云南白药-主业困境下（第369期）

1、邪门的护城河

中医，“硕果仅存”的两种绝密配方，分别为，片仔癀与云南白药。

前者，贵过黄金；后者，难以想象的将牙膏做到了极致。

做牙膏，也是没办法的事。

毕竟创可贴与气雾剂这块，主要是跌打损伤，谁也不会整天跌倒。

牙膏不一样，每天都要挤两次。

很多产品的护城河，已经超出了效果，重点在于心智。

例如可口与百事，味道没什么两样。但百事当年能够突围成功，占据了部分市场份额，已经实属不易，逆天行为。

牙膏几十家品牌，单论效果，最少我个人使用感觉没什么区别。

但就是因为有白药这块牌子的原因，人们都喜欢买白药的，我也是......

有的时候护城河就是这么邪门。

巴菲特给与市场特许公司的定义是，被人需要，不可替代，定价权。

但世界上少有不可替代。

还是拿可乐与牙膏举例，可乐可以不喝，牙膏可以换牌子，无关紧要。

但如果可乐活着，白药还在，那么人们就是热衷于他们。

这是心智的力量，可有可无，但又无处不在。

2、主业困境

云南白药的增长，完全是依靠自身的产品。

从一个小药企，巅峰时千亿市值。走出了一轮神话，是因为业绩驱动。

上市以来26年，平均净利增速30%，这就是神话。

资本市场不相信情怀与K线图，追逐的，永远都是业绩。

但2014年是一道分水岭。

这一年，业绩增速下滑至个位数，净资产收益率下滑至24%。

至今，近三年业绩增速保持在个位数，净资产收益率始终下滑。

2015年，白药牙膏市场业务成功占据市场第二，15%左右的市场份额。

这意味着云南白药跨界成功，此后，牙膏稳坐二把交椅。2018年18%左右的市场份额，再难推进。这不足以撑得起未来的两位数业绩增速。

根据18年度报告，三大事业部中，药品与健康这两大事业部已经宣告休息，增速可怜。仅剩中药资源事业部独木支撑。

根据白药官网，目前分为四大板块产品。

大健康主打牙膏，所以，份额很难提升，宣告中场休息。

药品及医疗也不好过，仅剩的中药资源事业部，主要靠养生，日子还可以，两位数。

至于茶叶那块，是吸收控股后，得来了的“赠品”，约10亿左右的产业，能带来多少业绩？几乎可以忽略不计。

还没有来得及放在18年的年报中，下一次就可以看到了。

也就是说，白药急需变革，寻找下一处的业务增长点。

3、走不出的中药

虽然白药财报没有透露具体的产品销售数据，不过，牙膏绝对占据大头。

2018年，白药牙膏陷入了“止血门”事件。

白药公关回复，大概意思是，牙膏含有氨甲环酸，白药能止血，至于这个药房是啥，属于国家保密配方。不能说......

这是中药行业的痛点，讲究的是说法，神秘，而非检测标准。

虽然，中药市场在国际中是无比广阔的，因为还没有打开市场，是一片份额。

可中药很尴尬，一旦去了欧美，就是禁药。

不是因为人家的问题，故意为难。而是因为没有标准，没有经过检测，验证，不符合当地条例。

所以中药这一行想要走出海外，任重而道远。

目前的主要方向，还是国内。

这令我回想起了《基业长青》这本书中，作者对于高瞻远瞩型公司的详细调查。

其中包含强生公司对于相关产品事件的案例；尽管产品的意外事故与强生公司无关，但强生公司依旧召回了全部该款产品，全部销毁，重新生产推放市场。

尽管短期内业绩承压，但获得了消费者的广泛认可。

换位思考，谁家产品这么干，消费者也会放心。

成功的公关，在于管理层敢于担当，而非模棱两可。

当然，这点很难过分苛求。因为高瞻远瞩型公司，就那么几家。

4、客观

尽管目前云南白药遭遇业绩困境，但估值还算客观。

云南白药最大的优势为低投入，高产出。并且，医药行业的天花板广阔。

对于这种可以吃品牌老本的上市公司，关注研发费用已经无足轻重。

依仗云南白药这个牌子，所推出的未来儿童系列、IP包装等新品；洗发水、护肤品等投入力度加大，能否成为新的业绩增长点。没有任何人可以预测。管理层同样在试水，摸着石头过河。

