1919集团与滨水城乡公司签署合作框架协议，推动酒产业创新发展

6月8日，1919集团与四川省港投集团全资子公司四川省滨水城乡发展有限责任公司合作签约仪式在成都举行。1919集团董事长杨陵江、四川省滨水城乡发展有限责任公司董事长万俊等集团高管出席。双方将共同运用各自资源优势，从产业链整体出发，运用平台思维实现物流、资金、信息等资源互通、利益共享、运作对接，实现一体化经营合作。

据悉，此次战略合作双方将合作成立运营公司，做大做强川酒品牌，充分发挥品牌价值；共同布局果酒产业，充分发挥各自的资源优势和渠道优势，充分赋能果酒产业，助力四川果酒在生产、品牌、终端、运营模式创新发展。

签约仪式上，四川省滨水城乡发展有限责任公司董事长万俊从品牌创造、品牌运营、产业引领三个方面提出了合作期望。他表示，此次和1919集团的签约是双方合作共赢的良好起点，希望双方的强强联合，引领一些后端的产业，带来产业资源的聚集，形成集团独有的能力，实现从市场端来引领产业端。

1919集团董事长杨陵江表示国有平台的品牌优势、信用优势、风控优势非常明显，团队非常优秀，非常珍惜第一次与四川国有大平台的合作机会，对1919多了一个发展空间。1919集团运营规范，有能力从渠道共享、品牌打造、资源整合方面合作好这个项目，助力乡村振兴，助力川货出川。

四川省滨水城乡发展有限责任公司是四川省港投集团旗下核心子公司之一，是对港投集团涉农旅业务和资源进行整合、开发、运营的专业化平台公司，承担农业产业高质量发展、绿色发展和推动乡村振兴的重要使命。

壹玖壹玖集团有限公司是一家以酒类生产销售为核心的多元化集团公司。集团下辖壹玖壹玖酒类平台科技股份有限公司，是国内酒类流通行业第一家公众公司，线下布局全国800多个城市，拥有超2000家门店。

基石药业：好故事从肺癌药“小宇宙”开始

国家药监局官网显示，基石药业潜在同类最优PD-L1抗体药物择捷美®（舒格利单抗注射液）拓展适应症在近日获批，用于在接受铂类药物为基础的同步或序贯放化疗后未出现疾病进展的、不可切除、III期非小细胞肺癌患者（NSCLC）的治疗，择捷美®因此成为全球首个获批用于治疗同步或序贯放化疗III期非小细胞肺癌患者的PD-(L)1抗体。此次获批也是基石药业自2021年以来取得的第八项新药上市申请的批准。而同样不久之前，港股基石药业发布了2021年报。

我是从21年半年报开始关注这家公司，那时它的两款小分子精准抗癌药刚上市。这次年报中披露，全年有四款药物获批上市，在这家创新药企商业化的第一年，获批药品数量已经和一些创立时间更早的老牌港股18A持平，以两款小分子为主的销售额超过1.6亿，此外还获得了超过八千万的管线授权费用，整体表现不错。

提到基石药业，业内评价是：肺癌药高手。为何？因其构建了一个聚焦非小细胞肺癌（NSCLC）的创新药“小宇宙”，核心是全球同类最优PD-(L)1抗体择捷美®。再加上中国首个RET抑制剂普吉华®和全球同类最优药物洛拉替尼，三军共同围剿中国最大的细分癌种—NSCLC。目前洛拉替尼治疗ROS1阳性晚期非小细胞肺癌的关键性临床试验在中国展开，普吉华®和择捷美®都已经获批，且择捷美®已经在NSCLC领域获批了两个适应症。

肺癌之外，基石药业早早就开始了管线2.0战略以发展下一代药物，包括进度全球前三的靶向ROR1 的抗体偶联药物（ADC）CS5001，业界重点关注的三特异性抗体CS2006，公司强大的研发实力得到业界公认。根据年报，基石药业在21年底现金有16亿，也是储备了足够的弹药推进这两个项目的临床进展。

凡是过往，皆为序章。之前，中国创新药企故事侧重于前半部分—研发；如今，投资者开始盯着故事的后半部分，它的评价对象是市场能力，即创新药企要能赚钱。基石药业从管线立项起就以商业化潜力为根本，与国内外大型药企达成多项商业合作，可谓胸有成竹。

1、肺癌药“小宇宙”核心--同类最优的PD-(L)1

在国内卷生卷死的PD-(L)1市场，截至目前从跨国药企到本土创制，已上市的品种达到12个，其中三分之二获批了NSCLC适应症，因为NSCLC市场真的大到不能放弃。2020年中国肺癌新发患者约有82万人，NSCLC患者占比约85%，其中七八成处于III期和IV期阶段。

这么多选手同场竞技，如何判定谁是同类最优PD-（L）1抗体？我认为必须从三个角度出发：

1）临床研究受到业界同仁的认可程度，即研究本身的质量问题，这是药品评价的起点；

2）临床研究疗效数据的直观比较，即同类最优的尺度问题；

3）可获益患者规模，即市场潜力问题。

这三个问题，择捷美®给出了很好的答案。

首先，其临床研究质量在业内受到同仁高度认可——1月15日，全球临床研究期刊“顶流”--The Lancet Oncology（《柳叶刀-肿瘤学》）以双响炮的形式，重磅发表了基石药业择捷美®的用于NSCLC领域的两项研究结果，分别来自于名为GEMSTONE-301和GEMSTONE-302的临床试验。须知，在柳叶刀杂志上发表的研究，质量得是全球同行公认的。

（本土创制的几款PD-(L)1抗体用于NSCLC的注册性临床研究所发表文献的影响因子对比）

实际上，早在2021年9月举办的两场肿瘤研究者全球峰会--世界肺癌大会年会和欧洲肿瘤内科学会年会上，GEMSTONE-302和GEMSTONE-301研究就分别入选大会口头报告并向全球公布。

在强者如云的临床研究界，择捷美®临床研究的质量得到了同行研究者的交口称赞，“大家都说好才是真的好”，世纪初家喻户晓的广告语在此分外贴切。

第二，择捷美®在疗效数据比较中再胜一筹。要证明疗效好，择捷美®怎么能不和K药（帕博利珠单抗）、O药（纳武单抗）、I药（度伐利尤单抗）这种霸王龙级别的对手较量一番呢？

先看GEMSTONE-302研究，择捷美®获批用于联合化疗一线治疗IV期鳞状和非鳞状NSCLC患者就是基于这个研究。

下图比较了包括K药和O药在内的多款PD-(L)1抗体用于IV期NSCLC患者时，降低疾病进展或死亡风险的比例，以及中位PFS延长时间。择捷美®在非鳞癌中的表现与K药相当，在鳞癌中的表现胜过K药，整体表现更是胜过K药、O药在内的所有对手。

就在今年1月，GEMSTONE-302研究又公布了更新数据，它达到总生存期（OS）的研究终点，成为全球首个联合化疗显著改善鳞状和非鳞状IV期初治NSCLC患者OS的PD-L1单抗。众所周知，OS是评价肿瘤药物疗效的金标准。主要研究者周彩存教授表示，OS数据证明择捷美®有望改变晚期NSCLC一线治疗格局，成为晚期NSCLC的首选肿瘤免疫治疗药物。

再看GEMSTONE-301研究，择捷美®刚刚获批用于在同步或序贯放化疗后未发生疾病进展的、不可切除的III期NSCLC患者的巩固治疗就是基于这个研究。

与预期相同，择捷美®获得了同步或序贯放化疗的两种患者PFS均获益的数据，而且OS获益趋势非常明显。而所有其他的PD-(L)1中，仅有I药获得了同步放疗患者获益的数据，并没有获得序贯放化疗患者获益数据。

进一步，I药的注册性临床试验PACFIC中53%的入组患者是IIIA期，而GEMSTONE-301研究中只有29%是IIIA期，其他都是更晚期的IIIB和IIIC期。在入组病人晚期比例更高的情况下，择捷美®和I药仍然可以比肩论道，甩下其他所有竞争者。

综合两个注册性临床数据，择捷美®治疗III期和IV期NSCLC的综合实力，独占鳌头。

第三，择捷美®可获益患者规模远超竞品。所覆盖的III期和IV期NSCLC患者全人群大约年增50万人，按目前5万一年药费测算，潜在市场规模250亿元。而且，择捷美®是获批针对序贯放化疗后未发生疾病进展的III期NSCLC患者的唯一PD-（L）1抗体。国内此类患者中70%是序贯放化疗，每年大概新增15-20万例，仅这一市场规模就能达到80亿元。

在如今瞬息万变的市场上，成为同类最优产品的商业意义自不必多论，但基石药业择捷美®的潜力不止于此。它在扩展肺癌领域以外适应症的道路上亦是健步如飞。

今年1月，择捷美®治疗复发或难治性结外自然杀伤细胞/T细胞淋巴瘤(R/R ENKTL)的注册性临床研究(GEMSTONE-201)达到主要研究终点，拟递交新适应症上市申请。目前尚无PD-1或PD-L1抗体被批准用于治疗R/R ENKTL，择捷美®有望成为同类首创。由于该项研究成果具有高度价值，美国FDA和中国CDE全都授予了突破性疗法评定。

并且，择捷美®在针对食管鳞癌和胃癌适应症方面的研发也非常顺利，同在1月完成两项重磅三期注册性临床试验的受试者入组。

综合上述适应症的开发进展，择捷美®已是中国适用人群最广泛的PD-L1抗体。

尽管优点多多，要把择捷美®卖好，仍然是要铺大量销售人员到具体医院的。以基石药业目前的体量无法支撑上千人肿瘤销售团队，于是有了基石与辉瑞双向选择的故事，在本文的第三部分再细说。

2、从肺癌铁三角，到揽入ADC黄金靶点ROR1的管线2.0

任何个体现象的出现，背后一定有严丝合缝的体系。基石药业在选择临床的靶点和适应症时，早已设计好了未来管线构架的互补和差异化。基石药业目前有15个管线，自然是针对不同的靶点和适应症，不过目前上市/快上市的新药中成合围之势的，是在肺癌治疗领域。如果说择捷美®是肺癌领域的突围猛将，那其身侧也不乏精准强兵。

2021年，除了免疫药物择捷美®外，基石药业还有两个靶向药获批上市，普吉华®（普拉替尼）和泰吉华®（阿伐替尼）。普吉华®是国内首个获批上市的RET抑制剂，目前上市适应症是RET融合阳性NSCLC患者的II线治疗,今年很可能会提交此类患者的一线治疗的补充上市申请。泰吉华®是全球首款用于治疗携带PDGFRA外显子18突变的胃肠道间质瘤（GIST）成人患者的药物。

2021年6月，基石药业与辉瑞宣布合作开发洛拉替尼，12月获批在中国开展用于ROS1阳性NSCLC患者的关键性临床研究，2022年5月实现首例患者入组。中国NSCLC每年确诊病例中2-3%为ROS1阳性，当前缺乏靶向治疗药物。而洛拉替尼在之前的研究中表现出对ROS1阳性晚期NSCLC患者显示出强效、选择性的抑制活性。

择捷美®，普吉华®和洛拉替尼形成的铁三角意味着，基石药业现有NSCLC管线版图囊括了免疫治疗方式的主流PD-(L)1市场，以及靶向治疗方式中有潜力且竞争者相对较少的针对RET和ROS1靶点的细分市场。

这大概是基石药业被称为肺癌药高手的由来，对肺癌市场的充分理解，丰富的肺癌临床经验，以及满足关键临床需求的管线布局。不过，基石药业并不是一家只针对肺癌的创新药企，它的强项还有很多，比如用于胃肠道间质瘤的泰吉华®，用于血液瘤的拓舒沃®，用于肝细胞癌的CS1003，特别是在这两年业界最火的创新药类别--抗体偶联药物（ADC）方面，它也有品种全球领先。

今年1月，基石药业宣布靶向受体酪氨酸激酶样孤儿受体1（ROR1）的ADC--CS5001获得FDA批准开展临床研究。

尽管国内ADC只上市了4个，其中3个进口，但在研品种已经很多。基石药业选择了打差异化策略，放弃那些已经有扎堆趋势的ADC靶点，而是针对初步展示出治疗潜力的黄金靶点ROR1进行开发。

由于起步早，进展快，数据好，基石药业已然与两家一线跨国药企并列在该领域全球第一梯队，而另外两家ROR1 ADC的交易价格都已超过10亿美元。不得不赞叹基石药业的眼光精准。

此外，去年9月，基石药业还有一款药CS2006在国内获批新药临床试验，这也是一款潜在同类首创/最优肿瘤药，是靶向PD-L1/4-1BB/HAS的三特异性抗体，极有可能成为下一代肿瘤免疫治疗的领先药物和肿瘤联合治疗的新骨架分子。

整体上，从基石药业2.0阶段的管线来看，基石药业明显是分析市场现状后知己知彼的布局——更加强调商业化。目前基石药业已建立了15种肿瘤候选药物组成的丰富产品管线，管线就是药企的生命线，看管线就能看到未来。

3、商业化前景：广阔天地大有作为

内卷时代，一家创新药企能不能活下去，除了看研发成果，还要看商业化能力。而商业化能力首要考验的就是临床进度够不够快，毕竟天下功夫唯快不破。可以说，盯不盯得准管线，看的是眼光。拿不拿得下临床，看的是本事。

从基石药业的表现来看，不仅拿下了临床，而且推进得又好又快。基石药业加速择捷美®的临床开发从国内第12位进入临床，上升至全球NSCLC第一梯队，仅仅用了四年左右时间。与其他本土生物制药企业相比，基石药业择捷美®IV期NSCLC临床试验时间缩短了1/2；而III期NSCLC临床试验时间，与大型跨国制药企业相比，更是缩短了约2/3。

正因为基石药业管线布局兼顾技术成熟性与市场潜力，且能够以极高效率推动临床进展，业界翘楚们才竞相与其合作。

2021年11月22日，恒瑞医药将花费最高约13亿元引进基石药业的CS1002在大中华区的研发、注册、生产和商业化的独占权利。恒瑞医药将向基石药业支付包括5200万元的首付款、2500万元的研发里程碑付款，以及11.85亿元的商业化里程碑款。除此之外，恒瑞医药还将向基石药业支付10%至16%的销售提成。消息一出，举座皆惊。

CS1002是基石药业研发具有同类最优潜力和差异化给药方式的全人源抗CTLA-4单克隆抗体，目前处于临床开发阶段。CTLA-4是为数不多的经过临床验证的肿瘤免疫联合疗法的靶点，与PD-1联合的双免疫检查点疗法具有显著优势。CS1002在早期临床开发中取得了巨大的成果，包括发现了不同的给药方案，在多种适应症中显示出有效性和优越的安全性。

众所周知，恒瑞是国内最大最强的传统药企之一，拥有顶级的流通和商业化能力，但去年日子不算顺遂，在这种时刻选择基石药业的CS1002，只能说明恒瑞对这款药非常看好。对基石来说，独立开发CS1002的投入巨大，而与恒瑞的联姻如虎添翼，CS1002与恒瑞已有PD-1等肿瘤管线联合，将最大程度释放商业化潜力。

这不是基石药业第一次因巨额授权而艺惊全场。2020年，基石药业将择捷美®的开发与商业化先后授权出去，在中国大陆地区的授权给了辉瑞，在海外的授权给了EQRx公司。这两项授权给基石药业带来丰厚回报，与辉瑞的合作最高达到2.8亿美元的里程碑付款,中至高十位数比例的分级特许权使用费，与EQRx公司的合作带来1.5亿美元的预付款、最高达11.5亿美元的里程碑付款以及净销售额的两位数比例的分级特许权使用费。

择捷美®国内市场的重点在公立医院。辉瑞深耕中国多年，广泛覆盖超过4600家医院，约占市场的90%，商业化能力惊人，但当前自身在华没有获批的PD-(L)1抗体，故而主推临床优势明显的择捷美®。海外市场上，由于美国政界已出现针对中国药企临床研究的苗头，EQRx目前在广泛推进英国、中东、土耳其和非洲的申报注册工作。

基石药业自身的市场能力当下聚焦在普吉华®、泰吉华®和拓舒沃®这三款靶向药物上，大约300人的团队铺到了核心地区的600家医院，商业保险合作计划达到了60余家，今年医院和商保计划数还将增加。

