股市跌过头了

“该来的一定会来”——墨菲定律。

欧美国家和国民对新冠肺炎的佛系处理导致疫情爆发，资本市场撞上了巴菲特称之为“活久见”的至暗时刻。

华尔街在一周内接连出现两次熔断，全球股市都在上演风险资产大逃亡。在度过这煎熬的“黑色一星期”后，已经有超过50个金融市场进入了技术性熊市，美股更是创下了跌进技术性熊市的最短时间记录。

3月12日，海外股市一片狼藉，标普500下跌9.51%，英国、法国、德国均出现了10%以上的跌幅，有11个国家在同一天发生了熔断。

本次全球股市下跌的直接导火索是新冠肺炎疫情在全球范围内爆发，伊朗确诊破万、意大利病亡破千、欧洲疫情恶化，美国国内也出现疫情失控态势，受此影响NBA预计停摆至少30天。特朗普对欧洲各国（不包括英国）发布旅行禁令，禁令包括从欧洲进入美国的“大量贸易和货物”，使得本就走弱的全球贸易进入局部冰封的状态。

疫情在政治和经济领域掀起了难以平复的滔天巨浪，金融市场的信心受到前所未有的打击，羊群效应放大了短期的危机认知，从而进入螺旋式的负向反馈。

恐慌蔓延难言理性，具有避险属性的国际黄金、美国国债也受到大规模的抛售，主要原因是为应对刚性成本支出，流动性较好的低风险债券和黄金在短期内会被卖出，从而获得货币资金以应对各种突发状况。

以往美股下跌对A股港股的影响

1990年以来，随着贸易、经济、金融全球化的深入发展，全球市场可以视为绑在一根绳子上的蚂蚱。覆巢之下，很难有能独善其身的市场，回顾上个世纪90年代以来的历次危机，我们可以从中发现各国市场之间的共振关系。

1、1997年8月7日-1998年8月13日

这段时间内，发生了席卷亚洲的金融风暴，但是并没有扩散到全球。美股和开放程度不高的A股市场基本不受影响，但香港受到了较为严重的冲击，港股下跌61.1%。这一轮危机主要发生在发展中国家，各国货币大幅贬值引发国际资本大幅流出，从而出现了流动性危机。

2、2000年3月24日-2002年10月10日

此轮危机由美国互联网泡沫破裂引起，叠加“9.11”恐怖袭击事件的影响，标普500指数下跌47.4%（见图1）；恒生指数受冲击明显，跟随美股同步下跌，跌幅为50.2%。中国金融市场仍处于对外开放的前期，受外围股市的冲击有限，仅下跌11.6%。

3、2007年10月11日-2009年3月6日

此轮美股下跌由次贷危机引起，从而引发了全球性的金融风暴，标普500下跌56.04%，港股下跌62.9%，上证综指下跌59.1%（见图2）。此时中国的金融市场已经处于全面融入全球化的阶段，故而金融危机对中国经济、A股市场均产生了深远影响。

从历次危机时全球市场表现来看，香港市场受冲击最为明显，这与港股是一个开放程度极高的市场有关，而与美国、英国等金融市场不同的是，香港市场外资占比较高，在发生流动性危机时，更易引发国际资金撤出。

就A股而言，随着中国经济和金融市场的持续开放，A股与主要资本市场间的共振逐步加大，当危机来临时，A股很难独善其身；但同时我们也应该看到，中国是一个庞大的经济体，工业体系完整、消费市场广大、宏观调控政策有很大的自主性，因此A股受外围股市影响的程度远小于港股。

从数据这个角度看，我们也观察到一个有意思的现象——全球资本市场在日级别上相关性很高，当危机来临时尤其高，但拉长了看，各国资本市场的相关性显著下降，更大程度上反映了本国经济发展的特点和素质。

这一次市场可能跌过头了

回头梳理此次暴跌的原因，我们认为主要有以下几点：

（1）新冠肺炎爆发，全球主要的工业国家无一幸免，全球供应链有断链的危险；

（2）新冠肺炎会“速冻”消费，而消费是经济发达国家尤其是美国经济增长的主引擎；

（3）石油价格暴跌在引发通缩隐忧的同时，会引爆美国页岩油公司的信用风险（页岩油公司负债率较高）；

（4）美股尤其是纳斯达克收益结构极度失衡，纳斯达克上市公司的收益几乎全部来自几大科技龙头。大量业绩一般的上市公司通过融资回购股份拉抬股价，股市下跌会刺破这部分公司的信用。

（5）三和四两部分信用风险叠加，可能会引发美国债券市场的系统性风险。

我们认为市场跌过头了，原因主要有四点：

一是新冠疫情是一个偶发性而非系统性风险。一方面，中国、新加坡、日本三国用不同的方法均成功地控制了疫情，可以为世界其他国家提供充分的经验。随着美国、意大利等国家的疫情得到有效控制，全球供应链会重新运转，消费市场也会企稳回暖。另一方面，历次疫情爆发短期内是对资本市场产生了冲击，但在疫情拐点来临之后均有明显反弹。

二是石油价格暴跌表面是俄罗斯和沙特关于石油减产的谈判破裂后沙特大幅增产导致的，但背后是两家共同起舞剑指美国页岩油。近四十年，沙特打过三次石油价格战，1985年令油价下跌70%，1997年下跌50%，2014年下跌65%。每一次都可谓杀敌一千自损八百。以2014年价格战为例，沙特的增产曾将原油价格压到27美元，但是页岩油行业并没有被挤出局，俄罗斯也适应了低油价，反而沙特自己的财政赤字暴涨。这样严重脱离石油供需基本面的价格，无论在政治上还是经济上都是不可持续的。

三是2008年金融危机后，各国央行积极干预经济的意愿空前强烈。此次危机同样不例外，各国央行纷纷祭出刺激政策，虽然实体经济未必能因此提振，但惊魂过后的资产价格无疑会水涨船高。

四是经过惨烈调整后，无论是美股还是A股，估值都大幅下滑，进入一个合理甚至低估的区间，港股估值更是贴地而行。与此同时，恐慌指数骤升到历史分位95%以上，数据表明恐慌指数来到这个区间，3-6个月内资本市场会有明显反弹。

A股或成全球资本避风港

短期内，我们认为A股有可能成为全球资本的避风港。理由如下：

一是疫情进展不同。东方尤其是我国和西方的疫情此消彼涨，我国疫情高峰已过，复工复产正稳步推进，市场逐步企稳，投资者信心有所恢复。从图3可以看出，虽然最近美股及港股暴跌，但A股比较稳定，走出了独立行情，正是上述现象的反映。

二是宏观政策空间不同。2015年以来，我国持续推进金融去杠杆，为此次危机预留了政策空间。当下，美国联邦基准利率水平为1%-1.25%，英国的基准利率为0.25%，欧洲的存款利率为-0.5%、日本央行利率为-0.1%，而我国MLF中标利率下调后仍达到3.15%。在货币政策上，我国有更大的调整空间。此外，相对于西方发达国家而言，我们政府的负债率较低，财政政策也有较大的施展空间。

三是石油价格冲击效应不同。我国是世界第一大石油进口国、第二大消费国，相对于美国这个产油国而言，石油价格下跌对我国的影响利大于弊。

也许捡烟蒂的时候到了，虽然它还有点烫。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院投资策略研究中心

不必担心通货膨胀

物价是老百姓关心的热点话题。中国2月CPI同比增长5.2%，略高于市场预期的4.9%。而1月份CPI达到5.4%，是8年多以来首次“破5”。2月份的CPI尽管有所下降，但依然破5，其背后的主要原因显然是受到2月爆发的新冠肺炎疫情的影响。

那么，疫情是如何具体影响物价的？未来物价走势如何？

2月物价上涨的具体情况

我们先来看一下疫情是如何导致了2月份继续高涨的物价。2月份物价主要呈现了两个特征：食品价格涨幅较大；非生活必需品供需两衰。

首先，1-2月平均来看，食品价格同比上涨21.3%，涨幅比去年同期高20个百分点。

其次，国际油价2月份大幅下跌，带动国内汽油等能源消费品价格比上月普遍下降。

第三，扣除食品和能源价格的核心CPI环比由上月上涨0.5%转为下降0.1%；同比上涨1.0%，涨幅比上月回落0.5个百分点。

从1-2月份平均来看，物价变化延续了前期的结构化特征：必选消费上涨、可选消费下跌。

食品价格上涨较多的主要原因，从供给方面看，主要是各地不同程度地实施了交通运输管控措施，部分地区物流不畅；人员短缺造成物资配送难度加大，成本有所上升；部分企业和市场延期开工开市，一些产品生产和供给受到影响，难以及时满足市场需要。从需求方面看，受“居家”要求与“避险”心理等因素影响，有些地区出现了“囤购”的现象，部分地区出现抢购方便面、肉制品和速冻食品等易储食品现象，甚至波及到其他食品，助推价格上涨。

上半年物价走势如何？

抛开货币因素暂且不谈，影响物价的主要因素是供给和需求的匹配程度。同时，对于中国，猪肉价格和石油价格是中期和短期内影响物价的关键因素。

正如下图所示，猪肉、汽油价格与CPI走势高度关联，尤其是在2019年之前。2005年以来，一共出现过两次猪价和油价同时上涨的“猪油共振”局面，这两次也分别对应着CPI的大幅上扬。

因此，分析疫情之下2020年上半年中国物价水平，有两个视角：猪价油价的变化、供给和需求的匹配。

对于第一个视角，2020年以来的情况正在发生着改变：首先，猪肉价格在持续高涨的情况下，老百姓消费猪肉的比例在降低，导致猪肉价格在CPI中的权重有所下降。这样一来，尽管猪肉的供给并未明显改善，猪价还存在较大上涨压力，但猪价对CPI 的影响却在削弱。而油价则在近几日沙特和俄罗斯谈判失败后闪崩，一路跌到30美元/桶左右，但这样的价格显然不是美国等世界主要产油国所能接受的，3月下旬欧佩克国家还会再开一次会，据传特朗普也在私下协调相关国家，想要谈拢一个产量协议。预计上半年油价会出现有限幅度的反弹。

对于第二个视角，我们认为供给端的复苏可能比需求端更快。因为，上游产业的机械化程度高，价格弹性往往比下游更大，这意味着上游产业调整产量的能力更强，价格略微上涨，产量就能显著回升。同时，复工复产范围持续扩大的情况下，供给端将先于需求复苏。不过，全球新冠肺炎确诊病例持续攀升加大了全球供应链中断的风险，这对供给形成了掣肘。

但需求端可能会出现个别领域的爆发，导致物价维持较高水平。例如，各地重大基建项目建设迅速转热。当前已有十几个省份发布了2020年重点项目投资计划，总投资金额接近30万亿元。尽管这些资金是在多年内完成使用，但边际上基建投资很可能成为需求端的爆发点。

由此，在两种力量拉扯下，上半年物价走势很可能是这样的：“猪油共振”概率小，物价稳定有基础；供给端复苏、需求端有爆点，供需同时复苏；CPI同比会由5%稳步下滑，但仍然在上半年维持3%以上的水平。

物价上涨并非通货膨胀

基于我们对上半年物价的预测，中国当前的物价上涨能否被称为通货膨胀？或者是否形成了通货膨胀的压力？我们认为答案是否定的。

在任何国家，影响通胀的因素有两个：（1）货币的宽松程度；（2）供给和需求的匹配程度。从上述这两个因素来看，现在的物价涨势不能表明通货膨胀的趋势已经出现。

首先，中国的货币政策绝不搞“大水漫灌”，大规模的货币宽松概率极低，长期中更不可能形成货币泛滥的趋势。因此，货币因素推动的通货膨胀几乎不可能。

其次，根据上述的分析，上半年中国应该会呈现供需同时复苏的态势，尽管复苏节奏不同，但绝不可能出现总需求持续超过总供给，即“经济过热”的现象。因此，物价持续、不可逆上涨的可能性也很小。物价在某些时间、某些领域的较高幅度的上涨并不是通货膨胀，相信市场会在未来能够形成这样的合理预期。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员陶金

AI的下一站

我们处在一个智能变革的时代，人工智能技术正在“赋能”各行各业。大数据就像新能源，AI算法就像发动机，装载了大数据和人工智能技术的企业就像搭上了一班通往未来的快速列车，把竞争对手远远地甩在后面。

一

隐私

然而，这样的快速发展不是没有代价的。我们每个人的手机号、电子邮箱、家庭地址和公司地址经纬度坐标、手机识别码、消费记录、APP使用记录、上网浏览记录、搜索引擎结果的点击习惯、刷脸记录、指纹、心跳等等这些信息都是我们不愿意轻易给出的隐私数据，但在AI时代，这很可能已经成为某个公司用来训练AI算法的数据集中的一条。

正是众多不起眼的一条条个人隐私数据，构成了足够多的训练集，让AI从中学习到认知能力，让从未跟我们谋面的AI算法认识、了解我们，知道我们的喜好和动机，甚至还认识我们的家人、朋友。我们的隐私便是实现这些智能的“代价”。

当然，这个代价并不一定是你愿意拱手付出的。

那如何保护隐私？我不用行吗？

你以为关闭手机GPS就无法定位你的位置？你的手机还有陀螺仪、内置罗盘、气压计等装置，还是可以用来定位你的位置。只要使用手机，就不存在绝对的隐私保护。

对于很多手机应用来说，要么不用，用了就很难避免泄露隐私，比如很多APP必须用手机号注册，或者需要手机验证才能继续使用，还有的需要刷脸验证等等。那么，个人想保护隐私能做什么？什么也做不了，加上AI算法的黑盒性质，我们甚至对于AI背后的逻辑和动机一无所知。

一

监管

隐私保护靠个人防护真的很难实现，需要强有力的法律法规来限制。

2018年5月25日，欧盟的《通用数据保护条例》（GDPR）正式生效，这是在欧盟范围内的一个数据保护监管框架，这是目前最完善、最严格的隐私保护规定。根据DLA Piper公布的数据，在不到两年的时间内，GDPR已产生1.14亿欧元的罚款，其中开出的最大罚单是法国依据GDPR对谷歌罚款5000万欧元，理由是谷歌在向用户定向发送广告时缺乏透明度、信息不足，且未获得用户有效许可。下图是GDPR生效以来至2020年1月份欧盟各个国家罚款的金额分布图。

对于企业，GDPR要求在收集用户的个人信息之前，必须以“简洁、透明且易懂的形式，清晰和平白的语言”向用户说明将收集用户的哪些信息、收集到的信息将如何进行存储、存储的信息将会被如何使用，并告知企业的联系方式。

对于个人，GDPR赋予数据主体七项数据权利：知情权、访问权、修正权、删除权（被遗忘权）、限制处理权（反对权）、可携带权、拒绝权。目前GDPR在真实地影响到我们每个人的生活，最直观的影响就是当你浏览网页的时候，你会发现经常遇到网站弹出类似下图的提示，这是网站基于信息透明性的规定，向你征询信息收集的许可。

欧盟的GDPR具有全球影响力，它让用户对自己的个人数据有绝对的掌控权，让全球在发展新技术的同时必须开始关注隐私问题，世界各国已经纷纷出台自己的数据保护法规。

关于隐私保护，一切才刚刚开始。

欧盟在上个月正式启动了称为“打造欧洲数字未来”的新战略，打算通过制定一系列针对AI、隐私和安全的法规，成为AI发展的全球领导者。该战略的启动也被看成是在应对美国和中国的AI崛起。

可以预见，关于AI的隐私安全与监管将逐渐成为重点话题，实际上，就像欧盟委员会副Margrethe Vestager说的：“人工智能本身并没有好坏之分，而是完全取决于人们为什么以及如何使用它。让我们尽可能做到最好，控制人工智能可能给我们的价值观带来的风险——不伤害，不歧视。”

保护隐私已经成为AI发展不可绕过的“槛”，是AI技术的难题，也是AI良性发展的契机。

三

趋势

可以说，保护隐私的各种法规的出台必然是未来不可避免的趋势，这势必让企业的数据收集、使用及流通的合规成本大幅增加，也容易让企业内部或者企业间形成数据孤岛问题，制约企业获取数据价值。因此，保护隐私的AI技术的落地使用成为AI领域最亟待实现的目标。

保护隐私的AI主要通过数据加密、分布式计算、边缘计算、机器学习等多种技术的结合来保护数据安全，近期比较热门的有Differential Privacy（差分隐私）、FederatedLearning（联邦学习，也叫联盟学习、联合学习、共享学习）。

保护隐私不是说完全不收集数据，而是要通过技术的手段防止个人隐私数据的泄露。差分隐私是一种数学技术，比如，假设要分析数据集并计算其统计数据（例如数据的平均值、方差、中位数、众数等），如果通过查看输出，我们无法分辨原始数据集中是否包含了任何个体的数据，那么这种算法就被称为差异私有。

举个非常简单的例子，假设你的工作部门每个月都会用一个表格统计部门每个人的工资发放金额，除了制表人，别人无法查看这个表格，只能通过一个查询函数S知道这个表的总额，某个月你调去了别的部门，那么别人就可以通过上个月表格A，和这个月表格B来知道你的工资，道理很简单，只需用S(A)减去S(B)。B表格称为A表格的相邻数据集，它俩只相差一条数据，差分隐私技术就是要让相邻数据集的查询结果差不多，从而无法推出个人的信息来，这个差不多的程度可以看作隐私保护的力度。苹果和Facebook已经使用这种方法来收集聚合数据，而不需要识别特定的用户。MITTechnology Review将差分隐私技术列为2020全球十大突破性技术之一。

联邦学习采用了分布式机器学习方法，近年来越来越受欢迎，该技术假设用户数据不会被存储到中心化的服务器，而是私有的、保密的，仅存储在个人的边缘设备上，比如手机，因此与传统机器学习方法相比，联邦学习从根本上增强了用户隐私。联邦学习不依赖从用户设备端收集的数据来训练，而是在用户移动设备端训练AI模型，然后将训练得到的参数信息传输回一个全局模型，这个过程不需要用户数据离开个人设备。

从近两年在arXiv（一个提交论文预印版的平台）上提交的论文数可以看出，该技术发展的快速趋势：

四

巨头的技术布局

从去年起全球最流行的两个机器学习框架，TensorFlow和PyTorch都增加了联邦学习等解决方案来保护隐私。

（1）Google

联邦学习的概念最早是由Google在2017年首次引入，去年又发布了TensorFlow Federated（TFF）框架，利用Tensorflow的机器学习框架简化联邦学习。

如下图所示，基于TFF框架搭建的学习模型在众多手机（如手机A）上进行本地化模型训练，更新权重并聚合（步骤B），进而更新提升后的全局模型（模型C），将全局模型再应用到各手机终端来提升算法应用效果。

（2）Facebook

为了在保护隐私的机器学习领域取得进展，去年Facebook旗下优秀的深度学习框架PyTorch与OpenMined宣布开发一个联合平台的计划，以加速隐私保护技术的研究。

OpenMined是一个开源社区，专注于研究、开发和升级用于安全、保护隐私的AI工具。OpenMined发布了PySyft，是第一个用于构建安全和隐私保护的开源联邦学习框架。

PySyft很受欢迎，在Github已经拥有5.2k个Star，目前支持在主要的深度学习框架（PyTorch、Tensorflow）中用联邦学习、差分隐私和加密计算（如多方计算，同态加密），实现将隐私数据与模型训练解耦。

五

国内发展现状

国内的AI巨头们也早已开启保护隐私的技术布局，特别是金融领域，金融领域由于监管严格，数据的隐私性要求极高，因此，金融机构一方面在保护隐私数据方面面临技术难题，另一方面由于金融数据的孤立性，“数据孤岛”问题导致金融机构无法发挥出数据的真正价值。

国内多家金融机构以及金融科技公司已经尝试在获客、授信、风险控制等方面，利用联邦学习解决数据隐私的合规问题和数据分享的数据孤岛问题，最大化的发挥金融数据价值。

目前国内关于保护隐私的监管还不够成熟，个人和企业对于隐私保护的意识还不强。随着全球环境中对保护隐私的关注逐渐加强，以及保护隐私的AI技术的发展，我相信AI技术终究会向着更好的方向发展，希望通过科学家们的努力，AI的黑盒不会是潘多拉之盒。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员李加庆

股市跌，原油跌，债券市场成避险天堂

因周末新冠疫情进一步发酵，叠加欧佩克维也纳会议谈判破裂，国际原油暴跌30%，促使投资者坚信全球金融市场风险已经来临，资金大量涌入避险资产，美债收益率续创新低，亚洲时段十年期美债收益率盘中最低触及0.31%，跌幅高达55%，创2009年来单日最大跌幅。

中国国债市场追随美国国债市场走势，3月9日早盘，中国10年期国债活跃券190015收益率下行6.5bp报2.56%，10年期国开债活跃券190215下行8.52bp报3.045%，均创近年来新低，截止收盘，十年期国债期货主力合约T2006收于101.935，涨幅为0.48%，创上市以来新高（参见图1）。

我们可以看到，自2020年初以来，美债收益率出现了连续大幅下跌，十年期美债收益率自2020年初的1.9%下跌至3月9日盘中0.5%以下。这主要是因为新冠疫情蔓延至全球后，引起投资者对全球经济增长的担忧，各大机构纷纷调低今年全球经济增长预期。

具体来说，经合组织（OECD）在3月2日发布最新的全球经济增速预期，警告本季度全球经济可能陷入萎缩，并将2020年全球经济增速预期从2.9%下调至2.4%。

IMF格奥尔基耶娃也于近日表示，随着新冠肺炎疫情快速蔓延，导致今年实现更强劲经济增长的希望落空。

受此影响，全球股市自2月中旬以来出现了大幅的调整，道指自高点29500附近下跌至24500附近，近两周下跌幅度高达20%，投资者进一步抛售风险资产，买入避险资产，资金大量的涌入美债及黄金，国际黄金期货价格涨至1700一线附近，创下近年来新高。

