北方华创(002371) 2023年订单同比大增，市占率持续提高

　　事件：

　　北方华创发布2023年业绩预告，预计2023年公司实现营业收入为209.7亿元至231亿元，同比+42.77%至+57.27%；归属于上市公司股东的净利润预计为36.1亿元至41.5亿元，同比增长+53.44%至+76.39%。

　　2023年订单同比大增，市占率持续提高：

　　23Q4公司预计实现营业收入63.82亿元至85.12亿元，同比+36.48%至+82.04%，环比+3.57%至+38.14%；归属于上市公司股东的净利润6.35亿元至117.54亿元，同比-4.68%至+76.33%，环比-41.43%至+8.34%。据公司公告，公司2023年的新签订单超过300亿元，其中集成电路领域占比超70%。2023年公司营收和订单均同比实现大幅提高，主要系半导体设备国产替代快速推进，并且公司应用于高端集成电路领域的刻蚀、薄膜、清洗和炉管等数十种工艺装备实现技术突破和量产应用，工艺覆盖度及市场占有率均得到大幅提升。

　　半导体设备国产化稳步推进，公司订单持续放量：

　　全球半导体2024年有望迎来周期复苏，SEMI预计2024年全球半导体设备销售额回升至1000亿美元，同比增长14%。随着半导体周期复苏，预计国内头部Fab厂扩产加速，资本开支提升带动设备需求向好。外部半导体管制趋紧，国内晶圆厂验证国产设备意愿强烈，自主可控需求下国产化率有望快速提升，公司作为国产半导体设备龙头有望充分受益。（1）刻蚀装备方面，公司8寸CCP刻蚀设备已批量供应，12寸CCP刻蚀设备已进入客户端验证，公司客户覆盖国内12寸逻辑、存储、功率、先进封装等，ICP刻蚀设备国内领先，深硅刻蚀设备实现批量出货助力chipletTSV工艺。（2）薄膜沉积设备，公司12英寸高密度等离子体化学气相沉积（HDPCVD）设备OrionProxima已进入验证阶段。（3）清洗装备，公司拥有单片清洗、槽式清洗两大技术平台，主要应用于12寸集成电路领域。单片清洗机覆盖Al/Cu制程全部工艺，是国内主流厂商后道制程的优选机台；槽式清洗机已覆盖RCA、Gae、PRstrip、磷酸、Recycle等工艺制程，并获得重复订单。

　　投资建议：

　　我们预计公司2023年~2025年收入分别为220.32亿元、301.84亿元、398.43亿元，净利润分别为38.98亿元、55.23亿元、74.29亿元。考虑半导体行业回暖，半导体量检测设备国产替代加速，公司新产品研发顺利。给予公司2024年PE28.00X的估值，对应目标价291.73元。维持“买入-A”投资评级。国投证券

银行：降准落地有望支撑经济稳增长

　　行业事件：

　　2024年1月24日，央行宣布将于2月5日下调存款准备金率0.50pct。

　　降准考量一：维护流动性合理充裕

　　此次降准的核心考量之一为保持流动性合理充裕，助力经济增长。2023年12月制造业PMI为49.00%，环比-0.40pct，连续三个月在荣枯线之下走低，稳增长压力较大。财政逐步发力，货币政策配合，共同助力经济增长。一方面，2023年10月决定增发1万亿元国债。另一方面，2023Q4各地特殊再融资债券加速发行，截至2024年1月24日，各地再融资债券累计发行规模超1.8万亿元。多方面因素导致目前市场整体流动性偏紧，23Q4央行公开市场操作月均净投放规模为6937亿元，较22Q4提升173.82%。此次央行降低存款准备金率50bp，预计能够释放约1万亿元流动性，有助于缓解流动性压力，支撑经济稳步增长。

　　降准考量二：维护银行合理息差水平

　　此次降准的核心考量之二为维护银行合理息差水平。23Q3我国商业银行净息差水平为1.73%，考虑到四季度银行还受存量按揭利率调降等因素影响，预计23Q4上市银行净息差水平将降至1.70%附近，明显低于1.80%的警戒线。叠加24年地方政府化债等因素影响，银行息差压力仍较大。以上市银行23H1末的存款为基准，此次降准预计可为上市银行提供9428亿元的中长期流动性支持，预计节省上市银行24年利息支出超164亿元，降低上市银行负债端成本0.71BP，提振上市银行24年息差0.67BP。此外，2023年12月末银行再次下调存款利率，1-5年期定存挂牌利率下调10-25bp，而1月份MLF利率按兵不动，资产端利率维稳的前提下持续出台负债端利好政策，也从侧面反映监管维护银行息差水平态度坚决。

　　展望后续：存在进一步全面降息可能

　　2023年12月我国CPI与PPI分别为-0.30%、-2.70%，连续多月在负区间运行，经济增长压力整体较大。此次降准叠加23年底存款利率再次调降，银行负债端成本有望得到有效改善。稳增长目标之下，后续存在进一步降息的可能。此次降准为银行提供流动性支持，改善银行负债端成本，在保障银行息差水平稳定的前提下打开降息空间。从银行的角度来看，随着经济稳步复苏，需求修复有望带来银行量价改善，银行基本面有望触底回升。来自国联证券

　　投资建议

　　整体来看，24年我国经济整体呈弱复苏态势，银行作为顺周期行业有望充分受益。此外，当前银行利空因素基本落地，随着影响逐步消化，银行基本面有望迎来改善。个股方面，推荐业绩稳健、信贷投放强劲的工商银行、建设银行；负债端优势显著的招商银行、邮储银行；区位优势显著、业绩确定性较强的宁波银行、江苏银行以及常熟银行。

房地产行业研究：金融支持房地产融资，底部布局地产央国企

   　事件

　　2024年1月25日，国家金融监管总局在新闻发布会上介绍金融服务经济社会高质量发展有关情况，表明近期将重点开展四项工作：一是加快推进城市房地产融资协调机制落地见效；二是指导金融机构落实好经营性物业贷款管理要求；三是要继续做好个人住房贷款金融服务；四是指导和要求银行等金融机构大力支持“平急两用”重大基础设施、城中村改造等“三大工程”建设，并且要求尽快形成实物工作量。