普吉华®、泰吉华®、拓舒沃®作为精准治疗药物，患者只要有相关基因突变就可以用药取得较好疗效。要解决的问题就是患者必须知道自己有这个突变。通过参与临床指南编写，药企宣传教育，优化第三方实验室合作伙伴的检测流程，最重要地，参与“大爱无罕”公益项目免费为患者检测，基石药业已将RET+（普吉华®靶点）/PDGFRA外显子18（泰吉华®靶点）检测率从药品上市前40%提高到60%，IDH1检测率（拓舒沃®）提升到目前的70%，且2022年还将努力持续提升患者基因检测率。基石药业还建立了“生命基石”项目，包含大量患者教育课程，通过“生命守望”平台便于患者随访和保留，目标是将70%的患者纳入到患者管理计划。

基石药业各款药物已列入CSCO NSCLC/GIST诊疗指南、中华医学会指南及非小细胞肺癌分子病理检测临床实践指南等10多项中国国家指南，通过在精准治疗论坛、专病研讨会、药品上市会、罕见病大会广泛发声，以及多个患者使用案例的互联网分享，医生认知程度不断提升。2021年，基石药业参与1,500多项活动，触达超过10,000名全国重要的KOL和医疗专业人士。今年7月将举办拓舒沃®上市会，预期包括国家血液系统疾病临床医学研究中心主任王健祥在内150个血液病专家会参与。2022年，基石药业精准治疗药物的推广目标之一是要争取所覆盖医院的90%开具出处方，80-90%的医疗专业人士主动推荐。

上面这些市场投入都是不低的，但长期将带来巨大回报。随着NDA数量进一步增加，销售额的快速提升，相信基石药业市场团队的规模也会做相应的扩大，千人团队并不遥远。

一个药企的未来，不仅看研发能力，还要看商业化进程。广阔天地大有作为，从肺癌药“小宇宙”的研发到商业化，基石药业的好故事刚开始。

Biotech商业化闭环的可持续优势

中国生物医药爆炸式发展的这些年里，过千家的Biotech公司在国家层面政策激励、全球新技术突破、批量高端人才归国和海内外专业资本大手笔投入的背景下，如雨后春笋般野蛮生长。每个参与者都梦想连过三关，一是在关键股票市场公开发行募资，二是不断有创新药物获批上市，三是销售高增长带来盈利，最终能成功商业化蜕变为一家Pharma。

基于港交所18A上市规则，从18年4月到22年5月，已有五十家左右未盈利生物科技公司在港股市场IPO，募得资金达到1100亿港元以上，可谓过了第一关。而其中少数上市公司在21年已有具备行业先进性的候选药物获批上市，可谓第二关进行时，像百济、信达、基石、再鼎、君实、康方、诺诚健华这几家，都是优中选优的种子选手。第三关则仍是所有人努力的方向。

五月底，基石药业披露了2021年报，作为首次有产品上市的商业化元年，其新药获批的成绩非常亮眼，可谓厚积薄发。自2021年3月起至今，其具备全球先进性的四款药物分子的八项新药上市申请获得批准，像再鼎商业化时间更早，目前获批疗法也是四款，而君实、康方、诺诚健华则更少一些。基石药业在大约三个季度里，以两款小分子药物的销售为主，收入达到2.437亿元，自我造血最关键的第一步已经迈出。更值得期待的是，2021年12月获批首个大适应症的重磅药物择捷美®就在5月底获批了第二个大适应症，销售势必将在2022年放量，今年收入将数倍增长。

当前美股港股A股，生物科技类企业整体表现并不符合寿命延长和技术突破带来的医药需求快速增长状态，这一点迟早会得到修正。要在未来行业受宠时大鹏展翅，加速商业化的Biotech公司除了爆款品种外，还必须有可持续优势，即超越了单一产品的表现而赋予了企业长期向上动能的品质。笔者以基石药业为例，尝试对可持续优势的源泉进行分析，得到了四个启发点，即同类首创与最优思维，下一代药物管线2.0计划，高研发质量下的基石速度，和丰满的商业运营体系。

-01-

同类首创与最优思维—产品潜力

内卷是新药创制浪潮中难以回避的话题。而突破内卷第一要务是识别细分的未满足的临床需求，差异化临床应用，道理不言自明。那什么是差异化，必然要做同类首创和同类最优。基石药业所有获批药物全部是同类首创或者同类最优，在研品种也同样具有这种潜质，这是一以贯之的思维路径。下图囊括了四款上市药物。

普吉华®（普拉替尼胶囊）是同类首创RET抑制剂，2021年在中国大陆获批用于RET突变相关的非小细胞肺癌（NSCLC）领域。由于其目前是中国唯一获批的RET突变靶向药物，于国内市场处于完全领先地位。

泰吉华®（阿伐替尼片）是同类首创KIT/PDGFRA抑制剂，获批用于治疗携带PDGFRA外显子18突变（包括PDGFRA D842V突变）的胃肠道间质瘤患者。中国唯一，完全领先。

拓舒沃®（艾伏尼布片）是同类首创IDH1抑制剂，获批用于IDH1突变的复发或难治性急性髓系白血病（AML）。中国唯一，完全领先。

择捷美®（舒格利单抗注射液）是同类最优的PD-(L)1单抗，2021年12月获批用于一线治疗鳞状和非鳞状IV期NSCLC患者，2022年5月获批用于治疗同步或序贯放化疗后未发生疾病进展的III期NSCLC患者。实际上，择捷美®已成为全球首个同时覆盖III 期和 IV 期NSCLC适应症的PD-(L)1抗体，并独占更符合中国临床实践的经序贯放化疗的III期NSCLC患者治疗市场。

获得同类首创和同类最优的评价不是目的，通过这种评价获得市场先机才是。这四个品种都已取得了首战之功，但基石药业对他们的期望远远不止于此。

普吉华®的第二个适应症已于今年在中国大陆获批，用于RET突变型的甲状腺髓样癌和RET融合阳性甲状腺癌领域。广泛的潜在晚期RET阳性实体瘤适应症，即结直肠癌、胃癌、乳腺癌、肝癌、宫颈癌、卵巢癌、食管癌和胰腺癌等，正处于篮式试验过程中。此外，中国香港和中国台湾也已受理了普拉替尼的NDA申请。到2025年，预计中国新诊断的RET基因突变阳性患者大约7万人。

泰吉华®的新方向是晚期系统性肥大细胞增多症（SM），美国FDA已经批准了阿伐替尼片这一适应症。预计2025年新诊断的PDGFRA外显子18和/或KIT突变的中国患者人数约4.5万人。

拓舒沃®近日获美国食品药品监督管理局（FDA）批准用于一项新适应症，即拓舒沃®（艾伏尼布片）联合阿扎胞苷用于治疗75岁及以上初治的IDH1突变急性髓系白血病（AML）患者或因其它合并症而无法接受强化诱导化疗的初治的IDH1突变AML成人患者。他的拓展适应症方向还包括IDH1突变的胆管癌患者。由于艾伏尼布片是首个且唯一获得美国FDA批准用于IDH1突变胆管癌患者的靶向药物，且临床有迫切需求，今年3月该药物已获准在中国博鳌乐城先行区用于胆管癌患者。预计2025年新诊断的IDH1突变中国患者约4.5万人。

择捷美®在NSCLC外的新战场首先是复发或难治性结外自然杀伤细胞/T细胞淋巴瘤(R/R ENKTL)，近期就可能提交上市申请，有望成为全球首个该领域的免疫治疗药物，并且，在胃癌和食管鳞癌领域注册性临床的受试者入组也已经完成。中国NSCLC患者每年确诊超过67万，七成属于III期和IV期，胃癌和食管鳞癌也是中国高发肿瘤类型，年新发患者数量也均在30万级别。预计2025年，择捷美®覆盖的新诊断患者人数达到百万，其中有20万左右是独占市场的经序贯放化疗的III期NSCLC患者。

同类首创和同类最优是市场竞争力的基础，再考虑到市场本身的巨大规模，产品销售自然有大机遇。

-02-

下一代药物管线2.0计划—持续创新

全球生物医药科技发展是越来越快，技术突破层出不穷。如果一家公司不做紧跟技术突破的新产品，资本市场会很失望；但如果为了创新而创新，多半根基不牢造成资源浪费，而当前几家头部18A公司现金基本覆盖两年左右研发支出。无论技术本身多么性感，候选药物也必须从真实的未满足的临床需求出发，必须从技术成熟度出发，基石药业的管线2.0计划就是如此。

该计划现在已有两个已经处于临床阶段的极具前景的品种，即CS5001(ROR1 ADC)和CS2006（PD-L1 x 4-1BB x HSA三抗）。

CS5001是一款靶向ROR1靶点的抗体偶联药物ADC。ADC的结构理念促使该类药物只在病灶地区发挥作用，而在对其他正常组织影响较小。ROR1靶点在包括白血病、非霍奇金淋巴瘤、乳腺癌、肺癌、卵巢癌等多种肿瘤细胞表面高表达，而在正常组织极少存在，非常适合开发ADC药物满足临床需求缺口。

目前全球范围内，ROR1 ADC第一梯队有三家药企，其中一家就是基石药业。前三中另外两款都已经被跨国药企以高价收入囊中，像默克以 27.5 亿美元收购 VelosBio ，其主要产品为VLS-101（ I/II 期）；勃林格殷格翰以 14 亿美元收购 NBE ，其主要产品为 NBE-002 （ I 期）。以此推测，具备差异化的基石药业CS5001当前的交易价值呼之欲出。

CS5001通过结构的差异化设计，实现了精准的药物抗体比率以便于实现均质生产及大规模生产，并且相比传统ADC有望具备更宽的治疗窗口，在实体癌和血液瘤中均取得出色的临床前数据。目前，它正在包括美国和中国的全球范围内进行临床研究，一旦开发成功，每年覆盖全球的新发病患大约300万例。

CS2006的潜力相比CS5001也不遑多让。它同样设计独特，实现了精巧且平衡的PD-L1与4-1BB的亲和性，在临床前研究中，其对于冷热肿瘤都有效，通过结合HSA延长半衰期并带来给药便利，有望避免使用传统4-1BB激动剂抗体时所观察到的肝毒性，可以克服内外部因素介导的PD-(L)1耐药，而耐药是肿瘤疗法主角PD-(L)1抗体目前面临最大的问题之一。目前，CS2006在美国和中国都进行着临床研究，一旦开发成功，有望成为潜在同类最佳4-1BB激动剂以及下一代PD-(L)1抑制剂。它作为新型肿瘤免疫骨架产品，其潜在市场规模动辄数百亿美元。

事实上，基石药业正在开发多款下一代药物，已经具备实现每年提交1 至2 个IND的长期目标的能力。这种优势的根源在于一种即插即用的模式。

如上图，这种模式允许将各种模块与抗体骨架结合，过程就像组装一台电脑，模块提供不同的特异性及功能性。这种模式非常高效，目前基石药业已启动的此类处于发现阶段的项目达到10个，涵盖多抗，ADC，抗体细胞因子融合分子和PROTAC等。

基石药业的持续创新力，一是靠深厚的临床经验超前识别新技术潜力以赢得半个身位的领先，二是靠以技术平台为基础的创新模式将候选品种打磨到既新又稳的程度再推进临床阶段。如果技术团队不够资深，这两点都是做不到的。

-03-

高研发质量下的基石速度—高执行力

基石速度是一直被业界称赞的。

基石药业在十二个月内获得四款产品的NDA批准，公司成立后的五年多时间内达到商业化发展阶段，且包含小分子和抗体药，须知这是很多生物技术公司十年甚至更久才能达到的成就。并且在2022年，预计共有 3 项NDA获批和 6 项NDA提交。

临床推进上，择捷美®堪称业界速度典范，2017年4季度，当基石药业启动其临床试验的时候，它是中国第12个进入人体试验阶段的PD-(L)1抗体；至2020年11月舒格利单抗第一个适应症上市申请获得受理，它是中国第4个可用于联合化疗一线治疗IV期NSCLC患者的PD-(L)1抗体，且表现出同类最佳潜力；至2022年5月第二个适应症获批，它成为全世界第一个横跨III期和IV期NSCLC的PD-(L)1抗体。从中国第十二直冲全球第一。

基石质量同样受到业界瞩目。2021年，基石药业受邀在国际学术会议上进行七次口头报告展示相关临床研究数据，口头报告是一种大会殊荣，而一年七次在中国Biotech中是很罕见的，证实基石的研究质量获得全球同行的认可。

-04-

丰满的商业运营体系—商业路线清晰

所有的商业化过程中，最重要的部分就是建立丰满的商业运营体系，这是能带来长期合作伙伴和市场能力的核心保障。从内到外，基石药业基于行业特点的商业路线布局非常清晰。

第一，是自身营销体系建设。

内部上层由全能型、跨国公司背景、数十年执行经验的商业领导团队构成，他们过往的业绩包括成功上市30 多款肿瘤及血液相关药物。销售端已有全职员工300人，覆盖 130个城市的600家以上的医院，直达70-80%的精准治疗药物潜在市场。

得益于此体系，普吉华®和泰吉华®的上市速度超越常规。普吉华®上市仅一个月，在大约100家医院开具处方，覆盖70个城市的80家高值新特药直送平台--DTP药房。泰吉华®抵达中国后4天触达分销商合作伙伴，上市仅一个月，在大约50家医院开具处方，并覆盖 50家DTP药房。2021年收入中，超过1.6亿元来自于普吉华®和泰吉华®不到八个月的销售，对于此种规模的销售团队的第一年，这个成绩很不错。2022年，精准治疗上市药物又新增拓舒沃®，目前覆盖面已达130家医院的500名血液病专家。

第二，是借助战略合作伙伴力量，进入更有竞争挑战的市场。

PD-(L)1抗体的国内市场拓展需要较大前期投入和人力资本，基石药业择捷美®国内市场与宇宙药厂辉瑞合作，辉瑞肿瘤销售代表达到1000人，覆盖核心和县域市场的4600家以上的医院，这已是国内肿瘤药物市场的90%；基于良好合作，择捷美®在国内NDA获批后18天内实现首次商业销售，目前已有500多家医院/DTP药房可提供药物。

海外市场拓展则需要巨额申报资金，且最好是美国公司进行。舒格利单抗海外市场与纳斯达克上市公司EQRx合作，EQRx正与FDA就在美国申报IV期NSCLC适应症事宜持续开展积极沟通，同时预计2022年下半年在美国之外地区递交首个关于IV期NSCLC的NDA；此外在ENKTL适应症上，舒格利单抗已经获得FDA“突破性疗法认定”，且研究包含美国患者，目前计划在2023年递交BLA。下图是EQRx针对舒格利单抗海外市场的初步开发战略。

第三，是通过行业合作及城市商业保险大发展的东风，努力提升药品可支付性和可及性。

普吉华®和泰吉华®已列入60个以上的商业保险计划，包括诸多城市商保，大大提升患者可支付性。城市商业保险收费低，赔付率高，保障药品数量多且带有专特新贵属性，人人有当地医保即可参保且免等待期免健康状况。诸多便利情况下，在东部发达地区如上海江苏浙江参保人数已经非常庞大。

第四，是继续与行业内其他药企达成广泛合作，各取所需。

基石药业2021年之前已分别与辉瑞和EQRx达成合作，合同金额巨大，广为业内所知。2021年，又与国内龙头药企恒瑞就抗CTLA-4单抗CS1002达成大中华地区的战略合作及独占许可协议，基石药业可获得的首付款和里程碑付款金额达到2亿美元。

在与全球其他Biotech的管线合作中，基石的目标是获得具有广泛的患者覆盖或强溢价潜力的创新药物，以便进一步快速夯实管线2.0计划；而与跨国药企的多维度合作中，基石注重建立全球网络，将触角延伸至中国以外的市场。下图囊括了基石药业深度合作的伙伴。

上面所有这些商业布局的终极目标，就是在医患和合作伙伴心目中树立基石药业的品牌。

在复杂的大环境下，尤其是21年下半年开始，全球资本为具有较长发展期的高增长行业烧钱的欲望在减弱，而更倾向于投入到已有盈利的确定性商业模式中。高投入高风险高回报长周期的生物医药全行业面临挑战，从美股纳斯达克到港股18A，医药和生物技术公司在遭遇普跌。这显然不是某家公司估值调整的问题，而是华尔街避险情绪占了上风。

