分红才是王道

证监会又有新动态。

　　券商中国记者了解到，证监会近期拟对上市公司现金分红规则进行修改，涉及《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》(以下简称《分红指引》)和《上市公司章程指引》(以下简称《章程指引》)等一系列规则，交易所将同步修订相关规则。

　　对不分红或分红少的公司督促分红

　　证监会有关部门负责人介绍，拟进一步对不分红或分红少的公司加强制度约束督促分红，推动进一步优化分红方式和节奏，让分红好的公司得到更多激励，同时也加强对超出能力分红企业的约束等。

　　具体来看，对不分红或分红少的公司加强制度约束督促分红。一是强化信息披露监管。对于主板上市公司分红未达到一定比例的，要求披露解释原因。二是对财务性投资较多的公司强化披露要求，督促公司提高资产使用效率，更好专注主业和回报投资者。三是强化问询和监管约谈。加强监管问询，帮助投资者对分红信息更好作出判断，通过约谈等方式督促加大分红力度。

　　推动进一步优化分红方式和节奏。一是简化中期分红程序。便利公司进一步提升分红频次，让投资者更好规划资金安排。二是指导公司制定稳定增长的分红政策。推动公司修订章程条款，提升分红政策可操作性，引导公司探索稳定增长的股利分配政策，以更稳定的分红回报投资者。

　　让分红好的公司得到更多激励。一是给分红好的公司更多“荣誉”。研究在交易所信息披露评价中，向高分红公司进一步倾斜；上市公司协会研究优化上市公司分红榜单编制方式并加大宣传力度，引导公司树立正确价值导向。二是推动开发更多有影响的红利指数产品。鼓励基金公司发行红利基金产品，引导市场资金提升对上市公司现金分红的偏好。

　　加强对超出能力分红企业的约束。超出能力进行分红在A股虽然不是突出问题，但证监会仍将高度关注，多措并举加强防范。一是努力确保公司业绩真实，分红基础扎实，切实防止上市公司财务造假并融资分红的行为。二是对于资产负债率偏高且经营现金流不足，但持续高比例分红的上市公司，要求详细披露分红方案合理性及对公司生产经营的影响。

　　此前，证监会已出台并落地分红与减持“挂钩”政策，上市公司最近三年未进行现金分红，或累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。

　　证监会持续引导上市公司提高分红水平

　　过去几年间，证监会通过一系列举措持续引导上市公司提高分红水平，包括完善治理机制强化内在约束、通过半强制信息披露引导分红比例、降低分红成本、强化对“铁公鸡”监管约束等。

　　总体来看，境内市场分红总额已位列全球第二。数据显示，近五年，A股上市公司分红金额逐年增长，累计分红8.2万亿元，分红金额已超过当年融资额。2022年，我国境内市场共有3291家沪深上市公司进行了现金分红，占2022年末上市公司总数的67.1%，全年现金分红总额达到2.06万亿人民币，其中归属于A股股东的分红金额1.62万亿元。

　　国际比较来看，境内市场分红上市公司数量在全球主要证券市场中位居第一，现金分红总额位列全球第二，分红家数占比位列全球第二。此外，有163家上市公司公布2023年半年报现金分红预案，预计分红2030.1亿元。

　　从增长趋势来看，我国境内市场整体分红规模呈显著增长态势。2012年至今分红总额年化平均增速13.3%，高于同期净利润总额平均增速(约10%)。此外，分红上市公司数量占比也从2010年以前的50%左右提升至近几年70%的中枢水平，分红习惯逐步增长。

　　从分红比例来看，受益于分红相关政策与指引陆续出台，2000年至今境内市场股息率与股利支付率呈波动上升趋势。其中，股息率分布区间从2010年前的0.5%-1.5%逐步提升至目前的1.5%-2%。2022年，我国境内市场平均股利支付率为32.5%，平均股息率1.97%，在全球主要市场处于中上游水平。

　　从分红持续性、增长性来看，截至2022年，连续5年分红的公司占比从十年前的20%提升至48%，连续10年分红的公司占比由8%提升31%；412家上市公司分红金额连续3年增长，占比由十年前的3%增长至12%，连续5年增长的公司占比由1%增长至4%。

　　“总的来看，境内分红特征总体与企业发展阶段和行业相适应。”业内人士认为。其中，主板公司股利支付率(33%)高于“两创”板块公司(25%)。上市公司分红行为在不同行业间呈一定分化，从平均股利支付率来看，能源(50%)、主要消费(48%)、公用事业(45%)行业上市公司新增投资需求偏低、现金流较为稳定，因此平均股利支付水平较高，信息技术(25%)、工业(26%)、房地产(28%)行业平均股利支付率较低。

　　现金分红应以公司自治为基础

　　现实中，仍有部分上市公司有能力分红却长年一毛不拔，被市场称之为“铁公鸡”，也有的公司常年高比例分红却被市场质疑，掀起了现金分红应以公司自治为主还是强制为主的讨论。对此，专家认为，现金分红应以公司自治为基础。上市公司分红需要综合考虑盈利、现金流、债务、成长阶段、发展目标等多种因素，不同类型的股东对现金分红的态度和诉求不完全一致，需平衡公司与股东、大股东与小股东的利益。公司情况千差万别，很难划出一条普适的分红标准，尤其是难以规定比例、金额等量化指标。在、各类股东、债权人等主体的相互博弈下，不同成长阶段、不同行业、不同治理结构、不同所有制属性的企业总体会自发形成适合自身需要的分红安排。例如，A股初创期、成长期企业分红水平低于成熟期企业；民企由于融资能力相对偏弱，储蓄和防守意愿较强，分红水平也略低于国企。

　　目前来看，境外主要资本市场普遍将分红纳入公司自治范畴，我国也主要通过引导公司在章程中制定相关条款，促进独立董事、中小股东在分红决策中发挥作用来推动分红。当前，我国处于成长期的企业占比较高，分红政策要充分考虑经济发展阶段和企业成长需要，不能竭泽而渔。

