苹果三星布局，显示产业的未来！TCL押注的Mini LED为何如此火爆？

电视厂商想要抓住消费者的心，必须从优秀的面板入手。作为目前显示领域最先进的背光技术，Mini LED已经成为全球产业链相关厂商争相布局的重点领域。今天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）就来分析一下Mini LED。

一、Mini LED火爆

1、为什么要发展Mini LED？

液晶面板（LCD）成为主流已有十余年时间，当旧技术无法再实现突破时，新的技术应运而生，从短期的三到五年来看，只有Mini LED具备冲击行业现有格局的能力。

目前，电视市场主要有两种面板，LCD和OLED。OLED的优点是让画面显得更纯净，不过也有成本高、亮度有限、寿命较短等缺陷。而Mini LED，恰好兼顾了LCD和OLED的优点，Mini LED技术指标站在显示行业前列，且同性能下成本有望走低，和OLED拉出明显价格差，因此被视作显示产业的未来，成为电视行业重点发力的核心技术。

2、Mini LED产品密集发布

2019年以来，苹果、小米、TCL、海信、华硕、群创、友达、京东方等巨头纷纷推出Mini LED背光或类似技术的电视、显示器、VR和车载显示等终端产品，Mini LED迎来规模商业化元年，随着产业链的成熟、成本的下降，2021年Mini LED背光有望迎来快速渗透。

作为全球最强的两个消费电子品牌，苹果和三星有非常强势的风向标作用，苹果和三星公司的加入，预计会带动产业风潮，加速Mini LED产业链标准的形成和快速成熟。

3、Mini LED增长并不局限于电视领域

据称，苹果的供应商已经开始为将于2021年发布的新款iPad Pro生产Mini LED背光。随着供应链的成熟和制造成本的降低，根据DSCC的分析，Mini LED背光产品销量最大的三个细分市场将是电视、笔记本电脑和平板电脑。根据DSCC的预测，到2025年，Mini LED背光的总出货量将超过4800万台。

4、Mini LED背光具备更高的性价比

得益于LED产业链成熟的优势，Mini LED背光成本是同尺寸OLED背光的60%-80%：以65寸4K面板为例，20,000颗Mini LED背光65寸4K电视面板成本约860美元，而5.5代OLED背光同规格的模组成本约1,100美元。

TCL最近发布的R635C Mini LED电视售价也远低于其他品牌同规格的OLED电视售价，TCL 65寸Mini LED 4K电视售价仅为7,999元，而LG同规格OLED电视的售价在13,999-41,999元不等，Sony A9G和A8H同规格电视售价高达10,999和20,999元，都远超过了TCLR635C售价。

5、Mini LED市场有望迎来快速爆发期

随着产业链成熟和下游需求放量，Mini LED价格可能进一步下降，Mini LED背光有望在电视、电脑显示器、平板电脑、汽车面板等终端迎来快速渗透，根据集邦咨询预测，受益终端需求旺盛，Mini LED市场规模有望迎来快速增长，从18年的7800万美元增长到2024年的42亿美元，CAGR为94%。

6、政策与市场双轮驱动

4K电视渗透率有望快速提升，Mini LED背光受益于超高清视频普及。在2019年3月，中国工信部、广电总局、央广总局发布《超高清视频产业发展行动计划(2019-2022年)》，按照4K先行、兼顾8K的总体技术路线，发展超高清视频产业，提出到2020年符合高对比度（HDR）等指标的4K电视销量占总销量的40%；到2022年，4K电视全面普及，8K销量超过5%，并要在2022年开展北京冬奥会赛事8K直播实验。

二、Mini LED产业链

Mini LED商业化的启动为整个产业链注入了全新活力。由于Mini LED市场潜力巨大，LED上中下游企业纷纷布局，设备、芯片、封装、背光模组、面板、终端品牌厂商都对该技术投入了大量的资金与精力，以求取得先机，占领行业制高点，这也推动了Mini LED产业驶入快速成长的车道。

Mini LED产业链分为上游芯片，中游封装和下游应用。芯片制造环节则是通过一系列半导体工艺将外延片制备成发光颗粒，并通过关键指标测试，再进行磨片、切割、分选和包装。中游封装是指将外引线连接至芯片电极，形成Mini LED器件的环节。封装的主要作用在于保护芯片与提高光提取效率。下游主要应用于手机、电视、平板、车载显示等。

A 股产业链相关公司梳理：

1、芯片：三安光电、华灿光电、乾照光电、澳洋顺昌、晶元光电、隆达电子；

2、封装：国星光电、瑞丰光电、聚飞光电、兆驰股份、鸿利智汇；

3、背板：东山精密和鹏鼎控股；

4、面板：京东方A和TCL科技；

5、应用：洲明科技和利亚德。

三、总结

目前，随着核心技术的逐渐成熟和成本的下降，Mini LED已处于爆发的风口。贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，深入布局Mini LED且率先在Mini LED产业链中开展布局的企业具有很大的发展潜力。（ty003）

市值再破5000亿！PD-1实力最强，恒瑞医药到底有多强悍？

对于恒瑞医药来说，昨天真是罕见的涨幅超过5个点，历史上恒瑞医药超过5个点的涨幅大约在5年前，然而，此次开盘不到半个小时恒瑞医药便直线拉升，成交量达20亿元，涨幅超过5%，恒瑞医药这是怎么了？

是近日恒瑞医药首个国产PARP抑制剂氟唑帕利胶囊获批上市？还是12月16日恒瑞医药即将参与肿瘤免疫疗法PD-1/L1抑制剂的医保谈判？无论如何，市场对恒瑞医药持看好态度，今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）便“赌”它（艾瑞卡）进入医保，顺便来分析一下恒瑞医药为何能成为A股最靓的崽。

一、恒瑞医药拥有广阔的发展前景

众所周知，恒瑞医药之所以能成为A股医药之王靠的最核心的动力是研发创新力，经历过20多年发展历史，未来恒瑞医药只会恒者恒强。

恒瑞医药身上的创新药概念并不比Biotech企业弱，恒瑞自2016年开始便提出企业的创新模式已经从创新初期“me-too”、“me-better”走向源头创新，创新药布局从小分子药物向大分子药物转变，代表了全球医药产业发展方向的生物技术领域。

截至目前，公司打造了一支拥有3400多人的研发团队，在美国、日本和中国多地建立了研发中心，并坚持每年投入销售额10%以上的研发资金。2019年，恒瑞医药的研发投入占比达到16.7%，与海外大型制药企业相比相差不大。

但与海外巨头相比，因为基数较小，恒瑞医药仍然处于快速成长期。据今年3月份统计数据，恒瑞医药现在的收入约为35亿美元，而其他海外企业的营收规模都在百亿美元以上，因而恒瑞医药现在每年的收入增速基本维持在20%~40%之间。从这个角度看，恒瑞医药有望长期维持高速增长，且成长空间非常广阔。

二、恒瑞医药的创新成果显著

2011年，恒瑞医药的第一款创新药艾瑞昔布片（缓解骨关节炎的疼痛症状）上市，由于我国发明专利的保护期为20年，到现在为止，艾瑞昔布片仍在放量。

2019年，艾瑞昔布片的销售量同比增长了68.18%，主要是由于艾瑞昔布片在药品集中招标采购中的中标，医疗机构合计采购量达1358万盒，占到了总销量的84%。2019年艾瑞昔布片中标价格区间为49-58.9元，合计贡献收入约7亿元，为公司业绩可持续增长增添了保障。

此外，恒瑞医药的第二款创新药甲磺酸阿帕替尼片（治疗晚期胃癌）于2014年上市，2017年新进入国家医保目录，2018年的销量便大增68.37%，随后2018年上市的两种创新药马来酸吡咯替尼片、硫培非格司亭注射液均谈判成功，被纳入国家医保目录，这充分展现了恒瑞医药股票（600276）创新药的研发水平。

今年恒瑞医药的PD-1药物卡瑞利珠单抗明天也将进入医保谈判，据说竞争异常激烈，结果将会如何？我们一会再说。

最后要提到的是，恒瑞医药现在已形成了每年都有创新药申请临床，每1-2年都有创新药上市的良性发展态势。

昨日，恒瑞医药一类创新药PARP抑制剂氟唑帕利胶囊获批上市，成为全球第四家上市企业，一般认为除了药效之外，在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来研发速度也是企业的一种内在竞争力。

目前，恒瑞医药已在国内外开展了20多项氟唑帕利I-III期临床研究，适应症包括卵巢癌、乳腺癌、胰腺癌、前列腺癌和肺癌等。类比阿斯利康的PARP抑制剂（恒瑞医药之前国内唯一上市产品）2019年在全球销售额为12亿美元，氟唑帕利胶囊也有望成为重磅药！

（目前国内PARP抑制剂研发进展）

另外，除了以上市品种之外，恒瑞医药创新药处于三期临床的有9个品种，其中有两种治疗2型糖尿病的药物、1种前列腺癌靶向药，它们的全球市场容量比氟唑帕利胶囊更大，但由于赛道选手众多（国内已有相关仿制药），同时面临的竞争也更为激烈。而治疗恶性肿瘤的CDK4/6选择性抑制剂、治疗再生障碍性贫血的TPO-R激动剂、JAK1激酶选择性抑制剂、PD-L1单抗等均有重磅药的潜质。

（评判标准主要是市场容量、市场竞争格局）

三、价格平均下降60%，为何还要抢破头入医保？

12月14日，为期4天的2020年国家医保谈判在北京拉开帷幕，而在这里要说的是今日参与谈判的肿瘤免疫疗法PD-1/L1抑制剂。

进入医保目录将保障盈利。

医保谈判主要是针对独家或专利期保护的价高品种，即使会大幅降价但因为销售能够放量，仍然能保持业绩增长。

2019年11月，信达生物“达伯舒”进入医保，降价近64%，是唯一进医保目录的PD-1。因此，达伯舒在今年上半年的销售额大增177.7%，实现销售收入9.2亿元，而它的毛利率水平仍然维持在80%左右，大约只降了不到10个点。

因此，本轮医保谈判的竞价更趋激烈，信达、罗氏、阿斯利康、百时美施贵宝、默沙东、君实生物、百济神州以及恒瑞医药等国内外8款PD-1/PD-L1产品齐聚谈判桌。其中，在本土PD-1产品中，恒瑞的“艾瑞卡”适应症最多（也是首次谈判），覆盖了4个癌种――霍奇金淋巴瘤、非小细胞肺癌、食管癌、肝细胞癌；其次是百济神州的百泽安，覆盖了霍奇金淋巴瘤、尿路上皮癌。信达的“达伯舒”目前只有霍奇金淋巴瘤适应症。君实的“拓益”也只有一个适应症获批。

适应症数量直接决定了覆盖人群、市场空间，以及企业降价进入医保的态度。因此，在霍奇金淋巴癌中国产三家企业势必展开激烈竞争，而在其他适应症中恒瑞医药则胜算较大。

四、总结

总的来看，恒瑞医药股票（600276）作为我国创新药龙头，它的创新实力已充分得到了印证，创新药成为企业发展的可持续动力，对标海外巨头制药企业，恒瑞医药的想象空间十分巨大。

而在PD-1药物的医保谈判中，恒瑞医药的“艾瑞卡”也有较大胜算获批，据悉，未来几年甚至十年时间里，pd-1单抗市场空间每年均将获得翻倍的增长，而恒瑞医药加入医保将大幅助力企业提升利润空间。（ty005）

千亿市值全靠“赌”，打感情牌卖玩具，这是一家中年人看不懂的公司

“年轻人不喝茅台酒，那是还没到时候，20多岁还在玩，小孩子不懂事，不晓得需要好酒喝。”

这是茅台前董事长季克良说过的话。的确，年轻人看不懂为什么大A股会靠一瓶茅台酒支撑；当然，对于年轻人的新玩具，满头白发的季总估计也看不懂。

前日，卖盲盒玩偶的泡泡玛特于港股上市，首日涨幅最高达到100%。对于盲盒，不喜欢的人觉得是“智商税”，但热爱者一年能砸进去几十万，一个小小的塑料玩偶为什么会有如此魔力？

一、卖玩具凭什么这么赚钱？

说白了，泡泡玛特是个卖玩具的，产品就是一个个长得不一样的呆萌小人偶。单靠卖这个可上不了市，秘诀是公司将它们装在了一样的盒子里，用“盲盒”的形式去卖，也就是说，你花了钱但不一定买到哪个。

假如说，你喜欢迪士尼公主系列，该系列有10个人偶。想要集齐，你买10个盲盒是肯定不够的，因为会有重复的，所以需要不断地购买，“抽奖式”复购，和小时候吃方便面集三国人物卡片一样。

这就是泡泡玛特赚钱的主要模式，2020年公司盲盒收入占比已经超过80%。

二、中年人为什么看不懂？

无比“理性”的投资者们，尤其是对盲盒没兴趣的中年人，看到这种商业模式，甚至闭着眼用左脚也能在键盘上给你打出它的条条缺陷，大致有以下几条：

1.盲盒没有护城河，小厂都可以做

2.收入只靠一时的潮流，没有可持续性

3.没有类似企业成功的先例，缺乏确定性

4.消费群体太小众，天花板明显

……

确实都很有道理，泡泡玛特早在2010年就成立了，当时主要卖普通潮流玩具。2016年推出了盲盒产品，近两年开始火爆。公司营业收入从1.6亿元坐火箭式地迅速增长至16.8亿元。