但这只是硬币的一面，还需要看到另一面，那就是中国数亿快速老龄化人口的持续用药需求，关键药物的进口替代与国产创新，城市商保快速普及带来支付能力的大幅提升，以及港股18A相比巅峰的三折估值，这些是贝塔收益的长期来源。困难时刻，一方面保持对市场敬畏，谨慎再谨慎，另一方面要坚持寻找如基石药业这样产品有潜力、创新可持续、高执行力和商业路线清晰的投资标的，这些是阿尔法收益的长期来源。

哪些创新药企将率先盈利上岸？

未盈利Biotech估值是混沌的，不能精确锚定，但其成长过程却是全透明的，始终置于最严格的数据考核中，先前年报披露的销售数据、现在ASCO年会发布的临床数据，一不如预期股价立即狂泻。

创新药赛道竞争最充分，也最具有活力和弹性。据弗若斯特沙利文，2020年-2025年为国内创新药景气度最高的时期，抗肿瘤药+自免疾病药物市场规模将从2142亿元扩容至4744亿元，年复合增长率17.2%。随着化疗药物占比急剧萎缩，腾出大片空间，靶向治疗、免疫治疗将增长更快。

我们身处黄金时期，而不自知，当前局部拥挤的挫折，不过是上升途中一个小插曲。事实上，未来三四年，国产创新药上市将处于井喷状态，2025年前后，头部Biotech将抵达盈亏平衡点。

适逢基石药业公布财报，补齐创新药商业化拼图，我们可以发现哪些重要趋势？

01

商业模式差异

至今共有50家生物科技公司通过18A章在港交所上市，剔除疫苗类、器械类，未盈利创新药企达34家，其中，截至2021年财报发布日，20家已进入商业化阶段。

虽然彼此管线有所重叠，但主要创新药企的商业模式却有鲜明差异，哪些路线最后能走通，也将引起市场持久的兴趣。

百济神州走高举高打的国际化路线，信达生物以均衡务实著称，君实生物主攻变现半径最短的新冠药物，康方生物抗体管线全部自研，再鼎医药肩负着解开两大悬念的使命：BD项目如何消化为内生能力？在竞争最激烈的主赛道（肿瘤、自免）如何存活？

基石药业的核心特点是超常规速度，创新药企中的闪电侠。

在12个月内成功获批4个产品，为新生代药企中最多，并且都是同类首创/同类最佳，最大程度避免同质化竞争。普拉替尼是国内首个且唯一的RET 抑制剂，阿伐替尼是全球首个KIT/PDGFRA抑制剂，艾伏尼布是全球首个且唯一的IDH1抑制剂，舒格利单抗是同类最佳PD-L1。

2021年，普拉替尼、阿伐替尼在不足8个月内实现销售额1.628亿元，符合预期，新药上市放量是一个渐进的过程。

基石药业的商业策略，开始是全力冲刺进攻，这将带来现金的快速消耗，2021年研发开支13亿元，亏损19亿元，现在具备稳定造血能力后，将转为攻守平衡。

截至上年末，现金及现金等价物和定期存款16亿元，可支撑2年周转。因为有多种造血输血来源，包括持续放量的产品收入、里程碑和特许权使用费以及商务拓展交易，同时研发开支将减少。

如有需要基石药业可能采用非稀释性融资方式，进一步延长资金周转年限。

02

通往盈利之路

通往盈亏平衡是怎样一段旅程？

Biotech初期呈现一种倒金字塔形态，所以估值不稳。当基础（营业收入+现金储备）越来越宽广厚实，顶端（研发开支+行政开支+销售及市场推广开支）越来越克制收敛，方可进入一种稳定态。

当传统大药企研发开支失控，新生代药企却经营扩张、开支收敛，开启螺旋形上升之势。

恒瑞医药研发投入占营收比重，2021年上半年为19%，全年为24%，连创历史新高。2022年一季度，恒瑞医药研发费用+开发支出占营收比重为31%，石药集团研发费用同比增长30%。中国生物制药2021年研发费用同比增长40%。

百济神州研发投入增速，2020年为40%，2021年降为15%。信达生物研发投入增速，2020年为43%，2021年降为34%。再鼎医药2022年一季度研发开支同比下降74%，主要由于没有新的授权引进预付款。君实生物研发投入增速，2021年一季度为107%，2022年一季度降为13%。基石药业在未来两年内，随着一些大型适应症注册试验的完成，以及成本较低的管线2.0资产早期开发项目的启动，研发费用预计将显著降低。

Biotech在产品上市初期，往往出现销售费用大于收入的现象，被嘲笑为烧钱无度。但这是必由之路，自建全新的销售团队和渠道，需进行大额投入，打好基础设施后，随着企业把分母做大，销售费用率将持续下降。

在商业化团队扩容的同时，今年一季度销售、一般及行政开支(SG&A)，百济神州为2.946亿美元，环比下降4%，再鼎医药为5700万美元，环比下降18%。

参照恒瑞医药的财务指标，Biotech达到盈亏平衡的终极形态将是，销售费用率30%左右，管理费用率低于30%，研发费用率20%左右，净利率20%左右。

这一进程将加快。

支付环境的逐步改善，未被足够注意。去年底医保谈判，67个目录外独家药品谈判成功，国产占比63%，创历年新高。27个创新药实现上市当年进入医保，占比40%，实现药品审评和医保审评的无缝衔接，利好商业价值最大化。

创新药领域的国产替代进程被悄然推动。

还有更多改变正在到来。多家Biotech新上市产品，在未纳入医保的情况下实现放量，都指向同一个事实——商业医疗保险有崛起迹象。

基石药业阿伐替尼和普拉替尼已纳入60多项商业/城市保险计划，今年将增加至80多项。与中国大陆三大综合创新医疗服务平台镁信健康、圆心科技及思派健康合作，通过促进城市保险项目的入组，提高药物的分销及可负担性。

医保外市场支付能力改善，将提高药企的议价能力，为创新药高景气提供坚实支撑。

03

商业化放量期

新旧力量走向迥异。

传统大药企普遍失速。恒瑞医药今年一季度营收同比下降21%，中国生物制药2021年创新药销售额同比增长11%，甚至连稳健的石药集团今年一季度净利润同比下降4.6%。

今年新生代药企商业化将进入放量期。

9家新生代药企2021年产品收入超1亿元，其中上市产品（不含生物类似药）数量前几位是，基石药业4个，信达生物4个，再鼎医药4个，百济神州3个。君实生物、康方生物今年有重磅药物获批预期，分别是新冠特效药VV116、PD-1/CTLA-4双抗。2025年前后，率先盈利上岸的创新药企可能从上述企业诞生。

百济神州泽布替尼是迄今创新药出海最成功范例，处于加速放量状态，今年一季度在美国销售额6790万美元，同比增长570%。下一个重磅TIGIT抑制剂欧司珀利单抗，与罗氏、默沙东一起跻身全球第一梯队。

信达生物未来2年将推进覆盖BCMA-CAR、ROS1、CTLA-4和PCSK-9靶点的多款产品获批上市。

再鼎医药自免核心产品Efgartigimod今年有望上市。

基石药业3款精准治疗药物普拉替尼、阿伐替尼及今年1月获批的艾伏尼布，随着适应症从二线NSCLC及GIST拓展至一线NSCLC、甲状腺癌、急性髓系白血病、胆管癌及骨髓增生异常综合症，预估潜在可治疗患者的数量将从约1万名增至约9万名，市场空间大幅扩容。

今年初，基石药业与辉瑞合作，推动舒格利单抗在获批18日内实现首次商业销售，快速覆盖500多家医院/DTP药房。

舒格利单抗具有广泛的适应症覆盖，III期非小细胞肺癌适应症刚刚获批，成为全球首个覆盖晚期非小细胞肺癌全人群的PD-(L)1，后续还将拓展至R/R ENKTL、一线胃癌、一线食管鳞癌。舒格利单抗具备全球扩张的强劲势头，就IV期NSCLC而言，计划今年下半年递交美国以外的首个NDA；就ENKTL而言，获得美国FDA突破性疗法认定，预期将在2023年递交生物制品许可证申请（BLA）。

与辉瑞联合开发的洛拉替尼（ROS1抑制剂），是基石药业非小细胞肺癌管线下一个重磅产品，作为耐药再耐药之后最终保底的药物，是ROS1阳性晚期NSCLC患者生存的最大底牌。已启动针对ROS1阳性NSCLC的注册临床研究，进度紧随全球进展第一的默沙东。

全速推进管线2.0战略，进一步推进同类最优的ROR1 ADC（美国/澳大利亚/中国大陆）和PD-L1 / 4-1BB / HSA 三抗（中国大陆）的临床开发。

受到内外部因素共振，创新药板块出现较大回调，但基本面持续改善，也并未出现大面积现金耗尽的情况。在黄金时期，重点不是有多少Biotech会被淘汰，而是有多少Biotech能跑出来。作为先行指标的纳斯达克生物科技指数(NBI)已有初步企稳迹象，积极因素正在酝酿。

卷入下沉市场价格战，智能化鸡肋，雅迪是不是对“高端化”有什么误解？

雅迪曾经凭借高端化策略很好地扛住了“价格战”，并且扭转了品象。但时过境迁，如今公司再次被迫卷入到价格战的洪流之中。这是不是意味着，雅迪的高端化不再那么让人信服了？

疫情发生以来，因公共交通系统发车频次有一定下降，以及出于疫情防护安全性考虑，越来越多的人选择了骑电动车出行。

据中国新闻网报道，我国电动自行车每年的销量在3000万辆以上，今年的社会保有量预计将超过4亿辆；每年中国的出行次数将近28亿，有10亿左右都是电动自行车出行。根据招商证券的研报显示，2018年至2020年，电动自行车行业CR4（雅迪、艾玛、台铃、新日）市场份额已从47.4%提升至57.9%。

在此行业背景下，雅迪控股（01585.HK）的增势十分强劲。2021年公司实现营业收入269.68亿元，同比增长39.29%，净利润13.69亿元，同比增长43.04%。

从业绩来看，雅迪控股正在经历高光时刻，但这并不能掩藏雅迪“高端化”名不副实、底气不足的尴尬。《眼镜财经》不禁想问：雅迪对“高端化”是不是有什么误解？

卷入下沉市场价格战

财报显示，2021年，雅迪集团共售出1390万辆电动两轮车，其中包括610万辆电动踏板车及约770万辆电动自行车，较2020年度增幅为28.3%。其中，雅迪电动踏板车的销售收入增加约17.9%至102.086亿元，电动自行车的销售收入增加约67.2%至97.677亿元。

从售价来看，雅迪终于有回归“高端”的趋势，其电动踏板车的平均售价由2020年的1552元增加至2021年的1662元，而电动自行车的平均售价由2020年的1118元增加至2021年的1265元。

也正因价格的提升，雅迪2021年的净利润才能够依旧维持高增长。

但实际上，雅迪当前的定价只是恢复到2019年的水平。而公司之所以在2020年降价，则是因为难以抵抗其他品牌的价格战攻势。

2020年，爱玛复活了子品牌斯波兹曼来争夺下沉市场，而雅迪也选择和拼多多进行合作，以降价的方式促销。《眼镜财经》注意到，雅迪此举与其曾经的“高端化”形成战略冲突。

8年前，雅迪通过“高端化”策略很好地扛住了爱玛等品牌发起的价格战。当时，雅迪以“更高端的电动车”为宣传口号，集中发力高端两轮车产品。2014年，公司还聘请李敏镐出任品象大使，提升雅迪高端品牌气质。此外，雅迪的广告更是聚焦央视、湖南卫视等主流频道进行高频次投放。

2015年，中国电动车行业销量整体下滑20%，雅迪全年销量却同比增长近20%，中高端车型的销量同比增幅80%。

可以说，雅迪曾经凭借高端化策略很好地扛住了“价格战”，并且扭转了品象。但时过境迁，如今公司再次被迫卷入到价格战的洪流之中。这是不是意味着，雅迪的高端化不再那么让人信服了？

高端化=智能化？

2016年5月，雅迪作为中国电动车行业首家上市企业在港上市，上市后的雅迪控股没有停止升级的步伐。而这一次，雅迪把高端化的对标对象换成了汽车。

2019年，雅迪发布了锂电新品G5，并邀请《速度与激情》主角范-迪塞尔作为全球品象大使。G5在技术上向电动汽车标杆特斯拉看齐，同步使用了特斯拉同款的松下动力电芯和电池管理技术。

去年7月，雅迪推出了高端子品牌VFLY，其中包含Flying系列多款产品，售价从6999-19800元不等。

据了解，VELY的灵感“源自保时捷设计”，除了保时捷设计工作室设计和各种硬件堆料之外，VFLY产品与雅迪其他产品不太一样的地方，那就是车载智能系统的全面覆盖。从智能APP解锁到语音声纹解锁、语音操控，甚至传统电量显示的显示屏也做成了平板。

据了解，雅迪近日最新发布的N系列产品还搭载V-SMART智能骑行系统，适配苹果与安卓系统，其中N100 MAX还配备支持全场景应用的AI语音助手，可以实现车、头盔、手机之间的互联，并集合导航、音乐、电台、电话等娱乐与通讯功能。

同时，N系列支持APP远程解锁、蓝牙近场解锁、声纹解锁、NFC感应解锁等多重解锁方式。另外，还可通过APP组建家庭账号，实现一辆车多人骑，并打通社交分享，从而提升产品的社交属性。

虽然功能吹得天花乱坠，但试想一下，在电动自行车的使用场景里，这些功能有多少是消费者真正需要的？在用户骑车的过程中，电子屏幕不仅鸡肋无用，操作不当还会带来严重的安全隐患，而其他的新功能也很容易导致消费者分心从而产生事故。

但是类似的功能在添加之后，雅迪就把成本转移到了用户身上，最高近2万元左右的价格，距离电动自行车的主要消费群体来说，实在太远了。

因此，对于雅迪的高端子品牌，有业内人士称：“高端电动车需要沉淀很多东西，尤其是黑科技的积累，并不是简单地增加一些导航、语音、防盗系统就可以称之为高端智能产品。雅迪想要实现真正智能化、高端化的发展，或许还需要更长时间的技术积累。”

高端化底气不足

从财报数据看，雅迪的“高端化”也显得有些底气不足。

《眼镜财经》注意到，雅迪的经营成本从2017年的80.11亿港元，增长到了2021年的279.99亿港元，其中，销售费用从4.40亿港元骤增至15.71亿港元。

但另一边，雅迪的研发费用投入在2017—2021年分别为2.19亿港元、3.48亿港元、4.32亿港元、7.21亿港元和10.33亿港元。

虽然投入在不断上涨，但远落后于销售费用增速。

此外，其研发费用占比一直维持在3%左右，在整个行业中只能算中等水平，这与其“高端化”形象并不匹配。

研发投入的不足体现到雅迪电动车身上就是质量安全问题的频发。《眼镜财经》搜索雅迪的相关新闻报道，其中雅迪电动车质量安全不达标、分销商违规销售等负面信息层出不穷。

2021年，雅迪电动车在北京、广西和哈尔滨等多地市场监管局的电动车质量抽检中，被指出存在多项质量安全不合规、不达标的问题。

2020年7月，雅迪召回了11273辆电动车，因车辆存在安全隐患，系倒车脚踏倒转问题。同年4月，一辆雅迪电动自行车在楼梯间充电时因自身电器故障，引发起火自燃，造成一老人和两孙女在下楼逃生时被火严重烧伤。

总的来看，雅迪控股要真正做到“更高端的电动车”，似乎还任重而道远。对此，《眼镜财经》将保持关注。

基石药业PD-(L)1抗体择捷美®III期非小细胞肺癌适应症在大陆获批

近日，港股上市创新药企基石药业（2616.HK）潜在同类最优PD-L1抗体药物择捷美®（舒格利单抗注射液）拓展适应症在大陆获批，择捷美®获批用于在接受铂类药物为基础的同步或序贯放化疗后未出现疾病进展的、不可切除、III期非小细胞肺癌患者（NSCLC）的治疗，择捷美®因此成为全球首个获批用于治疗同步或序贯放化疗III期非小细胞肺癌患者的PD-(L)1抗体。此次获批也是基石药业自2021年以来取得的第八项新药上市申请的批准。

据了解，NMPA已于2021年12月批准择捷美®第一项适应症，用于联合化疗治疗初治的转移性（IV期）NSCLC患者，择捷美®是全球首个获批用于联合化疗一线治疗转移性鳞状和非鳞状NSCLC的PD-L1抗体。此次拓展适应症获批后，择捷美®成为全球首个同时覆盖中晚期肺癌适应症的PD-(L)1抗体。

