信创产业核心环节个股梳理

信创产业链信创生态体系主要由基础硬件、基础软件、应用软件、信息安全四部分组成。

（1）基础硬件：芯片(CPU、GPU等)、存储、服务器等。

（2）基础软件：操作系统、数据库、中间件、BIOS等。

（3）应用软件：办公软件、企业管理软件（ERP）、工业软件等。

（4）信息安全：安全软件、安全硬件、安全服务等。

基础硬件厂商

服务器

服务器一种高性能计算机，具有高速运算能力、长时间运行能力、强大的数据吞吐能力及扩展性。

国内主要厂商：中科曙光、浪潮信息、紫光股份、中国长城、同方股份。

芯片

（1）CPU

CPU是计算机系统的运算和控制核心，用于解释计算机指令及处理数据，应用范围广泛。

全球范围来看，CPU市场由英特尔、AMD双寡头垄断；六大国产CPU品牌为申威、龙芯、海光、飞腾、鲲鹏、兆芯。

国内主要厂商：海光信息、龙芯中科。

（2）GPU

GPU即图形处理器，最初用于图形处理制作，后逐渐应用于计算领域，包括AI模型的训练和推理；全球前三大厂商为英特尔、英伟达、AMD。

国内主要厂商：景嘉微、寒武纪、海光信息。

基础软件厂商

操作系统

操作系统是计算机核心组成部分，主要分为桌面、服务器操作系统，桌面操作系统以Windows占主导，服务器操作系统以Linux为主导。

国产操作系统主要包括麒麟、统信、鸿蒙、普华、中科方德。

国内主要厂商：中国软件、诚迈科技、麒麟信安、润和软件。

数据库

Oracle、微软、SAP、IBM等国外厂商凭借先发优势占据国内近六成份额，但国产厂商市场份额正在迅速上升。

国内主要厂商：达梦数据、创意信息、海量数据。

中间件

中间件为独立于硬件和操作系统的基础软件，为应用软件开发、部署、运行和维护提供重要支撑；全球龙头厂商主要为微软、IBM、Oracle。

国内主要厂商：东方通、宝兰德。

应用软件厂商

办公软件

谷歌、微软在全球办公软件市场保持明显优势，国产市场主要有金山办公WPS、永中Office、中标普华Office。

国内主要厂商：金山办公、福昕软件。

"中船系"重组，明日复牌！

  9月18日晚，中国船舶发布公告称，公司因筹划重大资产重组事项，股票自2024年9月3日起停牌，并于2024年9月19日复牌。本次重大资产重组涉及中国船舶通过向中国重工全体换股股东发行A股股票的方式，换股吸收合并中国重工，构成关联交易，且不导致实际控制人变更。

　　同日，中国重工公告，公司与中国船舶正在筹划重大资产重组，将由中国船舶通过向中国重工全体股东发行A股股票的方式换股吸收合并中国重工。此次交易构成重大资产重组及关联交易，完成后中国重工将终止上市并注销法人资格，中国船舶成为存续公司，实际控制人不变。股票并将于9月19日复牌。

　　公告显示，中国船舶的换股价格按照定价基准日前120个交易日的股票交易均价确定为37.84元/股。中国重工的股票交易均价确定为5.05元/股，并由此确定换股比例。中国重工与中国船舶的换股比例为1:0.1335，即每1股中国重工股票可以换得0.1335股中国船舶股票。

延迟退休还有哪些配套政策？养老金如何计算？专家解读

    9月13日，备受关注的《全国人民代表大会常务委员会关于实施渐进式延迟法定退休年龄的决定》正式发布，渐进式延迟法定退休年龄明年起施行。改革方案规定，用15年的时间，逐步将男职工的法定退休年龄调整至63周岁，将女职工的法定退休年龄分别调整至58周岁、55周岁，方案实施坚持“小步调整、弹性实施、分类推进、统筹兼顾”的原则。

　　除此之外，调整的重要内容还有哪些？怎么保障相关的措施持续推进？还有哪些相关的配套保障也需要同步推进？

　　《新闻1+1》本期节目连线中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚，解读延迟退休方案！

　　如何体现和保障自愿弹性原则的实施？

　　中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚：按照这次文件规定，当个人达到法定退休年龄，并且缴费也满足最低缴费年限要求时，可以根据个人的意愿自愿选择，在一定的年龄范围之内选择退休年龄，可以向前也可以向后，由个人自愿选择。为了确保个人自愿选择的权益，文件也规定了，用人单位不得采取任何方式强迫个人提前或延迟退休。弹性原则主要体现在，当退休年龄提高到一个年龄的时候，个人可以在达到法定退休年龄的时候，向前或向后，分别可以提前或延后三年。举个例子，比如，按照测算男职工退休年龄是62岁，他可以选择向前提前退休，但是不得低于原有的法定退休年龄，即60岁，同时他也可以向后选择延迟到65岁退休。如果当退休年龄是63岁的时候，他仍然可以向前提前到60岁退休，同时也可以向后延伸到66岁。但如果选择向后延长退休年龄的话，需要和单位进行协商。这就体现了一方面个人可以自愿选择，同时，也把过去固定的退休年龄点，变成一个区间，可以在前后三年之内来选择，当然最低退休年龄不得低于原有的法定退休年龄。

　　到2039年，15年渐进式延迟退休改革完成时，还可以弹性选择退休吗？

　　中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚：弹性的原则和自愿的原则，是延迟退休的一个机制。在退休年龄调整到位之后，这种机制还是继续延续。也就是说当我们的退休年龄男职工达到63岁，女职工分别达到55岁和58岁的时候，仍然可以继续延续已经采取的自愿选择和弹性的机制。换句话说，女职工在55岁退休时，她依然可以选择到58岁退休，也可以选择向前弹跳3年提前到52岁退休。男职工也可以在63岁的法定退休年龄达到时，选择向前提前3年60岁的时候退休，或者向后延伸3年到66岁退休。所以在15年的改革周期结束以后，自愿弹性的机制还是继续延续。

　　原法定退休年龄为50岁的女职工，退休年龄将逐步延长至55岁，政策设计有何考虑？

　　中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚：对于过去按照50岁退休的女职工来讲，从世界各国比较而言，极少有国家的女职工会以这么低的年龄退休。很多国家的退休年龄男女是一致或是相差不大的，而且多数国家女职工的退休年龄都在60岁，甚至很多国家在65岁，也有一些达到了67岁。我们国家设定有的女职工50岁退休，还是在新中国成立初期确定的一个退休年龄标准。随着人均期望寿命的提高，现在的退休年龄和我们的人均期望寿命相比，实际上不是很协调。一般女性的人均期望寿命超过80岁，如果女职工在50岁退休以后，她平均剩余寿命超过30年，在50岁退休相对来讲有点过早。因此适当延长退休年龄是必要的。按照方案，原法定退休年龄为50周岁的女职工，要在15年之内延长5岁，所以相对的延长节奏就会快一点，每2个月延迟1个月，每年延长6个月，2年延长1岁。

　　选择延迟退休后的养老金，是否多劳多得？选择不延迟退休的养老金，是否会打折？

　　中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚：这是和我们现在养老金的计发办法有关系的，也就是说当你延长了退休年龄后：

　　你的缴费年限延长，按照现在计发办法，每缴费延长1年，养老金待遇的计发可以增加1%。比如说你要是延长5年的话，你的基础养老金的计发就会增加5%。过去，比如说你只有25%，那么现在可能就是30%，这样的话会显著提高待遇。

　　你的个人养老金账户资金在增加，这样增加以后，将来计发个人养老金的待遇水平也会相应提高。同时随着延长退休年龄以后，你计发的除数也会变化，今后计发的个人养老金的水平也会相应提高。这一次延迟退休方案还有一个显著的特点，就是当你在允许的范围区间之内，选择提早退休的时候，你的个人养老金是不会打折的，也就是说你的养老金水平，并不会因为你选择早点退休而降低，从而确保个人的养老权益。

