每一次的付出却不会白费，一旦陀螺转动起来，后面只需要轻微的抽动一下，陀螺就能维持转速。

这个效应其实也告诉我们一个很明显的道理，不论是做企业还是干事情，万事开头难，一开始需要有明确的目标和持之以恒的动力来持续的推动这件事情，只要方法得当，一切的付出都不会白费，一旦企业正常的运转起来，进入平稳快速的发展车道后，后面只需要企业自身积累的发展理论、企业文化等，就能让企业自行的发展下去。

飞轮效应的应用也是相当广泛的，不论是一个企业初创还是一个人进入一个新的领域，一开始都需要持之以恒的坚持做下去，只有足够的坚持，才能让企业的飞轮缓慢的转动起来，坚持的越久，飞轮转动的越快，当然其动能也会越足，后面再想停下来就会很难了。

当然，一个企业的飞轮不是只要坚持就一定会动起来，他需要一开始有清晰的企业发展目标、企业使命、为了达到使命采取的方法等等，只有对的方式方法以及产品，坚持下去才能成功。

其实，从个人方面看，飞轮效应与我们也是息息相关。举个简单的例子，有很多人初中学习好、有很多人高中学习好，但能考上好大学的寥寥无几。主要还是很多人在学习的飞轮上没有坚持下去，只是在某个阶段转了起来，但停的也很快。而那些笑到最后的人，其实一直在推动学习的飞轮转动，越努力学习就会越取得好成绩，取得好成绩就会得到表扬和奖励，这样又会强化他进一步热爱学习，进而继续取得好成绩，这样学习的飞轮就会持续的转下去。

从企业来看，能成长几年甚至几十年的企业，一般都是集中在自己专长的领域发力，把一个产品做精做细，比如茅台、安琪酵母、福耀玻璃等等，持之以恒的做出好的产品，好的产品又会给企业带来好的回报，这又激发企业继续做出好的产品，企业能持续的转动起来。

当然，一个企业的飞轮运行也不是简单划一的，一个产品的成功经验也能复制到别的产品的运营上，产生另一个产品的飞轮。另外企业本身产品也是个随着技术更新、完善的过程，这也是企业飞轮的修正，就像抽陀螺，鞭子的力度和方向控制着陀螺的速度和位置，但陀螺却依然在持续的转动中。

从飞轮效应延伸开来，我们也能发现，做企业最怕三心二意，一个项目没干多长时间感觉做不下去了就寻找别的项目，接二连三的下去后，企业最后一地鸡毛。现在A股上市公司中，不少就是这中情况，自己的主营业务受到一些影响，不是想着去修正自己的飞轮，反而接二连三的并购新的业务，导致公司没有一个专注的方向，最后公司被拖垮，这样退市的企业也不在少数。

在投资上也是，刚进入市场前后，必须要不断的去学习完善投资相关的东西，比如财报分析、行业分析、公司盈利能力分析、政策解读、投资体系建立等等，用力让投资的飞轮缓慢的转动起来，当学到的东西在投资上有了收益成果后，会进一步激发去学习更多的投资、研究相关的东西，进而会带来更大的回报，投资的飞轮也会越转越快，到最后，你的投资其实就很简单了。

但现实中，80%的人亏损，人的惰性很难改变。

……

这个确实挺惋惜的，才50岁，去年出过一本书《左晖，做难而正确的事》，前几天刚买还没读。

在投资上也是，活得够久就已经跑赢大多数投资者了，巴菲特、芒格俩老头都90多了，依然精神矍铄，每次开股东大会都能讲上几个小时，主要还是投资的心态。

反而A股的大多数投资者，跌两个点就满头大汗，涨两个点就手舞足蹈，情绪波动大难免伤身，巴菲特要是这样，应该早挂了。在和大家的日常交流中，老张也经常提醒大家，要控制好情绪，投资是个长久的事情，做投资，千万不要被价格波动的情绪拖累。

沉潜修炼，静待时变。

……

今天市场震荡，老张池子品种还是比较强的，这些消费龙头抗波动的优势越来越明显，继续看好消费方面的轮动机会。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

