长江电力与贵州茅台走势为何截然相反？

　　贵州茅台与长江电力都是好公司，而它们在现阶段的不同走势，说明在投资市场上偏于谨慎的风格占据了上风，也表明在消费市场上，人们更加看重的是具有广泛社会基础的公用事业。

　　长江电力与贵州茅台，都是A股市场上的绩优股，也一直备受投资者的关注。近一年多来，这两家公司的股价表现却出现了较大的反差。其中长江电力持续上行，而贵州茅台则逐波下跌。两者的不同走势，折射出了复杂的市场信号。
　　贵州茅台作为中国白酒第一股，同时也是A股市场上价格最高的股票，长期以来一直受到市场各方的追捧，是公募基金最重要的投资标的。上市二十多年来，也的确给投资者带来了丰厚的回报，被誉为长期投资的最佳选择。但是自2021年2月创出2627.88元的历史最高价后，股价就开始走弱。2022年年底的收盘价是1727元，如今则回落到了1470元左右（当然如果考虑到期间贵州茅台有过几次分红，还权后的价格要高一些）。鉴于2021年至2023年之间，股市总体走势低迷，机构投资者“抱团取暖”的操作模式瓦解，贵州茅台股价有一定的下跌也属正常。但其从2023年以来与长江电力的反向走势，则更为引人瞩目。长江电力比贵州茅台晚上市两年，公司从事电力生产，拥有迄今世界上装机规模最大的三峡水电站等一批清洁能源生产设施。不过，在其上市后的很长一段时间，股票走势并不理想，经常徘徊在5元至6元区间。从2014年起，长江电力股价结束了10年的徘徊，开始突破向上，时隔7年后股价站上了22元。从这以后直到现在，虽然股市震荡加剧，交易重心总体下移，但长江电力上涨了7元，贵州茅台股价却下跌了200元。相对于各自的股价，贵州茅台下跌的绝对值并不算大，而长江电力则是涨幅非常明显。同为蓝筹板块的品种，此前一段时间在走势上虽有涨幅大小之分，但趋势是一致的，而这一年半以来，行情走势却截然相反。
　　在这里应该排除业绩方面的因素。因为尽管市场环境发生了一些变化，但贵州茅台的业绩还是稳步增长的。长江电力作为公用事业类公司，业绩也是偏稳健的，并且保持了一定的增长。显然，此间贵州茅台的下跌与长江电力的上涨，业绩已经不是最关键的驱动因素。起作用的是人们的预期。就微观层面来看，贵州茅台生产高端白酒，是选择性消费品。由于其强大的品牌效应，消费市场再怎么样，其销售还是有保障的。但公司要想实现以往的高增长，似乎多少存在一些问题。长江电力作为特大型能源生产企业，受益于这几年国内电力需求的不断增长，其发展前景是有目共睹的。而且电力价格也出现了上升趋势，这对以水电生产为主的长江电力来说，其利润的提高更有保证。所以，如果在微观上作比较，至少在现阶段，长江电力的优势看上去要更大一些。从证券市场的角度来看，由于各种因素的影响，投资者目前风险厌恶情绪较高，在固收和权益类产品之间，他们倾向于选择前者，而在权益类产品中，他们则更加关注价格相对较低，业绩良好、能够稳定分红以及发展前景比较明朗的公司。这就使得在个股的选择中，长江电力更容易胜出，毕竟它的市盈率比贵州茅台要低很多，而且公司的经营模式也相对比较简单。再从宏观的角度来看，电力是必选品，国家也在大力促进其发展。所以，今年电力股有一定的机会。作为电力股的龙头，长江电力脱颖而出一点都不奇怪。
　　无疑，贵州茅台与长江电力都是好公司，而它们在现阶段的不同走势，说明在投资市场上偏于谨慎的风格占据了上风，也表明在消费市场上，人们更加看重的是具有广泛社会基础的公用事业。“恐高”、对后市缺乏预期这些心理也在这里得到了显现。换个角度来说，投资贵州茅台与投资长江电力，从长周期来看，应该说都有合理性。但投资者过去选择贵州茅台，现在选择长江电力，表明在大环境发生变化以后，思考的角度已不同于以往，投资的目标也有所迁移。这些变化，正是投资者在研究当前市场时，所必须要考虑的问题。

桂浩明：活跃资本市场不只是增加成交量

　　在去年的一次会议上，监管部门明确提出要活跃资本市场。现在大半年过去了，其间有关部门也做了很多工作，并且取得了一定的成效。不过总体来说，现在A股市场的活跃度并不算很高，与的要求以及投资者的期望还有着很大的距离。因此，研究制定有效的措施，努力提高市场的活力，打造高质量的资本市场，是当前面临的一项重要任务，也是监管部门的努力方向。

　　说到活跃资本市场，投资者很容易想到的就是要增加交易量。的确，几乎所有投资者都知道量为价先的股市谚语，明白放量上涨是股市走牛的一大标志。不过话要说回来，与海外成熟市场相比，境内A股市场的换手率并不低，如果再考虑到实行T+1交收的因素，交易应该算是相当活跃了。当然，A股换手率高有其历史原因，而且这些年来，换手率总体上是在逐步降低的。换个角度来说，无论是从证券市场发展的规律来看，还是从鼓励长期投资的角度而言，过高的成交量并不是必要的，也未必对行情的发展有利。因此，活跃资本市场，应该要让市场具备并且保持一定的交易强度，但并非要把每天的成交金额搞得非常大。从大盘运行的角度出发，超高的换手率并不一定代表市场有活力。因此，活跃市场不只是简单地想办法增加成交量。尽管成交量还是很重要，但事实上，已经出现过的单日万亿元成交金额，也没有让大盘顺利地站上新台阶。

　　活跃资本市场的目的，是为了让资本市场能够充分发挥配置资源的功能，通过促进股票的流动来实现优胜劣汰，满足市场各界在投融资方面的需求，从而实现资产的保值增值。一个证券市场是否活跃，首先要看其定价功能是否完善，其次是个股在交易过程中的估值是否合理，另外还要看市场是否具有必要而合理的波动。定价是证券市场的基本功能，无论是一级市场还是二级市场，都以此为前提。没有完善的定价功能，市场套用千篇一律的模式来定价，甚至把股票市场债券化，这样的市场是僵化与呆板的，自然称不上活跃，也难以给投资者带来相应的风险收益。而在交易层面，由于影响因素众多，因此股票价格短期波动会相对频繁，这就需要形成合理而富有弹性的估值体系，让它能够适应市场各种因素的变化而随时调整。

　　一段时期以来，A股市场持续下跌，与经济大环境形成了较大的反差，这说明估值体系有所失灵，这样的市场就不能说是活跃的。此外，资本市场的一大特点是波动频繁，这与人们追求的稳定发展的愿景并不矛盾。因为只有波动才会带来交易，为预期差的实现提供条件。当然，这种波动应该是合理的、有序的，而不是暴涨暴跌。因此，一个活跃的资本市场，应该能够容纳股价的正常波动，这也是为了满足不同风险偏好投资者的需求，让市场各项功能得以完整地发挥。而现实中的一大问题是，虽然A股市场的交易量不算小，但其中相当部分是属于短线、超短线投机交易，并不真正具备价值发现的作用。与此同时，也有相当数量的股票流动性匮乏，股价运行呈现“织毛衣”走势。这从投资理论的角度来说，就是低效交易。虽然客观而言，它的存在具有某种必然性，但其对市场的发展也有着相应的负面作用。要增加基于价值投资的高效交易的比例，前提一是要有好的上市公司，二是要有中长线资金(现在也称为是耐心资金)。有关方面在活跃资本市场方面所推出的多项政策举措中，其中好几条涉及培养机构投资者，引进长线资金等。当这些措施得到真正实施时，资本市场的交易效率会有相应的提高，股票在理性波动中价值被发现，市场也因此显得活跃而有序。

　　活跃资本市场是一个大的课题，它与提振投资者信心一样，都是为了推动当前股市摆脱低迷，实现高质量发展。而要活跃资本市场，就涉及正确对待“活跃”的问题，摆脱对成交量的片面认识，从提高交易效率的角度入手，提升股票交易的质量。这方面的工作并不容易做，但在当前的市场形势下，又是必须下功夫去做好的，市场各界对此都应责无旁贷。

桂浩明：辨析四大风险做理性投资人

上市公司2023年年报基本披露完毕后，不少投资者如释重负。认为虽然业绩好的公司不是很多，但毕竟风险也都揭示出来了，相关股票该跌的也跌了，接下去大盘也该涨了。也正是在这样的预期下，五月份A股录得“开门红”，月内还创出了今年以来反弹的新高。不料好景不长，不久大盘又重拾跌势，并且连续多日出现了个股大面积下跌的行情。究其原因，这与上市公司风险的进一步释放有关。根据相关规定，上市公司年报披露后，会有公司因为某些方面的原因，而被交易所作出风险提示，也就是戴上ST帽子，还有些公司因为年报内容的完整性以及对公司状况陈述的准确性存疑，受到交易所的问询。此外，上市公司年报披露后，个股的运行状况也会发生一定的变化，有些股票在股价、成交量以及市值方面距离触发交易类退市指标越来越近，也引发了市场的恐慌。所有这些，都成为导致5月中旬以来股市新一轮下跌行情的主要因素。

　　客观而言，人们对上市公司风险的认识，往往较多集中在其业绩上，尤其是上市公司如果持续亏损、净资产变负，还有主营业务收入大幅下降等，都构成了公司的经营业绩风险。这种状况如果不能很快得到改变，将导致公司丧失可持续经营能力，而这样的公司显然是缺乏投资价值的，也不符合在资本市场上市的条件。事实上，上市公司除了有业绩方面的风险，还存在其它四方面的风险。这段时间以来股市的下跌，正是这些风险继续释放的结果。

