603706东方环宇学习笔记

①主营业务

1.主营业务：城市燃气供应，主要集中在新疆昌吉市。

2.营业设施：

3.一句话形容公司：新疆昌吉市内专营天然气销售的公司

②该类型商业模式

1.天然气公司已经由一大批企业实现上市，按是否跨区域来分的话，可分为2类，公司名单如下：

好像区域运营的都在A股上市，跨区域的都去港股上市了

2.商业模式

说起来也很简单，从气源购气后，通过各种渠道和方式销售出去，就是他的模式

2.1 取得特区经营权

2.2 通过长输管网和门站取得气源

2.3 在终端用户安装仪表，通过管道，将天然气输送给客户

3.收入业务的模式

3.1 燃气安装：为客户安装管道和设备，收取一定费用。

3.2 燃气销售

其中燃气销售又分为：车用天然气，工商业天然气，居民用天然气

3.3 直接供冷供热

4.企业经营的利润

利润水平取决于销售价格与采购价格的价差以及销售量。

4.1 上游天然气的基准门站价格与最高门站价格协商确定。

4.2 下游各类用户天然气销售价格，由企业当地政府价格主管部门制定的现价内确定。

4.3 所以上游与下游的价格都是政府确定价格区间，企业可供操作的价格空间不大。可以参考电力，我觉得这种行业亏钱的可能性不大，但是暴利那也不可能。

③主营拆分

东方环宇是单一燃气业务，简单商业模式的简单公司。再细看的话，分析分析各主营业务的开展情况

天然气销售业务稳步增长，设备安装维持稳定，供热业务增长较快

④燃气销售

天然气销售业务中的车用天然气相对稳定，增长较快的是工商业和居民用天然气销售

1. 居民用天然气销售梳理增速一般，但是2017年有一次提价，两者叠加才使得收入大幅上升。

2.工商业天然气2017年价格下降，销售收入的提升依靠销售数量的大幅增加。

3. 工商业主要增长动力是工商业大客户的增长

4. 工商业天然气销售2017年总共增长2200万的收入，其中前十大客户就增长了1200万。

⑤安装收入

房地产企业直接小区安装时收入的大头，其他的占比都较小

⑥直接供热

1. 2016年新增了大客户，吉昌热力公司，单一年份客户占比较高。

2. 2017年居民直接供暖规模上来了，单一客户占比就下降了

⑦小结

1.采购价格，销售价格都受管控，所以毛利不会很高

2.天然气入户是长期的，只要开始用了，短期很难改变，这是一个长期的生意

3.很难想象这会是什么暴利的生意，也不大可能会出现很大的波动

4.A股上市的公司中，有4家券商覆盖，并有业绩预测。直观感受也是比较稳定的增长。

603693江苏新能学习笔记

**：星夜独行

①主营业务

1. 公司的主营业务为新能源发电项目的投资开发、建设运营及电力销售，目前主要包括风能发电、生物质能发电和光伏发电三个板块。

