1996年上市，到2015，正好20份年报。

净资产
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1996年净资产 5.560 亿，2015年净资产 475.214 亿，85.47倍。复合增长率26.38%。



收入
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1996年收入 28.412 亿，2015年收入 1005.645 亿，35.39倍。复合增长率20.65%。


净利润
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1996年净利润 1.863 亿，2015年净利润 125.324 亿，67.26倍。复合增长率24.79%。



净利润率
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1996年净利润率 6.558%，2015年净利润率 12.462%，1.90倍。(利润和收入有四舍五入，所以计算的净利润率和年报里有误差。)


管理费用
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1996年管理费用 1.032 亿，2015年管理费用 50.487 亿，48.94倍。


营收占GDP比例
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1996年营收占GDP比例 0.040%，2015年营收占GDP比例 0.149%，3.74倍。


货币资金占全国单位存款比例
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1996年占全国单位存款比例 0.006%，2015年占全国单位存款比例 0.143%，24.05倍。
单位存款2015年数据未公布，假设为62万亿。
数据来源 : http://data.stats.gov.cn/easyquery.htm?cn=C01…





格力的明天
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格力的未来大概率是成功的。
每个人对成功有不同的定义，说说自己对格力的一些想法。
+ 成功是生存下来，空调是好行业，只要格力能够在空调行业里有独到的优势，并且保持前三名的市场占有率就是基本成功的。
+ 成功是ROE保持在20%以上，长期来看，这个已经是很高的回报率了。
- 成功不是战胜美的。企业不是你死我活，过去三年海尔没有战胜美的，但是依旧称得上成功。无论是价值还是价格，过去三年格力、美的都战胜了银行，却都输给了华夏幸福。
- 成功不是多元化全面胜利。只要投入合理的情况下，部分品类回报率低也是可以接受的。初涉一个品类，只要有提高就算得上成功。毕竟华为、步步高在手机领域，虎牌、象印等日本品牌的电饭煲都非常有经验，消费者已经认可。格力刚进入新品类就取得高回报的可能性不大。


个人判断格力未来会成功的理由有

1. 谨慎的性格 => 充足的现金 =>大概率能长期生存下去
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格力去年的现金资产可以带给公司41亿的税前利润，占比27.5%。这个是格力的保底利润。随着现金的增加，今年可能达到60亿甚至更高。

2. 格力给自己上了“未来险”
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预测未来并不是难事。比如说我们都知道未来的汽车会飞到天上，玻璃上会集成显示功能，电脑会有全息屏幕，未来所有的公共空间都会被超高清监控覆盖，诸如此类。
难点在于判断这些未来的时间点，然后采取恰当的策略。例如我们需要评估
～ 定性，是小的改进还是颠覆性的提升，补充还是替代。
～ 当前科技水平。
～ 成本与售价是否能够降低到消费者可接受范围。
～ 消费者购买该产品的其他前置条件是否存在，如果存在，条件是否已经或者即将得到满足。
～ 社会配套、管理水平、法律法规……暂时没想到的。

当以上条件满足时，企业还要判断自身是否有足够的能力承担研发所需的资金，人才，经验等等。
对于普通人，这个思考可能只是一个游戏。对于企业家来说，这个思考则是分内工作，不做或做不好，企业就要付出代价。
芒格的话是知道要死在哪，别去那。对于企业也一样，总要想想什么产品会把自己弄死。

回到几年前，诺基亚可能就在定性时就出现了错误，将iphone这种颠覆性替代产品看做了现有产品的补充、改进。
而拥抱变化的其他品牌则通过采用Android系统存活了下来。

回到格力，什么样的空调会完全颠覆未来的空调市场呢？零耗电的太阳能空调。早在2010、2011年各家厂商都研究、推出了自己的太阳能空调。但是由于产品不成熟，并没有被消费者接受。
在这种背景下格力仍然在近几年持续投入研究光伏空调。即使未来几年光伏空调的利润一直低于投入，这些投入也不是失败的投资，我们可以把它看做格力为未来投出的一笔保费。它保证了一旦成熟的零耗电光伏空调出现时，自己可以凭借技术储备迅速跟进，至少不会重演诺基亚的悲剧。更好的情况是这种颠覆性产品出自格力自己之手，让自己在竞争中占据主动。
有兴趣的同学可以去关注一下竞争对手对光伏空调研发投入的态度，有的公司一直漠视、有的公司举棋不定、有的公司战略放弃。格力的态度让我相信尽管董明珠对外高调、强势、自信乃至自大，但是私下里董明珠和格力是懂得居安思危的。