增长得太快并不是什么利好，恰恰说明了盲盒是最近才火爆的流行产物，对于它未来是否能够持续下去谁也说不准。因为从历史来看，并没有哪个公司因为赶上潮流产品而一直存活了下来，“流行”这个词本身就不具有可持续性。

但是事实，泡泡玛特的确成功了、上市了、圈到钱了、广告在购物中心打得铺天盖地。或许我们不能用传统的思维去分析这种新的商业模式。

三、能上市也是有两把刷子

据说泡泡玛特的愿望是做中国的迪士尼，卖个玩具能活得这么好还发出豪言壮志，估计是对自身这些优势十分自信。

1.新兴的潮玩赛道

近年来，“消费升级”是个万能的大趋势，很多新兴行业不断崛起，比如潮流玩具。2015-2020年我国潮流玩具市场规模从63亿元增长至超200亿元，潮玩的主要消费群体是年轻人，如学生、白领等。

要知道现在的情况是：一个没有收入来源的学生对自己兴趣爱好的消费能力，甚至会大于一个有房贷车贷家庭老婆孩子的中年人的。

省吃俭用一个月，去购买贵到离谱的化妆品、球鞋、玩具等等这些都是很多大学生的基本操作。永远不要低估年轻的消费市场，许多企业都在这里挖到了金矿。

目前泡泡玛特市场占有率达到8.5%，位居潮玩第一。买玩具实质是“买快乐”，它是个无比感性的事情，在这个感性的市场中，头部品牌更容易发挥马太效应。

2.好赚钱的生意模式

泡泡玛特的毛利率很高，产品很能赚钱，毛利率从47.6%增长至65.2%。原因很简单，就是溢价。

作为一个非盲盒玩偶爱好者，这种东西放在地摊上10块一个我都不会买，但对于爱好者来说可不是。这种塑料产品成本很低，公司又很容易利用品牌IP、消费者的热爱来提价，而且消费者还会为了收集而复购，这种生意模式的确很好赚钱。

而且泡泡玛特出新品的成本很低，根本的基底都是大眼睛小人偶，每次出新系列公司只需要在这个基底上给小人换换发型、换换衣服即可。

3.“联名续命”很好用

泡泡玛特之所以能活这么久，一大原因就是它经常与其他品牌联名。比如，泡泡玛特与迪士尼联名出一套迪士尼公主系列人偶、与哈林波特联名出一套哈林波特人偶…这能保证泡泡玛特可以不断覆盖新的消费群体。

买盲盒的消费者不是为了小人偶本身去的，而是为了自己喜欢的IP去的，年轻人谁还没有点自己的爱好呢？

这也让盲盒产品具有了社交属性，热爱者会形成交流小圈子，在闲鱼等二手市场也会产生许多盲盒交换、购买等经济往来。

4.“赌”是人们永远戒不掉的心理

盲盒产品可能是一时的流行产品，但它背后吸引人的是一种长期心理，那就是“赌”。“黄赌毒”之所以在任何时期都被禁止，就是因为它们都是人们永远存在的心理。

当然，这里说的是“小赌”。小赌怡情，大赌灰飞烟灭，就像过年打麻将在牌桌上用块八毛意思意思那效果绝对好。小时候有方便面集卡、麦当劳肯德基盲抽玩具，到现在的彩票、赌石、赌盲盒。

“赌”的心理永远存在只是表现出的产品载体不同，而目前来看，泡泡玛特很好地抓住了这一点。

四、最后

在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来研究toC的大消费企业有一个好处，你可以从产品端去分析公司，但也有一个坏处，如果你不是目标消费群体，那么产品体验很可能会影响你的客观判断。

很少有人既爱喝茅台又爱买盲盒，新模式出现，我们也得换换新眼光。

永辉跌成狗、格力白忙活…“爱折腾”的企业怎么都这么惨？

前日，格力电器股价下跌，回到年初水平，仿佛一年白忙活。

永辉超市也同样惨，阴跌半年，股价与2年前持平。

它们有很多相似之处，都是逻辑优秀的价值股，都爱搞多元化不断“折腾”。

一、“多元化”分两种

人民日报曾经对企业跨界融合做过点评，道出了多元化的本质：

“企业有效跨界的本质其实是守正出新，这里的“正”，可以是传统老字号历经岁月沉淀的精湛技艺，也可以是新兴企业在互联网浪潮中摸索出的商业模式，无论是哪一种，都是企业核心竞争力的延伸。只有企业将保有的核心竞争力与全新的市场需求有效嫁接起来，才能在跨界竞争中赢得主动。”

说白了，支撑企业多元化的就是自身核心竞争力。多元化又可以简单分为两种：一种是跨界多元，一种是业内多元。格力和永辉就是两个典型。

二、跨界“折腾”的格力

当我们谈论格力和美的时，说的最多的就是“专一化”和“多元化”。其实格力也在做多元，只是总在跨界多元。想要做好跨界也是有诀窍的，我们先来看几个成功的例子。

1.云南白药

拥有国家最高级保密配方的老字号云南白药大家都不陌生，从最开始卖药品到现在卖牙膏、卖化妆品，云南白药的跨界多元做得很成功，据说公司目前接近一半的利润都是来自牙膏。

白药跨界之所以成功是因为公司核心竞争力允许，什么是核心竞争力，是它的药用功效以及品牌IP。首先跨界做牙膏白药在功能上是允许的，其次“百年品牌、绝密配方”的营销点也是很合适的，成功地找到了第二增长曲线。

2.小米

格力每次跨界基本都会引来的网友们的吐槽，小米却不会。近年来做手机电脑的小米跨界做中性笔、做插排、做电器等等，每次的效果算是不错的了。

小米的成功跨界还是因为公司的核心竞争力允许，什么是小米的核心竞争力？是研发吗？是性价比吗？其实是营销能力。小米的互联网思维很优秀，对成功营销的“模仿”能力很强，毕竟雷军雷布斯不是白叫的。推出跨界新品自带流量IP，营销做到位，让消费者对公司下一次跨界甚至有所期待。

3.美的集团

近年来美的也是有跨界做房地产、跨界造车的消息，相对于格力，美的跨出去的每一步都更加低调谨慎。而相对于跨界多元，美的更擅长业内多元，在家电品类上不断拓展。

目前，经过了多年的业内多元，美的已经将企业本身建造成了一个多元化平台，多品类龙头让美的品牌的包容性更强。在这种多元化平台、包容性品牌的基础上再去跨界将会更加简单。这就是美的的策略，核心竞争力就是“平台”。

好了，看完成功案例再来看看格力。

格力这几年可没少折腾，造汽车、造芯片，最著名的就是造手机，近日格力5G手机开售，大家的反应都是这样的：

汽车、手机没一个做成的，格力的跨界失败不是没有原因的，想想我们刚才的案例：

云南白药的产品功能优势格力没有，白药的药用价值可以移植到牙膏、化妆品上，但空调上的“核心科技”并不能移植到汽车、手机上；

小米的营销能力格力没有，董明珠将自身打造成了网红，但仅限于带货空调，从格力手机开屏的董阿姨头像营销大法上看，格力的品牌价值还无法支撑跨界；

美的的平台优势格力也没有，格力与空调绑定得太深，同业多元还没有成功就想要跨界多元，结局自然失败。

或许有些企业就是适合踏踏实实做好一件事，比如格力。多次不成功的跨界让公司损失的不只现金还有品牌价值。成功的跨界才叫“多元化”，失败的跨界只能叫“瞎折腾”，二次发展曲线找不到自然得不到资本的认可。

三、业内“折腾”的永辉

永辉的“折腾”属于另一种，倾向于同业内不同业态的多元化。

近年来，永辉除了做传统的超市业态，还在开形式不同的永辉生活店、超级物种店、社区mini店等。许多店开了又关、关了又开，走了不少弯路。

在业内探索新业态其实是好事，但在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来，无论做业内还是跨界的多元化，都需要确保有核心竞争力支撑。永辉的核心竞争力是线下生鲜超市，而现在的情况是，线上电商对线下超市轮番打击，社区团购又对超市业态不断轰炸，当线下核心竞争力受到打击时，再去做线下业态多元化或许不是个好选择。

还有可能就是，线下商超的想象空间已经很有限了。

四、最后

多元化的秘诀就是守正出新，这个“正”守不住其他的都是白玩。最后引用人民日报的一段话做结：

红海的边缘可能是一片蓝海，要顺利通往蓝海，就需要企业家们明辨自身优势，练好内功，乘风破浪当好舵手。

好风凭借力，送我上青云！

千亿的营收，30亿的利润，这是你眼中的金龙鱼吗？

从小在农村长大的孩子，想必都见过自家榨油的场景。还记得小时候爷爷奶奶装满一袋油菜籽和花生，拉到集市上去榨油。由于周围十里八村只有一个榨油作坊，想要榨油就要早早起床排队，赶上人多的时候，可能早上五六点去，天黑了才能回来。时至今日，农村很多人还是喜欢吃自家榨的油，味道真的很香。

金龙鱼想必大家也都知道，电视广告打得不少，每个超市的货架上也都有。今年，金龙鱼终于在A股上市了，千亿市值的消费股又多了一个。很多投资者和机构把金龙鱼称为“油中茅台”、“下一个海天味业”等等，呼声不断。

金龙鱼食用油目前市占率是最高39%，比中粮集团、山东鲁花和西王食品三者加一起都多。金龙鱼自上市以来股价表现也还不错，但贝壳投研（ID:Beiketouyan）发现也不乏一些不看好金龙鱼的投资者，这是为什么呢？

一、规模虽大，但毛利、净利低的可怜

金龙鱼规模很大，目前市值4000亿左右，什么概念？格力电器也就3700亿市值，海天味业也不过6000多亿市值。金龙鱼的优势就是规模大，营业收入一年随随便便近两千亿，2019年营收1700亿元，这又是什么概念？海天味业年收入还不到200亿，A股上市公司中营收千亿规模的也没有几家。

可是，规模虽大，金龙鱼的盈利能力并不强，甚至可以说是低的可怜。该公司毛利率在10%附近，虽然这两年有所提升，但2019最高也不过11.4%；去掉各种成本费用，净利率只有3%，而卖酱油的海天净利率高达27%!

二、不论是业绩还是估值，金龙鱼都不占优势

不赚钱或者说赚钱少的公司，对投资者的吸引力就不够大，因此很多人不看好金龙鱼。投资者喜欢靠什么赚钱？答案有两个：第一是喜欢赚业绩的钱；第二是喜欢赚估值的钱，即在低估值的时候买入，估值高了再卖出。

这也就是以巴菲特和施洛斯为代表的两种投资理念。巴菲特后期偏向于成长股长期投资者，更注重公司的基本面分析，主张用合理的价格买入优秀的公司；施洛斯则更注重低估值，主张用便宜的价格买入好公司，是典型的捡烟蒂式投资。

由毛利率和净利率我们知道金龙鱼股票（300999）盈利能力并不突出，基本面没什么问题但也没什么核心护城河，远远不符合大家心中会赚钱的公司的形象。

再看估值，目前市场给予金龙鱼60倍的估值，这已经不算低了，所以对于那些喜欢靠估值赚钱的投资者来说，也没有大的吸引力。对于他们，可能更倾向于买估值更低的白马股，如伊利股份和青岛啤酒。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）找好公司，一直偏重业绩，尤其是盈利能力，我们再回到第一点，为何金龙鱼的毛利率这么低？

三、金龙鱼的两难处境

毛利率=毛利/营业收入×100%=（营业收入－营业成本）/营业收入×100%。

因此，影响毛利率的因素有两个，收入和成本，也就涉及到产品的原材料和售价问题了。金龙鱼处境两难，一方面控制不了原材料价格，另一方面没有什么提价去权，所以毛利率很难达到高水平。

1、向上控制不了原材料价格

金龙鱼毛利率10%，也就是说成本占比90%，而生产食用油主要的原材料是大豆、水稻、小麦等。根据招股说明书可知，金龙鱼每年原材料采购金额高达1300亿元，而且需求最大的大豆价格近三年一直在上涨，2017-2019年每吨大豆价格分别为3125元、3195元和3231元。

最关键的是金龙鱼的大豆很多都是进口的，成本受汇率、关税、贸易摩擦和自然灾害等因素影响，成本稍微一变，毛利率就有大波动，说它被原材料扼住了喉咙也不为过。

2、向下成本转移能力差

何谓成本转移，就是公司成本提高了，可以通过提高产品售价的方式把成本压力转移出去，然而，食用油关系国计民生，价格是受国家严格管控的，金龙鱼股票（300999）自主提价的空间太小了，只能薄利多销。所以每次逛超市都能看到食用油在打折促销，毛利率能不低吗？