​穿越牛熊，教你一招玩转市场！

做投资，无论你是佛系了，还是焦虑了，无非就是没赚到钱，很多时候是因为投资方式太过单一，比如只盯着A股，缺乏全球资产的多元化配置。

A股群魔乱舞，绝大多数普通投资者是避免不了关灯吃面的尴尬，再加上A股没有T+0，更没有对冲机制，投资者买入后只能傻傻的等着涨。

但A股大多时间不是调整就是下跌，投资者不但浪费了时间、精力，更浪费了资金使用效率，到最后还难免被收割。

那么，有没有一套方法，无论牛熊，都能够稳健的获利呢？答案是“有”！

相信有不少投资者，都经历了前几个月的疯狂下跌。春节过后以来的核心资产杀估值相当惨烈，直接带动指数下行，很多A股投资者要么割肉、要么承受时间磨底，很煎熬。

但在港股市场，市场杀估值下，却可以买入指数基金做空，不但能避险还能获取市场下跌的收益。

相比A股市场，港股市场在交易机制上有三大特点：一是可以T+0交易；二是个股无涨跌停板；三是做空机制更为普遍和完善、比例更高。
香港资本市场可以做空的方式包括卖空证券、交易股指期货、期权、权证、牛熊证等，不允许裸卖空。通过ETF做空指数的方式非常适合普通投资者，一来指数相对安全，不像个股，不会出现黑天鹅；二来操作起来非常简单，门槛低。

港股通过ETF做空指数包括恒生指数做空，并且是两倍的杠杆，因为指数本身波动小，两倍杠杆后更适合投资者，另外也有沪深300做空以及两倍做多基金。

目前，港股主要的做空以及做多工具：

1、熊市——做空

最近一段时间，恒生科技指数的多只成分股的连续调整，多股较年内高位回撤幅度较大。截至5月12日收盘，在恒生科技指数的成分股中，有16只股票自年内高位的回撤幅度超过40%，占比超过一半。其中新东方在线、微盟集团、明源云最大回撤甚至超过了50%。

恒生科技指数自今年2月份开始见顶回落，不仅指数跌破年线，在连续下跌后，恒生科技指数近日一度触及阶段低点7433.44点，较2月份的高位调整幅度已超过30%。

在恒生科技指数持续下跌的过程中，整个港股ETF市场表现最亮眼的就是XI二南方恒科（7552）了。受益于恒生科技指数的剧烈回调，XI二南方恒科（7552）大涨。

下面这个图是恒生科技指数和XI二南方恒科（07552）k线的叠加，07552是两倍做空恒生科技指数。

从图中我们可以看到，他们的走势完全相反。也就是说，恒生科技指数跌，07552就涨，恒生科技指数涨，07552就跌。只不过，因为07552带有两倍的杠杆，所以07552的涨跌幅是恒生科技指数的两倍。

2、牛市——做多

前面介绍了行情不好的时候做空，我们再讲一下做多。

首先，来看一下两倍做多恒生科技指数ETF（07226），它是以恒生科技指数作为标的，但是有两倍杠杆。也就是说，恒生科技指数上涨1%的话，07226上涨2%，当然，下跌的话就是反过来。

07226适合对指数、大势、节奏判断比较准确的交易者。因为，恒生科技指数的日内波动相对股票会小一点，但是加了两倍杠杆波动就翻了一倍。07226既适合做波段，也适合日内T+0交易。

下面我们再来看一下，港股市场独有的针对沪深300指数的两倍做多ETF（07233），07233是以A股的沪深300指数作为标的，同时也具有两倍的杠杆。在2020年下半年的抱团行情下，07233就有非常好的表现，跑赢了绝大多数的指数基金。2020年7月-2020年2月份，07233的涨幅接近80%。

针对沪深300指数的两倍做多ETF（07233）的优势就是如果你看好A股市场的表现，而又想跑赢指数基金，那么07233就是非常好的选择。

三、总结

大家从上面的讲解可以看出，做空ETF的走势和对应的指数正好相反，也就是说，如果看空指数，那么就可以在港股买对应的做空ETF，这样就算指数下跌，我们也可以赚钱了。

如果对指数的判断非常有把握，而且想跑赢指数基金，那么就买对应的两倍做多ETF，这样收益就可以多出一倍。

在港股市场，行情好的时候做多或者买核心稀缺品种并配合T+0赚钱，行情不好的时候直接做空，也能赚钱，任何时候都有获取收益的手段，加快资金使用效率，而这在A股是不能实现的。

.......

