多重利空极度恐慌下 市场信心明显恢复 底部特征基本确认

股海天涯 

      受短线获利资金套现影响，周一沪深两市全天高开低走，沪指尾盘再度跳水拖累深市，个股分化严重，房地产、煤炭、钢铁等周期板块领跌。受利好消息刺激，债转股概念股全线大涨，海德股份(17.39,0.98,5.97%)等4只个股涨停。市场资金追高意愿不强，量能持续萎缩。沪指下跌1.05%，报收于2859点；深成指下跌0.9%，报收于9324点；中小板下跌0.80％，报收于6447点。创业板下跌0.72%，报收于1538点。两市成交量环比略有萎缩，沪市成交1324亿，深市成交1756亿。两市全天55支非ST个股涨停，个股赚钱效应保持相对偏高水平，未涨停个股中33支个股涨幅大于5％，处于较低水平。31支非st个股跌停，处于中等水平，未跌停个股中34支个股跌幅超过5％，处于中等水平。个股两极分化现象依然比较明显。

     从盘面上看，板块个股涨多涨少，一边是蓝筹板块的整体走弱，一边是题材股，中小盘个股的大面积活跃，市场跷跷板效应明显。沪深两市个股涨跌比分别为498：831比例和747：1153比例。61个行业板块20个上涨，41个下跌，工艺品以3.98％板块涨幅领先，酿酒，纺织双双以超过1％板块涨幅紧随其后。民航机场大跌3.5％领跌行业板块，贵金属，保险，钢铁板块均以超过2％的板块跌幅紧随其后，此外银行，地产，电信运营板块跌幅也均超过了1％，处于跌幅榜前列，金融，地产，钢铁板块的大幅走弱，是市场出现高开低走下跌的主要动能。

    板块表现上，纺织服装出现较为明显的赚钱效应，板块中延江股份(16.17,0.37,2.34%)，地素时尚(45.620,2.03,4.66%)，振静股份(17.680,1.61,10.02%)，上海三毛(10.400,0.36,3.59%)，华纺股份(3.890,0.35,9.89%)涨停，输配电气板块赚钱效应也不错，大连电瓷(4.95,-0.07,-1.39%)，光一科技(5.69,-0.11,-1.90%)，摩恩电气(10.79,0.43,4.15%)，圣阳股份(5.80,0.28,5.07%)涨停。化工行业个股表现强劲，板块中同德化工(5.68,0.21,3.84%)，世名科技(28.60,0.93,3.36%)，集泰股份(20.50,-2.01,-8.93%)，阿科力(48.780,1.08,2.26%)，嘉澳环保(28.930,0.43,1.51%)，金力泰(6.18,0.56,9.96%)等个股强势涨停，经历连续的下跌之后，再度出现难得的板块性赚钱效应，这是一个比较积极的现象，说明市场资金在一定程度上开始空转多。

从个股涨停榜来看，涨停个股依然以超跌反弹个股为主，不过次新股延续活跃，出现了13支个股涨停，有利于市场信心的恢复。个股表现上，猛狮科技(10.48,-0.69,-6.18%)五连板被巨大抛单打开，盘中一度翻绿，之后虽然重新走起，但没能重新封板，波段行情基本结束。预计还将对获利盘和前期高位套利盘做出进一步消化。川环科技(23.64,1.47,6.63%)，集泰股份，上海凤凰(11.660,0.62,5.62%)，圣阳股份，陕西金叶(3.50,-0.17,-4.63%)二连板，并且均属于超跌反弹性质，市场赚钱效应依然集中在这一类个股。而上周五的连板个股中房股份(8.940,0.25,2.88%)，超频三(26.76,0.00,0.00%)，红宇新材(7.58,-0.44,-5.49%)，邦讯技术(6.39,-0.10,-1.54%)，宏川智慧(52.80,4.76,9.91%)遭遇停牌。

     综合来看，短线市场依然处于反复盘底状态，但市场恐慌心理已经有明显缓解，市场个股赚钱效应已经重新恢复持续性，连板股票的出现，代表市场资金重新开始活跃。但市场整体情绪依然偏于谨慎，同时GJD对市场护而不拉，表面目前市场位置，为管理层所认可的稳定没有系统性风险状态，因此投资者不可盲目悲观，但也别过度乐观，当然这只是指的指数方面，个股方面赚钱效应相对还是比较明显，市场依然处于纠错性整理阶段，部分板块和个股将轮番表现可能。

交易所等四大部门凌晨齐发声：股票质押风险总体可控

　　新浪财经讯 近期A股连续回调，6月26日凌晨上交所、深交所、证券业协会集体发文称股票质押融资风险总体可控。中国银行(3.610, -0.09,-2.43%)业协会专职副会长潘光伟也表示，银行业金融机构要科学合理地做好股票质押融资业务风险管理。