　　对于有能力分红却长年一毛不拔的“铁公鸡”，专家认为，我国资本市场总体尚不成熟，需监管发挥更加积极的作用，以有为监管推动构建有效市场。一是部分公司治理问题较为突出，无法就分红形成有效的约束机制，需要监管加强引导；二是分红具有惯性和“同群效应”，早期需要推动给树立标杆、形成示范；三是我国投资文化尚不成熟，需要通过更有吸引力的分红回报培育更加健康成熟的投资文化，促进资本市场可持续发展。近年来，证监会的一系列监管措施对减少“铁公鸡”、促进分红习惯养成、提高分红水平发挥了积极作用，应继续坚持并不断优化。

　　针对部分公司高比例分红被质疑的理解，专家认为，公司能否分红、分红多少主要受三方面因素影响。一是公司当年及过去开展经营积累的未分配利润；二是当下所拥有的现金；三是留存的收益能否满足公司未来发展需求。公司是否分红、分红多少，不一定与当年盈利挂钩。

　　对于部分公司个别年度分红比例虽然偏高，但仍有其合理性，对此要全面客观看待。一是有的公司盈利和现金流稳定，且投资需求不大，因此保持较高的股利支付率。二是有的公司在利润下滑或亏损情况下依然会保持分红金额不变，通过持续分红稳定投资者预期，会导致股利支付率在个别年份偏高。三是有的公司为减少冗余资金，会基于累积未分配利润实施特别分红。专家认为，当然也不排除可能存在大股东不顾企业未来发展需要而任意分红、掏空公司的行为，对此要加强监管，但这应是极少数的。分红是否合理，首先要看利润是否真实，是否存在造假；第二要看现金从哪儿来，是否属于借钱分红；最后还要结合大股东分红动机来看，不能将高比例分红就等同于超出能力分红。

A股亟待整治之十大症结 2023.08.18

解开中国股市的症结所在

举世公认，近20年来，中国经济在全球一枝独秀。但是，从全球各个主要经济体的经济发展和股票市场的对应关系来看，唯独中国股市与中国经济形成最为典型的背离走势。

牵牛要牵牛鼻子。要彻底解决中国股市萎靡不振的堰塞湖问题，必须亟待解决存在的症结。

第一，必须从本根本上扭转股市竭泽而渔式的扩容

高速扩容成为中国股市发挥最为极致的唯一功能。扩容速度雄冠全球的同时，根深蒂固的重筹资轻回报问题依然未解。从历史数据中可以发现，A股上市公司数量的增长速度越来越快。A股上市公司突破1000家和2000家大关，均用时10年，突破3000家、4000家大关，分别为6年和4年，突破5000家仅用两年。从时间轴来看，基本呈现出的特点是股市行情一路下跌，上市数量突飞猛进。

2023年上半年全球主要股市表现

随之而来的是，中国股市整体估值不断下移。过去二十年的市盈率中枢是14.86倍，市净率中枢是1.66倍；过去十年的市盈率中枢是13.6倍，市净率中枢1.5倍；过去五年市盈率的中枢是13.35倍，市净率的中枢是1.46倍。截至2022年，沪深A股股票平均市盈率为11.84倍。沪深300指数的市盈率是12.1倍，过去10年平均仅为12.42倍；市净率1.43倍，过去10年的中位数水平1.49倍。

15年来的上证走势令人大跌眼镜

自2008年大跌以来的15年，大量资金被跌跌不休的股市长期套牢锁定沉淀，导致众多家庭财富不断缩水。因此，最能够提振内需扩大消费效能的群体被彻底遏制。

美国欧洲股市即使处在次贷危机欧债危机漩涡中心，但股市跌幅跌幅远远远小于中国股市。

2008年，沪指、深成指、中小板指跌幅依次为65.39%、63.36%、54.16%，而美国三大股指道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数跌幅依次为33.84%、38.49%、40.54%。

2011年欧债危机爆发，2011年的法国CAC、英国富时100、德国DAX指数的跌幅依次为16.53%、5.98%、13.3%。而我国沪指、深成指、中小板、创业板指跌幅为17%、23%、30%、29%。

中国股市市值动辄蒸发十几万亿已经变得习以为常。全球第二大市场规模几乎依靠高速扩容维系。对比2012年，当年IPO公司数量为155家，募资总额为1034.32亿元。10年间，IPO数量和募资总额分别增长2.38倍和4.25倍。

2022年，我国的三大股指沪指、深成指、创业板指分别下跌15.13%； 25.85%； 29.37%。美股三大股指道指、纳指、标普500分别下跌8.78%；纳指下跌33.1%；标普500下跌19.44%。

2023年上半年，我国沪指上涨3.65%，深成指上涨0.1%，创业板指下跌5.61%。美国的纳指上涨31.73%，标普上涨15.91%，分别创1983年来和2018年来各自最大的上半年涨幅。同时刷新去年4月以来高位。其中纳斯达克100指数涨38.18%，创历史最大上半年涨幅。道指收于34407.6点。上涨3.8%。最新标普和纳指创去年4月初以来的15个月新高。

其他主要股市中，日经225上涨27.19%；德，法，英市场，均在上半年创下历史新高。意大利股市创出2008年以来新高。

近三年上证指数的表现：继续不断盘跌

我们以2012年至2022年这一阶段为例进行分析比较：

这期间，推出新三板、科创板，合并深交所主板和中小板，设立北交所。资本市场已形成涵盖沪深主板、科创板、创业板、北交所、新三板、区域性股权市场、沪深港通、沪伦通等等，A股纳入国际知名指数而且不断提升比重。

A股上市公司的总市值从2012年的23万亿元增至2021年的91.6万亿元，指数不动，市值翻了两番，意味着募集资金才是主力。因为，这期间市值动辄蒸发十几万亿已经变得习以为常。全球第二大市场规模几乎依靠高速扩容维系。