　　风险之一来自信息的真实性。最近有几家公司的股票出现暴跌，原因在于被揭露出其信息披露造假，包括虚构利润、未按会计准则处理账务等。作为公众公司，投资者主要是通过对其披露的信息来了解公司的经营状况，如果所披露的信息是不真实的，那么必然对投资者带来误导，产生投资风险。最近就有报道说，某大型国有资本控股的上市公司，利润连续几年造假，结果股价遭遇暴跌，投资者因此蒙受重大损失。这种利润造假的行为，普通投资者一般很难识别，需要通过对其经营数据的详细分析以及与同行业企业的仔细比对，才可能发现蛛丝马迹，这就需要投资者特别警觉，同时要借助专业机构的力量来辨析。

　　风险之二是行业波动。有的上市公司公布的年报显示业绩良好，可转眼就“变脸”，不久后公布的季报就很差。对此，其解释为受行业波动影响。应该说，在一般情况下这种事情的确可能是真实的，行业有其周期性，企业难以全方位予以回避。譬如去年煤炭行业形势总体是可以的，但今年开始，由于煤炭价格下跌，企业盈利就出现了明显的下降。相应的信息，上市公司一般会予以披露，但未必会非常完整以及及时，投资者如果没有注意到，就可能作出错误的投资决策。因此，对于上市公司所属行业有比较全面的了解，特别是掌握其周期变动的情况，是防范此类风险的重要手段。一些投资者只看企业而不太关注行业，对行业波动知之甚少，这不是谨慎的投资态度。

　　第三个风险来自管理。有的上市公司大股东有很强的套现欲望，有的则是忽视现代企业制度建设，企业存在严重的内部人控制问题。还有的在经营上不够规范，热衷于追逐热点制造题材。这样的公司，很明显存在管理风险。这种风险如果不能得到及时控制，将会对正常经营构成严重威胁。在A股市场上，这种风险在一些公司中不同程度存在着，如不加以防范，危害性很大。日前有媒体揭露，某上市公司刚表态不会被ST，随即就被戴帽，而这背后是控股股东进行了很多不规范的操作。这种经营风险有着很大的破坏性，投资者一定要予以警惕，防患于未然。

　　第四个风险是股东不稳定。有的上市公司大股东股权被大量冻结、质押，控制权确定性较低。还有的公司被大量游资介入，导致短期波动过于频繁，也不利于公司的正常经营。另外，控股股东的股票如果存在较多的通过转融通出借的现象，对股市本身来说也不是什么好事情。虽然说股东风险并不一定会严重影响公司的运行，不像其他风险那样外溢十分严重，但同样也是需要关注的。毕竟股东不稳定，很难想象公司是适合长期投资的。

　　投资证券市场，本质上就是在管控风险，在投资过程中认真辨析各种风险，是掌握操作主动权的前提条件，也是每一个理性投资人所必须要做好的功课。

桂浩明：非 ST 股能否放宽“面退时限”

　　面值退市，是指在证券交易所上市的公司股票，如果连续20个交易日股价低于面值，将被强制退市。这几年，A股市场上退市公司数量逐年增多，其中有相当一部分就是触及了面值退市这一条款，今年这一状况则将继续有所增加。

　　面值退市是国际资本市场的一个惯例，它与在规定时间段内成交量低于某个数值一起，共同构成了退市政策中交易类退市规则的核心内容。作出这一规则安排的主要原因，在于维持上市股票的流动性与基本价值。如果市场上充塞着股价偏低、交易冷清的股票，这样即误导投资者，又浪费交易资源，还影响市场的健康发展。不过，在海外成熟市场上，那些股价偏低，尤其是较长时期低于面值的股票，往往会有大股东通过要约回购，以私有化的形式主动退市，因此真正属于面值退市的案例并不多。在A股市场上，过去很长时间估值并不便宜，极少有股票跌破面值的现象发生。而且即便股价接近面值，不但有人会自发进来抄底，而且通常也会有来自大股东或其它方面的力量来推动重组，来一个“咸鱼翻身”。但近几年来，股市走势低迷，资产重组的难度也增大了，加上游资对炒作此类低价股的兴趣也在下降，这就导致面值退市的案例不断增加。不过，期间被面值退市的公司，绝大多数经营上也是有问题的，有的本身就已经被戴上了ST的帽子，只是因为还不满足时间条件而留在市场上。在市场走势较差的情况下，这些股票很容易跌破面值，这样一到20个交易日期满，就触发了退市的条件。

　　应该说，对这样的状况，投资者基本上都是能够理解与接受的，上市公司业绩差，缺少资金进入，股价节节下跌，即便没有退市，其投资价值也是很缺乏的。把这类公司逐出证券市场，是市场发展的需要，也符合各界投资者的根本利益。

　　然而，随着面值退市现象的增加，时下也出现了一种新的现象。就是进入这一行列的不再全是戴ST帽子的问题股，其中也有一些经营正常，有一定盈利，也没有什么违法违规行为的上市公司。它们大都规模较小，虽然上市了一段时间，但发展较为有限。由于市场低迷，流动性缺乏，其股票也乏人问津，以至价格跌破了面值。这也就意味着，此类公司基本具备可持续经营的能力，也不能说毫无发展潜力，但由于流动性的原因，也可能面临退市。当然，不能说公司对退市没有责任，但这里也不能否认其受到市场整体低迷的影响。换言之，大盘疲弱也是导致公司退市的一大原因。如果公司最后真的仅仅因为这方面的问题退市，其中最无辜同时也是最受伤的，无疑是广大的中小投资者。买亏损股票，你可以说他没有投资理念，过度投机。要是人家买了在正常运行，而且也有一定利润的公司股票，却因为非公司经营方面的原因而被强制退市，这样做能够认为是在最大程度上保护投资者的利益吗？显然，在这个问题上是有讨论余地的。

　　在笔者看来，面值退市作为强制退市制度中的一个重要组成部分，有其存在的合理性。事实上，的确是有某些问题公司通过财务操作等手段以规避财务指标退市的现象。有了面值退市的安排，能够更多地利用市场的力量，把那些不适合上市的公司清理出上市公司的队伍。但是，如果这一政策被过度使用，在某种情况下有可能会造成对投资者利益的伤害。再好的政策如果在执行时会殃及无辜，那就值得商榷。也许，基于当前的实际情况，对于非ST公司，将面值退市的标准做些适当的调整，即把连续跌破面值的时间从20个交易日增加到50交易日，甚至100个交易日，是否会显得相对公平一些呢？毕竟，证券市场波动频繁，流动性变化是很快的，对于一些运行正常的上市公司而言，股价跌破面值有可能只是暂时的，并不意味着其一定不再符合上市要求。因此，在时间上予以较为宽松的安排，并不违反强制退市政策的原则，同时也照顾到了具体情况，能够在更大程度上为中小投资者提供保护，这应该是一件值得研究的事情。

桂浩明:“红五月”行情因何虎头蛇尾

对于今年5月份的股市行情，投资者曾经普遍抱有较高的期待。应该说，在5月份的交易刚开始时，大盘也的确不负众望，走出过一波较有力度的上涨行情。但好景不长，上证指数在站上3150点后就显露出疲态，勉强摸高3174点后开始回撤，同时成交量也不断萎缩。结果到月底时，上证指数几次跌破3100点关口。虽说从形态上看，多空在3100点一线还是有相应的拉锯，但市场的弱势格局似乎较难发生根本性的改变，这就使得A股“红五月”行情表现得虎头蛇尾，成色不足。这样的走势让此前寄予厚望的投资者感到失望。

　　A股大盘在4月份的大部分时候，走势也比较疲弱。当时有一种较为流行的观点认为，彼时正逢上市公司2023年年报以及2024年一季报的集中披露期，投资者担心会有一些公司业绩“爆雷”的利空出现，因此在操作上都显得比较谨慎，这也就导致了当月行情的不振，而到了4月底，相关业绩报告基本披露完毕，上市公司的业绩风险也得到了相应的释放。这样，在一些投资者看来，既然短期上市公司的基本面不会再有大问题了，而且A股市场综合指数的点位又比较低，因此此时就是一个很好的入市契机，并由此产生了对A股“红五月”行情的期待。而当这种预期成为多数投资者的共识时，上涨行情也就随之展开，在4月份的最后一个交易日，上证指数一举收复了3100点大关，并且在5月份的第一个交易日继续发力向上。从当时的市场态势看，“红五月”行情可期。然而，实际情况却是，强势的反弹行情并没有能够持续，单日成交上万亿元的盛况更是昙花一现，行情很快就陷入了偏弱势的震荡之中，而且交易重心也开始慢慢下移，月初上涨的成果到月底基本被吞噬。

　　那么，为什么5月份股市的冲高行情会很快夭折呢？客观而言，如果以4月份的低点到5月份的高点来看，股指的上涨幅度其实是较为有限的，因此并不存在涨幅过大需要调整的因素。另外，从宏观层面来说，这一阶段利好消息还是不少的，特别是出台了有关房地产的政策以及成立规模巨大的国家集成电路产业投资基金三期等，这些都是有着重大影响的利好，事实上也确实对股市走势起到过很大的作用。但问题是，这些事件性的刺激没有能够持续地推高股市。其中的问题，恐怕还在于投资者对实体经济运行态势存在一定的担忧。“五一”小长假期间，国内出游人数明显超过了2019年同期的水平，但是人均支出水平并不高，消费谨慎的特点比较突出。后来公布的4月份社会融资规模、吸收外商投资规模以及规模以上工业企业盈利等数据，尽管说总体保持了平稳，但与社会的普遍预期还是存在一定的距离。对于新推出的政策，投资者在欢迎的同时，也很期待它们能够尽快地见到效果，而这显然是需要时间的。因此，在市场上也就出现了对后市缺乏足够的稳定预期的现象，表现在投资行为上，就是快进快出，不拒绝热点，但操作周期很短。有人形容，行情就像电风扇那样快速轮换。显然，在这种态势下，市场的盈利效应不强，这就迫使更多的投资者持观望态度，结果就是指数不进则退。另外，由于5月份的行情较预期偏弱，虽然新基金的发行计划不小，但真正被实际认购的有限，资金面的矛盾并没有因为5月份的到来而有所缓解，相反还呈现出进一步扩大的趋势。

