用一个最简单的理论，看懂第一只食品饮料指数基金

前两天，国内首支食品饮料主题的ETF上市交易（515710），投资者对这支吃吃喝喝的股票表现出了很高的热情。食品ETF首日上涨成交额达到5.68亿元、换手率达到62.8%，表现优异。

当然，我不是来推销基金的，与吃吃喝喝相关的标的一直是我关注的重点，【价值50】中就有9只食品饮料股。如今第一只食品饮料ETF开始交易，正好借着这个机会再跟大家聊聊食品饮料这个优质赛道以及这只ETF。

一、看懂这个ETF，先了解这些

我们首先要了解两点：1.啥是食品饮料ETF，和食品饮料板块有啥关系？2.啥是马斯洛需求理论？

1.研究这个ETF就是研究大赛道

ETF的全名是交易型开放式指数基金，你可以把它理解为一种和股票差不多可以在开市期间随时自由买卖的基金，比普通基金更加灵活。

买了一只ETF就相当于买了它跟踪的指数，所以买了食品饮料ETF就相当于买了食品饮料指数。

那我们可以看看食品饮料指数的表现，根据同花顺iFinD数据，过去两年时间该指数轻松跑赢大盘。放到更长的周期看，这些吃吃喝喝的消费股始终走得很稳。

2.马斯洛需求理论

分析食品饮料的根本逻辑来自于马斯洛的需求理论。

这位美国马老师认为：人作为一个有机整体具有多种动机和需求，由低到高可以分为生理需求、安全需求、社会需求、尊重需求和自我实现需求等，当一个人低层次的需求被满足之后就会转而追求更高层次的需求。

我们由此可以画出一座金字塔，最基本的生理需求包括生存、呼吸、吃喝等；往上是人类对自身的健康、财产等安全需求；然后是以亲情、友情、爱情为代表的社会需求；再向上是个人被他人认可、尊重的需求；最顶层是对自己价值观、创造力、责任感等实现的自我实现需求。

二、食品饮料的稳定性与确定性

所以说要分析食品饮料ETF就等于分析食品饮料赛道，要分析食品饮料赛道就要用到马斯洛需求理论。

对于吃吃喝喝股，我能找到它们“稳定性”与“确定性”这两个主要特征。

1.稳定性

从马斯洛需求层次理论的底层看起，食品饮料从基础功能上正是满足了人类生理需求的部分，这是人类需求金字塔的底层部分，具有绝对足够的稳定性。

这与我们平常说的“刚需属性”有关。刚需就像是在这个金字塔身上画一条线，线下的部分就是必须要满足的。随着人类社会的发展，这条刚需线在沿着金字塔不断往上移动：你可以想想，在原始的社会或是现代社会的战乱时期，刚需仅仅到达生理需求的位置，而在和平时期，安全需求、社会需求的一部分也逐渐成为了刚需。

这条线在不断往上走，但无论怎么走，食品饮料满足的生理需求永远在线内。

这是需求的角度，当然你也可以站在供给的角度去看食品饮料：相对于科技产品，食品饮料对于企业技术要求更低，供给的产品本身的特征不会发生巨大变化，所以供给端变化的周期是很长的，这也是稳定性。

2.确定性

刚才说到，供给线是上移的，现代的食品饮料产品满足的需求也是上移的，就比如你买一瓶茅台，可不是为了生理需求上的解渴，你可能会考虑到喝酒就要少喝酒喝好酒、送礼还能有面子、还能收藏起来增值……

这些都对应了更高层次的如安全需求中的健康需求、社会需求中的情感需求以及尊重、自我实现层面的更高级需求。

其他产品也是一样，换一个角度看这就是我们常说的“消费升级”，这种趋势是确定性的。

三、缺点也不可忽视

虽然食品饮料是个具有确定性和稳定性的良好赛道，但并不意味着这个食品ETF可以无脑all in。从食品饮料指数的走势上来看，2020年已经拉升了好几波；从这个ETF的成分上来看，更应该叫“饮料ETF”而非“食品ETF”，其中的大市值白马股很多已经表现出了较高的估值。

所以从这些角度看，这只ETF确实有点姗姗来迟了。

在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来如果你是想短线获利，还是得谨慎决策，或许可以赌一赌年末的消费行情。如果你是准备长线投资，那完全可以放心，因为马斯洛需求理论已经告诉你，就算它短期下跌，最终也能走出“微笑曲线”。

牛市只属于大市值，“小而美”的故事越来越难讲了

最近A股已经站上3500点，连续多个交易日成交额突破万亿。同时也看到好多财经媒体在说，大市值龙头成为了资金的主战场，“二八”行情在持续。

什么是“二八”行情呢，简单来说就是二成的股票在上涨，而八成股票在下跌。那为什么大多数股票下跌，大盘却还在涨呢？因为那二成是大市值龙头股，剩下的八成是小市值股。

于是，我做了个统计来验证这些说法。千亿以上市值的公司数量和500-1000亿市值的公司数量相当，都是140个左右，它们近半年来的涨幅分别为34.6%和28.98%；再往下就是100-500亿市值的公司，它们数量激增，接近1000家，涨幅15.2%；而最大的部分就是百亿市值以下的公司了，涨幅为-6.6%。

小市值公司越来越不受待见了，包括其中很多财务状况健康、现金流也不错的“小而美”企业。这种现象出现在很多行业，乳制品行业就是两极分化表现很明显的一个。

在各个A股上市的乳企中，伊利以接近3000亿的市值一家独大，近半年来的涨幅为34.5%，表现还不错。但往下第二梯队、第三梯队的小乳企就不大行了，多数涨幅为负。【价值50】里也就只有伊利这一只乳业股。

在这些二三线地方乳企中，之前关注最多的是天润，这是一家典型的“小而美”企业。根据2020年三季度财报，公司货币资金总资产占比达到16.5%，存货低于10%，借款也只有不到4%，天润的产品质量也是不错，但这样的故事越来越难被市场认可了。

我们就以天润为例分析分析小而美们为啥越来越不受待见了，简单从资本市场和产品市场两个角度看问题。

一、产品市场角度

公司的股价自然是由内在价值驱动，作为消费企业，产品力是价值体现的一个重要方面。小市值公司自然在产品力上也相对表现更弱，难以凭借差异化战术突破现有格局。

1.市场格局已定，发展空间狭小

乳制品市场经过多年的发展已经逐渐进入成熟期，和啤酒市场相似，整体格局已经稳定。2014-2020年，我国乳制品行业规模增速已经非常缓慢。

再来看看行业内的企业分部，根据同花顺iFinD数据，2019年伊利蒙牛分别拿下整个市场份额的24%、20%，第三名光明仅仅只有4%的份额，再往下就更低了。所以整体呈现出了“二强多弱”的格局。

在这种整体增长慢、业内双寡头的市场中，小规模的地方乳企很难大有作为。而且奶这种东西尤其是低温奶属于“短腿产品”，区域性很强。天润远在边疆，被这种区域性限制得很难受，虽然拥有优质奶源带，但目前也只能将发展的重心放在疆内。

2.产品差异化难突破

牛奶这种产品不是白酒，不能像每个酒都有自己的故事，奶这种东西本身就具有较强的同质性。就我个人来说，各个品牌的牛奶如果不是同时对比着喝，真尝不出多大区别。

所以基于这种同质化，天润虽然产品质量不错但能发挥出来的作用是很有限的，想要靠“差异化”赚钱难上加难。

当然天润也是做了不少差异化产品的，如各种网红包装的酸奶。但这种差异化的本质还是酸奶口味的变化，可持续性难以保障。大品牌也很容易模仿这种创意，抢夺本身由小公司开发出来的客户。还有独树一帜的奶啤产品，由于口味小众、投入的宣传有限，最终难以取得突破。

二、资本市场角度

从天润的走势上看，我们可以找到很多小市值股的典型特征：日常成交量低，波动起来非常剧烈。在2020年下半年相当长的一段时间内，天润的日成交量常常维持在10万以下的低水平，表现得冷冷清清。而前两天又突然大涨，连拉两个涨停，复刻了8月份的走势，接下来又急跌8%，仿佛在坐过山车。

其实原因我们在开头也说过一部分了，大市值企业的稳定性与确定性更高，机构更喜欢在里面抱团，无法做出亮点的小市值股只能等待资金炒作，平常自然不受关注。

三、总结

这就造成了这样的现象，小市值股票更多被拿来炒作，大市值才能搞价值投资。小市值股票要么常年受冷落，要么波动起来过于剧烈，自身价格与内在价值曲线的偏离程度较高；而大资金都在大市值票里抱团，股价整体稳步上升，散户追高求稳也会往里进，让马太效应发挥得更明显。

但是这些规律放在白酒身上可能并不好使，在这个始终往上爬的板块里，大市值炒完了炒小市值，小酒涨的比大酒凶……啥消息都能利好白酒！

累计融资300多亿，一年掏出60亿搞研发，百济神州到底在做什么？

“医药一哥”恒瑞医药强大的研发实力使它成为了国内化学制药实力第一、最有机会挑战国际医药巨头的中国公司，现在它每年的研发投入达到了约40亿元，培育着几十个创新药管线。

长江后浪推前浪，我国医药市场的Biotech企业——百济神州，甚至比恒瑞医药更有魄力，2019年仅一年便支出了64.69亿元的研发费用。紧接着，2020年7月13日，百济神州又完成了20.8亿美元的增量发行，这一次由高瓴资本、Baker Brothers、安进领投的融资项目，造就了全球生物医药历史上对于生物科技公司新增发行规模最大的一笔股权融资。可以说，自成立以来百济神州已累计融资315亿元，到底做了什么？

今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就借百济神州（06160）讲一下创新药企的成长逻辑。

一、百济神州代表了国内抗肿瘤前沿生物技术

2010年底，时任北京生命科学研究所所长的王晓东，携手企业运营经验丰富的欧雷强，在北京创立了百济神州，以靶向和免疫抗癌药物研发为主攻目标，开启了新一轮生物技术的突破。

在生物技术领域，一项核心技术从发现到突破往往需要花费上百年数十年的时间，但每一次技术突破都会带来一系列的技术革命，使治疗疾病的有效药物最终被研发出来。

迄今为止，人类的生物技术的发展到了第三个阶段。从一开始科学家们利用基因重组生产出和人胰岛素/生长激素序列完全相同的激素产品——多肽，从而实现了对糖尿病和侏儒症的治疗；后来，细胞融合技术被建立和发展起来，科学家又应用免疫学原理制备出了单克隆抗体，21世纪以来研发出了诸多肿瘤治疗药物。

现如今，霸占全球重磅药物top10榜单的便是人源化单克隆抗体药物，只不过除了肿瘤pd-1/pd-l1免疫抑制剂之外，基因靶向治疗药物也成为治疗癌症及其他病变的重要方式。它们一年的销售额都在几十亿以上。

2019年全球十大重磅药榜单显示，从药物类型来看，单抗类药物占了半壁江山，从治疗领域来看，癌症治疗药物占了大部分。

正是因为这样，在跨国药企林立的创新药领域，以靶向和免疫抗癌药物研发为主攻目标、并积极开发靶向基因联合疗法的百济神州被赋予了创新意义，它的医药生物技术达到了国际领先水平。

截至目前，百济神州已有两款抗癌药获批上市，分别为泽布替尼和替雷丽珠单抗，其中泽布替尼打破了国外的垄断，已在全球上市，参考全球第五大重磅药伊布替尼的话，大约可以粗略看出它的潜力。

此外，替雷丽珠单抗作为四家国产PD-1产品之一，今年刚刚进入医保。

而另外两个较快的在研管线，帕米帕利（BGB-290）和Lifirafenib（BGB-283）也都取得了不错的进展，并早在2013年便将全球市场开发和销售权分别以2.33亿美元和1.7亿美元许可给了跨国药企默克。