　　点评

　　金融口多条线支持房地产融资，促进市场平稳健康发展。2022年以来上至经济工作会议、住建部、人民银行、金融监管总局，下至地方政府、银行，各方均高度重视房地产融资健康，明确了“金融16条”支持措施、实施“认房不认贷”、确立首套房贷利率动态调整机制、下调二套房利率下限、降低存量首套房利率等。银行对房地产融资支持力度持续加大：2023年发放开发贷3万亿元，住房按揭贷款6.4万亿元；截至2023年末银行购买房企债券余额4275亿元，同比增长15%；2023年银行向房企提供并购贷款、存量展期贷款合计超过1万亿元。近期央行、金融监管总局频频发声支持房地产融资，并表示金融业支持房地产责无旁贷，体现了对房地产市场平稳健康发展的高度重视和支持决心，预计后续如“三支箭”、利率调整机制、经营物业贷等相关政策将加速落地。进一步优化首付比例、贷款利率，满足刚性和改善性住房融资需求。在政策支持下，房贷利率已有一定调降，据贝壳研究院数据，2024年百城首套房利率3.84%，二套房利率4.41%，较2021年高点分别下降190bp和159bp；多数城市首付比例也均经历了下调，尤其是2023年12月北京、上海将二套房首付比例从7-8成下调至4-5成。而房贷利率和首付比例下调的效果尚未在基本面销售有明显体现，我们预计需要对其有大幅的调降，才能带来销售的向好，如2008年、2014年的房地产下行周期，全国首套房贷利率下限均调整至不低于贷款基准利率的0.7倍，当前部分城市房贷利率仍有加点的下调空间。

　　地产央国企处估值&业绩双底，布局价值显现。估值层面看，当前A股地产板块PB估值已降至0.65倍，典型央国企如A股保利发展PB估值0.59倍、港股中国海外发展PB估值0.34倍、华润置地PB估值0.66倍，均已降至历史底部；业绩层面看，受房企毛利率下行和计提减值增多，房企短期业绩承压探底，但优质央国企如建发、华发、越秀在经营端投销仍有同比正增长的表现，支持未来业绩改善。国资委将考核央企市值管理，预计优质的央国企将通过如提高分红比例（在低估值现状下提高股息率）、大股东增持、公司回购等方式提振市场信心，底部布局的价值显现。

　　投资建议

　　重视房地产融资健康，金融业大力支持房地产责无旁贷，后续将进一步优化首付比例、贷款利率，融资端的支持在一定程度上改善房企现金流状况，而行业的平稳健康发展关键在销售的企稳，仍需供需两端的综合宽松政策持续支持。推荐当前估值底部、经营状况良好、受益于行业格局优化的改善性央国企，如华润置地、招商蛇口、建发国际集团、越秀地产、华发股份等。选自国金证券

天风MorningCall·0126 |-经营性物业贷新规解读、央行发布会点评/医药-年度策略

总量|政策加码，市场怎么看？——天风总量每周论势（2024-01-24）

固收|经营性物业贷新规，如何解读？——信用市场点评

固收|债市利多是否已出尽？——2024年1月24日央行发布会点评

医药|全面出击，多点开花

非银|周观点：多重利好共振，看好金融板块政策利好兑现

通信|铭普光磁（002902）首次覆盖：磁性元器件为基，光通信及新能源双轮驱动助力成长

机械|凌霄泵业（002884）首次覆盖：塑料卫浴泵行业“隐形冠军”，出口链+高股息彰显价值

房地产|经营性物业贷用途优化，融资政策接力“稳出清”——《关于做好经营性物业贷款管理的通知》政策点评

数据研究|新能源汽车景气度跟踪：年末冲刺后车市遇冷，M1W3自主车企订单持续走低

煤炭行业基金持仓分析：配置提升但仍偏低，股息优势凸显，仍有增持空间

      投资要点：

　　2023年四季度，煤炭板块超额收益明显。2023年Q4，煤炭行业市场表现比较优异，大幅跑赢上证指数，兼具超额及绝对收益。2023年四季度，煤炭板块上涨4.18%，上证综指下跌4.36%，煤炭板块超额8.54pct。从子行业表现来看，焦煤>动力煤>焦炭，涨跌幅分别为7.89%、3.51%、-3.55%。

　　煤炭板块持仓1.36%，配置仍在偏低水平。根据Wind数据，2023年四季度煤炭行业配置比例持续回升。从持仓市值来看，四季度公募基金重仓股中煤炭股持仓市值合计为372.97亿元，占内地公募基金持仓市值的1.36%，环比三季度提升0.31pct。以行业流通市值占比作为基金标准配置比例的参考依据，截至2023年四季度末，A股流通市值为68万亿元，煤炭行业流通市值为1.33万亿元，占比为1.95%。剔除港股后，公募基金重仓股中煤炭股持仓市值占比为1.21%，环比提升0.3pct，但依然低配0.75pct。

　　超6成的煤炭股获增持，陕西煤业获大幅增持。从持股总量的变动情况来看，永泰能源、陕西煤业、兖矿能源HK、恒源煤电、华阳股份位列前五，分别增持1.39、1.35、0.80、0.71、0.39亿股。从持股市值占基金股票投资市值比的变动情况来看，陕西煤业、中国神华、恒源煤电、潞安环能、华阳股份位列前五，分别为0.17%、0.12%、0.02%、0.04%、0.02%，环比三季度分别增长0.067pct、0.023pct、0.014pct、0.012pct、0.0081pct。

　　煤炭股长期持有收益显著，高股息支持进一步加配。长期持有收益主要包括资本利得和分红收益，通过测算各样本公司自上市以来至2022年的股价收益及分红收益得出，样本内公司平均复合收益为8.3%。如果将分红收益再投资，则平均复合再投资收益为8.7%。我们统计了各上市公司截至2023年三季度的净现金/净资产，其中潞安环能、晋控煤业及恒源煤电分别为54.0%、48.4%、43.9%，未来分红有进一步提升潜力。截至2024年1月23日，样本内煤炭股平均股息率高达6.8%。

　　投资建议：我们认为随着2023年7月24日会议召开、9月6日两办发布《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，煤炭行业基本面和预期发生重大变化，预计2023年三季度是全年业绩低点，2024年行业盈利仍将同比增长、前低后高。多家优质煤企控股股东陆续发布股份增持计划彰显信心，低资本开支下煤炭板块的高股息具有吸引力，且在中国特色估值体系持续推动下，企业价值进一步得到股东的重视。维持板块“优大于市”评级

三个方向：

1）双焦弹性。复苏预期下，双焦在经历前期的价格的大幅下跌后存在反弹空间，推荐：潞安环能、平煤股份、淮北矿业、中国旭阳集团，：山西焦煤、陕西黑猫等；

2）优质分红。优质公司具备长期分红能力，且随着资本开支下降，分红率具备持续提升空间，推荐：陕西煤业、山煤国际、中煤能源，：中国神华、兖矿能源、兰花科创等；

3）长期增量。有产能释放的公司在下一波周期启动时具备更强的爆发性：广汇能源、华阳股份、昊华能源等。德邦证券

天风MorningCall·0125 | 缘何降准/化工-三代制冷剂/建筑建材-央企新签

固收|城投名单怎么看？——固定收益专题研究

宏观|缘何降准

化工|三代制冷剂配额落地，行业格局显著优化

建筑建材|四季度央企新签提速，关注中长期分红及股息率提升

军工|振华风光（688439）：2023年现归母净利润预增84.81-94.71%，实现超预期增长

家电|周观点：产业在线2023年12月空调出货点评——24W3周度研究

天风MorningCall·0124 |电子-半导体、消费电子/传媒-苹果VisionPro

固收|三大共识、三点差异、三组关系——利率专题报告（2024-01-22）

电子|周观点：台积电24年指引乐观，三星AI手机值得期待

电子|周观点：VisionPro正式预售，比亚迪发布系列汽车智能化技术，看好AI持续深度赋能消费电子各领域

传媒|第3周观点：苹果VisionPro开放预购实现迅速售罄，关注XR等创新内容和形式进一步释放需求

昨天中概股大涨，情绪整体上有所修复。行业层面，受益于英伟达、微软等芯片股业绩大增，美股芯片股股价持续走强，A股这边映射出海的CPO板块也自然走强。

客户认为核心未来产业大趋势没变，海外进展一直很好，并且海外的硬件公司业绩不断超预期，当前重点关注人工智能方向，具体细分AIGC+CPO两个方向，以光伏、通信、游戏板块的权重股为主。