　　证券业协会：股票质押融资风险总体可控

　　中国证券业协会表示，根据沪深交易所统计数据，目前，两市股票质押市值加权平均履约保障比例维持在200%，低于平仓线的股票质押市值在两市总市值中的占比1%。股票质押融资风险总体可控。

　　下一步，中国证券业协会将继续组织行业机构切实发挥维护市场稳定、服务实体经济作用，牢牢守住风险底线。一是加强与会员的沟通，及时了解掌握上市公司控股股东或第一大股东高比例质押情形，发挥行业自律组织作用，协助交易所做好风险预研预判。二是继续督促会员加大与质押人的协调力度，对经营正常但有临时流动性困难的融资人，持续提供必要的支持，共同维护实体经济健康、资本市场稳定。

　　上交所：沪市股票质押风险总体可控 对市场冲击有限

　　沪市股票质押平均履约保障比例为181%，股票质押总市值占沪市总市值的3%，其中，低于平仓线的股票质押市值在沪市总市值中的占比不到0.2%。上一周，上交所股票质押融资实际日均违约处置约1900万元，未见显著变化。从股票质押交易定位、风险防范机制和实际情况看，违约处置对二级市场影响非常有限。

　　深交所：深市上市公司股票质押风险总体可控

　　针对近期暴露出的股票质押风险等情况，深交所将进一步规范股东高比例质押的信息披露，强化对股东股票质押行为的监管。一是完善分类分层次的差异化披露要求，强化对股东高比例质押的风险揭示；二是加强对股票质押行为的日常监管，密切关注上市公司控股股东或第一大股东高比例质押风险，强化穿透式披露，做好风险揭示和预研预判；三是继续督促证券公司等融资方加大与质押人的协调力度，提前做好风险预案，对经营正常但有临时性资金困难的融资人，提供必要的展期等支持。

　　银行业协会潘光伟：金融机构要做好股票质押融资业务风险管理

　　银行业金融机构要科学合理地做好股票质押融资业务风险管理，在质押品触及止损线时，质权人应当综合评估出质人实际风险情况，采取恰当方式妥善处理。

　　银行业金融机构要坚决支持供给侧结构性改革，在做好风险防范的前提下，把握好结构性去杠杆的力度和节奏，为我国深化供给侧结构性改革和经济高质量发展营造适宜的信贷环境。对生产经营基本面良好、具有发展空间的上市公司，商业银行要采取综合授信等方式给予支持。对出现暂时生产经营困难但前景良好的企业，按照市场化、法治化原则，采取多种手段予以支持。

责任编辑：陈悠然 SF104

美团亏损28亿赴港IPO 梦想对标亚马逊市值超千亿美元

清华同方全新一代国产PC硬实力登场 民族自主科创新突破

    记者： 张汉青

    来源： 经济参考报

近日，清华同方发布了全新一代国产PC产品，该款产品从主板级部件到操作系统，完全采用我国自主研发的技术和产品，包括搭载了最新的龙芯3A3000国产处理器和中标麒麟操作系统，并对应用软件进行了深度的优化与适配，可以为政府、军工、金融等涉密行业，提供可靠的信息安全保障和易用的计算力支持。

据了解，清华同方全新一代国产PC，基于国产CPU进行硬件设计，并完整支持国产操作系统及国产重要办公软件。在配置方面，清华同方龙芯台式机搭载了目前国产芯片中单核性能最高的龙芯3A3000处理器，该款处理器基于龙芯28nm　FDSOI工艺，设计为四核64位，主频1.5GHz，功耗仅为30W，其性能是上一代的3倍-5倍。作为我国完全自主研发的国产CPU，龙芯3A3000包括CPU和内存控制器在内的所有模块都是自主设计的，没有引入第三方IP，确保了清华同方龙芯台式机从根本上的信息安全。清华同方全新一代国产PC还可根据用户需求配备容量500G以上的硬盘，最高支持16GB内存，并可配备独立显卡，从性能上充分满足诸如政府办公所需要处理大量文档和图片留存等应用需求。

同方全新一代国产PC采用中标麒麟操作系统，该操作系统从多个方面提供安全保障，包括管理员分权、最小特权、结合角色的基于类型的访问控制、细粒度的自主访问控制、多级安全等多项安全功能，从内核到应用提供全方位的安全保障。