二、百济神州潜力如何？

虽然从产品线上可以看出，百济神州形成了“传统+新上+在研”的抗肿瘤创新药多品种梯队，但要深究它的潜力还是要用更直观的数字来表示。

对于现在的百济神州股票（06160）来说，一年巨大的研发投入加上销售费用仍然使它处于亏损状态。截至2019年，百济神州实现营业收入29.87亿元，净利润-66.31亿元，截至2020年，百济神州的累计研发投入将超过200亿元。

那么百济神州将来能不能获得超过200亿元的收入呢？

百济神州股票（06160）潜在的市场空间超过千亿，“指数式”增长趋势值得期待。

随着跨国制药企业单抗药物的研发上市，目前国际上单抗药物的临床应用占比已经达到了较高水平，据悉，2018年全球单克隆抗体行业的市场规模达到了1448亿美元，占到了整个医药市场规模的11.4%，而我国单克隆抗体行业市场规模占整个医药行业比仅有1%，我国单抗药物尚处于发展起步阶段。

如果你能想象到2030年我国抗癌药市场规模将达到1000亿美元，那么是不是也可以理解单克隆抗体市场规模将能达到500多亿美元（折合3000多亿人民币）。

2019年一年泽布替尼竞品全球第五大重磅药伊布替尼（BTK）（获批11项适应症），销售额为80.8亿美元，获批两项适应症的泽布替尼市场潜力巨大；替雷丽珠单抗目前同样获批两种适应症，2020年初露锋芒，前三个季度6个月（从3月初商业化开始计算）销售额达到6.6亿元，同类靶点恒瑞医药的卡瑞利珠单抗获批4种适应症，2020年上半年6个月销售额超20亿元。

现如今，国内的创新药企业仍然屈指可数，恒瑞医药之所以能成就6000亿元市值，市场看的就是它的抗肿瘤创新药潜力，而百济神州有着比恒瑞医药更丰富的抗肿瘤产品管线，研发速度也整体处于领先地位。

百济神州布局了诸多热门靶点，同时也在积极开拓靶向基因联合疗法，可以说，未来的十年是属于百济神州的。

三、总结

有投资者会问，百济神州亏损大几十个亿哪来的钱呢，毫无疑问，百济神州以它的研发实力和发展潜力在一级市场和二级市场均获得了资本的认可，作为国产创新药的领先者，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为百济神州值得期待。（ty005）

除了伊利股份，谁还有可能成为乳制品行业具备竞争力的玩家？

在消费升级的背景下，许多与消费有关的企业迎来了又一个春天，伊利股份就是其中一个。曾经很多人说伊利的天花板到了，今年一季报发布，伊利营收和净利润都有大幅下滑，于是又有很多投资者说伊利要暴雷了，紧接着第二季度就被打脸了。

在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来，牛奶是消费升级的产物，也是一两代人生活方式的转变。中老年人对牛奶的消费偏少，但年轻人和儿童对其需求很高。就在2020年最后两天，市场监管总局又发布了乳制品行业最新政策，主要有四点：

新的政策将提高乳制品行业市场准入门槛，利好自控奶源比例高、生鲜乳使用率高的企业，如伊利股份、蒙牛乳业。今天我们就来解读一下乳制品行业。

一、乳制品行业介绍

1、行业发展的四个阶段

1979-1997年：这时候喝上一杯牛奶很难，产品结构较为单一且只能在小范围配送，而且当时的运输条件和储存条件都达不到要求，乳制品行业发展受到限制。

1997-2005年：UHT（超高温瞬时灭菌）技术引入中国，牛奶开始在全国范围内普及，乳制品行业得到有效发展。

2005-2015年：牛奶普及之后，为了开拓市场，乳制品品类开始多元化，各类口味满足不同人群的需求，乳制品行业进入高速增长期。

2015-2025年：消费升级时代到来，大家的生活水平有效提高，乳制品由常温奶向低温奶转型升级，同时在冷链技术和各大奶企渠道的催化下，低温奶发展迅速，现在和未来几年乳制品行业都将处于升级阶段。

2、行业空间

整体来看，我国乳制品的行业规模是增加的，2014年乳制品销售收入3300亿元左右，2019年增加至4200亿上下。2020年受疫情影响，一季度各大奶企销售状况不佳，营收、净利润都在下滑，在此影响下，预计2020年乳制品行业规模在4000亿附近。

经过多年发展，乳制品行业度过了幼稚期、成长期，目前已进入成熟期，不论是渠道、产品品类都趋于稳定。

3、市场结构

乳制品种类多样，除了最常见的液态奶之外，还有酸奶、冰淇淋、奶酪和黄油等等。当然，液态奶是最先出现的，也是目前最为活跃的品类，在整个乳制品行业中占比56%，其次就是酸奶占比32%，奶酪和黄油则占比较低。

二、乳制品行业的竞争格局

1、市场占有率

乳制品行业呈现双寡头格局。从综合市场占有率来看，2019年该行业伊利股份和蒙牛乳业市场份额合计占比接近50%，其中伊利24.5%、蒙牛（港股）20.3%；光明乳业和君乐宝（未上市）市场份额分别为3.7%、3.3%。

从细分行业竞争格局来看，巴氏奶市占率前五名都是地方乳制品企业，其中光明、三元和新希望市场份额排名前三，合计占比约27%；UHT奶目前发展成熟，伊利和蒙牛占据了75%的市场份额。在酸奶领域，仍然是双寡头格局，伊利市占率31%、蒙牛23%、君乐宝只有8.5%。

2、盈利能力

毛利率和净利率是企业盈利能力的代表指标，在一定程度上也可以用来衡量企业的竞争力。

在伊利、蒙牛、光明、天润和新乳业五家企业中，毛利率最高且最稳定的是伊利，这一点意料之中，毕竟伊利是行业中的绝对龙头。

净利率方面，伊利基本在8%-9%之间，高于蒙牛、光明和新乳业；值得惊喜的是天润乳业的净利率水平堪比伊利，关键其还是在毛利率不断下降的情况下实现了净利率提升。这说明天润乳业费用管控能力增强，这一点值得关注。

三、乳制品行业未来发展趋势

1、低温奶市场潜力大

随着冷链运输技术成熟，牛奶冷藏保鲜技术进一步发展，低温奶也迎来了发展期。大型奶企进入全产业链整合阶段，各地地方奶企将会退出常温奶竞争，结合自身的位置优势，主打低温奶市场。

2、健康化趋势

消费升级的同时，人们的消费观念也发生了潜移默化的改变，大家对健康越来越重视，因此健康化产品成为各大奶企的发展目标。

四、总结

乳制品是条好赛道，目前该行业处于成熟区，呈现伊利和蒙牛双寡头格局，全国性品牌和区域品牌共存。伊利是乳制品行业的绝对龙头，此外地方奶企也在想方设法提升市场份额，进行差异化竞争。

未来，低温奶将成为主流，像伊利和蒙牛这样的大企业，早已完成全国产业链布局，只需要把常温奶设备转换成低温奶设备即可，加上自身的品牌、渠道优势，未来成长最确定的企业还是在龙头身上。（ty015）

被企业粉饰过的净利润，你了解多少？

三张报表是企业的体检报告，通过资产负债表、利润表和现金流量表我们可以对企业的财务状况有个全面了解。资产负债表代表企业的家底、利润表是企业的面子、现金流量表能反映出企业的日子好不好过。

判断一家企业好不好，就是看他能不能赚钱、赚多少钱，很多人喜欢看“净利润”。贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，净利润只是企业赚多少钱的一个结果，并不能反映出企业的钱是怎么赚的。

下图是苏宁易购2013-2015年的净利润，2013年净利润1亿元、2014年增加至8亿。只看结果，苏宁的经营情况似乎改善了，因为净利润翻了8倍，真的是这样吗？

一、净利润只是结果，营业利润才能反映经营状况

苏宁易购2014年净利润8亿元，比2013年翻了8倍，如果不看营业利润，我真的以为苏宁盈利能力增强了。但是，苏宁2014年营业利润竟然是－14亿，2013年营业利润反而接近2亿元，这说明2014年苏宁的经营情况不佳，靠正常的经营活动不仅不赚钱、还要亏钱。

之所以净利润能达到8个亿，实际是有24亿的非流动资产处置利得。什么是非流动资产呢？例如企业的固定资产、长期股权投资等等。

查看苏宁易购的年报可知，这24亿的非流动资产处置利得，是企业出售门店得来的，说不好听点，就是变卖家产。这种收益是无法持续的！

到这里，我们相当于给净利润关掉了美颜，是不是感觉这家企业绩并不怎么样了。如果企业家底厚，可以连续几年都靠变卖资产来粉饰利润，但有哪家企业能经得住时间的考验呢？

二、营业利润刨去投资收益，才是净利润的真面目

营业利润包含两部分，一部分是企业日常经营赚的钱，还有一部分是企业投资理财赚的钱。投资理财收益又区别于企业的非正常不可持续的收入，但刨去投资收益之后，才是企业净利润最真实的样子。

还是以苏宁易购为例，2017-2019年企业的净利润分别为40亿、126亿和93亿，增长很快，怎么一步一步揭开净利润的真面目呢？

首先，关掉美颜——看营业利润。苏宁2017-2019年营业利润依次为40亿、136亿和146亿，而且这三年没有非流动资产处置利得，看到这里貌似还不错。

其次，关掉滤镜——营业利润刨去投资收益。2017-2019年苏宁易购投资收益分别为43亿、140亿和218亿，如果扣除投资收益，苏宁日常的经营活动这三年都是亏损的：2017年－3亿、2018年－4亿、2019年－72亿。

而这就是苏宁易购净利润最真实的样子，关掉美颜、滤镜之后，美女变成了大妈，事实便是如此。

苏宁易购最近几年业绩确实不怎么样，一次次靠变卖资产和出售股权粉饰利润，实际上入不敷出。2018年苏宁近百亿的投资收益就是靠出售阿里巴巴的股份获得的，2019年200亿的投资收益又是靠出售子公司获得，这样的手段玩过太多次，尽管净利润能看的过去，股价走势并不好看。

三、授人以鱼不如授人以渔

经常看报表的投资者肯定知道，利润表还有一个科目是“扣除非经常性损益后的净利润”，这个科目一眼就能看出企业实际赚不赚钱。我不否认，但扣非净利润同样是一个结果，它并不能告诉你企业靠什么赚钱，能不能持续赚钱。

今天和大家分享的是一种方法，学会了方法，你可以拿来分析你感兴趣的公司，更加深入了解他们，毕竟授人以鱼不如授人以渔。

比如，我们再用这个方法看一下美的集团净利润的“含金量”。2015-2019年美的营业利润和就那个利润均增加，且营业利润高于净利润，几乎没有非流动资产处置收益，投资收益数额小且在不断减少。

美的集团的净利润和苏宁易购有很大区别，不用变卖家产、也不依赖投资收益，都是日常经营活动赚的钱，每一笔都经得起推敲。

四、总结

企业利用投资收益、非流动资产处置利得把净利润扭亏为盈，只能叫“粉饰”，算不上“造假”。因此，净利润就像是一个任人打扮的小姑娘，我们必须给它卸卸妆，卸妆之后好不好看就一目了然了。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，三张报表是企业的体检报告、也是藏宝图，要想找到宝藏，就要看懂每个科目的来龙去脉。我们不能被结果蒙骗，大多时候过程更重要。（ty015）

没想到告诉我海天怎样酿酱油的，竟然是一本闲书

在聊海天味业之前，先做个铺垫，就从HPV宫颈癌疫苗说起吧。

四价HPV疫苗突然变得特别难预约，不知道里面是否有炒作的成分，反正身边的人都在费尽脑汁预约HPV疫苗。让我不解的是，大家又没结婚何必这么折腾呢。但是当我被科普教育知道下面两个真实事例后，心情就不能用吃惊来形容了，更多的是害怕。