不过金龙鱼有一个突出优势——渠道强大。截至2019年底，金龙鱼在全国拥有65个已投产的生产基地，还有多个新建生产基地。不论是渠道深度还是广度，金龙鱼都是最优秀的，截至2019年，金龙鱼拥有4406家经销商、140多万个终端销售网点。

也正是基于这一优势，金龙鱼想要往调味品领域扩展，这不，“丸庄”和“梁汾”分别是公司酱油和醋产品的专业品牌。

但在这里要说一句，海天在调味品领域是绝对的龙头，金龙鱼最多把小企业挤走，海天它根本动不了。

四、总结

毛利率、净利率低确实让金龙鱼这家公司看起来不咋样，估值又稍微高了点，因此很多人就不看好它。在生活中也有一群人表示不买金龙鱼食用油，有人甚至说，金龙鱼没有胡姬花好吃，贝壳投研（ID:Beiketouyan）偷偷告诉大家，“胡姬花”现在是金龙鱼花生油专业高端品牌，所以胡姬花也是金龙鱼公司的哦。（ty015）

社区团购爆火，这只股是最大受益者？别再被资本炒作欺骗了！

最近，社区团购这个模式被炒得很火。

小区里选个团长、在门口设个自提点这样简单的模式却有着巨大的威力，让永辉、家家悦等商超巨头都如临大敌。当然也有受益者，从11月底到现在，卖海鲜的国联水产从4块钱最高涨到了7块。

那么国联水产与社区团购到底有多大关联？是真正受益还是概念炒作？

巴菲特永远不会去买自己看不懂的股票，能力圈的大小决定我们的投资决策。如果你对国联这个企业或者水产行业有着足够深入的了解，那你完全可以马上退出文章，按照自己的逻辑买卖；但如果你仅仅是因为最近大火的团购概念想要追高，那还是谨慎为好。

一、这不是个健康的好标的

在社区团购火起来之前，国联水产一直是个比较冷门的股票，偶尔靠着小龙虾火一火然后又低调下去。公司成立于2001年，主营业务就是养海鲜卖海鲜做水产，是个业务横跨太平洋的大集团，国内的水产龙头。

听起来是个不错的好标的，但是看看财务业绩状况就一言难尽了。

2016-2018年国联水产的净利润一直保持稳步上升的趋势，直到2019年业绩突然爆雷，净利润-4.99亿元。

对于这次巨亏，公司给出的解释也有点看不懂。净利润的下滑是因为存货减值了，减值又是因为“全球疫情影响”、“期后事项因素”导致的。

首先，疫情是在2019年底才开始发展的，将全年业绩下滑归于这个好像不太合适。而且从单季度业绩看，公司前三季度的利润都少的可怜，与往年的规律大不相同，那么到底什么是“期后事项”就不得而知了。

而2019年年报的审计也是“保留意见”，让人仿佛听见了雷声滚滚。

再从公司的财务结构上来看，货币资金总资产占比只有不到5%。公司是真没钱，过去五年的经营现金流有3年是负的。同时账上还有大笔短期借款，占比高达28%。

在国联的总资产中有一半多都是存货，存货占比常年保持在40%-50%的高位，公司的存货周转天数近年来也在不断增长。想想也是挺奇怪的，一个做生鲜产品的账上居然有这么多存货，而且还周转的这么慢，怎么做到新鲜呢？

二、和社区团购到底有多大关联？

很多分析国联水产的投资者都将目光聚焦于社区团购，将分析的重心放在了社区团购的发展前景上。但我们要了解的是，国联水产到底和团购模式有多大关联。

国联水产具体有多少业务投入到了社区团购中？

给入驻的团购平台如兴盛团购等到底提供了多少货？

在团购巨头选择的供应链中到底占有多大份额？

……

这些我们都不知道，只知道国联参与了团购渠道、入驻了几个平台而已。对于未知的东西我们只能保持谨慎，大胆假设，小心求证。

1.供应团购只占业务的小部分

首先要知道，国联水产一半以上的业务是在国外的，2017年国外业务收入占比达到75%，近年来有所下降接近50%，由于新冠疫情的影响估计也是不得已而为之。

而公司在国内的业务都是给谁供货呢？公司并没有披露更具体的数据，但根据券商研报、公司年报等表述，国联下游供货的主要渠道是通往大型商超和餐饮企业。如沃尔玛、家乐福、海底捞、呷哺呷哺等，当然还有用永辉超市，毕竟永辉是国联的第二大股东。

这些渠道跟社区团购根本没啥关系，大部分货都给国外、国内超市、饭店了，留给团购的渠道估计就不剩多少了。

2.水产只是社区团购的一部分

再从社区团购的角度看，团购模式卖的东西多得很，主要是生鲜+日用百货，而且生鲜也不等于海鲜，在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来水产只占到团购商品的一小部分。

目前团购平台还处于烧钱大战，大家都在薅羊毛。根据周围人的购买经历，在团购APP上买便宜日用品的居多，生鲜类产品买蔬菜水果的居多，对于水产类产品的购买频次并不高。

要知道社区团购最难做的环节之一就是产品质量的保障，水产又是最难保障质量的一类，要是水产真正做好了整个模式估计也就跑的差不多了，但目前来看还早着。

3.大股东减持不看好？

除此之外，大股东在股价暴涨之后选择了减持5%，套现2亿多。如果真正看好社区团购的发展、看好公司与团购模式的绑定，为啥如此着急忙慌地减持呢？多等俩月等团购走向成熟再套更多的钱不好么？还是说大股东也明白，国联只是毫无可持续性地蹭了一下热点呢？

根据最新情况，二股东永辉也开始减持了……

三、最后

前日看到有一位同志在国联大涨之前选择了清仓，陈述了自己的逻辑，这并不是为失去的盈利找理由。根据自己的价值判断进行操作，永远不赚能力圈之外的钱，毫无问题。

ROE超过迈瑞医疗，安图生物实现千亿市值究竟靠什么护城河？

继上个月第一批医疗器械集采完之后，医疗器械板块便一直没缓过劲儿来，高值耗材带量采购大势所趋，对医疗器械行业产生了重要影响。

这时候很多人就问了体外诊断产品会不会带量采购，首先可以明确的是体外诊断仪器不会，从盈利性看它的毛利率只有30%~40%，从用途看它不属于一次性消耗品且不会为医院带来收益，因此被集采的可能性几乎没有；而体外诊断试剂除了现在用量较多的新冠核酸、抗体试剂参与省集采外，其他诊断试剂由于数量多体量小、国内企业玩家少等原因，参与集采的可能性较小。

所以对于体外诊断行业来说，现在看中的还是成长性，行业成熟度不高，仍处于快速增长阶段。

今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就来看一下体外诊断行业龙头安图生物的护城河在哪里？

一、安图生物的护城河之一：在好的行业赛道树立了先发优势

近些年，国内诊断技术进步、分级诊疗制度推行、体外诊断市场需求持续增长等多种因素驱动我国体外诊断产业发展。从发展趋势来看，中国的体外诊断试剂行业已经具备了一定的市场规模和基础，正从产业导入期步入成长期。

数据显示，截至2019年，我国体外诊断市场规模已经达到870亿元，在2014年之后一直维持高速增长，而经相关机构预测，未来十年内，国内体外诊断行业规模将达到2000亿元。

然而，从竞争格局看，国内体外诊断企业发展任重道远。具体来看，我国体外诊断行业市场仍然被进口企业所垄断，尤其是高端诊断产品领域，进口品牌占比达到80%。

与此同时，国产体外诊断企业，大到迈瑞医疗，2019年的体外诊断业务销售收入约60亿元，在我国体外诊断市场的占有率仅有6.5%左右，二梯队企业如安图生物、万孚生物、迈克生物等，它们的收入规模在20~30亿元之间，市占率也只在2~3%之间。

相关数据显示，国内一大批中小企业组成第三梯队，600家左右的企业共占据约30%的市场，整体规模效益不高。

显然，这对于安图生物股票（603658）来说既有机遇也有挑战，但值得一提的是，在创新力驱动下，安图生物已树立了较强的先发优势。

安图生物是起步最早的一批中国企业，公司自1999年成立，据统计2013年以来公司累计研发投入11.74亿元，每年研发费用率基本维持在10%~11%左右，长期的研发投入使公司的产品线覆盖了传染病到非传染病应用领域的诸多方向，且可以满足终端用户的临床免疫检测、生化检测和微生物检测等多种检测需求。

2016年，安图生物在A股融资上市，2017年收购了北京百奥泰，在内生与外生力量共同驱动下，近几年安图生物的业绩维持了高速增长，且远高于行业水平。

二、安图生物的护城河之二，可量化的指标：树立了经济壁垒

护城河可以使企业产生防御力，对于安图生物来说它的经济壁垒体现尤为明显，一是回报率水平，二是渠道优势。当然安图生物的品牌、专利产权等护城河实际也是存在的，只是在现阶段并不明显。

数据显示，2016年至今，安图生物的加权净资产收益率一直维持在25%以上，高收益性生意属性非常明显，而与同行业企业对比来看，截至2019年，安图生物的净资产收益率明显高于其他企业，且仍处于上升趋势。

安图生物为何能保持较高的盈利能力？这便要说到商业模式，商业模式是指企业与企业之间、企业的部门之间、乃至与顾客之间、与渠道之间存在的各种各样的交易关系和连结方式，但简言之，就是公司通过什么途径或方式来赚钱。安图生物拥有稳定向好的商业模式并且为企业数立了较强的经济壁垒。

首先，通过杜邦分析可知，近几年驱动安图生物ROE增长的是权益乘数，即公司的杠杆率有所提升，截至2019年，权益乘数为1.62倍（资产负债率为38.11%），可知，安图生物的杠杆利用能力有所提升。

具体来看，据财报数据，除了信用借款有所增长之外，2019年公司还发行了可转债，使得企业能以更低的成本募集资金，从而扩大产能。除此之外，企业应付账款也有所增长，应付账款体现了安图生物对上游供应商的占款力，而应付账款增长速度高于营业收入增长速度是企业对上游议价力及市场地位提升的表现。

其次，值得一提的是安图生物在经营过程中维持了较高的净利率，虽然受近几年受低毛利业务影响公司净利率有所下滑，但据2019年财报数据，安图生物的净利率水平明显高于其他同行业企业，安图生物、迈瑞医疗、万孚生物、迈克生物的净利率分别为29.37%、19.83%、20.61%、17.55%。

而安图生物之所以维持较高净利率的原因之一便在于企业的产品毛利率高以及销售费用率也处于较低水平，而结合两者共性我们可以得知：

一是安图生物的产品本身技术含量较高所以在市场中可以售出较高的价格，而这个价格并不会使企业有产品卖不出的烦恼，一般来说，这是高技术产品普遍共存的属性，而这也是安图生物核心竞争力的体现；

二是企业建立了良好的销售渠道，一方面采用经销商为主的销售模式保证了公司不需要在销售方面花费太多的心力，只需要给经销商一定的让利便可以将销售负担“卖出去”，经过多年的经营，公司共有千余家经销商，基本形成了覆盖全国的营销网络，虽然其同行业企业也基本是经销为主，但安图生物的渠道建设力明显要高于其他企业。

（取2019年数据）

三、总结

总的来看，安图生物股票（603658）作为体外诊断行业龙头，在这个高速增长的行业赛道树立了先发优势，已经具备与进口企业竞争的潜力，这不仅体现了企业护城河的宽度还体现了深度。

此外，安图生物同时保持了较高的盈利性，其背后的经营能力和渠道拓展力均值得肯定，这是安图生物现有护城河量化后的直接体现。在今年11月4日，安图生物增发A股募集资金30亿元，资本加持将有望成为公司的跳板，未来可期。（ty005）

万亿规模，家居行业全产业链解读！

别只惦记着几捆白菜，科技创新的星辰大海更令人心潮澎湃，社区团购让资本巨头纷纷砸钱养韭菜，各种抢人策略层出不穷，可是有一条万亿级的赛道，却很少有人关注——家居行业。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）发现，目前我国家居行业呈现出：企业数量多、规模小的特征，2019年行业内规模以上的企业数量近6500家，还未有千亿规模的企业，企业集中度低，未来还有很大的发展空间。

一、家居行业市场规模万亿可期

中国人口众多，与生活消费相关的行业规模都能达到万亿、千亿。另一方面，随着大家的品质生活的追求，之前的木板凳、硬板床等等逐渐被沙发、软床取代，家具一代一代升级更新，家居制造行业市场规模也在快速增长。

2018年，由于和经济下行压力增加，家居行业受到影响，行业整体规模减少。2019年家居行业市场规模7500亿元，同比增长8%，不逊于当年的社会消费品零售总额增长速度。研究显示，未来几年家居行业市场规模将保持8%的增长速度，预计2020年行业规模将突破万亿。

家居行业包括很多细分领域，近几年家居企业也在不断洗牌整合，该行业万亿级的蛋糕，将会花落谁家呢？

二、家居行业细分

首先，我们来看一下家居制造产业链，上游是原材料供应商，下游对接终端消费者和商务客户，家居制造行业则处于中间，承上启下。按照定制化程度的高低，我们大致把家居制造这个大行业细分为橱柜、衣柜行业，软体家具行业，地板行业和木门行业。