@今日话题

美团点评启动上市背后：已连续3年巨亏 去年亏损29亿

　　来源：蓝媒TMT 

　　周一股市开盘前，美团点评在港交所网站公布IPO招股书，正式启动赴港上市之路。

　　根据招股书，美团2015年至2017年经调整EBITDA分别为净亏损59亿元、54亿元、29亿元。截至2017年12月，月活为2.89亿。

　　招股书还披露，美团点评过去三年的总收入分别为40亿元、130亿元、339亿元。

　　彭博周末援引知情人士称，美团点评此次IPO的目标募资金额为60亿美元，公司估值约为600亿美元，上一轮融资的估值300亿美元，A股上市公司厦门国贸等参与了增发。

　　“未来或将继续产生较大亏损，无法保证能获得盈利”

　　美团点评称，公司当前努力于扩大的客户群，满足客户需求并强化我们的网络，而非注重于变现。

　　美团点评称，未来可能会继续产生较大亏损，他们将亏损归结为“主要来自于可转换可赎回优先股公允价值的重大变动及我们推广品牌及服务产生的销售及营销开支。”

　　招股书称，公司在2018年4月收购的摩拜单车自成立以来已产生亏损，“我们无法保证摩拜或我们的整体业务在未来能获得盈利。我们的盈利能力很大程度上取决于我们增加交易用户的数目及参与度、增加活跃商家的数目及加强变现、管理我们不同服务产品组合毛利以及利用我们的经营杠杆节约成本的能力。随着我们在激烈的竞争环境中继续发展我们的业务，我们计划在可预见的未来大力投资扩大我们的消费者及商家基础，以及技术创新及研发能力以支持此类扩张。因此，我们未来可能会继续录得亏损。”

　　此外，“宏观经济、监管环境及竞争态势的任何变化，以及我们无法及时有效应对该等变化亦可能导致我们未来产生损失，亦会继续投资可能不会在短期内为我们带来经济利益的新服务及产品”。

　　美团点评的特点是，涉足领域都面临激烈竞争，比如，到店、到家领域面临着阿里激烈竞争、旅行对手是携程，出行领域是滴滴，美团点评又往往是后发而至，却总能咬下依靠市场份额。

　　当然，美团点评光靠自己战斗也不行，背后也有很强的资本支持，包括腾讯、红杉资本。

　　美团点评最近3年前后融资超过70亿美元，也给美团点评提供了足够的弹药。

　　股权投票架构

　　美团点评称，公司将设置一套不同投票架构，将分为A类股和B类股。A类股持有人每股可投10票，B类股每股可投1票。

　　美团创始人兼CEO王兴持有5.73亿股A类股，联合创始人、执行董事兼高级副总裁穆荣均持有1.26亿股A类股，执行董事兼高级副总裁王慧文持有3640万股A类股。

　　截至目前，王兴持股11.4386%，穆荣均持股2.5141%，王慧文持股0.7264%。腾讯为第一大股东，持股20.1363%。

　　红杉资本持股11.4368%。其他投资者持股53.7478%。

　　腾讯总裁刘炽平、红杉资本合伙人沈南鹏、微软沈向洋都是美团点评非执行董事。

　　招股书信息显示，此次美团点评赴港上市事宜的联席保荐人为高盛、摩根士丹利与美银美林，华兴资本为独家财务顾问。

责任编辑：陈悠然 SF104

中银策略：估值已是历史底部，乐观看待未来

中银策略发文称，从市场总体估值水平、低估值股票占比、市场总体业绩增速、高增长股票占比等几个指标来看，目前A股的估值都是历史底部水平。近期，市场因为情绪的因素而大幅波动，悲观的投资者认为A股前景较差。中银策略表示，情绪是多变的，价值是永恒的，估值底是最重要的底。当前，A股估值已经是历史底部水平，投资者可以乐观看待未来。 @今日话题

任泽平：未来政策有望演化为“宽货币+紧信用+强改革”组合

恒大研究院任泽平发文称，当前监管的重点是去杠杆、去通道、去链条、规范影子银行和银行表外业务。未来政策有望演化为“宽货币+紧信用（严监管）+强改革”组合，通过降准和鼓励资产证券化来实现表外回表、非标转标，通过资管新规、财政整顿、控制国企负债率、传统产能过剩行业限贷、房地产调控和建立长效机制等化解结构性债务风险和去杠杆，通过对外开放、放开行业管制、降低税负、国企改革等推动政令畅通的新一轮改革。 @今日话题

传美团周五晚向港交所递表，去年净亏损190亿

市场消息称，内地餐饮点评及外卖平台美团点评于周五晚向港交所递交上市申请文件，但未有提供集资金额及公司估值数据。据申报文件中披露，美团2017财政年度总收入340亿元人民币，净亏损190亿元人民币，经调整后的亏损为280亿元人民币。据早前市场传闻，美团点评的目标估值约为600亿美元(约4680亿港元)，集资额为60亿美元(约468亿港元)，上一轮估值约300亿美元。(智通财经) @今日话题