一位老奶奶80多岁了，老伴已经过世十几年了，但是她竟然被确诊为宫颈癌。一个姐姐的老公在国外工作好几年了，但她却患上了宫颈癌，好像在嘲笑她是一个红杏出墙的人。可是她并没有。

给我做科普的姐们告诉我，平时用的纸、喝的水、吃的东西甚至穿的衣服都可能成为人体疾病的起因，所以宫颈癌的病因早就不是百度上讲的那些了。举例来说：

洗衣液、洗洁精、牙膏等等日常用品里有很多荧光剂，就算大厂商也会这样做；造纸用的主要原材料是废纸，那些三无抽纸可能是用不合格的废纸浆做的，人用了后怎么会不生病呢？所以她在外面吃饭的时候从来不用店里的餐巾纸。

我想起了原来看过的造纸产业链的图示。

造纸用的纸浆中至少有一半是废纸浆，废纸通过回收、分类筛选、温水浸涨等工序后重新制成纸浆，再用来生产新闻纸、包装纸、生活用纸等。但是我国的废纸回收率不高，技术水平不到位，而且回收标准也不完善，还需要从国外进口废纸用于再生产。

前些天新闻报道称从2021年起我国将全国禁止进口废纸，但我国的废纸本就不够用所以才进口。短期内纸浆价格上涨，将会提高下游造纸企业的成本，同时，“进口替代”会给国内的废纸厂商带来机会。在当前这个供不应求的市场中，不良商家为了利润将会继续冒险。希望这些废纸回收企业的技术能先进些、监管环境能严格些、企业的老板能有良心些。

我现在真的不知道该买哪家的生活用纸，恒安国际、中顺洁柔、维达国际还是其它。大家经常使用的是哪家的生活用纸？欢迎在评论区留言。

有人说中国有多少地沟油，就有多少公司造假，总之就是这类不讲道德的事情特别多。时间一切美好的东西都让我贪生怕死。于是我就去查看有关食品安全的书，先让思想别滑坡。下面海天味业怎样酿酱油这件事可以拿出来讲了。

小时候经常有人骑着自行车在街巷里喊“收头发咯~”，那些头发后来可能变成了假发，也可能变成了人们食用的酱油。这里太恶心了就不再多说。总之头发会制成含有氨基酸的液体，可用于勾兑酱油。

大家是否记得厨邦酱油有个广告叫做“晒足180天”，其实这里讲的是酱油的生产工艺。我原来对酱油的酿造流程不熟悉，幸亏看了这本介绍食品安全的书，填补了我知识的空白。（这本书叫《舌尖上的毒》）

下面是根据书里的内容整理的酿酱油的过程。好想回家酿酱油，耕田种地悠然见南山。可惜家里没地了。 

对于日晒酱油而言，发酵的时间越长，生成的各种营养成本就也多，风味越好。但是发酵时间太长会降低酱油产量，于是聪明的商家发明了能快速酿造酱油的方法，本来一年只能产30吨酱油的工厂，在这个方法的助力下，一个月就能生产几十吨酱油。

看到这里我有点紧张，我甚至怀疑我小时候提着酱油壶去打的桶装酱油，就是用上面的方法极速出生的。幸亏国家从2004年开始启用了QS认证，那些不达到认证标准的小作坊、小工厂只能关门大吉。

其实这是酱油行业的一次洗牌。就在广大酱油小作坊为了QS认证多方奔走焦头烂额的时候，2005年10月，海天味业在佛山高明的大型酱油生产基地落成，年产酱油超过50万吨。根据国家调味品协会的资料，2007年我国的酱油消费量大约是500万吨，海天占了大约10%的市场份额。不过那个时候江湖上还没有千禾味业的传说。

这些书还起到了很好的的震慑效果，短期内我再也不敢乱吃东西了。

姑娘们平时用来续命的珍珠奶茶口味很甜，里面的珍珠很有嚼劲，可是这甜味可能来自糖精，那所谓的珍珠其实是添加了塑料后的木薯淀粉。有的奶茶里面既没有牛奶也没有茶，因为它是用多种添加剂勾兑出来的。

下面是固体奶茶香飘飘的成本构成。

最值钱的是包装，其次是植脂末、白糖和茶粉等，其他生产材料指的是红豆、脱脂奶粉、椰果和红豆，合计占比只有7%。这奶茶里面唯一跟“奶茶”沾边的就是这个“脱脂奶粉”了，但是它的含量少的可怜。

有人会说香飘飘的固体奶茶本来就不值钱，里面只有一点奶粉很正常。奶茶店里的奶茶价格贵，是用真牛奶做的。我们可以来推算一下一杯真奶茶的成本大约有多少。

①奶茶中牛奶与茶的比例可以是2:3；

②一杯奶茶的规格是500ml，这就需要200ml的牛奶来冲调；

③市面上一袋普通纯牛奶至少也得2块钱。

再加上人工费、房租费、奶茶的包装费用等，真奶茶的成本在4、5块钱左右。

前天从美团上买了8杯奶茶，在满减和领用红包后共花了55块钱，单杯价格大约是7块钱。这家奶茶店的口号是“全球门店1万家”。卖一杯奶茶的毛利润只有2、3块钱，这家奶茶店会这么容易满足？如果不满足，它会怎样做呢？大家都明白，我就不说破了。

最后想跟大家说的是，没事多看书，随便看什么书都可以。没用的书也可以。无用之用，乃为大用。这就像你原来无意间做过的某件事，会在后来的某个时刻帮你一把，但是你已经记不得，这是你在何时积下的德。

我最近在看有关秦汉和西北的纪录片，看到《河西走廊》第四集的时候，里面提到了武威的文庙。我去看兰州的时候，坐绿皮火车经过祁连山到过武威，也去过武威的文庙，但我直到昨天才知道它是除了曲阜文庙、北京文庙之外的最大的文庙。

这集纪录片的主题叫《根脉》，在中原战乱不断动荡不安的时候，一批批儒家学者在河西走廊修书立说，让儒学的传播没有间断，“根脉”这个词，再贴切不过了。

那次赶上了武威的第一场雪，天气冷得很，我走马观花看了一圈，只记得擂台出土过马踏飞燕。要是最近没看纪录片，我也不会知道它背后的历史。

如果不读书，就算行万里路，也只是个邮差而已。

还是要好好学知识。

陷入医疗纠纷，遭北上资金连续5日卖出，爱尔眼科却为何实现逆势上涨？

近日，爱尔眼科与武汉中心医院急诊科主任艾芬之间的医疗纠纷愈演愈烈，因双方各执一词，第三方武汉市武昌区医调委介入调解。针对这一事件，贝壳投研（ID:Beiketouyan）不进行站队，但很明显，爱尔眼科这次很刚。

一场医疗事故将爱尔眼科推向了舆论热潮，二级市场的股价遭遇了过山车式的波动，但在连续5日遭北上资金卖出的情况下（约12.72亿元），爱尔眼科仍然逆势上涨，那么那些“突然”冒出来的质疑到底有没有暗藏风险，爱尔眼科还值不值得期待？

一、爱尔眼科的扩张之路值得肯定

爱尔眼科能达到3000亿元市值，是靠并购做起来的，要想成为民营眼科医院连锁龙头企业，单靠自己的力量是做不到的，资本并购是必经之路。

从2009年上市之时拥有10来家医院，目前爱尔眼科旗下的眼科医院及中心数量已经达到了600余家。其中，在控股收购之前，爱尔眼科还通过投资一些股权投资企业进行间接参股，数据显示，截至2020年三季报，爱尔眼科的其他非流动金融资产为17.75亿元，较2015年净增长了15.11亿元。

在庞大的资本支持下，爱尔眼科还采用了独具特色的“分级连锁”发展模式，即从省会级城市医院开始，形成省-地-县区域和同城的分级连锁网络。

因而，随爱尔眼科门店数量增长，企业经营业绩快速增长，2015-2019年收入年均复合增长率为33%，净利润年均复合增长率为35.5%，均维持高速增长。

事实证明，爱尔眼科的这条路走对了。

爱尔眼科的固定资产利用率是呈上升趋势，这说明在保持扩张速度的同时，爱尔眼科股票（300015）还维持了扩张的质量。且截至2020年三季报，因收购并购，爱尔眼科账目上的商誉达到了40多亿元，其中商誉累计减值率约为10%，对于扩张阶段的爱尔眼科来说，由于商誉分散，企业并没有“暴大雷”的风险。

截至2019年底，爱尔眼科在我国民营眼科诊疗市场的市场份额稳居第一，约占三成，其收入规模是第二名华夏眼科的4倍。在眼健康越来越受人们的重视的大趋势下，随着眼科医疗需求增长以及企业各级诊疗机构逐渐发展起来，爱尔眼科仍然值得期待。

二、爱尔眼科的经营质量如何？

对于任何一家企业来说，一个标准的好企业往往满足这个条件——经营活动现金流净额增长率>净利润增长率>营业收入增长率>净资产增长率，即投入最少的资本，获得最多的现金流回报，而爱尔眼科在过去四年中便做到了。

在肯定爱尔眼科高增长速度的同时，爱尔眼科同样维持了良好的经营质量，收到了实实在在的钱。

事实上，由于白内障、眼底病、角膜病等眼科疾病都可以通过医保报销，近几年受医保结算影响，爱尔眼科的应收账款周转率持续下滑，给企业经营现金流增长带来压力。数据显示，2019年爱尔眼科的应收转款周转天数增长为37.16天，相比于2015年增加了近一倍。

但这仍然没有影响企业的现金流增长速度，其中主要原因有两个方面：一是爱尔眼科的与近视、远视及散光等相关的非医保项目增长很快，在企业收入中占据了举重若轻的地位，这一部分收入不会形成大额的应收账款科目。

未来随着屈光、视光项目的增长，爱尔眼科的现金流甚至尚存改善空间。

爱尔眼科现金流表现好的另一个重要原因便是企业盈利能力好，这一点从收入利润端尤其可以看出来。收到的现金流多反而支出的少。

数据显示，爱尔眼科的毛利率非常稳定，大约在45%左右，在此基础上，净利率水平也非常稳定，在13%左右，这与爱尔眼科的商业模式密切相关，即爱尔眼科既股票（300015）不靠研发产品也不靠推广，靠的就是门店、人员扩张。

这就要说到对于爱尔眼科来说，医疗人员的素质真的非常重要，不管这次的医疗纠纷事件是不是个意外，为患者或消费者服务的医疗人员都是维系企业长远发展的最核心因素。

爱尔眼科的员工结构中本科及以上学历的员工占比为44.64%，比通策医疗相应学历人员占比略高2个点，18241名员工中有8143名本科及以上学历的员工也算可以了吧。

三、总结

总的来看，作为一家眼科诊疗连锁机构，爱尔眼科近几年的发展确实不错，且可以说倘若企业口碑不倒的话，这份事业依然存蓄着旺盛的生命力。（ty005）

能讲故事给年轻人听的企业，已经成功了一半

昨天支付宝年度账单出炉了，像往年一样引起了大家的激烈吐槽。回顾一年的消费历史，当你把一笔笔钱加总之后就会对内心发出一些灵魂质问：

我哪来这么多钱？

我把钱都花在哪了？

富豪竟在我身边？

“负豪”竟是我自己？

产生这些疑惑的以及在朋友圈、微博晒账单的大多是年轻人，人民日报曾从支付宝账单的角度出发，对当代年轻人的消费习惯做过分析。

“年轻人具有巨大的需求潜力……90后的年轻人，他们有着追求美好品质生活的强烈愿望……逐步成为社会中坚的90后，并非盲目消费……”

这是一些很官方的评价，的确，近年来年轻人成为了一股不可忽视的消费力量。对于上市公司来说，抓住了年轻人就已经成功了一半，因为把故事讲给了年轻人而大获成功的企业不断涌现。

