上海重磅考察！重点关注智元机器人产业链（附股）

4月29日，重磅考察上海模速空间；

4月29日，新闻联播播出智元机器人“灵犀X2”。

智元机器人发展：

本体：国内量产前列，出货量最大

智元25年1月已量产1000台人形机器人，25年预期目标有望量产数千台，量产一直走在国内前列，是目前出货量最大的国内人形本体厂商；

软件：大模型技术突破，开源生态持续建设

1）25年3月发布的通用具身基座模型GO-1已部署至多款机器人本体，实现跨场景多任务执行能力；

2）4月发布Genie Sim Benchmark评测工具，误差率低于5%，可显著降低研发成本。

3）通过量产机器人编队持续采集百万级真实数据，反哺开源数据集，在大脑领域领先行业。

发展：腾讯领投估值150亿元，引进高端人才

1）25年4月完成股权变更，公司估值达150亿元，B轮融资由腾讯领投；

2）原华为高管邓泰华出任CEO；

3）引入伯克利AI实验室专家罗剑岚担任首席科学家。

智元产业链梳理（不构成投资建议）

1）深度合作&代工：【蓝思科技】、【博众精工】、【均普智能】等；

2）核心部件：关节轴承+连杆【龙溪股份】、减速器【中大力德】、减速器【富临精工】、永磁材料【宁波韵升】等；

3）战略合作：【卧龙电驱】、【大丰实业】、【软通动力】、【恒工精密】、【远东股份】、【东阳光】等；

重点核心推荐

龙溪股份：【手腕+脚踝】关节轴承+配套连杆，智元核心供应商。关节轴承是被市场忽略的机器人必要结构，公司是国内关节轴承制造业单项冠军，国内/国际市场占有率超75%/15%，毛利率超45%，卡位稀缺，人形相关收入已有130.25万元，。

博众精工：25年主业拐点，智元机器人核心合作伙伴，整机代工智元远征系列，且T链机器人工装夹治具独供，受益T机器人量产带来自动化设备需求增长。来源国信证券

AIDC电气设备：底部明确，重视5月催化（附股）

长江证券：关于AIDC电气设备，大厂资本开支一直是最主要的跟踪指标，前期因对大厂capex的担忧出现持续调整，我们认为当前悲观预期反映充分，板块明确触底，后续潜在催化较多，重点推荐！

催化1：主流公司25Q1AIDC业务高增兑现

目前AIDC电气设备公司Q1业绩陆续披露，其中AIDC业务表现亮眼：1）科华数据中心产品收入同比+38%，IDC收入同比+5%且毛利率继续提升；2）盛弘电能质量收入同比+30%，新签同比+20%；3）科士达数据中心收入同比+10%。

催化2：海外大厂财报临近

目前进入海外大厂财报期，谷歌2025年capex计划没有调整，5月开始亚马逊、微软等陆续发布财报，如capex均不调整或者仅小幅调整，均超出目前市场预期。

催化3：腾讯后面有望启动新一轮招标，相关设备企业订单有望增厚

催化4：Deepseek R2有望发布，加速整体AI应用需求增长。

重点推荐AIDC核心设备公司【科华数据、盛弘股份、宏发股份、明阳电气、麦格米特、禾望电气、科士达】！

大摩：中美关税半年内或降至34%，亚洲难跟风加税，附投资策略

精华观点

1.关税缓和路径预测：当前中美关税水平难以持续，美国经济受关税冲击，交易停滞、出口受损。预计 6 月底美对中关税从 145%降至 60%，三季度到 45%，年底至34%，甚至可能更快降至 34%；对世界其他地区，10%关税或维持。

2.亚洲难对中国加征关税：亚洲经济体几乎不可能对中国加征关税，中国是重要终端市场，多数亚洲经济体与中国有贸易联系，且中国是重要供应商，加征关税会影响自身企业，还可能推高自身通胀，部分东盟国家在 FDI 上依赖中国、