中银证券勇敢唱多：A股估值是历史底部 乐观看待未来

【  估值是历史底部，乐观看待未来！ 】

　　中银国际证券股份有限公司

　　陈乐天 徐沛东

　　当前，A股市场估值与四次底部一致，但业绩增速高于四次底部水平。结束悲观，乐观看待未来。

　　“估值底”是最重要的底。市场的底部是怎么形成的？是情绪底、流动性底，还是政策底？我们说，情绪是多变的，流动性是可以改变的，政策是能调整的，唯有价值永恒。在所有的底部中，估值底是最重要的底。而在市场底部形成中，价值投资者是基石。继6月11日报告《历史上A股底部是什么样的》后，本篇报告重点分析估值底的特征。

　　当前，全部A股PE中位数是历次底部水平。在2005年6月6日998点、2008年10月28日1664点、2013年6月25日1849点以及2016年1月27日2638点的市场底部，A股PE中位数分别为20.9x、16.5x、27.8x、44.7x，均值为27.5x，当前A股PE中位数30.8x，接近历次底部均值。如果考虑到深交所公司占比上升，目前估值中位数已经是历史底部水平。

　　当前，A股低估值股票占比与历史底部一致。在2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的底部时，PE在0-40x的低估值股票占比分别是60%、72%、54%、30%，均值54%。如果剔除掉2008年、2016年底部形成之前宏观经济严重通胀与严重通缩的影响，低估值股票占比55%上下可能是底部水平。目前，全部A股低估值股票占比55%，与历史底部水平一致。如果考虑到小盘股占比上升，可能略高于历史底部。

　　当前，全部A股业绩增速中位数高于历史底部水平。2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，全部A股业绩增速中位数分别是4.3%、15.0%、7.2%和8.9%，平均8.8%。当前，全部A股业绩增速中位数是12.4%，远高于历史底部平均水平。如果考虑小盘股占比上升的影响，也是高于历史底部。从主要宽基指数来看，业绩增速大幅好于历次底部水平。

　　当前，全部A股高增长股票占比高于历史底部。2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，业绩增速20%以上的高增长股票占比分别是37%、47%、38%、39%，均值是40%，目前全部A股高增长股票占比是44%。即便考虑小盘股占比上升的影响，目前高增长股票占比也是历史底部水平之上。

　　估值已是历史底部，乐观看待未来。从市场总体估值水平、低估值股票占比、市场总体业绩增速、高增长股票占比等几个指标来看，目前A股的估值都是历史底部水平。近期，市场因为情绪的因素而大幅波动，悲观的投资者认为A股前景较差。我们说，情绪是多变的，价值是永恒的，估值底是最重要的底。当前，A股估值已经是历史底部水平，投资者可以乐观看待未来。

　　风险提示：中美贸易冲突对经济影响超预期；信用违约风险超市场预期，经济下行程度超市场预期。

　　正文：

　　在6月11日报告《历史上A股的底部是什么样的》中，我们分析了A股历史上几次大的底部时的特征，包括估值、换手率、融资额以及经济运行状况等。其中，估值是判断市场底部最核心最重要的条件。在此基础上，本篇报告进一步研究这几次大的底部时，估值的详细特征。

　　1990年以来，A股市场共经历五次大的下跌。以上证综指见底衡量，这五次底部分别为1994年7月28日、2005年6月6日、2008年10月28日、2013年6月25日以及2016年的1月27日。当时，上证综指的历史性低点分别是339、998、1664、1849、2638。由于2000年之前我国市场处在发展的初级阶段，机构投资者占比、监管制度、发行制度等都与之后明显不同，属于我国股市的“上古时期”。因此，本篇报告仅关注后四次底部时期估值与业绩的特征。和历史上的几次底部相比，我们认为，当前A股市场的估值是历史底部特征，业绩则比历史底部时更好，建议投资者无需再悲观。

　　一、总体估值水平：目前与历史底部相当

　　目前，全部A股估值中位数30.8x、与历史底部水平均值27.5x接近。历史上，2005年6月6日、2008年10月28日、2013年6月25日以及2016年的1月27日市场底部时，全部A股PE中位数分别为20.9x、16.5x、27.8x和44.7x，平均水平为27.5x。截至6月19日收盘，全部A股的PE中位数为30.8x，已经接近历次底部的平均水平。其中，我们看到，2016年1月27日，估值中位数要明显高于前面三次，这一现象需结合当时的业绩增速来解释。