格力不只投了这一份保险。但是其他的研发方向我不懂，不说了，免得让大家笑话。

家电行业的未来
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网页链接
@icefighter 的帖子提到 “格力是意图打造发电（光伏），储电（蓄电池），用电（空调是一个家庭主要的耗电设备，所以空调节能始终是个核心命题），能源管理软件系统（包括软件应用和手机）的封闭式一体化系统。”
自己对这个也有一些思考。

由于家人在银行工作，很小的时候就接触到了UPS电源。从小我就梦想家里有一台UPS，那样玩游戏就不用担心停电丢存档了，如果可以供电24小时，那就更完美了。现在想想这一天离我们应该是越来越近了，而且我相信icefighter的判断，格力很可能是第一批推出类似系统的企业之一，早先的宣传视频和展会里格力已经拿出了全套家电+能源管理的展品。

简单设想一下这套系统，每家外墙都安装太阳能板，可以带动家里的部分电器设备不用市电即可工作。同时一部分电能被存储在蓄电池中，这样停电的时候可以作为UPS，晚上的时候也可以提供一些电能。最好再配备一些可选的健身器材，可以一边骑自行车或者跑步，一边给蓄电池充电。能源管理软件中，家中各种电器的用电量一目了然，同时有多种配置选项，例如用户可以配置停电时UPS优先给电脑供电，舍弃其他设备……

开发这样一套系统必然会遇到很多困难，而且很多问题格力自己是解决不了的，例如建筑外墙的可用面积不足、可定制性差。从一个潜在消费者的角度祝愿格力成功，从一个投资者的角度希望格力量力而为。

小插曲
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沈阳昨天(5月3日) 的天气十分糟糕，写这篇文章的过程中停电两次(有歧义了，不是全沈阳停电，是我家和附近的几个小区停电了)。第一次停电大概几秒钟，当时正好在焖饭，发现虎牌电饭煲的倒计时是不受停电影响的，三分钟之后米饭顺利完成。两种可能，电饭锅可以记住当前状态，或者可以根据当前米饭和温度情况判断剩余时间，或者两种配合。不知道格力2000元的电饭锅是否做得到。

加上今天(5月4日)再次停电，电脑已经连续被三次关机，可怜我没有UPS。

但是ROE并不等于每股真实净资产增长率，长期来看可能会有比较大的偏差。影响因素有分红比例，分红再投资时候的估值，企业再融资以及融资当时的估值，分红税(这个以后的影响应该不大了，因此我下面的计算都排除了分红税)。

银行
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@云蒙 昨天详细分析举例了这几个因素以及银行股的例子。网页链接

手里恰好有每股真实净资产增长率的数据，分享一下，希望有人用得上。

以兴业为例，2010年到2015年，6年复合净资产增长率为26.43%
则 1.2643 × 1.2643  × 1.2643  × 1.2643  × 1.2643  × 1.2643  = 4.084141945，6年实际增长 308%。



图1 - 银行每股净资产增长率

2010到2015年，以下是计算机计算的增长数据。

浦发银行 320.54%
平安银行 310.55%
兴业银行 308.32%
南京银行 275.40%
招商银行 269.97%
宁波银行 268.22%
光大银行 266.36%
民生银行 255.05%
华夏银行 241.99%
农业银行 237.45%
建设银行 235.37%
工商银行 222.01%
北京银行 206.64%

5年排序
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再来看看银行之外的公司，5年组冠军是 @滚一个雪球  近期分析过的 华夏幸福。 5年复合增长率为 82.35%。
1.8235 ×1.8235×1.8235×1.8235×1.8235 = 20.161778455
5年每股净资产增长19倍，近几年的复合增长也为40%左右。如果这个趋势可以维持几年，那么银行的PE看起来也没有那么有吸引力了。


查看原图
图2-5年复合净资产增长率排序，设置过滤条件为仅包括连续5年ROE15%以上的公司。

对于了解房地产企业的投资者，这可能是一篇小学生级别的学习笔记。第一次看房地产企业的报表，此前对地产行业没有任何的见解。肯定有不足和可笑之处，见谅。

结论
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中天城投大概率可以长期维持15%以上的ROE，即使依靠惯性也可以短期维持20%以上的ROE。
ROE继续30%以上的不确定性大，个人没有能力预测。留待以后验证。
估值合理，准备等待更好的时机再考虑买入。


不错的增长率
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2010年-2015年 EPS累计增长286%，复合增长率31%。因为增发的因素，净资产5年复合增长率接近41%。增长高于万科。
但是增长并不稳定，2011、2012年利润小幅负增长。





