负利率时代渐近，全球资本会加快布局A股市场吗？

负利率时代渐近，全球资本会加快布局A股市场吗？

郭施亮

  欧洲央行降息，存款利率录得负数的水平。另一方面，全球多个国家与地区先后宣布了降息的政策，部分地区甚至还存在负利率国债的现象，负利率时代似乎正处于渐行渐近的状态。

  实际上，对于负利率政策的出现，从某种程度上反映出部分地区的经济发展状态趋于疲软。然而，即使以欧洲为代表的多个地区积极采取了宽松货币的政策，且促使利率水平趋于下降，但实际推动经济的效果似乎并不如人意，

  负利率时代渐行渐近，虽然从某种程度上会促使资金流向股票市场等风险偏好更灵活的投资渠道，但随着负利率国债、负利率存款乃至负利率贷款的先后出现，全球部分地区的负利率金融品种正处于不断扩容的迹象，此举将会深刻影响到全球资本的加速流动。

  需要注意的是，从全球货币环境的发展趋势来看，继欧洲央行宣布降息之后，美联储降息的预期趋于升温。与此同时，作为全球第二大经济体的中国，近期也采取了全面降准以及定向降准相结合的工具，并加快落实降低实际利率的措施。或许，在全球货币宽松加码的背景下，国内降息的概率仍存。不过，在宽松大潮下，实际上也加快了全球资本风险偏好的转变。

  纵观全球金融市场，近年来正处于全球资本加速流动的阶段，且全球资本正有从高估值市场跑向低估值市场的趋势。与此同时，对于全球资本来说，其避险需求趋于增强，资本更愿意跑向股息率更高、风险抵御能力更强的成熟市场。

  值得一提的是，与全球资本市场相比，近年来中国A股的投资吸引力正处于不断增强的发展趋势。与此同时，对于全球资本而言，一方面看到了国内金融市场不断开放的决心，A股市场加速市场化与国际化，实际上也为海外资本吃下了一颗定心丸；另一方面则是在当前全球资本市场波动加剧的背景下，资本更注重股息率与避险能力，对于企业风险防御能力以及潜在的投资回报预期，则更为重视。

  站在资本的角度思考，首要考虑的还是逐利的问题。不过，在负利率时代渐行渐近的背后，资本的投资布局还是会周全考虑。

  首先，站在资本的角度分析，优选成熟发达的市场或发展速度较快的市场进行投资，不仅可以享受到风险资产的增值魅力，而且还可以从某种程度上起到避险的功能，对体量较大的经济体市场而言，本身还是会具有一定的投资吸引力。

  再者，资本更可能会优选股息率更高的企业。实际上，随着负利率时代的渐行渐近，部分股票的股息率水平已经逐渐超过了债券收益率的水平，而企业股息率越高，往往代表着更高的投资吸引力，而上市公司多年来实施持续稳定的股息率，更容易吸引资本的参与。

  此外，对于核心市场的优质企业，对全球资本的吸引力趋于增强。以近年来陆股通资金净流向较高的上市公司来看，基本上离不开投资者比较熟悉的上市公司身影。然而，对于外资积极买入的上市公司，往往具备了优质、稀缺以及股息率较高等特征。与此同时，对于这类上市公司，自身拥有较强的风险防御能力，尤其是在经济不景气的环境下，企业还具备了较强的抗风险能力以及抗周期能力，这恰恰也是全球资本比较看重的因素。

  这些年来，A股市场对外开放的速度正持续加快，而A股市场也加速向市场化、国际化的趋势靠拢。受此影响，作为估值更低、优质资产价格更便宜的A股市场，自然更容易受到全球资本的青睐。此外，中国本身属于全球第二大经济体，且每年保持着较高的经济增长速度，这对于外资资金来说，中国优质资产的投资吸引力确实很强，而在全球资本加速流动的大背景下，海外资本也会首选估值更低、资产价格更便宜以及发展前景更佳的中国市场。

  不过，需要注意的是，虽然中国股票市场的投资吸引力正在持续增强，但并非意味着所有A股上市公司都具有投资的价值魅力。近年来，A股市场的退市率正在持续攀升，但对处于退市边缘或已遭到退市处理的上市公司来说，基本上属于企业质地较差、偿债能力很弱的上市公司。由此可见，在股票市场优胜劣汰效率持续增强的背景下，实际上也会增强A股优质资产、稀缺资产的投资吸引力，未来资本更看重企业的优质稀缺性、股息率水平以及风险防御能力等因素。

职业年金入市提速、长线资金加快进场，为何A股仍止步3000点？

  近年来，越来越多的机构投资者、长线资金开始加快进入A股市场。其中，从A股入摩、入富，再到外资持有A股流通市值比例的持续攀升，实际上A股市场的机构化比例也处于持续增长的态势。与此同时，从国内长线资金的流向分析，企业年金、职业年金、养老基金等长线资金也有入市提速的需求，而近年来，A股市场也有走向市场化、国际化乃至机构化的发展趋势。

  值得一提的是，作为近年来市场关注度有所提升的职业年金，其投资运营的速度也在显著加快。截至目前，据资料显示，已有十地的职业年金启动投资运营，并加快投入运作的速度，但从整体上来看，现阶段内职业年金的体量并不会特别大，但未来可预期的体量规模还是可以值得期待的。

  长线资金的加快进场，对A股市场来说，确实具有深刻的影响意义。其中，最直接的影响，莫过于为A股市场带来源源不断的新增流动性补充。再者，就是逐渐提升A股市场的机构投资者比例，并可能逐渐改变以往散户化的运行局面。除此以外，则是随着长线资金的加快入场，未来A股市场的盈利模式以及投资策略可能会发生重要性的变化，但从长远的角度出发，未来长线资金尤其是成熟资金的加快入场，将会促进国内资本市场的交易规则成熟化，未来市场的违法违规成本也会显著提升，相应的交易规则也会持续成熟与完善。

  站在长线资金的角度出发，机构化时代下的标的选择也会趋于稳健与成熟，对于国内资本市场优质资产的投资吸引力也会水涨船高，从近年来陆股通的资金净流向分析，国内市场优质资产的资金关注度也是处于非常活跃的状态。与之相比，对于同质化较强乃至绩差亏损股票，其投资吸引力也会趋于下降，而在注册制的模式下，未来壳价值也会持续下降，对未来市场的盈利模式以及投资逻辑也会发生重要的改变。由此可见，对于长线资金的加快进场，本身还是一把双刃剑，但对资本市场的健康发展以及成熟壮大还是具有积极的影响。

  长线资金加快进场，最重要的一点，还是看到了A股市场的投资价值，并对A股市场的价值给予认可与肯定。不过，即使是长线资金，同样具有逐利性的需求。至于海外成熟机构投资者，则更擅于利用风险对冲的策略，相应的风控能力也会趋于成熟，这对于国内机构资金来说，难免也是相对欠缺的地方。至于投资者的影响，则是随着越来越多机构资金的参与，未来股票市场的参与者与竞争者会趋于增多，赚钱盈利的难度也会明显提升，这也是机构化时代下的真实写照。

  3000点，属于A股市场过去十年的运行中枢位置，而3000点的得失，则具有战略性的影响意义。但是，从近年来A股市场的走向分析，3000点似乎成为了股市上涨的瓶颈，即使期间冲破了3000点的关口压力，但股市处于3000点上方的时间却比较短暂，而在不短的时间段内，A股市场仍然处于3000点下方运行，市场的投资价值似乎并未随着长线资金的加快进场而得到充分挖掘。

  或许，在A股市场持续处于低位运行的状态下，其投资价值也会逐渐得到展现，这也是吸引长线资金加快进场的因素之一。从长远的角度出发，3000点以下的A股市场，其投资价值与投资魅力还是比较可观的，且从估值状态来看，3000点下方的A股市场，其估值优势还是比较明显，甚至较部分海外成熟市场更具有估值上的优势。

  但是，需要注意的是，近年来A股市场的扩容步伐并未减缓，且股票市场的容量规模也处于持续攀升的迹象。十年前，当A股市场处于3000点的时候，股票市场上市公司数量并不算特别多，但十年后A股市场的上市公司数量却显著增多，而多年来股票市场总市值规模的攀升，多受到了容量膨胀的影响，真正通过股票价格攀升来提升市值规模的股票并不是很多。总体上分析，过去十年，股票市场的市值规模得到水涨船高，不少上市公司的市值水平也得到不同程度上的增长，但从实际情况下，上市公司对股东的回报能力并不强烈，多年来真正为股东带来实实在在回报的上市公司还是少数，随着股票市场的持续扩容，市场指数的失真意味却更为明显，而在持续扩容潮与减持潮的影响下，却导致多年来A股市场依旧止步于3000点的位置。

  由此可见，除了积极引进长线资金以外，仍需要逐渐改变A股市场重融资的功能定位。对于股票市场而言，IPO扩容功能可以得到发挥，但相应的退市率也需要得到同步提升，以实现股票市场较好的优胜劣汰功能。不过，在股市退市率大幅提升的背景下，投资者保护的工作仍需要得到实质性的完善，从而实现股市退市率与投资者索赔效率的同步增长。

取消QFII和RQFII额度限制，意味着什么？

取消QFII和RQFII额度限制，意味着什么？

郭施亮

  近年来，随着金融市场开放步伐的持续提速，外资在A股市场中的持股规模也处于水涨船高的状态，甚至出现了外资买股触及“限购”的问题。与此同时，随着外资持有A股市值的持续攀升，外资的持股规模甚至逐渐接近公募基金的规模，估计会在不久的将来，还可能会超过公募基金的持股规模。

  从最新的政策动向来看，外汇局正式决定取消QFII和RQFII的投资额度限制，这对于国内金融市场来说，确实是一件影响力很大的事件。与此同时，这也是国内金融市场加速开放的真实写照，对急需要投资A股市场的外资资金而言，也是一项重要的政策动作。

  事实上，近年来国内金融市场正处于有序开放的状态，对于取消QFII与RQFII投资额度限制的事件，虽然影响力很大，但也已经有所预期。

  就在今年上半年的外汇收支数据新闻发布会上，就有消息传出，将会改革QFII和RQFII，扩大投资范围，研究适度放宽甚至取消QFII额度管理。

  值得一提的是，作为QFII额度管理制度的改革，近年来也处于有序开放、有序改革的进程。例如，在2016年2月，不再对单家机构设置统一的额度上限，并根据资产规模的一定比例作为其获取基础额度的依据。在2019年1月，QFII总额度从1500亿美元提高至3000亿美元等。

  除此以外，在此前的金融开放11条中，就对证券公司、基金管理公司以及期货公司等机构的外资股比例限制时间点进一步松绑，并从原来2021年提前到2020年。

  由此可见，对取消QFII以及RQFII的投资额度限制，实际上也符合国内金融市场有序开放的进程，属于一种发展的必然趋势。

  谈及对金融市场的影响，从长远角度思考，积极影响占据一定的优势，且长期为A股市场等投资渠道带来源源不断的新增流动性补充。与此同时，随着A股入摩、入富等进程的进一步加快，结合取消QFII和RQFII投资额度限制的因素，估计未来外资持股的比例与规模仍有进一步攀升的趋势，甚至不排除未来外资持股规模还可能会超过公募基金的持股规模，对市场的影响力与话语权正处于不断提升的阶段。除此以外，从中长期的角度出发，仍将会加快改善国内投资者的结构体系，利于机构投资者持股比例的实质性提升，但与此同时，则是加快A股市场“去散户化”的步伐，或许这也是股票市场加速洗牌的体现，但却是资本市场加速走向成熟化、国际化的标志信号之一。

  不过，对于短期的市场影响，仍需要看市场资金的影响。在强势市场环境下，股票市场往往会处于“放大利好，缩小利空”的状态，而在弱势市场环境下，则可能处于“放大利空，缩小利好”的状态。实际上，从短期的角度思考，取消QFII与RQFII投资额度的限制，仍不算非常重磅的利好，可能属于中性偏利好的影响，而现阶段内额度是否充分用好、外资进出的便捷度是否完善以及外资进出的成本是否高昂等，仍然属于外资资金比较关注的因素。