不过，只要有白药这块牌子，能否再度跨界成功，还算值得期待。

白药最坏的结果，就是两位数业绩增速不在，可以吃掉的，仅仅是估值的波动，与成长无关。

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外资为什么总往A股跑？（第362期）

1、识货

5月收官，有这样一则数据，北向资金流出536亿。

不过，这玩意依旧要长期看。因为大资金走来走去，都是有成本的。

近一年，北向资金净流入约2246亿，历史净流入约6068亿。

最少在我认为，想跑路是不可能的。

2014年，上证指数约10倍估值，2016年末约15倍估值。从指数上，赚的并不多，不过在绩优股中，的确赚到。至今不过13倍，远没有触发跑路条件。

之所以北向，是由于外汇管制，这些钱只能披上马甲，从香港过来。

无论是全球第一大指数公司，还是第二大指数公司，都不断扩容A股权重。

近期，有上千家A股公司入围富时罗素名单，这就等同于，A股越来越“上桌”了。

就好比每一只股票都是一盘菜的话，在国际资本的饭桌上，也开始上中国菜了，而且越来越多。

只要上桌了就好办，海外机构点菜时，也就可以买更多的中国菜了。

这些指数不会白白宠幸，所过之处，带来的是人民币。

并且，这一次富时将创业板中的很多股票进行打包处理，思路很清晰。

当年创业板的设立，是为了对标纳斯达克。

同时，上市标准要远高于纳斯达克。如今，创业板十年了，其中不乏优秀上市公司，经得起考验，甚至大部分都是中型企业。

我个人持有创业板股票，创业板股票并非那么不堪，如何任何板块与指数，其中有怂货，同样有好货。

2、国货当自强

如今熊猫更加的开放，MSCI、富时、沪伦通，中日互通。

而这里所说的日本货，就是中日之间，互通ETE指数，我们可以买别人家的资产了。

实际上，就目前而言，A股自己家的资产更优。

对外投资的第一重风险就是汇率的波动；好比中日汇率，随便打个比喻，8块人民币换100日元。

拿着去日本投资，赚到了。

要收回来在国内消费，要换成人民币。但是此刻如果日元贬值了，如果在惨上一些，100日元只能换4元人民币。得，你会发现，在日本白赚了，换回来还亏着，白忙活......

3、发展中

发展中国家都在奔着发达国家努力，可如果投资，发展中国家最好。因为有前景，就是GDP。

长期看，大多数公司的业绩波动，是围绕着GDP波动的。

那种长年保持高速业绩增长的上市公司，是稀缺资源。

发展中国家意味着还处于飞速发展中，前景可观，还有这大把的潜力等待“挥霍”。

比如说熊猫，过去都是十几个百分点的GDP增速；尽管如今滑落，也依旧是6%左右。

山姆足够成熟了吧，发达国家，仅仅2%左右。

日本同样是发达国家，长期看能保持在2%左右就要去拜神了。

发达，意味着成熟，成熟，意味着天花板也就差不多了。

在这其中，最具“威名”的就是邓普顿了，专门挑选发展中国家下手；例如当年的韩国，日本，都被他抄了老底。

若不是如今不在了，早就来A股抄底了......

4、宝贝

我这里还剩下一张18年末的图，大家自己对比，原来真正的宝贝，就在我们身边。

这些全球重要股市中，估值最低的是北极熊；虽然经济增速还比较北极熊。

其次就是港股，A股与德国。但其中经济增速最高的，还是熊猫。

至于日本，增速破烂，估值还不算便宜。

而港股同样非常优秀，不过港股市场太成熟了；很多股票多年不受市场代价，就是不涨。

比如港股中国稀土这只股票，10年至今，始终下跌。如果不是近期有热点消息，大陆的兄弟过去帮忙，久旱逢甘霖，现在还处于半死不活的状态......

投资港股，需要更大的耐力，并且重新熟悉港股市场的风格偏好。

其实，外资就是通过这些逻辑进行投资的。

增速，估值。

未来北向资金流入会越来越多，直到A股不再便宜，但是现在，是便宜的。

5、结语

小的时候，我们会交换玩具，感觉别人的玩具比自己的好，最终才发现，原来有时自己的玩具才是最好的。

成年人的世界，会发现别人的人更好，最终发现，都一个样。

很多时候，好的就在身边，浑然不知。

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百倍股的模式（第360期）

一、最好的生意，或许就是一种模式

或许，在投资中，我们都忽略了最重要的逻辑。

诚如股神所言，买股票就是买上市公司，买入你真正熟悉的上市公司。

很多人说巴菲特是分散投资，实际上巴菲特是典型的重仓持股。

旗下众多上市公司，看似分散，是因为资金量太大。

2009 年，巴菲特斥资440亿美元收购全美第二大铁路运营商伯灵顿北方圣达菲铁路公司，这几乎押上了他的全部身家，作为对“美国经济未来的豪赌”，事实证明，巴菲特赢了。

巴菲特的黄金搭档芒格称自己仅有三笔投资；

1、伯克希尔哈撒韦

2、好市多

3、李录的基金

投资的次数越少，越是说明慎重每一次的投资，真正看懂每一笔的交易。

而真正看懂一门生意真的如此困难么？

例如可口可乐，简单卖可乐；喜诗糖果，简单卖糖果。

通常是简单易懂的生意。

股神巴菲特19年5月接受CNBC采访时表示，伯克希尔·哈撒韦买入了亚马逊股票，将在本月晚些时候公布的13F文件中有所显示。

巴菲特曾多次公开谈论：“作为亚马逊的粉丝，愚蠢的错过了亚马逊。”

那么股神巴菲特为什么这一次开始买入亚马逊的股票？

或许是因为，巴菲特真正看懂了亚马逊的生意。

而巴菲特经常挂在嘴边的好生意，并非简单的好生意如此简单，好生意的背后，是一种逻辑，更是一种运行模式。

巴菲特看懂了亚马逊的模式。而这种模式，是如今很多巨头公司所运行的模式。

二、模式的力量

阿里巴巴创立于1999年，今年20岁，4395亿美刀市值。

腾讯创立于1998年，今年21岁，3.26万亿港币市值。

亚马逊创立于1995年，今年24岁，9201亿美刀市值。

拼多多创立于2015年，年仅4岁，261.98亿美刀市值；巅峰时与京东仅仅相差2亿美元市值。

拼多多相对年轻，依旧是爆炸级别的野蛮生长。

这些公司为什么可以在最快的时间内，成为全球数一数二巨头公司？

的确，其中有网络科技的因素，人人都在上网，从而产生了这些公司。

可背后的真相是，模式的力量。

我们姑且叫做，“循环圈模式”。

三、循环圈模式

我画了一张图，大家看着图中的圈圈与方块，自行脑补......