　　公众讨论中有担心实施延迟退休政策会不会挤占年轻人就业岗位，如何出台政策保障？

　　中国社会保障学会副会长、浙江大学国家制度研究院副院长金维刚：随着人均期望寿命的不断延长，同时我们对劳动力资源需要有效利用，所以相应的需要延长退休年龄。对年轻人来讲，现在最关键的是要通过发展经济来开发更多的就业岗位，给年轻人提供更多的就业机会。同时我们也要通过相关的政策来鼓励年轻人创业，给予这方面的一些优惠政策。同时也鼓励年轻人到基层就业，特别是对于大学毕业生，如果愿意到基层去的话，目前还有一些包括学费、贷款等方面的优惠政策。通过政策来为年轻人提供更多的就业机会，同时对他们就业以后也给予必要的帮扶，包括在一些税优政策、工商注册登记，还有一些其他方面都给予年轻人更多的政策支持，使他们获得更多的就业机会。

（）

延迟退休利好行业

延迟退休新政策将会对我们产生哪些影响呢？又会对哪些行业形成利好？

①医疗保健和养老服务业

随着人们工作年限的延长，对健康维护和疾病预防的需求增加，推动行业发展。这个也就是人们常说的“银发经济”。

②教育和培训行业

为了适应更长的工作生涯，劳动者可能会寻求继续教育和职业培训。

③人力资源服务

企业可能需要专业的人力资源服务来管理老年员工的工作安排、健康福利和退休规划。

④金融和保险业

延迟退休意味着人们需要为更长时间的为退休生活做准备，例如增加对储蓄、投资和保险产品的需求。

⑤科技和辅助设备

老年人消费场景的变化，未来可能会有更多投资用于开发适合老年人使用的科技产品和辅助设备。

⑥旅游和休闲产业

随着退休年龄的推迟，人们可能会在工作期间寻找更多的休闲和旅游机会。

延迟退休将会对以上行业起到一定的利好和推动作用。

周五盘后：A股市场也积极反应了相关利好。

以养老行业为例：

凤凰股份：周五出现涨停；

涨停原因：①国企改革：江苏省人民政府旗下，主营业务为房地产开发与销售； ②养老：公司拥有健康养老地产项目凤凰怡然居，总占地283亩，总建筑面积约17.2万平方米，主要为花园洋房和低层建筑产品，并配有活动中心、康复养老中心

悦心健康：周五涨停；

①养老方面：公司积极布局康养产业，发展康养服务业务，采用“医养康教研”五位一体的产业模式积极推进； ②医美：公司旗下全资的上海悦心综合门诊部经上海市卫健委核定具备美容外科，美容皮肤科的经营资质，可以开展一级和二级美容外科手术。

除了养老方面，延迟退休对继续教育、人力资源服务、保险等方面都有一定的利好作用！

巴菲特谈如何面对大环境不好

观众问：

能否谈谈如何面对当前脆弱的经济形势和利率问题？对将来的经济形势你怎么看？

巴菲特：

我不研究宏观问题。投资中最紧要的是弄清什么事是重要的、可知的。

如果一件事是不重要的、不可知的，那就别管了。你刚才说的东西很重要，但是我觉得是不可知的。

看懂可口可乐、看懂箭牌、看懂伊士曼柯达，这些是可知的。大家都能看懂这些生意，这些生意是可知的。

看懂了公司的生意之后，还要看你得出的估值、公司的价格等等。

我们在决定买不买一家公司时，从来不把我们对宏观问题的感觉作为依据。我们不看关于利率或公司盈利的预测，看了没用。

1972 年，我们买了喜诗糖果，后来没多久尼克松就实施了价格管制，即使我们提前知道了，又能怎样？我们没错过喜诗，花 2,500 万买下来了，现在它一年的税前利润就有 6,000 万美元。

【华为旗手·国海计算机】前瞻·重磅·深度华为产业链

华为披露经营业绩，2024H1，实现营收4175亿元人民币，同比增长34.3%，净利润为551亿元，同比增长18.2%，净利润率13.2%，历史上净利润首次突破500亿元，比去年同期为466亿元。

A股上市公司2024年中报全榜单！

    A股市场业绩总览

　　截至2024年8月31日，A股5349家上市公司中已有5346家半年报披露完毕。

　　其中，56.70%的公司营业总收入实现同比增长，48.86%的公司归母净利润实现同比增长。4172家公司实现盈利，占比78.04%；净利润超过百亿元的公司达47家。

数据来源：Choice智能金融终端

　　总体来看，2024年上半年5346家A股上市公司合计实现营业总收入34.87万亿元，同比下降1.41%；合计实现归母净利润2.90万亿元，同比下降2.36%。

数据来源：Choice智能金融终端

　　分板块来看，深交所主板、创业板和科创板实现营业收入同比增长，分别实现营业总收入7.92万亿元、1.85万亿元和0.65万亿元。各上市板块归母净利润同比均出现下降，其中上交所主板和创业板降幅较小。

数据来源：Choice智能金融终端

　　A股行业业绩总览

　　行业营收增速方面，27个东财一级行业中，电子设备营收增速最快，达到10.69%；交运设备、信息技术行业排名第二、第三，营收增速分别为7.55%、7.49%。房地产、综合、建材、商贸零售行业营收增速均低于-10%。

数据来源：Choice智能金融终端

　　净利润增速方面，电子设备行业净利润增速最快，达24.83%，综合、交运设备行业分别增长23.95%、17.50%。房地产行业净利润增速同比下降超200%。

数据来源：Choice数据

　　A股上市公司业绩总览

　　1、上市公司营收TOP20

　　2024年上半年，中国石化以营业总收入15761.31亿元位列第一，中国石油、中国建筑营业总收入均在万亿元以上。

　　剔除金融石油，中国建筑、中国移动、中国中铁位列营业总收入前三位。

　　2、上市公司净利润TOP20

　　归母净利润方面，工商银行以1704.67亿元位居A股2024年上半年利润榜首位；建设银行、农业银行、中国银行归母净利润均超过1000亿元。

　　剔除金融石油，中国移动、贵州茅台、中国神华位列归母净利润前三位。

　　创业板方面，宁德时代以228.65亿元的归母净利润位居创业板2024年上半年“盈利王”，迈瑞医疗、阳光电源位居第二、第三。

　　科创板“盈利王”是百利天恒-U，净利润达到46.66亿元，传音控股、中芯国际位居第二、第三。

　　北交所归母净利润最高的是贝特瑞，共实现归母净利润4.93亿元；连城数控、锦波生物归母净利润均在3亿元以上。

　　3、上市公司亏损TOP20

　　2024年上半年，14家上市公司归母净利润亏损超过20亿元。

　　4、业绩增速TOP20

　　2024年上半年，业绩增速最快的是安利股份，达到9821.08%；爱丽家居、毅昌科技、大庆华科和锋尚文化业绩增速均超过5000%。

　　创业板净利润增速最高的是安利股份，实现归母净利润0.92亿元；共10只个股净利润增长超过1000%。

　　科创板哈铁科技归母净利润同比增速最高，上半年实现归母净利润0.22亿元，同比增长2304.91%。

　　北交所个股中，泰德股份上半年实现归母净利润0.17亿元，净利润同比增速1484.11%，位列第一。

　　5、每股收益TOP20

　　每股收益方面，2024年上半年排名第一的是贵州茅台，基本每股收益为33.19元，百利天恒-U、吉比特和山西汾酒排名第二、第三、第四。

　　6、净资产收益率TOP20

　　加权净资产收益率方面，排名前三的是百利天恒-U、华图山鼎、聚力文化。

来源：东方财富Choice数据

​花旗：下一轮中国牛市即将到来， 可能需要六个月到一年的时间

花旗集团亚太区投资银行业务负责人Jan Metzger表示，随着印度、中国台湾和日本等市场的繁荣，以及来自中国大陆的大量交易，亚太地区的交易活动将在未来几个季度有所增长。Jan Metzger表示：“我们在整个亚洲都忙得不可开交，尤其是在印度和中国台湾。我们看到了交易活动的大幅增长。”“亚洲潜在的经济活动和创新处于历史最高水平，比以往任何时候都有更多令人兴奋的公司诞生。”
他补充称，近期交易活动较为低迷的中国大陆市场也将变得更加繁忙，因为有强大的交易渠道和新的独角兽企业的诞生，“当下一轮牛市到来时，将会是持续时间长、涨幅大的牛市”。他补充说，这可能还需要六个月到一年的时间。