  但是，从近年来国内金融市场的开放举措分析，实际上也处于有序开放的状态，且从取消汇出比例限制、取消相关锁定期要求以及允许合格境外投资者就其持有的证券资产在境内开展外汇套期保值等方面缓解了外资的忧虑情绪。事实上，在做好充分配套的背景下，确实会给外资资金吃下了定心丸，而近年来外资持股规模与持股比例的水涨船高，其实也是对国内资本市场认可度不断增强的真实体现。

  需要注意的是，对于国内资本市场而言，其实本身并不缺乏资金，缺乏的还是投资信心。假如A股市场的持续赚钱效应得到体现，那么不仅仅是外资资金的加快流入，而且还会加快吸引庞大的民间资金进入股市，这也是国内市场的投资魅力所在。对于资本来说，本身具有强烈的逐利性，当市场赚钱效应与投资信心得到确立之后，资金也会从四面八方蜂拥而至。

  然而，对于金融市场的加速开放，本身还是一把双刃剑，在加快吸引外资，提升外资在国内资本市场持股比例与持股规模的同时，我们仍需要提升金融市场的风险防御能力，并对部分优质资产股权结构分散的现象给予重视，并提前做好应对的准备，这也是充分利用好外资，并积极保护国内金融市场优质资产的有效举措。

央行降准难以刺激房地产？炒房资金会否加速转战股市？

央行降准难以刺激房地产？炒房资金会否加速转战股市？

  一则央行降准的消息，引发了市场的热议。不过，对于近日的央行降准，实际上是采取了普遍降准与定向降准相结合的形式，而央行选择在这个时候降准，确实具有不一般的影响意义。

  股市、房地产以及实体经济等领域，无疑会成为央行降准直接或间接影响的领域。

  其中，对于股票市场，其实在央行正式宣布降准之前，已经有着一定的表现。与此同时，在此前的国常会上，已经释放出央行降准的信号，市场对央行降准已存在一定的预期，不算突发性的重要消息。但是，对于股票市场，尤其是中国股票市场，其实并不缺乏资金，更多缺乏的是投资信心，当市场形成实质性的赚钱效应，那么资金也会从四面八方蜂拥而至，而在市场处于上升趋势的过程中，市场往往也会把利好影响不断放大。与之相反，当市场处于下降趋势的时候，则是会把利空影响不断放大。

  再者，对于房地产市场，每当降准、降息的消息落地之际，投资者第一时间会联想起房地产市场。但是，从近两年的政策态度来看，对房地产市场的调控力度似乎处于有增无减的状态，且对“房住不炒”的态度非常坚定，并未因政策调节而降低了房地产市场的调控要求。

  值得一提的是，在近期提到的专项债资金使用的环节中，强调了专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。从某种角度思考，央行降准乃至降息对房地产市场的刺激影响有可能趋于弱化，而房地产撬动经济的影响有可能会逐渐减弱，这也是经济逐渐转型的体现之一。

  此外，则是针对实体经济。近年来，从降准、降息，再到减税降费等措施，或多或少意在提振实体经济，尤其是对中小微企业形成有力的支持。实际上，对于此次央行降准，除了对冲部分MLF到期之外，更重要的，则是希望引导流动性支持实体经济，并逐渐降低融资成本，以更好促进实体经济的健康发展。或许，对于实体经济的有效提振，仍然属于一个过程，但若实体经济得到刺激、营商环境得到实质性回暖，那么对企业盈利能力等方面将会构成实质性积极影响。

  央行降准，对房地产市场的影响有望逐渐弱化，对于炒房资金而言，又会否转战至股市等其余投资渠道，以实现资产保值增值的效果呢？

  实际上，站在炒房资金的角度思考，一方面需要考虑到购房杠杆率的因素，按照普遍三成首付的形式计算，即使是普通家庭也离不开三倍左右的杠杆，更何况是具有较强逐利效应的炒房资金？另一方面则是可能考虑到流动性以及变现能力的问题。除此以外，则是考虑到增值空间以及购买成本等因素。

  其实，从近年来国内房地产市场的表现分析，虽然不同地区之间存在着明显的分化表现，但对于部分核心区域，实际上房价已处于高位横盘的状态，增值空间显得相对有限。在实际情况下，炒房客可能会通过租金回报率等形式实现利润，但炒房资金更看重房产投资的价格增值空间。不过，在房产增值空间有限、增值速度非常缓慢的背景下，仅仅依靠租金回报率还是无法实现资产保值的需求，更何况是偏爱于高杠杆炒作的炒房资金？

  受此影响，炒房资金可能会从资产增值的角度思考，转战至股票市场等其余投资渠道，以实现资产增值的需求。但是，对于炒房资金来说，或许早已熟悉了A股市场的运行规律，而长期处于牛短熊长状态的中国A股，对炒房资金而言，反而容易产生出一定的忧虑，若稍有不慎踩中了股市黑天鹅，那么将会存在资产大幅缩水的风险。从不少投资者的投资心态分析，其实对投资股票市场等领域，还是存在着一定的谨慎性。

  不过，从最近一段时间内，政策环境似乎有持续回暖的迹象，而在外围市场表现略有逊色的背景下，中国A股的抗跌能力似乎有所增强，似乎给投资者带来一定的希望。

  值得一提的是，自两融业务松绑之后，A股市场的两融余额也发生了快速回暖的迹象。截至目前，两融余额已经突破了9300亿元的水平，而在两融标的股票数量大幅扩容的背景下，若市场环境有所回暖，料两融余额逐渐接近万亿规模的概率也会显著增加，这也是为股票市场带来实实在在的新增流动性补充。

  此外，从北上资金的持股市值来看，也于近期突破了1.1万亿的规模水平，且存在持续创新高的趋势。实际上，考虑到A股成功入摩入富乃至纳入标普道琼斯的因素，未来外资布局A股的热情也会持续升温，对A股市场的撬动效果也会持续增强。

  事实上，在两融余额持续回暖、外资资金加快进场的背后，还是离不开中国A股自身估值偏低的因素。或许，纵观全球股票市场的运行状态，现阶段内A股市场似乎具有了避险港湾的功能，对全球资本的吸引力也在不断提升。换一种角度思考，假如A股市场形成持续有效的赚钱效应，那么资金也会从四面八方蜂拥而至，这也是中国A股不缺乏资金、只缺乏投资信心的真实写照。

降准预期升温、全球股市回暖，9月A股可以更乐观一些吗？

降准预期升温、全球股市回暖，9月A股可以更乐观一些吗？

郭施亮

  加快落实降低实际利率水平措施，及时运用普遍降准以及定向降准等工具，这为九月份的降准增加了预期。值得一提的是，从此次政策表态分析，还提到了普遍降准的说法，这也是超出了市场预期，降准预期显著升温。与此同时，对MLF操作利率的下调，也可能属于可预期的政策措施。

  值得一提的是，从此次政策表态来看，还专门提到了专项债使用的问题，且提前下达了明年专项债部分新增额度，并扩大使用的范围，意在强调促投资、稳增长的态度。但是，在此背景下，却强调了专项债资金不得用于土地储备以及房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目等，“房住不炒”的政策态度依旧坚定，防止发生变相“输血”房地产的行为。

  步入9月份，全球市场对美联储降息的预期显著升温。与此同时，从近期公布的经济数据显示，8月份美国制造业采购经理人指数跌破了50荣枯线，PMI指数录得了49.1，而制造业的萎缩也增加了本月美联储降息力度的预期。

  在美联储步入降息模式的背景下，实际上对全球市场构成了不可小觑的影响。从近期国内的政策举措分析，本月降准的预期同样显著升温，这对尚且处于低位运行的股票市场构成了偏积极的影响。或许，在全球货币政策再显宽松的预期下，作为利率敏感、政策敏感的股票市场，也应该会有所反应。

  继9月份A股迎来开门红走势之后，在九月份开局的前几个交易日内，A股市场的整体表现明显转强。与此同时，在外围市场方面，同样处于止跌回升的迹象，昨日港股市场的大幅上涨更是撬动起A股尾盘回升的走势，全球市场之间的联动性正在持续增强。

  作为尚且处于低位运行的A股市场，虽然近期外围市场的表现仍有不少的波动，但A股的抗跌能力却在不断提升，且有领先全球市场走强的迹象。

  时至目前，上证指数的平均市盈率为14.05倍、深市的平均市盈率为24.63倍。其中，深市主板的平均市盈率为17倍。至于中小创业板的平均市盈率，分别为26.89倍和43.94倍。至于A股市场跌破每股净资产的上市公司数量仍然处于310家左右的水平，折合破净率仍然达到8%以上。

  实际上，对于现阶段A股市场的平均估值水平以及破净率数据，依旧显示出A股市场低估的一面。不过，与2700点、2800点的估值水平相比，2950点附近的A股市场也不算特别便宜，但关键所在，则是在于时下A股市场的政策环境以及外部环境在明显回暖，若全球货币进入宽松状态，那么对A股市场的影响也会偏向正面。

  时至目前，A股距离3000点整数关口仅有40余点的空间，但作为过去十年A股市场指数的主要运行区间，3000点的得失却有着不一般的特殊意义。

  今年5月6日，A股市场出现了大幅跳空低走的走势，且市场指数日内跌幅达到了5%以上。然而，在随后数月的交易时间内，沪市市场却并未完全回补这一跳空缺口位置，3078点附近的缺口压力还是非常明显。

  不过，截至目前，中小创业板指数均已完全回补了今年5月6日的缺口，深证成指距离完全回补也仅有一丁点的空间。至于上证指数，目前距离3078点的缺口位置仍然存在百点以上的空间距离。由此可见，如果其余主要市场指数均已完成完全回补缺口的走势，那么对上证指数来说，也将会形成积极推动的影响，按照市场“逢缺必补”的现象，今年5月6日的缺口位置也应该会大概率回补。

  进入9月份，A股市场的投资环境应该有所回暖，市场向上回补今年5月6日跳空缺口的概率也在显著提升。不过，对于当前的A股市场，仍然处于以存量资金作为主导的局面，若市场未能够形成政策面、资金面以及技术面的合力推动效应，那么市场仍然难以摆脱存量资金博弈的局面，在市场回补跳空缺口之后，向上的空间反而会显得相对有限。

  自2015年6月调整以来，A股市场已经调整了四年多的时间，相应的市场估值也骤然下降。不过，对于A股市场而言，牛转熊容易，但由熊转牛却并不轻松，对于当前的A股市场，重返3000点是首要目标，完全回补今年5月6日的跳空缺口则是第二个目标。但是，在接下来的时间内，如何持续守住3000点关口，却显得任重道远。

金融委定调A股，迎来九月开门红，A股好日子来了吗？

  金融委定调A股，为市场传递出稳定市场的信号。实际上，从此次金融委的表态内容来看，与资本市场相关的，主要是这几方面的问题。

  其中，投资者最关心的，莫过于金融委表态将会为更多长期资金持续入市创造出良好条件，这也是未来A股长期流动性持续补充的重要来源，也是逐渐打破过去以存量资金作为主导的市场运行局面。

  再者，则是大幅提升违法成本，强化法律责任追究，这是保护投资者的一个重要体现，而《证券法》等相关法律法规的加快修订与完善，将会直接影响到未来资本市场的震慑力与影响力，同时也将会逐渐改变以往顶格处罚过低的局面。

  此外，则是营造出满足人民群众财富保值增值等多元诉求的良好市场生态，这也是投资者保护的一个体现，同时也是注重投资者资产增值的重要表现。

  金融委定调A股，对A股市场来说，无疑也是一个中长期的积极因素。防风险、守底线以及持续稳定市场的运行局面，这不仅仅是当前市场需要完成的任务，而且也将会是未来很长一段时间内国内金融市场持续发展的主基调。