　
　　“红五月”行情成色不足，这让投资者感到失望，应该说这也是市场内外各种因素共同作用的结果。市场运行有其自身的规律，不会也不可能在某个特定的时刻出现没有基本面支持的行情。时间进入到6月份，虽然此时大家对6月份股市走势的预期是较为平淡的，但考虑到前几个月出台的政策，其效应有望逐渐增强并且体现，另外一些不确定因素也会有所明朗，这也就预示着6月份的股市走势应该不会太差，区间震荡市还是主基调，但交易重心有所上移的可能性还是存在的。也许，在大家预期不是很高的时候，A股市场倒是会走得稍微好一些。所以在现在，至少不必过于悲观。

桂浩明：公共商品调价对股市是利好吗？

　　近段时间，有一些地区与部门调高了部分公共商品的价格，虽然涉及的面并不大，但在证券市场上还是引发了不小的反响，有人把这视为利好，甚至有机构认为，接下去一个阶段，股市上涨的主线就是涨价概念。

　　在市场经济条件下，商品价格随行就市，根据供求关系进行调整是天经地义的事情。不过，基于保障国计民生的需要，国家对少部分公共商品(也称公共服务品)价格实行涨幅调节，也是很常见的。在我国，目前水、电、气等的价格，就是由政府管控的。当然，政府管控并不意味着价格不能上涨，但通常需要召开听证会，并履行相关程序。同时，鉴于在我国提供公共商品的基本上都是国有或国有资本控股的企业，这些企业本身就要承担相应的社会责任与义务，因此，在提高商品价格方面应更加慎重。

　　一般情况下，在经济扩张、社会生产资料与生活资料价格总体处于上涨态势时，基于成本上升等原因，此时公共商品价格上涨，由于下游企业消化及转移成本的能力较强，居民收入预期也不错，比较容易被接受。在这种情况下的涨价，理论上对经济活动不会有什么负面作用，而对提供公共商品的企业来说，无疑改善了盈利，因此说是利好倒也无可厚非。但是，如果经济处于收缩背景下，各类商品大都面临供大于求的状况，总体价格水平较为疲弱乃至存在下调压力，此时在供应上，具有相对垄断性的公共商品涨价，其影响就较为复杂了。虽然这样做对于提高公共商品提供方的经济效益有着较为明显的好处，毕竟对像水、电、气等公共商品，一般情况下消费的弹性并不是很大，也就是说消费者只能是被动接受。但由于经济不景气，下游企业很难把增加的成本有效地转移出去。这就很容易导致其经济效益的下降，以至不得不压缩产量。由此带来的结果，就是虽然有少数企业在涨价中受益，但绝大多数企业会受到损害。虽然不至于出现“一鲸生，万物落”，但负面影响无疑是不小的。

　　这几年来，中国经济运行平稳，但也遇到了较大的挑战，主要问题之一是预期转弱、内需不足，以至于反映工业品出厂价格走势的PPI持续下降，长期处于荣枯线下方，实体经济有明显的收缩压力。在这种背景下，公共商品也面临需求增长放缓的问题。此时逆势涨价，虽然从企业效益方面来说有立竿见影的效果，但这种利好的效能是十分有限的。对于绝大多数企业来说，其面对涨价并没有可靠的回避措施，于是自身经济效益的下降就是必然的，并且这种下降很可能还会导致对未来预期的进一步转弱，这对社会生产并非什么好事。当然，作为提供公共商品的企业，它也有经营上的困难，在价格明显不合理的情况下，要求予以调整也是可以理解的。即便是对于垄断型企业来说，只要按照一定的程序来进行产品价格的调整，社会也应该予以理解。但是把这种调整视为行业利好，进而看作是驱动股市上涨的动力，这就不符合实际了。事实上，在经济发展史上，也从来没有在经济收缩期提高公共商品价格，从而取得了刺激经济活动的效果这种案例，毕竟这样做有可能带来滞涨，而这对经济活动的破坏性是很大的。

　　从目前来看，国内有关方面在公共商品涨价问题上还是持非常谨慎的态度。在市场传闻电力价格将上调之际，政府就明确表示没有这方面的计划，而股市也很快就摆脱了对“涨价题材”的倚重，重新回到业绩以及成长双轮驱动的模式中。对于当前的实体经济来说，最需要的还是较快地回到有序扩张的阶段，在结构调整的过程中温和回升。这样，股市也就有了更多、更扎实的做多理由，伴随着经济慢慢向好的节奏逐步上行。

分拆上市为何遇冷

　　所谓的分拆上市，就是上市公司将其非主营业务资产从母体中剥离出来，以新公司的形式独立上市。自2021年以来，A股市场中，已经先后有辽宁成大旗下的成大生物等几家企业实施了分拆上市。证券市场对分拆上市这个题材，一度也是较为看好的，有望进行分拆上市的上市公司，其股价也曾经表现得较为活跃。不过，好景不长，如今，不但这个题材已经全面降温，也很少再有上市公司提出有意搞分拆上市了，相关股票的表现也很平淡。
　　作为资本市场中的一种常见运作模式，分拆上市在海外市场很早就出现了。早在十多年前，我国就有人提出可以搞分拆上市。其理由也很简单，有些上市公司除了主营业务以外，还有其他业务，而且还发展得比较好，有一定的规模，也符合单独上市的条件。把它从上市公司中剥离出来，不但增加了优质上市资源，而且其作为新的上市公司在资本市场上单独估值，有望获得更高的价格。对于母公司来说，不但能够因此而更加聚焦主业，而且这部分资产的流动性增加了，也有利于多元化经营。不过，当时的监管部门在分拆上市这一问题上，态度是较为谨慎的，主要是考虑到分拆上市后对公司治理结构的要求比较高，而且这个题材也容易成为股市中的炒作对象，因此一直予以冷处理。直到试点注册制改革以后，有关支持新兴产业发展的要求得以强调，而将上市公司旗下一些发展得比较好的非主业的新兴产业拿出来单独上市，一方面公司质量比较有保证，另一方面也完善了资本市场的业务框架。基于这样的思路，监管部门对分拆上市予以松绑，发布了有关实施条例。经过一番努力，A股市场上出现了一些通过分拆上市的公司，提出有意进行分拆上市的公司数量也明显增加，俨然形成了一个新的板块。
　　不过，尽管投资者对分拆上市曾经有过不低的期待，但如今这个题材却受到了冷遇，这里面有几方面的原因。
　　首先，有一段时间，新股发行上市家数比较多，其稀缺性已大不如前，分拆上市作为新股中的一个特殊品种，其吸引力也变得不那么明显。
　　其次，尽管分拆上市会使得相关资产获得重新评估，但这些年来“分部法”评估在多元化经营的公司估值上已经推广开来，留在原上市公司中的资产在分拆上市后，其估值上的变化并不大，如果有所增值的话，那么早在公司谋划分拆上市时就体现出来了。因此，在完成上市后，通常很难再有较大的重估。
　　第三，对于上市公司来说，尽管分拆旗下资产上市后，对相关资产的价格判断有了更为市场化的依据，但同时在这部分资产的权益方面，则出现了稀释。因此，对于持有分拆资产上市的公司来说，投资者很可能认为其会面临业绩增长放缓的问题，因此未必会长期看好。这就导致上市公司在进行了分拆上市操作后，股价表现往往比较平淡，被分拆的资产上市后表现也一般，分拆上市题材也就逐渐不再受到太多的关注，甚至出现了边缘化的趋向。2023年以来，A股市场基本上没有公司再进行分拆上市，从的表态来看，对此虽然没有明确表示不赞成，但至少不像前几年那样予以积极地鼓励。
　　作为一个市场题材，分拆上市有过一段被热捧的经历，也有过较长时期的沉寂。现在看来，至少在未来相当长的一段时期内，它依然难以成为市场热点。这也就启发人们，金融创新以及股市题材的开发，都应该基于市场的实际需求，并且论证现实环境。如果在这些方面并没有扎实可信的依据，而本身的发展条件也不是那么具备，或者是存在缺陷，那么即便被推上了市场，也往往难以获得良好的结果，相反会浪费金融资源，妨碍市场的正常发展。这方面的案例有很多，应该说分拆上市还只是没有被有效推广的一个不算很成功的实践。显然，资本市场的发展，求新当然重要，但还得立足于实际，不能盲目推进，要把有利于市场的长期发展放在首位。

桂浩明：从一季报看市场热点演绎

 今年4月底，5361家在沪深京三大交易所上市的公司分别披露了今年一季度财务报告，一半以上的公司实现了营业收入与净利润的同比增长，4055家公司实现盈利。不过，就实现的营业收入和净利润数据来看，同比则出现了一定的降幅。通过这些简单的数据比较可以看出，国内实体经济总体上处于温和复苏的阶段，同时也面临着较为明显的困难。

　　如果分交易所及相关板块来看，主板与北交所的营业收入是下降的，而科创板与创业板则有相应的增加。从净利润的角度来看，四个板块都是回落的，其中北交所与主板的回落幅度较大。这种状况与人们原来的估计不太一样，记得春节前后一段时间，很多投资者的投资偏好是在主板中的大盘蓝筹股身上，认为它们有稳定且良好的收益，反过来对微盘股、题材股则不以为然，认为其业绩可能比较差。不过，一季度的实体经济运行状况在很大程度上提示出，集中了较多大盘蓝筹股的传统产业面临着很大的压力。相应的，新兴产业的发展速度似乎有所加快。另外，虽然北交所上市公司具有“专精特新”的色彩较多，但去年较快的扩容以及相对较低的门槛，对上市公司整体业绩构成了一定的拖累。虽然以交易所及板块作为维度的分析较为粗糙，但还是可以大致刻画出今年市场运行的一些特点，进而对投资者把握热点的变化提供相应的支持。