业内观点认为，择捷美®已经创造多项“全球首个”，充分展示其同类最优潜力，有望成为III期和IV期NSCLC的免疫治疗首选药物，重塑肺癌治疗格局。目前，择捷美®仍在持续拓展新适应症，并已在淋巴瘤、胃癌和食管鳞癌领域取得关键进展，期望覆盖广阔的肿瘤免疫治疗市场。此外，基石药业与全球战略合作伙伴跨国巨头辉瑞和生物制药公司EQRx正在开展积极合作，有望迅速打开舒格利单抗的海内外市场。

择捷美®适应症拓展

斩获又一项全球首个

肺癌是全球癌症相关死亡的首要原因，存在着巨大的未满足的医疗需求。相关数据统计，2020年全球有221万例新发肺癌患者，其中NSCLC占比达到85%，三分之一的NSCLC患者在确诊时处于Ⅲ期，且多数肿瘤不可切除。

择捷美®此次适应症的获批是基于一项名为GEMSTONE-301的多中心、随机、双盲的III期临床研究，试验结果证实其显著改善患者的无进展生存期（PFS），患者疾病进展或死亡风险降低36%，并显示出总生存期明显的获益趋势，死亡风险降低56%，且在同步放化疗或序贯放化疗后的III期NSCLC患者中均具有优越的疗效和良好的安全性。该研究的相关结果已发表在世界级权威杂志《柳叶刀·肿瘤学》（The Lancet Oncology）上。

对于此次获批，基石药业首席执行官江宁军博士表示：“感谢NMPA和相关部门对广大肺癌患者未被满足的治疗需求的关注，以及对创新疗法的高度重视。作为一家深耕精准治疗和肿瘤免疫治疗领域的领先生物制药企业，基石药业已持续取得多项突破性进展。此次择捷美®该项适应症获批意义重大，不仅进一步巩固了我们在肺癌领域的领先地位，也再次凸显了基石药业将创新药物推向市场的实力。此次适应症的获批是择捷美®取得的又一重要里程碑，为III期NSCLC患者带来了更多希望。癌症治疗存在巨大的未被满足的临床需求，需要多方携手共进，我们将与辉瑞继续紧密合作，力争将更多的创新肿瘤疗法带给广大中国患者。”

择捷美®注册性III期临床研究GEMSTONE-301研究主要研究者、广东省人民医院吴一龙教授表示：“此次择捷美®III期肺癌适应症获批的消息令人鼓舞，全球范围内III期NSCLC面临着巨大未满足治疗需求。GEMSTONE-301研究的数据表明择捷美®作为巩固治疗，在同步放化疗或序贯放化疗后的III期NSCLC患者中均具有优越的疗效和良好的安全性。目前，择捷美®作为III期放化疗后未发生疾病进展的患者的巩固治疗方案已经被纳入CSCO指南，我们对择捷美®的上市及其对患者带来的临床获益充满期待，择捷美®有望重塑肺癌治疗格局，希望择捷美®可以惠及更多的肺癌患者。”

基石药业首席医学官杨建新博士表示：“我们很高兴看到择捷美®成为全球首个获批治疗同步或序贯放化疗后III期NSCLC患者的PD-(L)1抗体。在GEMSTONE-301研究中，我们创新性地同时入组同步放化疗和序贯放化疗患者，覆盖人群更广，更加符合中国的临床实践。“

积极拓展已获批药物的新适应症

市场潜力进一步拓展挖掘

据了解，目前除肺癌外，择捷美®在复发/难治性自然杀伤T细胞淋巴瘤(R/R ENKTL)、胃癌和食管鳞癌的注册临床研究中也均取得重要进展。择捷美®治疗R/R ENKTL的注册性临床研究(GEMSTONE-201)已于今年1月达到主要研究终点，目前针对该适应症的上市申请处于审评中，有望成为全球首个针对R/R ENKTL适应症获批的免疫治疗药物。择捷美®联合化疗一线治疗无法手术切除的局部晚期或转移性胃/胃食管结合部腺癌的GEMSTONE-303研究以及择捷美®联合化疗一线治疗无法手术切除的局部晚期，复发或转移性食管鳞癌的GEMSTONE-304研究已于今年1月完成受试者入组。胃癌和食管鳞癌是中国的高发癌种，具有显著的未满足的临床需求。

实际上，除择捷美®外，基石药业其他数款已上市品种也正在积极拓展新适应症以获取更广阔的商业版图。

普吉华®作为目前国内首个且唯一获批的选择性RET抑制剂，已于今年3月获批第二个适应症，即用于RET基因突变的晚期甲状腺癌和甲状腺髓样癌患者，而2021年3月其已被批准用于治疗既往接受过含铂化疗的RET基因融合阳性的局部晚期或转移性NSCLC成人患者。

同类首创药物泰吉华®已于2021年获批用于治疗携带PDGFRA外显子18突变(包括PDGFRA D842V突变)的不可切除性或转移性GIST成人患者。全球范围内，其针对治疗晚期和惰性系统性肥大细胞增生症(SM)患者的临床开发正在进行，美国FDA已授予突破性疗法认定，用于治疗晚期SM，包括侵袭性SM的亚型，以及伴有相关血液肿瘤和肥大细胞白血病的SM，以及中度至重度惰性SM。

同类首创药物拓舒沃®在今年2月获批用于治疗携带IDH1易感突变的成人复发或难治性急性髓系白血病（R/R AML）患者，未来拓舒沃®联合阿扎胞苷疗法有望获批用于一线治疗IDH1突变的初治AML患者，并且针对携带IDH1易感突变的复发/难治性骨髓增生异常综合征的成人患者也极具治疗潜力。值得一提的是，拓舒沃®已获准在海南乐城国际医疗旅游先行区特定医疗机构博鳌超级医院应用于临床急需，治疗IDH1突变的晚期胆管癌患者。

海内外强大商业伙伴

助力择捷美®快速商业化

基于择捷美®在临床中的优异表现，基石药业战略合作伙伴辉瑞已经早早拿下择捷美®在中国大陆市场的独家商业化权利。根据协议，基石药业有权获得最高可达2.8亿美元的舒格利单抗里程碑付款及额外的分级特许权使用费。与此同时，辉瑞2亿美元股权投资也将巩固战略合作关系。

对于此次择捷美®新适应症获批，辉瑞生物制药集团中国区总裁彭振科表示，择捷美®成为辉瑞与中国创新药企创新战略合作首个获批药物，也是辉瑞免疫肿瘤领域重要战略产品。“辉瑞将以此为起点，在免疫肿瘤领域继续开拓，助推免疫诊疗升级再突破，为中国肿瘤患者带来更多量身定制的全球创新产品。”

在海外市场，美国的生物制药公司EQRx公司是基石药业的合作伙伴，将以创新模式打通商业化中各个环节，利用其在支付方、监管方、医疗服务提供方以及患者各方的资源及网络来提高药品可及性。EQRx与基石药业的全球战略合作包括舒格利单抗以及CS1003（抗PD-1单抗）在除中国大陆、台湾、香港和澳门地区以外全球市场的独家商业化权利。根据协议条款，基石药业获得1.5亿美元的首付款，及最高可达11.5亿美元的里程碑付款以及额外的分级特许权使用费。目前，EQRx公司已经成功在纳斯达克上市，有望进一步加速择捷美®在海外市场的渗透和扩张。

基石药业公布PD-1抗体nofazinlimab联合仑伐替尼研究的更新数据

6月5日，港股创新药企基石药业（02616.HK）在2022年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会上发表了PD-1抗体nofazinlimab(CS1003)联合仑伐替尼一线治疗不可切除肝细胞癌（uHCC）患者的1b期研究的更新数据。研究结果显示，PD-1抗体nofazinlimab联合仑伐替尼在不可切除肝细胞癌患者中取得了优异且持久的疗效，且安全性可控，标志着基石药业自主研发的肿瘤创新免疫疗法取得了新的进展，也为中国创新药企自研PD-1抗体开展临床研究起到了示范作用。

对此，基石药业首席医学官杨建新博士表示：“我们非常高兴地从Ib期研究中看到nofazinlimab联合仑伐替尼在肝细胞癌（HCC）患者中取得了优异且持久的疗效，且安全性可控。目前nofazinlimab联合仑伐替尼一线治疗晚期HCC的三期国际多中心注册研究已达成预设患者入组目标，我们期待着这一联合疗法为全球晚期HCC患者提供新的治疗选择。”值得一提的是，nofazinlimab已于2020年7月获美国食品药品监督管理局（FDA）授予孤儿药资格（Orphan Drug Designation，ODD），用于治疗肝细胞癌。

肝癌是全球范围内常见的消化系统恶性肿瘤，根据世界卫生组织国际癌症研究所（IARC）公布的“全球肿瘤流行病统计数据（GLOBOCAN）2020”显示，2020年全球被新确诊为肝癌的人数超过90万，因肝癌死亡的人数超过83万，死亡人数接近新发病人数。总体上晚期HCC患者疾病进展迅速，预后较差，5年生存率仅12.1%。据悉，仑伐替尼等是适用于该领域的靶向治疗药物。全球范围内，对免疫疗法和靶向疗法的联合应用已经成为治疗HCC的一个重要发展方向。

据了解，CS1003-102研究是一项在中国开展的Ia/Ib期、开放性、多中心的剂量递增和扩展研究。其中Ib期研究中的第5组主要目的是评价nofazinlimab联合仑伐替尼一线治疗中国uHCC患者的初步抗肿瘤活性，主要研究终点为研究者基于RECIST V1.1评估的客观缓解率（ORR）。

CS1003-102研究Ib期第5组共有20例uHCC患者接受nofazinlimab 200mg每三周一次静脉注射联合仑伐替尼每日口服一线治疗，截止到2021年8月13日，Nofazinlimab联合仑伐替尼一线治疗不可切除肝细胞癌患者客观缓解率达到45%；中位持续缓解时间范围为4.2至18.7+个月；中位无进展生存期为10.4个月。安全性耐受良好，可控可管理。

公开资料显示，今年3月，nofazinlimab联合仑伐替尼一线治疗晚期肝细胞癌（HCC）患者的国际多中心III期注册性研究CS1003-305成功达成预设患者入组目标。据悉，CS1003-305的研究设计是基于CS1003-102研究的优异数据。CS1003-305研究是一项国际多中心、双盲、随机对照的III期注册研究，其在全球范围内有74家研究中心，旨在评估nofazinlimab（CS1003）联合仑伐替尼对比安慰剂联合仑伐替尼一线治疗晚期HCC患者的安全性和有效性。主要研究终点为总生存期（OS）和疾病无进展生存期（PFS）。

在业内看来，这对nofazinlimab在海外市场的商业化进展起到推动作用，大大提速其商业化步伐。早在2020年，基石药业就已经与EQRx公司就CS1003达成战略合作,基石药业独家授权EQRx公司在大中华区以外地区开发和商业化CS1003。基石药业将保留nofazinlimab在大中华区的开发和商业化权利，并将继续探索其作为单药和联合疗法的骨架产品的发展前景。

新希望：绿色打底数字化驱动，打造可持续发展强引擎

随着企业的发展壮大，良性持续发展无疑是重中之重，奔涌而来的数字化浪潮则为大型企业的可持续发展开出了“良方”。于新希望六和（000876.SZ）而言，数字化工厂、智慧养殖便是其近年来布局的重点之一。

5月31日下午，新希望以线上形式召开股东大会及社会责任报告发布会。会议上，公司董事长刘畅表示：“当一个公司做到10亿的时候，靠人来发展，做到100亿的时候，就要靠组织和文化的引领来发展，做到一千亿的时候，又应该靠什么继续良性发展呢？我们经过长期的思考，认为答案是要靠全面的数字化，才能引领更长远的发展。”

饲料数字化工厂完成试点，智慧养殖赋能可持续发展

2021年，于新希望而言，是大力发展数字化的一年。过去一年，新希望已经完成饲料数字化工厂的试点，打造了厂区数字物流协同平台，车辆入厂、过磅等过程实现自动化、无人化；同时公司通过采购平台上线实现数字化采购，通过“料你富”全面上线加强数字营销。同年上半年公司研发了具有自主知识产权的饲料配方系统，目前正式上线运行。

也是在2021年，公司在开启数字化粮仓的建设。去年10月份，公司与民生电商签订合作协议，委托对方建立供应链数字化综合服务平台“民农云仓”，在传统粮仓基础上增加物联网技术对粮仓实施实时监控，为新希望粮仓中一百五十万吨玉米、大豆、水稻等粮食提供智能监管及资产数字化服务。对粮食温度、湿度、气体浓度、虫害、水分等参数进行采集，有效防控储粮过程中因蛀蚀、发热、霉变引起的损耗问题。

不仅仅是业务方面，在组织架构上，公司也在持续数字化转型。2021年10月，新希望正式启用了飞书应用，作为组织数字化转型的突破口。今年3月份，新希望又启动了数字化转型的“灯塔项目”。

数字化转型之外，在智慧养殖方面，新希望近年来持续致力于实现无人或少人化的猪场管理，以智能化和数字化助力生产的现代化养殖模式。目前公司已建立了智能机器人的研发队伍，开发了“慧养猪”、“秀杰和普”等系列养殖和育种软件。

据了解，“秀杰”是新希望为攻克种猪国产化问题而开发的一款具有自主知识产权的育种和生产综合管理软件，相比传统育种软件，该软件实现6生长性状+6繁殖性状的育种值运算，增加了多个重要的经济性状；可实现均衡性育种，也可以利用物联网技术自动采集环境和表型数据，进而实现全群范围的育种值联合计算。

刘畅表示，公司的种种举措，都是为了实现数字化转型过程中“业数一体、三全四化”的目标，即业务与数据一体，“三全四化”则是指：关键设备智能化、全业务场景数据化、全数据在线功能化、全过程管理主动化。

绿色打底节能减排，积极抗疫勇担社会责任

双碳背景下，新希望积极推进环境治理、节能环保行动。在新建项目上充分考虑碳减排的工艺设计，在已有的项目中进行技改升级实现减碳目标。

在生猪养殖过程中，公司根据猪场养殖规模配备相应比例土地，将生猪养殖与农业种植相结合，在实现猪场粪污资源化利用、节能减排的同时，逐步导入种植经营逻辑，让废弃物能够创造更大的经济价值。

通过多方位的努力，新希望取得不错的节能减排佳绩。据悉，在公司的养猪场中，一头母猪每天要用16.3升水、一头育肥猪每天则要用8.5升水，公司全年处理了2313万多方生产污水，处理了畜禽粪便15.4万多吨、废弃物的资源化利用率近100%。

同时，在国家高度重视节粮工作的背景下，公司开展了“节粮专项行动”，主要包括仓储节粮、运输节粮、配方节粮、加工节粮以及养殖节粮五个方面。以加工节粮环节为例，公司通过自主研发，技术改造，对原有生产设备进行技术升级，降低原料损耗。在江苏片区，公司通过对粉碎机配件进行技术改造，适应当地玉米小麦水分偏高的特点，使粮食损耗降低了0.7-1.1%，仅一个片区一年就节约了一千吨原料。

节粮行动、节能减排之外，公司在抗疫前线也积极承担社会责任。公司董事长刘畅在会议上表示：“仅4月一个月，新希望就给上海供应了1.2万吨禽肉、3000吨猪肉、1150吨深加工食品，相当于为每一户上海家庭供应了1只鸡鸭。这些既是民生企业应该担负的责任，也反过来将压力变为动力，帮助我们更快地适应疫情带来的变化。”

疫情倒逼供应链转型，全产业链优势锚定未来三年增速

疫情常态化背景下，全球部分地区供应链断供现象频发，供应链风险陡增，提升产业链供应链的韧性和抗风险能力，成为各大产业的重要命题。显然，疫情下供与需之间的断层现象正在倒逼着供应链转型。

对此，借助数字化工具以实现上下游应用场景的配合、实现市场的更高柔性且更快速度的反应，成为各大企业的选择之一。不过，数字化供应链虽被行业一致视作解决供应链问题的良方，但整个产业链数字化的打通尚需时日。

因此，供应链转型、数字化尚未全然打通产业链的当下，拥有全产业链布局的企业优势显现。新希望从饲料、育种、养殖、屠宰到食品深加工、下游销售渠道和品牌都有着完整的布局，全产业链优势、规模优势突出。不仅为从田间到餐桌的全程可追溯、打造更具安全感的高端食材提供了基础；还可以根据下游需求，在上游定制特色猪群养殖；更是避免了上游供应缺位等风险。