对比2012年，当年IPO公司数量为155家，募资总额为1034.32亿元。10年间，IPO数量和募资总额分别增长2.38倍和4.25倍。

伴随高速扩容而来的是，“三高”、“超募”、“高管离职”、“高频破发”、“造富”等看似相互矛盾又彼此密切关联的一大堆问题，股指久久盘踞在3000点一带停滞不前。股指的表现是：沪指跌15.13%；深成指跌25.85%；创业板指跌29.37%。A股上市公司合计市值78.87万亿，较年初的96.4万亿蒸发了17.53万亿（剔除上市新股为16.2万元），平均人均亏损7.72万元。上市首日破发数量达到143家，占比为33.4%。尤其在北交所和科创板两大板块表现明显。2022年超过50%的北交所新股和接近40%的科创板新股在上市首日破发。

新华社在2020年纪念中国证券市场成立30年周年的报道中提供的Wind统计数据显示，截止到2020年，我国企业通过证券市场累计融资规模达15.99万亿元，其中包括3.64万亿元的IPO募资、9.47万亿元增发募资、0.64万亿元配股、0.89万亿元优先股、0.96万亿元可转债以及0.38万亿元可交换债。自2015年以来，企业通过证券市场募集的资金规模每年都在1.2万亿元以上。2020年，IPO首发募集资金的规模已经达到了4406亿元，创下历史新高。

2021年，沪深市场481家企业首发上市，同比增长22%；546家上市公司完成再融资，IPO、再融资规模合计达1.5万亿元。上市公司并购重组金额超过1.5万亿元。交易所债券发行8.66万亿元。

2022年A股IPO上市家数达到428家，IPO融资额5869.66亿元，较2021年增长8%，创下历史新高。2020年、2021年分别为4792.94亿元和5426.43亿元。沪深交易所分别摘得全球IPO融资冠亚军，分别达3588.91亿元和2115.16亿元，接近全球募资总额的50%。再融资7844.50亿元.

A股上市公司的总市值从2012年的23万亿元增至2021年年底的96.4万亿元。指数不动，市值翻了两番，意味着募集资金才是主力。因为，2022年，在巨额发行的基础上，沪指跌15.13%；深成指跌25.85%；创业板指跌29.37%。A股上市公司合计市值78.87万亿，较年初蒸发17.53万亿（剔除上市新股为16.2万元）。

2022年，根据沪深上交所发布2022年统计，两市合计上市公司数量达4917家。上交所上市公司数为2174家，IPO公司数为154家，股票总市值463787亿元，同比减少10.76%。深交所上市公司数为2743家，IPO公司数为187家，总市值324219.15亿元，较去年同比减少18.21%。如果包括北交所，三大交易所的A股上市公司数量达到5152家。

相比之下，美国市场IPO筹资金额下降90%以上；中国香港市场下降超过70%。

2019年以来标普500走势

2023年上半年，全球IPO活动持续放缓，共有615家企业在全球上市，筹资609亿美元。与2022年同期相比，IPO数量和筹资额分别下降5%和36%。但我国内地任然夺得全球IIPO数量和筹资额双冠，分别占全球的28%和50%。全球前十大IPO中，中国企业占据5席。

Wind数据统计显示，2023年上半年中国内地股票市场包含IPO、增发和配股等多种方式在内的全口径募资事件共384起，较去年同期增加4起，合计募集资金达5,871亿元。其中，IPO发行184起，同比增加8起，IPO融资规模2,188亿元，占比为37%，同比下降16%。增发发行131起，募资规模达2,610亿元，占比达44%，同比上升10%。可转债发行53起，募资规模710亿元，占比为12%；配股2起，募资规模101亿元，占比为2%；优先股发行1起，募资规模50亿元，占比1%。

2023年纳斯达克的走势

全面注册制下，主板的新股发行正式突破23倍市盈率红线，与科创板、创业板一样进行询价定价。今年的上市新股，59只已经破发，破发率超过34%。

而今年创造的一天受理33家IPO申请，3天受理63家的记录，别说让市场休养生息，市场喘息都很困难，再别说期望上涨带来回报。比如，IPO的庞然大物华虹宏力在科创板拟募资180亿元，先正达在沪市主板拟募资650亿元，将成为A股近13年来最大规模IPO。华电新能拟募集资金300亿元。仅此3只A股上市募资总额超1000亿元。

第二，必须坚决遏制A股市场的清仓式减持引发的巨量资金抽逃趋势

自股权分置改革以来，实质上依然存在着实质性股权分置的难题。也就是我们所说的新上市公司上市之前或增发所形成的巨量股份，按照规定条件确定的锁定期解除后可以在二级市场减持。而伴随上市公司数量的巨大增幅，新的减持风暴已经上升为考验中国股票市场承受能力的最大问题。仔细观察可知，几乎所有达到减持条件者，几乎都极为迫切地宣布减持。即使遇到条件受限，挖空心思创造出诸多举世罕见的减持神话。由此，公告之日就是股价飞流直下之时，实际流通之时就是续创跌停板的开始。

清仓减持

从2013年开始A股重要股东的减持规模极速攀升。在2013年减持公告数量首次突破10000次之后，市场的减持次数始终居于高位。2015年A股市场重要股东的净减持金额为4588.82亿元。到2020年减持金额接近7000亿元。2021年，沪深两市上市公司董监高及其关联人减持金额就高达973.80 亿元。2022年，A股减持套现金额高达6000多亿元。增发超过9000亿元。即每年新股发行和增发以及减持套现，就从市场抽离资金超过2万亿元。

一个不容忽视的严重问题是，不少上市公司已经把戏耍投资者当成主业操作。今年以来，各种清仓式减持眼花缭乱。清仓减持成为家常便饭。无论是360周鸿祎离婚分割股权实现套现，还是常年以靠蹭热点为荣的昆仑万维挖空心思采用“贾跃亭”和“周鸿祎式离婚”相结合的经验集成，靠蹭热点推高股价再实施高位减持。股民自嘲天算人算全算完，躲过贾跃亭周鸿祎，还是没能躲过昆仑万维创造的“前妻减持概念股”的魔掌。成都先导、龙芯中科、卓胜微几乎都是清仓式离场的节奏。等于挑明告诉人们，在中国股市，只要是减持永远都是对的。一纸婚姻约束在减持面前不值一文。