3.市场投资策略建议：目前对中国市场评级中性，短期内建议保持耐心，平衡投资。贸易升级时，离岸市场、大型互联网、消费和医疗保健板块或表现良好，应关注中国政府回应、双边对话、关税暂停及非贸易举措进展。

4.能源市场趋势分析：未来三年美国大量 UNG 产能将投入市场，亚洲作为最大天然气进口地区将受益，预计 2026—2027 年亚洲天然气价格下降 15%—20%，投资可关注亚洲天然气下游产业链相关企业

5.韩国市场选情影响；韩国大选临近，李在明若当选，其政策主张如经济改革、外交、资本市场改革等或影响市场。目前政策趋同，若执行得力，对市场或有利。当前对科技板块低配，看好工业、医疗保健等板块。

6.贸易局势监测要点：监测贸易紧张局势关注贸易数据、港口停靠数据、新闻动态及资本货物进口数据，这些数据可反映出口和资本支出边际变化，

7.韩国银行业前景判断：韩国银行业政策和监管环境基本稳定，负面政策消息对其实际影响可控，盈利表现不错，但市场预期盈利偏高，关注信用成本变化。

Q&A

一、中美关税缓和路径如何预判？为何美国难以维持当前高关税？

问：当前中美关税水平是否可持续？未来可能的缓和路径是怎样的？

答：我们认为目前美国对中国 145% 的关税水平难以持续，核心原因在于高关税已导致中美贸易基本停滞，对美国经济造成显著冲击。美国从中国进口的约 4500 亿美元商品，在美国市场产生的销售额可达 8000 亿至 1 万亿美元，如今这些贸易往来完全停滞；同时，美国对中国 1500 亿美元的出口也陷入停滞，严重影响了美国企业的收入和市场活力。此外，美国经济面临下行压力，高关税推高了国内消费品价格，加剧了通胀压力，企业和消费者的双重承压促使美国寻求关税缓和。

具体缓和路径方面，我们预计到 2025 年 6 月底，美国对中国的关税税率将从 145% 降至 60%，第三季度进一步降至 45%，第四季度降至 34%，且不排除实际下降速度更快的可能性。这是因为即使关税降至 60%，中国企业仍可能因成本过高而减少购买美国商品，而美国若希望恢复实质贸易往来，需要通过更快降低关税来消除中国的反制措施。对于世界其他地区，美国可能维持 10% 的关税水平，这一安排已在与印度、日本等经济体的沟通中有所体现，旨在平衡其全球贸易策略。

二、亚洲经济体会否响应美国号召，对中国加征关税？

问：美国能否要求亚洲贸易伙伴对中国加征关税？亚洲经济体对此的态度如何？

答：亚洲经济体几乎不可能对中国加征关税，主要有三方面原因。首先，中国是亚洲重要的终端市场，除中国外的亚洲国家 17% 的出口流向中国，且多数经济体对中国存在贸易逆差。例如，越南、印度、泰国对美国有贸易顺差，但对中国存在显著逆差，若加征关税，可能导致其对美顺差收窄；而日本、韩国、中国台湾地区对中国有贸易顺差，加税无异于 “自毁前程”。

其次，中国是全球重要的供应链核心，亚洲国家依赖中国的生产投入品和设备。以印度为例，其太阳能产业和手机制造业依赖中国的设备和零部件，若加征关税，印度企业的生产成本将大幅上升，影响其出口竞争力。最后，中国在许多产品领域占据不可替代的市场份额，若亚洲国家加征关税，短期内难以找到性价比相当的替代品，可能推高国内通胀，加剧民生压力。此外，部分东盟国家在外国直接投资（FDI）上依赖中国，加税可能影响外资流入，进一步损害经济增长。综合来看，美国难以说服亚洲盟友对中国加税，这一政策在现实中几乎没有实施空间。

三、当前中国市场投资策略如何规划？哪些板块值得关注？

问：针对当前中美贸易局势，对中国市场的投资策略有何建议？哪些板块可能表现较好？

答：目前我们对中国市场的评级为中性，建议短期内保持耐心，采取平衡投资策略。中美之间存在根本性利益冲突，贸易协议达成难度较大，因此需谨慎应对市场波动。若贸易局势升级，离岸市场表现预计将优于在岸市场，主要因其更具流动性和风险分散性。