军工|华秦科技（688281）首次覆盖：特种材料专家深耕数载，下一代先进材料抢先布局

机械|行业深度：磨床专题：精磨加工日新月异，新需求打开成长空间

化工|周观点：2023年化学原料和化学制品制造业投资增长13.4%，维生素A、乙二醇价格上涨

建筑建材|保利发展（600048）：减值影响业绩，龙头地位稳固，分红彰显信心——保利发展2023业绩快报点评

能源开采|卫星化学（002648）：全年盈利改善，归母净利同比增长

天风MorningCall·0123 | 计算机-数据要素/松霖科技、力诺特玻/海外-美股AI周报

计算机|数据要素周度跟踪：2024有望开启数据要素产业元年

坚定+长期看好数据要素产业趋势，公共数据领域先行。（1）自上而下：地方公共数据价值开发权责主体系地方政府/数据集团/数据局等单位，地方国有企业有天然卡位优势，发展相对较快的地方，广州（广电运通、中科江南）、上海（云赛智联）以及数字政府相关的上市公司，如深桑达A（电子联合覆盖）、太极股份、易华录、三维天地、普元信息、山大地纬。（2）自下而上：投资机会呈现在《“数据要素X”三年行动计划》中的300个以上应用场景、试点示范名单、12个垂类行业中，包括医疗、人社、金融、交通、商贸、制造等行业，：医疗人社数据：博思软件、中科江南、久远银海、万达信息、德生科技；商贸流通：小商品城（商社覆盖）；金融：京北方、长亮科技、宇信科技；交通运输：通行宝、信息发展、捷顺科技；大宗商品：上海钢联、卓创资讯。对此，我们将持续跟踪产业变化和相关上市公司动态，深度挖掘受益产业趋势的优质标的！

风险提示：政策落地不及预期；数据资产化推进不及预期；宏观环境影响。

轻纺|松霖科技（603992）首次覆盖：厨卫+美容健康双引擎驱动，聚焦IDM赋能产品升级

轻纺|力诺特玻（301188）：基本面拐点有望到来，模制瓶产能放量可期

海外|美股AI周报（2023.1.15-2023.1.19）——台积电上调未来AI收入占比指引，算力板块机会

2023年下半年市场一直处于震荡下行的状态，伴随着市场走势，高股息、低估值、低波动等“高安全边际”类资产受到市场青睐。另一方面，近年来证监会不断完善上市公司分红制度，引导上市公司现金分红，这些积极的政策支持也为高股息板块的上涨提供了坚实的基础。

从短期来看，成长板块的情绪修复可能需要到二季度，市场会逐渐开始交易美联储降息预期，同时在业绩披露期部分业绩高增长的行业会受到市场关注，使得资金逐渐流向这些成长板块，当前市场整体的风险偏好还处于偏低的状态。

在经济增速放缓的宏观背景下，支撑A股估值体系的逻辑已经在发生变化，投资者更看重上市公司稳定的经营现金流和股东回报，高股息板块在当前的经济环境中更凸显其投资性价比，有可能成为2024年的投资主线。

固收|本周信用债一二级市场回顾——信用债市场回顾（2024-01-21）

宏观|当下需要重视什么

天风MorningCall·0122 | 金工-量化择时/宏观-当下需要重视什么、经济数据、企业出海

金工|量化择时周报：继续等待连续缩量见底信号

宏观|当下需要重视什么

宏观|最后一份经济数据值得关注什么？

宏观|企业出海的东南亚足迹

固收|机构整体大幅增持——2023年12月中债登和上清所托管数据点评

通信|周观点：全球AI进入业绩加速释放阶段，重视出海共振的光模块投资机会

军工|长盈通（688143）首次覆盖：光纤环龙头或迎来业绩拐点，深度覆盖产业链布局一体化

家电|周观点：2023Q4家电行业前瞻与投资策略——24W2周度研究

金属与材料|周观点：电磁悬挂：汽车悬架智能化的重要发展方向

金属与材料|本轮锂周期复盘：资源为王静待风起，关注相对底部机会

建筑建材|房地产周观点：中枢再回落，寻找新均衡——统计局12月数据点评

建筑建材|非金属新材料周观点：碳纤维利润回升，持续推荐凯盛科技

环保公用|装机放缓后，中长期如何看待水电的投资价值？

数据|新能源汽车景气度跟踪：M1W2交付表现优于订单，4家自主车企订单环比走弱

乐歌股份(300729) 定增加码海外仓，智能家居与海外仓双轮协同发展

　　事项：

　　为加快海外仓业务发展，实现线性驱动产品与海外仓业务双轮协同，公司拟向不超过35名特定对象发行不超过9335.76万股股票，且不超过本次发行前公司总股本的30%，预计募集资金总额不超过5亿元，其中4亿元募集资金将用于“美国佐治亚州Ellabell海外仓项目”。

　　国信家电观点：“美国佐治亚州Ellabell海外仓”募投项目预计将新增自建海外仓面积约9.3万平方米，达到成熟运营状态后对应新增年处理能力209万件，届时将提升公司海外仓的运营效率、优化海外仓结构，通过小仓换大仓与自建海外仓也可规避海外工业用地租金快速上涨的压力，提升海外仓整体盈利水平；长期看，公司目前在美已储备800多英亩土地，对应可建150万平海外仓，后续以自建仓陆续取代租赁仓并加速实现规模效应，有望实现线性驱动与海外仓业务双轮协同发展。

　　盈利预测及投资建议：健康办公需求与海外线上化趋势下线性驱动产品需求旺盛，公司海外仓业务加速布局，预计有望为后续成长贡献动力。预计2023-2025年归母净利润5.9/4.6/5.2亿元，对应EPS为1.90/1.47/1.66元，对应当前股价PE为9.4/12.1/10.7X，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：募投项目收入及效益不及预期；货物处理能力消化风险；原材料价格与海运费上涨风险；国内外竞争加剧。