图中的圈，黑色的可以叫做起点，红色的叫做终点。

我们打个比喻，马六赚钱了，这是起点；赚钱后，马六很高兴赚钱的感觉，这增强了他的信念与兴趣，然后继续赚钱，这是终点。

或者马六通过运动减肥变瘦，这是起点，马六喜欢变瘦的感觉，这增强了他的信念，继续运动减肥，这是终点。

无论是赚钱，还是减肥，有起点，有终点。

起点是获得了好处，终点是被激发继续获取好处的动力，这样就形成了一个圈。

这个圈是循环的，从起点，到终点。不断循环，这个圈不断扩大。

因为有好处，被激发了继续获取好处的动力。所以每转一圈，都是增强循环，这个圈子就可以不断的转动，不断的壮大，而且是爆发式增长。

四、互联网公司的循环圈模式

循环圈模式有一种特性，那就是每循环一圈，都是增强性的。如果没有增强，那么没有力量转动下一圈，也就无法越转越大。

如果上面的例子不够生动，直接以公司模式举例，真相大白。

1、阿里巴巴

阿里巴巴的模式是买家与卖家；不过当年阿里巴巴面临一道选择题，第一步究竟是增多买家，还是卖家。

这是一个蛋生鸡，还是鸡生蛋的痛苦抉择。

最终，阿里巴巴决定，第一步增多买家。

所以才有了后来的支付宝，买家付款，钱到账支付宝，卖家发货，买家确认收货后，钱打到卖家账户。

总之，买家至高无上，放在第一位。

这样的结果是，买家可以放心付款购买，大不了不收货。这种模式广泛被买家喜爱，自然增多了买家。

有了买家，就会产生交易，卖家会有销路，这样就不愁卖家不会蜂拥而至。

买家越多，交易越多；促进卖家越多，商品种类就会更多，且卖家之间竞争激烈，服务与产品会更好，进一步促进买家越多。

如此，这个圈就转起来了。

所以你会发现，如今的淘宝，包罗万象，几乎没有不卖的。

2、亚马逊与沃尔玛

亚马逊与沃尔玛的模式是从客户体验开始；

想要客户有更好的体验，需要价格足够便宜，物美价廉。这需要更低的采购成本，运营成本。那么就需要与供应商谈判，进更多而货。想要进更多的货，就需要有更多的客户。或许更多的客户，需要给客户更好的体验。

如此，赚了一个圈，又回来了。

这个圈连在了一起，越转越大。

3、腾讯的社交

无论是QQ还是，只要有更多的用户使用，使用者才会有价值，促进更多的用户加入。用户，价值；价值，用户。

如此，这个圈又转起来了。

4、拼多多与百度

拼多多同样是这种运行逻辑。

招股书显示，拼多多平台收入主要来自在线广告和交易佣金。2016年广告收入0.48亿，自营平台收入4.57亿；2017年，广告收入17.41亿，自营零售降为338.5万，在线广告收入已成拼多多最大收入来源。

用户想要获取便宜的商品，需要更多的用户帮助砍价。更多的用户参与砍价，带动了用户量（买家）。买家多了起来，促进更多的商家带来更多便宜的商品。买家与卖家相互增强，有了更多的流量，就有了广告收入。

买家，卖家，广告。

不断增强循环的一个圈。

甚至包括搜索公司百度同样如此。

百度的内容越多，搜索的用户也就越多，广告商就多了起来，也乐于付费。有了钱，可以搜集更多的内容，用户也就增加。

内容，用户，广告，形成一个圈，循环。

五、结语

万事万物都是相通的。

你会发现，似乎所有公司的经营活动，都是这种套路。因为很多公司的都是以生产产品，销售产品为主导。

例如华为公司，生产手机，销售手机，获取利润。

那么生产，销售，获取利润，是起点，用户体验是终点。

可实际上，大浪淘沙；只有产品优秀，才会有好的用户体验，口口相传，才会带来更多的用户。

只有产品足够优秀，才会增强圈的循环。

所以，才会有那么多手机厂家因为产品体验不足，倒闭或者销量不佳，例如酷派等手机厂商。

再或者，圈中会有其他的点，例如销售渠道。

就算厂家生产出优秀的产品，可如果没有流畅便捷的销售渠道，消费者也就很难买到产品。

也就是说，这个圈子中的各个点，一定要各方的利益最大化，才可以不断增强循环，越做越大。

同时，行业空间永远是前提。

例如腾讯的社交圈子，中国目前由近14亿人口，而用户数量已经10亿。

所以如果不能全球扩张，那么这个循环圈将会达到顶点。

最后，这个圈循环的速度要快，频率要高。例如单个人就可以单日多次触发，等于单人单日循环这个圈。

这就是虚拟软件产品相对于实体产品的优势，例如、淘宝，每天多次使用，等同于每天多次增强循环。

而实体产品，单人或许每月，每年循环一次。（购买频率）

当投资者挖掘到这种符合高频率增强循环圈式的上市公司时，或许就是下一只百倍，千倍股。

好生意，等同于好模式。

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九芝堂的困局（第359期）

根据九芝堂2018年财报数据，扣非净利下滑62%；2019年第一季度，扣非净利下滑47%。

对此，九芝堂给出的解释为；报告期内，在国家继续推动和落实医药行业改革的背景下，受两票制、新版医保目录、各省份地区辅助用药和重点监控目录、医院医保控费等综合因素影响，公司的处方药销售量下降严重，对利润产生较大影响。另外，报告期内，由于利息收入的减少、坏账准备计提增加、九芝堂参与的并购基金对外投资的公司研发投入较大等原因，对利润产生一定影响。