以上来自网络，不知出处在哪里

西部大开发板块重点推荐组合

　过去五个交易日（0819-0823）沪深300跌0.55%，建材（中信）跌3.55%，除玻璃纤维取得正收益外，其他板块均取得负收益。个股中，坤彩科技（+24.0%），ST金圆（+9.0%），华立股份（+7.9%），海南瑞泽（+7.0%），凯盛科技（+6.2%），涨幅居前。

　　西部大开发若干政策措施发布，关注基础材料/民爆受益龙头

　　据Wind，0817-0823一周，30个大中城市商品房销售面积177.2万平米，环比+21.83%，同比-13.57%。8月23日上午，国务院新闻办公室举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，住建部相关发言人强调，要构建房地产发展新模式，建立城市规划建设治理新机制，推进建筑业转型升级。收储政策方面，8月19日，长沙市有关方面发布通告，开始征集收购商品房用作保障性住房房源；武汉有关部门计划初步争取100亿元信贷资金推进收储工作。

　　8月23日，《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》，提到2035年，西部地区基本实现社会主义现代化，基本公共服务、基础设施通达程度、人民生活水平与东部地区大体相当。而此次政策进一步深化和具体化，提到要强化能源资源保障，推进清洁能源基地建设，提升开放型经济水平，因地制宜推进新型城镇化建设等具体要求，或标志着西部大开发将进入实质性快速发展新阶段。我们测算西部地区12个省市土地面积占全国71%比重，但水泥产量仅占33%，西部地区城镇化率不到60%，较华东目前仍有12pct的差距，我们认为随着区域城镇人口提升以及基础设施建设，基础材料需求存在较大提升潜力。

关注水泥板块疆藏龙头青松建化、西藏天路（西部地区收入占比基本100%），西部水泥（国内收入西部占比100%）、天山股份（西部收入占比23%以上），混凝土龙头西部建设（西部收入占比39%），减水剂龙头苏博特（西部收入占比17%以上），民爆龙头高争民爆（西部收入占比84%）。

　　本周重点推荐组合

　　西藏天路、西部水泥、青松建化、苏博特、亚士创能、兔宝宝、北新建材、中国巨石

　　风险提示：基建、地产需求回落超预期，对水泥、玻璃价格涨价趋势造成影响；新材料品种下游景气度及自身成长性不及预期；地产产业链坏账减值损失超预期等。

天风证券-建筑材料行业周报：西部大开发若干政策措施发布，关注基础材料/民爆受益龙头-240825

东阿阿胶：业绩高增长+库存周期处于低分位水平+首次启动中期分红

事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入27.48亿元（yoy+26.80%），实现归母净利润7.38亿元（yoy+39.03%），扣非归母净利润7亿元（yoy+42.79%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入12.95亿元（yoy+17.89%），归母净利润3.85亿元（yoy+28.01%），扣非归母净利润3.71亿元（yoy+33.61%）。

　　点评：

　　24H1阿胶系列同比+33%，三大核心产品库存周期处于低分位水平。2024H1公司营收为27.48亿元（yoy+27%），其中阿胶系列产品创收25.51亿元（yoy+33%），毛驴养殖业务收入为0.37亿元（yoy-42%），其他药品及保健品收入1.32亿元（yoy-12%）。阿胶系列产品为公司重点品种（24H1该系列产品营收占比约93%），其中阿胶块、复方阿胶浆以及阿胶糕为该系列的三大核心品种，24H1具体表现情况为：①从销售渠道上看，2024年1-5月东阿阿胶块和复方阿胶浆药店销售额同比实现增长，2024年1-6月东阿阿胶块、复方阿胶浆、阿胶糕和阿胶粉线上销售GMV同比增长30%以上。②从动销上看，OTC端配送总体同比增长10%左右（阿胶类同比实现个位数增长，复方阿胶浆同比增长20%以上，阿胶糕同比增长约20%左右），而医疗端纯销总体同比增长10%以上。③从库存周期上看，阿胶块库存周期3个月以内，复方阿胶浆库存周期80天以内，阿胶糕渠道库存周期10天左右。上述产品的渠道库存，均保持在良性区间的低分位水平。

　　24H1归母净利率同比提升2.36个百分点，并启动首次中期分红回馈股东。①2024H1公司归母净利润增速高于营收增速，主要系公司归母净利率同比提升2.36个百分点（2024H1归母净利率达26.87%）。归母净利率提升具体系公司毛利率提升，24H1公司毛利率同比提升3.2个百分点（2024H1毛利率达73.54%），其中阿胶系列产品毛利率同比提升2.48个百分点（24H1阿胶系列产品毛利率为75.36%）。②公司注重股东回报，2024年公司启动首次中期分红，以64397.68万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利11.44元（含税），现金分红总额约为7.37亿元，此次派发现金红利占2024年上半年母公司净利润的110.53%，占2024年上半年归母净利润的99.77%。

　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为57亿元、65.69亿元、75.64亿元，同比增速分别约为21%、15%、15%，实现归母净利润分别为14.9亿元、17.68亿元、20.94亿元，同比分别约增长30%、19%、18%，对应当前股价PE分别为21倍、18倍、15倍。

信达证券-东阿阿胶-000423-24H1业绩高增长+库存周期处于低分位水平+首次启动中期分红

段永平：投资成功的“道法”！

电视剧都很难演出段永平的传奇。他在小时候还砍过柴、养过猪，但现在他是中国的隐形首富。他带的徒弟不仅做出了步步高、oppo、vivo，而且还都跟他投资苹果股票赚了几十倍，他还是拼多多创始人黄峥的老师和天使投资人。

他在40岁的不惑之年就放下国内所有成就，为爱奔赴美国。在打打高尔夫、带带孩子、做做饭的闲散中，将自己成功转型成国际知名投资家。他在2000年花了200万美金在股票市场投资了网易，2003年，网易股价一飞冲天，段永平赚了100多倍。

2006年，段永平就花62万美元，成为第一位与巴菲特进餐的华人，此后他就成为了“中国巴菲特”中最慷慨分享的那一个。

爽文小说里面经常有一些大佬的秘法助男主一飞冲天，那么他比小说更传奇的开挂人生里，他获得并且传授给徒弟们成功的“道法”究竟是什么？

我为大家整理了截止24年他所讲的投资之道，下篇预计分享段永平回答普通人的人生问题以及做企业成功的哲理，长文记录在“一涵笔记”：

问：做实业和投资想取得成功，有哪一些基本的法则是都可以借鉴？

段：做事情的最重要的是做对的事情和把事情做对。做任何事情，首先你要确认这是一件对的事情，然后你要有能力把它做对，能力是可以通过时间通过学习来得到提高的。我做事情不求快，但关键是找到对的事情，把它坚持下去。我觉得巴菲特最重要的特点也在于此。我的原则就是，发现错，马上就改。比如，有的事情现在有钱赚，但本身是错的，那你就得马上改，如果不改，那你赚的越多最后损失也越大。（2006年秦朔访谈）

网友L：段先生，我有一个问题搞不懂。巴菲特先生的原则是不要犯错误，而马云先生又强调不要怕犯错误，不犯错误将会是最大的错误。听起来都觉得很理解，可一到具体又晕了。究竟有可能会犯错的尝试要不要做呢？