关于如何做空和做多，通过今天的文章您学会了吗？

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

两个指标告诉你，A股化妆品企业哪家强

贝泰妮是属于医美概念的企业，但在我眼里它更是一家卖化妆品的，它旗下的“薇诺娜”是一个针对敏感肌的品牌，成为近几年美妆界的黑马，在2020年“双11”期间以天猫美妆销量第九，国产品牌第一的佳绩胜利收官。

薇诺娜的化妆品我是用过的，可能本身我是一个敏感肌，对这方面也比较在意，而现在距离我第一次消费已经有五六年了，说明这个品牌爆发的潜质一直存在，只不过自今年上市以来才受到资本市场的关注。

而说起来，华熙生物、鲁商发展旗下的医美化妆品牌我却没有用过，以及珀莱雅、水羊股份（御家汇）、丸美股份等公司旗下的化妆品我也用的较少，既然无法搞什么产品测评，那么我们今天就在财务指标的角度对比一下这些化妆品企业。

一、研究化妆品企业要看净利率

首先，功能性化妆品的生产技术水平更高，因而相比于普通化妆品有着较高的议价力，反映在财务指标上则是毛利率更高，这是从企业产品上反映出来的，和规模成本优势则关系不大。

功能性护肤品与普通化妆品相区分，主要包括将皮肤学级护肤品、成分型护肤品、OTC与械字号、药企或医院品牌四类，我们常说的医美化妆品（含玻尿酸）算是属于械字号的化妆品。

数据显示，在这几家化妆品上市公司中，属华熙生物的研发费用率最高，在它的主营业务中，功能性护肤品占比超过50%；其次贝泰妮、丸美股份的研发费用率也明显高于水羊股份和珀莱雅，丸美股份的眼部产品做的较好；鲁商发展的医药化妆品研发投入实际占医药化妆品业务收入的4.95%。

进一步对比毛利率便可以看到，水羊股份的毛利率最低，而华熙生物、贝泰妮的毛利率均明显高于其他企业，品牌溢价明显。

这和当前我国功能性护肤品市场的兴起也脱不了干系，2015-2019年间，在化妆品赛道，功能性护肤品市场和彩妆市场的规模复合增速均超过了20%，分别为22.9%、21.5%，而护肤市场规模、彩妆与个护总市场的规模增速则分别为11%、10.9%。

但我们看化妆品企业不能仅仅看毛利率，还要看它们的实际经营盈利能力，即净利率这个指标，因为化妆品这个行业往往需要支付较多的销售费用，如果企业的化妆品品牌市场是靠打广告赚来的，那说明这个品牌的消费黏性一般，我们真正要寻找的是那种不仅产品好，而且盈利能力也强的公司。

数据显示，这些化妆品企业的销售费用率果然均在40%左右，但华熙生物、贝泰妮因为较高的毛利率等因素仍然维持了净利率在较高的水平，此外丸美股份也是个小而美的企业；珀莱雅、水羊股份则略逊一筹，净利率水平远低于其他企业。

二、存货周转率也很重要

我想通过对化妆品企业净利率的分析，你一定可以悟到化妆品这一类的消费企业的ROE是由净利率驱动的，如果要投资好的化妆品企业，一定要找净利率高的。

除此之外，我还想说的是研究化妆品企业也要看存货周转率，因为对于化妆品企业来说，留太多的存货并不好，且存货周转率不仅能反映存货利用的能力，还能反映公司销售商品的能力。

在这里补充一下关于存货周转率的相关知识：

通过对几家化妆品企业的分析，我们发现丸美股份和珀莱雅的存货周转率均较高，华熙生物的存货周转率反而不太高，贝泰妮的存货周转率也不如丸美股份和珀莱雅，这和分析净利率得出的结论有些不一致。

但实际情况是，华熙生物的存货中不仅有化妆品，它还有透明质酸原料类产品、医疗终端产品，据它的上市招股书可知，2018年企业的库存商品占存货比为72.31%，但实际功能性护肤品占比仅为23.86%，尤其体现为原料产品业务的存货周转率较低。

因此，我们如果进一步分析存货明细的话，便可以发现，贝泰妮的库存商品占比不如珀莱雅高，这说明贝泰妮的存货中有较多的原材料及在产品等，这反而可以说明贝泰妮的销售状况良好。

三、总结一下

总的来看，分析化妆品企业我们主要采用了两个财务指标，分别是净利率和存货周转率，而经过分析我们认为目前功能性护肤品企业表现要好于一般的企业，丸美股份是个小而美的企业，其他企业则表现一般。