这个锅，甩得干净利落。

一、业绩下滑真相

九芝堂对于业绩下滑给出了两点原因：

1、医改影响，处方药下滑。

2018年度很多医药公司业绩不及预期，甩锅的方向之一，就是医改。

关于医改，对于行业整体影响深远。好的更坏，坏的更坏。

因为医改带量采购，等于是大量的市场份额被集中了，谁的规模更大，更具优势，谁就可以获得更大的份额。价格低了，但是量能上来了。

有句话怎么说，撑死胆大的饿死胆小的。

所以目前医改进行中，短期还看不出什么，长期看，优势将更加优势。

但九芝堂的确被伤到了。

看营收，中成药下滑25%。

2、其他原因

利息收入金额不大。

坏账准备计提增加；

仅仅不足0.2个亿，还不足31.23亿营收的零头。

至于并购基金投资，伤害同样不大。

主要原因，在于主业，中药。

二、主营的尴尬

为什么研究上市公司是一件费时费力的事，因为财报要一年一年的看。

按照行业观察，九芝堂医药工业营收占比75%，74%毛利率。医药商业营收占比25%，商业这块普遍不赚钱，就是交个朋友，24%的毛利率。

按照产品分类，九芝堂是中药企业，中成药营收占比76%。

这是对于九芝堂的一个大概轮廓。

虽然九芝堂号称拥有“中国驰名商标”、“中华老字号”、“国家级非物质文化遗产”称号的企业。

主打产品过于同质化，驴胶补血颗粒、六味地黄丸。

以及疏血通注射液足光散、斯奇康、裸花紫珠片等为核心的第一梯 队产品，安宫牛黄丸、补肾固齿丸、逍遥丸、小金丸、杞菊地黄丸等20多个第二梯队产品体系。

但从九芝堂历年的年报数据中可以得知，更喜爱的，还是玩钱。

2007年，九芝堂投资收益为9004.5万元，占净利润的70.4%；2008年，九芝堂抛售交通银行国有法人股1395.5万股，获得净收益4454.24万元，当年公司净利为1.99亿元。与之相对应的是，2007-2010年，九芝堂主营业务产品依然仅有驴胶补血颗粒和浓缩丸（六味地黄丸）。2007-2010年，驴胶补血颗粒和浓缩丸（六味地黄丸）营收占比分别为40.23%、43.05%、44%、44.39%。

纵观九芝堂历年年报内容，2011年，是九芝堂最后一次公布驴胶以及浓缩丸的销售数据。

此后，再无公布相关数据；这导致投资者很难明确九芝堂主营产品的市场份额。

数据不便披露，那就替换成文字。

事实证明，中字表达的迷惑性要优于数字......

不谈数据，是因为没有。

这导致九芝堂每年都会提及；以驴胶补血颗粒为代表的补血和以六味地黄丸为代表的补肾两大品类，在同行业中拥有强大的品牌优势。

但就是不说数据，怎么看都像透露着一股子心虚......

纵然头顶“北有同仁堂、南有九芝堂”的发光圈圈，也经不起这么折腾。

毕竟，驴胶补血颗粒与六味地黄丸并非一家独大，反而存在同质化现象。

资料显示，全国六味地黄丸市场有70余个品牌、3000多个批号，九芝堂的驴胶补血颗粒则定位低端，产品局限在湖南地区，竞争优势并不明显。东方证券出具的研报也曾指出，六味地黄丸的生产厂家众多，九芝堂生产的六味地黄丸仅占2.74%。而在补血市场，九芝堂的驴胶补血颗粒仅为6.5%。

三、改朝换代

2015年，九芝堂“改朝换代”。

诚如伟人所言；发展才是硬道理。20岁的友搏借壳300岁的九芝堂；企业不发展，年纪再大也没什么用。

李振国为友搏药业董事长，行事低调。他科研出身，用十年时间研制出了国内第一个动物提炼的中药注射剂 " 疏血通 "，也靠这一款产品创立友博药业起家。

动物提炼的中药注射剂，再直白一些，就是兽医。

文字是门学问，兽医并购中药，好说不好听。好歹都是搞医药的，并不算跨界。

同时，李振国表达的婉转，优博朝气活力，而九芝堂仅剩的价值，就是品牌了。

所以在2015年之后的历年财报中，必须会提到：

九芝堂前身“劳九芝堂药铺”起源于清顺治七年，即公元1650年。天下初安，疮痍满目，劳氏族人怀着“悬壶济世，利泽 生民”的仁德之心，在古城长沙坡子街开无名小药店，立下“吾药必吾先尝之”的店规，其后人继承家业，药铺生意日益兴旺， 将药店正式命名为“劳九芝堂药铺”。