　　评论：

　　募投加码海外仓业务布局，自建海外仓加速扩张

　　根据募投项目规划，公司此次自建的美国佐治亚州Ellabell海外仓项目总建筑面积约9.3万平方米，达到成熟运营状态后将新增年处理能力209万件；盈利能力方面，预计税后内部收益率为8.96%，税后静态投资回收期为10.53年（含建设期），成熟状态运营时毛利率有望达到17.39%，将显著高于目前海外仓盈利水平。长期看，公司目前在美已储备800多英亩土地，对应可建150万平海外仓，公司预计至2027年底，已建成并成熟运营的美国公共海外仓总面积将达33.9万平方米，届时年货物处理能力将合计超700万件，未来陆续以自建仓陆续取代租赁仓，将加速实现规模效应、提升海外仓的毛利率与净利率水平。深耕线性驱动智能家居产品，海外仓业务开辟二次增长

　　公司主营以线性驱动为核心的智能家居与健康智慧办公产品，以及跨境电商公共海外仓创新服务综合体两大业务。其中智能家居业务坚持自主品牌战略，国内主打“Loctek乐歌”、国外主打“FlexiSpot”，成功打造了智慧办公升降桌、智能家居桌、电动儿童学习桌等人体工学爆品，境内外线上销售保持优势地位；2020年公司衍生布局了公共海外仓业务，在为自身跨境电商业务赋能的同时，向超过500家中小外贸企业提供包括头程海运、海外仓储、尾程派送与反向物流等跨境电商物流一站式服务。

　　股权结构集中，员工激励充分

　　大股东持股比例较高，实际控制人项乐宏及其配偶姜艺合计控制公司48.4%股份；公司员工激励较为充分，宁波聚才投资为骨干员工持股平台（持股5.94%），公司共发布4次股权激励计划，其中2023年股权激励计划拟向董事、高中层管理人员以及核心技术人员等210人授予277.6万股（占比0.89%）第二类限制性股票，业绩考核目标为2024-2026年归母净利润分别不低于4.5/5.0/5.5亿元。

　　经理丰富，核心业务团队多为十年以上骨干员工。公司创始人项乐宏先生拥有双学士、双硕士和两年博士学习经历，多年旅居中美两地，对国际形势、宏观经济趋势等有深入研究，一直担任公司首席产品经理、首席营销官，专注产品研究和主导公司整体品牌营销方向；其余也多为陪伴公司成长的骨干员工，经验丰富、专业稳定。

　　收入利润高增长，海外仓业务加速扩张

　　2018-2022年收入从9.5亿增长至32.1亿，年复合增速35.7%，2023Q1-Q3收入同比+16.1%至26.9亿，增长主要受益于疫情带来的海外居家办公激增与健康办公理念下的线性驱动产品渗透率提升，同时自主品牌长期积累的品牌红利逐步显现；第二增长曲线海外仓业务形成收入助力，2023H1公司海外仓（仅第三方提供服务）实现收入3.66亿，占总营收比重提升至21.8%。

　　公司盈利能力在经历成本端的扰动后实现回升。2018-2022年公司归母净利润从0.6亿增长至2.2亿，年复合增速39.6%，其中2021-2022年盈利主要受海运费及原材料价格暴涨、汇率等因素压制；2023Q1-Q3归母净利润同比+226.4%至5.2亿，一方面成本端的扰动因素改善，此外公司出售加利福尼亚州的海外仓增厚收益3.6亿，2023Q1-Q3扣非归母净利润同比+131.8%至1.5亿。

　　期间费用整体呈下降趋势。公司期间费用率从2018年的37.7%下降至2023Q1-Q3的29.5%，除会计准则的调整因素之外，海外仓服务业务占比提升与收入规模增加对费用的摊薄亦有贡献。

　　线性驱动行业：健康理念驱动市场快速扩容，乐歌旗下品牌线上份额领先

　　线性驱动是指通过控制系统将指令发送给传动系统，使电机按照指令速度和频率将圆周运动通过蜗轮蜗杆和精密丝杆转化为直线运动，从而达到推拉、升降等效果。作为快速发展的蓝海行业，随着应用产品和场景不断拓宽，全球线性驱动器市场规模快速扩容，据TECHNAVIO数据，2019全球线性驱动器市场规模为46.07亿美元，预测到2024年将增长至55.30亿美元。

　　从线性驱动市场的主要玩家来看，包括欧洲的老牌企业和国内的新兴势力。其中1）欧洲老牌企业如丹麦力纳克（LINAK）、德国德沃康（DEWERT）等为线性驱动行业的开拓者，已形成较为稳固的市场地位；2）国内线性驱动本土玩家包括乐歌股份、捷昌驱动、凯迪股份等，虽然进入线性驱动行业市场不长，但通过多年的技术沉淀和工艺优化，凭借性价比与快速反应能力在竞争中脱颖而出。

　　聚焦至线性驱动家居产品细分领域，健康生活理念催生海内外升降桌等产品的旺盛需求。以公司主营的人体工学工作站产品来看，受益于健康办公需求增加与线上化趋势，海外市场可调节升降桌的线上规模正处于快速放量阶段，2022年美亚市场规模约3.53亿美元，2023M1-M11同比+45.4%至4.63亿美元。格局方面，行业呈现群雄逐鹿的激烈竞争状态，2023M1-M11内资品牌Fezibo、Flexispot分别以38.7%、10.5%的销额市占率居于行业前二，而其余品牌仅小个位数份额。

　　国内市场，自动升降桌的线上规模同样呈快速发展态势。根据久谦数据，2023M1-M11自动升降桌线上全平台的销额同比+46.0%至4.6亿元，行业规模较2022年明显扩容。从竞争格局看，国内线上市场则体现为乐歌一家独大的特点，2023M1-M11乐歌以28.4%的销售市占率位居销额第一，且相较于其余品牌如智芯、爱屋特等仅个位数的销额份额，领先优势较为明显。

　　海外仓行业：跨境电商助推海外仓需求高涨，格局从分散走向集中

　　海外仓作为跨境电商“最后一公里”的仓、配、退一体化服务模式，能有效解决跨境电商直发时效长、履约成本高以及无法退运售后等痛点，在近年跨境电商高增长的推动下，海外仓的重要性与需求也随之增加。根据《2022年海外仓蓝皮书》，海外仓数量排名前五的国家分别为美国、英国、德国、日本与澳大利亚，截至2021年分别拥有925/224/203/104/66个海外仓。根据我国商务部数据，截至2022年末，我国跨境电商海外仓数量已超过1500个，总面积超1900万平方米。

　　行业格局较为分散，提供直邮或海外仓的服务商超4000家。从海外仓行业的参与玩家来看，知名海外仓服务商有以中小件商品物流为主的谷仓海外仓、递四方、京东物流等，也有专注于中大件的乐歌、无忧达、大健云仓等。在提供仓储、物流快递与其他增值服务等基础上，各家的各项业务收费模式类似，而收费价则因服务客户群体、货物类别以及货物流向区域等方面存在差异。

　　海外仓行业具有明显的规模效应，随着前期合约陆续到期与海外工业仓库租金快速上涨，部分依靠短期租赁方式运营、没有合规性物流账号且管理不规范的中小海外仓将被挤出，预计行业正处于洗牌出清、格局逐步走向集中的进程中。