为避免金融市场情绪进一步恶化，G7央行在上周二发布声明，宣告为抗击疫情对经济的不良影响，将采取必要货币及财政政策刺激经济。

随后，美联储首开先河，在当日美股开市后，宣布临时降息50bp，这也是自2008年金融危机以来，美联储首次临时降息，但对市场提振作用乏善可陈——因投资者对疫情的担忧挥之不去，美股当日大跌3%，十年期美债收益率当天即跌破1%（参见图2），大跌将近15%，美债价格迎来再次暴涨。可见，疫情引起的经济增长担忧叠加主要国家的经济政策宽松预期，推涨了美债市场价格，美债收益率跌入深渊。

而3月9日金融市场因疫情及石油谈判破裂因素，风险情绪进一步恶化，亚洲时段开盘后美股期货即大幅下跌5%而暂停交易，亚洲股市均巨幅下挫，日经下跌约5%，上证指数亦下跌超3%，WTI原油跌破30美元大关，债券市场再次成为避险资金的天堂，美债和中债价格指数均创新高。

展望后市，短期来看，全球疫情的发展及控制将对债券市场产生重大影响，如果全球疫情短期内能够得到有效控制，市场风险情绪将上升，避险资金将会撤离债券市场。从长期来看，美联储及各主要央行的货币宽松政策强度将左右全球金融市场走势，符合预期的降息将会进一步推低债券收益率。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院特约研究员王峰

成本1000，躺赚300！大神教你可转债打新实操流程

给大家科普一个小白也能躺赚的投资神器——只需要1000块，就可以躺赚100-300块，收益率高达10%-30%，操作简单，风险很低。

不吹不黑，它就是可转债打新。

一

可转债打新真的能躺赚吗？

为什么说可转债打新是躺赚的投资神器呢？因为只要有新的可转债申购，投资者无脑顶格申购，可转债上市首日无脑卖出，即能获得比较高的投资收益。妥妥的躺赚！

可转债面值是100元，投资者申购1手（10份）可转债，即1手对应成本是1000元。笔者统计了2019年以来上市发行的可转债132只，上市首日，这些可转债的开盘价平均为112.66元，收盘价为112.84元。意味着上市首日开盘就卖出，1000元的成本即能取得126.6元的投资回报，收益率高达12%以上。

2020年新发行的可转债打新的收益更高，截至2月末，今年共发行了38只可转债，上市首日开盘价达到120.63亿元，更有甚者达到135元。意味着，只要你打新中了可转债，上市首日开盘即卖出起码能取得20%以上的收益，甚至能取得35%以上的收益。是不是躺赚？

二

可转债打新实操流程

既然是躺赚，相信很多投资者都非常感兴趣，下面我们简单介绍一下可转债打新的实操流程。

1、打新的要求

可转债打新门槛很低，无需像打新股那样需要拥有一定市值的股票，也就是说没钱没股票也能参加可转债打新，中签了再选择是否缴款。通常中一只需要1000-3000元，上市首日达到满意价格卖出后，可以继续打新下一只。因此，在股票账户里放5000块钱，就足够周转了。

所以，可转债打新最大的要求是你首先得有一个股票账户。

2、打新的步骤

可转债打新的步骤很简单，以某证券的APP为例，登录交易界面后，如果当天有新债发行，在下面图片的红框中的“打新神器”中可以看到有新债可以申购。

申购的时候我们直接顶格申购，输入最大数值10000张（或1000手），或者直接点击“全部”，10000张对应的是100万的金额，别被吓到了，这只是为了提升咱们中签的概率。是不是很简单呢？

当然，中签后你别忘了往账户转入中签对应金额的资金。如果你觉得每次转入资金麻烦的话，你可以直接在股票账户放3000-5000元资金，这样每次中签后就不需要你再转入资金了。

3、中签的概率高吗？

从上面的表格中，我们可以看到可转债打新中签的概率是万分之几，看到这个概率可能会有小伙伴觉得，这个概率太低了吧，可转债打新会不会也和股票打新一样很难中啊？

这就是可转债打新的独特之处了。前面我们也提到可转债打新时直接顶格申购，因为咱们可以不需要真金白银的顶格申购，即使你账户一毛钱都没有，你也可以按照100万市值顶格申购。平均算下来，顶格申购的话，可转债打新的中签概率大约平均在20%左右，可以说是极高了。

按照今年中签的概率，顶格申购100万元的话，0.0258%的中签概率意味着每顶格申购一次，能够中2580元的可转债，基本上也就是20%左右的概率。2019年的中签概率是0.0423%，今年降了是因为知道这个投资神器的人更多了，打的人多了，中签的概率自然就小了。

4、可转债打新如何提高赚钱效率？

可能说到这，还是会有小伙伴觉得每天要关注有没有新债可以打，一年也就赚个几千块钱，很麻烦。首先，要想赚钱就不能嫌麻烦；其次，我这还有提高可转债打新赚钱效率的绝招，那就是多账户打新。

什么意思呢，就是你拿自己的、老婆的、爸爸妈妈、岳父岳母的股票账户都拿来打新。笔者自己平时就是3个账户来打新。

举个例子，今年2月份有个中签率达到0.132%的东财转2的可转债上市，这个转债只要你顶格申购，一般至少能中1签（1000元），也有的投资者中2签（2000元）。如果你拿8个账户来申购，同时中签的这一次的东财转债，每个账户平均赚300块（上市首日开盘价和收盘价分别为128.3元、129.3元，当天最高价139.2元），这一次的盈利达到2400元以上，而8个账户总共只需要8000元本金，这一波能赚2400块，年化30%。由此可见，多账户来操作可转债打新，资金的利用效率还是非常高的。

三

可转债打新的风险

当然，可转债打新也不是完全没有风险，可转债打新最大的风险是破发的风险，即可转债上市首日价格低于面值100元。

不过，这个风险相对来说还是比较小的。2019年以来，截至今年2月末，新上市的132只可转债中，有10只出现了破发，一是破发的比例低，二是亏损金额也比较小，最大的亏损是1000元亏50元左右。

另外，可转债打新还有一个问题是中签到上市有一段时间，可能投资者到新债上市时，忘记卖出。这个时间上交所平均是18天，深交所平均是29天，差不多上海是半个月，深圳是一个月，所以新债中签后，大家还是要关注具体的上市日期。

最后，可转债打新只是可转债交易中最简单的模式，可转债还有其他非常多的交易模式，例如，T+0交易、可转债转股套利等等，留待以后我们逐一分享。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院特约研究员石敢当

“宅家”经济学

2020年的春天来得并不轻松，一场突如其来的肺炎疫情，将人们的活动范围限制在了一个个房间内。

这样的居家隔离对于经济会有影响吗？回答是肯定的。

参考2019年春节黄金周的消费数据，在旅游方面，全国旅游总接待达4.15亿人次，实现旅游收入5139亿元。在零售和餐饮方面，2019年春节黄金周全国零售和餐饮企业实现销售额约10050亿元。在电影方面，2019年春节7天全国实现票房57.9亿。2020年，随着疫情的不期而至，所有这些行业难免受到影响，然而情况也没有那么糟糕，让我们从经济学的角度，看看“宅家”状态下，人们的生活发生了什么变化？

需求侧

不会消灭，只是转移

从需求角度分析，可以发现，人们的需求并没有被消灭，只不过发生了转移。产生这个结论的基础是，我们都还活着。虽然被限制在了一个个有限的空间里，我们仍然是14亿个大活人，每天还是有24小时的生活要过，还是要吃喝拉撒，还要刷剧聊天，还要在线上班上学，还是要享受生活。

为了更加深入地解释人们需求的变迁，在此引入马斯洛需求层次模型，进一步的分析如下：

早在1943年，心理学家马斯洛就将人的需求从低级到高级分为了五个层次，分别是生理需求、安全需求、沟通需求、尊严需求和自我实现。

现实中，我们每个人都是在尽力满足低层次需求的基础上，逐步地追求更高层次价值的实现。如一个人首先需要满足温饱等最基本的生理需求，然后会考虑人身和财产的安全，在此基础上，他渴望跟其他人沟通交流，渴望通过自己的努力赢得社会和他人尊重，最终实现自我价值。

这些需求与生俱来，只要我们还活着，就会源源不断的产生，推动着我们去不断寻求满足和实现。下面，让我们仔细分析每一个层次：

1、生理需求：网购外卖逆市增长

生理需求即温饱等人类最原始、最普遍的需求。人可以放弃那些高级需求，但是没人可以拒绝维持生命的食物，防寒保暖的衣服，和遮风挡雨的栖身之地，这也是人活在世上最基本的需求。

由于疫情限制，人们不得不放弃外出购物就餐，但是对于衣食及日用品的需求却并没有消失，只不过是通过网购、外卖、快递这些新的渠道表现出来。于是，网购、外卖行业呈现逆市增长的势头。根据饿了么的数据，2月份上半月，全国已有2万家小店经审核，开通饿了么外卖服务，已营业店铺单日销售总额高速增长，环比增长近250%。外卖小哥纷纷成为“社区采购员”，很多小哥一天平均会承接25名市民的外出采购需求。

2、安全需求：健康防护需求提升

“君子不立于危墙之下”，千年前的老祖先就用这样一个形象的比喻，告诫我们要远离风险，注意安全。今天，对于人身和财产安全的追求仍然是广大人民群众的刚需，这也解释了为什么日益富足的老百姓会选择定期体检，去买保险，去寻求资产配置的多元化。

突如其来的疫情状况，进一步强化了人们对于自身安全的需求。防疫相关的产品如口罩、酒精都成为了老百姓争相抢购的对象。好消息是在多部门的共同努力下，口罩日产量目前有了新突破，根据发改委的数据，截至2月29日，全国口罩日产量已达1.16亿只，相信不久，市场的缺口将得到有效缓解，每个人都能得到物美价廉的防疫产品供应。

3、沟通需求：线下场景线上化

1月25日，一则武汉人夜晚隔空喊话的视频，迅速走红网络，对话内容搞笑又心酸，这大概就是“宅家”状态下，沟通需求最真实的写照。

在满足了温饱和安全需求的前提下，作为社会性动物，沟通交流成为人类最自然的需求。在疫情以前，这种沟通是一件很平常的事情，平常到你可能忘记这种需求的存在。它可能是商场里和亲朋好友的一次聚餐和电影，办公室里和领导同事们的一次会议，或者教室里一堂生动有趣的课程。

疫情的来袭使得这些线下的沟通场景受到了限制，但人们的沟通需求并没有消失，只不过从线下走到了线上。

在线上教育领域，据个推大数据显示，对比去年春节，2020年春节学生学习类APP的平均日活增幅和新增用户增幅分别为100.05%和238.79%。

在线上办公领域，仅2月3日开工第一天，阿里钉钉上就有超过1000万家企业组织的2亿上班族在线办公，2月12日，钉钉宣布，为了应对疫情期间暴增百倍的流量，扩容了10万台云服务器。

在视频娱乐领域，QuestMobile数据显示，2020年春节假期，头部视频网站的月活跃用户都已破亿。其中，爱奇艺APP月活跃用户规模则达到5.95亿人，创历史新高，这意味着每2.4个中国人里就有一个在春节期间观看了爱奇艺。

各类在线教育、办公、娱乐的APP流量井喷的事实，再一次证明人们渴望沟通交流的需求是无法被消灭的。虽然身体被疫情限制在家中，人们的心却是在抗击疫情的第一线，在追求真知的在线课堂里，在创造价值的云办公室里，在能够带来轻松快乐的网络世界。这届网友用“关在家中，却不忘苦中作乐”的实际行动向世人演绎了那句“只要心中有沙，哪里都是马尔代夫”。

4、尊严&自我实现：星火点点，汇聚成星辰大海

在满足了基础需求后，人们努力向更高级的需求迈进——通过努力，赢得社会的尊重，实现自己的人生价值。

这段时间，相信有很多读者和笔者一样，眼里总是容易进沙子。一个新闻读着读着，泪水不停地在眼眶里打转。从“吹哨人”李文亮医生的不幸去世，到成千上万的白衣天使放弃假期，逆向而行，从各地民众踊跃捐款捐物，抗疫物资从世界各地源源不断涌向武汉，到山东往武汉送菜的司机大哥淡定朴实的那句“没钱可以出力”，哪有什么从天而降的英雄,不过是一个个普通人挺身而出。

与此同时，被“宅家”的网友也没闲着，对于大多数人，能够主动在家隔离就是对抗疫最大的贡献。除此之外，他们没有忘记关心武汉的疫情，给一线抗疫人员点赞，给武汉加油。

根据抖音“2020年春节数据报告”，春节期间，全国人民在抖音里共期盼了394万次平安，许下了5.2万个和健康有关的心愿，评论里留下2303万句“辛苦了”，128万句“白衣天使加油”，点赞医务人员视频8.6亿次。此外，3000万的网友还通过视频直播化身“云监工”，见证了火神山、雷神山医院从一片荒地到迅速完工交付的“中国速度”。

在突发的疫情面前，每个人的努力都是微不足道的，如点点星火，但也正是这星火点点汇聚成星辰大海，照亮着中国“抗疫攻坚”的前路。

供给侧

不断调整，逐步改善

相对于需求侧的转移，供给侧也在根据抗疫的安排和老百姓需求在不断调整，逐步适应和改善。

在政策层面，从到地方，“抗疫情，稳经济”的政策措施陆续出台，为疫情防控重点保障企业、受疫情影响较大的地区和企业、民营小微企业提供专项支持。

针对抗疫期间出现的矫枉过正现象，国家也在及时调整，以保障生产供应的顺利开展。如抗疫初期，各地擅自挖断公路，限制交通，对生产、养殖、商贸造成巨大影响。针对这个情况，2月8日，办公厅迅速印发通知，并协调各部门层层落实，确保抗疫期间交通通畅，生产经营能够顺利进行。

在企业层面，每个企业都在结合自己的资源和优势，为缓解疫情，保障百姓生活尽一份力。如1月24日至2月8日期间，苏宁旗下的家乐福全国51个城市209家门店，为保障市民的“菜蓝子”，紧急加购，及时补货，为市民累计提供蔬菜11000吨，猪肉1340吨，水果3800吨。另外，为了解决客户“宅家”的需求，苏宁还提供了一小时达服务，消费者可以享受到三公里范围内一小时到家的极速送货上门体验，获得新闻联播点赞。

在个人方面，除了持续奋战在一线的医务人员和志愿者，大家也克服困难，陆续开始复工。无论是通过在线办公，还是在充分保护措施下的实地办公，生产逐步恢复。根据工信部数据，截至2月24日，中小企业开工率接近30%。当下，央企复工复产率更是超过90%。

综合以上的信息，疫情对于供给的影响是存在的，但是在国家、企业以及每个公民的共同努力下，生产陆续恢复，供给逐步改善。

展望

创新自救，静待拐点

一场疫情，我们见证了很多：

我们见证了国家的实力，在短时间内，迅速调集各方资源，不到一个月的时间，新建了火神山、雷神山和16家方舱医院，将新冠肺炎收治床位从5000多张增加到23000张，实现了病例的全面收治与隔离。

见证了医务人员忘我奉献，前仆后继。根据国家卫健委的统计，截至2月11日，全国医务人员确诊新冠肺炎1716例，其中6人不幸殉职。同期，来自全国各地的4.2万名医务人员，逆向而行，驰援湖北。

见证了企业的创新自救，从西贝与盒马的共享员工计划，到家乐福的“一小时到家”服务，再到《囧妈》与头条对于电影放映模式的创新和尝试。企业在“危机”中嗅到了“机会”，拥抱变化，顺势而为，持续为社会创造价值。

更见证了中国经济展现出来的持续韧性，中国人民在疫情面前表现出来巨大的凝聚力和向心力。

目前，国内数据一天天的向好，每天新增治愈数远远超过了新增确诊数，大部分省市出现了连续多天的确诊病例零增长。国外数据不算乐观，截至3月5日12时，除中国外，78个国家累计确诊14942例新冠肺炎，“严防境外输入性病例”越来越成为一个重要的议题。感觉像一场考试，中国先闭卷考，答得还不错，后面的国家则是开卷考，正在紧张答题过程中，希望大家都能顺利通过。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院高级研究员陈嘉宁

很多年轻人，并不爱银行

“寒冬腊月你不在，春暖花开你是谁？”

这句网络流行语，最近看到朋友圈不少人发。疫情之下，无论甲方还是乙方，都遭遇了各种困难，困境之中，大概人们对这句话颇有感慨吧。

各行业均不例外，本文，我们看看消费金融行业。近日来，消费金融机构对“屋漏偏逢连夜雨”体会颇深，始于2019年下半年的强力整顿还在消化中，2020年初又碰上疫情来袭，经营环境骤变，一切又回归不确定性。

“危机之中总有机遇”，这话没错，不过，机遇藏在哪里？事后一目了然，事前很难判断。大家摸着石头过河，谁到了河对岸，事后人们就说谁把握住了机遇。摸着石头过河，要多找几块石头。

环境骤变，回归“用户”原点

用户，是企业经营的原点，也是过河最重要的石头。疫情之下，环境骤变，金融机构经营决策的落脚点，依旧不离“用户”二字：获取好用户、挑出坏用户、服务好用户。

1、获取好用户

优质用户，任何时候都不嫌多。疫情之后，一些金融机构加大对优质用户的营销力度。如工行融e借，推出年化4.35%的超低利率优惠，虽然大多数用户不符合条件，但借助疫情杠杆效应，产品宣传触及更多目标用户，达到了获取特定优质用户的初衷。如苏宁任性付，针对苏宁易购超过10万件商品，推出大范围的24期免息分期优惠促销，目的也是拓展优质用户。

有些用户，“优质”的不需要风控，如公务员、国企员工等，他们是大行低息贷款的座上宾，消费金融机构无力染指。消费金融机构的用户，没“好”到这个地步，需要风控介入。疫情之下，风控逻辑发生变化，如何筛选好用户、挑出坏用户，成为区分不同机构综合实力的分水岭。

2、挑出坏用户

挑出坏用户，靠风控模型。大数据风控强调训练与迭代，本质上是结果导向的。一个借款人，每一期都按时还钱，按时还3年（也可以是2年），初始条件再单薄，在模型里也是优质用户了。

按时还款的用户，还款意愿强，还款能力未必强。还款来源大致有三个：储蓄、工资、借钱。储蓄多的人，借款需求少，从概率上看，还款靠的还是工资和借钱。

消费金融用户，以年轻人为主。从持牌消费金融公司的用户结构看，30岁以下占比多在40%-50%之间；学历分布看，专科及以下占比在60%-70%之间。年轻、无储蓄、月光是其典型特征。

这个客群的还款能力，多数靠工资，少数靠借钱，疫情打乱的恰恰就是工资收入。很多蓝领工人，收入依赖绩效提成，疫情期间没活干，收入缩水、无力还款，导致不少消费金融机构逾期率陡升。

问题来了，这类逾期用户，究竟算不算“坏用户”，不同机构反应不一：有些机构如临大敌，收紧口袋、降低通过率，加大催收力度；有些机构视之为机遇，允许延期、缓报征信，为用户情感账户充值，积累好感度，为“疫后”蓄力。

不同的应对，背后是不同的用户服务理念。

3、服务用户

许多公司都对“服务用户”理解有误，用起来却好像对它了如指掌。通用电气原CEO杰克•韦尔奇曾批评道：

“我们经常衡量各种指标，实际上却什么也没弄明白。一家企业需要对三件事情做出评估衡量：客户满意度、员工满意度和现金流。”

多数消费金融机构，眼里并没有“客户满意度”，或者说嘴里有，心里没有。就像看人下菜碟的客商，“坐、请坐、请上座”，你说对用户不好吧，有些用户享受的是“请上座”待遇；你说对用户好吧，还有冷冰冰的“坐”字。

在这种理念下，用户是因为自己足够好才享受了好服务，再好的服务，都无法带来真正的“用户满意度”。

很多年轻人，并不爱银行

“用户满意度”，听着学院派十足，似乎没考虑中国实情。

国内企业从用户身上挣钱，有三种方式：躺着赚钱、站着赚钱和跪着赚钱。赚钱方式不同，对“用户满意度”的理解也不同。

2008年全球金融危机之后，出口萎缩，产能过剩，普通消费品经历了从“站着赚钱”到“跪着赚钱”的转变，以零售业为代表，打折促销低毛利，有的还亏本赚吆喝，诚意毋庸置疑；金融机构也有改观，从“躺着赚钱”变成“站着赚钱”。

相比过剩的消费品，金融资源仍是稀缺的，金融机构赚钱还是容易的。从2019年中报数据看，全部A股上市公司实现净利润2.31万亿元，上市金融业占比51%。经济基础决定上层建筑，赚钱容易，对用户就很难真正重视起来。

不过，A股上市金融企业，多是巨无霸，且享受一定的制度红利，生存无忧，互金平台却没这个底气，用户就是衣食父母。不能正确看待用户的价值，在当前的环境中很难走下去。

1993年，三星集团会长李健熙曾经告诫三星人：

“如果我们与中国的家电企业做一样的事情，我们一定输掉，因为中国家电企业更有能力做到物美价廉，所以三星必须走另外一条路，走数字产品、高端产品以及技术领先的方向。”

同样的，互金平台如果同大银行做一样的事情，也一定输掉，因为银行资金成本更低。互金机构的生存之路，是科技驱动之路，必须建立用户好感度。科技驱动，才能做银行不敢做的用户；建立用户好感度，与银行做同一批用户时，才有差异化优势。

可口可乐原全球营销总监哈维尔·桑切斯·拉米拉斯曾说过，用户爱上一个品牌和爱上一个人，原理是一样的。

根据萧伯纳对爱情的解读，“爱情就是高估一个女人和另一个女人的差别”，同样，用户爱上一个品牌，也会高估这个品牌与其他品牌的差别。

消费金融产品，很多是高度同质化的。如花呗、任性付与银行信用卡，都有免息期设置，对用户而言，几乎是无差别选择。用户选哪个产品，要看更爱哪家公司。

很多年轻人，并不爱银行。

年轻人是银行眼里的高风险群体，银行的普遍做法是敬而远之，避免向年轻人放贷。与之相应，年轻人对银行也是兴趣缺缺，瞅准机会，不介意幸灾乐祸一下。最典型的是2013年之后的两年，互联网金融风头无两，网络上的年轻人充斥着一种喜悦情绪，为银行被超越喜悦。