1、橱柜、衣柜行业

橱柜、衣柜属于典型的定制家居，目前主营业务为橱柜和衣柜并且在A股上市的企业共有10家，分别为欧派家居、索菲亚、尚品宅配、好莱客、志邦家居、金牌厨柜、皮阿诺、我乐家居、顶固集创和曲美家居。

欧派家居稳坐头把交椅，不论市值还是营收规模都是最大的，并且与其他企业拉开了很大的差距。根据这些公司的市值和2019年营收规模，按照由高到低的原则，可分为三个梯队。

第一梯队：市值100亿、营收50亿以上。由此诞生了定制家居行业三大巨头：欧派家居、索菲亚和尚品宅配。

第二梯队：市值低于100亿、营收20亿以上。这些公司有志邦家居、金牌橱柜、好莱客和曲美家居。

第三梯队：市值低于100亿、营收20亿以下。我乐家居、皮阿诺和顶固集创则位列其中。

近几年定制家居行业的发展趋势是由单一品类向全屋定制延伸，再到整装大家居，实现一站式全套服务。此外，该行业集中度低，2019年欧派家居市场占有率6%附近，索菲亚和尚品宅配在3%左右，CR3近占国内定制家居市场12%的份额。

2、软体家具行业

软体家具包括沙发、软床、床垫等产品，是现代家庭客厅及卧室重要的日常生活用品，兼具舒适和时尚化、艺术化等特征，是现代高品质居家生活的重要载体。

我国软体家具的消费量由 2008 年的 80 亿美元增长至 2017 年 的 214 亿美元，消费量约占全球的 31%，是全球最大的软体家具生产国和消费国，也是全球最大的软体家具出口国。

这里重点说一下软体家具龙头企业——顾家家居。该公司2019年营业收入突破百亿大关，近十年净资产收益率保持在20%以上，盈利能力很不错。另外，顾家家居门店数量6500家，在得渠道者的天下的背景下，顾家家居优势十分突出。

根据统计，预计2023年软体家具行业市场规模可达2300亿元，顾家家居具备品牌、渠道和产品优势，未来将有很大的成长空间。

梦百合是国内记忆棉制品龙头企业，之前以出口代工为主，海外营收占比较高。规模不算大，但成长性不错，全球产业链布局，产能也能跟上，管理层也值得信赖。

3、地板行业

地面装饰材料是公共建筑和家用住宅装饰普遍使用的建筑材料之一。随着全球经济的持续增长、城市基础设施建设和房地产领域投资的不断加大、居民生活水平的不断提高，地面装饰行业呈现蓬勃发展的态势。根据《Markets and Markets》报告，2018 年全球地面装饰材料行业的市场规模约 3,393 亿美元，预计到 2027 年可达到 5,425.00 亿美元，地面装饰材料行业的发展具有广阔的市场空间。

PVC塑料地板近两年发展势头不错，今年有两家新上市企业可以关注一下，分别是爱丽家居和海象新材。扬子地板大家或许比较熟悉，不过它是在新三板上市的企业，贝壳投研（ID:Beiketouyan）没有怎么关注。

4、木门行业

该行业目前A股只有一家上市公司，就是江山欧派，公司2017年上市，业绩表现不错，自上市以来股价涨了3倍。

木门行业领先品牌代表——梦天家居，正在准备上市中，2017—2019年度梦天家居在木门生产规模、市场销售量上，连续三年在国内家居行业同类企业中排名前三。

三、总结

家居制造行业目前已进入成熟发展期，未来市场份额将会向头部企业集中。贝壳投研（ID:Beiketouyan）觉得，家居行业万亿级的大蛋糕，大部分将会被各细分领域的龙头企业分享，欧派家居和顾家家居有望成长为千亿市值的大企业。（ty015）

技术水平仅次于迈瑞，250亿市值的迈克生物是不是支潜力股？

了解体外诊断行业的都知道，这是一个千亿大赛道，有着刚性需求和技术进步等多重驱动因素，是医疗器械行业增长最快的一个细分市场。但由于起步较晚，国产企业整体技术水平远落后于罗氏、雅培、西门子等进口企业，就目前来看，我国体外诊断市场份额仍有80%以上为进口高端产品。

今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）要说的是迈克生物，令人眼前一亮的是在今年9月份中国医学装备协会第六批优秀国产医疗设备评选中，迈克生物某一型号的全自动化学发光免疫分析仪技术评分为92.93，仅次于迈瑞医疗的一款诊断产品，迈克生物值得期待吗？

一、全产业链发展布局，迈克生物的研发实力值得肯定

器械的本质是医药+科技的双重属性，一种自研的高端医疗器械甚至可以和一款创新药相提并论，只不过创新药的高壁垒是专利，可以法定垄断，而医疗器械的竞争壁垒是研发路径，要是走通了，这条路就是你的。

因此，两者不同的技术特点决定了在创新药专利到期后市场会出现大量的仿制药，而医疗器械仅通过技术改良便可以推出技术含量不高的同质化产品。高端医疗器械产品一直鲜有国产的影子。近年来，无论是药改、两票制、带量采购还是取消公立医院药品加成，我国推行这些政策的最终目的都是促进医疗器械创新。

对迈克生物来说，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为它是个具有创新意识的企业。数据显示，自2015年以来，迈克生物每年投入研发的钱基本都在自产产品销售收入的15%左右，虽然绝对值较小，但这个研发投入占比在整个医疗器械行业也算是数得着的，要明显高于同行业的迈瑞医疗、安图生物、新产业等企业。通过不断的研发投入，迈克生物股票（300463）才能丰富产品线并提高产品竞争力。

迈克生物自2015年上市，经过几年的快速发展，已成为国内体外诊断生产企业中产品品种最为丰富的企业之一，截至2019年，迈克生物的产品涵盖了生化、免疫、血液、分子诊断、快速检测、病理、原材料等多个技术平台，产品线得到了进一步丰富。迈克生物的战略定位是全产业链发展布局，未来几年产品将是迈克生物发展壮大的根本动力。

目前，国内IVD企业众多，竞争激烈，行业集中度较低，迈克生物整体表现领先于行业整体水平。在传统生化领域，迈克的常规生化项目位列前三，生化产品市场份额不断扩大，2019年自主生化试剂同比增长率为17.69%。

而为了维持进一步发展，公司开始往高增长的免疫诊断领域延伸，以2018年上市的i3000免疫自动化学发光仪为契机进一步丰富产品线，正是此型号的自动化学发光仪在国产优秀设备中获得了较高的评分。据预测，未来几年i3000免疫化学发光仪将实现放量，其配套试剂数量将持续提升。

二、和同行业企业相比，迈克生物表现如何？

首先是成长性好。

在上市公司中，表现较好的体外诊断企业有迈瑞医疗、安图生物、新产业、万孚生物等，它们的营收规模基本都在20亿以上（不考虑新冠核酸检测企业），而迈克生物股票（300463）算上代理产品的销售收入才能达到第一梯队，但这种规模上的差距并没定型，迈克生物在未来仍有较大的成长空间。

数据显示，从收入增速看，迈克生物的整体表现处于行业较高水平，而在行业快速发展阶段，迈克生物的增速很明显要快于产品线布局单一的新产业。一方面，面对广泛的基层市场和医疗消费，公司临检产品、快检产品等将有望保持较高的增长水平；化学发光产品、血球产品及其他新增自产产品推陈出新也将是公司业绩主要增长点；另一方面，公司在海外市场的渠道建设初具规模，海外市场将成为产品拓展的重要区域。

最后我们可以从现金流角度切入看一下迈克生物与同行业企业的赚钱能力。一方面，由于体量较小，迈克生物近四年的经营活动现金流净额增长率明显高于其他企业，此外，由于代理产品和自产产品体量均维持了较快增长，而公司代理产品采购模式非常成熟，规模优势持续增强。

值得一提的是，由于公司建立了较强的分销渠道，即渠道优势，迈克生物的代理产品保持了较高的溢价，而这不论是对销售代理产品和自身产品都是有好处的。2016年、2017年、2018年、2019年代理产品的毛利率分别为36.69%、37.18%、35.01%、34.76%。

三、总结

总的来看，对于迈克生物来说技术水平较高、有竞争力的自产产品是公司增长的核心动力，近几年迈克生物整体表现不错，以全产业链布局为战略目标，企业在未来几年仍有望享受行业发展红利。而通过同行业之间的比较，我们认为迈克生物是一个有潜力的企业。

最近贝壳投研（ID:Beiketouyan）在研究体外诊断行业，目前A股有30多家相关企业，如果大家有什么想了解的上市企业可以在下面留言，让我们来给分析分析。（ty005）

等你来投票：多元化好还是单一业务好？

对企业来说业务多元化好还是单一主业好，贝壳投研（ID:Beiketouyan）找了很多资料，但始终不知道怎样写。多元化的企业有优势，但也有弊端；业务单一的企业有劣势，但也有优点。

下面就把令我抓狂的困惑告诉大家，让你们开心一下。

一、多元化的企业很难保证产品质量

小熊电器的服务质量我给满分，但是产品质量我70分都不想给。

美的这家公司的业绩我打80分，但是产品质量最多给到70分。

前几年小熊的产品质量很好，但是今年复购的同款产品明显不如原来好，试用后我就直接退货了。当然小熊的服务态度依旧很好，但是我宁愿永远都没有客服来电表示歉意。

美的产品的质量也让我吃了一惊，没想到吐槽它的人那么多。

去年买的美的高压锅，隔月会用几次，结果今年炖排骨的时候它就开始漏气。于是我就到发了个帖子吐槽娱乐下。结果当天晚上美的的客服还是公关就找过来让我删帖。

帖子的很多评论都在吐槽美的产品不好，这是我没想到的；

最终售后让我把锅送到美的线下服务店，他们再给我退款，我懒得折腾，就当买了个使用日期为1年的高压锅好了。

我问客服：那你是承认这是美的产品的质量问题了？

客服说：我们也想让总部把产品质量做得好一点（他们的工作就能轻松一点）。

听她这么说，我就不想再较真了。听到他们承认自己的产品质量有问题，这点就够了。

最近学到了一个新技能：从“同花顺iFinD”上快速查找上市公司资料。

比如说我想知道有哪些公司的业务跟“多元化”相关，我就会在ifind页面输入“多元化”，选中“研报图片库”，就能想到相关公司业务构成的数据。这种方法比百度靠谱，比挨个公司查找效率高。

通过这个方法我找到了美的业务多元化的资料。

美的已经形成了多元化的产品结构，一共有10个类别，不管你需要哪种家电，美的总有一款适合你。

在稀缺性假设下，也就是资源有限、精力和时间有限的前提下，一个人很难把每件事情都做好，企业也一样。美的生产的家电至少包括上面10个类别，它能保证把每款产品都做好吗？很明显美的做不到，所以大家才会吐槽。

小熊的产品分为下图三大类别，但是有多少款产品我不想去数数，因为太多了。在京东小熊的旗舰店里，商品页面我下拉了很长时间都没见底。小熊在生产按摩器的时候，还要生产风扇、打蛋器、豆浆机、电火锅，还要生产面包机和豆芽机…………

我不知道豆芽机和按摩器的生产工艺差别大不大，但是我们作为消费者可不能对小熊要求太多，它要掌握这么多种技术也很辛苦，出现次品也很正常。（翻个白眼，你自己体会~）

二、业务单一的企业抗风险能力不足

多元化的企业难以保证所有产品的质量，那么业务单一的企业就会好吗？并没有。一直以空调为主业的格力过得就不好，甚至从今年的财报数据看，它已经被美的比下去了。

格力现在在走美的走过的路，切入了小家电，业务开始多元化，我每天早上看新闻都能听到董明珠在给格力电饭煲打广告。美的不只是卖空调，疫情期间其它家电也在发力，为美的带来了收入；但是格力的小家电梯队规模小不给力，格力还在靠空调挑大梁，今年上半年格力近60%的收入都是由空调贡献的。

从生物进化的角度看，那些数量少、变异少的物种都死去了，没有留下后代。

任何数量少的物种，在气候发生重大变动时，极有可能遭遇灭顶之灾。这次疫情暴露了格力业务单一的短板，其它公司如只卖粉尘螨滴剂的我武生物收入也在下滑。

相反，某一物种的后代越变异，就越能成功生存。

那些习性、体质和构造上彼此最近似的类型中，生存竞争最为激烈；但是生物在构造、习性和体质上越分异，一个地区所能容纳的生物数量就越多，而且生物在构造上越分异，就越能侵入其他生物所占据的位置。总之一句话：种类越多，变异越多，存活的概率越大。

上面生物进化的道理，在企业身上也适用。

产品同质化意味着竞争激烈，利润率低；产品差异化避免了跟大众产品直接竞争，在细分市场企业可以获得高利润；企业的产品种类越多，覆盖的需求就越多，收入也就越多。

补充一点：

产品是以需求为导向的产品，这些产品多元化的企业实际上是在满足不同的市场需求。小熊电器在今年的半年报里是这样说的：

在基于消费者的生活场景、行业趋势和未来产品设计趋势下，不断创新，开发出更多新品类，解决用户的痛点，满足用户的需求，带给用户更好的消费体验。

三、你喜欢哪一类企业？

你喜欢多元化的企业还是业务单一的企业？大家可以在后面发表评论。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）只喜欢最厉害的能做到第一的企业。