品牌靠培育，如果自己都不发表，别人怎么会相信呢。

就算是谎话，说多了都容易成为真话。这么好的中药品牌不宣传确实可惜。

四、转型与估值

原本三年前，九芝堂还存在估值优势。

一家百年历史医药公司，15倍左右估值，还不算贵。尤其是15年之前，业绩好的没话说。

但如今业绩反杀，31倍估值，这种优势不复存在。

在李振国的带领下，九芝堂也开启了转型之路。

投资生物药、并购美国干细胞企业等，将传统医学和现代医学，也包括精准医学、细胞医学结合。

这些都是要花钱的，最快的办法，与A股打交道。

毕竟股民是伟大的，被很多公司看做“衣食父母”；尽管坑爹这种事，在全世界的股市都是常态，无非谁多谁少的事。

中药并非一无是处，如果有效的结合现代科学，相互印证，是历史贡献。

如今的中医，缺少的就是科学性的认知思维。

转型同样不易，任重而道远。

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华为任正非专访，强烈推荐！（第358期）

今天不讨论A股，我在文末放了两段视频，是专访任总的两段。

这几十年来，任总无比低调，接受的采访不超过十次；这两段近期的专访，更是难得一见。

尤其是这种面对面交流的视频，远非文字可以比拟，所以强烈推荐观看，非常震撼。

正确的价值观，正确的观念，对于投资无比重要。

实际上，我们目前所面临的股市，与华为相比，还不算什么。

年逾四十，身负巨债、遭国企除名、突遇离异，仍决心创立华为的任正非，在众人眼中，人生已是凄凉。

如今古稀之年，女儿还在外国遭遇软禁，不能相见。

再难的苦境都已经走过来了，面对险境，一笑而过。

那种一往无前的精神，值得我们学习。

投资要大气，需要一种气魄。

当真正看到了视频，才会有那种更深的感触！

智慧，思维，战略，尽在其中；对于投资的帮助，同样巨大。

所以，强烈推荐观看。

观看链接：网页链接

谁会成为下一个华为？（第357期）

其实，早在去年中兴事件开始，就为我们上了一课。

好在华为争气，亮出底牌后，估计山姆大叔都偷偷伸出大拇指。（牛逼，这都弄不死你......）

各企业家们，尤其是制造业，也再积极思索。

靠天天会塌，靠树树会倒，靠人人会老。靠谁，不如靠自己。

实际上，不论是老外，还是我们自己的目光看待，中国人是勤奋，聪明的，但也是投机取巧的。

任何正品，到我们这里，被仿到比正品还要真......

我们终究是有一批目光长远，前沿的企业家的。

纵然目前还没有崭露头角，或许终究有一天，会与华为比肩。

而这其中，更多的已经在展露锋芒！

1、小米的野心

2018年，小米员工因为吐槽工资，决定跳槽，引起网上热议。

的确，小米的薪酬制度没有华为豪气冲天，也总有人拿小米与华为的研发费用比较。

2017 年，华为研发费用支出为人民币 897 亿元，约占总收入的 14.9%，近十年累计投入的研发费用超过人民币 3940 亿元，累计获得专利授权 74,307 件；其中，90%以上专利为发明专利。 小米在2017年的研发经费开支费用就只有31.51亿元，只占华为17年研发经费的30%不到。

注意，饶是如此，小米的研发重视程度，依旧远超手机同行。

小米2018年的研发费用大幅增加，为57.77亿元，与小米2017年的31.51亿元相比，暴涨83.3%，这说明小米在技术研发上真心很舍得下本。再对比2016年小米全年的研发费用，支出仅为21亿元。从2016年到2018年，小米技术研发投入三年复合增长率高达65.86%，这在全球范围内都是非常少有。

2、澎湃1S

华为如今32岁，而小米只有9岁。

1991年，正值任总的低谷，人到中年遭遇失业离婚，还要怀着跳楼的心咬牙创业。

“新产品研发不成功，你们可以换个工作，我只能从这里跳下去了！”49岁的任正非站在深圳南油深意工业大厦五楼的窗边，对着研发工程师们喃喃地说。

工欲善其事，必先利其器。尽管总想着跳楼，但在技术投入上任老板从不含糊。在一屁股债的情况下，他仍咬着牙东拼西凑了十几万美元。

1991年，华为终于开发了一款数字芯片SD502，这是华为芯片研发的发端。

那一年，华为4岁。

2004年，华为有3万员工，美元研发费用不到10亿美元。任总做出极限生存假设，对何庭波说：“给你2万人，每年4亿美金的研发经费，一定要站起来！”那一年，华为17岁。

2014年，小米成立了北京松果电子有限公司。小米4岁。

2016年，小米澎湃S1芯片量产。小米6岁。

2017年，搭载澎湃S1的小米手机5C上市。小米7岁。

这款芯片，小米花了10亿，美元。

2014年，小米营收743亿人民币，约107亿美元。

这是继华为之后，中国第二个自主研发芯片的手机厂商，同时这也是全球第4个拥有自主研发芯片的手机厂商。

虽然，小米的第一款芯片严格意义上来讲，是失败的。

因为在5C发布前，雷军就说过，5C的销售价格只有卖到3000元，小米才能有利可图，但小米5C的发行价只有1498元。

但这并不妨碍小米继续研发芯片，小米为了不受制于人，继续研制。

毕竟，手机这东西，重点全部在芯片，一切所谓的黑科技，都是东拼西凑电器元件，拼起来的。

所以反观其他手机厂商，依旧是拼广告，拼代言。

2018年，在亚布力中国企业家论坛第十八届年会，孙宏斌直言：“联想哪有什么技术，完全是拼壳子，再卖给别人......”