也正是基于全产业链增长潜力的信心，公司正以史上最大的新一轮股权激励计划夯实增长动力，拟通过限制性股票和员工持股计划向2500多名骨干员工授予8274万股股票，锚定未来三年的优异增速。新希望认为，基于行情和降成本考虑，明年饲料和养猪业务能为公司提供很好的盈利基础。

以2023年为例，公司高管在股东会上回应表示，价格端来看，在能繁母猪数量下滑趋势下，预计2023年整体猪价好于2022年；成本端来看，预计公司今年年底育肥成本将控制在16元以下，且明年成本还可能进一步下滑；因此在未过多考虑周期上行影响价格的情况下，预计明年每头猪能挣150元左右，约1850万头猪预计盈利27亿元；叠加饲料板块在2021年16.5亿元盈利基础上保持增长，2022年仅养猪和饲料板块就会超过40亿元的目标。

值得注意的是，在上述股权激励公布后不久，即今年5月初，新希望随即迎来了108家机构调研，其中不乏高盛、JP摩根、富国基金、淡泉水投资等国内外知名机构。显然，市场正期待新希望作为国内领先的农产品及养殖大户，穿越周期持续释放成长性。

基石药业CSTONE GIST论坛举办 胃肠道间质瘤进入精准靶向治疗时代

肿瘤是中国人群健康最主要的公共卫生问题之一，而肿瘤免疫和精准治疗是肿瘤治疗主要发展趋势也成为生物制药行业共同关注的话题。2022年5月29日，港股创新药企基石药业（02616.HK）成功召开第二届CSTONE GIST高峰论坛暨泰吉华®上市一周年庆典。北京大学肿瘤医院沈琳教授、同济大学附属东方医院李进教授、北京大学国际医院梁军教授、北京大学人民医院叶颖江教授、上海交通大学医学院附属仁济医院曹晖教授、河北医科大学第四医院李勇教授等以及基石药业大中华区总经理兼商业部负责人周游博士出席了本次论坛。

来自全球肿瘤临床及科研领域的权威专家齐聚一堂，共同探讨了GIST的疾病现状、学术前沿及诊疗策略及创新治疗成果等话题，并分享交流了我国首个获批的用于治疗针对PDGFRA外显子18突变（包括D842V突变）GIST的精准治疗药物泰吉华®（阿伐替尼）的临床研究成果及药品的可及性和可支付性。

相关资料显示，胃肠道间质瘤是一种罕见间叶源性肿瘤，起源于胃肠道壁中的细胞，并且最常发生在胃或小肠中。大多数患者的确诊年龄在50至80岁之间，预期发病率约为1-1.5/10万人口，中国每年约有1.4-2.1万新诊断患者。目前，靶向治疗是不可切除或复发转移性胃肠道间质瘤的主要治疗手段之一。

论坛上，泰吉华®中国研究的主要研究者、北京大学肿瘤医院沈琳教授表示，“今天是基石药业第二届GIST高峰论坛，也是泰吉华®上市一周年的日子，在这一年中，泰吉华®的上市无疑为胃肠间质瘤患者提供了新的治疗方案，进一步帮助了患者改善生活质量。同时，我们期待基石药业可以研发出更多的肿瘤治疗药物，填补更多未被满足的临床需求。“

GIST疾病的治疗仍然存在着未满足的医疗需求，尤其是PDGFRA D842V突变的GIST患者。基因检测对GIST的诊断十分重要，精准的基因检测能够提高治疗的有效率，国内外权威指南均推荐GIST靶向治疗前进行分子检测。

近年来，针对KIT和PDGFRA基因精准靶向治疗的临床研究取得了众多突破，改变了GIST患者的治疗模式。原发GIST中，约有5％至6％的病例由PDGFRA D842V突变导致，这种突变是最常见的PDGFRA外显子18突变。

同济大学附属东方医院李进教授表示，“受益于精准医疗的发展，泰吉华®的上市使得GIST治疗进入了以驱动基因为基础的精准治疗时代，为越来越多的患者带来临床获益。同时，我希望未来包括基石药业在内的创新药企业能够在攻克肿瘤的研发过程中发挥更多的能量，为广大的肿瘤患者带来更多的希望，为全球的抗肿瘤事业做出更多的贡献。”

北京大学国际医院梁军教授表示，“近年来，随着病理诊断技术的发展，GIST越来越受到病理和临床医师的关注，其确诊率逐年增加。在精准治疗药物出现之前，晚期GIST患者预后差。泰吉华®在晚期GIST患者中表现出了非常好的抗肿瘤活性，且安全性和耐受性良好，相信这将满足更多患者的临床需求。”

在北京大学人民医院叶颖江教授看来，泰吉华®的上市填补了PDGFRA外显子18突变胃肠间质瘤治疗药物的空白，并且获得了《CSCO胃肠间质瘤诊疗指南》推荐用于携带该突变的转移性胃肠间质瘤的一线治疗和新辅助治疗。他认为，以分子分型为基础的靶向治疗，必将为广大患者带来新的春天。

上海交通大学医学院附属仁济医院曹晖教授在会议中表示，“泰吉华®上市后在复发转移胃肠间质瘤治疗中展示出卓越的疗效及可控的安全性，从外科的角度，期待泰吉华®在PDGFRA外显子18突变GIST治疗中发挥出更大的价值，造福更多的患者！“

作为全球首个按驱动基因获批的GIST治疗药物，泰吉华®于2021年3月底获批，5月正式上市。据悉，泰吉华®上市仅30天内,便在北京大学肿瘤医院、北京大学人民医院、上海交通大学医学院附属仁济医院等近三十家医院同步开出首批处方单,并正式面向全国多个省市的五十多家院内和院外药房供药，首秀成绩十分亮眼。目前，泰吉华®已经获在美国、欧盟、中国内地、中国台湾、中国香港获批上市。

基石药业大中华区总经理兼商业运营负责人周游博士表示，“基石药业致力于为癌症患者带来突破性疗法，我们由衷感谢各方对胃肠道间质瘤治疗领域所付出的不懈努力。第二次举办基石药业GIST高峰论坛暨泰吉华®上市一周年这样的学术活动，我们希望能够与更多肿瘤领域的权威专家、学者共同探索当前胃肠道间质瘤治疗领域临床亟需的创新疗法，进一步推动胃肠道间质瘤精准治疗领域规范化诊疗。我们将不遗余力地与多方共同携手，全面提升创新药品的可及性与可支付性，造福更多肿瘤患者。”

随着国内创新药行业进入到“商业化速度比拼”发展阶段，基石药业将不断加快商业化进程。目前，基石药业已经通过广泛的医生教育、在诊断及治疗标准化方面与行业协会展开合作以及与诊断公司合作，形成了针对目标疾病的精准药物治疗模式，将市场覆盖扩张至2021年下半年的约600家医院，并推动泰吉华®列入了30余项城市惠民保项目，进一步提高药物的可及性及可负担性。

全球首个！基石药业艾伏尼布片获FDA批准用于一项新适应症

6月2日，港股创新药企基石药业（02616.HK）宣布，其同类首创药物拓舒沃®获美国食品药品监督管理局（FDA）批准用于一项新适应症，即拓舒沃®（艾伏尼布片）联合阿扎胞苷用于治疗75岁及以上初治的IDH1突变急性髓系白血病（AML）患者或因其它合并症而无法接受强化诱导化疗的初治的IDH1突变AML成人患者。拓舒沃®的补充新药上市获得了FDA的优先审评资格，根据FDA实时肿瘤药物审评（RTOR）试点项目开展审评。目前，拓舒沃®是全球首个获批联合阿扎胞苷用于一线治疗初治的IDH1突变AML患者的癌症代谢靶向疗法。

据了解，拓舒沃®此前已经获得FDA批准用于治疗携带IDH1易感突变的复发或难治性急性髓系白血病（R/R AML)成人患者和用于治疗先前接受过治疗的IDH1突变的局部晚期或转移性胆管癌成人患者，并在2022年1月获得中国国家药品监督管理局（NMPA）批准用于治疗携带IDH1易感突变的成人R/R AML患者。

对此，基石药业首席医学官杨建新博士表示，IDH1突变AML患者的预后较差，尤其是不适合接受强化化疗的新诊断的AML患者，“拓舒沃®是首个获批用于联合阿扎胞苷治疗该患者群体的癌症代谢靶向疗法，在注册研究AGILE中，试验组相较于对照组改善了中位总生存期（OS）约3倍（24个月vs 7.9个月）。我们正与中国国家药品监督管理局（NMPA）紧密沟通，期待能将这一创新疗法带给更多中国AML患者。”

公开资料显示，AML是一种进展迅速的血液和骨髓癌症，是成人白血病中最常见的类型。在美国，每年约有20,000例新发病例。在中国，每年约有7.53万白血病新发病例，其中AML患者的占比约为59%。患者五年生存率约29.5%。在新诊断的AML患者中，约6～10%携带IDH1突变。

据了解，此次拓舒沃®的补充新药上市申请（sNDA）获批是基于AGILE研究的结果，AGILE研究是目前唯一专为无法使用强化化疗的新诊断的IDH1突变AML患者设计的III期临床试验。研究数据显示，与阿扎胞苷联合安慰剂相比，拓舒沃®联合阿扎胞苷疗法的无事件生存期（EFS）和总生存期（OS）获得统计学意义的改善，中位OS改善了约3倍（24个月vs 7.9个月），为该类患者的一线治疗带来突破性进展。AGILE研究结果已在2021年美国血液学会（ASH）年会上公布，并于2022年4月发表在顶级期刊《新英格兰医学杂志》上。

目前，基石药业计划在中国递交拓舒沃®用于一线治疗初治IDH1突变AML患者的补充新药上市申请。此外，拓舒沃®也有两项适应症的上市许可申请在欧洲递交。另有多项临床研究正在全球范围内开展中，包括用于治疗携带IDH1易感突变的复发难治性骨髓增生异常综合征的成人患者（MDS）、晚期胶质瘤等。

值得一提的是，今年年初，拓舒沃®获准在中国海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区特定医疗机构博鳌超级医院应用于临床急需，用于既往接受过治疗的IDH1突变的局部晚期或转移性胆管癌成年患者的治疗，成为了基石药业在博鳌成功落地的第三款药物。3月，拓舒沃®已在博鳌超级医院开具首张处方，顺利完成首例患者用药。基石药业正在与业界伙伴共同努力，通过多种方式不断提高拓舒沃®的可及性和可支付性。

探索生物制药产业闭环之路 基石药业公布2021年度业绩

5月31日，基石药业发布2021年度业绩及公司业务进展，公告显示，2021年至今该公司取得了四款创新药的七项新药上市申请（NDA）的批准；伴随商业化步伐加快，营收实现大幅增长，总收入达到人民币2.437亿元，包括八个月内的产品销售收入人民币1.628亿元，优秀的业绩助力其荣登中国医药创新企业百强，跻身国内生物创新药行业第一梯队。

对此，基石药业首席执行官江宁军博士表示，作为一家全能型生物制药企业，基石药业2021年在新药获批、产品商业化、临床开发、管线2.0、商务拓展及资本市场等方面均取得了历史性的突破。“2021年以来，公司取得了四款创新药在两岸三地的新药上市申请批准，包括三款同类首创的精准治疗药物以及一款潜在同类最优的肿瘤免疫治疗药物的7项NDA。另有多项注册性临床试验正在积极推进中，这充分展现了公司高效的研发和突出的商业化能力。”

内修功力一年获批4款产品

加码研发推动管线2.0向前

产品研发是创新药企业的立身之本。在过去一年里，基石药业向外界展示了其研发实力的“基石速度”，2021年以来，基石药业4款针对不同治疗领域的新药陆续获批，包括三款同类首创的精准治疗药物普吉华®（普拉替尼胶囊）、泰吉华®（阿伐替尼片）和拓舒沃®（艾伏尼布片），和一款潜在同类最优的肿瘤免疫治疗药物择捷美®（舒格利单抗注射液）。其中，普吉华®、泰吉华®、择捷美®等3款产品已经成功商业上市，同时第四款产品拓舒沃®也即将上市。

得益于其强大的临床研发能力，基石药业拓展了更多元的产品领域，推动管线2.0向前发展：基石药业潜在同类最佳ROR1 ADC（CS5001）在美国、澳洲和中国大陆获批临床，并在美国完成首例患者入组，PD-L1/4-1BB/HSA三特异性抗体（CS2006）在中国大陆获批临床，近期将在中国进行首次应用于人体的研究。除这两个分子外，基石药业还有10个正在进行的发现项目，包括多特异性、抗体偶联药物、抗体-细胞因子融合分子，以及用于靶向其他不可成药细胞内蛋白的专有平台。

目前，基石药业已经取得了7项NDA批准，还有6项NDA待批准，用于其他适应症或区域拓展。2022年，基石药业预计提交超过5项新药上市申请，公布2-3项关键研究数据，并在今后每年都争取提交1-2项具有同类首创、同类最优潜力的新药临床试验申请。

外联强手充分释放商业价值

商业化闭环发展可期

从发现到产品研发、生产，到上市、销售，创新药漫长的产业链决定了一家企业完全自力更生并不现实，外部携手强大的合作伙伴是成长过程中必不可缺的一环。2021年，基石药业在对外合作迈出了更大的步伐。

2021年11月，基石药业宣布与恒瑞医药达成战略合作，授予恒瑞医药在大中华地区研发、注册、生产和商业化抗CTLA-4单抗的独占权，总金额高达2亿美元。

此外，基石药业进一步深化了与辉瑞的合作，将在大中华区联合开发辉瑞的后期肿瘤资产洛拉替尼用于二线治疗ROS1阳性NSCLC。

在海外，基石药业和EQRx共同与美国、英国及欧盟等全球主要市场的代理商就择捷美®治疗NSCLC及ENKTL适应症的注册进行洽谈；通过与EQRx协力合作，基石药业在美国及主要欧盟市场扩大诺法利单抗治疗晚期肝细胞癌（HCC）的国际III期研究。

除了通过外部合作加快商业化步伐，基石药业也通过外部合作进一步提升研发能力。2021年11月，基石药业与新加坡多特生物达成合作，共同开发多功能抗体和抗体偶联药物。

除了合作伙伴加持，基石药业已经逐步摸索出一套适合自身的商业化道路。

以优势精准药物市场为例，基石药业通过广泛的医生教育、在诊断及治疗标准化方面与行业协会展开合作以及与诊断公司合作，形成了针对目标疾病的精准药物治疗模式，将市场覆盖从去年年中的400家医院扩张至2021年下半年的约600家，占精准药物相关市场的70-80%，旗下药物被列入了逾10个国家指南。普吉华®（普拉替尼）在中国大陆上市后一个月内便已覆盖约70个城市的80家专业药房（DTP）。泰吉华®（阿伐替尼）于上市后一个月内便有约50家医院开有处方，并已覆盖50家直达患者专业药房（DTP）。

为进一步提高药物的可及性及可负担性，基石药业推动泰吉华®及普吉华®列入了超过60项补充保险计划，覆盖城镇人口超过6000万，同时与慈善基金会建立患者援助项目，帮助特殊患者。据披露，2021年底泰吉华®及普吉华®已完成约100家医院及DTP列名。

基石药业估计伴随更多适应症的开发，普吉华®、泰吉华®和拓舒沃®这三款精准药物的潜在可治疗患者的数量将由2021年上市的二线NSCLC及GIST适应症的约10,000名增至包含患有该等疾病以及一线NSCLC、甲状腺癌、急性髓系白血病、胆管癌及骨髓增生异常综合症等其他适应症的约90,000名患者。

苏州生产基地试点运行

全球研发中心即将落成

基石药业在2021年度业绩公告中透露，该公司正在苏州建立占地约16000平方米的全球研发中心，为现有设施的6倍。该中心将成为一个前沿的发现及转化研究机构，抗体发现及开发、系统药理学及生物信息学等最先进的技术及功能平台将推动基石药业的管线2.0战略向前发展，为进一步加强我们的内部发现研究能力。基石药业还计划在该设施内建立一个研发孵化器，以便提早与生物技术初创公司合作开发有前景的分子，其中，与多特生物合作项目将是首个入驻位于苏州的基石药业全球研发中心及产业化基地的项目。