大学生群体，曾经是个例外。2002年，校园信用卡面世，出道即巅峰，之后是乱象，2009年退出历史舞台。2015年前后，银行大力度重启校园信用卡，主打“0元”额度，聊胜于无。反倒是互金平台，在校园市场大肆扩张，热潮叠加乱象，直到监管出手，开正门、堵偏门，重新把银行请进门来，把无牌机构拒之门外。

不过，银行并未真正“解放思想”，谨慎大于兴趣，对大学生市场依旧重视不起来。是啊，等年轻人变成优质白领，再去服务不是刚刚好吗？

做用户的“初恋”品牌

谁都想摘现成的果子，问题是，播种的人注定吃亏吗？

当然不是！

在《情感驱动》一书中，拉米拉斯披露了一组调研数据：

“大约80%的人在18岁之前就选定了自己钟情的软饮料品牌，这种倾向也出现在别的品类下。在这80%的人里，只有20%会在日后移情别恋，爱上别的品牌，而且这20%中还有一半的人会回心转意，继续钟情于‘初恋’品牌。”

用户对“初恋”品牌很忠诚。

校园阶段，年轻人接触的是互联网金融产品，工作后他们变“优质”了，就会乖乖回到银行——那些曾把他们拒之门外的持牌金融机构——的怀抱吗？

要分两方面说。买房的房贷、买车的车贷，还是会选银行，资金便宜谁不爱，只当“薅羊毛”了，这叫理性选择，忠诚度谈不上；支付、理财、带免息期的消费分期，这些无差异的产品，还是会支持自己的“初恋”品牌，这叫情怀，也叫品牌忠诚度。

得用户者得市场，得年轻人者得用户，不是吗？

说到这里，很多人会拿出一张万用盾牌——风控——来辩解。金融产品是把双刃剑，尤其是理财和贷款，不是普通消费品，无差别准入害人害己。金融机构强调KYC（了解你的客户），强调产品和用户的风险适配，这是基本展业原则。

风险适配，当然没错，问题不在重视风控，而在对品牌建设的无视。金融机构看用户，风险视角深入骨髓，品牌视角蜻蜓点水。对品牌建设不重视，不愿意基于品牌建设的视角为用户多考虑一点，粗暴地一刀切，事后自我辩解时再甩锅给风控。

不该把重视风险与品牌建设对立起来。

比如校园信用卡，多数银行拒绝，也有银行大力布局，虽然“0元”额度让人不爽，但开卡礼、刷卡积分、取款免费等待遇，还是在努力向年轻人释放善意；

比如针对年轻人的消费贷，尊重风控逻辑，把利率定高一些，也尊重品牌建设需求，不必为了个别舆情风险而把整个群体拒之门外；

再比如疫情之下，面对逾期攀升，区别对待，该延期延期，该催收催收，在控制风险的前提下做好用户服务，多一点耐心和多一点担当，就能赢得用户好感。

对于俘获年轻用户的心，90%的银行做得不好，99%的互金机构做得更不好。银行是拒之门外，很多互金机构则是“请君入瓮”，为了年化300%的毛利，就敢把用户当猎物，迎来各方口诛笔伐并不冤枉。

真正重视年轻用户的金融机构有没有？是有的，只是不多。当然，这与金融业发展所处阶段密切相关：行业处于从稀缺走向过剩的转折点，从内到外重视品牌营销的环境还不够成熟。也正是这样，率先走出来才有意义。

从安心到暖心

企业很多决策，都源于在不同阶段做不同的事。对于如何划分营销阶段，陈春花教授在《经营的本质》一书中认为，“营销战略的时间坐标并不以时间为单位，而是以市场关键要素为单位”，并拿家电行业做例子：

1985～1989年，价格是市场的关键要素，长虹、康佳做得很好；

1989～1992年，质量是市场的关键要素，海尔、新飞、容声做得很好；

1992～1996年，服务是市场的关键要素，海尔、TCL做得很好；

1996～2000年，速度是市场的关键要素，海尔、美的、TCL做得很好；

2005～2010年，国际化、全球化是市场的关键要素，海尔、TCL、美的等表现很好。

拿消费金融来讲，当前的市场关键要素是什么呢？我想是用户信任。

前有银行冷淡拒绝，后有互金诱惑伤害，中间还有信息泄露、暴力催收等各种糟心事，用户信任已被极大透支。谁能获得用户信任，就能在同质化的市场环境中突围。

重建用户信任，合规的产品、便捷的体验是基本要求，这些还不够，在安心的基础上前进一步，暖心才能赢得用户。暖心的背后，是一种情感层面的连接。

某种意义上，新冠疫情，为金融机构提供了释放善意的窗口。疫情之下，不少借款人陷入短暂困境，金融机构应对各异，或强硬、或暖心。在这个特殊的时点，金融机构做了什么，我想，用户会记住的。

参考资料：

1、[西班牙]哈维尔·桑切斯·拉米拉斯，《情感驱动》，中信出版社，2018.

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院副院长薛洪言

别指望房地产调控全面放松了

据统计，房产占中国家庭财富的6成以上，在今年这样一个特殊的市场环境下，房地产市场会怎么走，房价会怎么走，和房地产相关的金融投资该怎么做？我想大家都非常关心。

下面，我主要从四个方面作分析，供大家参考：

一是节后到现在房地产市场的现状，包括土地成交、房产交易以及房地产股票和地产债的情况；

二是节后房地产调控出台了哪些政策，地产调控会怎么走；

三是对房价走势的研判；

四是对房地产相关投资，主要是地产股走势的研判。

节后房地产市场概况

新冠疫情首先冲击的是房地产交易，我们先来看看房地产交易的情况。从下图1可以看出，房地产成交量受疫情影响非常大，一二三线城市同比下跌都非常明显。

但从下图2可以看出，在成交量剧烈下跌的同时，房价并未下降，整体呈现出量跌价稳的态势。

商品房成交下跌最直接的影响是房企现金流断了、资金紧绷，继而影响土地市场、房企发行的各类债券以及房地产公司的股价。

我们先来看土地市场。节后我们跟踪了37个城市（4个一线城市、33个二线城市）的住宅土地成交情况。重点城市在2020年春节后三周（2020年2月3日-21日）总成交量为1179.91万方，较春节前三周下降43.46%（2020年1月3日-23日），同比2019年春节后三周（2019年2月11日-3月1日）下降了53.58%。

究其原因，主要是受疫情影响，很多城市大批土地延期出让。但是我们同时看到，一线城市以及经济重点区域仍然保持了良好的土拍记录。

一线城市平均楼面价达到2.37万元/方。上海徐汇滨江项目（成交价达310.5亿元）不仅仅是总量地王，更是在设置了重重严苛的土地出让条件和持有条件的情况下，项目出让单价仍然创出了徐汇滨江区域的历史最高水平；北京在节后两周合计出让9宗住宅用地，楼面均价达到3.2万元/方，导致平均楼面价格涨幅达到60.66%。

二线城市平均楼面价为3727.65元/方，比2019年同比仅仅下降了2.04%，可见在疫情的影响之下，虽然土地出让总量下降，但总体价格没有下滑，土拍市场依然火热。

同时，我们看到，杭州、宁波、温州、珠海、成都、长沙等城市，成交土地单价均出现了较高溢价，成交热度高。

从房企这个角度看。在疫情影响下，各房企出手谨慎，但国企、央企比较活跃，其现金储备充足、融资渠道丰富、加杠杆空间较大，在当前疫情的时点下，“捡漏”心态显露，动作频频。春节后迄今三周的时间内，出让土地总价TOP20的地块中，国企、央企摘得13块；在单价TOP20的地块中，国企、央企占据14席。而相对于之前一味追求规模发展的民营企业，经历了疫情之后，对于投资端更加谨慎，更加注重项目的盈利能力和资金安全。

总体来看，节后的土拍市场呈现出量跌价稳、结构分化的特点。

再来看债市和股市的情况。债市反应了资金供给方对疫情冲击下房企信用的信心。从年后房地产公司债券发行情况看，债券发行的利率并未有明显的变化，部分优质房企发行债券的票面利率甚至下降了60-70个BP。

从股市的情况看，地产股在鼠年A股刚开盘的一两个交易日跌幅较为明显，但很快收复失地，截至3月5日，很多地产股甚至有3%-5%的涨幅。

地产调控政策研判

为了应对疫情对房地产市场的冲击，2月份以来，各地纷纷出台政策对房地产进行逆周期调节。

出台的政策主要集中在以下三个方面：

一是土地端。西安、南昌、上海、浙江等多地政府发文支持房企稳定发展，主要内容涉及出让金缴纳、开竣工政策、用地政策、租金减免以及信贷政策等方面。例如，多地提出土地成交签约和出让金缴纳、开竣工可延期，其中西安可在合同签订后1个月内缴纳 50%，一年内补足余款。信贷政策方面，浙江提出可提升企业抵押融资规模，无锡提出引导房企信贷适度增长，企业可申请提前拨付重点监管资金等。除此以外，无锡还可延期缴纳税款。我们认为，疫情之下房企施工及预售等复工时点有所延后，而各地政策有助于保障房企现金流平稳。

二是融资端。融资收紧对房企而言是最“卡脖子”的，从年后房企债券发行的情况看，债券发行审批加快、额度放宽，融资收紧有边际放松现象。

三是利率端。融360数据显示，1月全国首套房贷利率为5.51%，环比下降 1BP；二套房贷利率 5.82%，环比下降2BP，已经连续2个月下行，其中一线城市改善幅度远高于重点城市平均水平。

市场对于房地产逆周期政策有很多期待，但目前房地产逆周期政策主要集中在供给端，个别地方政府对于需求侧的放松很快被叫停，说明房地产调控全面放松几无可能，我们认为房地产调控最有可能的形态是以“稳房价、稳地价、稳预期”为中枢，以“因城施策”为抓手，以供给端调整为重心，形成一个调控的走廊。系统性的放松没有可能，但边际性的、区域性的调整可期。

房价走势研判

我们对今年房价走势的一个基本判断是整体稳定、区域分化。

整体稳定是说房价很难出现明显的、全面性的上涨或者下跌，但不排除区域性的调整，也就是说可能会出现区域分化的现象。

之前三四线城市房价上涨和棚改货币化政策有很大的关系，随着棚改货币化政策的退潮，三四线城市的房价将面临考验，从图2中也可以看出，一二三线城市中，三线城市的房价同比增速下滑是最快的。

在判断哪些区域、哪些城市的房价可能上涨时，可参考如下指标：

一是人口流入状况，人口是净流入还是净流出，如果是净流入，流入的规模、速度以及可持续性如何；

二是区域或者城市的经济发展水平、产业发展水平；

三是区域或者城市的综合治理水平，这可能会成为后续投资者参考的一个重要指标。

地产股走势研判

我们对地产股今年的走势相对乐观，原因主要有三点：

一是地产股相对于沪深300有比较明显的估值优势（见图3），从图3可以看出，当前房地产行业PE只有沪深300PE的85%、PB只有沪深300的93%左右，处于历史低位。

二是房地产消费是可逆的，无论买房自住还是投资，都是购房人经过审慎考虑后做出的，疫情只能延迟却无法改变此类决策。

三是房地产调控政策会边际放松，尤其是房企融资端的调控政策可能会较为明显地放松。房地产市场是个典型的政策市。调控政策的放松无疑会利好地产上市公司的股价表现，历次地产周期中政策和房企股价之间的关系也证明了这一点。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院投资策略研究中心副主任顾慧君

贷款上征信，其实是好事

疫情之下，借款人资金流紧张，逾期压力大，这个时候，发现逾期上征信成了脖子上的枷锁，开始放大征信的负面意义。在一些借款人看来，贷款上征信，不外乎是方便银行做风控罢了，于借款人而言，是额外负担，是一道随时可能勒紧的枷锁。

在选择贷款产品时，借款人开始带上有色眼镜，把贷款产品区分为“上征信产品”和“不上征信产品”，对于前者，能避则避，对于后者，宛如心头爱。有些借款人，为了不上征信，甚至连送到手的“红包”都不要。比如苏宁任性付，近期力推24期免息分期活动，有些用户认为任性付要上征信，24期免息优惠不要也罢。

再次说明，知识就是财富。到手的红包，因为误解而失之交臂，岂不可惜。本文，我们就来谈谈贷款上征信问题。

为何要上征信？

首先我们需要明确，“贷款上征信”到底是怎么一回事。简单来讲，就是借款人在金融机构申请贷款后，其贷款信息（金额、期限等）及还款记录（是否逾期等）被上报至征信系统，并在以后供其它金融机构合法查询使用。

广义上的“贷款上征信”是指贷款信息被记录并查询，这种记录不仅包含央行征信系统，还包括百行征信以及其它提供大数据服务的公司。而狭义的“贷款上征信”即是一般所说的贷款信息报送至央行征信系统。

对于银行业金融机构而言，贷款信息上报至央行征信系统是基本的法律要求。根据中国人民银行2005年3号令《个人信用信息基础数据库管理暂行办法》第六条规定：

商业银行应当遵守中国人民银行发布的个人信用数据库标准及其有关要求，准确、完整、及时地向个人信用数据库报送个人信用信息。

以及银保监会（原银监会）在2010年发布的《个人贷款管理暂行办法》有关规定：

贷款人应建立和完善借款人信用记录和评价体系。定期跟踪分析评估借款人履行借款合同约定内容的情况，并作为与借款人后续合作的信用评价基础。

当然，这些办法及规定除了适用于银行外，同样适用于消费金融公司等经银行业监督管理机构批准的专门从事信贷业务的其他金融机构（即持牌机构）。因此，对于正规的持牌机构，从事信贷业务、贷款上征信是最基本的要求之一。

除此之外，信用信息的记录是“用信”的基础，不管是国家、企业还是个人，想要用信，则必须首先有信用信息可用，将信贷信息报送至征信系统，是建立个人信用信息记录的关键一步。

如果我们将视角投向国外，其实同样如此。在美国，信用体系的核心法律——《公平信用报告法》（即FCRA），虽然没有赋予信贷机构向征信机构强制报送信用交易数据的义务，但在美国消费者数据行业协会的统一指导下，几大征信机构联合数据提供机构共同制定了数据报送标准——数据报送资源指南，确保信贷机构数据的报送。

英国、瑞士、瑞典等欧洲国家与美国类似，征信机构为私人组建，数据报送机制通过市场及行业协会等力量形成。

而法国、希腊、土耳其等部分欧洲国家则和中国类似，以政府为主导向信贷机构采集信息。

其他国家大体符合这两种模式，或两种模式结合，全世界莫不如此。

于借款人，上征信利弊几何？

很显然，信贷信息是否被记录关乎个人信用记录的完整性，进而影响全社会的信用体系建设。那么对于借款人，贷款上征信到底有何影响？

以信用体系最为完备的美国为例，美国信用制度至今已有160多年的历史，信用体系发展得非常完善。个人可以通过信用方式获得支付能力而进行消费、投资和经营。

在美国，公民都有自己的社会保障号（SSN），每个公民的信用状况都可以通过征信机构做出的信用报告而得到评估。这种报告为政府部门和金融机构的资金借贷和管理提供了可靠的信用依据，同时也将能够终身制约一个人不守信的行为。信用档案被美国人看作第二身份证，在日常生活中，小到在银行开个户、办一张普通的手机卡，大到买保险、贷款买房，都与消费者的个人信用记录休戚相关。

如果一个人有过失信记录，那么他在社会生活中将会受到很大程度的限制。反之，好的征信记录则意味着更高的信用分数，可以获取更优惠的贷款利率，更高额度的贷款。

那什么才是好的信用记录？我们不妨举个例子：

用户甲，征信报告中无任何信贷记录。

用户乙，征信报告五年中共三次借贷记录，无逾期记录。

用户丙，征信报告五年中共三次借贷记录，有一次逾期记录，但已还清。

一般情况下，信贷机构对于这三种用户的贷款申请也有不尽相同的判断。

对于甲：征信好干净，虽然没有其他贷款记录，但正因为如此，如何保证还钱？

对于乙：有贷款记录，全部准时还款，还款能力有保障，这种客户需要争取。

对于丙：虽然有一次逾期记录，但还款能力和还款意愿有保证，客户质量同样良好。

因此，我们可以看到，好的信用记录既不是没有任何信贷记录的信用白户，这样的信用记录虽然“干净整洁”，却缺少参考价值。短期内有多家机构多次借贷的信贷记录，同样有其问题，这样的用户可能会有债务过高、偿债能力不足的风险。有一些适当的借贷记录，且按时偿还贷款无逾期，不仅不会对贷款产生不利影响，还会为贷款申请加分，申请会更容易，也能够享受更高的额度和更优惠的借贷利率。

而逾期也并不代表信贷机构对借款人“判了死刑”，短期轻微的违约记录也不会对贷款的申请有影响。同时，二代征信报告记录的是5年还款记录（包括还款状态、逾期金额），也就是说，逾期记录最多在信用报告中体现5年，5年之后，负面征信会自动消除，之后则不再受到逾期记录影响。但是严重的逾期（如逾期90天以上）会对个人形成信用污点，严重影响借款人以后的贷款、工作等。

其实不管上征信的信贷记录好坏，贷款上征信都有一个基础的作用，即让人获得更公平的信贷机会。征信机构提供给银行的是用户的信用历史客观记录，让事实说话，减少了信贷员的主观审核对贷款申请结果的影响，使每个人得到更公平的信贷机会。

为何有些借款产品可以不上征信？

同样是借款产品，也有的产品上征信，有的产品可以不上征信。

首先我们说持牌的银行业金融机构，其产品不上征信原因有三：

一是新成立的法人银行没有接入央行征信系统。接入央行征信系统是一个复杂的过程，对系统、数据量、人员等都有较高要求，必须具备一切条件才有可能正式接入。

二是已经接入央行征信系统的，因为违反相关法律法规的，被暂停接入。

三是个别信贷产品不在个人信用报告里记录，如公积金贷款，过去曾经有部分该类产品不纳入个人征信中。

所以，对于正常、合规的机构与产品而言，基本很难出现贷款不上征信的情况。

而对于其他的网络借贷、小额贷款等产品，因为不持牌或者资质不够，因此没有接入征信系统。同时，贷款不上征信又相当于增加了贷款平台的风险，相应的贷款产品也会利率更高、额度更小，以减小其发放贷款的风险。

但不上征信并不意味着借款人的借贷信息就无法查询，事实上，除了央行的征信系统外，百行征信以及各类信贷信息数据库，也是金融机构评判用户信用水平的重要补充手段。

例如，金融机构通过购买网贷平台、小贷公司等平台借贷信息的数据库服务，以更加全面的了解借款人在央行征信系统外的信贷情况，综合评定借款人的借款请求。因此，那些认为不上征信的借款就不会影响以后车贷、房贷等银行贷款产品的想法并不可取。

结语

必须承认，消费贷款已经成为人们日常生活中不可或缺的金融产品，银行信用卡、苏宁任性付、蚂蚁花呗等产品，极大的满足了我们的日常消费需求，让生活更加便捷。当面对琳琅满目的贷款产品时，你需要记住这样一个原则：

贷款不是坏事，一直频繁贷款才是坏事；

有贷款记录要注意，没有贷款记录更要注意；

贷款上征信不可怕，贷款逾期不还才可怕。

秉承这样一个原则，选择最适合自己的、最优惠的产品，才是使用贷款产品的最佳方式。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员黄大

给风口上的在线办公泼点冷水

在线办公火了。

由于众所众知的公共卫生事件，叠加居家隔离的客观需要与返工开学日期的一再延后，全国大多数人都宅在家中，闭门不出。而为了在隔离期也能维系经济的正常运转，很多企业都支持员工在家里进行在线办公，以期缓解因外部冲击造成的损失。

在此背景下，“云开工”一跃成为当下主流，而国人对于“在线办公”的关注与需求都呈井喷态势，这从百度指数搜索曲线走势中即可反映出来（见下图）。

而借此机会，阿里钉钉、腾讯企业、苏宁豆芽、华为WeLink、字节跳动飞书等在线办公平台均开放部分商用服务，旨在加速用户习惯的培养。

再加上办公时间地点灵活自由、节省员工通勤时间与公司运营成本、有助于节能减排保护环境等独有的优势，以及即将全面商用的5G在技术上的保障，市场分析人士纷纷将在线办公视为下一个风口与未来的大势所趋。

可是，在线办公的前景真的有那么美好吗？恐怕，这还要打一个问号。

1

倘若追溯历史，在线办公并不是近期形势变化倒逼出来的新生事物，早在许多年前就已有之，而它曾经的名字叫做“远程办公”。

一般认为，远程办公是指随着计算机和互联网技术的发展而兴起的一种新型的弹性用工和管理方式，那些具备一定专业技能的劳动者可以自由选择除公司以外的其他办公场所，如家中、咖啡厅等等，利用互联网技术、通过远程操控来完成相应的工作任务。

最早提出“远程办公”概念的是IBM公司。据公开资料显示，早在1979年，为了缓解总部主机的拥堵问题，IBM将终端机安装到了五位员工家里，这五位员工也得以在家办公，这便是现代企业远程办公的雏形。

此后，这种新颖的工作方式越来越受到IBM员工欢迎，公司高层也意识到了远程办公在节省成本方面的优势，并有意鼓励，由此，远程办公大军的规模也愈发庞大。

2009年，IBM发布的一份报告声称，IBM在全球173个国家共计38.6万名员工当中，约有40%的员工没有任何实体办公场所，这为IBM节省了5800万平方英尺的办公空间和将近20亿美元的成本。而那些被IBM收购的小公司员工，同样完全无需迁往IBM的中心办公地点上班。