段：我不知道这里所提巴菲特的原话是什么，我只记得巴菲特说过大概这样的话：第一，不要亏钱，第二，不要忘记第一条。我个人理解他老人家在这里讲的是投资安全的问题。如果一个人投资到他不懂的东西里就有可能亏钱，所以要避免。这里并不意味着巴菲特就不会亏钱，事实上他亏过的钱的总额比我们谁都多，因为他也有犯错误的时候。呵呵，光是他投在康菲石油上亏的钱就有几十个亿美金啊。我一直没看明白他为什么要投康菲石油，也许他也犯了以为看懂却实际没看懂的错误？

但是，巴菲特有今天，我个人觉得最重要的就是他很少犯“原则性错误”，也就是说，他认为他能力以外的事他坚决不碰。几十年下来，他犯的错远远少于同行，仅此而已。巴菲特之所以是“巴菲特”，最重要的就是他能坚持做正确的事，也就是原则性错误的事不做。比如：他认为他“不懂的事就坚决不做”。我从巴菲特那里学到的“最重要的东西”也就是这个。

马云讲的是另外的一面，就是如何把事情做对的问题。无论是谁，在把事情做对的过程当中都是有可能犯错的，好像也没听说哪个所谓成功人士没犯过错。把事情做对的过程往往是一个学习的过程，犯错往往是不可避免的。不犯错的办法只有一个，那就是什么都不做。什么都不做有时可能就是最大的错。呵呵，不知道这么解释是否能明白？有时想想中文真是很有意思。一会儿说“慈不带兵”，一会儿说“爱兵如子”；一会说要“三思而后行”，一会又说要“当机立断”。呵呵，好像并不矛盾啊。他们说的都是事物的不同面而已吧？(2010-03-14）

问：怎么才能知道事情是做对了还是做错了呢？有些事只能事后知道。

段：呵呵，非常好的问题。我对做对的事情的看法是：发现错了马上改，不管多大的代价都是最小的代价。其实这个世界上有很多人（包括我在内），经常会明知不对，但由于各种原因而不肯改，结果错误变得更大。呵呵，我肯定犯过这种错误。没人不犯错，但知道这个原则的人犯错概率低，改得快，最后哪个啥了......。

问：比如说做股票，做短线就是错的事情，做真正的价值投资那就是对的事情。当然偶尔犯错也是可以理解的，但不要犯原则性错误。不知道段师傅是否这样认为？

段：恩，你的解释很对。（2010-03-14）

段：什么是对的事情，这是个很容易困惑人的问题。我的理解是对的事情一般来讲是指原则性的东西，而且往往是用什么是不对的事情来表述的。比如，骗人是不对的等等。所以说，做对的事情在实际中往往就变成不对的事情不要做。比如，不做自己不懂的东西等等。(2010-03-16)

问：巴菲特把投资说得很简单，而芒格却说投资需要很多知识，把投资说得很深奥。听他说看的书有一吨重。您怎么样认为呢？

段：他们说的都很对，角度不同。我有时也这么说：投资很简单，不懂不做。但要能搞懂企业就算看一吨的书也不一定行。投资简单但不容易！是否理解主要是靠自己悟和实践。（2010-05-05）

【一涵注：关键在于思考，看案例积累总结什么是好的投资、什么是正确的事，下文会继续提到。】

网友：问题是开始怎么知道是对的事情呢？

段：但你肯定知道有些事情是错的。做对的事情的意思是，如果错了就改，马上改的代价最小。很多人是明知是错还要做的，但错的事情往往有眼前利益，有诱惑。比如：骗人的生意、抽烟、（小赌不算，因为小赌怡情）等等。(2010-05-25)

问：巴菲特能有今天最重要的是“不做什么”。段总的这个理解，确实是很深刻的！

段：呵呵，一般人学习理解是总是觉得做什么是最重要的，其实最重要的是不做什么。巴菲特能有今天最重要的是“不做什么”。其实每个人都多少知道自己能做什么，但往往不知道自己不该做什么。如果每个人把自己干过的不应该干的事情不干的话，结果的差异会大大超出一般人的想象。（2010-06-07）

“做错的事情”的人和公司往往在侥幸活过来后还会继续“做错的事情”，就有点像骗子被抓以后往往会认为是骗术不够好而总结如何提高骗术一样。（2011-03-24）

【一涵注：很多人看线看成交量炒股赚不到钱，就想着怎么跟“老师”学习提高自己的看线技术，结果自然是没有结果啦！】

段：对行业和企业的了解（和理解有一点点不一样）总是可以提高的，但人的思维方式和世界观非常难改变。比如说有人认为股市就是，那他们就会一直这么认为下去，怎么说都是很难改的；又比如习惯了看图看线的人们，怎么说都会时不时看一下的。以我这10年投资的经历来看，我还真没有见过谁真的变了。

问：如何看待企业犯错？【一涵注：其实就是如何看待自己投资的股票还值不值得继续拿着。】

段：我一般看到企业犯错时，主要判断这个错是“做了错的事情”还是在想“把事情做对”的过程当中犯的错。任何人在“做对的事情”的前提下，为了“把事情做对”的过程当中都是会犯错的，这种错误也可能给企业造成很大的短期损失，但长期而言却可能微不足道。而另一种错误的损失却可以是致命的。（2011-01-05）

至于如何找到“差异化”的问题，那是“如何把事情做对”的范畴的事情，那可不是一朝一夕之“功夫”啊。苹果能有现在这些个好东西，那也是10几20年的积累的“厚积薄发”而已。（2011-01-10）

我其实还不是很确定淘宝让人卖假货是文化问题还是技术和决心的问题。这次1688的事出来后，基本可以看出来应该是技术和决心的问题了。有了决心后，技术可能就是个时间的问题，但要把事情做对往往是非常不容易的。但如果的文化的问题的话，那可能会在企业的生命周期内都没办法解决。(2011-03-05)

所谓的“好公司”我觉得应该是有原则的公司，不是单纯利润导向的公司；是那些知道要做对的事情（或者说，知道什么样的事情不该做），然后去追求高效率把事情做对的公司。把事情做对的过程是个学习的过程，谁都会犯错误，好公司也不例外。有时候这些错误也是会致命的，如果你把这些叫失败的话。（2011-09-27）

问：对企业来说，“做对的事情”是如何判断的？譬如，吉利收购沃尔沃，联想收购ibm pc部门等。是否回过头来，还是依据我们对企业文化的理解，相当于自己在做企业？

段：简单的东西不容易啊。“做对的事情，把事情做对”就是简单不容易的典型代表。其实从外人的角度来看，我无法判断吉利的收购案或联 想的收购案对他们来讲是否是件对的事情，但他们最后自己都会知道的。

巴菲特说“不做不懂的东西”，同时他认为自己不懂高科技的东西，尤其是不懂高科技的“变化”，所以他就不太愿意投资高科技的东西。而且他如果投的话，就会变成在做一件他自己“不懂”的事情，也就是“不对”的事情。所以说对巴菲特而言“不对”的事情并不是对所有人都不对，如果那些人是属于确实懂的那些人的话。

巴菲特也讲过：如果你能看懂这些变化的话，那你就发达了。【一涵注：红杉资本持续的投资成功就在于可以看懂技术生态的变化！所以我看科技公司投资主要关注红杉资本的投资方向，这是因为我们需要考虑新技术会不会颠覆现有上市公司，而不是一定要去做风投。】巴菲特还讲过，不要用margin去投资股票，这条大概是适合所有人的，因为巴菲特的 那些曾经也“很厉害”的但同时又用margin的“朋友们”最后都破产了。

巴菲特之所以是巴菲特，很重要的一点是他能坚持不做自己认为不 对的事情。在“做对的事情”的过程中，人们为了“把事情做对”是会犯很多错误的，这是学习的过程，一定要和做不对的事情分开来。关 于并购，我可以讲一个我的简单理解。如果当有人本着“大不一定强，不大则一定不强。所以要做强则先做大。”的想法去并购的话，那 结局一定是很难看的。韦尔奇的自传里写过一些关于并购的原则，你有兴趣可以去看看。（2011-01-25）