　　公司竞争力和成长展望

　　1.智能家居业务：品牌势能培育充分，拓品类、扩市场增长可期

　　公司在线性驱动健康消费产品领域已精耕细作多年，自主品牌“Loctek乐歌”与“FlexiSpot”已成为海内外人体工学成熟品牌之一，自主品牌占主营业务收入（不包括海外仓）的比重从2018年的51.4%提升至2023H1的71.3%。在长期积累的品牌势能加持下，公司拥有较为稳定的市场份额，在国内处于开拓者与领先者地位，在海外拥有13年跨境电商经验，境外线上渠道规模同样处于行业前列。

　　独立站为主的全渠道布局与M2C短价值链优势逐步凸显。公司在境内外线上、线下渠道布局完备的基础上，加强Flexispot独立站渠道建设，独立站占线上收入的比重从2020年的25.0%提升至2023H1的35.2%，自主渠道的优势不仅在于定制化需求下的更高客单值，更在于私域流量积累与长远发展的扎实基础。此外，公司以完整的全价值链布局加大成本把控能力，线上销售模式以M2C直营为主，性价比与快速反馈响应优势明显。

　　基于线性驱动核心技术的底层逻辑，叠加渠道与品牌的协同性，拓品类、扩市场可期。市场主流的线性驱动产品包括智能电动床、智能升降学习桌/升降桌、智能电动电视机架、功能性升降沙发等，目前公司的产品以人体工学工作站与大屏支架为主，在加快推出高性价比款线驱产品迎合海外消费降级趋势的基础上，有计划的布局电动沙发、电动床等新品类，同时东南亚、中东等新市场也在有序拓展中，借助公司在升降桌领域积累的品牌影响力，预计新品类与新市场的开拓将有望陆续形成收入增量。

　　2.海外仓业务：跨境电商红利释放，海外仓前瞻布局、先人一步

　　公共海外仓模式跑通，辅助主业的同时孕育新增量。2013年公司在美国设立首个海外仓，2019年末在美、欧、日等共拥有6个海外仓，2020年以来依托线性驱动产品的跨境电商需求，加速推进公共海外仓业务发展，2023H1海外仓收入同比76.4%至4.6亿，其中向第三方提供服务收入同比101.1%至3.7亿。目前公司在全球累计共13个海外仓，面积28.82万平方米，其中美国10仓主要用于公共海外仓业务，面积共计26.95万平方米。

　　基于海外仓储产地供给稀缺、重资产重运营等特点，对服务商的资金实力要求以及库存管理等运营能力要求较高，行业的先发优势与规模效应明显，较早布局且已形成一定规模的头部企业更易于巩固优势、形成正向循环并在竞争中胜出。公司海外仓业务主要向客户提供快递物流服务、仓储服务及其他增值服务三大类服务，2023Q1-Q3在海外仓业务收入中的占比分别为73.7%/7.9%/13.0%；从盈利能力来看，海外仓建设存在着初始成本及投入费用较高等挑战，公司对海外仓的投入力度大且择时精准，尾程快递议价能力强，从而快速实现扭亏为盈，毛利率从2021年的2.75%提升至2023Q1-Q3的11.65%。

　　小仓并大仓、自建取代租赁，进一步完善美东、美西仓库的均衡布局，提升海外仓的整体盈利能力。公司在北美有800英亩土地储备，对应可建150万平方米的仓储面积，小仓滚动换大仓摊薄固定成本与费用，自建自持海外仓也可规避海外工业用地租金上涨的压力；此外，基于公司与FedEx、UPS等快递服务商的长期合作与强议价能力，尾程运输方面也具备一定折扣优势。随着自有仓库比例提升与新开仓逐步达到成熟运营状态，预计公司海外仓利润率将逐步提升至合理水平，届时规模效应带来的价格竞争力也将更加明显。

　　亚马逊提费与近期红海事件催化，乐歌海外仓中大件优势突出，顺势承接亚马逊FBA外溢需求。亚马逊美国站于2023年12月6日发布一系列费用调整政策，其中针对大件产品加收的费用主要体现为入库配置费与提高超龄库存附加费等，此次亚马逊对周转效率偏。国信证券

天风MorningCall·0119 | 总量-每周论势/固收 /中小市值&轻纺-调研

总量|天风总量每周论势2024年第3期——天风总量联席解读（2024-01-18）

1、宏观：降还是不降？
总的来看，我们认为在“防空转”和配合财政政策发力的背景下，后续降准的可能性或高于降息。同时，在经济转型阶段，增量信贷规模下滑并不意味着金融对实体的支持力度减弱。在广义财政发力时，我们预计今年年初信贷表现或并不弱。
2、固收：不降息，债市怎么看？
我们判断，债市利率区间中枢在于未来的1年期MLF利率水平。逻辑上，降息可能性还在，所以2.5%短期固然可能承压，但可以视作中期范围内十年国债中枢。后续关注有三：一是宽松预期能否继续演绎，重点关注后续央行年度金融数据发布会（预计在1月16号-18号）表态；二是LPR落地情况；三是2月1日PSL。
3、金工：继续等待缩量见底信号
在下行趋势中，短期信号提示缩量至6500亿附近或是地量信号，或有反弹，在市场经历了连续下跌后，若出现明显缩量，市场或有阶段性反弹，但反转需要等到大幅放量信号或者赚钱效应转正来进行确认。我们的行业配置模型显示，进入1月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，继续推荐医药，消费电子；此外TWOBETA模型1月开始推荐成长板块如新能源。当前行业建议继续关注医药以及消费电子和新能源。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位80%。
风险提示：政策发力超预期，经济复苏超预期，信贷需求超预期、货币政策不及预期、增量政策超预期、基本面超预期、市场环境变动风险，模型基于历史数据。

固收|经济数据的六点关注——固收基本面专题

第一，地产继续筑底，销售和新开工改善幅度仍有限，上述两变量也是债市定价的核心。第二，四季度工增再度走强，同比读数高于GDP增速，但逻辑上或难以持续。目前的关键是要有需求匹配过剩产能。第三，就业总量数据表现较好，外来户籍人口失业率显著下行。第四，2023年消费形成支撑，但疫后的补偿性消费、基数效应过后，仍需回归基本面走势，2024年社零增速可能回落，名义GDP增速是中枢。第五，2023年出口表现较弱，2024年仍有压力。2023年对美出口显著回落，对非洲和拉美出口表现相对较好，海外供应链修复、制造业出海、逆全球化等因素均是制约；往后看，海外高息环境、全球换届周期等不确定性较高，不宜高估美国库存周期回升的带动作用。第六，制造业和基建维持高增速，2024年大概率继续支撑经济。