房地产主业"瓶颈"
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公司项目集中于贵阳。
而贵阳的房地产供给十分充足，有多个千万平方米的大楼盘。以至于2013-2014年被认定可能成为下一个鬼城。
事实证明鬼城说法太夸张，但贵阳的房价确实出现了下跌。由2013,2014年的5100元下跌到目前的4500元左右，跌幅12%左右。但是，在这样的背景之下中天仍然保持了高毛利，高ROE，高营收增长。
毛利除2012年外，均高于30%。同时销售额连续三年高速增长。利润三年时间累计增幅高达494%。





转型
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就在公司房子卖得好的时候公司提出转型，2014年年报提出两大一小(大金融、大健康、小地产)。
转型在2015年年报，已经很清晰地体现在数据上。
存货的绝对规模仍然是在增长的，但是存货/营收倍数已经降低至2.146倍，五年低点，占资产59%。
公司近期收购导致金融类资产从2014年之前的不足资产1%，一年间增长到资产的11%，净资产的近50%。
转型策略明确，执行力强，副作用就是不计代价。
20亿收购中融人寿，麻烦缠身。当然了，不是有麻烦这个价格也买不到，还算划算。
30亿收购海际证券，静态市盈率125，员工72人。完全是30亿买证券牌照。
基金、证券已经控股。保险以20%并列第一大股东，正在发起成立一家保险公司。今年还计划控股一家银行。就差信托了。








与管理层换位思考
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换位思考，管理层为什么要布局大健康，大手笔的收购和成立金融公司？从需求角度来判断，近年大家的住房的有效需求已经基本得到满足。未来的新增有效需求能否满足公司的增长需求是未知数。那么新的需求在哪里呢？——投资。由于投资渠道的匮乏，大家的投资需求一直是没有得到满足的。这也是2014，2015年大家公认的牛市逻辑之一。同时房价出现拐点，又少了一个理想的投资渠道 。那么是否可以利用公司在贵阳本地的声誉和资源来为大家提供可信的、多样化的投资渠道呢。从这个角度来说收购就一定要控股才有意义，然后把业务带到贵州本地来。思路有了，进一步证实这个需求真实存在，而不是自己主观想象出来的。

以下为贵州省2010年以来的数据，部分数据的增长率可能由于统计口径不同增长率对不上，但是在可以接受的范围之内。

2010
各项存款余额 7363.9亿元，比年初增加1465.7亿元
个人储蓄存款 3245.0亿元，比年初增加568.9 亿元
全年原保险保费收入122.63亿元，比上年增长28.8%。
证券、期货投资者累计开户数51.3万户，增加7.4万户。全年证券、期货成交金额6520.52亿元，比上年增长28.5%。

2011
各项存款余额 8742.79亿元，比年初增加1396.65亿元
个人储蓄存款 3934.48亿元，比年初增加692.81亿元
保险保费收入131.81亿元，比上年增长12.8%
证券、期货投资者累计开户数56.58万户，比上年增长10%。全年证券、期货成交金额5004.03亿元，比上年下降23%。　　

2012
各项存款余额 10540.06亿元 1797.88亿元
个人储蓄存款 4847.79亿元 904.92亿元
全年原保险保费收入150.22亿元，比上年增长14.0%。
证券、期货投资者累计开户数59.87万户，比上年增长5%。全年证券、期货成交金额5991亿元，比上年增长20%。

2013
各项存款余额 13265.01亿元，比年初增加2724.21亿元
个人储蓄存款 6027.87亿元，比年初增加1179.43亿元
证券、期货投资者累计开户62.55万户，比上年增长4.5%；证券、期货成交金额10648.60亿元，比上年增长77.7%。

2014
各项存款余额 15263.26亿元，比年初增加1998.25亿元
个人储蓄存款 6766.63亿元，比年初增加 738.75亿元
全年原保险保费收入213.06亿元，比上年增长17.3%。
证券、期货投资者累计开户66.38万户，比上年增长7.1%；证券、期货成交金额11971.59亿元，增长9.6%。

2015
各项存款余额 19438.64亿元，比年初增加4128.20亿元
个人储蓄存款 7394.86亿元，比年初增加 631.74亿元
全年原保险保费收入257.80亿元，比上年增长21.0%。
证券、期货投资者累计开户88.73万户，比上年增长33.67%。证券、期货成交23592.39亿元，比上年增长97.1%。

市场足够大，且稳步增长。


财务安全性
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负债率下降到76.61%。
扣除预收款之后负债率为65%。计算时候分母为 (资产总计 - 预收款项 * 0.7) ，也即假设毛利30%，资产去掉预收款的0.7倍。