  回顾今年以来的A股市场表现，实际上处于宽幅震荡的运行局面，但2440点成为2015年下半年以来的调整绝对低点概率也在逐渐提升。站在当前市场的估值状态分析，3000点附近仍为目前A股市场的价值运行中枢位置，市场也处于3000点附近上下波动的局面。

  步入今年九月份，从今年九月份的市场开门走势来看，最终迎来了九月开门红的走势，而开门红的表现，则是对整个月的市场表现迎来了一个良好的开端。

  需要注意的是，对于当前的A股市场运行环境，实际上存在几个重要的运行特征。

  其中，市场行情逐渐从单边下行转变为底部震荡筑底的局面。与2018年的市场行情相比，2019年的A股行情更多体现在底部震荡的特征，且市场底部有逐渐扎实的迹象。

  再者，A股市场已逐渐完成政策底、估值底以及市场底的确认过程。其中，从刚刚结束的半年报数据分析，虽然各个市场板块的上市公司盈利增速表现存在着明显的分化迹象，但主板市场还是注重一个稳字，而中小创业板经历了盈利增速下滑的表现后，其盈利能力有望逐渐形成阶段性的拐点，股票价格也会提前作出相应的反应。

  与此同时，在外部利空因素频繁冲击的影响下，A股市场的抗风险能力得到了实质性的提升。即使是在外部利空频繁出现以及汇率持续波动的背景下，股票市场却逐渐形成了一定的抗风险能力，利空频现却不见调整新低，市场对利空因素的抵御能力正在显著增强，这也是近年来比较罕见的现象。从某种角度思考，这也是股票市场逐渐确认底部区域的重要体现。

  除此以外，政策层面上持续传递出稳定市场的积极信号，结合MSCI、富时罗素的扩容预期，对市场来说，未来市场利好预期高于利空预期，而新增流动性的持续补充预期，则是有望逐渐打破以往A股市场长期以存量资金作为主导的运行局面。

  事实上，在全球资本市场联动性越来越强的当下，作为本身具有强烈逐利性的资本而言，更愿意到估值更低、发展前景更佳的资本市场寻求资产保值增值的需求。对于时下的A股市场，不仅仅处于历史估值底部的位置，而且破净率水平也处于相对较高的状态，实际上意味着A股市场的投资价值正在逐渐展现，且市场本身的抗风险能力较强，更可能成为全球资本避险的重要渠道。

  与全球成熟资本市场相比，A股市场更注重政策环境以及资金面环境的影响。换言之，如果A股市场的政策环境以及资金面环境持续好转，那么将会从一定程度上说明了A股市场的好日子有望来临。不过，对于时下的A股市场，虽然具备了底部确认的条件，且市场自身的抗风险能力正在持续增强，但市场环境的逐渐回暖，并不意味着股市牛市的来临，市场要从熊市思维完全走出来，恐怕也需要一段漫长的时间。

境内分拆上市破冰，有哪些问题需要得到解决？

境内分拆上市破冰，有哪些问题需要得到解决？

郭施亮

分拆上市的问题，一直备受各方的关注。实际上，早在2004年，证监会已经明确了境内上市到境外分拆上市应当符合的条件。随后，还积极探讨了分拆子公司在创业板上市的问题。但是，对于A股境内分拆上市的问题，却一直未能够打开政策通道，推进力度显得比较谨慎。

  近日，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，且正式公开征求意见，而这一举动被认为是A股境内分拆上市的破冰之举，具有历史战略影响意义。

  谈及分拆上市，实际上就是在法律与组织上将子公司的经营从母公司的经营中分离出去，并形成独立的IPO。

站在有利的角度出发，分拆上市有利于拓宽子公司的融资渠道，并从一定程度上促进了企业的灵活自主经营以及高效的激励机制，对分拆出来的企业发展构成了积极影响。至于母公司，也有望可以从中受益，而站在企业市值提升的角度思考，分拆上市最直接影响，则是形成了股权的二次溢价，对盘活企业市值，提升企业激励力度带来了积极的影响。

在《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》内容显示，还是从多方面完善相应的配套措施。例如，对分拆上市的股票有着明确的上市时间要求、盈利要求，且对扣除按权益享有的拟分拆所属子公司净利润后的归属上市公司股东净利润要求有着比较严格的门槛条件，打消了A股市场多数上市公司分拆上市的念头。与此同时，仍对关联交易、证监会行政处罚以及交易所公开谴责等问题给予说明，对牵涉到相关问题的上市公司在分拆上市问题上给予了严格的约束限制。

  值得一提的是，从此次规则内容中，还特意强化了中介机构的职责，并要求由财务顾问对上市公司分拆后的上市地位开展为期一年以上的持续督导。

  A股境内分拆上市破冰，对拥有子公司尤其是优质子公司的上市公司来说，无疑迎来了一个重要的发展契机。受此影响，未来符合条件的子公司完成分拆上市之后，将会对企业的市值与估值带来了积极提振，而股权二次溢价预期也成为了市场炒作的一个噱头。

  虽然境内分拆上市已经打开了政策通道，且距离真正落地已经为时不远了，但是对分拆上市的问题，仍然存在一些有待完善的地方，这也是需要得到解决的问题。

  其中，根据《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》，上市公司及拟分拆所属子公司董事、高级管理人员及其关联人员持有所属子公司的股份，不得超过所属子公司分拆上市前总股本的10%。言下之意，上市公司高管可以在子公司持有股权，而在子公司分拆上市后，难免会存在套现的需求，对于这些股权的解禁减持，究竟该如何得到规范，如何避免分拆上市造成新一轮的造富效应以及减持热潮，这就是需要有待完善的地方。

  再者，境内分拆上市，不仅可以IPO，也可以借壳，且不限制分拆上市的具体市场板块。言下之意，对分拆上市的企业，可操作的灵活性较强。站在市场可持续发展的角度思考，投资者比较关心境内分拆上市会否造成新一轮的扩容现象，对长期以存量资金作为主导的A股市场，如何持续均衡股票市场的投融资功能，就颇显重要，这也是股票市场长期稳定的重要前提。

  此外，作为全新的概念，境内分拆上市的破冰，可能会对分拆上市的子公司带来大幅溢价的影响。实际上，在A股市场环境下，市场资金往往热衷于炒作新概念、新题材，对分拆上市的子公司难免会存在炒作的预期，当市值与估值产生较高的溢价时，却提前透支掉未来数年的盈利预期，并不利于企业的可持续发展。对此，对市场任性炒作的行为，仍需要加以防范，并有针对性监管，引导市场资金的理性投资。

对于境内分拆上市的破冰，属于政策层面上的突破与尝试，对拥有子公司尤其是优质子公司的企业，无疑也是一种重要的发展契机。但是，在境内分拆上市逐渐落地之际，更需要防止忽悠式分拆的问题，或借助分拆上市捞一把就跑的现象。对此，在实际操作中，不仅需要从本质上提升整个市场的违法违规成本，通过严刑峻法为境内分拆上市的政策落地保驾护航，而且还需要全方面考虑政策的利弊，堵住任性套利的空间，让政策积极引导企业的健康发展，充分发挥出应有的积极作用。

同属蓝筹股，中石油创历史新低茅台迭创新高，为何差别那么大？

  大蓝筹、大白马上市公司，属于多年来市场的投资主基调。实际上，虽然近年来部分白马股上市公司频现黑天鹅问题，但从整体上分析，长期投资蓝筹股与白马股，投资者不仅可以获得稳健的股息分红，而且还可以获得较为可观的差价收益，投资者获得长期稳健投资回报率还是具有较大的确定性。

  不过，同属蓝筹股，甚至属于知名度、影响力非常高的名企，却在二级市场中的表现有着巨大的差别。

  其中，作为曾经有着“亚洲最赚钱公司”之称的中国石油，今年正是它A股上市12年的时间点。12年的时间，其实已经是一个非常漫长的投资周期，按照正常的投资逻辑分析，12年时间理应可以为投资者带来比较可观的投资回报率，但对于中国石油A股股票来说，不仅仅未能够为投资者带来正向收益，而且股票价格还创出了历史新低。

  截至8月26日，中国石油A股股票已经创出了6.02元的价格新低水平。与此同时，就目前而言，中国石油A股的动态市盈率为27.09倍、TTM市盈率为21.09倍，总市值也较上市之初发生大幅度滑坡的迹象，流通市值更是缩水至9828亿左右的水平。12年来，无论是股票价格，还是股票市值，均发生了大幅度缩水的迹象。

  至于港股中国石油股份，当前折合TTM市盈率仅有11.57倍，即使按照股息率数据分析，也是较A股股票具有优势。如今，港股中国石油股份的周息率为2.73%，但对于A股市场，其平均股息率基本上处于1%至2%，股息率较港股市场仍然略显逊色。不过，从A股股票价格相比，港股市场却呈现出较高的折价率水平。

  值得一提的是，对标海外石油巨头埃克森美孚，当前总市值为2871亿美元，折合2万亿左右的市值规模水平。但是，从TTM市盈率、股息率等数据分析，海外石油巨头还是占据了一定的数据优势。退一步思考，即使目前中国石油A股股票已经创出历史新低，但在估值水平、股息率等数据方面，却并未展现出数据上的优势，仍与海外巨头的市场估值存在着一定的差距。

  上市12年时间，中国石油基本上处于深度调整的状态，回顾这12年的上市周期，中国石油可以称得上漫漫熊途。不过，对于中国石油的长期低迷走势，也与当年市场的过度炒作离不开关系。

  在中国石油A股上市之初，上市发行价格已经较港股市场高出不少，且从发行市盈率来看，也远高于市场的预期。然而，在中国石油正式上市A股市场之际，中国石油A股却创出了多项的数据纪录，例如刷新了市盈率的新高水平、刷新了上市价格高位以及刷新了上市以来的市盈率新高等。此外，中国石油也是成为首家突破万亿美元市值的上市公司，但12年之后，中国石油的总市值大幅缩水，昔日的辉煌却不复存在，中国石油也用了12年的时间逐渐回归理性，把当年的泡沫风险逐渐消化。

  中国石油股票价格再创历史新低，对长期投资者来说，确实也是一种消极影响。但是，这并不意味着长期投资理念就不适合A股市场。同属蓝筹股，贵州茅台、招商银行、格力电器、万科A等上市公司却处于迭创新高的状态，与中国石油的价格表现有着巨大的差别。

  以贵州茅台为例，近期创出了1133.56元的历史新高，总市值突破1.4万亿，已经超越了中国石油的总市值水平。不过，按照最新的股票价格计算，贵州茅台的动态市盈率达到了34.72倍，TTM市盈率也攀升至35.17倍。整体上分析，贵州茅台的估值也并不便宜。

  但是，与中国石油相比，行业不同，市场给予的估值定位也有着本质上的区别。其中，前者属于非常传统的行业，市场估值定位并不高，后者却具有稀缺性，结合中国白酒文化的根深蒂固，却给予白酒行业较高的估值定位水平。从行业发展前景来看，市场对白酒行业的偏爱度更高一些，且持续盈利能力更强，相应的估值定位也会更显优势。

  值得一提的是，从净资产收益率分析，去年中国石油的净资产收益率仅有4.40%，今年一季度的净资产收益率也仅录得0.80%的水平。但是，对比同行业，中国石油还是略显数据上的优势。然而，与中国石油相比，贵州茅台去年的净资产收益率就达到了34.46%，今年一季度净资产收益率为9.47%，二季度净资产收益率达到16.21%。与此同时，纵观过去多年的时间，以贵州茅台为代表的白酒类上市公司，它的持续盈利能力非常强，作为重要指标的净资产收益率基本上保持在25%以上，多数时间处于30%以上的净资产收益率水平。

  行业属性不同、估值定位不同以及企业持续盈利能力不同等因素，却导致了不一样的市场表现。但是，对于中国石油跌跌不休的走势，很大程度上还是在于当年上市之初严重透支未来盈利预期的表现，即使如今中国石油A股已经创出了历史新低，但也并非展现出估值上的优势，而在国际油价持续低迷的当下，对中国石油来说，中短期股价表现也很难发生重要性的拐点。站在市场的角度思考，对这一行业的估值定位以及发展前景，还是处于谨慎观望的态度。