　　事实上，在4月下旬所展开的反弹行情中，科创板与创业板的走势就明显强于主板及北交所，这表明，投资人已经敏锐地感觉到了经济结构的变化，并且在具体的操作行为中有所体现。

　　如果进一步从行业角度来进行分析，不难看出，导致主板营收增长缓慢的主要是金融、房地产、建材、采掘等重要领域增速下滑较多，这无疑也与宏观经济大环境有关。去年以来，在股市跌跌不休之际，不少人将资金放到了所谓“低波高息”的大盘蓝筹股上，这应该是有道理的。但与此同时也应该看到，当实体经济总体表现较为疲弱时，金融板块也不可能持续保持强势，银行的坏账率上升几乎是难以避免的。因此，在今年继续坚持投资这类品种就应该谨慎了。至于房地产板块，去年的运行环境面临困难，而随着政策的调整，到今年下半年有望明显改善，这种状况能否在公司业绩上得到反映还需要观察。只是股市有的时候反应比较超前，在二季度开始的时候，相关板块就已经开始有所表现了。

　　在今年一季度，电子设备、轻工制造、交通运输行业的净利润增长较快，增速都达到了两位数。这里既有去年同期基数较低的原因，也与出口市场好转有关。另外，也从另一个角度表明，对于满足老百姓日常需求的产品，国内市场还是有着大量需求的，其刚性的特点也是中国经济具有较强韧性的一种体现。客观上而言，尽管在人们的实际观感中，也发现了消费“降维”的某些表现，但毕竟国内市场空间巨大，消费总量还是相当惊人的。顺着这样的思路，投资者既可以多关注一下电子信息产业，也可以多留意必选消费行业，这些领域都存在较好的投资机会。此外，旅游娱乐的消费现在已经恢复并且超过了2019年的水平，作为人口大国，这方面的潜力不容忽视，尽管会存在一些结构调整，但总体上看，作为市场热点的基础条件还是很充分的。

　　近几年来，A股市场出现了较大的震荡，这是多方面因素共同作用的结果。但不管怎么说，实体经济对资本市场的影响是根本性的。市场上可以出现题材股的炒作，甚至是绩差股的拉升，但能够给广大投资者带来稳定回报的，到最后还是那些有业绩支撑的品种。回眸2024年上市公司一季报的总体情况，可以看出，随着经济结构的变化以及经济复苏的周期性影响，各行业是有分化的，这就决定了市场热点会不断改变。从投资者的角度来看，主动适应这种改变，抓住改变的方向，是在震荡市道中获取收益的重要前提。

​桂浩明：如何看待分红新政

   通常来讲，上市公司的利润分配是公司自己的事情，一般由董事会提出方案，经股东大会批准后就可以实施。不过，在A股市场这一情况比较复杂，有的上市公司长期不分红，也有的上市公司不顾负债率极高的实际情况，大比例分红。后者如中国恒大，前年其经营情况已经十分严峻，但董事会还是提出大额分配现金红利的议案，明眼人一看就知道，这是在搞利益输送，为大股东瓜分公司资产提供条件。结果，公司收到了监管部门的问询函，分配方案最终也被叫停。当然了，类似恒大这样滥分现金红利的状况毕竟还是很少的，在市场上比较多的还是上市公司分红意识不强，少分乃至不分的现象比较严重。为此，监管部门也采取了一些措施，譬如在几年前就明确规定，凡是不给股东派发现金红利的上市公司，不得进行再融资。而最近公布的新“国九条”，则提出要严格监管上市公司的分配行为，对于有条件分配而长期不分配或低比例分配的公司，将实施风险警示，也就是在公司简称前加上ST(财务异常的意思)的标志。反过来，对于在分红方面积极主动的上市公司，则要加大激励力度。新“国九条”的这一表述，被投资者称为“分红新政”，在市场上引起了很大的反响。

　　之所以会如此强调上市公司必须要分红，恐怕存在以下的考量。对于什么公司算好的上市公司，其实很难简单加以评判，而且从理论上讲，公司质量的高低应该是由市场来衡量。但现在的市场又不成熟，受到资金追捧的往往是那些争议较大的公司，并且不是标准意义上的好公司。在这种情况下，监管部门要求提高上市公司质量，必须要形成自身的评价体系，在客观上尚难建立起一套完整的量化指标的情况下，要求上市公司分红就成为一种具有替代作用的方案。不管怎么说，能够给股东分配一定数量现金红利的上市公司，其经营应该说基本是正常的，并且有相应的利润以及经营活动创造的现金流，同时公司资产一般也不会被大股东大量占用，并且也不会有数量较多的隐形与或有债务。也就是说，借助分红这一手段，可以检验一下公司大体上的财务状况是否正常。如果财务上还讲得过去，那么至少基本是合格的，而如果在分配上十分慷慨，通常公司的情形也就不会太差。在这个背景下来理解“分红新政”，就可以感受到监管部门的良苦用心，也能够体会到要做好提高上市公司质量的工作，是多么的不容易。

　　不过，话也要说回来，用分红作为考察上市公司质量的一种方式，虽然有效，但局限性也不小。之前不分红就不能进行再融资，看似理直气壮，但在财务逻辑上是有问题的。因为公司缺钱才需要再融资，但要再融资就必须分红，这样做就进一步减少了公司的投资能力，增加了财务负担，从管理的角度来看是十分不合理的。至于“分红新政”，虽然也区别了科技型公司与其它类型公司在分红上的不同政策，但不可否认，也存在着大量的模糊地带。问题还在于，强调分红没有错，但公司基于自身情况的考虑，全体股东都认为不分红更符合其自身利益，那么来自外部的强制性要求是否具有足够的合理性呢？更何况，现金分红后要除息，也就是说公司股价需要作向下修正。如果此后股价没有能够上涨从而实现填息，那么实际上对于投资者来说，其实并没有获得什么实惠，不过是自有资产的搬家而已，并没有实现增值。公正地说，分红是上市公司回报股东的重要形式，但要让这种回报真正给投资者带来获得感，还需要市场走势的配合。那种认为只要有分红，上市公司的治理问题就可以得到解决，股市也能够上涨，这是不是符合实际的。

　　“分红新政”的提出，是中国资本市场治理结构改革的重要一步，其意义很大，特别是在现在这个较为特殊的时期，需要有足够的强制性措施来矫正市场预期，调节市场行为，从而有效地稳定市场。至于这样做的效果如何，则还需要实践来验证。不过，无论从什么角度来说，上市公司能够多拿点钱分给股东，对资本市场来说，总是件好事情。

新股发行制度还需进一步完善

　　这几年新股上市后的破发率非常高，其中有各种各样的原因，但是新股发行价偏高起到了很大作用。这反过来也证明，现行的机构询价制度并不完善，难以有效地发挥价值发现功能，为上市公司准确定价尽到应有的作用。而一些机构投资者为了实现自己的私利，串通报价，无原则报高价，给市场带来了不公，同时还留下了很大的风险隐患。
　　新近出炉的新“国九条”，对新股发行有不少新的论述。自从有股市就有新股发行，但长期以来，国内的新股发行制度还有待完善。不久前，监管部门集中查处了多家公募基金等机构投资者在新股申购过程中的违规行为，这在市场上引起了较大的反响。事实上，新股发行过程（申购只是其中的一个环节）所存在的问题并不少见，目前已经有多家相关公司因为违规而受到处罚。一级市场上，要绝对禁止违规行为的出现是不现实的，但是如果违规现象屡禁不止，不断有人会去犯同样或者类似的错误，这就不能只是处理这些人，而是应该认真总结其中的原因所在。新股发行是证券市场的一项基础性工作，事关公平公正，也事关上市公司的发行质量，而在发行过程中所出现的各种违规现象，则在某种程度上提示出，相关的制度恐怕存在某些缺陷，需要认真反思、深入研究。只有有效地堵住了所存在的漏洞，才能够最大限度地防范违规行为的发生，切实保护好广大中小投资者的利益，给证券市场的平稳健康发展开好头。
　　有关新股发行制度的部分政策，就其制定政策的本意而言，应该说是有道理的，但由于其所调整的事件较为复杂，所以需要有多项配套政策来予以规范，而多项政策尽管单个来看都是合理的，但放在一起，却又形成了相互间内在的冲突，以至出现了所谓的“合成谬误”，从而构成了制度上的某些缺陷。比如，投资者反响一直很大的股票超募现象。一方面，相关制度规定企业在进行IPO时，必须按一定的比例释放股份，即不能超比例发行，也不能低比例发行。另一方面，相关制度也允许参与询价的机构投资者可以根据自身的判断进行报价，这样一来，如果机构报价超过一定幅度，同时公司又不能减少发行股票的数量，也就不可避免地产生了超募现象。从实践来看，这种现象还是比较严重的，有些公司在招股说明书中表示，计划募集资金6亿元，但实际上却募集了16亿元，超募的资金比原来准备募集的数量还多得多。客观上，超募的钱因为事先没有具体的投向，因此，往往不是被用于购买理财产品，就是仓促间找个项目投进去。不是资金低效率运行，就是投资效果不佳。在此过程中，企业可能觉得自己有点冤，因为主观上没有想要超募资金，而询价的机构也觉得有点无辜，认为自己是按规则参与询价的。那么问题到底出在哪里呢？只能说制度有不够完善的地方，导致了新股超募现象得以畅通无阻，而它对证券市场的健康发展，至少在现在看来，是弊大于利的。
　　在新股申购中，现在的主要模式有两类。一类是机构询价，还有一类是发行人自主定价。目前占主流的是机构询价，特别是大型项目，基本上都是实行机构询价。为此，有关部门还制定了非常繁琐的询价程序。那么效果如何呢？这几年新股上市后的破发率非常高，其中有各种各样的原因，但是新股发行价偏高起到了很大作用。这反过来也证明，现行的机构询价制度并不完善，难以有效地发挥价值发现功能，为上市公司准确定价尽到应有的作用。而一些机构投资者为了实现自己的私利，串通报价，无原则报高价，虽然在特定时点获取了一定的打新收益，但本质上给市场带来了不公，同时还留下了很大的风险隐患。值得一提的是，机构投资者在新股申购中的行为不端以前就发生过，被处理也非个案，但还是在不断发生，这说明与新股发行制度配套的惩罚措施还不够有力，起不到应有的震慑作用。
　　最近一段时期，新股发行节奏放缓，一些发行人撤回了IPO申请，而承销商也加大了核查的力度。这当然是件好事。但人们更希望随着新“国九条”的发布，有关方面能够抓紧对新股发行制度进行梳理，堵上已经被发现的漏洞，加强制度本身的严谨性，各项制度之间的协同性以及可操作性，从而整体提高新股发行过程中的规范化程度，为证券市场的良性发展发挥应有的作用。