2.公司控股的新能源发电项目装机容量为855.145MW。从装机容量上看，风力发电遥遥领先。从上网电量上看，风力发电与生物质能发电各占一半。

3. 拟建/在建机组容量 301.2MW，拟建/在建机组均为风力发电项目，项目投产后，公司风电项目装机规模将进一步扩大。

4. 风电/光伏装机容量和实际上网电量不匹配的原因是存在利用小时数的影响。风电有时风大有时风小，光伏有白天晚上，晴天阴天。所以实际上网电量会远小于装机容量。

5. 生物质发电是燃烧发电，因此只要有燃料，就可以一直发电，因此理论上利用小时数可以是全天24小时，所以发电效率较高。

②主营拆分

1.收入上看，在2015年生物质发电规模收入远大于风力发电，但是目前已经原地踏步

2.风力发电是公司近几年主推的项目，收入增长速度极快

3.从毛利率上看，生物质发电毛利以前有10%左右，2017年降到5%。这个毛利率水平肯定是亏钱的。

4.风力与太阳能发电毛利率都较高，但是太阳能发电上网电价下降很快。风能的上网电价下降速度较慢。

5.太阳能电价降价快，生物质不赚钱，这个逻辑下很容易理解为何公司新建的都是风力发电。

③风力发电

1.2016 年全球风电新增装机容量 54,642MW，同比下降 14.1%，其中，中国风电新增装机容量达 23,370MW，占 2016年全球风电新增装机容量的 42.8%。到 2016 年年底，全球风电累计装机容量达到 486,790MW，累计同比增长 12.5%。其中，截至 2016 年底，中国风电装机总量达到 168,732MW，占全球风电累计装机总量的 34.7%。

2. 江苏属于IV类资源区，风力发电补贴下降对公司上网电价的影响：IV类资源区 2014年0.61—> 2016年0.6 –-> 2018年0.58 -->最新0.57

3. 风电上游企业，曾经的龙头华锐风电已经看不到了。

④生物质发电

1. 装机容量上看，凯迪生态是龙头，江苏新能在第九。

2.凯迪生态现在出现了危机，拿生物质发电业务简单对比。江苏新能基本放弃生物质发电的业务，近几年都没有扩张。而凯迪生态收入还在快速增长。2016年凯迪生态的毛利率26.43%，而江苏新能9.52%。在这个毛利率水平下，很容易理解江苏新能为什么不扩张。马后炮看，凯迪的毛利率确实有点高。

3. 生物质发电上网电价0.75元/KWH,垃圾发电上网电价0.65元/KWH，风能上网电价IV资源区0.57元/KWH，光伏发电现在已经加速冲刺用电测平价上网。

4.综合来看，生物质发电还是最贵的，也是最依赖补贴，也是市场规模最小的。

5.公司生物质燃料收购价格，前5大供应商，收购价在250/吨以上。即1公斤0.25元，1斤0.125元。这个价格实际上不低，一吨动力煤价格也才五六百元，生物质燃料价格只是动力煤的一半。