富时罗素显著扩容，美股跌超600点，谁对A股影响更大？

富时罗素显著扩容，美股跌超600点，谁对A股影响更大？

  步入8月底，市场走势并未平静下来。然而，在市场投资情绪逐渐获得缓和之际，外部环境的不明朗因素再度引发全球市场恐慌效应的升温。受此影响，美股三大指数全线下行，其中，道琼斯指数下跌2.37%、纳斯达克指数下跌3%以及标普500指数下跌2.59%。

  美股市场，作为拥有全球第一大市值，且综合影响力很大的股票市场，自然受到全球投资者的高度关注。这些年来，美股市场的走向往往具有风向标的指引作用，当美股市场出现大幅下行的走势时，往往会影响到全球股票市场的走向。如今，面对美股市场跌超过600点的走势，对周一全球股票市场的走势影响自然还是会存在的，只不过需要紧盯影响的力度大小。

  作为新兴市场，中国股票市场同样会受到美股市场的走势影响。至于与我们邻近的港股市场，其长期执行联系汇率制度，且市场化程度更为充分，其走势更容易受到外围市场的波动影响，这对周一A股市场与港股市场的表现，自然也会受到或多或少的冲击压力。

  值得一提的是，时至目前，离岸人民币再刷新一个近期纪录水平，不仅离岸人民币失守7.1关口，而且美元兑离岸人民币已经突破了7.13，这对人民币资产难免会受到一定程度上的冲击影响，“股汇双杀”的风险仍然存在。

  美股市场的大幅下行，加上外部不明朗的环境变化，现阶段内全球市场投资者都似乎在紧盯着几件事，一个是下个月的美联储动作，会否延续降息动作，可能会影响到未来全球市场的货币政策调节；另一个则是要看全球第一大经济体以及全球第二大经济体的博弈较量，从互利共赢到博弈较量，难免会对全球市场构成深刻的影响，而股票市场作为利率敏感、政策敏感的产物，自然也会率先作出反应。

  或许，对于这一场博弈较量，恐怕并非一朝一夕可以终结，我们仍需要做好持久博弈的准备。但是，所幸的是，一方面在于我们拥有比较扎实的经济发展根基，本身已经具有了很强的风险防御能力，随时可以应对外部环境恶化的冲击影响；另一方面则是在于我们的股票市场，目前已经处于估值相对便宜的状态，但与之相比，美股市场的估值水平却处于相对高位，作为敏感性非常强的股票市场，其抗风险能力自然也会有所不同。事实上，从过去几轮博弈较量中，外部环境的恶化对国内股票市场的负面冲击影响已经逐渐趋于弱化，即使冲击压力依存，但已经不像以往那样暴涨暴跌，市场的抗风险能力正逐渐增强。

  需要注意的是，今年以来的A股市场，同时也是外资资金积极布局的重要时间点。从MSCI的持续扩容，到近期富时罗素如期扩容A股，且将中国A股的纳入因子从5%提升至15%。

  此外，从计划安排来看，目前MSCI已经按照步骤如期完成扩容，且在接下来的时间内，8月27日收盘后会正式生效最近一次的扩容任务，而在今年11月份，MSCI仍将会进行第三次的扩容。至于富时罗素，此次扩容将会在9月23日正式生效，但到了2020年3月，仍将把纳入比例提升至25%。

  外资资金加速进入A股市场，自然有其自身的考虑，但A股市场的加快开放、有序开放，也是大势所趋。在实际情况下，虽然A股加快开放的步伐本身属于一把双刃剑，但从直接影响分析，中长期将会为A股市场带来源源不断的新增流动性补充。时至目前，即使A股市场的机构化程度仍不算很高，但外资资金在A股市场的实际比重已经增加不少，占据A股流通市值较高的比重水平。

  一方面是富时罗素的显著扩容，另一方面则是美股跌超600点，这两者都会对A股市场走向构成或多或少的影响。不过，前者意在中长期的战略影响，且新增流动性的补充预期，则更多体现在一种预期。换言之，当市场环境逐渐回暖，且逐渐形成持续的赚钱效应，估计外资资金的流入速度也会持续加快。至于后者，美股大幅下跌，可能会对A股短期开盘走势构成负面影响，但市场持续大幅下行的空间也会显得相对有限。究其原因，主要体现在几个方面。

  其中，两大经济体的博弈较量估计会是一个不短的过程，而博弈较量过程中，难免会触及了不少的利益问题，其对市场所造成的负面冲击未必过于严重。从长远的角度思考，两大经济体互利共赢还是大趋势、大方向，而短期矛盾终究改变不了中长期互利共赢的发展趋向。与此同时，虽然国内经济的增速略有放缓，但经济持续发展还是主基调，而价格终究围绕价值上下波动，价值持续向好，也会反映在股票市场的价格身上。

  再者，现阶段内A股市场已基本上处于历史估值底部区域，沪深300及上证50的平均估值水平更为低廉。至于港股市场的估值优势，则更为显著。但是，从流动性的角度思考，A股市场的流动性优势还是比较显著的，与港股市场相比，A股市场还可能存在一定的溢价效应。在此背景下，即使短期博弈较量会对部分企业盈利增速构成影响，但市场价格表现已经比较充分反映出潜在的投资风险，而当博弈较量逐渐缓解，那么市场价格也会很快得到修复，在市场处于估值底部的区域中，实际上也限制了市场持续大幅下行的空间。

  此外，A股市场正处于加快市场化、国际化的步伐，未来机构投资者的实际占比也会越来越高，而在现阶段内，机构投资者仍处于加快配置A股的阶段。事实上，无论是社保基金、养老基金乃至职业年金、外资资金等，都会有着持续增配A股，尤其是A股优质资产的强烈需求。作为调研能力更强、资金优势更明显的机构资金，尚且存在着较强的投资意愿，实际上意味着A股市场的估值水平以及政策底位置已逐渐得到了机构投资者的认可。长期来看，市场向上空间会远大于向下的空间。

  由此可见，在当前的市场环境下，实际上外部环境恶化对市场的实际冲击影响也在逐渐弱化。但是，对于A股市场而言，即使向下空间相对有限，但股票市场的筑底震荡之路仍不会轻易结束，对市场时刻保持着敬畏之心。

白酒股价屡创新高，银行估值趴在地板上，究竟是为什么呢？

白酒股价屡创新高，银行估值趴在地板上，究竟是为什么呢？

郭施亮

  截至8月22日，沪深市场合计30家上市公司的股票价格超过百元。其中，白酒股就有4家上市公司的股票价格超过了百元。值得一提的是，作为白酒股的龙头，同时也是A股第一高价股的贵州茅台，却再度创出历史新高水平。截至8月22日，贵州茅台股票价格已经达到1104元，总市值高达1.39万亿。

  截至目前，A股市场合计有7家上市公司的股票总市值超过了万亿，分别是工商银行、建设银行、中国平安、贵州茅台、农业银行、中国石油以及中国银行。其中，中国平安以及贵州茅台在最近几年时间内，成为了权重股中的黑马，总市值水平得到了迅速攀升。与之相比，中国石油股票价格却迭创新低，总市值也再度创出了一个低谷水平，相应的流通市值更是跌破万亿。

  需要注意的是，作为长期占据A股总市值排名前列的上市银行股，这些年来的市值波动并不大，整体上呈现出稳步运行的姿态。但是，对于整个银行板块，内部分化还是比较明显。例如，以招行、宁波银行为代表的上市银行股，这些年的价格表现明显活跃于整个银行板块。至于次新银行股，尤其是最近一两年上市，且遭到新股炒作效应影响的上市银行股，则步入了漫长的筑底震荡过程。此外，则是以工行、农行、中行为代表的大市值银行，则长期处于稳定运行的姿态，但市值瓶颈压力也并不少。以工商银行为例，近年来基本上围绕2万亿总市值徘徊，而农业银行、中国银行等银行股，更是长期处于1.1万亿左右的总市值规模展开波动，并未呈现出太多的价格亮点。

  这些年来，白酒股当属A股市场的长期牛股，而从市值增长的速度来看，白酒股的市值增速水平也是处于较快的状态。其中，贵州茅台从沪市总市值排名10名之外，逐渐攀升至沪市总市值排名第4名的位置。在市场看来，中国平安与贵州茅台甚至有攀升至中国股市总市值第一名的潜力。此外，从深市市场的数据分析，市值排名第一位的还是白酒股五粮液。至于洋河股份、泸州老窖等知名白酒股，也是排在深市总市值排名前20名的位置。

  对于白酒股的长期独立上涨的表现，确实让投资者感到了“看不懂”。实际上，对于这些年来白酒股的市场表现，基本上呈现出业绩与价格齐飞的状态，甚至出现了股票价格越往上走，而相应的估值水平却逐渐下降的现象。换言之，对于白酒股的盈利增速还是比较强劲，在业绩长期持续增长的背景下，也促使了股票价格的水涨船高。

  值得一提的是，对于A股市场的白酒上市公司，基本上保持着较高的净资产收益率水平。以行业龙头贵州茅台为例，这些年来贵州茅台的加权净资产收益率甚少低于30%，基本上保持在较高的水平。对于净资产收益率的持续高企，实际上意味着上市公司的持续赚钱效应较强，加上企业自身的定价权优势，却为上市公司带来了持续性的明确盈利预期。

  事实上，对于A股白酒股的长期强势，仍与国内的白酒文化有关。对于中国的白酒文化，显然不是海外投资者可以深刻感受得到的。可以认为，从古至今，中国白酒文化早已根深蒂固，而白酒行业也有着广泛的市场需求。不过，随着国内消费升级的持续深入，投资者对白酒的认识也更深一步，且对白酒的要求更为严格，这些年来定位于高端市场的白酒龙头企业，往往更容易获得市场的溢价表现，甚至称得上股票市场中的稀缺品种。此外，对于贵州茅台等白酒龙头，更是被赋予了黄金液体的称号，而白酒名企所生产的白酒，已经不仅仅局限于饮用价值，而是具有了收藏价值，乃至存在金融属性。

  由此一来，对于白酒行业，尤其是定位高端市场的白酒企业，更容易获得市场的青睐，股票价格的持续溢价表现更是反映出市场的期望值非常高。

  与之相比，A股市场的银行股，虽然价格趋稳，但估值水平却长期趴在地板上。

  截至8月22日，A股市场合计7家银行股的动态市盈率低于5倍。其中，作为国有大行的农业银行、中国银行等，均创出了近年来的估值低谷水平。除此以外，作为银行股比较重视的市净率指标，同样表现疲软，目前更是出现了0.58%市净率的上市银行，而A股上市银行普遍存在跌破每股净资产的问题。

  不过，对于银行股估值长期偏低的现象，还是在于市场的定位与真实态度。

  例如，在A股市场中，往往会对科技股、医药股给予较高的估值溢价，对部分稀缺行业，更是可以允许80倍以上的估值水平，也并未发生市场明显分歧的现象。与之相比，在市场心目中，A股银行股并未给予较好的估值定位，而银行股长期跌破每股净资产，也似乎成为了市场的共识。或许，对于A股银行股，很大程度上受到利率环境、政策环境等因素的影响，而在房价高居不下的背景下，房地产价格泡沫的持续存在也或多或少增加了市场对房地产股以及银行股的忧虑情绪，估值定位自然也不会很高。

  不过，对于A股银行股，本身还是存在一定的分化，市场对不同银行股的看法与定位，还是会存在着一定的差别。例如，A股银行股的招行以及宁波银行，就一直享受着高于银行板块平均估值以上的估值溢价待遇。与此同时，这一类上市公司反而长期处于每股净资产上方，市场对银行股的分歧也在增加。

  或许，银行股估值持续处于低谷状态会是一种常态化现象，这也逐渐成为了市场的一种共识。但是，从稳定性的角度思考，低估值、高股息的银行股还是具备一定的稳定优势以及抗风险能力，相比起多数上市公司，A股银行股也属于股票市场中的一个相对安全的投资港湾。不过，从实际情况分析，银行股重在持续稳定的股息率，而白酒股重在成长性与稀缺性。长期来看，银行股与白酒股仍然会是中国股市的优质资产。