桂浩明：多空交织，指数拉锯

     在3月中旬，上证指数向3100点一线发起冲刺时，很多人觉得会挑战去年的高点，从而完成对大半年来市场走势的修复。不过，实际情况却是股指在运行到3090点之后，一改前期气势如虹的格局，尽显疲态。上证指数不但没有站上3100点，一度还把3000点也丢掉了。虽然3000点倒是很快就失而复得，但此后大盘再也没有表现出很强烈的上攻态势，开始了小区间整理的拉锯行情。尽管此间还是有“大牛市就要来了”的呼声，但面对市场动辄1∶3的涨跌比例，绝大多数投资者都变得十分冷静，市场上也不再有一个多月前那种期盼行情飙升的热烈气氛。

　　市场出现这种冷热明显切换的局面，原因是什么呢？不妨从以下角度进行分析。
　　现在回想起来，去年年底、今年年初时股市的一波大跌，在很大程度上是与供求矛盾激化、限售股减持，以及转融通领域一些不合理做法曝光等因素有关。而这些因素发酵后，对投资者心态形成了严重打击，导致信心缺失。就是在这种情况下，监管部门直接出手，通过汇金公司等向市场注入流动性，同时调整有关部门的班子、颁布一些限制做空与减持的政策，试图以此来恢复市场人气。客观而言，这些做法的确是起到了一定的作用，避免了股市的无休止下跌。但是，也应该承认的是，如果仅仅靠这些做法，显然是无法带来牛市的。上证指数从2600点回升到了3000点上方，基本上把上述利好带来的能量消耗得差不多了。而大盘在这个位置要继续上行，必须要有新的动力。不管怎么说，再有力度的“救市”政策，也只能是在市场失灵的时候，制止行情的非理性下跌，防范因为过度调整而引发金融风险。但“救市政策”本身，不会带来牛市。
　　要有牛市，最基本的前提是市场上流动性充裕，同时，经济活跃，呈现出繁荣的气象。从这个角度来看，当前国内资金面应该说还是较为宽松的，央行不断下调存款准备金率，并且通过各种方式，下调政策性利率，同时引导市场利率走低。而商业银行则持续地下调存款利率，试图将部分居民储蓄引导到非存款领域。客观而言，这些措施的力度不能说小，但实际效果却较为有限。到目前为止，资金市场充裕的流动性，并没有在股市上得到体现，除了“国家队”资金有较为明显的建仓动作外， 没有发现有其他类型的增量资金入市，基金销售也处于清淡的状态。这也就是说，如果仅就股市本身而言，现在是缺乏流动性的。这就是单日成交金额在达到万亿元的水平后，不能继续放量，成交金额反而又回到9000亿元水平的原因。
　　至于实体经济，现在比前几年要活跃很多，今年清明小长假期间的出游人数，已经超过了2019年的水平，消费金额也保持了同步增长。但是，上市公司盈利能力仍显不足。时下正是 2023 年年报及2024年一季报披露集中的时节，诚然报喜的不少，但报忧的也非个别。如果扣除那些传统行业的蓝筹股，A股市场的估值并不便宜。科创板之所以跌跌不休，有人说与发行制度有关，但更为本质的问题，则还是很多公司质量平庸。当年高市盈率发行，投资者原本以为通过几年的努力，业绩就能提上来，市盈率能降下去。但现在看来，没有几家是做到了这点的。实体经济不理想，经济运行节奏偏缓，在这种情况下，想要股市大涨，实在是有点脱离实际。
　　如果说在一季度市场走了一波否极泰来的反弹行情，那么到了二季度，较大概率是走区间震荡的调整行情。市场内外多空因素交织，投资者则普遍持谨慎心态，等待市场环境的进一步明朗。在此背景下，也许结构性行情依然会有，但指数不可能有太大的上涨空间。

桂浩明：派息率是否越高越好

　　时值三月，上市公司又将集中披露年报，按惯例，同时还要公布年度分配预案。投资者在期盼上市公司奉献一份业绩良好的年度成绩单的同时，也希望看到公司尽可能拿出优厚的分配方案，以切实兑现投资收益。很多投资者也注意到，监管部门高度重视上市公司的年度分配工作，鼓励上市公司从自身实际出发理性分配，给投资者尽可能高的回报。毫无疑问，现在的投资者对上市公司的年度分配抱有很高的期待，尤其是对一些在这一年多来遭受较大损失的投资者来说，对公司的分红更是寄予厚望。

　　不过，也有一个问题需要讨论，就是上市公司在每年进行分配时，派息率是否越高越好？所谓派息率，是指公司当年实际派发的利息与实现的可供分配利润之比，如果派息率是100%，那么也就意味着，公司把所有的利润都分掉了。当然在市场实践中，这种“清仓”式分配是比较少见的，毕竟上市公司还要继续发展，有必要为后续经营留下一点积累，不能竭泽而渔。至于派息率是多少为好，客观上也没有一个统一的标准，这需要结合各上市公司的具体情况来定。从海外市场的情况来看，平均派息率在30%左右。我国A股市场的派息率过去是比较低的，这几年在有关部门的督促下，有了长足的进步，这几年也达到了30%左右的水平。当然，考虑到目前我国基准利率比较低，流动性较为充裕， 而上市公司中的盈利大户主要还是比较成熟的传统企业，因此无论是从公司财务安排的合理性，还是从企业发展的实际需求出发，都存在进一步提高派息率的可能性。

　　不过，需要指出的是，鼓励上市公司多分红，给投资者以相应的“获得感”是应该的，但并不是说派息率越高就越好。一家运行正常的企业，需要考虑可持续发展的问题，将部分盈利用于扩大再生产，为企业发展保留后劲，不但有利于企业发展，对投资者也是有好处的。这就是大多数上市公司的派息率都在30%左右的原因。另外，现在也有越来越多的上市公司除了给股东分配红利，也会将部分利润用于回购股份并加以注销。事实上，由于回购注销会导致公司股份减少，由此对股价产生的正面影响甚至比分配红利更大。近几年来，在公司分配理论中，也出现了把回购注销视为红利分配的特殊形式这样的观点。虽然在这个问题上仍然存在一些争议，但是业内也确实可以研究，是实施高派息率，还是将部分利润用于回购注销股份，到底哪个方案对投资者更加有利。在A股市场中，红利分配优厚的公司，大都是控股股东持股比例较高，个人投资者持股数量较少的公司。因此从这个角度来看，普通投资者未必是高派息率的最大受益者，而公司回购注销股份倒是一件对其比较有利的事情。

　　另外，根据监管部门的最新规定，上市公司如果不能达到一定的分红要求，其控股股东所持有的股票将限制卖出。出台这一政策的初衷，是为了提高上市公司控股股份的分配意识，但有人担心，会不会有的上市公司控股股东，为了能免于被限制卖出股票，不顾实际情况一次性大幅提高派息率，这样实际上损害了公司的发展潜力，对投资者利益将带来不利的影响。类似这种利用高派息率来达到满足少数股东利益的案例的确有不少。这也提醒人们，对于派息率需要有全面的分析判断，特别是要结合公司的具体情况，从长期目标出发谨慎研究。既要抵制不分配、少分配的“铁公鸡”行为，也要抵制盲目分配、超额分配的短视行为，让上市公司的分配行为合理规范地实施，在回应广大投资者诉求的同时，兼顾公司的长期发展，并且有利于公司的市值管理推进。做到了这些，也就能够提高整个证券市场的投资回报水平。