具体板块方面，大型互联网、消费和医疗保健板块可能展现韧性。互联网企业具备较强的技术壁垒和国内市场渗透力，消费板块受益于中国庞大的内需市场，而医疗保健板块则因刚需属性和政策支持相对抗跌。此外，需密切关注四大关键因素：一是中国政府的反制措施和谈判立场；二是中美是否启动工作组级别的双边对话；三是双方能否暂时中止现有关税以缓解市场紧张；四是美国在非贸易领域的举措，如 ADR 上市政策、投资限制和技术出口禁令等是否进一步收紧。这些因素将直接影响市场情绪和板块轮动，建议投资者持续跟踪政策动态，灵活调整持仓结构。

四、未来亚洲能源市场将如何受美国产能释放影响？哪些投资机会值得关注？

问：美国未来三年的天然气产能释放对亚洲市场有何影响？投资者应如何布局？

答：未来三年，美国预计将有近 1 亿吨液化天然气（LNG）产能投入市场，约占当前全球贸易量的 25%，这将显著改变亚洲能源市场格局。亚洲作为全球最大的天然气进口地区，将受益于美国低价天然气供应 —— 相比从中东购买，美国 LNG 价格低 25%-30%，丙烷价格低约 30%，预计 2026-2027 年亚洲天然气价格将下降 15%-20%。

从投资角度看，天然气下游产业链，包括管道运输、液化 / 气化终端和发电厂。日本的东京燃气（Tokyo Gas）、印度的天然气管理局（GAIL）、泰国的 PTT 和海湾能源（Gulf Energy）等企业将直接受益于低价气源和需求增长。印度作为能源价格敏感市场，低价天然气将刺激其国内需求，助力能源结构多元化；韩国和东南亚的电力和管道公司也将因成本下降和产能扩张迎来机遇。需注意的是，2025 年受基础设施限制（如美国出口设施和亚洲炼油厂适配性），产能释放可能阶段性受阻，但长期来看，下游产业链的成本优势和需求弹性将支撑相关企业业绩增长。

五、韩国大选临近，候选人政策主张对市场有何影响？哪些板块值得关注？

问：韩国大选若李在明当选，可能带来哪些政策变化？市场应如何应对？

答：韩国大选将于 6 月 3 日举行，当前李在明在民主党初选中大幅领先，其政策主张若落地，可能对经济和市场产生多方面影响。经济改革方面，李在明提出加大人工智能投资、增加研发投入以刺激增长，同时推动资本市场改革和公司治理优化，例如扩大董事会对股东的受托责任，这与日本的改革路径有相似之处，若有效执行，可能提升市场对韩国企业的估值预期。外交政策上，其强调务实主义，优先考虑国家利益，或加强韩日美联盟，为出口导向型经济创造稳定环境。

板块配置方面，当前我们对科技板块持低配态度，主要因半导体周期仍处于下行阶段，预计下半年面临更多困难；而工业、医疗保健、出口必需品和电信板块因政策支持和需求韧性被看好。需注意的是，政策趋同是此次大选的显著特征，各主要政党在科技投资、核能利用和劳动改革（如工资制度调整）上立场接近，若新政府能高效执行改革措施，尤其是资本市场和公司治理领域的突破，将增强投资者信心。历史经验显示，选举临近时国内金融股通常表现不佳，但政策明确后的改革预期可能推动市场上涨，选举后的政策落地节奏和外部环境变化。

六、监测贸易紧张局势有哪些关键指标？当前数据释放了什么信号？

问：在实际操作中，如何通过高频数据监测贸易紧张局势？这些指标目前表现如何？

答：我们主要跟踪四组数据：第一是贸易数据本身，韩国作为出口导向型经济体，其 10 天、20 天、30 天的贸易数据具有先行指标意义。最新 20 天数据显示韩国出口已开始收缩，预示其他亚洲国家可能呈现类似趋势，4 月出口数据将于 5 月 10-15 日集中公布，需重点关注。