未来ROE的预测
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地产业务经营状况仍然很好，即使规模不再扩大，维持15甚至20%以上的ROE应该是不成问题的。
新收购的资产大概率无法在短期内实现30%以上的ROE。地产业务规模在增长，但是慢于公司规模，等于是在收缩。基于以上两点，ROE继续大于30%的概率很小。
当前13倍的市盈率比较合理。可惜市场上存在ROE更高、估值类似的公司，以及ROE相仿或稍差、估值更低的银行和白电。因此中天城投的性价比暂时稍低，需要等待时机。
一旦几者之间的相对估值发生变化，例如ROE下滑导致中天估值接近银行，视情况考虑买入。


历史估值与收益率
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PE 13，当前不算最低。
PB 2.67 处于较低的区间。
只要不是2010,2011年20PE以上买入的话，复合收益率都超过了30%。

不持有海康，希望能够以比较优惠的价格买入，因此是抱着挑毛病的态度看海康的，但是确实找不到什么问题。

好行业。市场高速增长且短期没有天花板之忧。
好公司。第一名。
好价格算不上，没多大折扣，但是20PE也不高。

虽然是科技公司，但是由于安防监控是一个整体的解决方案，而不是简单的消费产品，上演诺基亚悲剧的可能性极小。
海康威视是成长明星股。关于行业、公司、产品的高质量分析非常多，这里就不班门弄斧了。
《海康威视　能成为科技行业的标杆吗？》＠恭自厚　网页链接

高增长
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考虑分红再投资，上市5年以来，每股盈利复合增长为40.99%，累计增长457%。每股净资产复合增长为28.62%，累计增长252%。



应收账款
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之前简单看过海康的报表，应收增速高于营业收入，规模吓人。今年变本加厉，应收账款/营收占比达到32%，占净资产42%。本来希望可以在这里找到些问题的，可惜根据往年的经验，这些应收账款80%以上是可以快速收回来的，3年可以收回90%，最终损失的往往是百万级别。而且由于客户集中度低，大额坏账的概率很低。去掉1年内应收账款的话规模会降到1/10。





应收账款简表，从右上角往左下角可以看到历年产生应收账款的迁徙情况。例如2011年产生的9.5亿应收账款，2012年变为七千万……2015年变为一千五百万。




下降的毛利率
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看完应收账款再来看看下降的毛利率，50下降到40。个人认为这是一个主动的抢市场行为，而不是竞争加剧造成的被动降价。
分为境内外来看，只有境内的毛利率在降低。可以看到，尽管境内外营收的增速基本一致，但是可以获得的境内市场销售绝对值更大。此外，其它低毛利业务的开展也拉低了整体的毛利率。

员工人均利润数据也可以侧面证实，在不断增员的情况下，人均利润除2015年微降，其他几年都是增长的，从23万增长到38万。








过去的投资回报
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估值没怎么降，业绩增长，大家都有得赚。2013年买的已经赚了一倍了。





未来的投资回报
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为什么说海康现价没有折扣呢？
我们来看看悲惨的格力。由于巨大的规模加上空调天花板的预期，格力的静态PE可以低至6。近几年格力的估值上限也无法达到海康的估值下限。尽管我个人认为海康的长期增长潜力比格力要好，但是也不可能一帆风顺。一旦规模达到一定程度，业绩出现一次滞涨，那么PE降低到10也不是没有可能。这里就简单测算一下10PE时刻对投资回报率的影响。
假设海康威视营收达到1000亿之前，营收和EPS都以每年40%的增速增长。则2020年营收第一次超过1000亿，1344亿。如果10PE时刻在2020年到来，则价格为78.52。对比当前31元价格大概有150%的收益。但是如果提前到2018年以前到来，则收益率就没有那么理想了。

2016 收入350.00 EPS 2.04元 10PE价格 20.44 收益 -34.06%
2017 收入490.00 EPS 2.86元 10PE价格 28.62 收益 -7.69%
2018 收入686.00 EPS 4.01元 10PE价格 40.06 收益 29.23%
2019 收入960.40 EPS 5.61元 10PE价格 56.09 收益 80.93%
2020 收入1344.56 EPS 7.85元 10PE价格 78.52 收益 153.30%

以格力为单位，看海康的估值与增长
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2012年以来，海康/格力最低值为0.98，最高达到2倍。
格力2015年年报尚未发布，业绩对比截止到2014年。EPS比值从0.41上升到0.52。每股净资产比值从0.68下降到0.52。
个人认为海康的高增长预期和格力的低增长预期已经反映在了估值差异里。