关税博弈暂不明朗，聚焦自主可控与内需（附股）

华鑫证券:4月2日下午，美国总统特朗普在白宫签署两项关于所谓“对等关税”的行政令，宣布对所有贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，同时对包括中国在内的数十个其他国家和地区在10%基础上加征更高关税。2025年美国总统特朗普上任后，重启对华“关税战”，关税战呈现“基准关税+对等关税+额外加征”的三重叠加效应，其中中国输美商品综合税率被一路加征，从10%到20%再到54%，随后又飙升至104%、125%。中方亦对美方贸易单边主义、霸权主义做出多次反制举措。

投资要点

▌关税博弈升级，聚焦半导体自主可控

半导体产业作为美国长期推行经济及科技霸凌的“重灾区域”，本次关税冲突升级对国产半导体产业链的影响呈现“压力倒逼升级”的双重特征，一方面加剧了短期成本压力与技术挑战，同时也会加速长期产业链自主化进程。

根据海关总署数据，2024年我国从美国进口的半导体设备金额达到45亿美元，其中晶圆制造的前道设备占主要部分。在半导体材料方面，美国杜邦公司在中国市场深耕近40年，其业务渗透至电子材料（如光刻胶、CMP抛光垫）、特种工程塑料、生物基材料、高性能纤维等关键领域，市场份额长期占据主导地位。

关税博弈升级的背景下，国产半导体设备与材料无论从性价比，还是从产业链自主可控角度看，均有望充分受益。1)半导体设备相关公司：北方华创、中微公司、拓荆科技、中科飞测、华海清科、芯源微、精智达、长川科技等；2）半导体材料相关公司：鼎龙股份、安集科技、江丰电子、雅克科技、中船特气、华特气体、广钢气体、路维光电、清溢光电、联瑞新材、华海诚科等。

▌半导体协会发布半导体产品原产地认定规则，模拟IC国产替代前景广阔

4月11日上午，中国半导体行业协会发布《关于半导体产品“原产地”认定规则的通知》，建议“集成电路”无论已封装或未封装，进口报关时的原产地以“晶圆流片工厂”所在地为准进行申报。这意味着，部分在美国流片生产的半导体产品可能因关税影响而涨价。在此背景下，诸多芯片原厂陷入观望态度，多家企业已暂停报价。

目前，全球前两大模拟芯片企业TI与ADI均为美国厂商。以TI为例，在美国本土产能最大的晶圆厂中，其主要专注于模拟和数字信号处理芯片生产，依据现行政策，这些产品进入中国市场大概率需缴纳高额关税，致使美系模拟芯片成本大幅攀升，价格上涨成为必然，国产模拟芯片价格优势则会凸显。国产模拟芯片相关企业：圣邦股份、思瑞浦、纳芯微、杰华特、晶丰明源、帝奥微、艾为电子、雅创电子、希荻微、南芯科技等。

▌军工电子对美国关税免疫，内需市场蓬勃发展

军工电子行业对美国关税政策具备天然免疫力。军工电子整体国产化率已提升至70%，其供应链呈现高度自主可控与国家政策导向的战略布局。市场需求高度依赖国内国防订单，出口业务整体规模相对较小，且主要出口市场集中在一些对我国军事技术有需求且不存在限制的国家和地区。原来美国对我国军工电子行业就已存在技术封锁和限制，军工电子海外采购成本上升，倒逼供应链自主化，此次关税冲击可被内需市场充分消化。

近年来，国家级战略规划重点强调核心器件及关键材料实现自主可控，提升高端新型技术与先进工艺的自主研发，摆脱关键电子元器件依赖进口的状况，加速提升国产化水平。关键电子元器件供应自主可控已然成为保障我国电子元器件产业链安全完整的必然选择。军工电子产业链：鸿远电子、火炬电子、振华科技、宏达电子、紫光国微、成都华微、国博电子、铖昌科技、臻镭科技等。