而在功能性护肤品企业之中，主要是华熙生物和贝泰妮相比，二者的业务结构有些不同，如果单看净利率的话应该选择华熙生物，而单看存货周转率的话应该选择贝泰妮，所以我们还需要结合其他指标来看，成长能力指标以及现金流等，最后我觉得华熙生物更像是我的菜！

你怎么看？欢迎在下方评论区进行讨论~

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

从护城河方面，来看东方财富的核心稀缺优势！

今天北上资金休息，A股核心龙头出现低迷，但震荡调整幅度不大，更多的是对前面上涨的消化。

新能源今天逆市大涨，相当亮眼，今天和大家交流的盘前早讯就是提的新能源和军工方向。

新能源方向，主要一个是销量以及政策面开始偏暖，再一个就是锂矿紧张，价格呈现持续上涨趋势。

从市场来看，军工需要事件刺激，这个持续性不太高，目前能反复活跃的就是白酒、医药、新能源以及医美，这里面会形成反复轮动的局面，专注熟悉的领域，守住优质筹码就可以了。

流量王者

昨天文章再次提到了东方财富，今天股价依然表现比较强势，这里再来看一下这个流量王者。

东方财富的崛起基本上经历了三个阶段，第一阶段是流量积累，通过东方财富网、股吧等优质内容吸引大量流量；第二阶段开始进军证券基金行业，公司在获取大量用户流量后，通过收购天天基金、香港华宝世纪证券以及西藏同信证券变身为证券基金公司，开启了流量变现的道路；第三阶段开始延展完善其金融业务体系，比如近两年的增资、并购等。

所以，在各个业务持续布局完善的情况下，东方财富也形成了自己独特的护城河，而这个也导致其在券商行业的稀缺优势。

第一，就是流量。

券商企业吃饭，主要就是客户，而绝大多数券商就是坐等客户上门，没有自己的流量入口。

东方财富的竞争优势就是大规模、高粘性流量，而且这个流量依然在不断的扩容。

数据显示，从2019年5月到2020年4月，财经资讯类互联网网站中东方财富网月均覆盖人数处于行业领先水平，东方财富日均访问次数份额占比为35.94%，日均访问时常份额占比为30.73%，远超其他财经网站份额占比。

而手握大把流量的东方财富，变现路径也是风生水起。

证券经纪业务方面，2019年净收入达18.61亿，市占率接近3%。

基金代销业务方面，2015年营收达24.42亿，占行业总收入的83%，后面主要是受到支付宝的挑战，份额出现下滑，但近几年收入占比仍在持续提升。

2008年至2018年居民金融资产配置增长约4倍，民众理财意识逐渐提高，资产保值增值的意愿高涨。在居民财产大搬家下，基金代销这块空间还是很有想象力的。

手握巨大流量的优势，让东方财富在获客成本上有巨大的天然成本优势，这在竞争白热化的券商行业是制胜的关键，东方财富借助庞大的流量开展线上业务相较于传统券商依靠门店开展经纪业务成本低很多。

这个最明显的就是从公司的净资产收益率上（ROE）看出来，东方财富2020年ROE高达17.58%，在行业里遥遥领先，而ROE是机构以及大资金研究公司的重点，也是我们投资中特别重要的一个数据。

第二就是牌照。这也是东方财富护城河的一部分。东方财富有流量，轮规模

依然不敌阿里、腾讯这些互联网巨头，但是东方财富却能实现流量到变现的快速滚以及没有竞争对手，主要就是公司的牌照优势，东方财富是我国唯一一家拥有证券全牌照的互联网公司，证券、基金、期货、公募、第三方支付、小额贷款、征信等资格一应俱全。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！

一分钱没赚却撑起300亿元市值，华东医药进军医美怎么看？

医美概念现在仍然“炒”的火爆，一定要承认的是这不是仅仅基于概念的炒作，它的背后是业绩的支撑，是大众消费力的爆发。

医美概念背后大约有两块，一个是美容护肤品、一个是轻医美注射，前者和当下消费升级、国货崛起都有很大联系，后者则和技术进步有着很大关系，单从消费升级的角度来看我们就应该知道它们是有市场的，且将是潜力无穷的。