⑤江苏市场

1.该公司主业依托于江苏省，主要发电项目都位于省内。

2.发电量在全省发电占比虽然逐年提升，但整体看不值一提。

3.在新能源发电占比较高，主要是风力发电（11.48%）以及生物质发电（26.32%）。

⑥上网电价

1.公司目前所有发电项目的上网电价如上图

2.风力发电价格较为平稳，已上网的大部分在0.61元，3个新建项目0.6元

3.生物质发电都是0.75元，但是不赚钱

4.光伏发电降价迅猛，从最早的2009年度电3.36元，降至2017年6月0.98元。0.391元的为自发自用，余额上网项目。

⑦募投项目

1.募投项目全额投了一个风电站。

2.根据公司测算：项目全部投资财务内部收益率（税后，下同）为 10.28%，投资回收期为 8.92年（不含建设期）。

3.收益率水平相当于买了个长期理财，为什么不把募投资金分散到3个新建风电项目上，然后再加银行贷款呢？

⑧小结

1.新能源发电项目的特点是前期投入巨大，投产后现金流回报稳定，但是投资回收期很长。

2.依赖公司滚存利润，发电企业是很难实现高速增长的，因为发电项目的收益率不高，回收期太长。

3.公司目前规划可以发现是继续大力发展风力发电。

4.生物质发电看毛利率，妥妥的亏钱。

**：星夜独行

IPO对A股投资者影响逻辑的思考

熊市状态下，很多人再次期盼IPO的暂停，因此简单梳理了下IPO对于A股投资者的影响逻辑。

①新股发行

首先很多人都吐槽说新股发行对A股市场吸血，但是绝大部分人新股每天都坚持在打。吐槽的人如果让他自己别打新，他肯定不干。

1.IPO大小非，获得融资，企业可以继续发展。

2.参与打新的人，中前后获得新股上市收益

单纯从IPO看打新这事，其实对大部分股民是有利的。

②资金分流

1.大部分人的认为IPO对股市最大的打击是：新股发行因为股票增多，会对资金产生了分流。

2.我也认为确实如此，IPO会对存量资金进行分流，比如以前买定制家居的股票，不是索菲亚就是好莱客，整个A股就只有2只，选择就是2选1。但是2017年密集上市之后，新增了“我乐家居，欧派家居，金牌橱柜，皮阿诺，尚品宅配，志邦股份”6只股票。从2选1变为8选1，在存量博弈市场中，对存量资金分流不可避免。

3.所以新股发行会对已上市股票产生一定分流压力

③新股的估值水平往往较高

1.但更多的人没意识到的问题是，新股发行最受伤的是参与次新股炒作的人。

2.新股发行后会连续涨停，很多人想着追涨停板，看能不能搭个顺风车赚涨停板。

3.造成一个现象，上市后的新股PE往往高于已经上市的同行业公司。比如工业富联，最高涨到26.36元，即使跌到20元，市值降到4002亿后，估值水平还是高于深科技，环旭电子。

④新股发行最受伤的人

1.2015年11月至2017年12月31日共发行新股695只。

2.上市30天的区间最高价至昨天的涨跌幅，还上涨的仅占比8.5%。

3.上市30天的区间最高价至上市1年时的收盘价涨跌幅，还上涨的仅占比10.8%。

4. 上市30天的区间最高价至昨天的涨跌幅，下跌超过50%的占比48.5%

5.上市30天的区间最高价至上市1年时的收盘价涨跌幅，下跌超过50%的占比29.9%

6. 次新股上市后一年后还能上涨，可谓十里挑一。而下跌30%，占比过半，下跌50%的，比例也不小。整体来看炒次新股真是个危险游戏。

⑤小结

IPO对A股的影响是多方面的

1.对于普通投资者，打新会增加一部分的新股收益

2.会对同类型已上市公司分流

3.新上市公司估值较高

4.较高的估值是因为市场存在一大批次新股炒作资金

5.次新股上市后高点，往后1年时间，绝大部分股票都大幅下跌，股价相对上市后高点腰斩是普遍现象。

6.虽然次新股跌幅很惨，但好像并不妨碍资金去炒作，比如近期的独角兽药明康德，以及工业富联都是百亿级别的成交量。

7.未来的IPO新股上市，即使告诉他们，新股开板后再去炒作，风险也会特别高，难道这些资金就不炒了吗？我看未必。

欧普康视学习笔记

前阵子看了爱尔眼科，一鼓作气再把欧普康视看了。一个是近视做激光手术，一个是做OK镜预防近视加深的。对我而言OK镜并不像激光手术那么常听说，但是看完还是感觉还是很有市场的。本文是这几天对欧普康视学习笔记的汇总。

①主营业务

1. 主营业务

定位于非手术视力矫正领域，专业从事硬性角膜接触镜及护理产品的设计，研发，生产和销售。

2. 主要产品：梦戴维

2.1 产品图片

长得看起来像是隐形眼镜，不同之处在于隐形眼镜是软的，梦戴维产品是硬的

2.2产品效果

截图来自公司网站，主要效果是晚上睡觉戴着睡，白天可以降低近视度数，不用戴眼镜，并且预防近视度数的加深。

适用人群8岁以上，近视度数600以内，说明深度近视并不管用，并且看别人评论，好像对散光也没啥效果。

2.3 产品体验

没用过没感受，作为知乎重度用户，还是去知乎上看别人怎么评价。

https://www.zhihu.com/question/25468374?utm_medium=social&utm_source=wechat_session