第二是彭博社的港口停靠数据，该数据反映船舶到港情况，但存在滞后性，且无法区分满载与空载。当前数据未显示大幅收缩，但全球亚洲地区船舶空驶率已升至 2020 年疫情高峰水平，暗示运力利用率下降，实际贸易量可能弱于表面数据。

第三是新闻动态，包括中国到美国航线的船舶预订和集装箱预订情况，目前这一数据明显下降，直接反映出口商对未来贸易的悲观预期。

第四是资本货物进口数据，该指标与 GDP 中的资本支出高度相关，可反映企业投资意愿。若资本货物进口持续萎缩，表明贸易紧张已影响企业长期资本开支，需警惕经济基本面进一步承压。综合来看，现有数据显示贸易收缩压力正在传导，需持续跟踪边际变化，尤其是 5 月中旬的出口数据，将为判断局势提供关键线索。

七、韩国银行业近期面临哪些政策风险？行业前景如何？

问：韩国银行业近期频现负面政策消息，应如何评估其实际影响？

答：韩国银行业的政策和监管环境整体保持稳定，尽管近期有资本准备金下调股息可能被征税、调查银行贷款价值比（LTV）串谋行为、收紧分行关闭规则等消息传出，但我们认为实际影响可控。历史经验表明，在宏观经济严峻时期，政策调整通常以稳为主，不会出现剧烈变动。

从盈利来看，韩国银行在过去几年艰难环境中表现稳健，但当前市场预期盈利偏高，我们与市场共识的差异约 3%-5%，主要源于对信用成本的不同判断 —— 若经济持续低迷，企业违约风险可能上升，需关注坏账拨备变化。政策层面，降低贷款利率差的法案虽可能压缩银行利差，但考虑到当前利率已处低位，且银行具备一定的风险定价能力，负面影响有限。总体而言，银行业仍是韩国金融体系的稳定器，投资者可聚焦信用成本指标和政策执行细节，无需过度担忧短期消息对行业的冲击。

八、美国软化对华关税立场的核心驱动力是什么？全球关税格局将如何分化？

问：哪些因素促使美国软化对华关税立场？未来对中国和其他地区的关税将如何演变？

答：美国软化立场的核心原因是高关税对本国经济的反噬。145% 的关税导致中美贸易停滞，美国不仅损失了 1500 亿美元的对华出口（如中国航空公司停止购买美国飞机），更导致国内消费品价格高企，产业链成本上升，企业和消费者怨声载道。美国政府已意识到，维持高关税只会加剧经济下行压力，因此总统和财政部长明确表示需要缓和关税以恢复贸易往来。

关税演变路径上，针对中国的关税将分阶段下降：6 月底降至 60%，三季度 45%，年底 34%，不排除更快降至 34% 以推动贸易重启。而对世界其他地区，美国倾向于维持 10% 的关税，例如在与印度、日本的沟通中，美方暗示若签署相关谅解备忘录，10% 的税率将保持不变，避免上调至 24% 或 26%。这种差异化安排反映了美国 “精准施压” 的策略：通过降低对华关税缓解国内通胀和产业压力，同时对其他地区维持关税以保护本土产业，平衡全球贸易布局。

九、若李在明当选韩国总统，其政策能否成为市场利好？关键变量是什么？

问：市场对李在明的政策主张有哪些期待？哪些领域可能成为利好催化剂？

答：李在明的政策主张若有效执行，有望成为市场利好，核心在于其经济改革和资本市场开放举措。例如，他提出的人工智能投资、研发投入增加，将直接助力科技和高端制造产业升级；资本市场改革中关于扩大董事会受托责任、优化公司治理的内容，可提升韩国企业的国际估值对标（如向日本企业看齐），吸引外资流入。外交政策上，务实的国家利益导向若能减少地缘政治摩擦，将为出口型经济创造稳定环境，尤其利好汽车、半导体等依赖海外市场的行业。