风险提示：政策力度超预期、地产市场表现超预期、国际环境变化超预期。

宏观|大选年的美国财政

1、虽然2024年大选可能成为约束美国财政扩张的不利因素，但统计1980年以来的历史经验，选举年的美国财政支出整体呈现扩张状态。选举年的财政状况可能还受到其他因素影响，比如出现经济衰退会显著抬升赤字率和财政支出增速。2、总的来说，我们预计2024年美国自主性财政支出相比2023年下降2.4%，非利息支出相比2023年下滑3.4%，财政支出整体下降1.8%。赤字小幅收窄至1.64万亿美元（2023年赤字规模为1.7万亿美元），赤字率为5.7%，相比2023年回落0.5个百分点。整体而言，2024年财政支出的情况比较符合总统竞选连任选举年（剔除掉2020年）的大致规律，即赤字率收窄、财政开支降速。但是财政支出增速转负的情况（无论是否包含利息支出）较为少见，选举年仅在2012年出现过（-0.9%），当时奥巴马赢得连任。3、最后，我们测算财政赤字收窄仅拖累GDP增速0.2个百分点，美国经济因此而陷入衰退的可能性也不大。历史数据显示，选举年的美国实际GDP增速比非选举年平均高0.4个百分点。事实上，除2020年疫情导致的衰退外，1980年以来总统竞选连任的选举年，美国经济均未衰退。
风险提示：全球经济深度衰退，美联储货币政策超预期紧缩，测算具有主观性，仅供参考。

中小市值&轻纺|调研报告——数字时代的生意人和生意经

1、据工业和信息化部统计，截至2022年末，我国中小微企业数量已超5200万户，是推动创新、促进就业和改善民生的重要力量。90后踊跃登上商业舞台，00后跃跃欲试，年轻人正在掌门。年轻一代的思维模式和做生意的方式和老一辈不一样，从“生意场上的酒文化”、“生意经里的家文化”和“生意经里的数字化”，都有变化。2、具体表现为：1.年轻人们不再推崇“生意场上的酒文化”，酒量不再决定销量，生意的核心“拍板地”是办公室和线上。2.由于阿里巴巴等互联网服务平台的普及，企业线上订单份额比重增加，“跑客户”变成了动手机，效率更高。3.很多中小企业吃到互联网经济和数字化技术的红利。放眼未来，要想生意做得好，直播、AI不可少。

风险提示：宏观环境波动风险；消费不及预期风险；调查报告选取样本有限或导致结论偏差风险等。

家电|萤石网络（688475）：智能入户贡献增长，盈利能力稳步提升

公司发布23年业绩预告，预计23年实现归母净利润5.4~5.8亿元，同比+61.92%~73.92%。1、收入方面，公司持续聚焦核心优势，夯实技术研发，不断推出有竞争力的产品。公司主营业务收入增长较好，上半年智能入户业务中的智能门锁产品在经过多年深耕后在23年实现较快的销售增长，收入增速有显著正贡献，其中23年公司在抖音平台智能门锁类目同比增长及品牌检索热度指数中都为TOP1，因此我们认为下半年或将延续这样贡献的趋势。2、利润方面，受益于公司精益化的供应链管理，原材料成本下降，云平台业务、境外业务占比提升，渠道结构和产品结构优化等多方面综合因素，公司整体毛利率有所提升，盈利能力稳健。我们适当的提升了收入增速和费用率，给予23-25年归母净利润5.6/7.0/8.6亿元（前值5.8/7.1/8.7亿元），对应动态PE为39.3x/31.3x/25.5x，维持“增持”评级。

风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。预告数据仅为初步核算数据，具体准确的财务数据以公司正式披露的经审计后的2023年年报为准。

家电|周观点：海尔拟收购开利商用制冷业务——23W52周度研究

1、公司发布股权激励计划草案，拟授予的限制性股票数量为1055.00万股，授予价格为7.16元/股，首次授予的激励对象为125人。2、股份支付费用影响：假设授予日为2024年3月，需摊销总费用为6607.56万元，2024-2027年分别影响3257.89/2257.58/963.60/128.48万元，不考虑股权激励对经营带来的正向作用，费用对净利润有一定影响。3、期待奇耐-鲁阳合作新篇章前景，重视鲁阳成长前景，整体看我们认为本次股权激励将充分调动公司核心人员的积极性，以及体现了公司对未来经营的充分信心。前期奇耐-鲁阳新阶段合作成果频出，业务领域或较好拓宽，或为成长新机遇。公司作为我国陶纤行业引领者，规模/成本/产品均有明显优势，坚定扩产巩固市场份额/竞争优势。考虑到23年Q1-3营收净利略有承压及后续股份支付费用影响，下调公司23-25年归母净利为5.9/6.4/7.3（前值7.0/8.5/10.4亿），yoy+0.5%/9.6%/13.5%，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供需格局恶化风险、奇耐与公司合作效果低于预期，激励计划实施不及预期。

农业|隆平高科（000998）：业绩有望扭亏为盈，水稻玉米种子均景气，看好转基因！

隆平高科发布2023年度业绩预告，公司预计2023年实现营业收入88亿元-95亿元，yoy+16.83%-26.13%；归母净利润1.65-2.25亿元，扭亏为盈。1、巴西业务实现并表，种质资源交流是未来看点。隆平发展成为隆平高科子公司之后，更有望高效地将巴西玉米种质资源及现代化育种体系引入国内，补足国内玉米种质资源短板，巴西的转基因玉米推广经验也能应用于国内市场。2、国内玉米种子、水稻种子规模均明显上涨，品种竞争力凸显！。玉米种子方面，公司裕丰303登顶全国推广面积第一大玉米品种，且联创808、中科玉505等品种接力崛起；水稻种子方面，公司臻两优系列品种得以大面积推广，以镉低积累优势打入市场。3、转基因玉米种子获批，隆平高科品种数量领先！转基因玉米种植增产降本优势明显，转基因品种可增产5.6%-11.6%。我们预计公司23/24/25年营业收入为88.28、98.72、114.85亿元；归母净利润为1.95、5.88、9.49亿元，同比扭亏为盈、增长201%、61%。公司经营有明显改善，转基因玉米种子布局领先，维持“买入”评级。

立华股份(300761)：增长与质量兼顾，黄羽龙头成长可期

　　投资要点

　　全国黄羽肉鸡龙头，多元化布局稳步增长。公司于1997年成立，在畜禽养殖企业在行业深耕多年，目前已形成以黄羽肉鸡养殖、屠宰加工为主导，同时兼有商品猪和商品肉鹅的养殖和销售为一体的产业化布局。2022年公司黄羽鸡出栏量4.07亿羽，同比+5.99%，为全国第二大黄羽肉鸡养殖企业，同年销售商品肉猪56.44万头，同比+36.82%，销售商品肉鹅142.43万羽，同比+2.72%。

　　供给偏紧叠加需求向好，黄鸡价格景气上行。2020年9月至今黄羽肉鸡在产父母代存栏整体处于下行区间，截至2023年12月3日，全国部分在产父母代种鸡存栏1,261.22万套，较2023年内高点-9.10%。父母代产能处于2019年以来的低位，对应商品代供给偏紧，2023年1-48周（1月2日-12月3日）黄羽肉鸡商品代鸡苗累计销售15.43亿羽，同比-6.28%。展望后市，春节前消费旺季有望支撑黄羽鸡需求增长，需求边际向好叠加供给偏紧，黄鸡景气有望回暖。