知乎感受：

1.确实有控制近视度数的作用，晚上用了，白天一般都可以不用戴眼镜

2.但并非完全不增长，有的人眼睛度数还是会加深

3.对卫生要求很高，如果卫生没做好，容易产生炎症

4.公司说是唯一厂商，但是看评论并不是全都用的欧普康视。有医生推荐用进口OK镜，也有人提到一些非正规的OK镜国内厂家。竞争压力看起来并不小。

5.有回答说眼药水费用一年都要2000块，看起来持续费用并不低。

2.4 与激光手术对比

2.5 使用寿命

公司的描述是根据使用情况，一般能用1.5-3年。使用寿命不长，除了产品本身的使用寿命外，市场用户都是青少年，如果度数加深了，原有的OK镜应该也用不了吧。就和以前读书时，眼镜一两年就要换一个。

2.6 我的理解

近视谁都不想，但是现在儿童近视的明显非常多，在我家楼下就有一个小男孩还在幼儿园呢，眼镜都戴上了。小学，初中，高中的近视学生就更多了，但是他们发育还没完全，不能做激光手术，而且激光手术安全性也发虚。

扪心自问，如果我女儿近视了，我也会想着要不要给她弄个OK镜来控制近视度数的，对大人来说，近视度数已经固化，反而对这东西没什么需求。

所以市场定位很明显，就是针对小学，初中，高中的学生控制近视度数用的。大人反而没啥用。

3. 主要产品：日戴维

3.1 适用人群

高度近视或远视，矫正范围可至2000度
角膜散光150度以上，300度以下
两眼度数相差200度以上的屈光参差
需要长时间使用隐形眼镜矫正视力
角膜屈光手术后残留度数或近视仍然加深

梦戴维角膜塑形镜不适宜者

3.2 与隐形眼镜对比

3.3 我的理解

日戴维就是针对近视度数较高的，梦戴维用不了的人群的补充产品。但是一般的小朋友近视应该很少到600度以上，而对大人来说，就直接配隐形眼镜或者做激光手术了。日戴维的产品定位是梦戴维的补充，但是产品市场有多大有点理解不了。

②商业模式

1. 销售模式

找合格经销商，由经销商向合格医疗机构进行渠道开发

公司并没有直接面对患者，我有个疑问，像爱尔眼科这种专注手术的，对不适合手术的人会推荐欧普康视的产品吗？

看了下公司主要客户，爱尔眼科并不是公司客户，那爱尔眼科遇到学生近视患者，会推荐什么治疗方案？就建议配个眼镜吗？

2. 直销经销占比

直销经销都有增长，在上市前经销的增长速度明显高于直销增长速度，但是上市后的2017年，直销突然小爆发，增长速度提高了不少。

2016年年报没披露直销经销金额，只有在招股说明书中找到2016年上半年数据。

3.销售价格

3.1 定价策略：公司统一规定销售零售价格，要求经销客户和直销客户按照统一价格对外销售。

所以同样的产品，公司直销价格肯定会比卖给经销商的高，因为需要把利润留给经销商，要不经销没钱赚肯定不干。

3.2 招股书中披露了产品平均单价，我粗暴的把经销与直销的单价差异理解为经销商的毛利。

3.3 经销商的毛利是在下降的，但是在收入增速上看，经销的增长速度是高于直销的，说明这个毛利水平经销商还是有利可图的。

4.销售占比

4.1 华东地区是公司的核心市场

4.2 公司的募投项目还是继续增强在华东地区的销售力量。比较不解的是公司在其他地区的销售安排不知道是怎么样的？

5. 医疗渠道

5.1 公司没有披露具体的医疗网店渠道数量，招股说明书时合作网点数量600多家。

5.2 到2017年年报又增加了 100 多家，数量描述变成了“公司设计和生产的硬性角膜接触镜产品已进入 700 多家医院验配点，累计验配超过 60 万例。”