但政策落地效果是关键变量：历史上韩国政府的改革常因利益集团博弈和执行效率受阻，若李在明团队能突破官僚体系瓶颈，快速推进《商法》修正案等核心政策，市场信心将显著提升。此外，劳动改革（如每周四天工作制和绩效工资体系）若处理不当，可能引发劳资矛盾，需关注政策平衡术。总体而言，政策趋同和中间派立场已降低市场对极端变化的担忧，但若能在公司治理和技术创新上取得实质进展，韩国市场有望迎来估值修复机会。

十、亚洲天然气价格下行对下游产业的具体影响有哪些？如何筛选投资标的？

问：亚洲天然气价格预计下降 15%-20%，哪些下游产业将直接受益？选股逻辑是什么？

答：天然气价格下行将显著利好三大下游领域：首先是燃气发电企业，低价气源可降低发电成本，提升利润空间，尤其在电力供应紧张的东南亚和印度，发电厂甚至可能获得定价权优势；其次是天然气管道和终端运营商，如印度的 GAIL 和日本的东京燃气，其运输和销售业务将因需求增长和毛利率提升双重驱动而受益；最后是燃料零售和化工企业，如印度斯坦石油（HPCL）和巴拉特石油（BPCL），低价丙烷等石化原料可降低生产成本，增强产品竞争力。

选股逻辑上，优先选择具备以下特征的企业：一是直接对接低价美国气源的区域龙头，如泰国的 PTT 拥有成熟的天然气基础设施和进口渠道；二是受益于国内能源结构转型的市场领导者，如印度 GAIL 在全国管道网络中的垄断地位；三是估值合理且分红稳定的公用事业类公司，如日本东京燃气在低利率环境下的防御属性。需注意规避依赖高价气源的中小型企业，以及受地缘政治影响较大的跨境管道项目，聚焦产业链中具备成本转嫁能力和规模效应的核心标的。

十一、美国能源出口对亚洲贸易平衡和通胀的具体影响有哪些？

问：美国能源进口如何影响亚洲国家的贸易平衡？对消费者价格的传导机制是怎样的？

答：未来三年，亚洲国家每年预计从美国进口约 500 亿美元的能源（包括原油、LNG、丙烷等），这将显著改善其贸易平衡 —— 以印度、日本、印度尼西亚为例，其经常账户盈余可能因能源进口增加而合理下降，但对其他国家影响相对较小。美国能源的低价优势是核心驱动因素：LNG 比中东同类产品便宜 25%-30%，丙烷便宜约 30%，这种成本优势将直接降低亚洲国家的能源进口支出，尤其对依赖能源进口的经济体而言，相当于获得 “隐性补贴”。

对消费者价格的影响方面，以印度为例，其能源价格敏感度极高，美国天然气价格若下降 15%-20%，将直接拉低国内天然气价格，进而降低家庭用气成本和工业燃料成本，间接抑制通胀压力。此外，低价能源还可能刺激能源密集型产业扩张，如化肥、钢铁等，提升企业竞争力，形成 “成本下降 — 生产扩张 — 就业增加” 的良性循环。需注意的是，2025 年受基础设施限制（如美国出口终端产能和亚洲接收站适配性），能源进口增长可能阶段性放缓，但 2026-2027 年随着美国产能集中释放和亚洲合同到期，低价能源的普惠效应将更显著，成为亚洲经济降本增效的重要助力。

十二、韩国大选的政策趋同现象如何理解？对市场稳定性有何意义？

问：此次韩国大选为何出现政策趋同？这对未来经济政策的连贯性有何影响？

答：政策趋同是此次韩国大选的显著特征，主要源于两大背景：一是宏观经济压力与贸易挑战迫使各政党搁置意识形态分歧，聚焦务实解决方案；二是候选人李在明所属的民主党采取中间派立场，推动跨党派共识。具体表现为：在科技与人工智能投资、核能利用、劳动工资制度改革、资本市场治理等领域，保守派与自由派的政策主张差异缩小。例如，民主党曾对核能持消极态度，如今转向支持；在劳动改革中，双方均强调工资制度从 “资历导向” 向 “绩效导向” 调整，以提升企业灵活性。