一、年轻人增长的购买力从哪来？

在讲企业的例子之前我们首先要弄清楚，年轻人增长的购买力是从何而来。翻一翻新闻或是各行业的研报你很容易发现，在当今互联网时代下，90后甚至95后已经逐渐成为消费主力军。根据机构调研数据，90后在网民中占比28%、消费意愿为63%，都高于其他年龄段水平。

对于年轻人不断增长的购买力的来源，我们可以简单总结为以下三点：

1.人均收入水平增长，城镇化水平提高

2.年轻人能更好掌控新零售的电商渠道

3.年轻人消费观念的改变

第1点很好理解，简单来说就是经济水平整体在提高，人均可支配收入在增长，消费结构在升级等等。这是大前提，要展开的话就是宏观经济的问题了。

对于第2点，现在大消费的销售主力渠道正在转向线上。成长于互联网快速发展时期的90后有着天生的优势，对网络消费有更高的敏锐度与使用度。

第3点说的是，相对于60后、70后、80后年轻的时候，90后有着更加独特的消费观。“90后是伴随中国社会主义市场经济大潮出生和成长起来的一批人，他们不是乱花钱，是更会花钱”，这个我们一会详细说。

二、成功的企业抓住了这些

中国新闻网曾对年轻人的消费特征做过统计，认为年轻人的消费热情很高并且开始更加理性地消费。从调查结果中我们可以看到，现在的年轻人更注重消费质量，更加多元化、个性化，而且对于符合自己消费预期的东西更舍得花钱，对价格敏感。

简单把这些特征总结一下，可以得到以下四点，我们结合一些企业案例来看看。

1.消费质量升级

年轻人更加注重消费过程中的产品质量，“少买买好”的观念逐渐增强。“用更好的产品”、“对自己更好”都属于这种观念。

这与白酒的高端化进程很像，之前我们重点说过洋河。洋河相对于其他老酒，定位更年轻，而且主打中高端、次高端市场，甚至也开始做光瓶酒不断下沉。这样一边照顾了年轻人“少喝喝好”的观念，也考虑到了他们价格敏感的属性，给年轻人讲的故事成功让洋河站稳前三。

像汤臣倍健等保健品企业也是如此，还以为购买保健品的主力军是老年人？消费群体已经逐渐年轻化，“熬最深的夜，吃最贵的保健品”不是说着玩的。而且与运动健身相关的保健品需求也在不断增长。与之逻辑类似还有片仔癀、云南白药转行做的国潮药妆等。

2.追求个性化，多元化

90后相对于“往届”年轻人更多是独生子女，个体的独立意识更强，表现出对个性的追求也就更强。而且他们更愿意为自己认可的“个性”消费，这让很多看似小众的消费圈子也能产生巨大的机会。

如前段时间大火的泡泡玛特，就是切中了年轻人对潮流玩具的个性化喜爱，有甚者一年能投入几十万。想要回归港股上市的哔哩哔哩也开始逐渐“出圈”，从看似小众的二次元领域破圈而出。

在食品饮料方面，年轻人对“有态度”的个性化产品更加青睐。如2020年一年涨了300%的百润股份正是因为做好了RIO微醺产品，定位“年轻人的小酒”，抓住了年轻人的痛点营销，价格也更亲民。卖小瓶白酒的江小白也是类似，给年轻人讲了一个好故事。

3.讲究购物效率

淘宝、京东、美团的兴起、顺丰等物流企业的快速发展以及传统线下商超的疲软、社区团购的火热通通说明了，人们正倾向于不断提高购物效率。而年轻人又是线上消费的主力军，对线上购物的敏感度更高。

三只松鼠、良品铺子等零食企业，卖的东西老早之前在洽洽时代就有，但迅速崛起的原因就是他们抓住了电商红利。苏泊尔之所以逐渐掉队、小熊之所以迅速成长很大一部分原因是前者没有瞄准线上，更确切的是没有瞄准线上的年轻人。

对于线下商超，永辉、大润发甚至沃尔玛等线下大型商超已经到了增长缓慢的成熟期，便利蜂等小连锁便利店模式迅速生长，因为后者提供了更高的购物效率。

4.价格敏感

对于符合自己消费预期的东西，90后画起钱来毫不手软，但是对于其他东西来说，收入水平有限的年轻人还是对价格敏感的。

拼多多就是因为价格端的优势，在京东淘宝巨头垄断的格局中杀出来，小米也是主打性价比脱颖而出。

三、最后

总之，谁先抓住了年轻人的钱包，谁就抓住了未来。

当然，年轻人还有一个特点，那就是超前消费。很多人已经逐渐从“月光族”变成了“月负族”，花呗成为了年轻人的新钱包。不过最近马爸爸也被约谈了，花呗额度被调减了，作为年轻人花钱还是得悠着点~

预收下游的资金，欠着上游的钱，你真的了解九阳吗？

最早使用的是九阳豆浆机，说实话我觉得产品很不错，其他小家电后来多多少少也接触过，产品真心可以，为啥九阳股价就是涨不上去呢？

一直在研究九阳股份股票（002242），之前也写了两篇分析九阳的文章，虽然现在股价确实“怂”了些，我还是觉得九阳是家好公司，我知道肯定会有人不赞同，可以理解。我总结了美的集团、海天味业这类牛股成长的原因，不外乎三个：行业空间和所处周期、竞争格局、护城河。

一、九阳具备以上三种特征吗？

1、行业空间及所处周期

首先，行业空间有多大，企业成长的舞台就有多大，不论是哪个企业，所处行业不好，就算是一家独大也没有大发展。

其次，行业所处周期也很重要。例如钢铁、煤炭估值较低，却少有人买，因为该行业目前已进入缓慢增长期，未来甚至还会进入衰退期，成长空间有限。

但白酒、食品饮料估值高达几十倍、上百倍，大家还是在追捧。因为消费升级、老龄化社会日渐凸显，它们未来成长空间大、确定性也高；加之通货膨胀的影响，估值自然不低。

九阳所处的行业和行业所处的周期都十分有利。消费升级，家电也在快速更新换代，小家电行业处于快速增长期、空间广阔，预计2023年将达到6500亿左右。

2、竞争格局

行业问题解决了，行业里有哪些竞争者呢？

竞争格局有一家独大、有前几名企业共同垄断、也有充分竞争的格局。一般来说，大多行业到最后都是赢者通吃的局面，排名越靠前的企业确定性越高。九阳目前最主要的竞争对手有苏泊尔、小熊电器，当然美的小家电企业也不错，这些都会对九阳造成冲击。

但是，每个企业的主营业务都不一样，优势也不同。苏泊尔集中在炊具、小熊电器主打线上、九阳则主要是豆浆机、料理机和榨汁机，这三大产品市场份额排名均是第一，竞争优势很明显。

3、护城河

护城河是企业最核心的竞争力，贝壳投研（ID:Beiketouyan）也提过很多次，简而言之就是“独有的、不可替代的优势”。例如品牌、渠道、技术、规模经济等等，至少有一个。

10年以上的大牛股，都有自己的护城河。比如茅台——品牌；海天——品牌+渠道；宁德时代——技术等等。

九阳的护城河就是品牌、渠道和经营模式，这也是决定企业未来业绩的重要因素。

二、九阳的护城河

1、渠道和品牌优势凸显

在互联网电商还未兴起时，小家电的渠道主要在线下，九阳也是一开始就着手渠道建设的。如今九阳在全国拥有4万多个销售终端、数百家专卖店，线下渠道十分成熟。

随着电商兴起，线上渠道的重要性显现出来，小家电的主战场也从线下转移到线上，2014-2020年，我国小家电线上销量占比从24%预计将提升至79%。就现在的结果来看，九阳线上转型比较成功，2019年产品市场综合占有率达到20.8%，排名第二，线上的整体表现优于同样做小家电的苏泊尔。

渠道优势增强了九阳的品牌影响力，提到豆浆机，除了九阳股份股票（002242）我想不出第二个品牌。九阳豆浆机市场份额连续几年排名第一，料理机和榨汁机近几年销量增长迅速，市占率提升快，目前在40%左右。

“九阳”这个品牌已经打出来了，由豆浆机起家，产品种类扩展到破壁机、厨房小电、IP合作款等等，多元化发展，这都是品牌在起作用，也都有可能成为新的业绩增长点。

2、九阳的经营模式

九阳善用杠杆，尤其是2017年开始通过加大杠杆以此驱动净资产收益率，这就是九阳的精明之处。

2017-2019年九阳的ROE（净资产收益率）由18%提升至21%，通过ROE三大影响因素（净利率、总资产增长率和资产负债率）的拆解，我发现只有资产负债率变动趋势与净资产收益率保持一致，资产负债率就是驱动ROE提升的关键原因。

公司借钱不是因为缺钱，九阳并没有长短期借款，货币资金十几亿也很充裕；资产负债率增加是由于应付预收款项增加所致，这证明了其强势的话语权。

九阳在小家电行业有很高的话语权，应收款项（资产）明显低于应付款项（负债），2019年应付款28亿、应收只有14亿。九阳一方面预收着下游的资金，另一方面欠着上游的钱，今年三季度，九阳应付款项占总资产比重接近40%，强势的行业地位毋庸置疑。

三、总结

九阳现如今的股价可能让很多短线投资者心生不满，但从财务表现来看九阳基本面并没有问题。找不到九阳股价下跌的合理原因，贝壳投研（ID:Beiketouyan）也很头疼，我们只有等2020年的业绩预告了，到时业绩如果没有问题，股价自然会上去的。（ty015）

100多年过去，没有人再对可口可乐的保密配方感兴趣了

据说，全世界知道可口可乐配方的只有5个人，这5个人的身份保密，而且他们中的任意两人不能同时乘坐一架飞机，防止发生意外。目前该秘方被存储在美国可口可乐世界博物馆的大保险柜里，这扇铁门需要三个人同时在场才能打开……

但是你仔细想想，人们虽然对于一个东西始终保密这件事永远感兴趣，但未必真的对保密的东西本身感兴趣：如果你真的拿到了可口可乐的配方你又能做些什么呢？

你可能靠着这个配方在当地的小餐馆里混得很好，也可能在区域内开了一家饮料企业赚了一笔钱，但绝不可能撼动可口可乐这个具有百年历史、万亿市值的庞然大物。

原因有很多，最重要的一个就是品牌价值。假如市面上出现了另一个可乐品牌，消费者没有理由改变自己对可口可乐或百事的“信仰”。

今天想聊的就是品牌的价值，它的实现是由消费者决定的，我们可以根据消费者对品牌认知、认可、忠诚等过程研究一个品牌发展的三阶段。

一、消费者认知度与品牌初创期

从一个消费者的角度来看，首先要知道一个品牌的存在、了解它想传递的价值，这个过程就是对新品牌的认知。与之对应的就是该品牌的初创期，这一时期企业的目的就是提高自家品牌在消费者那里的认知度。

在这个过程中，企业最常用的工具就是产品的差异化定位，用广告推广来辅助。差异化说白了就是让你的产品和别人的不一样，可口可乐最初是一种药剂饮料，后来由于绝对独特的口味才被大量商业化制造。

放在现代企业中也不乏成功的案例，近年来大火的小熊电器最初就是靠着品牌年轻化定位挤开众多老牌家电脱颖而出；同样是做玩具，泡泡玛特利用盲盒模式这一独特创意打开了市场；元气森林也是利用独特的饮料品种苏打气泡水成功让差异化帮品牌度过了初创期……

二、消费者认可度与品牌推广期

差异化只能让企业度过品牌初创期，接下来就进入了品牌的推广期。在这段时期内企业要做的一是继续提高消费者对品牌的认知度，二是增强大家对品牌的认可度。前者通过足够的广告去铺垫，后者则需要在产品质量上下功夫。

说到广告推广，成功的企业是数不胜数，如反复洗脑的“今年过节不收礼，收礼就收脑白金”、“肚子胀不消化，就用江中牌健胃消食片”、“怕上火就喝王老吉”等等，一个成功的广告能很好地起到品象推广的作用。同时，在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来与广告相符的产品质量也是必需的，这两者结合才能很好地提升消费者对于品牌的认可度。