5.3 网点的增长速度还可以，我个人经验好像去普通的眼镜店配镜好像没有卖OK镜的，是因为资质问题吗？

③产能情况及价格

1. 年报产能利用情况

1.1 2016年，2017年产能22万片/年，产量利用率已经上100%了。产量增加很快，但是销量的增速比产量增速低一点，库存增加。

1.2 招股说明书中的数据显示，公司的产能主要是用在梦戴维的生产上，日戴维产量增速并不高。和营业收入的增速和占比结合来看，公司业绩的主要推动力量还是梦戴维。

1.3 产能变动

公司上市募投项目是新增40万片产能，2018 年将形成年产 25 万片的新增产能，加上现有的 22 万片产能，年总产能可达到 47 万片。加上2017年产量已经大于销量了，暂时应该不存在产能制约。

2. 产品价格

2.1 前面的经销直销价格每年上涨，已经体现了公司每年提价。

2.2 具体看整体销售价格的变动，梦戴维也是比较稳定的涨价，但是涨价趋势不明显，可能是因为上市前经销增长速度比较快，拉低了平均销售价格。

2.3 将梦戴维销售额除以产量进行售价的粗暴测算，2017年销售均价还是高手2016年。公司产品具备一定议价涨价能力。

④营收拆分

1.日戴维的增速连普通的框架眼镜都比不上，虽然比较悲催，但也符合我一开始的理解。1. 小孩子度数不高，直接用梦戴维了。2. 大人直接配隐形眼镜或激光了，用不上

2. 梦戴维是公司业绩推动的主力，并且毛利率高达88.33%。公司平均售价是700多块钱，那成本只有70多一片，确实暴利。

3. 普通的框架眼镜也是暴利，毛利率64%。

4. 护理产品收入增速甚至高于梦戴维，不起眼的小东西也不便宜。在知乎回答里有一个回答就是说一年的护理液费用就要2000块。

⑤业绩与估值

1.券商对公司的业绩预测还是挺高的，业绩预测比较稳定

2.估值不是很便宜，2019年2.67亿利润，现在的市值都88亿了。

3.对应2019年PE高达33倍。一看得得出的大白马真的都不便宜啊。

⑥小结

1.公司强调自己是大陆唯一有食药监总局注册证的厂商。

2.但在写招股书时进口厂家有6家，到2017年报时进口厂家已经变成7家了，说明还是有外来竞争的。

3.同时百度上看，OK镜好像还存在其他的国内厂家，可能他们并没有食药监总局颁发的注册证，但毕竟接近90%的毛利，我完全理解。

4. 公司梦戴维产品销售仍然强劲，目前看产能应该不是瓶颈，主要时渠道推广的问题。

5. 公司有议价能力，每年都涨价挺好的。

6. 啥都好，就是估值不低，先研究放着。

**：星夜独行

爱尔眼科初印象

爱尔眼科是一家明星公司了，我的印象中是国内最大的连锁眼科医院。过去几年扩张与成长都十分稳定，在我们泉州就有一家爱尔眼科。近期我花了几天时间把爱尔眼科上市以来的年报以及招股书看了一遍，把我的初步印象整理成文。对公司的理解还十分粗浅，如有错误的地方请留言指正！

①主营业务

1.专业眼科连锁医疗机构，主要从事各类眼科疾病诊疗、手术服务与医学验光配镜。眼科医疗网络遍及中国、中国香港、欧洲、美国，初步奠定了全球发展的战略格局。

2. 分级连锁

公司对自己的连锁模式称之为分级连锁，在上市初称之为“三级连锁”，运营模式如下：

技术支持从上往下，疑难病的转诊从下往上。

一级医院： 定位为爱尔眼科的技术中心和疑难眼病患者的会诊中心，并对二级医院进行技术支持

二级医院：定位为开展全眼科服务、代表省级水平的疑难眼病会诊中心，并对三级医院提供技术支持

三级医院：侧重于眼视光及常见眼科疾病的诊疗服务，疑难眼病患者可输送到上级医院就诊

我的理解：农村包围城市，三级医院全面铺开占领市场，普通的技术力量去治疗一般眼病。如果遇到搞不定的问题就向上游进行转诊。市场得以扩张，疑难病例汇总到上级医院，上级医院又积累的大量实操经验，推动整体的医疗水平提升。