　　2008年中国经历高通胀，A股业绩增速较高（16%），2005年和2013年，经济环境较为稳定， A股业绩增速分别为7%和10%，所以这三年的市场底部时期估值较低，而2015年的宏观经济是2011年以来最困难的一年，表现为通缩严重，经济部门几乎全行业亏损， 2015年A股业绩增速为-1.0%，2016年Q1为-2.0%，PE的分母端较小，这是2016年市场底部时期估值仍然较高的原因。很多投资者会认为目前估值水平比之前历史底部高很多。那么，我们说，其中可能有市场结构的因素。我们知道，小盘股相对于大盘股而言，估值一直是偏高一些。随着我们经济转型，新上市公司小盘股和成长股越来越多，这些股票估值本身很高，可能拉高了整体的估值水平。如果我们看上交所、深交所所有股票在历史底部时的估值中位数，就会发现，目前的估值水平与历史底部基本没有差别。

图表1． 当前A股PE中位数（30.8x）接近历次底部水平（27.5x）

图表2． 当前A股PE中位数（30.8x）接近底部水平（27.5x）

图表3． 深交所上市股票数量占比不断提升

　　目前，A股主要宽基指数估值如PE、PB与历次底部水平接近甚至更低。以A股主要宽基指数来看，历次底部时，上证50、沪深300、中证1000、全A、上证综指、中小板指以及创业板指的PE平均值分别为10x、11x、70x、23x、13x、24x、51x，这些指数当前的PE分别为10x、12x、27x、24x、13x、28x、38x。从PB来看，历次底部时期上证50、沪深300、中证1000、全A、上证综指、中小板指以及创业板指的PE平均值分别为1.5x、1.6x、3.6x、2.0x、1.6x、3.3x、5.3x，这些指数当前的PB分别为1.3x、1.5x、2.3x、2.3x、1.5x、3.7x、3.8x，基本低于历次底部的平均水平。

　　二、低估值股票占比：目前与历史底部一致

　　上一部分，我们重点分析了市场总体估值与历史底部时的对比。本部分我们从个股估值分布去看历史底部时水平。首先我们去看看，几次历史底部时，估值分布各是什么情况。其中，我们把PE在0-40X的个股称为低估值股票，PE小于0以及大于60倍个股为高估值股票。

　　2005年6月底部：低估值股票占比60%，高估值占比31%。2005年6月6日，上证综指创下998的历史低位。当时全部A股估值分布是这样：小于0的股票占比17%，0-40x占比60%，40x以上个股占23%。如果把估值小于0以及估值大于60x称为高估值，那么高估值占比为31%。此次底部时，低估值股票中0-20x占比为30%，与20-40x占比相同。

图表5． 05年6月6日全市场股票估值分布

　　考虑到上交所与深交所上市公司规模不同，我们分别统计了其估值分布情况。其中，在0-40x区间股票占比，上交所是63%，深交所是55%，低估值个股数量都占一半以上。而估值为负以及估值大于60x的高估值股票占比，全部A股是31%，上交所是27%、深交所是38%。可以看到，深交所低估值占比低于上交所，高估值占比高于上交所。

图表6． 05年6月6日上交所&深交所个股估值分布

　　2008年10月底部：低估值股票占比72%，高估值股票占比23%。2008年10月28日上证综指跌到1665点时，全部A股估值分布情况是：0-40x的低估值股票占比72%， 估值为负以及60x以上的高估值股票占比23%。这时的估值水平明显高于2005年6月底部。其中原因可能在于，2007年10月市场顶部到2008年10月市场底部，市场下跌速度极快，次贷危机对分母的影响还没有开始显现，分子已经到了底部，结果使低估值股票占比明显偏高。此次底部时，低估值股票中，0-20x占比为47%，高于20-40x的25%。

图表7． 08年10月28日全市场股票估值分布

　　分交易所来看，其中，上交所低估值股票占比是70%，高估值股票占比是24%；深交所低估值股票占比是74%，高估值股票占比是20%。此时，深交所低估值股票占比高于上交所，高估值股票占比略低于上交所；上交所与深交所低估值股票中，0-20x股票占比都高于20-40x股票占比。

图表8． 08年10月28日上交所&深交所个股估值分布

　　2013年6月底部：低估值股票占比为54%，高估值股票占比32%。在2013年6月25日上证综指跌至1849.65点时，低估值股票占比为54%，高估值股票占比为32%。低估值股票中，0-20x占比为23%，低于20-40x的31%。