创业板注册制改革有望加快，对创业板市场有什么影响？

  2009年10月30日，中国创业板正式上市。时至今日，创业板市场已经持续平稳运行了近十年的时间。

  在接近十年的时间内，创业板市场出现了显著扩容的过程，无论是上市公司数量还是整体创业板市场的总市值规模等，都发生了翻天覆地的变化。如今，创业板市场已经发展成为一个占据一定市场影响力的市场。

  从主板、创业板，再到科创板，这些年来国内资本市场的新设市场板块正在不断增多。不过，对于不同的市场板块，实际上有着不一样的市场定位与特殊功能。

  例如，在创业板市场中，多数上市公司具备较高的成长性，且上市条件较主板市场更为轻松，且不少上市公司从事高科技的业务。至于科创板，则主要定位处于创业期至成长期之间的企业，且主要集中在高新技术产业或拥有核心技术的科创企业等，与创业板的市场定位有着明显不同。

  与创业板市场相比，投资科创板往往会具有一定的投资高风险性，但作为风险投资者，本身还是具有了高风险与高收益并存的特征。但是，与主板、创业板等市场相比，科创板不仅仅是在企业定位、市场交易制度等方面有所区别，而且还试点了注册制度，科创板也被赋予了国内资本市场改革与创新试验田区的定位。

  上交所设立科创板，且试点注册制，将会从一定程度上提升了获取企业IPO资源的优势，从一定程度上增强了上交所的核心竞争力。不过，继科创板试点注册制之后，近期则提出了“研究完善创业板发行上市、再融资和并购重组制度，创造条件推动注册制改革”的表态。

  其中，针对创业板发行上市、再融资和并购重组制度等，早在此前的《上市公司重大资产重组管理办法》有所提及，且已经向社会公开征求意见。在这一重组办法中，最为突出的亮点，则是拟支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，而有针对性放宽创业板的借壳条件，一举提升了创业板市场的制度灵活性，将重组上市的空间大大提升。

  此外，针对创造条件推动注册制改革，则是一项非常具有影响力的政策措施。不过，在此前上交所设立科创板，且试点注册制的影响下，实际上也已经预示着深交所也会在注册制度改革上有所发力。出乎市场预期的是，创造条件推动注册制改革，意在让创业板试点，而这也将会是创业板市场的一项重要性的制度突破。

  虽然创业板注册制改革仍未实质性落地，但估计创业板注册制改革有望开始提速发展，届时上交所与深交所也会逐渐落实注册制度，这也可以称得上近年来国内资本市场改革的重要突破。

  从有针对性放宽创业板借壳条件的意见提出，到创造条件推动注册制改革，今年可以称得上创业板市场的重要改革之年。

  时至目前，创业板市场的股市总市值规模已经较当年上市初期有着巨大的发展，但同时也会因创业板市场扩容速度较快、企业数量较多而逐渐失去了前些年的投资活力。事实上，自2015年下半年以来，创业板市场已经走了四年的调整筑底行情，而在创业板市场漫漫熊途的过程中，最可能扭转困局的，则是不断释放出改革的红利空间。其中，针对今年以来的并购重组改革以及注册制改革，则将会是创业板市场的重要改革与突破。

  值得注意的是，注册制度作为市场化程度最高的模式，理应发挥出充分市场化的一面，而注册制并非单方面的股票扩容。归根到底，要释放出注册制改革的交易活力，仍需要从信息披露以及优胜劣汰效率提升等方面下功夫。长期下来，只有不断提升市场的优胜劣汰功能，把优质企业留下去，并把绩差亏损的企业请出去，这样才能够不断提升创业板市场的交易活力，才可能释放出创业板市场真正意义上的改革红利空间，并把创业板的投资优势提升上来。

  不过，针对创业板的注册制改革，也会是一个不短的过程。但是，随着相关意见的提出，料创业板的注册制改革有望得到提速，若真正落地，未来创业板市场的估值体系将会发生实质性的变化。不过，无论变化如何，长期下来，市场资金还是会比较偏向于优质资产以及稀缺资产，这也是市场的长期核心竞争力。

格力混改提速，到底有哪些看点？投资者可否从中受益？

格力混改提速，到底有哪些看点？投资者可否从中受益？

郭施亮

  近日，珠海市国资委原则同意格力电器国有股权转让项目公开征集受让方的方案。早在前几个月，格力集团拟通过公开征集受让方的方式协议转让格力集团持有的格力电器总股本15%的股票。

  时至目前，备受市场关注的格力混改进程，已有了实质性的提速。但是，对于受让方来说，不仅仅需要拥有足够的资金实力，而且还需要满足多个条件。其中，包括了意向受让方应该为单一法律主体、不接受意向受让方受让部分股份的请求、受让股份后锁定期不低于36个月等。与此同时，对于意向受让方，仍需要具有推进珠海市产业升级或产业整合的能力，且维护公司的持续健康发展等。由此可见，对于此次格力混改方案，对受让方的要求，也并不低，若按照这一条件要求，实际上已经排除了不少的意向参与者，更是淘汰了那些希望投机套利的逐利资本。

  15%的股份转让，不低于44.17元/股的转让价格，实际上对受让方的资金实力要求非常高。简而言之，则是要参与格力混改，起码要准备400亿元的资金，这直接考验受让方的资金实力水平。

  截至目前，格力电器总市值3110亿左右，去年营收高达2000亿元，而今年营收为410.1亿元，可以称得上A股市场的优质上市公司，而这些年来格力电器的市场影响力也是深入人心的。

  需要注意的是，经过除息之后，目前格力电器第一大股东，仍为珠海格力集团有限公司，持股数量占总股本比例为18.22%。紧随其后的，则是香港中央结算有限公司、河北京海担保投资有限公司，持股比例均在8%以上。至于证金公司、前海人寿、汇金公司、中国人寿保险等，持股比例均在1%以上。此外，董明珠以及高瓴资本持股分别为0.74%和0.72%。

  作为第一大股东的格力集团，目前持股占总股本为18.22%。然而，若完成了15%的股份转让之后，实际上意味着格力集团的持股比例将会一下子降至3.22%。股份转让后，虽然格力集团仍然在股东席位中占据些许话语权，但其第一大股东席位也将会发生变化，这对格力的未来发展带来了不少的影响。

  实际上，从今年5月下旬举行的格力股权转让项目意向投资者见面会中，我们也可以看到不少实力资本的身影。例如，淡马锡、高瓴资本、厚朴投资等。对于格力的混改方案，确实颇具吸引力，但同时也对受让方有着严格的要求，作为资本市场的优质资产，实力资本自然也不会放过这一个机会，若成功成为股份转让的受让方，那么对接手一方来说，也会带来长期的获益。

  但是，站在格力长远发展的角度思考，更希望借助此次股份转让实现优势互补、强强联合。

  近年来，格力有意降低空调业务占营收的比重，但至今空调业务仍然是格力的核心业务，占比营收仍然高达78.58%。或许，格力也看到了空调市场的发展趋势，同时也可能看到了市场的饱和需求，这些年来格力也通过造手机、造车乃至造芯片等方面打开突破的空间，甚至有加快步入全球化的野心需求。

  不过，站在当前的时间点，格力要想打开发展空间，突破发展的瓶颈，仍需要做出不少大胆的尝试。其中，对于此次格力集团的股份转让，也是格力混改的一大突破点，同样也为格力的长远发展扫清障碍，意味深远。

  但是，站在格力的角度思考，更希望受让方可以与之形成强强联合、优势互补的关系。对此，不仅仅是受让方资金实力的考虑，而且还会从产业升级或产业整合等方面深度考虑，意在为格力长期的发展创造出积极的条件，而这一受让方显然也会为格力的跨越式发展带来实质性的帮助。

  经过过去二十年的发展，格力电器已经发展壮大成为了一家具有3000亿市值、2000亿营收的大企业。从二级市场的股票价格表现分析，也反映出过去二十年格力电器的发展成就，对于长期持股的投资者来说，也充分享受到格力过去二十年的黄金发展成果。

  对于时下的格力，如果不选择改革与突破，可能会面临发展瓶颈的压力，股票价格的表现也可能会受到影响。但是，对于格力来说，显然不会满足于此，2000亿营收与3000亿市值并不会是格力的终点，而此次格力混改可否顺利成功，受让方对象可否与格力实现优势互补和强强联合的需求，将会影响到未来十年乃至二十年格力的发展命运，更是直接影响到投资者的财富命运。对于此次股份转让的重要举措，显然也是经过充分考虑的，长期来看，对格力的发展还是利大于弊。

合法炒股是对国家建设的支持，证券从业者炒股限制该不该放开？

合法炒股是对国家建设的支持，证券从业者炒股限制该不该放开？

郭施亮

  合法炒股是对国家建设的支持，在当前的市场环境下，虽然算不上重要利好，但起码表达出一种态度。在实际情况下，对符合条件的机关工作人员来说，将其合法财产以合法的方式投资于证券市场，是对国家建设的支持，其证券投资行为得到了肯定。

  不过，对于机关工作人员从事正当的证券交易活动，不仅需要建立在合法合规的基础上，而且还应该列出红线。其中，就包括了上市公司主管部门掌握内幕信息的相关人员，监管部门、交易所等任职的相关人员，亲属在证券、基金等机构任职的相关人员以及掌握内幕信息的机关工作人员等，都是属于不得买卖股票的情况。

  机关工作人员炒股的现象，其实也早有存在，但长期以来，却缺乏了明确性的政策态度。但是，在近期的公开表态中，实际上也表达出一种态度，对长期看好中国经济以及中国资本市场发展前景的投资者来说，也是吃下了一颗定心丸。

  不过，在市场讨论机关工作人员可否炒股问题的同时，还有一个群体，却长期处于限制炒股的状态，那就是国内的证券从业者。

  按照规定，交易所、证券公司、证券登记结算机构及证券监督管理机构等从业人员，在任期或者法定限期内，不得直接或以化名、借他人名义持有、买卖股票，也不得收受他人赠送的股票。

  事实上，经过了这些年来国内证券市场的快速发展，国内证券从业者的数量已经非常庞大。与此同时，对于证券从业者相关联的亲属人数同样庞大。

  不过，对于证券从业者，本身有着不少的区别。例如，接触基层业务的证券从业者，这类从业者一般很难获取最核心的信息，只是比较普通的证券从业者。又如，与市场信息非常接近，且很容易拿到第一手资料的证券从业者，但对于这类从业者，则可能属于管理治市相关的从业者，对市场数据乃至政策信息有着一定的获取优势。

  站在投资者的角度，实际上普遍投资者最容易接触的，莫过于基层证券从业者。然而，在实际情况下，虽然他们属于直接或间接参与证券市场投资咨询或相关业务的从业者，却因长期无法参与股票投资，在证券市场的实践交易经验甚至比不上一名资深的股票投资者。

  或许，对于基层证券从业者而言，他们可掌握的市场信息未必会比资深投资者具有优势。不过，因他们在券商营业部工作，可能会对最新政策及上市公司公告信息等内容比较敏感，会为投资者客户提供一定的参考需求。但是，从实际情况分析，基层证券从业者可掌握到的市场信息及数据，往往具有一定滞后性。

  对于国内证券从业者来说，在当前竞争激烈的环境下，不仅仅需要提升自身的业务能力以及后续服务水平，而且更需要增强理论知识以及实践操作的能力。但是，多年来，即使证券行业从业者的准入门槛不低，但过多注重于理论知识，而实践分析能力却存在明显的差异化。或许，站在更好服务投资者，不断提升从业者综合能力的角度出发，有针对性部分放开基层从业者的炒股限制，可能会存在一定的需求。但是，在实际情况下，若采取部分放开，则仍需要明确红线，且需要对相关联证券账户实施备案，实时监控从业者异常交易的行为等。