②营收毛利拆分

1. 毛利率看起来比较稳定

2. 2017年收入毛利的增速都高于2016年。屈光项目增速从35%增加到69%。白内障从22.3%增加到44.4%。眼前段手术从5.2%增加到29.9%，眼后段从10.7%增加到44.4%。只有配镜业务增速变化不大

3. 2017超高增长的原因应该是因为并购新医院，造成的外延式增长，后面再对比。

4. 屈光项目+白内障手术+配镜是相对核心的三个项目，合计收入贡献75.89%，毛利贡献79.49%。

5.门诊及手术量统计，2017年就诊人数以及手术量的增长速度也显著高于2016年。

③增长贡献

1. 存量眼科医院增长

1.1 爱尔眼科会披露重要子公司的收入利润数据，过去3年有连续披露的公司进行比较汇总。

1.2 大部分子公司都保持了一定的增长速度，普遍增速都不错，但也有例如重庆，连续2年都不佳，西安爱尔古城眼科2017年不佳

1.3 2017年8家整体收入增速18.3%，利润增速15.9%

1.4 2016年7家整体收入增速13%，利润增速19.9%

1.5 整体增速还是非常不错的

2. 外延式并购增长

2.1 2017年收购标的13个，合计支付19.95亿元现金。合并报表收入7.64亿，净利润1.23亿，归属母公司利润0.97亿元。

2.2 ClínicaBaviera.S.A这家公司8月31日购买，购买日至期末就贡献0.37亿利润，年化就贡献了1.1亿?这么算那PE才12倍？

3. 粗暴测算

3.1 我拿披露的8家子公司的增长速度测算2017年的增长

3.2 内生性增长贡献了0.89亿净利润

3.3 外延式并购贡献了0.97亿净利润

3.4 这么算肯定是不准确的，只是作为毛估估的直观参考

④疑问

上面的粗暴测算，外延式并购相当于内生增长应该是提供了翻倍的利润贡献。

1.2017年营业收入及毛利的增速显著高于2016年

2.2017年门诊数以及手术数量的增长显著高于2016年

3.2017年旧有门店虽然净利润增速有所下降，从19.9%下降到15.9%。但2016年基本没有并购，靠新开医院也实现了整体30%的增长

4. 2017年外延式并购按道理提供了翻倍的增长动能

5. 收入赠速从2016年的26.3%增长到49.1%

6. 但是利润增速仅从30.1%增长到33.4%？

7. 三费以及所得税对比图。成本以及三费相对收入增长的变动都比较合理。比较不正常的增速变动是所得税。

这个对会计要求有点高，我看不懂这几个调整项是怎么影响所得税的。但是利润增速与收入增速不匹配的一个主要原因就是所得税影响了。是为了平滑利润吗？

⑤小结

1. 在不考虑新开医院及并购的情况下，旧有医院仍能保持15-20%的利润增速。加上新开医院，以2016年为例增长了25-30%。这个内生增长速度非常高了。

2. 2017年花了20亿进行了并购，所以2017年的收入及就诊/手术量增速会好于正常年份。（大概贡献了了一半增长）

3. 2017年的利润相对收入增速而言较低，主要是因为受所得税影响。我猜测是作为利润平滑。

4. 我理解的增长逻辑：

4.1 新开医院

4.2 并购

4.3 旧有医院门诊量的提升

4.4 手术费用的提升（没最新直接数据，但招股书中有披露手术费用逐年提升，给我每年涨价的印象）

5. 我是爱尔眼科初学者，研究不够透彻，如有逻辑错误欢迎留言告诉我，谢谢！