目前，基石药业位于苏州的生产基地已经开始试点运行，可生产26000升生物制剂及10亿小分子药物的药片／胶囊。随着生产成本的下降，更多产品的商业价值被释放，产品长期盈利能力的提升，基石药业已经可以看到其闭环成长的到来。

比特币13年，从「黑化」到「洗白」｜披萨节特稿

最开始，

它是极客们电脑里的游戏币

或许可以用来换披萨

但一万枚才买得到两个，四天才能成交

慢慢地，

它成了犯罪分子的作案工具

非法集资、黑客勒索、暗网交易

被黑暗敲打，恰恰说明它是光明本身

现如今，

它成了专业机构资产组合里的数字黄金

拥趸亿万，市值破万亿

登上全球资产市值排行榜Top 10

大饼，你变了

变贵了、变「白」了、变主流了

01

2010年5月22日，美国佛罗里达州一个名叫Laszlo的程序员，成功用1万枚比特币买到两份价值40美元的披萨。这是比特币第一次有了实际交换价值，5月22日也因此被称为「比特币披萨节」。

据说这位仁兄2008年又买了2份披萨，这次他只花了0.00649 BTC。

而从2010年至今，比特币已经被宣告「死亡」449次，每一次行情暴跌，都伴随着「崩盘」「阵亡」「归零」的「预言」，受尽冷嘲热讽。但比特币用13年的亲身经历告诉世人：除了共识，任何外界力量都杀不死它。

▲ 99 BITCOINS网站比特币讣告档案

尼采说：

那些杀不死你的，终将使你变得更强大。

马未都说：

能承受委屈才叫成熟。

比特币每一次被置于聚光灯下，每一次被推上风口浪尖，都给了外界重新认识它、了解它的契机，也因此吸引了越来越多的共识。

以灰度信托配置比特币资产为标志，在过去两年时间里，比特币已被越来越多的传统金融机构和新兴科技巨头作为价值储备手段，灰度、微策略、NYDIG、富达、特斯拉、Square、美图……都将其作为资产组合中的压舱石，这也被认为是上一轮加密牛市最重要的燃料。

去年4月，美国首家持牌交易所、也是美国最大的合规交易所Coinbase在纳斯达克上市；10月，美国监管机构8年来首次批准放行比特币期货ETF。这些具有里程碑意义的事件都表明，比特币逐步走进主流社会已是不争的事实。

据欧科云链链上大师数据显示，截至目前，共有42家上市公司和私营机构持有价值341.12亿美元的比特币，持仓占BTC市值的6.08%。这还仅是公开数据。

比特币已从人云亦云的大众眼里的「郁金香泡沫」，变成了专业机构资产升值保值的「数字黄金」。

02

在华尔街金融机构和硅谷科技巨头的加持下，比特币一度涨到近7万美元。但提起它的出生，不仅平凡卑微，甚至有些命运多舛。

那是一个平平无奇的冬天，当时，金融危机的寒风正在全球呼啸，在位于芬兰赫尔辛基的一个小型服务器上，一个ID为「中本村」的神秘人物挖出了比特币的创世区块（Block #0），并获得了50 BTC挖矿奖励。

但这50个比特币并不能流通，因为只有公开挖出的币才能转移。直到6天后，2009年1月9日，第一个区块（Block #1）被挖出，宣告比特币网络正式启动。

此后很长一段时间内，比特币都籍籍无名，只是在密码学研究者、技术极客等「宅男」圈里流转。直到2010年5月22日，「披萨哥」成功实现了比特币首次支付，比特币才算有了自己的价格：40 ÷ 10000 = 0.004美元

目前，比特币最新价约为3万美元，相比12年前升值750万倍。去年11月，比特币最高涨到6.8万美元以上，身价一度飙升1700多万倍。

即便按照目前腰斩后3万美元的价格，1枚比特币也能买1500份披萨，平铺开来总面积超过10个标准足球场那么大。

从市值来看，欧科云链链上大师数据显示，比特币市值在去年11月10日达到历史峰值，超过1.29万亿美元，最新市值为5621亿美元。根据BTCANY网站数据，目前比特币在全球资产市值排行榜上稳居前十，超过巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司和Facebook市值，仅次于白银和特斯拉。

连巴菲特都在今年伯克希尔·哈撒韦公司年度股东大会上详细分析起了比特币。此前，比特币还在100多美元时，巴菲特说它是「老鼠药」，而当比特币涨到9000多美元时，巴菲特说它是「老鼠药的平方」。

尽管巴菲特至今仍坚称「全球所有比特币换25美元都不会买」，但将「老鼠药」拿到股东大会上详细讨论，这本身就在一定程度上打破了「真香定律」。

同样高喊「真香」的还有郎咸平，2014年他说「你送我比特币，我不会要的」，电视节目截屏成为表情包和名场面，去年却被曝出加入了某公司主办的区块链MBA研修班。

03

临渊羡鱼之后，一小部分人选择退而结网，更多的人则产生了酸葡萄心理。

提到比特币，很多人会下意识地将它与网络传销、洗钱犯罪、灰色交易等联系起来。但不能因为菜刀出现在了凶案现场，就否认它切菜的价值。更何况，目前在全球非法交易中，美元现金仍占绝对的主力，黄金、钻石这些寓意美好的东西也没少被用于军火、贩毒等非法勾当。

相反，比特币因其区块链网络的公开性，链上每一笔交易都可追溯，借助专业的大数据分析工作，可让犯罪分子无所遁形。而这是现金、黄金无法做到的。换句话说，在没有比特币的日子里，坏人们做了坏事很难被追踪到，有了比特币之后，犯罪活动更容易被察觉了。

当然，这背后也离不开各国监管机构重拳打击虚拟货币类违法犯罪的努力。据欧科云链链上天眼提供的数据，截至2022年2月，国内涉虚拟货币案件数量已累计超过7000起，关联涉案人数达1630万，涉案金额高达3300亿人民币。

可有人偏偏就是不讲这个理，于是，比特币被扣上了「非法集资」「传销」「洗钱」「贩毒」「走私」等一大堆帽子，并被更多的人以讹传讹、集体妖魔化。众口铄金，唾沫星子淹死人。

但乌云遮不住太阳，比特币被「黑化」并不妨碍它真正的价值被发现。目前，比特币在全球已有数以亿计的粉丝后援团。据欧科云链链上大师数据统计，当前比特币钱包地址总数接近10亿，其中资产大于0的钱包地址数超过4200万。

换句话说，比特币的信众已经至少超过世界第五大宗教锡克教（信仰人数约3000万），并且至少超过伊拉克总人口（约4190万人，排名第37）。

共识不断凝聚的同时，近几年比特币因其价格波动剧烈、交易转账速度慢等缺陷，也不再是犯罪分子理想的支付工具。欧科云链数据显示，2021年涉案的虚拟货币中，USDT占比高达74.3%，比特币、以太坊分别占比11.5%和10.7%。

或许，人们是时候摘下看待比特币的有色眼镜了，就像互联网早已不再被认为是色情、等非法信息集中地，网络游戏也不再是「毒瘤」。

04

2020年新冠疫情爆发以来，全球宏观经济形势发生了深刻变化，为应对疫情带来的经济衰退，各国普遍采取极度宽松的货币政策，这与2008年比特币白皮书发布时的情形何其相似。

当时，由美国次贷危机引发的金融危机席卷全球，美国为了自救大开印钞机，引发的通膨则由全世界买单。

今时今日，恰似彼时彼日。

而当前美联储正在进行的加息缩表，也不过是对过去几年货币政策大水漫灌的修正，考虑到通胀因素，全球进入负利率时代的趋势并未改变。

也就是说，13年过去了，比特币的价值逻辑并未改变。正如世界头号对冲基金桥水基金创始人达利奥所言，比特币和其他加密资产已成为一种类黄金资产替代品。

张家港行业绩增30%逾期贷款增50% 年内30多次机构调研仍扶不起股价

业绩持续大涨的张家港行（002839.SZ）连日来门庭若市。

公司披露的投资者关系活动记录显示，今年以来，张家港行已披露了30多次投资者调研公告。仅2021年年报发布以来，就已经有数十家机构对其表现出极大兴趣，上门调研。

2021年，是张家港行上市的第五个年头。当年公司实现营业收入46.16亿元，同比增长10.05%；实现净利润13.04亿元，同比上升30.3%。天府财经网注意到，这一业绩增速在41家上市行中高居第二，仅次于江苏银行（增长30.72%）。

今年一季度，张家港行继续保持高增长，当期实现营收11.99亿元、净利润为4.33亿元，同比分别增长11.8%、29.74%。

但与业绩大涨，备受机构关注形成鲜明对比的是，张家港行在二级市场上的表现却不尽如人意。截至5月18日收盘，公司股价为4.89元，已较历史高点跌去近八成。公司年内累计仅上涨4.79%，在41家上市行中排在第10，实在有点对不住机构们的热情。

股吧中，有不少股民吐槽，张家港行作为绩优股，表现却偏偏不如绩差小盘股。

01

净利差净息差双降

核心一级资本充足率连降4年

2021年，张家港行录得利息净收入36.91亿元，同比增长2.5%，占营收比重79.96%。

净利息收入受资产规模与净息差影响。天府财经网注意到，截至2021年末，张家港行总资产1645.79亿元，同比增长14.44%。2021年净利差为2.18%，同比下降0.35个百分点；净息差2.43%，同比下降0.31个百分点。尽管资产规模在扩张，但是在净息差下降的情况下，报告期内，该行净利息收入增幅较小。

而息差生意依赖于资本金。截至2021年末，公司的资本充足率为14.3%，一级资本充足率11.53%，核心一级资本充足率9.82%。

综合往期财务数据，2018-2021年，公司核心一级资本充足率分别为：11.94%、11.02%、10.35%和9.82%，已经连续4年下滑。同期，资本充足率分别为15.65%、15.1%、13.75%和14.3%，2021年虽有所上升，但仍低于2019年的水平。

02

信用减值损失17亿

逾期贷款增幅近50%

从资产质量来看，截至2021年末，张家港行不良贷款率为0.95%，比年初下降0.22个百分点；不良贷款拨备覆盖率475.35%，较去年初上升167.52个百分点。

虽然资产质量有所提升，但是报告期内，该行共计提信用减值损失17.68亿元，用以核销不良。

此外，天府财经网注意到，截至2021年末张家港行逾期贷款总额8.98亿元，较上年增长49.01%。

天府财经网梳理发现，张家港行3个月以内的逾期金额占当年逾期总额的比例，从2020年的49%下降到了2021年的39.87%，但3个月至1年的逾期金额占比从39.2%上升到了52.12%。显示公司逾期管理工作难度加大。

此外，值得注意的是，2021年张家港行及其工作人员还因违法违规问题多次收到监管罚单。

2021年1月，银保监会苏州监管分局公布，张家港行因为个人消费贷款流入房地产领域、贷款资金转存银票保证金、同业业务严重违反审慎经营规则的违规行为，被罚款90万元，加上两位责任人各被罚款6万元，累计被罚102万元。

同年10月，张家港行因存在流动资金贷款“三查”不到位的违法违规事实，被银保监会苏州监管分局处以30万元罚款，相关责任人被罚款6万元。

首届“518中国营养节”启动 倡导食物多样化，科学摄入7大营养

5月18日，由新华网主办、汤臣倍健协办、中国营养学会科普工作委员会专业指导的“518中国营养节”正式启动。首届“518中国营养节”响应《“健康中国2030”规划纲要》号召，以“科学营养，营养中国”为主题，提出“倡导食物多样化，科学摄入7大营养”的科学营养观，帮助国民树立健康意识，改善健康水平，提升生命质量。

倡导食物多样化，科学摄入7大营养

合理的膳食结构是健康的基础，尤其是在疫情之下，如何均衡营养提升免疫力，受到越来越多国民的关注。新华网最近发起的街头采访视频显示，绝大多数受访者都表达向往健康状态，但又不知道人体所需的七大营养是什么，怎么吃才算健康。

“518中国营养节”以“科学营养，营养中国”为主题，联合社会各界专业力量，通过科普直播和一系列互动活动等形式，借助视频、直播，向大众普及科学营养知识，鼓励大众合理搭配膳食，促进营养均衡，改善健康状况，提升国民对营养与健康问题的关注。

今年的首届“518中国营养节”包含一系列的营养科普直播、专家互动活动，为大众科普”食物多样化、科学摄入七大营养”的重要性，同时，对白领、老年人、孕妇、婴幼儿等重点人群给出了具体膳食建议。还有居民关注的“辟谣”、“全国营养美食PK”等热点话题也在直播中呈现，整个节日营养干货满满。

多方力量共参与，搭建专属营养交流平台

首届“518中国营养节”顺利举办，得益于新华网、中国营养学会、汤臣倍健等单位的倡导和鼎力支持，还有来自众多媒体机构，医学营养学界、体育界等社会各界人士和企业的广泛支持。

中国疾病预防控制中心营养与健康所研究员、中国营养学会副理事长杨晓光认为成立这个节日意义深远：“我们希望卷动更多的社会力量，共同努力‘实施合理膳食行动’，推动全民营养健康水平的提升，实现健康中国的宏伟目标。”

中国疾病预防控制中心营养与健康所研究员、中国营养学会营养与慢病控制分会常务委员、国家卫健委健康科普专家何丽，北京协和医院临床营养科主任于康会先后现身518中国营养节上午和晚上的直播间，对“科学营养观”、“如何个性化补充营养”等话题展开探讨。

汤臣倍健首席科学家、国科大杭州高等研究院首席教授、中科院特聘研究员林旭教授表示，倡导食物多样化，鼓励更多的人合理搭配促进营养均衡，这是践行“健康中国，营养先行”的重要举措。

由京东健康支持的《Z世代营养消费趋势报告（2022）》也在“518中国营养节”启动仪式上发布，营养专家对年轻人一边过度消耗健康，一边又焦虑式“赶潮养生”、“熬熬待补”等现状给出针对性营养建议。

除了有专业大咖现身，“518中国营养节”还设置了一份“彩蛋”，自由式滑雪世界冠军谷爱凌、女排世界冠军袁心玥、丁霞、李盈莹等运动员代表领衔中国国家女子排球队、中国国家自行车队、中国国家橄榄球队等多支冠军队伍为518中国营养节打call，呼吁大家关注科学营养观。

作为“518中国营养节”倡导者之一，汤臣倍健充分发挥行业领导品牌优势，联合全国部分线下连锁药店组织、开展518营养节，在多个城市同步开展线下启动会，开设科普讲座，为大众普及科学营养知识。并在全国十二个城市发起了“全国地方菜营养大PK”主题活动，吸引数十万网友分享各具营养特色的地方菜，从各地特色美食中了解均衡搭配理念。

据悉，“518中国营养节”将每年在5月18日举行，以“科学营养，营养中国”为主题，践行大食物观，普及膳食营养健康知识，助力健康中国。

基石药业择捷美三期非小细胞肺癌注册研究进展：获益进一步增强

5月17日，港股创新药企基石药业（2616.HK）公布潜在同类最优药物择捷美®（舒格利单抗注射液）作为巩固治疗在同步或序贯放化疗后未发生疾病进展的、不可切除的III期非小细胞肺癌（NSCLC）患者的注册性临床试验（GEMSTONE-301研究）无进展生存期（PFS）预设最终分析结果。

择捷美®进一步改善盲态独立中心审阅（BICR）评估的PFS，差异具有统计学显著性与临床意义。亚组分析显示，无论同步还是序贯放化疗后的患者均显示出临床获益。择捷美®的安全性良好，未发现新的安全性信号。详细研究数据将于近期召开的国际学术会议中公布。

这意味着，择捷美®是全球首个显著改善同步或序贯放化疗后无疾病进展的III期NSCLC患者无进展生存期的PD(L)-1单抗。目前，择捷美®用于治疗同步或序贯放化疗后未发生疾病进展的不可切除的III期NSCLC患者的新药上市申请正在中国国家药品监督管理局（NMPA）审评中。

而此前，中国国家药品监督管理局已于2021年12月批准择捷美®的新药上市申请（NDA），用于联合化疗一线治疗转移性鳞状和非鳞状（IV期）NSCLC患者。择捷美®有望成为全球首个覆盖III期和IV期NSCLC患者全人群的PD-(L)1单抗。