痛快了嘴，不忘问道：“柳总不在吧......”

的确，联想如今35岁了，赶上了PC的好时代，也放过了移动端的黄金时代。打坏了一手好牌，至今还在乐此不疲的拼壳子，贴牌子。核心技术，也只能过过嘴瘾。

3、马云的前瞻

中国的优秀前瞻性企业家，前有任总，后有马云。

前者低调前行，后者热爱演讲。

相同的是，都具备深刻的技术洞察力和国际视野。

从近期的一段小故事中可以得知。

当年阿里巴巴是真没钱，马云骑着自行车到处叫人投资阿里巴巴，没人愿意，某位阿姨就是简单的相信投了一万，08年拿到了28个亿，到2016年拿就是318亿。这属于运气与长投神话。

如果说社交是腾讯的魂，那么电商就是阿里的根。

依据电商平台起家，纵观阿里巴巴的布局，非常感慨。

2014年，阿里巴巴开始投资芯片行业。

2017年，阿里巴巴成立达摩院。

涵盖量子计算、机器学习、基础算法、网络安全、视觉计算、自然语言处理、人机自然交互、芯片技术、传感器技术、嵌入式系统等，涵盖机器智能、智联网、金融科技等多个产业领域。

任性的底气，是要有钱。为此，阿里巴巴投入千亿资金。

如同当年马云提出的新零售、新制造、新技术、新金融、新能源。

他也不知道具体该叫做什么好，干脆前面加个新吧。

例如新能源，按照马云的理解，数据，就是未来的石油。

2018年，在阿里巴巴公布“传承计划”之后的首次投资者大会，马云表示，阿里巴巴的短期愿景是到成立20周年的时候，拥有1万亿美元的GMV，在20年后的2036年，阿里巴巴将服务20亿消费者，让1000万家企业盈利，帮助全球的中小企业和消费者实现全球卖、全球买、全球付、全球运、全球游。阿里巴巴今天在各个领域的投资和布局，不是为了今天，而是着眼未来。

毫不夸张的说，如今阿里与老对头腾讯，各自占比半壁江山。

几乎是全覆盖模式，三套梯队。

第一梯队：电商、蚂蚁金服以及阿里云

第二梯队：移动布局和生活服务

移动布局方面，阿里可谓是渗透到了各个方面，包括微博、以及典型的UC系，有UC浏览器、高德地图、阿里文学、游戏等方面，此外还有陌陌、钉钉等社交软件等。

生活服务方面，以上产品都非常熟悉，比如说口碑、饿了么、滴滴出行等都是大家日常最常用的服务。

第三梯队：阿里文娱、阿里健康、阿里教育、云OS。

阿里文娱方面可以说十分的全面，包括阿里影业，以及优酷土豆、虾米音乐，与平常生活息息相关。

阿里巴巴的布局，看到的看不到的，角角落落都会发现。

很多大公司将多元化做到了极致，也是因为一种无奈；钱，总要花出去。

如马云所言：“钱多的睡不着觉，不知道该怎么花......”

3、百度的人工智能与无人驾驶

当年的BAT，老大哥百度似乎已经没落；交出了一份上市14年来，首次亏损的成绩单。

不过相比于腾讯的遍地开花，依旧一心扑在社交与游戏，无人驾驶，只是副业。

而百度全力选择了另外一条道路，无人驾驶与人工智能。

虽然这条路不好走，是烧钱的买卖，如今这两款备胎还处于青黄不接的阶段。

可既然选择，只能硬着头皮走下去。毕竟，广阔的市场在招手。

据麦肯锡预测，预计到2025年，无人驾驶汽车可以达到2000亿至1.9万亿美元的产值；同时，无人驾驶汽车的发展，将带动传感器、大数据等一批智能硬件和软件应用的突破，创造巨大的市场价值。据IHS预测，2025年全球无人驾驶汽车销量将达到23万辆，2035年将达到1180万辆，届时无人驾驶汽车保有量将达到5400万辆。其中，北美市场份额将达到29%，中国为24%，西欧为20%。

百度无人驾驶车项目于2013年起步，其技术核心是“百度汽车大脑”，包括高精度地图、定位、感知、智能决策与控制四大模块。

为此，百度创造性地提出SDV的崭新概念，决定未来汽车的是以人工智能为核心的软件技术，而不再是传统的技术与性能指标，以后的车主要是由软件来定义的，它的先进性、核心竞争力都来自于软件。

百度依靠自己的技术积累，已经形成了一整套具备自主知识产权的全自动驾驶技术方案，多项技术指标达到或接近国际领先水平。到2016年4月底，百度自动驾驶技术专利的申请数量358项，包括无人车的智能感知与控制、智能检测与定位、高精地图、语音和图像处理、机器学习、无人车测试等国际领先技术。