业务单一，但是靠单一业务打败天下无敌手的企业，我很喜欢。比如贵州茅台这样的，虽然只卖白酒，但是别人望尘莫及。

业务多元化，但是能做到行业第一的企业，我也喜欢。比如通用电气这样的，它的业务涉及飞机发动机、发电设备、金融服务、医疗造影等，但是它在哪个行业都做到了第一或者第二。

最不喜欢天天做并购业务种类多、但是哪块业务都拿不出手的企业。哪怕这家公司只满足了我们的一个需求，比如让我们天天吃肉还不会变胖，只要它比其它公司都做得好，我们也会成为它的终身铁杆粉丝。

毛利率连续下滑，顾家家居为何还能稳坐头把交椅？

昨天双十二开售，买了一对梦百合的记忆棉枕，由于这两天搜索了很多家居产品，页面就一直有产品推荐。其中有一款就是顾家家居的沙发，点进去看了看，评价还不错。所以就想着研究一下顾家家居这家公司，今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就用SWOT分析法对顾家家居进行分析。

一、什么是SWOT分析法？

这个方法上学时写报告经常使用，今天拿出来温习一次。SWOT分析就是基于内外部竞争环境和竞争条件所作的态势分析，通过这种方法，可以对研究标的有一个全面、系统地了解。

SWOT是四个英文单词的首字母缩写，优势（strengths)、劣势（weaknesses)、机会（opportunities)、和挑战（threats)。其中优势和劣势是企业的内部因素，机会和挑战则属于外部因素。

其实这个很容易理解，比如我想在小区楼下开一家水果店，我要考虑许多因素。自身方面：开店的资金够不够、需不需要招店员？外部因素：小区楼下有几家水果店、经营情况如何等等。

下面这张图对顾家家居的优势、劣势、机会和挑战进行了简单概括，接下来我们一一仔细分析。

二、顾家家居SWOT分析的具体内容

1、优势分析

（1）品牌优势

在近40年的发展历程中，顾家家居根据不同消费群体的需求和特点，创立了种类丰富的产品和品牌。沙发品牌有“顾家工艺”、“顾家布艺”、“顾家功能”和“顾家天禧”；床类家具品牌包括“睡眠中心”、“顾家床垫”；另外还有“全屋定制”品牌。

这七大品牌不仅是顾家家居产品质量和服务沉淀的口碑，也是公司大量的广告宣传打造出来的结果。2019年顾家家居广告宣传费用5.39亿，在销售费用中占比31%，在总营收中占比6%，由此可见，顾家家居为了品牌建设还是很舍得花钱的。

（2）渠道优势

工程和整装渠道对顾家家居股票（603816）的影响很小，公司主要依靠门店销售，大多分布在红星美凯龙、居然之家这样的家具卖场里。

顾家家居的自有品牌门店数量由2017年3266家增加至2019年4518家，加上其他品牌的门店，2019年公司总门店数量有6486家。公司的产品远销120多个国家和地区，是国内软体家居的龙头。据悉，公司未来两三年还会加速开店，抢占市场。

（3）产品结构多元化

之前写欧派家居的时候也说过，家居企业产品结构多元化有利于长远发展，毕竟把所有宝都压在一个产品身上，产品消受不起，公司也容易面临风险。

顾家家居的主营业务是沙发，2019年该项业务营收占比53%。除此之外，公司还经营床垫、配套产品，营收占比分别为18%、17%，产品结构合理化。

2、劣势分析

顾家家居毛利率由2015年41%下滑至2019年35%，这主要由三个原因造成：一、原材料价格上涨；二、毛利率偏低的海外业务营收占比提升；三、公司海外业务营收占比40%左右，人民币升值导致毛利率下降。

所以公司要增强成本管控能力，努力提高内销业务占比。

3、机会分析

软体家居行业市场空间还很大，2019年沙发、软床和床垫市场规模分别为628亿、382亿和488亿。预计到2023年三者市场规模可达870亿、680亿和70亿，总体接近760亿的市场增量。这只是国内的市场增量，国外软体家居市场也有百亿元的空间，这些对于软体龙头顾家家居股票（603816）来说都是机会。

想要跟上行业发展的步伐，并且在发展中提升市场占有率，产能就必须要跟上，顾家家居完善的产能布局无异于为自身的发展插上了一双翅膀。

顾家家居在国内和国外都建有生产基地，目前国内生产基地已投产产能有300万套，2021年还会有60万标准套软体家具投产。国外有越南、马来西亚和墨西哥生产基地，在2020年也开始投产，充足的产能供给将有利于顾家家居飞快发展，彰显龙头优势。

4、挑战分析

顾家家居在国内外都有竞争对手，国外可以通过并购解决，国内却没有那么容易，之前想要曲线收购喜临门，就以失败告终。虽然顾家家居是国内软体龙头，但来自竞争对手（敏华控股、梦百合、喜临门）的挑战也是不可避免的。

另外，2019年10月，美国对中国床垫进行反倾销，征收高额的反倾销税，会在一定程度上影响顾家家居的床垫出口。现在是床垫，以后还不知道会有什么反倾销操作，这也是一个挑战。

三、总结

贝壳投研（ID:Beiketouyan）只是对顾家家居进行了浮光掠影的分析，整体来看顾家家居优势突出，软体龙头地位依然很稳。机遇和挑战是同时存在的，顾家家居依靠品牌、渠道和完善的全球产能布局，未来能有不错的发展。（ty015）

3个月狂跌50%，家家悦还要跌跌不休到何时？

从今年1月到7月中旬，家家悦从20多块一顿疯涨到了接近50块；

从7月到9月，家家悦开始横盘调整；

从9月到现在，家家悦用了3个月将股价腰斩，回到20元水平……

真是眼见他起高楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了。经历了三个月毫无“股德”的下跌之后，最近一周家家悦的股价终于缓缓站上了20日线。

这时候人人都想问一句：家家悦跌到底了吗？

没人可以预测未来走势，但我们可以从最近的公司债转股、股票回购、社区团购等热点事件入手，判断一下它们对公司的价值到底影响几何。

一、关于可转债转股

前日，家家悦发布公告称，“家悦转债”可以开始转股了，转股起止日期是2020年12月到2026年6月，转股价格为37.97元。

这条公告什么意思呢，先给不了解可转债的同志们科普一下。简单说，可转债就是一种特殊债券，买了之后每年可以拿到固定的利息回报，而且还可以在固定的时期按照固定的价格或比例转换成公司的股票。

假如我现在手里有一些家悦转债，如果我把它们转化成股票我就会得到一些成本37.97元的家家悦股票。现在家家悦股价才20几块钱，我要是这个时候转股岂不是高位找套？

所以说，家悦转债这条公告的作用只是告诉大家可以债转股了，但转不转是投资者自己说了算，有谁会这时候去转股呢。如果家家悦股价在未来6年之内高于了37块，这6亿债券才有可能变成股票，流入资本市场。

这样看，这条公告是没有什么实质性作用了。不过年初家悦转债的发行确实帮助了家家悦在门店改造、物流升级等方面募集到了不少资金。

二、关于社区团购

除了可转债，最近关于家家悦以及永辉、红旗连锁等超市股大家讨论最多的就是社区团购了。

关于社区团购度对中大型超市的冲击影响，我仍然维持之前的判断逻辑：

1.社区团购目前处于烧钱比拼的初级阶段，价格上的优势并不具有持续性

2.团购模式依赖团长和当地供应货源，服务和产品质量难以保障

3.生鲜产品的特有属性决定了消费者线下亲自采购的模式难以被取代

4.大商超供应链更强，也可以跑通团购模式，防御性强

虽然社区团购目前的实际影响很有限，但是我们要清楚，资本市场里的投资者们可不是完全理性的。一个能抢连锁商超的火爆生意模式出现，不论实际情况如何，势必会带来投资者的恐慌担忧。

而且烧钱大战尚未结束，最终能发展什么样还不明朗，机构对于“不确定”的资产一定会抱有谨慎观望的态度。这也能从一方面解释机构撤退、股价下跌、散户接盘的现象。

三、关于股票回购

公司回购股票一般是好事，11月底公司发公告称将用不超过2.2亿元资金以不超过30元的价格在6个月内回购股票用于股权激励。

但就目前已经实施了的回购状况来看，12月3日公司回购20万股，但当日股价下跌了2.5%。所以说，想靠公司回购把股价往上拉怕是不大现实了。

四、原先增长的逻辑未变

其实从家家悦股价上涨到迅速回落，公司作为北方连锁商超龙头本身的投资逻辑并没有发生改变，简单来说可以归为以下三点：

1.扩张质量没问题

家家悦和永辉近年来都在快速扩张，永辉更偏向于发展新模式不断试错，但结果不尽如人意。家家悦虽然扩张的很快但是从扩张质量上看，并有没有出现重大的扩张质量问题。

从业绩数据就可以看出，近几年家家悦营业收入增速显著高于门店增速，单店的收入效率在提高。

2.超市只是终端展现，强大的是供应链

生鲜业务一直是家家悦的核心优势，我们所接触到的超市其实只是企业经营系统的最终端，背后的生鲜供应链、物流配送链等才是家家悦在山东搭建起来的核心优势。

3.省内仍有扩张空间

永辉的梦想可能是走向全国，家家悦还用不着这么着急，目前在山东省内发展就足够活得很好。

家家悦在山东的业务收入有90%以上，在山东胶东地区的收入占了80%，家家悦在山东本地的认可度还是较高的，在省内的扩张空间依然广阔。

五、总结一下

总体看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为近期的热点事件并没有任何实质性利好，底部区域的调整或许将持续一段时间。但家家悦的长期投资逻辑仍然没有发生改变，目前的估值也比永辉低，仍然是小而美的业务。

听说永辉在济南的第一家店下周就要开业了，招人的小广告都发到了公司楼底下，在山东的省会展开与家家悦的直面竞争，到时候去考察一下~

文章是前两天写的，现在家家悦又破位跌破20日线了，我晕了……

弱化周期性影响，三一重工靠海外业务，能否再造一个“三一”？

国内的工程机械企业正在经历着从进口替代到供应全球的跨越，像三一重工、徐工机械、中联重科等国内龙头企业，综合实力突出，已经具备了全球竞争力。今天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）就来分析一下工程机械龙头三一重工的国际化竞争力。

一、海外市场空间巨大

2018年，全球工程机械的销售额约1100亿美元，中国占比约为23%，有77%的工程机械市场空间在海外。2018年，全球非道路工程机械设备销量创下110万台的历史新高，零售额约为1100亿美元。

2019年，全球前50家工程机械企业总销售规模达2027亿美元，进入排名的中国工程机械企业的总销售额近360亿美元，占前50家企业总销售额的18%。全球排名前十的工程机械企业中有三家中国公司，分别是三一重工股票（600031）、徐工机械和中联重科。2020年，三一重工以109亿美元的销售额从2015年的第9位上升至第5位，增长势头强劲。

在全球市场上，美国卡特彼勒和日本小松是工程机械行业的龙头企业。2019年，卡特彼勒海外业务占比为49%，接近一半；小松海外收入占比高达86%；而三一重工只有19%。基于全球化的布局，美国卡特彼勒和日本小松近年来的营收及净利润均平稳增长，弱化了部分地区工程机械的周期性波动影响。

二、三一重工的国际化竞争力

1、“渐进式”国际化理论

企业国际化四阶段理论和六阶段理论，都表明企业国际化是一个循序渐进的过程，综合起来称为“渐进式”国际化理论。企业国际化的发展路径一般为从销售全球化、生产全球化到资本全球化。

根据罗宾逊企业国际化六段论，目前的国际龙头卡特彼勒及小松已经处于跨国经营阶段，进入真正的国际化经营。以日本小松为例，在全球建立了85个生产制造基地，其中仅美洲的生产制造基地就有35个，销售基地21个，远远超过日本本土的数量。

而目前中国工程机械企业海外销售主要以贸易出口方式实现，而后借助全球各地代理商网络向当地终端用户销售中国工程机械设备。国内大部分企业仍处第三阶段国际经营阶段，三一重工股票（600031）已经处于国际经营（第3阶段）向跨国经营（第5阶段）过渡阶段。

2、三一重工的海外市场收入规模稳步提升

三一重工的海外业务收入占比的变化大致可以分为四个阶段：

①2006-2008年，公司全球布局初具雏形，收入占比加速提升；

②2009-2011年，国内第一波高景气周期，海外收入增速低于国内市场，占比下滑；

③2012-2015年，国内市场低迷，公司全球布局稳步推进，海外收入较为稳定，占比提升；

④2016年至今，国内行业复苏，海外收入占比再次受挤占。从海外收入角度看，虽然占比呈现周期性波动，但是收入规模整体看呈稳定增长状态。

在完成全球市场探索和基本布局以后，2016-2019年，三一重工的海外营收分别为92.86、116.18、136.27、141.67亿元，规模保持增长，而占比不到25%，仍有很大提升空间。