问：为什么巴菲特的儿子和芒格的儿子投资不怎么厉害。难道价值投资真的是教不会的吗？如果真的这么难，那象我们这样的小辈没什么人教，那不是更加学不会了。

段：价值投资教不会的原因是因为大多数人在大多数情况下是封闭且没有逻辑的，如果不肯学的人又如何能学会呢？口口声声说价值投资的人有很多其实骨子里并不是真的理解价值投资，一到关键时刻就不行了。学价值投资不会比学钢琴容易，不是看几本书，来这个博客晃一下就能学会了。想象一下，当一个弹钢琴的人到可以靠弹钢琴赚钱的时候，要花多少工夫？要靠投资赚钱所花的工夫不应该少过弹钢琴吧？（2011-05-19）

问：我也喜欢产品单一的公司，其实像茅台，云南白药，都是产品单一的公司。甚至做人也是一样，能把一件事做到极致的人一定是非常优秀的。李昌钰就说，一生只做一件事。

段：单一比较容易聚焦，这意味着把事情做对的效率高同时犯错误的概率低。要做到“单一”是非常难的一件事，因为市场的需求是多样化的。ipad和iphone有一样神奇的东西，那就是不管什么年龄段的用户都觉得这是个专门为自己设计的产品。我那个“著名”朋友李路是个孝子，给70多的老爸买了个ipad，结果老爸一天到晚地捧着ipad，还跟李路说：这东东简直就是专门为我设计的嘛。（2011-04-09）

段：其实每个人都有一颗投机的心，所以才需要信仰。我对信仰的理解就是“做对的事情”，或者说知道是“不对的事情”就别做了。人们热爱做“不对的事情”是因为这类事情往往有短期诱惑。（2012-5-22）

至于怎么才能找到好公司，这本身和巴菲特关系就不大，因为每个人的能力圈不一样，受过的训练也不同（好的职业运动员没10年8年的训练是不可能的，好的投资人也一样！）每个人对自己能力圈的界限的认识也不同。如何“把事情做对”是需要很多年的训练（理解）的。（2012-5-3）

在坚持做对的事情的前提下，把事情做对的能力是可以学习的，只要每天进步一点就行。

理解价值投资不等于就能在股市上赚到钱，就像知道要“做对的事情”的人不一定具备“把事情做对”的能力一样。“把事情做对”需要有很多年的辛苦积累，不是看一两本书或者上几个“高手”的博客就能学会的。(博文:You Must Believe! 2012-04-26)

【一涵注：我做自媒体的首要使命就是跟大家一起做投资的道和术上“辛苦”积累，不断刻意训练自己看投资对象的能力，最终在投资上真正赚到钱，而不是像大多数人投资（投机）A股十年一无所获！】

段：说一点我特别喜欢苹果的地方：苹果是非常难见到的能够长期focus在“做对的事情”的企业。多数人在投资时很习惯去看有没有“把事情做对”这点，从而会很容易掉进短期表现当中。即使是伟大的企业在“做对的事情”的过程当中也是可能会犯错的，因为“把事情做对”往往需要一个过程。所谓“长期投资”从某种角度上说，就是要能够相信坚持“做对的事情”的有能力的公司最后会“把事情做对”。（ 2013-02-12 ）

问：投资需要信仰，也就是做对的事情，把事情作对，不作明知错误事情。

段：要相信的是：做对的事情最后会有好结果，或者说做错的事情最后会有大麻烦。至于把事情做对则是个过程，有时候快有时候慢，需要投资者耐心等待。（2013-02-03）

问：要怎样才能够提高自己把事情做对的能力呢？有什么方法更好的学习吗，比如您是怎么学习在投资上把事情做对的，研究很多公司吗？

段：更好的学习方法是啥意思？每个人都应该去找自己合适的学习方法。也许开个公司并做得很好是学习投资的一个好办法，知道买股票就是买公司但不知道什么是好公司也是没有用的。好的商业模式加好的企业文化一般是好公司的特征。（2015-04-17）

【一涵注：我帮大家总结个定义，好公司就是产品或服务有不容易被学去的长期差异化（或者叫护城河）的印钞机。

前者保证公司的竞争小，不容易被迫降价挤压利润（所以好公司经常提价）；后者赚到的钱很少需要再投入，可以避免资金被长期占用，典型的反面案例就是内地的地产开发商和建筑商，需要不断投钱，哪一年销售情况不好公司就非常危险，而物业管理就不要再投钱。】

问：“如果你觉得自己是小投资者，那你很可能会一直是小投资者的”。呵呵，段总有时说话好笑又有哲理。

段：“小投资者”之所以很容易一直是“小投资者”的原因也许有很多，但个人认为最重要的是他们可能会因为自己小而想赚快钱，大钱，从而铤而走险而不追求真理。其实这个世界上没有投资人不想赚大钱，知道什么不可为比知道什么可为要重要的多。(2015-04-28)

问：A股发生了大动荡，现在多庆幸自己没融资，压力小多了。觉得上证50ETF够便宜了，卖了PUT，结果还是大跌，觉得价值值了，还是会跌很多。真到了危机时刻，才会发现段总曾经说的东西是多么的珍贵。

段：把事情做对的能力只有在做对的事情时才能让时间站在自己的一边，不然早晚会出事的。（2015-08-10）

【一涵注：亲身经历，2015年出现了罕见的连续几天千股跌停的股灾，我还认识不少人投资带杠杆的分级B（一种特殊基金，向分级A借钱投资）跌到家破人亡；也有人从巅峰期赚千万到倒亏八百万，去证券公司求着不要平仓（强制卖他的股票还钱），融资买股相当于把自己的命交给了证券公司。】

问：聪明人知道什么是对的。大智慧的人才能把事情做对。

段：一般来讲，聪明人知道如何把事情做对，但有智慧指的是要做对的事情。投机投的是零和游戏，投资投的是企业带来的利润。所以投资不需要那么聪明就可以了，而投机者就算很聪明早晚还是会掉坑里的。（2015-08-14）

问：这样说来，聪明只能代表做事的能力了。如果把错事做完成了，便迟早会产生负面的效果，便应验了聪明反被聪明误。智慧则是先有个辨别是非对错的能力和品格为前提基础，再加上聪明的行动或不行动。

段：不然智慧和聪明有啥区别？（2015-08-17）

网友：我在2016年看到师兄的一句话“犯了错误立刻改正，再大的代价都是最小的代价”，于是我坚决的把一个明知是错但还犹豫的股票卖掉了，当时亏了20%，放到现在则是亏60%，借这个机会感谢一下师兄啊。经过前些天在师兄博客的讨论，关于便宜股票，我的理解是“再便宜也不能减少对公司的理解（想清楚10年以后的样子）和降低对公司的要求（所有的筛子还是要过）。”

网友：做到这一点确实不容易。

段永平：不这么做会更不容易的！

网友：不这么做不但损失惨重，而且还会错失好的机会，时间越长这一正一负的差额越大，损失越大。

段：对，就是机会成本的意思。(2018-01-23)

段：正确的事情就要坚持，比如买了个好公司。举个我们自己的小例子，大概五六年前我们公司让我负责一笔人民币闲钱的投资，开始我们买的时候可能了解不够，没能完全看明白，后来觉得是买错了，最后亏了点小钱卖掉了，全部换成了茅台。如果当时不及时改正错误，可能到今天还亏着钱呢。亏钱卖股票不容易，但如果懂沉入成本以及机会成本的概念的话就会容易很多（2019-04-02）

【一涵注：过去有很多朋友问我买的xxx基金、xxx股票套牢了怎么办，我的回答都是先问他当时买入的原因是否有变化，对其前景有没有判断？大多数人回答都是：没有。那我的建议就是，如果是我的话，我会买上卖出，换成更容易判断前景的xxx基金、股票。