2017年，李彦宏坐自家无人车上北京五环，吃到了一张罚单。

同年，李彦宏宣布，百度已经不是互联网公司，而是人工智能公司。

2018年，李彦宏公布了百度自研AI芯片“昆仑”，这是中国第一款云端全功能AI芯片。

2018年2月15日，百度Apollo无人车亮相央视春晚，在港珠澳大桥开跑，并在无人驾驶模式下完成“8”字交叉跑的高难度动作。惊艳四座。

根据百度Apollo开放时间表，2019年将实现量产区域自动驾驶，2020年将量产简单城市道路自动驾驶，并且在2019年到2020年百度与江淮、北汽、奇瑞合作的自动驾驶汽车也将实现量产，2021年将实现高速和城市道路全网自动驾驶，也就是说到2021年，百度将实现真正意义上的无人驾驶。

虽然，全世界都在争夺无人驾驶，想第一个吃螃蟹，就不能缺少勇于砸船的胆气。

4、结语

实际上，我们正有一大批优秀企业家在奋起。

2016年，格力就已经成立了微电子部门打造自有芯片。虽然在2018年，董小姐喊话500亿造芯片，市值一夜间蒸发270亿......

通过芯片事件我们会发现，那些在事件之前更早做出准备的公司，更具前瞻性。

芯片领域，我们并非空白。

虽然更多的还较为低端，但整条产业链已经完成。

道路从来都是曲折的。但既然遇见，总要面对。

如果像任总那般的企业家来上一筐，熊猫不会去捏别人的蛋黄，中兴也不会被捏住蛋黄。

但投资与创业是两条平行线。

前者的首要条件是不要亏钱；后者要不怕亏钱。

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全球安防龙头海康威视（第355期）

择股有一条简单实用标准，那就是净资产收益率。

净资产收益率超过15%的上市公司并不多，超过20%的寥寥无几，超过30%的凤毛麟角。

海康威视连续6年净资产收益率超过30%。

可以做到这一点，广阔行业天花板，优秀企业管理，缺一不可。

奈何，昨天，海康与大华被山姆大叔盯上了。

实际上，山姆的牌越打越臭，顺序都反了......

想要胖揍华为，其实没打过......

如果说华为是一线大牌，那么海康是二线，大华也就是三线。

别人都是越打级别越高，山姆越打级别越低。

下一次，那些几十亿市值的小公司们都注意了，你们已经被山姆盯上了......

问题是，阻击华为情有可原，毕竟以华为的低调，都声称5G技术甩你们三两年......可见，已经彻底甩开了山姆。

但是海康与山姆的关系真的不大......

海康的境外营收仅占比28%，重心在国内。

在海康的年报中，没有具体披露美国的市场份额，不过在2017年，就是媒体报道，美国部分安全系统供应商，拒绝或限制购买海康威视制造的监视摄像机，美国对于中国视频监控设备企业，针对的意图早已经显现。

图像芯片也并未美国一家独大，索尼、三星、美国豪威在高端三分天下。

而中低端的多采用海思芯片，更别说低端芯片早已国产化了。除此以外，包括摄像头模组、光学部件、指纹识别模组等，中国企业都已经有国产替代了，并且市场份额并不低。

战吧，技术，都是倒逼出来的。对面的牌，越打越少......

1、行业天花板

根据中国产业信息网所提供的数据，中国 2013-2018 年模拟标清视频监控摄像机和模拟高清视频监控摄像机的复合增长率分别为-15.2%、 29.6%。 模拟标清视频监控摄像机需求量不断下降， 预计 2018 年同比下降 13%， 将下降到 0.38 亿台。 模拟高清视频监控摄像机需求量则不断上升，预计 2018 年同比增长 26%，将增长到 0.30 亿台。

随着国内安防监控的需求增长， 未来 3 年预计将持续保持 10%的复合增速。

这段内容信息量极大，并且符合常识，提高了安防行业的门槛。

街上的监控，看似低门槛，谁都可以安装，重要的是背后的那套画面，程序。

未来随着人工智能深入发展，“AI+安防”促视频监控行业再升级。 当前中国视频监控行业有着三大发展趋势：

高清化： 摄像机的清晰度从标清（30 万像素）升级到 100 万像素(高清)或以上。

云端化： 后端设备存储替换为数据中心集中云存储（IP-SAN）。

智能化： 利用 AI 技术升级摄像头芯片，部分数据可在前端直接处理，大大减少后端处理的工作量。 当前中国视频监控行业正加速发展智能化产品。

被充分赋能后的视频监控是未来趋势，从前人工盯着画面，统统不需要了。或许未来罪犯这一行，也就被消灭的差不多了。

未来以“AI Cloud”架构基础+视频摄像+应用场景将赋能传统行业打开新市场，Ai Cloud 面向公安、交通、司法、文教卫、能源、金融、智能楼宇等行业， 将赋能各行业智能化转型。例如，在公共安全领域， AI Cloud 能快速打击犯罪；在公共服务领域， AI Cloud 服务智慧出行；在商业领域， AI Cloud 能帮助商户优化产品和服务，提升经营效率；在金融领域， AI Cloud 赋能精准营销，提升客户体验；在教育领域， AI Cloud 将实现智慧教育，创新教学管理。随着“AI+摄像”设备接入量不断提升， 至 2022 年， 中国智能安防行业市场规模将达到近万亿。