举个反例，小熊电器虽然利用差异化定位度过了初创期、提高了消费者的认知度，但近年来产品质量的下降拉低了品牌的认可度，所以尽管它长得很好我们还是没有完全认可它。

当然产品质量的概念也可以很广，如对于海底捞来说，“产品质量”不只包括菜品，还包括餐厅的服务。海底捞将服务做到了极致，不仅得到了认可，还拉宽了品牌的价值含义。

三、消费者忠诚度与品牌成熟期

当消费者认知并认可了这个品牌之后，就是考验他们“忠诚”的时刻了，当品牌经过发展走向成熟之后，需要做的更多是如何减少客户的流失，增强防御性。这时候企业需要用到的工具主要是产品质量+企业形象。

产品质量不用过多解释，企业形象包括对外展示的企业文化、企业家的各种言论、企业在各个事件中表现出的社会责任等等。这些都共同构建了一个品牌能够长久存活的种种品质，它们是仅靠打广告无法实现的。

拥有足够高消费者忠诚度的成熟品牌也是威力无穷的。如贵州茅台一年投入的销售费用并没有青岛啤酒、泸州老窖多，销售费用率更是A股所有酒企中最低，但这并不影响你根本抢不到茅台；可口可乐公司创办人曾说过：“就算可口可乐公司一夜之间被烧光，银行还愿意贷款给它重建”，这就是成熟期品牌价值的力量。

贵州茅台的销售费用率典型地表现出了一个品牌的成长路径。根据同花顺iFinD数据，1998-2002年茅台还被五粮液压一头，正属于品牌初创期以及推广期，不断增加广告投入来提高消费者的认知度、认可度。之后我们可以显著发现公司费用率开始减少，成熟品牌对广告的依赖程度不断降低。目前茅台的销售费用率已经从16.8%降低至3.7%。

四、最后

其实在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来品牌发展升级的路线与公司成长的路线是很相似的，在品牌走向成熟期后，如果找不到新的价值曲线也会因为竞争而衰落。

可乐这个单一产品的收入目前在可口可乐公司总收入中占比不到一半，公司发展出了更多种类的碳酸饮料、奶类、茶类、咖啡类饮料让品牌重添活力。国内拥有保密配方的药企云南白药、片仔癀等开始做药妆、日化也是同样的道理。

其实优秀的品牌从成立到成熟一直都是差异化定位、广告推广、产品质量、企业形象等方面同步推进，三个时期并不会有明显的分界线，今天我们只是将它们理想化、模型化地拆解开。当然还有一些品牌会另辟蹊径，试图用模仿、山寨等方式快速成长，这就不在我们的讨论范围了。

下跌的“理由”再多，也不能忽视康泰生物的投资逻辑！

2020年最后一天，我们等来了新冠疫苗的好消息——国内首个新冠病毒灭活疫苗获批附条件上市，以及全民将免费接种国内新冠疫苗。

这样一来，就有投资者担心新冠疫苗的利润空间会不会被大幅压缩？我们可以明确的是，目前新冠疫苗的市场价大约维持在400元/2针/人份（免费的意思是疫苗接种仅收取成本价），这样1亿人接种就会有400亿元的市场空间，同时，类比一类疫苗（免疫规划疫苗/免费疫苗），新冠疫苗的毛利率有望维持在60%~70%之间，虽说先研发出新冠疫苗的企业将会率先受益，但新冠疫苗庞大的潜在市场/利润空间仍然不可否定。

今天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）就和大家一起来看一家做疫苗的企业，康泰生物。康泰生物同样是一家有新冠疫苗上市预期的企业，值得期待吗？

一、受不利消息影响，康泰生物股价持续下挫

搭乘疫苗概念股的热度，康泰生物的股价由年初的86.58元/股翻涨两倍至目前的148.5元/股，市值增长近500亿元，进入千亿大军行列。

但近几个月来受新冠疫苗产线不利消息影响，康泰生物却一直没缓过劲来，2020年9月9日，康泰生物的新冠疫苗合作方阿斯利康因一名受试者出现不明副作用，在新冠疫苗的临床三期阶段紧急宣布暂停，导致康泰生物跳空大跌16.57%。

即使在康泰生物公告“个别案例属于正常现象，不影响合作”、以及阿斯利康的新冠疫苗目前已达到主要疗效终点之后，康泰生物仍然持续下跌。

12月9日，继天价离婚风波后，康泰生物实控人前妻巨额减持再惹争议，持股5%以上股东YUAN LIPING计划自公告披露之日起的6个月内减持不超过1700万股，占总股本比例2.48%。此次减持行为甚至让人质疑此前康泰生物实控人杜伟民与YUAN LIPING离婚进行股权分割的行为是有意为之。

不得不说，受多方面不利消息影响，康泰生物股票（300601）的股价持续下挫，目前较去年8月份高点下跌了近40%。

二、康泰生物新冠疫苗预期向好

先来看一下康泰生物的新冠疫苗管线。

2020年8月6日，阿斯利康与康泰生物签署中国内地市场独家授权合作框架协议，通过技术转让积极推进阿斯利康与牛津大学合作的腺病毒载体新冠疫苗AZD1222在中国内地市场的研发、生产、供应和商业化。

根据合作框架协议条款约定，康泰生物作为技术受让方，将确保在2021年底前将该疫苗设计产能扩大至年产至少2亿剂，以满足中国市场的需求。据去年11月6日公告，康泰生物关于此疫苗的产业化建设项目正在有序进行，预计该项目扩建完成后的新增年生产能力为4亿支。

截至2020年三季报，康泰生物仍有在建工程6.1亿元，而公司的固定资产利用率已到了较低的水平，未来几年业绩释放可期。

当然，除了合作管线之外，康泰生物的自研新冠疫苗也在顺利推进。灭活疫苗自10月22日便进入了临床III期试验阶段，其研发进度处于我国第一梯队。预计今年康泰生物的自研疫苗和合作疫苗均有望在国内实现上市。

三、研发实力领先，有很大成长空间

康泰生物股票（300601）是第二家跻身千亿市值的专门从事疫苗事业的企业，第一家是智飞生物，而康泰生物之所以能撑起千亿市值，离不开它强大的研发实力。

康泰生物成立于1992年，算得上一家老牌企业，它曾是国内最早生产乙型肝炎疫苗（免疫规划疫苗）的企业之一，而现在同时涵盖了多个非免疫规划疫苗管线，包括四联疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗、Hib 疫苗和麻风二联苗。其中四联疫苗是康泰生物（民海生物是其子公司）独家产品，仍在持续放量。

今年第三季度受四联疫苗换包装影响，招标进度减速，使康泰生物短期业绩同比出现增长停滞，（从西林瓶（280元/支）升级为预灌封（360元/支））。但不得不说，康泰生物的四联疫苗价量同升仍有预期。

此外，康泰生物有超过20个品种处于研发阶段，康泰生物布局了众多爆款疫苗管线，管线价值显而易见。其中，全球重磅疫苗13价肺炎疫苗处于优先审评阶段，预计2021年将获批上市；人二倍体狂犬疫苗即将申报生产，预计2021年底或2022年初获批；水痘疫苗、IPV、ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗也有望在近两年逐步报产···

数据显示，近几年康泰生物的研发投入逐年增长，截至2019年达到了2.15亿元，康泰生物的研发实力不容小觑。

数据显示，在近几年康泰生物的业绩便突飞猛涨，2016-2019年收入实现了43.91%的高速增长（年均复合增长率），从盈利端看，企业的净利润增速更快，彰显了疫苗产品强大的盈利能力。

四、总结

总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为康泰生物是个有投资潜力的企业，企业的疫苗产线价值不容小觑，而现在康泰生物暂时遇到了挑战，仍然值得期待。

今日明白了一个道理，大多数人都有发现的眼睛，但同时又喜欢东张西望，总是沉不住气。做研究要持之以恒，要相信自己。（ty005）

海尔赶超美的格力的三个逻辑，第一个已经兑现！

近期海尔的A、H股表现都不错，享受着私有化完成后的初步估值提升。1月4日，海尔智家的港股涨幅达到13%，已经快速逼近前几天机构刚刚给出的目标价。

作为与格力美的同列的电器界三巨头之一，海尔在财务、业绩上是没啥问题的。但是谁也不愿意始终当一个万年老三，海尔目前正在逐步解决一些影响公司整体效率的关键问题。在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来可以分三个角度来看海尔的估值提升逻辑：

1.短期：私有化顺利完成带来估值回升

2.中期：私有化带来的业绩提升提高估值

3.长期：智能家居业务壮大提高估值

其中，短期私有化完成推动估值提升的逻辑已经初步实现，中长期业绩提升还有待验证，我们一个个来看。

1.私有化完成

私有化对海尔是一个很重要的操作。在私有化完成之前，你可以将A股上市的海尔智家、H股上市的海尔电器看做两家相对独立公司。海尔之所以与格美收入相当但利润差得很远，一大原因就是两家公司在运作过程中不可避免的会产生不必要的费用，这种“摩擦成本”吃掉了不少利润。

根据2019年的数据，海尔无论是销售费用率、管理费用率还是财务费用率都是最高的。而私有化你可以理解为海尔智家将海尔电器彻底买回来了，成为了一家公司，这将在一定程度上减少内斗，缓解这种现象。

2020年12月23日，私有化正式落地，港股的海尔电器变成了海尔智家。虽然这只是一个标志性事件，还并没有为公司带来业绩上的实质利好，但对于资金来说这种预期已经足够了，A股、H股至今均表现优异。

2.2021年业绩驱动

刚才提到，私有化完成之后预计将降低费用，这体现在业绩数据上就是净利润的快速增长。同时，收购也将在一定程度上减少同业竞争，让企业更好地发挥规模效应。

而且海尔刚刚成立的三翼鸟智能家居品牌将逐步打通智慧家居场景的销售，客单价22万一套的智慧家居可是很赚钱的。随着房地产竣工数量的回暖，智能家居也能吃到房地产后周期的红利。

从更为宏观的角度看，家电行业规模近年来整体保持稳定，其中海尔主打的高端市场增长明显。2021年随着新冠疫苗的出现以及疫情防控的常态化，新冠对线下销售带来的影响也将逐渐减弱。

所以贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为对于海尔牛年的优秀业绩表现还是很有盼头的。

3.智能家居逐渐落地

要说海尔与格力美的相比，自己拥有的最大特色就是智能家居战略了。从公司将名字从“青岛海尔”更换为“海尔智家”就可以看出向智慧家居进军的决心。

其实关于智慧家居的内容我们之前的文章中提过，所谓“智慧”就是传统家居与互联网的有机结合，可以想象一下把家里的冰箱、台灯、电视、微波炉等等都用一个平台连接起来，你用手机操作或语音就能够轻松控制……说白了就是互联网+传统家居=物联网。

根据同花顺iFinD数据，全球智能家居市场在不断扩张。海尔则是国内智能家居的带头人，小米在这方面也做得不错。

这样看，智慧家居的逐渐商业化推广将成为支撑海尔价值提升的长期逻辑。让人比较看好的是海尔专门做成套定制智能家居的子品牌三翼鸟，去年年底，三翼鸟品牌的成立标志了海尔智慧家居的商业化落地。

相对于传统零售的家电，三翼鸟提供的是一整套智能家居，如智慧厨房、智慧卧室等，平均客单价为22万元。三翼鸟也是全球首个提供智能家居场景服务的品牌，海尔新建品牌与传统零售品牌区分开算是个明智的选择。

综上，简单陈述了海尔起飞的短中长期逻辑。目前，海尔与格力美的的营收规模不相上下，但市值却差了一大截，2019年海尔与美的的收入只差了700亿，但市值却差了4000多亿。