值得一提的是，继IBM之后，雅虎、百思买等知名巨头也都纷纷推行远程办公模式，在很多员工眼里，远程办公都是他们“最珍视的特权之一”。

然而就在2013年，雅虎和百思买先后宣布放弃远程办公，恢复传统的每周40小时、朝九晚五的工作机制，引得舆论哗然；四年后的2017年，一向被外界视为远程办公鼻祖的IBM公司也废除了远程办公，“要么到现场办公，要么走人（Move on site, or move out）”，再度令世人大跌眼镜。

好端端的远程办公，怎么就突然执行不下去了呢？如果从企业战略层面看，答案就显而易见了。

相比于每一个员工的个人舒适度与工作产出，企业往往更为关注“协同效率”，即团队有效协作、成功解决问题的速率，唯有如此才能让公司变得“更为敏捷”（IBM首席信息官Jeff Smith语）。既然是协作，那么同事之间的彼此沟通、互动与反馈就不可或缺，而能够带来最高效率、最低成本的场所，依然是实体办公室。反观远程办公，各个成员之间所存在的距离似乎极可能会拖累整个团队的协作效率。

针对这一问题，麻省理工学院教授托马斯·艾伦曾于1977年做过一个研究：他在观察科学家和工程师的交流模式时发现，两张办公桌距离越远，他们就越没可能交流；若两张办公桌距离超过30米，他们定期交流的可能性接近于零——该现象又被称为“艾伦曲线”（Allen Curve）。

至此可能有人会问：难道互联网技术的大发展，不能改变“艾伦曲线”的走向吗？

诚然，各种即时通讯软件与云视频的成熟，的确能在很大程度上克服空间上的障碍，但事实上，新技术的发展并不能从根本上解决问题。

另一位麻省理工的访问学者本·瓦贝尔曾与IBM一同做过一项调查，他们发现同一办公室里的员工对于一个潜在问题平均要交流38次，而不同工作场地的员工遇到问题时交流仅有8次，且越是相熟的人交流越密切。也就是说，虽然新技术提高了人与人之间的沟通效率，但却在不经意间降低了人们的沟通意愿。

为什么会这样呢？答案或许在于罗振宇所讲的“1/8秒延时”，即只要通过互联网、无线电波等手段进行交流沟通，就必然有延时存在；而人类精细的体验、精细的人性贴近在延时存在的时候是无法完成的。这就意味着在重要的沟通协作中，如果不能线下直接面对面，抑或是不能身临其境，那么延时必然会影响人们的沟通、协作与体验，进而让合作打折扣——毕竟，只有亲眼所见、亲身经历，才最为真实可信，就像我们从电视上看过各地的风景名胜，却依然热爱旅游一样。

不仅如此，团队成员之间的协作互动绝不仅限于语言一项。美国评论人Jerry Useem曾举过一个生动的例子：波音727的狭小驾驶舱里只能容纳三名机组人员，这虽然算不上好的工作环境，但三个人之间无需说太多话即可迅速对出现的问题以及解决方案达成共识，只因肢体语言起到了作用，几个手势、几个很短的词就能彼此心领神会，而完成整个任务只需24秒；要是通过电子邮件、即时通讯软件来沟通，至少也得需要几十条信息才能搞定。

所以，基于企业对于员工协同效率的重视，线下办公恐怕很难被在线远程办公彻底取代。

2

再有就是，并非每个行业都适合在线远程办公。

一般来说，远程办公考验的是人们的脑力而非体力，即凭借自己的专业技能或聪明才智，即便没有其他人在旁边指导，也可以独立完成任务；而那些需要多人协作、反复试验、操作大型精密仪器与机械设备的工作内容，以及依靠体力劳动维持生计的岗位，显然更多是要在传统的集体办公模式下进行。

从这个角度看，即便不久的将来，在线远程办公得到了长足的发展和普及，很多行业的从业者也几乎注定与之无缘。

经过梳理，我们可以总结出四大类适合远程办公的岗位：

（1）IT、互联网类

根据美国计算机行业协会的一项调查结果显示，在远程办公人员的行业分布中，IT从业者占比最大，前文提到的IBM、雅虎等都是知名的IT巨头；此外，互联网行业的各项业务很多都在线上开展，这也给从业者远程办公提供了天然便利。

（2）咨询、行研、翻译、会计、文娱设计、文案人员

这些岗位具有典型的脑力劳动属性，对于个人专业能力要求相对较高，对于从业者来说，只要有网络和电脑就可以进行工作。

（3）在线教育、在线问诊

在线教育最大的优势便在于不受空间限制，无需现场授课，在家中就可以完成相关课程的录制；在线问诊也具有相似特点。

（4）记者、销售类

这一类从业者的工作特征在于要花大量的时间在外面跑新闻跑客户，而公司留不留工位对他们而言，意义似乎不是很大。

另外，不适合远程居家办公的岗位主要集中在以下三个行业：

（1）制造业：包括各类生产、运营、质量品管等，很多都需要彼此协作完成；

（2）建筑装潢行业：包括各类施工人员，从业者多为体力劳动者，需要事必躬亲，方可推进工作；

（3）消费服务业：包括银行柜台、餐饮服务员、导游、个体摊贩、酒店服务员、旅游景点工作人员、美容保健、运动健身、家政保洁、月嫂、物流岗位、外卖快递行业岗位、出租车和网约车司机、4S店服务人员、维修保养工等等，从业者需要直面消费者并为之提供优质贴心的服务，工作显然不太适合在线上完成。

同样地，也并非每个人都适合在线远程办公。

关于远程办公究竟能否提高员工工作效率，人们的看法不尽相同。支持者们认为，与坐在工位上相比，在家里完全可以按照自己的个人喜好，更为灵活地进行工作安排，比如，一些“夜猫子”在夜深人静的时候工作效率较高，那么他们白天的时间便可用在休息和其他事情上。

携程网创始人、人口学者梁建章与美国斯坦福大学商学院研究人员合作的一项课题似乎更具说服力：他们以携程旅行网呼叫中心的部分员工为样本，并将他们分为两组，一组在家里工作，另一组则在办公室里工作。结果表明，在家工作的人效率更高，休息次数更少，比另一组的效率高出13%。这一结果也被不少支持远程办公的人视为有力论据。

然而客观地讲，在家可以灵活地安排工作只是理想状态，梁建章等人的研究更多体现的是携程网个案，不能代表所有远程办公者。事实上，经历了近期居家办公的人们，大多会有这样的感受：干扰因素太多，自己很难集中精力去完成工作，一会儿下楼取个快递，一会儿准备洗菜做饭，一会儿又忍不住刷刷朋友圈看看八卦……而所谓的“在家办公比上班还累”，很大程度上在于效率下降而导致的工作时间延长。

平心而论，远程办公虽然诱人，但并不适合那些自律性较差与活泼好动的人，若是长期处于一种低效的工作状态，非但不利于公司效益提升，还会掣肘自己的职业发展。所以，对于在线办公的前景，我们还真不能盲目乐观。

3

话说回来，需求的井喷、技术的成熟与广大民众意识的觉醒，的确给在线（远程）办公的发展按下了“快进键”。

至于未来，我想大概率将会是公司坐班依然占据主导，而在线办公更多起到辅助补充的作用；于所有人而言，线下集体办公与在线远程办公相结合的剧情或将成为常态，而不同行业、不同公司、不同员工所采用的办公形式也将更为灵活。不过，要如何按部就班地稳步推进在线办公，并平衡好“自由”与“效率”的关系，将是对所有企业管理者智慧的考验。

不过在我看来，近期在线办公的爆火，还释放了另一个积极的信号。

表面上看，在线办公似乎仅仅是将线下办公搬到了线上，但要知道，在线办公实现的前提是要拥有强大的IT基础设施作为支撑，而企业员工、合作伙伴和客户的互相沟通联系，以及对企业关键应用和数据的访问，全部都要依赖于网络通道，对数据安全性、应用稳定性、系统可操作性都要求甚高，此时，在线办公的客观需求便会倒逼企业去打造IT基础设施、完善信息化管理系统……

从这个角度看，按下“快进键”的不止是在线办公，还有无数企业数字化转型的步伐，而后者可能比前者意义更加深远。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理付一夫

《2019金融业白皮书》：三四线城市用户金融资讯需求强势

问渠哪得清如许，为有源头活水来。金融和实体经济共生共荣，实体经济根深蒂固，金融方能枝繁叶茂；金融“活水”源源不断，实体经济才会高质量发展。

当前，我国经济稳中向好、长期向好的基本趋势没有改变，但也不可否认，我国正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，经济仍有下行压力。

结合当前经济形势，无论是确保全面建成小康社会和“十三五”规划圆满收官，还是推动经济高质量发展、打赢三大攻坚战，保持经济平稳运行，都离不开一个健康高效的金融体系的支持，充分发挥金融体系之于实体经济的三个基本功能：动员资金、配置资金和分散风险。

2016年以来，我国金融体系迎来又一个强监管周期，在此期间，金融系统各项工作多线布局、平行推进，成效显著：一边继续深化金融改革，一边推动金融业全方位对外开放；一边有序化解影子银行风险，加速推动互金风险专项整治，一边继续推动金融业回归服务实体经济本源，多策并举发力小微金融，多管齐下排解民营企业债务风险。

在此过程中，无论是银行、保险、券商、基金，还是信托、消金、小贷、互金，各类金融机构都在监管驱动的转型大潮中不断抛弃旧模式、寻找新方向，引领我国金融体系步入新阶段：行业层面看，科技转型日趋深化，创新驱动引领新潮流；宏观层面看，“我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力”。

2019年，既是新中国成立70周年，也是全面建成小康社会关键之年，多项工作取得关键性进展：利率“两轨并一轨”，科创板扬帆起航，银行理财子公司破局，公募基金投资顾问试点，沙盒监管起步，金融控股公司监管规则出台，金融机构外资持股比例放开，A股加速融入国际资本市场……

经过持续努力，我国金融体系服务实体经济能力显著增强，金融改革开放取得深层次进展，防范化解金融风险取得重要进展，金融秩序持续好转。当然，金融体系改革与开放、转型与发展，一直在路上，各种困难和挑战依旧存在。展望2020年，金融机构仍有大量的工作要做，但我们也相信，我国金融体系有能力、有信心、有条件战胜各种困难和挑战，在进步的基础上取得新的进步，在推动实体经济高质量发展过程中发挥更加关键和积极的作用。

在此背景下，苏宁金融研究院与今日头条财经频道、新华财经联合推出《2019金融业白皮书》，既是对2019年中国金融业发展转型历程的概述，又是对我国金融体系各项努力和成绩的见证。

在回顾中把握未来，让我们启程吧！

以下，是《2019金融业白皮书》全文，如需PDF版本，在“苏宁财富资讯”后台回复“白皮书”，一键获取网盘链接和提取码。

成功的微商都是狠角色

无知使人傲慢！很多时候，我们看不起这个，看不上那个，追根究底，源于见的世面太少。

这几天，苏宁金融研究院的研究员们体验了一回朋友圈卖货，颇有一番滋味在心头。

以下，进入心得分享环节：

社交卖货，不需要人设

苏宁金融研究院副院长——薛洪言：

想一想，还是把感谢的话放在前头！体验了3天苏宁推客，亲朋好友踊跃相助自不必说，一些平时不常联系的朋友，也主动来帮忙，甚是感动，在此一并谢过。

言归正传。在朋友圈做社交营销，有两点新认识。

认识一：成交量不低，真有人买。印象里，社交营销也就是赚个吆喝，真实成交应该不高，但从这3天情况看，成交额远超预期。

反思了一下，是我产生了认知偏差。卖货两大渠道，和朋友圈，我用得都不多，不易形成购物习惯。写作需要大块时间，怕打扰，很多群设置了静音，很少看，常看的群里没人卖货；朋友圈消息太多，看不过来，干脆也很少浏览了。

自己用得少，接触也少，自然不会有购物的习惯，但很多人的大把时间都在里，习惯里购物不稀奇。

认识二：社交卖货，看人品更看产品。此前有个印象，朋友圈卖货，主要看人品，靠亲朋好友支持。3天实践下来，证明这个看法有失偏颇。

如果只靠铁杆亲朋好友，专业微商是活不下去的。几千联系人，亲朋好友只是少数，更多人只是加了你而已，他们下单，是产品打动了他们。

单从卖货数量看，口罩、护目镜、消毒液最好卖，这些东西是当下的“硬通货”；其他品类基本是零星订单，更像碰运气。特别要提出一点，书不好卖，朋友圈卖书颇显情怀，点赞一片，但下单寥寥。这也说明，点赞多的东西，未必有人买，叫好不叫座，问题还是在产品身上。

不仅贩卖情怀没用，在我看来，所谓好友推荐的“社交加持”效应也非常有限，只有产品驱动才是王道。人们逛朋友圈时，恰好看到你推荐的产品，恰好有需要，价格也合适，就下单了，仅此而已。

所以，社交卖货，物美价廉的好产品最重要。至于人设，除了专业卖货人设外，不必费心塑造其他人设。很大程度上，“货带人”胜过“人带货”，勤奋点推广，推广人们需要的产品，如此就够了。

以上，便是3天推客体验的一点感想。其实，都是很简单的道理，但经过亲身实践，会有更深的体会。

社交营销转化快，信任在起作用

苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理——付一夫：

第一次做苏宁推客，感觉很新鲜，专业上的收获也不少，写出来，做个分享。

首先，必须要说的是，社交电商模式的运营效率真的很高。

理论上讲，相比于上一个时代“中心化”电商平台，社交电商的精髓在于人和人的沟通，个人影响力有着更快的传播速度和更广的传播面，正所谓哪里有社交，哪里就会有交易，不需要自上而下的蔓延。当一家大型零售平台的所有员工都参与到营销中时，随之而来的“裂变”效应背后的巨大能量无疑是超乎想象的，既节省了推广时间，又降低了人力成本。

其次，社交电商的推广也是颇为即时的。

社交的核心是人跟人之间的信任，只有信任才会产生交易，只有好的商品才能维持信任，进而持续销售商品。而社交电商的购物圈恰恰是沿着社交工具中熟人关系链拓展的，由此可以实现购物信息即时推广，并能够把影响客户的周期从几秒延长到几天甚至几个月，甚至还有多次影响和持续销售的机会，从而与客户进行更为良好的互动，提升转化率。

举例来说，当我将某样商品转发至朋友圈后，很多关系不错的小伙伴看到了，就会第一时间下单，而不用再向我咨询商品的相关事宜，这便是信任的力量。此外，还有一些朋友下单后，还会私信问我有没有他需要的某某商品，这为后续的营销活动埋下了伏笔，是影响周期延长的极佳佐证。

眼下，由于移动互联网红利期已过，主流电商的运营成本与获客成本越来越高早已是公开的秘密，流量转化率更是整体走低。而消费者的购物习惯正在悄然改变，他们的时间普遍被各种新闻、视频、游戏、社交等应用充斥，碎片化趋势明显，同时消费过程中的信息传播、交互方式、应用场景与营销形式更加多元化。这些潜移默化地影响着人们的购物习惯，让人们越来越愿意在移动端完成购物。

从这个角度看，社交电商扮演的角色正越来越重要，它们既增进了人们的消费体验与分享动机，又能够以更低的成本和更好的效率来为精准的用户群体提供营销，前景可期。

成功的微商，都是狠角色

苏宁金融研究院特约研究员——陈火火：

“很多人输就输在，对于新兴事物，第一看不见，第二看不起，第三看不懂，第四来不及。”

传说，这是马云先生的经典名言。

以前，没觉着这句话有多了不起，现在发现，无知使人傲慢。很多时候，我们的优越感都来自于缺乏见识。

这个认识，源于我最近三天的苏宁推客新体验。

什么是苏宁推客呢？简单点说，就是通过苏宁推客APP，分享苏宁易购好的商品到、QQ等社交渠道，以实现在朋友圈的销售转化。换句话说，就是做微商，社交卖货。

社交卖货的本质，是朋友间的口碑营销。比如说，通过朋友圈或者社群的分享，了解到朋友在使用某产品，不管你们之间是强关系（现实中的亲朋好友），还是弱关系（点头之交、一面之缘），比起完全没有交集的传统营销，更容易促进成交，因为这里面有对熟人的信任或者印象在起作用。

只是，生活中的大多数人，包括我自己，觉着微商low、跌面、掉价，消耗的是自己的公信力，会慢慢变得没朋友。

直到自己实打实做了三天“微商”，才恍然发现：一旦你给某个职业打上了“low”的标签，你就不会去了解它、认知它。当你因为一些契机，了解了它、认知了它，才会明白——你看不起这个，看不上那个，追根究底，源于见的世面太少。

这世上，能把社交卖货做得风声水起的，都是狠角色。

一则，朋友圈里的人脉够广；

二则，对自己的朋友圈定位精准；

三则，把适合的商品推荐给朋友。

简单点说，就是人缘好、定位准、眼光毒。具体来说，如果你的圈子有限，能影响的只是少部分人，很难产生裂变式营销；如果你对朋友缺乏了解，不知道他/她的偏好与需求，胡乱推销，真的会败人品、被屏蔽；如果你社交分享的商品确实是朋友需要的，价位也合适，成交就是水到渠成的事儿了。

千言万语汇成一句话：没有人能随随便便成功，成功的微商，都是狠角色！

社交营销带货，是一门学问

苏宁金融研究院金融科技研究中心主任——孙扬：

我是做金融科技研究的，社交营销卖货是第一次，经历了发很多推广文案没人响应的苦闷，也体会到了第一单成交时的惊喜若狂。做了三天苏宁推客，我是部门带货的number one，在高兴之余，总结一下四点体会：

首先，一定要有一帮能帮你的朋友。

朋友能帮你带货，成功的奥秘很简单，就在于平时关系的维护。关系维护得好，他们认可你，从而认可你的产品，且愿意帮你。

每个人都会遇到一些困难，你帮他一下，他帮你一下，时间长了，高质量的朋友就处起来了。这次做社交营销发现，平常你帮助过的朋友，在帮你带货的时候，是毫不犹豫的。所以一定要多帮助朋友，朋友求到你了，就是看得起你，一定要鼎力相助，不能帮助，也要说清楚原因。

其次，一定要懂你的货。

牛排是什么种类的？男士的润肤霜分为哪几种？我适合用这个音乐耳麦吗？

朋友在买你的货时，经常会问你很多问题，你能回答的好吗？

现在是数字经济时代，人们获得信息的渠道非常多，你拿来的货，大家一定会货比三家，品牌、功能、价格都细致地比较。如果你不了解货，说不出来这个货对于你要推荐的朋友的好处和独特之处，你就很难说服他下单。换句话说，社交营销带货也是门学问，你表现得越专业，货才能卖得越多。

再次，要看人卖货。

看人卖货，可以提升你带货的转化率，在技术上这叫精准营销。

你可能会说，我怎么知道给朋友推荐什么啊？这说明你缺乏观察。看看他们平常都用些什么、收什么快递就知道。

观察是做好社交营销很关键的一点，很多人在朋友圈天天发广告，卖的却很少。一些人只发很少的广告，但是很有针对性，比如他们和带孩子的母亲聊天，就知道目前她还缺什么，发一些针对性的货给她。

千万不要一股脑的，不加思考的推荐各种产品给你的朋友，会伤害朋友对你的好感。

最后，要有个人IP品牌意识。

李子柒主打美食，李佳琦主打美妆，你也要有自己的优势品牌领域，这样更能成功。

比如你做海外购的轻奢品销售，就要懂得女人的消费，你需要知道哪些包包比较适合轻熟女，哪些首饰适合成熟的家庭主妇。

做水果营销，你一定要知道水果的季节，应季的水果最好卖；你一定要知道水果的营养和食用禁忌，这样可以显得更专业。另外，直播上有很多专门介绍水果的水果达人，可以多学习一下。

更深入点说，你宣传产品要有独特的特色规划，比如带有诗意的水果介绍，比如详尽的营养介绍，等等。

有了个人的IP品牌规划之后，就可以在、抖音、微博等各个渠道围绕这个品牌设定进行展示露出了。

希望你也能成为新一代的李子柒、李佳琦哦！

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院

A股还能不能快速反弹？

本周，我国新冠肺炎疫情取得了振奋人心的改善，但是随着海外疫情的持续发酵，甚至部分国家和地区出现了失控的趋势，全球的恐慌情绪爆发，主流指数均出现大幅度下跌（见表1）。

上证综指一周下跌5.24%，恒生指数下跌4.32%；美股三大指数跌幅均超过10%，遭遇了2008年金融危机以来最差的一周；欧洲盘也无一幸免，代表全球恐慌情绪的CBOE波动率指数大涨134.84%，处于八年来的最高位水平。

疫情急转直下，资本市场风起云涌，未来将何去何从？本文将为您剥茧抽丝，细细道来。

海外市场分析

疫情发酵是此次海外市场发生系统性下跌的直接导火索，当前新冠肺炎已经侵袭了全球除南极洲以外的六大洲，日本、韩国、伊朗、意大利等国不断恶化，加之人口全球流动难以限制，引发了疫情大规模爆发的担忧，全球资本市场风险偏好降低，风险资产被大量抛售。

细观美国，新冠肺炎的真实扩散情况可能比实际公布的数据严峻。宏观经济方面，美国2月份制造业PMI和服务业PMI低于预期，制造业景气度处于6个月以来最低水平，且企业盈利预测趋于下行，美国基准10年期国债收益率跌至历史最低水平，市场担忧疫情将会使本就疲软的经济雪上加霜。从盘面来看，美股三大指数周五虽然大幅下跌，日内波动剧烈，但在最后二十分钟出现了较强的买盘，投资者信心有所恢复。对于美股当前的风险是否已经完全释放，我们还需要持续观察两个方面：