投资要月亮而不是星星，而月亮，也只能在行业广阔的领域中诞生那么一个龙头或者双寡头。

2、找不到对手

马云曾言，阿里巴巴在拿着放大镜找对手，但是找不到。

很多人认为马云太张狂，实际上马云表达的是焦虑。

互联网行业跨界太大，扩张太快，如果不能在对手弱小时消灭，对手将会最快的速度成长。

例如拼多多，在众人认为电商红利消退时，成立于2015年，至今，已经可以与行业老二京东叫板了。

这一点，海康威视如同电商界的阿里巴巴，社交界的腾讯。

与互联网行业不同的是，安防这一行，行业壁垒属性更强。

安全这一属性，永远是人类与生俱来，最大的需求。

维护社会治安稳定，打造文明社会，视频监控是最重要的基础设施建设与数据来源。

根据权威市场研究机构IHS Markit 2018年7月发布的《2018全球视频监控信息服务报告》，以2017年的业绩计算，海康威视位列全球视频监控设备市场第1位，市场份额37.94%，连续七年（2011-2017）蝉联全球第一。

至于行业老二，也不是外人，自家兄弟，大华股份，市场份额17.02%；

安防这一行，海康对内有最大的优势，姓“共”，这是小老弟大华股份所不具备的。

安防是打造智慧城市不可缺少的一部分，好比城市的眼睛，最大的需求者是政府，如此重要的部位，当然是“自家人”的产品最放心，“可控”。

况且，安防的黏性往往是被忽略的。

摄像头的使用寿命一般是3-5年，换掉了是会被换掉的。

例如某区域政府今年使用的是海康的产品，再更换产品时，大概率还是会找海康。重要的不是摄像头，而是整套设备。摄像头的背后，还有监控画面等技术服务，支持。

尤其是涉及到安全方面行业与公司，自带“熟人属性”，对于陌生厂家或缺乏知名度的厂家，往往需求者敬而远之。

对外，积极进取。

诚如海康威视在2018年度年报中所言，公司依然看好未来几年在国内和国际市场的增长，在国内和 国际市场上，积极探索业务发展，继续加大产品研发的投入和营销的投入。

毕竟连续七年蝉联全球第一，国内市场广阔，国外市场同样广阔。

智慧城市的浪潮，是全球化的。

3、高管增持的底气

海康威视董事长陈宗年，1965年出生，1986年毕业于华中科技大学，计算机外围设备专业，浙江大学管理学博士 ，高级工程师。1986年7月参加工作至今，一直任职于五十二所，历任深圳高科润电子有限公司副总经理、海康信息董事兼总经理、海康集团董事兼总经理、五十二所所长助理、五十二所副所长等。现任五十二所所长、杭州海康威视数字技术股份有限公司董事长。

陈董领导下的海康威视，步步高升。

近十年平均营收增速41%；

近十年平均净利增速36%；

近十年平均扣非净利增速35%；

除董事长，几乎所有高管都有持股，总经理胡扬忠增持至十大股东。

16年收盘价15元，一路增持至19年3月报告期，收盘价35元。

敢于增持的底气，与内幕无关，在于看好公司的发展。

高管们明确公司的发展，投资者可以通过财报看到公司的发展。

稳定的高净资产收益率仅仅是冰山一角；毛利率始终稳定保持在40%以上，净利率稳定保持在20%以上。

如果筛选A股中净资产收益率连续五年大于30%，毛利率大于40%，净利率大于20%，没有几家。

其中，有钱，也是底气。

根据2018年年度报告；海康威视货币资金265亿，大于总负债255亿；财务优秀。

大华股份货币资金41.6亿元，远小于总负债137.47亿。

海康威视收到的现金519亿大于总营收498亿；收款优秀。

大华股份收到的现金217.1亿小于总营收236.66亿。

海康威视现金流与净利之间长期保持约80%的比例，未能大于1，中规中矩。

大华股份仅保持在37%。

应收款项与总营收之间的比率在40%，未能保证在30%以内，可以算作优良。

大华股份保持在53%。

不过，对于科技沾边的公司而言，还需要重点关注的是研发投入比例。

从图中可以看出，海康作为行业龙头，拿出营收的9%投入研发，不算低了。

大华作为行业老二，虽然研发费用低了一半，毕竟体量小，比率甚至略高于海康。

4、估值状态

所谓估值，已经包含了上市公司行业企业的综合考量。

海康股份PE估值

大华股份PE估值

海康威视当前22倍估值，大华股份当前15倍估值，估值低位。

分别作为行业第一与老二，第一高出老二7倍估值，估值低位。

这多出来的7倍值与不值，仁者见仁智者见智。

两者间同行业，拥有相同的广阔市场，而海康的基本面更加优于大华股份。

分别对应以合理偏低估值买入优秀上市公司，以低估值买入一般公司。

这亦是股神巴菲特声称自己“从猿进化成人”的过程；抛弃低估值，以合理的价格买入优秀的上市公司。

虽然，判断上市公司未来的业绩是投资中最大的难点之一，单通过基本面分析，还是可以划分优秀与平庸。

尤其是2022 年， 中国智能安防行业市场规模将达到近万亿；这种广阔的天花板，令人垂涎欲滴。

这不，就连华为，也在2012年开始试水安防，已经有所成就。

上不碰应用，下不碰数据，玩的是核心，芯片。

都说董小姐所过之处，寸草不生；这一点，华为更甚。

好在，海康始终稳健。

境外，还有更多的土地，百废待兴，需要安防维护治安。

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