因为没有判断，就说明自己做了不懂的投资，做了不懂的事情就是犯错，犯了错就要及时改正。迄今为止的结果是，所有人换了的结果都好于不换的结果。】

问：我想问整天看你的回答问题和巴菲特的视频能学好投资吗？

段：光整天看也许是不够的，要想要实践。如果你一直在悟的话，早晚会明白的。投资开始的越早越好，不要想着马上赚大钱，一定要记得老巴那句话：“慢慢地变富”。（2019-3-19）

我主要讲投资是什么（什么是对的事情），很少讲怎么投资（如何把事情做对）。老巴得股东信应该两者都有了。在如何把事情做对上，也许有很多书可以看，但最重要是能够看懂企业，看懂商业模式。（2019-4-10）

网友：段师兄,如何才算真正的看懂企业,是看懂企业未来的现金流吗的确定性吗,还是说只要市场空间够大,企业具有竞争优势就可以？

段：不知道，我只是侥幸看懂了几个我刚好懂得的好企业而已。绝大部分我也是看不懂的，和绝大多数人一样。不过我看不懂就不碰了，很多人做不到还想赚快钱。当然，我也是很想赚快钱的，但知其不可为而已。（2024-06-07）

网友：大道（段永平网名）的意思是我不赌就跑赢99%的人，唉…可是…小资金不做短线，何时能把长线被套的钱赚回来

段：其实大道炒短线也是很厉害的，不然为什么没人炒短线比我赚钱多的？全世界也没有吧？秘诀就是我知道不应该炒短线。这世界上没人不想赚快钱的，知其不可为非常重要。（2024-07-03）

【一涵注：总有很多人认为资金小做短线胜率会高，其实理性想一下就知道，做短线胜率高的只有——也就是交易所和证券公司容易赚钱。】

段：我们拿着苹果拿着茅台这么多年，老是有人在旁边一直说：你好难啊！我难吗？！难在哪里了？什么事情比这个更容易呢？

拿着好公司比爬山这种东西要简单甚至容易很多，如果你能确定拿着的是“好公司”的话。如果你不知道拿着的是不是好公司，那你坚持什么？爬山这种事情对很多人是需要坚持的。拿着好公司的时候为什么会有要坚持的感觉？是因为你不喜欢吗？

网友：大道，你好，请问一下，坚持做对的事和坚持做难的事，之间有关联么？

段：坚持做难的事情感觉像存心要跟自己过不去的样子。老巴都说要找三尺高的栏杆跨过去哈。坚持做对的事情虽然也不容易，但是应该是愉悦的。（2024-08-15）

【一涵注：其实段永平这里说的有点收藏好公司的意思了，就像很多人收藏喜欢的手办、黄金，哪怕它们不增值，心情也是愉悦的。很多人可能做不到完全跟他一样，但向段永平的理念学习靠拢会让自己更容易做好投资。】

来自：一涵笔记

东吴证券陈李 :海外震动可能会引发A股风格变化

　　摘要本周一全球资本市场暴跌，“1987年黑色星期一”再现。日股领跌全球，一度触发熔断机制，年初以来涨幅基本回吐，亚太股指几乎“无一幸免”。

　　我们认为：
　　1.海外剧烈震荡，过去一段时间存在Carry trade unwind(套息交易平仓)，但更主要的是去杠杆的结果。

　　2.由于日美利差收窄，推动日元上升，所以未来carry trade unwind还会继续，也就是说有变卖美元资产，回流日本的压力。

　　3.Carry trade unwind一方面造成了短期美债利率不下降，另一方面造成了以日元计价的日股EPS不增长，影响日本股市表现。

　　4.日本股市表现受压制，可能会使得一部分全球的亚太资金阶段性选择中国资产。

　　5.如果这些全球的亚太资金选择中国资产的话，大概率会选择长期增长潜力的行业，而非高估值的传统行业。

　　6.如果行业有资金净流入的话，那么会进一步推动A 股市场风格发生变化。

　　风险提示：1)经济复苏不及预期；2)美联储降降息节奏不及预期；3)地缘政治“黑天鹅”事件影响外资流动。

　　一、 海外剧烈震荡，是去杠杆的结果一是围绕着英伟达的去杠杆。今年英伟达迅速跃升为“3万亿美元俱乐部”成员。成为大量机构的重仓对象，如众多家族办公司所言“如果只买一只股票，那就是英伟达”。这也导致市场存有巨大规模的英伟达衍生品。英伟达股价从高位回落的过程中，必然伴随着大量的衍生品平仓。从某种意义上说，这是一个去杠杆的过程。

　　二是围绕着日本股票市场的去杠杆。我们认为日股的剧烈波动不是日元升值的结果，而是日本利率上涨的结果。实际上，包括巴菲特在内的外国投资者投资日股时，主流的操作方式是借入日元买日股。2个月前，日本十年期国债收益率突破1%，创近10年高点，日本央行宣布加息15bp后，十年期国债利率继续上行至1.07%。这就导致原来借日元买日股的投资者选择卖出日股，同时也触发了大量的量化交易策略，造成市场剧烈波动。

　　三是假如过去市场的波动只用carry trade平仓交易解释，有两个现象没办法解释：
　　1)Carry trade平仓的典型操作是卖掉美元资产还日元，然而当前美股的下跌更多是出于衰退交易，我们没有看到carry trade unwind导致的美股非正常下跌。也就是说，当前美股并没有体现出平仓交易的崩盘式下跌。市场担心美国就业市场数据触发萨姆法则，进而引发了美国经济衰退的恐慌情绪，这点从VIX指数的大幅波动也能看出。

　　2)Carry trade平仓的最大主体应该是短期美债，但当前并没有看到一年期、两年期美债遭受大规模抛售。

　　套息交易平仓更多的涉及美元资产与日元的交易，无法解释日股的大幅度下降，甚至单日内消化掉了近一年内涨幅。所以，我们认为过去一段时间有Carry trade平仓交易，但不是最近市场巨幅震荡的主因。

　　二、日美利差收窄，未来还会有Carry Trade UnwindCarry trade unwind在过去已经发生，未来，我们认为还会继续，主要的理由是日元升值。考虑到美联储在下半年将开启降息，而日央行加息，日美利差将会收窄。美日利差收窄的趋势意味着日元将进一步升值，在日元升值过程中，日本金融机构会不断抛售美元资产，回流日本。

　　三、 如果套息交易平仓继续，有什么潜在影响？一，短端美债利率水平可能会居高不下，衰退逻辑进一步被加强。套利交易者借低息日元购买高息资产，1年期和2年期的美债是最主要的投资目标。如果套利交易反向操作继续，短端美债将成为主要抛售对象，这会导致短端美债利率居高不下，甚至上升，从而加剧利率倒挂。

　　二，日股上涨受阻。日本上市公司的主要利润来自海外，日元升值会稀释日企盈利，以日元计价的利润增速会被磨平，EPS增速很可能为0，日股表现也会受到干扰。

　　四、如果日股上涨受阻，对中国股市意味着什么？如果日股短期上涨受阻，一部分全球的亚太资金可能会阶段性切入中国资产。

　　从资金行为本身来看，部分全球的亚太资金只能配置亚太，除了日本市场之外，亚太没有其他市场有足够的资金容量，所以“再平衡”出现的情况，这部分资金还会阶段性选择中国市场。

　　从经济基本面来看，下半年中国名义GDP环比有望向上，也会成为外资阶段性流入的理由。我们认为名义GDP有望环比回升，主要是基于下半年财政支出很可能环比增加。类比2023年财政发力节奏，相比上半年，下半年发力更为明显。今年上半年财政发力也低于历史同期，所以下半年的财政支出将会提速。此背景下，这有助于名义GDP的改善。

　　如果日股行情退潮，且国内名义GDP有环比增加，那么我们认为海外资金会阶段流入中国资产。

　　五、如果外资阶段性回流中国，买什么？行业选择上，还会偏好20年以来的“旧爱”：1)最具有全球竞争力的新能源、汽车；2)无可替代的一般消费，比如食品饮料中的白酒；3)全球最大中产阶级支持的科技互联网。