▌苹果产业链或有关税豁免，消费电子有望迎修复机会

美国海关于当地时间4月11日更新《特定产品对等关税排除》指南，对指定产品互惠关税豁免。根据2025年4月11日总统备忘录“澄清经修订的2025年4月份2日第14257号行政命令下的例外情况”（备忘录），所有在这些列出条款中正确分类的商品将被排除在根据经修订的第14257（第3（b）（iv）条）执行命令施加的对等关税之外，该命令对2025年4月中旬东部夏令时间上午11:59或之后进入消费或从仓库取出消费的商品生效，其中被豁免的产品的品类涵盖了芯片、半导体设备、智能手机、电脑、交换和路由设备、固态存储设备、平板显示模块等等。中国的智能手机、平板电脑、笔记本电脑、平板显示模组等产品出口到美国不征收125%的“对等关税”。

受中美“关税战”的影响，消费电子供应链，尤其是苹果产业链近期出现大幅调整。如果存在关税豁免基础，我们认为，AI手机作为短期内相对容易实现AIagent的品类，以及iPhone17NPI阶段即将完成，果链整体在估值修复的基础上存在更大上升空间，苹果产业链相关公司：立讯精密、领益智造、鹏鼎控股、东山精密、蓝思科技、歌尔股份、水晶光电、恒铭达、中石科技、思泉新材、长盈精密、福立旺等。

【东吴食饮|点评】古井贡酒24快报：稳健收官，平稳过渡

01

事件

公司发布2024年业绩快报，24FY实现总营收235.8亿元，同增16.4%；利润总额77.9亿元，同增23.0%；归母净利55.1亿元，同增20.2%。相应估算24Q4总营收、利润总额、归母净利分别同增4.8%、1.6%、-1.2%。业绩基本符合市场预期，所得税对净利增速造成拖累。

02

投资要点

24FY稳健收官，省内保持强势。2024年公司持续推动省内网点下沉，省外样本市场亦打造稳步推进。1）分产品：24FY估算古井分部收入同增约17%，其中预计年份原浆收入同增约20%，古5、献礼等合计同比实现个位数增长，古20同增双位数，古8、古16增速更快。2024年商务需求边际趋弱背景下，公司宴席及动销活动主要向古8、古16倾斜。2）分区域看：24FY古井省内增速略快于省外，其中古8及以下产品省内外收入增速差异不大，但省内古16、古20结构性增长好于省外：1是省内古井引领消费升级卓有成效，2是古20明确省外控量保价，并加强窜货整治，省外回流省内现象显著减少。

24FY归母净利率同增0.7pct，税金造成负面扰动。2024年公司归母净利率同比+0.7pct至23.4%，还原营业税金及所得税影响，估算实际归母净利率同增近2pct，基本符合预期，预计主因费效提升贡献。2024年公司资源投放效率进一步提升，品牌投放维持存量规模，地面营销费用则实行固定投向管理，削减随量、促销费用，C端费用落地考核加强。24H2产品结构回落背景下，预计全年毛利率增幅较此前2年有所收窄。

省内外纵深推进，产品布局持续完善。2025年古井省内网点下沉及宴席开拓继续保持强势，预计古8、古16仍有望保持较快增长；省外古16、古20逆势拓客难度增大，将边际加强塔基产品动销培育，一方面通过古5、古8终端强绑定及宴席培育等举措争取收入增量，另一方面百元以下新品投放（古井贡酒·第八代以及光瓶酒老瓷贡）也将帮助强化营收贡献。

盈利预测与投资评级：收入端，25Q1古井回款任务顺利推进，预计全年收入双位数增长压力不大；利润端，考虑2024年税金影响，预计2025年净利率同比仍有改善空间。参考2024业绩快报以及2025开年回款动销情况，相应调整2024~2026年归母净利润为55.1、63.1、74.1亿元（前值为57.0、66.7、79.3亿元），同比+20%、15%、17%，对应PE为16.5、14.4、12.3倍，维持“买入”评级。