食品饮料行业行业深度报告：拥抱新消费的浪潮

　　报告摘要

　　贸易战背景下出口贡献减弱，提振内需成为中长期主线。中国过去依靠出口和投资拉动经济增长，居民资产中房产占比较重，2023年中国居民家庭住房资产占总资产约61%，高于英国的50%、日本的38%、美国的28%，居民消费比例偏低，中国居民消费占GDP比重为38-40%，对比发达国家仍有差距，如美国和日本分别占比68-70%和55-60%，较其他国家中长期仍有巨大提升空间，贸易战背景下出口贡献减弱，提振消费和扩大内需是必然进程。促消费政策持续落地，2025年3月召开的两会国家对于消费提及次数高于之前，政策层首次将提高居民财产性收入写入报告。消费刺激政策从我们去年看到的国补、消费券已经开始逐步落到实处如提升公务员薪资、为骑手缴纳社保、发放新生儿补贴等，更多从居民实际收入和现金补贴着手。呼和浩特新生儿补贴政策超预期，深圳陆续跟进，后续有望扩大到更多城市。2025年1-3月经济演绎弱复苏趋势，2025Q1社零总额同比增长4.6%，增速稳定趋势向好。

　　他山之石鉴往来：我们回顾日本过去40年的消费发展史发现了以下趋势，1）性价比消费崛起，以百元店为代表的折扣店迎来繁荣期，无印良品、优衣库凭借舒适和高性价比迅速突围实现长达20年的高速增长。2）随着老龄化和健康意识的提升，日本消费者更加关注健康和功能属性，饮料无糖化、酒饮低度化以及食品零添加趋势明显，功能化的细分健康品类实现高速增长。3）随着家庭小型化和单身人口比例提升，消费者更倾向于精神消费而非单纯的物质满足，催生了游戏机、动漫、扭蛋和盲盒等品类的繁荣。4）日本人均GDP在20世纪80年代超过1万美元后，国货消费开始崛起。

　　趋势1：消费分层和需求分化的时代，捕捉差异化细分需求的好产品是稀缺的，供给创新引领细分领域繁荣。在当下中国消费总需求不足的情况下，消费品面临供给过剩和同质化严重的问题，而真正的需求恰恰是没有被满足到的细分需求。过去是需求决定供给，而未来将是供给创新决定需求。当我们日常生活的基础需求被满足后，大家更加追求产品的品质、健康、创新和差异化，我们的产品从原先的从无到有需要迈入从有到好的阶段。山姆、胖东来的崛起也是凭借极致的选品俘获人心，未来将关注山姆链以及寻找细分化、差异化和健康化的创新机会。

　　趋势2：消费理念回归理性，追求性价比和质价比，背后是去中间化和效率的提升。性价比的机会将助推渠道变革，向去中间化和提升效率转型，近年来衍生了大量软硬折扣业态的机会。2021年开始零食量贩业态开始加速扩张，2022-2024年行业门店数量从1.3万家增长至4万家，CAGR达45%。同时品牌端孕育大量高性价比的机会，东鹏凭借红牛一半的价格在蓝领人群中迅速突围，实现连续4年复合增长31%的神话，目前销量已赶超红牛。

　　趋势3：看好品牌出海的机会，背后是强大供应链的支撑和国力&文化的输出。我们看好出海东南亚市场的机会，东南亚大多数国家如越南、马来、柬埔寨等类似于15年前的中国，消费需求未被充分满足和挖掘，同时当地供应制造能力偏弱，需要中国优质和高性价比的产品输入。中国消费品品牌出海已迈出东南亚出海重要一步，典型代表包括蜜雪、名创优品、泡泡玛特。

　　趋势4：个性化时代下的悦己型消费，愿意为情绪价值买单。中国消费市场正经历从“生存型”向“悦己型”的深刻转型，核心特征为消费者从满足基础需求转向追求情感价值与自我表达，类似于日本1975-2004年的第三消费时代。悦己消费表彰的是小而美，更加垂类满足细分人群的情绪价值。

　　投资建议：推荐山姆链的投资机会，关注有友食品和立高食品。看好食品健康化的趋势，魔芋等健康辣味零食持续爆发，看好卫龙美味。长期看好功能饮料龙头东鹏饮料，凭借性价比突围，平台化能力凸显打造第二第三曲线，叠加出海打开长期空间。看好连锁龙头达势股份和古茗，未来成长空间广阔。啤酒燕京啤酒，U8成长势能充足，利润弹性逐步兑现。太平洋证券

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维谛800V DC电源架构解析 0521

1、800V DC电源架构背景与需求

架构升级原因：传统基于54伏最末端总线的配电架构，是为几十个到100个千瓦的拓扑设计，当开放架构下的机柜功率达到一兆瓦级别时，54伏配电无法满足需求，因此NV决定做新的800伏架构，以支持一兆瓦的末端系统和大型AI factory方案。