图表9． 13年6月25日全市场股票估值分布

　　其中，上交所低估值股票占比是57%，深交所是52%。高估值股票占比，上交所是34%，深交所是31%。在低估值股票内部，上交所0-20x占比高于20-40x，而深交所0-20x占比低于20-40x，这与之前不同。其中的原因是什么呢？我们判断，可能是与2009年我们开通创业板有关。如之前分析，小股票和成长股，由于规模和业绩特征，估值一般高于大股票和蓝筹股。创业板开通后，我们的小盘股和成长股数量和占比都在明显上升，导致了深交所0-20x占比低于20-40x占比。

图表10． 13年6月25日上交所&深交所个股估值分布

　　2016年1月底部：低估值股票占比30%，高估值股票占比57%。2016年1月27日，上证综指跌至2638点时，0-40x的低估值股票占比为30%，估值为负以及60x以上的高估值股票占比为57%。低估值中，0-20x占比为10%，远低于20-40x占比。这次底部，低估值占比较低，我们判断，可能主要是与2015年经济形势有关。2015年宏观经济是2011年以来最困难的一年，表现为通缩严重，经济部门几乎全行业亏损，从而导致上市公司业绩大幅下滑，全部A股业绩增速为-1%。这样，2016年1月时A股估值整体偏高。

图表11． 16年1月27日全市场股票估值分布

　　其中，上交所低估值占比为39%，高估值股票占比48%；深交所低估值占比为25%，高估值占比为61%。在低估值股票内部，我们发现，无论是上交所还是深交所，0-20x占比都低于20-40x占比，其中上交所0-20x与20-40x占比的差距，要小于深交所。这说明，深交所相对而言估值水平高于上交所。这与2013年类似，但与2008以及2005年不同。其中的原因，可能如我们上面分析，是因为2009年以来，我们上市公司中成长股与小盘股数量在明显上升。

图表12． 16年1月27日上交所&深交所个股估值分布

　　总结2005、2008、2013、2016年几次大的底部时的估值分布，我们发现有两个现象：一是2008年10月底部低估值占比较高，而2016年1月底部低估值占比较低，与2005和2013年不同。我们判断，这和当时的宏观经济环境有关。2007年至2008年上半年，我国宏观经济过热，通胀严重，上市公司业绩自然大好。2015年我国经济下滑，经济通缩严重，基本全行业亏损。而2005年与2013年的底部，低估值股票占比分别为60%、54%，基本反映了经济环境较为正常时的低估值股票占比情况。

　　另一个现象是， 2013年6月与2016年1月底部低估值股票占比中，0-20x占比都要小于20-40x占比，这与2005、2008年相反，当时是0-20x占比要高于20-40x占比。其中的原因可能在于，2009年创业板推出后，沪深两市上市公司中小盘股与成长股占比明显上升，而这些股票估值整体较高，所以导致这两次底部0-20x占比要小于20-40x占比。

　　年初以来，A股市场持续下跌，6月19日上证综指跌至2872点，创业板指也在6月21日跌至1521点，是2015年牛市顶点以来的新低。那么，目前，我们市场的估值是什么情况呢？

　　2018年6月19日，低估值股票占比为55%，高估值股票占比29%。6月19日上证综指跌至2872点时，0-40x的低股票占比为55%，其中上交所股票中低估值占比62%，深交所低估值占比为50%；估值为负以及60x以上的高估值股票占比为29%，其中上交所为25%，深交所为32%。低估值股票内部，0-20x占比小于20-40x，在上交所与深交所内部都是如此，但是深交所股票中两者的差距大于上交所。这一特征与2013年、2016年底部时一样，显示小盘股与成长股上市公司增加后对整个估值结构的影响。

　　当前，0-40xPE股票占比与历次底部水平一致。从估值分布来看，在四次底部时， 低估值（0-40x PE）个股比重较高，分别为60%、72%、54%和30%，平均值54%；高估值（PE>60x）个股比重较低，分别为 14%、9%、20%和40%，平均值为21%。当前市场，0-40x PE个股比重为55%，PE>60x个股比重为21%，与历次底部时期平均水平一致。

图表13． 18年6月19日全市场股票估值分布

图表14． 18年6月19日上交所&深交所个股估值分布

　　三、总体业绩增速：目前高于历史底部

　　前面两部分，我们从总体估值与个股估值分布，分析了历史底部时，总体估值情况。本部分重点去看几次底部时，A股业绩情况。总体来看，目前A股总体业绩增速要好于历史底部水平。

　　当前，A股业绩增速中位数12.4%、高于历史底部水平均值8.8%。历史上四次底部时，A股个股业绩增速中位数分别为4.3%、15.0%、7.2%和8.9%，平均值为8.8%。当前，A股个股业绩增速中位数为12.4%，好于历次底部的平均水平。可以看到从2005年以来，底部时期的业绩增速是趋势向上的（除了08年的业绩由于通胀原因显著高于其它年份），这可能是随着深交所股票数量不断提升，成长股的占比日益提高，对A股整体业绩增速起到了带动作用。