发起式基金增多究竟是怎么回事

　　近段时间，发起式基金多了起来。据统计，截至3月上旬，今年共成立了193只新基金，其中属于发起式的基金有65只，占到了总数的1/3强。而在过去，虽然也不时有发起式基金成立，但数量并没有那么多，很多投资者也并不了解什么是发起式基金。
　　所谓发起式基金，是一种成立门槛较低的基金。大家都知道，成立一只公募基金是有一定条件的，譬如募集规模不少于2亿元人民币，同时基金持有人数量不少于200人。之所以定出这样的标准，一是为了保证基金运行的规模效应，同时也是体现公募基金为普通投资者理财的基本定位。在市场运行正常的情况下，这个条件也的确不难达到。不过，如果遇到大盘走弱，基金业绩又不够理想的状况，自然也就会出现基金不能足额筹集到起始资金，以及认购基金的投资者人数不能满足成立条件的问题。这样一来，也就意味着基金发行失败，而为了避免这样的状况发生，有关方面设计了发起式基金制度。这种基金没在基金规模以及持有人数上作出相应的限制，它是由基金管理人、基金管理人股东或基金经理作为发起人出资组建，发起人只需承诺认购一定数量的基金份额并持有一定期限即可。从理论上来说，因为这个基金管理的是自己人而非社会公众的钱，因此严格来说，不能算是标准的公募基金，所以也就被称为发起式基金。其实质就是让基金先运行起来，如果行情转暖，同时基金业绩也比较好，那么有可能会有社会公众来认购，这样其规模也就能得以做大。简单来说，与普通公募基金是投资者认购以后再开始运行不同，发起式基金是先运行起来，再让投资者来申购。
　　据不完全统计，国内现有11000多只公募基金，其中属于发起式基金的大约在2000家，基本上都是近些年来成立的。相关分析显示，绝大多数发起式基金成立以后，并没有表现出强于大盘的投资能力，因此也就难以获得社会上的投资者认可，规模也就难以做大，一到发起人承诺的期限，也就纷纷清盘了事。可以说，现在市场上的发起式基金，大部分是发起人在“自娱自乐”，并不具备真正意义上的管理公众金融资产的功能。但即便是如此，为什么现在还是有很多发起式基金发行呢？这应该说与一些基金公司的工作目标有关，它们往往会制定每年新发行多少基金的任务，实在发行不了就转为设立发起式基金，不管怎么说，也算是增加了基金公司旗下的基金品种数量。只是，这种规模往往只是千万级的基金产品，其对市场究竟有多大的影响力？它们又能够在证券市场的发展中起到什么样的作用？这些问题确实值得各方深思。
　　近几年，A股市场总体表现不够理想，作为机构投资者的公募基金，也没有能够显现出超越大盘的经营能力，在去年更是出现大面积亏损。也正因为这样，其对投资者的吸引力变弱，以致一些产品发行无人问津。在这种情况下，基金公司大搞发起式基金，绕开了成立新基金产品的要求，似乎也是顺理成章的事情。只是在投资者看来，与其花费人力物力去搞这种未必能够做大的基金，不如认真总结经验教训，提升自身的投资能力，以期在未来的行情运行中掌握主动权，实现较好的收益。毕竟，基金作为公众理财产品，如果能够穿越牛熊，不断为基金持有人创造收益，那么是不会没有人来申购的。现在有上万个基金产品，数量虽多，可是同质化现象严重，其投资业绩难以让投资者满意，其中的原因需要反思，这比公募产品发不出去产品而挖空心思搞发起式基金要有意义得多。
　　此外，有人把发起式基金数量的增多视为一种金融创新，认为是基金公司在为下阶段的操作做准备。客观而言，恐怕未必是这样，它更多显示出了一种无奈的态度。而投资者迫切希望，作为机构投资者的基金公司能够振奋起来，扎扎实实地提高自身的经营水平，用良好的收益来吸引投资者与回报投资者，同时自己也在此过程中做大做强。

​桂浩明：A 股市场需进一步夯实基础

      屈指算来，沪深股市的反弹行情已经持续了一个多月，上证综指基本站稳了3000点关口。不过，如果做一些分类分析，就会发现这一个多月的反弹是不平衡的。以上周的收盘价而论，股价回到去年12月中旬上证综指跌破3000点前夕位置的股票只有约1/6，也就是说，绝大多数股票跑输了大盘。再从分类指数来看，目前高于去年12月中旬上证综指跌破3000前夕点位的指数，仅有红利指数、上证50、沪深300等少数几个，其它多数宽基指数以及行业指数、风格指数，基本上都低于当时的位置。这同样说明，虽然反弹行情已经走了一段，日均成交金额也恢复到了万亿元左右的水平，但真正实现了收复近三个月失地目标的股票并不多，相当数量的投资者还处于深套阶段，这样一来，很难说市场格局已经出现了全方位的好转。

　　股市出现这样的状况有其复杂的原因。直观而言，近期大盘之所以能够反弹，“国家队”资金的强势介入起到了关键性作用，是本阶段股市运行中的决定性力量，而从盘面来看，此次“国家队”主要投资方向是上证50、沪深300、中证500等大中盘ETF，其策略是通过对一些有较大权重的品种进行集中买入，快速稳定大盘走势，从而提振投资者信心。无疑，这个目的在很大程度上得到了实现，但人们同时也看到，在现在A股市场5000多家上市公司中，被“国家队”资金买入的股票毕竟是少数，这难免导致行情运行的不平衡。进一步分析显示，由于本轮股市下跌时间长、幅度大，投资者损失严重，普遍对后市缺乏信心。在这种情况下，期待借反弹出局的心理比较重。因此，在市场上坚持积极参与，努力寻找个股机会的资金并不多，这就导致了多数个股的走势很被动。当然，此间也有一些活跃资金，在人工智能等题材品种上频繁进出，并且营造了一定的赚钱效应。但其实力有限，所涉及的个股也不是很多，难以带来群体效应，因此不但热点难以扩散，同时也无从改变很多股票滞涨的局面。总之，A股市场2月初以来的反弹行情，虽然力度不算小，然而其结构性特征也非常突出，并非传统意义上的个股全面上涨。

　　那么，接下来的股市行情又会呈现怎样的特征呢？在以往，当机构大量入市，大盘股持续上涨后，通常会带来社会上增量资金的跟进，并且将个股行情扩散到中小市值个股。最近应该说也有这方面的迹象，譬如微盘股一度也有过不错的表现。但客观而言，其力度并不算强，以致表征其走势的相关指数远远落后于上证综指的走势。这里有两个问题值得一提，一是不少上市公司的业绩并不理想，目前已预披露2023年经营业绩的公司中，预喜率仅40%左右，明显偏低。这不但抑制了增量资金的入市，也导致部分业绩差的股票被投资者冷落。二是包括公募基金在内的机构投资者，这几年普遍都是亏损，其投资意愿很难在短期内得到有效提高。尽管说市场无风险利率被压得很低，可依然难以驱动大量资金入市。相对于整个股市大盘而言，现在依然存在流动性不足的问题，那些缺乏资金关照的股票，自然难改疲弱的走势。

　　一个多月的市场表现提示投资者，此次在政策推动下展开的反弹行情，在目前条件下更多带有结构性特点，并非全面走高行情。鉴于当前的基本面环境，也难以较快转变为系统性的上涨行情。还需要指出的是，虽然反弹已经延续了一个多月，且从上证综指来看，也应该说走得比较稳健，但起着关键作用的还是“国家队”资金，很难想象在没有“主力军”的情况下，市场会如何表现。展望后市，一方面市场还需要进一步夯实基础，逐渐演化到依靠自主力量来稳定大盘。另一方面，投资操作的重点还是在大盘股及部分热门题材股上，市场尚不具备个股大规模普涨的条件。同时，向上行情的延续以及更多个股的走好，还有赖于实体经济的明显改善，没有这一基本条件，市场是难以有所作为的。因此，投资者有必要认清当前行情的运行性质以及结构性特征，以此来展开布局，在操作中才能处于相对主动的地位。

阳春三月的期待

　　刚刚结束不久的2月份，多项利好政策共同发力，加上汇金公司等“国家队”资金的大举入市，有效扭转了A股市场延续多时的下跌走势，展开了久违的反弹行情。作为具有重要表征作用的上证综指，不但收复了今年以来的失地，还重返3000点大关之上。一度陷入极度悲观的市场情绪，也得到了一定的恢复。
　　去年下半年开始的A股下跌走势，是多方面因素共同作用的结果，而其中市场供求关系失衡，上市公司质量不高，以及一些管理措施存在漏洞，交易过程中的公平性原则没有能够得到完整的体现等，在很大程度上对投资者的信心造成了不小的影响，成为拖累股市正常运行的重大因素。所幸的是，在市场各界的共同呼吁下，监管部门也采取了相应的积极措施，回应了投资者的关切，解决了不少实际问题。尤其是在市场出现非理性下跌的严峻局面时，基于价值投资的理念，果断组织资金入市，扭转了大盘跌跌不休的局面，从而稳住了大局。应该说，当前股市能够基本企稳的局面是来之不易的，市场各界当倍加珍惜。
　　应该指出的是，尽管本轮股市杀跌走势已基本结束，但人们还不能因此判断大盘已经完全走好。前面提到，监管部门为稳定市场采取了很多措施，并且组织了资金入市。然而问题在于，不少措施尽管作用明显，但同时又带有某种临时性的色彩，还不具备根本性的制度变革特征。 

       譬如对争议较多的转融通问题，至少到目前还缺乏一个全面的制度性安排。还有像市场供求关系，现在的主要问题表现为上市公司中质量好的比例不高，但究竟应该怎样提高上市公司的质量，尤其要把好入口关，相关指标如何与注册制有机地协调起来，这里也存在很多需要深入研究的课题。虽然通过大幅度压缩IPO规模的做法，可以实现市场供求关系的某种平衡，但这终究是表面的。如何在实现IPO的常态化推进中，保持股市的平稳运行，这是一个很大的课题，而现在还没有得到很好的解决。还有，现在股市的企稳，“国家队”起到了极为关键的作用，虽然广大投资者都相信“国家队”资金还将继续入市并会长期驻留，但市场毕竟不能总是靠“国家队”来维持稳定，需要恢复自主正常运行的能力。从这个角度来说，现在还很难说大盘已经完全回归到可以自然运行的状态，仍然需要“国家队”伸手保护，而显然这不应该成为一种常态。让外部资金按照市场化的原则自主、有序地入市，形成有利于理性发展的市场环境，产生持续、长效的财富效应，在这些方面需要做的工作是大量的。因此，对于接下来市场的运行态势，人们需要有一个基于长期发展逻辑的综合判断。
　　另外，还应该提到的是，近几个月来，中国实体经济在运行中仍然遭遇到较大的困难，采购经理人指数较长时期徘徊在50%荣枯线下方，表明生产者与消费者的信心并不是很充分。上市公司的最新业绩预告，也在某种角度提示了市场可能出现“戴维斯双杀”的风险。因此，在市场走出超跌阴影之后，也会遇到来自业绩方面的压力。近期的市场反弹中，各板块并不是那么同步，大多数分类指数并没有回到与上证综指3000点时对应的位置，这里的问题也需要引起重视，因为它提示了市场向上运行的基础还不那么扎实。
　　阳春三月，春回大地，生机勃勃。人们期望股市能够延续2月份以来的反弹走势，进一步回归正常运行的格局。应该说，现在的大环境已经得到了明显改善，投资者的信心也在持续恢复中，后市向好是有基础的。但与此同时，人们也不能忽视市场仍然存在的各种问题，特别是实体经济的进一步好转以及主动性买盘的积极入场，都还有待观察。所以，人们还是应该以谨慎的心态来对待市场，特别是在大盘有所反弹后，需要有实事求是的态度，在摆脱悲观预期的同时，也能够对行情继续向上运行中可能遇到的问题有足够的思想准备，摒弃短线炒作思维，真正以价值投资的理念来看待市场、投资市场。