生态合作伙伴：半导体方面有TI、MPS、英飞凌等；机柜内末端电源合作伙伴包括delta、台达、先锋领航莱昂和麦格米特；房间级系统级合作伙伴有伊顿、施耐德和Vertiv。

2、现有系统挑战

空间问题：当前PSU空间密度小，如33千瓦到明年可能72千瓦，若要支持到800千瓦甚至过载到一兆瓦以上，需十几条power shelf才满足百分百供电且无冗余，增加冗余则占U位过多，影响IT设备放置空间，末端电源与IT最好不要放在一个柜子里。

电流过大：54伏面临的最大挑战是电流过大，NV提出铜过载概念，虽其数据可能有争议，但一兆瓦的rack中铜母线槽用量大，1兆瓦的数据中心使用50万吨铜不现实，铜用量是很大挑战。

转换环节过多：现有的AC - DC、DC - AC、AC又转DC链路转换过多，导致系统效率低、耗电量大，且可靠性下降，故障风险点增多，成为系统瓶颈。

3、800V HVDC架构特点与优势

架构演进：前端有动力房进行AC转DC转换，形成内部微电网，通过800伏直流小母线将电送到数据中心，机柜内部也采用800伏总线，最后连接IT机柜，中间减少电力变换装置，仅保留过流保护和必要断路器，实现最小化能源转换。

效率与可靠性提升：减少端到端链路变换次数，可实现5%的效率提升；减少PSU使用量，缩减拓扑，提高可靠性，降低运维风险，减少零部件投资；减少链路也增加了可靠性，解决空间不够的问题。

低铜用量：从415伏AC转到800伏DC配电，同样线缆容量下，可提升85%载流量，或在同样电流情况下，大幅度减少铜用量，能减少45%的用铜量，降低材料成本、提升效率、减轻重量。

解决空间问题：800伏进入机柜后，后端减少AC - DC部分，仅保留一个DCDC，减少一半以上变换器，减少IT在柜内非IT部分的站位，解决空间不够的问题。

4、架构实施挑战与时间表

实施挑战：800伏直接进入转换器存在高压安规问题，可用隔离模块解决，但要考虑热插拔保护和空间；若用推挽方案，可能仍存在54伏母线情况；最成熟方案可能是中间有过渡期，如200 - 300千瓦用液冷Busbar，再下级做800伏转54伏板级高频电源。此外，该方案需要生态变化，生态链准备可能需一年半到两年时间完善，还需借鉴其他行业直流产业成熟经验，建立新架构。

时间表：配合caber的rack scale的system，NVIDIA计划在2027年实现该方案，且已与生态链企业对齐。

5、相关技术与方案

干冷器：外冷源部分，国内阿里等在积极推动其产品落地，相比传统冷塔，干冷器性能相对简单，关键价值在于可减少用水量，解决大用水严峻问题。

mniverse：在数据中心搭建中起重要作用，如Vicor与其合作的前期建设，设备和管路都用Omniverse做3D数字孪生方案，信号系统上传给NVIDIA控制器，实现真3D运维管理平台，实时查看系统运行状态，未来数字孪生在制造业应用的核心软件基座，进入NVIDIA链的供应商需具备此数字孪生能力。

风冷与液冷方案：650千瓦风冷型数据中心方案可满足风冷需求，新卡面临旧数据中心难以全部改液冷的挑战，DGX保留风冷方案且B200已有落地；液冷方案引入One Water，可利用自然冷源，降低外部冷机占地和用量，提高能效、降低电力消耗，但配电密度大带来挑战，提高电压可解决部分问题，同时带来柔性小母线、工业连接器等密集配电方案的新机会。

冷板技术：国内供应链在冷板技术方面有机会，如通过3D打印、增材技术做微通道，仿生流道设计减少流阻，采用新型铜与碳等混合材料提高导热率、降低热阻，即使单向冷板也有应用机会。

6、大厂方案与行业趋势

谷歌方案：谷歌、meta和微软形成OCP联盟，下一代技术路线是side car的distribution正负400伏方案，交流配电可能会抬高到600伏、690伏等，到rack 4时，前端是去掉工频变压器的纯电子变换器，后端是正负400伏架构，与800伏方案各有利弊，转HVDC生态可参考储能新能源行业。

meta方案：meta的OCP high power rack从第二代48伏配电，到第三代480伏side car方案，将PSU和BBU挪到旁边柜子，第四代采用HVDC正负400伏方案，预计2026年Q2落地，各代功率支持能力不同，V4理论可支持到1600千瓦。

行业趋势：英伟达将来液冷方案会遵从OCP通用架构，HVDC模块形态不重要，关键是功率密度，配电插机箱形态可能发生变化，近期生态或有剧烈技术迭代。

7、供应商配套情况

液冷层面：制冷集成商如Aavid、Goodman、Cooler Master等为客户提供整套制冷方案并集成，上游供应链在冷板、接头、管路等零部件方面有机会，部分果链企业在豁免清单，不影响给下游台厂供应零部件。