（1）新冠疫情在美国的扩散情况。新冠肺炎在美国扩散的趋势已经初见苗头，而后续的应对政策和实际扩散情况将会极大地影响市场的风险偏好。

（2）美联储的货币政策。美联储的态度将会极大的影响市场的信心，3月17日-18日的议息会议大概率将会降息，如果美国疫情能够有效控制，那么经济的受影响程度相对有限，降息幅度不会太大甚至保持当前利率；如果美国疫情失控，将极有可能限制美国的经济活力，美联储将大概率降息以及释放宽松的货币政策以应对有可能出现的经济下行；鉴于当前美股的高估值现状，在最极端情况发生时，可能因此诱发较为严重的系统性风险。

欧元区经济此前虽稍有回暖，但作为出口导向型经济体，疫情的发酵将会对出口产生极大的冲击，而且各国为了管控疫情致使企业、商场关停，经济将大概率继续下行。未来市场短期依赖于疫情的发展和全球央行的宽松政策。

因担忧全球经济下行甚至恶化，导致内生性需求和投资意愿进一步弱化，原油价格也出现了恐慌性下跌，一周跌幅为15.21%。原油属于大周期品种，不建议投资者进行左侧交易，特别是在全球经济下行趋势已然成型，且短期有进一步恶化的可能。

黄金这一周的表现出乎了大部分投资者的意料，在风险来袭、美元指数回调之际，黄金价格不升反降，伦敦金现的跌幅为3.58%。究其原因主要有：

（1）前段时间，避险资金同时涌入美元和黄金，快速抬升黄金价格，当前本就处于技术调整的关键点位。

（2）恐慌情绪过度，对于非现金资产不分优劣、无差别抛出；回顾2008年金融危机爆发时，美国虽然大幅降息，但在3月-10月黄金价格出现了较大幅度回调，黄金的避险属性被严重低估，但黄金随后进入了长达3年的大牛市。

（3）日元的避险属性被全球投资者认可，近期避险资金涌入日元致其不断升值。

但黄金在回调后，将越来越具有投资价值和避险功能，2008年被严重低估的情况不太可能再次发生，且日本面临严峻的疫情考验，奥运会有被取消的风险，这将会对日本经济造成致命打击，日元的避险功能将会弱化；全球货币宽松的预期进一步加强，美联储降息的概率不断加大，黄金作为避险和保值的优势将会凸显。

A股市场分析

受海外市场的拖累，A股本周五也出现了较大幅度的回调，但是纵观全球，A股的抗跌性一目了然，跌幅显著小于日韩，更小于美国、英国和欧元区，两市成交连续8天突破万亿。

中国最先爆发疫情，A股春节后开市第一天风险得到了充分的释放，随后连续上涨收复失地，主要与一系列宏观政策相关，央行通过公开市场操作大规模释放流动性，MLF、LPR利率相继下调，通过降低社保费用等政策减轻企业压力，市场情绪不断改善，流动性充裕带动了一轮资产价格的上涨。

目前国内疫情不断好转，截止2月28日，全国累计治愈出院病例首次超过现有确诊病例；企业复工不断推进，截至2月25日，全国采购经理调查企业中，大中型企业复工率为78.9%，经济运行逐渐恢复。而为了缓解中小微企业复工、复产面临用工难、开工难、产业链配套难等问题，央行将大概率进行定向降准释放长期流动性。

在疫情得到控制以后，恢复和发展经济将会成为重心，预计后续相应的逆周期调节政策将会不断出现，国内出现系统性风险的概率不大。但我们仍需关注一些风险点：

（1）疫情方面，国内的管控非常有效，但仍存在一些不确定性，一是全国复工后是否会出现第二轮的爆发有待观察；二是海外疫情爆发，反向输入的风险加大。总体而言，我国已经拥有了一定的防控和治疗经验，且有极强的行动力和决心控制疫情的发展。

（2）当前的担忧主要来自于海外疫情的发展将会致使海外经济的停滞，继而继续冲击我国本已萎缩的进出口规模，影响中国出口产业链，继而加大国内的就业压力。

综合来看，出口短期内难有改善，而海外业务占比较高的公司受影响程度将会更大；消费需求虽然在疫情缓解后将会出现报复性反弹，但为了控制疫情，企业停工停产导致收入整体降低，影响后续消费回升的空间；而当前经济最有效的增长点和缓解就业压力最好的方式就是基建投资，因此基建相关的行业和股票值得后续的关注；而对于房地产，房住不炒依旧是大前提，但短期内的相关政策大概率会出现一些缓和。随着后续对冲政策发力，预计后面几个季度企业净利润同比增速将会有所回升，全年业绩整体回升格局不变。

回顾春节后A股市场的大幅反弹，以中小板和创业板为龙头，主要是受益于流动性的大幅改善，其中科技股又叠加国产自主化（5G相关）和替代化（半导体相关）的概念。后续如果国内疫情继续改善，政策面扶持继续加码，那么中小板和创业板仍将有可能继续上行，中国股市和资产有望在全球范围内率先修复，加之A股的低估值，将会重新获得海外资金的青睐；如果海外疫情扩散，冲击到国内市场，那么具有避险功能的国债和低风险债券将会表现良好。

恒生指数的抗跌性最强，在这一轮下跌中跌幅最小，主要原因在于其估值处于全球主要市场的最低水平，而当风险来临，低估值将会具有极强的防御力。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员陆胜斌

十二年已过，下一次危机还有多远？

美股近期接连暴跌，美国债务规模却在全方位攀升，在次贷危机阴云消散之后，下一场金融危机是否接近到来？

崩溃

2007年10月2日，纽约日报刊登了这样一则报道——《信贷危机有望结束，股市飙升》，文中写到：

“投资者似乎放下今年夏季的次贷问题，蓝筹股涨势创记录……投资者认为，今年夏季信贷危机最糟糕的影响已经过去。”

9天之后的10月11日，道琼斯指数在盘中达到14279点，创造了历史新高。

对于大多数投资者来说，在这时保持乐观并不困难——经济数据依然亮眼，制造业、零售以及就业数据都在稳步增长。而夏天时所经历一些关于信贷的市场波动只不过是这繁荣景象里的一些微小的波折。

而时至今日，当我们回望历史，那次股价的历史新高则更像是灾难降临前最后的狂欢。

仅仅半个月之后，一连串令人担忧的消息便接踵而来：美国房地产销售额突然萎缩，汽车巨头通用汽车出现最大季度亏损，花旗银行首席执行官因亏损离职……一场自二十世纪30年代大萧条以来影响最深远的经济危机悄然拉开了序幕。

2008年第二天，一份制造业报告显示全美制造业产值在2007年末意外下滑，两天之后，就业数据显示美国失业率上升至5%，市场开始陷入深深的担忧情绪。随着十天之后股价的暴跌，担忧发展成了恐慌。即便白宫和美联储一再试图通过表现出乐观从而增添市场的信心，但飙升的失业率、飞涨的物价以及崩溃的股市昭示着蛰伏已久的危机以不可阻挡的力量在美国乃至全世界的经济市场肆虐。

在2008年的9月，危机达到了高潮，拥有一百五十多年历史，曾经历过大萧条时期的美国第四大投行——雷曼兄弟公司，在一系列失败的挽救之后，宣告破产。

消息一出，信用利差的飙升所导致的信贷流动陷入停滞使世界金融业受到巨大冲击，而金融体系内所牵涉的各类关联与风险敞口又过于复杂，这也致使几乎所有行业都未能在冲击中幸免。

从这时开始，市场中的所有人都陷入了恐惧，人们慌不择路，试图逃离任何可能破产的机构，抛售任何可能贬值的资产。

群体的恐惧是具有自我强化的力量的——在巨大的不确定性面前，企业主停止投资，消费者减少消费，从而又进一步加大经济增长的压力。失去了资金支持与下游买家的大批企业现金流濒临断裂，最终只好宣布大规模裁员或者破产，而失去工作与收入来源的消费者则只能进一步缩减自己的消费。这一层一层循环往复的最终结果是经济断崖式衰退，财富崩溃式蒸发，热闹喧嚣的华尔街在刹那间陷入一片可怕的萧索。

在2008年的最后一个季度，尽管美国政府联合美联储积极救市，但危机造成的巨大破坏已经形成。截至2008年底，美股自2007年高位累计下跌了45%，储蓄与投资账户中价值1.2万亿美元资产蒸发，而美国居民财富更是下滑了14万亿美元。

这些数字背后，是数以百万级的人们失去收入来源，是一个又一个家庭的濒临破产，是更多通过奋斗实现理想的美好憧憬的破碎。这是人类历史上巨大的悲剧。

周期

如今，这场悲剧已经过去了12年，市场又重新走向了繁荣。以史为鉴，我们应该从这场悲剧中学到什么呢？

在危机的风波平息后，许多专家学者对这场危机乃至世界上曾发生过的更多危机进行了研究，也得出了许多论断。其中较为著名的，是率先预测到次贷危机严重程度的桥水基金创始人瑞·达利欧与他所提出的债务危机模型。

瑞·达利欧认为，次贷危机的本质是一种债务周期的体现。在经济有序发展的前期，债务合理的增长会加快经济发展的水平，而随着债务的增长加速，债务和偿债成本的增速会逐渐高于偿债所需收入的增速——也就是说，随着时间的推移，还债会变得越来越困难，这时债务危机的隐患便已经悄然埋下，只等着一颗火星将引线点燃。瑞·达利欧将2007-2008年的次贷危机视为一次通缩性债务危机，而一个典型的通缩性债务周期可以分为以下几个阶段：

（1）周期的早期阶段

在周期的早期阶段，经济增长稳定，既不过热也不过冷。企业通过借债拓展业务、加快生产，提高生产率，从而带动债务增长，但此时的债务增长不会快于收入增长。在这一阶段，无论是企业还是消费者，债务的负担都并不太重，大家享受着经济增长带来的收益，这是所谓的“黄金时期”。

（2）泡沫阶段

加快增长的经济提升了资产回报率，于是更多的人愿意通过借贷投资来扩容自己的资产。这样一来资产的价格进一步水涨船高，而资产的持有者又可以通过将资产抵押从而获得更多的贷款。这一过程被“自我强化”，也就是市场中更高的资产价格带来更多的债务，更多债务带来更高的资产价格，不断推进。在前期没有购买资产的人认为自己错失了挣钱良机，于是通过各种方法加杠杆进行投资，希望借此弥补之前错过的机会。在这一过程里，人们对于财富的欲望不断膨胀，恰好如同不断上涨的资产价格里所蕴含的泡沫在不断膨胀一样。

（3）顶部

瑞·达利欧这样描述债务周期中的顶部：“如果市场已经好到不能再好，但每个人都认为它还会再好时，市场的顶部就形成了。”此时，资本市场中已经包含了大量的杠杆，而资产价格也已经过高，所以顶部的出现不过是在等待一个使泡沫破裂的导火索。在一些情况下，央行为了遏制泡沫而采取的紧缩性货币政策会造成顶部，另一些情况则是企业产能达到极限，投资回报率无法继续提升，从而导致资金周转困难。由此一来，债务人的还款压力骤然增加，为了还款，他们开始通过变卖资产筹措现金，而资产价格也随之下降，市场开始迈向萧条。

（4）萧条

如同泡沫膨胀的阶段一样，萧条产生的过程也是“自我强化”的。随着资产价格的降低，人们的财富水平降低，而负向的财富效应又导致支出的降低与信誉状况的恶化，这样一来，消费者的支出缩减，企业投资减少，进一步的导致资产价格继续下滑。此时，市场开始担忧，借款人急于寻找资金偿还先前的债务，而投资者又并不愿意承担继续放贷的风险，市场流动性迅速萎缩，雪崩一触即发。正如次贷危机中发生的那样，一旦某几家大型的金融机构持有的资产出现违约，恐慌便迅速地传导向市场中的各行各业，并在每一次的传播中给市场带来更多更大的恐慌。在恐惧与绝望中，大批的企业破产，员工失业，消费者无力再进行如先前一般的支出，经济的活力丧失，陷入萧条。

（5）和谐的去杠杆

萧条中，政府和央行通过各类方法开始救市。常见的方法包括通过购买资产、实行债务货币化等方式使货币贬值；降低利息鼓励信贷增长；实行积极的财政政策，通过政府财政支出拉动经济增长等方式，使市场重获信息，经济重生活力。但这一过程里，政府往往会受到所谓“道德风险”的阻碍：即大多数救市的措施是通过让渡一部分普通民众的利益（资产贬值、物价上涨）来救济大型金融机构——而这些金融机构的贪婪则正是危机的诱因：于是政府会面临“由谁来承担成本”的争论，这样的争论往往又会延误最佳的救市时机。

（6）正常化

最终，市场的力量还是会发挥作用，随着资产价格探底，人们开始逐步购入资产，谨慎投资，经济的活力伴随着资本的形成开始逐渐复苏，这也是下一个周期的起点。

具体到次贷危机来说，在2001年互联网泡沫破裂与“911”事件之后，美国的经济曾经历一段低谷，而自2003年开始，随着宏观基本面的修复，美国经济开始了一段平稳增长的时期。在经济增长加快的同时，从2004到2006年，美国地产业发展迅猛，越来越多的资金伴随着杠杆被注入到房地产市场中，地产泡沫随即产生，而令人惊讶的是，随着地产价格的越来越高，获得信贷的门槛却越来越低。越来越多原先根本没办法负担高额房价的家庭通过借入自身无力偿还的贷款买入房产。

作为贷款方的金融机构从这些不良贷款中谋取了高额的利息与手续费，却全然不顾其中蕴含的风险。到这时，美国家庭负债占家庭可支配收入的比重已经达到了120%，而美国整体负债更是超过了其GDP的300%。到2007年上半年，市场进入了顶部阶段，股价在这一时期屡创新高，就业市场强劲有力，消费者信心达到三年以来的高位。

接下来，本文开头所描述的场景便发生了。

当下

在十二年之后的今天，很多人对于危机的记忆已经有些模糊了。但又有许多现象值得我们警醒：

从上图可以看出，全美失业率数据自2009年达到顶峰以来，至今一路降低，体现出美国经济在近10年来的不断增长。而美国股市更是在这一时期高歌猛进，一次又一次地冲击新高。市场和投资人都沉浸在迅速盈利的喜悦中。一切看起来似乎都非常美好。

同样高涨的还有负债端的表现，无论是公共负债、企业负债还是消费者负债，其规模都在不断冲击着历史新高。截止2019年三季度，美国债务占GDP比重已经达到了105.4%, 而2019财年的利息支出也已经升至3930亿美元，占GDP的3.4%。这意味着，在GDP增速仅有2.9%的情况下，美国目前每年的经济增长还不够偿还其债务每年产生的利息。

而更值得关注的是，根据华尔街日报的报道，在2019年最后一季度，美国信用卡余额总值上升至9300万美元，高出其在2008年峰值，而与此同时发生的是，信用卡30天违约率的逐步升高。数据显示，18-29岁群体中信用卡超过90天未还款的违约率升高至9.36%，这是次贷危机结束以来的最高值。

更不乐观的情况发生在汽车市场内，根据美联储数据，美国汽车贷款超过90天未还款的违约总额已经升至660万美元，远超次贷危机时380万美元的峰值，而在汽车市场内又传出新闻，华尔街日报报道称汽车卖家为了销量持续增长，鼓励汽车买家将未到期的汽车贷款进行违约处理，将之前购买的车辆直接退还给债权人，从而规避继续还款。而作为债权人的金融机构，便成了这些过气车辆的“接盘侠”，这无形中又将市场内本身就存在的风险进一步放大。

结语

快速增长的经济，飙升的债务规模，不同行业里违约率不断触及新高，从诱导欺骗和失信中谋取利益，在十多年前的恐惧逐渐消散之后，贪婪似乎又慢慢占领了情绪的上风。而过度的贪婪也许就意味着，下一次危机，已经不再那么遥远了。

写到这里，笔者认为此处所呈现的情景已经超越了经济现象本身——它可能更多关乎的是对于人类自身的描述：我们正是这样一个焦躁而偏激的群体。

在繁荣景象里，我们争先恐后，企望冒着自身不可承受的风险去试图一夜暴富，深怕慢人一步；而当形势逆转，我们又从来都无法克服来源于恐惧本身的恐惧，只慌不择路的与周遭一同奔向深渊。

我们的心里都清楚的明白——十二年前的次贷危机绝不会是最后一次债务危机，因为历史总是一次又一次的重演——而正如英国历史学家阿诺德·约瑟夫·汤因比所说的那样，“人类从历史中学到的唯一教训，就是人类从来都无法从历史中学到任何教训。”

参考文献：

[1]瑞·达利欧.债务危机[M].中信出版集团:2019

[2]AnnaMaria Androtis &Ben Eisen. Dealerships Give Car Buyers Some Advice: Just Stop Paying YourLoan[N].Wall Street Journal,2020-02-15.

[3]Yuka Hayashi. Credit-CardDebt in U.S. Rises to Record $930 Billion[N].Wall Street Journal,2020-02-12.

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院见习研究员刘师雨

今年房地产调控会放松吗？

新冠肺炎冲击下，房地产市场在交易、房企融资和经营、购房需求等多方面面临困境，近期市场对于房地产调控政策放松的呼声日盛。应对这些呼声，房地产调控会如何走？今天我们结合近期的政策变化和未来市场演变逻辑，做一个预测。

预测未来房地产调控政策的调整，我们认为需要回答以下两个问题：

（1）长期中是否应该？

（2）短期内是否必要？

对于这两个问题，中央和地方、决策层和市场、监管机构和房企都有着不同的回答。

调控政策历史演变

2016年以来，房地产调控大致经历了 “因城施策”（2016年）、 “棚改货币化”（2015年-2018年）、 “房住不炒”（2017年至今）、 “不短刺激”（2019年至今）等4个主要阶段，从趋势上看，调控政策不断加码，力度不断加强。

但进入2019年，经济下行压力加大，投资需求增长乏力，房地产调控面临了更大的不确定性。彼时，基础设施和制造业投资增速由2018年的10%左右下降到2019年的不到5%。市场对房地产的适当放松预期开始提升。而事实上，2019年的房地产投资在较强的市场韧性下仍然保持着10%的增长，这背后隐约存在着房地产调控放松的预期。

中央层面调控的微妙变化

2月20日，5年期的LPR下降了5个BP至4.75%。下降的背后是房地产调控的政策博弈。首先需要强调的是，“房住不炒”仍然是当前房地产调控政策的主导方向，系统性放松的可能性微乎其微。

不过，房地产调控政策可能在货币政策层面发生微妙变化，即未来短期内的货币政策放松不再像以往那样对房地产融资进行严格限制，而有可能进行适度的放宽。5年期基准利率的下降，对房地产长期融资也是个利好。

此外，中央层面针对房地产和建筑企业的及时复工，也提出了诸多措施（参见下表）。

总体而言，中央仍然坚持“房住不炒”和“不短刺激”，即保证房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，继续“因城施策”落实好房地产长效管理机制，促进市场平稳运行。

这就回答了上面的问题（1）：长期不会明显放松房地产调控，中国经济不能被房地产再次“绑架”。

同时值得注意的是，央行领导在近期接受采访时再次强调了5年期LPR的下降不会改变房贷利率，商业银行可通过LPR加点方式确定个人房贷利率，基本保持原有水平。

地方调控更积极

在中央坚持“房住不炒”时，地方政府更强调“因城施策”和“一城一策”。这是疫情影响下房地产调控的第二个微妙变化，即地方政府对房地产的调控政策及时地做了调整，并且这种调整是同时强调了供给端和需求端。

这也回答了上面的问题（2）：部分城市在短期内有必要在边际上放松房地产市场，以保证当地房地产市场不出现异常波动。

尽管这种调整并未涉及大幅度放宽限购、限售等政策，但其他层面的调整正在密集出台。春节以来，已经有上海、天津、杭州、苏州、西安、南昌、合肥、福州、沈阳、广州南沙开发区、重庆江津区、无锡、嘉兴、中山、承德等地调整了房地产调控政策。

具体而言，这些政策可分为三类：

（1）行政审批层面，各城市通过加强线上审批、加快运转效率等相关方式鼓励房企复工，维持市场供给稳定。

（2）融资层面，很多地方政府要求银行不得盲目抽贷、断贷、压贷，缓解房企资金压力，不至于发生现金流危机。

（3）土地供给层面，上海、浙江、西安、无锡等地均提出土地出让金可以延期、分期缴纳，通过合理的土地市场政策调整，推动土地增量供应，盘活存量，有效缓解土地资源的空缺。

下表列出了部分城市的代表性调整：

值得一提的是，浙商银行在近期调整了首套房首付比例——即对非“限购”城市，根据当地“限购”、“限贷”和监管政策情况，首套个人住房的首付贷款比例从原来的三成调降至二成。

这说明一部分金融机构开始出现了需求端融资政策松动。预计未来，来自金融机构的房贷放松条款还会陆续出现。

这些政策一方面是为了在供给端缓解房企的资金压力，另一方面也为了在需求端减少房企拿地顾虑，降低拿地成本，活跃当地土地市场。而这背后是地方政府土地出让金的增长乏力。2019年以来地方政府土地出让金收入增长率大幅下滑，并在上半年连续出现负增长（参见下图）。

但土地出让金增速又在下半年略微有所回升，这还是源自于2019年开始的房地产调控政策调整：面对经济下行和土地市场的压力，自2019年10月起，多地已经对限购等需求端调控进行边际放松。例如南京、天津、三亚等城市以人才落户的名义针对性放松房地产限购政策。而在此之前，已有青岛、滨海新区、杭州、珠海、上海临港等多地以人才落户方式或者直接对限购政策进行调整。

房价压力驱动调控持续

通过上面的分析，我们回答了文章开头的两个问题。我们预测，这两个问题的回答将在未来中短期内继续有效，背后的一个重要原因是经济仍处于较长的恢复期，房地产市场也不能例外。

从房价看，进入2020年的房地产市场继续呈现下滑趋势。今年1月份，无论是新房还是二手房，销售价格环比上涨的城市数量均有所下降。具体来说，新房销售价格环比上涨的城市有47个，较去年12月份减少3个城市；二手房销售价格环比上涨的城市有33个，较去年12月份减少了5个城市。