政策趋同对市场稳定性的意义在于降低了极端政策出台的风险。2022 年尹锡悦政府时，因政策立场鲜明导致市场波动，而此次各政党在核心经济议题上的共识，意味着无论谁当选，政策框架不会出现颠覆性变化，尤其是在贸易谈判、外资吸引、技术创新等关键领域，政策连贯性将增强。这有助于投资者形成稳定预期，减少因政治不确定性引发的短期抛售，长期来看，若政策能聚焦结构性改革（如公司治理、能源转型），将为韩国经济注入持续增长动力。

十三、中美关税缓和后，离岸市场为何更具投资优势？具体逻辑是什么？

问：为何贸易升级时离岸市场表现优于在岸市场？投资者应如何利用这一差异？

答：离岸市场（如香港、美国 ADR）在贸易紧张时期的优势主要源于三方面逻辑：首先是流动性优势，离岸市场参与者更国际化，资金进出壁垒较低，当全球风险偏好变化时，外资可通过离岸渠道更灵活地调整头寸，避免在岸市场的资本管制影响。其次是风险分散效应，离岸上市的中资企业通常业务全球化程度更高，收入结构多元，对单一市场（如中国内地或美国）的依赖度低于在岸企业，因此受中美关税直接冲击较小。例如，大型互联网企业的海外业务占比提升，可通过区域间利润转移降低关税影响。

最后是估值修复弹性，部分在岸企业因政策预期不明朗被低估，而离岸市场对政策信号反应更敏感，一旦出现关税缓和迹象，外资可能率先涌入离岸标的，推动估值反弹。投资者可关注同时在两地上市的企业，利用价差套利机会，或直接配置纯离岸标的（如未在 A 股上市的中概股），以捕捉贸易局势边际改善带来的红利。需注意的是，离岸市场受全球流动性影响更大，若美联储维持高利率，可能压制估值空间，因此需结合宏观货币政策综合判断。

十四、印度在亚洲能源产业链中的角色如何变化？哪些本土企业最受益？

问：印度作为亚洲能源进口大国，如何从美国低价天然气中获利？本土投资标的有何特征？

答：印度在亚洲能源格局中将从 “价格接受者” 逐步转向 “需求驱动者”。其对能源价格高度敏感，美国低价天然气的引入将带来双重利好：一是直接降低能源进口成本，缓解经常账户压力 —— 印度当前对中国存在显著贸易逆差，低价能源可部分对冲逆差压力；二是加速能源结构转型，印度政府正推动 “天然气化” 战略，目标是将天然气在能源消费中的占比从当前 15% 提升至 25%，美国气源的稳定供应将助力这一目标实现，减少对煤炭的依赖，改善空气质量。

本土受益企业主要集中在天然气产业链中下游：上游的勘探开发企业受益有限（因印度主要依赖进口），而中游的管道运营商（如 GAIL，印度最大天然气管道公司，拥有全国 70% 的输气网络）将直接享受运输量增长；下游的城市燃气分销商（如印度燃气公司 IGL）和发电厂（如塔塔电力）将因成本下降提升利润率。此外，石化企业如信实工业（Reliance Industries）的丙烷脱氢装置将因原料成本下降增强竞争力。选股时需关注企业的进口渠道稳定性（如是否与美国供应商签订长期协议）、基础设施覆盖率（管道、接收站规模）以及政府补贴政策（如能源转型补贴向哪些企业倾斜），其中 GAIL 等国企因政策支持和垄断地位，确定性更高。

十五、韩国科技板块为何被低配？工业板块的投资逻辑是什么？

问：当前对韩国科技板块低配的依据是什么？工业板块的优势体现在哪些方面？

答：对韩国科技板块低配主要基于半导体周期判断：当前行业处于下行阶段，2025 年上半年库存去化缓慢，下半年可能面临更多困难，尤其是存储芯片价格波动和全球消费电子需求疲软，对三星电子、SK 海力士等龙头企业业绩形成压制。此外，美国对华技术出口限制间接影响韩国科技企业的供应链稳定性，例如部分设备和材料需通过中国市场周转，关税升级可能导致物流成本上升。