3、研发、制造、销售的全方位的全球布局

三一重工通过“三步走”（设立海外办事处→设立海外研发中心→打造海外制造基地）的国际化战略，基本实现研发、制造、销售的全方位全球化布局，形成了四大产业园+十二个海外销售大区+德国普斯迈斯特的形式。

三一重工在欧洲、美国成立研发生产中心，在巴西、印度成立制造基地，完成亚、南北美、欧、非五大洲覆盖，形成三一较为全面的全球产业链格局，以点（研发、制造产业园）带面（销售大区）效应明显。

国际化研发，吸收发达国家的技术成果；生产国际化，降低成本，扩充产能，享受新兴市场发展红利。目前，三一重工的全球布局基本完成，扩大全球市场份额成为新的重要目标。

三、总结

工程机械行业的海外市场约为中国市场的3倍以上。三一重工挖掘机在海外市场的市占率如果能够提升至10%以上，那么海外可以再造一个三一重工。贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，随着三一重工海外布局的进一步完善和全球竞争力提升，三一海外业务将打开公司未来发展空间，弱化周期性影响。（ty003）

从三大效应的角度，谈一谈梦百合的投资逻辑！

小时候很流行弹簧床垫，席梦思因此进入了很多人的家庭。现在弹簧床垫似乎已经过时了，取而代之的是乳胶床垫、椰棕床垫等。当然还有更高级一些的记忆棉床垫，梦百合就是国内记忆棉制品龙头，主要产品为记忆绵床垫和记忆绵枕，除此之外，还推出了沙发、电动床等系列产品。

梦百合成立于2003年，2016年在A股登陆上市。贝壳投研（ID:Beiketouyan）最初了解到梦百合，是因为该公司的创始人倪张根，此人敢于怼天怼地、只认道理，十分有趣。虽然梦百合市值不大，研究发现该公司还是值得关注的，因为该公司具备好公司的三个特征：品牌效应、规模效应和资本效应。

一、品牌效应

品牌最初是企业用来区别不同的商品而产生的，后来逐渐发展成为企业的个性标志。最典型的例子就是，大家提到空调或者白酒，本能反应就是格力电器和贵州茅台，因为这两个品牌已经深深刻在了脑海里。

品牌效应是有利于企业发展的。因为品牌无形之中会占领消费者的心智，从这个意义上看，品牌即代表企业的市场。

泰普尔是记忆棉床垫的先驱者，也是绝对的领导者，不过这是国际品牌。目前国内只有一家生产记忆棉床垫的上市企业，那就是梦百合。该公司早年以出口和代工为主，综合实力还是不错的，经过多年发展，也形成了一定的品牌影响力。

当然，品牌是靠宣传起作用的，梦百合股票（603313）出口转内销，并且在国内发力打造品牌，近几年销售费用增长很快。2019年梦百合销售费用6.25亿，在营收中占比16%。

2017年，Mlily梦百合登陆央视平台，想要借助央视的影响力促进品象建设。2016年，Mlily梦百合与曼联达成了合作，成为曼联官方全球唯一床垫及枕类产品合作伙伴。2018和2019年，Mlily梦百合邀请曼联球星来华与球星见面，并参与试睡活动等等。

二、规模效应

规模效应又称规模经济，规模化生产可以降低企业的单位产品成本，这样一来毛利率就可以得到提升。梦百合最初成立时厂房面积只有320平方米，如今已在全球设立五个工厂，分别位于中国，西班牙、塞尔维亚、泰国、美国。

与此同时，公司的产能也在迅速增加，2019年记忆棉床垫产能达到338万件，记忆棉枕产能1190万件，2020产能将继续扩张。

随着规模的扩大，梦百合股票（603313）毛利率提升效果也十分明显。2014年公司毛利率30%，2019年增加至40%，中间有三年因为原材料价格不合理上涨毛利率有所下降，原材料价格恢复后，毛利率提升明显。

三、资本效应

这里我理解的资本效应，就是企业通过入股或收购迅速扩张。梦百合之前的商业模式是以代工为主，偏向于企业客户，而自主品牌制造则需要直接面向消费者，更加依赖于公司的销售网络、渠道等方面，不仅是贴个标签那么简单。

也可能梦百合很早就意识到这一点，2017年开始，收购并且投资了多家公司，整理如下：

梦百合通过资本运作，收购海外公司，借助被收购公司在海外的销售渠道和平台实现自有品牌建设。国内投资很多看似不相关的公司，实际上是梦百合用极低的成本整合了许多行业资源。我们就拿饰维家看看梦百合打的什么算盘。

饰维家是一个网上家具商城，它身上有几个标签：线上商城、云设计、供应链、原优家购资源，核心是供应链。这就意味着饰维家后端连接上千个厂家资源，前端连接上万个B端客户（经销商、装修公司、工作室）。梦百合投资饰维家，就可以间接接触到这些资源。

不谋全局者，不足谋一域，这或许就是梦百合的投资思维。当然这些都是理想状态下的情况，具体能做成什么样，我们拭目以待。

四、总结

梦百合作为国内记忆棉床垫的龙头企业，品牌效应、规模效应和资本效应形成了自身的竞争优势，有利于公司的长远发展。同时，贝壳投研（ID:Beiketouyan）发现梦百合也存在一些问题，比如国内营收占比过低、销售费用占比高、国内消费者对记忆棉床垫认可度欠缺等等。

总而言之，梦百合是身处好行业中的一家好公司。记忆棉制品是新一代消费品，该行业刚刚起步，目前国内也没有太多竞争对手；梦百合创始人倪张根也一直坚持做一件事——提高中国人的睡眠质量，把一件事做到极致就是企业家应该有的精神。（ty015）

千亿市值阵营中表现最差，伊利为何总是跑不赢其他白马？

大市值龙头企业的股票拿在手里，总会有一种踏实的感觉。但是优等生里也总会有排名垫底的，我们可以对比食品饮料板块中所有千亿市值的企业近三年的涨幅，伊利不幸成为了精英班级中的“差生”。

都是A股优质资产，都是长跑白马标的，伊利为啥跑得这么慢呢？白酒不断新高领涨、酱油不断新高领涨，为啥卖牛奶的伊利始终不能成为带领大消费冲锋陷阵的排头兵呢？

一、伊利的基因很不错

在解决这些疑问之前我们需要知道，为什么我们可以将伊利与茅台、海天等企业对标，是因为伊利同样有着好公司的强大基因。

我们可以将牛奶跟酱油对比，它们都没有技术上的护城河但是都具有刚需属性，按目前大健康的发展趋势，牛奶的刚需性只会越来越强。对比双汇发展也是类似，“肉蛋奶”都是并列的必需品。我们还可以对比啤酒，二者都具有饮料属性，毛利率十分相似，啤酒、白酒不是天天用，但牛奶可以天天喝。

从市场格局上看，海天的市占率约15%、双汇约4%、青岛啤酒约20%，伊利则有25%，都是从同质化产品市场中杀出来的龙头。

但是从估值上来看，茅台市盈率51，海天市盈率96，青啤市盈率60，而伊利只有33。在消费普遍高估值的环境中，20-30的“正常”估值就算是低估了。

二、涨不起来是因为这些？

我们可以翻一翻投资者们对贵州茅台的分析文章，大多数都逃不过对整个白酒行业前景的判断，很少有人会仅仅抓着预收账款、货币资金等财务指标去分析。

在研究大市值龙头企业时，我们更多是从企业的经营战略、行业赛道等方面入手，千亿市值的大型企业很少会存在财务上的大问题，或者说它们财务状况早被大家拆干净了。

那么对于伊利，我们就顺着乳制品行业的方向去寻找问题。

1.乳制品行业遇到天花板？

关于伊利，看空者使用最多的一个理由就是乳制品行业已经遇到了天花板，未来能遇见的增速已经十分缓慢。而伊利又是市场上占有大份额的行业龙头，可供实现新发展的想象空间就更小了。

从数据上来看，2009-2016年是我国液体奶产量迅速提高的发展期，2016年以来，乳制品行业整体增速显著放缓，进入低速增长的成熟期。这样看，乳制品行业的确进入了一个天花板阶段。

然而这并不代表着行业中的企业也一定会面临自身发展的天花板木，我们可以对标青岛啤酒。我国啤酒行业早在2013年就进入了成熟期，啤酒总产量从5000多万千升负增长至3000多万千升。

但青岛啤酒的股价可不是一直下行的，啤酒的高端化在今年终于有所收获，股价几乎翻倍，啤酒的高端化趋势与牛奶的低温奶趋势是相似的。一个行业的生命周期是相对固定的，但一个企业的生命周期却可以有着多条二次增长曲线。

对于伊利来说，低温奶或许就是一个新曲线，而且伊利的产品矩阵非常广，从各种花式酸奶到矿泉水饮料等都有涉及。所以说虽然天花板是存在的，但是旧天花板是可以被打破的。

2.资本不喜欢双寡头？

提到卖牛奶的企业，首先想到的就是伊利和蒙牛。这两家企业已经打下了国内乳制品的半壁江山，行业多年维持双寡头竞争的格局。

伊利之所以没办法像茅台海天一样领涨，会不会是因为双寡头的市场格局呢？确实是有一部分原因的：两家企业虽然一个A股上市一个港股上市，但都是在同一个市场内竞争，价格战也是要打的。两家企业会起到互相制约的效果，目前来看双寡头的格局也将会长时间持续。

但是对标家电行业，格力和美的在白色家电行业算是两大巨头，目前的发展都很成功；可口可乐和百事可乐也竞争多年，不妨碍可口可乐成为伟大的企业。

还有好消息是，今年的疫情又让老二蒙牛与老大伊利的业绩差距越拉越大了。

3.低温奶才是大趋势？

奶制品一般分为两种，一种是我们在超市普通柜台成箱买的常温奶，一种是在低温柜台买到的新鲜低温奶。在未来，更加新鲜更加健康的低温奶将会是发展趋势。

看了很多券商研报提供的数据，一种是：低温奶市场前三名是光明、三元、新希望，根本没有伊利蒙牛什么事；一种是：伊利蒙牛低温奶市场份额都是百分之十几。可能是因为统计口径的差异，反正传达的信息都是伊利在低温奶领域做的还不行。

其实这个与啤酒的高端化很类似，虽然是大趋势但趋势推进的速度并没有这么快，话题炒作的成分还是有的。2013-2018年5年时间，低温奶市场占比也就提升了两三个百分点。

目前常温奶市场大约是低温奶市场规模的3-4倍，所以说伊利所在的常温奶市场还是绝对够吃的。而且凭借强大规模优势、渠道优势去做低温奶市场也是很容易的。

三、总结一下

如果要用一个字来概括伊利在资本市场上的表现，那就是“稳”。虽然也有跌停这样的意外事件发生，但长期来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为伊利从几块钱走到四十几块钱的过程，基本都是稳扎稳打，稳健的走势也让社保基金等国家队成为投资常客。

稳步上升、不急不躁或许才会成为穿越牛熊的优质标的。要问伊利为何总跑不过其他白马，可能因为伊利是一只奶牛……

十年前是龙头，十年后盖大楼，索菲亚这家公司很有意思！

股神巴菲特曾经说过：“只有当潮水褪去的时候 才知道是谁在裸泳”。A股市场上存在很多泡沫，泡沫破裂后，才知道谁是真正的好公司，谁是在炒作。

随着大家对品质生活追求越来越高，定制家居行业也愈发成熟，2020年市场规模预计可达3700亿。索菲亚是该行业内第一家上市企业，也是曾经的定制家居龙头企业，如今龙头已是欧派家居。不仅如此，贝壳投研（ID:Beiketouyan）还发现，索菲亚盈利能力并不比欧派差，可股价涨得却很慢，这就有点意思了。

一、盈利能力不差，股价涨幅却差了十几倍

我们所说的盈利能力，一般有两个指标，毛利率和净利率。虽然欧派家居是定制家居行业规模最大的企业，但对比发现，索菲亚的毛利率和净利率水平并不比它差，甚至还要更胜一筹。

2014年以来，索菲亚的毛利率和净利率都很稳定，分别保持在37%和14%左右；欧派的盈利水平虽是上升的，但2019年还是略低于索菲亚。

索菲亚2011年上市，欧派家居2017年上市，对比两者自2017年以来的股价涨幅发现，索菲亚四年间股价仅涨了10%，欧派家居股价涨幅高达160%，相差了十几倍。

不仅如此，在十家可比上市公司中，江山欧派股价涨幅最高310%，排名第一。市值很小的金牌橱柜、我乐家居和皮阿诺等，股价涨得都比索菲亚股票（002572）快，这是为何呢？

二、归根结底是业绩不行

上市公司股价上涨的原因有两种：一是靠业绩；二是靠讲故事，也就是所谓的炒作。但对于长期投资者来说，看业绩才是最靠谱的。

首先，从经营数据的绝对值来看，2011-2019年索菲亚的营业收入和净利润都是不断增加的；但从两者的增速来看，大致可以分为三个阶段。

第一阶段：2011年－2013年，此时定制家居行业处于成长初期，索菲亚是行业内唯一一家上市公司。没有竞争对手，凭借先发优势，索菲亚规模迅速扩张。

虽然营收规模不大，但增速快。2011年到2013年，索菲亚营收增速分别为46%、22%和46%；净利润增速依次为45%、29%和41%。在业绩的支撑下，索菲亚被市场认可，股价一路上涨。