而等这些逻辑一一落地后，海尔或将成为国内领先的智能家居平台；美的随着不断收购扩张或许将成为一个大小家电全零售平台；而格力目前还是只有空调拿得出手，彼时的格力或将成为空调专业户，但从家电企业的发展史上来看，只做单一业务的企业往往很难走得很远……

财务干货：如何利用“研发投入”判断企业是否调节了利润？

我时常在想，学习财务知识到底是为了什么？答案并不唯一，站在不同的角度，有不同的答案，作为投资者，无非是为了多学点财务知识，筛选出好公司，少走一点弯路。

不论你是买基金还是买股票，财务知识都是必需的，企业三张报表都看不懂，怎么了解一家公司呢？今天我们不长篇大论，就只说一个内容“研发投入”。这是企业年报里面的内容，三张报表中没有研发投入，利润表里会有“研发费用”这一项。

一、研发投入和研发费用有何区别？

研发投入和研发费用不是完全一样，所以才有了区分。比如一家公司研发投入10个亿，研发成功，可以申请专利，如果满足计入无形资产的条件，这些钱计入无形资产，即研发投入资本化；研发失败，这些钱要计入当期的研发费用，即研发投入费用化。

所以，研发投入是大方面，研发费用是进一步的细分。

研发费用就是企业研究与开发某项目所支付的费用。一家医药企业准备研发新疫苗，为了新疫苗投入的设备、相关研究人员的工资、技术等等都是研发费用。不仅如此，研发费用还成为很多公司调节利润的手段。

二、企业如何利用“研发费用”调节利润？

为了让大家更好理解，贝壳投研（ID:Beiketouyan）假设一家前提，2020年A公司为了抵抗新冠病毒，斥资10个亿研发疫苗。

1、正常情况

A公司今年研发投入10亿元，其中3亿元满足计入无形资产的条件，所以3亿应该计入无形资产进行资本化，剩下的7亿计入研发费用。

2、多计费用，隐藏利润

企业今年经营情况很不错，业绩超过预期，为了更加稳妥将10亿全部计入当期的研发费用，如果以后哪一年业绩不好，可以再调节回来。

3、少计费用，虚高利润

与上面的情况相反，企业今年业绩不佳为了让报表更好看，将5亿元计入无形资产，5亿计入研发费用，这样就虚增了2亿的利润。

三、利用“研发费用”调节利润的企业案例

1、恒瑞医药隐藏巨额利润

为什么这么说恒瑞医药隐藏了巨额利润？我们看一下近几年恒瑞医药的研发投入和资本化金额：

2016-2019年，恒瑞医药研发投入持续增加，但资本化金额一直为0，这说明该公司将研发投入全部费用化了。

恒瑞医药研发能力十分强大，2019年研发人员3442人，占员工总数的14%；4年间近百亿的研发投入，都计入了费用，这就是典型的多计费用，隐藏巨额利润，因为公司目前业绩不错，没必要虚增利润。

复星医药研发资本化率就比较正常，2016-2019年该公司研发投入由11.06亿增加至34.63亿，资本化金额占研发投入比重分别为35%、33%、41%、41%。

按照复星医药近几年研发投入资本化率30%的标准，保守计算，恒瑞医药这几年隐藏的利润高达30亿左右，不愧是医药龙头股。

2、三安光电虚增利润

三安光电是半导体行业龙头，目前的业务有两大块：LED芯片业务和集成电路业务，芯片业务是主营，集成电路2015年才开始涉及，今年开始真正放量。这样的龙头公司，用得着虚增利润吗？

根据三安光电年报数据，2019年公司研发投入6.5亿元，1.7亿费用化，4.8亿元资本化。研发费用会影响当期利润，如果三安光电把研发投入全部费用化，利润就会再减少5个亿，公司业绩本就不好，要是再这样就更难看了。

另外值得注意的一点是，2019年三安光电无形资产超过了34亿元，其中有近17亿元是研发投入资本化积累的。三安光电这17亿的无形资产最后也要摊销，不过不会像商誉那样简单粗暴，可能会持续稳定的摊销。

三安光电研发投入形成的无形资产，2019年摊销超过了2亿，可以预测，这个积累的大额研发投入形成的无形资产，后面的摊销会大大拖累公司的业绩。

这里贝壳投研只是从研发投入的角度来审视三安光电，并不能因为这一点不足直接否定这家企业。综合来看，三安光电稀缺优势很强，这也是公司业绩一般，但股价还算强势的原因。

由于一些摊销计提存在无法预测的不确定性，我们投资时可以主动避开三安光电年报以及半年报的披露期。

四、总结

对于科技、医药公司来说，一定不能忽略研发投入，就像三安光电不看研发投入情况，根本不知道它虚增了利润；当然，研发投入只是一个方面，全面了解一家公司还需要多做功课。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为懂财务才能更加懂公司，财务知识是用来排除业绩不好的公司，这样我们才能筛选出好公司。（ty015）

股东减持、产品抽查不合格，我为何还看好小熊电器？

今天是2021年的开盘第一天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）在这里祝大家在新的一年都能找到自己心仪的股票。

今日翻盘的时候注意到一件非常有意思的事，同属于小家电行业的小熊电器和科沃斯在二级市场的股价走势大相径庭，小熊电器的股价自去年7月份开始至今已经跌了近半年，科沃斯却在今天又创出了新高；截至目前，科沃斯的市盈率（动态）达到了150，而小熊电器的市盈率（动态）只有40倍，为何会有这么大的差距？

据了解，小熊电器的主营业务是新兴厨房类小家电，科沃斯的主营业务是扫地机器人，两者今年前三个季度的扣非净利润增长率均达到了80%以上，以及小熊电器的收入增速甚至高于科沃斯，那小熊电器值不值得看好呢？

一、小熊电器业绩高增长具有可持续性

2020上半年受疫情影响，全国居民的工作生活几乎停摆，宅家文化让消费者重燃生活热情，一时间电饭煲蛋糕、自制凉皮、自制蛋挞等日常没有时间尝试的美食成为全网流行的香饽饽，在网络短视频的助力下，以电饭煲、微波炉、面包机、料理机等一批美食相关的小家电产品在疫情期间销量迎来暴涨。

在我国家电市场上半年同比下降14.13%的情况下，小家电行业却以线上780亿元的零售额，同比上涨12.4%。

与此同时，在今年上半年，小熊电器的电动打蛋器、电热饭盒、煮蛋器/蒸蛋器、酸奶机、绞肉机、养生壶/煎药壶、多士炉、电炖盅等产品在天猫商城热销品牌榜均排名第一。

数据显示，今年前三个季度小熊电器实现收入24.98亿元，净利润3.22亿元，分别同比增长45.14%、92.04%，业绩维持高速增长。

事实上，小熊电器的品牌影响力早已深入人心。

自2006年小熊电器股票（002959）开始打造“健康小家电”，奠定了在小家电行业的领先地位；进入2010年之后随着电商的发展逐步兴起，线上销售占比达到了70%~90%，此外还布局了母婴、家居等生活类小家电，产品品类齐全；2018年，跟随新一代消费者（18~35岁）的品质生活观念，定位于“萌家电”，其产品设计创新进一步得到消费者的认可。

在赛道宽阔的小家电行业，已经建立了品牌力的小熊电器仍有极大的可能维持高增长力。数据显示，截至2018年我国整个小家电行业市场规模超过了1500亿元（237亿美元），到2023年行业市场规模将达到2660亿元（409亿美元），年均复合增长率达到12%。

在此背景下，创新型小家电将成为促进行业增长的主力，其规模增速将超过行业整体增长速度，小熊电器作为创新小家电行业龙头在未来几年仍有望维持高速增长。

与此同时，作为扫地机器人龙头，科沃斯未来几年也同样被看好，但与小熊电器相比，它的收入规模基数更大，从增速上看并不会超过小熊电器。

二、小熊电器的经营质量持续改善

了解到小熊电器的成长性并不比科沃斯差，那么小熊电器的经营盈利能力又如何？

本来同属于小家电行业，小熊电器的毛利率和科沃斯差不了几个点，都在30%以上，但最后小熊电器经营落得的收益却要明显高于科沃斯，截至今年三季报，小熊电器的净利率达到了科沃斯的二倍，小熊电器实现营业收入26.88亿元，净利润2.68亿元，而科沃斯实现营业收入41.42亿元，净利润2.5亿元。

因此可知小熊电器股票（002959）的整体经营盈利力要更好，且近几年还有明显的改善，那小熊电器又为何能维持比科沃斯高的净利率？

通过分析发现，两者之间的差距主要在销售费用率上，数据显示，2018年以来科沃斯的销售费用率持续上涨，在今年达到了23.27%，而小熊电器的销售费用率则基本保持稳定，在14%左右，比科沃斯的销售费用率少了近10%的百分点，成为了小熊电器比科沃斯赚钱的主要筹码。

两者销售费用的差距主要在职工薪酬上，数据显示，2019年科沃斯的职工薪酬占销售费用比例为24.45%，而小熊电器的职工薪酬占销售费用比例仅有11.69%，这主要和两者的商业模式不同有关。

一方面科沃斯的境外销售占比高，2019年约为50%，对外销售雇佣的人工成本较高，而小熊电器的境外销售占比不足5%；另一方面加上科沃斯的线下销售占比比小熊电器高导致科沃斯的销售人员占比远高于小熊电器，数据显示，2019年科沃斯的销售人员占比为32.84%，而小熊电器的销售人员占比仅为15.96%。

（科沃斯）

（小熊电器）

三、总结

总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为小熊电器具备长期持续增长力，与科沃斯相比，小熊电器的经营盈利能力甚至要更强，其投资价值并不比科沃斯差。而估值比科沃斯低的主要原因是在于总股本数量上，小熊电器的总股本要远小于科沃斯，因此造成了小熊电器的每股收益基数远高于科沃斯，但增长率比科沃斯低。

目前经过了近半年的调整，我们认为小熊电器已处于相对较低的估值区间，未来业绩释放仍然值得期待！（ty005）

20年来一直建工厂、盖大楼、搞研发，这就是恒瑞医药！

戴建业老师在讲到诗仙李白的时候，告诉了我们李神仙不为人知的故事。

杜甫见到李白之后，就被李白的风采迷住了，于是他进士也不考了，一门心思跟着李白游荡四方，只为了：找仙人、采仙草、炼仙丹。

李杜半路上又遇到了高适，于是三人成行，他们就一起做这件事：找仙人、采仙草、炼仙丹。可惜他们仨最后啥也没找到。

在整理恒瑞医药历年资本开支的时候，我就想起了这个故事，因为恒瑞从2000年到2020年一直在做三件事：建工厂，盖大楼，搞研发。虽然听起来不如“找仙人、采仙草、炼仙丹”浪漫有趣，可恒瑞毕竟炼出“丹药”来了——恒瑞现在已经有7个创新药获批上市。

下面是我根据2000年-2020年恒瑞医药的年报半年报里的“在建工程”科目的明细整理的数据。恒瑞每年都在搞工程建设。今年要建制药项目，明年要盖研发大楼，下年又得建新医药产业园了。更麻烦的是很多项目建设一期做不完，还要扩建到二期、三期，江苏盛迪化学药项目已经做到第五期了。这里面投入的全是人民币。从这里可以看出，制药真是个烧钱的买卖。

上面图表里的这些数据，还不包括恒瑞零散工程的开支，这20年来恒瑞搞工程建设花的钱绝不止35个亿。不过让我吃惊的不是这35个亿的资本开支，毕竟恒瑞2019年的研发费用就有39个亿，销售费用有85个亿，相比起来35个亿真的不算多。

让我吃惊的是，这20年来，恒瑞医药通过股权融资的方式从市场上拿的钱，只有首发上市时募集的4.8亿元人民币。换句话说，恒瑞上市后从没在股市圈过钱。它建厂房搞研发花的钱，除了银行借款，剩下的全是自掏腰包自己卖药赚的钱。