现在看来，2月份的房价很可能继续下降。若这种趋势持续下去，房地产在边际上的放松趋势也将更为明确。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员陶金

财阀阴影笼罩下的韩国经济真相

“午餐时分，成百上千名白领接连涌出位于首尔市中心高大宏伟的三星总部办公大楼，这些员工个个看上去志得意满，但是仔细想想，又何尝不是如此呢？公司2005年业绩斐然，利润高达70亿美金，股票价格空前高涨，这都意味着公司员工可以得到丰厚的奖金。事实上，许多公司雇员都会在假期蜂拥至那些价格昂贵的酒店度假消遣。

然而，距离办公大楼仅一个街区外的场景却大不相同，令人惊愕。只见在地铁底下的通道昏暗处，成群无家可归的人穿着单薄破烂的衣衫，蜷缩在脏渍斑驳的床单或是卡纸板中瑟瑟发抖，有的正从杯中舀面吃，有的在喝一种本地烧酒。几乎这些所有人都在仰头向路人乞求施舍。只听一个中年男子的声音：‘我很饿，只给一点零钱就行。’”

上述文字，出自于2006年1月23日的美国《新闻周刊》，如果不是出现了“首尔”和“三星”，似乎很难让人想到这样的场景是出现在韩国——毕竟，很多人对这个国家的固有印象都是“亚洲四小龙”、“东亚奇迹”等亮眼标签，以及偶像剧中的都市气息、白领精英与一幕幕浪漫的情节。

而今，新晋奥斯卡最佳影片《寄生虫》的横空出世，给世人呈现出韩国鲜为人知的另一面：宛如天堑一般的巨大贫富差距与阶级鸿沟，底层人群和上流人士，彼此之间的“气味”都是那么难以逾越。这才是韩国社会的真实写照。

作为世界排名第11位的经济大国，韩国的经济成功不言而喻。然而，自新世纪伊始，这个国家的经济社会发展失衡态势却不容乐观，最直接的表现是贫困人口数量不断增加，中产阶层人口规模一再缩减，而富人却比以往更加富有。对此，韩国前总统卢武铉曾在2006年首次内阁会议上表示，经济上的不平等是他现在“最为痛心的社会问题”；甚至还有韩国学者表示，这种两极分化已然成为了一枚“定时炸弹”。

冰冻三尺非一日之寒，韩国经济社会的“割裂”现状也非一朝一夕之故。倘若深入剖析，这一切的根源都在于韩国经济发展过程中所形成的“财阀模式”。

一

“汉江奇迹”的诞生

1948年8月15日，大韩民国成立。在美国人的支持下，李承晚当选为首任总统。

由于早年长期的海外漂泊生涯，李承晚在国内缺乏牢靠坚实的政治基础，他登上总统宝座后，大肆推行独裁统治，“先统一再建设、不统一不建设”。

至于经济方面，李承晚政府则主要依赖于美国的援助。公开数据显示，自朝鲜战争结束后的1953年起到1960年，美国给予韩国经济援助17.45亿美元，联合国韩国复兴署也援助了1.2亿美元。可是坐拥如此巨额援助的李承晚，却没有将这笔巨款用于国家建设，而是一门心思想着武力北进。

如此一来，举国上下经济凋敝、民不聊生。等到1960年的总统大选，李承晚因舞弊行为引发民众反抗，爆发四一九运动，迫于民众和国际舆论的压力，李承晚下野并流亡夏威夷，五年后客死美国。

在经历了尹潽善政府的短暂过渡后，韩国在1961年迎来了第三任总统朴正熙——顺便提一句，52年后，他的长女朴槿惠也将执掌整个国家。

朴正熙上台的那一年，韩国经济已经差到不能再差，不仅全国人均GDP只有邻居朝鲜的1/3，其他方面的产出更是惨不忍睹（参见下表）。也正因为如此，全力以赴发展经济已成为韩国的当务之急。在此背景下，朴正熙一改李承晚时期的执政理念，主张经济建设是第一要务，还做出了“我们也要过上好日子”的承诺。这既是出于对全国人民迅速摆脱贫困、实现民族富强的强烈愿望，又是谋求经济上的独立自主与摆脱对美国援助依赖的关键所在。

目标确定之后，朴正熙政府开始着手策划并推进全方位的经济发展方案，其中最具代表性的是“经济发展五年计划”的制定和实施。该计划的亮点在于囊括了对韩国经济发展全局的设计，包括投资、资源分配、金融、税收、产业政策、贸易政策等关乎国民经济的所有领域，而最为核心的地方在于推行外向型经济模式——这与当时韩国薄弱的工业基础、匮乏的资源禀赋、落后的科技实力、狭小的市场规模等现实不无关系。在此基础上，1964年政府提出了“出口第一”、“贸易立国”等口号，将出口导向上升为国家战略。

此后，在外向型经济模式驱动下，韩国经济正式步入了快车道。按照时间轴，我们可以将1961~1996年的韩国经济大致划分为三个发展阶段：

第一阶段（1960年代）：借着国际上劳动密集型产业和一些低附加值技术密集产业进行第一次转移之时，韩国抓住了机会，纤维、轻纺、日用品等行业得以迅速崛起。

第二阶段（1970年代）：1973年1月，朴正熙政府发表“重化工业化宣言”，确定钢铁、石油化学、汽车、机械、造船、电子、有色金属、水泥、陶瓷及纤维工业等为十大战略投资重点产业，并成立以总理为首的重化工业促进委员会，实施“重化工业发展计划”，政策和财政重点向重化工业倾斜；同时，还积极引进技术和生产设备，建立研究机构，帮助国内企业成长。

第三阶段（1980~1996）：受国际国内经济形势变化的影响，韩国适时地调整发展策略，由技术引进转向“科技立国”，并鼓励企业扩大经济规模、提高效率、增加研发投入、开发新技术和差异化产品，进而提高产品质量、增强出口竞争力，而电子信息、生物工程、精密机械、精细化工、新材料、新能源等高技术产业都随之壮大起来。

上述30多年，是举世公认的韩国经济高速增长期。数据显示，1961~1996年间，韩国GDP由24亿美元激增至5981亿美元；人均GDP由不到100美元增至13137.9美元，成功跨越“中等收入陷阱”跻身于高收入国家行列；1996年10月，韩国还成为OECD（经合组织）的第29个成员国，跨入世界发达经济体的门槛。

此乃举世闻名的“汉江奇迹”，朴正熙则被公认为这一奇迹的缔造者。

需要注意的是，除了外向型的经济发展模式外，“汉江奇迹”的问世还离不开很多韩国大企业的推动，而这些大企业还有另一个共同的名字——财阀。

二

财阀如何助力韩国经济增长？

财阀，原本是二战前日本金融垄断资本集团的通称。而韩国的“财阀”，实质上是指那些在国家支持和指导下发展起来的一批经济效益好、竞争力强的大型私营企业，大名鼎鼎的三星、现代、SK、LG、韩华和乐天等跨国巨头，都是典型的财阀代表。

韩国的财阀始于李承晚时期，兴于朴正熙上台后。众所周知，产业政策是以企业为载体，从当时“出口第一”的政策导向上看，若想更多地将本土产品送出国门，势必要依托多家具有足够竞争力的龙头企业。但作为“后发现代化”国家的韩国，如果单纯依靠市场经济与企业的自发竞争，很难在短时间内快速发展起一大批具有雄厚实力的大型企业。

在此背景下，朴正熙政府开始采用“集中力量办大事”的方式，有针对性地培育扶持一些已成规模的或具有潜力的私营企业，通过税收、贷款等方面的优惠政策来促进其成长壮大。越是经济成就突出的企业，越是政府希望推动发展的部门，就越容易获得支持与正向激励；而一般的中小企业则常常因难以创造佳绩而与政策支持无缘，这反过来又加速了资本的集中。在此过程中，政府和企业的关系得到了合理的界定，即政府追求经济发展计划，而企业追求利润；有能力的企业虽然受到政府的扶植，但却有充分自主权，政府很少介入其具体经营活动。

就这样，一批大财阀企业诞生了，而在“汉江奇迹”中，它们发挥了巨大的作用：

一来，财阀企业提升了韩国经济增长效率。

就生产效率和经济效益而言，财阀企业明显要胜过中小企业。有研究表明，在生产效率方面，1960~1972年的12年间，财阀企业的生产额增长了79.5倍，而同期的中小企业生产额仅增长了16.2倍；经济效益方面，财阀企业的总产值在整个制造业中的比重由1960年的33.6%增至1972年的72.1%，而中小企业的比重则由66.4%降至27.9%，两者的比重关系发生了根本的改变。随着财阀在韩国经济中占据的主导地位日渐强化，它们对整体经济效率的提升效果也愈加突出，这对韩国经济的腾飞起到了积极的推动作用。

二来，财阀企业带动了韩国产业升级与技术进步。

根据经济形势的变化与自身发展的需要，韩国政府在不同时期制定了不同的产业政策，重点发展的产业也有所差异。按照前文所述，自上世纪60年代起，韩国的重点产业大体经历了由劳动密集型产业到重化工产业，再到高新技术产业的迭代升级过程；而在每一个阶段，扮演“先行者”角色的往往都是财阀企业，它们根据不同时期政府发展战略的调整而改进自己的内部结构与布局重点，进而带动了韩国的产业升级与技术进步。

例如，1971年韩国政府发布《重化工业化宣言》之后，财阀企业纷纷将业务重心转移至与重化工业相关的领域，典型如现代集团积极涉足造船市场，还新建了现代尾浦造船等企业。到了80年代，韩国主要的重化工部门几乎全部落入大财阀手中，而财阀企业在重化工业的发力，直接造就了韩国政府产业政策的成功实现。

三来，财阀企业增强了韩国的国际竞争力。

除了拓展国内市场之外，财阀企业还积极参与国际竞争，并在半导体、显示面板、新材料、手机、汽车、船舶及相关零部件等多个领域领先全球，以三星、现代、大宇等为代表的巨头均登上了世界500强榜单，越来越多的国际资金和技术被吸引至韩国，形成了一个良性循环。此外，财阀企业还容纳了相当数量的劳动力，而财阀对于员工的素质要求较高，因此在员工培训方面也更为严格和正规，这也在一定程度上提升了韩国从业人员的整体素质。

政府的支持加上自身的给力，让整个韩国的经济资源越来越集中于少数财阀之手。到了2017年，三星、现代、SK、LG、韩华和乐天六大财阀的营收占韩国GDP的比重已经超过60%，仅三星一家年营收就超过了韩国GDP的20%。这六大财阀的产业领域覆盖石油、化工、燃气、制铁、建设、船舶、汽车、电子、信息通信、半导体、物流、金融、医药、时尚产品等各领域，不仅控制了韩国经济命脉，还对全球经济产生了重要影响。

然而，这样强大无比的财阀，也成为了韩国经济社会健康发展的隐患。

三

财阀阴影笼罩下的韩国

财阀企业虽然引领韩国踏上了经济快速增长的道路，但在政府支持与庇护的土壤之上，一些高负债、高信贷与低盈利的财阀企业开始滋生出来。特别是在上世纪90年代初期，韩国开放资本账户之后，以银行贷款为主要方式的外资不断涌入韩国，而不少韩国财阀在向国内银行举债的同时，还从外资银行贷款，导致债务积累愈发严重。

1997年，亚洲金融危机爆发。在东南亚外汇危机的冲击下，韩国企业到期的外国债务无力偿还，而境外债权人拒绝给韩国企业和金融机构信用展期。于是，从1997年底开始，韩国财阀宛如泥塑巨人一般轰然倒塌，大型工业企业接二连三地破产，其中就包括国内前30家财阀中的6家。与此同时，银行呆坏账高企，经济严重滑坡，外汇储备骤降的韩国政府已无力回天，不得不接受IMF的苛刻条件以获得贷款援助。

至此，韩国政府逐渐意识到财阀模式的弊端和脆弱性，并着手进行一系列整顿改革，包括调整财阀企业经营内容和企业结构、支持中小企业发展、提高透明度等等，而韩国也由此逐步走出了危机的泥潭，经济运行和企业经营开始重回正轨。

然而十几年后，韩国财阀企业再度陷入困境：

（1）乐天集团：自2015年开始状况频发，如乐天世界塔施工出现问题，开业时间不断延迟，以及辛氏兄弟争权等等；高层领导自2016年6月起因涉嫌渎职、贪污公款、非法筹措资金等接连受到检方全面调查，二号人物李仁源自缢身亡，集团的业务扩张发展受到牵连。

（2）现代汽车：现代汽车工会自2016年9月26日起，因提高薪水等待遇改善问题全面罢工，现代汽车蔚山、全州和牙山工厂生产线停工，这是自2004年以来现代汽车工会又一次大规模罢工，参与人数达到5万人，接近在韩现代汽车工人总数的75%，致超过百亿的产出损失……

与之相应的是韩国经济增长的乏力，自2012年起，韩国GDP增速始终徘徊在2%~3%的区间内难以突破（见下图）。

问题不断的财阀企业与持续低迷的韩国经济，让人们越来越认识到：尽管韩国已经做出了大量的改革与调整，可无奈财阀企业的根基实在是过于深重，导致财阀模式的“后遗症”仍流淌在韩国经济的血脉之中，而它们带来的一系列深层次经济问题，依然迟迟得不到有效解决：

一则，严重挤压中小企业的生存空间。

作为市场竞争中的庞然大物，财阀掌握了大量的经济资源，使得中小企业几乎没有成长的机会。尤其是那些新兴企业，想要从韩国的市场中分一杯羹简直难如登天：若是业务会对现有的财阀带来威胁，那么财阀集团便会通过自己庞大的势力逼其退出；若是新兴领域有较好的利润和前景，那么财大气粗的财阀便会伸出自己的触角，成立子公司涉足这一领域，进而抢夺新兴企业的生存空间。不得已之下，中小企业唯有想方设法“巴结”财阀，这反过来又助长了财阀的势力。

二则，造成资源配置失衡与生产效率低下。

市场经济的精髓在于公平合理的竞争，否则市场机制就无法发挥作用。就韩国来说，受财阀势力影响，很多新兴的高效率行业和公司难以得到充分的资源。而很多低效率的财阀子公司明明毫无赚钱能力，还背负着极高的债务，却能依靠来自集团的资源优势继续生存；更有甚者，一些财阀集团子公司之间为了彼此的存活，常常以互相出资、互相勾结的内部交易行为来相互支撑。这种“大而不倒”严重伤害了市场的公平合理竞争，制约全社会经济资源的配置效率提升，进而无法让韩国迸发出经济增长的新活力。

三则，裹挟政治致使贪腐丑闻频出。

政商勾结是韩国经济的一个重大顽疾，而根源所在便是一些财阀企业的势力过于庞大，在很多领域一手遮天：一方面，在政治慷慨庇护下崛起的财阀，不断利用与政府官员密切的关系来谋取利益；另一方面，政客们同样依靠各大财阀的支持来参与竞选，还要指望财阀经济增长来创造政绩。政客与财阀之间相互输送利益、相互支持，已然成为韩国宪政的后台运作模式。

另外，韩国财阀还通过持续捐助政治献金、贿赂政客和政府官员、与政客子女联姻等手段来参与政治治理，而政府在制定相关政策时，常常还要顾及财阀的“感受”。

如此一来，自建国起至今，韩国历任所有总统几乎都因腐败丑闻而得不到善终，是为“青瓦台魔咒”。最令人印象深刻的，莫过于2016年下半年的朴槿惠“闺蜜干政”事件，当年这场大规模的以权谋私丑闻将韩国公众对财阀的不满带到了一个高峰，随之而来的是三星、现代、SK、LG、乐天、韩华、韩进等九大财阀被有关部门集体调查，九名掌门人悉数出席听证会，就权钱交易问题接受国会议员质询。

带动韩国经济腾飞的是财阀，带来一系列负面影响的，也是财阀。

四

贫富差距与“汤匙阶级论”

除了经济层面的直接影响，财阀还深刻影响着韩国普通老百姓的人生轨迹。

道理其实很简单。在财阀阴影笼罩下的韩国，年轻人想要拥有光明的前途或是拿到不错的薪资，几乎只有“削尖脑壳”加入财阀控制的大公司这一条道路，因为其他中小型企业根本看不到希望也没什么钱可赚，倘若进不了大公司，基本就注定了平庸的一生。

但现实却是，要想在三星、现代、LG这样的财阀企业中谋个职位，必须先考入韩国SKY（韩国最著名三所大学的英文首字母缩写，包括首尔大学、高丽大学、延世大学）这样的名牌大学才有机会。但放眼全国，每年SKY的招生名额都只属于极小一部分人，而毕业后能进入财阀企业的更是少之又少。如此一来，韩国老百姓的收入差距越拉越大，而穷人更是占了绝大多数。

不仅如此，韩国的高失业率同样是一个“老大难”，尤其是年轻群体的失业问题。自2016年起，韩国青年失业率持续走高，已然成为了韩国社会的又一不和谐因素。根据《韩国先驱报》的报道，韩国青年真实的失业率远高于此前官方公布的数据，每4名韩国青年中就有1人没有稳定工作。报道还称，按照政府的统计，韩国15~29岁的年轻人失业率为9.8%，但是这一数字不包括打零工者和临时工，无法真实反映韩国当前紧张的就业市场；若是考虑韩国统计局提供的补充数据，将每周工作不足36小时且想换工作的人以及季度性上班的人群纳入统计范围，那么韩国年轻人的失业率应该为23.8%，对应的失业人数要超过100万。OECD发布的数据同样显示，2018年韩国失业人口中25~29岁的人群占比高达21.6%，在36个成员国中连续7年排名第一。

基于收入差距与年轻人高失业率的现实，也就不难理解为什么韩国的人口生育率正呈现出比日本更甚的断崖式下跌（见下图），并被牛津大学人口学教授大卫·科尔曼视为“第一个因人口减少而从地球上消失的国家”——自顾尚且不暇，年轻人又怎么有心思去生娃呢？

事实上，受收入低、就业难等难题困扰，韩国的许多年轻人已经感到未来希望渺茫：家庭出身好的年轻人，他们有更好的资源去接受高质量的教育，进入更好的公司，或者继承更丰厚的财产；而家庭环境艰苦的年轻人，不仅在接受高等教育上需要贷款，找份好工作同样是难上加难。

于是近些年来，一个有趣的新理论在韩国民众之间流传开来，名为“2030（20~39岁人群）汤匙阶级论”，该理论源自于“含着银汤匙出生”（bornwith a silver spoon in one's mouth）的英语俗语。在“汤匙阶级论”中，按照父母财产程度与家庭背景的不同，20~39岁的年轻人被划分为“金汤匙”、“银汤匙”、“铜汤匙”和“泥汤匙”四个等级，而代际相传的存在，使得父母的最终学历与经济条件将直接影响到子女后代的命运走势。具体而言：

（1）“金汤匙”：指资产20亿韩元（1100万人民币）或年收入二亿韩元（110万人民币）以上的家庭；

（2）“银汤匙”：指资产10亿韩元（550万人民币）或年收入1亿韩元以上（55万人民币）的家庭；

（3）“铜汤匙”：指资产五亿韩元（275万人民币）或年收入5500万韩元以上（30.25万人民币）的家庭；

（4）“泥汤匙”：是指资产不足5000万韩元（27.5万人民币）或年收入不足2000万韩元（11万人民币）的家庭。

说到底，“汤匙阶级论”基本可以等同于“拼爹”。许是因为如此，韩国大多数民众对于自己未来发展的前景普遍持悲观态度。韩国国家统计厅公布的“2015年社会调查”结果显示，当被问及“一生当中，通过自己的努力来提高自己在同一代群体中的社会、经济地位的可能性”时，只有21.8%的人回答“可能性很高”，有62.2%的人称“可能性很小”，剩下16%的人则回答“不知道”。在很多韩国年轻人看来，他们“即使努力也无法改变什么”。

至此，《寄生虫》中发生的看似荒诞却又令人动容的故事便显得合情合理，而这又是韩国社会基层固化严重的真实写照。

五

尾声

从多年前的“汉江奇迹”，到如今的经济增长乏力、贪腐丑闻频出与阶层固化严重，财阀企业可谓“成也萧何、败也萧何”。

透过财阀模式，人们看到了韩国经济的增长实质上是不平等的增长，经济发展成果更多是被少部分人所享有；而放任财阀这样的庞然大物继续增长，却忽视了市场竞争的公平公正与市场主体的多元化，显然不是明智之举。而如何释放中小企业增长活力、推动市场效率的提升、提高居民收入、改善民众福利以及处理好政府与市场的关系，将是摆在韩国人面前亟待攻克的难题。

其实对于这一问题，早在1982年，著名经济学家奥尔森就在《国家的兴衰》一书中运用集体行动理论得出了令人深思的观点，即：强势利益集团对于国家总体实力之衰落有着不可推卸的责任，而强势利益集团的逐利行为必然会损害公众福利，增加社会成本，导致制度僵化，从而既损害了社会效率也伤害了社会公正。

尽管如此，但将韩国经济社会从财阀的裹挟中彻底解放出来，依然是任重道远——毕竟，在大众强烈的改革呼声中上台的现任韩国总统文在寅，在致力于破除财阀特权的同时，自己的民众支持率也在下跌；即便民间舆论对财阀当道深恶痛绝，但能进入财阀企业工作，却仍是许多韩国年轻人梦寐以求的事情。

参考文献：

1、 联讯证券：《反思韩国模式：亚洲金融危机、对外开放与财阀》，2018年；

2、 金英姬：《韩国财阀企业功过得失及启示》，2017年；

3、 周建军：《经济增长作为不稳定力量: 基于韩国财阀模式的考察》，2011年；

4、 曼瑟尔·奥尔森：《国家的兴衰》，1982年。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理付一夫