GEMSTONE-301研究主要研究者、广东省人民医院终身主任吴一龙教授表示，相比去年PFS期中分析的优异数据，在本次PFS最终分析中，择捷美®作为巩固治疗，在既往接受了同步或序贯放化疗的III期NSCLC患者中均显示了更持久的无进展生存期和总生存期，“择捷美®作为放化疗后III期NSCLC患者的巩固治疗已被纳入2022年的CSCO指南，此次数据的更新为择捷美®成为该人群的标准治疗选择提供了进一步的数据支持。”

基石药业首席医学官杨建新博士表示：“很高兴看到GEMSTONE-301研究在PFS最终分析中再次显示出了显著的延长，且无论同步还是序贯放化疗后的患者均有临床获益。基于此前优异的期中分析结果，择捷美®治疗III期NSCLC的新药上市申请正在审评中，有望成为全球首个获批用于治疗同步或序贯放化疗III期NSCLC患者的PD-（L）1抗体。同时我们也欣喜地观察到持续的总生存期获益趋势，我们期待择捷美®在全球范围内获批，以优异的疗效和安全性数据造福广大的肺癌患者。”

值得一提的是，全球顶尖临床肿瘤研究期刊《柳叶刀·肿瘤学》（The Lancet Oncology），2022年1月同期发表了择捷美®两项注册性临床研究数据，分别来自GEMSTONE-301和GEMSTONE-302的研究数据。并且，权威指南《2022版CSCO非小细胞肺癌诊疗指南》也纳入了择捷美®，推荐用于联合化疗一线治疗IV期无驱动基因非鳞/鳞状NSCLC患者以及作为巩固治疗用于同步或序贯放化疗后III期NSCLC患者。

此外，择捷美®在新适应症拓展也取得突破性进展。1月13日，基石药业宣布择捷美®治疗复发难治淋巴瘤注册性临床研究达到主要终点，拟递交新适应症上市申请，有望成为全球首个治疗复发难治淋巴瘤免疫治疗药物。该药物在包括胃癌和食管鳞癌在内的多项注册研究也均取得里程碑进展，未来可为更多肿瘤患者提供治疗选择。

瑞幸咖啡垂死回生，可以高枕无忧了吗？

近期，瑞幸咖啡与椰树联名的椰云拿铁突然刷爆朋友圈，联名合作的拿铁、纸袋和杯套更是风靡各大社交平台，成为年轻人打卡的新热点。

根据官方微博的数据显示，椰云拿铁首发日就创下单店销量超130杯、总销量超66万杯的成绩。截至4月17日，椰云拿铁单品销量破495万杯，销售总额超8100万。可见，一度被认为即将倒闭的瑞幸咖啡，如今已经垂死回生。

作为新消费的鼻祖，瑞幸咖啡一直以“速度”闻名，从成立到上市，瑞幸咖啡只用了18个月时间；从遭遇浑水做空到退市，瑞幸咖啡也只用了6个月时间。从上市到退市，瑞幸咖啡都创造了纳斯达克的纪录。

但卷土重来的瑞幸咖啡，真的可以高枕无忧了吗？

01

瑞幸是怎么做到的？

根据瑞幸咖啡刚公布的财报显示，2021年，公司净新开门店1221家，同比增长25.4%，截至2021年末，瑞幸咖啡共有6024家门店，其中自营门店4397家，联营门店1627家。天府财经网注意到，其门店总数已经超过了星巴克中国（5557家）。

而根据极海品牌监测数据，2019年，瑞幸咖啡新开门店存活时间满12个月的仅占63%，2021年这一指标提升至93%。可见，如今公司整体门店经营能力显著提升，关店率大幅下降。

在资本市场上，像瑞幸咖啡这样能够绝处逢生的，并不算多见，如果要分析这背后的原因，恐怕很难通过一篇文章解释清楚，其背后的消费习惯、行业发展、商业模式、企业管理，甚至机遇、运气，任何一个因素都缺一不可。

这其中，有哪些关键因素起了决定作用呢？

其实，过去瑞幸咖啡最大的弊端就在于陆正耀的盲目扩张，也就是大手笔地跑马圈地，用门店数量给资本市场讲故事。

而在新管理层接手后，首先改变的就是这一商业逻辑——放慢了开店速度，关停了那些盈利能力差、运营效果不佳的门店，使其迅速“止血”。

天府财经网注意到，2020年第二季度，瑞幸咖啡自营门店为4267家，到了2020年末，已缩减至3929家。其中，60%的门店实现了盈利，效果立竿见影。

与此同时，在经营上，瑞幸咖啡把过去放在营销和融资上的精力回归到产品本身，本文开头提到的椰云拿铁和之前爆火的生椰拿铁，就是公司聚焦核心咖啡业务的成果。

在采访中，瑞幸咖啡也表示，一个产品爆火的背后是公司无数次失败的尝试。据爆料，瑞幸咖啡平均要淘汰掉22款产品，才有机会筛出一款满意的产品推向市场。从这点看，不管是陨石、厚乳还是生椰、丝绒，瑞幸咖啡在新品方面的发力的确可圈可点。

笔者之前对洽洽食品（002557）的分析（《洽洽食品业绩增速砍半，电商营收占比两连降，品牌年轻化成“嘴炮”？》）就提出过，很多传统企业并不知道怎么讨好年轻人，只是一味地加码营销，但却没有在产品研发上花心思，下功夫。

而瑞幸咖啡之所以能够推出如此多的爆款，除了注重研发之外，其对于年轻人的喜好把握得可谓十分精准。

据天府财经网了解，瑞幸咖啡的员工平均年龄只有28岁，其所有的门店店长以及运营经理70%都来源于内部晋升，不少主管都是95后。其管理制度也更符合年轻人的理念，比如弹性工作制、内部信息扁平化，开通了与CEO直接对话的通道等。

这些对品牌的年轻化起到了很好的作用。

当然，瑞幸咖啡能够起死回生的根本原因，也是踩准了“天时”，即国内咖啡市场的大爆发。

前两年，伴随着消费升级，咖啡消费逐渐从社交需求发展到低刚，但国内的咖啡市场一直被星巴克这样的高端品牌所占据，过高的价格使不少潜在消费者望而却步。于是，瑞幸咖啡凭借着补贴和15元均价，硬生生给一二线城市的部分年轻人培养出了喝咖啡的习惯。

与其说瑞幸咖啡是抢占了咖啡市场，不如说是其“创造”了市场。

02

到了高枕无忧的时刻吗？

那么，在当前形势下，瑞幸咖啡是否真的前途一片光明？

根据历年财报显示，瑞幸咖啡一直处于巨额亏损中。其中2018年至2020年，瑞幸咖啡营收分别为8.4亿元、30.25亿元、40.33亿元；同期净亏损分别为16.19亿元、31.61亿元、56.03亿元，亏损幅度逐渐增大。

而2021年财报显示，过去一年，瑞幸咖啡实现营收79.65亿元，同比增加97.48%；归母净利润6.86亿元。按官方说法，2021年公司层面已实现扭亏为盈，距离全面盈利仅一步之遥。

但天府财经网注意到，在美国会计准则（GAAP）下，瑞幸咖啡2021财年运营亏损仍达5.391亿元人民币（8460万美元）。不过与2020财年的25.873亿元相比，营业亏损已显著减少。

这其中，开放加盟店起了很大作用。据了解，早期的瑞幸咖啡全部采用直营模式，目的是为了保障产品的品质和服务的标准化。2019年，公司才开始开放加盟，但数量极少，到2019年底，加盟店占门店总量比例不超过6%。

在暴雷之后，瑞幸咖啡加快开放加盟步伐，加盟费用为0元，只通过销售饮品材料、机器设备实现收入，当毛利达到一定金额时，按比例抽成。

天府财经网注意到，2021年，瑞幸咖啡的加盟店净增了753家，达到1627家。从经营上看，2021年，加盟店为瑞幸咖啡带来了13.06亿元的收入，同比增长超过3倍。

在这之外，涨价也是瑞幸咖啡利润改善的重要原因。

根据《上海证券报》报道，瑞幸咖啡在去年12月对数百家门店的外送饮品和自提饮品价格上调了3元左右。其产品单价已经从2019年四季度的9.97元提升至目前的15.24元。

可见，开放加盟店和涨价是瑞幸咖啡回血的重要举措。但在疫情之下，经营门店的成本骤增，继续依靠开放加盟店来提升利润或许不是长久之计。

此外，如今的咖啡市场还存在多少增量空间也是一个未知数，如果要真正实现扭亏为盈，瑞幸咖啡精细化运作的程度或许还有待进一步加强。

另外天府财经网了解到，纵观国内咖啡赛道，除了星巴克依旧占着大盘，在一线城市中，还存在无数个大大小小的咖啡品牌，资本不断加持之下，新品牌新势力不断涌现。平安证券数据显示，2021年前三季度，咖啡品牌融资事件达18起，金额达56.9亿元，是除2018年高峰后，又一个高点。

因此，对于瑞幸咖啡来说，还需要警惕身后奋起直追的对手。

值得一提的是，前几日有传闻称，瑞幸咖啡考虑在港上市。之后瑞幸咖啡否认了传闻，并对此回应道，

“公司仍然致力于美国的资本市场，并努力为股东提高长期价值。瑞幸咖啡将继续关注资本市场的发展，并评估为利益相关者提供价值的所有途径，但目前不寻求在香港上市。”

天府财经网认为，如今的瑞幸咖啡在经营上刚刚有所起色，距离重新上市或许还为时尚早。毕竟，公司财务造假的烂摊子在去年才刚收拾完，要想重新获得投资人的信任，还需要更好的业绩证明，希望瑞幸咖啡能把路走得再稳一点。

东方日升连亏2年后豪赌：大幅加码产能投资，签订百亿采购长单

即使在2022年光伏企业普遍的投资风潮中，东方日升（300118.SZ）仍然显得夺目。

5月9日，公司宣布，将向双良节能（600481.SH）长期采购硅片，预计协议金额约为3年总计142.27亿元。此前，为了补充异质结电池组件产线资金，东方日升还计划定增募集资金50亿元。

天府财经网注意到，由于在2020年和2021年业绩下滑明显，连续2年扣非净利润亏损，东方日升却在2022年接连亮出大手笔举措，这很难不让人将其视为一场豪赌。

那么，随着光伏行业产能过剩、资产透支的风险逐渐显现，东方日升在优胜劣汰的竞争中能够全身而退吗？

01

在原料涨价潮中受煎熬

东方日升主要从事光伏并网发电系统、光伏独立供电系统、太阳能电池片、组件等的研发、生产和销售。

据2021年财报披露数据，太阳能电池及组件业务占总营收的70.15%，占据主导地位。其他板块还包括光伏电池封装胶膜等，不过随着出售子公司江苏斯威克股权，这部分业务逐渐剥离。

2021年年报数据显示，公司实现营业收入188.31亿元，同比增长17.23%；实现归属于母公司的净利润-0.42亿元，同比下降125.59%；实现扣非净利润-6.47亿元，这也是公司十余年以来亏损最严重的一次，且2020-2021年连续为负，两年合计亏损7.82亿元。

分季度来看，1-4季度，公司的营业收入逐季上涨，分别为38.54亿元、44.84亿元、46.50亿元和58.42亿元，但是经营亏损却呈扩大态势，扣非净利润分别为0.65亿元、-2.63亿元、-0.33亿元和-4.17亿元。

值得注意的是，作为东方日升主业的太阳能电池及组件毛利率很低，2021年仅为1.13%，比上年减少7.97个百分点，这也是2021年出现亏损的重要原因。公司整体毛利率为6.61%。

据2021年年报分析，利润下滑、毛利薄弱的主要原因包括：

• 由于上游原材料特别是硅料、硅片等价格持续上涨，而公司组件订单销售价格提前签订且组件销售价格的增长速度缓于上游原材料，造成组件销售毛利较薄，公司组件产能不能完全释放；

• 因受新冠疫情影响，物流成本上涨，特别是海外运费增长，公司的运输成本较上年同期有所增加等。

相较2021年年报表现，东方日升今年一季度的情况明显好转。一季度公司实现营业收入54.14亿元，同比增长40.46%；实现净利润2.13亿元，同比增长280.59%。不过主要是依靠主业以外的硅料产能贡献利润。

另外，一季度末，东方日升交易性金融资产为7446.88万元，与年初相比减少6252.91万元，同比减少45.64%，主要系本期持有的中信博（688408.SHSH）股价波动较大，报告期末公允价值较期初下降所致。

今年以来，中信博股价一路下滑，年内降幅一度超70%。

02

产能加码效果待验证

天府财经网注意到，从去年6月开始，东方日升接连售卖旗下资产，剥离胶膜、光伏发电等非核心业务，以回笼资金。

• 2021年6月，公司出售江苏九九久科技有限公司12.76%股权，收获3.55亿元；

• 又转让宁海新电电力开发有限公司、五莲京科光伏发电有限公司、铜鼓县铜升电力开发公司100%股权，筹措5.79亿元；

• 8月，公司转让斯威克50%的股权，共筹措资金18亿元。

• 10月，公司转让高邮振兴、江苏新电、芮城宝升、神木神光100%股权，共筹措资金7.58亿元。

资产出售后，东方日升选择大举扩建异质结（HJT）高效电池组件产线。目前公司拥有电池片产能12GW，组件产能19GW，电池片自给率达到63%。据悉，公司还在积极推进马来西亚3GW电池组件和义乌二期5GW电池组件建设，新建产能将在2022年爬坡生产。

天府财经网向业内人士了解到，HJT电池有较高的光电转化效率，但需要大量资金投入研发与扩产，不过东方日升售卖资产已经告一段落，预计今年的现金流将持续承压。

从一季报来看，东方日升在投资与筹资活动的现金流上分别流出0.52亿元、1.48亿元。同时，HJT电池还处于量产爆发的前夜，在推广道路上不确定性因素较强。

而为了满足资金缺口，东方日升2022年1月披露了定增预案，拟募集资金50亿元，用于5GW N型超低碳高效异质结电池片与10GW高效太阳能组件项目、全球高效光伏研发中心项目等项目及补充流动资金。

值得注意的是，就在去年2月，同样是为了推进异质结电池组件项目，东方日升发行33亿元可转债却以失败告终，这也是A股市场30年来可转换债券发行后终止的首例。

当前，面对原辅料供需失衡、价格飙升和组件利润变薄的市场行情，饱受卡脖子煎熬的光伏组件企业，纷纷将战略重点移至提高自身垂直一体化的程度上来，开启了大规模以组件产能为目标、补足产业链缺口的垂直一体化进程。例如，东方日升日前向双良节能采购的硅料方面，由于国内资本大幅涌入，正有大量产能待释放。

东方日升的一系列加码，究竟是审慎决策，还是跟风投资？尚需业绩结果来验证，天府财经网将会持续关注。

爱康科技业绩考核画饼？Q1订单增长亏损反扩大 资金缺口风险待解

在5月9日召开的业绩说明会上，2022年能否实现业绩目标，以及净利润能否转为正值，成为投资者关注的焦点。《碳中和日报》注意到，公司一季度营收已经实现增长，但是扣非净利润的亏损幅度反而扩大。面对投资者关于公司扭亏可能性的疑问，董事长邹承慧也未作出正面回答。

另外公司年报披露后，再次遭到深交所“大篇幅”问询：要求对持续能力是否存在重大不确定性、太阳能电池板业务毛利率为负数、大股东质押等财务风险事项进行说明。其中，财务压力是深交所关注重点，公司表示将通过各种措施解决资金需求。

01

扣非净利润扭亏难见信心

爱康科技发布的2021年报显示，当年实现营业收入25.31亿元，同比下降6.92%，归母净利润由盈转亏，亏损4.06亿元，同比大幅下降2466.95%，扣非净利润为亏损5.40亿元，同比下降116.04%。

从财报反映的信息来看，爱康科技持续亏损主要有以下几个方面的原因：由于受到海外疫情影响导致其海外业务受限；公司制造业产品原料铜、铝、钢等大宗商品及硅片、电池片价格均大幅上涨，导致公司产品毛利下降；公司新投建高效电池项目处于产能爬坡阶段，项目投建、运营、人员储备等均需公司持续资金投入，影响了公司业绩。

值得注意的是，2021年爱康科技综合毛利率2.43%，同比减少12.44个百分点。从产品端看，爱康科技包括太阳能电池边框、太阳能安装支架、太阳能电池组件等在内的光伏配件产品营收占比已达96.47%，而这部分业务毛利率仅为0.4%，毛利率整体比上年同期下降6.5%，其中营收占比53.35%的太阳能电池组件毛利率已降至负数。