​桂浩明：要懂得珍惜股市的流动性

      对于今年一月底、二月初的股市下跌行情，业内已经作了很多分析，其中讨论到的一个主要问题，就是当时市场流动性出现了问题，以至在市场抛压加大时，明显缺乏的承接能力，导致股价暴跌，进而引出更多的或主动或被动的卖盘。如此反复，股市只能不断创出新低。

　　在金融市场上，所谓的流动性是指证券变现的能力。譬如某人的股票在卖出后，马上就能够收到现金，这就是流动性的一种表现。当然，投资者通常更为看重的还是变现过程中证券的增值，也就是股票卖出了高价。这就意味着，人们对金融市场流动性的要求，不仅仅是能够变现，而且是能够高价变现。如果是亏着卖，虽然也变现了，但此时的流动性就不充分，因为它不能承担相当于股票卖出者的持有成本。虽然说导致股票交易价格高低的原因有很多，但如果只是就交易层面而言，各种定价依据还是会通过流动性来体现，也因为这样，人们会特别重视股市的流动性。尤其是前不久发生的股市大跌，一些业绩良好，先前走势也不错的股票，在并没有个股利空的情况下突然暴跌，说到底就是流动性发生了问题。这种状况如果只是出现在一些个股身上，也许还不至于惹出太大的麻烦，但是如果持续地大面积出现，就会引发市场的急剧震荡，甚至危及到国家的金融安全。

　　时下，经过监管部门的积极努力，特别是汇金公司等被称为"国家队"资金的强势入市，A股市场显现出了止跌企稳回升的态势，整体而言，流动性风险在相当程度上得到了缓解。但是，殷鉴未远，股市大跌的教训还是要认真反思的。举个例子来说，虽然市场各界都认识到股市流动性的重要，但是客观上总会有人有意无意地不那么珍惜，以为流动性是天然就有的，无须呵护，反过来时常还会忍不住打压一番。股市上某股票连续上涨，有关部门往往会习惯性地要求其停牌核查有无"应披露而未披露"的信息，当然从本意来说，是担心股票暴涨带来的风险，不利于保护中小投资者。但是，如果是随意性很强的临时停牌，对于处于连续交易的股票来说，是有很大负面影响的，因为这相当于直接收缩其流动性。退一步说，即便这样做是必要的，那么基于公平及对等原则，是否也应该对连续大跌的股票也要求其临时停牌进行核查呢？在某种意义上来说，大跌是因为其流动性不足，那么停牌就可能成为其改善流动性的一个契机。但实际上，多年来似乎从来没有发生过因为暴跌而股票停牌的事情。这种不对称的制度设计，说到底是缺乏对流动性的关照。此外，在转融通的规则中，对于借券的卖出方，允许其在征得出借方同意的前提下，选择以现金归还所借的证券，而非在二级市场买回股票还券。仔细想想，这其实也是对股票流动性的一种蔑视，因为这种操作客观上减少了一次买入行为，事实上影响到了对股票的需求。类似的例子应该说还有不少，像投资者在开户、转账上过于繁琐乃至并非必要的程序，都可以看作是不在意流动性的一种表现。

　　以往的多次股市大跌，基本都是在市场处于高位，价格存在较大泡沫的情况下发生的，那时流动性的匮乏更多是因为市场风险加大的结果。此次的股市大跌，是市场处于相对低位时发生的，此时出现的流动性风险，虽然也有各种诱发因素，但不可否认，市场管理中各种有意无意的对流动性的忽视，也起到了推波助澜的作用。证券市场是虚拟经济的产物，其生存的基础是信用，这对流动性有着更高的要求，因此特别需要全市场都能够重视流动性。无论是投资者还是监管者，以及市场中介，都应该懂得珍惜股市的流动性，对于有损于流动性的做法，要予以抵制。努力保证市场有合理宽裕的流动性，才能维护其平稳有序运行，在经济建设中发挥积极作用。

​桂浩明：公募出借股票有违市场伦理

     从去年10月份到今年2月份，短短的几个月时间内，证监会就转融通问题先后下发过三个文件，对该项业务逐步收紧直至基本叫停。客观而言，在当前的市场环境下，这样做有其必要性，也确实产生了一定效果。不过，对于转融通的议论并没有因此而结束，就其中的一些安排，讨论得还相当热烈，而有关公募基金将所持股票用于出借，提供给证金公司作为转融通券源一事，更是引发了较大的争议。

　　应该说，转融通是为了发展融券业务而推出来的。两融刚开始推出的时候，基本上只有融资，而融券之所以没能开展起来，不是没有客户需求，而是没有券源。我国的政策禁止裸卖空，客户如果想要在市场上做空，就必须要能够借到相关的股票。在早期一些证券公司会买入部分股票用于开展融券业务的券源，但这个数量毕竟太少了。而融资融券数量在比例上的过度失衡，对于市场的稳定运行也是不利的。因此后来就推出了转融通，即上市公司股东可以把自己的股票出借给证金公司，再由证金公司借给券商，券商又借给客户用于融券操作。从理论上讲，上市公司大股东将暂时不准备卖出的流通股借出去供别人做空，在正常情况下有利于增加股票的流动性，同时也能够获得一定的出借利息，似乎也并无不可。当然了，如果出借方需要考虑公司的市值管理问题，那么在这方面就应该十分慎重了。不过，如果是大盘股，而且出借数量又比较有限，这样就未必会有太大的负面影响，这也是多年来转融通规模能够不断增加的原因。

　　但是，现在看来这项制度设计中有一个漏洞，这就是允许公募基金把所持股票也可用于转融通。从相关数据来看，一些大型公募基金公司在这方面还很积极，特别是热衷于把ETF产品所对应的股票借出去，这样自然就拿到了可观的利息。从表面上看，公募基金把自己名下的股票借出去好像并没有违规，但问题在于公募基金不过是代客理财，这些股票的最终所有者是基金持有人，把本不属于自己的股票借出去赚钱，即便这个钱最后也是分配给了基金持有人，但总有“越权”的嫌疑。而这里的核心问题在于，对于基金持有人来说，买基金是希望基金净值能够不断上涨，并且最好是短期内涨幅大一些。而公募基金把相关股票借出去，客观上增加了股票的抛压，至少在某个阶段内是不利于基金净值上升的。显然，公募基金把所持有的股票用于转融通出借做空，哪怕在当时的政策背景下没有违规，但却是有违市场伦理的，因为其行为本身不符合基金持有人的根本利益。进一步说，原来的转融通政策在这方面存在疏漏，对于并非最终持有人的名义股东所持有的股票，理论上是不应该允许出借成为转融通的标的。在这方面，做穿透性调查并不难，而因为政策疏漏所导致的对市场的负面冲击，现在看来的确不小。

　　在市场经济条件下，商业行为有其内在规则，而且这个规则也需要得到商业伦理的制约。通俗地说，就是不是所有的钱都是可以赚的。特别是在对客户利益造成明显侵犯的情况下，仍然以盈利为唯一目标，不但是种短视的行为，而且会极大地败坏自身的形象，最终得不偿失。在一些公募基金将所持有的股票出借给证金公司用于融券的消息披露后，引起市场一片哗然，受到了社会舆论的抨击，说明违反商业伦理是不得人心的。

　　最近，对于金融工作突出了“政治性、人民性”的要求，这个要求是有丰富内涵的，符合市场规律与满足社会需求的商业伦理，在某种程度上也就是人民性的一种体现。因此，在深化金融改革的过程中，提出“政治性、人民性”非常必要，这也包含了商业伦理方面的要求。一种产品或者一个规则，如果在商业伦理上存在缺陷，那就必须整改。因此，以往的转融通政策需要做大的调整，公募基金不能通过出借持有人的股票来赚钱盈利应该成为一条红线。