　　六、如果外资阶段性切入中国资产，行业风格如何演绎？如果外资阶段性流入中国，上半年的极致大盘风格会不会收敛？价值股不一定能够继续跑赢成长股，中证100指数也不一定能继续跑赢中证500指数。过去两年，中证100指数相对于中证1000指数的累计涨幅已经超过了120%，这种极端风格的表现非常明显。下半年，这种极端演绎或会收敛，中证500和中证1000可能不再跑输中证100。

传闻逸事：公募大佬的10年心路历程

前不久，有位著名基金经理宣布卸任，给业内带来轰动，他就是丘栋荣。2014-2018年担任汇丰晋信基金经理，2018-2024年担任中庚基金经理，算起来有整整10年时间。

回顾这位基金经理的业绩曲线，按照Wind计算方法，10年年化回报率高达19.6%，而且近三年累计录得正收益，非常优秀。

注：公募净值为公开可查信息，但历史业绩不能代表未来，并且该基金经理已经不再，还望知晓。

大佬为何卸任，不是很想去八卦，但丘栋荣先生期间的投资理念和选股观点，值得流传，我愿意做些绵薄贡献。

翻阅了丘先生从2014年到2024年的所有基金季报和年报，不仅能在字里行间获得启发，更是悄然间回顾了两轮牛熊。

以下是每年基金报告（年报为主）的精华摘录，为了方便跟踪，主要聚焦于宏观、估值和选股三个方面。

2014年：经济向下，盈利企稳，估值偏低，看好低估值蓝筹

经济增速下降，但由于产能收缩、资本开支下降以及大宗原料价格大幅下降，预期2015年企业盈利增长有望企稳，下降风险可能并不大。

估值端看，过去一段时间股价大幅上涨，沪深300估值水平有所回升，但依然处于历史均值下方，风险溢价高于历史均值水平。

基于“PB-ROE”价值的研究结论，相对看好低估值大盘蓝筹板块，尤其是基本面稳定、行业竞争格局改善、长期竞争力突出、长期盈利能力（ROE）维持较高水平，但依然相对低估值行业中的龙头企业。

2015年：经济放缓，流动性宽裕，估值分化，看好低估值蓝筹和成长

国内经济增长速度放缓，央行持续降息降准，市场整体流动性宽裕，市场整体利率水平持续走低。

上半年在流动性及杠杆推动下形成泡沫性的大幅上涨，二季度末经历去杠杆过程。政府出手救市，杠杆率显著降低，以及对大股东减持限制等措施的支持下，四季度显著反弹。

系统估值有所提升，同时全市场估值分化更为明显，中小市值和成长板块普遍高于历史水平。以加权平均计算，中证800指数估值依然不高。

上涨过程中择机减持估值吸引力不足的成长板块及中小市值板块个股，股票仓位有所下降，同时持股更集中在低估值蓝筹板块及低估值成长板块龙头。

2016年：经济不错，情绪悲观，大市值估值低，看好优质成长和低估值蓝筹

经济数据表现不错，但整体市场情绪较海外市场悲观。在经济下行压力不大叠加去杠杆的背景下，货币政策难有宽松迹象。

估值看，中证800指数估值依然处于历史均值水平附近，中大市值个股估值隐含风险补偿依然充分且具吸引力。

提高了股票类资产的配置权重，积极调整股票持仓结构，尤其是提高了在石油石化、化工、建材等周期性行业配置比例。

2017年：经济放缓和降温，估值偏高，看好低估值中小市值公司

四季度经济数据有温和放缓趋势，企业利润和资产负债表仍在修复。外需仍然较好，内需略有回落，投资活动的持续性仍未明朗。

维持2018年经济有降温的判断不变，但经济有较强韧性，弱复苏的格局仍可望延续，整体流动性仍偏紧。从盈利周期性角度来看，未来高盈利增长预期的风险在累积。

估值看，沪深300在累积一定涨幅后，估值处于历史均值水平附近，但市场利率水平持续上升，权益类资产经过风险调整之后的吸引力下降。

市场偏好白马股，产品越来越关注跌幅较大，估值吸引力持续提升、基本面稳健的中小市值公司，降低过度暴露大盘风格的风险。同时，持续减持前期涨幅较大的行业和公司。

2018年：经济放缓，流动性偏紧，估值低但盈利不确定，配置固收和货币工具

经济数据温和放缓，制造业景气季节性回升但力度偏弱，房地产销售下滑日渐显著，地方融资和非标融资受限将制约基建投资，投资表现承压。部分上市公司业绩持续不达预期，外围市场波动加大,流动性仍偏紧。

估值看，中证800指数在海内外波动大的压力下，表现较差，虽估值来到历史均值水平下方，但迭加盈利增长下修、利率和流动性中性偏紧、海内外经济冲突加大，估值隐含风险补偿较不具吸引力。

维持安全性好、流动性较好的固定收益和货币市场工具配置比重，且积极调整股票持仓结构，降低估值已显著回升或基本面不及预期的行业和个股配置。

2019年：弱势企稳，估值低位，看好低估值价投

分四个季度看：一季度在流动性边际宽松，上市公司企业盈利预期企稳，二季度经济基本面环比走弱，三季度通胀上行压力有所加大，四季度经济运行有弱势企稳迹象。

展望2020年，是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，经济下行压力有望较2019年有所减弱。

A股整体估值仍保持历史较低位，同时其他大类资产风险不低、隐含收益率和风险补偿吸引力不高，A股权益类资产风险补偿的吸引力持续提升。

坚持低估值的价值投资策略，产品始终具备三高特性，即高贝塔β、高 Smartβ、高阿尔法α。

2020年：政策积极，权益市场极具性价比，估值分化，看好低估值成长

疫情扩散初始，经济预期悲观，市场大幅下跌。随着严格防疫措施的落实，强有力的货币财政政策刺激，给予经济和市场最有力的信心。

权益资产处于高性价比的状态，应积极配置权益资产，做多中国A股。

估值方面，A股隐含风险补偿处于高位。权益资产内部估值分化极致，偏周期、金融地产等行业仍处于估值底部，而市场偏好的医药、消费、科技等行业估值甚至高于2015年，需要审慎对待。

维持了较高的股票仓位，结合对估值、企业竞争力、成长的持续性和确定性以及基本面风险的综合评估，自下而上积极配置低风险、低估值、持续成长的行业和公司。

2021年：经济见顶回落，估值继续分化，分散投资低估值成长

经济基本面见顶后逐步回落，至四季度较为悲观，全年看疫情错位和市场表现分化是最显著的两点特征。

展望2022年，三重压力（需求收缩、供给冲击、预期转弱）的基础共识，对经济基本面担心持续，上半年靠前发力的基建和出口托底经济，之后需要政策加码地产反弹和消费复苏。

估值方面，上市公司整体盈利大幅度修复和10年国债收益率显著下行，估值水平自年初的高位消化至历史中性水平。极致分化有一定程度的修正，但矛盾仍最为突出。

维持权益类资产的超配，自下而上积极配置低风险、低估值、持续成长的公司，同时行业风险和风格风险相对分散。重点配置煤炭、化工、电子、机械、军工、金属加工、医药等行业相关个股。

2022年：稳增长和防通胀，估值在周期性低点，机会很多

过去一年多，中国“稳增长”与全球范围内“防通胀”是最重要的宏观背景，这些正在发生积极变化：1)疫情防控切换，更专注于经济基本面；2）经济聚焦国内，弹性较大，海外经济逐渐步入衰退；3)压力和摩擦缓解。