工业板块被看好则源于三重逻辑：首先，韩国工业企业深度参与全球高端制造供应链，如现代重工的船舶制造、斗山集团的工程机械，在全球资本开支周期中具备抗跌性；其次，政策支持明确，李在明政府提出的 “经济改革” 中，高端装备制造和绿色工业被列为重点扶持领域，可能获得税收优惠和研发补贴；最后，估值安全边际高，相比科技板块的高 PE（当前半导体行业 PE 25 倍），工业板块 PE 仅 15 倍，且现金流稳定，在加息周期中更受价值投资者青睐。医疗保健板块的优势在于老龄化社会带来的刚需增长，以及韩国生物制药企业的创新能力（如 Celltrion 的生物类似药全球市场份额提升），抗周期属性突出。

十六、中美非贸易领域的摩擦（如 ADR 政策、技术禁令）对市场有何潜在影响？

问：除关税外，美国在 ADR 上市、技术出口等领域的举措，应如何评估其风险？

答：非贸易领域的摩擦可能成为新的市场风险点。在 ADR 方面，美国《外国公司问责法》（HFCAA）要求中概股披露审计底稿，若无法达成妥协，部分企业可能从美股退市，转向香港或 A 股二次上市，短期内引发股价波动，但长期来看，优质企业的 “双重主要上市” 可降低退市冲击。技术出口禁令方面，美国对半导体设备、AI 芯片的限制已影响中国科技企业，若进一步扩大至生物医药、新能源等领域，可能冲击韩国和东南亚的产业链 —— 例如，韩国电池企业向中国出口设备时，若涉及美国技术，可能面临额外审查。

投资者需关注企业的 “美国依存度”：即营收中来自美国市场的比例、供应链中美国原产材料 / 设备的占比。例如，某中概股若 70% 营收来自美国，ADR 退市风险将显著高于本土业务为主的企业；韩国电子企业若依赖美国 EDA 软件，技术禁令可能导致研发周期延长。建议规避高依存度标的，配置 “去美化” 供应链中的受益者，如中国本土替代企业、韩国具备自主技术的工业设备商，以对冲非贸易风险。

十七、泰国和越南等东盟国家对中国加征关税的可能性为何更低？FDI 依赖如何影响其决策？

问：东盟国家中，为何越南、泰国即使对美顺差，仍难以对中国加税？FDI 起到什么作用？

答：越南、泰国虽对美存在贸易顺差，但对中国的贸易逆差更大（越南对中国逆差占其 GDP 的 12%，泰国占 8%），且在外国直接投资（FDI）上高度依赖中国。以越南为例，中国是其最大的外资来源国之一，尤其在制造业领域，大量中资企业在越南设厂，形成 “中国研发 + 越南制造 + 美国销售” 的产业链闭环。若越南对中国加征关税，中资企业的生产成本将上升，可能导致 FDI 撤离，影响越南的就业和出口竞争力 ——2024 年越南 FDI 中，中国占比达 18%，仅次于韩国的 22%，且集中在电子、纺织等支柱产业。

此外，泰国的汽车产业链严重依赖中国零部件（如电动车电池、车载芯片），加税将直接推高本土车企成本，削弱其在东盟市场的价格优势。FDI 依赖形成了 “利益捆绑”：这些国家的经济增长、税收和就业高度依赖中资企业，加税无异于 “伤敌一千自损八百”。相比之下，印度虽对中国逆差更大，但 FDI 依赖度较低（中国对印 FDI 占比仅 3%），理论上更易受美国压力，但受限于供应链替代难度（如太阳能设备 70% 依赖中国），实际也难以行动。因此，东盟国家的 “经济理性” 决定了其不会跟随美国对中国加税，这一结论已被近期东盟峰会声明（未提及对华关税议题）所印证。