以投资债券的思维投资股市

　　时间来到了2024年的2月份，投资者期待中的股市“春季攻势”并没有出现，虽然在低位指数一度有所反弹，但随后往往又继续下行。面对开年以来大盘的大幅下跌，人们已经不敢想象今年还有没有盈利机会，更多考虑的是如何在随后11个月的操作中，尽可能弥补今年一月份的亏损。一些动作快的投资者，通过投资QDII基金的方式，把资金转向了境外，倒也收获颇丰。但毕竟现在的跨境金融投资渠道有限，QDII基金的规模也受外汇额度的限制，不可能成为主流投资品种。同时投资产品跨境风险也不小，于是，就有人另辟蹊径，提出了以股票红利为着眼点的投资策略。
　　说白了，人们投资股市，最主要的还是看重股票的成长性。如果业绩能够较快增长，这样即便买入时是溢价的，但因为公司发展够快，在较短时间内就能够把动态市盈率降下来，从而实现超额收益。在经济高速增长时期，企业效益一般也会大幅度提高，在此背景下，优秀公司就有条件实现业绩的倍增，从而推动股价不断上涨。但是，如果经济增长放缓，企业业绩提高的程度也相对有限，此时公司的估值就很难有大的提高，在这种情况下，高市盈率品种就不会太受投资者欢迎，因为它的动态市盈率不那么容易降下来。此时，一些虽然成长性一般，但业绩较为稳定，同时现金流也比较好，并且能够持续稳定地进行现金红利分配的企业，只要其股价合理，在市场上就有相应的吸引力。对于投资者而言，此时已不追求有多高的收益，而是希望在承担较低风险的基础上，收获相比无风险收益率高一点的投资绩效。时下被比较多的人提到的“红利投资模式”，以及基于这一模式而开发出来的“红利基金”，就是针对经济放缓时期的股票投资策略。这种策略，在海外市场阶段性流行过。
　　不可否认，这几年实体经济遭遇较大压力，增长放缓。反映在A股市场上，自然是走势疲弱。以往被看好的高成长股票，这个时候处境被动，“宁指数”相关个股的下跌，清晰地表明，此时如果沿用经济高增长时期的投资模式，不但难以奏效，相反还很容易导致亏损，而此时运用“红利投资模式”也就有了空间。其实，这个模式在本质上就是用投资债券的思维来投资股市。一般来说，投资债券不需要太多考虑企业的成长性，只要其经营稳定，特别是具备足够的持续经营能力，再加上现金流较好，利息保障系数较高就可以了，因为满足了这几条，就有把握按时获得公司支付的本息，实现投资收益。当然，债券投资一般是按面值进行的，如果是投资股市，就必须要求所投资的标的价格较低，这样才能保证有较高的股息率，同时股价本身也有相应的安全垫。从这个角度出发，一般会要求相关品种的市盈率在8倍以下，市净率在2倍以下，股息率则不低于4%，且连续三年以上派息率不低于30%。把这几个维度综合起来，实际上就构成了对一个具有一定固定收益品种特征的股票的基本要求。无疑，它是用投资债券的思路选出来的，通常情况下不可能会有很高的收益，但是会比普通债券的收益要高，同时也可以避免投资股市所遇到的许多风险。这样的股票，在当前的A股市场上还是可以找到一些的，它们主要分布在银行、煤炭、水电、家电以及服装等行业领域中。
　　股票与债券是两种性质差异很大的投资品，对于它们的投资策略显然是不一样的。但是，现在人们所遇到的情况较为特殊，过去行之有效的投资模式暂时难以发挥作用，同时市场的风险厌恶情绪也很突出，投资信心低落。在这样的背景下，也就只能借鉴债券投资模式，降低对收益的预期，更多地强调安全边界，同时拉长投资周期，以期实现相对较好的收益。当然，再怎么样，股票的波动性还是会比债券大，如果因为外部因素的刺激出现交易差价，那么投资者也可以顺势而为，不必拘泥于投资债券到期取得利息的模式。

​桂浩明：科创板要走强重数量更应重质量

       诞生于2019年的科创板，作为重点服务国内新兴产业领域高科技企业的板块，同时也率先实施了注册制改革，一直被誉为近几年中国资本市场所取得的主要发展成果之一。几年来，科创板培育了一批具有广阔发展前景的领先型高科技企业，彰显了其在金融支持实体经济方面所作出的重要贡献。

　　不过，坦率来说，这些年科创板的发展又不那么平衡。一方面，它在IPO上一路高歌猛进，到如今已安排了550多家公司募股上市，筹集资金接近7000亿元。另一方面，在刻画科创板走势方面，代表性最强的科创50指数自2020年正式披露以来，至今已经连续拉出了4条年阴线，时下的点位在750点附近，而该指数的基数是1000点。这就意味着，买入科创板股票的投资者绝大多数是赔钱的。一级市场的火爆与二级市场的低迷形成了极大的反差。这种状况如果只是在科创板开板初期存在，或者是在盘中有过较大的上涨，为投资者提供了一定的阶段性、结构性机会，那也许还说得过去，毕竟涨涨跌跌是股票的常态，而且这期间市场总体走势也不太好。但问题是，科创板自开始交易以来，基本上没有形成过系统性的上涨，其中除了少数股票走出过几波冲高行情以外，大多数股票是持续运行在下行通道中。这样的局面，不但严重打击了投资者的积极性，同时也恶化了其本身的融资环境，进而对市场活力造成了很大的伤害。　　
　　有不少投资者提出，现在科创板中一级市场与二级市场很不协调，其内在原因在于发展过程中没有兼顾好量与质的问题。科创板实行注册制，其本意是让市场在股票的发行中发挥决定性作用，但从实践来看，这个愿景与实际还是存在较大差距的。注册制条件下，市场对企业的宽容度提高了，但与此同时，也要形成相应的约束机制。但现在看来，后者是明显滞后的，结果就是虽然上市了很多公司，但其中真正质量高的企业却并不是很多。由于经验的缺乏，制度也有待完善，加上投资者本身不够成熟，还有一些企业被过度包装且监管没有完全到位，使得所上市的公司质量参差不齐。现在看来，那些各方面都较为平庸的公司占比还比较高，但这些公司因为头上顶着科创板上市的光环，高溢价高估值发行，上市后又经过一段爆炒，再接着就是低于预期的经营状况逐渐被市场所了解，股价进入下行通道，限售股一到解禁时间就“清仓式”抛售，最后给市场留下一地鸡毛。客观而言，任何市场都不可能把这种公司绝对排除在外，但如果这类公司数量不少，并且市场本身还缺乏有效手段予以防范，那就很容易出问题。从这个层面来说，科创板虽然取得了量方面的成功，但在质方面的确很难说是让人满意的。一个市场如果连续多年下跌，没有给投资者带来必要的操作空间与合理的回报，那就不能认为是全面成功的，在自身的机制、结构以及规则上，恐怕还存在不少缺陷，需要花大力气进行整改。20多年前，很多国家搞过旨在推动高科技发展的创业板，但由于条件不成熟，市场建设没有跟上，没有几年很多就关掉了，这样的教训是值得吸取的。应该说我国的科创板能够在这几年快速做大，还是相当不容易的，其筹集资金的能力远远超过了海外市场。但也正因为这样，人们有理由要求它实现平衡发展，有数量上的扩张，更要有质量上的提高，把对两者的兼顾作为市场快速发展的前提。最近一段时间以来，科创板的IPO节奏明显放缓，对上市公司质量的关注度也提高了。希望这是一个好的开端，毕竟没有高质量的上市公司，市场就不可能受到投资者发自内心的认可。

　　本周一，科创50指数跌破了750点，四年下来跌去了1/4，市场信心严重受损。要让科创板能够走强，恢复投资者的信心很重要，其中最需要的是科创板自身要进行积极主动的改革，改变重数量轻质量的倾向，让市场实现投资与融资的良性循环，推动优质公司不断成长，这样才能实现多赢。

​桂浩明: 从基金视角看A股资金流向

     股市的低迷已经有很长一段时间了，这期间给投资者印象最深的恐怕不只是指数的震荡走低，还有成交量的不断萎缩。大家都知道“量为价先”的道理，如果市场的成交一直比较清淡，买盘稀少，那么就难以想象大盘会持续性地上涨。

　　当前股市成交的萎缩有多方面原因，这里我们不妨从公募证券投资基金的视角进行分析。毕竟，经过多年的发展，公募基金在股票市场上已经占据了举足轻重的地位，其操作行为对行情的影响很大。也许可以说，股市成交金额的下行，与公募基金没有主动地大规模买入是有一定关系的。然而，这只是说明了问题的一个方面。客观上讲，现在绝大部分的股票型公募基金几乎都保持高仓位。换言之，也就是他们手中并没有多少现金可以用来买股票。在过去，每年年初的时候，都有公募基金开展大力度营销，以至于新增份额明显增加，这样就有新增资金可以入市。所谓的春季行情，在一定程度上也是与年初社会资金比较多地流向公募基金，给了它们以足够的“子弹”来增加对股市的投资有关。可是，如今的情况却完全不是这样，虽然还是有公募基金开卖自己新设计的产品，但似乎响应者寥寥。去年底的时候，出现过某新成立的公募基金产品只有一位外部投资者万元级别申购的案例，最近，则更是出现了一家公募基金新发行的基金产品只有公司自己购买，在市场上没有募集到一分钱的事情。虽然这种极端化的现象并不多，但是公募基金新产品发行不理想则是不争的事实。这也难怪，连续几年来，公募基金都没有给投资者带来像样的回报，去年更是亏损严重。在这样的背景下，无法想象投资者还会愿意继续扩大对基金的投资。缺少新的增量资金，公募基金持有的现金自然是捉襟见肘，即便是非常看好某个板块或某只股票，也实在掏不出多少钱来购买。没有了这种来自机构的主动性买盘，股市成交自然就萎缩了。

　　也许有人会提到，对于处在存续期的主动型公募基金来说，如果有看好的投资品种，也是可以通过换仓来进行交易的，而且这样一进一出，还会导致成交金额放大，进而提升市场的活跃度。可问题在于，从去年四季度以来，市场上的热点降温明显，而且转换又特别快，这非常不利于基金的操作。去年年底时，不少基金发布了2024年的投资策略，就选股方向来说，大都与2023年相同，并没有多少出新出奇之处。这也不难理解，由于客观上市场内外存在较多的不确定性，因此在投资标的上很难有新的发现，投资也就只能在老的框架里展开。于是，市场也就渐渐失去了调仓换股的相应空间，这自然导致基金的操作余地变小了。进一步说，即便公募基金手中还有点钱，也不会进行主动的积极配置。

　　事实上，对于一些公募基金而言，现在之所以不敢把手中的现金都投出去，还有一个原因是要应对基民可能的赎回。基金经营绩效差、投资者对后市缺乏稳定的预期，再加上偏保守的投资思维占上风，这就对当下的公募基金带来了一定的赎回压力。特别是在行情有反弹的时候，赎回申请数量会明显增加，其中宽基ETF可谓是“重灾区”。面对难以预期的现金流出，基金此时是较为被动的，这也使得其在当下弱势震荡的市场中难有作为。公募基金因为手中没有余钱，或者其它原因而没有大的操作，那么股市怎么可能交易活跃，大盘平稳向上呢？

　　当然了，股票市场中不仅仅有公募基金，还有其他机构投资者，更有数以亿计的中小投资者。但基金作为专业投资者，并且还是为广大中小投资者专业理财的主力机构，其不但角色重要，同时在其投资行为中，也更加能够反映出市场的普遍性投资选择。所以，基于公募基金视角所看到的资金流向，其实在一定程度上也反映了市场的冷暖，而股市成交的萎缩，不过是其中的一种表现而已。因此，就对市场的判断而言，大家不妨多关注成交量的变化，关注基金的资金流向，以及交易活动中的资金结构变化。