提示一个周期股机会，这一板块正在悄悄走强

受突发事件影响，新年开盘之后股市宽幅震荡，正如我们在之前那篇文章《肺炎疫情将如何影响宏观经济与资本市场？》中提到的观点，“从众多国家的突发社会事件来看，在国家遭遇困难之时，选择坚定买入的爱国者，都在支持国家的同时获得了回报，而那些趁机卖出的投机者、悲观者大多以踏空收场”，2月3日9：25分恐慌性的开盘点位成为这次事件影响的低点之一，后续几个交易日大盘顶住压力持续反弹，乐观者坚决买入，回报丰厚，悲观者恐慌卖出，一路踏空。

目前，湖北以外省份确诊和疑似数据不断下降，降息、企业扶持政策等利好消息不断增多，社会信心逐渐恢复，股市企稳，投资者也是时候分析一下投资机会了。

本文想讨论一个普通投资者相对陌生领域的周期股投资机会——磷化工。

大家都知道，公募基金的行业研究团队大致可以分为三个方向：消费、TMT、周期。投资者对消费与TMT比较熟悉，但是对周期普遍比较陌生。周期股的涵盖范围非常广，银行、地产、化工、航空等都属于周期股。化工行业比较特殊的一点在于它的驱动因素没有银行、地产那么复杂，主要侧重点在于化工品的供给与需求的平衡程度。

磷化工供给端产能或大幅减少

磷化工行业是指以磷矿石为原料，通过湿法磷酸或热法磷酸等工艺，生产磷肥、磷酸、黄磷、磷化物等产品。磷化工是一个资源属性比较强的产业，其供给主要受到磷矿石供给的影响，其需求则主要受磷肥需求的影响，磷肥在磷化工产业链中的比重大约在77%左右。

磷矿石作为几乎所有磷产业的源头，一种不可再生能源，于2016年被纳入战略性矿产目录，国内出台了环保限采、征收资源税等政策，限制磷矿资源的过度开采。

我国磷矿资源分布高度集中，主要分布在贵州、湖北、云南和四川四省，四省储量合计占比达到全国的85%。湖北是磷化工的供给大省，其中磷矿石产能占到全国比重的近40%，其他磷化工产品产能占比也较大，包括磷酸一铵（36.8%）、磷酸二铵（30.7%）、六偏磷酸钠（13.5%）、磷酸（12.4%）、草甘膦（17.9%）等。

然而，湖北“封城”，交通运输受阻，企业开工延。如果未来一段时间湖北磷化工企业复工进度低于预期，那么磷化工产业供给将会大幅减少。

环保政策趋严，也会对重污染的磷化工产业供给形成很大压力。2019年12月23日最高立法机关首次审议《长江保护法草案》，第八十条明确规定，“磷化工企业和其他涉磷生产经营者为采取有效措施防范总磷环境污染，或者未按照排污许可要求确保达标排放，或者未对排污口和周边环境进行总磷监测，未依法公开总磷排放及检测信息的，将进行罚款，构成犯罪的，依法追究刑事责任”。湖北、四川这些磷化工供给大省恰恰处于长江经流地区，因此环保政策趋严将会对不规范的中小型磷化工企业构成冲击，加速淘汰不环保产能，从而减少整个磷化工行业的供给。

磷化工需求端保持稳定

磷矿石是现代工农业生产必须的原材料，具有不可替代性，这种刚性和不可替代性决定其需求端较为稳定，不会大幅下降。磷化工下游应用主要为农业生产，而磷肥是农业生产主要需求产品。磷肥在磷化工产业链中的比重在75%以上。磷肥需求与农业、粮食和人口呈现正相关，随着人口持续增加，磷矿石与磷肥需求也在稳步提升。由于多年来农业部推广测土配方施肥、科学施肥以及国家倡导化肥使用量零增长，我国磷肥农业施肥量较早进入平台期。因此，磷肥需求具有一定刚性，总体较为稳定。

综合来看，此次事件对磷化工下游需求影响不大，总体需求稳定。此次事件对供给影响较大。因此一旦湖北磷化工企业长时间不开工，那么供给需求的紧平衡将会打破，磷化工板块可能会出现相关产品涨价驱动的上涨行情。但是我们毕竟不是专业的化工业内人士，这个时期更无法做到去相关产地调研企业的真实开工情况。我们只能关注磷化工相关产品的价格情况，一旦出现相关产品持续涨价的信号，我们就可以买入所对应的相关企业（其他正常开工的省份中量产能力强的磷化工企业）。根据过去周期股的的行情特点，涨价趋势带动的行情爆发力极强，投资者可以密切关注磷化工这一板块的投资机会。

磷化工板块的涨幅值得期待

我们除了提示磷化工这一周期性板块的周期股机会外，还总结了一个分析周期股的方法论，供投资者参考，周期股分析框架表如下。

周期股分析逻辑共有四个方面，投资者首先需要关注的就是供给和需求的变化。对于化工品来说，需求的变化对应工业投资等需求，因此一般较为稳定，不会出现太大的变革，只需要关注是否出现新的可替代原有需求的技术或产品即可。主要精力应该放在分析供给端的变化上，通常供给端会因为环保、检修、亏损、龙头整合等因素而出现变化。

比如，此次磷化工的供给就会因为重要供给大省湖北无法复工和环保承压等因素出现变化。分析完供给与需求的变化通常可以给出一个定性的判断，是否会出现或即将出现供需缺口，至于供需缺口究竟有多大可能需要通过和业内人士沟通、调研才能够有一个比较准确的数据。下一步投资者就可以关注相关产品的价格波动，对于中小投资者来说，价格变化非常重要，这是我们可以通过公开信息获得的最重要的数据。一旦价格出现连续上涨，我们就可以在第一时间买入估值低的相关企业。

其实，二级市场对这一逻辑已经开始有所反应，但我们认为市场反应目前并不充分，根据周期股的过往经验来看，依然存在超额收益机会。我们梳理了年后开盘的每一周的指数与磷化工板块涨幅情况，如下表：

大家可以看到，磷化工第一周表现弱于三个指数，待市场消化了恐慌情绪，以及延迟复工的消息充分发酵后，磷化工板块第二周的涨幅是远超各指数涨幅的。第三周跑输指数有第二周累计涨幅过大的原因。未来走牛的板块，很可能是目前大家关注度低、正在悄悄走强的板块。

这一板块的一些公司未来可能会出现一轮涨幅不小的行情，聪明的投资者不妨研究、挖掘一下。

风险提示：

1、如果湖北磷化工企业开工超进度预期，那么供给可能保持稳定，涨价预期会消失；

2、经济下行压力加大，环保政策存在不确定因素，如果原本严格的政策在执行过程中有所放松，那么一些重污染的不规范的磷化工小产能可能会弥补大型企业的供给，从而导致供需稳定，涨价预期也会消失。

特别提示：股市有风险，投资需谨慎！文中观点仅供读者参考、交流，不构成投资建议。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员施旭健

互金平台，上市后为啥“变差”了？

2017年12月的一天，和一位互金从业者吃饭，聊到现金贷新规，也聊到上市互金平台。他炒美股，问我说，跌了这么多，X平台（2017年上市的某互金平台）的股票能不能买。然后自问自答道，跌这么多，深坑反弹，机会来了。

事后看，下跌才刚刚开始。

“善水者溺于水”，正如很多资深投资者折戟P2P，很多互金从业者也深套上市互金平台。强监管下，大家的共识一直是分化加速，头部平台受益。上市平台无疑是头部平台，为何股价跌个不停呢？

上市，成了“陷阱”

日本有家工厂，行业竞争激烈，利润率低，为引进新的设备线，向稻盛和夫请教上市融资的可行性。稻盛和夫认可上市是正确的选择，但也提醒道：

“上市是下一步的事情，首先应该集中精力，把公司变成高收益企业。……证券公司帮公司上市，从手续费到上市融资的金额都与它的收入有关系，所以当然会力主您的企业上市。可是，以您公司现在的利润率，没有什么吸引力，股价也不高，也不可能成为让员工引以为荣的上市公司。”

变优秀再上市，这是稻盛和夫表达的核心观点。

2017年以来，国内互金平台迎来上市潮，不过，多数平台IPO之路并不从容，为上市而上市。2016年起，监管趋严，大量违规平台或自爆、或被查处，互金行业广受质疑。当时市场倾向认为，上市平台是规范的、安全的，IPO成为效果最好的自证手段，驱动平台纷纷踏上IPO之路。

但监管前景不确定、行业走势不明朗，导致IPO估值不高，被媒体冠以“流血上市”的称号。从股价表现看，非但IPO时“流血”，上市后更是“血滴不止”，持续消耗投资者的信心和耐心。

股价表现差强人意，市场解读普遍归结为不确定的行业环境，不过，这是共性困境，真正让各家平台股价走势拉开差距的，是各自的经营决策。或者更具体一点，能否有效应对上市本身的压力。

对企业而言，上市是新起点，所谓“新”，指环境新。新环境有新要求，若应对失措，上市会从机遇变成陷阱。上市是一个坎，很多公司会在上市后犯错——跟着资本市场的指挥棒跳舞，打乱公司发展节奏，最终迷失方向。

行为金融学有个理论，认为相比一般人，公司CEO更乐观自信。以50分为中性态度，普通人性格乐观的标准范围是60分，CFO为75分，CEO平均达到85分。由于过度自信，面临资本市场的压力时，CEO们通常自认为有能力“讨好”资本市场。而一旦被资本市场裹挟，管理层就变得短视，一味顺应市场情绪而动，违背客观经营规律。

以上市互金平台为例。强监管下，人人都知“合规经营是大势所趋”，可合规意味着规模缩水、盈利下降，不少平台便采取“拖字诀”，拖一日算一日，季报依旧好看，转型的时间窗口却在“拖字诀”中溜走了。最终，似乎对短期业绩负了责，却忽略长期价值培育，市场不买单，股价跌跌不休。

一些现金贷平台，明知以低资质客群为目标的高息贷款不可持续，也顾不得了。顾前不顾后，顾左不顾右，有一天拖一天。增长时风光无限，监管来临时手忙脚乱。

还有些平台，在财报压力下，或通过削减研发费用、市场与销售费用等手段，营造出较高的盈利能力；或通过大肆市场推广、高成本获客，资金驱动型扩张，营造出较高的增长能力。平台交出了一份又一份符合市场“口味”的财报，却损害了长期价值创造能力。

也有些平台，意图通过激进多元化扩张提振股价，开始得轰轰烈烈，结束得草草率率。不顾市场规律，以失败告终，元气大伤。

屈从资本市场压力

其实，屈从资本市场压力，只重视短期业绩，是全球上市公司的通病。

2005年，美国一家咨询机构对400位上市公司财务总监进行调研，80%的受访者承认，为实现既定盈利目标，他们愿意在研发、广告、维修、人员等方面缩减开支；超过50%的受访者承认，如果延迟推出新项目能够让报表更好看，即便企业长期价值受损，他们也会这么做。

为何会这样呢？在《谁绑架了上市公司：创造股东长期价值》中，作者拉帕波特认为这与通行的薪资激励机制有关。

股票价格，是未来几十年里企业贴现现金流的总和；薪资激励，却只取决于当期业绩，取决于季报、半年报和年报数据。这种时间错配，会导致上市公司管理层出现短期业绩导向。

除了业绩导向外，股权激励也会加剧短期行为。股市顺风顺水时，为顺利行权，管理层会变得保守，只进行最安全的投资；股市趋弱导致行权无望时，管理层又会变得激进，想通过冒险来创造行权机会。

此外，任期缩短也是重要原因。据拉帕波特统计，21世纪前10年，世界2500强上市公司CEO平均任期从8.1年降至6.3年。任期缩短既降低了CEO的任职预期，也促使其更关注短期业绩。

在经济学中，以上种种都是委托代理问题。根据经济学界定，若一方行为影响另一方利益，且双方存在信息不对称，就会产生委托代理问题。比如，在固定薪资制下，员工偷懒、管理层不尽心，导致企业利润下降，员工自身收入不受影响，损失由股东和老板承担，就是典型的委托代理问题。

委托代理问题，就像一个不公平的掷硬币游戏，正面我赢，反面你输，一方立于不败之地。股东作为企业所有人，委托管理层和员工治理企业。理想状态下，受托方以“委托人利益最大化”为唯一决策依据，但在实践中，委托人追求企业长期价值增值，受托人则追逐更高的薪资待遇，利益并不完全一致，这就产生了委托代理问题。

因盛行股权激励计划，互联网企业的委托代理问题并不突出。持有股份后，管理层和员工能更多地站在股东视角思考问题，着眼于企业长期价值增长。但互联网企业自诞生起，便走上一条融资之路，股权越来越分散，委托代理问题也越来越凸显。

阶段一：初创企业，创始股东与管理层一体，“谁拥有谁治理、谁治理谁拥有”，不存在利益冲突。

阶段二：引入风险资本，从A轮到Pre-IPO轮，股权愈发分散，包括创始人在内的管理层持股比例大幅稀释，开始产生“委托-代理”问题。

阶段三： IPO上市，股权激励兑现，股权更加分散，委托代理问题开始凸显。

所以，互金企业上市时，恰是委托代理问题凸显时。这个时候，尤其要警惕经营层面的“短期主义”抬头。

另一种困局：领先企业的创新者窘境

把上市平台的困境全部归结于委托代理问题，是片面的。作为行业里的优等生，上市平台面临的更大难题是如何持续领先、不被潮流抛在后面。

但是，这的确很难。克里斯坦森曾提出“创新者窘境”理论，认为越是管理良好、科学决策的企业，越容易被新技术甩在后面。

克里斯坦森把创新分为两类：延续性创新和破坏性创新，二者的核心区别是成熟度不同、开始时适用的客群不同：

延续性创新在现有技术模式上迭代，能提升主流客户的福利值，行业领先公司会积极探索布局，持续领先；

破坏性创新在技术模式上另辟蹊径，开始时不被主流客群或中高端客群接受，只能发掘边缘市场，行业领先公司动力不足，多由创业型小公司主导。

相比延续性创新，破坏性创新开始时成熟度差，但成长速度快，1-2两年后就能“入侵”中高端市场，创业公司随之成长起来，领先企业则失去先发优势，陷入被动局面。下面以大数据风控技术的发展为例进行说明。

2015年前后，大数据风控技术已广泛应用于互金机构，但银行业并未表现出太大兴趣。当时的大数据风控，优点在于全自动、效率高，缺点是精准度不够，远不如线下一对一核实材料来得准确。

对银行而言，聚焦于优质客群，依托客户经理线下拓客，大数据风控与现有流程不契合，效用也差，没有动力也不可能去研究推广。互金机构，线上操作，面对海量用户，除了大数据技术别无它法，愿意为提高风控效率适当牺牲精准度，积极尝试大数据风控技术。

在互金机构的积极探索下，大数据风控不断迭代优化，精准度逐步逼近传统风控手段。风控精准度的差距缩小后，大数据风控高效率、全自动的优势便开始凸显。此后，恰逢银行贷款线上化转型，风控自动化和效率越来越重要，大数据风控就成了最佳方案，一举成为行业中主导性风控模式。银行看到这一点时，从零起步为时已晚，不得不接受互金平台的科技输出方案。

纵观银行“错过”大数据风控的历程，银行一直基于客户需求和盈利要求理性决策，却难逃破坏性技术的挑战，这就是领先者的“创新者窘境”。

大数据风控的崛起，只是一个例子。人脸支付之于支付，是否也会产生同样的破坏性效果？仍未可知，但巨头们很警惕，已在积极布局。

上市互金平台，处在金融科技密集型行业，新技术、新模式层出不穷，“进攻者”与“守成者”，总是在动态互换中，如何破局“创新者窘境”，值得持续关注。

前景展望

当前，越来越多的平台走在上市的路上。如稻盛和夫所说，上市终究是正确的选择，只是，同任何新起点一样，新征程总会带来新挑战。

过去三年，互金行业笼罩于强监管之下，很多问题也被强监管掩盖。其实，合规压力之外，经营和创新的挑战一直都在，只是，很多平台并未真的做好准备。

比如，环境剧烈变化，平台是否准备好与环境实时互动，确保战略的适应性；增长红利成为过去，企业内部有限的资源，该如何产生新的杠杆效应？

我们可能并未想好。

过去几年，行业追逐高增长，很多平台已经以实践证明，“有些高增长，必然导致失败”；未来几年，我们能否不再简单地追逐高增长，而是努力向用户和市场证明：互金行业，究竟有何价值？！

参考资料：

1、拉帕波特[美]，《谁绑架了上市公司：创造股东长期价值》，机械工业出版社，2012.

2、稻盛和夫[日]，《稻盛和夫谈经营：创造高收益与商业拓展》，机械工业出版社，2017.

3、陈春花，《经营的本质（修订版）》，机械工业出版社，2016.

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院副院长薛洪言

打造国际消费中心城市，南京究竟有多少底气？

提到国际大都市，很多人会首先想到美国的纽约、英国的伦敦、法国的巴黎、日本的东京以及中国的香港，它们不仅有着超群的综合实力与深远的影响力，更拥有极为发达的商业，诸如第五大道、牛津街、香榭丽舍大街、银座、中环等众多商圈，处处名店云集、大牌汇聚，这几座城市也因此而成为全球无数人心驰神往的国际消费中心城市。

而今，中国也瞄准了这一宏大目标。

早在2016年3月通过的“十三五”规划中，明确提出“培育发展国际消费中心”；而2019年10月，商务部等14部门印发的《关于培育建设国际消费中心城市的指导意见》中进一步强调，要利用5 年左右时间，培育建设一批专业化、特色化、区域性国际消费中心城市，使其成为扩大引领消费、促进产业结构升级、拉动经济增长的新载体和新引擎。

号令一出，群雄并起。北京、上海、广州、深圳、重庆、成都等城市纷纷围绕《指导意见》紧锣密鼓地开展起相关工作，而华东地区的另一中心城市南京自然不甘落后。2019年初的南京市两会上，“争取国际消费中心城市试点”首次被写进政府工作报告，彰显出南京的雄心壮志。

那么，究竟何谓国际消费中心城市？南京又当如何行动？这是本文想要重点讨论的问题。

内涵

解码“国际消费中心城市”

关于“国际消费中心城市”这一概念，最早可追溯至2001年，哈佛大学经济学教授爱德华·格莱泽（Edward Glaeser）发表了论文《消费城市》，开创了现代消费城市理论的先河。在过去的很长时间里，经济学家主要是从生产的角度探索城市聚集产生的原因以及规模经济对城市生产效率的影响，格莱泽则是从消费的视角去研究城市经济的增长，并把城市视为商品、服务和文化的消费中心。而后，随着相关研究成果的不断涌现，现代消费城市理论也得到了进一步的丰富和完善。

我们不妨用关键词分解法来解读“国际消费中心城市”：

（1）“国际”，明确了城市消费服务功能的空间尺度，即不局限于本地与本国，而是扩张到全球，面向的是全球消费者；

（2）“消费”，明确了城市的功能属性，在这里，消费的范畴不仅包括个人消费产品，还包括政府提供的城市安全、教育文化医疗等公共消费产品；

（3）“中心”，明确了城市的经济社会地位，凸显出城市在全球城市网络体系中的重要性，具有较强影响力。

基于上述界定，我们可以将国际消费中心城市界定为：消费成为城市发展的集聚向心力与核心驱动力；在全球化大势下，可以有效满足本土及境外居民生活性消费，既包括个人消费，也包括对于安保、教育等公共服务消费；同时还具有较强的全球消费资源配置能力和消费创新引领能力，通过消费集聚人才，推动以人力资本和知识资本为核心投入的生产性服务业发展，激发城市活力。这便意味着，国际消费中心城市绝不仅仅是大众认知中“美食购物城”那么简单。

在此基础上，参考格莱泽的消费理论，并结合纽约、伦敦、巴黎、东京和香港等消费型国际大都市的共同特点，可以归纳出国际消费中心城市的五个基本特征：

第一，经济实力雄厚，开放水平较高。

毋庸置疑，国际消费中心城市必然是国际大都市，而雄厚的经济实力则是成为国际大都市的先决条件。作为在消费领域代表国家参与国际竞争的国际消费中心城市，必须要具备较强的经济实力，这样才能拥有足够的辐射力和影响力，进而集聚国际性的高端消费资源，如各大知名消费品牌及其总部等等。

第二，服务业为主导产业，拥有发达的服务体系。

按照格莱泽等学者的理论，丰富多样的服务和消费产品是消费城市的基础，而发达的文化、休闲、娱乐产业亦是消费城市未来发展的重要驱动力。因此，国际消费中心城市更注重服务业的地位和作用，即依托发达的服务业和具有国际影响力的标志性商圈，在满足本国消费者对国际化、高品质、时尚性消费需求的同时，还能广泛吸引和汇聚世界各地的消费者，为其提供多样化、有特色、便捷性的消费选择。

第三，具备连接全球的交通、信息、物流设施体系。

这是成为国际消费中心城市的必要条件，即国际消费中心城市必须要有发达的交通、信息和物流设施，这样才能将全球范围内的消费和供给市场紧密连接起来。

第四，城市宜居宜游性较高。

良好的自然景观和人文景观、完善的国际标准型市政设施和公共服务以及安全的城市发展环境，同样是国际消费中心城市的重要表现。换言之，国际消费中心城市同时还是典型的居民和游客友好型城市。

第五，是全球优质资源的集聚地，拥有突出的消费创新和引领能力。

凭借在全球城市网络中的枢纽地位，国际消费中心城市往往是全球著名消费品牌及其总部集聚的地区，也是一国对外集中展示和输出本国特色品牌、消费文化的门户。此外，良好的消费环境还能吸引各地的创意人才，反过来激发出城市创新发展活力，推动城市的持续繁荣。从这个角度看，国际消费中心城市也是充满活力的创新型城市。

底气

南京瞄准国际消费中心城市

在国家政策的号召下，各地纷纷摩拳擦掌，南京便是其中之一。

2019年初的南京市政府工作报告中，特别提到这样一段话：

“争取国际消费中心城市试点，实施商圈消费引领工程，着力构建智慧商圈、智慧商店、智慧物流，提档升级新街口商圈，改造建设湖南路商圈，推动夫子庙全国步行街改造提升试点，发挥‘南京购物’对周边城市的辐射带动效应。”