因此，必须对公司董事会、监事会成员和管理团队的减持实施严格合理的业绩挂钩考核，达不到考核指标，严禁减持。特别是要彻查上市公司漠视回报，不务正业渐成趋势的严重问题。最奇特的现象是，无成本大举圈钱，钱到手又无项目可投，或者是随意改变募集资金投向，转而放弃主业，将大规模资金砸向银行、信托理财产品和放高利贷等极具风险的理财产品，这是我国上市公司继十年前纷纷转向房地产开发以来的又一次不务正业的趋向表现。

沪深交易所各自发布的上市公司募集资金管理办法明确规定，除金融类企业外，募集资金使用项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资，不得直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。但是，各种五花八门的“不务正业”依旧大行其道。

如果继续放任这等藐视法律法规、恣意践踏规则者到处泛滥，中国股市面临的不是停止在3000点一带的问题，而是这个市场生死存亡的根本问题受到严峻考验。

第三，对量化私募制造天量交易进行严格管控

现在汹涌而来的量化基金的最大短板就是短线的追涨杀跌，也是成交天量指数原地踏步的罪魁祸首。以基金为主的主力机构蜕变为真正追涨杀跌的超级主力，也成为了背弃价值投资理念、最终打垮股市的超级主力。基金持股频繁换手，已变成追涨杀跌的推手。

表现在投资上呈现典型的行为短期化特征。基金的股票资产年换手率已经连续多年高达300-400%，甚至达到4000%以上的离奇景观。完全变成了部分性情浮躁追涨杀跌的散户；在持股结构上，若干个基金集体共同持有完全相同的所谓蓝筹股，单靠资金优势和信息优势，集中持股、交叉持股、拉抬指数，将大盘股做成了典型的庄股；热衷于讲故事，博消息，挖内幕，如同对冲基金恶意冲垮市场秩序的做法，造成市场普遍“赚指数不赚钱”的可悲现实；误导和扭曲大众对基金本质的认识，盲目追求认购的轰动效应和基金规模最大化，完全忽视自身的运作能力。

量化私募已经成为股指原地踏步的帮凶

华西证券测算认为，巨量资金交易20%来自北向资金以及外资，30%来自场内机构资金调仓，50%来自量化交易。其估算高频量化交易每天能够贡献4000亿成交额。举例说，指数增强型量化私募，仅中证500增强目前规模已经超过1.2万亿，按照平均100倍的年换手率，每天就可贡献3000亿以上的成交额。

2021年9月，证监会易会满针对量化高频交易做出表态，在海外成熟市场，量化交易虽然普遍，但在增强市场流动性、提升定价效率的同时，也易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。如何看待入市资金结构和新型交易工具，如何优化新型交易方式的监管，是监管机构当下值得思考的议题。

如果不进行有效地监管，股票市场、基金市场、期权市场都有可能在高频量化交易职中彻底失真。

重奖之下必有勇夫

因为市场未能产生赚钱效应，今年上半年新基金发行遭遇寒流。东方财富Choice数据显示，今年上半年新基金发行份额为4898.79亿份，较2022年下半年环比下降36.41%。这也是2019年上半年以来的最低值。6月新基金发行份额为424.37亿份，创2018年9月以来的新低。

第四，对滥竽充数的IPO者要坚决说不

数据统计显示，2023年上半年主动撤回IPO申请企业数量达到112家，这相当于一下子提高了实际过会率的分母，比率走低也就很自然了。

以2022年为例，合计810家企业中，被抽中现场检查的概率是4%，被抽中的概率并不高，但抽中就撤单比例高达44%。

使得众多公司主动撤单，理由不言自明，心里有鬼。既然现场检查有如此震慑威力，为何不整体进行彻查，把滥竽充数者从源头就拒之门外？

为此，要彻底深化对交易所和中介机构的监管。放弃对上市进行审核并不等于责任减小。相反，真正让证券市场的各个角色各归其位，对交易所以及保荐人、券商、会计师事务所、律师事务所等中介机构的监管问责显得更加重要。

我们的股市就是如此奇葩。一个犯操纵证券市场罪被判处有期徒刑5年6个月并处罚金的罪犯妻子，竟然能够借此裹满金光闪闪的光环，在微博发布《每周市场点评》，对股市煽风点火。即使本人回应没有投顾资格，最高监管机构也声称已关注相应事件，但就是没有下文。请问这有利于提升中国股市的形象还是干脆破罐子破摔无所谓了。

再看看那些装神弄鬼的询价机制参与者。依靠低收入的群体支撑的公募私募基金，作为现有的询价机制中非常重要的参与者，理应本着为投资者负责的态度，认真评估上市公司的内在价值，按照合理、科学的方法，履行好询价机构的职责。但是，市场上不管是80倍还是90倍的市盈率，基金均可接受，甚至150倍的市盈率都可接受。新股屡屡破发正是这种顽疾的直接反应。

证券公司是资本市场的起搏器。公正、权威、诚实、守信、勤勉、尽责的投资银行等中介机构是注册制取得成功的关键枢纽。但是，和国际投行咄咄逼人的态势相比，我国内地所有券商普遍缺乏核心竞争力。这与他们多年依靠吃偏饭、摆摊子收费养成的惰性紧密相关。由于不具备拓展多品种业务和国际市场的能力，众多券商只能争抢单一的证券承销业务。当前询价机制的失败，与券商防止到手的利益被同行撬走、主动听命于发行人最为膨胀的欲望和意志出牌不无关系。重数量、轻质量，重占有、轻监督成为普遍现象。