　　增长与质量兼顾，黄鸡龙头优势突出。1）黄羽鸡出栏量快速增长，市占率持续提升。2022年公司商品鸡销售量为4.07亿羽，2015-2022年CAGR达11.25%，公司市占率同步攀升，2022年黄羽鸡市占率达10.86%，较2015年+5.69pct。公司立足华东区域，继续发力拓展华南、西南和华中市场。2023H1公司于广西省、重庆市新设一体化养鸡子公司推进区域扩张战略，随新设公司逐步建成投产，各项目产能利用率提升，有望推动8%-10%的年增长目标实现。2）成本管控优秀，盈利能力凸显。由于主要销售区域的差异，立华肉鸡售价多数月份略低于温氏，但得益于其饲料采购和配方优势以及户均养殖规模效应，公司成本控制能力优异，盈利能力连续多年处于相对领先位置。2016-2022年公司黄羽鸡业务毛利率均值为17.23%，高于温氏的13.47%。3）布局产业链下游，“活禽”转“冰鲜”持续升级。2020年新冠疫情的暴发加快了全国各地“集中屠宰、冰鲜上市”的步伐，公司积极顺应市场变化，黄羽肉鸡业务板块正在由活禽销售模式向屠宰生鲜品、冰冻加工品销售转型。公司定增募投的四大肉鸡屠宰项目达产后预计贡献8100万羽的屠宰产能，鲜禽加工能力有望不断提升。

　　生猪产能快速扩张，养殖成本优化可期。产能方面，目前非瘟影响逐步消退，公司生猪出栏量重回高增长。2022年公司生猪销量56.44万头，同比+36.82%，2015-2022年CAGR为16.61%。2023年1-11月公司实现销售商品猪75.72万头，同比+59.88%，全年出栏目标（80万头）已完成94.65%。截至2022年底公司已建成生猪产能约150万头，同比+39.15%，有望在2025年形成年出栏商品猪300万头左右的产能规模。成本方面，公司聚焦提升成绩、控制成本，2022年母猪配种分娩率、窝均健仔、肉猪的成活率及料肉比等指标进步明显。2023年10月生猪完全成本已降至16.5元/公斤以下，较9月-0.5元/公斤。未来随公司生产成绩改善和产能利用率的继续提升，养殖成本有望持续下降。

　　投资建议。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为155.79/184.00/213.41亿元，归母净利润分别为-2.42/9.32/15.25亿元，当前股价对应2024-2025年PE分别为17.78/10.87倍，首次覆盖，给予“买入”评级。德邦证券

天风MorningCall·0118 信贷/电子-/锐科激光/家电-MiniLED/数据

宏观|降还是不降？

电子|VisionPro：消费科技新高度，空间计算新时代

机械|锐科激光（300747）首次覆盖：国内光纤激光器龙头，新兴应用筑基长期成长，行业竞争趋缓、盈利能力开启修复

家电|MiniLED：成本优化、场景打开，开启高速成长期

数据|新能源汽车景气度跟踪：M1W1订&交较12月同期双位数下滑，23年回顾车企I/F订单进一步提速

通信|中天科技（600522）：拟收购中天海缆10.95%股权，激发团队积极性战略发力海风业务

食品饮料|三只松鼠（300783）：Q4逆势实现营收、利润双增，渠道改革逐步落地

海外|看好港股低估值下修复机遇，关注海外流动性边际变化——港股周报（2024.01.08-2024.01.12）

医药生物专题报告：“门诊统筹+电子处方流转平台”落地，处方外流迎新高度

  　核心逻辑： ①药店对接门诊统筹医保支付服务后，其客流、客单价、购买频次等均有所提升， 在报表端有望体现为收入、毛利额、净利额同比均有增长。 我们认为， 2023 年已有较多省市推动药店对接门诊统筹，而已获得门诊统筹资质的药店在 2024 年同比增长有望有较好表现。 ②2023 年全国各省建成电子处方流转平台， 我们预计 2024 年电子处方流转平台将进入应用阶段， 届时处方流转量、处方流转金额等均有望得以提升，同时电子处方流转平台的落地有望进一步提升门诊统筹政策落地效果。 ③从估值维度上看，当前各大连锁药房估值仍处于底部区域。 若以门诊统筹落地对后续业绩弹性大小区分，则各大连锁药房可以划分为稳健标的和弹性标的。其中，稳健标的包括益丰药房、老百姓等，而弹性标的包括大参林、一心堂、健之佳等。

　　 看好 2024 门诊统筹政策落地推动药店客流&客单双增长： ①截至 2023年 8 月，全国已有 25 个省份约 14.14 万家定点零售药店（约占全国药店数的 23%，约占全国定点零售药店数的 29%）开通了门诊统筹报销服务，累计结算 1.74 亿人次，结算医保基金 69.36 亿元。 ②从经营数据上看，门诊统筹落地给门店客流、客单价、同店增长等均带来了正向影响。随着门诊统筹进度加快，我们预计 2024 年将在连锁药店业绩端有明显贡献。 ③截至 2023 年 8 月药店端门诊统筹报销额度约占门诊统筹支出的 1.58%，若未来该占比提升 10%， 我们预计将带来超 400 亿的门诊统筹医保资金的支付增量。

　　我们预计 2024 年全国电子处方流转平台进入应用阶段，处方外流有望加速： 截至 2023 年 7 月 18 日，全国已有 26 个省份依托全国统一的医保信息平台，完成省级统一的医保电子处方中心上线应用，可实现全国跨省的电子处方流转互认及医保线上结算，接入定点医疗机构1.02 万家（占全国定点医疗机构总数的 1.72%）、定点零售药店 6.63 万家（占全国定点零售药店总数的 13.7%）。

　　投资建议： 由于基数效应， 2023 年下半年获得门诊统筹的药店有望在2024 年上半年同比增长较为显著， 叠加 2024 年电子处方流转平台即将进入应用阶段，届时药店对接门诊统筹的深度和广度有望进一步提升。信达证券

劲仔食品(003000)点评报告：三年再造一个劲仔，全年业绩超预期

　　事件

　　2024年01月11日，劲仔食品发布2023年业绩预告。

　　投资要点

　　全年利润超预期，营收超20亿元

　　根据公告，预计公司2023年营收超20亿元（同增至少36.8%），归母净利润2.01-2.13亿元，同增61%-71%；扣非净利润1.78-1.90亿元，同增57%-68%。细拆来看，2023Q4营收超5.1亿元，同增超12.2%；归母净利润0.7-0.8亿元，同增100%-135%；扣非归母净利润0.7-0.8亿元，同增130%-170%，利润超市场预期。