上周四我写了鲁商发展，当时它的市值是145.92亿元，然后经过现金流折现法算出来的内在价值为155.71亿元，结果隔一天它便上涨了10cm，正好达到了155.71亿元市值。

截至昨日，鲁商涨停了两次，我们知道它的业绩和基本面都没有变，只不过是“主力”来了就把股价拉上去了，当然，它现在的估值也不算高估，市盈率（ttm）25.87倍，以前仅有房地产业务的时候市盈率达到40多倍才算高估，所以说股价的波动真的挺正常的。

在这里要强调的是，我们做研究真的和股价没关系，不是为了给庄家做托而说它好或不好，这点大家一定要放心。

且我们做的是价值投资，短期股价的涨跌我们真的看得很少。

说到这补充一点市盈率的知识：

言归正传，我们今天说的仍然是一家医美概念企业——华东医药，它和之前说到的几家企业有些不同，主要体现在它的医美业务主要是来自收购的国外企业，且尚未盈利。

因此我们需要对被收购的企业进行重点分析。

一、业绩未“成”，股价先动

今年春节假期前后，华东医药发布公告称，通过全资子公司英国Sinclair（简称）拟以6500万欧元股权对价款，收购西班牙能量源型医美器械公司HighTech公司100%股权。

之后4月13日，子公司Sinclair，“Ellansé少女针”产品收到国家药监局颁发《医疗器械注册证》，成为国内首个少女针正规产品落地。

很显然，正是在这两则消息刺激了华东医药股价的持续上涨，自2021年2月18日以来，华东医药总市值已增长了300多亿元。

不得不说，现在华东医药收购HighTech公司和少女针在我国商业化上市的盈利均未兑现，但股价提前“预支”了未来的业绩，这两项业务/产品的价值超过了300亿元。

在2020年之前，华东医药的医美业务收入、利润并不算高，其中医美业务总收入占比3.72%，子公司Sinclair一年实现的净利润只有1个多亿，占总净利润的4.5%。

二、少女针、医美器械是重磅产品吗？

首先，说到少女针便令人想到了爱美客，它是用5款玻尿酸注射产品“跷起了”1300多亿元的市值，它的动态市盈率达到了近200倍，远高于华东医药的市盈率。

但这不能套用在华东医药身上，因为华东医药的主营业务商业业务、化学制药业务均会影响着公司的盈利，你给它再高的市盈率它也消化不了，而爱美客的每股收益高，在业绩的催化下，这个估值好像并没有那么离谱。

因此我们在分析的时候就不能仅仅看市盈率了，需要下沉到公司的产品层面。

少女针的产品功效在市场是领先的。“Ellansé少女针”属于长效抗衰产品，与爱美客的“宝尼达”有相似之处，它是由聚己内酯微球(PCL)和羧甲基纤维素(CMC)制成，前者可进行快速填充、后者会刺激注射部位的皮下胶原蛋白新生，进而起到“填充+修复”的双重效果。

因此，它的收入将是逐步释放的，主要对标产品便是爱美客的宝尼达。根据爱美客招股说明书公布，2019年宝尼达销量为2.65万支，出厂价2500元/支，虽然总销售额不高，但宝尼达的出货量增速很高，2018年、2019年的增速分别为126.56%、82.76%。

最后要说到的华东医药收购的医美器械公司，2019年High Tech母公司

实现营业收入为2297.2万欧元，实现净利润510.5万欧元，净利率达到22.22%，产品主要涉及冷冻溶脂产品和激光脱毛产品。

根据相关研究，虽然这两个市场整体容量不大，2019年全球市场合计在20亿美元左右，但增速较快，2018-2023年全球全球身体塑形和紧肤市场复合增长率预计13%左右，因此也同样值得期待。

三、总结一下

总的来看，虽然我们对于华东医药医美业绩的预测有一些未知性，但实际产品竞争力较强，且具有较大的市场空间，是有投资价值的，这构成了华东医药现在的主要看点。

而预测这个活说容易也容易，说难也难。事实上，早在华东医药基本面变动之后，券商就已经发布了研究报告了，华东医药300亿元市值增长的背后实际已反映了医美业务现在的内在价值，如果你那个时候便做研究看到了它，现在就已经在车上了。

但我们绝大多数人会错过风口，如果现在还想获得较高的回报率，只能去研究它的业绩是否能超预期了，但是产品都还没盈利，我们又怎么能预测准确呢？

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！