券商等中介机构对投资者的误导也已经到了令人发指的程度。离谱的券商报告，大肆包装企业抬高发行价格，已经形成从会计造假到律师的失职，券商、会计师事务所和律师事务所等中介机构的乱象链条，也成为中国资本市场的一大毒瘤。近年来券商研报质量一降再降，以至于捕风捉影、观点雷同、论证草率。统计数据显示，近两年，所谓的大牌券商推荐的200多只金股中，高达74%在同期跑输大盘。一个最荒唐的分析依据是，根据所谓北上资金多寡判断股市牛熊涨跌。几乎和算命瞎子毫无区别的股评家大行其道。

对证券市场的任何违规违法者采取零容忍的态度，让以身试法者毫无法律漏洞可钻，这种巨大震慑作用才能使中国股市充满晴朗无比的环境。蜻蜓点水式的责罚必须唾弃，虚假陈述、内幕交易、天价离婚曲线减持、蹭靠热点操纵市场等丑恶现象必须得到彻底遏制，现有仅仅凭借一纸问询函，经过三番五次狡辩之后几乎都不了了之。这等状况必须得到彻底改变。退市机制也绝不可徒有其名。《公司法》、《证券法》和《刑法》赋予的正义之剑必须在中国股市发挥指引作用。

第五，彻底杜绝随意出台拍脑袋想当然的规定，以免扰乱市场

交易制度必须实现覆盖品种的对应完善。我们知道，资本市场的公平性核心一条就是体现交易制度的衔接性、一致性、对等性。制度的完善当然是成绩。但是，我们必须理清楚，建立健全制度的目的是夯实证券市场发展的根基，促进股市的发展，并且能够真正给投资者带来理想的回报。当市场参与者把解套作为最大的追求，至少说明这个市场规则存在严重偏移问题。

为什么股指期货期权和对应的股票采用不同的交易制度？

目前，中金所已上市的股指期货期权共计7个产品：沪深300股指期货，中证500股指期货，中证1000股指期货，上证50股指期货，沪深300股指期权，中证1000股指期权，上证50股指期权。沪深交易所已有8只ETF期权品种上市。已上市股指期货和期权产品标的成分股有1800只，占全市场流通市值超八成，2022年这些成分股平均年化波动率和日均振幅均低于非标的指数成分股。但是，股指期货期权实施T+0交易，对应的股票实施T+1交易制度。这种非对等交易规则，成了全球唯独一份的另类。其效果，无异于变相鼓励机构任意搅乱甚至做空市场。

熔断机制将股市熔为

早先推出的熔断机制更像是自我毁灭的助推器。2016年1月4日，沪深300指数在开盘之后继续下跌，并与13点13分超过5%，引发A股遇到史上首次“熔断”。市暂停交易15分钟。恢复交易之后触及下跌7%，暂停交易至收市。1月7日，早盘9点42分，沪深300指数跌幅扩大至5%，再度触发熔断线，两市将在9点57分恢复交易。开盘后，沪深300指数再度向下，最大跌幅7.21%，触及二度熔断，提前终止交易。2016年1月11日，盘中沪指大跌逾5%，两市逾1300余只股票跌停。

而是如何看待暴跌的呢？2016年3月份的上，时任证监会刘士余这样回答中外记者：俗话说，山有多高，谷有多深，泡沫怎么吹起来的，总要挤出去。

实际上，造成如此急速暴跌的罪魁祸首就是证监会推出的自称经过反复论证并高度肯定的熔断机制。出发点是保护投资者的合法权益，防止股市巨幅波动。但推出后，反而成了助跌神器，和推出的初衷严重背离，不得不叫停。

第六，建立股市平准基金，为股市健康发展奠定制度保障

在我国证券市场，一直有不少呼吁建立我们自己维稳机制的声音。但从来是只听楼梯响不见人下来。其实，对我们这样一个市场，动辄就一泻千里，建立这样的相关制度是非常重要的。世界主要股市危机警示我们，一旦作为股市发展基石的公司业绩和社会经济条件发生一定逆转，股市必然由投资市场演变为完全的投机市场。必将在下一波投机者的操纵下出现绝对夸大的巨幅下跌，从而引发。

而中国股市的一个最为敏感的特征是，跟跌不跟涨。一旦外围市场出现下跌，我国股市绝对会展现出巨大的跌幅效应。尤其是在市场遭遇外部突发性和逆转性事件尤其是金融危机出现时，我国股市最易演变为财富蒸发场所。

股票市场平准基金

实践证明，维稳机制不可或缺。A股市场每一次的暴跌和洗劫财富的深重程度早已给了我们很深刻的教训。特别是当前全球经济依然熊途弥漫，不断增多的外部突发性事件随时会加深危机程度，股票市场更会体现表达经济基本面恶化的发泄敞口角色，加重投资者财富蒸发损失。注重保护投资者利益显得更加迫切。而始终处于追涨杀跌悲情气氛之中的市场必然蚕食投资者原有的财富。

当前，国际资本巨头以及超级私募基金，背后都有着成千上万拥有大量资本的客户。他们就是敢于做空中国股市的强大后援。因此，近年来针对中国的股指期货和基金迅速增长。

最有效的措施首当建立股市平准基金，加倍维护股市根基，防范市场突发性风险。作为新兴市场国家，要有效防止国际资本和热钱随时大规模进入或者是撤离而对中国实体经济和资本市场随即带来的巨大冲击，除了建立健全必须应有的避险工具外，设立资本市场平准基金将是明智之举。

渠道来源主要是：从中国投资有限公司划拨的外汇中的30%、上市央企募集资金的10%、全部股票印花税等三个来源共同设立中国股市平准基金。建立万亿规模，将对稳定中国股市、提振投资者的持股信心起到重要的作用。

第七，彻底取消旱涝保收的基金管理费制度，与业绩考核挂钩

为什么我国公募私募基金为何难以承担投资者的重托？不仅仅是研发薄弱，能力不济，关键在于靠天吃饭，摆摊子收费习以为常。旱涝保收的巨额管理费在变相加固基金们养尊处优的堤坝。

旱涝保收的基金管理费

最新的数据显示，截止到6月21日，公募基金年内净值下跌超过20%的不在少数。如果展期到一年以上，全行业不仅“0.4、0.5元”的基金比比皆是，不到0.6元的数量高达197只。