　　三年倍增营收目标顺利完成，“大包装+散称”策略效果显著

　　公司坚定聚焦“大单品”发展战略不动摇，不断优化升级经营策略。一方面，公司持续深耕休闲鱼制品、禽类制品、豆制品三大优质蛋白健康品类，加大研发投入与产品创新，不断升级产品力。发挥自主制造核心优势，打造“深海小鱼、鹌鹑蛋、豆干、肉干、魔芋、素肉”六大系列畅销单品；另一方面，持续品牌专业化年轻化打造，发力营销网络建设，实现传统流通渠道、现代渠道、零食量贩等新兴渠道、传统电商渠道及新媒体电商等全渠道稳健发展，推动品牌升级。公司在独立“小包装”优势基础上，持续推行“大包装+散称”策略，产品矩阵、渠道结构、品牌势能进一步优化，公司营收快速增长，主要品类在供应链和生产效益方面的规模优势逐渐凸显。

　　盈利预测

　　我们看好公司基本盘稳定下的新品持续放量，鹌鹑蛋可期。根据业绩预告，我们调整2023-2025年EPS为0.46/0.60/0.74元（前值分别为0.40/0.52/0.65元），当前股价对应PE分别为26/20/16倍，维持“买入”投资评级。华鑫证券

天风MorningCall·0117 | 固收-MLF点评/交运-美元利率/圣农发展/加科思

固收|不降息，债市怎么看？——2024年1月MLF点评

交运|美元利率下降，船舶和飞机租赁有望受益

农业|圣农发展（002299）公司深度：白鸡龙头40载，“不惑之年”再腾飞！

医药|加科思-B（01167）首次覆盖：小分子创新药黑马，突破不可成药靶点

通信|广和通（300638）：内生+外延驱动业绩亮眼高增，车载+PC+FWA有望持续高景气

计算机|公共数据要素细则进一步明晰

轻纺|家联科技（301193）：外销有望迎来修复，内销高增可期

通灵股份(301168) 2023年业绩预告点评：业绩符合预期，先进产能扩张加速

　　事件

　　2024年1月15日，公司发布2023年年度业绩报告，预计2023年公司实现归母净利润1.90亿元-2.15亿元，同比+64.21%-85.81%；实现扣非归母净利润1.73亿元-1.98亿元，同比+77.52-103.18%。

　　分季度来看，取业绩预告区间的中间值，预计公司2023年Q4单季度实现归母净利润5730.55亿元，同比+168.19%，环比-5.81%；实现扣非归母净利润5324.93万元，同比+216.25%，环比-6.84%。总体来看，公司2023年业绩符合预期。

　　与多家大客户建立合作关系，先进产能持续扩张。

　　根据SMM光伏视界的统计，2023年11月开始光伏组件产量开始下调，预计2024年1月的排产将降至40GW左右，对公司23年Q4接线盒产品出货产生一定影响。长期来看，公司接线盒主要客户为隆基绿能、天合光能、晶澳科技等头部组件厂，前五大客户占比约75%-85%，且去年与通威正式展开合作，绑定多家头部大客户对公司24年的出货量或将提供有力支撑。产能方面，公司扩产项目正在进行中，先进产能持续扩张，预计将建成4500万套芯片接线盒产能，接线盒总产能超1.5亿套，先进产能的扩张叠加客户导入加速，公司盈利能力有望持续向好。

　　海外市场利好频出，互联线束或将加速放量。

　　公司互联线束产品主要用于海外光伏电站，通过减少人工和汇流箱的使用，减少电缆铺设，优化电站运营成本，随着疫情结束后海外贸易的恢复，叠加美国降息预期升温、中美关系边际改善等因素，预计公司互联线束产品收入未来将持续提升，且由于其非标的属性毛利率高于接线盒，有望成为公司业务的新增长点。

　　投资建议

　　预计公司23-25年实现收入18.24/28.55/38.32亿，归母净利为2.10/3.50/4.76亿，对应PE为26x/16x/12x。公司为接线盒龙头企业，新品迭代和产能扩张有望带来市占率提升，互联线束业务的放量有望为公司提供新的增量，维持“推荐”评级。民生证券

天风MorningCall·0116 |长久期信用债、国内需求周度跟踪/宏观-大类资产风险定价

固收|谁在发长久期信用债？——固收信用周报

固收|生产投资整体平稳，部分指标偏弱，出行继续维持较好表现——国内需求周度跟踪20240115

宏观|大类资产风险定价周度观察-24年1月第3周

电子|周观点：全球半导体月销售额同比转正，关注顺周期方向

电子|周观点：2024CESAIPC产品首次大规模亮相，看好AI持续深度赋能消费电子各领域

环保公用|周观点：公用环保公司现金分红行为分析

海外|看好港股低估值下修复机遇，关注海外流动性边际变化——港股周报（2024.01.08-2024.01.12）

爱美客(300896) 23年扣非业绩预计同比+50%左右，彰显龙头恢复弹性

　　事件：公司发布23年业绩预告。（1）23年：预计实现归母净利润18.1-19.0亿元，同比增长43%-50%，实现扣非归母净利润17.8-18.7亿元，同比增长49%-56%。（2）单Q4：预计实现归母净利润3.9-4.8亿元，同比增长41%-74%，实现扣非归母净利润3.9-4.8亿元，同比增长63%-101%。

　　点评：23年公司积极关注市场变化，把握行业复苏趋势。（1）产品端：嗨体系列持续提升市场渗透率，濡白天使覆盖机构数量和销售规模持续提升。（2）费用端：持续加大研发费用投入，同时提升管理效率，销售费用率和管理费用率均保持在合理水平。（3）非经常性损益：交易性金融资产公允价值变动损益及收到政府补助等非经常性损益对公司净利润产生影响预计约2800万元。

　　多领域管线储备丰富待有序上市贡献业绩增量。公司一直以实际行动证明长期价值，23年疫后首年扣非业绩预计实现同比50%左右增长，彰显龙头恢复弹性，并多次进行回购、利润分配等动作维护投资者利益&夯实市场信心，屡次验证其强α属性，后续看点依然十足，作为具备利润型及流量型完善产品矩阵的龙头标的，有望跟随经济恢复板块提速受益。短期维度，除现有产品持续放量外，公司于23年7月新推如生天使，与濡白天使共同开启再生系列化篇章，二者在施打部位及效果上可形成有效互补，待其步入销售节奏后有望共享再生市场红利拉动营收业绩增长；中期维度，关注肉毒/宝尼达颏部适应症等新品/新适应症获批节奏；长期维度，看好光电/减重等多元潜力管线有序推进及持续充盈，联动应用丰富求美选择，进一步巩固公司医美龙头地位。

　　投资建议：未来在医美行业复苏+渗透率持续提升的背景下，公司将以现有产品为基本盘，以成长性单品及在研管线不断贡献业绩增量，有望持续巩固业内龙头地位。基于此我们预计公司2023-2025年归母净利润为18.6/25.0/32.6亿元，同比增速47.3%/34.6%/30.3%，考虑到行业复苏及产品获批节奏，结合公司股权激励目标对业绩略作调整，前值为2023-2025年归母净利润19.0/26.3/34.9亿元，仍维持“买入”评级。天风证券

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