那么，南京的底气源自何处呢？我们可以从经济实力、区位优势、城市品牌、商业氛围四大维度来加以剖析。

（1）经济实力

决定一个城市根本地位的当然是经济实力。从经济总量上看，南京GDP于2016年突破万亿大关，跻身于“万亿俱乐部”行列之中，2018年达到1.28万亿元，在全国各城市GDP排行榜中位居第11名，经济增速也始终高于全国。从人口规模上看，截至2018年底，南京共有常住人口843.6万，按照南京大学城市科学研究院副院长胡小武的说法，南京正在打造超大型城市，这便意味着未来还有200万新增人口的空间，前景无限。

在人均指标方面，南京在全国处于领先地位。例如，2018年南京人均GDP达到15.3万元，而全国则为6.6万元（见图1）。

另外，从人均收支水平上看，南京同样不容小觑。以2018年数据为例，南京的人均可支配收入为59308元，高居所有城市中的第7位，而全国则为28228元；南京人均消费支出为33537元，全国则为19853元（见图2）。这充分说明，南京市民不仅拥有全国领先的收入水平，还有颇为旺盛的消费能力。

（2）区位优势

欲说南京，先要讲长三角——这里是“一带一路”与长江经济带的重要交汇地带，是经济社会发展的重要引擎，亦是国内公认的最具经济活力、开放程度最高、创新能力最强的区域之一，在国家现代化建设大局和对外开放格局中具有举足轻重的战略地位。

身为全国第二经济大省省会的南京，地处长三角的核心位置，它是江苏的政治、文化、科技中心，也是长三角辐射带动中西部地区发展的国家重要门户城市，还是“一带一路”战略与长江经济带战略交汇的节点城市，亦是长江下游重要的区域性物流、资金流、信息流集散中心。依托自身优势与上海的直接辐射，南京在产业布局、人才积累、科技竞争力、经济国际化等众多方面都极具竞争力。

不仅如此，南京在交通运输上同样不遑多让。以航空为例，南京禄口机场堪称江苏省和南京市的门户，位列中国千万级大型机场行列，是国家主要干线机场和区域交通枢纽，2018年共完成旅客吞吐量2858万人次，货邮吞吐量高达36.5万吨，总航线数达到260条以上，国际航线也形成了辐射亚洲、连接欧美、通达澳洲的格局。

同时，南京还是我国极具分量的航运中心。其中，南京港为国家重要的主枢纽港和对外开放一类口岸，是国际性、多功能、综合型江海转运主枢纽港，也是长三角唯一实现集装箱铁路与水路无缝对接的港口。值得一提到是，长江南京以下12.5米深水航道工程的建成，使南京港一跃成为最深入内陆的国际型深水海港，以及中国连结全球的江海转运综合枢纽。

（3）城市品牌

南京是首批国家历史文化名城，也是中华文明的重要发祥地，长期扮演着中国南方的政治、经济、文化中心，有着7000多年的文明史、近2600年建城史和近500年的建都史，有“六朝古都”、“十朝都会”之称，在整个中国历史上具有特殊地位和价值。

正所谓“江南佳丽地，金陵帝王州”，南京在文化魅力与历史底蕴方面绝对是笑傲群雄。夫子庙内，文人雅士饮酒赋诗；秦淮河畔，浆声灯影斑斓；老巷子里的寻常生活和藕断丝连的民国风……南京的骨子里依然保持着处变不惊的优雅。56个国家A级景区，2个5A级景区（钟山风景名胜区、夫子庙秦淮河风光带）支撑起南京作为中国优秀旅游城市及国家历史文化名城的崇高地位。根据第一财经发布的《2018城市文旅新引力排行榜》，南京排在第八位。

此外，南京自古以来就是一座崇文重教的城市，享有“天下文枢”、“东南第一学”的美誉，明清时期中国一半以上的状元出自南京的江南贡院。而今，南京教育资源丰富，211、985大学云集，其中不乏南京大学、东南大学这样的名校；在全国双一流大学排名中，南京仅次于“教育第一城”北京（29所）和国际大都市上海（13所），以12所的数量排名全国第三位。在英国《自然》杂志增刊上发布的全球科研城市50强排名中，南京位列全球第12名，中国第三名。

再有，南京对于人才的吸引力同样值得称道。根据Boss直聘发布的《人才吸引力报告》，在人才吸引力指数方面，南京已经连续多个季度稳居全国第七名。

也正因为上述种种，在中国社会科学院财经战略研究院发布的《中国城市营销发展报告（2019）》中，南京荣登年度中国城市品牌前十强。

（4）商业氛围

南京不仅是六朝古都，更是商家必争之地。从夫子庙到湖南路，再从桥北到仙林，处处商圈林立，尽显泱泱金陵繁华；而孙中山铜像坐落之处、拥有百年历史的新街口广场区域，更是有着“中华第一商圈”的美誉，其影响力之大，放眼全国乃至放诸四海皆可以称一道二。得益于此，南京市民的日常消费与休闲娱乐气息极为浓厚，无论是白天还是黑夜，均是繁华无比。而以苏宁为龙头的零售渠道已遍布线上线下，方便居民的日常购物活动。

会展业的表现同样可以反映南京的商业氛围浓厚。根据中国会展经济研究会发布的《2018年度中国展览数据统计报告》，南京展会数量在全国各城市排名第三，仅次于上海和广州；展览面积则排名全国第五。另有数据显示，2018年南京全市专业场馆共举办展览项目281个，面积由282.3万平方米增长到294.3万平方米，同比增长4.3%，成功举办了江苏发展大会、世界智能制造大会、全球未来网络发展峰会、海绵城市国际交流大会等大型展会。

除了上述四个维度之外，南京在着力扩大开放、不断吸引外资入驻的同时，还支持和引导有实力、有意愿的企业积极开展境外投资和跨国经营活动，增进国际交流，取得了累累硕果。

而这些，都是南京建设国际消费中心城市的底气所在。

路径

来自国际的经验借鉴

尽管诸多方面已极具实力，但与纽约、伦敦、东京等真正意义上的国际消费中心城市相比，南京仍有许多需要完善和提升的地方，这也是建设国际消费中心城市的必由之路。

至于目标如何达成，可以借鉴上述几个国际消费中心城市的实践，正所谓“它山之石可以攻玉”。经过仔细梳理，笔者总结出可供南京参考的六条具体行动路径，详述如下：

第一，要进一步打造具有全球影响力和美誉度的标志性商圈。

彰显国际时尚与历史人文特色，是国际消费中心城市的主要标志之一，其载体主要为核心商圈。为此，许多国家和相关城市的政府部门都高度重视核心商圈的建设发展，并在基础设施完善升级、商业街区保护等方面给予充分支持，使得核心商圈的发展环境大大改善。同时，还借助一系列国际时尚主题活动来提升商圈及整个城市的影响力，将商圈从单纯的购物场所转变为集体验、社交为一体的活动中心，以此来吸引世界各地的消费人群。

巴黎便是典型案例，围绕著名的香榭丽舍大街，巴黎现已形成了蒙田大道、奥斯曼大道、圣·奥诺雷街等多个著名商圈，包括十几条呈辐射状的特色商业街区。那里不仅聚集全球最著名的国际品牌和成千上万家商铺，还汇聚了大量展览、演艺、娱乐活动，让人们能够近距离感受法国文化，领略全球消费时尚。

第二，营造多行业融合互动的消费生态。

能够成为国际消费中心城市，仅靠单一行业的强大必然是远远不够的。换句话说，国际消费中心城市应该是商业、旅游、文化、体育、会展等多个行业联动发展的有机整体，如此才能实现消费的规模效应和整体优势。例如东京，在六本木新城发展中，将商业与文化、旅游观光相结合，通过引入东京电影节、森美术馆等文化活动和设施，提升了六本木在文化艺术消费方面的品象，并成为重要的旅游景点，年接待国内外游客近4000万人次。

与此同时，国际消费中心城市的发展还越来越注重线上线下的互动与融合，不断完善“互联网+”时代的消费生态体系。如此一来，消费行为的时间与空间限制便得以突破，在巩固本国地位的同时，还能将城市的影响力辐射至更广的区域。

第三，完善高效便捷的消费环境。

首先，应着力提升交通网络的通达性。纽约、巴黎等国际消费中心城市，无一不是格外重视基础设施建设，拥有以空港、海港为枢纽的网络化交通体系，并密切与国内外城市进行各方面的互联互通。同时，还注重强化城市内交通设施与商业消费空间的结合，那些满足老年人以及特殊群体的公共设施也相对健全，且人性化程度极高。

以香港为例，城市地上地下形成了四通八达的立体交通网络，无论何种方式都能实现便利出行；在香港的主要商业街区，均是通过建设相互连通的地下廊道，人流可以便捷地穿梭于不同消费场所。

其次，应利用现代信息技术提升消费便利性和智能体验。在伦敦、巴黎、东京等国际消费中心城市，免费Wi-Fi几乎覆盖城市中心区的每一个角落，可随时定位显示位置、寻找目标商户、即时获取促销信息、使用移动支付、实现车位引导和反向寻车，等等。这些使得消费者们在完成购物的同时，还能收获极佳的消费体验，进而越来越“享受”消费。

最后，要加强宣传和信息服务。以纽约为例，为了适应大数据时代发展要求，纽约于2012 年通过了《开放数据法案》，这是美国历史上首次将政府数据大规模开放纳入法律，由此建立了一个基于城市社会运行数据的“生态系统”。其中，既有按邮政编码分区的历史统计数据，也有地铁、公交系统的实时数据，还包括停车泊位、旅游景点、餐饮卫生、住房租售等相关数据，从而推动了整个城市的不断发展，并造就了纽约国际消费中心城市的地位。

第四，促进公平竞争和消费者权益保护。

这是国际消费中心城市得以形成和发展的必要条件。为此，很多发达国家都制定了极为严格的法律制度，以此促进市场公平竞争，既保障了国内外经营者的正当权益，又推动了国际消费中心城市的发展。

例如，美国的《兰哈姆法》规定，保护注册和未注册驰名商标免于未经授权的使用和（或）注册，无论该驰名商标是否源自国内，均执行相关国际条约规定的驰名商标保护标准。美国联邦法律还通过禁止他人在相同、类似、关联甚至不相关联的商品或服务上注册或使用近似商标来保护在先商标，只要该注册或使用存在混淆可能性，驰名商标所有人就可向联邦法院提起侵权诉讼。

再如，日本的《不正当竞争防止法》中规定，仿冒、淡化、依样模仿、窃取他人商业秘密、商业诋毁和虚假宣传，属于应当予以制止的不正当竞争行为。

另外，在保护消费者权益方面，国际消费中心城市也都建立了相对完备的消费者权益保护体系以及配套的消费争议解决机制，而专门的政府机构或非营利组织会不定期发布商品和服务质量的信息，并为消费者维权提供帮助。这些对于人们消费信心的提升大有裨益。

第五，实行有利于消费集聚和实现的税收政策。

从目前来看，国际消费中心城市的所在国基本都制定了有利于消费聚集和实现的税收政策，其目的更多在于引导特定的消费行为，而非筹集财政收入，以此来保护相关生产者的积极性，并尽可能为企业生产经营及居民消费减轻税负。

例如，国际消费中心城市大都建立了较为完善的免税购物和离境退税制度，人们可以在免税店购买全球著名的高档消费品，以及独具当地特色的国产商品。有些国际消费中心城市免税店的国产商品销售份额甚至能占到30%~40%，不仅有助于扩大本国商品出口，还能提升当地品牌知名度。以新加坡为代表的一些国家还早早实行了离境电子退税，入境游客购物时只需一张信用卡作为支付媒介，离境时可在3分钟内完成退税流程，极大地便利了国外消费者。

第六，提供优质公共服务。

前文说过，国际消费中心城市中的“消费”，其范畴不仅包括个人消费产品，还包括政府提供的城市安全、教育文化医疗等公共消费产品。事实上，相比于上述感官上的消费，人们聚集到城市，更多是注重城市提供的有利于人力资本提升的优质公共服务及消费品。而政府作为公共消费产品的供给主体，势必需要着力强化城市公共服务和空间环境品质的提升，以此来提升城市人文生态综合魅力，不断吸引国内外人口到此进行消费。

以伦敦为例，其所在的英国正是福利国家的策源地，不仅公共服务体系发达，覆盖范围也极为全面。而伦敦更是英国各城市中的杰出代表，在医疗卫生、文化体育、城市环境、社会保障等诸多方面都颇为完善，这也为其国际消费中心城市的头衔锦上添花。

上述实践，为南京建设国际消费中心城市提供了极佳的范本。

展望

国家消费中心城市前景无限

话说回来，我国建设国家消费中心城市可谓正当其时。

眼下，我国人均GDP已突破1万美元大关，距离世界银行定义的“中等收入陷阱”上限只差2000美元，迈入高收入国家行列指日可待；而中等收入群体持续壮大，国内外消费联动已然形成，如火如荼的消费升级浪潮又让国人对于商品服务的供给能力和水平提出了更高要求。同时，消费已是支撑国民经济增长的首要动力，促消费、扩内需亦是未来经济发展的重要方向。

在此背景下，我们迫切需要以国际消费中心城市为新的平台和载体，加快消费升级及新动能培育，这不仅有助于形成强大的国内市场，辐射带动周围地区乃至全国经济社会的高质量发展，还能提升城市在国际上的综合竞争力，意义非凡，前景可期。而国家适时提出要“培育建设一批专业化、特色化、区域性国际消费中心城市”，对于每一个基础条件好、消费潜力大、国际化水平高、地方意愿强的城市来说，都是极为难得的新机遇。

建设国际消费中心城市并不容易，这需要我们充分结合当前消费升级和全球消费发展的新趋势，勇于探索，在出台合理的政策规划、提升消费市场供给质量、促进不同行业之间的深度融合、优化消费环境、健全法律法规、营造良好消费生态等多个方面持续发力。

道阻且长，行则将至；未来如何，拭目以待。如果若干年后的某一天，我们国家出现了多个足以匹敌纽约、东京的国际消费中心城市，届时请不要惊讶。

参考文献：

1、 刘涛、王微：《国际消费中心形成和发展的经验启示》，2017年；

2、 周志莹：《南京推进“走出去”战略布局优化及对策建议》，2019年；

3、 张会甫：《中国城市发展迎“巅峰对决”？》，2019年；

4、 徐佩玉：《各大城市纷纷布局，谁将成为首批国际消费中心城市》，2019年。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理付一夫

风口上的特斯拉，将给中国产业链哪些机会？

特斯拉是全球领先的新能源汽车企业，其一举一动都引发国内外广泛关注。近期国产化的逐步落地更是引起国内各界讨论，特斯拉产业链一时间成为热门话题。那么，特斯拉为何成为行业龙头？其产业链如何？又是否能在国产化进程中获益？下面我们就来剖析下特斯拉的优势以及相关产业链。

特斯拉的优势解析

特斯拉已发展成为全球新能源车的龙头。它的脱颖而出，主要有以下几个优势：

（1）科技众多，提升车辆价值

电池是新能源车最为核心的部分。在新能源车的成本占比中，动力电池组成本占比最高，约为50%。锂电池的主要组成部分包括正极、负极、电解液和隔膜等，在电池成本中所占的比例各不相同。其中，正极材料占40%左右，电解液占16%左右，隔膜占21%左右，负极材料仅占5%。特斯拉在电池部分具有技术优势，能够使得特斯拉在保证车辆质量的情况下减少成本支出。

与其他车企相比，特斯拉使用的电池单体能量密度更高。其中，Model 3 由之前的18650 电池升级至21700 电池，单体容量提升约35%，能量密度提升约20%，并且成本较之前也有所下降。此外，电动汽车电池管理系统（BMS）也是特斯拉的一大技术优势之一。BMS是保护动力电池使用安全的控制系统，通过时刻监测电池状态，有效排除故障单体，为新能源车提供安全保障，并且在性能和续航能力方面做到了很好的平衡。特斯拉还采用液冷式热管理系统以确保电池以最高效率、最优化状态运行，从而在不影响电池组的放电容量的情况下，延长电池的使用寿命。

除了电池外，特斯拉还有许多其他领先同行的技术。比如人机交互系统、自动辅助驾驶系统等，在用户体验上超过大多数同行。

（2） 产品线不断丰富，产销量居全球前列

2019年Q4，特斯拉产量约为10.5万辆，同比增长21%；全球交付11.2万辆，同比增长23%，产量和交付均创下纪录。特斯拉2019年全年交付近37万辆，同比增长50%，超市场预期。公司预计，2020年交付量将突破50万辆。

特斯拉产品线不断丰富，已成为全球电动车市场龙头。公司当前车型包括Model 3、Model S 、Model X等，未来还将增加Model Y、电动卡车Semi等产品。Model S/X定位于高端轿跑/SUV，Model 3/Y定位于中高端轿车/SUV ，不同产品定位，满足不同客群需求，增加产品销量。2019年，Model 3销量超30万辆，排名全球第一，远超其他电动车车型。

（3）强大的营销模式和品牌服务

特斯拉的销售主要采用直营模式，利用软件+OTA的方式为用户提供车辆全生命周期的售后服务，在节省渠道运营成本的同时，进一步改善用户体验。此外，根据2018年Brand Z全球品牌价值100强榜单显示，特斯拉的品牌价值已接近百亿美元，品牌效应显著。

特斯拉的产业链解析

如果说苹果带动了一个产业链的发展，那么我们有理由相信，特斯拉将能带动新能源汽车产业链的繁荣。新能源汽车上游涉及锂矿、电解液、隔膜等原始材料，中游包括电池、电控、电路系统等，下游涉及乘用车、商用车以及充电桩等。

从产业链的深度和广度上看，特斯拉产业链远超苹果产业链，因而将会使得更多产业链上的企业受益。

特斯拉产业链的供应商众多，以大类来看，包含动力系统、车身、中控系统、内外饰、充电、电驱动系统、底盘、其他配件等，涉及的直接、间接供应商超百家。

2019年底，特斯拉在Model 3交付仪式上表示，目前车辆零部件国产化率为30%，2020年年中可达80%，年底可实现国产化。若特斯拉在年底实现国产化，国内相关产业链将更为受益。那么在这么多的供应商中，到底哪些是受益更多的供应商呢？哪些产业链又更为关键、更值得我们关注呢？

从特斯拉的成本构成看，锂电池占比39%、电池管理系统占比17%、其他占比44%，那么占比最高的锂电池自然是我们最需要关注的板块之一。

锂电池是一种充电电池，广泛应用于电动车、消费电子等领域。与普通电池相比，锂电池的正负极材料颗粒更细、能量密度更大、输出电压更高、循环寿命更长。

我国锂电行业具有以下几个特点：

（1）市场集中度高。国内磷酸铁锂电池出货量超过1GWh 的企业有宁德时代、国轩高科、比亚迪和亿纬锂能，以上四家企业出货量合计占比超过九成。

（2）锂电行业格局相对稳定，龙头显现，具备全球竞争力。根据高工锂电统计，2019年1月-12月初锂电池产业链兼并只有20起，涉及金额277亿元，数量和金额较之前均有所减少。

（3）我国动力电池出货量大，产能及有效产能均居于全球前列。2015年起，我国已超过日本成为全球最大的动力电池出货量国家。长三角、珠三角、京津冀等动力电池产业集聚地总产能达到全球的50%以上。

作为锂电龙头的宁德时代，在特斯拉国产化的进程中率先受益。宁德时代目前主要是配套国内车企，且加速发展海外业务，目前已经成功卡位特斯拉、宝马等国际知名车企。当前海外电动汽车、插电式混合动力汽车渗透率约为1.8%，未来有望进一步增长。特斯拉是电动车产销量最大且确定性较高的企业，宁德时代进入特斯拉供应链，是对其产品及技术优势的肯定。

除宁德时代外，LG化学也是特斯拉供应链中的一环，从而LG化学产业链也将受益，作为LG电池上游原材料的锂、钴、铜箔等板块也将成为特斯拉的潜在供应商。

除锂电板块，充电桩板块也是我们需要关注的板块之一。充电桩等充电设备的建设是新能源汽车大规模推广应用的重要前提，当前我国新能源汽车存在的问题之一就是充电续航的问题仍未解决，充电桩、充电站等设备的建设未能跟上新能源车的发展速度。目前在特斯拉的直接供应商中，约有一半是充电设备及运营企业。由此可见，充电设备在特斯拉产业链中占据着十分重要的位置。

2019年，特斯拉共开放112座超级充电站，874个充电桩，当前特斯拉充电站在我国所覆盖的城市已超百座，超级充电桩和目的地充电桩数量均超过两千个。预计2020年特斯拉在大陆地区新增超4000个超级充电桩。随着特斯拉产业链国产化进程的不断推进，国内充电设备运营企业及相关产业链企业将有望加深与特斯拉的合作，受益于新能源汽车产业的发展。

延迟复工对特斯拉的影响

近期市场比较关心延迟复工对企业的影响。前面讲到，特斯拉产业链较长，可以给更多的企业带来发展机会，但在突发事件面前，也展现了一定的弊端。

产业链越长，延迟复工带来的影响也越深。一个零部件的缺失有可能导致产品供应的短缺。虽然2月10日特斯拉宣布复工，但整个产业链是否能达到预期产能还有待观察。此外，疫情的影响也暂时使得消费者购买行为一定程度上受阻。短期来看，供需两端均有收缩。

长期来看，供应商产能将逐步恢复，疫情得到控制后也有望刺激消费者买车需求，一方面是因为疫情只是推迟消费者购买行为，另一方面由于私家车提供独立空间更为方便安全，也会刺激部分消费者的购买需求。

当前国内新能源汽车行业逐步由政策驱动转为供给驱动，特斯拉布局中国市场，有望给国内新能源汽车供给带来质变从而拉动需求，成为特斯拉及其产业链新的利润增长点。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院投资策略研究中心王晨