  与之相比，对于掌握核心市场数据及市场信息的从业者，则并不建议放开炒股限制，仍需要严守限制炒股的红线。究其原因，与基层从业者相比，这类从业者掌握着较强的信息优势，稍有不慎可能会牵涉到内幕信息、老鼠仓等行为，在市场自律性不强的背景下，对颇具敏感性的从业者，仍需要保持限制。

  实际上，对于证券从业者而言，可否放开炒股限制，仍然可以区别对待。但是，在现实情况下，却时刻考验着从业者的自律性与诚信度，同时仍将考验着国内证券市场的法律震慑力以及监管治市的能力。或许，在放开证券从业者炒股限制之前，市场仍需要做足基本功，做好充分的准备，待时机成熟之际，再考虑有序放开。

5178点四周年，科创板正式开板，为投资者带来什么启示？

  2015年6月12日，沪市创出5178.19点，成为了当时杠杆牛市行情的上涨高点位置。时至目前，5178.19高点已经远离了我们四年的时间。遗憾的是，经过了四年时间的调整震荡，目前沪市仍然处于3000点下方，当年股票市场去杠杆化、去泡沫化的心理阴影仍然存在，对于经历了那一段过程的投资者，难免感到心有余悸。

  2019年6月13日，经过不长时间筹备的科创板却宣布正式开板。然而，就在去年11月初的时候，市场仍未对科创板有着太多的认识，市场对科创板却有着不少的陌生感。但是，经过半年多时间的筹备后，市场已逐渐了解乃至熟悉科创板这一个全新的板块，对于它的正式开板，既有超出市场预期的一面，也有市场意料之内的因素。不可否认的是，作为国内资本市场改革与创新的试验田区，科创板被赋予了较高的发展使命，而其发展定位更是具有较为深远的战略影响。

  选择在5178点四周年附近的日子宣布科创板的正式开板，既有巧合之处，但同时也给了市场不少的启示。

  或许，站在市场的角度思考，一方面在于四年前5178点的那一轮杠杆牛市行情，因投机性高、波动率大，且市场陷入高杠杆工具全面激活的状态，由此也为随后的市场行情带来了深刻性的冲击，借助5178四周年的时间点，以此起到为市场警示的作用；另一方面则在于市场自5178高点见顶之后，目前A股市场已经处于相对安全的运行区域，无论是平均估值还是破净率水平，均具备一定的投资优势，从某种程度上意味着A股市场的抗风险能力已经得到了较好地提升。站在这个大环境分析，恰恰成为推出科创板的良好时机，而现阶段的市场环境也有望从一定程度上减缓科创板对其余市场板块的冲击影响。

  不过，需要注意的是，对于正式开板的科创板，实际上其交易规则却与以往A股市场有着不少实质性的区别，这对于投资者来说，可能需要重新摸索出一套盈利策略，而以往运用至市场中的盈利模式，或许已经不管用了。

  其中，从退市规则来看，科创板的退市规则较以往A股市场严厉不少。最为突出的现象，莫过于取消暂停上市、恢复上市以及重新上市的流程，当上市公司触及终止上市的条件，将会面临直接退市的风险。

  与此同时，从退市的要求来看，新增部分退市的交易情形。例如，连续20个交易日股票市值低于3亿元；连续20个交易日股东数量均低于400人；连续120个交易日累计股票成交量低于200万股等。由此一来，对于科创板的退市规则，也是在动真格，随着规则的严格落实，实际上意味着未来科创板企业退市节奏会更快、退市的阻力更轻，甚至逐渐形成退市常态化的局面。

  再者，因科创板试点注册制，因此在准入门槛方面，无疑会明显宽松于A股市场的其余板块，例如对尚未盈利的企业有机会实现上市；对同股不同权的企业允许上市以及允许红筹企业上市等。同时，科创板市场仍为不同的企业制定出不一样的上市标准，可满足不同企业的上市需求，这从一定程度上体现出科创板的包容性与制度灵活性。但是，对于未来科创板企业的集中上市预期，可能会从一定程度上降低新股炒作的溢价率，甚至会打破长期存在的新股不败神话，对投资者以往的盈利模式构成影响。

  此外，则是科创板放宽了涨跌幅限制，此举虽然给了市场资金想象的预期，但却放大了市场炒作的风险。其中，对于新股上市后的前5个交易日不设置涨跌幅限制的规定，实际上意味着科创板新股上市之初，其潜在的投资风险很大，但同时也意味着投资收益率也可能会很高，这恰恰体现出高收益与高风险并存的表现。然而，对于这一种高波动率的市场现象，并非适合于多数投资者，而对于稳健型的投资者来说，反而很难适应这一种投资节奏。

  既然科创板被赋予了较高的发展使命，其对国内资本市场改革与创新的推动影响显然可以有着乐观的预期。但是，作为一个全新市场板块，可否诞生出未来的巨头企业，尚且存在一定的未知数，即使诞生出真正的行业巨头，也肯定会是少部分的企业，而对于不少科创板企业来说，有一定概率存在被市场淘汰的风险。由此可见，对于科创板的投资，更需要考验投资者的专业判断能力，稍有不慎，则可能会投资存在退市风险的企业。因此，在5178点四周年之际，科创板的开板，既有战略影响意义，同时也有间接提示科创板市场风险的作用，而对于科创板投资，可能更适合于专业机构的参与，但未必适合部分的普通投资者。

从A股首次“入富”到MSCI扩容实施，投资者该做好哪些准备？

从A股首次“入富”到MSCI扩容实施，投资者该做好哪些准备？

郭施亮

  作为全球第二大指数公司富时罗素，近日正式纳入A股。其中，从具体名单来看，入选的A股上市公司多达1097家，且将第一批次的纳入因子设置为5%。但是，按照计划，未来富时罗素将会逐渐提升A股纳入因子的比例，并由现阶段5%逐渐提升至最终的25%，届时有望为A股市场带来百亿美元的新增资金。

  值得一提的是，在A股首次“入富”之际，A股市场同时迎来了MSCI扩容实施的时间点。实际上，早在之前几个月，明晟已经公布了年内分三个步骤提升中国A股在明晟指数的权重计划。

  具体而言，在第一阶段，即今年5月半年指数回顾之际，把所有中国A股大盘股的指数纳入从5%提高至10%，而创业板大盘股的纳入系数同样是10%。从今年5月28日A股市场的表现分析，MSCI扩容实施也促使被动型基金的集中建仓，并引发了市场尾盘异动表现。

  在第二阶段，则是在今年8月的季度指数回顾之际，把所有中国A股大盘股的指数纳入系数从10%提高至15%。

  至于第三阶段，则是在今年11月的半年指数回顾之际，把所有中国A股大盘股的纳入系数从15%提高至20%，同期会把中国A股中型股的纳入系数提高至20%。

  由此可见，结合中国A股首次“入富”所带来的新增资金补充，未来外资资金在A股市场的占比比重将会得到进一步提升，届时外资资金对A股市场可能会具有更高的影响力与市场撬动力。

  近年来，A股市场的国际化步伐明显提速，且从沪港通、深港通的通车，再到沪伦通的加快筹备，实际上意味着未来全球资本市场互联互通的效率将会明显提升，未来将会进一步提升A股市场与全球成熟市场的联动性。

  外资加快进入，且逐渐占据A股市场流通市值的一定比重，这本身属于一把双刃剑。换言之，在外资资金加快进入的背景下，固然会为A股市场带来一定程度上的新增流动性补充，且可能会把部分海外成熟治市管理经验引导至国内资本市场，以促进国内资本市场的健康成熟发展。但是，从另一种角度思考，随着A股市场的加快开放，以往国内基金机构主导市场的局面将会逐渐弱化，未来将会开启大资金大机构的博弈时代，对投资者来说，确实需要做好充分的应对准备。

  其中，在机构化程度愈发增强的发展趋势下，投资者更应该注重投资避险港湾的筛选。站在未来的角度思考，仍然属于优质资产的时代，带有防御能力以及持续高股息分红的优质企业，更容易成为资本市场的避险港湾。

  再者，对于投资者而言，更应该在机构化时代下学会抱团取暖，通过与成熟稳健的大机构大资金抱团取暖，或借助ETF等工具实现稳健收益，而以往热衷于短期投机或题材概念股短期炒作的思维或许需要及时纠正。

  此外，随着A股市场的国际化程度明显加快，未来可能会加快金融衍生品的推出，并逐渐完善A股市场的交易工具，这对于有着丰富管理运作经验的外资资金来说，确实是带来福音。与之相比，对于普通投资者，则需要逐渐完善风险对冲的策略，降低不同交易者之间的信息不对称与交易工具不对称的风险。

  从A股入摩到入富，外资对A股市场的投资热情还是处于比较积极的状态，且随着纳入因子的逐渐提升，未来有望为A股市场带来更多的新增资金补充，对市场形成中长期的积极影响。不过，对于市场本身，同样不能够忽略风险防御能力的提升，而在未来逐渐开放的市场环境下，我们希望合理利用好外资，挖掘好外资进入国内资本市场的有利因素，把不确定风险降到最低，以推动国内资本市场的长期健康发展。

过去十年市场指数几乎原地踏步，再过十年A股命运又会怎样？

  2019年5月份行情即将结束，市场仍然徘徊于2900点附近。但是，回忆起十年前的A股市场，当前的市场指数点位并不比当年的指数点位高出很多。十年时间过去了，沪指依旧处于“2”时代，3000点仍然成为了A股市场的一道强阻力区域。

  与之相比，深证成指近十年的市场表现，却略显疲软。在此期间，虽然市场同样经历了阶段性大幅上涨的行情，但最终还是难逃快速回落，并把上涨成果全部吞噬的命运。截至5月30日，深证成指报收8943.35点，仍不足9000点的水平。然而，就在十年前，即2009年5月份最后一个交易日，深证成指的指数点位仍然处于万点之上。言下之意，若从市场指数的表现分析，十年时间深证成指的指数点位还缩水了超过10%的空间。

  过去十年市场指数几乎原地踏步，甚至部分主要市场指数还出现了指数点位缩水的迹象，确实让投资者感到了无奈。不过，在这十年时间内，恰恰也是A股市场扩容速度最为迅猛的阶段，而这些年来A股市场总市值的快速攀升，一部分是由上市公司股票价格上涨因素的影响；但另一部分，则是得益于多年来IPO持续扩容的因素，而股市注重融资的定位，为股票市场带来了股票市值规模膨胀的影响。

  事实上，纵观A股市场过去二十年的发展历史，市场的扩容速度也是颇为快速。其中，从耗时情况分析，A股市场从1000家上市公司发展至2000家上市公司，前后耗用了10年左右的时间。但是，当A股市场从2000家上市公司发展至3000家上市公司之际，前后却仅仅耗用了6年左右的时间。

  2016年12月，A股上市公司总数量突破3000家，而从当时的数据分析，深市上市公司数量小幅多于沪市市场。至于2017年7月12日，则是深市上市公司数量突破2000家的重要时刻，颇具标志性的影响意义。到了现在，沪深市场的上市公司数量合计超过3700家，距离4000家上市公司总数量仅有不到300家的数量差距。但是，需要注意的是，从2016年12月至今，A股市场仅仅耗用了两年半的时间就创造出700家以上的上市公司，料A股市场突破4000家上市公司也是2020年前后即可完成的任务。由此可见，A股市场从3000家上市公司发展至4000家上市公司所耗用的时间将会更为短暂了。

  如今，2019年已经完成近半的交易时间，距离2020年也仅有一步之遥的时间了。然而，对处于而立之年的中国股市来说，紧随其后的，将会面临科创板的到来，而随着科创板试点注册制逐渐拉开序幕，未来可能会加快A股市场全面注册制的到来。或许，在逐渐提升市场化节奏的背景下，注册制不仅会改变中国股市原有的交易规则与盈利模式，而且还可能会提升股票市场的实际供应量，届时将考验股票市场的真实退市率，并检验市场真正意义上的优胜劣汰功能。