图表15． 当前A股业绩增速（12.4%）好于历次底部（8.8%）

　　资料来源：万得，中银证券

　　当前，A股主要宽基指数的业绩增速均大幅好于历次底部。历次底部时期上证50、沪深300、中证1000、全A、上证综指、中小板指以及创业板指的业绩增速平均值分别为：8%、7%、-12%、8%、8%、28%、22%，这些指数当前的业绩增速分别为：11%、12%、24%、14%、12%、14%、34%，除了中小板指的业绩增速低于底部时平均业绩增速，其它指数的业绩均大幅好于历次底部。

　　四、高增长公司占比：目前高于历史底部

　　上一部分，我们重点分析了市场总体业绩增速与历史底部时的对比。本部分我们从业绩增速的分布去看历史底部时水平，看看几次历史底部时，业绩增速的分布各是什么情况。我们把增速在20%以上的公司称为高增长公司。

　　2005年6月底部：业绩高增长公司占比37%，业绩负增长占比46%。2005年6月6日上证综指创下998的历史低位时，业绩增速分布是这样：业绩负增长的股票占比46%，业绩增速0-20%占比18%，业绩高增长（20%以上）的个股占37%。高增长个股中，业绩增速60%以上的占比最高，为21%。

图表17． 05年6月6日全市场股票业绩增速分布

　　其中，上交所业绩负增长股票占比是43%，高增长股票占比是36%；深交所业绩负增长股票占比是49%，高增长股票占比是37%。此时深交所负增长和高增长股票占比均高于上交所，而中等增长（0-20%）股票占比为15%，低于上交所（21%）。上交所与深交所高增长股票中，增速>60%的股票占比都为最高，分别是19%和23%，均高于20-40%增速和40-60%增速的股票占比。

图表18． 05年6月6日上交所&深交所个股业绩增速分布

资料来源：万得，中银证券

　　2008年10月底部：业绩高增长股票占比47%，负增长股票占比37%。2008年10月28日上证综指跌到1664点时，全部A股业绩增速的情况是：负增长股票占比37%， 0-20%的中等增长股票占比为16%，业绩高增长（20%以上）的股票占比为47%。高增长个股中，业绩增速60%以上的占比最高，为28%，此时业绩比2005年6月时要略好一些，高增长股票占比更高。

图表19． 08年10月28日全市场股票业绩增速分布

　　其中，上交所业绩负增长股票占比是38%，高增长股票占比是46%；深交所业绩负增长股票占比是36%，高增长股票占比是47%。上交所与深交所高增长股票中，增速>60%的股票占比都为最高，分别是28%和27%，均高于20-40%增速和40-60%增速的股票占比。这次底部时期，上交所和深交所股票的业绩分布较为一致。

图表20． 08年10月28日上交所&深交所个股业绩增速分布

资料来源：万得， 中银证券

　　2013年6月底部：业绩负增长股票占比41%，业绩高增长股票占比38%。在2013年6月25日上证综指跌至1849.65点时，负增长股票占比41%， 0-20%的中等增长股票占比为21%，业绩高增长（20%以上）的股票占比为38%，高增长个股中，业绩增速60%以上的占比最高，为28%，其次是20-40%增速的个股，为13%。

图表21． 13年6月25日全市场股票业绩增速分布

　　其中，上交所业绩负增长股票占比是39%，高增长股票占比也是39%；深交所业绩负增长股票占比是42%，高增长股票占比是38%，深交所的负增长股票占比高于上交所，高增长股票占比略低于上交所。两个市场的高增速个股中，增速>60%的股票占比都为最高，分别是21%和17%，均高于20-40%增速和40-60%增速的股票占比，这次底部时，上交所的业绩整体好于深交所。

图表22． 13年6月25日上交所&深交所个股业绩增速分布

资料来源：万得， 中银证券

　　2016年1月底部：业绩负增长股票占比39%，业绩高增长股票占比39%        。在2016年1月27日上证综指跌至2638点时，负增长股票占比39%， 0-20%的中等增长股票占比为22%，业绩高增长（20%以上）的股票占比为39%，高增长个股中，业绩增速60%以上的占比最高，为19%，其次是20-40%增速的个股，为14%。

图表23． 16年1月27日全市场股票业绩增速分布

　　其中，上交所业绩负增长股票占比是42%，高增长股票占比是33%；深交所业绩负增长股票占比是38%，高增长股票占比是41%，深交所的负增长股票占比低于上交所，高增长股票占比高于上交所，因此，2016年市场底部时，深交所上市公司的业绩整体好于上交所。两个市场的高增速个股中，增速>60%的股票占比都为最高，分别是17%和20%，均高于20-40%增速和40-60%增速的股票占比。