基金业的整体状况更加令人担忧。基金拿着基民的钱玩的是什么玩意儿呢？几乎一年四季处在追涨杀跌环节之中的基金，一拥而上钻入TMT概念之中（Technology、Media、Telecom，即科技、媒体和通信）。但仅仅两天调整，公募随即上演一系列滑铁卢。6月21日，全市场192只基金跌幅超过5％，43只跌幅超过7％。其中，华夏、国泰中证动漫游戏ETF跌幅超过9％，几近跌停。ETF基金在他们手里完全当成股票，玩得就是虚脱。用投资者的话来说，基金是专门用来接杀猪盘的，亏损非常专业。

是时候终结旱涝保收的基金管理费的时候了。天下是否还有这样的道理：我不保证你盈利，但你必须100%保证我的2%的管理费。这是否属于抢夺？

几乎所有的基金公司都很直白地写着如下的风险提示：

基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。管理人不保证盈利，也不保证最低收益。投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

如果我们不厌其烦地用“市场有风险，入市须谨慎”来搪塞我们的过错，这不仅对投资者不负责任，也是对中国经济取得的亮眼成绩的亵渎。

第八，制定激励上市公司回购增持股票的奖励制度，遏制超大规模减持负面效应的不断外溢

维护和捍卫中国股市投资者的切身利益，推动上市公司长远发展，大力提倡积极回购本公司股票，不失为一项利国利民利好股市利好市场主体的上佳战略抉择。当中国股票市场的市值是依靠波澜壮阔的牛市而不是仅仅依靠超大规模的扩容真正达到甚至超过GDP总量，我们再回头看看，中国经济将会诞生无数个震撼世界的增长极，而最为突出的一定是全体国民无私慷慨而掀起的的消费潮流！

自1982年，美国证券交易委员会(SEC)通过一项规则，允许公司购买自家股票，而无需被控操纵股票。高盛的数据显示，最近10多年，美国众多重量级公司多年持之以恒回购公司股票。股票回购成为美股市场股票需求的最大来源。

美国公司连续十年大规模回购自己的股票

过去十年中，跟踪回购规模最大的一篮子公司股票表现的基准指数跑赢标普500指数大约45%。正是这股股票回购浪潮，助推美国股指在2021年屡次创下新的历史纪录：标普500指数2021年累计创下67个收盘纪录。道琼斯指数更是在五个月之内23次刷新历史高位，超过2020年全年的创新纪录。作为美股回购主力军的信息技术、医疗保健、金融，10年回购对每股收益增长的贡献率分别为22%、19%、15%。此类公司在2017年之后合计回购规模占整体规模的50%以上。

根据标普道琼斯指数（S&P Dow Jones Indices）的数据，2018年，标准普尔500指数成分股企业全年用于股票回购的资金达8064亿美元。2019年，美国大型企业花费7280亿元购买自家股票，比2018年增加55%。三年疫情期间，美国企业的股票回购不断回升， 2021年全年，美股回购总额达到创纪录的9110亿美元。标普500指数成分公司的回购规模在2022年达到创纪录的9230亿美元。2022年美国公司总计宣布回购约1.26万亿美元规模的股票；分红总额7780亿美元。IPO数量149只，融资总额207.9亿美元。相当于将超过2万亿美元的资本回报于股票市场流转。分红总额接近筹资总额的39倍。2023年的罗素3000指数成份股公司已经累计公布了逾6000亿美元的股票回购计划。

如果我们以2022年美国股市的一组数据。就可以知道美股“源头活水”的具体理由。2022年度美股回购资金总额1.26万亿美元；分红总额7780亿美元；IPO数量149只，融资总额207.9亿美元。相当于将超过2万亿美元的资本回报于股票市场流转。分红总额接近筹资总额的39倍。

12年来苹果公司伴随回购股票的走势

其中苹果公司连续11年不断提高回购数量的回购计划。2021财年为855亿美元2022财年为902亿美元，不断创出记录。虽然2023财年第二季度业绩疲软，收入下降3%，但公司决定追加900亿美元的公司股票回购计划。

谷歌在在2020年回购85亿美元股票的基础上，2021年一季度回购114亿美元股票，二季度再次宣布500亿美元的回购计划。

从全球主要股市看，并非只有美国市场偏爱回购。欧洲上市公司不仅喜欢派息，近年来也在广泛开展股票回购。2023年前两个月已经宣布近700亿美元的回购，比2022年同期激增50%，而资金流动性宽松型突出的能源公司和银行成为主流。

虽然我国上市公司中增持公司股票者凤毛麟角，但成功经验值得大力推广。这不仅有助于改变中国股市和中国经济严重背离的被动局面，也是推动牛市行情不可或缺的郑重抉择。

回购增持股份公司10年股价涨幅排行 数据来源：证券时报·数据宝

《证券时报》数据宝统计显示，沪深股市5000多家公司，市值超过亿元、实控人从未减持且增持股份个股数量合计为240多只。央企58只，国企97只，合计占比超六成。贵州茅台不仅从未减持，还累计增持参考市值近20亿元。农业银行、中国银行、招商银行、中国石化等巨头也在榜单之中。29只个股获实控人增持超过10亿元。其中，招商银行排名第一位，获增持超298亿元。宝钢股份、邮储银行、中国电信、海尔智家均获得实控人增持超30亿元。增持股均呈现出低估值高分红的特征。分红方面，多达190股上市以来分红率超20%。这些个股10以来平均涨幅超过100%，远超A股平均水平。