我从东方财富choice上面查找恒瑞历年的募资数据，结果显示“无数据”。配股无数据，增发无数据，可转债无数据。开始我以为是软件的问题，换了个软件验证还是同样的情况，我就确认了这些事这20年来恒瑞真的没做过。

建工厂，盖大楼，搞研发，这只是恒瑞制药事业的一部分，如前所述更烧钱的是研发支出和销售费用。但是没有厂房没有硬件设施药品也生产不出来。所以恒瑞算是软硬实力两手抓吧。

下面是从恒瑞医药官网上查找到的公司产能分布的数据。

要是没有前面提到的持续多年的工程建设，恒瑞就不会有这些医药生产基地，这里面的多个基地都符合美国的FDA标准。要是国内的其它上市公司也打算做这件事，现在再去盖楼房，会不会太晚了？

最近一直在看恒瑞，但我也没想清楚恒瑞的软肋在哪里，发生什么事情以后恒瑞的地位就会一落千丈。总而言之，还是得继续了解这家公司。下面是2019年全球抗肿瘤药销售前十的药品，单品销售额都超过了30亿美元，大约是恒瑞一年的销售收入。

抗肿瘤行业增速约为GDP增速的两倍，随着人口老龄化趋势的加剧，癌症患者会越来越多。癌症这种病，不能根治它又不能不管它。还是希望身体健康的人能够更多一点。

说到画出医药产业链，我只服气同花顺！

乍一看恒瑞医药这类医药制造企业跟普通的制造企业没什么区别，上游都是原材料供应商，制药企业是中间的生产商，下游是客户。

但实际上制药企业很不一样，举例来说，创新药的生产需要经过严格的审批流程，单是临床试验就需要3-7年的时间；此外，药费的支付涉及到社保支付和商业保险支付，而不像我们买菜的时候那样扫码付款就可以了。

下面是我原来整理的医药产业链的图示。

①产业链上游的原料企业主要包括化学药的原料、中药材行业和生物原料；

②中游的制药企业主要生产化学原料药、化学制剂、中药、生物生化药；

③接着药品通过流通渠道达到经销商和终端客户平台，最终面向用药群体。

当前研发投入比较高的药企如恒瑞医药、贝达药业、信立泰等，都属于化学制剂生产企业。化学制剂指的是直接用于人体疾病防治诊断的药品制剂，包括片剂、胶囊、药水、软膏、粉剂和溶剂等。

化学原料药可具体细分为大宗原料药和特色原料药。

当前我国化学制药企业的业务模式相对处于低端，每年向欧美和日本等国家出口大量的维生素类、抗生素类、解热镇痛类的大宗原料药；

同时，我国也有很多药企在利润更高的特色原料药领域，比如提供普利和沙坦类的华海药业。

我国当前的药企以提供大宗原料药和生产仿制药为主，附加值低。

前段时间看过一个数据，里面说当前我国95%的西药都是仿制药。不知道这个数据是否可靠，但是国家鼓励创新药发展是毋庸置疑的。而且自己做创新药的恒瑞医药，以及帮别人做创新药的药明康德、凯莱英、泰格医药等公司，都被市场看好。

但是上面这几条医药产业链跟“同花顺iFinD”里面的相比就弱爆了。同花顺里面的画风是这样的：

这是生物制药的产业链。

这是体外诊断行业的产业链。

这是医药电商行业的产业链。

这是基因测序的产业链。

大家不要客气，我只是信息的搬运工。

牛年第一天，回顾2020年A股食品饮料之“最”

据统计，2020年炒股人均赚10万，你是被平均的那个还是被摊薄的那个呢~欢迎大家在评论区灌水。

今年我们关注最多的还是大消费，尤其是食品饮料板块。2020年的食品饮料指数显著跑赢大盘。人民吃吃喝喝的生意必然是绝对能活得长久的生意。

今天我们就来回顾一下，2020年食品饮料板块中的几个“最”。

1.涨幅最高：良品铺子

2020年涨得最好的食品饮料就是良品铺子了，以接近400%的涨幅绝对领先。虽然它是2月刚上的新股，但是公司本身也绝对对得起这个价格。

良品铺子相对于其他零食企业来说最大的优势就在于自身销售渠道的均衡，目前公司线上线下渠道占比接近五五开，一方面能发挥线上电商优势，一方面也能在线下实体店站住脚。

良品铺子主打高端化，质量上也做得不错，现在大有冲击零食龙头的势头。

2.表现最好的ST：舍得

要说2020年哪只股票被ST最意外，以及哪只ST表现最好，那非舍得莫属。

今年中下旬，舍得因为大股东天洋占用资金而被挂上风险警示，但这个ST对公司的业绩表现、整体价值并没有什么影响。在ST带帽之后跌停两天，然后开始起飞，股价奔着100元就去了。

主要是因为舍得库存的12吨老酒逐渐被大资金认可，又借着下半年白酒的集体上涨而继续创下新高。因为被ST而提高了关注度，然后被市场认可，这可是标准的塞翁失马焉知非福了。

3.最能赚钱：贵州茅台

虽然企业2020年的年报还没出来，但是根据三季度的财务数据，我们已经基本可以做到心中有数了。要说谁是最能赚钱的企业，那还得看茅台，毕竟90%多的毛利率不是谁都可以做到的。

其实关于茅台可分析的已经不多了。从产品特性来看，这瓶酒已经超越了普通消费品的范畴向着奢侈品前进；从资本市场表现来看，茅台已经成为了机构抱团的避风港，现在的基金经理仓里没有几手茅台都觉得不稳。

4.跌的最惨：三只松鼠

卖零食的企业产品都很相似，但股价表现却是天差地别。刚说了股价表现最优秀的是良品铺子，而排名垫底的除了一个ST就是零食龙头三只松鼠了。

三只松鼠当年做电商起家，90%以上的销售额都来自线上，上游生产模式主要是代工。我们不止一次分析过三只松鼠的经营模式，目前线上互联网红利消退，电商优势已经不在；代工模式虽然让公司可以保持轻资产运营但同时会带来产品质量问题。

据统计，三只松鼠在黑猫投诉平台的投诉量已经超过700多次，成为同行业最高。如果松鼠不能及时作出改变那么只能成为一颗短暂划过的流星。

5.成交量最大：伊利股份

大白马伊利只能用一个“稳”字来形容，和蒙牛一同占有国内乳制品的半壁江山。伊利2020年凭借15009万手的成交量成为交易量最大的食品饮料股。

乳制品是个好赛道，符合大健康趋势，消费频率远高于酒类。相对于大消费普遍的高估值来说，乳制品还是有很大发展空间。目前伊利在常温奶上优势显著，低温奶也开始不断布局。你总是能在伊利的流通大股东中找到各种国家队、大机构的身影。

6.最被高估：妙可蓝多

妙可蓝多从借壳上市开始就充满争议，人们常常将它跟在国外败北的瑞幸咖啡对比。主要是因为奶酪并不符合中国人的主要饮食习惯，公司产品多定位于儿童，导致很多人不看好。

但妙可蓝多的确涨起来了，最近传闻它要跟蒙牛展开合作，再次提升了公司的估值。目前根据静态市盈率排名，妙可蓝多以1170的超高PE拿下榜首。

7.跌停最多：ST加加

卖酱油的企业也是天差地别，酱油茅台海天味业今年起飞，同是做酱油的加加则以16个跌停成为了跌停最多的食品饮料股。

当年比肩海天的酱油第一股加加酱油早已风光不再，产品宣传没有差异化、产品质量比不过同行、家族式管理拉高费用等各种问题让加加最终戴上了ST的帽子。现在，酱油市场的分散程度依然很高，但头部已经被海天、千禾等牢牢占据，要想翻身还是有难度。

以上就是A股食品饮料2020年的七宗“最”了，它们有没有在你的仓里停留过呢？

被市场误解的龙头，长春高新不仅要干掉智飞，还有超越恒瑞的野心

9月14日，因流传出的一份长春高新核心子公司金赛药业的调研纪要，长春高新股价闪崩，据悉，这份调研纪要当中除了涉及金赛药业的生产经营情况之外，还有关于长春高新第二大股东暨金赛药业创始人金磊“由于需要交税10亿元，年底还会做减持”等有关减持股票的言论。

随后长春高新第二天收到了深交所的关注函，由金磊做了正式书面回复，回复内容算是马马虎虎过了关，大概内容是“金赛目前没有什么问题”。

事到如今，金磊的确已经减持完毕，今年7月10日-12月16日间累计减持409万股。

而长春高新的股价似乎也走出了个“黄金坑”的趋势，截至12月30日收盘，长春高新报价440元，贝壳投研（ID:Beiketouyan）不由得在想这一次长春高新能走到哪里？

一、长春高新是生长激素龙头企业

长春高新成立时间很早，成立之后的第三年（1996年）便在深交所挂牌上市了，上市20余年来，长春高新形成了基因工程药、生物疫苗、现代中药三大产业发展平台，实现了金赛药业、百克生物、华康药业、高新地产“四驾马车”鼎力发展的格局。

据最新数据，子公司金赛药业是长春高新业绩的核心推动力，2019年收入占比为65.39%，净利润占比为81.63%，称之为长春高新的“业绩奶牛”，而这主要是由它的主营业务生长激素带来的。

都说长春高新是生长激素的龙头企业，确实是这样，金赛药业最早在1998年基于基因重组分泌型表达技术便上市了首个国产人生长激素粉针，随后2005年推出亚洲首个生长激素水针，之后于2014年推出全球首个长效型重组人生长激素。

金赛药业在生长激素领域领先于其他企业近10年，金赛药业在国内生长激素市场占据了约70%的市场份额，且截至目前仍然没有研发出长效生长激素的国产企业。

现阶段，长春高新投资了1500万美元参与Rani公司D轮第一次融资，（Rani公司正在开发口服制剂糖针胶囊，可以将注射药物转为药丸实现口服给药）。长春高新股票（000661）将获得新型生物口服制剂（口服生长激素等）项目合作开发的机会，进一步促进现有生长激素的更新换代。

二、生长激素成长空间广阔，驱动公司业绩增长

在儿科领域，采用生长激素进行替代治疗，可以明显促进儿童的身高增长，并改善其全身各器官组织的生长发育，历经多年发展，生长激素已成为治疗矮小症的主要药物。

数据显示，近几年随着人们生活条件的改善，我国生长激素的销售额明显增长，但是需要注意的是，目前生长激素在我国患病家庭中的使用率仅为患者的5%左右，还有绝大部分患者没有重视治疗，未来治疗率的提升将会持续释放生长激素的市场空间。

此外，生长激素在发达国家的使用范围相比我国也更加广泛，除了用于治疗儿童矮小等症状外，成年人用于促肌肉生长和抗衰老的占比也处于较高水平，这是生长激素的潜在市场空间。

因此，得益于生长激素的销售增长，长春高新的业绩得到了持续稳定增长，截至为2019年，企业共实现营业收入73.74亿元，2015-2019年营业收入年均复合增长率达到34.37%，与此同时，净利润的年均复合增速甚至超过了营业收入，为53.73%。

三、另有疫苗、地产等经营持续改善

前面着重强调了长春高新股票（000661）的核心业务生长激素，下面来讲一讲长春高新其他“马车”，疫苗、地产业务也值得期待。

作为一家生物制药企业，长春高新的每年研发投入金额不容小觑，2019年达到了4.06亿元，而企业累计研发投入应该也有20亿元或超过20亿了吧，因而企业目前的研发产线不容小觑。

2020年上半年，长春高新的冻干鼻喷流感减毒活疫苗获得药品注册批件，为公司带来了新的利润增长点，今年上半年拥有两个疫苗产品（水痘疫苗、冻干鼻喷流感减毒活疫）的百克生物共实现收入5.92亿元，同比增长45.44%；净利润1.71亿元，同比增长78.51%。