母线与eFuse：直流化后eFuse是必需的，在液冷中可能大规模使用，国内企业在上游零部件选型方面有机会；Bus way涉及铜排、母排、工业连接器等，虽大厂如施耐德、ABB能做，但上游铜排等材料国内供应商可参与，且在材料升级方面有空间。

国内产业进度：国内受限于卡的情况，机柜热密度不高，新BAT整机柜功率密度在60千瓦左右，原240伏高压直流已升至270伏，但规划的400伏产品未落地，下一步是否直接到800伏，BAT未给出明确路线，供应商根据其变化而变化。

Q&A

Q：谷歌800V三相线方案挂负载的情况以及电源适配要求是怎样的？

A：如果是正负400伏，可以选单边或两边挂负载；如果是800伏，则是单边800伏，可减小电流。不过后面的电源需要做一些适配。

Q：Meta的high power rack各代方案有什么特点，功率和落地时间情况如何？

A：第二代是48伏配电的独立柜子；第三代是480伏（也有用到600伏水平），把PSU和BBU挪到旁边柜子，后端是set card，最大支持约两百多个千瓦；第四代采用HVDC，按照Meta宣布时间，26年Q2落地，是正负400伏方案，理论上可支持到1600千瓦。V2代会升级PSU从5.5千瓦到12千瓦，明年单向72千瓦柜子出来，功率最大支持到190千瓦，会增加超容做功率平滑；V3代是50伏的set card方案，最大支持到250千瓦，后端设备不变，仅将PSU和BBU挪到旁边柜子；第四代直接到800千瓦和一兆瓦以上，是正负400伏的电源柜及IP柜，升级到中压方案。

Q：Meta high power rack产品规格中配电情况和关键产品是什么？

A：上面是480伏三相的AC的80位（一般电流800安，以前也有1200安），有插接箱，顶部向下垂直配电。set card方案是两条电路横向连接到50伏做横向并联，两个柜子是50伏总线并联。到250千瓦功率时，3000安以上要用铜排busbar，铜排busbar在机柜里是不可或缺的产品。

Q：HVDC模块做成抽屉型（砖型）还是柜型有无要求？

A：形态无所谓，关键是功率密度，要看能否在10U的800宽高度下，达到800伏800千瓦的密度，只要能做到就可以。之后会根据动态情况配置BBU跟超容组件来适配需求，更好的方式是通过模块环路能力的提升，减少对被动储能组件的需求。

Q：V2版本从5.5千瓦直接到12千瓦，跳过了部分厂商推进的8000瓦，这是谷歌自己的方案，还是大家已形成一致判断，以后其他厂商也不会有8千瓦，直接上12千瓦？

A：理论上来讲不能这么绝对，但从OCP的路径来看没有8千瓦这一代了，直接就是12千瓦。

Q：液冷层面除冷板外其他重要核心环节，国内有替代的可能性吗？

A：IT方面不太熟，IC的合作方式中，最核心的是像富士康（工业互联）和广达这样的集成商，其上是制冷集成商即制冷解决方案供应商，如Aavid、Goodman、台达等，他们提供整套方案包括接头联管等设备的集成。再往上是零部件，包含冷板、接头和液冷管等，中国的供应链有机会。走访果链发现其在豁免清单里，不影响给下游台厂供应零部件，可以研究Aavid和Cooler Master的上游供应链，应该会有中国企业提供零件级别的产品，包括接头、连管、冷板及材料等。

Q：母线和eFuse在供应商层面会有新的变化吗，尤其是eFuse？

A：eFuse在直流化后是必须的，和交流配电不同，在液冷中可能会大规模使用。HVDC的供应商或后级配电选型时，国内企业做好的话有机会。Bus way主要材料是铜排、母排、工业连接器等，很多公司能做，大厂如施耐德、ABB也能做，施耐德上游的铜排等国内供应商可以做，属于零件级。而且Bus way有升级空间，如铜材料的混合材料升级，在降低重量、提高效率和改善性能方面，有好材料的公司有机会。不过算力产业规模小，和消费电子不在一个体量。

Q：目前大陆的800伏HVDC产业大概进度如何，和北美相比有什么相同和不同的地方？

A：国内受限于卡的情况，机柜热密度没那么高，新BAT三家最大的整机柜功率密度在60千瓦左右，在此条件下方案不用升级。原来用240伏高压直流的已升到270伏电源线，但规划的400伏新产品未落地，新方案只是增大模块，电压等级还是270伏左右。BAT没有明确下一步是否直接到800伏的路线，字节系用交流架构，另外两家还用270伏电母线架构，供应商跟着他们的变化而变化。

Q：英伟达若根据国内市场研制特定的卡，会给国内的BAT带来什么样的变化？

A：因为没看到中国定制款产品的规格和整体方案，所以不好判断。目前能规划的功率没到100千瓦，而出现挑战要到300千瓦以上才会考虑用HVDC方案，国内和国外有代差，需求差别比较大。调研纪要更新