第二阶段：2013-2016年，索菲亚的快速成长时期，这时仍然没有能与之竞争的对手，业绩增长率维持在30%-40%之间，股价和估值也在不断增加。

2014年进军橱柜领域，业务向多元化方向发展。2015年公司提出经销商股权激励计划，销售业绩差的经销商被淘汰，头部经销商越发强势，这也成为后期发展的隐患。

第三阶段：2016年至今，欧派家居、顾家家居等企业纷纷发展壮大并成功上市，加之经销商问题，索菲亚业绩受阻，成长缓慢。2019年，索菲亚营收和净利润增速分别为5.7%和12%。业绩不给力，索菲亚的股价也因此大幅回调。

现在市场资金偏爱龙头企业，索菲亚股票（002572）早期的光环早已不复存在。落后就要挨打，企业业绩不行股价就要被锤，为改变现状，索菲亚也一直在努力。

三、为了提升业绩，索菲亚都做了什么？

1、打破产品单一的局面，多元化发展

纵观所有上市公司，没有哪一家只有一款产品，就算是贵州茅台，也不是只有53度飞天茅台。索菲亚最初以衣柜起家，产品种类单一一度成为公司业绩增长的羁绊。

为改善产品结构，索菲亚于2014年进军橱柜领域，2017年业务扩展至木门和全屋定制。但效果并不明显，目前公司的主营业务仍然是衣柜，2020年上半年，衣柜营收占比81%，橱柜和木门营收占比只有10%、3%。

2、花20亿建大厦

眼看着自己要被对手赶超，索菲亚大概是被逼急了，竟然使出了大招——“斥巨资盖总部大厦”。其实这和过去的起义军有点相似，想要争霸却又无力反击，于是走上了“称王”的道路。

11月26日公告具体内容如下：

四、总结

股价涨跌的背后都是业绩在支撑，索菲亚业绩增长缓慢，所以股价涨不动，而公司为了改善业绩所做的举动也令人有些不解。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，企业的人才、营销和产品才是提高业绩的关键所在，而不是把钱都拿来盖大厦。欧派与顾家家居早就与索菲亚拉开了差距，而金牌橱柜、尚品宅配等企业也在虎视眈眈，索菲亚的处境十分不利。（ty015）

看药企的报表，怎能不考虑“两票制”？

下图是一家医药公司销售费用率的数据，它成功地引起了我的注意。

这是贝壳投研（ID:Beiketouyan）从“同花顺iFinD”上直接截的图。图有点丑没关系，重点是这家公司2018年的销售费用率达到了67.48%，但是在2017年之前，该公司的销售费用率从未超过10%。

该公司是在2017年上市的，上市当年就出现了销售费用激增的情况，之后又创新高。难道这家公司为了上市掩藏了费用，上市后再也瞒不住了？由于它的销售费用率太高，所以我不禁好奇它做账的水平是多么的炉火纯青。

这家公司的应收账款数据也在极力配合它销售费用率的数据，告诉我们公司上市后经营就变差了。

下图是该公司“应收账款及应收票据”占营业收入的比重的图示，上市前该比重不到3%，2016年该比重只有0.05%；但是上市后该比重立马翻了数倍，2018年公司每100万收入中，就有8.7万元是应收账款。

销售费用率激增，说明公司产品销售遇到了困难；

应收账款翻倍，说明公司为了销售产品放宽了信用政策，从一家2016年几乎不赊账的公司，变成了开始赊账等回款的公司。

由此可以推断该公司的现金流可能在变差，它的现金流量表刚好印证了这个推断。下图是该公司2012年到2019年间经营活动现金流净额的图示，2017年和2019年的钱突然就少了。

这家公司是大理药业，主导产品有醒脑静注射液、参麦注射液和黄芪注射液等，其中醒脑静注射液有一定的市场竞争力，因为它的竞争产品少，国内市场生产批准文号只有三家。2017年之前公司的应收账款很少，已经表明该公司对下游比较强势。

现在的问题是，既然公司的产品相对稀缺有议价能力，那么为什么2017年开始它的应收款突然变多了、销售费用突然增多了呢？这个时候就得去看同行企业是否也出现了类似的情况，如果其他公司的销售费用率也增多了，那就表明大理药业并非个例，我们要从行业层面找原因。

下面是2015-2019年间部分医药企业销售费用率的数据。

除了舒泰神、步长制药和益佰制药，2016年开始这些药企的销售费用率都有不同程度的上涨，前面三家药企的销售费用率本来就已经很高了，所以才没有出现大幅上涨的情况。2015年销售费用率超过50%的公司就能名列榜首，但是到了2019年，这20家药企的销售费用率都超过了50%，翰宇药业甚至达到了96.48%，公司的收入几乎全都用在了销售上。

可见大理药业销售费用激增并非个例，可能是行业环境的变化让行业内的企业扩大了销售费用支出。那么，推高销售费用的因素会是什么呢？

答案是两票制的推行。

我国“两票制”起始于2007年的广东，但真正试点的省份却是福建。自2016年下半年开始，两票制陆续落地。2017年开始大面积铺开，至2018年，基本已全面落地。

“两票制”推行后，大理药业原来的代理销售模式已经行不通了，公司不得不向直配销售模式过渡，原招商代理模式下的市场开拓、学术支持、产品推广等销售费用将全部回到制药企业承担，由此带来了本文开始提到的销售费用率和应收账款的变化。

在药品销售上，大理药业除了要自建营销团队支付销售人员的工资，还要支付学术推广费、渠道开拓费等。

在收款方式上，大理药业在大型药企和医院面前强势不起来，原来“先货后款”的收款方式变成了“先货后款”，使得应收账款大幅增加。

除此之外，有些药企因为销售渠道转型乏力，报表上还出现了存货积压的情况。

“两票制”推行的本意是压缩药品流通环节，使中间加价透明化，进一步推动降低药品虚高价格，减轻群众用药负担。在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”，是现阶段治理药品流通领域“多小散乱差”的一项重要举措，是利国利民利企业的针对性改革政策，具有重要意义。（恒瑞医药2017年年报原话）

总而言之“两票制”是趋势，优胜劣汰适者生存。上市药企那么多，不是谁都像大理药业这样会被“两票制”严重影响到，比如，恒瑞医药就有点特别，我很努力地寻找它被“两票制”严重影响到的证据，但是我失败了。

有人说恒瑞的应收账款明明在增多，恒瑞不比从前了。

2017年和2019年恒瑞医药应收款项的涨幅都超过了20%，但是2017年恒瑞收入增长了24.72%，2019年收入增长了33.70%，收入增幅都要大于应收款的增幅。而且从趋势看，恒瑞应收款占总资产的比重一直都是下降的。

从应收款的账期构成看，恒瑞3个月以内的应收账款的占比一直在增加，在两票制开始落地的2016年，恒瑞账期在3个月以内的应收账款占比竟然首次超过了90%。两票制推行后，药企不是都在放宽账期吗，为什么恒瑞越是账期短的应收款、占比反倒越大了呢？恒瑞跟别的药企怎么一点都不像？

再看恒瑞的销售费用率，2016年后竟然开始下降，这又跟别的药企不一样。所以在恒瑞身上，我真的找不到它被两票制严重影响到的数据。

“两票制”对大多数药企来说是一场劫难，但是恒瑞有点超脱，对它是如何做到这一点的，我只能想到下面两个原因。期待听到大家的见解。

一是因为恒瑞有自己的销售渠道，不依赖于经销商。

2000年，恒瑞的销售人员有450人；

2012年，恒瑞的销售人员有4316人；

2019年，恒瑞的销售人员有14686人。

大理药业主要通过代理商渠道进行销售的模式，具有市场拓展速度快、企业资金周转率高、货款风险小和销售费用低等优势，但是抗风险的能力低，单是“两票制”这一项改革它就有些招架不住了；恒瑞有自己的销售团队，有点像京东自建物流，虽然前期投入到但是抗风险能力强，去年春节疫情爆发的时候，只有京东快递能送货。

二是因为恒瑞手里有创新药，对下游的议价能力强。

虽然我们医药市场潜力大，但是整个行业的生产能力仍相对过剩，大多数药品处在买方市场。但是创新药不一样，因为太稀缺。

最后做个总结：

通过分析“两票制”对财务报表科目的影响，在贝壳投研（ID:Beiketouyan）看来卖药江湖的水比梦还深，但这只是制药行业的冰山一角。所以说研究医药股真的是“路漫漫其修远兮”，希望大家能一起上下而求索！

又一国产替代的千亿赛道，为什么说射频芯片的春风来了？

5G时代打开了射频行业的天花板，消费者对移动智能终端需求大幅上升，同时移动数据的数据传输量和速度大幅提升，提升了对于射频前端的要求。今天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）就来介绍一下千亿赛道——射频芯片。

一、射频行业市场规模增长迅速

1、什么是射频芯片？

射频，表示可以辐射到空间的电磁频率，频率范围从300kHz-300GHz之间。射频是一种高频交流变化电磁波的简称。

射频芯片，是能够将射频信号和数字信号进行转化的芯片，具体而言，包括RF收发机、功率放大器（PA）、低噪声放大器（LNA）、滤波器、射频开关（Switch）、天线调谐开关（Tuner）等。

2、射频前端芯片是如何实现的？

射频前端器件均有由半导体工艺制备，用于手机端的功率放大器和低噪声放大器

主要基于GaN、GaAs、SOI、SiGe、Si（用于基站端的大功率功率放大器主要采用

GaAs和GaN）。滤波器主要品类有SAW和BAW两种，均采用压电材料做基底。RF开关主要基于CMOS、Si、GaAs和GaN材料。

3、手机单机射频量提高

5G打开了射频行业的天花板，手机单机射频价值量大幅提高，射频前端芯片的应用市场也在不断扩大。5G的引入，使得复杂的射频前端变得更加复杂，随着射频前端的价格压力增加，这种现象可能会加剧。

预计5G发展到成熟阶段，全网通的手机射频前端的Filters数量会从70余个增加为100余个，Switches数量也会从10余个增为超30个，使得最终射频模组的成本持续增加。从2G时代的约3美元，增加到3G时代的8美元、4G时代的28美元，预计在5G时代，射频模组的成本会超过40美元。

4、射频芯片的市场规模有多大？

射频芯片的主要增长动力来自5G时代手机性能增强和物联网设备数量增加。

随着4G的普及，到2016年智能手机支持的频段已经接近40个，根据预测，5G手机支持的频段将新增至少50个，全球2G/3G/4G/5G网络合计支持的频段将超过91个。

频段增加会带来智能手机射频元器件数量的同步增加，Yole预计2025年全球射频前端市场规模将增长至258亿美元，2018年至2025年CAGR达8%。

二、射频芯片行业重点标的

1、行业竞争激烈，海外巨头垄断市场

目前，Skyworks、Qorvo、博通、村田基本垄断射频前端市场，国内自给率较低，国产替代的空间广阔。

（1）PA领域：Skyworks约占43%的市场份额，Qorvo和博通各自占比25%，其他厂商占比7%；

（2）SAW滤波器领域：村田市占率约为50%，TDK占比20%，太阳诱电占比15%，

Skyworks占比10%；

（3）BAW滤波器领域：博通一家独占87%的市场，其他厂商合计占比13%；

（4）开关及LNA领域：Qorvo占有35%的市场，Skyworks占比23%，其他厂商合计占有26%的市场。

2、国内企业在细分领域寻求突破

国内射频芯片公司起步较晚，基础薄弱，主要集中在无晶圆设计领域。目前，国内已有一部分企业在射频领域站稳脚跟。

（1）滤波器领域：信维通信、中电科集团、麦捷科技、好达电子等；

（2）PA领域：紫光展锐、中科汉天下、唯捷创芯、苏州宜确半导体、国民飞骧、广州慧智微电子等；

（3）开关领域：卓胜微、锐迪科、唯捷创芯、韦尔股份。

（一）卓胜微

卓胜微以射频开关、LNA芯片起家，是全球第五大射频开关企业，并在2019年实现射频模组产品从无到有的突破。卓胜微的相关产品已经应用于三星、小米、华为、VIVO、OPPO、联想、魅族、TCL等终端厂商。

卓胜微在2019年顺利完成DiFEM产品的开发设计，在知名移动智能终端客户完成小批量试产，进入正式量产。DiFEM的成功研制是公司技术创新的又一里程碑，打破了海外寡头在射频模组领域的垄断局势。

（二）韦尔股份

除去被市场广泛认知的CIS图像传感器业务，韦尔股份也有射频芯片业务。韦尔股份的射频产品采用CMOS工艺设计，依靠新设计、新工艺和新材料的结合，突破了传统的保守的设计思路。

多款RFSwitch、LTELNA已实现量产销售，2020年进一步升级既有产品。Tuner高频调谐器目前研发进展顺利，适应智能穿戴产品的发展需求。此外，韦尔股份针对5G应用需求进行研发立项，以确保在5G商用时代到来之际把握住机会，迅速推出应用于5G移动通讯的产品。