  过去十年，A股市场指数几乎处于原地踏步的状况，但在这十年时间内，同样还是诞生出不少长期牛股，有的上市公司更是出现了十年十倍涨幅的表现。不过，细心的投资者会发现，随着股票市场扩容速度的加快，大资金大机构似乎更聚集在优质企业身上，而从近年来不断创新高的上市公司股票情况分析，多离不开以往趋势向好、质地优良的优质上市公司身影。由此可见，虽然股票市场快速扩容会从一定程度上导致市场指数的失真表现，但这并不影响优质上市公司长期独立上涨的运行趋势。与之相比，对于市场中多数上市公司而言，十年时间波动率非常高，但十年之后，真正为投资者带来实际收益的企业数量却并不多，真正为投资者带来持续投资回报率的优质企业，依旧是少数。

  因此，只要市场持续扩容的步伐未有发生实质性的变化，那么在市场不断扩容的过程中，市场指数出现失真的风险还是不少。3000点，似乎成为了A股市场长期围绕的价值运行中枢区域，这或多或少反映出多数上市公司未必为长期投资者带来实质性的投资回报率。

  对于中国股市而言，要想打破十年市场指数原地踏步的局面，要么逐渐改变股市重融资的定位，并不断强调上市公司现金分红以及股份回购后注销的举措，以不断提升上市公司的核心价值；要么建立中国成分股指数，并以市场活跃度最高、最具核心价值的上市公司作为代表，以改变现阶段内样本股覆盖数量过多，且市场指数无法真实反映部分优质企业真实价值的局面。此外，则是通过加快股市退市率，并提升整个市场优胜劣汰的效率，来达到盘活市场交易活力的目的。但是，这需要建立在完善投资者索赔机制的基础之上，更需要加快完善集体诉讼制度等配套措施，以保障投资者的切身利益。

中国股市有加速放开股指期货的必要吗？

  股指期货，在国内资本市场上，一直存在不少的争议。不可否认的是，任何事物都会存在利弊两面，而股指期货的诞生，本身也有着重要的影响意义。

  例如，在极端的市场环境下，股指期货可以缓解二级市场的集中抛售压力，不至于二级市场发生流动性枯竭的问题，这也为机构投资者尤其是无法在二级市场上抛售股票的资金提供了较好的风险对冲途径。至于海外投资者，其进入A股市场的意愿高低，可能更多参考国内资本市场金融衍生品的完善与成熟程度，而一旦国内市场的金融衍生品得以成熟运作，那么可能会引导一批中性策略资金以及套利策略资金的进场。

  实际上，对股指期货的态度，机构投资者与普通投资者还是存在明显的分歧。

  其中，前者比较期待股指期货的加速开放，这终究可以为机构投资者尤其是擅长于风险对冲的大资金大机构提供有效的风险对冲策略，以满足这类机构资金的避险需求，同时利于A股市场投资者结构的进一步优化。

  至于普通投资者，则对股指期货有着“谈虎色变”的态度。究其原因，一个最直接的体现，则是股指期货实质性放开后，往往会成为股市助跌的工具。其中，2010年4月16日股指期货正式上市，A股市场随后出现了显著下跌的走势。至于今年4月22日股指期货的实质性松绑，后面的股市走势也是偏向于空方，市场对股指期货的态度似乎显得并不那么友好。

  此外，仍有更重要的原因，则是股指期货准入门槛较高，且存在期现市场交易制度不对称的问题，难免存在间接套利的空间。至于普通投资者，则不同于机构投资者具备较丰富的风险对冲策略，在实际情况下，只是局限于单边做多的投资策略，而现阶段内A股市场不同于其余海外成熟市场，在普通投资者风险对冲工具上还是比较欠缺的。

  事实上，纵观海外成熟市场的管理经验，股指期货推出之后，在长期的角度出发，可以从一定程度上降低市场的波动率，且达到了价格发现的较佳状态。在此期间，随着成熟金融衍生品的逐渐丰富，会加快海外投资者的加入，间接引导部分中性策略或套利策略资金进场，为市场带来一定的新增资金补充。

  当然，这可能建立在股指期货充分放开，且长期持续稳定运行的基础之上。至于交易受限或功能不完善的股指期货，可能会削弱机构资金以及外资资金的风险对冲意愿，部分资金可能跑到境外交易渠道完成对冲乃至避险的需求，影响股指期货正常的功能发挥。

  在海外成熟市场环境下，股指期货尚且可以实现持续稳健的运行，且为资本市场带来实质性的积极影响。但是，为何到了国内市场，股指期货却似乎变了味呢？

  事实上，这可能与股指期货在A股市场中水土不服的因素有关。其中，最主要的原因，可能在于国内股票市场散户占比偏高，市场尚未达到高度市场化以及高度机构化的程度。受此影响，在以散户作为主导的市场环境下，股指期货更容易成为投资情绪的放大器，结合这些年来普遍散户对股指期货存在谈虎色变的态度，由此容易把散户的恐慌情绪扩大化，而股指期货也变相实现了助跌的影响。

  一方面是制度规则偏向于机构资金，容易造成规则不对称的风险，甚至由此引发变相套利需求；另一方面则是A股市场散户化比例较高，这与海外成熟市场的投资者结构有着实质性的区别。由此一来，对于股指期货的常态化运作，往往容易产生水土不服的问题。

  这些年来，国内资本市场正在不断努力，加快引进海外成熟交易工具，试图加快与海外成熟市场实施衔接，加速A股市场的国际化进程。但是，需要注意的是，金融衍生品本身还是一把双刃剑，且海外机构资金有着多年的风险对冲管理经验，并有着数十年的实践历史。由此可见，海外资金在运用金融衍生品方面可以称得上炉火纯青。相比之下，国内机构资金在风险对冲管理工具上，依旧属于初学者。因此，对于加速放宽股指期货等金融衍生品，还是存在一定的风险性，提升资本市场风控能力以及监管效率固然重要，但相比之下，高度机构化、高度市场化以及高度市场法治化，无疑是股指期货常态化运作的重要前提条件，缺一不可。

海马汽车抛售401套房力争保壳，A股市场还存在多少保壳故事？

  纵观海马汽车2017、2018年报的财报数据，其年报却接连发生净利润亏损的问题，且从归属净利润数据分析，2017年报海马汽车的归属净利润接近负10亿元，而2018年报的归属净利润更是达到负16.37亿元的水平。言下之意，在短短两年时间内，海马汽车的累计亏损却达到26.3亿元以上。

  步入2019年，从今年一季报的数据分析，即使净利润亏损幅度较去年同期有所改善，但同样离不开净利润亏损的局面。其中，2018年一季报海马汽车的归属净利润为负8638万元，而2019年一季报海马汽车的净利润为负4398万元，较去年同期略有减亏。不过，在营收方面，却出现了55.55%的同比降幅。结合过去两年的亏损状态，假如今年海马汽车继续维持亏损的局面，那么海马汽车将会面临暂停上市的风险。

  事实上，回顾海马汽车的前身，是琼金盘A，早于1994年上市，对老股民来说，或许有所印象。不过，自公司上市以来，就先后发生了多次披星戴帽的现象，但同时也因盈利条件的改善而获得了摘星摘帽。后来，随着海马投资进驻金盘股份之后，公司的名称也就发生了变化。但是，作为当时对金盘股份实施资产置换的海马投资，却再一次陷入披星戴帽的困境。然而，对于市场而言，关注的并非海马汽车披星戴帽的现象，而是海马汽车在短时间内抛售401套房。其中，就包括了上海房产、海口房产以及部分商铺等。

  逾400套房的抛售力度，确实震惊了市场。作为如今面临暂停上市风险的海马汽车，当务之急，则是解决扭亏保壳的任务。由此可见，对于此次海马汽车大规模抛售房产的目的，一方面在于尽快回收资金，套现这些年来的房产投资利润；另一方面则意在实现上市公司的扭亏保壳目标。

  作为以汽车制造为代表的主营业务，占比海马汽车营收比重高达88.84%。很显然，对于海马汽车而言，本身并非专注于房产开发与投资，但却一下子拿出401套房产，确实出乎了市场的预期。或许，对于A股上市公司而言，对于主业非房地产的企业，通过直接或间接的方式来投资房产的比例并不少，或许对于海马汽车手中拥有数百套房产的现象，仅仅属于市场中的冰山一角，但不可否认的是，即使上市公司手持房产数量颇具未知数，但这些年来上市公司在房产投资的比重上确实不可小觑，甚至有逐渐依赖于房产投资的趋势。

  过去二十年时间，可以认为是国内房地产市场的黄金发展期。对于上市公司而言，可能利用自有资金或闲置资金等直接或间接参与房产投资，有的甚至囤积房产，而其最直接的目的，或意在实现资产的持续增值，更愿意把握住房地产黄金发展期实现更多的额外投资收益。

  对于上市公司，尤其是主业非房地产的上市公司，实际上市场更关注的，一方面在于企业的核心竞争力与核心产品；另一方面则在于企业的可持续盈利能力。不可否认的是，在A股市场中，值得长期投资的优质企业并不多，但长期占据市场资源的上市公司却并不少见。其中，对于部分上市公司而言，则是热衷于利用规则的漏洞实施临时扭亏保壳，进而不断延长上市公司利用市场资源的时间。但是，长期下来，反而大大降低了股票市场的优胜劣汰效率，减少了股票市场的活力。

  对于海马汽车抛售401套房产，实际上更多意在扭亏保壳，或尽可能回收资金。不过，对于A股上市公司而言，仍有不少与海马汽车类似的案例，但上市公司扭亏保壳的手段却层出不穷，例如卖房产保壳、出售资产扭亏是一种保壳方式，而除此以外，上市公司仍可以借助政策补贴、税收优惠乃至债务减免等方式完成扭亏保壳。不过，对于部分长期占据市场资源的上市公司而言，在上市公司不断上演股市不死鸟现象的背后，却有多方面的因素给予支持，尽可能为长期亏损的上市公司提供多元化的保壳支持，但这却影响到股票市场正常的优胜劣汰功能，对市场的投资活力形成了消极的影响。

  从企业上市，到首次亏损，再到连续亏损，而后到披星戴帽、暂停上市等程序，实际上现行的市场退市规则给予了企业太多的纠错机会。在此期间，对于接连亏损的上市公司，仍然可以借助各种各样的方式完成扭亏保壳，一旦保壳成功，则将会大大延长上市公司占据市场资源的周期，而A股市场的保壳故事似乎也未能够发生实质性的褪色，这也许是A股市场优胜劣汰机制长期得不到实质性增强的主要原因之一。

对当下的中国股市提出九点建议

对当下的中国股市提出九点建议

郭施亮

  步入今年5月份，中国股市并未迎来首个交易日开门红的走势。与此同时，让投资者感到焦虑的是，在内外部不利因素的影响下，市场却再度出现了全面大幅下行的走势，整个市场的投资信心以及赚钱效应却遭到了沉重的冲击。

  作为一个颇具全球影响力的新兴市场，中国股市较高的波动率难免会对全球市场构成不少的冲击。回顾这些年来，中国股市出现单日跌幅逾5%的次数并不少，且集中出现在2015年、2016年这段时期。但是，对于中国股市大起大落的表现，却从一定程度上展现出市场制度建设不完善的一面，而在市场逐渐走向全球大舞台的背景下，中国股市的制度建设就颇显关键，这同样影响到投资者的财富命运。

  对于当下的中国股市，笔者提出九点建议，仅供参考。

  第一、规范股指期货的交易规则，尽快推出符合普通投资者需求的风险对冲策略。

  在全球成熟市场范围内，股指期货这一交易工具有利于完善市场的风险对冲需求，长期来看，利于降低市场的波动率，属于股市成熟发展的重要配套工具。对于新兴市场的中国股市，引入股指期货，并完善股指期货的交易常态化，更利于引导中性策略资金以及套利资金的入场。