回到估值，A股整体估值处于周期性的低点区域，一般在此估值水平上对应着系统性的机会，机会大于风险。

进一步从结构看，当前仅有大盘成长类的股票还处于中性以上的水平，其他类型的风格基本处于低估值区域，均有较好的布局机会。

投资于三个方面：1）中小盘成长股和价值股；2）基本金属为代表的资源类公司和能源类公司；3）地产、金融等价值股。

2023年：债务和全球化风险，港股显著底部，看好低估值价投

传统债务模式和全球化模式均受到挑战。化解地产和地方债务风险的减法已启动多年，实际风险正在消解；生产力提升和突破卡脖子的加法正持续推进，有机会再入佳境并走向全球。

股跌债涨，权益资产估值水平新低，中证800股权风险溢价进一步上升，股息率与10年国债到期收益率比值处于历史100%分位。

港股估值水平处于历史3%分位，即便考虑到美元加息的影响，恒生指数的股权风险溢价超过8%，且高出历史均值1倍标准差。这在港股历史上十分罕见，具备显著的底部特征。

坚持低估值价值投资策略，希望满足三个方面的要求：

1）供给逻辑偏紧，格局持续优化，更好情况是供给引领需求；

2）需求风险释放或空间广阔，能快速增长或持续高增长；

3）个股基本面风险释放，最好具有两高特征（盈利的高增长性和高弹性）。

2024年（最新截至中报）：经济慢修复且底部震荡，港股具有性价比，看好低估值价投

中国经济继续慢修复：1）政策非刺激、弱杠杆、结构扩张的特征较显著，暂无法提振短期经济；2）需求端内弱外强，地方政府、居民、企业部门均偏谨慎；3）强美元和高中美利差对人民币汇率和资产等压制大。

中国经济偏底部震荡，从政策、供需改善、产业竞争力、风险出清等中观或微观角度仍可挖掘积极因素，降低人云亦云和线性外推的风险。

港股市场经历强势上涨反弹，目前估值水平基本处于历史20%分位，仍具有很高性价比，且部分公司具有稀缺性，是中国经济中最有活力和创新性的资产。

坚持低估值价值投资策略。重点关注：业务成长属性强、未来空间较大的医药、互联网股和智能电动车等科技股；港股中供给端收缩或刚性，具有较高成长性或盈利弹性的价值股。

重温10年后，有三个较为强烈的感受，和球友们分享：

第一，基金经理对宏观经济的感受比较准确，也愿意对来年经济做预判，并且相对比较谨慎；

第二，对于估值实事求是，高就是高、低就是低，整体底部和极致分化都能明确指出，还能考虑到风险溢价和股债性价比；

第三，每年都有明确投资方向，在大市值和小市值、蓝筹股和成长股间会有切换，但“低估值”始终贯穿着投资生涯，可能是高回报秘诀之一。

当然，对于基金经理，更重要是言行一致。

正好Wind软件里有市值风格统计，非常直观，至少在后半段投资经历里，丘老师基本是怎么说的就怎么做（21-22年小盘价值、23年大盘成长）。

最后做个简单总结。

回顾丘栋荣先生10年基金经理生涯，不敢归因回报率是来源于哪些因素，但至少有很多地方值得学习。

比如，认真撰写每一份季报和年报，10年间每份报告都能看得出基金经理的思考，而非格式化“完成任务”，这是对投资者们的基本尊重；

比如，要客观理性去进行分析，实事求是，不让屁股决定脑袋，坦诚面对市场、面对自己、面对投资者是非常重要的信誉建立；

再比如，不断改善和巩固投资框架，无论市场如何变化，都要坚守自己原则，这基础上再考虑做灵活应变。

邱先生的十年投资生涯暂时告一段落，但市场上还有更多怀揣着梦想的基金经理们，正处于他/她们的投资周期。

要向优秀前辈们致敬，也要对自己有更严格的要求。

来源：围棋投研

这半年是我从业以来最痛苦的时刻， 市场杀估值力度远超预期

景顺长城基金经理杨锐文在最近披露的二季报中：本季度，我们的基金表现依然较差，面临着前所未有的挑战。我们持有不少科创类的公司，市场杀估值力度超出我们预计，这段时间的困难与痛苦前所未有。我们过去一直是相对乐观派，但是，这轮成长股熊市的长度和深度远超出我们预期，这对我们的挑战也是前所未有的艰巨。

我们投资的成长股的利润增长无法抵消估值下降，这轮成长股的负beta实在太剧烈了，这也让我们投资成长股的短期胜率大幅度下降，现时的市场对成长股的情绪也是前所未有的冰点。面对前所未有的挑战，我们已经不敢把希望寄望于牛市归来的假设上，我们不会把投资建立在不确定的预测之上，不会盲目乐观和冒进，我们倾向于假定眼下即常态，然后在这样的常态尽可能地构建有独立成长逻辑的公司作为组合，以此应对复杂多变的市场。这半年是我从业以来最痛苦的时刻，或许这种极度难受的时刻意味着风格拐点的出现，但是，我们并不能把希望寄托于这些，这个市场容不得我们犯太多的错误

谁在做空中国股市

八月份以来的盘面依旧十分诡异。美联储预期降息，美股日股均大跌；人民币大升，但中国A股在持续半年的走低之后依旧跟着美日股市大跌。盘面上，七个份额最多的沪深三百ETF、三个份额最多的中证1000ETF，全部持续猛烈砸盘。

这些ETF包含的个股是中国最优质的大中型企业，是中国的核心资产，是中国的核心竞争力和核心生产力。究竟谁在如此猛烈的做空中国？

一，公募基金赎回？

这有可能。二季度公募基金赎回2634亿，发行了232亿，净赎回2401亿，近20年来单季度赎回第三多的季度，仅次于2015年三季度的8051亿和2024年一季度的2797亿。

上半年基民净赎回5198亿的主动权益基金，平均每月赎回866亿，平均每天赎回40亿。

二，国 家队是在救市还是在套利？

国家队是持有沪深三百ETF的绝对主力，但并非为了救市。在国家队看来，股市只要不再持续暴跌，就没有必要救市。磨底之后自然会选择方向。所以，国 家队明显就是在高抛低吸以套利。

三，部分具有“世界格局”的机构为什么要恐慌出逃？

毕竟美日欧股市都在崩盘，有人不相信中国会昂然自若，风景独好。

有一种非主流观点认为：美元降息预期似乎比较确定，人民币大幅升值了，但国际资金/资本依旧不会大幅度回流国内，中国股市和经济的机会并不会就此来临。因为：

第一，中国的资本进出通道是有管制的，保持汇率相对稳定比引进外资、振兴股市、房市、债市要重要的多。

第二，美国再降息几次利率还是比中国的实际利率高。人民币升值是被动升值，全球非美货币对美元都升值了。其中日元是领涨货币，大量资金买入日元是去做套利，对此中国是非常警惕的。

第三，现在全球都面临着衰退性危机。中国宏观经济的衰退也是非常明显的。国内主流媒体过度夸大了美债、美元、美国经济的危机程度和系统性风险，单方面相信它们会很快出现问题进而崩溃。

第四，国际资金/资本首先是要寻找更安全的环境和资产。在这方面中美各有优劣，不能说中国的环境和资产就一定比美国更安全。其次国际资金/资本更是要追求盈利的。至少美股跌下去还可能涨回来，而A股真就不一定。A股有几十万亿待套现离场的筹码，这些公司的上市原本就是为了卖公司卖股权。大量垃圾公司做假上市，造成了中国股市结构性高估严重。现在正是上市公司风险暴露和垃圾出清的时候，估值体系和投资逻辑需要重新建立、不断修正。

应该说，上述非主流观点似是而非，不值得较真。中国资本市场存在的主要问题正在逐步改革，IPO乱象改观了，做空工具被限制了，减持制度也有所收紧。对于“三高”发行和恶炒新股、依旧不合理的减持套现制度、投资者赔偿制度、基金乱象等核心问题，相信未来也必将会得到彻底整顿和纠正。

中国股市不缺资金，缺的是信心；不缺改革口号，缺的是对症施治策略；不缺投资前景，缺的是苏醒的契机（远山无限碧层层）