维护和捍卫中国股市投资者的切身利益，推动上市公司长远发展，大力提倡积极回购本公司股票，不失为一项利国利民利好股市利好市场主体的上佳战略抉择。

第九，建立中介机构和上市公司责任人的终身问责制度

关键是落实三项举措：

一是建立证券投资者保护基金制度和中介机构风险赔偿制度。为加大违规的事后惩处力度，有效克服事前监控的薄弱环节，切实把中小股东受到利益侵害时的维权保障落到实处，必须建立证券投资者保护基金制度和中介机构风险赔偿制度，对所有发起人当事人、公司董事、监事、上市公司高级管理人员以及中介机构的证券承销商、保荐人、会计师、律师等一律实行终身问责制。每个上市公司按照募集资金总量的5%提取；对发起当事人、上市公司高级管理人员按其持股以及薪酬中按比例提取；对券商、保荐人以及会计师和律师事务所等中介机构以及当事人从其获得收入中按比例提取。三项提取的资金共同组成每个上市公司的投资者保护基金，以确保如果发生“绿大地”此类恶性事件后使投资者得到比较充分的赔付，真正把中小股东受到利益侵害时的维权保障落到实处。

上市公司财务造假是突出风险 图片引自新华社

二是将所有上市公司控股大股东的高级管理人员、上市公司高级管理人员的薪酬管理纳入到证监会监管之下，建立公司分红与控股股东上市公司高管薪酬挂钩机制，连续两年不分红者，将扣除上述高级管理人员一个年度奖金的50%，连续三年不分红，扣除全年奖金；连续三年不分红，扣除两个年度的奖金，上市公司丧失永久融资资格。扣缴资金纳入证券投资者保护基金使用。其次，当年不分红的公司不得提出在下年再融资申请。

考核上市公司业绩真实性刻不容缓

三是强化完善上市公司信息披露的强制性、真实性、准确性、完整性、及时性的法律法规。信息披露制度是目前各国上市公司监管体系的核心。投资者也唯有依据上市公司的信息披露做出自己的判断。上市公司保证所披露信息的真实、准确、完整、及时，是保障所有投资者同时获得上市公司信息的同等权利的关键要素。要切实采取强制性制度措施，确保上市公司的独立性，真正做到机构独立、业务独立,与实际控股股东在人员、资产、财务方面全面分开。控股股东要依法行使出资利,不得侵犯上市公司享有的由全体股东出资形成的法人财产权，甚至违反上市公司规范运作程序,插手上市公司内部管理，干预上市公司经营决策，损害上市公司和其他股东的合法权益。

第十，从根本上完善健全保驾护航的配套措施

当前，最为优先的是，废除个体投资者所获上市公司分红的股价除权规定。目前极度弱势的市场，除权等于投资者手中得不到任何回报，甚至还引发股价进一步下跌。早该废除这个规定。

其次，补齐法律法规的短板，建立健全法律法规配套体系，强化制度建设与严格执法的有机统一。自《证券法》、《公司法》出台以来，相应的配套实施细则始终缺位，很多条款所附加的“国家另有规定的除外”的规定一直都是空白，反而成为许多部门从利己角度任意解释和发挥法律条款的挡箭牌。制度空白的缺陷在资本市场超速膨胀中也不断暴露出来。

结合目前市场所暴露出的突出问题，结合实施注册制，尽快完善相关制度体系：一是加快制定《证券法》、《公司法》的相应配套实施细则。二是修订完善证券市场筹资、投资、交易、中介参与、市场评价、公司治理、市场监管一揽子环节流程指导细则，确保形成一个系统，有效指导证券市场系统高效运转。三是进一步准确定义相关司法解释。特别是要对“内幕交易”、“市场操纵”、“虚假陈述”等关键法律要义作出明确的归类划分和定义。通过不断夯实制度基础，切实形成具有很高市场透明度的中国资本市场法律制度和规则体系。

我们经常挂在嘴上说，不干预，零容忍。我们的理解，首先是应当是充分尊重市场，不干预市场。由市场供求的力量决定市场的扩容，绝对不是把供求关系变相扭曲成供强加于求，无论供给多寡市场必须接受的逻辑。

早已三十而立中国股市，对出现的问题，如果还把摸着石头过河作为掩饰问题的噱头，显得既无格局也无担当。而在投资者队伍迅速壮大、制度基础建设取得成效的前提下，当前的重中之重，无疑就是千方百计提高二级市场的投资回报能力。

在目前的情况下，如果没有政策面的强力支持，仅靠市场自身的力量，很难走出目前的困境。鼎力革除因政策失当而给市场人为增加系统性风险的沉疴隐患，构建中国资本市场和实体经济的双赢格局，为投资者带来实实在在的回报显得尤为迫切和重要。

十七大报告首次提出“创造条件让更多群众拥有财产性收入”。只有一个健康、活跃的股市才可以有效增加居民的财产性收入。一个稳定的市场，才能带给投资人稳定的预期，也才能让市场各方受益，形成一个多赢的局面。

期待中国股市的牛市到来

我们期待的是，一轮波澜壮阔的牛市行情，不仅仅是彻底解放近15年来套牢锁定沉淀的相当于GDP总量50%的巨大资金，更是根本保证中国经济实施双循环发展战略优先激活内循环最为关键的环节消费提升的重中之重，也是资本市场为实现中国第二个百年计划不断扩展中产阶层群体规模的伟大创举。无论是中国经济还是中国股市，都需要启动一轮波澜壮阔的牛市。中国股票市场与中国经济的严重背离现状必须得到扭转。

2023.08.17观点

清晰明确的讲一下指数及看好个股：2023.08.17

1、创业板指数，已经出新低，这才开始，会继续跌。具体多少不敢说，最少1800以下。依据权重计算，非预测和瞎蒙。

2、上证指数，跌破3000是正常，不过分。现在负面因素有三个：1、白酒2、新上涨的证券3、房地产企业爆雷。券商熄火，会迎来大跌，若叠加白酒板块，单日跌百点，也会看到。2885会是第一支撑。跌到这个位置，算市场底了。也会宣告本轮牛市第一阶段基本走完，进入牛市第二阶段，新的题材板块会粉墨登场。

3、当前处于新一轮牛市第一阶段，两极分化严重，涨的涨，跌的跌，个股错综复杂，情绪很悲观，经济也不乐观，所以还差最后一跌。这是阶段性特征，政策底现在已经算是，等待市场底（特征：极度悲观、不抱希望）。