另外，爱康科技发布的2022年第一季度报告显示，公司仍然无法实现盈利。一季度实现营业收入9.90亿元，同比增长121.04%；实现归母扣非净利润-7752万元，同比下降3.46%。

根据5月9日业绩说明会披露的信息，公司今年订单确实有所增长。截至目前，公司组件在手订单约为31.14亿元，支架在手订单约为5.94亿元，边框在手订单约为0.55亿元。2022年刚过去三分之一的时间，公司一季度完成的营业收入和目前在手订单约为47.53亿元，接近公司2021年营业收入的200%。

不过，有多位投资者提出2022年扣非净利润是否有希望为正值、公司对于扭亏是否有信心等疑问。对此，董事长邹承慧等高管并未作正面回答，只是表示：“公司新投高效电池及组件产线已陆续实现生产，通过积极开拓国内外市场均取得一定成绩，同时，通过推动更加精细化管理降低成本。后续，公司将聚焦主营，推动上市公司业绩增涨。”

02

年报遭受监管多项质疑

实际上，爱康科技前后经历过光伏配件制造、光伏电站投资、高效电池组件制造等三次战略转型，然而结果是近年来的业绩极为不如人意。

2019年-2021年，爱康科技实现的营业收入分别为51.26亿元、30.19亿元、25.31亿元，已经连续三年下降；实现的扣非净利润分别为-13.04亿元、-2.5亿元、-5.40亿元，同样连续三年为负。

在年报披露后，深交所不无忧虑，下发问询函，要求爱康科技说明营业收入持续下滑、扣非后净利润连续为负的具体原因，并说明公司持续能力是否存在重大不确定性，以及拟采取改善经营业绩的应对措施。并结合主要成本、产品价格、竞争状况、同行业可比公司等，说明太阳能电池板（组件）毛利率为负的具体原因。

公司回复表示，公司最近三年营业收入持续下滑且扣非后净利润连续为负，主要是2018年“5.31”光伏新政后，国家加快光伏发电补贴退坡，降低补贴强度，导致公司现金流紧张。

此外，2019年末海达集团债务危机全面爆发，公司及控股股东爱康实业因与海达集团及其关联公司互保关系，致控股股东爱康实业不得不实施了重整，至2020年末相关重整计划才执行完毕。叠加电站欠补和控股股东爱康实业破产重整导致公司融资环境恶化，资金链偏紧，公司相对传统的边框和支架业务有所收缩，使得整体营业收入和利润下滑。

公司还提及，2020年初，新冠肺炎疫情爆发，全国各地实施严格的疫情防控措施，企业延迟复工，物流及人员流动受限，产品签单变缓致部分客户订单无法落地、订单交付延期等。此外，随着疫情在全球的蔓延也使得公司在海外业务无法正常开展，公司产品在全球市场的销售放缓，进一步引起公司营业收入和利润下降。

毛利率方面，公司称，受市场环境影响，近两年同行业企业组件毛利率均不高，部分企业毛利率为负。公司毛利率情况与同行业企业基本一致。

公司认为，随着全球光伏产业的快速发展和平价上网时代的来临，单一光伏产品在不叠加产业链利润的情况下，毛利被逐渐压缩，参考同行业数据可见组件加工毛利率基本在10%以内。组件主要成本由材料成本和制造成本构成，其中材料成本占产品成本比超90%，因此，组件毛利受材料价格波动影响较大。2021年由于材料成本大幅上涨和公司产能未充分释放，致公司组件毛利率为负。

03

资金缺口风险尚待解决

爱康科技的担保问题仍然是潜在负担。截至4月末，公司及控股子公司累计经审议的对外担保额度为106.07亿元。实际发生的对外担保余额为70.76亿元，其中对合并报表范围内的子公司提供担保余额为34.85亿元。累计担保余额占公司最近一期经审计净资产的比例约为195.78%。

对于担保风险，爱康科技回复问询表示，将指定专门人员持续关注上述被担保人的情况，收集被担保人最近一期的财务资料和审计报告，定期分析其财务状况及偿债能力，关注其生产经营、资产负债、对外担保以及分立合并、法定代表人变化等情况，建立相关财务档案。

另外，截至2021年底，爱康科技控股股东及其一致行动人合计持有公司5.36亿股，占总股本的比例为11.96%，其中处于质押状态的股份占比超过90%。同时，公司实控人邹承慧所持公司1.22亿股处于冻结状态。

对于质押风险，爱康科技回复问询表示，公司控股股东及其一致行动人办理的股票质押大部分是为自身或其控股子公司在银行或非银行金融机构的贷款提供场外质押增信担保，并没有设置预警平仓线。近期，爱康实业基本面有所改善，后续银行融资环境得到好转，目前质押股份的市值超过质押贷款金额，后续将通过归还贷款重新贷款的方式降低质押比例。

另外，公司称将主要采取三大措施，解决近两年大规模“上马”电池组件产能的资金需求：一是持续出售剩余的电站股权，积极回收前期电站投资沉淀资金。二是寻求政府产业扶持资金支持的同时积极引入战略投资者。三是通过资本市场筹资。

种种信息显示，爱康科技欲向市场传递收入强势增长的预期，但资金缺口的风险依旧摆在公司面前，若要恢复盈利、赶上行业增速恐非易事，未来公司能否摆脱制约瓶颈，《碳中和日报》将会持续关注。

毛利率下滑，现金流承压，弘业股份扭亏后离走出“寒冬”还有多远

弘业股份（600128.SH）近日发布的2021年年报显示，公司过去一年营收和净利润双增长，扣非净利润创下近6年来最好的表现。与此同时，弘业股份积极响应大股东号召，拿出利润的30%来分红。

成立于1979年的弘业股份，1997年就在上交所挂牌，是全国外贸工艺品行业和江苏省外贸系统第一家上市企业。上市这么多年，由于主营业务主要是外贸进出口，业务特性摆在那里，所以公司一直是规模大利润不高，几十亿的营收，仅换来千万元级别的净利润。

受行业大环境等多重因素影响，弘业股份近年来经营得颇不容易。《眼镜财经》查阅财报发现，从2016年开始，弘业股份以77.89万元的扣非净利润为起点，开始走向亏损的泥潭，一直到2021年才走出低谷，扭亏为盈。

毛利率下滑，多家子公司资不抵债

贸易业务是弘业股份自成立以来从事的主要业务，业务范围涵盖出口、进口及国内贸易。其中出口贸易主营服装、玩具、渔具等大类产品，进口贸易主营医疗器械、化工等产品，内贸业务主营煤炭、液氨、尿素、化工品等。

2021年，弘业股份实现营业收入53.21亿元，同比增长20.33%；净利润仅3321.63万元，同比微增3.12%。

虽然弘业股份实现了扭亏，但其毛利率水平自2019年以来已经连续三年下滑，2019-2021年毛利率分别为7.96%、6.81%、5.92%。

在经营业绩增长的同时，《眼镜财经》注意到弘业股份的南京弘文、弘业泰州、弘业永润、弘业永煜、弘业福天、南通弘业进出口、法国 RIVE 公司、弘业、荷兰 RAVEN HOLDING B.V等多家子公司或亏损，或资不抵债。其中南通弘业在连续3年亏损之后，终于不堪重负，于今年3月申请进行破产重整。

除此之外，弘业股份的法国子公司、荷兰子公司、子公司也是连续三年亏损，截至2021年12月末，三家子公司当前都是资不抵债的状态。对于这三家子公司的营业状况，弘业股份倒也没有避讳，其在年报中表示，法国公司、荷兰公司受国外疫情影响经营较困难，弘业工厂则是受疫情及局势动荡的双重影响，一直处于停业状态。

只是，全球疫情还在持续，市场需求会延迟，但不会消失。宏业股份如果只看到客观因素，而不审视内在，找到应对的办法，这三家子公司的结局又将如何？

现金流恶化 股价跌近八成

与2021年报一同发布的还有弘业股份为子公司提供担保的公告。公告显示，弘业股份拟为弘业技术、化肥公司、弘业永润、弘业永恒、弘业永欣、弘业永为、弘业环保等7家合并报表范围内的控股子公司，分别提供不超过 2亿元、1.8亿元、6000万元、6000 万元、2500万元、1500万元和 5000万元的保证式担保。上述借款总额共计5.9亿元。

除此之外，年报数据显示，弘业股份尚有担保余额1.96亿元。反观公司现金储备，截至2021年末，货币资金为6.02亿元，同比下滑27.48%。而到了今年一季度末，货币资金进一步降至5.68亿元。

同时，从偿债能力角度分析也能发现，弘业股份或许面临一定的现金流压力。

《眼镜财经》注意到，截至2021年末，公司流动负债中的短期借款为1.81亿元、应付账款7.51亿元，两项合计9.32亿元。而当期货币资金仅能覆盖上述借款的64.59%，较2020年86.91%的覆盖比例下降20多个百分点。

需要注意的是，弘业股份的经营现金净流数据表现也不容乐观。

年报显示，2021年公司经营活动现金流净额为-1.85亿元，同比下滑150.63%。若拉长时间维度来看，2019—2021年，弘业股份经营活动产生的现金流量净额分别为4.17亿元、3.66亿元及-1.85亿元，处于连续下降通道。

值得一提的是，弘业股份于3月29日发布控股股东增持的消息，但并未对公司股价形成明显的正面促进。增持公告发布后，公司股价仍处于震荡下行通道。截至5月5日收盘，弘业股份报收于6.83元，已较最高时期跌去近八成。

由此可见，看似弘业股份走出了“最后一个寒冬”，终于守得云开见月明，但日益下滑的毛利率，越来越紧张的现金流以及迟迟不见回弹的股价，都在提醒投资者，这家老牌贸易企业的前路可能并不顺畅。对此，《眼镜财经》将继续保持关注。

晶科能源扣非净利大降，核心产品毛利率下滑，存货高企资金受限多

在这波光伏头部企业回A浪潮中，晶科能源（688223.SH）直到今年才完成登陆科创板，显得相对珊珊来迟。4月末，距离登陆A股市场不到3个月后，晶科能源交出了第一份年报“成绩单”，扣非净利润却大降，显示出相对“掉队”的趋势。

根据公司解释，是2021年光伏组件主要原材料硅料价格不断上涨，带动硅片价格随之上涨，光伏组件产业链价格无法实现及时有效传导，公司产品利润空间被进一步压缩所致。

然而症结仅限于外部吗？实际上，在这场硅料涨价潮中，即使是一体化组件企业，盈利能力也出现分化。《碳中和日报》将晶科与隆基、天合、晶澳进行对比，发现差距并不小，不仅是这“四小龙”中2021年净利润最低的一家，明显短板还包括：锁料能力不足、资产负债率高、资金使用效率低等。

因为在资本市场的进度差距，晶科已经有所掉队。对晶科来说，回A只是开始，现在还远未到放松的时候。

竞争加剧毛利受挫

根据晶科能源发布的2021年年报，公司实现收入405.7亿元，同比增长20.53%；实现归母净利润11.41亿元，同比增长9.59%；扣除非经常性损益的净利润为5.3亿元，同比下降41.74%。

规模增长的同时，主业的利润反而下滑，致使晶科能源2021年毛利率受挫，下滑1.54个百分点至13.4%。其中，最主要的光伏组件板块营收376.6亿元，同比增加15.8%，占全年营收的92.83%，毛利率为13.4%，同比减少1.69个百分点。

《碳中和日报》了解到，去年光伏产业链上游的原辅料涨价较多，使公司深受影响；另外近年来国内光伏补贴退潮、国内光伏组件厂商大幅扩产带来的竞争加剧，使得晶科能源组件产品向下游涨价的通道并不通畅。

据悉，公司组件产品销售均价在2020年11月下降至最低点1.53元/W，其后价格才逐渐有所回升。价格上看，全年组件含税销售均价1.91元/W。

而长江证券研报则指出，因公司2021年尚未回A，资金相比于同行存在短板，进而造成产能偏旧，大尺寸出货占比偏低（全年不足50%），电池外采比例接近一半，同时国际运费价格飙升，上述因素综合造成公司面临一定盈利压力，单瓦净利预计在1.5-2分左右。

值得注意的是，在年报的收益中，有高达6.11亿元是非经常性损益，甚至超过了扣非净利润，主要来源包括政府补贴和汇兑收益。不过，根据4月28日晚间公司发布的一季报，非经常性损益为1.01亿元同比有所减少，这部分收益的未来持续性存在疑问。

不过一季报也显示，晶科能源的盈利出现好转，公司实现营业收入146.81亿元，同比增长86.42%；归母净利润4.01亿元，同比增长66.39%；归母扣非净利润3亿元，同比增长287.78%。对于业绩提升，公司表示，主要系全球市场需求旺盛，公司发挥全球化布局，本土化经营的战略优势，光伏组件出货量大幅增加所致。

出货排名一退再退

晶科能源的终端产品为太阳能光伏组件，生产环节中间品包括硅棒/硅锭、硅片、电池片，已建立了垂直一体化的产能。根据年报，2021年公司向全球发送共25.24GW太阳能产品，其中组件出货22.23GW。

据悉，晶科能源曾于2016年至2019年位居全球光伏组件出货量第一，但之后却有所下滑，于2020年被隆基股份超过。随后节节败退，2021年又被天合光能、晶澳科技赶超，退居第四。

光伏领域权威机构PV InfoLink最新发布的2021年全球组件出货排名显示，2021年的TOP 10出货商与2020年基本相同，但其中变化最大的就是晶科能源，2020年全球组件出货排名第二，2021年位列第四。

这与其在产业链涨价潮中为稳住利润暂时调整了产品销售策略有关，晶科能源在招股说明书中提及，由于硅料价格不断上涨等原因，2021年上半年，公司策略性地减少了低价组件订单的获取与执行，对于低价订单与客户进行议价、商谈延长交货时间，并根据市场供需及价格情况增加了硅片和电池片的对外销售。

不过，根据年报成绩单，晶科能源与同行的差距仍然不小。2021年，隆基股份、天合光能、晶澳科技、晶科能源分别实现营收809亿元、445亿元、413亿元、405亿元，晶科能源并没有掉队，但在盈利方面，上述公司却远远超出晶科能源。且这样的情况已持续了两年：2020年，这四家公司中晶科能源的净利也是最低的。

对于业绩不如预期的原因，在2021年报中晶科能源认为，这是硅料价格不断上涨，带动硅片价格随之上涨，组件产业链价格无法实现及时有效传导，公司产品利润空间被进一步压缩所致。

《碳中和日报》向业内了解到，晶科能源之所以受到的不利影响更大，是因为对硅料的备货准备不足，签订的锁料长期订单也不够，导致晶科能源的拿料价格高于同行业竞争对手。

财务指标风险较大

不容忽视的是，晶科能源还存在资产负债率偏高的风险。近年财务数据显示，2019年末-2021年末，公司资产负债率分别为79.94%、75.24%和81.40%。尤其2021年末达到近年高点，在隆基股份、天合光能、晶澳科技、晶科能源四家公司中，晶科能源的资产负债率是最高的，而光伏行业平均水准约在51%。

另外，2021年年报显示，由于国际物流紧张，导致晶科能源内部各公司之间组件调货运输速度放缓，存货余额水平有所上升，达到132.50亿元，比上年增加48.87亿元。

存货余额较高可能影响公司资金周转速度和经营活动产生的现金流量，降低资金使用效率。2019年末-2021年末，公司速动比率分别为0.85倍、0.88倍和0.74倍，则低于光伏行业可比公司。

并且值得注意的是，公司还有大部分资产与资金使用受限。截至2021年末，公司受限资产余额为233.59亿元，主要为银行保证金以及公司为取得融资进行的资产抵押等。受到限制的货币资金余额为110.27亿元，占公司货币资金余额比例较高，形成原因系定期存单质押用于开具承兑汇票、信用证、保函、借款；票据承兑、保函、信用证等保证金。

高负债率本就使得晶科能源筹措资金难度增大，因此公司寄希望于上市后，借助资本市场融资工具逐步降低公司的资产负债率。不过，2021年公司经营业绩也出现下滑，且现金净流出2.52亿元，叠加高比率受限制现金的影响，将对公司资金链产生一定压力。

这是成功回A的第一年，此后晶科能源能够扭转局面吗？《碳中和日报》将会持续关注。