报告期内长春高新还启动实施了百克生物分拆至科创板上市相关工作，已知，依托于具有自主知识产权的PIV5载体平台和基于Vero细胞的病毒疫苗制备系列技术平台，百克生物衍生出呼吸道合胞病毒疫苗（RSV疫苗）、腮腺炎病毒疫苗、结核分枝杆菌疫苗和狂犬病病毒疫苗等4个在研项目。

最后，高新地产也是长春高新的一项主营业务，是公司起家的业务，近几年，得益于地产项目进展顺利，也为企业贡献了一部分收益。其实长春高新的地产项目也很清晰，虽然我不了解长春的地价，但要预测的话，未来1~2年内它的君园项目和海荣广场均有望交付，增厚企业的利润。

四、总结

近期，在最新公告中长春高新还发布了两条重磅消息，有关治疗肺癌、儿童关节炎、痛风的单抗产品以及治疗不孕症的重组人促卵泡激素，都给投资者呈现出不错的前景，不得不说，未来几年将是长春高新发展的关键阶段，其产业布局野心可见。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为长春高新成为生物制药龙头值得期待。（ty005）

从两兄弟之争看永辉超市失去的这三年

2018年初，永辉的股价从最高处的11.8元停止了攀登开始下行，进入了7-10块的黑箱子，并在这里面被困了3年。

也是从2018年开始，公司的净利润出现了负增长，净利率回落连续两年低于2%。今年公司业绩预计会不错，但是股价却一头扎向了黑箱子的底部……

回顾一下永辉这3年来在资本市场上的表现，丝毫看不出这是一家有着强硬生鲜逻辑的优秀价值标的。这其中的影响因素有很多，今天来说说这3年中引人瞩目的永辉内部的兄弟之争。

早就听说永辉的董事长张轩宁和张轩松之间有一些不合，所管理的业务分分合合合合分分。而且这其中涉及到永辉集团下面的业务名称还非常多，什么永辉云创、永辉云超、超级物种、mini店、永辉生活等等。

那么永辉两兄弟前前后后到底发生了什么，涉及到的这些“永辉”们之间又是什么关系，今天我们就来把它们拎拎清楚。

一、失去的三年背后：兄弟之争

首先我们要清楚永辉的四大业务板块，分别是永辉云创、永辉云金、永辉云超和永辉云商。其中最主要的就是云超和云创，像常见的永辉红绿标大店都属于云超，而超级物种、永辉生活等都是云创的业务。

你可以将云创理解为永辉开展新业态“折腾试错”的部分，云超则是主要运营传统零售主业。两兄弟之争主要发生在云创的部分。

张氏兄弟最早从卖啤酒开始创业，在上个世纪就靠着“送货到家”的差异化竞争方式大获成功。后来开始干超市，从一家小店做到了现在千家大店的上市公司永辉。

哥哥张轩宁平时比较低调，但对于零售新业态却很有想法。2015年张轩宁成功孵化出永辉云创，在该业务板块下主要做零售+餐饮的超级物种店、永辉生活店、永辉生活APP业务，在2016年、2018年云创分别获得了今日资本、腾讯的投资。

但经过时间证明，云创并不是成功的，2016-2019年永辉云创的净利润一直为负，而且一年亏得比一年多。张轩宁与张轩松对于云创的发展路径开始出现了意见分歧。

终于在2018年12月，两兄弟决定分开干，解除了一致行动关系。公司将永辉云创20%的股权转让给了哥哥张轩宁，云创的业绩不再并入永辉的报表中，这也的确改善了永辉的业绩。

自此张轩宁开始自己带着云创单干，而弟弟张轩松仍然坚守线下大门店主业，同时做了永辉买菜APP来接替云创带走的永辉生活APP，做了mini店来接替云创带走的永辉生活小店。

接下来的故事就发生在今年了，7月底永辉超市又将永辉云创从张轩宁手里买了回来，永辉买菜APP合并到永辉生活APP里。

表面上两兄弟之争落下帷幕，但目前二人仍然不是一致行动关系。当年剥离云创，看似让永辉摆脱了不良资产、美化了业绩，但实质缩小了永辉的想象空间，公司价值只剩传统线下商超业务。而接替云创产生的mini店、永辉买菜APP的出现又让永辉业务重叠，增加了同业竞争。

后来收回云创，由于云创的超级物种、线上APP都没有做出名堂，所以公司的估值也并没有得到大幅提升，反而随着商超股一波杀估值、杀逻辑彻底卧倒。

不得不说这两三年永辉的分分合合、业务重叠让公司放缓了前进的脚步，要消化这些后果需要不少时间。

二、兄弟之争背后：永辉的中年危机

其实哥哥张轩宁与弟弟张轩松之间出现的不一致主要是“到家”与“到店”的争执。张轩松在访谈中曾经说过：“我和CEO张轩宁有分歧。他看好偏重餐饮，我认为重心应该做到家。”

事实证明，弟弟看中的“到家”的方向是成功的，现在无论是电商还是社区团购都在做“到家”，而“到店”的生意都被连锁小便利店拿走了。永辉召回云创的一部分原因就是云创手里有永辉生活这个到家业务。

当然，对于永辉来说，想要做大到家也不容易，需要做好APP、打通供应链、物流链等，而且还需要应对许多强大的对手，如做线上起家的盒马鲜生、与淘宝合作做淘鲜达的大润发、以及最近快速兴起的各种社区团购APP。永辉还没能将自身的规模优势发挥到线上。

线上难以突破，想要增长就必须要继续坚守线下业务，不断铺设门店。前两年永辉快速扩张导致步子迈得有点大了，门店数量增速高于利润增速。最近永辉门店的增速已经逐渐放缓，mini店仍在大量关店……

线上不好做，线下受挫折，20岁的永辉仿佛已经遇到了“中年危机”。

三、永辉困局背后：传统零售业的窘境

其实在永辉陷入窘境的背后，是整个传统零售业走上下坡路。近年来，随着电商的快速发展，传统线下零售已经被“新零售”业态逐步打败。

之前我们在永辉与沃尔玛的对比中也提到过，全球500强企业NO.1、最大的零售企业沃尔玛近十年来收入增速也在显著放缓。未来线下零售将发展出怎样的新业态、大型商超如何找到二次增长曲线，谁也不知道。

而且目前来看，市场对零售企业“试错”的包容性较差。投资者对于企业充满不确定性的操作会选择观望，这让企业不敢放开去干。永辉想度过瓶颈期还是任重道远，只依靠生鲜逻辑是远远不够的。

2000亿疫苗大王，除了靠代理九价hpv疫苗，智飞生物还有什么？

12月22日，智飞生物和默沙东签订了新一轮采购协议，此次是就HPV疫苗等品种续签采购协议，协议期自2021年1月1日起至2023年6月30日止，为期两年半，其中核心品种HPV疫苗采购期内合计采购金额达281亿元。不得不说，这部分收入又将会为企业带来不少的利润。

事实上，自2018年首次成为默沙东在中国的独家代理商之后，智飞生物的业绩便起飞了，而今年更是乘着新冠疫苗的东风使市值达到了2000亿元，智飞生物为何这么强？贝壳投研（ID:Beiketouyan）今天就来看一下智飞生物是如何撑起2000亿市值的。

一、代理产品为智飞生物贡献了大部分利润

数据显示，2019年智飞生物实现营业收入105.87亿元，净利润23.66亿元，整体净利率为22.35%，其中虽然代理产品的毛利率较低，但总的来看，代理产品收入占比高，仍然为企业贡献了大部分的利润。

代理产品收入为智飞生物的业绩增长带来了确定性，那它是如何获得默沙东的独家代理权的呢？

这显然和智飞生物的创始人蒋仁生有很大关系。

二、智飞生物为何能成为默沙东的代理商？

1、蒋仁生最早在防疫站工作

新中国成立前，我国的卫生防疫工作几乎是一张白纸，鼠疫、霍乱、天花等传染病都有发生和流行，人民的生命和健康受到极大危害。因此，建国之后我国便坚持卫生防疫事业的建设，1953年，在全国范围内批准建立卫生防疫站，作为防疫和卫生监督部门。

在那个年代，防疫站和现在的疾控中心相差不大，2002年，各级卫生防疫站分离出卫生监督所（局）后，改称为疾病预防控制中心(CDC)。现在疫苗采购的主要工作便是交由疾控中心进行。

（截取一张疫苗挂网采购的图）

1980年，从桂林医学高等专科学校（现桂林医学院）毕业的蒋仁生被分配到了灌阳县卫生防疫站工作，由于工作细致、责任心强、业务出色，他很快就成为防疫站副站长。在防疫站的工作为他后来从事疫苗事业奠定了基础。

值得一提的还有，当年全国573万人报名高考，27.3万被录取，比例是20:1，而蒋仁生就是其中一个。

2、蒋仁生以代理销售疫苗起家

后来，在机关工作了多年的蒋仁生发现，当官不是自己的追求，便下海创业。1999年底，蒋仁生来到成都，在一家疫苗企业从事销售管理工作。2002年6月，蒋仁生与四川伙伴刘俊辉、吴冠江等来到重庆，收购了一家现成的疫苗企业重庆金鑫生物制品公司，并更名为重庆智飞生物股票（300122）公司，从事疫苗的研发、生产和销售。

在创业之初，蒋仁生是靠着销售疫苗起家，第一桶金是独家代理A+C脑膜炎疫苗。2005年，全国爆发C群流脑疫情，当时国内的防疫站大部分使用的还是A群流脑疫苗，国内只有兰州生物制品研究所一家能够生产A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗。巧合的是，智飞生物最早跟兰州生物制品研究所所签订的是独家代理协议，那一年，蒋仁生卖出了2000万支疫苗。

这一笔业务下来，蒋仁生和智飞生物在行业里便有了名气，越滚越大的资本积累由此开始。历经十几年的发展，智飞成为了中国本土综合实力最强的疫苗供应服务商之一。

3、智飞生物建成了国内疫苗企业中最具竞争力的服务网络

智飞生物之所以成为默沙东代理商，除了依赖创始人蒋仁生的光环之外，还离不开企业自身的实力。

2016年，我国发布了新修订的《疫苗流通和预防接种管理条例》，新条例改革了二类疫苗的流通方式，疫苗批发企业被依法剔除。在此背景下，智飞生物股票（300122）在当年就开始布局智飞空港公司，迅速达成了为代理产品提供进口和仓储的服务。

不止物流配送体系健全，智飞生物还建成了覆盖面极广的营销网络体系，有利于企业及时快速将产品推入市场。

三、研发实力持续增强，自产疫苗赛道广阔

对智飞生物来说，代理产品和物流配送、销售网络都是企业的核心竞争力，除此之外，它的自产产品实力也在逐步增强。

现如今，智飞生物的共有4种产品在售，主要集中在流脑疫苗领域，虽然并没有爆款产品，但整体实现收入目前也达到了十几亿。而智飞生物也是在近几年盈利之后才逐步增强研发实力的，其研发投入占自产产品收入达到了19.37%，从研发看说明智飞生物仍处于发展初期阶段。

智飞生物目前在研产线加起来有28项，大多数正处于临床试验阶段，由于企业产线涉及流脑、肺结核、肺炎、流感、狂犬病以及新冠病毒等众多疫苗项目建设，贝壳投研认为智飞生物前景广阔。

就最近的疫苗管线来看，母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）正在上市生产审评之中，为世界领先产品；新型冠状病毒疫苗处于Ⅰ、Ⅱ期临床试验过程中，两者在国内的市场空间均在几十亿至几百亿之间。

四、总结

在看到创始人蒋仁生的远见卓识，看到智飞生物的市场竞争力之后，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为智飞生物能获取默沙东的九价疫苗的代理权也在情理之中。总的来看，我们认为智飞生物是一个有长期持续成长力的企业，而2000亿元市值也远不是它的终点！（ty005）