图表24． 16年1月27日上交所&深交所个股业绩增速分布

资料来源：万得， 中银证券

　　总结2005、2008、2013、2016年几次大的底部时的业绩分布，我们发现有两个现象：一是2008年业绩整体好于其它年份，表现为业绩高增长股票的占比最高（47%），负增长股票占比最低（37%），这与2017年至2018年上半年通胀的经济环境导致A股整体业绩增速较高（16%）有关。

　　二是深交所上市的股票中，高增长个股的占比几乎都高于上交所的股票。除了2013年，两市个股中高增长股票占比相近（上交所为39%，深交所为38%），其余年份中，深交所高增长个股均高于上交所个股，这一现象反应的是两市成分股的风格差异：深交所上市的股票成立时间较晚，成长性好于上交所，因而高增长股票占比较高。

　　目前，我们A股市场的业绩分布又是如何呢？

　　当前，业绩高增长股票占比44%，业绩负增长股票占比35%。从当前的业绩分布来看，负增长股票占比35%，0-20%的中等增速股票占比为21%，业绩高增长（20%以上）的股票占比为44%。高增长个股中，业绩增速60%以上的占比最高，为23%。其中上交所业绩负增长股票占比是35%，高增长股票占比是43%；深交所业绩负增长股票占比是36%，高增长股票占比是45%，深交所的高增长股票占比高于上交所，业绩增速>60%的股票占比为24%，也高于上交所水平（21%）。

　　业绩增速20%以上的股票占比高于历史底部。从业绩增速的分布来看，在四次底部时， 业绩负增长的股票占比较高，分别为46%、37%、41%和39%，平均为41%，业绩增速>20%的股票占比较低，分别为37%、47%、38%和39%，平均为40%。当前市场，业绩增速为负的股票占比为35%，低于历史底部（41%），业绩增速>20%的股票占比为44%，高于历史底部（40%）。

图表25． 18年6月19日全市场股票业绩增速分布

　　资料来源：万得，中银证券

图表26． 18年6月19日上交所&深交所个股业绩增速分布

资料来源：万得， 中银证券

　　五、估值已是历史底部水平，乐观看待未来

　　在之前的一、二、三、四部分，我们从市场总体估值、个股估值分布、市场总体业绩、个股业绩增速等几个方面分析了，2000年之后四次大的历史底部的情况，并和当前进行对比。总结下来，有以下几个核心结论：

　　当前，全部A股PE中位数是历次底部水平。在2005年6月6日998点、2008年10月28日1664点、2013年6月25日1849点以及2016年1月27日2638点的市场底部，A股PE中位数分别为20.9x、16.5x、27.8x、44.7x，均值为27.5x，当前A股PE中位数30.8x，接近历次底部均值。如果考虑到深交所公司占比上升，目前估值中位数已经是历史底部水平。

　　当前，A股低估值股票占比与历史底部一致。在2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的底部时，PE在0-40x的低估值股票占比分别是60%、72%、54%、30%，均值54%。如果剔除掉2008年、2016年底部形成之前宏观经济严重通胀与严重通缩的影响，低估值股票占比55%上下可能是底部水平。目前，全部A股低估值股票占比55%，与历史底部水平一致。如果考虑到小盘股占比上升，可能略高于历史底部。

　　当前，全部A股业绩增速中位数高于历史底部水平。2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，全部A股业绩增速中位数分别是4.3%、15.0%、7.2%和8.9%，平均8.8%。当前，全部A股业绩增速中位数是12.4%，远高于历史底部平均水平。如果考虑小盘股占比上升的影响，也是高于历史底部。从主要宽基指数来看，业绩增速大幅好于历次底部水平。

　　当前，全部A股高增长股票占比高于历史底部。2005年6月、2008年10月、2013年6月、2016年1月的市场底部时，业绩增速20%以上的高增长股票占比分别是37%、47%、38%、39%，均值是40%，目前全部A股高增长股票占比是44%。即便考虑小盘股占比上升的影响，目前高增长股票占比也是历史底部水平之上。

　　综合以上分析，我们认为，估值已经是历史底部，要乐观看待未来。从市场总体估值水平、低估值股票占比、市场总体业绩增速、高增长股票占比等几个指标来看，当前A股的估值都是历史底部水平。近期，市场因为情绪的因素而大幅波动，悲观的投资者看到的都是悲观，认为A股前景较差。我们说，估值底是最重要的底，因为情绪是多变的，唯有价值永恒的。当前，A股估值已经是历史底部水平，投资者可以乐观看待未来。

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责任编辑：陈悠然 SF104

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