（三）信维通信

信维通信以终端天线业务起家，深耕泛射频领域，致力于为客户提供一站式射频解决方案。在新产品拓展方面，信维通信继续围绕射频主业丰富新产品线，已研发量产滤波器等射频前端器件，积极开发射频前端模组、5G毫米波LCP射频传输线、多种型号的5G基站天线振子等。

信维通信增资德清华莹扩产滤波器，控股瑞强通信拓展射频PA等设计、分销业务，公告拟定增30亿元投入射频芯片等项目，将有利于公司结合现有的全球大客户平台优势，加速完善射频前端产业布局，快速提高公司射频前端产品的市场占有率，迎接5G射频前端市场爆发。

三、总结

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，国内的射频芯片厂商从相对成熟的分立射频芯片起步，在5G手机广泛普及前的窗口期，实现中低端机型射频前端进口替代，同时积累模组能力，逐步走向全品类供应。（ty003）

估值35亿，沃森生物为何“贱卖”最具前景子公司？

上周末，疫苗龙头沃森生物出了个大事，因拟以11.41亿元向淄博韵泽、永修观由转让子公司上海泽润32.6%股权，沃森生物引发众怒。

12月5日，在沃森生物股权转让投资人电话会议上，管理层遭到机构投资者们的猛烈地炮轰，质疑的核心点在于沃森生物为何“贱卖”即将获批二价HPV疫苗的上海泽润。沃森生物董事长李云春则在电话会议上回应称，主动放弃上海泽润的控股权经过了审慎考虑，对上市公司与上海泽润都是好事。在事情持续发酵之下，沃森生物今日收到了云南证监局的问询函，并暂时停止了对子公司的股权转让。

今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就和大家讨论一下关于沃森生物转让瑞泽背后的事。

一、在售疫苗产品恐存危机？沃森生物欲集中发展新冠疫苗！

沃森生物是一家生产疫苗的企业，它目前的主营业务有6种疫苗产品，其中今年刚上市的13价肺炎球菌结合疫苗是公司历经15年才研发出来的，它的上市打破了辉瑞的垄断，这一点是值得赞叹的。

大家都知道疫苗的毛利率一般在80%~90%左右，是高盈利性产品，而沃森生物目前的自产疫苗则有圈有点。

截至今年上半年，沃森生物的在产疫苗主要有三种，分别是两种肺炎疫苗23价肺炎球菌多糖疫苗和13价肺炎球菌多糖结合疫苗、1种脑膜炎等多种疾病的Hib疫苗，今年上半年共为沃森生物贡献销售收入3.76亿元，占到总销售收入的65.6%。

但这其中除了今年1月份刚生产上市的13价肺炎结合疫苗能看到较良好的发展前景之外，其他两种疫苗的未来则有点黯淡。

主要原因是沃森生物是目前首家国产13价肺炎结合疫苗厂家，而13价肺炎疫苗作为全球疫苗之王，辉瑞每年卖出58亿美元的大单品，市场潜力无可争议。但23价肺炎疫苗和Hib疫苗则面临着不小的市场竞争。据今年上半年全国疫苗批签发量统计，沃森生物的Hib疫苗和23价肺炎疫苗的批签发量都是下滑的，这还是在今年较为特殊的疫情时期，全国这两种疫苗的批签发量实际是增长的。

当然，13价肺炎结合疫苗另一家国产厂商康泰生物也有望在明年生产，是沃森生物的有力竞争者，对于沃森生物的预期不能太满。这样一看或许沃森生物想要进一步研发新冠疫苗管线也不无道理。

对于出售子公司上海润泽的股权沃森生物股票（300142）给出的主要理由之一就是集中资源发展mRNA疫苗。

我们可以简要了解一下沃森生物的mRNA疫苗管线，目前全球处于三期临床试验的新冠疫苗共有10种，而沃森生物的疫苗管线仍处于一期临床，其进度较为落后。

但沃森生物看中的是新冠疫苗庞大的市场空间，首先，据美国对辉瑞研发出的mRNA新冠疫苗采购计划，其采购金额为19.5美元/剂，折合人民币约为128元/剂，那么签发1百万剂便是1.28亿元。而据研究人员测算，如果我国接种率为30%（取中位数），那么我国会有4.2亿人（14*0.3）接种，打两针的话便是*2为8.4亿剂，因此，如果沃森生物的mRNA研发成功，每获得5%的市占率便将有53.76亿元的销售收入，不得不说这个蛋糕确实很诱人。

但这块大蛋糕也同样存在风险，如果我国疫情被“彻底消灭”了，这个市场空间会不会大幅缩水呢，显然，沃森生物的研发进度如果不加快的话这块蛋糕可能将被已进入III期临床的复星医药先行抢占了。不知道沃森生物管理层之前决定这么做是否想好了没有。

既然沃森生物想要集中优势研发mRNA疫苗具有可以理解的理由，那必须要出卖子公司上海润泽的股权吗，32.6%股权作价11.41亿元合理吗？

二、溢价5.63倍，对还未盈利的上海润泽估值35亿元合理吗？

1、二价HPV市场空间不大

投资者之所以质疑沃森生物管理层的一个重要原因便是看中了上海润泽的HPV管线，今年6月份，沃森生物子公司上海泽润收到了二价HPV疫苗申报生产的《受理通知书》，那么我们就来看一下我国HPV疫苗的市场空间。

目前国内上市的HPV疫苗产品有4个，分别是默沙东的九价HPV(16~26岁)、四价HPV（20~45岁），GSK二价HPV（9~45岁）以及万泰生物二价HPV（9~45岁），其中对于9~19岁年龄段，默沙东的九价仍处于供不应求状态，并且由于无法覆盖16岁以下女性，保护率为84.5%的二价疫苗（九价疫苗的保护率为90%）因此成为女性接种的备选品种之一。

数据显示，截至今年10月31日，万泰的二价疫苗批签发量为220支，出厂价为329/支，因此实现销售收入7.04亿元，所以说如果假设沃森生物一年二价HPV疫苗的批签发量为100万支的话，这个收入将是3.2亿元，然后产生的毛利润约为2.88亿元（按90%毛利率）。这个毛利润当然也较为可观，可是再换算成净利润肯定要打大折扣，所以说这个市场空间并不是很大。

那如果卖掉呢？

当然，上海润泽还在研发九价HPV疫苗，目前正在开展Ⅰ期临床试验，虽然有望成为公司持续获利盈利的一个重磅品种，但尚处于早期，如果要到达生产上市阶段，沃森生物股票（300142）肯定还要持续3~5年的研发投入。

2、经营不盈利，出售股权存在合理性

据资产评估报告可知，截至2020年6月30日，沃森生物子公司上海润泽的净资产账面值为6.21亿元，而由沃森生物欲作价11.41亿元出售上海泽润32.6%的股权来算，给出的子公司上海润泽估值是35亿元，两者相比，溢价为5.63倍。

对于沃森生物来说，此次售出将会产生11亿元的投资收益，如果企业靠二价hpv疫苗要多少年才能获得这10多亿的净利润呢？可能4、5年？8、9年？

在这里必须要说的是由于长期的研发投入和费用支出，沃森生物近两年才靠经营取得正收益，2018年、2019年、2020年前三个季度分别实现净利润1.21亿元、1.28亿元、4.32亿元，但公司往年投入研发的钱以及销售费用支出的钱远远超过了这些净利润。

据三季报数据，沃森生物销售费用支出为6.09亿元，销售费用率达38.89%，与此同时因刚研发出13价肺炎疫苗，研发投入（包括研发费用和资本化研发支出）占营收收入比出现了大幅下滑，为9.81%，不得不说要想再加大对新冠疫苗、9价hpv疫苗研发投入的话，公司确实又赚不到多少钱了。

三、总结

总的来看，站在沃森生物的角度来看，出售子公司上海润泽股权存在一定的合理性，一次性获得11亿元的投资收益与继续销售二价HPV疫苗、研发九价HPV疫苗相比不能说太少，因为二价HPV疫苗的市场空间并不大，而公司想要继续加大研发投入的话那必然是给企业造成沉重的负担。

可如果站在投资者的角度来看，难道投资者对上海润泽的估值溢价仅有5.63倍吗，在二级市场沃森生物100多倍的市盈率中会有多少是赋予二价和九价hpv疫苗的呢？（市场给的价格确实高了）

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为沃森生物在这个事情面前最好的办法是提高对子公司的出售价格，如此“贱卖”确实是不合理的，到现在如果卖不了了，那么企业确实要考虑一下提升自身的研发实力，加快各疫苗管线的研发进度，当然管理层也必须进行一下反省。因对沃森生物管理层了解不多便不再过多评判。(ty005)

每25秒就能生产一套家具，欧派家居有多强大？

这是一个基本生活需求已被满足、不断追求品质生活的时代。在消费升级的催化下，“量身定制”这个概念越来越火，定制家居行业也发展的如火如荼。欧派家居作为该行业的老大哥，近几年成长速度很快，贝壳投研（ID:Beiketouyan）研究发现该公司在很多方面都具备核心竞争优势。

欧派主营橱柜和衣柜，两者营收占比80%以上，另外还涉及木门和卫浴业务。气业务结构和索菲亚、志邦家居类似，但市值却天差地别，三者市值分别为780亿、260亿和85亿。同样是卖家具，为何市值差别这么大，欧派家居到底强在哪？

一、近十年业绩稳定增长，营收破百亿

看一家企业的过去十年是什么样子，由此我们可以大概推断出它的未来会是怎样。追溯到2011年，欧派家居当时的年收入只有22.2亿元，净利润不足1亿元；这些年来欧派的营业收入一直在增加，一年比一年高，从未出现过倒退的情况，2018年营收115亿，是行业中第一个“百亿户”。一直在增长，从未被超越，欧派家居就是活生生的例子。

营业收入增加的同时，净利润也在“慢慢长大”。尤其是2020年，家居行业受疫情打击，前两个季度业绩大幅下滑，作为龙头的欧派家居股票（603833）力挽狂澜，业绩扭亏为盈。、

2020年前三季度，欧派家居收入97亿、净利润14.5亿元，同比增长率分别为2.06%和5.23%；同时期索菲亚营收和净利润增速依次为-4.09%和-3.17%，这就是第一的实力！

二、产销能力强大

生产创造收入，一切收益的来源都基于欧派强大的生产和销售能力。这背后是欧派家居26年来对产品、质量、和服务一丝不苟地追求与磨练。

作为定制家居行业规模最大的企业，欧派拥有天津、无锡、成都和清远四大生产基地和广州总部生产基地，每个基地覆盖半径可达500千米，全国范围内配送时间最长8小时。此外，欧派的制造与物流环节都实现了智能化，也正是因为其称霸全球的AI智造能力，才造就了一年300多万套的产量。

2019年欧派共生产338万套定制家具，其中主体橱柜70.8万套、整体衣柜170.6万套、卫浴38.6万套、木门57.8万樘。计算下来，每25秒就能生产一套定制家具，最快7天交付，这就是个生产基地智能化生产的成果！整体产能利用率也在90%左右，十分不错。

能生产更能销售！2019年欧派橱柜、衣柜、卫浴和木门的销售量分别为70万套、166万套、38万套和57万套，后三者销量增速都在25%以上。

前段时间，欧派家居发行可转债募集约15亿资金用于清远、无锡和成都三大生产基地扩充产能，项目完成后将有效完善全国产能布局，增强生产能力。

具体内容如下：

三、品牌、渠道优势凸显，软硬实力兼具

定制家居产品同质化严重、线下体验是必不可少的环节，由此品牌软实力和渠道硬实力就显得尤其重要。

对于定制家居来说，广告说的天花乱坠，好与不好只有自己去店里体验一下才知道，所以门店就是欧派家居的一张王牌。

目前，欧派家居股票（603833）是所有定制家居企业中经销商门店最多的，甚至甩开了顾家家居一大截。2016-2019年，欧派家居门店数量由5000家发展为7000家，去年年末欧派家居经销门店7062家，索菲亚、志邦家居、尚品宅配分别为3952家、2827家、2421家，就算是软体龙头顾家家居也只有4518家，欧派门店优势突出，

经销商门店和服务就是最好的品牌，门店越多，品牌影响力自然越强，所以门店最多的欧派品牌也不差。就像我们买空调，基本只认格力、美的和海尔，使用出现问题打个售后服务电话就能解决。

因为欧派具备产能、渠道和品牌优势，所以产品市场份额极高。2019年，欧派家居橱柜市场占有率8%，远超市场份额第二的志邦家居；衣柜业务虽然是欧派的第二大业务，市占率10%，仅次于以衣柜起家的索菲亚。

定制家居行业市场集中度低，欧派这篇领域内的龙头，随着竞争加剧，中小企业被挤出，市场份额将向以欧派为代表的头部企业集中。

四、总结

欧派家居不愧是定制家居行业的龙头企业，在产能、渠道和品牌等方面都领先于竞争对手，这便是它的强大之处。随着行业的发展，受益的必将是龙头企业，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为欧派家居还有很大的成长空间，千亿市值指日可待。（ty015）