4、政策是一步一步逼出来的，爆拉新股逼T+0,轮动券商逼降低印花税，呼声越来越强烈。取消印花税不现实，降低印花税会在近期某个夜晚。

5、操作策略：等待降低印花税后冲高出货。所有持仓只要冲高，一定出货（可清仓等待一个月）。等待最后一跌（杀人诛心，跌到看不见希望）。市场底永远滞后于政策底，这是规律，不是预测。相当于真理。

6、当前策略：持仓或者重仓，等待利好出货。长得好的股票，只要不跌，继续拿。三天不出新高卖出，只要出新高，不用担心指数，指数肯定是跌。个股不一定跌，牛市第一阶段的特征使然。

7、通用股份还没涨呢，我在的横盘后的主升浪，没有买的可以逢跌加仓。那根涨停就是信号枪，从涨停算不超过3个月，预判601500会有一波大行情。我已经有一部分持仓了，跌破4元逐步加到半仓。大家可以跟进，一年赚20%也完美了。（这个真是预测，毫无依据，可能会更多）

8、中特估没完，这一波从5月9日以来的下跌，几乎没跌到真正的中特估，只有基建板块下来了，其他标准中特估板块，没跌，等指数下跌后或者跌破三千点杀底的过程中，他们不跌反涨，就是开始第二轮主升浪的标志。重点关注中国神华、中国石化、中国中车、中国银行。中国移动是上一轮的领头羊，观察。（以上观点、仅供参考、不构成投资建议，如有雷同，纯属抄袭我的。）

9、温馨提示：投资有风险，入市会亏钱。

许家印昨日主持保交楼会议 知情人：部分任务已接近尾声

恒大公布超2.4万亿元总负债数据后，其一举一动备受市场关注。

记者获悉，7月24日下午5时，恒大集团董事局许家印组织召开了恒大保交楼会议，会议持续了半个多小时。会上，许家印询问了几个地区公司的保交楼情况。

一位接近恒大的知情人士告诉记者，目前各区域公司主要工作之一是配合当地专班，盘活资产、完成保交楼工作，当前部分项目保交楼任务已基本接近尾声。

上述知情人士介绍，为完成保交楼，部分区域存在跨区域展开资产抵押，来进行融资的情况。

“目前恒大住宅项目烂尾的情况并不多，部分烂尾楼盘主要是位于昆明、贵阳等地的文旅项目。此外，有部分未售项目，基本都是抵账房，因政府不认可，不在保交楼范围之内。”该知情人士称。

清盘呈请聆讯会再度延期吗？

虽然当前恒大仍在推进保交楼工作，但其要回归正轨，其中一个挑战是尽快实现股票复牌。

目前恒大距离停牌18个月的时限，即2023年9月越来越近，包括公布财报等部分复牌条件也已达成，但由于投资人对其提出了清盘呈请，因此较其复牌更为迫切的，是与债权人就境外重组计划达成一致，从而避免被清盘的命运。

受清盘呈请影响，恒大也有意尽快通过境外债务重组计划。根据恒大早前披露，其在7月24日至25日举行境外债重组召集聆讯，以考虑及酌情批准香港恒大协议安排。

据彭博社7月24日报道，目前中国恒大获得香港法院方面批准，可以就债务重组计划进行表决。

彭博引用恒大一位律师在当日听证会上的消息称，“恒大计划于8月23日和24日在香港举行重组计划会议，在会议上将正式表决。同时法院也同意在9月5日和6日举行批准听证会，以认可会议投票结果。”

不过，由于目前恒大的清盘呈请聆讯日期为7月31日，即在恒大债权人就债务重组计划进行表决之前，因此，清盘呈请聆讯是否会因债务重组计划需表决而延期，值得关注。

另值得一提的是，恒大债权人将于8月正式表决的，是恒大早前披露的债务重组方案。

今年3月恒大已与债权人特别小组，就拟议重组的核心条款达成具有约束力的协议。协议中涉及的债券总金额合计191.485亿美元，折合人民币达1300多亿元，约占恒大整体227亿美元境外债的84%，其中包括现有恒大票据139.225亿美元，及由恒大发债实体景程发行并由天基集团担保的债券52.26亿美元。

针对现有恒大票据部分，恒大将已受协议安排约束的这部分债权人分为A组、C组。A组债权人是全部应计入索赔的债务，而C组债权人是基于“差额索偿”的债权人，即扣除非恒大债务部分。

另据恒大今年4月披露的信息，彼时持有A组债务未偿还本金额77%以上的持有人已递交加入A组重组支持协议的函件。持有C组债务未偿还本金额30%以上的债权人已递交加入C组重组支持协议的函件。

境外债重组计划会否生变引关注

虽然表决计划获得香港法院批准，但恒大近日公布的资产及负债等数据，都较今年3月披露的数据发生较大变化情况下，投资人是否会同意恒大的境外重组计划，充满悬念。

“虽然部分债权人早已跟恒大签署了具有约束力的协议，但预计签的都是条件性协议。如果前提条件无法达成，就算所有人签了协议，债务重组方案也很难通过。”汇生国际融资总裁黄立冲称。

恒大在7月17日连发了3份财报，将其整体财务情况公之于众，其中一些关键财务数据与早前披露数据存在较大差距，引发市场质疑。

具体来看，中国恒大的净资产在三年间发生较大变化。其2020年底净资产为3504亿元，但至2021年底已减少至-4731亿元，至2022年年底时，其净资产再次降至-5991亿元。

除净资产持续减少，其负债规模也急剧增加。

恒大今年3月披露的财务数据显示，截至2021年年底，恒大总资产为1.699万亿元，总负债为1.898万亿元，负债比资产多1990亿元。

根据7月17日披露的数据，截止2022年12月31日，恒大的负债总额约2.4万亿元，剔除合约负债7210.2亿元后为约1.71万亿元，总资产为1.83万亿元，处于严重资不抵债状态。