十八、日本在亚洲能源转型中扮演什么角色？东京燃气的投资价值如何体现？

问：日本作为能源进口大国，如何利用美国天然气优化能源结构？东京燃气的竞争优势是什么？

答：日本在亚洲能源转型中扮演 “技术整合者” 和 “需求稳定器” 角色。其能源结构长期依赖 LNG（占进口能源的 40%），美国低价气源的引入将降低能源成本，缓解长期存在的贸易逆差（2024 年日本能源进口额达 2500 亿美元，占贸易逆差的 60%）。更重要的是，日本正推动 “碳中和” 目标，计划 2030 年将天然气发电占比从当前 35% 降至 25%，转而发展氢能和可再生能源，美国 LNG 的稳定供应可作为过渡时期的 “桥梁能源”，为新能源装机增长争取时间。

东京燃气作为日本最大的城市燃气供应商，投资价值体现在三方面：首先，其拥有覆盖东京都市圈的庞大管道网络（服务超 1000 万家庭），垄断地位显著，抗风险能力强；其次，公司已布局 LNG 接收站和氢能基础设施，美国低价气源的引入将提升其采购利润率，同时为未来氢能进口奠定基础设施基础；最后，在日本低利率环境下，其稳定的分红率（当前股息率 3.5%）和公用事业属性，使其成为防御型资金的首选。需注意的是，日本政府对能源价格的管制可能限制利润弹性，但长期来看，能源结构转型中的基础设施价值将持续凸显。

十九、韩国财政政策与货币政策如何互动？降息预期对市场有何影响？

问：韩国央行预计三次降息，利率降至 2%，这与财政刺激如何配合？对股市债市有何影响？

答：韩国当前面临 “增长低迷 + 通胀回落” 的格局，GDP 一季度环比下降 0.2%，通胀率降至 2.5%，为央行降息创造了空间。预计三次降息（当前利率 2.5%，年底降至 2%）将降低企业融资成本，尤其利好负债较高的制造业和房地产企业。财政政策方面，政府可能推出补充预算，重点投向基建、科技研发和就业扶持，与货币政策形成 “宽货币 + 宽财政” 的组合拳，以刺激投资和消费。

对股市而言，降息初期可能提振成长股估值（如科技板块的贴现率下降），但当前我们对科技板块仍低配，因盈利周期尚未见底；工业和消费板块更受益于融资成本下降和需求回暖。债市方面，政府债券收益率将随政策利率下行而下降，信用债利差可能收窄，尤其是投资级企业债，配置价值提升。需注意的是，若降息后通胀反弹或韩元贬值加剧，可能迫使央行推迟降息节奏，因此需密切关注 CPI 数据和外汇储备变化，避免政策预期落空带来的市场波动。

二十、总结：当前亚洲市场投资的核心矛盾与应对策略是什么？

问：站在当前时点，亚洲市场的核心投资逻辑是什么？如何平衡风险与机会？

答：当前亚洲市场的核心矛盾在于 “贸易紧张与结构转型” 的博弈：中美关税缓和预期与非贸易摩擦升级并存，能源价格下行与地缘政治风险交织，选举政策预期与经济基本面承压共振。应对策略需聚焦三大主线：

关税敏感型板块的边际改善：离岸市场、大型消费和医疗保健板块因抗跌性强，可作为底仓配置，逢低吸纳政策落地带来的估值修复机会。

能源转型红利承接：布局天然气下游产业链（管道、发电、零售），尤其是印度、日本、泰国的龙头企业，享受低价气源带来的成本优势和需求扩张。

政策确定性较高的区域：韩国工业、医疗保健板块受益于大选后的改革预期，且估值安全边际高；东盟国家因对华关税风险低，可关注其出口导向型产业（如越南纺织、马来西亚电子）。

风险控制方面，需建立 “数据监测 — 政策跟踪 — 仓位动态调整” 机制：通过韩国贸易数据、港口停靠数据预判贸易走势，通过美国财政部长讲话和中美对话进展捕捉关税信号，通过韩国大选民调变化评估政策风险。总体而言，2025 年亚洲市场机遇与挑战并存，投资者需以 “稳健平衡” 为核心，避免过度押注单一主题，通过跨区域、跨板块配置分散风险，同时紧握能源转型和政策改革的确定性机会。调研纪要更新