  不过，在A股市场中，股指期货却存在着几点问题。其中，包括股指期货长期存在期现市场交易制度不对称的问题、市场信息不对称的问题以及股指期货的规则设计更多偏向于机构投资者，而普通投资者缺乏了有效的风险对冲策略。由此一来，在机构投资者自律性不强的背景下，反而容易加剧机构投资者与普通投资者之间交易不对称的风险。

  实际上，对于国内市场的股指期货，更属于投资情绪的放大器。虽然股指期货实质性松绑未必属于股市下跌的导火索，但其本身具有助涨助跌的效应，在市场处于恐慌时刻，股指期货反而会成为市场投资恐慌情绪的放大器，相应的规则确实需要有待完善。

  第二、建立更为完善与成熟的舆情监控机制，以最及时的速度对市场传闻及消息进行回应。

  在A股市场中，长期存在信息不对称的问题。然而，造成这种问题的根源，很大程度上在于信息高度发达的时代下，市场传闻很容易得到扩散，对于尚未证实的消息，往往容易对市场造成不必要的波动影响。由此可见，建立更为完善与成熟的舆情监控机制颇显重要，对当天不利于市场或对市场盘中走势构成重要影响的传闻及消息，应该尽量在交易时间段内完成澄清与回应，以降低市场信息不对称的风险。

  第三、取消退市整理期的设置。

  在实际情况下，退市整理期的设置往往存在画蛇添足的问题，而在极端的市场环境下，若不是属于重大违法强制退市的上市公司，且其基本面相对稳定，却因连续20个交易日收盘价跌破每股面值的股票，难免会存在错杀的风险。

  因此，在具体操作中，应该区别对待。其中，对于因重大违法强制退市，且不存在重新上市希望类型的上市公司，可以设置退市整理期，给投资者二次出逃的机会。但是，对于正常面值退市的股票，并不建议设置退市整理期，直接采取终止上市的策略，减少对投资者二次伤害的冲击影响。不过，对于这类型的退市企业，一方面需要完善重新上市的通道；另一方面则是提前充分揭示投资风险，并规范退市后的具体流程。

  第四、提升股市退市效率，主要对突击保壳等行为进行严格监管，并逐渐缩短上市公司暂停上市、终止上市的时间。在持续扩容的市场环境下，增强股市有效退市率，并完善市场的优胜劣汰功能颇显关键，这也是盘活市场交易活力的关键所在。

  第五、积极落实股份回购，尤其是鼓励回购后股份注销的行为以及用自有资金进行股份回购的行为。

  股份回购，成为近年来市场关注的焦点。从某种程度上分析，美股市场的长期牛市，或多或少受益于上市公司实质性股份回购的积极影响。不过，对于股份回购，仍需要区别看待，对于实质性股份回购后注销的行为，才能够从真正意义上提升上市公司的核心价值。至于忽悠式回购、借助股份回购变相减持等行为，应该以扰乱市场正常运行秩序的行为给予整顿与处罚。与此同时，对于上市公司的股份回购行为，应该要有一个明确的执行时间，若超过规定的执行时间，应该要求告知具体的原因。退一步思考，如果超过一定期限仍然迟迟不进行股份回购者，理应公开警告或给予处罚。

  第六、减持规则要明确、细化，并强调减持的具体信息披露。对于没有实质性减持原因的，应该延长解禁减持周期，对这类大股东、董监高应该提升减持成本。

  这些年来，上市公司大股东、董监高减持意愿强烈，有的为了缓解资金面压力，有的为了改善生活，减持原因五花八门，而大股东通过企业上市完成一夜暴富的目标却成为了现实。从实际操作中，并非禁止股份减持，但应该需要有充分具体的理由。对于通过花式减持、组合式减持等方式规避减持规则要求的做法，应该要大幅提升减持的成本，并对尚未解禁的部分，大幅延长其解禁的周期。至于违规减持的行为，更应该从严处罚，提升市场的震慑力。

  第七、全方位提升整个市场的违法违规成本，加快《证券法》的修订工作，为证券市场从严处罚提供有效的法治基础。

  在实际情况下，提升整个市场的违法违规成本，顶格处罚力度不宜太轻，应该借鉴海外成熟市场的处罚力度，除了重罚金额外，仍可给予刑事责任。同时，对相关中介机构给予同等力度的处罚，以体现证券市场法律法规的震慑力度。

  第八、加快推出真正意义上的平准基金。

  曾经的国家队基金，一度被市场认为具有平准基金的影子。但是，对于平准基金而言，应强调交易非盈利、交易透明以及信息披露严格化等原则。因为，只有做到非盈利、信息披露以及交易透明等原则，才能够更好体现出平准基金稳定市场的真实意图。不过，对于平准基金而言，一方面需要有法律法规的保驾护航，为其长期稳定运作提供有效的法治基础；另一方面则需要提供足够体量与规模的资金筹集平准基金，这样才能够更有效发挥出平准基金稳定市场的效果。

  第九、加快完善民事赔偿、集体诉讼机制，实现真正意义上的投资者保护。

  投资者保护，不应该成为一句口号，更应该要有实质性的举措落实。例如，提升投资者的索赔效率、建立集体诉讼机制等。不过，在具体落实中，难免存在不少的问题，如投资者索赔效率缓慢，却因前置条件的设置过于复杂，而完善民事赔偿机制、简化前置条件的设置就颇显关键，这也是从真正意义上提升投资者索赔效率的关键所在，这也是投资者保护的有效举措之一。

中国投资者很勤奋很聪明，却为何无法超越巴菲特呢？

中国投资者很勤奋很聪明，却为何无法超越巴菲特呢？

郭施亮

  一年一度的巴菲特股东大会即将召开，每一年的巴菲特股东大会都会吸引来自全球各地的巴菲特追随者。非常难得的是，这些年来巴菲特的投资神话一直未能得到超越，而巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦公司也从五十多年前的一家普通纺织企业，逐渐华丽转身为全球高市值的伟大企业。

  实际上，自1965年巴菲特收购伯克希尔哈撒韦公司以来，五十多年来伯克希尔哈撒韦的投资复合年收益率基本上保持可观平稳的增长态势。从数据获悉，在1965年至2018年间，伯克希尔哈撒韦的复合年增长率达到18.7%，而同期标普500指数的复合年增长率仅有9.7%。由此可见，在过去五十多年的时间内，伯克希尔哈撒韦公司的投资增值能力还是非常强劲的。

  但是，回顾去年的投资成绩，伯克希尔哈撒韦公司的每股账面价值增幅仅有0.4%，虽然跑赢了同期的市场指数，但是却明显跑输伯克希尔哈撒韦过去多年的平均增幅水平。

  不过，换一种角度思考，随着这些年来伯克希尔哈撒韦的账面价值增幅有所波动，但依旧是一家伟大的企业。时至目前，伯克希尔哈撒韦的总市值超过了5000亿美元，已经不是十年前的市值规模状况，更与数十年前的伯克希尔哈撒韦有着巨大的区别。由此一来，对于掌握着5000亿美元市值的巴菲特及其核心团队，确实具有过人的投资智慧。纵观过去数十年的投资成绩，可以获得如此稳定、如此持久的复合投资高收益率，确实并不简单，而巴菲特的股神称号也是当之无愧。

  需要注意的是，对于巴菲特的投资神话，与中国投资者常说的炒股还是有着实质性的区别。其中，前者注重于股权投资以及资本运作。至于后者，则强调了短时间内在二级市场中获得差价收益，甚至是捞一把就跑。

  谈及中国投资者，实际上都是具备了勤奋聪明的特征。

  其中，提及中国投资者的勤奋，从早上起床到晚上休息，都在为股票投资做好各种各样的功课准备，从宏观经济面，到及时发生的政策信息，再到上市公司的基本面变化，最后到技术面的分析、资金面的分析等，这些分析工作几乎占据了中国投资者大部分的时间。可以认为，纵观全球的股票投资者，中国的投资者无疑也是最勤奋的代表人物。

  至于聪明，则是中国投资者善于把握热点、熟悉主力资金的套路，而不少中国投资者热衷于跟随主力资金买卖股票。或许，对于中国投资者的聪明，很大程度上建立在长期的知识积累与市场投资经验的积累身上，而对于部分嗅觉敏感的投资者，往往会在一轮牛市行情中获得丰厚的投资利润，甚至扭转人生的财富命运。不过，过于聪明的投资者，往往会过于自信，终究还是输给了市场，把往日的利润全部归还给市场。

  中国投资者很勤奋、很聪明，但遗憾的是，这些年来却仍未超越巴菲特的投资神话，这又是为什么呢？

  首先，市场土壤环境的因素，影响到投资者的投资风格。

  以巴菲特为例，对于巴菲特的投资神话，从一定程度上建立在美股市场长期牛市的基础之上，且从过去数十年的时间分析，美股市场的整体波动率偏低，市场运行节奏比较稳定，特别适合稳健型投资者的中长期投资。或许，对于稳定的市场环境，更能够培养投资者的投资心态，而对于巴菲特投资的标的，持有时间少则数年，多则数十年，这在A股市场中，基本上很难做到，也几乎无法做到巴菲特如此平静的投资心态。与之相比，成立近三十年的中国股市，整体波动率很高、投机性较强，一些股票有时候出现连续翻倍的走势，而有时候却出现接连跌停的走势，投资者的持股市值反复坐过山车，投资心态也很难得到稳定，而对于不一样的市场土壤环境，恰恰影响到投资者的投资风格以及投资的心态。

  再者，中国股市优质上市公司数量较少，概念题材股却占据多数。

  细数这些年来颇具代表性的中国优质上市公司，包括贵州茅台、招商银行、工商银行、格力电器、美的集团、中国平安、福耀玻璃、云南白药、爱尔眼科等，可以称得上优质乃至稀缺的企业，却是为数不多，投资者可选择的优质企业还是非常有限。至于美股市场，则聚集了全世界的优质企业、行业领军代表等，投资者可选择的范围很广泛，而分散配置几家颇具代表性的优质上市公司，往往会为投资者带来持续稳定的投资回报预期。或许，从海外成熟市场的做法来看，其包容性还是比较强的，而良好市场环境也吸引了来自全球各地的优质企业赴美上市，这也是A股市场有待改善的地方之一。

  此外，中国投资者普遍持股周期很短暂，即使是部分机构投资者，也热衷于高抛低吸，自律性仍然有待提升。

  对于巴菲特的投资，有的企业投资数十年也未见抛售股票，关键所在，一个在于企业自身具有持续性增长的盈利能力，另一个则是企业获得了行业的定价权与话语权，而一旦企业赢得了市场、引领着整个行业的发展与前行，那么就不具有卖出的理由。此外，也可能离不开投资情怀的因素，例如巴菲特持有的可口可乐公司，长期持有至今也体现出巴菲特对可口可乐公司的独特喜爱。

  至于中国投资者，整体持股周期却很短暂。其中，有部分投资者热衷于快进快出，属于典型的短线投机者，最长持股周期还不到一个月的时间，而一夜暴富的心态恰恰成为了这类投资者的投资特征。至于有的投资者，则习惯于被套式长期持股。具体表现为，投资者在相对高位的水平购买了股票，而后出现了股票深套的问题，最终无奈选择长期持股耐心等待解套的过程。很显然，这并非价值投资、长期投资，而是一种被动投资。除此以外，还有一群心态极好的投资者，长期投资少数的优质白马蓝筹股，并通过反复红利再投资的策略来实现利润最大化，而时至目前，已有部分真正意义上的长期价值投资者已经享受到长期投资优质股票的成果。当然，对于这些投资者，只是占据A股投资者极少数的比例。

  或许，对于投资者而言，在选对企业之后，有时候选择懒惰一些、少看盘，可能会有意想不到的投资效果。归根到底，对于中国投资者来说，还是欠缺了巴菲特的投资嗅觉以及持股耐心。更多时候，投资者选中了优质企业，但最终只是捞一把就跑，只看到了短期的利益。殊不知，对于心态平稳、长期坚定持有的投资者，往往最有可能获得丰厚的投资回报率，而投资心态的把控仍然是拉开投资者财富差距的关键所在。